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放下兄弟之爭 七年專注新纖轉型 脫下西裝跑業務 吳東昇自立闖出一片天

2012-2-20  TWM



七年前的兄弟之爭還讓人記憶猶新，但吳東昇放下紛爭，回到集團的發源地｜中壢新纖廠，打造他的材料王國；脫下西裝，換上工廠制服，他和員工一起吃了上千個 便當，如今，新纖轉型成功，旗下金雞母友輝股價上看百元大關，回首來時路，點滴心頭。

撰文‧林月然

七年，可以改變多少事？可以讓小樹長成大樹，也可以擱下兄弟紛爭，獨立闖出一片天。至少，新光吳家的么子吳東昇做到了。

近年來鮮少露面的新纖集團董事長吳東昇，去年底在新纖中壢廠盛大舉辦新纖四十一周年廠慶；雖然景氣還未回春，但是吳東昇卻在廠慶上大聲喊出要在六年內砸下 二四○億元的投資計畫，展現出自信與霸氣。退守新纖七年的時間，吳東昇擘畫的材料王國雛形隱然浮現。

說是「退守」，並不為過。時間回到二○○四年七月，吳東昇一手創立的台証證遭到吳東亮主導的母公司台新金控撤換董事，在無預警的情況之下，一口氣掃盡吳東 昇在台証證的人馬，引爆兄弟兩人之間的衝突。隨後又發生了新纖董座鬧雙包事件，兄弟分家的爭議燃燒至沸點。一直到十一月母親吳桂蘭出面協調，才一舉拍板敲 定了四兄弟各自的事業版圖。

七年前

吃不到肉只吃到西瓜子

從此，老大吳東進經營新光金控、新光人壽、大台北瓦斯、新光醫院。老二吳東賢經營新光紡織、新光產險。老三吳東亮經營台新金控、台証綜合證券、台新票券， 而老么吳東昇只分到新光合纖，一家老牌化纖公司，與手握千億元資產的金控公司相比，被外界視為是「吃不到肉只吃到西瓜子」。

吳東昇是家裡最會念書的兒子，從建中、台大法律系，然後出國念書拿到哈佛企管碩士，以及哈佛大學法學博士，吳東昇一直是最得父母吳火獅、吳桂蘭疼愛的小 孩。也因為身為老么，最沒有包袱，所以性格浪漫、懷抱理想主義。

從美國回台之後，吳東昇創立了允晨出版社，後來因為家族和前總統李登輝深厚的情誼，又認同他的理念，還踏入政壇，當過國民黨、台聯不分區立委，至今仍然是 台聯的大金主之一。

從未接觸過製造業，外界都對吳東昇能否扛起新纖這個老招牌存有疑問。但新點子特別多，想到就做、敢拚敢衝，這樣的個性，卻意外地為擁有六十五年歷史的新 纖，注入了光電材料的新血；努力七年後，老瓶裝新酒的新纖因而繳出漂亮的成績單。

原本以化纖原料起家的新光合纖，在○四年十二月由家族老四吳東昇接任董座。吳東昇坦言，家裡以製造業起家，小時候看工廠作業覺得很辛苦，所以曾經抱著不要 去碰製造的想法。

「放倉庫的布萬一泡了水，拖都拖不動，擺久了更是沒有價值。」但當時的吳東昇只剩下新纖這個舞台，他轉念一想，沒有退路，面對這關鍵的一戰必須抱著必勝的 決心。因此，頂著哈佛法學博士光環的他，脫下西裝、穿上工廠制服，整天泡在新纖工廠裡，和員工一起吃便當開會，一切從頭學起，一周五天都是在中壢工廠和台 北財務處兩頭跑，還親自到迪化街跑業務！

當時的產業環境已經慢慢改變，聚酯產業歷經了一波將近十年的空頭，同時受到中國產銷次序混亂的衝擊，幾乎連續都是在損益兩平的邊緣。

求新求變的吳東昇毅然決然地在內部推動變革，發表「新纖二十一計畫」，進行組織再造、加強授權、實施變動成本管理會計制度、落實營業ＡＯ個人績效、修改績 效獎金辦法，及推動順流專案改善。其中一項關鍵就是產品大變革，本業方面轉型切入獲利率較高的工程塑膠，另一方面，也是如今轉型成功的最大關鍵，就是成立 了新事業群跨入陌生的光電材料領域。

七年後

擦亮老招牌 材料王國成形新纖總經理何賢忠分析，在金融領域浸淫多年，吳東昇很講究數字，財報盯得很緊，如果沒有跟上業績，他馬上抓起電話就問「出了什麼問題？」當時 受到中國低價競爭，傳統的衣著用纖維已是一片紅海，廠商經營都很困難，不過工業用市場仍有利可圖。新纖內部說道，吳東昇「很敢衝」，對於賠錢的生意是快刀 斬亂麻，說不做就不做，降低聚酯原絲及加工絲產能，轉而找上電子業、汽車業，擴大供應包裝材料、工程塑膠等產品給鴻海、勝華、台達電等廠。

這一轉變，讓原本已經奄奄一息的新纖注入活水；○九年新纖本業開始獲利，一○年每股盈餘達到一‧二一元，創下十三年來新高，去年前三季每股盈餘也有○‧七 二元。吳東昇接掌之初，營運陷入低潮的新纖，市值曾經只有七十五億元，如今新纖市值超越一八○億元，翻了二‧五倍，顯示吳東昇的營運成績獲得了市場的認 同。

走過谷底

所有事業體全部賺錢

除了本業開始獲利，旗下光電材料轉投資事業更是不斷孵化出小金雞。新纖前總經理柯耀宗深受吳東昇的倚重，也是負責新纖光電事業的靈魂人物。柯耀宗在杜邦服 務三十多年，轉換跑道到新纖服務，發現新纖事業體過度集中在化纖產業，而且既有的產品不具未來成長性，必須轉型另尋新出路，在吳東昇力挺之下，一手規畫投 入光電事業。

當時正逢台灣面板產業起飛，柯耀宗嗅到了機會，多年來在化纖領域累積的薄膜、Coating（塗層）技術，正好可以藉此跨入光學級材料領域。當時工研院正 好推動面板設備、材料本土化，新纖也找來了工研院的團隊，以自有技術開發出光學膜。

