潘迪藍：特朗普挫敗 新興市場現轉機
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GS(14)@2017-04-04 08:26:33【明報專訊】一如傳媒所料，美國共和黨推出替代奧巴馬醫保方案的「美國醫療保健法」失敗了。美國總統特朗普和眾議院議長瑞安（Paul Ryan）未能在眾議院取得足夠的支持，不得不面對現實，還未進行投票，就在3月24日主動將該法案撤回。如果這次挫敗有帶來其他正面因素的話，那就是特朗普政府和國會今後會將重點放在稅務改革上。
然而，特朗普政府的首次重大立法嘗試便鎩羽而歸，已經嚴重損害了美國家庭和企業對特朗普通過國會推動改革的能力的信心。投資者對金融市場「特朗普交易」持續性方面的信心早已經不斷下降，現在可能還會進一步下滑。這是因為推動稅務改革的阻礙，至少也和推動新醫保方案的阻礙一樣大。一方面，如果不能預期到取代現行稅制之後，可以為美國政府的財政帶來怎樣的改善，稅務改革的支持者在投票支持時，就可能要背上帶來更大財政缺口的風險。
稅務法案不比醫保容易過
另一方面，白宮對於由共和黨國會議員提出的邊界調整稅的看法，仍然不清晰。隨着美國零售商大力進行游說活動反對這種構思，以及有相當數量的共和黨參議員對其潛在影響公開表示擔憂，邊境調整稅面對的阻力已相當大。因此，很明顯，特朗普推動的財政和監管改革即使能夠完成，所需時間也會比很多投資者之前預期的長得多。這意味在美國總統選舉之後出現的那種對美國經濟增長前景樂觀的情緒，可能會進一步減弱。
特式經濟憧憬逐漸幻滅
美國近期有一些經濟數據，如工業生產等，出現溫和的改善，但反彈力度卻低於情緒指數等軟性數據。如果現在連軟性數據都放緩，美國出現強勁的周期性經濟增長的希望將會幻滅。這將會進一步削弱人們對特朗普治下美國出現通脹回升，以及較高的名義經濟增長率（統稱為「特式」通脹，Trumpflation）的信心。隨着去年基數移高，油價按年升幅在減小，加上銀行信貸增長近期放緩，都會令美國的通脹趨向減弱。
美國的「平準通脹率」（Break-even Inflation Rate，即美國國庫券和抗通脹保值債券TIPS之間的息差）已經開始下跌，孳息率曲線變得扁平，銀行股正從跑贏大市的表現逆轉，而美元則跌至去年12月以來的低位。3月24日的挫敗，對於特朗普政府的改革議程來說，是一大打擊，特朗普的鴻圖大計進一步逆轉的可能性將會增加。對於美國的風險資產來說，這顯然是不利的消息。然而，這也意味不論是美國的結構性力量還是周期性力量，都對新興市場資產愈來愈有利。
美元美債風險減 新興市場除「兩害」
由於美國經濟改革的刺激在短期內將會大幅減小，美國聯儲局加快推行緊縮貨幣政策的可能性亦會有所下降。因此，美國長期債券孳息率上升和美元匯率上升的風險都已經下降。對於新興市場投資者來說，兩個主要擔憂都減弱了。
更重要的是，美國的經常帳赤字正在擴大。美國1月份的貿易逆差為485億美元，是2012年3月以來最大。隨着美國消費者購買更多的海外商品和服務，將會有更多美元流動資金流出國外。我們認為，有兩大原因，這可能標誌着美國經常帳出現惡化的新一輪趨勢。首先，是因為美元被高估。這令到美國產品和服務相對來說較為昂貴，非美國產品和服務則較為廉宜，全球消費者都會傾向選擇非美國的產品和服務。
其次，美國的實質孳息率現時比美國的主要貿易伙伴為高，是因為美國經濟已接近全面復蘇、全速運轉，而其他主要經濟體，尤其是歐洲，仍處於復蘇的初期階段。根據以往的經驗，這種現象會令美國的經常帳赤字擴大。
專注國內稅改 或暫放低關稅一途
但是，經常帳赤字擴大卻與特朗普的政策目標衝突。因此，特朗普政府可能會採取一些破壞性措施，來防止經常帳赤字擴大，例如同時在貨幣匯率及進口關稅上進行干預。然而，隨着白宮將焦點轉向國內的稅務改革，美國政府試圖單方面限制經常帳赤字將會變成較遙遠的事情，至少暫時是如此。
由於國際需求強勁回升以及美國出現的周期性變化，投資者應該在美國以外也尋求投資機會。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 4183&issue=20170403
潘迪藍：朝鮮問題困擾中國
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GS(14)@2017-04-25 23:43:42【明報專訊】朝鮮半島的局勢近期一直緊張，4月15日又是朝鮮已故最高領導人金日成誕辰105周年，中國外交部長王毅一再要求各方保持冷靜，最終總算沒有發生什麼重大事件。
據韓國軍方表示，朝鮮在4月16日早上發射了一枚彈道，但導彈發射不久後在空中爆炸。美國方面，卡爾文森號航空母艦的戰鬥群並沒有像美國總統特朗普所說航行至朝鮮附近。然而，中國仍然對特朗普可能單方面採取軍事行動深感不安，引發中國決策者檢討朝鮮政策。
中國用盡方法阻第6次核試
事實上，在最近這一輪緊張局勢之前，北京已經對平壤施加壓力。今年2月份，中國為了遵守聯合國的制裁措施，停止了從朝鮮進口煤炭。4月14日，中國國際航空公司又宣布，由4月17日起，暫停由北京飛往平壤的航線。更激的還有，以民族主義立場見稱的中國官方《環球時報》在4月12日警告說，如果朝鮮越過第6次核試驗這一底線，中國可以停止對朝鮮的原油供應。因此，這令美國對中國的期望上升，覺得中國可能準備切斷朝鮮的生命線。
至低限度，美國已將精神集中在中國身上，向中國表明，美國對朝鮮已經喪失耐性，金正恩政權構成的核威脅是頭等大事。這是特朗普本月初和習近平會面時，向他傳達的信息。美國政府其後放出的消息還表明，美國正在對與朝鮮有聯繫的中國企業加強制裁，並且加緊準備可能對朝鮮發動軍事行動。
外交官感厭惡 軍方撐金正恩
這並不是說中國清楚特朗普的做法。美國總統特朗普最近在Twitter貼文表示，若未能取得中國的合作，可能會刺激美國採取單方面行動。不過，他與習近平會面時，聽後者談了10分鐘的中朝關係歷史之後，他顯然相信，中國對朝鮮的影響力是有限的。
