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低息逼人買樓 左丁山

新地趁低息造價賣樓

低息撐樓價 左丁山

低息的誤解 分析員的告白

http://albertanalyst.blogspot.com/2010/10/blog-post_08.html

影響股票估值,主要來說是包括"利率水平"以及"人們對企業前景的看法",當然兩者亦包括"實際數據"和"較為虛幻的情緒"兩個"Dimensions" (亦即虛則實,實則虛).

很多人通常只看到現時"利率水平"低企,自自然便以為一定利好股市,原因是在"上世紀90年代"以及"2003至2007年"全球股市在低息環境下是偏向利好的.

當"利率"下降下,具風險資產(Risky Assets)的"Discount Rate"自然會下降,因此估值亦會上調.但這個邏輯極需要假定一個很重要的因素 ---> "Risk Premium"不變(甚至下降)

那麼有甚麼情況下"Risk Premium"會上升? 最明顯是正當人們對企業未來盈利的看法轉為保守,甚至是悲觀,而這個情緒仍會進入自我增強的循環(George Soros在Reflexivity中提及過)......

這亦暗示我們是必須"確信"(筆者亦不能想出更好的字眼)未來的企業前景(經濟)會變得更好,否則在利率低企下股市仍會積弱.

在過往,"低息和股市低迷"並不是沒有發生過,而例子是十分著名的:
- 1931至1935年 (全球)
- 1990至2003年 (日本)
- 2001至2003年 (全球)

更巧妙的是,這些情況都是在大泡沫爆破後一至兩年後發生.

若然肯去細心思巧為何"Federal Reserve","Bank of Japan","European Central Bank"近排要推行"Expansionary Monetary Policies",其實並不難去悟出箇中的玄機......

繼續低息 左丁山

香港券商免傭低息攬客 內資繞道炒A股“不容易”

每經記者 賈麗娟 袁東

滬港通已經正式開通，眼下最忙的卻不是兩地的投資者，而是展開搶客大戰的券商經紀部門，特別是香港的證券經紀公司，其在滬港通開車前再次發出“降價”絕招。

“買賣上海A股3年免傭、融資年息低至3.88%。”——近期網上瘋傳的香港本土券商攬客廣告，讓不少業內人士驚呼“這是要搶內地券商的飯碗”。那麽，香港券商的這種作法，是否真的會吸引內地資金繞道香港再反身殺回A股呢？《每日經濟新聞》記者就此展開了調查。

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現狀調查

高杠桿、低成本 香港券商向內資拋出“橄欖枝”

香港的融資成本低，想必不少投資者早有耳聞，在港孖展買港股的投資者也心知肚明。所謂“孖展”即為保證金，是一種杠桿式交易制度，又稱保證金交易，類似內地券商開展的融資業務。在滬港通開通之前，這樣的“實惠”僅局限在港股市場，如今滬港通開通，孖展融到的錢，也可以用來買A股了。

那麽，A股的小夥伴們，你們心動了嗎？

耀才證券“三年免傭、融資年息3.88%”？/

在滬港通開通之前，香港本土券商耀才證券（01428，HK），早已打起了“搶客”的主意。其在官網上發布了“買賣上海A股3年免傭”、“開戶即送10000港元交通費”、“關註某某證券可獲iPhone6plus”、“融資年息低至3.88%”等信息來招攬客戶，而這些優惠面向的均為“內地客戶”。

很明顯，在滬港通開通之時，耀才想吸引的可不僅是香港本土的資金，內地“土豪”的增量資金才是他們真正感興趣的對象。

“他們真的三年免傭了？”一內地券商人士都表示驚訝。他表示，內地券商的傭金水平長期低於香港，目前為萬分之五左右，如果有香港券商真的三年免傭，那肯定將低於內地券商的平均傭金水平。

《每日經濟新聞》記者致電耀才證券了解到，3年免傭“屬實”，而“開戶即送10000港元交通費”是指抵扣被免除的傭金。此外，通過社交媒體關註“耀才證券”並轉發朋友，就有獲得iPhone6plus的機會。

對此，內地某大型券商香港分公司的一位人士告訴記者，“香港本土的券商經常打價格戰，我們都習慣了。”

除了“三年免傭”這種類似噱頭的做法，更吸引人的還是 “年息3.88%”的融資成本。與內地券商相比，這樣的融資成本簡直“低到沒朋友”，內地投資者想要融資買入A股，需要付出的資金成本一般在年息8%以上。

