ZKIZ Archives


深圳华强定向增发惹质疑 高买低卖的亏本买卖


http://finance.sina.com.cn/stock/s/20081201/05035571961.shtml
深圳 華強 定向 增發 質疑 高買 買低 低賣 賣的 虧本 買賣
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=4281

振华港机80%高溢价增发 大股东预立股价标杆


From


http://finance.sina.com.cn/stock/s/20090324/00396013778.shtml


  在各家上市公司纷纷因股价缩水修改增发价格之际,振华港机(11.22,0.05,0.45%)(600320)大股东却选择了坚守。

  3月19日,振华港机(600320)发布公告,公司非公开发行股票购买大股东资产的相关工作已完成,发行价格维持不变:17.78元/股,这一价格较该股18日收盘溢价超过80%。

  之所以能够选择坚守,是因为该次增发的对象唯一,且为控股股东中交股份;而之所以选择坚守,在众多业界人士看来,是大股东有意维护投资者对公司的信心,提振股价。

  当日,振华港机开盘不久即告涨停,成为盘中亮点。但是,截至20日收盘,增发价格较该股市场价仍有60%溢价,大股东此举真为二级市场树立了一个价值标杆么?

  高价增发

  振华港机3月19日发布的公告称,公司本次共发行16979.47万股,发行价格为17.78元/股,向唯一的特定对象控股股东中交股份购买手持的评估值约30亿元的上海港机100%股权及江天实业60%股权。

  大通证券研究员肖江峰表示,本次增发有助于提升振华港机港口机械生产能力,并进入轨道交通建设设备市场及铁路建设设备市场,将进一步拓展公司产品线,实现资源的合理配置,进而实现1+1>2的协同效应。

  此次非公开发行酝酿已久,其间,股票方案曾经历调整。

  2008年4月9日,振华港机发布公告称,拟非公开发行不少于1亿股、不超过1.4亿股A股,发行价格为17.78元/股购买上述资产。 2008 年9 月3 日,振华港机召开董事会,审议通过了修改后的非公开发行股票方案,修改的主要内容为将非公开发行A 股股票的数量变更为169794680 股,发行价格维持不变,仍为17.78 元。

  公司修改非公开发行规模的主要原因在于,2008 年5 月22日,中交股份以人民币十亿元现金对上海港机增资,由此上海港机的净资产规模发生了变化。以此为原因进行修改,这也就意味着,尽管股价缩水,大股东对初始价格并无调整之意。

  今年2月份,证监会核准了公司以每股17.78元/股的价格向控股股东中交股份定向增发A股股票。是次非公开发行价格17.78 元/股远高于定价基准日(2008 年9 月5 日)前二十个交易日公司A 股股票均价10.64 元/股。

  在当前市况下,修改增发价格的先例都有,修改幅度也都不小,程序上也并不麻烦,振华港机的增发只涉及控股大股东一家,所以不存在协调问题,肖江峰对记者表示,大股东选择坚守,应是出于提振信心的考虑。

  提振效果

  大股东旨在提振信心的效果似乎已然显现。

  3月19日,振华港机在开盘后不久即封死涨停。原因之一就是,增发价与公司3月18日9.74元/股的股价差价巨大,引发市场资金追捧。

  对此,天相投资认为,相对于目前振华港机的股价,高溢价增发显示出大股东对于公司未来发展的信心。另外,中交股份承诺其所持有公司所有股份自2008年4月8日起36个月内不予减持。使公司三年内不会面临大股东减持的压力。

  尽管大股东未调低增发价以获得更多股份,表面上吃了亏,但在肖江峰看来,此举对上市公司好,对大股东自然也不会错。

  控股股东中交股份非公开发行后,其直接及间接持有股份增加到1557385498 股,占发行后总股本的46.12%。

  肖江峰称,国家鼓励装备制造业的重组,此次增发后,内部竞争没有了,有利于减少内耗,长期来看偏正面的。1

  而从公司基本面看,其业绩提升也有限。振华港机2008年前三季度实现主营收入172.05亿元,比上年同期增长18.48%;实现净利润17.38亿元(基本每股收益0.54元),比上年同期增长15.48%。

  据各家机构的预测,2008年度净利润相比上年增长,增幅为15.11%。

  作为集装箱起重机市场的绝对领导者,振华港机依靠继续扩大市场份额实现收入增长的空间已非常有限,张微认为,从这个角度看,振华股价要想在短期内僭越60%的溢价空间,似乎不容易实现。

  从持仓数据看,wind资讯显示,至2008年12月底 ,共4家主力机构(基金4家)持有振华港机,持仓量总计6255万股,占流通A股4.11%。而3月17日的数据显示,公司A股前十名中的2-9名全部为基金占据,总持股数超过1.7亿股。

  值得注意的是,2009年3月29日,将是振华港机的又一股改限售股解禁日,解禁股数将达到4.37亿股,以20日收盘价计算,市值高达47亿元。
振華 港機 80% 溢價 增發 股東 預立 股價 標桿
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=6867

重建、订单双向受压 东方电气50亿元增发解困资金链


From


http://www.21cbh.com/HTML/2009-4-29/HTML_C44LK7S1Y96E.html


尽管灾后重建的东方电气(600875.SH、01072.HK)意气风发,但一季报略为单薄的业绩复苏,难以掩饰其目前的资金困境。

4月27日,东方电气公布的一季报显示,今年一季度实现净利润约3.2亿元。尽管同比降幅达25.03%,但以此粗略测算的逾10亿元全年净利似乎足以为挽回1.76亿元的业绩失调。而2008年通过一次性计提地震损失及相关减值准备,公司轻装上路的业绩诉求显露无疑。

但不确定性仍然存在,骤紧的资金链难以使其游刃有余。可以佐证的是,一季度东方电气经营活动现金流已转为负值,达-8.68亿元,同比增幅为-29033.33%。

“目前,存在‘订单付款推迟、预付款减少’情况,特别是火电设备项目,导致公司资金压力不小。”东方电气证券部人士坦言,外在客观因素使资金回流较慢,而自身重建复产投入却并未因此停止,所以资金量趋于外流。

在东方电气汽轮机厂,记者亲眼见到市区新建厂房已然落成。而异地重建的东方汽轮机厂汉旺生产基地正进行得如火如荼。

当日的50亿元增发融资方案,即直指灾后异地重建项目及个别项目运作的资金缺口。其中,汉旺生产基地灾后异地重建项目将投资17亿元;百万千瓦核电常规岛技改项目将投资7.9亿元;另外10亿元则着重缓解紧张的资金链。

受困火电项目

尽管东方电气一季度净利回升至3.2亿元,但花旗银行仍未改变对其看淡的预测——因产品需求趋弱,盈利能力将面临下行风险,维持H股卖出评级。

显然,经济状况不景气,东方电气已难以避免产品结构调整的阵痛。而2009年火电设备首当其冲。

“受国家政策指向限制,今年很多客户对火电项目较悲观,即使有订单的也要求进度放慢,延迟交付。”东方电气某火电设备项目负责人告诉记者,由于市场影响,一季度已订单减少的同时,预付款也减少,而行业内还出现退单情况。

此前一个月,对于火电,国家能源局副局长刘琦已明确表示,加快推进上大压小政策,预计年内关停小火电厂转机组容量1500万千瓦,三年内关停3100万千瓦。对新上火电项目更要严格审批。

尽管该人士称,目前东方电气还未出现退单,但受累行业低谷,仍难独善其身。

此前,东方电气高管公开表示,目前手持订单中有发改委批文的仅有50%,2009年其火电新订单将大幅下降,最困难时刻将发生在2010年,新订单会进一步下降。

一季报显示,公司新承接订单139亿元,比去年同期的200亿元有所下降。其中,火电占比41.2%,已低于去年全年的45%,而从绝对金额看,火电订单数量同比降幅约50%。

不仅如此,毛利润也成为火电项目短板。

中金公司分析师陈华认为,因外包比例上升和大功率产品增加,目前东方电气的火电设备毛利率已跌至15.5%,为5年来最低水平,而较去年同期和去年全年分别下降2.9和2.4个百分点,也低于全年预期。

或基于此,受金融危机和国家能源政策调整的影响,东方电气应收票据较期初增长251.05%,当期货币资金余额较期初减少11.77亿元。

不过,随着产品结构调整逐步完善,东方电气新能源项目呈上位之势。

一季报显示,公司水电设备订单占比从去年全年的8%升至21%;核电与风电设备占比分别为22%和14%,与去年全年水平相若。

前述高管认为,中国发电设备调整已是必然,逐步减少火电,大力发展风、核电投入,使其成为利润增长来源。

抛开业务调整,灾后重建的巨额投入成为压在东方电气资金链的重石。

据记者实地了解,汉旺生产基地灾后重建总投资高达51亿元。尽管其震后曾收到5.18亿元捐款,不过相较其确认的直接损失15.68亿元及巨额重建投入无疑是杯水车薪。

而50亿元增发方案明确,东方电气将投入17亿元用于灾后基地重建,占到其融资总额的34%。

不过,更大手笔显然还在于其对新能源项目的开发投入。

50亿元融资中,东方电气将募集7.9亿元用于核电技改项目,几乎占此项目70%资金投入。

而去年5月16日,为用于集团风电和核电项目发展,东方电气还曾通过公开增发不超过6500万股A股、募资不超过39.6亿元的计划。虽然最终只募集13亿元,远低于融资预期,但其发展新能源的资金需求显然更为强烈。

事实上,通过增发融资,东方电气的诉求在于缓解紧绷的资金链。

一季报显示,东方电气资产负债率高达95.3%,为行业内最高。除经营现金流量转为负值外,当期财务费用较上年同期增长113.79%。

东方电气的解释是,主要是上年同期未体现收购东方锅炉剩余31.61%股权应支付的对价款的利息支出,此外,公司本期新增贷款2.32亿元,利息支出较上年同期有所增加。

基于市场需求萎缩,国际投行花期预计东方电气今年现金流将保持负值。

根据融资方案,公司将拿出10亿元填补现金流。陈华认为,东方电气发行若顺利完成,其资产负债率将从一季度的95%降至88%,有助于减低运营风险,尽管将摊薄每股盈利达16%。

增发方案显示,为确保融资顺利达成,大股东东方电气集团将认购不少于3000万股且不少于50%的拟非公开发行股票。如果足额募资近50亿元,大股东将拿出25亿元填补上市公司资金缺口。

前述公司人士还表示,未来两年,东方电气计划有60亿-70亿元项目的资本支出,融资需求将进一步提升。

4月28日,东方电气收报38.37元,跌4.03%。
重建 訂單 雙向 受壓 東方 電氣 50 億元 增發 解困 資金
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=7593

世茂系完成“家族分工”世茂股份再次增发


From


http://www.21cbh.com/HTML/2009-7-10/HTML_OMVGCOTEGU56.html


刚刚结束两年资产注入长跑的世茂股份(600823.SH),动作不断,人事调整、停牌增发接踵而至,有些令人目不暇接。

7月7日, 世茂股份停牌,称正在就向特定对象非公开发行A股股票事宜进行讨论,将在7月14日复牌并宣布相关增发方案。此前,世茂股份刚刚完成高层人士的重大调整, 世茂集团董事局主席许荣茂之女许薇薇就任世茂股份副董事长兼公司总裁,同时还有多位世茂集团高层进入世茂股份管理层。

正当业内正在猜测该公司此次定向增发的真正目的时,有权威知情人士向本报透露,此次增发既不是涉及新资产注入,也不是向大股东或管理层发行股份,而是向特定机构投资者增发进行融资,目标直指已拥有庞大商业地产资产的世茂股份后续开发资金及进一步扩张所需资金。

完成集团最重要的资产重组后,世茂系的计划才刚刚开始。7月5日是世茂集团投资中国房地产市场20周年及世茂房地产(0813.HK)香港主板上市3周年,许荣茂表示,面临中国房地产行业新一轮的发展机遇,世茂将不断前进。

世茂股份增发为融资

“应该说,对世茂股份的脱胎换骨改造,用两年时间完成资产注入重组长跑,最多只是完成了许荣茂整个计划的一半。”上述知情人士透露,从一开始,完成资产注入后紧接着进行增发融资,为注入资产的持续开发和世茂股份的继续扩张筹备资金,就是计划之内的事情。

当完成资产注入流程的时候,恰恰赶上股市尤其是房地产板块正热,房企正掀起新一轮的融资潮。

5 月中旬,世茂股份向世茂BVI商业、北京世茂及世茂企业定向增发获得资产注入的方案已顺利完成,资产交付及过户、股权登记等均已办理完毕,总股本由 4.78亿股变动为11.71亿股,世茂房地产成为实际控制人。通过此次定向增发,世茂股份获得总建筑面积逾400万平方米的优质商业地产和约7.5亿元 现金,成为中国大陆最大的商业房地产上市企业之一。

许荣茂对世茂股份设定的目标远不止于此。资产注入的收官阶段,世茂股份看准购地时机,迫不及待得迈出了扩张步伐。4月底,公司与青岛世奥以9.11亿元联合竞得规划建面为24万平方米的青岛商业用地。

但是,此前业内早有认知,世茂股份获得庞大商业地产资产,尚需大量后续开发建设资金,而考虑到商业地产本身会对开发商的资金产生沉淀的影响,实际所需资金会比同规模的住宅资产更大。

加 上该公司已经迈出了向外扩张购地的第一步,这两方面对资金产生的需求可想而知。融资,势在必行。“根据对世茂股份商业旗舰的定位,世茂系旗下适合注入的商 业地产资产已经悉数注入,短期内不会有新的资产注入举动;而大股东目前的股份比例已经相对较高,向大股东或公司管理层增发也不实际。”上述这位知情人士告 诉本报,增发就是为了融资,资金的用处就是上面这两个方向。

目前,市场对世茂股份的未来业绩表现充满期待。国信证券研究报告指出,公司本次 公告增发注资完成,时间上超出了之前预期,表明公司对项目的销售前景有良好预期,工程进度有望加快,今明两年的业绩释放或将超出此前预期。“其中,接纳原 BVI项目的成本相当低廉,相当于1698元/平方米的楼面地价。通过上述运作,公司与世茂房地产(0813.HK)存在的同业竞争问题基本被消除。

未来3年业绩则被普遍看好,按增发后总股本(11.7亿股)摊薄,公司重估净值约22元/股,预计2009-2011年EPS分别为0.30元、0.46元和0.59元。

两地上市公司的“家族分工”

在世茂股份增发融资的背后,更为关键的是,世茂系悄然完成了团队调整和“家族分工”。

7月5日,许荣茂表示,世茂股份成为世茂房地产的控股子公司之后,在未来的发展中,将充分得益于世茂房地产在企业管理、技术人才、风险控制等方面的优势和经验,为企业长期发展奠定良好的基础。

今年6月底,许薇薇悄然入主世茂股份,掌舵世茂系的地产舰队。据了解,许薇薇今年34岁,现任职务还包括世茂国际控股有限公司(已私有化)董事局副主席、北京世茂房地产开发有限公司董事长。

许 薇薇上任的同时,世茂集团的管理团队登陆世茂股份:现任世茂房地产非执行董事邓炳辉上任,原世茂房地产助理总裁兼北京地区负责人宋垚担任世茂股份副总裁, 原世茂房地产建筑设计总监叶子慧和原世茂国际投资主管李俊杰担任助理总裁。此前,许荣茂之子许世坛已辞去世茂集团副董事长一职。

