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新華文軒(0811)的核心盈利補充

(因個人實際持有該公司股份,且或有對公司報表有所誤解,故或對該公司有偏頗之處,故請小心分析文章內容,並作出相應判斷。)

筆者近兩天才靜心看看手上股票的業績,並參考了多個評論。其中,在本博轉載的fung3010先生的分析的確詳盡,但看到fung3010的對新收購的出版業務分析如下:

「...剔除合併十五家出版單位二零一零年九至十二月業績的影響,該分部銷售收益較去年同期增長50.4%,原因主要由紙張銷售規模持續擴大、出版產品銷售增長以及印刷營業額增加所帶動;毛利率方面,剔除合併十五家出版單位以及紙張銷售、印刷業務的影響,較去年同期上升0.6個百分點,這主要由出版產品結構的變化所致。

由以上資料可計出,十五家出版單位本年度銷售額約為3.91億元 (4,044,078,000 - 3,724,239,000) 並竟然錄得約二千七百萬元虧損 [387,370,000 - (436,937,000 - 22,654,000)]!!....」

對此,我認為有一些可以補充的: 

(1) 營業額可能因為貨品轉至書店出售原因有所低估
 
fung3010先生認為:
「十五家出版單位本年度銷售額約為3.91億元 (4,044,078,000 - 3,724,239,000) 」

但我有不同的意見。

在營業額方面,因為其出版的是歸於產品分別,所以應是以產品分部計算為基礎。以下為產品銷售分部的業績。
 


以其提供的一句「剔除合併十五家出版單位二零一零年九至十二月業績的影響,該分部銷售收益較去年同期增長50.4%」計算,加上未併入報表期的營業額如下:

較fung3010先生的推估來說,雖然仍是有所低估,但幅度未算太大,況且,中盤的貨物亦和出版集團是上下游的關係,故此營業額的增長,亦可能和此有關,部分營業額亦可能藏在此,所以未能明顯看出端倪。

(2) 盈利或是包括了應收帳撇帳
 
從fung3010先生提及盈利部分為

「並竟然錄得約二千七百萬元虧損 [387,370,000 - (436,937,000 - 22,654,000)]!!....」

我不可否認他說得沒錯,但附註中是有兩句:

「應收貿易賬款及其他應收款的合約金額總值分別為人民幣765,336,000元和人民幣227,568,000元,分別扣除了不可收回的金額人民幣67,963,000元及人民幣22,248,000元」
 
所以虧損主要是因為該原因,再加上收購開支,所以計入此部分,出版集團全年的利潤應為7,133.5萬人民幣,尚未計算在併入報表期內的應收款撇帳的1,303.5萬。
 
不過,雖然盈利沒這樣難看,但在收購通函中,很明顯看出,出版集團的盈利很明顯依賴政府資助:



以往,公司獲得的政府資助不多,2009年僅82.2萬人民幣,但是公司的併入報表期的4個月內,政府補貼金額已達4,202.4萬人民幣,折算全年達1.26072億元人民幣,在營業額估計相若或下跌的情況下,政府資助金額仍是較去年的數字多出113.89%,很不尋常。

以上的補貼,和該4個月盈利的金額2,265.4萬比較,可以猜到如沒補貼,將有約2,000萬的虧損,加上補貼的隨意性,故我猜測是把前面的補貼暫時截住,使公司報表上暫時虧損,到併入報表期才一次過放出,使盈利好看,方便造好業績,吸引投資者購入,亦可以確保盈利擔保期內業績不致過份走樣,以致賠償。


(3) 對未來盈利的估算

雖然公司在收購這件盈利基礎極依賴政府補貼的出版集團,但是估計未來3年在盈利保證的情況下,盈利應維持到一定的穩定,況且新華文軒在併購出版集團,代理圖書增加,會帶動到中盤業務的發展,故此對未來業是向好的,至少在2012年前盈利保證期內可以維持到一定的盈利水平。

假設公司再無撇帳出現,並確保盈利保證達標,本業亦有10%的增長,下年的估計盈利如下
 

估值表如下:


以預期10倍市盈率計,公司估值可達6.15元,潛在升值空間約28.66%,以個人目標來說,水位不多,可以持有,但以收息來說,這是不錯的對象,至少在未來2年如此。