而融資融券業務在不少券商的業務中都占有不小的比例。以耀才證券為例，2013年報顯示，其經紀傭金收入為2.93億港元，而孖展借貸（融資融券）利息收入為1.07億港元，兩者比例為3:1。那麽，香港券商為何會給出這樣低廉的融資利率？

為證實上述優惠內容的真實性，《每日經濟新聞》記者以投資者身份致電耀才證券，對方表示，這一利息水平要“根據情況來定”，如果融資超過3000萬港元，確實可以做到年息3.88%的融資利率。即使是低於3000萬港元，也能得到4.88%的融資利率。至於投資者是否可以通過保證金賬戶融資購買A股，耀才證券明確表示“可以”。

耀才證券還透露，每一只股票的融資比率都是不同的，一般杠桿能放大3至4倍，例如騰訊控股（00700，HK）就能做到75%的融資，即客戶可以通過保證金賬戶 （香港一般稱“孖展賬戶”）購買100萬港元的股票，客戶只需出25萬港元，另外75萬港元向券商融資而來。而在券商處開設保證金賬戶並無資金門檻，跟開設普通證券賬戶一樣，提供基本證件等材料即可。

香港券商融資利率低/

即使是4.88%的融資利率，也是“逆天”水平。

據《每日經濟新聞》記者了解，另一家香港本地券商輝立證券給出的融資利率為“新客戶6.5%、老客戶6%”。

就記者了解的情況來看，具有內資背景的香港券商，融資利率仍然高企。比如招商證券（香港）提供的融資利率是8%至10%；而安信國際提供的融資利率是8.25%，並且沒有優惠的幅度。具有銀行背景的中銀香港給出的融資利率為6.5%至7.25%。

而申銀萬國（香港）給出的融資利率為7.25%，不過，對方表示，在開戶之後，根據客戶的資金情況及交易情況，還可以跟客戶經理談融資利率的下調幅度，但幅度“要視具體情況來定”。

從4.88%到10%，為什麽同是香港券商，融資利率差距這麽明顯？

對此，國元證券（香港）研究部分析師王林峰告訴記者，因為它們的資金成本不同。首先在香港，銀行貸款利率本來就不高，只有3%左右，但是需要資產抵押，本地和外資的券商很方便得到這種貸款。而內資券商因為沒有香港資產作為抵押，很難得到這種低利率的貸款，比如公司抵押3000萬港元，可能最多貸給公司5000萬港元，因此他們的資金成本一般為6%至7%。

一位深圳券商人士告訴記者，香港融資成本本身就很低，與國外接軌，“活期存款利息為零，香港發債的回報也很低，大概是2%的水平，很多按揭貸款的利息也就是3%。”

杠桿最高接近7倍/

除了融資利息之外，還有一點頗具吸引力：相比內地更高的杠桿比例。根據內地證券交易所的規定，融資融券保證金不得低於50%，也就是說如果投資者有100萬元的資金作為保證金，則一般可以購買市值200萬元的股票。

而香港券商可以提供更高的杠桿。耀才證券公布了一份詳細的《股票借貸比率及按金比率》表格，其中顯示，不少香港老牌上市公司可以拿到85%的借貸比例，比如香港中華煤氣（00003，HK）等。也就是說，投資者有100萬港元的現金，就可以買到高達667萬港元市值的股票，杠桿高達6.67倍。而購買騰訊（00700，HK）的股票，借貸比例為75%，即100萬港元現金可以購買400萬市值的股票。

不同券商給出的杠桿水平也不同。記者從申銀萬國（香港）處了解到，如果用其孖展賬戶購買金山軟件 （03888，HK）和匯源果汁（01886，HK）這樣體量的股票，均可獲得60%的融資比例。而安信國際透露，用保證金做融資交易，如果購買長江實業（00001，HK）和匯豐控股（00005，HK），均能得到70%的融資比例。