至此,许荣茂打造的地产王国中,子许世坛掌舵世茂房地产,女许薇薇掌舵世茂股份,家族分工基本成型。

“在资产、团队、规模等各个方面,世茂股份已经进入了全新的发展阶段,之前的世茂股份仅是集团旗下的一个类似投资公司。”世茂集团副总裁卓亚岚告诉本报。

知情人士还透露,许荣茂一直相当看好国内商业地产的发展空间和前景,将把集团的更多资源投向世茂股份。相对于在同一个公司中增加商业地产比例的其他地产商,世茂能拥有独立的上市公司专业经营商业地产,拥有优势。

壮大集团酒店地产资产,分拆酒店上市,则是许荣茂未来核心工作之一。不过,目前而言,受整个经济环境的影响,许荣茂也承认,酒店上市计划已有所后延。



世茂 完成 家族 分工 股份 再次 增發
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=9485

三一重工定向增发 9高管齐添上亿身家


From


http://www.nbd.com.cn/newshtml/20091023/2009102301590977.html


每经记者  魏玉卿

        2009年9月14日三一重工(600031,收盘价35.74元)定向增发1.18亿股购买三一重机有限公司(以下简称三一重机)获得 证监会审核通过,顿时市场上欢声雷动。市场之所以看好这块资产,就在于三一重机的主导产品挖掘机销量近年来呈爆发式增长。

        增发预案显示,梁稳根、唐修国、向文波、易小刚、毛中吾、袁金华、周福贵、郭良保、翟纯、王海燕10名自然人拥有三一重机100%股权。 而参与定向增发的10名自然人中,除王海燕外,其余9人均是三一集团(三一重工控股股东)或三一重工的高管。此次定向增发的价格为16.8元/股,而昨日 三一重工报收于35.74元,按照上述10人所持股份计算,他们身家均超过亿元。  

低增发价  高增值率

        时间回到一年前。2008年10月,三一重工公布了定向增发预案。根据该预案,三一重工拟以16.80元/股的价格向梁稳根、唐修国等 10名自然人发行1.18亿股,购买他们拥有的三一重机投资有限公司(注册地:维尔京)100%股权。三一重机投资有限公司通过100%持有三一重 机  (中国)有限公司(注册地:维尔京)间接持有三一重机100%股权。

        资料显示,三一重机的主导产品是应用于公路、桥梁建设的挖掘机。受国内加大基建投资影响,三一重机挖掘机业务呈现快速增长。截至2008年9月30日,三一重机资产为29.89亿元,负债为25.26亿元,实现净利润1.04亿元。

        2007年,三一重工股价一度冲上70元(未复权),而2008年11月初,股价也曾一度暴跌至10元(未复权)附近。纵观三一重工的股价走势,16.8元/股虽不是最低价,也可算近几年的低价区域。

        但低股价增发对应的却是注入资产的高估值。预案显示,通过此次交易,三一重机的挖掘机资产和业务将整体注入上市公司。根据收益法的评估结果,三一重机的账面净资产为46380.11万元,评估价值为21.43亿元,评估增值率高达362.03%。

        由于三一重机和三一重工的实际控制人同为梁稳根,因此此次收购构成了关联交易。

        为了解释高溢价,也为了对关联交易予以说明,预案中,梁稳根等10名自然人向三一重工保证,将对三一重机2008年~2011年所承诺净 利润的实现承担保证责任,2008~2011年的承诺利润分别为不低于1.456亿元、3.8亿元、4.5亿元和5亿元,如果未实现承诺利润,梁稳根等 10名自然人就不足部分以现金方式全额一次性补偿三一重工。

连续发布业绩承诺

        或许是为了进一步解除市场对高溢价收购资产盈利能力的担忧,三一重工于2009年7月和9月又连续发布业绩承诺,相比于之前的预案有两点不同:

        (1)将对三一重机业绩承诺的时间从2011年延长到2013年,相应的净利润总额也从14.756亿元提高到了23.3亿元  (高于21.43亿元的资产评估价值);

        (2)如果三一重机2009~2013年度五年实际净利润的算术平均值低于4.66亿元,且梁稳根等十位自然人现金补偿不足时,同意公司 以总价1.00元/股的价格定向回购上述十位自然人持有的一定数量公司股份,回购股份数量的上限为此次自然人认购股份的数量——1.18亿股。

        2009年9月14日,三一重工增发事宜获得证监会有条件审核通过。

三一董事长成最大赢家

        截至昨日,三一重工报收于35.74元,相对于16.8元/股的增发价,近1.18亿股对应市值达42亿元,10名增发对象身家已经实现翻番。

        预案显示,上述10名自然人中,除王海燕外,其余9人均是三一集团(三一重工控股股东)或三一重工高管,而梁稳根、唐修国、向文波、易小刚、周福贵均在三一集团和三一重工身兼要职,唐修国还是三一重机的法人代表。

        上述10名自然人持有三一重机投资有限公司的比例分别为:梁稳根50.91%,唐修国8.4%,向文波7.68%,易小刚2.88%,毛中吾7.68%,袁金华4.56%,周福贵3.36%,翟纯6.65%,郭良保5.00%以及王海燕2.88%。

        按此次定向发行1.1786亿股,以上述持股比例折算,三一重工董事长梁稳根获得6000.2526万股,截至昨日,市值已达21亿元, 成为最大受益者;唐修国获得990.024万股,市值3.5亿元;向文波获得905.1648万股,市值3.2亿元;易小刚339.4368万股,市值 1.2亿元;毛中吾905.1648万股,市值3.2亿元;袁金华537.4416万股,市值1.9亿元;周福贵396.0096万股,市值1.4亿元; 翟纯783.769万股,市值2.8亿元;郭良保589.3万股,市值2.1亿元;王海燕339.4368万股,市值1.2亿元。

        根据此次发行股份限售期及上市安排,除梁稳根、郭良保和王海燕3名自然人自发行结束之日起36个月内不得转让外,其他7名自然人限售期锁定为一年。

        不过,《每日经济新闻》记者惊奇地发现,三一重工高溢价收购的三一重机挖掘机资产虽然发展时间不长,但却拥有非凡的经历,而且和上市公司渊源颇深,明日《每日经济新闻》将继续追踪这一事件。

三一 重工 定向 增發 高管 齊添 添上 上億 身家
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=12181

黄光裕遏制陈晓增发 国美内斗或未结束

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-28/1NMDAwMDE5OTQ1Ng.html

持续近两个月的国美控制权争夺战终于在今日决出结果,陈晓继续留任,黄光裕方面只阻止董事局提出的增发议案,使自己股份不致被摊薄。但在多位分析人士看来,国美前景并不乐观,大股东黄光裕方面不会就此罢休,可能会继续提出罢免陈晓的动议。而国美也将面临被分割的命运。

国美内斗可能持续

侨丰证券业务发展董事连敬涵在接受媒体采访时表示,从股东大会投票结果来看,黄光裕方面未能有人进入管理层,而取消董事会增发授权获通过又让黄光裕方面的股份得以不被摊薄,因此对双方而言都没有完全获胜。

而拥有30%以上股权的黄光裕,仍有再次提议召开股东大会,要求罢免陈晓的权力。而依据黄光裕此前的行动,这种可能性不能排除。因此,从这个角度看,陈晓若不下台,国美的内斗就可能会一直持续下去。

28日午后,国美电器股价一度出现直线拉升,曾被人解读成黄光裕将会获胜的前兆。但市场分析人士认为这很可能是炒作。市场对于股东大会的结果会感到失望,国美的股价可能会跌回去。

但 也有分析人士对国美的前景持乐观态度。清华大学公司治理研究中心执行主任宁向东表示,这个投票结果是正常的,反映了博弈各方的大智慧。他表示,不排除各方 在投票之前就已达成协议,但作为一个法律程序,股东大会还是得如期进行。宁向东估计,在这个框架下,国美事件未来走向应该会比较平稳, 因为现在这个局面是多赢的,参与方都得到了自己想要的东西。

而黄光裕方面也在股东大会结束后表示,投票结果也是在预料之中,能够阻止董事局的增发议案,相当于斩断陈晓的“手”。

民营企业可能更忌惮职业经理人

通 过股东投票取得胜利的陈晓,从公司治理的角度看并没有不妥,可看成是职业经理人的胜利。有评论甚至认为,这是是中国的民营企业从家族企业向公众企业转变的 一个重要的里程碑。但在此前就已承担舆论有关道义指责的情况下,陈晓的获胜从某个角度看可能引发负面效应。对中国的家族或民营企业而言,早就有对职业经理 人的担忧,此前企业界还掀起过寻找“身边的陈晓”的行动。

在现在的情况下,有分析人士担心,原本就不易取得家族企业信任的职业经理人将更不容易被信任,中国的民族企业在引入国际资本及职业经理人时将会更加谨慎,这也许会阻碍更多家族企业变身公众企业。

国美资产面临分割

作 为在此次争夺中极具威慑力的一张王牌,黄光裕此前曾提出,一旦大股东动议在股东大会上被否,他将收回370余家非上市门店自主经营。黄光裕掌控的 Shinning Crown公司8月30日发布的公告称,北京国美将自2010年10月31日起终止国美上市公司对大股东所拥有的非上市门店的委托经营授权,自2010年 11月1日起自行管理非上市业务。

如今,这些非上市门店面临着从国美电器分割的命运,而这也意味着市场上可能出现两个国美。黄光裕和陈晓间的个人之争将演变成两家公司之争,对国美将造成致命伤害。

黄 光裕家族8月24日的统计数据显示,到2010年上半年为止,国美上市公司门店740家,非上市门店425家——其中国美门店372家,大中门店53家。 今年上半年非上市资产收入125.38亿元。一旦黄光裕方面独立运作非上市公司部分,国美集团的采购将被分割出36%的门店,规模采购的议价能力也将减 弱。

此外,对于大股东授予上市公司使用的国美商标,也面临着被收回的威胁。一旦上市公司不能再使用国美电器的商标,国美在市场上的前景将面临极大不确定性。

贝恩或仍谋求提高持股比例

北京科技大学教授、经济学家赵晓表示,就此次的结果来说,恐怕贝恩才是此次最大的胜利者。国美的确存在被外资控制的风险。

作为美国知名的投资机构,贝恩资本曾被当成国美电器的救星。在黄光裕案发后,贝恩资本出资15.9亿元人民币认购国美可换股债券,帮助国美渡过资金危机,停牌超过半年的国美电器股价逐渐从谷底往上回升。

但贝恩资本的核心人物竺稼与陈晓相熟,而15.9亿元人民币的转股价格,与当时总资产275亿元、品牌价值550亿元的国美价值相比也显得太过优惠,令外界对这桩交易存有疑虑。因此,贝恩资本在中国的形象备受质疑,此番国美之争,更有人指出要提防“鹬蚌相争、渔翁得利”。

在黄、陈决战之前,黄光裕方面与贝恩资本频繁接触,更发布国美5年计划,欲与贝恩合作共同谋求国美长远发展。但贝恩资本放弃“债权人”地位,转而变为股东,其追求的是提高在国美电器的持股比例。

目前情况下,虽然大股东收回董事局的增发授权,但现在还无法预知贝恩资本是否会通过其他的方式进行增发。

黄光裕落败或利好苏宁

2009年,陈晓推出重点发展单店利润,大量关闭平均线以下门店,这也招致黄光裕方面的不满。而国美也正在丧失遥遥领先苏宁的优势。

数 据显示,国美电器上半年销售收入248.73亿元,同比增长21.55%,净利润9.62亿元,同比增长65.86%。而苏宁电器上半年销售收入为 360.55亿,占到包括非上市门店的国美总收入的90%多。而苏宁以往的销售收入远低于国美。在目前仍旧注重规模效应的中国家电市场上,陈晓8月份也不 得不宣布规模扩张。

而根据黄光裕方面此前推出的“新五年计划”,除了给上市公司注入非上市门店外,还将加速在内地二、三线市场扩张,目标是 在2014年前,实现国美门店超过2000家。招商证券(香港)分析师梁盈在接受媒体采访时表示,黄光裕如果能重掌国美控制权,将有助消除不确定因素,而 黄光裕所推崇的“规模化”经营策略相较于陈晓所追求的注重单店利润的发展战略,将令公司在家电市场中拥有较高的议价能力。

而国美还面临着非上市门店剥离、商标权归属权及黄光裕后续出招等问题,在与苏宁的竞争上可能会处于弱势。


光裕 遏制 陳曉 增發 國美 內鬥 鬥或 或未 結束
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=18307

定向增发募资215亿 民生两年“不需”新融资

http://www.21cbh.com/HTML/2011-1-10/yMMDAwMDIxNTEyMQ.html

1月6日惹得人心惶惶的中国平安(601318)再融资计划或许只是空穴来风,但次日中国民生银行(600016.SH;01988.HK)A股非公开发行再融资计划确已板上钉钉。

民 生银行人士透露,此番共有七家机构参与该行非公开发行,其中五家机构为民生银行现有股东,募集资金总额将不超过215亿元人民币,发行股数将不超过47亿 股,占此次非公开发行之后民生银行股本的15%。发行价格为每股4.57元人民币,是民生银行A股前20个交易日平均交易价格的90%。

根据民生银行2010年第三季度财报数据,五位现有股东增持后,该行前十大股东持股排名不受影响。

七股东分食

1月7日,民生银行公告称,因正在筹划向特定对象非公开发行A股股票方案,为维护投资者利益,该公司股票当日停牌一天。

这让饱受再融资消息“惊吓”的金融股投资者感觉雪上加霜。此前一天,由于市场传闻中国平安将再出台千亿再融资计划,当天中国平安股价最大跌幅接近6%,带动大盘下跌20个点。

不过,上证指数并未延续昨日跌势,开盘不到1小时,指数翻红。最终报收2838.8点,较前一交易日上涨14.6点,涨幅0.52%。

同时,在民生银行第五届董事会第十四次会议现场,关于该行非公开发行的决议也获通过。

决 议指出,将有七家机构参与民生银行此次非公开发行,其中包括上海健特生命科技有限公司、中国泛海控股集团有限公司、四川南方希望实业有限公司、中国人寿保 险股份有限公司、中国船东互保协会、江苏熔盛投资集团有限公司和华泰汽车集团有限公司等。分别认购142400万股、119000万股、66000万股、 50000万股、16000万股、50000万股和266000万股。其中,前五家机构为民生银行现有股东。

据民生银行有关人士透露,此次非公开发行,原则上单一股东认购之后所持股份不能超过5%。他表示,此次增持的五位现有股东都十分认同民生银行的发展前景,而且认为该股现有股价并未反映出公司的真实价值。

而在具体增持份额方面,上述五位股东显示出两种意见。

一 方面,上海健特、泛海集团、南方希望等机构同意进行大规模增持,使得其自身的持股比例在非公开发行之后接近5%,这是禁售期不超过3年的最高持股比例。另 一方面,一些目前持股比例较高的股东,如中国人寿和中国船东互保协会则拒绝被摊薄,表示要进行相当比例的增持,使得增持之后的持股比例不下降。

上述人士同时对记者表示,此次非公开发行,也有很多新股东尤其是民营企业表现出了极大兴趣,但民生银行方面规定最多只有10家机构参与增资,最后只有江苏熔盛和华泰汽车获此良机。

而据记者了解,这两家民营企业在2010年与民生银行各业务平台均有良好合作。

目 前,民生银行A股单一股东持股比例均不足5%。根据民生银行中报,公司A股前五大股东分别为:新希望投资有限公司持4.99%、中国人寿保险股份有限公司 持有4.31%、中国船东互保协会持有3.39%、东方集团股份有限公司持有3.33%、中国中小企业投资有限公司持有2.76%。

