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主管機關漠視投資人權益 股價掛牌大跌 安恩、安瑞股票上櫃三大怪現象

2010-7-26 TWM





電視劇「新兵日記」紅火,股市新近掛牌的兩位僑生||安恩與安瑞也因為股價大跌,成了股市焦點。上述公司因採用第一上市方式掛牌,享受不少優惠,但衍生出來的風險竟要投資人自行負擔,不禁要問「主管機關為何不替投資人把關?」

撰文‧賴筱凡

被證交所與櫃買中心視為「政績」的第一上市,隨著陸續在五、六月掛牌的IML(簡稱安恩)與安瑞,因股價雙雙跌破承銷價而「破功」。安恩股價從最高價下跌迄今,跌幅更達四四%,遠甚於大盤,不禁令人要問,這兩家公司究竟出了什麼問題?

我們嘗試在安恩跟安瑞的公開說明書裡尋找蛛絲馬跡,希望能夠解答投資人的疑惑,才發現從安恩跟安瑞身上,能看到的怪象還真不少!

怪象一:各國會計制度不同累虧也能上市?

首先,攤開安瑞財報洋洋灑灑六百多頁,光是第一步解釋安瑞架構重組,又是控股公司、換股,就讓投資人看得頭昏眼花。櫃買中心副總朱竹元解釋,像安瑞這樣架 構重組後掛牌,在國外其實很普遍。但問題就出在,這種架構重組後公司,如何編製財報,台灣完全沒有明確規定。安瑞是開曼公司,又有美國、大陸子公司,每一 個地區的會計制度大不同,要如何統一,做出讓投資人看得懂的財報。

為符合台灣上市規定,安瑞特地在去年五月設立,再用安瑞與安瑞開曼(Array Cayman)進行換股。弔詭的是,安瑞沒有前三年的財報,因此櫃買中心容許安瑞採用所謂的擬制財報申報,又受制於各國會計制度相異,其實安瑞到去年九月 帳上累積虧損還有三.六九億元。

然而,按照櫃買中心的掛牌審核機制,去年申請上櫃的公司,至少○八年與○七年的稅前損益率要達三%,就算只看單一年度,稅前損益率也要有四%,而且是在不 能有累虧的狀況下,才能掛牌上櫃。把相同的標準放諸安瑞身上,卻完全不可行,光是兩地會計制度不同,就讓櫃買中心在審核安瑞的過程中處理很久。最後業界人 士也只能說,「既然台灣會計師敢簽,就代表他們負責。」讓安瑞這種累虧也能掛牌的怪象,稱之為一絕!

怪象二:營收集中單一客戶解釋得通就行?

同樣也是外國公司來台掛牌的安恩,最為人詬病的就是銷貨過度集中。高達七二%營收來自大客戶兼股東的三星,在客戶與股東關係加乘下,讓安恩坐擁比同業還高的毛利率。

其實,最懂營收過度集中單一客戶之痛的,莫過於蟬聯兩年興櫃獲利王的面板驅動IC廠瑞鼎。明明每年都有賺進一個股本的實力,卻始終只能在興櫃蹲,關鍵就是營收過度集中於單一客戶。同樣的客戶過度集中,在不同公司身上,出現截然不同的命運。

早期,主管機關有銷貨比重超過七成「不宜上市條款」,如今在時空環境改變下,變得更有彈性,只要解釋得通,不再是股票掛牌的阻礙,瑞鼎的問題也得以解套。 只是這些公司都能按照計畫降低單一客戶銷貨比重?「只要銷貨集中的比率沒有逐年上升,也有提出改善的計畫,我們的看法就會比較持平。」證交所副總朱士挺 說。

一家在開曼群島註冊的科技廠財務長就解釋,現行的IPO法規裡,不論是哪個國家,都沒有規定營收過度集中單一客戶,就不能上市掛牌,「你只能說它的投資風 險高,只要他們在審議會上解釋得通,審議委員就不能用這點不讓它掛牌。」怪象三:員工認股權發一堆費用壓力大增!

還有一大麻煩,就是員工分紅費用化的問題。為了留住人才,發行員工認股權是很正常的作法,不論是安恩、安瑞在掛牌前,都有發行員工認股權,只是來到台灣後,一旦員工要執行認股權,公司就得認列這筆費用。

安恩解釋,其實安恩在○七年前發行員工認股權時,就已經提列費用,有問題的是○八、○九年所發行的部分。由於美國提列員工認股權費用的會計制度與台灣不同,光是認列費用時,該用什麼計價方式,就有很大的差異,也讓近期市場對於安恩的員工認設權費用議論紛紛。

其實,在公開說明書裡,清楚寫著安恩兩次發行的員工認股權占總發行股數達二三.二一%,對照台灣公司的員工認股權比率不得超過一五%,安恩的員工認股權比 率似乎偏高。不過,安恩也表示,早在掛牌前,就已經盡量將能轉換的員工認股權轉成普通股,迄今尚未執行的只剩下一三.八九%,力求符合台灣的法規。

朱士挺承認,安恩員工認股權的問題,也是證交所要求必須加強揭露的部分,但安恩發行員工認股權是在掛牌前,「我們只能要求來台掛牌後不能再增加。」這樣的作法顯然消極許多。

儘管如此,一家正待審查的開曼公司主管還是替安恩、安瑞喊冤,「主管機關已經全盤要求外國公司要來台灣掛牌,不管面額、財報、制度,就得照台灣的遊戲規則 走。」但從安恩、安瑞的公開說明書中,還是找到不少與台廠掛牌相異的怪象,就連投資外國公司都得先簽「風險預告書」,確定求償無門,主管機關無疑將投資風 險讓投資人自負。

兩家外國公司掛牌後衍生的怪象,主管機關若不重新檢視審議過程、要求外國公司增加資訊透明度,屆時等著掛牌的十二家興櫃外國公司,可能都會讓投資人卻步,想投資也怕怕。



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