內地融資融券利率高於香港/

那麽，對比內地的資金成本，如果投資者轉向香港融資，能夠得到多大的實惠？

記者從中信證券、國金證券、國信證券、東北證券等多家券商的網站了解到，他們的融資融券利率均為8.6%。這也與國內基準利率的規定有關。

而記者也從一些融資做港股的投資者處了解到，香港本土券商融資利率的中間水平大約在5%~6%，為方便計算，按照5.6%的水平，即比內地融資利率8.6%低三個百分點。

按此計算，如果分別在內地和香港融資1000萬元的資金，在內地需要付86萬元的年利息，而在香港只需要付56萬元的年利息，相差了30萬元。

此外，內地進行融資的融資比例也大大低於香港。如果投資者有1000萬元人民幣的資金作為保證金進行融資（不考慮其他費用及匯率），在內地可購買市值2000萬元人民幣的股票 （按融資比例50%計算），而在香港可融資購買市值3333萬人民幣的股票（按融資比例70%計算）。耀才證券就對記者表示，每一只A股的保證金融資比率都不相同，所有滬股通標的具體融資比率還要稍晚一點時間公布。不過耀才證券還是透露了一個案例：青島啤酒（600600，SH）的融資比例為65%。

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風險提示

內資繞道香港炒A股需防範三大風險

根據《每日經濟新聞》記者的調查，相對內地，香港在融資杠桿和融資利率上都更有優勢，那麽，滬港通開通後，如果內地投資者去香港券商處開戶，再通過滬股通投資A股，是否可行呢？如果可行，又有哪些風險需要防範？

杠桿放大賺錢效應

數據顯示，在過去數月，A股融資余額和上證指數一直呈現正相關關系，7月A股融資余額從4049億元增加到4400億元，增長幅度8.6%，同期上證指數上漲7.48%；8月A股融資余額增加到5190億元左右，猛增18%，同期上證指數上漲0.71%；9月融資余額增加到6064億元，同期上證指數上漲6.62%；10月融資余額更是一舉突破7000億元，增幅約15.5%，同期上證指數上漲2.38%。

此外，融資資金流入規模前10%的個股，兩融對其市值增長的貢獻度達到19.2%。過去三個月表現最好的個股已不是中小板、創業板股票，而是中證500指數成分股。A股成為了杠桿上的牛市。

不過，在推動指數和個股上漲的同時，融資客們也支付了不少資金成本。以10月7000億元融資余額以及8.6%的融資年利率計算，需要支付的年利息就要602億元。如果融資利率降低三個百分點，利息成本會下降為392億元。

從目前情況看，放杠桿集中於遊資、私募等風格靈活的資金。而《每日經濟新聞》記者了解到，不少內地資金早已對香港的低成本融資產生了濃厚的興趣。

不僅如此，滬港通額度近幾日的寬松表現，也使得繞道香港的路徑更加順暢。在滬港通開通之前，雖然有人已經想到借用滬股通通道買A股，但不少人擔心滬港通額度有限，甚至會被“秒殺”。目前看來，這一擔心顯得多余了。

滬港通開車四日，除第一天滬股通額度提前一小時用盡，其余三日滬股通額度均綽綽有余，每日130億元的額度，買入成交額分別僅為49.44億元、26.70億元和23.1億元。這也為資金繞道香港買A股提供了客觀條件。

中國人民大學財政金融學院副院長趙錫軍對《每日經濟新聞》記者表示，滬港通額度在開通前期遭到冷遇，應該是一件好事。“一開始大家比較謹慎很正常，與之前新政策出臺後一哄而上的表現相比，現在的情況是市場的進步。站在個人投資者的角度，在剛接觸境外陌生市場時，審慎一點也是對的。”

他表示，滬港通開通表面上涉及兩個市場，但其實會影響其他市場的變化，比如外匯市場、香港衍生產品市場、信貸市場等，這些市場在沒摸清楚之前，投資者都需要謹慎。

內地資金表現冷靜

的確，內地資金的冷靜超出不少人的想象。

一位長期活躍在A股市場的投資者起初顯得興趣盎然：“香港這麽低的融資成本，當然會感興趣！”不過在略為思考後，他表示，境外的利息大多都很低，但是不一定就能夠進來。“只有3%左右的利息，就算拿出來放貸，怎麽都會有利可圖，哪有這樣空手套白狼的事情，對應的監管一定是有的。”

深圳某私募人士也對 《每日經濟新聞》記者表示，要繞道香港，就要到香港券商處開戶，而香港券商不準在內地設營業部來發展業務，很多都是私下開戶，而此前內地資金去香港炒股票，錢少可以帶過去，多的錢都要通過地下錢莊。

他還表示，香港券商的年利息從來就很低，但由於外匯管制，大資金的挪騰是不被允許的。“只能通過地下錢莊過去，幾百萬可能還容易，但是幾億幾十億的資金要過去，你敢通過地下錢莊嗎？”

