📖 ZKIZ Archives

掛牌首日就飆漲一倍，虧損越多越會漲……，這可不是天方夜譚，而是獨獨出現在台灣生技股的現在進行式。

八月底，永豐餘集團旗下的新藥公司──太景醫藥登錄興櫃，每股淨值只有○．五三元，今年仍將虧損，但第一天的成交價格一度比參考價飆升三六○％、高達一百四十元，因為它有一個美夢正在成形：明年上半年可能取得兩岸第一張新藥藥證。

太景的例子，不單單反映生技股飆漲，更點出台灣生技股獨有的兩個奇特現象。其一，要買生技股，興櫃階段比上市櫃賺更大；其二，生技股只要有夢就是美，只要有合理的胡蘿蔔擺在未來，即便是虧損公司，投資人也勇於給予三位數的股價肯定。

一無二低三多，興櫃漲很大

來看兩個生技飆股的例子。台微體去年十二月底轉上櫃，今年以來漲幅僅約四％，但興櫃期間漲幅就超過三六○％，一度還進逼三百元大關。第二個是智擎，如果排除近期臨床實驗數據優於預期，股價隨之大漲，智擎去年九月轉上櫃前，股價最大漲幅就超過一五○％。

iGold籌碼大師統計，今年以來興櫃五十餘檔生技股中，十八檔股價漲幅超過四成，遠高於今年加權指數的僅約七％。

為什麼生技興櫃「漲很大」？德信證券自營部協理雷中光認為是「一無、二低、三多」，這指的是：一、興櫃沒有漲跌幅限制、操作空間大；二、生技股評價不易、初始價格多偏低，降低券商風險；三、近兩年生技新掛牌家數急增，去年就新增十二家上市櫃、十六家興櫃，族群效益形成。

活潑的生技股，也讓「冷凍櫃」的興櫃市場解凍，根據櫃檯買賣中心統計，興櫃市場成交量前十名中，有七檔都是生技股；就連八月底才剛登錄興櫃的新藥公司杏國，在今年初現金增資每股價格不過二十五元，股價也立刻突破百元。

生技之所以會特別活潑，與興櫃持股在轉上市櫃後出脫，獲利必須核實課徵的稅負制度有關。

一位外資基金經理人表示，生技公司大股東為了避免課稅，在興櫃先炒熱一波行情，把低成本的持股先行出脫，轉上市櫃後休息一段時間，再注入新的利多題材，例如臨床實驗的新進程、優於預期的數據，或者與國外大廠的新合作案、授權金等，風雲再起。

掛牌條件寬，高價股多虧損

興櫃的低參考價、無限制漲跌、搭配大股東的默契，共同打造生技上漲的完美風暴，也帶出台灣生技股另一個奇妙的現象：「搶錢搶最兇，虧錢越敢漲」。

台微體日前宣布近三十億元現增資金到位，是今年生技股募資規模最大者，其他高價股包括智擎、醣聯、基亞等也紛紛辦理現增，券商統計，今年有超過二十家生技公司籌資，募集總額超過兩百億元，是台股最「搶錢」的族群。

有趣的是，這些大舉募資的高價股上半年仍多虧損，但醣聯、智擎、基亞、台微體等的股價都是三位數，對大舉搶進的投資人而言，新藥公司的「胡蘿蔔」不是每月穩定增加的營收、獲利，而是隨著臨床實驗的進程，一筆入帳的大額權利金與授權金。

然而，一般投資人並不易接觸到新藥公司的臨床實驗進度，又或者是看不懂實驗公布的相關數據，投資生技新藥股等於是，「風險中的風險，科技中的科技，」一位外資基金經理人如此評斷。

這個現象，與政府為了鼓勵生技產業發展，放寬掛牌條件有關。元富證券表示，生技公司與一般公司申請上市櫃條件相同，但生技公司可以向經濟部工業局申請科技事業，核准後就可不受上市櫃法令限制。

本夢比誘人，名人愛買

生技股有夢最美，當中不乏「勇敢夢想」者，例如研究牛樟芝的國鼎生技，今年前八月累計營收一億一千四百萬元，但企業網頁上以轉載媒體的方式，大膽宣告「兩年內拿到藥證，新藥上市後，第二年營收一百億美元（約合新台幣三千億元），五年後可達一兆元。」