特朗普反反覆覆的表現，令中國覺得他的行事方式難以預測，愈來愈擔心他會冒着災難性後果的風險，以軍事行動令局勢升級。很明顯，中國也正對朝鮮失去耐性。儘管朝鮮享受着中國在經濟上的支持及政治上的庇護，金正恩對其恩人一點也不尊重。
朝鮮進行核試或發射導彈，也很少預早通知中國領導人。事實上，朝鮮某些舉動的時機更似乎是經過選擇，刻意要令北京尷尬。
例如，朝鮮最近就在特朗普和習近平的高峰會之前試射導彈。朝鮮的核試亦令到中國擔憂，其東北部會受到輻射污染。最糟糕的是，中國無法控制其廣大網民口中的「金三胖」（即朝鮮第三代領導人金正恩），亦令到中國領導人備受嘲笑。
既要壓朝鮮 又怕金正恩報復
不過，中國對朝鮮政策調整的幅度亦不可能完全迎合到美國。雖然很多中國外交官員可能已對金正恩感到厭惡，但後者仍然得到中國軍方和中國共產黨的國際部支持。
中國軍方和中共認為，美國對中國國家利益以及中共安全構成的威脅更大。它們認為，由於美國有推翻獨裁政權（中共最主要的擔憂）的歷史，朝鮮尋求核阻嚇力，是可以理解的。根據它們的觀點，朝鮮半島的緊張局勢完全是由美國造成。因此，未來一年可能會看到這個劇本重複上演。中國會警告朝鮮收斂，但他也會敦促美國保持冷靜。它可能會透過限制中朝貿易、中國人到朝鮮旅遊，以及令朝鮮更難取得硬通貨，來加強對朝鮮的經濟壓力。它亦可能會同意一些多邊制裁措施的小幅度收緊
但中國亦將採取行動，防止金正恩受到懲罰，以免他對中國進行報復，或者失去政權。中國會堅持勸說美國和朝鮮重返談判桌。
但問題是，窮兵黷武和早已受到圍堵的金正恩，愈來愈不為外界壓力所動。他似乎不太可能放棄他的核追求，因為這有助激發民族主義熱情，並提高他在朝鮮軍隊中的威望。
朝鮮問題暴露中美各自盤算
事實上，在清除了真實或假想的對手之後，金正恩的地位似乎已相當安全。此外，由於推行了少許自由化措施，以及獲得中國的小量投資，朝鮮的經濟亦略有改善。
4月15日是朝鮮已故最高領導人金日成誕辰105周年。朝鮮當日閱兵時，展示了多枚導彈以及疑似洲際導彈（ICBM）。衛星圖像亦顯示，它已經準備好進行另一次核試。這個封閉的國家一直暗示，它決心擁有能夠達到美國大陸的核打擊能力。
因此，中國可能會設法安撫美國，令美國相信，中國是真心和美國合作。但懸而未決的問題是，朝鮮的頑固態度最終會暴露出，中美兩個大國實際上各有自己的盤算。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 4149&issue=20170424
潘迪藍：國企改革 承諾空洞
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GS(14)@2017-07-03 22:49:23【明報專訊】在2016年底，習近平政府曾誓言要加快經濟改革，並宣布將在國企改革方面作出突破。今年1月，25個省承諾，將會在國企的混合所有制改革上取得進展，數以百計的國企亦作出了自己的承諾。但至今已過了半年，這些大膽的承諾卻沒有實質的行動配合。各種改革的大量嘗試可以給人積極的印象，但卻幾乎未有真正的變化。
現時說的「混合所有制改革」，最早是在1990年代提出的改革方案，目的是引入民資促進生產力發展，政府則可以減少在國有企業的股權。在2012年，這個口號已經喊得很響。不過，內地政府亦曾表明，不存在國有企業私營化的議程，並且警告說，必須不惜一切代價避免國有資產流失。這兩個立場之間存在明顯的矛盾，令大部分政府官員或國有企業的高管都不願冒險跨越政治紅線。因此，很明顯，「混改」並不意味國有企業大規模私營化。
混改不代表大規模私營化
然而，由於國有企業的效率低下乃眾所周知──大量信貸和投資都流向國有企業，但它們對經濟增長和就業的貢獻卻相對較小，內地政府顯然有壓力要展示，它在國有企業的改革上正取得進展。所以，「混改」的口號再次令人關注顯示，改革似乎有進步的餘地。
最令人鼓舞的是，國資委主任肖亞慶在1月份表示，央企集團亦可以引入外間的股東。雖然很多央企都有一些附屬公司已經上市，但後者還是被非上市以及百分百國有的母公司所控制。肖亞慶的言論，看來似乎是一個重大的變化。然而，到了3月份，肖亞慶卻公開承認，這個構思還沒有經過周詳考慮。
個別的國有企業已或多或少將混合所有制的標籤附加到它們日常的業務行動中，包括成立合資企業、通過私人配售股份集資、出售附屬公司的股份，甚至收購私營公司等。在技術上，這些行為可能會引致所有權的某些「混合」，但大多數此類交易都不會引致企業結構出現重大變化。很多地方政府亦將這個術語用來讓國有企業上市（這已是過去20年的標準做法），或者是建立員工持股計劃。財政部一名高級研究員評論說，「混改」已經變成了一個籃子，所有東西都會被拋進去。根據國資委的資料，68.9%的央企附屬公司已經有某種混合所有制，所以，要實現這個目標，並不需要激進的改變。
改革推行3年 仍處規劃階段
直至目前為止，中央領導人推動國有企業改革「突破」的主要影響，是令到政府官員和國企經營者忙碌地維持積極改革的形象。其中最常見的方式，就是讓改革永遠保持在試點狀態。首批試點是在2014年7月，當時國資委選擇了國藥集團以及中國建材集團（CNBM），作為混合所有制改革的先驅。但3年下來，兩者的改革似乎仍然處於規劃階段。國藥集團在2016年7月提交了第二份改革方案，同年8月獲批准，將其上市單位的多達10%股份，分配給高級管理層和員工。2015年2月，國資委原則上批准了中國建材集團在3家附屬公司進行混合所有制改革，但卻沒有公布進一步的發展。
2016年9月，國家發展和改革委員會再選擇了6家央企集團作為混合所有制改革的試點。但至今為止，所推行的看來都相當常規。
改革停滯 因政治上非優先
最引人注目的案例，是雲南白藥控股（一家有盈利的省級國有企業）將50%股權出售給由百貨大亨陳發樹控制的私營公司新華都實業集團。這項交易是在2016年12月宣布的，乃經過長時間的醞釀，才出現這個高潮。因為陳發樹早在2009年已曾試圖收購雲南白藥，但卻失敗了。中央政府重新支持混改，可能對他的收購有幫助。因為雲南省政府就是在中央經濟工作會議宣布要在國有企業改革方面作出突破之後幾日，批准了上述的收購，這顯示了有些進取的國企高管和地方官員亦有可能大力推行國有企業重組。