回憶進軍光電材料業之初，吳東昇忍不住感嘆，當初看到面板產業這麼大，想說只要做出來，鍍膜就像印鈔票一樣。

實際做了才知道，光電上游材料大多是從日本進口，材料昂貴而且又是連續製程，一旦有瑕疵，整個都報廢了，「燒錢的速度還趕不上出貨的速度！」已經上市的友 輝初期也繳了不少學費，四年裡就燒掉一個資本額，讓先前獲利不佳的新纖更是雪上加霜。

柯耀宗透露，當時很辛苦，除了有內部營運的問題，連續虧損更是讓公司面對來自股東的壓力，當時甚至有董事在董事會上，拿著滿江紅的財報質疑投資是否還要繼 續？

不過吳東昇的理想性格讓他敢於逐夢，看績效更看未來，面對內外的質疑一肩扛起，堅持走對的路。

友輝率先成為光電事業群第一家甩開虧損的公司，○九年正式量產出貨，當年就賺進一個資本額，成為第一隻新纖投資光電事業的金雞。友輝去年前三季每股盈餘 六‧八八元，全年獲利上看八元，在面板零組件廠一片虧損聲中，友輝的獲利表現格外亮眼，近期股價表現更是嚇人，一路衝上九十元，甚至上看百元俱樂部。

求新求變

綠繪產品發揮新創意

而且光電新事業的比重持續擴大，緊接著達輝、新輝都將陸續推動上市櫃。吳東昇分析：「你看我們的工廠，二十四小時都在跑，跑出來的產品就能換成鈔票，賺錢 是很踏實的。」全力衝刺製造業的同時，吳東昇並沒有放下他最喜愛的金融業，○八年底登錄興櫃的大台北銀行，很有可能在今年上半年轉上櫃，二十多個據點全在 大台北的台北銀，極有可能成為第一個信合社改制上櫃的銀行；此外，雖然只有一個據點的新光證券，專攻網路下單，業務量已經跨過損益兩平點。

換句話說，儘管景氣低迷，但如無意外，今年吳東昇旗下所有事業體將全數獲利。

經過七年的淬鍊，經歷過分家，年輕時的稜角已經慢慢磨平，吳東昇學會沉潛，但不變的仍舊是他求新求變、勇於嘗試的個性。

新纖中壢廠，是當年新光創辦人吳火獅發跡的起源地，踏入這個傳統工廠的大門，兩旁盡是綠意盎然的簡單盆栽，這是新纖近年利用自家聚酯料源新創各式花卉、花 器魚缸的「綠繪產品」，並打出「iEcoFun」品牌，發揮創意產值。退守新纖的吳東昇，在製造業卻意外地開創一片新天地，重新擦亮了新光集團的招牌。

吳東昇

出生：1953年

現職：新纖、新光開發、大台北銀行董事長經歷：1986年設立台証證券 1993年從政，曾任國大代表、立委 2004年退出政壇，接手新纖重回家族事業學歷：台大法律係、哈佛大學法學博士、企管碩士家庭：妻子何幸樺，育有2子景氣低迷，吳東昇旗下版圖全數獲利 單位：新台幣業別 公司 資本額（億元） 股價（元,2/13） 市值（億元）化纖 新 纖 182.82 10.05 183.73 光電材料 友 輝 4.84 93.60 45.30 新 輝 8.88 （預計2年內掛牌）達 輝 33.30 （預計2年內掛牌）新 科 12.54 （預計今年上興櫃）金融 大台北銀行 23.10 10.70 24.72 新光證券 13.70 （暫無上市計畫）


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2015年經濟展望：關註新常態下的三大投資機會

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本帖最後由 jiaweny 於 2014-12-29 11:56 編輯

2015年經濟展望：關註新常態下的三大投資機會
文章來源：第一上海金融
摘要：

2015年全球經濟分化：美國複蘇強勁，歐洲，日本及部分發展新興市場國家面臨結構問題

2015年全球經濟逐步分化，我們預期美國將出現強勁複蘇的態勢，歐洲重回正軌仍待時日，日本經濟增長仍然困難重重，新興市場國家面臨結構性問題，中國經濟進入經濟新常態。

2015年美國經濟仍然將維持較為穩定的態勢，預計全年GDP增速為3.8%，雖然貨幣政策在2015年將會進一步收緊，但預計彼時通脹水平將漲到令美聯儲滿意的水準，貨幣政策正常化利大於弊。2014年美國的複蘇態勢與我們預計相同，全年GDP增長可達4.2%，11月份的失業率已經降到了5.8%的歷史新低，從失業率的角度來觀察：美國就業市場的恢複確實是較預期來的更好，過去1年的月均新增非農就業人數達到22萬，處於提升較快的通道中，勞動者參與率維持在62.8%，也處於一個較為合理的位置，今年沒有大幅下滑。

2015年歐洲經濟整體預期將緩慢複蘇，如我們在去年策略報告中預期，2014年歐洲金融危機雖然已經逐步解決，但是其經濟增速仍過低，資產負債表的損傷仍未得到修複，結構性問題仍然存在，經濟體內部也出現複蘇程度不同的情況，令得貨幣政策也處於掣肘的狀態。從數據上觀察連續幾個季度我們看不到強勁的按季增長，歐元區按年增長基本維持在1%以內，而歐盟略好，按年增長高於1%，顯示歐元區的結構問題。需求疲弱，產出和投資仍未恢複到危機前水平，這些都是歐洲要解決的問題。

日本經濟的恢複似乎遇到了阻力，雖然從2012年以來連續兩年GDP增速都在1.5%左右，但是在今年4月1日上調消費稅以後，第2季度和第3季度的GDP增速分別下降到-1.9%和-0.4%，因此預計再次上調消費稅的步驟會押後。10月份日本央行擴大了貨幣刺激政策，既是對此的回應。安倍晉三的政策在於希望在經濟企穩的時候，提升消費稅以增加政府收入，應對老齡社會和巨額債務的壓力。

中國經濟進入新常態：經濟中速增長，產業結構調整升級，從投資驅動到消費及創新驅動

中央經濟工作會議正式將經濟新常態作為官方表述提出，顯示政府對於目前經濟形勢有了明確判斷。經濟增速下降，從規模速度型、粗放型增長轉向質量效率型、集約型增長，新常態下消費、投資、外貿、市場環境和經濟風險等都出現了新的特征，國家政策及產業導向都會出現新的機會。中央經濟會議仍然秉持了十八屆三中全會的改革主基調，矢誌不移的推動改革以適應新常態下經濟發展的需要。改革仍是經濟發展重中之重。