這個夢很大，大到各界人士都勇於投入。攤開國鼎董監事名單，遠雄集團董事長趙藤雄也在其中，為其產品代言的，則是本土天后陳美鳳；這，也帶出台灣生技股中最特殊的現象，那就是跨界名人特別多。

近期新聞事件多的人物，不管新聞登上娛樂版、財經版還是政治版，幾乎都與生技產業脫不了關係。先有藝人小S公公、股市大戶許慶祥扯入的胖達人事件，背後的基因國際，是從半導體公司改掛生技股，靠著麵包大發利市；現在的國民黨「馬王政爭」，讓王金平的立法院長寶座坐得不安穩，更牽扯出一堆生技股受累。

台灣生技股正要起飛，許多人都看到「複製半導體奇蹟」的希望，跨界名人多，資金更多，卻也出現許多怪象。難怪股市流傳著一句話，現在台灣的新藥股流行三部曲：「增資三十元、興櫃五十元、掛牌跳一百（元）」。

然而，這一波用「錢」推升出來的飆漲行情，最後仍要有「EPS（每股稅後淨利）」來兌現，本夢比遲早要回歸本益比。

【延伸閱讀】生技股活跳跳，3大關鍵數字

35.84％：今年以來興櫃35.84％生技公司漲幅超過4成，同期間上市櫃僅8.8％

200億元：今年台灣20餘家生技公司現金增資募資總規模達200億元，是台股最吸金的族群

264％：今年上半年全球生技新股初次上市募資總額1,418億元比去年上半年暴增264％

資料來源：iGold籌碼大師

立法院調高非自住房屋稅率，這個「囤房稅」是想逼投資客釋出房屋以抑制房價，然而此舉只會使房價漲更高。

假設投資客除炒房外，另一選擇是炒股票。因為炒房，他就不能用同一筆資金炒股。而炒股的報酬，就是他炒房的機會成本。假如炒股報酬率是一○％，那麼他炒房的報酬率必會與此看齊。

假設兩者不相等，炒房的報酬率比炒股高，新的投資客就會加入炒房，降低炒房的報酬率，一直到炒房與炒股兩者報酬率相等為止。引申的含意是：排除風險等因素，競爭將使所有資產的報酬率趨於相等。課囤房稅後，炒股的報酬率不會因此改變，同樣是一○％，因此炒房的報酬率也會與此看齊。

假如沒課稅時，投資客買一千萬元的房子，要維持一○％報酬率，那麼房價只要一千一百萬元，他就願賣出。

課囤房稅後，投資客買一間一千萬元的房子來囤積，假如因此多付五萬元的囤房稅，他總共付出一千零五萬元。若要維持炒房的一○％報酬率，那麼房價須上漲到一千一百零五萬五千元，投資客才願賣房。

也就是說，囤房稅會使投資客等房價漲更高，才出售房子。沒有囤房稅時，投資客在房價一千一百萬元就願意賣。但課囤房稅，投資客卻要等到房價一千一百零五萬五千元才賣，和沒課這個稅時相比，買者要付更高價才能買到房。

有人會說，課稅讓投資客炒房少賺一些，他們仍會在房價一千一百萬元時賣房，其潛在含意是：投資客的房屋供應是沒有彈性的（不管價格多少，供應數量不變）。因此，雖然投資客要繳囤房稅，但他們會和沒課稅時一樣，會在原來房價時就賣房。

看看沒課稅時的情況：房價不到一千一百萬元，投資客不願賣房，因為這不足以彌補他炒房的機會成本。房價須漲到一千一百萬元，使炒房報酬率和炒股看齊，他們才願賣房。因此，投資客的房屋供應是有彈性的。

然而所謂「投資客繳囤房稅，他們仍會按原價賣房」，等於房屋供應沒有彈性。這是說，沒課囤房稅，房屋供應有彈性；課了囤房稅，房屋供應就沒彈性，這完全是矛盾的。

若是要前後邏輯一致，那就必須假設投資客的房屋供應，一開始就沒有彈性：房價一千一百萬元，他們賣房；房價一千萬元，他們也賣房。這樣他們就不會是投資客，而是慈善家，因為只有慈善家才會不計報酬而賣房。

然而政府課囤房稅，前提是這些人是投資客，而囤房稅要有效，也就是房價不會因此上漲，前提是這些人須是慈善家，會不計報酬而在原價賣房。「囤房稅」的本質如此矛盾，注定了它又是個無效的政策。