不過，目前並不清楚雲南白藥這個案例是否容易複製。據報道，陳發樹與雲南白藥控股前總裁王明輝關係緊密，後者在雲南省有足夠的影響力推動通過交易。
國企改革停滯的根本原因，是因為在政治上，這並非優先的事情。國資委主任肖亞慶最近在社論中呼籲改革，以提高國企的效率和競爭力，但卻又反覆強調，國有企業的作用，是協助黨和政府管理經濟以及實現政治目標。
政治底線難以逾越
對於國有企業的高管來說，現時保守的政治氣氛的信息很簡單。曾經在中石化和中海油擔任高職的退休高管傅成玉就表示，目前尚不清楚，決策者希望國有企業10年或20年後變成怎樣，但他們知道，私有化還不行。由於反貪腐行動仍然雷厲風行，很少有國有企業高層會願意冒着被指控造成國有資產流失的風險，而向私人投資者出售國企股權。
相對混合所有制改革的進展緩慢來說，國有企業之間的合併卻一直處於輕快的步伐。自2013年以來，由國資委監督的中央控股國有企業減少了15家，下跌至102家。這主要就是由於國有企業合併。
很多人，包括傅成玉，仍然希望當國家領導人在今年較後時間的「十九大」完成過渡之後，就會重新啟動國有企業改革的議程。但內地領導人過去幾年建立的意識形態和政治底線非常明顯，相信很難逾越。因此，國企改革的結果可能是，由政府主導重組，多於市場驅動改革。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 1519&issue=20170703
潘迪藍：特朗普一味靠嚇 作用有限
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GS(14)@2017-08-29 01:52:06【明報專訊】美國強硬派人士的其中一種頑固幻想是：武力威脅可以令其他國家放棄自己的利益，滿足美國的要求，若這個政策失敗，只是因為其威脅還不夠多和不夠大。目前，白宮的新主人特朗普在其亞洲政策方面，已將這種神化的思維帶到了前所未有的高度。幸好儘管這些頭條新聞令人很頭痛，但對現實世界的影響卻很小。
兩星期前，特朗普提出薩達姆式的威脅，聲稱會以前所未有的怒火對付朝鮮。對此，金正恩還以顏色，威脅以彈道導彈攻擊關島。上星期美國傳媒報道，美國貿易代表將會根據美國貿易法的第301條款，對中國要求部分美國企業轉讓技術的做法進行調查。媒體將這形容為貿易戰的開始。但是，美國和中國兩者既不會為了朝鮮進行「熱戰」，也不會為了貿易問題而進行冷戰，只是進行長期和乏味的揮空拳練習。
對於朝鮮問題和中美貿易來說，現實情况其實很簡單，有關衝突只能透過耐心的外交行動和妥協來管控。對於達成目標來說，軍事或經濟力量的威脅是空洞的。首先說朝鮮問題。除了一點之外，其基本事實多年來都沒有改變。金正恩政權已經認定，其政權生存的最佳方式，就是建立一個核武庫，用來阻嚇美國或中國試圖推翻他。
中國非常厭惡金正恩領導的朝鮮，但相對於其政權倒台引發經濟混亂，以及大批難民湧入中國；或者朝鮮半島被親美國的韓國政府統一，兼且駐紮大批美軍，中國寧願繼續容忍金正恩政權。美國則希望金正恩政權倒台或者被取代，令其核計劃自動解除。
對朝鮮動武無助解決問題 後果難測
至於唯一改變了的一點，則是朝鮮現在看來真的已擁有可以攻擊美國城市的彈道導彈。即使它現在仍未能將核彈頭小型化，以安裝在這些導彈之上，它亦很快會做到。因此，其威脅會比以前大。但長期以來，軍事專家一直都認同，朝鮮將會實現這些目標，只是這看來比大多數人預料的要快得多。
對於以怒火對付朝鮮之說，絕大多數分析員認為，美國很難對朝鮮採取軍事行動，而不招致後者的野蠻報復。即使是一項計劃完美的先發制人式攻擊，朝鮮也會有足夠時間將其傳統武器傾巢而出的向韓國發射，以摧毀首爾，以及造成美軍士兵傷亡。此外，朝鮮亦可能對日本進行常規或核攻擊。朝鮮問題的唯一合理解決方法，是讓美國找到一種體面的方式來接受金正恩政權以及其核威懾的存在，以換取一個可靠的方案來制止它進一步發展核武器。這將需要中國的配合。在朝鮮半島穩定以及凍結平壤的核野心方面，中國與美國絕對有共同利益。
中國不會因為武力威脅來到談判桌。不論是空洞地威脅對中國進行貿易戰，還是制裁與朝鮮貿易或者為朝鮮融資的中國企業（這對中國經濟來說微不足道），也不會有效。只有在確定和擴大朝鮮半島穩定性的共同利益的基礎上，與中國進行外交合作才有機會。
現實考慮 對華貿易戰已觸礁
至於貿易問題，我相信，在經濟現實之前，特朗普的貿易戰承諾已經觸礁，不用認真對待。在重新談判北美自由貿易協議之後，美國政府上月已悄悄地擱置了根據國家安全論述來限制鋼鐵進口的計劃，後者乃基於年代久遠和不為人知的232條款。
現在，美國重提稍為沒那麼古老和模糊的301條款，以針對中國對美國科技公司的歧視性行為。基本上，若有貿易伙伴被發現對美國公司採取歧視行為，301條款都會授權美國政府可以採取單方面行動。
早在1980年代，在世界貿易組織（WTO）成立之前，美國已使用301條款來強迫日本自願限制出口。在1990年代，美國又使用了稱為「特別301條款」的變種，來羞辱侵犯美國知識產權的中國企業。但世界貿易組織終止了這一切。因為在歐盟向世貿組織提出的一宗申訴個案中，301條款被確認為不符合世貿規則。雖然在該次事件中，因為技術性的法律問題，美國逃避了接受處分。但自此之後，美國就很久沒有高談闊論使用301條款。
若現在針對中國而重新使用301條款，將會產生一些令人不快的新聞，但具體的影響則非常有限。這是因為，首先，所有可能的補救措施（包括對中國貨品限制進口或者開徵特別關稅），都會被世貿組織視為非法。
其次，301條款只是一種限制貿易工具，與美國企業進入中國市場的真正問題無關。美國企業面對的實質問題，是中國政府對它們進入內地市場提出愈來愈多的技術轉讓要求。而受惠於這種技術轉讓的內地企業，主要是利用有關技術來增加其在快速增長的內地市場的佔有率，不是向美國出口。大部分與科技有關的中國對美國出口，將會繼續是由西方企業或日本企業，或者是它們的台灣分包商（如富士康等）生產的產品。