2014年中國經濟穩中回落，全年GDP增速最高點是2季度的7.5%，因去年低基數的原因，我們預計2014年中國GDP增約為7.3%。2015年在調結構的影響下，預計中國GDP增速會降到7.0%左右。目前我國整體消費占比已經突破48.5%，超過了固定資本形成總額貢獻，而第三產業的增速提升，對於穩定就業有巨大的帶動作用。我們預計2015年盡管GDP增速趨降，但經濟結構可望逐步轉好。

我們預計2015年消費將成為經濟拉動的主力，主要是由於投資增速被動的減弱所致。2014年中國固定資產投資的增速下降較為明顯，主要是來自房地產和制造業的投資下滑顯著，房地產投資同比回落接近7%，制造業投資同比回落接近6%，唯有基礎設施的增速能維持在20%以上。消費方面我們預計2015年仍將維持在12%增長的水平，食品及能源消費料穩定，而家庭日用消費及建材等增速不俗。此外我們曾提到居民收入增幅較好，前三季度城鎮和農村可支配收入的增幅均較去年有所提升，中國消費者信心指數維持高位，對未來消費產生支撐。外貿方面仍有賴於發達國家的經濟恢複，由於內需放緩，凈出口有望提升，同時借自貿區的擴充和“一帶一路”建設的推動，中國的出口可望保持較快增長，預計2015年凈出口對經濟貢獻在2%左右。

2015年由於經濟增長放緩，總需求增速回落，因此預計2015年通脹維持在較為平穩水平，同時由於原油等大宗商品價格回落，對CPI起到負面作用，食品預計在2015年不會有很大升幅，因此我們預期2015年CPI的增速約為2%。此外我們預期PPI仍然維持在負區間，主要是生產資料沒有擡升的動力，主要生產資料如采掘業、原材料業及加工業等價格難見回升，因此2015年PPI預計在-1%左右。

看好2015年香港股市表現，恒指和國企指最高可升至27000和16000點

我們認為2015年的香港股票市場指數有很大上升潛力，主要原因在於：第一、中國深化改革步伐加快，國企改革全面啟動，政策紅利將不斷釋放，符合資本市場預期，風險偏好提升。第二、由於目前中國經濟下行，通縮壓力顯現，我們預期中國央行將會調整貨幣政策，從中性貨幣政策向偏寬松的貨幣政策轉向，此外地方債清理歸檔也將造成政府信用剝離，風險溢價提升，有利於壓低社會無風險利率。第三，滬港通的試點為中國大陸投資者增加了一個直接投資港股的通道，我們預期將有更多資金通過滬港通南下香港市場，有利於推動港股流動性上升。目前恒生指數相當於2014年預測市盈率的11倍左右，低於過往5年11.8倍的平均數，恒生國企指數僅相當於2014年預測市盈率的8倍，低於過往5年10.4倍的平均數，因此有較好的風險回報比。

我們預期2015年恒生指數市盈率上限為13.0倍，下限8.5倍，對應目標區間19000-27000，2015年國企指數市盈率上限12.5倍，下限6倍，對應目標區間9000-16000。和目前指數水平相比，恒指和國企指數2014年最高有17.3%和42.7%的上升潛力。

投資策略：上半年謹慎，下半年樂觀，關註新常態下的投資機會

中央經濟工作會議明確提出了經濟發展進入了新常態，並總結了新常態下的九大經濟發展特征，提出了2015年經濟發展的五大任務：努力保持經濟穩定增長、積極發現培育新增長點、加快轉變農業發展方式、優化經濟發展空間格局和加強保障和改善民生工作。我們認為從中央經濟會議工作的精神可以勾勒出2015年的產業發展方向和投資方向，具體來看，我們建議重點關註如下三點：

第一、受益於經濟結構調整的投資機會。中央經濟會議在2015年的五大任務中將穩定增長放在第一位，但同時提出要促進三駕馬車更均衡的拉動增長，把著力點放在調結構上。我們認為新興產業將成為穩定經濟的基石，投資這些新興產業預期仍將受惠，會議著重強調了十八大以來的新型工業化、信息化、城鎮化和農業化的同步發展，因此相關涉及的產業技術升級、信息網絡建設、節能環保等板塊都有巨大的投資機會。投資者應該抓住相關投資主題，做好主題投資策略。

第二、受益於新常態下新興產業的投資機會。新常態下將自發的產生新的經濟特征，經濟會議將這些特征歸納為九點，我們認為其提出的消費、投資和外貿特征應當足夠重視。消費方面，集中型盲目式消費轉變為個性化消費，傳統的房車家電消費發展趨降，新型的互聯網、文化娛樂、旅遊及消費電子等將迅速崛起，這是無可避免的趨勢。投資方面，會議提出傳統產業相對飽和，但基礎設施的互聯互通和新技術、新產品、新業態、新商業模式的投資機會不斷湧現。可以看出傳統產業的創新發展會成為產業轉型的關鍵節點，像物聯網建設、通信網絡更新換代，傳統業態的互聯網化方面都有新的機遇。在外貿方面，特別要關註於走出去戰略，中國過往的靠成本優勢的外貿戰略將讓位於新的比較優勢，高水平引進，大規模走出去預期將同步發生。

第三、受益於區域優化調整的投資機會。首先要註意到中央經濟會議對經濟發展空間格局的要求是西部開發、東北振興、中部崛起和東部率先發展的總體發展戰略。其次重點在於國內方面，註重京津冀地區協同發展和長江經濟帶；在國外方面，要重點實施”一帶一路“政策。此三項都上升到國家戰略高度，涉及到的板塊有鐵路、基建、工程機械及區域產業龍頭等。這些行業中的龍頭公司及涉及到的有海外和區域優勢的公司都值得關註。

在投資策略方面，我們建議上半年采取謹慎的投資策略，下半年保持樂觀的投資策略。宏觀方面由於上半年涉及到地方政府債務的清理及歸檔，及兩會等諸多因素，外圍方面也面臨美國加息時點接近和大宗商品變化劇烈的情況，宏觀變量有諸多的不確定性，因此建議投資者謹慎樂觀。而下半年料各方面情況趨於穩定，投資者信心回穩，我們建議關註主題投資和價值投資雙線驅動帶來的投資機會。我們看好的板塊主要包括高鐵，環保、新能源，互聯網等新經濟相關的行業，保障民生的醫藥和消費品行業，受益於深化改革的金融，保險行業。我們尤其看好受益於中國經濟新常態之下的各個行業之中的符合中國轉型和產業升級方向的，具有技術優勢，產品創新，品牌創新和模式創新的優質公司的前景。


