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万亿存货成上市公司业绩地雷

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萬億 存貨 上市 公司 業績 地雷
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避開地雷股 雙管齊下 王雅媛

2009-10-24  THKET






Victoria之前寫過一篇「希望這只是我多疑」的文章,內容是關於香港上市的福記食品服務(1175),它在公佈業績當天,才決定要延期公佈。Victoria覺得有點不尋常,原因在公司何時公佈業績,應該早在一個月前就決定了。

這樣如果核數師不夠時間去完成公司的審計,公司應該一早發出延期的通告。到臨公佈業績的一天才決定延期業績公告,令我聯想到一些不好的事。如核數師跟公司意見不合,不肯簽名確認審計結果等。

停牌數月,一直公佈不了業績的福記食品,前幾天終於提出清盤呈請。這次福記食品出事,有不少大基金都是受害者。基金一向予人印象是資訊掌握得比別人多,為何這次會成為受害者?

主要原因是這次福記食品事件中有真有假,更容易令人中計。事件真的部分,是福記食品是國內其中一間送餐服務的餐飲企業,規模確實不少。

假的卻是福記的獲利能力。中國百強餐飲企業的平均純利率只有10%,福記近四年的平均純利率竟達30%,遠遠高於整個餐飲行業的平均水平。

盈 利可以做假,現金流卻騙不了人,福記的現金流一直不是靠業務保持,而是靠不停發可轉換債券來保持。一旦債券再沒有人買,企業便出事了。這個例子再次證明基 金經理不是萬能的。沒有錯,基金經理於投資上,很多方面比一般人優勝。在基本面上,他們比一般人更容易及更快得到最新資訊;在市場面上,他們控制的資金較 大,較易影響投資項目的股價表現。

大部分的基金經理都是金融系出身,對他們投資股票的行業了解,都不會比行內人清楚。如果行內人有心以一個亦真亦假的故事去騙你,基金經理是一樣會中計。

強如基金經理都中計,一般投資者對這樣的股票能怎麼辦? 我認為,可從兩個層面去減低這個深層風險。第一個比較容易做的,便是避免將所有雞蛋放在同一個籃裡,也就是分散投資。

如果你有100萬元,平均地買入五只股票作長線投資,即使不幸地其中一只是福記食品,你也就輸20%。一個輸了20%的倉要追回損失不是一件太困難的事情。

第 二個方法便是去增加自己的智識及眼光,用常識去想公司。生意如果這麼好賺,會不會引來很多競爭者?大家做的是相同的生意,什麼有一間的純利可以做到如此之 高?純利率做得這樣高,跟它所說的原因是否吻合?這些東西學校不會教你,要靠多看書及思考。多用一些常識思考,再用理性去戰勝貪念,我相信,中招(踩中地 雷股)的機會將大大降低。(作者任職申銀萬國證券,負責港股經紀業務,在2007年2月中港模擬投資比賽拿下冠軍)
 



避開 地雷 雙管 齊下 王雅 雅媛
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洪良出事引爆新股地雷

2010-04-08  nm





上月底,證監會行政總裁韋奕禮揚 言要掃蕩劣質新股,話音未落,上週二即以賬目有蠱惑為由,勒令上市僅三個多月的洪良國際 停牌,甚至破天荒入稟法庭凍結其資產,創本港最快出事上市公司的紀錄。

事實上,不少保薦人及核數師為求做生意,對公司賬目隻眼開隻眼閉,讓劣質公司蒙 混過關。韋奕禮已明言,初步發現不少半新股有問題,分分鐘步洪良後塵被查封。

洪良停牌之前,股價一直企穩在兩元水平,走勢尚算平穩,看不 見有春江鴨偷步沽貨的跡象。但其實早在出事前一天,其保薦人兆豐資本已被證監會暫時禁止從事上市顧 問工作,只是投資者懵然不知。

這次證監會突然出手,可謂平地一聲雷,除勒令停牌外,還向法庭申請資產凍結令,以防洪良將上市籌集的十億元現金調離香港。根據入稟狀,證監會認為洪良以虛假或有誤導性的資料,引誘投資者入 飛,遂要求將資金物歸原主。有抽中數手洪良的散戶直斥:「佢唔係洪良,係無良!」

面對各方指控,洪良主席蕭登波急急解畫,指可能是「內地跟香港的會計制度不一樣,大家對列賬方法的理解不同」,又表示 「有信心很快會復牌」,惟會計界人士指證監會如此高調行動,很可能掌握實據,不會這般兒戲。

事實上,以往港交所要求上市公司停牌,以交代股價敏感資料 的個案屢見不鮮,但由證監會出手則相當罕見。過去十年,被證監會勒令停牌的,包括歐亞農業、大凌集團、華燊燃氣及匯多利等,主要理由是賬目不實。其中歐亞 農業已經倒閉,大凌集團由○四年至今長期停牌,幾乎全部慘淡收場。

洪良賬目疑點重重

洪良是台灣商人蕭登波於九三年成立的紡織 廠,基地設於福建,主力生產高檔布料及工業紡織品,同時為Kappa、李寧及安踏等品牌生產成衣。至○八年,洪良突然想洗脫廠佬身份,出價一億多元,向台 灣同鄉兼以往在泰國合作搞地產的老友,買入規模「豆膶」的休閒服品牌石獅麥根(MXN),並請來藝人何潤東作代言人,銳意在上市前注入內需概念。

儘管證監會未有披露洪良的具體問題,但根據入稟狀,證監會除了針 對洪良外,還一併狀告旗下四間業務截然不同的附屬公司,故市場估計問題相當嚴重。

原 來洪良的業務,全撥予旗下四大附屬公司持有,但根據招股書,受聘的畢馬威會計師行,僅審 核了母公司洪良的合併賬目,對旗下四間附屬公司卻未有審核,反而交由福建當地的會計師行負責核數。有業內人士表示畢馬威此舉異常,「以往會計師 行對上市公司的主要附 屬公司,都會親自負責審核,其餘冇咁緊要嘅公司,先會外判出去。」

與此同時,洪良的營運數據相當「標青」,就算經歷金融海嘯,○ 九年上半年的業績,亦能較前一年同期多賺九成三;而截至去年六月,洪良的布料銷售毛利率高達三成,較一般紡織股高得多,例如同樣替安踏供應布料的互太紡 織,去年九月的中期業績,毛利率僅兩成,遠較洪良遜色。

關於洪良的問題,本刊曾向證監會查詢,惟對方不予置評。對散戶來說,最慘痛莫過於像 大凌一役,股份長期停牌,鎖死血汗錢。有投資者不滿把關機構辦事不力,「你俾得佢上市, 上完又停牌,我以後點有信心買新股呀!」

招股書信唔過

其實認購新股的確風險甚高,即使熟讀招股書亦未必可靠。有負責審批工作 的港交所上市委員會成員表示,他們只是依據上市公司提供的資料作出審批,「調 查數字真與假,係保薦人嘅責任。」

部分招股書的校對工作非常求其,經常錯漏百出,隨時誤導投資者。例如去年三月上市的詩天控股,在物業估值一欄,引用了香港測量師學會於○八年的估值準則,但上市後才發現是手民之誤,該準則實為○五年版本。

此外,去年九月上市的卡姆丹克太陽能,披露公司大 股東的名稱時,一直僅寫上「張先生」三個字,直到最後在核數師報告才披露全名「張屹」一次。如此粗疏的招股書,亦可順利過關。

港交所發言人 表示,上市公司必須委 任一名合規格的顧問(通常就是保薦人),以協助公司執行應有的義務,當中包括製作招股書 等。有關任期由上市之日起,直至公布上 市後首份完整財政年度的業績為止。惟去年新股市場火旺,部分保薦人為盡快完成工作,或會放寬盡職審查的尺度。

曾替多間上市公司作顧問的 Mastermind戰略諮詢事務所首席執行長何華真批評,現時的保薦人制度名存實亡,「公司俾 錢查自己,咪即係陀地查香港有無黑社會,公司出事,保薦人都唔罰嘅。」像早年被指造假賬 的歐亞農業,其保薦人工商東亞資本,最後只是罰款三千八百萬元了事。

去年立法會聆訊雷曼迷債,證監會被指監管不力,上月其行政總裁韋奕禮終 於有所動作,指會檢討現行的上市保薦人制度,並已初步全面審視去年上市的公司,已發現不少有問題,故 隨時有第二隻半新股爆煲。

卡姆丹克太陽能的招股書,大股東一欄寫上「張先生」,而前面釋義部分指「張先生」即公司創辦人「John Zhang」,卻沒有說明張先生的中文全名是什麼。

去年保薦人 多甩漏

註:撇除以介紹形式上市及由創業板轉板的公司,去年共有六十家新公司在主板 掛牌;上述這四家為較活躍的保薦人;部分新股由超過一家投行作保薦人,其集資金額,當作由各家投行平均攤分。

爆煲三大徵兆

上市公司要出蠱惑,根據以往經 驗,大致有三大徵兆。首先是盈利預測搵笨,通常招股書載有盈利預測,但即使公司最終不能 達標,亦鮮有任何罰則。去年十一月上市的琥珀,原本預計去年全年賺六千二百萬元人民幣, 但上市四個月後即發盈警,結果全年僅賺二千一百萬元人民幣,非常離譜。

其 二是管治班子頻變動,甚或更換核數師。前者可能是管理層不和,或管理層趁上市吸水後,立 即跳船。何華真說:「有啲公司上市之 後,行政人員好快辭職,無非係之前呃得太盡,怕有咩事要負責。」

至於後者,有會計界人士指,通常核數師發現公司賬目有問題,不會草率發難,以免得失客人,「多數會辭職唔做就算數,理由就話係收費傾唔啱,最易 過骨。」

最後是招股書資料被指失實。去年九月上市的忠旺,被內地媒體質疑 其十大主要客戶的銷售數字是否正確,結果公司委託安永進行獨立調查,雖然結論是賬目大致 無問題,但安永表示曾遇到一些「外部局限」。對於狀況不明的半新股,散戶最好打醒十二分精神。



洪良 出事 引爆 新股 地雷
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「投資客日誌」板主Albert 避開地雷股首重獲利穩健、低負債

2010-9-13 TWM




熱門部落格「投資客日誌」板主Albert認為,風險控管相當重要,只要是財務結構健全、本業獲利穩定,符合這些條件,基本上是就是可以投資的好標的。

口述.Albert 整理.周岐原我投資向來先以考量潛在風險為先,所以投資範圍以可轉債、龍頭股及高現金殖利率股為主。我看財報也從降低風險的角度出發,標的不需要有很高的EPS,但流動性、本業經營必須禁得起長期檢驗。

通 常我觀察財報會聚焦三大重點,首先是流動資產必須充足且高過流動負債外,最好是經營持續收入現金的業務。再者,我長期研究偏向防守性質的可轉債,所以看待 負債項目也比較仔細,我認為除了負債比應盡量壓低,除應付帳款、退休金等必要支出外,絕不能有以短債支應長債的不良情況。第三,企業獲利要以本業收入為 主,且獲利能力穩健,股東權益報酬率(ROE)最好能持續高於一五%。

雖然目前大盤指數不算低,但仍可以找到一些業績出色的好公司,財報數據符合我的挑選條件的如中碳、中保和茂順,就是不錯的例子。

這 三家企業各有獨特利基,能確保本業穩健獲利,最明顯的跡象,就是營業利益都占稅後純益大部分比重,也就是大部分的獲利都來自本業的經營成果。而且經過金融 海嘯洗禮,這三家公司的股東權益報酬率,近三年平均仍有一五%左右,對股東而言,投資回收程度還不錯。其中,以經營保全業為主的中保,近幾年EPS接近四 元,獲利相當穩定,而中碳是生產鋰電池負極材料領域的熱門廠商,身處在高成長、高獲利的軌道上,未來展望也值得期待;而生產油封等密閉元件的茂順,產業雖 然較冷門,除金融海嘯那一年外,每年EPS都超過四元,只要選在股價夠便宜的時機介入,其實也是不錯的投資。

此外,這三家廠商流動資產充沛,負債比都在三成上下,財務結構健康。從這些角度出發,就比較不會選到地雷股了。

Albert選股建議:

永遠要考量投資風險,負債內容單純、比率偏低的公司比較好。

私房選股

公司

名 稱 營收(億元) 毛利率(%) 營益率(%) 每股純益(元)第一季 第二季 第一季 第二季 第一季 第二季 第一季 第二季中碳1723 16.7 20.6 32.5 32.5 27.4 28.4 1.79 2.25 中保9917 14.4 14.5 49.7 49.9 23.4 23.6 0.95 1.00 茂順9942 3.4 4.2 31.7 32.7 19.2 19.7 0.82 1.31


投資 日誌 板主 Albert 避開 地雷 股首 首重 獲利 穩健 、低 負債
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郭董挑防鴻鏈弱點 引爆專利地雷

2010-11-01 TCW




十月十八日晚間七點半,鴻海公布重大訊息控告實盈公司侵犯專利,隔天,廣達電腦馬上發出新聞稿,聲明沒有投資實盈公司,且不影響實盈對廣達的出貨。

一家連接器廠的訴訟,卻牽動兩家公司大動作發布新聞,透露著不尋常的意味。

其實從今年以來,這是第三次鴻海藉著連接器專利大刀揮向「防鴻鏈」,一月鴻海狀告優群電子侵害DRAM連接器專利,三月又控告和其達成和解的嘉澤端子短報和漏報權利金,這次向實盈宣戰早在意料之中。

選擇連接器是因為,鴻海在拇指大的連接器布下密密麻麻的「專利地雷」,連續六年鴻海都拿下台灣專利申請數量第一名,其中連接器專利累積最多,等於拿自己最強的點,攻擊對方的弱點。

為何挑上實盈公司?