而在非公开发行顺利完成后,主要A股股东排名状况发生改变,新希望与南方希望合计持股居第一位,中国人寿各种投资组合合计居第二位,而泛海集团和上海健特持股比例分别上升为四散为何第四位。

不过,此次增资尚需股东大会、中国银监会、中国证监会等审批。

满足未来两年核心资本需求

不过,无论非公开发行过程多么顺利,投资者仍纠结于国内银行几年内不再融资的承诺,不过多数银行都自食其言。在民生银行之前,已有多家国内银行提出和履行了再融资计划。

而民生银行此次非公开发行,与H股上市也仅隔一年多时间。

2009年11月26日,民生银行在香港交易所挂牌上市,完成了香港年度最大IPO,当年12月18日行使超额配售权之后,共募得资金折合人民币267.50亿元。H股上市时,民生银行有关领导曾经表示:三年不融资。

不过,半年以后,2010年6月民生银行又发行了58亿元次级债,随后又于同年12月27日接到银监会批复,可发行不超过100亿元人民币次级债。

对此,民生银行有关负责人在接受记者采访时表示,巴塞尔新资本协议的出台以及中国银监会更趋审慎的资本监管政策,导致了民生银行依然面临较大的资本金压力,需要再融资。

截至2010年6月30日,民生银行的资本充足率为10.77%,核心资本充足率为8.32%,在16家上市银行中排名第11位,已经接近监管机构对资本充足率要求的临界点。

中 信证券分析师表示,考虑民生银行在2011年仍有预计近1500亿左右贷款增长,如果不补充核心资本,2011年该指标将低于8%的监管指标。而非公开募 集200亿资金,可使民生行2011年资本及核心资本充足率至12%和9.32%,此次增资并可支持约2000亿贷款增长。

民生银行有关负责人也对记者表示,预计此次再融资完成后,在监管要求不再提高的前提下,至少能够满足未来两年的核心资本需求。

民生银行亦正在进行业务转型,试图控制资本高消耗的公司业务尤其是贷款类业务,着力开发民营企业、小微企业和零售高端客户作为主要客户群体,由客户结构的转型带动收入结构转型,增加零售业务贡献度及中间业务收入。


定向 增發 募資 215 民生 兩年 不需 融資
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=21061

民生银行定向增发交流会感受 01.12 随记 世路劳生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100otrd.html

按照民生银行未来三年总资产25%的增速来计算,净利润增速也应该在25%以上,这种增速市场却给予8倍的PE,真的是可笑到了极点.....

-------------------------------------------------------------------------------------

事件:民生银行1月7日下午就非公开发行方案和最新经营情况与分析师和投资者进行间要交流。

 

纪要:

1. 非公开发行47亿新A股,募集资金215亿元
融资目的:银监会已不断提高对银行资本充足率、拨备覆盖率等要求,系统重要性银行资本充足率要求提高到 11.5%,非系统重要性银行 10.5%以上。未来 3 年,中国经济将保持较快增长,仅依靠银行自身的利润留存难以支持。再融资使民生银行具有了更加坚实的资本基础,有利于进一步扩张规模,实现利润稳健增长。
 

融资方式:非公开发行 47 亿新 A 股,发行价 4.57 元(以 1 月 7 日前 20 日均价的 90%计算),共计融资 215亿元人民币。定向增发对象为:上海健特生命、泛海控股、四川南方希望、中国人寿、中国船东互保协会、江苏熔盛、华泰汽车等;其中上海健特生命、泛海控股、四川南方希望、中国人寿、中国船东互保协会为现有股东。

 

采取非公开发行的原因:综合考虑三年发展计划,融资成本和时间等因素,采取了此方式。该发行方式的成本较低、整合时间较短,减少了对二级市场的冲击,也表明大股东对本公司未来发展充满信心。定向增发之所以只选择了 A 股,是因为股权分散,如果采取 A+H 配股,若配股率低则可能导致发行失败。在定向增发对象选择上,不能超过 10家且不能广泛征求对象,因此在老股东有意愿的基础上,只选择了几家民营企业。询价方式包括竞价和询价两种方式,07年时曾使用询价方式,当时套牢了一些投资者,本次定增考虑到投资者意愿,采取竞价方式。

 

2. 规模扩张计划
2.1. 
三年平均资产增速 25%
 
   预计未来三年总资产平均增速 25%
 

2.2. 
贷存比已经控制在 75%以下
 
  
2009年民生银行存贷比 78%,下半年 75%。过去一年大幅下降,目前基本在 75%以下了。未来按照新的模式,提升小微客户的资金贡献,公司业务也注重对负债有拉动的业务,只要做到平衡发展,贷存比就没有问题。

 

3. 商贷通定价能力强,今年注重深度开发
3.1. 
定价
 
   目前商贷通贷款利率上浮占比 26%。去年年底资金面比较紧张,小贷的利率高达 10%。现在资金需求很旺盛。
今年年初比去年年初的定价有明显提升。
 

3.2. 
在保持定价能力的同时,提高综合收益
 
   商贷通业务开展以来利率提升水平很快。去年远远完成年初制订的 1000 亿、十万户的目标,且后几个月的收益大幅提升。目前对 3年左右总量增加到 4000-5000亿很有信心。
 
  
2011年规划的是做提升版,深度开发客户,提高综合收益。现有客户十几万,今年可能再增加十几万,新一年在资产负债自求平衡方面下功夫。
中小企业和小微企业的发展应该也是国家十二五发展的一个重要方面,支持力度只会增加不会减少。


3.3. 
商贷通资产质量
 
   大体上放了 2800亿左右,已经回来了 1000多亿,不良 1亿多。
 

4. 
融资平台贷款资产质量
 
   关于融资平台的清理从 3月开始至今,效果比较好。民生目前部分覆盖和无覆盖比例很少,完全实施名单管理,一是在地方政府配合下,会有新的资产注入,抵押物增加;二是无覆盖的企业很多是合作多年的层级很高的融资平台,在民生有大量的负债贡献;三是确实有极少的部分现金流和抵押物覆盖不够,但 CBRC还没有准确的时间表,预计对资产质量、拨备等都不会有大的影响。
 

5. 事业部制改革将继续深化
 
  
事业部制三年改革后积累了很多经验,发现了一些问题,正在做改革的深化。具体的中期目标方案正在形成中。方向是更具有专业化,人、财、物保证,细分市场在更多、更深的范围中延展。

 

6. 对利率市场化的看法
 
  
利率市场化改革要经历较长的时间完成,短期难以一蹴而就。贷款利率市场化步子比较大,在目前贷款需求较旺盛的环境下,贷款利率下限作用不大,外币存贷款利 率、同业市场利率也放开了,就差存款利率了。但目前银行的盈利模式还是靠存贷利差,要是放开存款利率的幅度比较大,对银行风险管理、资本补充都会有较大的 影响。预计可能会在部分银行试点,从大额到小额、长期到短期放开。以后可能逐步将 5 年期、3 年期存款在基准利率的基础上放开一定的幅度,但这部分占比很小,放开对成本影响不大。民生银行也在积极应对:如向民营和小微转型,客户定位差异;推进事业 部改革,实现专业化,获取更多的中间业务收入等。

民生銀行 民生 銀行 定向 增發 交流會 交流 感受 01.12 隨記 世路 勞生
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=21313

長江證券增發烏龍局

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100232704&time=2011-03-05&cl=115&page=all

東方證券承銷長江證券在收盤的最後一分鐘出現了戲劇性的轉折
《新世紀》週刊 記者 張冰

 

  3月4日,長江證券(000783.SZ)增發A股停牌繳款日,交易即將完成,長江證券及其主承銷商東方證券即將舉杯慶賀。然而3月3日收盤前2秒的一筆交易,讓兩家券商即刻跌入冰谷。

  3月3日15時00分25秒,長江證券出現一筆88554手的成交,價格為12.00元/股,而此前的一筆交易成交價格為12.75元,當天長江證券的走勢小幅波動,但價格一直在12.75元之上。

  「這顯然是一次故意為之的砸盤!」長江證券的一位人士說,「目的直指增發。」

  長江證券的增發價格為12.67元,原本尚有熱情參與長江證券增發的投資者必然會受影響,而對於主承銷商東方證券來說,因為承諾了要餘額包銷,未來將可能面臨最高70億元的接盤規模,艱險異常。3月3日當晚,東方證券燈火通明、一夜難眠。

  「今天我從盤面上看,東方證券自營一直在拋股票,肯定是為了套現。」3月4日收盤後,某基金公司研究員告訴本刊記者,意指東方證券開始為包銷儲備糧草。

砸盤長江證券

  3月3日是長江證券擬公開增發不超過6億股新股的路演日及股權登記日,4日開始申購,發行價格為12.67元,預計籌資76億元。

  招股意向書顯示,本次發行將向公司原股東優先配售,老股東可按照10︰2.75的比例行使優先認購權,即最多可優先認購5.97億股。本次發行 網上、網下預設的發行數量比例為50︰50,申購日為3月4日。募集資金將用於長江證券主營業務及融資融券、股指期貨等創新業務的擴張拓展。

  長江證券的有關人士表示,證券行業競爭激烈,長江證券當前的目標是進入行業前十名。

  3月3日,盤中大多數時間裡,長江證券的股價上下波動幅度不大,幾番紅綠未見波瀾。但至14時50分,突然出現大量拋單,隨後幾分鐘內多空雙方 幾番爭奪,雖空方略佔優勢,但股價仍堅持在12.75元上方,本以為全天行情便會如此定局,但集合競價湧現88554手拋單,將股價一下釘在12.00 元。長江證券全天收跌8.47%,亦較增發價格12.67元低5.29%。

  戲劇性一幕上演之時,長江證券副總裁、董秘徐錦文正在網上路演推廣增發,面對突然間的異動,投資者蜂擁上網,開門見山詢問尾盤跳水「是否有人故意擾亂貴公司的增發」?

  「我也覺得奇怪,你也要去問拋的人,放一整天不賣,突然最後低價賣,我覺得很多都是市場的猜想。」東方證券自營部門有關人士表示。

  當天券商板塊下跌幅度並不大,興業證券跌幅第二,跌幅1.31%。

  3月4日,長江證券停牌繳款,之後一直停牌至3月8日。

  3月9日,保薦機構和發行人將在指定信息披露媒體上公告發行結果。按照公告披露的內容,此次東方證券與長江證券簽訂的增發協議為餘額包銷,極端 情況下東方證券將拿出70餘億元來買下這些股票。如此,東方證券將超過青島海爾投資公司(持有長江證券3.5億股),成為長江證券第一大股東。

主角是誰?

  市場一度懷疑持有長江證券8.03%股份的第三大股東海欣股份(600851.SH)是事件背後的主謀。

  根據公告,海欣股份1月27日董事會決議通過,授權經營班子按不低於12.00元/股的價格,出售2000萬股以內的長江證券股票。

  海欣股份2010年中報顯示,1-6月公司實現營業收入4.41億元,較上年同期4.34億元增長1.6%;歸屬於上市公司股東的淨利潤 2030.19萬元,較上年同期實現扭虧為盈,而同期長江證券的派息就為公司帶來6977.5萬元投資收益。但公開資料顯示,海欣股份的子公司天馬股份經 營虧損。

  根據長江證券相關人士透露,海欣股份的確有減持的需求,可能是主營業務需要資金,需要通過減持長江證券的股票來回流現金。

  「不過,這一段時間,包括3月3日當天,有大把的機會把900萬股以13塊的價格賣出,海欣股份不太可能虧本出貨。」一位私募基金人士表示。

  海欣股份證券事務辦的工作人員表示無法回應有關長江證券的相關事宜,海欣股份的副總裁陳謀亮在獲知本刊記者身份之後,稱信號不好隨即掛斷了電話。

  據接近長江證券高層的知情人士透露,有關部門已經查明了最後一筆交易的主角,「是一個個人投資者,他原本持股5000萬股,這次拋出800萬股。」他說。

  按照通常邏輯,這位神秘股東首先砸盤,將股價打低之後,希望東方證券包銷,或者籌碼集中在東方證券手中。隨後再以優惠的價格拿到東方證券手裡的籌碼。

  「很有可能是對敲,但最後一筆交易自己沒接住,漏出了200多萬股,即便每股虧損5毛錢,也不過是100萬的成本,拿這100萬去賭長江證券的 股價下跌,如果跌到12.2元左右,只要能拿到200萬股,基本就補充回來了。100萬,做了這麼大的一個局,也是很划算的買賣。不過,最後的結果還是要 看明天的銷售。」前述投行人士表示。

  「通過這個操作可以有效的把大量投資人擠出增發。」接近長江證券的人士表示。「開盤後即便不能夠通過私下接觸的方式獲得東方證券手裡的籌碼,但東方證券迫於資金壓力會急於在市場上拋售長江證券的股權,這樣會打壓股價,便可以更低的價格收集籌碼。」

  再如東方證券包銷吃進大量籌碼,日後勢必要把股價做上去,更可坐享其成。

  目前尚不知此舉是否涉嫌惡意操縱股價,也尚不知交易所或者監管機構是否啟動調查,不過按照修訂後的證券法,「單獨或者通過合謀,集中資金優勢、 持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣,操縱證券交易價格或者證券交易量;與他人串通,以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易,影響證券交易 價格或者證券交易量」等行為均可定性為「操縱證券市場」。

一夜未眠

  據接近長江證券的人士透露,此前的路演過程中,有些老股東表示不太願意參與本次增發,但是又不甘心被稀釋股份。

  而對於基金來說,現在是資金收緊時期,基金都不太配置金融類股票,但是如果配置券商股,長江證券應該排在前三。

  「不一定東方全部包銷,從溝通情況來看,機構還是有一定程度的認可的。」接近長江證券的人士表示。「認購結果現在沒有統計出來。」東方證券投行部的人士表示,不過他強調,承銷的額度肯定要消減。

   東方證券投行部人士認為,根據承銷的協議,增發理論上「不超過6億股」,這意味著有協商的前提,而且此前已經出現過太鋼不鏽這樣類似的案例。

  2008年7月,太鋼不鏽準備增發不超過36.16億元將用於建設150萬噸不鏽鋼工程冷軋項目。但最終太鋼不鏽發行股票約3.39億股,每股 發行價10.46元,共募集資金35.46億元。作為主承銷商的中信證券最終包銷了3895萬股增發股票,佔發行總量的11.49%。

  「就算我們願意,長江證券的第一大股東也不會願意我們成為他們的第一大股東。」東方證券的高層人士對本刊記者表示。

  根據東方證券2009年年報,其總資產達到337億元,淨資產達到89億元,淨資本也高達72億元,此外,東方證券的資產管理業務在業內排在第九位,本金總額達到43億元。「我們公司去年年底賬上就有30億的現金。」東方證券內部的一位高管表示。

  即便這樣,3月3日的砸盤行為著實讓東方證券緊張異常,一夜難眠。「從今天收盤,我們就一直沒休息,忙著找機構銷售。」3月4日凌晨,東方證券投行部的人士在電話裡疲憊地說。

長江 證券 增發 烏龍
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=22976

鄭裕彤多空雙向操作 平安定向增發兩大懸念

http://www.21cbh.com/HTML/2011-3-16/0NMDAwMDIyNjg0NA.html

中國平安於3月14日公告定向增發,新發行2.72億股,由鄭裕彤以每股71.5港元購入,佔平安已發行股本總額約3.56%,佔平安經擴大已發行股本總額約3.44%。3月15日,平安H股下跌6.18%,收於76.65元,並一度跌至75.5元。

根據港交所披露的信息,鄭裕彤除買入平安增發的2.72億股以外,還以現金結算未上市衍生工具看空平安1.96億股,約佔本次增發股票的72%。鄭裕彤可能以買入看空期權或賣出看跌期權等方式實現淡倉。不過,港交所、中國平安和鄭裕彤均並未披露該衍生工具對手是誰。

在3月15日上午中國平安組織的分析師發佈會上,平安回應,該期權完全是鄭裕彤控制風險、鎖定收益之舉,與平安全無關係。

控制權之爭續集?