中美經濟深度交織 制裁中國勢殃及美企
有關貿易戰的吹捧，每當與現實世界對照時，就會發覺言過其實。因為中美兩國的經濟已經深度交織在一起，對中國採取任何經濟或貿易制裁，都同樣會傷害到美國企業，而且美國企業所受的影響絕不會小於內地企業。中國是一個強大而有彈性的經濟體，美國的壓力對它沒有多少作用。
與解決朝鮮半島問題一樣，貿易糾紛的解決方案，也是要靠一些旨在擴大共同利益的沉悶談判。特朗普可能會對這些平淡的真理很不以為然，但他卻沒有什麼能力改變它們。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
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http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 1053&issue=20170821
潘迪藍：內地削產能 無助金屬價格
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GS(14)@2017-10-01 19:18:53【明報專訊】中國對於重工業的「供給側改革」目標定得很高。最新計劃是針對華北地區冬季時的嚴重空氣污染問題，聲言要令北京及其他主要城市的PM2.5指數（直徑2.5微米或以下微粒的濃度）下降25%。為了實現這個目標，周邊地區的煉鋼廠在冬季將只能以大約一半的產能運作。
當這個計劃首次公布時，金屬價格在8月份隨即反彈，但最近已經開始調整。鐵礦石的價格已經從近期的高位回落了10%以上，鋼鐵和其他金屬價格也在下滑。
個人認為，這些走勢並不令人意外。金屬價格基本上只是窄幅上落，8月份已經是這個波幅的高位，很難更上一層樓。原因有三個。
首先，金屬需求的其中一個主要驅動力是來自建造業。但隨着樓市周期變化，建造活動正在降溫。由於按揭貸款增長仍然強勁，內地樓市目前的結構性下行周期將會調整得非常緩慢。此外，由於內地樓市的庫存已下降了很多，故建造活動會保持得相對較好。
建造活動放緩 金屬價難上升
但是，逐漸和輕微的放緩始終仍然是放緩，在未來幾個月，建造活動也不大可能出現加速現象。由今年5月份開始這幾個月，建造活動平均只是按年增長5%；相對於1月至4月的平均增長10%，增速已有所回落。因此，從需求的角度來說，很難看出金屬價格有什麼理由會上升。
所以，金屬價格上升的可能性，就只能倚靠供應以及內地政府削減產能方面。
這亦帶出了第二個令我覺得需要謹慎的原因。因為這些減少供應的行政措施並不能孤立運作，而市場力量亦可以將其效應抵消。
從近期的削減產能活動中，就可以看到這個現象。內地政府今年初提出，要關閉生產建築用鋼材的低端電感爐。這個計劃據說成功減少了3000萬噸產能。
但是，今年上半年，由高爐提煉的粗鋼的產量，卻增長了2000萬噸，按年上升4.5%。同一時期，粗鋼出口又減少了1700萬噸，按年下跌30%，令內地市場要消化更多粗鋼。
這些發展，就是市場對於鋼鐵價格上漲的自然反應──內地的煉鋼廠有動機去增產，而外國買家則有動機改為向其他地區購買鋼鐵。兩種效應結合，可說是抵消了削減產能的作用有餘，因此，儘管關閉低端電感爐的計劃曾經令鋼鐵交易商相當鼓舞，但最終對於供求平衡，卻影響不大。今年上半年，建築用鋼筋的現貨價只是上升了2%。
鋼價上升 產能立刻回升
這個例子表明，內地政府削減產能的政策，需要配合市場力量，才能夠發揮最好的效果──當商品價格偏低時，削減產能的政策才能夠增強業者減產的動機。當商品價格正在上升時，削減產能的政策卻是和業者增產的動機相反。
所以，我推測，內地在今個冬季削減鋼鐵產能的最終效果，將會相當有限。近幾個月，內地的鋼鐵庫存其實正在上升。這顯示了，隨着冬季到來，鋼鐵供求的差距將會擴大，而不是縮窄。
中國鋼鐵工業協會（CISA）估計，根據內地政府的削減產能計劃，今年下半年，內地的每月鋼材產量將會下跌大約2000萬噸；由今年11月中至明年3月中，則會下跌大約1000萬噸。由於現時已經有3000萬噸的產能停用，換言之，到了今年底，內地的每月鋼材產量將要比去年同期大幅削減大約5000萬噸。
但是，預料內地的粗鋼產量將會在今年下半年增加大約2000萬噸；同一時期，粗鋼出口又會減少大約2000萬噸。雖然這些估計數字不是十分精確，但亦表明了，市場初期對於內地減產鋼鐵可以刺激價格上漲的興奮，是過度的。
第三個令我覺得需要謹慎的原因是，內地政府削減產能計劃提出的目標，未必真的能夠實現。很多鋼鐵業者都認為，要河北省的唐山、石家莊、邯鄲，河南省的安陽市，以及其他關鍵城市的煉鋼廠只以50%的產能營運，將會對它們造成很大的困擾。
政府優先處理 商品價格穩定
中國鋼鐵工業協會提出，應該只是在空氣質素差的時候，才進行減產，而不是今年11月至明年3月整整幾個月都減產。環境保護部可能不同意這個觀點，但這顯示了，削減產能的計劃如何實施，仍然在談判之中。
金屬價格本來是應該下瀉的。即使內地推行「供給側改革」，也不能令金屬價格變成明顯看漲。去年內地來來回回的削減煤炭產能就表明了，政府的優先事項只是維持商品價格相對穩定，而這更加可能是妥協的結果。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 0740&issue=20170925
潘迪藍：半導體需求不再依賴電腦
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GS(14)@2017-10-15 13:57:53【明報專訊】8月份，全球半導體生產商的付運額達到破紀錄的350億美元，按年增長超過20%。這個增長率反映在它們的股價上。過去12個月，PHLX半導體指數已上升了43%，在上周四收市時，它只比2000年3月的歷史最高位低11%。