成立近三十年的實盈,在興櫃掛牌前就已經坐上台灣連接器第二把交椅,相較於其他連接器廠只專注在一、兩項產品,實盈的筆記型電腦連接器產品完整,且直接和鴻海競爭。過去以來,早就是廣達的穩定供應商。

以前實盈沒掛牌浮上台面,彼此也都相安無事,但是兩年前的防鴻效應,改變了這一切。

這場宣戰不過是新仇舊恨一起爆發,從搶人大戰延燒到連接器。

戰爭導火線廣達、仁寶轉向實盈下單

鴻海揮軍筆記型電腦,去年挖角廣達副總經理,據悉挖角對象往下伸向工程師,去年五月,在廣達總部開車不到十分鐘的距離,成立承恭科技,「就近」挖角廣達工程師,打造約三百人的筆電團隊。

防鴻效應下,廣達、仁寶紛紛自鴻海抽手,改下單到實盈公司和嘉澤端子,鴻海的市占率節節後退,例如鴻海的金雞母CPU socket(處理器插槽),業界估算市占率由五○%下降到二○%。

此次,鴻海向實盈揮刀,破解防鴻鏈的意味明顯。

連接器同業觀察,主因是「實盈和廣達、仁寶走太近了」。

一般連接器廠為了避免失去筆電代工廠訂單,絕對保持中立,以免被貼標籤。但是實盈卻讓廣達投資旗下的實盈光電一○‧六%股權,近期又傳出將和仁寶合資成立公司,趁此擴張市占率和營收。

鴻海若敗訴也會增加實盈籌資難度

高毛利的連接器,是供應鴻海低價接單的武器,由鴻海老臣、連接器事業群總經理盧松青領軍的連接器部門,平均淨利率高達二○%以上,比起組裝淨利率約三%,可說是鴻海獲利最好的部門之一。

據外界估算,每年連接器部門至少可以貢獻鴻海一百億元獲利,占鴻海去年淨利的一三%,在筆電代工廝殺之際,更需要糧草支援。

「他就是想讓我們的防鴻失效,停止對實盈下單,但是我們沒在管的啦!」一位代工業界人士評論。因為,筆電代工廠都和連接器廠有簽訂合約,一旦有訴訟發生,廣達、仁寶等代工業者都可以全身而退。

鴻海的算盤是,如果實盈真的因此敗訴,鴻海則可再次拿回連接器上的獲利,以彌補在筆電代工的殺價戰所流失的獲利。如果沒告成,也可以增加實盈籌資的難度。

對於外界解讀為針對防鴻供應鏈而來,鴻海發言體系則簡單回應,所有告訴都是為維護股東利益,也不知實盈是否上市、上櫃,只要侵害鴻海權利都會採取此行動。

此外,鴻海這次控告時間點,也被產業界人士解讀為高招之舉。

一位筆電代工業者指出,鴻海早可作、晚可作,卻挑上實盈在興櫃掛滿六個月,準備規畫要送件上市櫃時發動。在消息宣布後,實盈在興櫃股價四天應聲下挫一一%。

觀察五年前,鴻海狀告嘉澤,也是「恰巧」選在嘉澤要計畫掛興櫃前提告,只是嘉澤因為有英特爾(Intel)轉投資一二%股權當「靠山」,在二○○六年上市前,和鴻海達成和解,每年支付權利金,才順利掛牌上市。

鴻海若勝訴筆電代工廠恐養敵為患

此外,今年連接器產業因為防鴻效應的殺價戰,連接器廠商也被筆電客戶殺價,生產連接器的原料,如黃金、銅價格上漲,在價格下降、成本提高下,連接器產業今年獲利普遍衰退,連接器三強中衰退最多的就是實盈。

一位在筆電連接器產業超過十年的業者指出,「這波是實盈帶頭殺,反倒是鴻海只降幾項指標性產品,其他產品則不跟著降價。」

翻開今年主要防鴻連接器廠財報,除了嘉澤端子上半年淨利年成長七八九%外,實盈公司和宏致營收雖然成長,但獲利較去年下滑。其中實盈是下滑最大的業者,上半年累計淨利只有去年上半年的四四%。

筆電代工業者直言,「鴻海等於挑著實盈最弱的時候打。」

鴻 海這一招,正好凸顯連接器儼然是防鴻供應鏈最弱的「阿奇里斯腱(Achilles)」,如果筆電代工業者因為訴訟,被逼著回頭增加鴻海連接器採購,無疑就 是養敵為患,防鴻鏈將出現大漏洞;如果鴻海沒告成,實盈也順利上市,這場代工大戰,筆電代工業者贏面將增加,唯一可以確定的是這場攻防大戰暫時不會落幕。


郭董 董挑 挑防 防鴻 鴻鏈 弱點 引爆 專利 地雷
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今年中國領導人換屆暫不會出事 邱永漢:今年看好A股 明年注意雙地雷


2012-02-13  TWM




面對全球景氣變局,邱永漢認為亞股將擺脫以往美股主導地位,走出自己的路。尤其是中國政府有意作多的A股,更是今年看好的市場之一,不過他也指出,中國當 前經濟結構埋藏危機。

整理‧林淑宜、周岐原

有「賺錢之神」稱號,長期看好中國經濟發展的邱永漢,首次提出警告,中國經濟埋藏地雷!

邱永漢認為,全球經濟前景危機重重,歐美國家與中國為首的亞洲國家各自存在嚴重問題。歐美面對龐大債務壓力,其實是民主制度先天的過度福利缺陷;至於亞洲 國家則是消費不足,兩者的問題本質截然不同。在如此詭譎情勢下,邱永漢對今年全球經濟發展採取保守的態度。但長期而言,財政仍有調整空間的亞洲國家,成長 機會仍比較樂觀,表現將逐漸領先歐美。

「現在這(歐債危機)是在算總帳!政府只能以拖待變。」談論歐債危機時,邱永漢開宗明義地指出,在實施民主制度前提下,緊縮政策極難推行,歐美政府長期以 舉債應付開支,種下如今深陷泥淖的遠因。

不動產泡沫化、出口衰退

「日本從很早以前就是這樣,年收入五十多兆日圓,但是支出九十多兆日圓,算起來一年赤字就逾四十兆日圓。」邱永漢憂心地說,解決國債危機的方法不外乎加稅 或金融體制改革,但對債務國而言,這是兩帖曠日費時、又難以下嚥的苦藥,所以常要求債主直接削減債務金額,爭端從此不斷衍生。

至於美國,雖然經濟數據看來呈現復甦,但自身同樣債台高築,因此也不能忽視一旦債務動盪,所造成的潛在威脅。「未來美元若要維持貨幣主宰地位,一定得維持 信用才行。」邱永漢進一步指出,美國債務問題將逐漸削弱美股對全球股市影響力,過去「美股溜滑梯、亞股摔落地」的狀況將減少。邱永漢更直言,中國「今年很 積極想推升股市,未來可能進一步開放國際資金進去投資」,在此情況下,亞股可望「走自己的路」。

儘管邱永漢認為中國隨著國內消費成長,將有許多投資機會浮現,但他也首次點出,中國經濟埋藏不動產泡沫化與出口金額衰退兩大地雷,是看好中國的投資人不可 忽略的警訊。

邱永漢分析,中國房地產價格過度上漲,當政策調整趨勢降臨,金融業的不良債權問題會十分嚴重。然而今年是中國執政團隊的「換屆年」,「換領導人時,一般都 不會出事」,因此他認為,等到二○一三年時,危機才會全面爆發。

中國消費市場大有「錢」力此外,過去中國製造業強調外銷導向,加工製造業的訂單多來自海外,一旦遇上歐美地區減少訂購,中國製造業就會面臨出口衰退。投資 人在「前有訂單衰退、後有政策變數」情況下,中國勢必面臨一輪經濟結構調整。

然而,邱永漢對中國消費品市場仍抱持相當樂觀的期待。他分析,中國製造業經歷過去外銷市場的榮景,未來二十年將改以供應內銷市場為先,尤以民間消費性產品 最具獲利前景,尤其是食品、環境能源、水資源及水利工程發展等產業。

邱永漢指出,中國未來十年的糧食需求,是他眼中最可觀的商機,他舉例,「在中國賣菜第一大廠是上市公司,年營收六十億人民幣,你猜它利潤多少?三十億!成 本加上費用,只占售價的一半。如果在日本,食品業獲利有二%就要偷笑,太多人家還以為你作假帳!」所以不要以為食品業就不會有高毛利。

為了掌握投資商機,邱永漢也曾仔細觀察中國畜產業,發現中國對豬肉需求量每年上看三千萬隻,「光是這個數字,就能讓屠宰業者一路成為上市公司(編按:指雨 潤食品)。」最後,邱永漢還關心「水」的投資。「中國最缺什麼?最缺水,每年供需缺口至少有四%。」中國對淡水消耗量連年成長,但是提高供給卻很難。因此 在中國從事水務的公司大有前景,包括海水淡化、回收廢水和開採淡水資源。至於石油、銅等原物料,在中國使用量不斷增加下,也是前景看好的產業。

糧荒危機加重

邱永漢研發保鮮90天麵包因為國際糧食短缺加重糧荒危機,邱永漢決定投入食品業,下海拓展麵包市場!最近邱永漢與日本烘焙業者東山堂合作推出「D- PLUS」麵包品牌,共同研發可以保存90天的天然酵母麵包,並與中國超商通路合作販售,在日本則有日產30萬個的產能。

負責推廣品牌的邱公館食品總經理荒木尊史指出,「D-PLUS」不但適合在天災期間做為乾糧食品,更考慮到偏遠地區的消費者,為不同運輸距離的消費者,提 供同樣品質的麵包。

由於「D-PLUS」在技術研發上的費用較高,加上因應小麥價格的波動,?了減低生產成本,目前「D-PLUS」主要經營市場選在離工廠區500公里內的 消費市場。荒木尊史補充,「D-PLUS」仍持續改良口味,以及外包裝的用材,希望在台灣問世後,能像在日本、中國市場一樣得到廣大消費者的接受,以增加 銷售量。

「D-PLUS」何時會在台灣現身?邱永漢指出,最晚會在2012年第三季推出。儘管已近九旬高齡,但是談到看好的商機,仍精神奕奕,這就是日本人口中的 「賺錢之神」、縱橫亞洲市場的邱永漢。

邱永漢

本名:邱炳南(邱永漢為筆名)

出生:1924年

經歷:永漢日語創辦人;《致富經》、《邱永漢賺錢學》等著作逾450本,作品總銷量逾1千萬冊。

學歷:東京帝國大學經濟學部畢業

 


今年 中國 領導人 領導 換屆 不會 出事 永漢 看好 明年 註意 意雙 地雷
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如何避開股市的地雷 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c4001010uot.html
- 在廣州慢牛投資俱樂部的發言,

這個月的例會,我們回顧一下我們各自的持股情況。我增持了寶業地產(2355.HK),華潤燃氣(1193.HK),新奧燃氣(2688.HK),茂業百貨(848.HK),和民生銀行(1988.HK)。

(1)避開地雷

在分析我們持股的變化之前,我想談談如何避開股市的地雷。最近,股市又爆出不少地雷:公司因為做假帳而出問題。常見的地雷包括如下幾種:
(1)企業的大股東暗中"補貼"上市公司,推高企業的銷售,利潤率和淨利潤,從而推高股價,並從股價中獲益(倍數效應)。
(2)在結帳日(比如,6月30日和12月31日),通過跟銀行和關聯公司的巧妙安排,降低實際的負債率數字。過了結帳日,再反向操作。
(3)在結帳日, 把企業的產品推到銷售通道里,以降低庫存數字。
(4)隱瞞負面消息和或有風險。
(5)偷竊企業資產,比如通過資本支出(基建,維修,擴建工程)把錢從公司偷走。
(6)直截了當地做假帳。

有朋友問我,如何從企業的報表中發現問題。我回答,那是不可能的。報表都是專業人士做的,怎麼會有問題呢?為了發現問題,你必須到企業去,跟上下游談,跟競爭者談,跟監管部門談,用點常識和堅持懷疑的態度(寧可信其壞,不可信其好)。

中國企業做假帳的比例非常高。所以上述地雷我們誰都可能碰到。而且,你信不信:絕大多數假帳永遠不會曝光。也就是說,我們股民長期被騙,還在誇獎公司管理 層。他們聽了誇獎都悄悄地臉紅。那麼,假帳最終如何被消化呢?我發現,它們中有些企業是通過對未來業績的人為降低來消化的(比如撇帳,減值,重組,重列, 出售,併購)。有些年份,生意本來很好(利潤增長了40%),但是,企業報告出很一般的業績(利潤增長只是10%而已),讓股民驚詫。不少受人尊敬的公司 也曾經在某個階段做過假帳。不敢相信? 但是千真萬確。作假帳的公司有民企,也有國企。


如何避開地雷?長期以來,我太相信公司報出來的數字,現在我的笨辦法是先把官方數字砍一半,再分析。如果企業說,去年的利潤比前年增加30%,我把它當成是差不多沒增長。也許去年還不如前年。

(2)負債的危險

我們學經濟學或財務的人一般有個信仰:負債比較便宜,股本太貴,要把生意做大,就必須提高槓桿率。在"正常情況下",這是對的,因為負債利率大大低於股本 應有的回報率。而且,財務成本可以在稅前抵扣。不過,當你的貸款利率或者發債的利率超過10%甚至15%的時候,傳統的理論就開始有點問題了。

你想想,你的負債減少了你的企業的很多自由(借債的條款限制)。在借款和發債時還有費用 (banks)。融來的錢並不見得馬上能用上(閒置),海外籌集的錢還有匯入境內的麻煩,還款之前半年,你又必須想辦法籌集新錢歸還舊債。如果你把這些費用,焦慮和自由度的喪失加以量化,借款和發債實在不值得。

我做個事後諸葛亮:我們國內地產公司的負債率都太高。國內信託資金的成本(15%以上)太高。到海外發債的成本也太高(普遍10%以上)。如果地價房價不能大漲,這種負債很傷害企業的內涵價值。雖然它不至於把公司弄跨,但是,它很容易把千億市值的公司變成百億市值的公司。

基於這種想法,我這幾年一直持有一家淨現金的地產公司(手持現金多於銀行負債):寶業地產(2355.HK)。它是紹興的一家地產和建築公司。我一直仰慕 他們。自從2003年上市以來,它的股價上升了210%,加上分紅,股東的回報率大約高達3倍。現在的息率還有5.5%左右,市盈率3.5倍。有另外兩家 在香港上市的中國地產公司雖然也是3倍左右的市盈率,但是他們的負債很多:不僅危險,而且,當你把淨負債加上市值以後,你發現它們的"企業價值"(EV) 很大。也就是說,它們的股票很貴:十倍以上。

雖然地產行業形勢不好,但是,如果寶業地產現在突然決定用目前的股價退市,我依然很樂意做小股東。我信任管理層的人品和能力。如果一家公司突然決定用目前的股價退市,我依然很樂意做小股東,那才是真正的,沒有焦慮的投資。

(3)增持股票

元旦聚會時,我說過要增持新奧燃氣。我做了。我還買入了華潤燃氣。直到它最近公佈2011年的業績,我一直不相信華潤燃氣,原因是他們做燃氣業務的時間較 短,二是他們收購城市燃氣的特許經營權時,付出的價格較高。三是我認為國企不宜做細活。現在,我變卦了。我感覺到它的有些成本在母公司孵化期間,被消化掉 了。而且,這種壟斷行業如果有30%甚至50%的年增長時,你只好乖乖地投降:天底下哪裡去找這樣的好生意?!

基於類似的推理,我增持了中油燃氣(603.HK)。壟斷行業加上高增長。如果又碰上很不錯的管理層,你還期待什麼呢?