宏觀經濟和投資策略


經濟展望


外圍經濟展望：恢複經濟增長成為主題

2015年對經濟保持樂觀

我們對2015年的就業市場保持樂觀，由於失業率已經降到了6%以下，大幅下降的可能性不大，但是可以維持在一個較低的平穩的水平。因此如果失業率穩定，美聯儲可以在2015年考慮加息而不會給就業市場帶來太多的困擾，根據其自身預測，2015年失業率可以保持在5.4%-5.6%的區間，而且絕大多數委員是支持在2015年加息的，甚至在支持1%-2%區間的委員占了很大一部分。我們認為加息是一個漸進的過程，FOMC會視乎經濟的反饋決定節奏。可以看到大宗商品的價格持續走低，料通脹不會是太大的顧慮，只有看FOMC對貨幣政策正常化的態度。

歐洲複蘇仍未重回正軌，通縮成為新的風險

2015年歐洲經濟整體預期將緩慢複蘇，如我們在去年策略報告中預期，2014年歐洲金融危機雖然已經逐步解決，但是其經濟增速仍過低，資產負債表的損傷仍未得到修複，結構性問題仍然存在，經濟體內部也出現複蘇程度不同的情況，令得貨幣政策也處於掣肘的狀態。從數據上觀察連續幾個季度我們看不到強勁的按季增長，歐元區按年增長基本維持在1%以內，而歐盟略好，按年增長高於1%，顯示歐元區的結構問題。需求疲弱，產出和投資仍未恢複到危機前水平，這些都是歐洲要解決的問題。

低通脹在今年成了歐洲央行屢次提及的風險，一直低於其通脹控制目標，通縮壓力困擾著歐洲經濟。從本質上說內需和外需不足是造成通脹較低的原因，屬於經濟深層次矛盾。寬松貨幣政策縱然可以刺激一部分需求，但是不能產生決定性效果，尤其在私人投資和消費層面。而此時政府投資的作用應該得到體現，因為其不受經濟周期影響，可以進行逆周期的調節，在歐洲失業率居高不下的情況下還可以穩定就業。即便是向來推崇財政紀律的IMF也在近期開始討論政府投資（主要是基建投資）的效果，表明其對逆周期調劑的態度有可能放松。我們認為政府應該在財政整合的同時，註重未來經濟的投資方向，以穩定就業及促進通脹升溫。

“安倍經濟學”阻力重重

日本經濟的恢複似乎遇到了阻力，雖然從2012年以來連續兩年經濟增速都在1.5%左右，但是在今年4月1日上調消費稅以後，2季度和3季度增速分別到了-1.9%和-0.4%，因此預計再次上調消費稅的步驟會押後。10月份日本央行擴大了貨幣刺激政策，既是對此的回應。安倍晉三的政策在於希望在經濟企穩的時候，提升消費稅以增加政府收入，應對老齡社會和巨額債務的壓力。

我們仍然認為安倍的經濟結構改革難以成功，一方面是有較大的阻力存在，二是這很難在一個經濟重回不振的情況下實施。安倍內閣的支持率在調升消費稅率後開始有了下降，我們認為明年日本經濟增長大概在1%左右。沒有特別的可以拉動增長的因素存在，雖然日元貶值利於出口，但其邊際效應變低。貨幣政策上將維持極度寬松的環境，可能會有更激進的政策出臺。消費稅率的進一步將延後，這需要幾個的連續經濟回升的基礎。

美國經濟持續複蘇

2015年美國經濟仍然將維持較為穩定的態勢，預計全年GDP增速為3.8%，雖然貨幣政策在2015年將會進一步收緊，但預計彼時通脹水平將漲到令美聯儲滿意的水準，貨幣政策正常化利大於弊。2014年美國的複蘇態勢與我們預計相同，全年GDP增長可達4.2%，11月份的失業率已經降到了5.8%的歷史新低，從失業率的角度來觀察：美國就業市場的恢複確實是較預期來的更好，過去1年的月均新增非農就業人數達到22萬，處於提升較快的通道中，勞動者參與率維持在62.8%，也處於一個較為合理的位置，今年沒有大幅下滑。

私人部門表現超預期

此外私人部門複蘇強勁，10月底私人部門消費達到了12.02萬億的新高，較去年同期增長3.6%，危機以來私人消費不斷提升，消費者的購買力和信心不斷強化。3季度GDP中個人消費按年提升2.2%，為新增3季度GDP的3.9%貢獻1.51%。美國股票市場於2014年屢創新高，家庭財富不斷提升，據美聯儲數據2014年6月份美國家庭凈值達到81.5萬億美元，財富效應得到大幅強化。預計美國股票市場升幅仍應會持續，因此家庭消費能力繼續上升可期。



企業部門盈利創歷史新高

企業部門在3季度創造了1.87萬億美元的稅後利潤，創歷史單季的新高，仍然處於持續不斷提升的過程中，為美國股市的估值提供了良好的支撐。我們預計企業部門的盈利速度還能夠進一步加快，基於消費改善和失業率的降低。同時家庭可支配收入延續上升格局，10月份達到了年華12萬億的新高，比去年同期提升了2.5%，因此企業部門的盈利提升仍有支撐。

2015年美國繼續保持複蘇態勢

我們對2015年的就業市場保持樂觀，由於失業率已經降到了6%以下，大幅下降的可能性不大，但是可以維持在一個較低的平穩的水平。因此如果失業率穩定，美聯儲可以在2015年考慮加息而不會給就業市場帶來太多的困擾，根據其自身預測，2015年失業率可以保持在5.4%-5.6%的區間，而且絕大多數委員是支持在2015年加息的，甚至在支持1%-2%區間的委員占了很大一部分。我們認為加息是一個漸進的過程，FOMC會視乎經濟的反饋決定節奏。可以看到大宗商品的價格持續走低，料通脹不會是太大的顧慮，只有看FOMC對貨幣政策正常化的態度。







