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企業資訊混亂 投資人遭殃 王雅媛

2009-11-28  THT





上星期四港股出現罕見的資訊混亂風波,令原本應該只值5元多新上市的亞洲果業(0073),一開市便以50多元成交,導致大批投資者以近十倍價錢接貨。我身邊亦有不少同事牽涉其中,幸運的是他們都是懂得控制風險的人,損失並不算大。

亞洲果業本身已經在倫敦AIM以及PLUS市場掛牌的。公司本月2日曾進行拆細,以一拆十的比例拆股。不過,亞洲果業招股書的財務資料大部分只反映拆股前的狀況。只在一些附錄裡提及到公司已經拆細,而拆細後股數是多少。

因此,即使投資者有看招股書,都未必知道原來公司曾經拆細。另一方面,亞洲果業上市當天,聯交所大利市機亦巧合公布了截至今年6月底的未拆股數據,令到電腦上顯示它的每股。當天早上我亦有留意此股,資產淨值為30多元,以50多元開市,我跟同事們都不以為然。

不過當時亦有同事提出疑問,為何它以這樣貴的價錢上市,這個價錢並不合乎散戶的口味。不過那時候正值開市之際,我們都沒有詳細追尋下去,只是想到可能是公司不想投資者過份炒作它的股票,因此沒有考慮拆細。

一 開市,亞洲果業股價便一直跌,從開市價50多元跌到最低近19元,即較開市價挫逾六成,成交金額高達2.91億元。有的同事30多元便已經進場,有的比較 有耐性,成功買了一個低位,接近19元。不要以為後者比較幸運,因為股價低了,反而股數有機會買多了,損失較大。於接近上午11時,亞洲果業最終被港交所 (0388)叫停交易。公司以介紹形式上市(即沒有公開發售新股),股份只集中在少數人手上。因此上星期四的交易中,基本上只有原本有貨在手的人贏錢,而 其他投資者都是全部輸錢的。

究竟這次錯誤是這麼多事情巧合地同時發生而造成的,或事前已經安排好的一個大陰謀?真的好難說。

蒙受損失的投資者究竟可以追究誰,是港交所還是上市保薦人呢?似乎是審死官吧。

(作者任職申銀萬國證券,負責港股經紀業務,在2007年2月中港模擬投資比賽拿下冠軍)
 



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做一個智慧型投資人 巴黎


http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2031


巴黎:

前天看到Cup君有關止蝕和Lock Profit的機會率的計數,我原本想出文談此機會算式是錯誤,不過想深一層,我又為何要改變別人的想法呢?

我對投機的反對很多Blog 友已知,不過Blog友不知道的是,我抗拒的是到現時我仍找不到一套機會率較大、而又能適合心理可以承受的投機方法。(如果有的話,我為何抗拒呢?),以 往曾花不小時間學習和玩Game Theory內的對抗、合作遊戲,我個人非常喜愛玩這類要計算機會率的遊戲,此習慣使我會先了解正確機會率的根本,才能評審某方法是否有漏洞,例如那 Canslim法,
這裡有教閣下計數波動與機會的關系的算式,投機人必須學懂,唔好問我點樣學,投機是閣下的選擇,當然由閣下負責。
http://en.wikipedia.org/wiki/Binomial_options_pricing_model

很 多未看過Security Analysis一書的朋友,總以為,這書不過是另一本會計分析書罷,因此他們有一個直覺是,隨著時代改變,行業、地區榮辱更替、會計法的革新,它還是會 過時罷。


但是貫徹全本Security Analysis一書,Graham提出了兩個非常重點:
一是:企業營運、收益 要安全;
二是:證券的價值與它的價格兩者是要有偏離。

如果從這個角度看價值投資,那它就沒有所謂CKM001君說的此法只適合地 球的那一邊而不適合大陸股票了。

高P/E、P/B是相對,而非絕對地和上述的兩點背離,因為,只要你盡了應該做的、對企業的營運安全、收 益有一套嚴謹的標淮,確切的了解,能受考驗,又它的價值和它應該有的價格有所偏離,就沒有必要一定局限在只有Graham的Security Analysis內舉的方法和例子了。

巴黎在站內曾經以Dupont Ratio發掘企業營運的穩定的關系是一例子,當然你可以用自已任何有說服力的方法,正如Graham說,重要是,你清楚自已在做什麼?


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附 上一次自已對沖的實驗,美林被美銀收購的對換率是,一股美林可換0.8595股美銀,公佈消息後,兩者的價格相對換股比例,一日內從7成偏差一直下跌,直 至收市時的3成半。巴黎左計右計下終於下定決心做了一次對沖賺錢,無本生了160股美銀(860-700股)。

又股神買入高盛的附認股証 Preference Share大賺都是出自Graham的教導,有興趣朋友,不妨參考Securitiy Analyisis的Chapter 25. Page 282,巴黎節錄部份如下.........

 


對沖的一種中間形式—對沖的一種中間形式的操作程式是,買進可轉換證券,同時賣 出對應於這些證券的普通股的一部分,比方說通過轉換可獲得的普通股的一半。在這個基礎上,無論普通股的價格大起或是大落,操作者都將獲得利潤。這也許是最 為科學的對沖形式,因為它無需顧及未來價格的走勢。要想這種形式的對沖操作取得好的效果,需要滿足兩個前提條件:.......。

這些賺錢的機會,每天都會在地球任何地方出現,可以是在 大陸、香港、美國、歐洲,問題是,你有沒有價值投資的概念,全身的觸覺有沒有準備好?





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本業低檔求生 業外虧損起伏大 錸德轉投資透明度低 投資人卻步

2010-04-12 今周刊





因轉投資事業虧損包袱沉重,拖累 錸德年年虧損,但隨著旗下錸寶、安可光電、鈺德陸續獲利,錸德獲利可望大幅成長,只是錸德仍有許多轉投資公司營運狀況不明,加上本業光碟片仍無顯著起色, 公司營運不透明,不禁讓許多投資人卻步。

撰文‧羅弘旭

攤開錸德二○○四年到○九年第三季財報,只有○八年因為 金融海嘯的關係,毛利率呈現負數,當年的毛利率負六%,全年每股稅後盈餘負二.六八元。本業不賺錢,可歸咎於大環境不好或產品研發跟不上市場需求,但其餘 幾年,錸德的毛利率仍有二%到一四%不等的水準,很顯然,光碟片這項產品仍有獲利。然而產品銷售獲利,全年結算下來,公司仍是虧損,最主要的問題還是過多 的業外轉投資拖累公司。

搭上iPad熱

安可光電可望持續獲利

從○四年到○九年, 錸德除了○七年每股稅後盈餘○.○一元之外,其餘幾年都是虧損,尤其以○六年最為嚴重,每股稅後盈餘負五.七六元。而這兩年,也是錸德轉投資損失落差極大 的兩年,○六年錸德投資損失七十三億元;○七年,錸德未提列任何投資損失,兩相對照,轉投資公司的虧損多寡,就決定了錸德當年的獲利。

在錸 德諸多轉投資中,比較具有技術前瞻性的分別是生產有機發光二極體(OLED)的錸寶科技、生產導電玻璃的安可光電、生產CIGS薄膜太陽能子公司太陽海科 技和生產各種預錄光碟片的鈺德。

這四家公司中,以去年四月上櫃掛牌的安可光電業績最為穩定,由於安可光電的導電玻璃主要用在觸控面板上,已 經打入勝華科技的供應鏈,隨著智慧型手機市場需求增溫,手機使用觸控面板的比例大幅提高,還有iPad帶動的平板電腦風潮,安可光電可望持續獲利。

除 了安可光電之外,從○二年量產以來就持續虧損的錸寶科技,在去年下半年開始轉虧為盈。

OLED這項技術具有輕薄和不用背光源等優點,被看好 可應用於手機螢幕,根據市調統計,去年全球OLED面板產值達到八.二六億美元,年成長率達到三五%,錸寶以一.○六億美元的產值名列全球第二大,僅次於 三星。

雖然錸寶受惠市場因素而業績好轉,但與○八年同期相比,年產值成長率則衰退一八%,面對三星的競爭,錸寶仍有發展隱憂。

轉 投資眾多

另尋市場也代表高度風險

專攻預錄光碟片市場的鈺德,受惠3D電影﹁阿凡達﹂帶動的藍光風潮,加上 SONY等廠商降價,藍光播放機價格跌破萬元關卡,讓需求快速成長。鈺德之前已取得藍光光碟片聯盟BDA認證,今年以來陸續接獲八大影業的藍光壓片訂單, 法人預估今年第一季有可能轉虧為盈。

市場預估,今年藍光影片、遊戲以及資料各項產品的需求,將達十億片規模,比起二○○九年五.四億片的規 程將成長八五%。鈺德目前是國內唯一的大型藍光壓片生產商,將可望成為主要受惠業者。

綜觀錸德旗下的各類轉投資公司,都是為了打破傳統光碟 片市場萎縮的困境,希望透過投資藍光、太陽能、面板等產業,另外尋找市場新機會,但是,全新的技術也代表著高度的風險。

例如太陽海科技所開 發的CIGS薄膜太陽能電池,如果量產成功,高達一七%的轉換效率,比多晶太陽能電池多出五%,成本也更低,但法人私底下表示:「這種技術要靠四種化學藥 劑去合成,技術難度很高,做得出來就是大勝,做不出來就什麼都沒有。」認為錸德今年有可能轉虧為盈的某證券分析師也私底下表示:「錸德除了已經浮上台面的 四家公司之外,還透過投資公司投資許多小公司。」這些錸德轉投資的孫公司,既不清楚經營現況,也不知道公司何時會獲利,只有到了錸德每年公布財報時候,才 知道虧損金額,這種處處充滿復活節彩蛋的公司,即使公司本業再好,只怕也很難說服投資人進場。

廣開投資觸角,效益有待觀察

—— 錸德轉投資公司一覽

轉投資公司 投資成本 持股比率 會計原則 備註中富投資 24.9億元 100.00% 權益法中原國際創業投資 31.8億元 100.00% 權益法太陽海科技 1.2億元 47.83% 權益法 2009年7月獲得國

發基金投資5億元

博 錸科技 31.2億元 85.87% 權益法錸寶科技 58.7億元 70.60% 權益法 2009年下半年開始

轉虧為盈

安 可光電 3.2億元 60.19% 權益法 打入勝華供應鏈,

公司已經獲利

互力精密化學 N/A 19.88% 成本衡量國碩科技工業 N/A 10.91% 備供出售鈺德科技 4億元 15.38% 權益法 預估第一季轉虧為盈資料來源:錸德公開說明書



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人人都應該是價值投資人 巴黎


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巴黎:

我很不明白,為何投資人以為買入一支質優的股票就能以後無憂,無論從現實考慮,或從過去的經驗,我們都知道可能性很低,當然,掛 上"質優"二字,就好像有一個免死今牌,你總是很容易相信"優"、"好"、"高增長"、"高盈利"、"高帳值"....一系列的優美用詞,況且,有時,它 們確實是有數據支持。

我不妨舉一個非常實在的例子,早一段時間,我看到一篇為Security Analysis第五版寫的序言,行家一出手,就知有與無,那位仁兄的說股力,和對價值投資的認識,不下於股神,巴黎立刻上網尋找此君的著作。

原 來此君正是Margin of Safety一書的作者,這書已經絕版,可能是作者認為,不應教精蠢人吧!但是好書就是好書,在Ebay, Amazon內,此書售價是美元1000。

我沒有寫多個零,是美元1000!

到最後我在另類地方找到電子版 Download,我看後的觀感是,這書是一本"優質"的書,我也認為它能夠令讀者產生高的投資回報,但我卻不會以這個高價買它!因為市場有其它 類似的書,而價錢是他的二十分之一以下,例如Graham那幾本。

沒有價值投資智慧的人以為,若"Margin of Safey"一書下跌至300美元就很便宜,值得買入,老實說,我不認為,因為價值二字總有點客觀的量度,尤其是在公開的競爭市場,任何產品都有替代品,而替代品就是最好的一把量度間呎!

反 之又如何呢?  不妨看看一些付費投資資訊,只是HK$數元,閣下就可以看個飽,那不是便宜、化算,應該大量買進嗎?

付出去的
價格,得到的價 值,閱讀此類不通的文章,不要說能否像Graham的Security Analysis跨時代、向一個世紀進發,甚至乎上午看那些可憐文章,下午未過已實明只是一篇笑話,又如何談得上有任何價值呢?閱讀它們,不單沒有價值, 反而會亂人心智,應該是作者貼錢給閣下才對!

所以,在Blog友整裝待發,向投資市場進軍前,首先應該尋找一本好的工具書或讀物,同時懂 得用實惠的價錢買入,因為這是對你的投資智慧第一步的測試!!

看這個巴黎Blog站,得到最正值無偏的價值投資概念,不用付分毫,不是非 常神奇嗎?!


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反坑殺戰術 財務長走人、私募定價過低 投資人小心闖蕩股海 務必九大警訊

2010-06-14  今周刊





投資股票,小股東往往因爲沒有與 大股東相對等的資訊,損失應有權益,事實上,小股東並非毫無抵禦能力,散戶們還是可以藉由一些公開資訊透露的危險訊號,來保護自身財產的平安。

撰 文‧劉俞青、周岐原、徐介凡在這個大股東占盡主場優勢的資本市場裏,小股東要如何確保自己的股東權益?看到哪些警訊,話不多說,先閃爲妙,才能在浩瀚股海 裏,進而求投資獲利,退而求安然退場?