民生銀行是我的至愛!這幾個月,股價沒怎麼大漲,不過,它2011年的業績實在太好了。我明白,這樣的高增長(59%)難以持續,但是這樣的低估值也同樣 難以持續。否則,再過幾年,它的市盈率就到了1倍上下。息率也還可以。配股集資我不怕:只要集資款能夠派上用場,那不是挺好嗎?我有耐心等待。我前一次演 講時,詳細談過中國的銀行股的價值。今天不重複。

茂業百貨:現在的股價比四年前的IPO價格還要低30%。當然,這並不能說明什麼問題。也許當初的IPO價格太貴? 也許它現在的前景堪憂? 但是我對這兩個問題的回答都是否定的。四年來,它的業務改善了很多,壯大了很多。雖然它也許不是行業中最好的公司,但是也相當不錯。它花錢買地蓋商場,這 種重資產型的商業模式肯定犧牲了短期利潤,但是我是個長期投資者。茂業像一個地產公司,區別是,普通的地產公司的房子最怕賣不掉,而茂業的房子有一個肯定 的買家(或者用戶)。另外,茂業的地皮一般都在不錯的位置。茂業收購的很多小股份終究會很有價值。如果你用"穿透計算"的辦法來評估茂業,你會發現它超 值。

如何 避開 股市 地雷 張化 化橋
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彤叔幫買家曝光 引爆人和五大地雷

2012-03-29 NM

近日上市民企捲起新一輪「核數風暴」,是人是鬼,逐一揭盅。名單上,包括將防空洞改裝成商場起家的人和商業(1387)。海嘯後上市的人和,曾是 「集資王」,獲大孖沙鄭裕彤及劉鑾雄發功力撐。但禁售期一過,股東即露出「真面目」,或押股或跳船或減持,股價由高位插水六成。一○年公司業績大走樣,全 靠一宗佔盈利達九成的「神秘交易」谷數。早前交易被基金踢爆「收唔足數」,公司燶味十足。 為查究交易真偽,本刊花了兩星期,走訪五省七市,直擊人和旗下多個商場。赫然發現,涉及交易的多個項目,背後的「神秘買家」,竟然與近年活躍於「金魚缸」 的彤叔幫,有着千絲萬縷的關係,揭開多宗「低買高賣」、超筍交易背後的來龍去脈。


直擊之旅首站是山東濰坊。○九年 七月,人和宣布以三億五千萬元(人民幣,下同)收購市內一個地下商場,翌年十一月即以約九億元甩手;除額外建築成本,一轉手賺逾三億元,認真「和味」。但 交易詳情及買家,卻未有提及。記者根據當地工商登記資料,發現項目新買家是中渝置地(1224)副主席林孝文。中渝的主席張松橋,正是新世界彤叔幫的核心 成員。 記者根據項目的登記地址,找到寫着「地一大道•風箏購物廣場」的地下商場,卻發現場內烏黑殘舊,沒有商鋪營業。廣場地面的招商中心亦人去樓空,只有旁邊數 間店鋪仍有營業。其中,賣風箏工藝品的王先生告訴記者,商場一○年五月開業,去年六月已關閉。王先生是地下商場的舊租戶,貪租金便宜,便租鋪賣內衣,「每 平方米一天才四塊錢(租金),租半年還免半年,不收管理費。開業頭兩個月,商場都滿租,人氣算不錯,但後來人流越來越少,店鋪關的關,走的走。去年春節以 前,還開店做生意的才三家。」王先生慨嘆,以前經常一個月都做不了一宗生意,倒蝕了二十萬貨錢。最後記者在場內辦公室找到商場招商經理張小姐,她指商場正 停業整頓,「以前是服裝商場,但不賺錢,我們打算把商場規劃成二十四小時不夜城。」


項目效率成疑,卻能高價出售, 令人費解。一○年,人和營運收入急跌七成,但盈利卻只微跌百分之五,原來全靠將出售五間附屬公司的四十億元入賬,將當年盈利「谷」到三十八億元人民幣。人 和只在年報中簡單透露售價及項目名稱,而出售附屬公司的資產淨值、付款方式等重要資料卻欠奉。本刊穿州過省,追查在交易中出售的其他項目,揪出「幕後玩 家」,層層破解,引爆人和五大地雷。

地雷一 神秘買家曝光
翻查記錄,人和一○年出售的五個商場,有四個是收購得來。其中哈爾濱附近的大慶、遼寧大連、山 東濰坊三個項目同於○九年七月買入,當年人和為收購配股集資三十七億港元,聲稱要「打造地下批發市場的全國網絡」;翌年四月,再收購成都項目。不過,言猶 在耳,這些商場卻於一○年十一月極速轉手,短短一年,為人和帶來數倍的回報。買家是誰,成為最大疑問。山東濰坊買家林孝文曝光後,答案開始浮現。 記者從山東轉飛哈爾濱,乘坐兩小時火車到達大慶。大慶項目位於薩爾圖區,地下商場正在裝修,只有部分租予跳舞教室及桌球場仍營業。桌球場職員表示商場於一 ○年一月開幕,去年九月已關閉,大部分租客都搬走。人和的項目都以轉讓公司股權形式出售。濰坊項目由香港恒盈投資有限公司持有,原由人和主席戴永革(大股 東好肯秀麗兄)任董事,一○年十二月轉手後,改由黃皓出任董事。黃皓是上市公司中國微電子(139)主席兼行政總裁,公司改名前叫越南控股,旗下附屬公司 於○八年,獲得越南經營OK便利店獨家專利權。 至於四川成都項目,由香港可高投資有限公司持有,原董事是人和大股東好肯秀麗,一○年十二月轉手予新買家歐亞平。歐亞平活躍於金融界,與紅籌之父梁伯韜稔 熟,是上市公司百仕達控股(1168)主席兼執董。 林孝文、黃皓、歐亞平突然沾手內地商場,高價接貨,動機成疑。記者翻查資料,發現他們與由鄭裕彤牽頭,活躍於金融市場的富豪搵食團關係密切。○九年,「殼 股」中策集團(235)為計劃收購台灣南山人壽,發行總值七十八億可換股票據集資,認購的富豪名單上,除了鄭裕彤、劉鑾雄,張松橋,還包括是次神秘交易的 買家林孝文、黃皓及歐亞平,另外人和非執董、主席戴永革的妻子張興梅,亦認購了三億五千萬元票據。由此可見,這班人齊齊搵食已非首次。事實上,自人和上市 後,鄭裕彤及劉鑾雄一直背後發功力撐。彤叔於人和上市前,以十六億港元購入股份,成為基礎投資者,大劉上市後亦斥三億港元入股。後來更買入人和三億美元優 先票據。是次林孝文、黃皓及歐亞平等人突然同時高價買入人和項目,絕非偶然。

地雷二 先入賬再收錢
幕後買家同人和大 股東關係密切,但這些「超筍」交易於一○年底完成,人和已「急不及待」把這筆收入於一○年度入賬,撥入盈利中。事實是,仍有二十七億尾數未收回,列入應收 款中。 人和在年報並沒無披露五個項目的還款安排及期限,至去年十二月,爆出「爛賬」疑雲,才公布指有五十五億元應收賬於十一月到期,出售成都項目,仍有十億元欠 款。消息一出,瑞銀把人和的投資評級由「買入」降至「沽售」,目標價更由一元三毫九仙狠劈至八毫子,更預期公司需就成都項目作出十三億元的撥備。至本週 二,人和回覆本刊查詢,突然指交易所有餘款已收訖。 有基金經理直斥人和做法離譜,「佢哋咁明目張膽谷數係金融界唔常見。」該基金經理表示,市場有公司會將資產賣俾自己友「谷數」,炒高股價,「賣咗嘢但收唔 足錢,最後變成爛賬。買家另一邊就靠炒賣股票賺錢,下一步就係棄殼。」

地雷三 捲中央權鬥 失靠山
哈爾濱起家的人 和,能得到彤叔等大孖沙睇中力撐,與公司的「太子黨」背景不無關係。現時人和的非執行董事蔣梅,正是前國家副主席曾慶紅兒子曾偉的妻子。蔣梅畢業於北京舞 蹈學院,曾任央視主持,結婚後絕跡熒光幕。○二年,蔣梅加入人和集團,曾任廣州人和董事等,○七年更獲委任為公司非執行董事。丈夫曾偉一家與人和大股東好 肯秀麗和她的胞兄戴永革十分老友。早年,曾偉兩夫婦被踢爆斥巨資買下澳洲悉尼豪宅。去年,《悉尼先驅晨報》報導曾偉與蔣梅是水果萬事達國際有限公司的董 事,公司在澳洲註冊,董事會成員包括好肯秀麗、戴永革及其妻張興梅。 近日,中央最高領導層因處理重慶市委書記薄熙來一事,爆發新一輪權鬥。政法委書記周永康、政協主席賈慶林等「江澤民派」(江派)主張放他一馬,但胡錦濤、 溫家寶則主張依法處理。近日,周永康等江派更傳出被「看管」。事實上,去年七月,江澤民突患重病,一度傳出病危,身體大不如前,不僅令他對十八大人事問題 力不從心,更令「江系」勢力急速下滑。前國家副主席曾慶紅正是江派前核心人物,江派失勢,巧合地,人和過去數月頻頻爆出醜聞,包括被大和證券踢爆其瀋陽及 虎門項目延工,內地報紙亦紛紛報導人和重金買入的無錫項目「貴得離譜」,及有商戶示威等。失去「保護罩」的人和,神話不再。

地雷四 無錫項目觸礁
公 司前景未明,近年旗下項目亦相繼出事。去年一月,人和忽然由地底「跳出」地面,斥資二十六億(人民幣,下同)收購無錫招商城。根據無錫招商城有限公司一○ 年度的年檢顯示,商場負債總額高達十八億元,當年虧蝕達三千九百萬元。 記者去到商城招商部,看見宣傳海報,指未來五年會投放高達一百億元人民幣擴建及招商。不過,現場未見有大型擴建工程進行,只有E座第三層正在翻新改造成精 品服飾城,面積約七千多平方米。 記者找到其中一名店主徐先生,暗示想買鋪,他立刻落力推銷。「每年租金六萬元,如果買購經營權則三十五萬元。」他指人和去年八月本想收回第三、四、五座商 場的攤位改建,但遭商戶反對,「人和想建地下商場,所有檔主停業三天遊行反對。後來,人和老總保證十年內都不會動我們,叫我們放心做。」徐先生解釋,招商 城○三年由政府開發,為了吸引人們開檔,以低租吸引租戶,只須交下按金就能擁有商鋪的經營權。後來,店主開始炒賣經營權,「前年最火爆,像我這個店要五十 多萬。」徐先生向記者出示與大業主的租約說,租金每年約一萬一千元人民幣,鋪位經營權轉讓時,只需通知人和更改經營執照名字,及邀付百分之一交易費,原本 想大興土木改建商場的人和,卻因租戶反對而碰壁,動彈不得。

地雷五 股東「跳船」
人和「是人是鬼」,一眾股東最清楚。○八年十月,人和上市時撞正金融海嘯,在一眾大孖沙擁護下 才上市。不過,上市半年禁售期一過,人和頓時成為各股東的「提款機」。○九年三月,五名股東旋即配售五億四千萬股舊股,套現十億元。一個月後,再有三名股 東,包括Ever Union Capital、Bookman Properties及Rich Crown,配售四億股,套現約六億九千萬元。 另外,上市時,持股量一度高達一成的彤叔,更委派新世界發展高級投資總監及新世界策略投資執行董事何智恒,出任人和非執董。但禁售期滿,彤叔馬上減持。其 中於一○年七月底,人和發出盈警前兩小時,鄭裕彤旗下公司以平均每股約一元六毫,減持一千四百多萬股人和,套現逾二千三百萬元,當時的盈警通告列明何智恒 也參與董事會,因而引發市場非議。彤叔現已沽清手上股份,今年二月,何智恒亦辭任人和非執行董事。 另一邊廂,大股東好肯秀麗亦同樣「手緊」,於○九年五月,三折抵押手上的百分之六的人和股權,以取得六億元約兩個月短期銀行貸款。○九年三月至七月期間, 更前後三十八次減持人和股份,總共套現逾二億四千萬元。同年七月,人和以先舊後新配售二十億股,集資三十七億元,好肯秀麗配售十億股舊股,再套現十八億六 千萬元,持股量降至五成七。現在好肯秀麗持有股份已由上市時的約七成,減至不足五成。

項目延工 抽水吊命
人和旗下兩 大「亮點」項目,包括廣東東莞虎門項目和瀋陽項目二期,原定於今年三月完工,記者去到現場,發現兩個項目仍在施工。瀋陽項目有職員指項目有望於年底落成, 「我們的項目在商業區,政府規定白天有八個小時不能施工,沒辦法。」他說。項目延工直接影響人和的現金流。由於人和只擁有項目的經營權而非業權,出售項目 內的店鋪經營權時,需擺放資金在銀行為買家做擔保,該筆資金以應收款項入賬,直至項目落成,才可收回款項。過去兩、三年,人和的應收賬款亦按年增加。截至 去年底,應收賬款達二十四億元人民幣,當中逾期金額近十三億元。為了吸水應付旗下建設中的項目,除了配股,人和於一○年,更三度發高息票據,集資近七十億 元,年息由十一點七五釐至十三釐。 本週二,人和公布一一年業績,再次施展財技,投資物業評估由一○年的十三億元,發水至六十八億元,盈利彈升至五十四億元。

傳奇女子 背景神秘
人 和可說是近年在港上市的典型民企,公司年資短卻發展迅速,大股東的發跡史亦同樣傳奇。現時四十九歲的人和大股東好肯秀麗原名戴秀麗。十分低調。資料顯示, 戴秀麗出生於黑龍江哈爾濱,八六年畢業於黑龍江大學文學系,之後先後在《哈爾濱日報》和《珠海特區報》做過五年社會版記者;九一年往英國留學,並嫁給一名 英國教師Hawken,移居當地,並隨夫姓,改名為秀麗•好肯,其間曾在英國從事金融工作。曾與戴秀麗在《珠海特區報》共事的《珠江晚報》資深編輯李波 稱,戴秀麗八八年加入,平日主要報導社會及消費新聞,印象中戴秀麗家境普通,似文化人多於生意人,對她突然發達覺得「難以相信」。九二年,戴秀麗突然離 職,「走得有點急,她說珠海太小,沒什麼新聞,想去外國見識。」李波說。 出國不久的好肯秀麗,突然飛黃騰達,九六年斥資一千萬元人民幣收購哈爾濱人和一半股權,租用當地防空洞,改建成商場。後來曾偉妻子蔣梅不避嫌加入人和,公 司發展更加一日千里,收購頻頻,終於○八年十月成功上市。好肯秀麗身家一度暴漲至逾百億元,躋身胡潤女富豪第六位。近年躋身胡潤榜的民企老闆有如被「落 咒」,輕則失勢如榮智健,重則成為階下囚如黃光裕。落難民企老闆,相信陸續有來。 ####


彤叔 叔幫 買家 曝光 引爆 人和 五大 地雷
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投資風險篇》好公司愈來愈少 小心踩到地雷「矮子裡挑將軍」 未上市投資四大風險

2012-5-28  TWM




近年來要在未上市股中投資,有如在矮子裡挑將軍,愈來愈困難。投資人除了要避免四大風險,也要注意「富爸爸」光環已消失,因為許多富爸爸變成窮爸爸,很難再挹注旗下轉投資的企業了。

撰文‧林宏文

未上市股的投資向來風險不小,尤其過去一年多來,未上市股的表現大起大落,如果要避免踩到地雷,有四大風險要特別注意。

風險一:

產業未成熟或有明顯景氣循環未上市股投資要注意的第一點,就是在選擇個股時,要留心其所處行業有哪些風險。有些產業尚未成氣候,只靠一時的流行或炒作;有些產業則有明顯的景氣循環,具備這兩大特質的產業,向來是套牢最多未上市股票投資人的標的。

例如,兩年前以綠能概念崛起的電池產業,就套牢不少投資人。當時,由於電動車概念熱炒,也掀起未上市電池股的投資熱潮,生產技術層次較高的鋰鐵電池正極材料廠,例如長園科技、尚志精密化學等公司,股價動輒超過百元,長園科技甚至還漲到二百元以上。

不過,由於電池品質及穩定度都還未達水準,電動車配套的充電站又有執行上的困難,因此至今產業仍難普及,電池概念股也成為票房毒藥。如今長園在八十元左右,尚志已跌破二十元,必翔電能、能元、鋰科、有量及宏瀨等相關公司,股價都僅剩高價時的一成到二成。

此外,景氣波動劇烈的記憶體、面板、LED(發光二極體)及太陽能等「四大慘業」,更是去年讓投資人傷痕累累的產業。在記憶體產業中,包括擎泰、宜陽、常憶科技等,股價從高檔跌落至低點,跌幅都有五成到九成,相當慘烈。