平安公告末尾公司股權構架中,特意列出了匯豐的持股比例。匯豐持有平安約12.4億股,佔平安股份比例由增發前的16.22%降至增發後的15.67%。

多位市場人士猜測,此次增發是否與目前平安員工股解禁及出售密切相關,平安控制權之爭的後續?

1992 年,平安員工通過平安綜合服務公司出資2236萬元認購了平安當時10%的權益,1993年又出資4196萬元認購了1399萬股。至2001年所有員工 股認購凍結,中國平安共計向近1.9萬名員工發行股份超過4億份。這些股份分別由深圳市新豪時投資發展有限公司(下稱「新豪時」)、深圳市景傲實業發展有 限公司(下稱「景傲實業」)和深圳市江南實業發展有限公司(下稱「江南實業」)持有。其中,江南實業為平安高管持股平台。

2010年3月,收穫的時間到了。三公司所持平安員工股解禁。然而,解禁卻引發了市場對於平安控制權旁落的恐慌。

根 據平安2009年年報,匯豐保險控股有限公司和香港上海匯豐銀行有限公司分別持股8.43%和8.36%,合計16.78%。深圳市國資委下深圳市投資控 股有限公司持股6.55%,新豪時持股5.30%,景傲實業持股4.51%,江南實業持股1.89%,合計18.25%。若員工股減持,則匯豐可能成為實 質上的第一大股東,並獲得控制權。

為瞭解決員工股一次性減持帶來的股權變動壓力和對股市的影響,平安於2010年2月23日決定未來5年內分批減持,每年不超過30%。

分 批減持雖未完全消除但至少暫時緩解了市場對於平安高層控制權旁落的擔憂。有分析稱,由於解禁的三家公司在董事會中實際只佔有一個席位,而平安董事會有19 個席位,因此至少在本屆任期內,股權變動對管理層影響不大。從長遠看,由於三家公司實際受平安集團控制,股權旁落可能性亦比較小。

而現在,平安高層是否考慮防止股權旁落的計劃,依舊撲朔迷離。2011年初,平安內部公示《2010年下半年平安員工投資集合所持平安A股減持收益分配公告》,截至2010年12月31日,新豪時和景傲實業共減持所持平安A股16.4409%。

在 平安的資本擴張史上,鄭裕彤一直是一個神秘人物。早在2008年,就有港媒報導稱,鄭裕彤通過多家家族公司「曲線」進入平安,當時持有平安A股將近12% 股權,是中國平安「隱形」第二大股東。當時的報導稱,鄭通過8家企業間接持有平安A股,分別為源信行投資、上海匯業寶業、上海匯華、寶華集團等。其中持股 最多的是源信行投資,截至2010年9月30日,持有3.8億股平安A股,約佔A股流通股本的7.94%。

此次定向增發,將使鄭裕彤的股權增厚並稀釋匯豐的股份,加之「隱性」持股,鄭的持股比例或將接近於匯豐。

穩賺不賠?

業內對於此次增發的另一大質疑是懷疑此次增發存在利益輸送。平安內部人士此前透露,平安此次定向增發,是因為「有人想買」。

根據公告,該增發價較H股截至及包括3月11日(即緊接認購協議日期前之交易日)止前30個交易日在聯交所平均收市價每股約79.39港元折讓約9.94%;較H股3月11日在聯交所收市價每股81.70港元折讓約12.48%。

而根據聯交所公開資料,摩根大通於2010年及2011年多次大手筆買入平安。2011年1月5日在85.88港元買入2.14億股,2010年11月24日在89.6港元買入2.57億股,2010年11月12日在92.31港元買入2.59億股。

相比摩根大通,鄭裕彤此次所獲價格實在便宜。香港獨立股評人david webb提出,為什麼平安僅對鄭裕彤旗下的一家機構增發新股,存在疑問。

不同於A股無做空機制下的定向增發,大股東可能因市場價格單邊下跌承受損失,鄭裕彤此前則以現金結算未上市衍生工具做空平安1.96億H股,這在某種程度上鎖定了風險。這意味著對於這部分股票來講,鄭裕彤做了筆穩賺不賠的買賣。

15日晚中國平安內部人士表示,此次增發前平安也與其他機構進行過接洽;而鄭裕彤旗下的金駿有限公司的條件是最合適認購平安股份的;另外,該人士對鄭裕彤持有的淡倉不作評價,認為這屬於投資者自身行為。

平安在15日早間分析師發佈會上,並未對未來是否融資做進一步說明。

券 商報告稱,此次定向增發解決了市場對A股再融資的恐懼,保守預計解決至2012年的資本金缺口問題。假設壽險、產險按180%償付能力充足率,銀行業務按 12%資本充足率,股息按每年0.5 元/股測算,此次H股再融資164 億人民幣後,預計公司2011、2012 年分別有257億、117億資本剩餘,至少到2013年才會出現75 億資本缺口,有再融資需求。


鄭裕彤 鄭裕 多空 雙向 操作 平安 定向 增發 兩大 懸念
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=23300

定向增發課稅背後

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100254481&time=2011-05-01&cl=115&page=all

國稅總局收緊了個人以股權參與上市公司定向增發徵稅的政策,客觀上增加了重組中利益輸送的成本
財新《新世紀》 記者 王紫霧

 

  與土地增值稅一樣,中國資本市場的稅金亦是一個超級富礦。不過,在很長一段時間內,除了印花稅,這還是一個基本被「雪藏」的「金礦」。不光是自 然人的資本利得稅,相當多的資本市場交易都享受著暫不徵稅的政策。不過,這樣的優惠正開始被收回,資本市場稅收的「袋口」正在逐步收緊。

  4月15日,國家稅務總局(下稱國稅總局)下發《關於切實加強高收入者個人所得稅徵管的通知》,徵收範圍涉及個人投資上市公司的方方面面。從上 市前的增資擴股、股權轉讓到上市之後自然人股東的限售股轉讓,再到針對利息、股息、紅利的所得徵管,個人參與上市公司投資的方方面面,均將受到稅收的重點 監管。這是對3月國稅總局稱將資本交易項目列為全國稅務稽查工作要點的細化。上市公司和非上市公司的股權項目,將作為2011年國稅總局稅務專項檢查的指 令性項目。

  更引發市場騷動的是2月17日,國稅總局向江蘇省地方稅務局下發的《關於個人以股權參與上市公司定向增發徵收個人所得稅問題的批覆》(國稅函 【2011】89號,下稱89號文),明確了一宗三年前發生的交易,即自然人以評估增值後股權參與定向增發的案例,需要繳納個人所得稅。

  由此推算,這宗案例的兩位自然人要補交稅款可能高達10億元。此案透露的政策信號,以及稅收徵管政策的歷史追溯的特點,借由89號文傳達的精神,觸動了資本市場的敏感神經。

  「手中的股票還沒有變現,就要先繳納巨額稅款,這對於自然人來說,風險太大了:萬一股票出手時貶值還退稅嗎?」一位證券界律師表示。

  長城證券併購部總經理尹中余認為,這將改變資本市場的部分交易結構,在重組案例中,有可能採取「股權加現金」的交易模式,「現金部分用來供自然人交稅。」

  儘管實施細則尚未出台,「很多省市已經開始核查這部分個人所得稅」。君合律師事務所合夥人王毅透露。

10億元補稅

  89號文針對的交易發生在2008年。其年6月,蘇寧環球(000718.SZ)完成了一次定向增發,方式是向公司實際控制人張桂平和張康黎分 別非公開發行股票,用於購買二人分別持有的南京浦東46%和38%的股權,最終實現南京浦東資產注入上市公司。二張實為父子關係。

  當時採用這一發行方式的原因是張桂平表示,為優先支持上市公司發展,願將各類資源向上市公司傾斜,推動上市公司發展房地產開發類業務,從而發生了此次資產注入。

  南京浦東成立於2002年,註冊資本為2億元。經會計師事務所評估後,南京浦東資產在2008年價值60.66億元,六年間估值增長了30倍。

  如果按照89號文的精神,張桂平父子以26.45元/股的價格換得約1.93億股蘇寧環球股票,扣除入股南京浦東公司成本,應納所得額約為50億元,根據個人所得稅20%的比例,張桂平父子在參與完成蘇寧環球定向增發之時,應繳納約10億元的稅款。

  此類交易本來是免徵所得稅的。據國稅總局2005年4月出台的《關於非貨幣性資產評估增值暫不徵收個人所得稅的批覆》(下稱319號文),對個人將非貨幣性資產進行評估後投資於企業,其評估增值取得的所得在投資取得企業股權時,暫不徵收個人所得稅。

  而稅務局在這一優惠是否延續上幾經躊躇,2008年正好是這一時間窗口。當年國稅總局出台《關於資產評估增值計徵個人所得稅問題的通知》(下稱 115號文)曾明確標註:「個人以評估增值的非貨幣性資產對外投資取得股權的,對個人取得相應股權價值高於該資產原值的部分,屬於個人所得,按照『財產轉 讓所得』項目計徵個人所得稅。稅款由被投資企業在個人取得股權時代扣代繳。」對此,各大稅務師事務所曾當做重要文件學習,但這一文件隨即被內部收回,並未 執行。

  這次江蘇地稅局申報的案例,並非蘇寧環球與張氏父子做成的第一筆換股交易。2007年,蘇寧環球即以定向增發形式收購張氏父子持有的乾陽地產的100%股權。交易金額為3.7億元。若該稅收政策追溯,則張氏父子可能為上市公司注入資產行為面臨更加嚴重的稅負。

  稅法界律師表示,稅務政策可以追溯。2008年115號文曾標明:「對本通知發佈之前已經發生的個人以評估增值的非貨幣性資產對外投資暫未繳納 個人所得稅的,所投資企業應將個人股東所投資的非貨幣資產的原始價值和增值情況、個人股東基礎信息等資料登記台賬,並向主管稅務機關備案。」

  不過,目前國稅總局尚未發佈細則,比如稅基如何確定,還有待進一步觀察。

瞄準高溢價

  投資界人士介紹,該政策出台主要是針對目前中國資產估值經常出現的高溢價現象,「如礦產、房地產等重資產公司,資產評估增值往往都是比較高的。」

  「礦業公司幾乎所有的重組和資產注入都涉及資產增值偏高的情況。」王毅表示。例如,在2010年中金黃金(600489.SH)發佈的定向增發 收購控股股東預案中,待收購的嵩縣金牛有限責任公司礦業權賬面價值為150萬元,而收購時的估值已經高達6億元。業內人士介紹,這類溢價過高的情況在礦業 資產的注入中幾乎是100%出現。但也有道理可言。因為有價值的礦業資產如果還沒有大規模開採,賬面價值是有限的,但待開採的礦業資產的估價則相當可觀。

  王毅表示,這一政策可能會影響原接受特殊稅務處理的特別重組。《關於企業重組業務企業所得稅處理若干問題的通知》(下稱59號文)規定,當企業 進行重組時,股權支付部分符合一定比例時,可享受特殊稅務處理,即按照原有稅基確定納稅基礎,對評估溢價部分不予徵稅。這一比例被確定為收購或轉讓的股權 或資產比例不低於企業整體股權或資產的75%,且發生該收購時企業的股權支付金額不低於總支付額的85%。

  該人士介紹說,上市公司尤其是ST企業,借資產注入而進行重組的背後,既可通過高估資產公允值而使大股東輕易取得股權,又可以促使原低迷的股價暴漲,盡快從市場中套現,達成所謂雙贏。

  以*ST威達(000603.SZ)為例,資產重組中被置入資產為北京盛達、紅燁投資、王彥峰、王偉持有的銀都礦業62.96%股權,雖然銀都礦業賬面價值僅為1.9億元,但現在經評估後的資產價值已經高達28.6億元。

  2010年5月5日,停牌兩年多的*ST威達初次公佈了重組方案並復牌,連續16天漲停,股價從停牌前的7.72元,漲至16.87元,並於 12月7日達到最高價31.84元,全年漲幅達278%,資產注入對於股價的影響以及礦產資源在評估中的增值程度,在此案中可見一斑。

  2011年以來,已經有梅花集團(600873.SH)等四家公司完成定向增發。梅花集團創始人孟慶山在內的七名自然人將淨資產賬面價值為29.75億元的資產最終作價57.87億元注入上市公司,如按照89號文簡單推算,七人將需繳納近4億元現金稅款。

  此外,在蘇寧環球交易之後,還完成了很多宗由上市公司定向增發方式向自然人收購股權的交易,涉及三一重工(600031.SH)、東華軟件 (002065.SZ)、濮耐股份(002225.SZ)等多家上市公司,如果均按89號文嚴格繳稅,三一重工董事長梁穩根需要補交的稅款可能過億元,東 華軟件、濮耐股份定向增發中涉及的自然人需繳納的稅款也均超過3000萬元。

  此類重組徵稅帶來的巨額成本,客觀上會切斷部分上市公司通過重組而進行的利益輸送。不過,「魔高一尺,道高一丈,稅還沒收上來,避稅的辦法可能已經出來了。」一位券商保薦人如此表示。

爭議與避稅

  「目前多個省市都在核查這一所得稅徵收情況。」王毅表示。89號文既出,儘管稅基和徵繳方式、追溯時限均未確定,各地稅務局已經開始行動。由於蘇寧環球案件發生在2008年,部分地方稅務局以2008年為追查始點。

  但對於2008年115號文,當時即有稅務專家認為:「個人以非貨幣性資產投資於企業取得股權的價值不是確定的價值,而是一個變動的權益,因此不宜以此作為計稅依據並徵稅。」

  「這從稅法上說是合理的,但是在實踐中又有其不合理性。」投資界有人士認為,在股權尚未變現之前,即要負擔如此重的稅負,那麼一旦股權價值下跌,自然人要面臨的風險極大。

  孖士打律師事務所高級稅務顧問王青松表示,此前美國即有類似做法,即對於自然人轉讓非貨幣資產獲得股權徵收個人所得稅,這符合稅法精神,因稅法徵收對象為轉讓財產所得,而這一所得形式絕不僅僅侷限於現金。

  甚至不少投資界人士也認為,風險比較有限。只因通過參與定向增發獲得的股權變現能力較強,即使在鎖定期內,也可通過用質押等方式變現。

  「如果怕冒風險,可以不採取這種交易形式嘛。」尹中余表示。他認為,這對上市公司來講是有好處的,因為現在資產評估過程中增值部分虛高是一普遍現象。包括他在內的多位投資界人士認為,這將推動交易模式的轉變,股權加現金的模式將流行,現金部分即供自然人交稅所用。

  「這也是平衡收入差距的一部分。」尹中余表示。從國稅總局的一系列動作來看,2009年出台政策,從對限售股轉讓開徵個人所得稅,到嚴打「大小非」,再到定向增發補稅,都主要是針對資本市場高收入者的平衡與限制。

  此類稅收是否是國際慣例?一位香港證券律師表示,香港本身原為「避稅天堂」,並無此類稅收設計。一位熟悉美國重組相關法律的律師告訴財新《新世紀》記者,美國的重組中亦有類似所得稅設計,但規定了重組方持股佔到一定比例,可減免部分相關所得稅。

  也有投資人士建議,可以採用在自然人與定向增發的公司之間再設一層法人的方式來避免個人所得稅的沉重稅負。但專家認為這只是改變了徵稅的時點, 因企業也要負擔25%的企業所得稅。可以考慮的辦法是到如上海浦東等對個人所得稅有優惠的地區,這些地區為了招商引資,在地方稅收方面往往有部分返還或其 他優惠政策。

  此前,當稅務局嚴打「大小非」之時,就出現了「鷹潭現象」,即由於江西鷹潭等地區提供的地方所得稅部分返還或優惠政策,導致限售股交易在這些地 區的券商營業部扎堆(參見本刊2010年第47期「限售股避稅全攻略」)。據業內人士表示,在89號文出台後,目前尚未出現成規模的「交易轉移」。

  本刊記者鄭斐、楊娜對此文亦有貢獻

定向 增發 課稅 背後
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=24584

注入國際三期等港口資產 鹽田港重組擬啟定向增發

http://www.21cbh.com/HTML/2012-2-8/wMMzA5XzQwMDUwMA.html

「公司重組是準備注入集團手中鹽田三期和三擴各35%股份,以及一些港口資產,比如拖輪資產等,具體資產還在協商中,」2月8日下午,記者以投資者身份從鹽田港董秘辦處得到如此答覆。

2月7日晚間,鹽田港(000088.SZ)公告稱,深圳市國資委已將持有的控股股東鹽田港集團100%的股權劃轉至旗下全資的特發集團。作為深圳市的融資平台,特發集團接手鹽田港引發市場猜測,鹽田港的重組是否與特發集團有關?