以下是︽今周刊︾綜合市場常見的操作手法,並請教專家意見後,爲小股民整理出的﹁紅色訊號守則﹂。

訊 號1

公司做出財務重大決策前,財務長閃電走人以這次大同爲例,前財務長許嘉成在大同宣布減資前夕,閃電 走人,離職原因外界眾說紛紜。雖然大 同以﹁個人生涯規畫﹂爲由作爲解釋,但根據他的身邊人士透露,許嘉成是對這次減資加私募有 不同看法,才掛冠求去。

這種專業經理人與經營階層對於重大決策看法有嚴重歧異,很可能藏有外界難以窺視的目的性,在未能進 一步了解實情之 前,小股東最好小心爲妙。

訊號2

注意私募案 的定價過低

私募價格的訂定多少才合理?八成、 五成還是三成?

怡 和創投總經理楊邦彥對此表示,私募定價過低有幾種指標,一是高於八成,二是低於八成但高 於每股淨值,三是低於八成也低於淨值。前二項可能沒有問題,但如果是最後一項,投資人應該就要特別小心了。

﹁如果定低價是爲了圖利特定人, 代表老闆操守有問題,如果低價是因爲定過高會募不到錢,則代表公司績效一定不好,無論是哪種答案,對投資人都不是好事。﹂元大投顧副總經理鄭宗祺因此建議 投資人,只要看到不合理的私募價格,二話不說,先賣股票爲妙。

訊 號3

虧損減資,似難稱爲好公司﹁虧損嚴重到必須減資來彌補虧損,傳遞出兩個訊 息:一是公司很爛,二是這麽糟的公司,就算不是沒錢,可能也在 技術等其他關鍵因素出了問題。這樣的公司,即使增資進來,問題一樣不會解決。﹂鄭宗祺說。

以這次華映宣布大幅減資六成爲例,過去華映已經有 多次大型聯貸等市場籌資紀錄,資金不斷進來,但依然無法解決本業上長期的問題,就是證明。

訊號4

市場傳言入股 對象與最後結果,有極大落差從常理判斷,一家公司可能的入股對象,除了該公司的經營階層之外,消息不容易從別的管道流出。

因此當該公司最後 宣布的入股對象,與原本市場期待有極大落差時,例如原本市場盛傳是某國際大廠即將入股,對公司股價可能有利多效應,但最後結果揭曉,卻是由老闆有股份的投 資公司吃下。這樣的公司一來可能有哄擡股價之嫌,二來由老闆有股份的公司認股,難免瓜田李下。投資人面對這樣的公司與老闆時,小心謹慎爲上。

訊 號5

注意釋股或私募認 購對象的特殊身分投資人如果學會觀察﹁公開資訊觀測 站﹂上的﹁私募專區﹂,就能從此處 得知私 募認購對象的身分;而如果是上市前的釋股,投資人則可以從上市前的公開說明書獲 知釋股對象。

搞清楚認購或釋股 對象的身分,用 意是在了解公司私募的主要目的,對公司營運是否加分。假如引進領導大廠 的加持,可能讓股 價一飛沖天。例如台積電入股茂迪。又假如引進的對象是市場派色彩較重的資金,投資人則可以視是否認同這位新金主的理念,決定是否出售股票。

訊 號6

掛牌前的釋股,最容易檢視老闆操守按照《證交法》的規範,公司一旦掛牌上市 之後,就必須受到較爲嚴格的法令規範,所有的釋股、減增資等 動作都必須透過重大訊息公告、或在財報中做充分揭露,媒體也會予以較大關注,以確保投資人權益。

但在掛牌前夕,也就是黎明前的黑暗、還沒有 受到太多法律約束的這段時間,卻成爲最容易﹁動手腳﹂的黃金時間。很多老闆在掛牌前,藉口必須達到﹁股權分散﹂的規範,將籌碼分布給對自己有利的特定人身 上,以達到個人某種目的。

此 時,投資人應該詳閱《股票上市公開說明書》,針對釋股一事,檢視老闆是否以具公平合理的方式釋股,作爲是否認同 該老闆經營的投資準則。

訊號7

公司高層邊私 募邊 賣股

公司提出私募申請,背後目的不外乎引進策略投資夥 伴,或充實營運資金等。

只不過,當公司高層如果用七折八扣的低價,大方地認購私募股 權,另外卻又一點一滴地在陸續轉讓持股,這種「左手低價認股,右手釋出籌碼」的態度,就很引人質疑了。

訊號8

大 股東連續申報持股轉讓

通常,大股東在控制經營權的考量下,甚少會出現連續性出脫手中持股;因爲他們的目標是擺在長期而穩定 的經營權,而非短 期獲利。

因 此,當大股東數度、或連續申報持股轉讓時,通常代表公司經營可能已達高點,大股東逢高獲利了結出脫,或是準備先把股價壓低,而後 再用低價私募的方式補足持股。

訊號9

將 獲利子公司出售

當企業獲利不佳,賺錢的轉投資,是業外收益的重要來源,應該特別珍惜才對。但如果企業選擇賣出轉投 資,投資人就要當心了!

從 經營前提來看,賣出明明仍在獲利的子公司,是相當不合理的狀況。尤其要當心內部人士,讓明明可以認列的投資收益,隱藏在層層轉投資之外,成爲無法監督經營 的單位。當投資人無法確認大股東是否以個人身分持有子公司股票之時,最好對這樣的公司股票敬而遠之。
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價值投資人的共同特點 巴黎


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巴黎:

Graham在Intellegent Investor一書內提到自已一個慘痛的經歷。
他向老板提議買入的一隻股票被否 決,而他一直再從末買過這隻相識於微時的最後股王--------IBM。

Warren Buffett說,他當學徒時Graham常常否決他的建議,他也在Intellgent Investor書後說他的眾多基金經理,每個人選股都非常不同,一些持有幾年,一些較被動、一些主動,...每個人也很難影響另一個人。

是 的,在價值投資族內,每個族員的投資標都非常不同,有時,如果不是他們自已透露投資原則,外人是很難單以他們的組合,得知他們是在運用價值投資法。

這 反映,價值投資人都只相信投資的王道而非任何人的建 議

Blog友很多時都來文問我對某股的看法,我一般都只回答應該從那方面入手的原則,當然有時我有個人的 偏向,例如我一直不愛地產股、電訊股、科技股。所以我亦很自然否定了他們。興幸,在自已領域上,我仍有很多賺錢的機會,而放棄那些股的機會最差的結果是不 需要罰錢。

我的重點想說什麼呢?

我是想說,如果閣下已經對一支股票作了很深入的研究,你應該像一個合格的價值投資人,有 能力為自已的投資負責任,你也應有辦別那些只不過是皇帝的新衣或個人偏好的說法。  

錯誤和回報,在投資場上都只是相對而已。例如有一 百個錯也可以有十倍的利潤,只要你有一千個Margin of Safety,反之有一百個對也會蝕錢,只要你是沒有任何Margin of Safety。由此可知,不應因為別人的說好或說差的正確性,影響你的決定,每一支股票也可以有應該買入和不應該買入的理由,而如何決定就在於守候者的耐 心與對那支股的Margin of Safety認識程度!


後記:
出了文後,看到CKM001君的另一編關於如何避免因 股評人意見而損失,這篇文也近似如何判斷別人的意見。但是我和他的處理方法卻非常不同。

他說要問三個問題,我的意見是那些問題都是投機的 問題,因為我們沒有可能不問一個更嚴肅的問題------那企業到底價值是多少?

可能CKM001君是想以那三個問題引出股評家的不稱 職,不過我的想法是,即使那個股評家是股神,他全副身家買入某支股票,這二個條件都不會影響那支股票的根本的價值,即我們是判斷股票的價值,而非判斷股評 家的價值,同時亦絕對不應因某股評人的言行而愛或廢那一支股,這亦是我出本文的目的。



價值 投資人 投資 共同 特點 巴黎
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金融危机送给价值投资人的红包


http://blog.sina.com.cn/s/blog_5667715b0100l1na.html


刚读到梁军儒兄的小文《你真正赚到了多少》,很有感慨。在证券投资的前十年,总摆脱不了“讲起来头头是道,做起来亏多赢少”的尴尬境况(和现在很多投资者 面对的问题一样)。现在想起来非常正常,无非是专业水准不够加上定力修为欠缺的必然结果。到如今经过将近20年的学习磨练,价值投资理念已深入骨髓,对公 司投资价值的理解更深刻、长远,盈利变得理所当然而缺乏悬念。悬念是有的,那就是所需时间多长、盈利最终多大、什么时候是最佳卖出时机等仍然难以准确预 测。这又有什么关系呢,它们并不会导致价值投资人亏损。

    08年的金融危机,对真正的价值投资者来说,却无疑是一个天上掉下的大红包。那时我几乎能听见巴菲特先生内心的欢笑。后来我们果然看到他一笔笔巨资的收购行动。毫无疑问,再过数年,这些抄底收购的收益将是惊人的。我很清楚,巴老的神话将继续上演,和他的健康一样长。

    我今天也晒晒这次金融危机送来的小红包之一。感谢金融危机,让我们能以铜的价格买到金子。作为一个范例,希望能启发和鼓励大家走上正确的财务自由之路 -- 只有真正的价值投资,才是股市里唯一可长期保持盈利的法宝。

    这是我帮朋友打理的帐户之一。下面是券商发的2009年5月29日和2010年7月28日的帐单,其中的敏感信息我划掉了,大部分股票名也划掉了,以免误导大家;因为其中大多股票我只买一点点,是为了方便一起参加公司的股东会。

 

    该帐号的基本情况:

        2009年5月29日总值159xxxx(基本上等于初始投入)

        2010年7月28日总值466xxxx

        收益率193.55%

 

    这个收益率当然是不可持续的,前面已经说过这是金融危机送来的红包。从现在看来,拿红包的日子暂时还没过去,今后1-2年我们还有红包可拿。从长远来说, 随着管理资金的增长,投资难度越来越大,平均年收益20-30%应该是很高的目标了。在当年彼得林奇的资金级别上,林奇的收益率可以跟巴老不相上下;那也 是林奇拼了小命才达到的(他一年要拜访400家公司,平均每天超过一家)。到了巴老的资金量级别,就算林奇累死也跟不上他老人家的步伐(这是由两人不同的 投资模式决定的)。而巴老居然还能取得20%以上的年均收益率,只有惊为天人了。

 

    这是前述两份扫描档:




金融危机送给价值投资人的红包金融危机送给价值投资人的红包


金融 危機 送給 價值 投資人 投資 紅包
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主管機關漠視投資人權益 股價掛牌大跌 安恩、安瑞股票上櫃三大怪現象

2010-7-26 TWM





電視劇「新兵日記」紅火,股市新近掛牌的兩位僑生||安恩與安瑞也因為股價大跌,成了股市焦點。上述公司因採用第一上市方式掛牌,享受不少優惠,但衍生出來的風險竟要投資人自行負擔,不禁要問「主管機關為何不替投資人把關?」

撰文‧賴筱凡

被證交所與櫃買中心視為「政績」的第一上市,隨著陸續在五、六月掛牌的IML(簡稱安恩)與安瑞,因股價雙雙跌破承銷價而「破功」。安恩股價從最高價下跌迄今,跌幅更達四四%,遠甚於大盤,不禁令人要問,這兩家公司究竟出了什麼問題?

我們嘗試在安恩跟安瑞的公開說明書裡尋找蛛絲馬跡,希望能夠解答投資人的疑惑,才發現從安恩跟安瑞身上,能看到的怪象還真不少!

怪象一:各國會計制度不同累虧也能上市?

首先,攤開安瑞財報洋洋灑灑六百多頁,光是第一步解釋安瑞架構重組,又是控股公司、換股,就讓投資人看得頭昏眼花。櫃買中心副總朱竹元解釋,像安瑞這樣架 構重組後掛牌,在國外其實很普遍。但問題就出在,這種架構重組後公司,如何編製財報,台灣完全沒有明確規定。安瑞是開曼公司,又有美國、大陸子公司,每一 個地區的會計制度大不同,要如何統一,做出讓投資人看得懂的財報。

為符合台灣上市規定,安瑞特地在去年五月設立,再用安瑞與安瑞開曼(Array Cayman)進行換股。弔詭的是,安瑞沒有前三年的財報,因此櫃買中心容許安瑞採用所謂的擬制財報申報,又受制於各國會計制度相異,其實安瑞到去年九月 帳上累積虧損還有三.六九億元。

然而,按照櫃買中心的掛牌審核機制,去年申請上櫃的公司,至少○八年與○七年的稅前損益率要達三%,就算只看單一年度,稅前損益率也要有四%,而且是在不 能有累虧的狀況下,才能掛牌上櫃。把相同的標準放諸安瑞身上,卻完全不可行,光是兩地會計制度不同,就讓櫃買中心在審核安瑞的過程中處理很久。最後業界人 士也只能說,「既然台灣會計師敢簽,就代表他們負責。」讓安瑞這種累虧也能掛牌的怪象,稱之為一絕!

怪象二:營收集中單一客戶解釋得通就行?

同樣也是外國公司來台掛牌的安恩,最為人詬病的就是銷貨過度集中。高達七二%營收來自大客戶兼股東的三星,在客戶與股東關係加乘下,讓安恩坐擁比同業還高的毛利率。

其實,最懂營收過度集中單一客戶之痛的,莫過於蟬聯兩年興櫃獲利王的面板驅動IC廠瑞鼎。明明每年都有賺進一個股本的實力,卻始終只能在興櫃蹲,關鍵就是營收過度集中於單一客戶。同樣的客戶過度集中,在不同公司身上,出現截然不同的命運。

早期,主管機關有銷貨比重超過七成「不宜上市條款」,如今在時空環境改變下,變得更有彈性,只要解釋得通,不再是股票掛牌的阻礙,瑞鼎的問題也得以解套。 只是這些公司都能按照計畫降低單一客戶銷貨比重?「只要銷貨集中的比率沒有逐年上升,也有提出改善的計畫,我們的看法就會比較持平。」證交所副總朱士挺 說。

一家在開曼群島註冊的科技廠財務長就解釋,現行的IPO法規裡,不論是哪個國家,都沒有規定營收過度集中單一客戶,就不能上市掛牌,「你只能說它的投資風 險高,只要他們在審議會上解釋得通,審議委員就不能用這點不讓它掛牌。」怪象三:員工認股權發一堆費用壓力大增!