至於LED產業的聯勝光電,上游的藍寶石基板廠鑫晶鑽、晶美等,由於去年都虧損,股價也跟著大跌。太陽能股跌幅也相當慘烈,由益通前總經理蔡進耀主導的宇 通光能,以較創新的薄膜太陽能技術出發,但遇到太陽能產業崩盤,宇通難以承受大虧損,已成申請紓困案獲准的首例,如今股價跌到僅剩○.五元,投資人叫苦連 天。

風險二:

「富爸爸」加持的光環消失去年未上市股票還有一個明顯的現象,就是「富爸爸」光環消失。過去,很多人喜愛追求擁有富爸爸題材的個股,但如今許多富爸爸都已自身難保,例如面板業的友達與奇美電,連續兩年大虧,也因此旗下許多公司業績都難有起色。

例如友達轉投資的瑞鼎,儘管年年賺一個股本以上,多年來被視為未上市股的黑馬,甚至可能成為股王候選人。但因業務量集中而無法上市櫃,加上股價跌到八十元上下,本益比只剩七倍不到,讓投資人耐心盡失。

即使富爸爸沒有變成窮爸爸,但由於投入的行業景氣實在太差,例如台達電投資的旺能,去年一樣照虧一個股本;而有富爸爸鴻海投資的鑫晶鑽,或是宸鴻入股的達鴻、展觸等公司,股價也照跌不誤,例如達鴻一度跌破十元,已是當初宸鴻買價三十一元的三成,投資人損失不小。

華鴻創投集團投資長鄭明松說,一家公司若沒有競爭力,即使找到富爸爸也沒用。甚至,有些富爸爸轉投資,是為了集團布局策略,反而不會要求被投資公司一定要賺錢,未上市投資人不應再存有富爸爸的迷思。

第三個風險,則是愈演愈烈的專利侵權訴訟。近年來科技業競爭劇烈,以官司訴訟阻止競爭者進逼已成常態,不僅蘋果、三星及宏達電等國際企業的專利訴訟打成一團,國內中小型業者也一樣告來告去。未上市股中有不少類似案例,其中立錡控告力智的案子,就是值得一提的經典。

風險三:

恐涉專利侵權的公司要小心居國內電源管理IC龍頭的立錡科技,分別在二○○七年及○九年向台北地方法院及美國國際貿易委員會(ITC),遞狀控告力智產品 侵權。力智的主要經營團隊來自立錡,原董事長為力晶副董事長蔡國智。在經過多年官司訴訟後,力智難以承受高額的律師費及訴訟支出,並且輸掉幾次關鍵宣判, 造成公司業務流失,從原本高獲利到賠大錢,競爭力大受影響。

不過,最近力智獲得原股東華碩增資入股,華碩投入三.三三億元,取得力智電子過半股權,最後決定將力智併入華碩,讓原本曾被視為未上市傳奇股的力智就此走進歷史。不過,能夠併入華碩,創業團隊至少還有努力目標,也算是不太壞的結局。

風險四:

公司業外投資失利牽連本業第四個風險則發生在個別企業身上,風險各有不同。這些讓投資人損失慘重的地雷股,有時就像被從天而降的石頭砸到,只能自認倒楣。

例如,去年發生總經理黃建宗操作日圓即期外匯,造成啟耀光電幾乎大賠一個資本額,就是最讓投資人意外的案例。這位闖出大禍的總經理,還出身奇美集團財務 處。啟耀光電處於景氣循環明顯的面板產業,本業已有極大風險,加上這個業外大虧損,也讓啟耀淪為雞蛋水餃股,大跌到僅剩三塊多。

近年來,由於國內產業創新力不足,許多好公司也已陸續掛牌上市櫃,要在未上市中找到值得投資的公司,有如矮子裡挑將軍,實在困難。投資人除了避免上述四大風險,還是要注意公司是否具備差異化的技術、產品及商業模式,才能找到還有上漲空間的未上市標的。

投資 風險 公司 愈來愈 小心 踩到 地雷 矮子 裡挑 將軍 上市 四大
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地雷股 貓王炒股日記

http://ariesl0501.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=3613455

今早上班前閱讀《晴報》黃偉康的專欄,驚愕的發現創益太陽能(2468)又被停牌了,原因是其財務記錄可能存在不一致的地方,為符合公司及其股東的整體利,申請停牌,另行通知才復?何時通知,又是遙遙無期期票?完全莫視股東的利益!這股上市1年又8,這專欄同時列出兩隻差不多時間上市的股票,大慶乳業(1007)、博士蛙(1698)同樣已在今年3月停牌了!益太陽能上市的時候被形容為深圳市的高科技公司,停牌前走勢沒有異樣,財務數據方面,只見它的ROC嚴重倒退,但總負債亦同樣大幅降低,以我貓王的功力,在資產負債表上找不到有財務不穩不的跡象!在「經濟通」上還看到ICBC International持有13.99%,這個英文名字看似工商銀行,是不是我還要查研究!一個星期前,誰敢說這股隨時會停牌!

返回公司後,閱讀了《經濟一週》溫天納的專欄,他謂事故出現時會有徵兆,列出如下清單一張:

(一)涉及企業組織架構上

1.營業執照上的法定代表人與老闆不是同一人;
2.公司名稱或負責人時常無故變更;
3.公司更換會計師2次以上;
4.董事局成員異動3次以上;
5.股東之間經常意見不合,令到經營方向搖擺不定;
6.股東時常變動,常有退股的情形,令到資金不能正常運用;
7.股東名冊上全由幕後老闆的親戚,或兄弟姊妹作名義掛名;
8.企業時常休息或停工,顯示經營狀況不穩;
9.上市企業涉及內幕交易等不法行為,而且還被監管機構查出;
10.上市企業的關連人涉及違法交易,被發現和受到監控。

(二)涉及企業老闆言行舉止

企業老闆掌控了營運大權,他言行舉止和企業盈虧有着密切的關係。如果他出現反常行為,就是企業營運不祥的徵兆。

1.被媒體頻繁揭露負面報道,高層人員大量流失;
2.向銀行借貸過度,攜款私逃;
3.不熟悉自身經營的業務,不具備專業知識;
4.涉嫌造假帳、造市;
5.內地背景、但持有其他國家的護照,隨時有潛逃外地的可能;
6.性格奸詐、狡猾,擅於掩飾;
7.有不良嗜好、經常流連不良場所;
8.經常不在企業處理業務;
9.喜歡賭博或炒股票;
10.經營非法商業活動;
11.家庭不美滿,無法安心經營業務;
12.身體狀況欠佳;
13.持有眾多其他企業的職銜,卻不實際參與。

(三)涉及企業財務方面

現金流為企業生存之源,若企業無法善用財務資源,或發生以下的情況,企業倒閉的機會將大增。

1.企業營運產生的現金流大幅收縮;
2.企業債權人突然對企業的現金流作出規限,業務彈性收縮;
3.企業營運所流出的現金增加。

下列情況也是企業倒閉前常出現的徵兆:

1.機器及運輸工具等資產長期被閒置;
2.所有動產或不動產皆來自協力廠商借貸或已經被抵押;
3.支票遭到大量退票或拒絕往來;
4.要求主要債權人或業務夥伴延後兌現支票;
5.最大債權銀行要求企業償還借款;
6.企業負債過高,長期依賴銀行貸款;
7.向非正規管道進行高利貸融資;
8.出現過股東或員工虧空公款或掏空資產(導致企業營運資金不足);
9.企業財務結構不健全不平衡;
10.投資回報率不正常偏低;
11.企業受到大客戶倒閉的牽連;
12.拖欠員工薪資;
13.企業不斷緊急出售不動產。

(四)涉及企業付款方面

1.付款態度反常,比正常遲,付款方式從定期變為不定時;
2.要求延期付款;
3.企業開出的支票突然都集中在月底或在月初的同一天到期兌現;
4.企業突然變更付款方式;
5.主動提前支付款項,以換取額外現金折扣補貼利息;
6.借用企業員工或親戚朋友的支票付款;
7.用貨品代替現金支付帳款。

(五)涉及企業訂貨

1.企業訂貨量突然增加或減少;
2.企業突然從書面轉用電話來訂貨,而且要求自己提貨或載貨;
3.利用種種藉口大量訂貨;
4.在發生危機時,不管是暢銷或滯銷商品都一併訂購;
5.對訂購產品的價格、品質不再有嚴格要求。

(六)涉及企業營運方面

企業營運困難是不會突然出現的,一定是會經歷若干進程後,才會陷入絕境。

1.企業擴張速度長期超過銷售增長速度;
2.客戶的銷售額連續下降;
3.淨利潤增長比例未能夠按照規模擴大的比例相應增長,反而出現下跌;
4.客戶也出現不穩的先兆,不能正常進貨;
5.不正常的經營方式(如削價轉售換取現金,轉放高利貸);
6.受到往來大客戶倒閉拖累;
7.產品銷售管道不明確,貨品流向無法追蹤;
8.往來的廠商拒絕提供原材料;
9.往來客戶大幅減少。

(七)涉及企業庫存管理

1.倉庫貨品進出紀錄缺乏管理;
2.企業存貨太多,堆積如山,鎖死資金,增加利息負擔;
3.企業突然搬走大量庫存貨品;
4.企業的庫存品量大,同時積存過久,價值大跌。

(八)涉及企業員工士氣

1.企業高層人員大量流失;
2.員工對公司不滿,氣氛惡劣;
3.基層員工流失擴大;
4.員工彼此不和諧、多摩擦。

我貓王不太喜歡抄襲別人的文章,不過我覺得上述的資料很重要,留意股市三十年多了,看今的情況是很嚴重!像以前佐威(0627)在停牌前可以看到一個衰落期,今這些民企停牌前無聲無色!群星紙業(3868)於200710月上市,上市之後盈利及派息穩定,它是一隻無負債的公司,上市後配股、供股的情況亦不嚴重,唯一解釋是無負債為何還要批股與配股?去年3月停牌至今音訊全無!

 

股票屬於簡單廉價、及大眾化的投資工具,有關機構不宜對散戶指指點點,廉政公署、香港證監、及港交所聘用了這樣龐大的隊伍,何不把以上的清單交給他們,還有,胡錦濤71訪港,要送大禮給港人,倒不如把所有的造假的民企老總抓起來,大快人心,還要快把好大喜功的港交所CEO李小加趕下來,如何解釋此君上場後特別多地雷股出現,爛得很出奇?以前一隻歐亞農業(0932被停,我們講足十年今每個月都似乎聽看到一兩隻股票出問題,心寒!怎樣才可挽回香港金融中心的聲譽!靠高官大人們?新上市、半新民企避之則吉!投資者其實是上市的審判者之一,我提議罷買新來的民企!


地雷 貓王 炒股 日記
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股市地雷 蔡東豪

2012-10-11  NM




張化橋最近出版了新書《避開股市 的地雷》,我向所有人推介。張化橋被譽為「民企之父」,對這稱譽,我多說兩句,民企誕生跟張化橋關係不大,他的最大貢獻是,在十多年前開始,教曉投資者怎 分析民企這種身份曖昧的企業。特別是在眾人皆醉時,張化橋總能以最清醒頭腦喚醒公眾,他的鞭策是民企健康發展的重要養分。張化橋不是民企生父,但作為養父 之一,他的功勞確實不小。

投資界有料之士不少,願意公開發言寥寥可數,懂得有條理地拆解及表達複雜情況,張化橋是表表者。這幾年張化橋直 接參與民企運作,從欄杆另一邊看民企風光,武功更上層樓。張化橋另一稱號,我認為是「過去十五年最出色中國分析員」。看張化橋新書的一個驚喜,是這本書收 錄了祝振駒三篇關於小型股地雷的文章。買張化橋,送祝振駒,抵也!祝振駒是「小型股專家」,這稱號今日已接近絕種,屬稀有動物,因為投行已不大理會小型 股。小型股交投疏落,即使分析員有多好意見,投行也做不成生意,付出跟回報不成正比,所以投行近年冷落小型股並不意外。祝振駒可穩坐專家之名,因為後無來 者。小型股地雷多,但玩家仍樂此不疲,因為總有人覺得自己看得通小型股,以為自己做足功課。其實小型股功課做幾多也不夠,我建議大家參考祝振駒列出投資小 型股的四個先決條件:一、「Guilty until proven innocent」。這四個字真精警,跟我們熟悉的「疑中留情」(Benefit of the doubt)剛相反,目的是警告投資者不可輕信管理層,反而管理層要證明自己不是騙子。小型股管理層充斥太多騙子,這些人視股東關係為零和遊戲,自己贏即 股東輸,以敵我分界。在騙子之地,把管理層先當賊辦是合情合理策略。買小型股不用心急,讓管理層以時間來證明自己無辜。小型股管理層即使不是故意行騙,也 容易無意中行騙,因為他們自視過高,對前景過分樂觀。管理層天性是樂觀,自己也不相信的事情怎會瞓身去做,因此他們必相信明天會更好。存心講大話和因對前 景過分樂觀而講大話,對投資者的分別不大,結果同是損手。

二、股價不會騙人。這句話看似是「阿媽是女人」的老生常談,但投 資者總想到辦法說服自己,股價下跌是因為這個那個原因,當初買入的原因仍然成立。買入一隻股票後,投資者成為啦啦隊,維護這隻股票的勇猛程度,隨時強過管 理層。股價下跌必有原因,可能全世界都知道原因,除了自己。股價突然下跌,自己不知道原因的話,立即假設最壞事情發生了,不是其他人錯,而是自己中伏了, 快快沽貨離場。三、如果負責投資者關係是受僱者,他多數報喜不報憂。負責投資者關係,衡量表現是股價升跌,要做好呢份工,主觀願望一定是股價上升。除了客 觀環境令負責投資關係的人信不過,我相信祝振駒的另一含義,是受害者未必知道真實情況,他們也蒙在鼓裡,在不完全知情下講大話。對投資者來說,大話就是大 話,出發點是什麼,已沒關係。小型股大都聘用不起人全職負責投資者關係,通常由財務總監兼任,因此財務總監不尋常地離職,是很壞信號。連這些大好友也跳 船,這條船可能已沉了。四、資歷少於十年的分析員推介小型股,可以不理。負責小型股的分析員,為投行賺大錢的機會少之又少,因此通常由資歷最淺的分析員負 責。這是致命錯配,小型股中騙子最多,最需要被騙次數最多的分析員去上陣。我同意祝振駒的看法,避地雷無得學,自己踩過之後,下次會加倍小心,唯有從踩完 一次又一次累積經驗,就是要十年時間。我的分析員生涯是從分析小型股開始,從踩地雷中練武功,過去幾年我管理小型股,負責埋地雷。踩地雷和埋地雷的經驗也 具備,我評小型股,大家不妨留意。

蔡東豪

現任上市公司精電國際行政總裁,他曾任職投資銀行,在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄,對投資及求知有無限渴求,習慣早上四時起床寫作找樂趣。http://www.facebook.com/TONYTONGHOOTSOI

股市 地雷 蔡東 東豪
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林松立:《避開股市的地雷》讀書筆記 天天有進步

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讀書筆記一
投資這玩意,巴菲特和芒格一直在強調,長進水平最好的辦法就是學習他人(尤其是牛人)的失敗和成功經驗。畢竟自己不可能經歷如此之多, 也不可能坐在那裡把投資的真諦想出來。絕大多數人喜歡坐在那裡思考股市投資的真訣!對這種人,我總是嗤之以鼻——就你我這個智力水平以及股市人生經歷,還 在意淫呢。

受張化橋師兄上一本書《一個分析師的醒悟》的影響,開始並沒有對這本書《避開股市的地雷》保抱有很大的希望,沒想到,這本書竟然是今年讀過的最有價值的一本書。嗨!