「重組跟特發集團無關聯,那是深圳市政府國資委的整體安排。特發集團實際上只是個空殼的融資平台,並無經營性資產。」該人士強調,「等復牌公告出來後一切都會很清楚。」

公 開資料顯示,鹽田港主業為惠鹽高速、主要利潤來源於鹽田港區的投資收益。2011年初管理層換屆上任以來,已進行一系列動作,包括轉讓梧桐山隧道,增持鹽 田一二期2%股權,增資西港區,投資惠州煤碼頭,曹妃甸港口公司35%股權投資。至今鹽田港累計持有鹽田國際一二期29%和西港區一二期35%的股權。而 鹽田國際三期及三期擴建部分35%的股權則由鹽田港集團持有。

截至2010年底,鹽田國際一二期實現營業收入15.83億元,淨利潤 7.96億元;西港區一二期碼頭實現營業收入2.18億元,淨利潤1.32億元。2月8日,鹽田港業績快報披露,2011年全年獲得營業收入3.61億 元,同比下滑13.33%;營業利潤5.48億元;歸屬於母公司所有者的淨利潤4.29億元,同比上漲4.53%。其中,隧道公司股權轉讓投資收益增加 8706萬元;曹妃甸港口公司新增投資收益1789萬元。

而去年三季報則顯示,鹽田港賬上現金達27億,資產負債率僅8%。「公司在手現 金充裕,具備持續擴張的能力。」2011年12月28日,平安證券分析師儲海在報告中指出,「最可行的當屬收購集團手中鹽田三期和三期擴建各35%的股 份。」 2月8日,鹽田港方面部分證實了上述資產注入內容。

實際上,鹽田港收購鹽田三期和三期擴建部分股權有其必然性。2004 年鹽田港三期和三期擴建工程逐步投入使用以後,對鹽田國際一、二期開始產生分流影響,鹽田國際一、二期利潤持續下降,公司投資收益也連續下滑。隨著鹽田國 際三期擴建工程最後一個泊位在2010年投入使用,三期及三期擴建對鹽田國際一、二期的分流接近尾聲。

儲海表示,通過收購鹽田三期和三期 擴建股權,將徹底解決鹽田港區內同業競爭問題。而儘管西港區二期也會對整個鹽田港區目前所有泊位產生分流,但由於公司在西港區股權比重為35%,因此實際 收益更大。「我們對公司注入鹽田國際三期和三期股權的影響做了簡單的分析和測算,若注入成功,業績增厚可達50%,」

「此次重組將以定向增發的形式進行。」前述鹽田港董秘辦人士向記者證實。

而 儲海則在去年6月的報告中給出了資產注入方案預測。「根據測算,鹽田港集團擁有三期和三擴各35%的股權,2011年盈利預計達到7.64億元,按14倍 市盈率進行計算,預計三期和三擴估價將達107億元。」在此估值背景下,儲海認為 「最可能的資產注入方案為以40億現金去收購(20億的自有資金,20億的負債),增發募集資金67 億。」儲海稱。但這意味著鹽田港將要從額外的渠道來籌集部分資金。

值得注意的是,鹽田港新任董事長李冰,在2011年7月21日,經深圳市人民政府決定兼任特發集團的董事長。而特發集團正好是深圳市政府的重要融資平台,「此次深圳國資委將鹽田港集團的股權轉讓給特發集團,或許正是出於融資方便的考慮。」有投資人士如此評估。

註入 國際 三期 港口 資產 鹽田港 鹽田 重組 擬啟 定向 增發
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=31255

興業銀行定向增發爭議

http://magazine.caixin.com/2012-03-09/100366120_all.html

在讓市場焦急期盼了數天後,興業銀行(601166.SH)3月5日晚間揭開了引資的謎底。興業銀行擬向中國人保資產管理股份有限公司等四家特定對象非公開發行至多20.72億股A股,募集資金不超過人民幣263.8億元。方案已經通過公司董事會審議,尚需股東大會審議。

  3月6日早盤,興業銀行開盤報14元,下跌2.17%。

  「以這樣低的價格進行定向增發,是對老股東利益的嚴重損害,也是對新股東的利益輸送。」一位基金公司人士表示,「確實有人在收集投票權,準備在股東大會上投反對票。」

  至於該基金公司會在股東大會上投什麼票,他表示:「還在跟上市公司溝通過程中,不便作答。」

  一位賣方資深銀行分析師對財新記者稱,「如果興業銀行配股,小股東覺得是在圈錢;人家自己找好股東,你又覺得太便宜了。便宜主要是因為在二級市場銀行股估值太低。」

四機構入場

  根據公告,興業銀行本次非公開發行股票的發行對象包括中國人保資產管理公司(下稱人保資管)、中國煙草總公司、北京市基礎設施投資有限公司、上 海正陽國際經貿有限公司。在此次增發完成後,興業銀行第一大股東福建省財政廳持股比例將稀釋為17.6%,恆生銀行和中國人保(通過人保資管)持股比例均 為10.7%,並列第二大股東。

  人保資管註冊資本為8億元。中國煙草總公司是經國務院批准組建的特大型國有企業,註冊資本是570億元。北京市基礎設施投資有限公司是北京市國資委100%持股的國有獨資公司,註冊資本為548億元。

  由於人保集團的淨利潤總共不過100億元,集團急缺資本金,故市場一直認為人保不可能參與興業銀行的定向增發。根據最後的增發公告,人保將以集 團的名義,委託人保資管用保險資金入股興業銀行,並非採用資本金入股模式,因此並不涉及股權投資範圍或者牌照問題。2011年,中國人壽投資民生銀行 (600016.SH)也採取了同樣的出資方式。

  人保集團董事長、總裁吳焰在「兩會」上表示,與興業銀行只是合作關係,人保集團不會簡單地走多元化發展道路。

  與這三家戰略投資人相比,上海正陽國際經貿有限公司(下稱上海正陽)的名字頗為令人陌生。興業銀行披露,上海正陽於2012年2月剛完成增資工 作,註冊資本增至10.64億元。但工商資料顯示,截至2011年底,其總資產為3506.86萬元,股東權益為1011.6萬元。

  資料顯示,上海正陽的主要股東分別為上海國和現代服務業股權投資基金和上海金融發展投資基金,上海國際集團資產管理有限公司僅直接持有0.7% 的股份。上海國和與上海國際資管由上海國際集團發起,上海金融發展投資基金是上海國際集團和中金聯合發起,而上海國際資產管理公司則為上海國際集團旗下公 司。

  興業銀行表示,上海正陽是一家上海地區的大型金融投資基金的平台,他們非常看好銀行藍籌股的潛力和興業銀行未來的發展前景,高度認可興業銀行的長期投資價值並承諾三年的鎖定期。

定價之爭

  比起引資的「戰略意義」,興業銀行的老股東更關心定價。在興業銀行公佈此次《非公開發行股票預案》後,有老股東公開表示,自己的每股收益和每股淨資產都被攤薄了。

  隨後,國信證券發表了題為《定增價偏低,方案存在一定不確定性》的研報,稱預計此次增發會在四季度完成,預計2012年興業銀行會保持20%以 上的利潤增速,預計到2012年末,興業銀行由於利潤積累,其融資前的每股賬面淨值預計約12.88元,已經高於12.73元的定增價。

  該研報稱,「低於淨資產的銀行融資在歷史上還未出現過,因此這一融資方案可能會面臨一定的不確定性。」

  報告亦指出,興業銀行這次融資可能面臨的困難和變數本質上是由於目前銀行板塊的低估值,「在過低估值下融資對原有股東的利益不是增厚,而是明顯攤薄」。

  興業銀行為所有銀行裡盈利質量最高的銀行,2010年年底的每股淨資產是15.35元,2011年由於每股分紅0.46元,並進行了10送 8,2011年年底的每股淨資產是10.68元。增發公告稱,為兼顧新老股東的利益,由公司新老股東共享本次發行前的滾存未分配利潤。

  根據定向增發的規定,這次興業銀行引入戰略投資人,股票的鎖定期是36個月,但依據規定,新股東能夠享受打9折的待遇。根據興業銀行《非公開發 行股票預案》顯示,本次非公開發行的定價基準日為董事會決議公告日,即2012年3月6日。本次發行價格最終確定為,定價基準日前20個交易日交易均價的 90%。

  對此,興業銀行董事會辦公室對媒體回應,興業銀行預計在年中完成增發,根據該行最近三年的加權ROE(淨資產收益率)約在25%左右推算,屆時淨資產將增長13%,目前相對2011年末的PB(市淨率)是1.2倍,此次定向增發的價格還是高於每股淨資產。

  「另外,一個公司的盈利能力不能只看每股盈利的絕對數值,相對數值ROE可能更有說服力。」該行董事會辦公室人士表示,雖然短期看來每股盈利會有攤薄,但從長遠來看,資本補充後,通過業務擴張和盈利能力增強,ROE水平將逐漸回升。

  該行董事會辦公室人士還指出,「定價非公開發行的認購方,需要鎖定三年甚至更長,較二級市場的投資者而言,需要承擔更大的波動性風險,適當的折價是合理的補償。」

  不過市場人士質疑,興業銀行如何能保證在年中就完成定向增發?此前的案例證明,大部分再融資都要拖上一年左右。市場雖呼籲證監會及早放開再融資審批,但至今還沒有相關政策出台。


其他選擇

  興業銀行目前迫切需要融資。此次所募資金扣除發行費用將全部用於補充核心資本。

  不過,一位賣方銀行業分析師表示,雖然定向增發價格打9折是市場慣例,無任何違規之處,但在銀行股的估值非常低的情況下,理論上講,銀行不宜選 擇這個時候增發。他指出:「不是所有在政策範圍內的價格,都是符合股東利益的。增發是按照發行前的每股淨資產計算,看起來還可以。但是實際上,如果動態地 看,等於以很大折扣把銀行的股份賣給別人。」

  截至2011年9月末,興業銀行的資本充足率和核心資本充足率分別降至10.92%和8.08%,市場對其融資需求早有預期。本次增發募集263.8億元可提升2012年末核心資本充足率/資本充足率1.6個百分點至9.60%/11.85%(動態)。

  針對老股東提出的配股方案,一位買方銀行業分析師表示,配股最公平,不涉及定價問題,對所有股東都是按比例配,但是很可能難以通過,對公司募集資金有風險。

  「招行就是一個例子,哪怕很便宜,所有人都公攤了,但上一次剛配完股,如果馬上再次配股,監管層不一定同意,可能會隔很長時間。定向增發溢價是比較罕見的,如果溢價,還不如在二級市場買呢。」這位人士說。

  這位買方分析師表示,定向增發和配股,價格都不能低於每股淨資產。現在雖然定價如此,但是中間有個時間差,等銀行募集資金到位時,銀行自身有大 約20%利潤增長,那時會發現增發價正好是低於每股淨資產。從遊戲規則上來說,不是按照會計上收付時間算,而是按照權責發生制來算,交易買賣從現在開始, 從這個角度來講,只要沒有觸犯現行規定和遊戲規則,並無不妥。

  另外,配股時如果有些股東沒錢,就只能放棄,那就徹底被攤薄了。一般配股是現有股價的6或7折,如果不參與配股的話,基本上要被攤薄30%-40%。

  國信證券分析師邱志承也表示,「如果銀行不融資或少融資,代之以放慢規模擴張速度,逐步轉型為內涵式增長模式,是對原有股東而言,可能是更好的選擇,更符合股東利益。」

  興業銀行則表示,從估值的角度來說,此次發行定價與國內外同類銀行的市淨率估值大致相當,反映了這個階段資本市場對銀行股給予的總體估值水平。 從歷史數據看,興業銀行2010年完成配股後,當年的加權ROE還略高於2009年。因此若動態來看,興業銀行能夠把募集資金有效轉化為利潤、提升盈利能 力,股東將因此受益。

興業 銀行 定向 增發 爭議
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=31857

增發電視牌照不容再拖 林本利


2012-6-21  NM




立法會資訊科技及廣播事務委員會討論免費電視牌照,議員指斥政府遲遲不肯批出三個新免費電視牌照,是否受到政治干預。問責官員蘇錦樑因未能交代牌照審批進度,被議員斥為「廢到極端」。

香港一直自詡為亞洲通訊中心,資訊暢通無阻,但觀乎政府過往的電訊及廣播政策,便知道資訊流通並不自由。政府的有形之手不時藉着發牌制度,阻礙市民傳送和接收資訊。

在電訊市場,英資的香港電訊一直操控本地及國際電訊市場,妨礙香港的資訊科技發展。到1998年,特區政府與香港電訊達成賠償協議,提早七年結束國際電訊專營權,之後本地電訊市場才真正出現百花齊放的局面。

在廣播市場,政府同樣採取保護政策,以大氣電波屬有限資源為由,限制免費電視和電台的發牌數目,局限市民的選擇。

過去二十年傳送技術急速發展,互聯網及數碼科技變得普及,政府限制發牌的理據再難以站得住腳。於是政府官員便嘗試找其他藉口,例如市場可否容納多間電視台或電台,公眾關注電視台或電台的財政狀況和節目內容等,企圖繼續保護現有經營者。

不 錯,過去確曾出現過免費電視台倒閉的事例。香港首家免費電視台是無綫電視,成立於1967年。至於亞視,前身是麗的呼聲,在1957年啟播,以有線頻道提 供收費電視服務,到1973年因應市場環境轉變,才改以無線頻道提供免費電視服務,並改名麗的電視。到1982年,麗的電視改名亞洲電視。1975年,佳 視成為第三間免費商營電視台。幾個主要股東投入資金,製作大量經典歷史及武俠小說劇集,當中包括《隋唐風雲》、《射鵰英雄傳》、《神鵰俠侶》等。佳視成為 全球第一間改編華文武俠小說成為電視劇的電視台,開業期間培訓大量新人,亦讓一些幕前幕後的員工有更佳的發揮機會。只可惜到1978年,佳視因財政出現問 題而倒閉,自此之後便逐漸出現無綫一台獨大的壟斷局面。事實上,佳視營運的幾年(1975年至1978年),正是香港電視發展的黃金時期,無綫和麗的多套 傳誦至今的電視劇集(包括《狂潮》、《家變》、《十大奇案》、《鱷魚淚》),都是在這個時期製作。不少紅極一時的歌星和影星,都是在這段時間憑着電視劇集 而被捧紅。