還有一大麻煩,就是員工分紅費用化的問題。為了留住人才,發行員工認股權是很正常的作法,不論是安恩、安瑞在掛牌前,都有發行員工認股權,只是來到台灣後,一旦員工要執行認股權,公司就得認列這筆費用。

安恩解釋,其實安恩在○七年前發行員工認股權時,就已經提列費用,有問題的是○八、○九年所發行的部分。由於美國提列員工認股權費用的會計制度與台灣不同,光是認列費用時,該用什麼計價方式,就有很大的差異,也讓近期市場對於安恩的員工認設權費用議論紛紛。

其實,在公開說明書裡,清楚寫著安恩兩次發行的員工認股權占總發行股數達二三.二一%,對照台灣公司的員工認股權比率不得超過一五%,安恩的員工認股權比 率似乎偏高。不過,安恩也表示,早在掛牌前,就已經盡量將能轉換的員工認股權轉成普通股,迄今尚未執行的只剩下一三.八九%,力求符合台灣的法規。

朱士挺承認,安恩員工認股權的問題,也是證交所要求必須加強揭露的部分,但安恩發行員工認股權是在掛牌前,「我們只能要求來台掛牌後不能再增加。」這樣的作法顯然消極許多。

儘管如此,一家正待審查的開曼公司主管還是替安恩、安瑞喊冤,「主管機關已經全盤要求外國公司要來台灣掛牌,不管面額、財報、制度,就得照台灣的遊戲規則 走。」但從安恩、安瑞的公開說明書中,還是找到不少與台廠掛牌相異的怪象,就連投資外國公司都得先簽「風險預告書」,確定求償無門,主管機關無疑將投資風 險讓投資人自負。

兩家外國公司掛牌後衍生的怪象,主管機關若不重新檢視審議過程、要求外國公司增加資訊透明度,屆時等著掛牌的十二家興櫃外國公司,可能都會讓投資人卻步,想投資也怕怕。



主管 機關 漠視 投資人 投資 權益 股價 掛牌 大跌 安恩 、安 安瑞 股票 上櫃 三大 現象
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“金山隐形人”雷军:天使投资人最高境界


http://www.cb.com.cn/1634427/20100802/141444.html


 雷军,金山。

  一时间,这两个词成为IT界的焦点,更成为天使投资界逃不掉的话题。

  就在雷军7月上旬以一件淡 粉色休闲上衣出现在清华创业者训练营中,说着“薛蛮子”(本名薛必群,著名天使投资人)的教诲,“低调做人,踏踏实实干事”之后,一家媒体关于“雷军与求 伯君暗斗三年、两次逼宫”的报道,便惹得金山公司不得不召开紧急会议,而这个事件的主角雷军,却没有出现,只是以电话连线的方式告诉大家,“工作是在金山 董事会层和股东层,没有回到日常管理岗位”。

  16年和3载,金山总裁和天使投资人。

  雷军的职业经理人角色和天使投资人俨然已经有了很深的交集,表面上看,雷军离开金山的3年时间,不断投资新的项目,投资那些还没有成为公司的公司,而实际上,这些公司正是金山的短板。

  这三年中,雷军像“玩失踪”一般,很少在媒体上露面,他似乎不愿意让人们知道他在干什么,又或许在投资的背后有着更深刻的运筹帷幄。

  现在,雷军借求伯君一席话又将金山推到了风口浪尖,而在风口浪尖之上,也是最容易出现颠覆性的变局。这场变局的导演,不是金山,不是求伯君,也许正是三年来一直充当“金山隐形人”的雷军。

  运气很重要

  对于成功投资多家企业的雷军来说,他也毫不避讳“运气”这个词,甚至在很多时候,他强调甚至重视运气的成分。

  对于一个相信能力的人来说,运气也许只占据20%的比重,但是对于一个相信运气的人来说,运气却占据了80%的比重。

   雷军讲到看《异类》那本书中关于冰球的例子,一个加拿大青少年冰球队中的明星少年大部分出生于4月份之前,也就是说4月份之后出生的人在加拿大玩冰球基 本不可能成为明星。究其原因,实际上和冰球联盟的报名时间有着很大的关系,加拿大冰球队的少年的入选标准是,在当年1月1日满9岁的青少年能入选少年队, 如果出生稍晚,就得再等上一年,这样来说,接近10岁的孩子在体能上肯定比9岁的强,因此,明星球员多出生于1、2、3月。

  “这便是运 气的成分,如果能碰上那个时间点,而且又在做对的事情,创业成功的概率便会大很多,”在经营金山16年,又干了几年天使投资的雷军已经将运气的比重提高到 了80%,他感叹道,“就像那些加拿大冰球队的明星球员一样,出生的时间成为了偶然中的必然,纵然体力再好也没有用,这就是运气。”

  微软董事长比尔?盖茨1955年出生,苹果创始人史帝芬?乔布斯1955年出生,谷歌CEO埃里克?施密特1955年出生……在美国的IT界,如果1954年出生,太老;而1956年出生,又小了一点。

   对于中国一些企业家,雷军更是熟稔于心,“联想杨元庆1964年出生,金山求伯君1964年出生,阿里巴巴马云1964年出生……”雷军继续解释,“道 理其实很简单,1964年出生意味着他们大学毕业一至两年之后,中国的电脑工业开始发展,而互联网中的这波人,几乎都是1972年或者1973年出生,对 于他们来讲,正好在大学毕业一至两年时间,中国的互联网开始发展。”

  发现这些人和那些看似巧合的时间之后,曾经一度以为自己运气不错的雷军,突然醒悟,“自己1969年出生,干嘛不早几年1964年出生,或者晚几年1972年出生,而偏偏夹在两者之间。”

  尽管网络上将雷军视为IT界的劳模,他自己也知道是因为勤学苦干而出的名,毕竟从1988年加入金山开始,十几年时间,一直在金山耕耘,甚至差点在1996年关门……这些挫折,雷军和他的团队都一步一步走过来了。

  其间,从金山账上十几万元到5亿元,没有依靠任何一家风险投资的帮助,更在1999年上市,而这上市之路一走就是8年,8年5次IPO,不但没有影响到金山,反而让它越挫越勇。

 雷军常常纳闷,“怎么别人一下就能上市,金山怎么就这么难?”对于第一次上市就脱掉一层皮的金山来说,如果上市五次,脱掉了五层皮还能活下来的公司,大概也就是金山了。

  雷军的顽强,带给了金山的顽强,虽然做企业需要一点这样的顽强谨慎,但运气,更像是锦上添花。

  所以对于在大多数人心中那个“古董级”的金山,雷军颇有遗憾,“我们经历了这么多转折性的机遇,包括中国电脑工业的开始,中国互联网的发迹……但是金山却让我不知如何形容,总觉得存在一些不足。”

  一如他在新浪微博上的反思一般,“过去金山的事,鲜有我没有掺和的,22岁的金山没有大成,有我一份不可推卸的责任。纵然有很多外部因素,纵然有很多我不能左右的因素,我只反思我自身的问题,3年下来,结果还是让我受益良多。虽然晚了,但子曰:朝闻道,夕死可矣。”

   而今,回到金山,雷军是否琢磨着将这几年反思和所得弥补金山的不足,对此,记者未收到雷军的任何回复。只是金山的一纸声明似乎在诠释些什么,“2007 年12月20日,雷军卸任金山软件总裁兼CEO后,留任金山软件董事会副主席,同时担任董事会战略委员会主席一职,专注于公司的长期战略管理。此后,雷军 也一直在参与公司的重大决策,是公司的重要决策人之一。”

  如果真如声明中所说,那么雷军在这几年时间里,一面是金山的“隐形人”,一面则是投资人的“天使”。

  天使投资最高境界:甩手掌柜

  时至今日,雷军依然是金山的大股东,只是面对已经蒸发60%的股价,他的心里应该会很痛。而也就在金山市值缩水的同时,雷军在其所投资的多家企业中所占股份和市值理应不亚于金山。

   充当金山“隐形人”的几年时间里,雷军投资的手笔不在少数,UCweb(手机浏览器)、语音IM、拉卡啦、支付终端、杀毒客户端、网页游戏、网络游戏、 3G社区、凡客诚品……而在离开金山的半年时间里,雷军思考更多的是未来的投资方向,正如他所说,“看五年,想三年,认认真真做好一两年。”

   可以说,雷军早在2007年,甚至更早的时候,就开始考虑五年之后,中国的投资机遇,然后他发现,答案就是“移动互联网”。因为那个时候,他发现已经有 不少学生、农民工、保安用手机上网,尽管那时的手机上网就好像二十几年前用电脑上互联网那般不好使,但他相信,随着手机用户的大规模增长,移动互联网一定 能成为未来的趋势。

  于是,便将“橄榄枝”抛向了UCweb,它来源于You Can Web的缩写,意思是:“你能够随时随地访问互联网”。之后的2008年,在UCweb产品逐渐成熟之际,雷军成为了那里的董事长,并提出硬性指标,“未 来一年,日浏览PV(页面刷新次数)超过10亿页,日活跃用户超越1000万。”

  如今,UCweb一个月差不多有60万左右的活跃用 户,这意味着,在100个中国人中,就有5个人在使用。雷军预计,在不久的将来这个数字会突破一个亿。而从商业模式上看,如果在浏览器中加入手机支付模 块,按照每天1000万人使用来计算,每人在网上支付一次哪怕只收取1分钱的费用,每天的收入就是10万元。

  而在对UCweb进行投资 之前,雷军实际上是通过对乐讯社区(移动互联社区)的投资过程中,深入了解了移动互联网,甚至为了弄清楚移动互联网的各个环节,雷军有十多部手机:诺基亚 E71;iPhone 3GS;Nexus One;HTC G2;Meizu M8……在他看来,干移动互联网这一行,最少需要了解三种操作系统,Andriod(谷歌开发的操作系统);iPhone OS (苹果公司开发的操作系统)和 塞班系统。

  他相信,移动互联网的规模将是互联网的10倍以上。也正是凭借着这种执着,在6个月的时间内,雷军帮助UCweb从一个融不到钱的公司,转变为获得1000万美元投资的公司。

但是,雷军没有放弃能成为一个甩手掌柜的梦想,在他眼里,天使投资的最高境界便是,“能当一个甩手掌柜,也就是说,把钱投到一家公司,不闻不问,几年后几十倍的利润拿回来。”

  而从他所“钦点”的公司来看,无论是孙陶然的拉卡啦,还是陈年的凡客诚品,再或是李学凌的多玩游戏……雷军作为天使投资人,为他们融得的资金大概都在上千万美元以上,从行业细分领域上眺望,这些公司俨然已经成为了行业里数一数二的“大亨”。

  一转眼,16年金山,3年天使,雷军从一个职业经理人甩手成了金山的二股东,干起了天使投资,按理来说,这些公司都极可能比金山更成功,而此时的雷军却决定回到金山,趟这股浑水。

  其中原委难以拿捏,据腾讯网科技总监程苓峰的斗胆猜想,也许金山只是一个融资平台和壳,用来支持或并购有互联网基因的新兴公司。而从雷军这几年投资20来家鲨鱼潜质的公司来看,其中的整合的可能性更大。

   手机浏览器、语音IM、B2C、支付终端、杀毒客户端、网页游戏、网络游戏、3G社区等等项目均在雷军麾下,而此时回到金山,对于业务平台的整合与并购 又怎能不是明智之举?再加上雷军离开的几年中,金山每况愈下,不仅是网游落到行业第十,杀毒更是受到360蚕食,所以现在的金山要将杀毒和网游两大核心业 务直接向雷军汇报。

  昔日的天使投资人,如今又将再次回到职业经理人的角色,只是此时的雷军又多了一双“天使的翅膀”。也许,当初雷军的 离开,就是为了今天的回来,也许当初一笔又一笔的投资就是为了金山的明天,也许金山的股价会在未来几次大的整合与并购中重振,也许那个曾经的程序员,正走 在梦想的道路上。
金山 隱形 雷軍 天使 投資人 投資 最高 境界
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耐心的投資人是最好的投資人 人世間 之 大象無形

http://foreverchan.blogspot.com/2010/08/blog-post_12.html

說起股神,大家都會想起70年代到80年代的Warren Buffet或Peter Lynch。然而,正所謂“江山倍有人才出,一代新人勝舊人”。從90年代到21世紀,多位元華爾街著名交易員和基金經理的投資歷史回報紀錄也足以使他們 可以當之無愧地被稱為“神”,有些股神的回報紀錄連大名鼎鼎的Warren Buffet都只能望其脊背。

對沖基金Reindeer Capital的創始人、基金經理Stuart Walton在從1992年到1999年的8年裡的投資年平均回報率為令人咋舌的115%(8年裡翻了456倍),其中最低的年回報為63%,最高的為 274%!這位仁兄在1999年因為和妻子鬧離婚,覺得不能集中100%的精力做投資,就把他的基金管理的1億5千萬美元都退還給了投資人,飄然離開了股 市。

Mr. Walton有兩件事讓人印象非常深刻。一個是他創立的基金只有兩個人:他和一個工作半天的秘書。二是,他的投資算是無師自通。他有MBA的學位,但他卻 只做過債劵交易員和股票經紀人。在他做股票經紀人的時間裡,他需要把公司的股票研究報告給客戶,和客戶討論市場,以促使他的客戶會通過他的公司交易。在他 工作前8個月,他的業績是讓人尷尬的0。他迫不得已,只好另尋出路,開始給他的客戶推薦他自己認為值得投資的股票。從那以後,他的業績才實現了“零的突 破”。直到有一天,他的一位元客戶給了他一筆錢管理,他離開了那家經紀公司,成為一名基金經理。