政策展望

貨幣政策展望:2015年加息在即

美聯儲貨幣政策2015年實質性收緊

美聯儲用了一年時間，將第四次量化寬松的購買停了下來。但是美聯儲並沒有急於從量寬中退出，也就是不會將所購資產出售，也不會任其到期，而是會繼續將到期後的債券及資產證券化產品本金投入到新發行的同類型產品中去，以保證對長期到期資產的支持力度。也就是說美聯儲資產負債表短期內不會有收縮的可能性，我們看到10月份決定停止購買後到12月初，其資產負債表仍略有擴張，目前接近4.49萬億美元。因此短時間內美聯儲是難以先將資產處理掉再加息的，有可能采取的步驟是加息並停止本金再投資。

諸多因素利好經濟回升

目前對於經濟的有利因素主要來自於大宗商品價格下跌，主要是油價的大幅下挫，美國汽油價格目前達到了2.7美元/加侖，較年初下降了16%，較2014年高點下降了約24%，顯示原油價格下跌對美國嚴重依賴的汽油產生了很大的拖動，這對於經濟複蘇產生了多重效果，一方面是汽油消費占比下降，實際可消費收入增加，另一方面對通脹的壓力減弱，對於美聯儲來說可以不必過早的擔心通脹問題。還有就是美國作為能源進口大國，在石油這一單一貿易品上會削減貿易逆差，美元外流變少。我們認為整體來看美聯儲的貨幣政策以寬松為主，加息難以避免，但對經濟影響會比較小。



美國財政政策展望：長期收緊

財政開支長期收緊

長期來看美國財政赤字還是下降趨勢，奧巴馬政府提出到2024年整體預算赤字降到GDP的1.6%，因此未來十年間整體政府開銷會維持平穩。2014年預算赤字7400億，而實際上只有4800億，奧巴馬提出2015年的赤字約在5600億，預計實際情況可能會更小。我們在年初的策略報告中天到過，美國財赤受到了自動減赤機制的影響，不可能大幅的增加，此外經濟複蘇對於財政的依賴越來越小，沒有進一步增加投資的必要。長遠來看財政赤字的削弱可以對美元產生提振，美國國債的增長趨勢將放緩，我們預計2015年財政赤字占GDP約3.1%左右。





歐洲經濟重回正軌仍待時日

歐洲複蘇仍未重回正軌

2015年歐洲經濟整體預期將緩慢複蘇，如我們在去年策略報告中預期，2014年歐洲金融危機雖然已經逐步解決，但是其經濟增速仍過低，資產負債表的損傷仍未得到修複，結構性問題仍然存在，經濟體內部也出現複蘇程度不同的情況，令得貨幣政策也處於掣肘的狀態。從數據上觀察連續幾個季度我們看不到強勁的按季增長，歐元區按年增長基本維持在1%以內，而歐盟略好，按年增長高於1%，顯示歐元區的結構問題。需求疲弱，產出和投資仍未恢複到危機前水平，這些都是歐洲要解決的問題。





通縮風險為央行所擔心

低通脹在今年成了歐洲央行屢次提及的風險，一直低於其通脹控制目標，通縮壓力困擾著歐洲經濟。從本質上說內需和外需不足是造成通脹較低的原因，屬於經濟深層次矛盾。寬松貨幣政策縱然可以刺激一部分需求，但是不能產生決定性效果，尤其在私人投資和消費層面。而此時政府投資的作用應該得到體現，因為其不受經濟周期影響，可以進行逆周期的調節，在歐洲失業率居高不下的情況下還可以穩定就業。即便是向來推崇財政紀律的IMF也在近期開始討論政府投資（主要是基建投資）的效果，表明其對逆周期調劑的態度有可能放松。我們認為政府應該在財政整合的同時，註重未來經濟的投資方向，以穩定就業及促進通脹升溫。

央行開始大規模數量和價格寬松

我們看到歐洲央行已經開始進行大規模的寬松，首次將存款利率調到了負區間，並且大規模的ABS購買計劃已經開始著手。可以看出歐洲央行對於大規模的寬松政策已經完全的放開，包括降息、資產購買計劃、長期貸款或定向長期再融資操作（TLTRO）等。原因前面我們已經提到，就是在恢複增長疲弱的情況下，通脹下行壓力較大，難以達到歐洲央行的目標區間。如果對比美國來看，其通脹也未達到2%的美聯儲目標位置，因此以目前歐洲經濟和美國經濟的差距，其通脹處於合理位置。歐洲央行已經將未來經濟預期和通脹預期調低，2014年和2015年經濟分別增長0.9%和1.6%，通脹率在2016年達到1.4%，仍低於央行目標。因此歐洲央行對於未來經濟走向仍較為擔心，我們認為短期內通脹上浮可能性很小，資產購買計劃缺乏有效傳遞機制，貨幣政策效用不大。但歐洲央行仍有可能繼續資產購買的擴大規模和種類，有可能購買主權債券，以提振信心。

政策展望

財務整頓優先級或讓位於經濟增長

歐洲近年來的財政政策一直處於整頓緊縮的過程中，但我們預計這種整頓會逐步的慢下來。主要是緊縮財政實際上是對於過往財政紀律松散的一種矯正，雖然有利於遏制公共債務的不健康發展，但是對於恢複經濟只到了負面作用。目前部分歐元區成員國的財政整合已經基本完成了目標，因此從2014年到以後，整體來看財政赤字缺口會縮小，但在不同國別間會出現分化。因此我們也認為結構性赤字會隨之減低，預計2015年左右會持平。

歐元區開始著手財政支持

我們預計財政方面隨著整頓的逐步完成，財政會更加著手致力於如何帶動經濟進入上升通道。當然在維持金融穩定的同時，部分財政健康的國家可以加大公共投資的力度，歐盟委員會主席容克已經表示未來將會動用210億歐元的委員會預算和歐洲投資銀行（EIB）的擔保來吸引大概3150億歐元的私人投資，來參與到綠色工業、交通、數字基礎設施及青年勞工措施等方面。因此可以看出，對於疲弱的歐洲經濟，必須由政府帶動的投資才機會使增長重回正軌。

長久看結構性問題沒有解決

從長遠看，結構性改革仍然是重中之重。勞動力市場面臨的問題最應得到重視：如薪資談判缺乏彈性、勞動法規嚴苛、賦稅高及產品競爭力低等問題是制約歐洲勞動力市場發展的因素，也推升了結構性失業。此外就是金融體系對中小企業的支持力度不夠，同我國一樣。抵押體系可以作為一個突破口，改變過往的對中小企業抵押剃頭過度的情況，這樣可以產生額外的流動性。對銀行業的整頓不能放松，資不抵債的銀行應采取強硬措施，有問題能救助的銀行進行重組等，最中減少銀行對於政府的過度依賴。