自從無綫壟斷免費電視市場後,本地電視節目的製作水準便有倒退迹象。免費電視台的製作傾向滿足大眾口味,觀眾的 選擇變得愈來愈少。即使過去十多年,多了幾間收費電視台投入服務,但由於觀眾始終要繳付月費,收費電視的滲透率仍然遠遠不及免費電視。過去幾年,難得有投 資者願意投資,開辦數碼電台和提供免費電視服務,增加聽眾和觀眾的選擇。由於市場競爭變得激烈,這自然會促使現有公司努力提升節目質素,以免流失聽眾和觀 眾,令廣告收入受損。但政府在發牌方面卻一拖再拖,不單損害投資者的利益,亦令市民失去選擇更多服務的機會。

其實,特區政 府早於1998年已就未來電視政策進行過公眾諮詢。當時政府表明會採取開放政策,不會限制電視牌照數目。現在有意見認為政府要重新諮詢市民,實在不知道還 要諮詢什麼。有投資者肯投資和承擔虧損風險,又是免費服務,市民又怎會反對增加發牌呢?至於市場可以容納多少經營者,就應由市場決定,政府無須為此操心。 因此,政府不宜再拖延,應速速發出三個新免費電視牌照,以免損害廣大市民的利益。

林本利曾任教於理工大學,現為專欄作家及教育中心校監(http://www.livingword.edu.hk)作者網誌:http://lampunlee.blogspot.com

 
增發 電視 牌照 不容 再拖 本利
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=34494

增發是識別企業的方法之一 專注-聚焦

http://xueqiu.com/9714943192/22288519

「詢問:如果一個公司股票增發,不就是稀釋原有股東 佔有公司資產的比例嗎?這樣原有股東就不可能分享公司成長壯大所帶來的利潤、利益和公司資產的增加值,是這樣嗎?   如果那樣,長期持有股票就沒有什麼意義了。。。。因為只要公司股票增發,就損害原有股東利益一次,也許100年後,公司無比壯大了,可股東卻還是原有的股 份數量不變,而佔總資產比例卻無限變小。。。。是這樣的嗎?」

這個問題好,想透徹了對投資會更上一層台階。

1、對於控股股東來說,一個賺錢的企業,是不可能持續讓它搞增發的,那搞到最後,賺錢的企業都不是自己的,還玩什麼玩?!帕特。多爾西在《股市真規則》中談到,一家公司搞增發,是一個危險的信號,因為大多數收購是失敗的。
因此,能長期賺錢的企業,它控股股東最多只會偶爾搞增發,因為可能遇上更賺錢的東西或機會,大股東想買進來。我理解,這種機會極少,非常少,我現在認為幾乎就不存在。

2、增發的迷惑性尤其在於,它以大大高於淨資產的價格發行時,這種情況,很多人會認為一來老股東不吃虧,二來只要未來ROE能繼續高速就可以。錯!

首先,水流是會自動去尋找平衡點的,老股東能永遠佔新股東的便宜嗎?想清楚這件事吧。
第二,只要多看看那些企業增發史,它會告訴人們,用增發來保持高速ROE是個美麗的大泡泡。只要採用這種方法去發展企業的,表明它的生意模式有致命的缺陷。千萬別迷戀那些五彩的泡泡。

3、就是那些下三爛的企業了,用縮股增發來套小股東的錢,這個純粹就是騙錢了,和投資沒任何關係,這種增發應該不在我們的正常討論企業投資範圍內。

增發 識別 企業 方法 之一 專註 聚焦
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=38314

我為什麼不喜歡公司增發股票? 天地俠影

http://blog.sina.com.cn/s/blog_55afa4bb010127eu.html
本人在澳洲接觸的許多探礦公司,他們自從IPO上市後,直到公司成為真正的礦產生產商,中間都是靠增 發股票融資來生存的。對於沒有任何現金流的探礦企業,除此,別無選擇,哪怕中間的股權攤薄,是驚人的。那些萬幸的成功企業,股本也要從當初的幾千萬股擴張 到幾億股、十幾億股。更多的卻是不幸的,幾年下來,找不到任何開採價值的礦產,一次次增發之後,大眾股東對公司徹底失去了信心,最終公司被迫摘牌。

在中國,上市企業,都是有相當利潤的成熟企業,不然壓根就沒法上市。至今,中國股市還沒有任何一家真正意義上的創業公司,哪怕搞了個創業板。但是,許多企業上市之後,依舊一次次的靠股權增發融資,這就不得不讓人懷疑了。

特別是對於自己看好的企業,增發攤薄未來收益,對我來說幾乎是忍無可忍的。幾乎一個字,逃!但凡遇到公司要增發,只要是消息一出,必清倉。南車、北車如此,蘇寧電器亦如此。最終捨棄永新股份,主要的原因也還是我不喜歡公司的股權激勵和定向增發。

那麼控股股東為何有時會參與增發呢?最主要的原因,國內許多上市企業的控股大股東、控股集團,本來就是靠上市企業而活的,甚至上市公司日子過得很艱苦,但是控股股東、集團卻很滋潤。上市公司對他們來說,不過只是搖錢樹而已,控股股東從上市企業獲得的利益,絕不僅僅是上市企業的分紅而已,這是大眾股東無法享受的權益。

真有實力的企業,真有前途的企業,真有發展的企業,幹嘛不貸款?幹嘛不發債?沒這本事,幹嘛還要股權融資?

增發,和新股IPO一樣,中國股市太仁慈了,所以上市企業在大舉增發的時候,一點都不會臉紅。

在西方股市,任何正常經營的企業,是萬萬不敢隨意增發融資的,這只能給市場傳遞唯一一個清晰的信號,企業遇到債務大問題了。

一句話總結,增發與回購是完全對等的相反操作,既然市場普遍公認回購是重大利好,那麼增發就只能是重大利空!

為什麼 喜歡 公司 增發 股票 天地 俠影
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=38315

黑黛增發:一個都不錯過

http://www.chuangyejia.com/archives/23738.html

創始人:羅林川
公司名稱:上海黑黛增發服務有限公司
擴張目標:現有20多家門店,2014年目標200家
擴張策略:體驗型行業的成長初期,尋找及調動與行業有關的資源,從員工到客戶、從互補性公司到同行,黑黛不錯過任何一個合作。

2008年,羅林川開出了第一家黑黛增發店,到2012年年初,他已經開了22家店。在這個一盤散沙的行業裡,黑黛已立下了自己的名頭,但離羅林川的夢想還很遠。他打算到2014年底,開出200家店。

之前,羅林川都是用自己和投資人的錢開店。今年,羅林川忙著琢磨如何能更快速地開店。他並摸索出4條新路。簡單來說,就是調動一切與這個行業有關的資源,從員工到客戶,從互補性公司到同行,一條少花錢多開店的路都不錯過。

與員工合作—少花錢多開店

羅林川是一名脫髮患者,也是黑黛用戶,因為深感脫髮痛苦及意識到其中的商機,他創辦了黑黛增發。他招收的員工90%以上也是脫髮患者。由己及人,羅林川覺得這些員工可能也有開店的願望。

2012年,羅林川向兩位員工打開了開店大門。一家投資100萬元的店,員工出資20萬元,相當於押金或是給黑黛的借款,即可享有新門店20%的分紅權。黑黛負責開店,員工擔任店長一職。

由於首次嘗試,為了防止員工利益受損,羅林川設計了一道5萬元的止損線。本金虧損5萬元時,員工可停止開店,收回剩餘的資金,防止更大風險。

這個嘗試效果很不錯,開店後的2個月,兩家店的收支已經打平。「我要的就是員工的積極性。」羅林川說。

與客戶合作—不花錢開新店

對於客戶,羅林川開出的條件沒有給員工的優惠。

在與客戶的合作中,雙方要簽訂一個為期5年的合作協議,共同出資100萬元成立一家新公司,其中黑黛佔股不低於51%。新公司必須向黑黛總公司繳納加盟許可費、系統使用費等總計60萬元。也就是說,黑黛在投入51萬元的同時,已收回60萬元。

新公司成立後,黑黛為之提供品牌授權、設備及相關服務,對方負責經營,風險共擔。羅林川2012年開出了這種模式的第一家店,合作方是曾經的客戶。

與產業鏈上互補型公司合作—化別人的店為已用

2012年11月,羅林川與雍禾植髮醫院談成了一個合作,醫院免費給黑黛提供辦公室,這為羅林川新增了一條開店之路:在植髮醫院裡開店中店。用羅林川的話,是「與產業鏈上互補型的公司合作」。

植髮醫院治本,黑黛治標,植髮醫院治療小面積脫髮,而黑黛增發大小面積均適用。植髮醫院單價較高,黑黛增發單價較低。雙方的客戶因此有交叉的可能。黑黛過往的記錄顯示,約1/3 客戶是植髮醫院的潛在對象。

合作的另一個基礎在於植髮醫院獲取用戶的廣告成本太高。黑黛把自己不能成交卻可能在植髮醫院成交的客戶介紹給醫院,相當於充當了醫院的業務員。植髮醫院的單價通常在2萬元左右,每成交一個客戶,黑黛會獲得一定比例的返利。

而在植髮醫院裡開上一家增發店,也解決了植髮醫院的一個小難題。做植髮,通常需要剔除原有頭髮,這讓很多客戶產生恐懼,甚至有客戶因畏懼剃髮而不敢接受植髮服務。如果在剃髮期間,配合黑黛增發服務,即可標本兼治,減輕客戶心理壓力,增加成交的機會。

雍禾植髮醫院是一家連鎖醫院,這一合作意味著黑黛即將一次性開出幾家門店。更重要的是,這提醒了黑黛與產業鏈上互補型公司合作,提升了開店效率。

收編同行—零成本擴張,獲取客戶

黑黛現有門店27家,主要分佈在一二線城市,其中北京4家,上海5家。在開店的過程中,羅林川也感到了這個行業的散、亂、小,缺乏有知名度、影響力的大公司。在日本,一家老牌增發公司已有數百家店。這刺激了羅林川快開、大開,一統江湖的夢想。

「我們已是這個行業裡的老大,」羅說,「管理相對現代。那些零散的增發店多是夫妻店,但是積累了一些老客戶。我們向它輸出管理和品牌,對產品升級,服務他的原有客戶。

對於正在嘗試的這一新模式,羅林川暫時還難以評估價值,他希望可以與收編的門店共享增量收入,以增加對方合作的積極性。

黑黛 增發 一個 都不 錯過
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=42386

對話深喉:2億現金加增發換股,這是360控股搜狗的最終協議

http://www.iheima.com/archives/45060.html

「360控股搜狗作價12億!」這是2013年7月11日晚「搜狗出嫁」這樁肥皂劇的最新版本,當然更新的版本則是搜狗CEO王小川給出的回應「不靠譜」。

誠然,將記憶倒帶, PPS在被百度收購的傳聞落地之前,官方微博也曾義正言辭的回應稱,關於百度收購PPS的傳言是「對PPS詆毀、捏造事實的低俗無恥手法。我們低調,但是我們絕對不好欺負!我們會用一切行動來證明!」當這樁塵埃落定後,記者再次問起當初官方為何否認時,得到的答案無非是「呵呵」、「哈哈」、「哦哦」。

所以說,一切回應在公告之前都是紙老虎,有時「謠言」才是最具可讀性的產品。

昨夜,黑馬哥突然接到一個匿名電話,自稱「深喉」,希望談談360和搜狗這些事,大部分聽起來像真的,這裡只做轉述內容真!假!自!辨!

對話:協議是什麼樣子

i黑馬:360控股搜狗是真的?

深喉:此事不假,上週四、五確定的條款,上週末董事會通過,並有第一波消息傳出。如網上所說今天(美國東部時間7月11日)簽約的可能性非常大。

i黑馬:收購還是控股比例多少?

深喉:是控股,超過50%,應該是51%-60%之間,不會超過70%,其中還會附加部分增持條款。

i黑馬:估值呢?

深喉:12億至14億美元之間。

i黑馬:具體交易形式是?

深喉:2億美元現金+360公司增發8-10%的股票價值4-6億美元的股票增發並與搜狐進行換股。

i黑馬:承銷商是誰?

深喉:花旗是承銷商,瑞銀(UBS)也有可能參與其中。

i黑馬:什麼時候公佈?

深喉:不會超過兩週,理論上耐性好會等到財報發佈,但夜長夢多,不屬於360的性格。

i黑馬:王小川為何否認?

深喉:呵呵。

(弦外音)聊天止於「呵呵」——不過隨著謠言,在20天內已股價大漲20%的奇虎,今日又大漲3.53%。

之前唱的是哪出

這已經不是第一次出現,搜狗被「某某」收購的傳言了,百度、阿里、騰訊甚至小米蘇寧,只要是市面上有流量需求的公司,大多都會和這筆交易沾上或多或少的緋聞。據深喉透露,其中小部分是真的,大部分非常不靠譜。

在此次360收購前,最具表演天賦的便是與阿里有關的傳聞,但據另一消息人士透露,阿里巴巴由始至終,從未參與到併購傳聞之中,同時該人士還向樹先生分析了其中的門道:

一方面,對於出售方,增加議價能力。可能當時已進入了(目前看來的確是)談判的白熱化階段,對於估值、增持條款一直沒有落定,出售方需要出現大的虛擬買家來增加議價權,至於事情真假,即便購買方有足夠的信息對此確認,但一經媒體過度忽悠,所有人心裡都會打退堂鼓,即便是再冷靜的談判者也會出現心裡波動。

另一方面,對於搖擺者,形成刺激。眾所周知,在這樁交易中,收購搜狗對於百度來講,並沒有太多的商業和技術價值,唯一的購買理由,則是減小360的競爭力,因此一直是其中的搖擺者,同時市面上其實除了360以外,騰訊依然對於搜索「賊心不死」,但搜狐則相對清楚搜狗的價值,賣是一定可以的,拿來現金去為視頻鋪路才是正道,賣給誰反而顯得無所謂。

為什麼是這個價格?

在《用估值模型計算,搜狗到底值对话深喉多少錢?》一文中,T. H. Capital(天灝資本)CEO兼首席分析師侯曉天曾通過乘數法來對搜狗進行過估值,並認為:

百度去年總收入為35.71億美元,流量所佔市場份額為74.5%,因此,每一個百分點的流量的收入是47.5美元。搜狗去年的收入是1.24億美元,流量所佔市場份額為7.7%,因此,每一個百分比的流量收入是16.1美元,它變現能力是百度的33.6%。如果以搜狗的市場份額6.2%、5%和4.5%的情況下計算,現在出售的價格應該在7.4 – 10億美元之間。

 

按照估值模型,上述分析較為合理,但實際上,在實際中有幾個因素會造成價值的波動,其中包括,首先,同樣的搜索份額,360與搜狗的變現能力的差異以及輸入法和瀏覽器對於估值的價格會有所出入。其次,出售者由於議價能力強從而出現的估值溢價。其三,由於交易存在換股,雙方均會對目前的市值進行重新的評估,市場上是否出現了某方市值高於內在價值的情況。

可以看到以上三個因素皆對搜狐(搜狗)有利,因此獲得搞過10億美元的估值也較為合理。

未來資本走勢會如何?