一 般從巴菲特的投資觀念出發,然後衍生出一些自己的投資看法,這類文章,我基本上不感興趣。一是對於巴菲特的投資理念掌握,我自認為不比任何一個人差——我 質疑懷疑辯駁他人投資理念的時候,基本上都是用巴菲特芒格和格林佈雷特的一套東西來去質疑懷疑和辯駁。二是,很多人連半瓶子醋都不是,就去質疑巴菲特等大 師的投資看法——我到現在還沒看出巴菲特的哪一個觀點不對的——通盤接受絕對比其他的任何都要好。

張師兄這本書裡面,也有不少篇章談起這 類話題,比如,通脹是股市的大敵、比如要分析但不要預測,比如不要投資新股,再比如宏觀經濟研究對做好投資幫助很小,等等。張師兄就是新加坡畢業後做了四 年宏觀分析師,堅決要求轉行到行業分析師從頭起步。我自己受巴菲特影響很深,也極度討厭這個職業,最後實在是忍無可忍了,沒有能力也再無興趣到一個賣方去 做一個行業分析師,我還是滾蛋吧。

這本書,未來閒時還會把部分章節拿出來揣摩(不一定是吸收,也可以是批判)。

主要在於四個方面:

一、投資觀點;

二、失敗的案例;如果能避免未來的一個錯誤,那就不得了了。何況,不止一個。

三、潛在港股線索;

四、思考:用巴菲特、芒格、格林佈雷特的投資理念和角度來看,不讚成張師兄的地方,原因何在?張這麼聰明,也熟讀不少這類書,經歷比國內的只有更長更跌宕起伏,為何某些地方與他們三個相違背?誰對誰錯(我認為正錯的答案只有一個,沒有誰都正確的道理)

讀一本投資方面的書籍,我總是會用巴菲特、芒格和格林佈雷特的角度去質疑它們、去判斷他們的正確,如果一有不同,總會思考它問題在哪裡,是作者淺薄自以為是,還是因他的經歷帶來他的不同的看法。

關於價值陷阱:

淨資產10元,3元的時候買了,結果跌到1元。算不算低估很嚴重?敢不敢再加倉?還是價值陷阱?這個問題,張師兄的討論很多,好幾個案例,他的結論是估值不重要(不是說不要估值,而是放在次要的地位上)。要看前景,看其他的。如果管理層一直守著資產不動,跟你沒屁關係。

這個問題,開始的時候,我沒有答案,也很困惑,也不知道怎麼解決。等我坐下來的時候,弄了一個下午,才有眉目了。

答案仍然在喬爾·格林佈雷特的投資理念中。喬爾認為最重要的是,一是便宜不便宜,也即這個價值;其次是,資產收益率。如果資產收益率低,那麼再便宜也不行,因為它沒有用。它還是一堆資產放在那裡,不創造價值。除非清算,而這個是不可能的!那麼價值就應該是很低的。

當然,沒有統一的答案,但分析這類公司,超低的貌似很有價值的,比如港股的百仕達,整個上市公司,就1元的現金,現在賣0.5元,便宜不便宜,值不值得投資?問題都是一樣的。

經典例子是三林環球,張師兄自己一個很經典的失敗案例。

衍生:礦業公司。一定要當心礦業公司的估值。

必須給自己永遠提一個醒:做價值的一定要擔心價值陷阱。

價值陷阱二:假設並不成立

如果公司淨資產遠高於市價,是不是低估?

這裡有一個前提:就是如果清算,那就是嚴重低估。但遺憾,這個假設僅僅是假設!從理論上就錯了。因為假設不成立,沒有企業會清算的(除非你完全控股,然後申請清算)。不會,永遠不會。

國美的例子:國美現在就清算就是最好的結局,或者賣給蘇寧!陳曉會把大中賣掉,但如果大中上市,他就不會賣。

百仕達的例子。

張師兄提及一家體育用品公司,最好的結局就是手拿50億元現金的時候清盤,結束企業的生命,但它不會,它會消耗現金,50億40億30億元10億,現在是變成了淨負債。

以琳達·格林佈雷特的思想,她如何看待這個問題。她不會同意,她認為其中一些企業會翻身,會回到正常經營的路上,回到正常的利潤率上。我不知道答案。

但是如果我有能力,我相信琳達和格林佈雷特的看法,如果是因某種意外事情導致的話。

燃氣股和葡萄酒股帶來的思考

張推薦了兩三個燃氣股,很看好,但是張很有勇氣反思當時對燃氣股的看法和選擇。

這麼多燃氣股,大約三隻很不錯,但另外五六隻幾乎全軍覆滅。

那問題是:當時你怎麼知道就中油燃氣和華潤燃氣、中裕燃氣會勝出?當時看起來都都差不多哦。又豈能肯定這三隻裡不會有一隻最後也死掉?

還有十年前的葡萄酒:張裕、長城、王朝。怎麼就肯定張裕勝出?

研究出張裕勝出,需要多大的功力?多大的深入才能避開這類地雷?因為現在知道答案,是後視鏡,這個容易。

不問估值,行業為先?

張師兄認為,先選行業,次選行業中的好公司。對不對?為何他會有這樣的結論?

他從巴菲特的一個觀點出發:it is far better to buy e good company at a fair price than a  fair  company at a good price.

張對不對?是不是有點理解歪了?他標題就是,不問估值,行業為先。

老巴是說合理的價格買一個好企業勝過一個好價格買不好的企業。喬爾認為,價格要便宜,但企業還得好,這個好,不一定要優秀(也就是EBIT/(nfc+nwc)。

張這個觀念,還是買入好企業然後長期持有,對不對?當然對。但你看它手裡有近20只個股,好企業有這麼多?顯然沒有。

具體操作上,我還是認為唯有喬爾的方法最可行。買入比較好的企業,價格要低估,一旦回歸合理價格後,立即走掉去尋找下一個個股。

老巴其實內心對價值評估很有一桿秤的,他一定是知道公司的價值的。

不過張師兄和他們幾個都同意一點:不要買很便宜的差公司,即使極度便宜,那很可能是一個價值陷阱。

為何不私有化?

這個問題,困擾我很久,包括我打電話問寶業集團的人:你們老闆為何不私有化寶業。這麼便宜,你們只要拿出一塊地抵押給銀行,抵押個七八個億,就足夠私有化了。

張師兄以前也納悶,直到他遇到一個高級遊艇協會的朋友,給他解了疑惑,我也解了疑惑。

讀 一本書,解了一個疑惑,價值真大。不讀書的人不會明白的,就會坐在那裡瞎掰,什麼我認為你認為如何如何。跟張師兄兩個人坐在一起喝茶,他給你開了一竅,沒 什麼區別。難道不值錢麼?為何眾多V友要去參加那個會議。張化橋想要講的不都在書上了麼?而且一個會,能講多少東西,弄不好講的你早就知道。

利潤增長很快,但為何股價很乏善可陳?

利潤率跟利潤增速的關係。二者缺一不可。這點喬爾一定深表同意,而且是最早最有深刻體會的的人。喬爾一下子就點到了主題!一下子抓住了問題的實質。

《Value: The Four Corners of Corporate Finance》這本書,我會找時間通讀一遍的。

所以張師兄的結論:公司壯大,不等於你股民賺錢。太對了。但,如果是無融資的增長,那就等於賺錢。

民企的陷阱,中國企業家壞是正常的,不壞是不正常的,要留一個心眼。

昨天的南方週末專題報導無錫尚德的問題,其中有一篇是《誰在掏空尚德》:尚德把IPO募集來15億美元,全部逐年以購買款的形式付給亞洲硅業,而且還預付很多,亞洲硅業當然就是施正榮的私人企業。

讀書筆記二
牛股線索

格 林佈雷特搞了一個valueinvestingclub網站,誰推薦一隻嚴重低估的個股,獎勵5000美元,如果我有閒餘資金,也是願意為一個好股票付出 5000人民幣。所以這本書對於我而言,價值超過上萬。年初開始介入港股,尋找港股中的好股票時,一時無頭緒,忽然看到高盛的一篇報告,題目是「我們最看 好的十大港股」,有點如獲至寶,立即著手研究其中的個股,越看越不是味道,忽然醒悟,這是頂級垃圾報告,因為下一個月高盛又要出一份「我們最看好的十大港 股」,裡面的個股,完全不一樣。跟國信研究所的金寶典一樣:每個月出一份報告,推薦十大個股,然後下一個月又推薦另外十大個股。

害人不淺 呀。浪費我時間呀。V友裡也推薦了幾個給我,也是一樣,跟我說嚴重低估,我一看,日,是嚴重高估。所以只有張化橋、格林佈雷特和卡拉曼推薦的個股,才值得 深入研究,即使(老張此張非彼張,張志雄),V友很多很想知道他推薦什麼個股,但老張推薦的個股,實在不值得花時間去研究他說的是不是那麼回事:他不是專 心做投資的人,如果是朱南松的推薦,那還值得一看。比如老張推薦的合生創展,確實是低估,但一大堆的內房股中,大家都低估的很,而合生其他方面,顯然不是 首選,但老張應該沒時間把這麼多的內房股都研究一遍吧。

第一無疑是新天綠色能源。張化橋師兄在裡面提供了不少的潛在投資個股的線索,有好幾隻是燃氣股。之前想尋找一個行業,有前途的行業,完全像地產股一樣深入及有洞察力,現在可以肯定,下一行業應該就是燃氣股。

新奧能源、華潤燃氣、中油燃氣、中裕燃氣。

就這四個個股+燃氣業,足夠兩三個月來深入瞭解的。

金融股:民生和重慶農村商業銀行。差點把這個給忘記了。

寶業集團:張師兄的分析和看法和結論,跟我完全一致;

中集安瑞科;

茂業國際;

金榜(0172);

天安(0028);

建業地產。我一直關注ing;

中國信貸(8207);

港交所也是我一直關注,祈禱有一天因某種原因它暫時被拋棄。

對分析師行業的抨擊

張 師兄說他投資信仰發生問題,不願繼續做這個無聊的分析師工作。我一個首席同事抨擊張從中獲得了足夠的財富和名譽後,然後回頭來抨擊分析師這個職業,很卑 鄙。猶如中郵基金的那個老總離開公募後抨擊基金從未幫基民賺到錢。對不對?也許屁股決定腦袋。但我作為一個分析師,絕對有資格抨擊這個行業,因為我從事這 個職業的時候就一直大力抨擊分析師這個行業的價值取向。我甚至在2011年寫了一篇PPT,題目就叫做《股市下跌與宏觀經濟無關》,主要內容是展示巴菲特 對宏觀經濟和股市的觀點。

但國信不少分析師也知道自己的工作對客戶無任何幫助,還在從事這個行業。國信的所長jb新說我最不喜歡你們說自己是忽悠,但jb新不明白一點,忽悠就是忽悠,自己裝作很純潔就很純潔?不會的。

持股比重

張 師兄公佈他的持股名單,我發現一個問題:大多數持股比重在5%左右,甚至更低,他也說太分散了,我認為,每個個股,在15-25%之間最妥當。也即4-8 只個股。如果低於10%,寧願不買!也許未來我持股會低於4只,但絕對不會高於8只。低於四隻,是因為對自己的絕對估值有100%的信心,就如格林佈雷 特。比如港交所這樣的,有一天因某種原因暫時被拋棄,我就敢全倉。

張化橋和喬爾·格林佈雷特的實際操作區別。

張師兄,通篇來看,就是行業第一個股第二,估值第三。對不對?但對比喬爾的方法,有很大的侷限。

侷 限在哪裡?喬爾其實是天才,跟巴菲特一樣領悟投資的實質。對於優秀的企業,喬爾也是首選,但關鍵是,這類的企業,很少很少,而且事先很難判斷,所以喬爾很 多操作都是選擇企業質地也不錯,但因某種原因暫時被市場拋棄的個股。既然質地也就一般,那麼對估值就要求極高。張的方法不是不行,而是很行,只是可選的個 股,實在太少。而且如果價格買貴了,犯錯的成本大大增加。

鄉村基的案例

鄉村基後來跌的很慘的時候,我曾經動過念頭要開始研究,因為門店的擴張,就像星巴克一樣,利潤直上,股價直上,但實際情況?

張師兄的觀點:很簡單。餐飲業沒有任何護城河,味千拉麵當年火的一塌糊塗,現在也不行,這是必然的,原因就是很簡單:沒有護城河的,就是這個結果。肯德基和麥當勞是意外,是小概率事件,不要意淫其它的也會這樣不斷地發展。

我很難明白為何要這樣。好好地把尚德搞上去,不是效果更好麼?為何一開始就預謀要這麼做。
林松 避開 股市 地雷 讀書 筆記 天天 進步
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平生不遇老千股,縱稱股神也枉然——讀《避開股市地雷》 502的牛

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該書可謂為作者的多年經驗,而我作為初入港股市場剛一年的投資者深表認同。初入港股市場,放眼望去感覺黃金滿地,好似哥倫布發現了新大陸,等真正踏了上 去,原來都是垃圾、地雷或者是爛狗屎!我經歷過最誇張的跌幅是前兩天每天跌10%,第三天一天跌掉30%,還有其他悲慘的故事,不過也不怎麼值得提了。花 錢買教訓,進入港股市場把財務分析能力和交叉驗證的能力都給提升了,也讓我深刻認識到公司治理是估值的實現因素,差的公司治理會制約著估值。下邊是該書的 一些觀點,也可見港股風險之大。

一、不要買新股,新股太貴。我想說即便新股跌下來了也儘可能不要買,因為新股的財務指標都太好了,可能過度包裝,財務持續性和公司治理未經過時間檢驗。另外某個行業出現多家新股上市,未來可能造成資本的迅速湧入,反而是競爭加劇,利潤下滑。