Walton把他交易策略的決定因素等分為4份:1)股票基本面,2)股票技術面,3)大盤走向預測,和4)股價對各種資訊(宏觀經濟和公司消息等)的歷 史反應。其中4)我覺得也很有價值。雖然Mr. Walton並未詳細說明,我想他的第四個因素應該指的是股價對消息的不對稱反應,比如壞消息來時股價不跌,或者跌了很快就反彈。好消息來時,股價就狂奔 而上,很難回檔。這種股就屬於好股了。

Walton的電腦上寫著這些交易規則:

1)耐心等待機會
2)按你自己的風格和想法交易
3)不要做衝動的交易
4)不要在一個公司或著一個事件上押寶太多
5)集中注意力,特別是市場大動的時侯
6)學會預期和等待,而非消息出來了才反應
7)尊重市場
8)買股之前認真思考各種可能性,包括賣價。
9)如果你對一隻已買的股票感覺不好或不確定,就賣了它
10)強迫自己做逆著大眾想法的交易
11)使用圖像識別進行交易
12)不要只看明天,要看6個月和一年的前景
13)股價先行於公司的基本面
14)如果市場對消息有不按常理的反應,這是個強列的信號
15)學會認錯
16)我們會常常犯錯,要快速識別winner和loser
17)每一天要從昨天的收盤價起算,而非你的買點
18)跌了買更多很容易做,但常常是錯的
19)強迫自己在勢頭極弱時買,勢頭極強時賣
20)要避免一切分心的事
21)保持信心 --- 機會總會來的。

Mr. Walton的交易規則雖然多了些,它們應該都是他用“血的教訓”換來的。我想任何一個認真對待投資的人看了以後都有會有所體會。關於第一條交易規則“耐 心等待機會”,華爾街著名交易員江平談他的投資經驗時,也講過“武林高手十年磨一劍”。“耐心”在投資裡的重要性可見一斑。

Walton講到“Sometimes the opportunities are so obvious that almost can’t lose when they come around; the only problem is that they don’t come around that often. The key is not to lose money in the times in between”。意思是講“有時好機會來時可以幾乎保證你的交易不丟錢。問題是它們並不常來,重要的是,在這些好時機來之前,你不要丟錢”。

有幾個例子能說明耐心可以等到好機會。在2000年美國科技技股泡沫的時侯,微軟的市值是6千億美元,為營業額的20倍。注意是營業額,不是贏利。這樣的 市值幾乎肯定說明微軟被高估了。當然,賣空股票時,時機和設置止損點很重要。當《華爾街日報》在2000年3月左右發表了一篇文章說“網路公司季度報表的 會計規則不合乎標準”後,科技股價便一瀉千里了。

另一個例子2004年下半年時中國股市的估值。中國公司的利潤在2004年的下半年開始大幅上升,上證指數的利潤回報率達到10.4%,比2004年上半 年的4.7%高了一倍都不止。中國證府在2004年的下半年開始加息,5年定期存款利率從2.8%上升到3.6%。雖然2004年不能稱之為中國經濟的復 蘇期,但對於新興市場而言,股市回報率為10%(對應於市贏率為10)是不可思議的便宜,是買股的絕佳時機。從那以後,上證指數就從2004年底的 1266上升到現在的5230。

有一點需要指出的是,上證指數從2004年底的1266繼續下跌倒了2005年6月的1081。不過大家都知道新興市場的股票價格震盪幅度大。我們也要看 到上證股指從2005年中期到現在一漲就是4.8倍。這在成熟市場決對不可能。所謂風險與預期回報率共存。不要太貪心,控制好你的風險和調整你持股數目的 大小吧。我們既然做長期投資,就把持股數目放在一個我們的心臟不會整天砰砰跳的地方。

投資的訣竅之一:耐心的投資人是最好的投資人。

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好的投资人 Barrons

http://blog.caing.com/article/8377/

    真正好的投资人,看问题的角度都与别人不同。有人认为消息才是最重要的。在股市中,消息灵通确实有一定的优势。但 是,消息的及时性无法比得上不同的视角。因为及时的消息只是在同一域中有一个时间的提前量,而不同的视角往往是另外一个域的。这就好像蜜蜂能看到偏振光, 但人不行。蜜蜂可以凭借偏振光导航,但人只能依靠其他的。又比如看上证指数,在时域看到的是上上下下随时间的变化。而经过傅立叶变换后,在频域则看到的是21个月的周期波动。当然,巴菲特看到的与别人更不相同。从这个意义上讲,我们与巴菲特是不同世界的人。做一个好的投资人,实际上是在寻找另外一个世界。   

好的投资人

   

好的投资人

   股 票的价格源于人们的各种预期。而随着新的信息的传播,人们的预期不断变化,从而推动股价随机漫步。而信息的本质就在于其“不可预测性”。能够被预测的根本 不是真正的信息,而是我们已经掌握的东西。无论你如何预测,总会有预测不到的真正的“信息”出现,带来意想不到的结果。所以,我们无法简单的依靠预测信息 对股市进行择时,因为信息根本无法预测。     单 纯的定量基本面分析,也无法获得成功,因为这种分析可以解释过去但却无法揭示未来。而只有对企业的商业模式的深入研究,对企业的运营本质的根本理解,对企 业的“护城河”等定性的因素的分析,才具有预测未来的力量。因此,定量的基本面分析必须结合定性的企业分析。这也是为什么格雷厄姆说“量化的数据只有在定性调查的支持下才是有用的。     如果我们忽视股价的波动起伏,也不考虑基本面分析,而把投资活动转化到一个全新的域进行观察,就会有完全不同的理解。这个域的世界也许更接近巴菲特所看到的世界。   

好的投资人

   如果我们把投资押注的多少放在X轴,本金的复合增长速度放在Y轴,我们就得到了一个完全不同的域。   

好的投资人

   在 这个域里,投资的复合增长速度取决于你押注的比例。如果你一直能在最佳押注比例附近投资,合理安排投资,你的投资复合增长速度将最快。如果你过于胆小,不 敢押注,不敢投资,财富增长会很慢。但是,另一方面,“过犹不及”,如果你过度押注,投资的复合增长速度也会下降。而且,过度押注的危险在于,你可能倾家 荡产。从数学或者信息论的角度看,投资与赌博并没有本质的区别。赌性太强,偏向过度押注的人必定以输光所有本金告终。股市投资也一样。这也是为什么凯恩斯 说“职业投资行业对没有赌性的人是无法承受的单调与苛刻。而对有赌性的人,他必须为其赌性付出相应的代价。     回 过头来再看巴菲特,他在两个不同的域里都有非常强的优势。他擅长企业的深入分析,并结合基本面分析,能够洞察未来。另一方面,在另外一个域里,他能够配置 投资,达到最优的投资比例,集中投资于自己最擅长,最有优势的股票。他不借钱投资,不运用杠杆,不过度押注,避免了大规模损失本金的可能性。     好的投资人,实际上是在不同的世界。要做好的投资人,必须寻找不同的世界。


好的 投資人 投資 Barrons
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投资人,也是创业导师?

http://www.yicai.com/news/2010/11/608592.html

宁波鄞州区产业结构面临重大转型,服务业、环保节能、IT等领域正成为当地的新兴产业。然而,新兴产业的确立并 非一蹴而就,除了资金以外,后续更需要源源不断的“养分”补充。但在当地企业奥林网络科技(宁波)有限公司总经理陈震洲来看,鄞州当地在此之前并没有很好 的“smart money”。

为此,近期宁波创业加速器基金的成立成为了宁波市鄞州区区长薛维海心头的一件乐事,因为在他看来,自己又多了只无形的“抓手”。“产业升级不像是换个包装那么简单,要发展新兴产业,如果只有靠招商这个抓手,是远远不够的。” 他告诉《第一财经日报》。

薛维海口中的“抓手”是亚商集团、创业加速器基金董事长陈琦伟从去年开始创立的加速器项目。通过挖掘早期的项目,整合创业导师资源,筛选、培育并直接投资创业早期的好苗子。

其实,“投资人+创业导师”的角色在业内并不少见。在此之前,柳传志办联想之星CEO特训班,成立规模4亿元的天使投资基金。而李开复则兴办创新工场,提供种子基金。

瞄准早期

20多年的企业咨询经验以及 10多年的PE从业经验,陈琦伟坦言,接触的企业越多,却越让他显得不安。他告诉记者,中国企业的总体寿命其实并不长,每一代兴起的企业家都是在特定环境 下靠自己摸索发展起来,走了不少弯路,且保留下来的创业经验因为时代、环境的不同不具有传承性。

不仅如此,他还发现,资金的快速进入让 PE在短短3年内得到了爆发式的发展,光鲜的财富故事时不时地出现,这些被他看来所谓的“浮钱”也让企业的创业心态变得浮躁。“现下企业增值已不是靠一份 耕耘一份收获的积累,更多人贪恋上了玩资本游戏。”他指出,“PE就是一群抢着摘桃子的人,而他们抢的手段也很简单,就是不断地抬价,价高者得,这也让企 业陷入了拔苗助长的误区。”

与其跟风加入“抢桃子”的队伍中,不如从种子种下去的时候就挖掘好苗子,把投资向前端延伸,提高门槛。“如果有一个平台,能集中早期企业资源,将核心的资源、人才、服务、经验等能力整合在一起,就像是建一个蓄水库一样,效率肯定会比一个企业单打独斗来得更高。”陈琦伟想。

落到实地的计划便是,建立一个规模为1亿元的加速器母基金,通过与各地政府合作,在一年时间内投向各地的规模约1亿元的子基金,母基金出资至多2000万元,其他从当地募集,以此逐一在创新项目集聚的区域布点。

各个子基金落地后组建团队驻扎在当地,深入接触企业,挖掘潜力企业,并将拟投资项目上报总部,最后经过决策委员会的投票决定。子基金大约在2年时间内完成全部投资。

柳传志始终认为,凡事要有强烈目的性,而联想之星的目的也正在于关注年轻创业家。通过联想青年公益创业计划胜出的草根创业家将获得进入联想之星 CEO特训班的机会,除了接受柳传志及联想多名高管亲自授课外,联想之星已成立的规模为4亿元人民币的天使投资基金也将在5年内悉数投入中国早期项目。

明星效应

李开复在创办创新工场时获得了中经合集团董事长刘宇环的支持,并在一个星期之内,柳传志、郭台铭、俞敏洪和Youtube创始人陈士俊纷纷站队支 持,并以创业辅导者的身份加入其中。而李开复本人的明星效应更是让他有十足的魄力计划在第一个五年周期内,敲定8亿元人民币的募集资金,并在一个月不到的 时间内已完成先期融资额的一半。

同样人脉不错的还有陈琦伟,当他把自己的理念告诉朋友后,很快就得到了红杉资本沈南鹏、杉杉控股郑永刚、莫泰168沈飞宇、易居中国周忻、美特斯邦 威周成建、上海市大学生创业基金会以及原高盛全球合伙人徐子望、原聚众创始人虞峰、正信银行刘向东等人的赞同,这些人迅速成为了加速器母基金的投资人。 “大家平时经常在一起打球,一来一去彼此都熟悉,都觉得这个主意不错,就一起做了。”陈琦伟坦言。

从概念成型到三个子基金落地,陈琦伟只用了不到半年的时间。除了20年的咨询业务让亚商集团积累了大量与政府合作的经验之外,陈琦伟自言这些企业家朋友的加盟更是让他底气十足。

在宁波子基金成立大会上,他就打趣地说:“来到宁波的信心除了自己是宁波人的女婿之外,还在于有杉杉跟我的合作。”

而沈飞宇也向记者提及,自己的企业以前也有被资本注资的经历,现在自有资金充裕的前提下,也希望能给创业企业一些提点。同样参与宁波子基金的颖奕集 团董事长凌临贵也表示:“我创业34年,前10年天天工作超过10多个小时,怎么做都做不好,企业要增值,有时不是靠自身就能实现的。”

“这些明星创业家的加入不仅能吸引到更多的创业者,关键是他们的经验能帮助企业少走弯路,促成下一代企业家的成功。”陈琦伟说。

共同理想

“加速器投资的项目就好比是小朋友,我们会花1~2年的时间将他们‘调教’好,再将其交给企业界的叔叔、伯伯,包括加速器的股东,让他们再继续把企业养大。”

陈琦伟毫不避讳地表示,加速器是个接力基金,它介于天使投资与 VC之间,这样的定位也确立了80%的项目将不走IPO通道,而是将依靠亚商长期在咨询业务上积累的上市公司资源,与其结成战略合作关系,以股权转让的形 式退出。据悉,目前这批合作上市公司数目已达到20多家。

而运作已一年有余的创新工场也迎来了自己的第一批成果。在公司1周年的庆典上,李开复带来了投资的12个项目,集中在移动互联网、消费互联网、电子商务领域和云计算领域,同时其首个投资项目Tapas手机操作系统已正式接受市场考验。


投資人 投資 也是 創業 導師
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《證交法》管不了海外企業第一上市 修法怠忽 投資人權益漏洞何時補?