考慮到半導體行業以往大起大落的歷史，自然會有一些投資者質疑，這行業現時的增長是否正常，是否已到了高處不勝寒，快將迎來一個衰退期。然而，近幾年，半導體市場已經變化了很多，其需求已變得相當多元化。因此，半導體行業現時的增長周期有可能還會持續一段時間。
無疑，半導體行業仍然是周期性的，但其周期波動會比過去來得溫和。首先，在供應方面，半導體生產商已經歷了大規模的整合。因此，現時的晶片生產商很少會好像以往好景時期那樣過度或無節制地擴充產能。反而，在行業衰退期間，它們還有能力去維持投資，這有助減小行業的波動。
不過，最大的變化還是出現在需求方面。在2000年至2016年間，由於需求飈升，半導體行業的收入由2000億美元，增長到3400億美元，累積增長了70%。同一時期，半導體的用家的組合亦出現了重大變化。
顛覆過往用家組合 多應用流動電話
在2000年，全球生產的晶片大約有一半都是應用於個人電腦。但個人電腦銷售在2011年見頂之後，就連續下跌了11季。到了2016年，全球生產的晶片應用於個人電腦的比例，已下跌至大約37%。
同一時期，由於流動電話的功能大增，而售價又比個人電腦低一截，令很多發展中國家的居民索性繞過個人電腦，購買智能手機作為他們的第一部資訊科技裝置。結果，由2000年到2016年，個人電腦對半導體市場的重要性下降了13個百分點；流動電話對半導體市場的重要性卻上升了15個百分點。
這個需求組合的變化亦減低了半導體行業的周期性波動。因為企業的個人電腦大約使用7年才會更換，但流動電話用戶卻往往每隔2至3年就會更換一次手機。因此，半導體行業不再過度倚賴換機頻率低和高波幅的個人電腦，得以被換機頻率高和低波幅的流動電話平衡；而消費者的需求亦平衡了企業的需求。由於需求變得多元化，半導體行業的周期性波動自然得以降低。
人工智能汽車物聯網 或促高增長
有迹象顯示，半導體行業的增長愈來愈受到通常採用更先進處理器的新型設備帶動，這個需求多元化的趨勢相信還會持續下去。現時看來會出現高增長的新應用包括：
1. 機器學習等人工智能（AI）技術。專門的機器學習晶片和圖像處理晶片在執行並行計算時表現出色，可以提高數據處理能力。機器學習技術令電腦可以自行學習，已經顯著改善了自然語言處理和機器視覺的效果。這方面的發展，還處於初階。
2. 汽車。汽車愈來愈智能化，不單只有一日可以自動駕駛，而且在資訊娛樂系統、引擎控制系統、安全氣囊及其他電子設備內，亦使用了愈來愈多的晶片。傳統汽車內置的晶片通常只價值大約300美元，但電動汽車內置的晶片卻價值超過1000美元。而且，這兩個數字看來還會上升。
3. 物聯網（Internet of Things, IoT）。穿戴式設備、醫療電子產品、家用電器等全部都趨向無線連接。每件裝置都需要自己的處理器、傳感器和無線晶片等等。這自然令晶片的需求相應增加。
此外，半導體銷售也受到雲端運算的需求增長、電力管理系統改進以及其他科技發展的推動。簡而言之，半導體行業的生死，不再是由PC行業的景氣循環來主宰。這種變化有兩個重要的意義：
可製造強大晶片工廠將特別受惠
第一，半導體行業目前的好景，主要令到技術不太先進、但高度商品化的晶片生產商受惠。但是，處理能力更強大的晶片的需求將會不斷增長，技術領先和有能力製造更複雜晶片的代工廠將會特別受惠，可望取得較高的毛利。
第二，以往，庫存周期是半導體行業是否健康的主要領先指標。但將來，卻必須觀察更多種信號。例如，流動電話的需求轉弱，註冊雲端運算服務的新客戶減少，又或者技術領先的代工廠的產能使用率下跌了，都可能是半導體行業周期逆轉的警號。
暫時來說，這些警號都未有亮起。這表明，半導體行業目前的增長階段還可以持續一段時間。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 4123&issue=20171009
潘迪藍：中國進入後改革時代
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GS(14)@2017-10-22 14:06:26【明報專訊】中國共產黨將於10月18日（周三）在北京召開「十九大」（中國共產黨第十九次全國代表大會），很多政治大事件都會在這星期發生。正如一般中國精心策劃的國家儀式，「十九大」將會既沉悶，但又對將來有很大影響力。有四點特別值得留意。
第一，每5年一次的黨代表大會是關於人事任命，而不是政策。它的正式目的，主要是通過國家高層領導班子的變化，包括由350人組成的中共中央委員會、由25人組成的中共中央政治局，以及現時有7人的政治局常委。這三個組織都有約70%的成員將會到期卸任，比例相對較高，正常數字大約是60%。「十九大」的重點活動，是在尾聲時讓全部新任政治局常委出來亮相，給傳媒拍照，以此公開新一屆的領導班子。
脫離集體領導制 關注習近平權力比重
第二，這次大會另一個令人關注的焦點，是黨內有多少權力已轉移至習近平，脫離了以往的集體領導制。最可能出現的情形是，政治制度更加趨向總統制，政治局常委主要降格成為習近平的諮詢機構。習近平將會保持強勢，甚至當他的第二屆任期在2022年結束之後，仍然是法律上或實質上的最高領導人。趨向總統制的迹象將包括：（1）放棄慣常的退休年齡限制，例如容許負責反腐敗工作的王岐山留任政治局常委；（2）將政治局常委減少至5人；（3）不明確指定習近平的繼任人；（4）在政治局常委內安插習近平的密友。
可能性第二高的結果是，習近平尊重集體領導制的形式，遵守退休年齡的規則，以及指定一名繼任人；但他透過其他精心策劃的方法，在體制內保留實質的權力，至少直至2022年之後的好幾年。
可能性最低的結果是，集體領導制完勝，習近平的權力受到由其他派系成員組成的政治局常委的約束，他在2022年被迫辭去所有職務。
第三，不論政治結果如何，不要指望經濟政策會出現重大變化。因為主要的政策行動已經開始了一段時間，相信還會繼續下去，當中包括：承諾維持國家在經濟內的重要角色，國有資產私有化將會限制在最低程度。在「供給側改革」的口號之下，在重工業逐步削減過剩的產能。收緊金融方面的監管。這旨在減低金融板塊的風險，而不會削減實體經濟的信貸增長。