圍觀者看著鬧,持股人玩心跳。這筆交易除了對行業格局有較大影響外,由於利益相關方搜狐、百度、360均是上市公司,因此該信息反射到資本市場也會出現較大波動,且讓我們來看下對資本走勢可能產生的影響:

搜狐:(昨日上漲0.78%,近20天上漲10%)最大的獲利者,雖然失去了搜狗的絕對控股權,但作為股東之一,依然可以通過搜狗對其進行流量輸入。在獲得2億美元現金後,加上現有的10億短期投資和現金,其在視頻產業的投資與併購上有了更大的騰挪空間。同時在獲得8-10%的360股票後,這一優質資產無疑是公司較好的背書,類似的故事雅虎和阿里巴巴似乎曾經上演。

奇虎360:(昨日上漲3.53%,近20天上漲20%)較大的獲利者,控股搜狗後,根據CNZZ的報告360搜索的市場份額將達到16.58%+9.27%=25.85%,同時搜索技術也將獲得進一步的提升。但考慮到此前股價已經有較大幅度,同時搜狗此前並未公佈公司的完整財報,無法獲知其獨立盈利能力,這將是控股後,360二季度財報最大的「X」因素,同時由於整合的困難以及王小川的去留問題存疑(按照程苓峰說法,王小川手中有1億美元單干的OFFER,同時對360價值相對較低),這均是360投資者需要判斷和考慮的。

百度:(昨日上漲3.91%,近20日上漲7%)再次在資本市場上「有所不為」,在這次併購中,呈現進退兩難的局面,但由於昨天消息放出後,股價依然有所提升,可以認為市場目前相對認可其300-350億之間的市場估值。

對話 深喉 現金 增發 換股 這是 360 控股 搜狗 最終 協議
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=64836

深度剖析京東方增發案 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/24648638
——市場一聲嘆息:終不是良人也!


正文:


人們口誅筆伐,只因對融資圈錢這種惡劣行為深惡痛絕,這很容易理解。京東方在過去多年,已經增發四次,融得200多億,期間業績卻六年五虧。上市十多年,僅僅分紅過1.89億。這樣的企業,這次又血口大開,居然在接近歷史最低價的附近,增發224億股,募集460億。大多數股民,只要看到這樣的報導,對類似的公司和行為,都會強烈譴責和抵制的。

那麼,究竟中國面板業是怎樣的行業,京東方是怎樣的公司,本次增發又是怎樣的方案呢?筆者作為面板行業的觀察和研究者,從各角度為讀者仔細剖析,一起來探討個究竟。

一、先聊聊主角

透過表象看本質,必須承認,其實面板業是一個好行業,京東方是一家好公司,王東昇也是一個好企業家。這是需要先正本清源的。

面板業不是一個經營上深不見底的無底洞。就在2012年,這個行業在經營上,已經翻身了。尤其是中國面板業者,包括京東方和華星光電,最近幾個季度都賺的盆滿缽滿。在近半年液晶面板價格疲軟,不斷跌價的大環境下,仍然保持了環比業績增長。以華星光電為例,投資245億,年淨利潤超過20億,考慮折舊的影響,該項目四年即可收回投資,這還是在政府不支持的情況下,考慮貸款豁免,三年就可以收回成本。京東方目前四條產線,包括北京五代線,程度4代線,合肥六代線,和北京八代線在內,每條線都滿負荷運轉,盈利可觀。

從技術層面說,就目前而言,中國的面板業已經不可能因為某一個新的技術名詞,比如Oled,就被滅掉,重歸冰窟。必須注意到一個現實,那就是電視機這個產品,從硬件角度,經過90年的發展,已經接近史上最強,所以該行業的技術發展已經趨緩,全產業鏈向大陸轉移是個確定趨勢。技術不足,不再是中國面板廠家的命門。這一點,有很多說服力的證據。比如華星光電或京東方的客戶結構都是世界主流品牌,可以說明他們融進了世界產業分工體系;該產業鏈裡無論上游原材料工廠還是面板生產線,過去幾年和未來幾年都投資在中國,說明地域競爭力明顯;國內消費者高達85%的比例買了國產品牌,意味著消費者對品質或品牌的差距已經不再敏感……等等。

所以,現階段要說中國面板業的黃金時代開啟,是完全可以的。從京東方公司層面,或王東昇來個人說,我認為他們是為中國面板產業做出巨大貢獻的。過去四次融資,已經開花結果,不僅如此,還為面板產業如今的三國四地競爭格局的形成,立下了最大功。若沒有京東方的努力,恐怕現在連5%的關稅也不敢收。王東昇若說是中國顯示產業教父級人物,是不為過的。

最後,這些項目必須要上麼?就新項目而言,我以為重慶項目是個好項目,不論是地緣位置,還是產業鏈配套,該項目必然盈利能力強勁。拿下這個山頭,對京東方意義重大。合肥觸摸屏項目,也是應該上的,面板廠商內置觸摸屏是未來大趨勢,應該投資。老項目因為已經接近投產,沒有必要評議。

以上描述,可能和公眾印象,或媒體渲染不符,但這就是事實。人們的確充滿了誤解或偏見,這一點和整個過程比較艱辛,成長週期又比較長有關。我們須要先正視這一點。從股市也可以看出來,TCL集團是一季度機構增持最多的股票,京東方也在近二個季度獲得大幅增持,尤其是二季度。人們如果有興趣看看歷史上的研究報告,對比會非常強烈,行業研究員的態度和評級在近一年紛紛出現了轉變。

這一點其實可以反過來想,如果面板業仍然毫無希望,增發就當是國家支持了,股民有啥好抗議的?

二、那這次增發到底合理麼?

現在我們來分析一下這次增發。

1、會是競爭戰略麼?

從公告來看,肯定是這個出發點,增發融資必須是跟著項目走的。但仔細分析後,邏輯是不通的。增發所涉及的三個主項目,人們都知道,並不是新項目。尤其是合肥和鄂爾多斯二個項目,二年前就在準備或開工,現在幾乎就快完工投產了。這二個項目,無論是股權比例,還是資金安排,早已經有定論,沒有理由需要現在再來討論融資。重慶項目,也早就曝光,按照協議,京東方只需提供90億本金即可。這筆錢,京東方自己的賬上就可以隨時拿出來,而且以他自身日益強化的經營現金流造血能力看,自己為合肥再掏50億,也是沒有問題的。

所以,不增發,並不會影響到京東方現有這幾個項目的實施,不會影響到京東方跑馬圈地的產能規劃,或綜合實力進入世界前四的競爭戰略。

2、會是財務考量麼?

財務考量一般是二個角度,一是收購權益,二是降低有息負債。本次增發,其中一項是收購北京國管中心的價值85億元的權益,其實就是財務考量。這筆錢是2010年為啟動北京八代線,政府支持了85億代持了相應比例的股權。這種方式相當普遍,深圳也為華星光電幫過這樣的忙。京東方在合肥和重慶的項目,也通過了類似的方式。

我在前面分析過,不增發並不會影響到京東方的競爭戰略,其實就是因為地方政府有類似的支持,導致京東方可以高槓桿地完成競爭戰略。既然這樣,那麼什麼時候把權益收回來,以什麼方式收回來,那完全是一種財務考量。

降低有息負債是另一種財務考量。過去的融資投了四個項目,背負了大約200億的銀團貸款,今年一季報顯示長期貸款是185億。不過財務費用是1.4億,實際負荷有限。

如果不增發,即便是有地方政府的扶持,京東方的有息負債仍然要增加不少的。估計要再背負200到300億的長期貸款或債券,大概要增加年財務費用15億左右。

所以,與其說為了競爭戰略,還不如說是財務考量。增發募得460億後,幾乎可以把各個項目的權益全部都買回來,同時也不會增加多少有息負債。問題是:現在的股價非常低,需要增發224億股。這筆帳是須要算的:是否應該考慮先硬撐過去,不考慮權益比例,也承受高強度有息負債,等到項目投產表現出強勁盈利能力後,結合現金流情況,結合下一步擴展新項目,再考慮增發呢?

從合理性角度,肯定是未來增發划算。如果不增發,以現有的股本,三年內股價上攻10元,可能性還是很大的。畢竟按全部權益算,京東方可以有接近百億的淨利潤,千億級別營收,和250億以上的經營現金流淨額,以及在世界上接近前三的實力地位,值得上千億市值。屆時,如果要募得460億,僅需要增發46億股就可以了。

從現金流的角度,未來京東方三四年可以造血460億,為了將這個數字變成「現值」,付出將近三倍的股本擴大,代價實在太大。

所以,目前不是財務考量的好時機。

3、會是利益輸送麼?

從人性陰暗面出發,利益輸送是第一直覺。但是,仔細分析看,似乎也難以服人。利益輸送,送給誰呢?

管理層?問題是京東方是管理層持股的企業。天量增發後,管理層的權益肯定會被稀釋,這一點毫無疑問,個人那裡會有相應的比例的資金實力參與增發呢?比如TCL就肯定不會為第二條線增發。李東生個人僅有6%的股權,還是靠MBO、參與增發、不斷增持攢起來的。當年增發,靠質押了最初MBO來的股權,用2.5億參與增發的。如果現在動輒增發幾百億,李東生哪來的錢參與增發呢?增發後股權不是被稀釋到2%了麼?TCL只有可能在二年後,為了發力後續項目進行增發,但是那時可能股價已經在10元,那才是正常邏輯。

輸送給地方政府?這也說不通。地方政府首要目標是招商引資,意在產業和稅收,其他是次要考慮的。三年前參與增發的幾個合肥國資股東,解禁後在今年不斷減持,從股價看是幾乎沒有盈利的,考慮到三年的利息成本,肯定是虧損了。他有必要一邊減持,現在又來參與增發,再持滿三年麼?北京國資委,有必要現在來為三年前的85億錢,換取42億股權麼?這樣做,不僅還要等三年後才能兌現,還稀釋了管理層的股權。——即便是從利益角度出發,問題是這樣股權擴大後,換股還有利可圖麼?

輸送給基金公司,或其他機構?可能性是有的,但是仔細想意義也很小。一方面他們可以在二級市場直接購買,這麼多錢,做莊都不是問題。另一方面也不需要擔心低價收集籌碼困難,因為多年來的增發股份累計高達百億股,拋盤多的是。甚至他們也考慮可以通過股權轉讓獲取相應股份。這樣不是獲利空間更大麼?現有股本,到千億以上市值,有五倍空間,而增發以後,頂多一倍了。基金如果看好這家公司,去接受利益輸送,這不傻麼?

其實,利益輸送只要是管理層受損,其他可能性就較小了。對吧?

4、會是陰謀論?

從增發金額看,扣除國資部分,大約還需要252億的缺口。對象一共不超過十名,扣除現存三家,還剩七家。基金公司是肯定沒有那麼多錢的。所以必然有二家類似平安人壽這樣體量的財務投資者,會達到公告約定的單家45億股上限。如果滿額增發通過並得以實施,這二家巨無霸大約會出資近200億,剩下60億留給其他五家湊數。為保留大股東地位,所以管理層或北京方面,才不得已需要42億股,以獲得一種均衡。增發完成後,勢必會出台大規模的股權激勵計劃,再部分彌補管理層的股權稀釋。

那為什麼這二家機構要如此投資京東方呢?從財務角度是較難解釋的。目前資金很緊張,貸款收益很高,搞搞信託理財就更可觀了,甚至拆借同業也可以獲益不菲。200億錢,折合到一百億股,相當於合計持股30%,即使按京東方未來百億利潤算,也就不到15%的年收益。問題是看上去投資效率雖高,但是實際上不然。首先股票上難以套現,如此龐大的解禁拋售是難以想像的;其次,由於未來京東方未來仍然要進一步大額資本開支,分紅估計也難以指望,再說未來還說不定出現液晶盈利週期,導致盈利下降甚至虧損呢。即使只往好的方面想,京東方會輝煌時間比較長,巔峰市值可能更高,中間盈利能力可能繼續增長,但是,時間一長,比如十年以後,面板業終究會變成中國的成熟行業,資本回報率下降,市盈率下降,甚至不排除經營惡化,就像現在的台灣面板企業一樣。——何苦呢?

但是,這是唯一有可能性的解釋。意圖不明,只能以陰謀論莫須有之。至少這樣在邏輯上可以勉強貫通。當然,陰謀論也可能是陽謀論:這些投資者實在過於看好面板業或京東方,認為其前途無限好,同時,管理層以犧牲自利引進戰略投資者。三星或台積電,是電子/半導體領域裡高淨資產高固定資產高市值的代表,以筆者對面板業的研究,京東方在面板業的最大空間營收空間,可能是三千億人民幣。如果這樣,那麼京東方未來十年仍需要2000億元左右的進一步資本開支,並在景氣週期頂峰獲得最多3000億人民幣的市值——也就四倍空間。

補充一下,這家戰略財務投資者難道是執行國家意志麼?我的理解是難以說通。從競爭角度,目前產業的天平已經向中國傾斜,僅僅依靠正常公開的市場化運作,就可以實現面板產業的繁榮,無需國家秘密幫助。

三、小結

沒有合理審視自身行業的變化,也沒有利用自己已經質變的經營能力,在如此低迷的股價,定增的如此高額的股份,著實匪夷所思。從競爭戰略、財務考量和利益輸送各個角度都難以解釋。企業形象全毀,行業印象被妖魔化,散戶跟著遭殃,管理層也受損,幾乎是全輸的局面。

唯一的好處,就是在世界面板業的短期競爭拳台上,未來京東方將可以更加從容地參戰,形象如同外國大力士,而非李小龍。——問題是,李小龍本來就可以打敗大力士。

然而,從長期來說,他又將永遠地為自己設置了絆腳石。我們可以設想另一種情形。上半年京東方的走勢是如此穩健,五月下旬幾乎就要放量爆發,但很可惜,由於種種原因(比如合肥減持),上攻變為探底。如果京東方可以去五元上方,發行200億可轉債,不是一個皆大歡喜的局面麼?這次增發後,市值將擴大到700多億。股價按未來現金流折現的算法(這是一次幾乎不影響未來現金流的增發),本也可以支持700億的市值,5元的股價。當年的增發解禁就這樣影響股價,未來的解禁怎麼辦呢?

一個公司如果不學會向資本市場融資,只會對政府增發,即使暫時領先一步,從長遠來說,也遲早打不過能迎合善用資本市場的對手。三星2011年的折舊是116億美元,當年固定資產是560億美元。三星長期資本開支大於折舊,2013年計劃資本開支216億美元。當然,京東方是不能和三星去比了。但是京東方這類企業未來要發展,遠期的投資規模肯定會遠勝於現在。難道京東方可以一直通過越來越低效率的增發,來支持越來越大的資本開支?

對比藍色光標,市場一聲嘆息:終不是良人也!
深度 剖析 京東方 京東 增發 舒顏
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=70531

定向增發3:定增實施前的投資策略 獵手11-hawk

來源: http://xueqiu.com/1339778771/32154302

在第二篇里,我們主要講述了當一個定增方案公布時,我們如何通過邏輯推理來預測後面的股價走勢會怎樣。但是預測畢竟只是預測,後面的走勢萬一跟我們想象中的走勢不大一致時,應該怎麽辦?是走還是留?什麽情況下要走?什麽情況下可以繼續留?第三篇就是為了回答上述問題。主要是闡述幾點:1、假如遇到定增公布前就大幅飆升的股票,定增公布後是否還能繼續持有或買入?何時賣出?2、假如遇到那種定增公布後,股價不漲不跌的情形,是否還可以買進?3、假如遇到跌破增發價的股票,是否可以買入?何時賣出?