2010-12-27  TWM




二○○九年八月IML(安恩科技)遞件申請第一上市至今,證交所推動海外企業第一上市已逾一年,過程中,各界廣泛討論《證交法》對海外公司規範不足的問題,但主管機關至今遲未有效「補洞」,心態之消極,已讓小股民置身於高度風險之中。

撰文‧徐介凡

證交所拚業績推動海外企業來台第一上市(櫃),但國內修法配套卻沒有及時跟進,反而讓有心人士藉此規避《證交法》的漏洞,不但內線交易、操縱股價、財報不實等重大違規無法可管,就連董監事持股相關規定、資訊揭露等重大公司治理事項也無須遵守。

亂 源,出在「《證交法》管不了外國公司。」國際通商法律事務所律師朱永宜指出,《證交法》第四條規定:「本法所稱『公司』,謂依《公司法》組織之股份有限公 司。」換言之,只要該公司並非依據《中華民國公司法》成立,就不必遵守《證交法》,即使有違反的行為,也無人可管、無法可罰。

補救的修正案還躺在立院

除 了﹁純外資﹂企業無法可管之外,更加不合理的現象,是台灣公司披上「外資皮」刻意規避《證交法》。就算公司、工廠地點,甚至董監事、員工等都在台灣的純台 灣公司,只要將公司註冊在開曼等國家,就等於是取得了外資身分,能夠大鑽法律漏洞。如同立法委員羅淑蕾所說:「一旦(外國公司)犯了法,你根本就管不了 它。」事實上,二○○九年八月從第一家海外第一上市IML(安恩科技)送件申請至今,這個漏洞金管會不但早就知道,一○年十月二十六日,主委陳裕璋亦將增 設外國公司專章的證交法修正草案一併送至立法院審議,未來除了董監事持股成數等五項規定外,其他都得跟台灣公司一樣遵守《證交法》的規定。

但是,根據十二月十七日立法院的審議結果,雖然外國公司專章部分已經通過審議,但因為內線交易、操縱股價等修正案仍未通過,以目前進度來看,下次審議得等到一一年三月立法院的會期,也就是說,最快要到第二季才能真正上路實施。

證期局官員說,儘管目前《證交法》規範外國公司部分仍有疑慮,但實務上已由證交所將相關股東權益、公司治理等規範,納入上市櫃章程之中,應不會有發生弊端的問題。

證交所章程控管仍有疑慮

但 不願具名的金融界人士卻認為:「這樣的解決辦法,其實就是要求公司『承諾』遵守規定,約束力薄弱,因為若真有人打破承諾,只要證交法修正草案一天沒實施, 就無法可治罪。」另方面,證交所為了防止台灣公司利用法律漏洞,先在海外註冊、重組公司,再以海外公司身分回台申請第一上市,在章程中除將海外營收比重、 前往外國註冊公司的理由等,一併納入審查範圍外,更定出公司於海外註冊日期必須在○八年之前才能第一上市的條件,也就是所謂的「禁止迂迴上市條款」。

但知情人士批評,選擇○八年作分野,對其他有上市需求的台灣公司欠缺公平;相對的,主管機關亦應要求﹁純台灣﹂的海外公司,接受券商輔導前便先將公司註冊回台,藉此防範這些公司利用掛牌抬高股價後,於上市前在國外先賣股規避證交稅,甚至其他《證交法》的相關規定。

此外,推動海外企業來台掛牌被證交所視為重點工作,在「業績壓力」下,「人治」能發揮多少功能,令人不敢樂觀。

據了解,即使首家第一上市公司IML在證交所董事會審查過程,曾被列出長達四、五頁A4紙的建議改善事項,最後卻仍在證交所主管「趕業績」的要求下迅速通關。主事者的立場如此,也讓人擔心現行法律漏洞,恐將造成股市更多重大問題。

「法治」規定漏洞百出、「人治」效果不能樂觀,而金管會明知《證交法》的條文規定有重大瑕疵,卻不將修正案分拆送交立法院審議,以求加速實施時程,凸顯主管機關對於保護投資人的心態不夠積極,在證交所趕業績的過程中,遲遲不能加速撐起最基本的保護傘。

值 得注意的是,儘管證交法修正草案可望將大多數的法律漏洞補上,但董監事持股成數仍無須遵照《證交法》,這一點看在國內資深法界人士眼中有截然不同感受。 「如果公司董監事持股過低,很可能會導致股東代理成本過高的問題產生。」簡單說,外國公司董監事持有股權比率低,若發生虧損,薪水照領,賠的幾乎是股東們 買單,這就是代理成本的概念,也是公司治理中相當重要的一點,但證交法修正草案卻對此仍無限制,等於是容許「公司治理疑慮較高」的企業,在交易所掛牌供廣 大民眾掏錢投資。

證交所董事長薛琦對推動企業來台第一上市信心滿滿,但修法補洞速度太慢,是否能夠有效防堵有心人士大鑽方便之門,成了金管會最大的考驗。

海外企業第一上市櫃

法規漏洞

《證交法》修正前

對 外國公司規範嚴重不足,恐將造成企業重大違規卻無法可管1. 內線交易、意圖操縱股價、財報不實等,外國公司不適用2. 董監事持股相關規定,外國公司排除適用範圍3. 董事會可用書面決議,無須比照台灣《證交法》規範4. 沒有股東優先認購權,恐稀釋既有股東權益5. 資訊揭露無須按照台灣規定,每季揭露財報、每月營收公告

《證交法》修正後

仍不須適用五項規定,其中董監持股成數不受限仍被視 為重大疑慮1. 董監持股成數規定(《證交法》第26條)2. 股東會召集事由載明規定(《證交法》第26條之1) 3. 股東會公告方式(《證交法》第26條之2) 4. 投資人繳交股款、債款期限(《證交法》第33條)5. 公司交付股票與公司債券相關規定(《證交法》第34條)

 


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投資人如何搶賺購併財? 尋找下一個大漲六倍的英格爾

2011-1-10  TWM




台股大淘金潮來臨,全球外資紛紛來台找中國市場門票,英格爾被中國普天相中,業績得以大躍升,股價更是一飛沖天,有哪些公司能夠在這波後ECFA購併浪潮中,被外資相中,成為下一個英格爾?

撰文‧吳美慧、周岐原

根據統計,只要曾經發布與外資企業有業務合作,或股權上有投資關係的公司,股價往往都會出現至少一成的漲幅。

而比較各外資對股價帶來的激勵程度,中資參股的效應最大,除了英格爾股價大漲六倍外,中國京東方與美齊合作,股價也因此上漲二四%。至於美資參股的史丹利投資偉全,也讓股價上漲八三%,走勢相對凌厲。

購併消息真偽將決定投資勝負相較之下,與日資或是韓資合作,對股價的影響度相對較小,僅約一成左右;但與定存利率相比,投報率仍舊不低。所以,只要能夠掌握外資投資的動向,無疑是手握穩賺股。

各路資金來台投資台資企業,各種訊息充斥,消息真偽將決定投資勝負,如何分辨並做出正確的投資?一般而言,可以從募資態度、接單,與政策性持股三方向著手。

康和證券(香港)董事總經理譚家典說,投資台資企業的資金,很難區分出背後是哪一種身分,或是屬於哪個系統的資金。

譚 家典提供觀察方式,他說,一家公司若要引進外資或是中資,可以觀察這家公司在最近一年內,是否曾經辦過現金增資、私募,發行CB(可轉換公司債)、 GDR(全球存託憑證),或是進行過大減資。若有上述動作,「可以合理懷疑,背後可能有外資的身影。」「如果經營層同時也更換,有八成的把握已經被外資入 主。」一位曾經協助過中資來台尋找投資對象的人士更清楚點出,相較之下,中資特別喜歡認購現增或CB,除非有特殊情況,否則傾向不認購私募。「認私募股票 要鎖三年,中資不會有興趣的。」他解釋,「中資喜歡投資股票流通性高的公司,依照這樣的思惟,中資會去投資股票上市、上櫃公司,但不會看上興櫃公司。」這 種說法,不盡然代表全數中資的想法;但可以看出,中資對投資台灣企業的想法,那就是在參股、給業績的同時,也會考量到資本利得,讓投資效益發揮到極大化。 相較之下,其他外資的目的就單純許多。

這位匿名人士指出,「陸資」兩個字現在仍十分敏感,因此即使真有合作機會,一般中國的私人企業,多會透過外資券商等中間人接洽,將資金經由其他地點匯入台灣。

他舉例,投資人若在一檔股票的前十大股東名單中,見到開曼群島投資公司的名稱,或陌生的外資銀行託管專戶,就有可能是利用第三地,迂迴進入台灣的中國資金。

台股將和A股、港股比價

除了辦理現增外,公司接單也是可循的跡象。以英格爾為例,二○一○年二月與中國普天簽訂採購合約,接下來,英格爾的單月營收逐步上揚,從原本的一億多元躥升到去年十一月的十四.三億元,代表普天承諾的訂單的確給了英格爾。

長線來說,只要普天持續支持英格爾,若能進一步帶領英格爾脫離代工領域,英格爾的獲利與股價還有表現空間。

據了解,普天也正積極發展LED事業,日前高層曾來台參觀新世紀公司,雙方未來是否有更進一步的發展?值得觀察。

除了新世紀可以追蹤,宏全以優異的瓶蓋生產技術,獲得中國華潤集團青睞,雙方正洽談買股事宜,順利的話,上半年有機會塵埃落定。由於華潤集團旗下擁有啤酒業務,推出的雪花啤酒銷量在中國名列前茅,若華潤投資宏全,業績將能更上一層樓。

另外,興櫃中的宇辰,已經敲定與中國重慶市政府旗下的「重慶輕紡控股公司」合資,共同在重慶設立電容式觸控面板廠;在北京政府大力推動新能源產業下,宇辰的角色不容小覷。據了解,雙方除了談妥設廠事宜外,也有股權上進一步合作。

而中資也會進行策略性持股,台積電與台塑,兩家最能夠代表台灣企業的公司,就是中資投資名單中,一定要有的投資組合。一位中資券商觀察,自從CEPA(更緊密的經貿安排)後,港股出現A股化情況,因此預計未來台股也有可能循著這樣的方式前進。

以目前國內股價本益比約十五倍來看,與中國A股、港股平均本益比超過二十倍,甚至有些百倍的個股相比,台股未來還有很大的成長空間。只要掌握外資動向,特別是中資「照顧」的公司,在比價效益下,有機會成為盤面中的亮眼標的。

中資策略性會買的股票:台積電、台塑

中資選擇合作公司標準

1.公司的帳目要清楚

2.負債比率不能太高(最好不要超過五成)

3.不能是全額交割股

4.要有關係人介紹

5. 股本介於5到10億元6.喜歡投資股票上市、上櫃公司,傾向不投資興櫃公司可能被外資參股或購併的公司公司名稱 公司代號 可能合作對象 合作模式台 開 2841 中國華潤 中國華潤規畫將認購台開的私募或現增新世紀 3383 中國普天 中國普天考慮對新世紀下LED訂單宇 辰 4913 中國重慶輕紡控股公司 雙方除了合資到重慶設廠外,重慶輕紡考慮投資宇辰宏 全 9939 中國華潤 中國華潤有意投資宏全三成股權寶來證 2854 元大金 元大金準備收購寶來證,每股成交價將介於22~24元大眾銀 2847 尋找中 大眾銀大股東凱雷私募基金積極尋找買主日盛金 5820 尋找中 日盛金大股東日本新生銀行準備出售持有的日盛金股票彰 銀 2801 彰銀 彰銀準備從台新金手上買回彰銀股票


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賠很大 半數TDR把投資人套牢

2011-3-7  TCW




二月二十五日第一家來自日本的TDR(台灣存託憑證),爾必達(Elpida)董事長坂本幸雄親自出席法說會,炒熱爾必達的TDR掛牌行情。同一天,櫃買中心第一檔TDR特藝石油也掛牌,吸引十六萬張漲停買單追價。

TDR熱潮從上市延燒到上櫃,但是,相對於巨騰掛牌創下TDR史上最低中籤率二‧三八%,爾必達中籤率已高達一八%,首日掛牌最高漲幅也只有三‧九九%。不只是爾必達,去年中開始,TDR中籤率平均都在七%到八%之間;投資人對於TDR抽籤似乎沒那麼熱絡。

即便如此,今年TDR掛牌家數仍會持續成長。資誠會計師事務所預估,二○一一年,會有一百家企業選擇台灣掛牌,其中,TDR和IPO(首次公開發行)各占二十家,已經和本土企業上市數量相當。凱基證券資本市場部協理游景貿指出,這是一個趨勢,「今年只會更多、不會少。」

定價過高:連續漲停,接著陷入盤整

旺旺掛牌創造TDR熱潮後,兩年來有二十四檔TDR掛牌,在台股共籌資約五百六十七億元,但以掛牌價計算報酬率,投資人在TDR的斬獲勝賠率各約一半,有十二檔TDR已經跌破承銷價,投資人慘遭套牢。

「定價過高」是主因之一。政大會計系副教授康榮寶觀察,很多TDR股價線型都是一飛沖天後逐漸下滑,來台灣發行TDR掛牌前,「恰巧」原掛牌地股價會持續高,定價就提高,一掛上後,連漲三根停板,三個月後陷入盤整。

雖然證交所已經規定如果掛牌溢價超過一○%必須說明,但是仍允許承銷前九十天交易日,掛牌地股價漲跌幅超過一六○%才須列為警示。康榮寶直言,規定過鬆,等於允許炒作一‧六倍。

對於投資者來說,TDR越多,資本市場裡上架的舶來品增加,選擇更多,台灣資本市場更國際化,這也是證交所推動TDR主因。寶來證券資本市場處副總經理王永順指出,有些來台掛TDR企業的本益比,還比台灣同業低。

以香港交易所為例,以規模大、獲利健全紅籌股為號召,二○一○年十二月,世界最大鐵礦砂公司巴西淡水河谷也到香港掛HDR(香港預託證券),回頭看台灣,多數來台掛TDR公司規模和知名度都不高。

知名度不高:多屬星港規模中型企業

現 在的TDR掛滿了在新加坡、香港「不受注意」的股票,偏向利基型中型企業。 康榮寶憂心指出,有些規模相對小的公司,到處去集資,是否以台灣為優先投資研發根據地,值得觀察。這些來台掛TDR的公司,也出現了許多的怪現象。 例如,證期局年初退件要來台灣掛牌的天工國際,原因竟是在送件審查之時,香港股價上漲,原本要拿出老股承銷的大股東,馬上賣掉股票,承辦券商卻不知情,成 為被退件的首例。