2015年將有可能成為歐洲全面寬松之年

歐洲央行今年的政策舉動很大，但也穩定了市場信心，某種程度上對提振經濟起了舉足輕重的作用。預計2015年歐洲央行的政策會更加寬松，如果沒有德國的反對，預計歐洲央行會很快進入主權債券購買的領域，因此德國的態度很關鍵。整體來看，未來歐洲央行會不斷地加大ABS的購買力度，以及有可能進一步下調利率，這都取決於歐洲經濟的恢複速度。


日本經濟：面臨結構性問題，恢複較慢

日本再次擴大量寬與質寬規模

日本經濟的恢複似乎遇到了阻力，雖然從2012年以來連續兩年經濟增速都在1.5%左右，但是在今年4月1日上調消費稅以後，2季度和3季度增速分別到了-1.9%和-0.4%，因此預計再次上調消費稅的步驟會押後。10月份日本央行擴大了貨幣刺激政策，既是對此的回應。安倍晉三的政策在於希望在經濟企穩的時候，提升消費稅以增加政府收入，應對老齡社會和巨額債務的壓力。

消費稅率調整嚴重影響經濟

然而事與願違，大規模的量寬並沒有換回通脹回升及經濟穩步發展，而是有所波動。主要原因是，大規模的刺激過後居民實際購買力沒有提升，戶均收入實際上是下滑的，實際需求下降。企業員工的薪酬未上升，企業稅也未下調，因此單一的消費稅提升留下了沈重的經濟負擔。




消費稅綠提升雖然有利經濟，但基礎不牢

由於日本經濟在金融危機後始終處於一蹶不振的狀態，公共財政入不敷出，高額債務開始不斷累積，人口結構上看日本未來的適齡工作人口比例將不斷下降，“銀發族”增加社會負擔，整體社會儲蓄率下降，社會資源消耗。政府需要強有力的收入支撐才可以實施積極地改革，因此歷次政府都有提升消費稅率的沖動。本屆政府試圖通過大規模寬松將經濟暫時拉回正規以實施政改，無奈積弊過深。

安倍改革阻力重重

我們仍然認為安倍的經濟結構改革難以成功，一方面是有較大的阻力存在，二是這很難在一個經濟重回不振的情況下實施。安倍內閣的支持率在調升消費稅率後開始有了下降，我們認為明年日本經濟增長大概在1%左右。沒有特別的可以拉動增長的因素存在，雖然日元貶值利於出口，但其邊際效應變低。貨幣政策上將維持極度寬松的環境，可能會有更激進的政策出臺。消費稅率的進一步將延後，這需要幾個季度的連續經濟回升的基礎。




新興市場國家：結構性問題導致增長下滑

新興市場國家走勢分化
我們認為2015年新興市場國家增長將面臨分化，但總體情況將好於2014年。外部環境上看，2015年是比2014年的增長態勢更為明確的一年，主要來自於美國複蘇的確定，因此出口有望提升。此外通脹高企的情況預計會有所緩解，利於新興市場國家在貨幣政策上更有作為。但同時也要註意到，不同國家之間的情況有差，受地緣政治及增長特質影響而不同。

通脹影響持續

拉美國家增長緩慢，主要是巴西這個金磚國家增長拖慢，目前其金融管制更為嚴格，投資較為疲弱，只有消費略溫和。印度預計明年情況良好，盧比大幅貶值，出口將會提升，大規模基金項目有可能重啟，但其也面臨經濟改革的重任，會將有比較大的社會阻力。俄羅斯面臨解決和烏克蘭沖突的問題，而且在油價大幅下挫的情況下，出口將受到影響。此外我們仍然認為新興市場國家的通脹影響任然會持續，高通脹低增長顯示除國內需求較弱，唯有賴發達市場國家帶動。

美國加息影響全球資金流變化，新興市場結構性問題暴露

另外就是美國經濟的持續強勁複蘇，美聯儲在明年考慮的加息會否在年中推出，實際上新興市場國家增速普遍放緩的情況下，回報水平下降，已經對資本失去了一些吸引力，在加息的魅影下，為保持一定的資本留存，新興市場國家是否會通過加息捍衛也是一個問題。不過好在通過不斷積累，新興市場國家已經積累足夠多的外匯儲備以平抑資本流動帶來的幣值波動。我們認為在全球進入低增長，低通脹的賬期新平衡後，新興市場和發達國家之間的增速上的差距越來越小，發達國家更早找到新的經濟引擎，而新興市場國家在經歷了十年的增長後內部的結構性問題變得愈來越突出，這應當受到重視。



中國經濟進入新常態：經濟中速增長，產業結構調整升級，從投資驅動到消費及創新驅動

經濟工作會議正式提出新常態

中央經濟工作會議正式將經濟新常態作為官方表述提出，顯示政府對於目前經濟形勢有了明確判斷。經濟增速下降，從規模速度型、粗放型增長轉向質量效率型、集約型增長，新常態下消費、投資、外貿、市場環境和經濟風險等都出現了新的特征，國家政策及產業導向都會出現新的機會。中央經濟會議仍然秉持了十八屆三中全會的改革主基調，矢誌不移的推動改革以適應新常態下經濟發展的需要。改革仍是經濟發展重中之重。

2015年經濟穩中有升，結構逐步轉變

經濟穩中有升

2014年中國經濟穩中回落，全年GDP增速最高點是2季度的7.5%，因去年低基數的原因，我們預計2014年中國GDP增約為7.3%。2015年在調結構的影響下，預計中國GDP增速會降到7.0%左右。目前我國整體消費占比已經突破48.5%，超過了固定資本形成總額貢獻，而第三產業的增速提升，對於穩定就業有巨大的帶動作用。我們預計2015年盡管GDP增速趨降，但經濟結構可望逐步轉好。

消費提升，投資尋找新的標的，出口好轉

我們預計2015年消費將成為經濟拉動的主力，主要是由於投資增速被動的減弱所致。2014年中國固定資產投資的增速下降較為明顯，主要是來自房地產和制造業的投資下滑顯著，房地產投資同比回落接近7%，制造業投資同比回落接近6%，唯有基礎設施的增速能維持在20%以上。消費方面我們預計2015年仍將維持在12%增長的水平，食品及能源消費料穩定，而家庭日用消費及建材等增速不俗。此外我們曾提到居民收入增幅較好，前三季度城鎮和農村可支配收入的增幅均較去年有所提升，中國消費者信心指數維持高位，對未來消費產生支撐。外貿方面仍有賴於發達國家的經濟恢複，由於內需放緩，凈出口有望提升，同時借自貿區的擴充和“一帶一路”建設的推動，中國的出口可望保持較快增長，預計2015年凈出口對經濟貢獻在2%左右。