Part3方案公布後實施前的護盤行為

從定增方案公布到定增正式實施,還有一段日子。流程如下:董事會通過——股東會通過——證監會審核通過——半年內實施。由於時間拖得太長,中途股價的波動往往會大幅偏離定增價。股價的運動分為三種情況:第一種在等候期間股價大幅高於定增價。第二種在等候期間,股價位於定增價上方,但偏離幅度小於30%。第三種情況在等候期間,股價跌破了增發價。

對第一種情況的分析:

假如股價大幅度偏離定增價,那麽在定增實施完畢後,股價往往就會階段性回調或者見大頂。原因是投資者都有“錨定心理”,他們會以定增價作為參照物來衡量當前股價是否被高估。一旦定增實施完畢,他們心理就會想:定增參與者成本那麽低,套利空間太大了,還是趕緊落袋為安吧。因此會觸發大量獲利拋盤。此外,在定增正式實施完畢後,上市公司已經如願拿到錢,護盤動力就明顯下降,因此股價上漲就會停頓。

那麽如何區別股價是階段性回調還是見頂?定增圈錢目的無非只有三種:1、找個利好借口,配合主力逢高出貨(如大股東解禁、參與IPO的牛逼PE解禁)。2、公司其實並不缺錢,定增只是為了引進戰略投資者;3、大股東確實想搞好市值管理,希望股價一直漲。對於第一種情況,股價見頂的概率較高,後兩種情況,往往只是橫盤震蕩,然後每隔一段時間就停牌一次,發布一個重大利好,例如宣布收購鋰礦,然後又宣布業績大幅預增,然後又高送轉,然後又定增。。。遇到這種經常“做事”的上市公司,股價想不翻3倍都難。

問題在於:小散又沒內幕消息,如何識別到底是三種情況中的哪一種?指標有三個:1、大股東是否積極參與了本次定增?假如大股東積極參與(一定要註意“積極參與”的定義),橫盤的概率就比較高。假如大股東只是想配合主力出貨,由於他知道後面股價會大跌,他不會非常積極的認購股份。2、這次定增的目的是否為了引進金融資本大鱷協助公司做市值管理?(此時大股東不一定會積極認購,但不能以此認為後面股價要跌)3、這次定增是否大股東打算把控股權轉讓?假如大股東沒參與定增,並且定增後持股比例跟第二、第三股東的持股比例很接近,往往就意味著大股東打算把股權都賣掉(除非第二、三股東是他兒子,僅僅為了新老交接)。遇到大股東要賣股權,股價漲幅往往不會大,原因是在舊大股東沒徹底退出之前,新老板不會馬上做事,舊大股東也有可能會通過二級市場或大宗交易市場繼續拋售他的股票,新老板會按商定好的價格接貨,因此會導致股價一直下跌或停滯在某個區間,直到舊老板完全退出為止。而這個時間跨度可能需要半年或1年。

舉例:大康牧業2013年引入“鵬欣系”(同時還引入天堂矽谷協助公司做市值管理)。在定增完成後,股價一直橫盤並沒有大幅下跌。2014年,在“鵬欣系”的兩個農場項目培育成熟後,再次定增註入到上市公司。第一次定增的目的是為了引入戰略投資者,因此定增完成後,股價並沒有大幅回落。而第二次定增的目的就有圈錢走人的味道了,因第二次定增是上市公司掏錢購買“鵬欣系”的資產。一般來說,股東傾向於把自己的資產高價賣給上市公司,有掏空上市公司的嫌疑。一旦完成此次收購,鵬欣系落袋為安,股價後面就堪憂了。除非金融大鱷打算把該股作為其長期運作的平臺,但是鵬欣系的運作平臺是鵬欣資源,因此在資金緊張時,他就會拋售其他股票來籌資。


丹邦科技,12年10月大股東開始減持,這個減持行為一直持續到13年8月。13年1月推出了定增方案,但一直到9月7日才拿到證監會批文,方案到13年10月才正式實施,期間股價從13元漲到45元。最終定增價為26.5元。不用細問都知道,大股東根本沒參與這次認購。因此我們可以認為此次定增純粹是為了高位圈錢,想套牢一批跟風者。後面的走勢果然如此,定增實施完畢之後的股價一直都沒創新高,須知這一年里,許多股票都翻倍了,要不是大盤氛圍好,估計這票會跌的更慘。因此遇到這種推出定增vs定增實施時股價相差很遠,並且大股東沒有積極參與,並且不是引進了金融大鱷的情況,在定增實施時(或者在證監會批文下達時),就要撤離。



簡單總結一下:1、假如定增公告發布前,股價大幅飆升(從最低算起漲幅超過300%),並且大股東沒積極認購,那麽定增公告發布後,就要趁利好慢慢出貨(通常會有最後一段沖刺行情,不必馬上就全拋)。接下來的走勢不是橫盤就是見頂。至於到底是橫盤還是見頂,見上面的詳細分析。2、假如在定增公告發布前沒大漲,而在定增公告發布後,股價大幅飆升(從最低算起漲幅超過300%),那麽當證監會批文下達之時,就是勝利大逃亡的時機。此外,市值規模在任何分析里都很重要,市值太大會抑制股價短期上漲空間。

第二種情況:

公布定增方案前股價沒有大漲(從最近一年的最低點算起,股價漲幅小於50%最佳),宣布定增後,股價也沒大漲,一直都在做區間震蕩(有別於那種定增公布前大漲,定增後震蕩的股票)。出現這種情況往往是由於大股東故意隱瞞利好導致,目的就是為了不引起股價的大幅波動,例如只對外宣布“募集資金用於補償流動資金”,由於大家“不明覺厲”,且大股東故意壓制股價,因此漲幅就會比較小。但是這種類型的定增最有想象空間,特別是定增實施完畢後,股價還在底部震蕩的。因為這種現象“很不正常”,越是反常的事物,其背後所隱藏的故事就越大。

簡而言之,出現下面幾種現象組合就是最佳的潛伏對象:大股東大比例認購+定增方案公布前股價漲幅不大+定增公布後漲幅也不大+以“補充流動資金”為借口。

例如在《定增1》里提到的雛鷹農牧,2013年6月27日公司發布公告:擬用15.46元/股價格向大股東侯建芳定向增發5291萬股,募集資金8.2億元,用於償還銀行貸款和補充流動資金。增發完畢後,公司大股東持股從46.44%增加到51.27%,相當於大股東增持股份。該股就符合上述原則:1、大股東全額認購,且認購比例達到總股本的5%左右。2、定增公布前股價沒大漲。3、定增公布後股價也沒大漲。4、資金用途是“補充流動資金”。結果一年後停牌了。


又例如恒逸石化。2014年9月10日宣布定增:本次非公開發行股票募集資金的發行對象為恒逸投資,恒逸投資為公司控股股東恒逸集團之全資子公司。定增價7.1元。本次非公開發行募集資金總額10億元人民幣(當前市值88億,認購規模超過總股本的10%),扣除發行費用後全部用於補充流動資金。其行為和走勢特征跟雛鷹農牧完全一模一樣。


又例如中順潔柔。2014年10月9日宣布向董事長鄧穎忠先生非公開發行2,466萬股股票,募集資金總額19,999.26萬元,扣除發行費用後擬全部用於補充流動資金。複牌後已經連續漲停。在此之前,股價一直都趴在底部。那麽為何中順潔柔宣布定增後走勢跟恒逸石化差別那麽大?關鍵還是在於市值大小,恒逸石化市值88億,雛鷹農牧的總市值也接近90億,中順潔柔公布定增前市值才36億。



第三種情況:

定增公布後,跌破了定增價。通常遇到這種情況,為了能夠讓增發順利完成。大股東必然會想辦法把股價拉回定增價之上,因此這里就存在套利機會——跌破定增價買入,等定增實施完畢後獲利出局。但是在跌破增發價的案例里,也有一些保增發價失敗的,最終上市公司不得不放棄定增,特別是在08年熊市里,很多上市公司在08年初提出定增方案,價格高高在上,結果公司股價被腰斬,最後只能被迫放棄定增。換而言之,不是每一個跌破定增價的案例都值得投資者參與,有些是地雷。那麽如何才能最大限度避免踩雷?

指標一:當前市場處於牛熊的哪個階段?

牛市跌破增發價非常罕見,假如遇到,你就大膽放心的抄進去吧。熊市分兩種,一種是單邊熊,特征是指數一直受到均線壓制,所有均線呈現空頭排列,例如08年。遇到這種情況,千萬別接飛刀,尤其是那種在牛市末期推出定增方案的,後面定增失敗的概率很高。一種是猴子市,股市震蕩下跌,特征是均線時而互相纏繞,時而空頭排列。2010-2013年就屬於這種情況。這次情況下才有希望保增發價成功。通常在熊市的第一年里,流產的概率會比較高,原因是定增方案都是在股價高位時推出,很難保住增發價。

指標二:這是否屬於二次定增?

所謂二次定增指的是上一次定增流產了,上市公司再次發起定增。通常第二次定增,上市公司是誌在必得的,一旦股價跌破增發價,必定會全力保增發價。原因是第一次流產後,上市公司由於沒圈到錢,資金鏈會變得更加緊張,因此假如第二次還失敗,後果很糟糕。此外由於第一次失敗,第二次找定增對象時會產生負面影響,大家會懷疑你到底有沒有能力“保證”大家賺錢?假如連定增價都保不住,還能指望將來解禁時你能把股價拉高好讓大家逢高出貨?為了證明自己的能力,大股東會使出吃奶的力來維持股價。

指標三:這家公司的資金鏈是不是異常緊張?

假如該公司資金異常緊張,那麽他保增發價的動力就足。如何衡量一家公司的資金是否緊張。首先看財務指標,負債率超過80%,現金流入量無法覆蓋短期負債(現金流入/短期負債<1)。其次還可以通過一些草根指標來觀察。常見的草根指標如下:1抵押貸款時需要擔保或需高額資產做抵押;2拖欠工資;3逾期貸款;4頻繁跟高利貸接觸;5現金流每年呈下降趨勢;6拖欠賬款現象越來越頻繁。

指標四:當初想投產的項目是否已經產能過剩?

由於中國的宏觀政策變化無常,往往會導致企業家無法很好的預測未來一兩年的形勢,他們可能會在行業景氣時一窩蜂的上馬項目,結果國家政策突然轉向,下遊景氣度急劇下降,加上過度投產導致產能嚴重過剩。那麽此時定增失敗的概率就比較高了,08年很多項目就這樣黃了。假如股價雖然在跌,但行業景氣度還好,那麽保住增發價的概率就加大。此外,有些行業會突然從政策扶持一夜間變政策抑制,往往會導致原本已經談好的定增項目遲遲無法得到證監會通過,最後導致定增失敗,例如2010年的房地產。

上述四個指標,重要性逐級下降。最好的套利機會是:處於猴子市(或熊市已經持續了2年以上)+二次增發+大股東積極認購+跌破增發價。後面保住增發價的概率非常高。

為了保住增發價,上市公司才采取各種手段來釋放利好,例如通過會計粉飾讓業績短期內暴增、在炒年報和中報行情時宣布高送轉、宣布集團整合計劃。。。總之,只要該手段不需要花大錢,就會采用(本來就因為沒錢才來圈錢的)。

例如恒定天鵝。2010年11月27日宣布定增,價格為6.14元。大股東承諾認購30%-48%之間的數量。10年12月-11年2月份期間,由於大盤不好,股價首次跌破了定增價,但很快就被大股東拉了起來。但由於證監會遲遲沒批下來,大盤又變得越來越糟糕,結果在2011年5月份,股價再次跌破定增價,公司被迫重新開會修改定增價:本次非公開發行股票的定價基準日為公司第五屆董事會第二十四次會議決議公告日(2011年9月14日),發行價格不低於定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的90%,即5.01元/股。2012年1月29日,證監會終於批準,但此時股價已經跌到3.74元。但股價很快就從底部一直飆到5元以上,正當大家都覺得莫名其妙時,謎底終於揭開:2012年3月13日,公司發公告:根據實際控制人央企中國恒天集團有限公司指導意見,保定天鵝“十二五”發展規劃總體發展定位為恒天集團新型纖維材料業務板塊的核心運營主體、資產整合平臺。趁著利好,公司趕緊於4月27日完成定增。完整後,公司失去了護盤動力,且當時整個市場處於熊市階段,股價很快就從高位一直跌。有人可能會疑問:那大股東和定增者豈不是被套住了嗎?由於普通定增參與者鎖定期1年,大股東鎖定3年,因此在解禁來臨之前,大股東是沒有護盤動力的,也沒必要護盤,只需在解禁後把股價拉回定增價之上就行。





在上述這個案例里:1、大股東積極認購;2、被迫修改了一次定增價(相當於二次增發)。3、跌破定增後通過機構把股價拉起來,然後釋放利好忽悠散戶接盤(好讓負責護盤的機構可以收回成本)。4、這個定增方案是在熊市前期開始出臺,因此保增發壓力極大,大股東花了九牛二虎之力才勉強增發成功。

從這個案例里,我們至少可以總結出幾個規律:1、首次跌破定增價,股價往往會有一次修複性行情(不管處於熊市哪個階段,也不管最後保增發價能否成功),但別對反彈高度抱有太高期望,通常回到前期壓力位時,就會再次回落。2、假如第二次跌破增發價,千萬別參與,說明大股東已經無力把股價維持在定增價之上。特別是那種每次回調碰到定增價就再次受阻下跌的走勢(恒定天鵝就屬於這種)。3、假如證監會審批通過,基本就意味著公司要馬上開始搞定增了,因為在熊市里拖的越久,不可控因素就越多,假如發現公司開始釋放利好,往往就意味著護盤行動已經開始了。4、參與這種搶反彈,必須在定增實施完畢就走人,因為此時還處於熊市,大股東沒辦法把股價長期維持在定增價之上。5、在牛市里很少會出現定增實施以前就跌破增發價,因此這個定增價可認為是股價的安全價位,跌到這附近時,不要急於割肉,後面大概率會觸底反彈的。

又例如海南海藥,10年9月推出定增,11年1月跌破後快速反彈,之後在前期阻力位就回落,5月再次跌破定增價,一直到了7月22日才獲得證監會通過,公司在8月8日公布半年報,凈利潤大增59%,趁著利好,公司趕緊於8月16日實施定增。之後股價就一蹶不振了。



最後要特別強調幾點:1、大股東不是萬能的,假如遇到特別不好的行情,他也有被套牢的時候,於是有些時候你會看到大股東全額認購,但是最後股價還是跌破了增發價,雖然這種情況比較少見,但還是會有的。2、股市沒有100%成立的規律,這里所列的指標和方法只能保證大部分案例符合上述規律,千萬別把任何教材當成《聖經》來膜拜。3、萬一你遇到“特例”,唯一能拯救你的就是倉位控制和止損。

第四篇將講述參與定增的資金開始解禁時能給我們帶來哪些機會,以及如何避免踩雷。

附前幾篇文章的鏈接:

市值管理綜述:http://xueqiu.com/1339778771/31925345

定向增發第一篇:http://xueqiu.com/1339778771/31969691

定向增發第二篇:http://xueqiu.com/1339778771/32030361




@億利達   @方舟88   @今日話題
定向 增發 定增 實施 前的 投資 策略 獵手 11 hawk
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=114770

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019