TDR公司的透明度較低,也是投資人的風險。

財務不透明:只有半年報且難以追蹤

比起台灣上市櫃公司,每個月揭露營收,每季揭露財報,但TDR公司遵守原掛牌地法令,以香港為例,掛牌公司僅公布半年報和年報,透明度不如台灣上市櫃公司高。

甚至,有些公司的會計透明度不高,難以追蹤。以最近掛牌,獲得連勝文站台而轟動一時的金衛醫療為例,公布二○一○年半年報顯示,稅前淨利港幣一億九千萬元,竟大於營收的港幣一億六千億元,顯示有部分獲利認列自業外。

康榮寶指出,認列業外轉投資,從會計角度來說,透明度不好,他看待TDR熱潮的感覺是:「台灣投資人應該冷靜一點。」

今年除了新加坡外,券商開始把TDR的目標轉往吸引中國中小企業來台掛牌。 去年美國證交所才調查三百四十多家美國掛牌的中國公司,發現其在美國揭露的營收和獲利,大於在中國稅務機關登記數字。

最知名醜聞的就是在那斯達克掛牌的大連綠諾環境工程科技公司,二○一○年耶誕節後,被美國證交所查到在中國登記的營收比在美國少了九四%,勒令下市。康榮寶舉例,還有在美國掛牌的藥商,存貨週轉天數效率超高,只有七天,令人質疑其財務數字的真實性。

康榮寶提醒,很多中國企業一開始都被美國人視為高新企業,現在他們都轉趨保守,他觀察到原本到新加坡掛牌的公司都轉到吉隆坡掛牌,原因不是新加坡交易所拒絕,而是投資人不埋單,「連兩倍本益比都賣不出去。」

投資人保護中心副處長趙順生提醒,TDR公司司法管轄權屬於原掛牌地,一旦發生違法損害股東權利,投資者就得面對跨海訴訟,相當費時且討回全部資產的機會不高。

TDR就像是兩面刃,如果掛牌都是知名、成長性高的企業,能吸引外資,對投資人來說,不用大老遠到國外開戶就買遍全球。

只是單單「衝量」,如果掛牌企業知名度不高,財務透明度低,一掛牌股價飆高後都往下掉。康榮寶認為,最怕散戶受傷後,也不想玩了,TDR就變成死水一攤,這是所有人都不想見到的最壞劇本。

【延伸閱讀】康師傅TDR股價爬不起來 ——TDR績效前5名及倒數5名公司

前5大賠錢TDR

公司:僑威控股報酬率:-46%

公司:明輝環球 報酬率:-34%

公司:大成糖 報酬率:-27%

公司:康師傅 報酬率:-27%

公司:中國泰山 報酬率:-21%

前5大賺錢TDR

公司:友佳國際 報酬率:75%

公司:陽光能源 報酬率:59%

公司:美德醫 報酬率:53%

公司:新焦點 報酬率:51%

公司:中國旺旺 報酬率:47%

註:以掛牌價到2011/2/22收盤價計算除權息後報酬率,本表比較母體為'09/4/28中國旺旺掛牌後的各檔TDR 資料來源:Cmoney 

 


很大 半數 TDR 投資人 投資 套牢
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金管會杯葛REITs清算 套牢投資人抗爭

2011-4-21 TNM




逾3千名遭套牢的「三鼎」「基泰之星」2檔不動產投資信託基金(REITs)投資人,欲合法進行清算,卻遭金管會駁回,潛在損失逾10億元。

本刊調查,投資人準備向監察院提出檢舉,彈劾失職官員。這場小投資人對抗金管會戰役,5月6日受益人大會,將再度上演。

上週五(十五日)立法院火速通過奢侈稅,房市立刻掀起逃命潮。然而,一群逾三千名慘遭套牢的「三鼎」「基泰之星」二檔不動產投資信託基金(REITs)投 資人,去年六月早就想清算退場,卻因金管會刁難,至今無法解套,潛在損失逾十億元,四月七日因而登報,控訴「金管會霸凌投資人」。

刁難清算 遭投訴

投資逾千萬元的黃姓投資人十四日向本刊投訴說:「台北房地產飆漲,但我投資三鼎REITs四、五年,一直在賠錢。如果去年中順利清算,處分掉三鼎擁有的三 棟大樓,賣價達六十億元,可以賺一點錢。但金管會技術性刁難,又碰上政府打房,行情已差了六億至十億元。」

簡單的說,REITs是將不動產的收益包裝成股票,在集中巿場掛牌交易。在政策開放下,REITs二○○五年登台,首檔「富邦一號」大賣,超額認購五倍, 後續共推出八檔。其中,三鼎二○○六年六月成立,擁有北巿忠孝東路頂好黃金店面街、南京東路「前瞻21」辦公大樓等,總值三十八億元。同年成立的基泰之 星,則投資基泰建設世紀羅浮大樓部分樓層等,巿價二十四.七億元。

合法退場 卻駁回

然這幾年,REITs股價並沒有因房市狂飆水漲船高,反而長期折價,每天成交量只有幾十張,猶如一灘死水,慘遭套牢的投資人因而興起「不如清算」的念頭,去年初找來當初一手包辦成立REITs的野村證券向金管會請示,金管會回覆:「只要契約與法規可以,就OK。」

既然REITs有合法進場及退場機制,這二檔基金就依法在去年十月二十八日召開受益人大會。不過,就在開會前二天,金管會發表:「投資REITs考量穩定 收益,而非賺取不動產短期買賣資本利得。」希望持有REITs六成股數的國泰人壽、新光人壽、台銀人壽等,能投反對票。

但這些法人投資人已寄出贊成票,來不及更改,結果受益人大會當天有七五%出席、其中九五%贊成,通過清算案。

金管會大為光火,銀行局副局長張國銘言明「嚴格審查」。果然,今年二月二十二日,以清算計畫有四大窒礙難行為由,駁回清算案,還表明須重新召開受益人大會,無視四個月前的合法清算決議。

被控擴權 暗打壓

投資人得知必須重新開會投票,清算案可能因金管會向法人施壓而被「搓」掉,一陣譁然。「更扯的是,經過追查才知道,三月七日,銀行局官員竟然找上這二檔基 金的保管銀行台新與土銀,召開祕密會議,要求排除協助清算的野村證券,讓人傻眼。」小型電子零件公司總經理江傑清說。

「證券化家數是台灣金融競爭力表彰,一旦開啟清算REITs案例,萬一其他全要下巿,金管會面子掛不住。」「但憲法保障人民財產權,金管會豈能擴權,讓清算遙遙無期。」黃姓投資人說。

江傑清說:「雖說民不與官鬥,但你們(指金管會官員要求剔除野村,杯葛清算)在欺壓投資人,讓我們很無奈。」

為此,投資人向行政院副院長陳冲陳情,還準備向監察院提出檢舉,彈劾失職官員。第二次受益人大會五月六日上場,但從金管會要求審查清算計畫,以及十八日寄發的開會通知,議案設計不得分別出售旗下大樓,大大提高清算難度,小投資人已未戰先輸。


金管 管會 杯葛 REITs 清算 套牢 投資人 投資 抗爭
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怎樣不做二打六的價值投資人 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=6581

巴黎:

周顯先生曾大力批評說,因為Warren Buffett從沒有著作,所以市面上的價值投資法書籍都是一些二打六失敗者著作,他們沒有資格以失敗者教我們賺錢。

有心學習的朋友都發現,實際情況並不如周顯所說。比如Margin of Safety 作者Seth Klarman、彼德林奇的Beating the street、茫格的Poor Charlie's Almanack,相信連股神也不敢稱呼他們做二打六。

其實即使是一些被周顯稱二打六的記者著作,Blog友也不用害怕,因為只要比較三幾次,你很快就會發現著作是否貨真價實。未看就把它們排除在外,損失只會是自已!這不只是投資書,任何書籍都是!

巴 黎雖然選擇了由讀祖師爺的親手著作開始,但認為並不代表是唯一的選擇,因為每個人經驗、學歷、成長和出身不同,用不同的語言,因才施教,不同的人也能夠較 易吸收得到同等的學問,何況,Graham的書內的例子雖然很多,但仍然並未有包括所有,例如金融業,我自已都是看其它作者舉的成功價值投資人的說法才知 道金融業在價值投資法中的實際價值如何。沒有其它"二打六"的補充,唔通要祖師爺報夢嗎?!
我有沒有說昨晚自已又在番讀的過程中睡著了?這本Security Analysis書真的很易令人想睡

Graham的價值投資法有很大的空間給予後學的朋友,因此我們看到很多成功的投資人都有他們好像不盡相同的投資法,但卻仍然把自已歸為Graham的跟隨者。我們也沒有必要不把這些智慧形投資人的心得納入自已的學習的補充。

怎樣 不做 做二 二打 打六 六的 價值 投資人 投資 巴黎
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陳曉「變身」家居投資人

http://www.yicai.com/news/2011/05/818744.html

「這是束為與我共同投資的項目,她是大股東。」昨天下午,陳曉在電話裡接受《第一財經日報》記者採訪時如是說。據瞭解,由他參與投資的第一個項目家居生活用品大賣場「名巢靚家」,首家店將於明日在上海開張。

3月底,卸去國美電器董事長職位的永樂電器創始人陳曉,轉型做投資,關注家居等行業。他所指的束為,也是永樂家電創始人之一,而且是當年的執行副總裁,有20多年的零售業經驗,如今則是名巢靚家的創始人兼董事長。

原永樂一位高管說,束為早在永樂未出售前就已對家居用品業有興趣,最初緣於自己購買軟裝修用品時的困擾:該行業缺少大型集中購物地點,缺少零售業的行業標準及銷售平台。她的目標是打造一個家居用品物超所值的一站式購買平台。

該人士說,自從今年春節開始啟動,如今雖只有3個月,但已引入200多個來自全球的家居生活用品品牌,以及萬餘種家居生活用品。

「今年算是一個開始,2012年將會快速複製、高速發展。」陳曉沒有透露具體運營與拓展策略。不過,他曾表示,與其說他熟悉家電行業,不如說熟悉消費心理和消費狀態,這種經驗可直接複製。

本報獲悉,名巢初期投入大約7000萬元,2011年有望開出6到7家店。

涉足家居行業,對陳曉來說並非首次。幾年前在永樂電器時,他成立過永樂功能裝潢系統公司以及家居裝飾公司等。陳曉說,這類業務與家電業有協同發展效應,但盈利空間較成熟的家電業更廣闊。

 


陳曉 變身 家居 投資人 投資
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炎洲事件凸顯台灣上市公司和投資人的外資崇拜迷思 山寨外資騙倒三十三年老牌企業

2011-6-6  TWM




「假外資」事件讓被欺蒙的媒體顏面無光、啞巴吃黃連,自稱也是受害人的炎洲公司則被證交所輕罰十萬元了事。不過,這件事凸顯出來的公司治理與外資崇拜等問題,值得省思。

撰文‧謝富旭

五月二十五日,摩根士丹利券商從香港總部發出一則新聞稿,指近日媒體引述「Mogan Stanley」香港區副總裁張聖彬的個股評論,與「Morgan Stanley」無關,並強調張聖彬不是Morgan Stanley員工。一個R字母之差,掀了山寨外資的底,讓之前曾被矇騙的媒體顏面無光,同時也導致代發張聖彬假外資報告的炎洲公司受罰。

張聖彬 政大法律系查無此生張聖彬是何許人也?竟能瞞天過海騙倒眾家媒體。他曾經在某知名股票專業雜誌,以英文名字寫過投資專欄,也曾接受過平面財經媒體的專訪登上版面,更透過許多網路媒體發表過對台股、國際金融情勢與個股的看法。

張聖彬對採訪過他的媒體記者提及個人的背景,聲稱自己是政治大學法律系畢業,妹妹在外銀擔任高階主管。與他接觸過記者指出,他分析起國際金融情勢與股票時 滔滔不絕,說話時還不時夾帶英文,還三不五時電郵外資報告給記者參考,「真看不出來竟是冒牌貨!」《今周刊》(以下稱本刊)去電政大法律系詢問是否有張聖 彬這名畢業系友,法律系答覆:「查無此名」。而傳言可能是張聖彬胞妹的外銀主管也透過公關表示:「不認識這個人!」雖然張聖彬掛的外資券商頭銜,此 「Mogan」非彼「Morgan」,但他發表的股評的確造成被點名的股票價格波動。五月廿三日,張聖彬看好炎洲前景喊出目標價「四十八元」的新聞稿見諸 報端當天,炎洲股價放量勁揚三‧一%;隔一個交易日,炎洲續漲二‧五%,成交量暴增至一萬二千張,股價收三○‧九五元。直到廿五日,大摩發布澄清新聞稿, 炎洲股價急轉直下,僅四個交易日就跌至廿三日的起漲點之下。

針對假外資事件,主跑炎洲的記者喊冤,說是因為收到炎洲所發的新聞稿,不疑有他而發稿出去,並沒有看到所謂的假外資報告。

而炎洲竟然甘冒被證管當局處罰的風險,引用張聖彬報告發布具有業績預測成分的新聞稿,其動機也啟人疑竇。證交所上市一部主管指出:「即使引述真外資報告也 不行,除非向證交所申請並核備召開法說會,否則公司對外發布對公司財務或業績預測的言論,就是要罰!」五月二十七日,證交所公告:「炎洲代轉發涉及公司財 務業績之新聞稿,部分內容係尚未確定之消息,依規定處以違約金新台幣十萬元。」因違反證交法令規定被罰錢,炎洲已是常客(見附表)。本刊去電炎洲公司發言 人柳明鑫,詢問上市掛牌已達十年之久的企業,怎會不知證券交易法規定,以公司名義發布具有預測及不確定成分的業績新聞稿?並要求查看張聖彬所發的 「Mogan Stanley」對炎洲的報告。柳明鑫在電話中以「已經以新聞稿回應此事件」為由,拒絕受訪。