通脹趨降通脹趨降，PPI維持在負區間

2015年由於經濟增長放緩，總需求增速回落，因此預計2015年通脹維持在較為平穩水平，同時由於原油等大宗商品價格回落，對CPI起到負面作用，食品預計在2015年不會有很大升幅，因此我們預期2015年CPI的增速約為2%。此外我們預期PPI仍然維持在負區間，主要是生產資料沒有擡升的動力，主要生產資料如采掘業、原材料業及加工業等價格難見回升，因此2015年PPI預計在-1%左右。




政策展望：貨幣政策中性偏緊

貨幣政策呈寬松態勢，經濟風險逐步降低

我們預計2015年貨幣政策呈放松態勢，M2增速在12%左右。央行在11月下旬的降息令貨幣政策進入相對寬松的時期，對於經濟增速不斷下行的態勢，所謂貨幣政策中性也不得不根據形勢作出相機抉擇。此外由於中央屢次提出企業融資成本高的問題，降息也是必然選擇，而企業部門在08年以後杠桿上升過快已經造成了相當大的財務壓力，因此對於貨幣當局來講，勢必要給企業減壓。但是降息的同時也調高了存款浮動上限，實際上銀行的存款成本沒有變化，反而令其開始追逐存款，因此宏觀流動性並未因降息而大幅的釋放，因此未來降準也成為必要的措施。

除此外考慮到地方政府債務明年將進入完整的地方預算並納入全口徑管理，早前的城投債的由於脫離了地方政府信用其風險溢價將大幅上升，當然長遠看這對於規範地方債健康發展有利，而當這些城投債進入償付高峰時會有流動性的沖擊，因此我們認為央行此舉也是變相的給地方債的清理提供一定的便利，即在保證金融穩定的同時促使地方政府債務順利的進入正軌。


財政政策保持積極


財政方面，由於2015年新《預算法》實施，地方政府舉債只能通過省政府發行，因此對於未來全口徑統計的財政支出，將會有比較大的赤字壓力。另外就是明年稅改將繼續穩定的推出，特別是營改增在全國範圍內將推行，我們預計財稅改革對財政影響中性。由於明年經濟形勢還有很多不確定性，已經看到地方政府接到了發改委提前下發的財政預算資金，除此之外發改委還推出了包括農田水利、鐵路交通、油氣管網、醫療養老等7大項投資項目包，所以對於保增長的態度，中央相當明確。我們所謂積極的財政政策仍沒有轉向，2014年財政赤字占GDP約在2.1%，最高限度柯在3%左右，因此積極的財政政策還有余地。


市場展望

香港市場震蕩上行恒指全年震蕩上行，預計2015年將持續突破


恒生指數2014年呈波動態勢，年初開始延續去年底跌勢大幅下挫，經過接近三個月的築底過程，於5月份-9月份呈現明顯上升態勢至約25300點，後伴隨著香港占中事件的發生，隨即恒指進入下行階段並在年底前兩個月保持22500-24000點間震蕩。雖然滬港通於11月17日正式開通，但是由於成交量未如市場前期所料的樂觀，因而對港股市場未有產生帶動作用。而後來11月底以來隨著央行降息，A股進入階段性牛市，帶動恒生國企指數和恒生指數走勢分化，國企指數年尾進入年內最高位。預計恒指短期內維持震蕩格局，2015年初將選擇方向。




預計恒指和國企指最高可升至27000和16000點

預計恒生波動區間為19000－27000，改革和無風險利率下行推升

我們認為2015年的香港股票市場指數有很大上升潛力，主要原因在於：第一、中國深化改革步伐加快，國企改革全面啟動，政策紅利將不斷釋放，符合資本市場預期，風險偏好提升。第二、由於目前中國經濟下行，通縮壓力顯現，我們預期中國央行將會調整貨幣政策，從中性貨幣政策向偏寬松的貨幣政策轉向，此外地方債清理歸檔也將造成政府信用剝離，風險溢價提升，有利於壓低社會無風險利率。第三，滬港通的試點為中國大陸投資者增加了一個直接投資港股的通道，我們預期將有更多資金通過滬港通南下香港市場，有利於推動港股流動性上升。目前恒生指數相當於2014年預測市盈率的11倍左右，低於過往5年11.8倍的平均數，恒生國企指數僅相當於2014年預測市盈率的8倍，低於過往5年10.4倍的平均數，因此有較好的風險回報比。

我們預期2015年恒生指數市盈率上限為13.0倍，下限8.5倍，對應目標區間19000-27000，2015年國企指數市盈率上限12.5倍，下限6倍，對應目標區間9000-16000。和目前指數水平相比，恒指和國企指數2014年最高仍有17.3%和42.7%的上升潛力。




投資策略

2015年三大投資機會

中央經濟工作會議明確提出了經濟發展進入了新常態，並總結了新常態下的九大經濟發展特征，提出了2015年經濟發展的五大任務：努力保持經濟穩定增長、積極發現培育新增長點、加快轉變農業發展方式、優化經濟發展空間格局和加強保障和改善民生工作。我們認為從中央經濟會議工作的精神可以勾勒出2015年的產業發展方向和投資方向，具體來看，我們建議重點關註如下三點：

一、受益於經濟結構調整的投資機會

經濟體制改革誕生投資機會

中央經濟會議在2015年的五大任務中將穩定增長放在第一位，但同時提出要促進三駕馬車更均衡的拉動增長，把著力點放在調結構上。我們認為新興產業將成為穩定經濟的基石，投資這些新興產業預期仍將受惠，會議著重強調了十八大以來的新型工業化、信息化、城鎮化和農業化的同步發展，因此相關涉及的產業技術升級、信息網絡建設、節能環保等板塊都有巨大的投資機會。投資者應該抓住相關投資主題，做好主題投資策略。