簡而言之，不要奢望習近平在鞏固了其政治權力之後，會突然顯示出他其實是一個尊重市場主導和私營板塊的經濟改革者。過去兩年，現行的政策組合在維持經濟增長、金融穩定，以及紓緩高槓桿板塊的債務負擔方面相當成功。因此，並沒有誘因去推動重大變化。
人事任命結果 不改變GDP增長目標
一個尚未完全肯定的關鍵宏觀政策決定是，內地應否維持目前6.5%的GDP增長目標。在短期內，內地不太可能降低經濟增長目標。這是因為，2017年的GDP增長將會輕易超過6.5%；若沒有重大的外部衝擊，2018年的GDP增長亦可能接近6.5%。
較長遠來看，由於生產力和資本開支的潛在增長率下降，GDP增長目標亦可能會下調，但這並不迫切。在今年12月初舉行的年度經濟工作會議以及明年3月初舉行的下一屆全國人大會議上，可能會重新思考GDP增長目標。但是，最大的可能是，在2019年之前，都不會改變GDP增長目標。
最後，關於習近平管治下的中國對於改革是否認真（十九大是否令改革復活的催化劑）的無休止討論，都忽略了一點。由1970年代後期開始，內地連續幾任領導人都努力拆除舊式計劃經濟的架構，以較強的市場化激勵而又維持國家控制關鍵資產的混合制度取而代之。但現時所有證據都表明，習近平和他的顧問認為，這個任務已經完成了，內地已經達到了他們心目中的經濟模式。
在內地，絕大多數商品和服務都是以市場價格交易，但不論是房地產市場、股票市場、外匯市場還是其他市場，國家仍然保留了相當大的酌情權，來進行干預以及糾正定價。
服從國家「意願」 內地企業才可生存
私營企業獲准經營的行業已相當廣泛，但在大多數行業，最大的企業仍然是國有企業。在那些龍頭企業屬於私營企業的板塊，例如互聯網服務和房地產行業等，行內巨擘都被告知，它們能否持續生存，要取決於是否願意服從於國家的經濟發展目標。
簡而言之，中國現在已成為一個「後改革」的經濟體，決策者現時較少關心經濟結構改革，較多關心的是實現穩定和較高的經濟增長率，維持國家對關鍵資產和經濟槓桿的控制能力，以及提升科技能力。就像黨代表大會一樣，這有點沉悶。但不論喜歡還是不喜歡，這就是我們未來5年需要共處的中國。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 8136&issue=20171016
潘迪藍：油價美元反彈屬虛火
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GS(14)@2017-11-12 16:38:43【明報專訊】近兩星期，美元兌日圓突破了夏季的交易區間，而且觸及了今年7月以來兌歐元和日圓的最強勁水平。布蘭特原油的價格則突破每桶60美元，創兩年新高。甚至，英鎊亦接近超越自法國大選之後它兌歐元的交易區間。投資者應如何應對這些發展？
我認為，可以毋須理會油價和美元的升勢，或者索性離場。因為股市創新高，通常都可以通過經濟和企業數據的實質改善來解釋，或者至少令其合理化。但是，美元、英鎊和石油近期被炒熱，卻似乎純粹來自政府和央行官員的承諾──沙特阿拉伯和俄羅斯表示，將會維持限制石油的產量；歐洲和日本計劃延長量化寬鬆；美國和英國可能加息等等。
若投資者過度信任政府政策，最終可能會失望。這不僅因為政客可能不守承諾，更因為這些政策對市場行為和經濟基本因素，可能無法產生持久的影響。讓我們先看看一些肯定或幾乎肯定的承諾，例如英國央行在上周四的加息，以及美國聯儲局將於12月份的加息。這些加息舉動，是否真的會令美元和英鎊更強？
看來不太可能，至少有兩個原因。首先，像英國央行和美國聯儲局加息這些普遍預期的事件，早就被市場價格反映。這意味着，隨着這些加息發表的聲明稍為有點鴿派，市場也有很大機會表現得失望。
加息不意味貨幣轉強
其次，更重要的是，市場分析員普遍認為加息和貨幣轉強有關係，其實只有一個「即日鮮」炒家才會念念不忘這種短暫現象，對於潛在的貨幣趨勢，加息其實幾乎沒有什麼影響。事實上，美國聯儲局的加息周期，通常都是出現在美元疲弱時，而不是在美元強勢時。例如，聯儲局在2015年12月16日宣布這個周期第一次加息之後沒有幾天，美元就開始轉弱。
對於這種看似反常的現象，有多種解釋。由「謠言時買入，事實時賣出」（Buy the rumor, sell the news）；到發掘利率平價的經濟理論；以至息差可能不是長期資本流動的重要決定因素，投資資本的預期回報變化其實更加重要，後者的走勢往往是與利率相反。不論哪個才是真正的原因，利率變化與貨幣走勢之間不可動搖的聯繫，只是一個廣泛流傳的錯誤概念，兩者的關聯其實很小。
歐元中期走勢視乎經濟驚喜
看看早前歐洲央行舉行會議之後，歐元就出現今年以來的單日最大跌幅。標準的解釋是，歐洲央行的聲明基調比想像中溫和，它承諾在2018年9月歐洲央行的買債計劃結束之前，利率都會維持在-0.4厘水平。但考慮到自從歐洲央行在2016年3月推出負利率政策以來，歐元兌美元已經升值接近10%，為何現在繼續負利率政策又會突然成為歐元下跌的原因？
一個比較合理的解釋是，貨幣的匯率是在一個範圍內上落，而不是只升不跌或者只跌不升。以歐元來說，由2015年3月量化寬鬆（QE）開始至2017年4月法國大選之前，歐元的交易區間在1.05美元至1.15美元。之後，交易區間上升至1.10美元至1.20美元，後者是在9月份出現。投資者現在必須考慮的問題是，歐元兌美元的底價是否仍然是1.10美元，抑或在未來幾個月，歐元會上升至1.15美元至1.25美元之間。
我相信歐元很有可能繼續上升，因為歐洲的經濟表現將會繼續超出預期，有關意大利和西班牙出現的政治和金融動盪憂慮將會消散。當然，這只是一個猜測，但幾乎可以肯定的是，歐元兌美元的中期匯率走勢，將會取決於美國和歐盟兩者相對的經濟和政治驚喜，而不是取決於兩者的中央銀行所推行政策的輕微調整。