五月二十六日,炎洲在證交所公開資訊站登錄重大訊息,指稱「本公司並未以公司名義轉發(新聞稿),因張聖彬表示主動要發新聞稿給記者,但對產業相關記者不 熟悉,詢問是否可提供記者聯絡方式。」的確,媒體收到從炎洲員工處寄發的新聞稿,稿頭載明:「代Mogan Stanley代發新聞稿??」問題是,公司新聞稿是對外代表公司及公司負責人的重要宣示文件,如果任何上市櫃公司,只加「代發」二字,恣意發布券商或媒 體對公司股價及業績前景的看法與預測,那麼,資訊揭露的相關規定將形同具文,恐對市場交易秩序產生不良後果。

過度崇拜外資分析師

曾經擔任過上市公司財務長與發言人職務,現為知名財經作家的「獵豹財務長」郭恭克指出:「炎洲可能因為是傳產公司,公司財務長對金融圈欠缺敏感度,才會被 假外資所騙!」郭恭克以曾在券商及外商投信公司工作多年的經驗,建議上市櫃公司財務長如何識別來訪的法人身份真假。首先,如果是外資券商來訪,通常會相當 正式,經常是主管帶著分析師與助理一同拜訪,鮮少會單槍匹馬。其次,要搞清楚法人來訪的動機,如果來訪法人提出不合常理要求:比如說要錢、要股票或要業務 上的利益,這時公司就必須提高警覺,最好敬而遠之。

郭恭克也點出,台灣上市櫃公司、媒體以及投資人對外資過度崇拜的心態,在這次假外資事件也應該要反省。「大部份外資分析師也是黃皮膚、講中文,只是薪水比 較高而已,分析觀點未必特別突出,公司與投資人應以平常心看待!」在此山寨外資事件,儘管炎洲聲稱被欺蒙,也是受害者之一,但實情不管如何,已經令這家成 立逾三十三年的老牌企業形象受損。

隨著山寨外資事件引爆,炎洲過去二年多來,頻仍更換稽核主管、會計主管以及監察人的事件開始被用放大鏡被檢驗。一樁山寨外資事件,炎洲董事長李志賢不僅讓股民受傷,也使自己形象大壞,這恐怕是他始料未及。

炎洲3年來已被證交所罰了超過100萬元

時間 事由 裁決

2011.05.27 發布消息未經確認的新聞稿,違反證交所處理程序。 10萬元罰款2010.02.01 財報上沒有會計主管的簽名或蓋章,違反證交法規定。 24萬元罰款2009.12.11 在董事會尚未決議前,先貸款給旺洲建設。 24萬元罰款2009.08.05 未於七天前通知董監事,逕行召開董事會,違反證交所規定。 48萬元罰款資料來源:金管會網站、DJ財經資料庫


炎洲 事件 凸顯 臺灣 上市 公司 投資人 投資 外資 崇拜 迷思 山寨 騙倒 倒三 三十 十三 年老 企業
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巴菲特術與道中國投資人學不來

http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/201106/t3660701.htm

 近幾年,「朝聖」巴菲特股東大會的中國投資者隊伍日漸龐大,成為「中國的巴菲特」是證券投資界各路精英 孜孜以求的目標。深入分析巴菲特的投資足跡及伯克希爾的整體投資佈局,我們可以看到,巴菲特成功的實質,並不在於其深諳價值投資和每每被聚焦的股市投資神 話,推動伯克希爾增長的也絕不僅僅是股票,而是在「產業+股市」大佈局下,憑藉持續正收益所打造的一條以保險為核心的產融價值鏈條。在巴菲特構建的這一投 資模式中,保險業務的浮存金為股票投資提供了零成本資金,而股票投資的收益又轉化為實業投資的資本金,實業投資的利潤成為保險業務擴張的流動性後盾。
如果說這是巴菲特的「術」,那麼,更深層次地看,身處美國這樣一個具有商業精神、信用基礎和普世價值觀底蘊的成熟市場,巴菲特一手打造的、基於價值投資 理念的「長期錢+長期股」的投資模式才是其真正的投資之「道」。現階段,中國投資人沒有「長期錢」和可供投資的「長期股」,無法實現巴菲特投資之「術」和 「道」。

  2011年4月30日,美國中部小城奧馬哈迎來了一年一度的「投資盛宴」:沃倫·巴菲特 (Warren Buffett)執掌的伯克希爾·哈撒韋公司(NYSE: BRKA,BRKB,以下簡稱「伯克希爾」)的股東大會正在召開。籃球場大小的會場裡座無虛席,來自全球各地的超過4萬名參會者慕名而來,他們中有伯克希 爾的股東、投資界人士乃至在校學生。
巴菲特,美國投資家、企業家及慈善家,當然,人們最熟悉他的稱謂還是「股神」。作為截至目前第一位靠證 券投資成為坐擁數百億美元資產的富豪,巴菲特被世人奉為有史以來最偉大的投資家,他倡導的價值投資理論風靡全球。在1965-2010年的46年間,巴菲 特執掌的伯克希爾公司每股賬面價值已經從19美元增長至95453美元,增加了5000倍,年複合增長達20.2%(圖1),伯克希爾也從一家瀕臨破產的 紡織廠發展成為今天總資產高達3700多億美元的巨型企業,其股價更是從最初的幾美元上漲到今天(2011年5月24日)的116375美元(圖2)。巴 菲特在2008年以620億美元身家登上福布斯富豪榜榜首,此後的2009和2010年,雖讓出首富寶座,但仍穩居前三位。


中國投資界對巴菲特可謂頂禮膜拜,但我們不得不面對這樣一個現實:中國還不具備誕生巴菲特的 土壤。正如《巴菲特致股東的信》一書的譯者陳鑫所言:「榜樣的力量是無窮的。但是,我建議你千萬不要抱著成為『中國的巴菲特』的想法來閱讀這本書。同樣, 那種認為『巴菲特買什麼,我也買什麼,這樣我就可以成為巴菲特』的想法也是極其愚蠢的。」
現階段,中國股市還年輕,尚未孵化出足夠多的「長期股」,中國投資人也無法搭建「長期錢」的機制,無法實現巴菲特「產業+股市」大佈局下持續正收益的產融價值鏈條。沒有這些,「中國的巴菲特」就只能是中國「巴迷」們的綺夢。

 

  中國沒有「長期股」
  其實,巴菲特發現股票投資價值的招數沒什麼了不起:一是發現被低估的品種, 二是發現具有持續成長性的品種。這已被中國投資人爛熟於心,活學活用。問題是,中國A股市場中有多少公司可以讓投資人持有10年?研究顯示,近10年 來,A股上市公司中市值保持持續增長者鳳毛麟角。

  巴菲特道之一:價值=可長期持有
  在伯克希爾最新的持股名單中,約有9只的持有時間已超過5年,其中華盛頓郵報、可口可樂、富國銀行、美國運通公司的持有時間均超過18年,華盛頓郵報的持有時間甚至已達39年,幾乎是中國證券市場年齡值的兩倍(表1)。


從1978-2010年,巴菲特持股時間超過5年的股票約21只,這些股票為伯克希爾帶來的收益(包括浮盈)近370億美元,而其中回報最高的前10只股票帶來的收益(包括浮盈)累計更是高達353億美元。
無怨無悔持有可口可樂24年,是巴菲特投資故事的經典之一,而其為伯克希爾帶來了超過100億美元的賬面收益。為伯克希爾帶來10億美元以上賬面收益 的,還有美國運通(52.2億美元)、吉列(37億美元)、富國銀行(31億美元)、中國石油(28億美元)、房地美(25億美元)、CEICO(23億 美元)、大都會/ 美國廣播公司(21億美元)等;華盛頓郵報、可口可樂、CEICO、IPG、API等更是給公司帶來了10倍以上的回報。
投資時限長,獲得巨額回報,這些輝煌的戰績使得奉行價值投資的巴菲特成為全球投資者眼中奉若神明的「股神」。
不難發現,巴菲特價值投資理念能夠變成真金白銀的現實,根本原因在於美國證券市場上存在著一批長期成長性良好的公司。巴菲特投資近40年的華盛頓郵報, 時至今日已成為美國發行量第五大的日報,是華盛頓特區最受關注的財經媒體,每日發行量高達54.5萬份(週末版76.4萬份)。截至2010年底,華盛頓 郵報的總資產已達51.58億美元,淨資產28.32億美元,股票市值41.53億美元,比巴菲特購買時的市值增長了50倍。
作為百年老店的 可口可樂,在全球市場堪稱龐然大物,它在過去20年收入增長3倍,從1991年的116億美元增長到2010年的351億美元。在持續增長的同時,可口可 樂一直秉承高分紅回饋股東的傳統:從1920年開始,可口可樂保持著每年定期為股東分紅,近50年的分紅額度更是連續上升,且是在總股本擴大了幾百倍的前 提下,保持了一定的分紅比例。2008-2010年的3年間,可口可樂現金分紅總額分別高達35.21億美元、38億美元和40.68億美元,分別佔當年 公司淨利潤的比例為60%、55%、34%。
事實上,拋開巴菲特發現股票的眼光不談,伯克希爾股票投資業績的持續提升,在很大程度上得益於巴菲特「買入並持有」的簡單策略。而這對目前的中國投資人來說,是不可能達成的任務。

  A股市場
  有多少公司可長期持有?
   相關研究顯示,A股市場結構偏向小型股,其中,化工、機械設備、醫藥醫療、房地產、農林牧漁和電子元器件等行業的小盤股比重較高(圖3、圖4)。中信證 券的研究顯示,A股市場中約85%的上市公司為中小型股。截至2010年底,2039只A股上市公司股票總市值的平均數為148.67億元,中位數為 47.46億元。前300只大型股的總市值佔市場總市值的71.16%。

  小型股「成才」難
  小型股的投資者無疑看重的是其成長 性。中信證券統計美國、英國、日本和香港市場過去20年的數據發現,不到5%的小盤股(市值低於10億美元)最終成長為中大型股,約20%的小盤股破產、 退市或被借殼,剩餘約75%的小盤股至今仍是小盤股。反觀中國A股市場,15年前共有256家小型股,到目前只有6家成長為大型股,佔比2.3%;10年 前共有813家小型股,到目前只有23家成長為大型股,佔比2.8%。
從投資者的角度而言,市值變化無疑是最好的成長性指標。鑑於A股上市公 司的歷史較短,因此,中信證券劃分過去3年、5年和10年共3個時間段,分別選取3個時間段中總市值增長最快的50家公司進行統計分析。結果顯示,從三個 不同的時間段來看,市值增幅前50名的個股變化較大。28家(佔比56%)在過去10年間市值增幅排名前列的公司,卻未能躋身過去3年市值增幅前50名之 列。近3年上市公司的市值年化增長率明顯大於前兩個時間段(表2)。本刊進一步分析發現,在3個時間段市值增長均位列前50名的大型股,且不是依靠借殼等 外延式增長實現市值大幅增長的公司僅有鹽湖集團、上海醫藥等極少數股票,顯示出近年來A股市場波動性逐漸加大,上市公司基本面變化較快,簡單的買入並持有 策略並不是投資A股的明智選擇。

  增長主要依賴外延方式
  進一步深入分析上市公司實現增長的方式,我們發現,借殼、資產注入等外延式增長是主流,鮮少A股上市公司依靠內生增長實現市值規模的持續擴張。
中信證券的數據統計顯示,以過去10年A股市場增長最快的50家公司的數據看,借殼和資產重組類型的增長佔70%;若以過去3年的A股市場增長最快的50家公司的數據看,借殼和資產重組類型的增長佔比更達到90%(圖5)。


究其原因,在於A股市場成立初期,由於理念和制度體系的不完善,導致大量質地低劣的公司上 市,並最終淪為殼資源;另外,許多大型國企集團往往分拆一小部分資產先行上市,以試水資本市場,這一操作為近幾年如火如荼的資產注入或集團整體上市埋下伏 筆。其次,A股的融資功能經常由於市場或政策等因素而中斷,促使大量有融資需求的公司選用了借殼上市的方法。更重要的是,近10年來市場風格趨變,對超額 收益的追求使「尋寶遊戲」盛行:出於對未來業績的預期,投資者給予有資產重組題材公司的估值溢價日趨上升,從而出現市值增長與基本面變化大幅脫節的情況。
少有可供長期投資的價值股,中國投資人學習巴菲特投資理念只能流於表面和形式,甚至淪為空談。更為尷尬的是,即使A股市場已有足夠多具長期投資價值的公司,而中國投資人目前還無法像巴菲特那樣擁有可持續使用數十年的長期資金。

 

  中國沒有「長期錢」
  零成本且長期的保險資金,是巴菲特持續演繹股市投資神話的核心支柱。而目前中國市場中的機構投資者,不管是基於政策的限制,還是囿於自身經驗和能力的侷限,在相當長時期內都無法構建自身的「長期錢」供應鏈條。


巴菲特道之二:
保險公司保費浮存金=零成本長期資金
   巴菲特最為津津樂道的一句話就是保險業務是他絕對不會出售的業務,因為這一業務能夠為伯克希爾持續提供零成本資金。但事實遠不止如此,保險業務還是整個 伯克希爾架構的核心,它為巴菲特的證券投資提供了低成本的資金,而證券投資賺到的錢又成為巴菲特實業投資(公司收購)的資本金,最後實業投資的利潤為保險 業務擴張提供了堅實的後盾,在這個後盾的推動下,保費收入與浮存額進一步擴張,證券投資業務有了更充足的資金,然後可以更大規模地進行實業投資。在這個產 融價值鏈條的循環中,伯克希爾的資產和收益都在實現著快速增長(參見新財富2007年12月號《產業巴菲特》)。
一句話,零成本且長期的保險資金支撐著巴菲特演繹出股市投資的神話。
財產險和人壽險公司的特性是,先拿到投保金,在發生災難的時候再為投保人付款。保險公司通過這種「現在收款,以後賠償」的模式產生了大量的現金流—浮存 金(Float)。儘管保單增增減減,但因為總量很大,所以可以形成長期穩定的現金流。巴菲特將其旗下多家保險公司的浮存金用於投資,投資收益進一步促進 保險業務的增長,浮存金再隨之增長,形成一個保險業務與投資業務的良性循環。截至2010年底,伯克希爾的浮存金高達658.32億美元,較1970年的 0.39億美元增長了1688倍(圖6)。