二、審計師問題也明顯:由擬上市公司在有競爭情況下聘請,審計依靠的是抽樣調查,較小比例的誇大不容易查出。

三、集團把較好的業務包裝上市,較差的業務留在外邊,但業務之間存在關聯,上市前又差業務補貼好業務,上市後反向操作。

四、大股東暗補上市公司,推高利潤,推高股價套現。

五、有的房地產企業上市前把較好的樓盤賣掉,剩下的樓盤難賣,後續開發能力差,但給股民的預期太好,定價過高。

六、小心沒有自由現金流的公司,需要不斷投資和融資。

七、通過資本支出偷竊公司資產。

八、小心邊融資邊分紅公司,這是個龐氏騙局。

九、零售和餐飲行業沒有護城河。

十、制度使張裕在同王朝、長城的競爭中勝出。十年前三家差不多,但因為王朝估值便宜而買的話,股價原地踏步。

十一、把產品推到銷售通道里,降低庫存。

十二、淨現金不能說明問題,它可能不斷被支出,直到變成淨負債。

十三、公司整體估值低於公司物業價值,但物業價值與小股東無關,已經被低效的運營計算到了業務價值裡。

十四、頻繁動作,太有作為把公司價值折騰完了。

十五、行業或商業模式走下坡路明顯時,不要留戀過去的輝煌。

十六、夕陽行業公司和不思進取公司是價值陷阱。

十七、把公司變成私人公司,吃喝玩樂都在公司報銷。

十八、政府通過稅收、環保、資金、土地補貼公司,一旦停止,打回原形。

十九、回購與增持是陷阱,因為已經圈走了大筆的錢,只是返點零頭回來。

二十、誇大前景,高股價減持,業績變爛,股價低時大折讓供股增持甚至私有化。

  不過,我也不認同張化橋的觀點。張認為中國實際利率高,因而中國股市估值應該低。但我認為事實上存在兩個市場的利率,一個是企業利率或者稱企業家利 率,另一個是居民利率,因為管制、信息、風險偏好等原因,這兩個市場利率並不完全打通。我們一面看到中小企業很缺資金,但又看到天量的居民存款躺在銀行裡 忍受低利率,中國股市也長期享受著較高估值。股票市場消除了一些管制(投資者在幾千家上市公司愛投哪家投哪哪家,不受限制),而信息又相對透明(上市公司 信息披露遠比非上市公司高),風險上,流動性充足一定程度降低了風險。而股票市場上的投資主體由居民組成,即便是基金資金也來自居民,市場上得企業投資主 體很少,因而股票市場是由居民所要求的報酬率來決定貼現率,而這個報酬率會比張所說的中國實際利率要低得多。所以中國股市估值理論上不會低。

   對於我自己而言,以我淺薄的經驗如何避免碰到老千股呢?一、較高的盈利能力和長期收入、利潤至少略有增長。二、比較經營性現金流與淨利潤情況,現金 流太小的股票不要。三、派息率與所得稅率,一般而言這兩個率相加不超過40%不要。四、籌資現金流裡的股本融資融資額太大或者太頻繁不要。五、大股東減持 股票不要。六、有息負債率太高不要,避免的是總風險過高和資本支出過大的企業。當然最好還要和其他的事件信號、報表分析、同行對比、動機分析、調研等做交 叉檢驗。

  不去投資港股的人生是缺憾的,但去投資港股的人生是心酸的!
平生 不遇 老千 縱稱 稱股 股神 神也 枉然 避開 股市 地雷 502 的牛
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贏了面子卻輸了裡子?蘋果、宏達電和解 專利授權費埋地雷

2012-11-19  TWM
 
 

 

蘋果、宏達電專利訴訟上演大和解,宏達電股價漲停一天後又跌停。一紙蘋果、宏達電十年專利相互授權合約,恐怕才是這樁和解案背後的關鍵。

撰文‧賴筱凡

上個周末,全球科技業最大的消息,無疑是蘋果、宏達電的訴訟案和解,不僅所有訴訟案全部撤銷,未來十年蘋果、宏達電的專利還將相互授權,讓宏達電周一股價直接跳空漲停鎖死,隔日卻跌停。外資也已經開始敲算盤,「別高興得太早,專利授權費的衝擊,才正要來。」看著宏達電股價直衝漲停,但外資分析師卻怎麼也笑不出來,儘管宏達電執行長周永明與蘋果執行長庫克︵Tim Cook)發表的聲明,都宣稱雙方和解將讓彼此可以更專心在產品研發,卻對和解細節隻字未提。

蘇格蘭皇家證券亞太區下游硬體首席分析師王萬里指出,「假設每支宏達電手機要付給蘋果的專利授權費用是五至十美元,對宏達電毛利率將是一大衝擊。」

問題不在蘋果

消費者不買單才是關鍵

去年開始,宏達電與蘋果的專利訴訟戰爭打得難分難解,先是宏達電砸近百億元買威盛子公司,就為布局專利訴訟,接著七月,美國國際貿易委員會︵ITC︶初步裁決宏達電侵權,只是宏達電不服判決,又再繼續上訴。

戰火延燒到今年五月,美國海關直接扣留了宏達電三款手機,衝擊宏達電當年度的旗艦機One系列上市時間,種種因素影響下,原本訂出一○五○億元的單季銷售目標,硬是跳票,最後僅達九一○億元。

後續就像骨牌效應,宏達電的單季業績從九一○億元、七○二億元,到今年第四季,營收可能只剩六百億元,一名外資分析師解讀這些數字:「宏達電今天會變這樣,其實不是蘋果專利訴訟影響,重點是它做出的手機,消費者的購買意願不夠強。」他直言,宏達電市值在短短一年內大幅蒸發超過八成,根本問題在於宏達電的手機無法打動消費者。

若真要計算蘋果專利訴訟的衝擊,大概只有第二季被海關扣留,影響銷量,「但那不過短短兩周時間,我們也緊急修改了設計。」宏達電內部人士說,那一季,宏達電銷售量仍有九三○萬支之譜。

縱使蘋果撤銷對宏達電的所有專利訴訟,但看在王萬里眼中,這根本算不了什麼大利多,「那不過是消除了宏達電提列訴訟費用的不確定因素而已。」換言之,這頂多意味宏達電第四季不用再提列訴訟費用,或者之前曾提列過的費用,有機會回沖。

每支手機多付五美元

宏達電平均單價就少二○%另一方面,真正讓外資分析師冒冷汗的,主要在蘋果、宏達電雙方專利授權的那張十年合約。熟悉專利訴訟的律師解讀,「雙方和解固然是好事,可是藏在背後的專利授權金,才是重頭戲。」其實,早在蘋果之前,宏達電就已支付專利授權金給微軟,每支手機費用高達五美元,「Android平台看似是免費給所有人使用,可是踩到微軟的專利,宏達電同樣得乖乖付錢給微軟,蘋果也是一樣。」王萬里分析,目前外資估算宏達電每賣出一支Android手機,就要付給蘋果五至十美元的專利授權金。

五美元聽起來不多,但反映在宏達電的利潤上,卻是一大衝擊。以宏達電第三季營業利益四十九.一四億元、全球銷售量七三○萬支計算,宏達電每賣一支手機的營業利益約為六七三.一五元(約二十三美元),倘若宏達電又要從中扣除五美元給蘋果,每支手機能賺的錢就剩十八美元,一口氣縮水兩成。

「更嚴重的是,宏達電的ASP(平均銷售單價)一直往下掉,現在成本又多遞增五美元,毛利率一定不會好看。」一名外資分析師表示,一年前,宏達電每支手機的營業利益還有四十美元,現今卻只剩二十三美元。

計算機敲到這,王萬里搖了搖頭,「一支微軟手機要支付作業系統軟體費用差不多是十至十五美元,可是宏達電做一支Android手機,光專利授權要付給微軟五美元,再付給蘋果五美元,Android平台免費的優勢幾乎都沒了。」更何況,短期內宏達電的產品策略將往中、低價手機靠攏,可預見的是每支手機售價只會往下走,不會往上增,「目前我看不到(宏達電)好的理由啊!」這項專利訴訟和解案,看似對宏達電是利多,但在王萬里的解讀裡,卻是令人冒汗的開端。

對此,宏達電不願對和解細節多做說明,但強調將不會對財務產生重大影響。

一名專利律師指出,「蘋果選擇與宏達電和解,勢必成為日後蘋果、三星專利訴訟案的參考指標,倘若三星仍堅持不與蘋果和解,出現懲罰性重罰的機率,也是有可能的。」不論如何,蘋果、宏達電專利訴訟和解只是第一步,最重要的是宏達電要如何挽回消費者信心,說到底還是要宏達電明年新機能繳出好成績,成功贏回市占率,那才是開香檳慶祝之時。

營業利益直直落

宏達電利潤拉警報

註:今年第4季為預估值,以每支智慧型手機支付蘋果5美元計算。

資料來源:公開資訊觀測站、Gartner


贏了 面子 卻輸 輸了 裡子 蘋果 宏達 和解 專利 授權 費埋 地雷
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讀張化橋《避開股市的地雷》感 陳浩健

http://xueqiu.com/9431824753/22759650
1、「股票估值實際上是一個很寬的區間」:某高手言:這個股票只有在低於5元和高於70元的時候才看(需要買入或者賣出)雖然此言過矣。但側面印證出股票估值在正負30%的區間內,是沒有太多合理性而言,更多僅僅是市場波動。另外也再次說明了,價值投資,必須能夠承受高達-30%以上的波動。

2、週期類的股票(增長不穩定類股票)長期平均估值肯定打折扣,或者相對於穩定增長類股票打較大折扣。

3、選行業重要過選個股和選管理層(形勢比人強!)(如2012年選擇了券商、液晶面板、光伏、海運等幾大板塊,以一年為週期的話,行業內部差異遠低於行業之間差異)
書上只說了選行業的基因,但個人認為選行業的含義包括了2個:選行業的基因(需要深入理解行業的盈利模式),選行業的景氣時機

4、ROE是企業的基因,估值是企業的衣服,ROE決定了這個企業每年以多少利率回報你,而估值(PB)只是給你什麼價格進入。
投資收益率=ROE/PB。銀行漲?或因18%/0.9=20%!
龍頭地產16%/2=8%
龍頭家電30%/3=10%
龍頭汽車25%/2.5=10%
龍頭券商15%/1.5=10%

5、價值陷阱:煙蒂頭的股票少碰,少量碰。仍然可能燒到手。類似很多商業公司擁有「高折扣」的資產,但由於不創造利潤,而公司無法「清算」,市場直接屏蔽掉該估值。市值只在乎永續業績。甚至,對於一些消耗利潤的淨資產,應該進行負減

6、好公司的財務特徵:長期的,穩定的高於15%的ROE,自由現金流持續的、充足的,生意不需要太多資本開支的、分紅不錯的。簡單說就是不耗太多資本的業績增長。業務不太複雜的(看不懂的直接看分紅率)

7、創業、生意,本來就是一贏九輸,認真、有信心也敵不過風險。

8、資本開支過多拖累很多亞洲公司,高融資,高負債、高資本支出「三高症」拖累很多亞洲公司,錢左手進(融資或借債),右手出(或還債或支出),留不下來。公司壯大不代表股民賺錢,就算暫時賺到錢,後來的股民還是還債人。反而,什麼都不做,守著錢罐生錢的企業可能就是錢罐子。我們更需要「喂草就能擠出奶」的自由現金流高的奶牛

9、護城河:消費類的公司實際上也沒有太多擁有護城河。競爭太多的行業要規避。做生意最高境界就是避開競爭。

10、預測一個行業,一個公司的未來形勢和利潤時,儘可能模糊的正確,而非精確的錯誤。方向對了即可。

11、關於增長:《價值:企業財務的四根支柱》一書將增長歸納為好的中的壞的三類:好的包括用新產品打開新市場或增加現有可能購買量。中的包括在快速成長市場擴大市場份額或收購中小規模競爭者。壞的包括促銷,或者進行大併購,或投入資本進行技術革新(殺敵一千自損三百)

12、儘量只買空間大的股票:投資就是以小博大,不是以小博小,也不是以大博大。

13、永不長大,或者落後於GDP的公司可能有問題,有需要你去發掘的問題

14、一般不選擇PB過高的企業,PB過高企業一旦停止高增長或高ROE下滑,則股價不僅跌業績,而且跌估值(戴維斯雙殺)

15、先看行業,後看企業,再看估值,最後看增長。

16、但A股目前的邏輯好像更多是:先看增長,後看行業(板塊),再看企業,最後才看估值

17、長期利率決定長期市盈率
讀張 張化 化橋 避開 股市 地雷 陳浩
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「地雷股」瑞年國際(本刊研究員/李志新 本刊記者/高素英) 週刊_高榮華

http://xueqiu.com/1418089326/22997539
$瑞年國際(02010)$
作者按:實際上,這次調查源於網絡上的一篇博文,該文並沒有提及這個上市公司的具體名字,只是說到了公司一些的經營、財務情況和可能存在的一些問題。我們通過其中的一些數據篩選A、H股公司,發現在港上市的瑞年國際各項數據都高度吻合。
經過《證券市場週刊》幾個月的調查和取得的資料,我們發現,在港股市場,瑞年國際是一個典型的高淨利增長低PE的陷阱。@盧山林@群超@kankan123@xmcwj@文樂之父

ROE超20%,資產負債不到15%,營收和利潤五年年複合增長率超25%,還有其他各項指標好得出奇的瑞年國際,不僅涉嫌經營作假,還暗藏虛增巨額資產、嚴重抽逃下屬公司資產的地雷。
本刊研究員/李志新  本刊記者/高素英

2010年2月,主營氨基酸保健品業務的瑞年國際(02010.HK)在香港首次招股,同年10月,再次配股,兩次合計融資約12.6億元人民幣。。

上市以來,瑞年國際各項財務指標表現完美,營收增長率連年超30%,淨利更是增長50%以上。外界紛紛看好瑞年國際的發展前景,外資投行大摩、雷曼兄弟和香港富豪李嘉誠都一度現身持股超5%股東名單,但是近期瑞年國際執行董事長王福才和執行董事不斷減持該公司股份以及外界質疑其銷售業績造假的事實,卻讓瑞年國際的「績優股」形象蒙上陰影。

《證券市場週刊》研究和調查發現,各項指標好得出奇的瑞年國際,不僅涉嫌經營作假,還暗藏虛增資產、虛增巨額資本開支和嚴重抽逃下屬公司資產的地雷,堪稱「地雷股」。

上市時麾下旗艦企業無錫瑞年實業有限公司(下稱「瑞年實業」)錫山經濟開發區廠區物業估值高達1.27億元,廠區物業結構簡陋,資產估值涉嫌虛增超5000萬元。上市後兩年間,瑞年國際產生高達7.92億元的巨額資本開支,固定資產涉嫌虛增達1.67億元。

值得注意的是,瑞年國際旗下全資孫公司捷輝國際控股有限公司(下稱「捷輝」)全資控股的無錫正乾生物科技有限公司(下稱「無錫正乾」)和無錫銀乾生物科技有限公司(下稱「無錫銀乾」)還存在巨額抽逃資金問題,兩家公司在註冊成立當年便有超過5億元的預付款支出,幾乎是註冊資本的全部金額。

旗下另一間公司——南京瑞年百思特製藥有限公司(下稱「南京瑞年」),財務報表與相關藥品銷售渠道調查顯示,其營收或有假。

上市前物業估值虛增超5000萬元

瑞年國際在招股書中披露,上市時有三塊物業(見表1),土地共計454.2畝,土地價值合計1.32億元,其上共有總建築面積約8.23萬平米的建築。對這三幅土地及其上建築,戴德梁行有限公司給出了2.8億元評估價值。

表一:瑞年國際上市前擁有的物業及估值
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其中,瑞年實業的錫山開發區廠區估值最高,達1.27億元,該廠區位於團結大道西,芙蓉路一號南側,芙蓉路2路北側,區間路東側。

《證券市場週刊》實地調查發現,該廠區建築結構極其簡陋,實測建築面積也只有招股書中披露面積的70%,按500元/平米的建安成本計算,實際3.32萬平米的建築建安成本約為1660萬元,再加土地購買價格5935.6萬元,全部物業價值合計約7595.6萬元。上市時,物業估值涉嫌虛增5145萬元。

在招股書中,瑞年國際披露該廠區土地面積有197.8畝,購買價格5935.6萬元,其上共有6棟建築,包括一棟綜合樓宇、兩棟宿舍、一棟展覽大廈和三個物流中心,總建築面積4.4萬平方米(見圖①註:5#建築是上市後新建的東亭涼茶車間,不在1.27億元估值裡)。