二、受益於新常態下新興產業的投資機會

社會和民生改革方向值得重視

新常態下將自發的產生新的經濟特征，經濟會議將這些特征歸納為九點，我們認為其提出的消費、投資和外貿特征應當足夠重視。消費方面，集中型盲目式消費轉變為個性化消費，傳統的房車家電消費發展趨降，新型的互聯網、文化娛樂、旅遊及消費電子等將迅速崛起，這是無可避免的趨勢。投資方面，會議提出傳統產業相對飽和，但基礎設施的互聯互通和新技術、新產品、新業態、新商業模式的投資機會不斷湧現。可以看出傳統產業的創新發展會成為產業轉型的關鍵節點，像物聯網建設、通信網絡更新換代，傳統業態的互聯網化方面都有新的機遇。在外貿方面，特別要關註於走出去戰略，中國過往的靠成本優勢的外貿戰略將讓位於新的比較優勢，高水平引進，大規模走出去預期將同步發生。

三、受益於區域優化調整的投資機會

環保生態指引投資方向

首先要註意到中央經濟會議對經濟發展空間格局的要求是西部開發、東北振興、中部崛起和東部率先發展的總體發展戰略。其次重點在於國內方面，註重京津冀地區協同發展和長江經濟帶；在國外方面，要重點實施”一帶一路“政策。此三項都上升到國家戰略高度，涉及到的板塊有鐵路、基建、工程機械及區域產業龍頭等。這些行業中的龍頭公司及涉及到的有海外和區域優勢的公司都值得關註。

上半年謹慎，下半年積極，關註新常態下的投資機會

在投資策略方面，我們建議上半年采取謹慎的投資策略，下半年保持樂觀的投資策略。宏觀方面由於上半年涉及到地方政府債務的清理及歸檔，及兩會等諸多因素，外圍方面也面臨美國加息時點接近和大宗商品變化劇烈的情況，宏觀變量有諸多的不確定性，因此建議投資者謹慎樂觀。而下半年料各方面情況趨於穩定，投資者信心回穩，我們建議關註主題投資和價值投資雙線驅動帶來的投資機會。我們看好的板塊主要包括高鐵，環保、新能源，互聯網等新經濟相關的行業，保障民生的醫藥和消費品行業，受益於深化改革的金融，保險行業。我們尤其看好受益於中國經濟新常態之下的各個行業之中的符合中國轉型和產業升級方向的，具有技術優勢，產品創新，品牌創新和模式創新的優質公司的前景。

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二八風格正式轉換？申萬：關註新五朵金花

早盤由於供給側改革標的鋼鐵與煤炭股的強勢表現，幾近平開的股指被瞬間拉起，不料滬指在3000點震蕩徘徊後，以中小創為代表的題材股紛紛轉頭向下，隨後股指震蕩回落，尤其是創業板指更是出現小幅跳水。

截止午間收盤：上證綜指收報2,994.88點，與前一交易日持平，成交額1,536億元;深證成指收報10,523.58點，下跌71.24點，跌幅0.67%，成交額2,555億元;創業板指收報2,187.42點，下跌31.17點，跌幅1.4%，成交額720億元。

外圍市場方面，美股周一(7月11日)收高，標普500指數收盤價創歷史新高，盤中達到2143點高位，納指數月來首度突破5000點位，創2016年新高。道瓊斯工業平均指數收漲0.44%，或漲80.19點，收報18226.93點。標普500指數收漲7點，漲幅0.33%，收報2136.90點。納斯達克綜合指數收漲31.88點，漲幅0.64%，報4988.64點。

消息面上，多空鏖戰3000點 滬股通資金流入創一個月新高;A股行情轉暖場外配資死灰複燃:10倍杠桿月息3分;萬科：與黑石就以128.70億收購地產資產進行洽商;中證報：頂層設計"錨定"股市方位 監管全面升級;6月信貸規模有望超萬億 全年信貸或已投放近70%;欣泰電氣今開啟跌停秀 創世翔：做了最壞測算;20億資金搶籌16只黃金股 3維度淘金投資機會;全國稀土標準討論會召開 逾13億搶6只龍頭股;港股IPO新指引“敲山震虎” 監管收緊預期升溫;央企整合再下一城 國資委直管企業降至105家。

華訊財經認為，早盤兩市低開，滬指震蕩走高，收複3000點，技術上，大盤站上5日線，關註3024.11點能否突破，支撐10日線;創業板短線支撐2200點。中期來看，目前兩市的MA指標已經是完全的多頭排列趨勢，同時滬指的周線趨勢剛剛擡頭，月線上也構成了連續六個月的平臺整理區間，市場的整體趨勢保持的很好。短期投資仍以高拋低吸，適當換股操作，而中長期的投資者仍可繼續持股，下跌回踩及時適當加倉。

從配置上看，現階段投資者更需要均衡配置，且需要踏準市場節奏。一方面，深港通即將開通、供給側改革開始發力，以券商股為代表的藍籌軍團值得關註;另一方面，伴隨著中報業績披露，部分景氣度較的高新興產業迎來布局時點，高送轉亦可酌情參與。

申萬宏源表示，就下半年而言，我們維持9月份之前小蜜月的判斷不變，之後不確定性可能會增加。1、從國際上看，美聯儲推遲加息，英國和歐元區采取措施應對可能的沖擊，國際政局基本穩定。G20召開之前各國政策協調性應能得到保障。2、經濟增長問題不大。房地產銷售的滯後影響疊加政府基建投資發力，預計三季度經濟增長仍將保持在6.7%左右。3、人民幣正式成為SDR貨幣之前，人民幣國際化力度會加大，深港通、QDII2等政策有望落地。

在經濟總體低迷的大背景下，兩類行業值得重點關註：1、政府埋單型行業，這類行業以新基建為代表將直接受益於保增長。2、未來的新的增長點型行業。基於對未來經濟增長動力的分析，以文教娛樂、醫療保健、綠色環保、資產管理、高端裝備為代表的新五朵金花值得持續關註。

關於後市，西南證券認為，市場目前處於蹺蹺板行情，隨著供給側改革的持續推進，鋼鐵、煤炭等板塊開始崛起，相比1月初的“周期複辟”行情，此次周期品反彈由於有了更堅實的現實基礎，因此顯得更為可持續。與此同時，次新股由於前期漲幅過大，出現了較大幅度的回調。實際上，管理層此前已經對漲幅較大的次新股進行了停牌處理，但是市場對於次新股的瘋狂追捧仍然持續了一段時期，此次回調，形成與供給側改革板塊的此消彼長，有可能促使市場風格發生轉換。投資策略方面，西南證券認為，市場調整仍未結束，控制倉位。

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