當然,巴菲特「長期錢」的邏輯遠沒有這麼簡單,在追求巨額保險浮存金的同時,零成本也是「長 期錢」的重要前提。巴菲特保險資金零成本的原理看似十分簡單:如果保險費可以覆蓋所有的費用和最終的賠償損失,保險公司就可以實現資金的零成本,甚至還可 以得到承保利潤,這些利潤又可以補充到流動資金的投資收益中。但當所有的保險公司都希望得到無息流動資金的好處時,行業競爭也就變得格外激烈。事實上,多 年來美國保險行業整體上都在承受著保險損失,保險費根本不夠支付保險賠償和成本支出,保險產業對有形股權的整體回報都低於美國工業的平均回報。
在此行業背景下,巴菲特一直以來恪守開展保險業務的四個原則:第一,對於所有可能使保單發生損失的風險有一個基本的理解;第二,對於實際和潛在損失的任 何承保風險之間概率都要有保守估計;第三,承保利潤的制定,平均來講,發生在預期中的承保損失和營運成本能夠被覆蓋;第四,如果無法得到合適的承保利潤, 那就放棄這個保險業務。正是在這四項原則下,巴菲特堅持把保單價格定在盈利或至少盈虧平衡的水平上,即使這種堅持將以市場份額的犧牲為代價。
巴菲特在2011年致股東的信中講到:「很多保險機構過了前三關,但是敗在第四關。華爾街強烈的利益驅動,機構和經紀商的競爭壓力,或者某個衝動的CEO拒絕接受保險份額的下降都會導致保險公司簽下保費收入低於賠償額的合約。」
伯克希爾旗下的4家財險和壽險子公司正是堅決貫徹了這四個原則,均實現了承保盈利(表3),才令巴菲特得以獲得源源不斷的低成本資金。


巴菲特曾說:「一個公司的盈利能力取決於三點:一是資產的盈利能力;二是債務融資的成本;三 是財務槓桿的使用(負債水平)。眾所周知,我們在第一點上做得很好,資產盈利能力很強,但卻很少有人知道,低債務成本也使我們受益匪淺,而低成本資金的一 個重要來源就是合理定價的保險收入。但是同樣的原則並不適用於其他財險公司,他們可能擁有巨額的保險浮存金,但為獲取這些資金所支付的成本卻已超過了它們 的實際價值,在那種情況下,巨額保費所撬動的高槓桿就不是什麼好事了。」也正因為如此,在2011年致股東的信中,巴菲特用大篇幅盛讚了給他帶來「長期 錢」的保險公司的CEO們。
反觀中國證券市場中的機構投資者,主要有公募基金、保險公司、私募基金、非金融類上市公司、社保基金、券商、銀 行、信託公司、財務公司等。Wind資訊統計顯示,截至2010年底,機構投資者合共持股市值約為12.36萬億元,約佔A股23萬億元流通市值的53% (表4)。


毋庸置疑,中國的機構投資者並不「缺錢」。據華泰聯合證券統計,截至2010年末,公募基金 整體的股票投資市值佔到A股自由流通市值(自由流通市值是在流通市值中剔除掉持有股份數超過5%的大股東及其一致行動人持有市值,即A股市場真實的流通市 值概念)的19%,全部基金總規模佔流通A股市值的13%,公募基金在A股市場投資的機構投資者中的資金優勢獨領風騷。
另據本刊統計,已成立 獨立保險資產管理公司的9家保險公司中,資產規模上千億元的已經有6家,佔比67%。其中,管理資產規模最大的中國人壽資產管理有限公司目前管理的資產規 模約達1.5萬億元。截至2010年底,社保基金入市資金也已達427億元,而根據全國社會保障基金理事會的年報顯示,截至2010年末,全國社保基金管 理的基金資產總額達8566.9億元。其中,社保基金直接投資資產為4977.56億元,佔比58.1%;委託投資資產為3589.34億元,佔比 41.9%。此外,一般法人和信託公司合計持股市值也超過970億元,這其中「隱藏」的私募基金的實力也不可小覷。2011年1月出台的《證券投資基金 法》修訂徵求意見稿中,旨在為私募基金「正名」的相關條款,更是讓人們看到了未來私募基金發展的光明前景。
但若以「長期」這一指標來衡量目前A股市場的主要機構投資者—公募基金、保險公司、社保基金和私募基金等的資金來源,我們發現,它們中還沒有符合要求的機構,其中相當部分的機構甚至還不能完全做到基本的自主投資和配置。
對公募基金而言,儘管其在A股市場的機構投資者中佔據首要位置,但事實上,從2008年至今,在基金數量猛增的同時,其管理資產規模卻呈萎縮之勢,加上 A股市場不斷擴容,公募基金的市場地位正在被削弱(表5)。究其原因,一方面,在追求絕對收益的單邊市場環境下,投資A股市場的公募基金面臨著隨市場波動 的贖回壓力,陷入「股價跌基金淨值下降—淨值下降贖回壓力增加—贖回越增加基金越拋股票—股票越拋淨值越低」的怪圈。特別是開放式基金,它具有靈活申購和 贖回的流動性優勢,但這也伴生了漲勢助漲、跌勢助跌的劣勢,從而導致基金規模隨市場漲跌而表現出較大的振盪,無法保證資金來源的長期穩定性。另一方面,目 前對公募基金的監管也相當嚴格,2004年6月1日開始實施的《證券投資基金法》對公募基金的管理人資格、基金份額、申購和贖回、資產組合的具體方式和投 資比例等都有嚴格的規定和限制。並且就國外經驗而言,共同基金的市場份額和發展規模也不及對沖基金。


在中國迅猛發展的保險市場,保險公司擁有長期且快速膨脹的現金流,其入市資金規模也呈不斷上 升趨勢,但目前中國對保險資金入市的限制還相當嚴格。根據2010年8月保監會最新發佈的《關於調整保險資金投資政策有關問題的通知》的規定:保險公司投 資基金和股票的餘額上限不超過上季度末總資產的25%;而其中投資證券基金的餘額,不超過保險公司上季末總資產的15%。同時,保險公司在進行權益類投資 時,投資同一上市公司的股票不超過該公司總股本的10%;超過10%的僅限於實現控股的重大投資,適用《保險資金運用管理暫行辦法》有關重大股權投資的規 定。而投資單一證券投資基金的餘額,不超過該保險公司上季末總資產的3%;投資單一封閉式基金的份額,不超過該基金發行份額的10%。
根據這 些規定粗略估算,中國人壽資產管理公司約1.5萬億元的資產規模中,可用於投資基金和股票的資金上限是4000億元,而其中的大部分還投向了固定收益品 種。中國人壽資產管理公司董事長繆建民曾直言:「在我們的資產組合裡面,大部分是固定收益,權益類只佔一小部分,所以我們不能把主要的精力都放在股票市場 上。對於保險資金來講,做好固定收益還是非常重要的,作為保險機構,我們追求的是長期穩定的回報。」
保險資金尚且如此,社保基金對資金安全性 的要求則更高。儘管按照預期的負債結構,社保基金將在15-20年後才發生支出,其負債期限較長,中短期支付壓力較小。從這一角度看,社保基金擁有長期投 資的資金。但是,社保基金畢竟是老百姓的「保命錢」,在實際操作中,追求資金的安全性、流動性和收益性,控制風險必然是社保基金入市的前提。
據全國社保基金理事會網站的公開資料,社保基金強調「風險管理是社保基金投資管理首要任務。為了降低股票投資的風險,除了通過加強投資研究降低投資不確定 性外,還需通過投資紀律性再平衡對股票投資實行比例管理。」社保基金年報顯示,2010年度社保基金權益投資收益額321.22億元,投資收益率 4.23%。社保基金自2000年成立以來的累計投資收益額2772.60億元,年均投資收益率9.17%,跑贏同期CPI的2.14%和上證綜指的 3.32%(表6)。社保基金雖手中握有「長期錢」,但審慎穩健投資令其資金的長期性大打折扣。


截至2010年底,一般法人和信託公司等機構投資者合共970多億元的持股市值,讓人們再次 深刻領略了「潛水」私募基金的風采,而私募基金也儼然成為機構投資者中的生力軍。國泰君安證券根據公開資料的不完全統計顯示,截至2011年2月1日,證 券投資類私募產品總計達1193只,其中非結構化產品仍然佔絕大多數,佔所有私募產品中的69.8%。2007年以來(截至2011年2月11日),陽光 私募平均收益為123.7%,遠遠高於同期滬深300指數52.9%的漲幅,中長期看陽光私募整體業績較大程度優於指數。
依據國際經驗,私募 基金融資渠道靈活多樣,是有獲得長期錢的途徑和來源的。但在中國,未實現陽光化的私募基金,因缺乏規範運作而導致長期維繫客戶資源獲取「長期錢」不易。而 通過與信託公司合作間接陽光化的私募基金,因較短的存續期也難以獲得「長期錢」(表7)。私募基金目前面臨的最大問題是陽光化、合法化問題,長期以來法律 監管真空成為其進一步發展的瓶頸,在出台明確管理規範之前,私募基金也很難獲得跨越式發展。


在中國,投資人很難成為「巴菲特」,在沒有「長期股」和「長期錢」背後更深層次的原因是沒有 誕生「巴菲特」的土壤。巴菲特所處的美國證券投資市場已經運行一百多年,是一個具有商業精神、信用基礎和普世價值觀底蘊的成熟市場,在這樣的市場環境下, 巴菲特形成並不斷完善自己的價值投資理念。對比中國的證券市場,剛剛發展20多年,信用基礎薄弱,商業精神缺失,投資人深受賺快錢、急功近利浮躁心態的影 響。在中國目前仍不成熟的市場環境下,即使哪位投資人受到巴菲特思想的啟發取得了一定程度上的成功,也千萬別把自己當成巴菲特。

 

  巴菲特之「術」:
產融結合的大投資模式
  依託美國證券市場百年錘煉的「長期股」,利用保險業務提供的零成本「長期錢」,巴菲特打造了全球僅此一家的大投資模式。或許,中國投資人容易看懂和學會股神的選股「術」,然而卻難以複製其投資模式。畢竟,這需要天時—中國股市的健康和完善,政策法規的健全。


巴菲特不遺餘力地向人們灌輸他的價值投資理念:把股票看成許多微型的商業單元;把市場波動看 作你的朋友而非敵人;購買股票的價格應低於你所能承受的價位。再配合其創造出的華盛頓郵報、GEICO、可口可樂、中石油、高盛、通用電氣、比亞迪等經典 「抄底神話」,巴菲特於是被投資界奉為「股神」。但推動伯克希爾增長的絕不僅僅是股票,巴菲特的投資神話和其所宣揚的價值投資理念掩蓋了伯克希爾公司其他 業務的突出貢獻。
實際上,巴菲特成功的實質,是「產業+股市」大佈局下的持續正收益,其打造了一條以保險業務為核心的近乎完美的產融價值鏈 條,保險業務的浮存金為股票投資提供了零成本資金,而股票投資的收益又轉化為實業投資的資本金,實業投資的利潤成為保險業務擴張的流動性後盾。如果說巴菲 特的價值投資理念是「道」,那麼,這就是巴菲特的投資之「術」。
但這一價值鏈條背後也隱藏著巨大的風險,它客觀上要求伯克希爾的保險業務必須 要嚴格控制風險,以保證股票投資的零成本資金運作;股票投資在長期中必須要保持正收益;而實業投資則必須要保持正現金流貢獻,以鞏固保險業務的流動性後 盾。一旦任何一個環節發生問題,整個價值鏈將由此崩潰。保險業務合理的定價、實業投資前瞻的產業佈局和審慎的追加投資決策,都是實現「產業+股市」模式良 性運轉的基本要素。
而巴菲特確實做到了,他一手打造的產融鏈條運行到目前為止都很成功。1965-2010年的46年間,伯克希爾公司業績相 較標普500的持股收益情況顯示,除1967、1975、1980、1999、2003、2004、2009和2010年8年跑輸標普500指數外,其餘 年份均跑贏標普500指數,其中,1966、1974、1976、1977、1981和2002年6年跑贏標普500指數30%以上(圖1)。對此,巴菲 特認為:「早些年我們的表現相當好,近年來只能說是滿意而已。我們想強調的是,那些收穫豐碩的年份再也不會回來了。因為我們目前管理著巨額資金,取得超額 回報的可能性已經消失。儘管如此,我們仍然會在未來努力爭取超過平均業績。」
更重要的是,巴菲特創造了長達46年正收益紀錄,這才是維繫這一 鏈條運轉的根本,也是巴菲特投資能力的完美體現。套用巴菲特的一句名言:「人生如滾雪球,重要的是找到很濕的雪和很長的山坡。」從打造產融鏈條的角度,濕 雪,即是可供源源不斷投入的正收益帶來的資金,長坡,指的是能讓資金滾大變強的時間和環境,巴菲特正是以滾雪球的方式創造著財富神話。


尋找「中國的巴菲特」
  在沒有「長期股」、「長期錢」和缺乏市場化的成熟市場土壤的情況下,「中國的巴菲特」的誕生遙遙無期。


隨著中國資本市場的不斷發展壯大,必將有各產業領域內的佼佼者成長為可被長期持有的價值股, 即「長期股」。再從打造「產業+股市」大佈局下的持續正收益產融鏈條來創造「長期錢」的角度按圖索驥,現有機構投資者主體構成部分的公募基金、保險公司、 社保基金,乃至私募基金因資金規模、成本和政策等各種限制而無法達成。中國產業資本進入投資領域的如復星集團、雅戈爾等(表8),是擁有「長期錢」的一個 群體。在合理佈局產融鏈條的前提下,它們中反而最有可能率先誕生「中國的巴菲特」。


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