圖一:瑞年實業錫山經濟開發區廠區衛星圖(紅線框中即為錫山廠區)
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《證券市場週刊》實地調查發現,綜合樓宇(圖一中建築1#)是一棟三層樓房,佔地面積非常小,與兩層的物流倉庫連在一起形成縱緯物流的倉庫,包括綜合樓在內總建築面積約8000平方米。除了辦公的綜合樓外,其他物流倉庫均為水泥磚混框架結構,內部幾乎沒有裝修,整塊土地東南角的辦公綜合樓頂掛著縱緯物流的招牌,二層被無錫瑞年醫藥公司使用。

圖二:縱緯物流牌子下面的三樓綜合樓建築和縱偉物流的倉庫(建築1#)
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圖三:上述建築的背面
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位於縱緯物流北面的是兩棟宿舍(圖一中建築4#),該宿舍樓是混凝土框架結構的六層樓房,兩棟建築總面積約為6000平米,其中一棟租給縱緯物流對外招待物流人員的住宿,另一棟被瑞年當作員工的宿舍。

據知情人士透露,當時出租給縱緯物流時,該宿舍只是搭起六層的架子,內部不要說裝修,連窗戶和門都沒有,縱緯物流的老闆花了100多萬元才給內部每間房子做了隔斷,裝上門、磨上水泥地面,然後給每間房子裝上空調、燈和床等,才達到對外出租的條件。

圖四 兩棟宿舍樓(建築4#)
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與縱緯物流僅一牆相隔的西側是另一家物流(圖一中建築2#),其建築只是簡單的單層支架結構,兩個物流中心建築總面積約為10200平方米。物流中心裡面雜亂無章,開往內蒙古、鄭州等地的物流專線各色招牌掛在物流中心內。據瞭解,該物流也是瑞年實業對外出租,瑞年實業並不是自己參與經營,該物流中心佔地面積約為27畝。

圖五:縱緯物流西側的另兩個物流公司(建築2#)
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而與上述物流只有一河相隔的西側則是佳吉物流,該物流中心南北長約387米,東西寬188米左右,除去沒有建設的土地,大約有9000平方米的建築。

圖六:佳吉物流(建築3#)
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而對招股書中提到的展覽大廈,《證券市場週刊》實地勘察並無發現該建築。建築5#是瑞年國際上市後新建的涼茶車間,不在1.27億元的物業估值裡面。

《證券市場週刊》採訪中瞭解到,按瑞年實業錫山經濟開發區廠區的這幾個物流中心的建築結構新建,其單位建安成本不會超過500元/平米,上述全部建築的建築面積約為33200平米,折合建安成本或僅有1660萬元。而除土地外,上述光建築估值6765萬元,資產估值虛涉嫌增超5000萬元。

上市後固定資產投資虛增1.67億元

年報披露,上市後的2010及2011年兩個會計年度,瑞年國際共發生資本支出7.92億元人民幣。公司在年報中千篇一律地解釋為購買物業、廠房及設備、土地使用權及無形資產。

雖然瑞年國際近兩年有近8億元資本支出,但是從上市公司報表上根本看不出這些資金通過什麼途徑投資到什麼項目。然而通過其全資子公司、全資孫公司,甚至到四級全資子公司的投資路線,其資本支出的脈絡開始顯現。

調查顯示,瑞年國際旗下全資子公司為同瑞控股有限公司(下稱「同瑞」),而同瑞全資控股捷輝,捷輝全資控股無錫瑞年實業有限公司(下稱「瑞年實業」)、無錫正乾、無錫銀乾,而在南京瑞年的股份中捷輝佔25%,瑞年實業佔75%。然而值得注意的是,瑞年國際招股書披露的內容顯示,同瑞註冊資本為1692美元,主要業務為投資控股,捷輝註冊資本僅為2港元,主要業務為投資控股。

《證券市場週刊》注意到,從2010年瑞年國際上市之後剛剛一個多月的時間,捷輝就向瑞年實業增資。2010年3月30日,經江蘇省商務廳批覆同意捷輝向瑞年實業投資總額由5.5億元增加到10億元,註冊資本由3.8億元增加到5.3億元。

捷輝在給瑞年實業增資4.5億元後,並沒有停下投資的步伐。2010年6月22日,捷輝獨資設立無錫正乾,註冊資本3500萬美元,合計人民幣2.2億元;2010年10月27日,捷輝獨資設立無錫銀乾,註冊資本3800萬美元,合計人民幣2.37億元。

從以上數據可以看出,瑞年國際上市不到一年的時間裡,捷輝對旗下控股公司的投資總額就達9.07億元。而按照瑞年國際招股書的說法:四間特殊目的公司各自成立以來並無進行其他業務。也就是說同瑞除持有捷輝和捷瑞(空殼)外沒有其他業務,而捷輝除持有瑞年實業、南京瑞年、無錫正乾、無錫銀乾外也沒有其他業務,那麼9.07億元的投資資金均來自瑞年國際上市公司。
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從上述股權結構可以看出,截至2011年12月31日,瑞年國際旗下的主要實體公司有5個:瑞年實業、無錫正乾、無錫銀乾、南京瑞年和瑞年醫藥。瑞年國際2010、2011年的資本支出主要用於前4家公司,實際資本支出最多的為瑞年實業、無錫正乾、無錫銀乾、南京瑞年在建工程,本刊調查這部分金額約為3.7億元,加上土地使用權資本開支約為2915萬元,購買物業廠房及設備預付的訂金兩年共計7561萬元、購買知識產權預付款兩年合計1.57億元、實際兩年全部資本支出約為6.3億元,而按照瑞年國際的公告,兩年共發生資本支出共計7.9億元人民幣,那麼至少有1.6億元的資本支出為涉嫌虛增投資。

「東亭涼茶車間」和」度假區項目「虛增投資1.67億元

瑞年實業在2010年、2011年兩年在建工程共計新增約5.2億元,其中資本開支比較大的是名為「東亭涼茶車間」和「度假區項目」項目,分別投入2.3億元和5200萬元,合計2.8億元。但調查顯示,上述兩個項目存在虛增投資的現象。

報表顯示,名為「東亭涼茶車間」的項目從2009年就開始有投入,2009年瑞年實業東亭涼茶車間在建工程為1080萬元,2010、2011年持續投入2.3億元。由此計算,2009年1月-2011年12月底,瑞年實業對東亭涼茶車間實際總投入為2.4億元。

「東亭涼茶車間」項目是上市前的叫法,瑞年國際上市後這個項目可能轉成了無錫正乾的生產車間,記者查到相關公告。該項目主要生產順牌涼茶和氨基酸飲料。

多條無錫正乾的招聘信息中指明工作地點為「東亭工廠」,其具體地址為「無錫錫山區團結路與芙蓉二路交叉口」,無錫瑞年醫藥有限公司(下稱「瑞年醫藥」)的位置信息則更清楚的表明地址在錫山區東亭芙蓉二路縱緯物流。

而調查顯示,「東亭工廠」地塊除無錫正乾、縱緯物流二樓上的瑞年醫藥、兩個物流中心和兩個宿舍樓外,再沒有任何涼茶車間。而該東亭工廠地塊正是在無錫正乾於2010年招拍掛取得的地塊。

2012年9月,《證券市場週刊》實地調查發現,無錫正乾地塊上共有5棟建築(見圖一),圖上標註1-4#樓宇正是瑞年國際招股書中披露的瑞年實業錫山廠區地塊上的4棟建築(縱緯物流租用的1#綜合樓宇、4#宿舍、佳吉物流租用3#物流中心及2#物流中心)。東亭涼茶車間也就是無錫正乾所在位置5#樓宇。

東亭涼茶車間是一棟四層廠房,一層為倉庫,用來儲存生產的涼茶等飲料。每天早起一層樓的大門就會打開,運輸車輛就會將順牌涼茶裝車拉走,每天有一兩車產品從廠區運走。當時生產車間並不繁忙,一工人告訴記者,該廠區只有一條生產線,主要生產涼茶和氨基酸飲料,根據市場需求有時還會停工。

圖七:無錫正乾地塊上的東亭涼茶車間
查看原圖圖八:東亭涼茶車間內部照片

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值得注意是,無錫正乾2012年5月16日正式開業,然而記者在其2011年年檢信息「在建工程」一項發現同樣也有一個「涼茶車間」,2011年投資金額僅為318萬元,2010年沒有在建工程。無錫正乾院內的涼茶車間僅用318萬元顯然是建不成的,而瑞年實業的投資恰恰使該項目得以順利發展。

那麼正是這樣一個位於東亭的涼茶車間卻讓瑞年實業在兩年的投資為2.3億元,而按照最高標準測算,該生產車間的投資大約虛增投資額1.15億元。

無錫正乾院內的東亭涼茶車間是一棟四層廠房,混凝土框架結構,東西約60米,南北向約100米,建築用地面積約為6000平米,合計建築面積約為24000平米。而同為捷輝全資子公司的另外一棟廠房——無錫銀乾綜合車間樓的建設招投標及中標結果信息顯示,無錫華韜於2012年2月以4500萬元的價格中標該車間工程建設,該樓同樣為混凝土框架結構,總建築面積20245平米,折合每平米的建安成本為2222.8元。

而按照當地實際,最好的廠房每平米的成本基本在1000元以上,即使以2222.8元/每平米的建安成本計算,東亭涼茶車間建安成本約為5334.7萬元。車間內在2012年9月,僅有一條涼茶生產線,按瑞年實業一條氨基酸口服液生產線約6000萬元左右的投資成本來算,兩項加總也只有1.13億元左右,而在2011年末,瑞年實業該兩項總投資就達到2.3億元,實際投資只有約一半左右。

此外,瑞年實業的「度假區項目」實際上是現在的無錫銀乾項目。無錫銀乾位於太湖國家旅遊度假區內的馬山5號橋工業園內,在瑞年實業的2011年工商年檢報告中,該項在建工程新增投資5200萬元。

圖九:無錫銀乾綜合車間建築工程標牌顯示工程開工時間為2012年2月
查看原圖圖十:無錫銀乾地塊上只有一棟在建樓

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《證券市場週刊》於2012年9月實地考察發現,無錫銀乾地塊上實際在建一棟廠房,樓四周非常荒涼,雜草橫生、道路泥濘。建築工程標牌上顯示是無錫銀乾的綜合車間工程,總建築面積20245平米,由無錫華韜建設工程有限公司承建,工程於2012年2月20日開工。2012年才開工建設的項目,在2011年就有高達5200萬元的投資。

根據招標信息,中標時間為2月2日,瑞年實業不可能在不知道中標方的情況下,提前預付工程建設的預付款。實際上,2011年無錫銀乾地塊(即度假區項目)根本無任何投入,5200萬元的資本投入全部為虛增。

從上述兩個項目來看,東亭涼茶車間和度假區項目,在2010、2011年,總計虛增資本開支達到1.67億元。

四級公司涉嫌抽逃巨額資金

瑞年國際除了虛增巨額資產外,旗下四級公司涉嫌抽逃巨額資金。《證券市場週刊》獲得的瑞年國際旗下四級公司相關資料顯示,2010年,4家下屬公司瑞年實業、無錫正乾、無錫銀乾、南京瑞年的預付款總額達6.7億元,而瑞年國際披露的年報顯示,2010年合併報表只有9750萬元的預付款,與4家下屬公司巨額預付相差甚遠。而2011年合併報表雖然預付款上升到約2.2億元,但是與當年這4家公司合計預付款6.2億元數額相比依然有4億元的差距(見表2)。

表二:瑞年國際旗下公司巨額預付款
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北京工商大學資本市場與公司理財研究室主任王峰娟認為,上市公司合併報表與下屬全資公司的預付款數額差異巨大,一種情況是下屬公司間的互相巨額預付,合併報表後抵消。另一種情況是存在嚴重的抽逃資金問題。

值得注意的是,在各公司的巨額預付款中,尤其是無錫正乾和無錫銀乾預付款巨大,2010年,兩家公司預付款分別高達3.4億元和1.82億元。2011年,無錫正乾仍然存在高達3.35億元的巨額預付,而無錫正乾兩年的營業收入和銷售收入均顯示為零。而筆者查閱無錫正乾和無錫銀乾的工商報表發現,兩個公司都是在2010年設立,一直到2011年的這兩家下屬公司的企業經營情況都顯示為「籌建階段」。

瑞年國際通過捷輝於2010年6月22日在無錫投資設立無錫正乾,捷輝100%控股無錫正乾。江蘇人民政府頒發的台港澳僑投資企業批准證書顯示,公司註冊資本3500萬美元,約合人民幣2.1億元。

《證券市場週刊》得到的資料顯示,2010年,無錫正乾預付款為3.4億元,在建工程為1586萬元,固定資產為零,存貨為零,銀行存款為零,貨幣資金只有15.5萬元。而到2011年無錫正乾預付款為3.35億元,在建工程新增318萬元,餘額為1904萬元,固定資產原值為20.6萬元,存貨依然為零,無銀行存款、貨幣資金僅有49.6萬元。

北京工商大學教授穆林娟表示,從上述數據來看,在2010年預付出去3.4億元到2011年變為3.35億元,並沒有發生很大的變化,這說明2010年的預付款到2011年依然掛在賬上並沒有回來,而在建工程、固定資產、存貨共增加了1904萬元,說明大部分預付款並沒有用來投資固定資產,也沒有用來購買材料等。兩年預付如此巨大的資金且沒有回來,很大程度上認定為抽逃資金行為。

然而除了無錫正乾之外,無錫銀乾也存在大量預付款問題。2010年10月27日,捷輝全額投資設立無錫銀乾,註冊資本3800萬美元,約合人民幣2.375億元。2010年註冊當年,無錫銀乾的預付款就達1.82億元,而存貨、在建工程和固定資產均為零,貨幣資金為7005萬元。

兩個剛剛籌建的公司,預付款遠超當期固定資產、在建工程投資和存貨金額,而且無錫正乾巨額預付款付出後一直沒有回來,時間長達兩年之久,這背後到底隱藏了什麼秘密。

對此,北京工商大學會計系副主任張宏亮教授表示,瑞年國際對下屬公司控制鏈條較長,公司構架比較複雜,國內的實體公司通過許多註冊在香港或境外的多級持股,這是內地許多在港上市企業的通行手法,也是公司審計的暗區,有可能存在財務黑洞。而無錫正乾和無錫銀乾在籌建階段,就發生如此巨額預付,這是明顯地抽逃下屬公司註冊資金,甚至有可能侵佔上市公司資金。

南京瑞年營收有假

南京瑞年是瑞年國際眼科用藥和抗癌藥的生產基地。來源於國家食品藥品監督管理局的信息顯示,南京瑞年獲得批文的藥品有4個。

報表披露,2011年,南京瑞年主營業務收入為1.01億元,淨利潤為6553.1萬元,來自於藥品的營業收入雖然只佔瑞年國際總營收5%,但是利潤卻佔10%還多。

2011年,南京瑞年藥品業務淨利率達65%,毛利率更是高達90%以上,抗癌藥品鹽酸拓撲替康膠囊(商品名:「欣澤」,下稱「欣澤」)是其主力銷售產品,欣澤的銷售額佔南京瑞年主營收入的九成以上(見表三)。
表三:南京瑞年2010年、2011年主要產品及銷售額
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然而據《證券市場週刊》取得的南京瑞年財務資料顯示,公司盈利狀況並不如瑞年國際合併報表中藥品高毛利所體現得那樣優秀。