再說回近兩個星期油價的升勢。以為石油輸出國組織（OPEC）或沙特阿拉伯可以透過承諾小幅度減產來控制中期油價的想法，實際上比中央銀行能夠決定匯率的想法更加無稽，因為OPEC現時只控制全球石油產量的40%，不再像2005年至2014年那樣有能力左右全球石油的增量。
這意味着，油價的上限將會由生產成本最高的生產商的邊際成本來決定。目前，生產成本最高的生產商就是美國的頁岩油生產商，儘管英國布蘭特原油的價格上升至每桶60美元以上，創下2015年中以來的最高位，但西得州中級原油（West Texas Intermediate, WTI）的價格仍然是每桶55美元左右，這表明環球市場並無石油短缺問題，只是因為上個月大西洋颶風引致的貿易套利而出現短暫的供應中斷。
布蘭特原油向下調整機會較大
在未來幾星期和幾個月，美國生產商將會利用布蘭特原油價格上升增加產量，以及透過在遠期市場對冲來保證利潤。同時，伊拉克、伊朗、利比亞（和庫爾德斯坦）等OPEC成員國將能夠吸引投資，以及利用對冲來增加產量和出口。因此，美國市場的油價可能會跌至每桶僅僅超過50美元，布蘭特原油現時每桶60美元的價格亦是向下調整的機會大過上升。
總括來說，美元、歐元、英鎊和油價最近兩星期的走勢都有一些共同之處。它們的升勢看來都是虛火，寧可離場，也不要跟風入市。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 0112&issue=20171106
潘迪藍：歐盟經濟擴張 歐股歐元看好
1 :
GS(14)@2018-01-28 15:10:36【明報專訊】上星期有件有趣的事，法國總統馬克龍在倫敦進行國事訪問，並帶同了一件具有951年歷史、從未離開法國本土的國寶貝葉掛氈，以象徵兩國的深厚友誼和淵源。這件掛氈長約70米，寬50厘米，描繪了威廉一世（William I the Conqueror）於1066年征服英格蘭的畫面，包括數以百計的人和動物、37座堡壘或建築物、41艘船及無數武器、服裝和農具。儘管它被稱為掛氈，實際上它是一件包含10種羊毛紗線的刺繡品。相比之下，上屆法國總統奧朗德訪問英國時，與卡梅倫在酒吧裏喝了一杯熱啤酒，卻沒有人注意。
在歐洲的股市，也可以看到類似令人意亂情迷的情形。歐洲股市經歷多年的悲觀情緒之後，近期終於好轉，令人情緒高漲。當歐洲股市因為企業盈利增加（但未有多少擴充）而上升，企業面臨着投資者寄予厚望的壓力。
今年經濟增長可逾2%
我們預料，在2018年，將可以確認歐元區的經濟由復蘇走向擴張。因此，2017年出現的四個主要宏觀經濟走勢，今年應該會變得很重要，那就是：
（1）經濟按年增長2%以上，並顯示出可持續的趨勢。歐元區去年的經濟增長部分是由外需帶動，但現在這個周期是由內需推動。隨着法國和周邊地區紛紛擺脫長久的蕭條，將會湧現大量被遏抑的消費和投資需求。
（2）隨着法國和意大利經濟回升，以及建築業和銀行業等長期被通縮肆虐的板塊恢復活力，歐元區經濟增長的質量已有所提高。
隨着復蘇擴展至各國和各行各業，將創造更多就業機會，信貸增長正上升，而這個經濟循環可以自力更生。展望未來，將會有更多較高工資的長期職位（儘管加薪速度緩慢），這應該可以對消費產生支持作用。
以上種種都應該會改善企業的士氣。因為企業認為利潤前景改善，就承諾擴大資本開支的預算。
（3）隨着歐元區的經濟周期好像美國般進入中段，歐洲央行將有可能推行它去年宣布的正常化貨幣政策。根據歐洲央行管理委員會去年12月的會議紀錄，家庭和企業的消費和投資已經全面復蘇，並且顯得相當有信心。這令歐洲央行逐漸放棄其量化寬鬆政策以及負利率政策，只是暫時仍然維持實質短期利率輕微負數。如果通脹出現意外的上升或下跌，歐洲央行將準備好根據數據來改變立場。
歐元兌美元升勢可持續
（4）歐元兌美元去年由1歐元兌1.05美元，上漲到1歐元兌超過1.20美元，這個趨勢應該還會繼續。
上述的簡短宏觀經濟概覽可以讓我們有一些清晰的概念，哪些類型的公司今年可能會實現穩健的盈利，以及哪些類型的公司今年可能會令人失望。
避免選擇出口跨國企業
第一，投資歐股時，避免選擇出口型企業和全球性企業，應選擇專注泛歐洲市場的公司，因出口型企業雖受惠於全球經濟增長上升，但亦會受到歐元轉強打擊。
相比之下，泛歐公司（我們的定義是，它的銷售額超過一半來自歐洲，並且足以列入一些中等市值企業的指數，即市值約20億至100億美元）則因為區內增長而特別受惠。同時，亦應避免投資在基準指數，因為它們的增長都會被出口型企業和全球性企業拉低。
第二，在泛歐洲企業之內，選擇一些特別在經濟周期中段茁壯成長的股票，包括：
（1）對收入敏感的消費股，例如服裝、奢侈品、媒體、旅遊和金融服務等。
（2）與建築業復甦關係密切的股票，包括建築產品和材料等。
（3）同時受惠於貸款額上升以及孳息率曲線變得陡峭這兩個周期性現象的銀行股。
（4）受惠於工業機械、交通運輸、支援服務（會計、法律、IT、顧問）和軟件等企業投資上升的股票。
（5）避免選擇高息股票和債券的代替品，例如德國的房地產投資信託基金，以及生活必需品股票。因為這些股票受貨幣政策收緊的影響較大。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
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http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 5067&issue=20180122
潘迪藍﹕兩巨頭推倒全球化 市場難安
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GS(14)@2018-02-04 20:55:47【明報專訊】2017年，中國和美國沒有一如所料出現經濟衝突，但今年初已經開始露端倪，相信兩個大國之間的經濟衝突很快就會正式爆發。這除了給美元帶來更多的下行壓力之外，短期內的宏觀經濟影響將是溫和的。但對於貿易和投資熱錢，以及亞太地區權力關係的潛在影響，則可能很大。
美國上星期公布，對進口的太陽能光伏板和洗衣機徵收大約30%的關稅，只是對中國發動廣泛攻勢的開場白。這一輪攻勢不會局限於貿易方面。上個月，美國發表了有關國家安全、國防和貿易的戰略文件。這些文件全部都首次將中國完全定位為戰略競爭對手，同時否定了長期以來的建設性交往政策。
未來數周 美方或發動多項攻勢
未來幾星期，美國可能會採取以下舉動，當中有一些可能會在1月30日美國總統特朗普的國情諮文中公布，包括：限制內地生產的鋼鐵和鋁進口美國，或者提高兩者的關稅（以國家安全為理由）；對中國科技產品徵收高關稅或者施加其他制裁（這是對中國強制技術轉移的政策進行報復）；限制中國企業在美國投資；在科技領域，限制中國公民的學生簽證和工作簽證；收緊美國科技出口的限制，以及限制美國公民為內地企業工作。
而且，美國國會可能會透過立法，來擴大美國的外國投資委員會（CFIUS）的權力，擴闊它可以用來阻止併購交易的國家安全的定義，並將其任務擴大到併購之外，將一些尚未開發領域的交易也納入其中。
中國在美國的投資，近期已經受到更嚴厲的限制，包括來自CFIUS（阻止螞蟻金服收購Moneygram）以及來自美國國會的壓力（迫使AT＆T終止分銷華為智能手機的交易）。這些措施的寬度，遠超出貿易爭執常用的提高關稅等手段，反映美國在實際和戰略上的憂慮。在實際方面，美國主要的經濟憂慮是，中國試圖通過竊取美國的知識產權，來建立自己的科技產業，並迫使美國科技公司同意不利的授權協議或者成立合資企業。
不過，這些做法很難通過關稅來遏制，因為中國的技術密集型企業主要服務於其龐大的內部市場，而中國對美國出口的科技產品（例如iPhone等），則大部分是由外國公司或者其分包商製造和付運，並不是由中國公司付運。
美國採取這一連串措施的戰略原因是，美國官員認為，中國正進行經濟戰爭，目的是要取代美國，成為全球最強的科技和軍事國家。因此，美國應對措施必須遠遠超出正常的貿易手段，直接打擊中國的技術野心。
中國科技野心 惹美國憂慮
為什麼美國的立場突然間變得如此強硬？特朗普過去一年的貿易談話似乎大部分都是虛張聲勢的。主要原因是，美國去年的貿易政策，要服從於爭取中國在朝核問題上的協助，以及通過減稅法案。隨着減稅法案完成以及中國對朝鮮的行動的限制明朗化，美國對中國發動經濟攻勢的時刻已經到來。
另一個原因是，美國貿易代表萊特希澤（Robert Lighthizer）（他曾經在1980年代對付過日本），是在去年下半年才從立場較為溫和的商業部長羅斯（Wilbur Ross）和經濟顧問Gary Cohn手中，奪得主導貿易政策的權力。性格好鬥的萊特希澤現時已經牢牢掌握着美國的國際貿易和經濟議程。
朝鮮問題紓緩 對付中國時機來臨
中美之間在貿易、投資和科技方面即將發生的紛爭，將會引發很多足以引起恐慌的頭條新聞，但在最初期，宏觀經濟影響將會很小。這就是為什麼市場至今仍然輕視這場暴風雨。
美國和中國的經濟相互倚存程度絕不尋常，但兩者都是龐大而複雜的體系，具有很大的緩衝空間。例如，兩國都是內需強勁，財政資源充沛。美國官員愚蠢地以為，中國非常倚賴外貿和投資，金融體系脆弱，美國單方面施加壓力，就足以令它垮掉。正如「美國優先」原則的很多其他政策一樣，這暴露了美國高估了它強迫其他國家接受它單方面叫價的能力。這種想法顯然是輕率和過時的。
去年，我們估計，若中國對美國出口下跌10%，將會令中國的GDP減少0.3個百分點。這個幅度不算小，但中國可以很容易用額外的基建投資來將之抵消。而且，中國在科技方面的雄心壯志不會因為美國的投資限制就輕易脫軌。
華府低估對方「自給自足」能力
內地的創新能力近幾年已大幅提升。而在《中國製造2025》工業政策之下（《中國製造2025》是中國政府實施製造強國戰略第一個十年的行動綱領），還有以千億美元計的政府風險創投基金的支持，這可能會比傳統的政府補貼更加有效。儘管外國企業抱怨內地監管繁瑣，市場障礙重重，但它們仍然繼續在中國投入資金。2017年，外國對中國的直接投資（FDI）繼續上升，根據中國政府的數據，是增至1310億美元；而根據聯合國的數據，則是增至1440億美元。
只要中國繼續成為全世界增長最快的大型經濟體，其市場吸引力將會超過很多跨國企業對技術滲透的恐懼。跨國企業認為，它們可以通過分散技術、加快創新周期，以及更多地倚靠流程和服務（兩者比硬件更難複製），來對冲知識產權（IP）的風險。它們反而擔心，離開這個世界上最有活力的市場，將會削弱它們的競爭優勢。
美國對中國持續施加經濟壓力，會構成兩個風險。短期來說，這會令外界更加覺得美國正在推行「重商主義」來削減貿易赤字，並會推行弱美元政策來實現這個目標。美國財政部長梅努欽上星期就美元疲弱的好處，隨意發表了一些評論，引發市場憂慮，包括特朗普在內的其他美國官員連忙重申支持強勢美元，但貨幣交易商應該對此抱懷疑態度。減少貿赤是美國一個既定的政策目標。國際金融研究所認為，美國若要將其經常帳赤字由相當於4%的GDP，削減到2%至3%，美元的實質匯率將需要貶值10%。
赤字GDP佔比削半 美元實際匯率需貶10%
從長遠來看，美國和中國似乎都正在重新調整過去30年建立起來的全球化生產鏈，令它再次搬回在岸。美國是透過內向型的美國優先政策；而中國則通過替代進口的方案，來降低外資在其工業板塊中的份額。但這些努力有可能是徒勞的，即使部分成功，也會造成兩個問題。首先，環球供應鏈的碎片化，可能會帶來通脹問題。這正如供應鏈全球化，可能會引致通縮一樣。
更令人憂慮的是地緣政治問題。跨國生產鏈是一種和平及穩定力量，因為它們增加了每個國家進行武裝衝突的代價。若遷回國內生產，將會令大國試圖通過武力解決分歧的可能性增加。現在發出嚴重警告是為時過早，但這個方向的確令人不安。
GaveKal Dragonomics資深經濟師
[潘迪藍 國際視野]
來源:
http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 9551&issue=20180129
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