在南京瑞年的現金流量表中(如表四所示),巨額的經營現金流出顯示與高毛利產品公司完全迥異財務特徵。《企業會計準則——現金流量表》規定,購買商品、接收勞務的支出是指購買產品材料、商品或接收勞務所產生的支出。以2010年報表為例,南京瑞年當年主營業務收入為8139.7萬元,而主營業務成本卻只有768.7萬元,產品毛利率高達90%以上。
表四:南京瑞年經營現金流表
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高毛利的產品特性,決定企業購買原材料等的支出只佔產品售價的很小一部分。而南京瑞年當期支出高達7619萬,這應該有三種解釋:其一,銷售平穩,購買大量原材料囤積或生產形成存貨;其二,預付給原材料或半成品供應商貨款,其三,南京瑞年財務存在黑洞。

考察南京瑞年的存貨水平,2010年只有38萬元,第一種可能性排除。第二,7619萬元的經營現金流出,如果減去當期主營業務成本和支付職工工資、稅費等其他費用後,那麼意味著購買原材料、商品等多付了6068.4萬元。這意味著,南京瑞年一年預付相當於當期8年的原材料等費用的款項給供應商,這完全與企業正常商業邏輯相悖。那麼,有一種可能,南京瑞年存在財務暗區。

至於南京瑞年的主力產品欣澤銷售情況,記者以採購者的身份聯繫曾經代理欣澤的商家,得到的回覆是:不再代理,或者缺貨。
地雷 瑞年 國際 本刊 研究員 研究 李誌 誌新 記者 素英 週刊 榮華
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民生銀行埋地雷

2013-04-11  NM
 
 

 

上月中,本刊踢爆內地銀行理財產品市場「無王管」,變成「奪命金」,隨時引爆另一場次按風暴。不到兩星期,中國銀監會出招,整頓內銀理財產品業務,一眾內銀股即時「腳軟」。其中,去年業績靚絕同行的民生銀行(1988)連跌四日,插水逾一成五,跌幅同樣冠絕同行。撕下面具,這位內銀「新星」其實千瘡百孔,過往為搵「快錢」而埋下的兩大「地雷」隨時爆。

中國銀監會出招後,過往最「積極」推銷理財產品的民生銀行亦有所「收斂」。該行深圳私人銀行職員黃先生,月中仍語調輕鬆地保證理財產品十分安全,本週一已改口風﹕「銀監會出咗『八號文』後,理財產品嘅數量少咗好多,比較好賣嘅『私銀財富寶』,年息約四點八釐至五點一釐。」至於產品是否保本,他直言︰「除咗保本基金,所有理財產品都唔保本,但除非資金池裡面多個資產同時出現問題,否則蝕本嘅機會好微!」

地雷一硬啃違規產品

所謂的「八號文」是指上月底,中銀監下令銀行理財資金投資於「非標準化債權資產」(俗稱表外資產,例如與火腿、紅酒掛鈎的產品)的比例,不可超過理財產品總額的三成五,或銀行總資產的百分之四,並要求理財產品與所投資的資產必須相對應,做到「數目分明」。「緊箍咒」一出,民生銀行跌得最「傷」。根據去年業績,該行新發行理財產品規模,突破一萬億元(人民幣,下同),按年急升四成多。「八號文」出台後,管理層「自爆」未合格理財資產約三百億元。但根據摩根大通的報告,民生現有二千八百億元無擔保理財產品,若全數納入資產表內,其核心資本率將下跌0.62%,遠低於銀監會要求。內地理財機構普益財富研究員吳濘江解釋﹕「未達八號文標準的銀行可能要動用本身的資本,買下產品,放進表內。」事實上,「水緊」的民生銀行已連連「抽水」,去年四月配股集資過百億,今年三月再發行二百億元A股可換股債。

地雷二大客仔頻「出事」

另一邊廂,銀行的「債仔」質素亦令人擔憂。近年,民生銀行成為內地房地產商的「大水喉」。去年總貸款額達三百五十億元的十大貸款客戶中,六間從事房地產業務,包括曾被指涉嫌違規佔地二百畝的雲南中豪置業。另外,亦是十大客戶的中聯重科(1157),早前則被質疑客戶訂單及財務造假。不過,論「拖數」風險排名,「債仔」永暉焦煤(1733)隨時跑出。一一年中,永暉焦煤的債務評級已被惠譽評為「BB」的垃圾級,更接獲穆迪十一面「紅旗」(旗愈多,風險愈高),市場質疑其企業營運及賬目的可信性。不過,民生銀行卻「懶理」,於一二年初,貸款二十七億三千萬港元予永暉,助其收購加拿大煤企GCC。如今永暉焦煤可謂「焦頭爛額」,公司去年虧損超過十六億港元。債仔自身難保,債主隨時「陪葬」,股民當然是走得快﹑好世界。

民生銀行 民生 銀行 地雷
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如何避開股市的地雷 張化橋

http://xueqiu.com/4035610190/23771593
公司因為做假賬而出問題。常見的地雷包括如下幾種:

1. 企業的大股東暗中「補貼」上市公司,推高企業的銷售、利潤率和淨利潤,從而推高股價,並從股價中獲益(倍數效應)。

2. 在結賬日(比如,6月30日和12月31日),通過跟銀行和關聯公司的巧妙安排,降低實際的負債率數字。過了結賬日,再反向操作。

3. 在結賬日,把企業的產品推到銷售信道里,以降低庫存數字。

4. 隱瞞負面消息和「或有風險」。

5. 偷竊企業資產,比如通過資本支出(基建、維修、擴建工程)把錢從公司偷走。

6. 直截了當地做假賬。

有朋友問我,如何從企業的報表中發現問題。我回答,那是不可能的。報表都是專業人士做的,怎麼會有問題呢?為了發現問題,你必須到企業去,跟上下游談,跟競爭者談,跟監管部門談,用點常識和堅持懷疑的態度(寧可信其102 | 避開股市的地雷 壞,不可信其好)。

中國企業做假賬的比例非常高。所以上述地雷我們誰都可能碰到。而且,你信不信:絕大多數假賬永遠不會曝光。也就是說,我們股民長期被騙,還在誇獎公司管理層。他們聽了誇獎都悄悄地臉紅。那麼,假賬最終如何被消化呢?我發現,它們中有些企業是通過對未來業績的人為降低來消化的(比如撇賬、減值、重組、重列、出售、併購)。有些年份,生意本來很好(利潤增長了40%),但是,企業報告出很一般的業績(利潤增長只是10%而已),讓股民驚詫。不少受人尊敬的公司也曾經在某個階段做過假賬。不敢相信?但是千真萬確。做假賬的公司有民企,也有國企。

如何避開地雷?長期以來,我太相信公司報出來的數字,現在我的笨辦法是先把官方數字砍一半,再分析。如果企業說,去年的利潤比前年增加30%,我把它當成是差不多沒增長。也許去年還不如前年。

負債太多的危險

我們學經濟學或財務的人一般有個信仰:負債比較便宜,股本太貴,要把生意做大,就必須提高槓桿率。在「正常情況下」,這是對的,因為負債利率大大低於股本應有的回報率。而且,財務成本可以在稅前抵扣。不過,當你的貸款利率或者發債的利率超過10%甚至15%的時候,傳統的理論就開始有點問題了。

你想想,你的負債減少了你的企業的很多自由(借債的條款限制)。在借款和發債時還有費用。融來的錢並不見得馬上能用上(閒置),海外籌集的錢還有匯入境內的麻煩,還款之前半年,你又必須想辦法籌集新錢歸還舊債。如果你把這些費用、焦慮和自由度的喪失加以量化,借款和發債實在不值得。

我做個事後諸葛亮:我們國內地產公司的負債率都太高。國內信託資金的成本(15%以上)太高。到海外發債的成本也太高(普遍10%以上)。如果地價房價不能大漲,這種負債很傷害企業的內涵價值。雖然它不至於把公司弄垮,但是,它很容易把千億市值的公司變成百億市值的公司。

基於這種想法,我這幾年一直持有一家淨現金的地產公司(手持現金多於銀行負債):寶業(2355.HK)。它是紹興的一家地產和建築公司,我一直仰慕它們,自從2003年上市以來,它的股價上升了210%,加上分紅,股東的回報率大約高達3倍。現在的息率還有5.5%左右,市盈率3.5倍。有另外兩家在香港上市的中國地產公司雖然也是3倍左右的市盈率,但是它們的負債很多:不僅危險,而且,當你把淨負債加上市值以後,你發現它們的「企業價值」(Enterprise Value,EV)很大。也就是說,它們的股票很貴:10倍以上。

雖然地產行業形勢不好,但是,如果寶業地產現在突然決定用目前的股價退市,我依然很樂意做小股東。我信任管理層的人品和能力。如果一家公司突然決定用目前的股價退市,我依然很樂意做小股東,那才是真正的、沒有焦慮的投資。

增持壟斷行業的股票

2012年元旦時,我說過要增持新奧能源(2688.HK)。我做了。我還買入了華潤燃氣(1193.HK)。直到它公佈2011年的業績,我一直不相信華潤燃氣,原因是它們做燃氣業務的時間較短,二是它們收購城市燃氣的特許經營權時,付出的價格較高。三是我認為國企不宜做細活。現在,我變卦了。我感覺到它有些成本在母公司孵化期間,被消化掉了。而且,這種壟斷行業如果有30%甚至50%的年增長時,你只好乖乖地投降:天底下哪裡去找這樣的好生意?!

基於類似的推理,我增持了中油燃氣(0603.HK)。壟斷行業加上高增長。如果又碰上很不錯的管理層,你還期待什麼呢?

民生銀行(1988.HK)是我的至愛 !這幾個月,股價沒怎麼大漲,不過,它2011年的業績實在太好了。我明白,這樣的高增長(59%)難以持續,但是這樣的低估值也同樣難以持續。否則,再過幾年,它的市盈率就到了1倍上下。息率也還可以。配股集資我不怕:只要集資款能夠派上用場,那不是挺好嗎?我有耐心等待。

茂業百貨(0848.HK):現在的股價比四年前的IPO價格還要低30%。當然,這並不能說明什麼問題。也許當初的IPO價格太貴?也許它現在的前景堪憂?但是我對這兩個問題的回答都是否定的。4年來,它的業務改善了很多,壯大了很多。雖然它也許不是行業中最好的公司,但是也相當

不錯。它花錢買地蓋商場,這種重資產型的商業模式肯定犧牲了短期利潤,但是我是個長期投資者。茂業像一個地產公司,區別是,普通的地產公司的房子最怕賣不掉,而茂業的房子有一個肯定的買家(或者用戶)。另外,茂業的地皮一般都在不錯的位置。茂業收購的很多小股份終究會很有價值。如果你用「穿透計算」的辦法來評估茂業,你會發現它超值。

摘自《避開股市的地雷》
如何 避開 股市 地雷 張化 化橋
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《避開股市的地雷》讀書摘錄 米可

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5834cdc101014bdu.html

《避開股市的地雷》,張化橋


一個市場的市盈率大概相當於市場利率的倒數。
金融脫媒(理財產品的增長)會導致居民選擇的多樣化,利率會趨升,不利於股市。

一邊分紅,一邊發行新股融資很不正常。分紅來自高價配股圈來的錢的一小部分。

當一個企業長期業績不振,又不分紅,只是將自己的資產如何優秀,對股民沒有意義。
開礦賺錢是小概率事件。

餐飲和商場沒有護城河,從一家店子走到另一家店,太容易了。

有些國企的高管並不希望把公司的生意做好,或者他們不知道怎樣做好。或者他們的能力施展不開。

成功的地產公司基本上是資金周轉比較快的公司。其他的公司基本死守著幾塊土地和樓房,基本不行。

如果公司長期持有物業,又不變賣,對於小股東而言,它的實際意義就只是租金收入。

好公司:
1. 企業最好有高增長,但是一定不要那種耗費太多資本的高增長。
2. 如果業務沒有增長或者增長慢,如果ROE很高,現金分紅率高,依然可以有很高的股票回報率。

我們常人沒有能力在一個行業或者商業模式走下坡路之前得出正確的判斷。但是在下坡路已經很明顯時,我們有能力判斷the game isover, 不留戀過去的明星,可以避免很多錯誤。

工廠需要研發和資本投入,但是由於科技的進步,替代品的出現或者消費者口味的變化,工廠的前期投入有可能會泡湯。

價值陷阱有兩類:一是夕陽行業的公司,二是不思進取的公司。
辨別一個公司是否不思進取,看看他的銷售額在最近幾年的變化,也看看毛利額的變化。
少上價值陷阱當的方法是看過去3年的平均市盈率,而不是只看當年的數字

有淨現金的公司如果不分紅,和股民何干?重置成本很高的公司,或者資產升值了的公司如果不處置資產並最終分紅,和股民何干?
如果一家小公司在打拚了十幾年或者二十幾年後還不能長大,也許行業有問題,商業模式有問題,或者管理層有問題。

巴菲特說,股票其實也是債券,只是它的期限為永遠。
巴菲特說,利潤率高的公司並不需要太多的負債,而利潤率差的公司永遠缺錢。

公司的價值在於長期的分紅。
分紅的能力、分紅的意願和分紅的現實可行性是決定股票基本價值的基礎。

國有企業的性質決定了它們有多少收入,就會有多少支出。結果是股東回報率永遠高不起來。

避開 股市 地雷 讀書 摘錄 米可
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炒股企業的報表地雷——可供出售的金融資產 財智力量

http://xueqiu.com/2991543234/25275431
可供出售的金融資產的公允值損益,由於不計入當期損益,只是記入其他綜合收益。往往被投資者所忽視。但這是一個巨大的地雷。
而持有巨大股票資產的企業,往往將持有股票劃入可供出售的金融資產。從而粉飾報表,掩蓋股票投資的巨大損失。如果幸運的話股票價格回升,投資者的損失可以被挽回。不幸的話,一直掩蓋到股票出售的那一天,才會在當期的歸屬股東的淨利潤顯現,那將是一次巨大的虧損,當然還會顯示為非經常性損益,來麻痺你的神經。可是誰又能保證,公司持有的股票一定會價格回升呢?
讓我們看看這幾家企業的觸目驚心的報表利潤和實際利潤之間的差距。
$雅戈爾(SH600177)$ 2013年中報,歸屬上市公司股東的淨利潤9.6億,增長8.8%,顯示在任何股票行情軟件中的都是這個數字,非常具有欺騙性。而公司實際上由於可供出售的金融資產(也就是股票)的虧損15個億,公司的股東實際上是虧損了4.85億。(如果你認為雅戈爾有足夠的炒股能力,可以扭虧為盈那是另一碼事兒,但是雅戈爾的炒股能力怎樣呢?也許會令你失望,可以參見我的文章雅戈爾淺析http://blog.sina.com.cn/s/blog_62004f950102duku.html 
$龍淨環保(SH600388)$ 2013年中報,前面的主要會計數據顯示公司淨利潤增長11.68%,你在股票行情軟件中所看到的數字也是這個。但是如果扣除股票投資的損失,當期的淨利潤下降60%以上。
既然一個公司拿出巨額的資金進行股票投資,這部分投資的盈虧就是公司的利潤的真實而重要的組成部分,不敢將這部分投資的虧損明確的記錄當期損益,用可供出售的金融資產拖延掩蓋虧損,我認為這是當前會計制度的一個巨大瑕疵!
炒股 企業 報表 地雷 供出 售的 金融 資產 財智 力量
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