而根據我國現行的 《個人外匯管理辦法實施細則》規定，目前每人每年兌換外匯的上限為5萬美元。

一位身在內地的港股投資者也對記者表示，早就有人動這個腦筋，這是所謂套利差，但大家不去做的原因可能有很多，比如這些低利率的資金只能臨時用來打新，買股票只能買特定的大型股，還要有擔保人，股票不能過夜等限制。

也有港股投資者表示，“如果把資金在內地和香港之間倒來倒去，不說別的，光換匯的手續費就不少。”

匯率成為雙刃劍

趙錫軍認為，不管是從哪種渠道獲得資金進行投資，最後的回報必然與風險聯系。香港融資成本雖然低，但是如果投資者選擇用這種方式曲線購買A股，相當於增加了一層風險，那就是匯率風險。“一是融資的風險，二是匯率的風險，三是A股市場的風險，最後這三重風險疊加起來，能否實現最初目的，也是個未知數。如果匯率風險與融資利率相抵，那麽還是沒有賺到錢。”

金利豐證券研究部董事黃德幾也對記者表示，人民幣目前雙向波動，如果要繞道香港買A股，匯率風險必須考慮。

記者算了一筆賬，假如投資者在香港券商處融資100萬港元（按11月20日的匯率中間價1港元兌人民幣0.79193元，合計人民幣79.193萬元），並將100萬港元換成79.193萬元人民幣全部買入A股，在一段時間後將其賣出，再將賣出股票後的人民幣兌換成港元 （不考慮股票漲幅和其他費用），如果人民幣貶值為1港元兌人民幣0.80193元，那麽可以兌換98.75萬港元。同理，如果人民幣升值為1港元兌人民幣0.78193元，那麽可以兌換101.28萬港元。

也就是說，如果人民幣貶值一分錢，每100萬港元投資者在匯率上就會損失1.25萬港元。反之，如果人民幣升值一分錢，每100萬港元投資者在匯率上就會獲利1.28萬港元。

內地券商：影響不大

上海證券分析師應楠殊認為，香港券商的“搶客”行為，對內地券商的影響不會太大，“因為滬港通目前只能買到滬市的滬港通標的股票，並不涉及深市股票。”

北方某大型券商人士對記者表示，香港本土券商的低成本資金，可能會吸引到一些客戶，但前提是這些客戶對香港市場本身非常熟悉。“也許深圳廣州的客戶，由於地理原因，可能對香港的市場比較了解，會對香港的低利率感興趣，但不是所有的人都有這個條件。”

“大部分內地客戶，都對香港市場不太了解，從流程到規則都要去熟悉，這個過程中有什麽風險點，也不太可能完全明白，而這些未知的風險點，可能會讓客戶付出一些其他成本。就我了解，香港券商的證券托管，與A股的第三方存管就不一樣。”該人士表示，“而且香港市場的監管不像A股這樣具體，對投資者的保護也與內地不同，香港的投資者機構居多且很成熟，能真正做到對自己的投資負責。而內地投資者過去，可能會水土不服，何況融資融券也是比較複雜的業務。”

而深圳一位券商人士表示，內地投資者借用香港資金的行為，早已開始。對內地券商會有一點影響，但不至於影響很大。“現在很多企業在香港上市，在當地融資也很正常。而資金繞道香港再轉回來，肯定是可以做到的，就看資金怕不怕麻煩了。”她同時表示，“這個不是滬港通開通才可以做的，只是滬港通開通後更方便一些而已。”

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市場動態

滬港通第四日雙向縮量 內資抄底最大跌幅股

每經記者 孫宇婷

昨日（11月20日），滬港通進入第四個交易日。《每日經濟新聞》記者註意到，昨日滬股通成交金額24.78億元人民幣，使用額度17.5%；港股通成交金額3.76億港元，使用額度1.9%。較前一交易日，兩地交易均出現明顯縮量。但其中也不乏熱點，譬如昨日港股通跌幅墊底標的威高股份（01066，HK），全天跌幅超過15%，而記者追蹤港股通資金專用席位發現，內資反而在大舉買入。

滬港通交投繼續遇冷

昨日，恒生指數收跌0.1%，報23349.64點，這已是恒指連續4日收跌，創下逾三周新低。從港股當天盤面看，藍籌股跌多漲少。中資地產股全天走弱，綠城中國（03900，HK）、融創中國（01918，HK）跌幅居前，博彩股繼續承壓，金沙中國（01928，HK）跌0.99%、銀河娛樂（00027，HK）跌1.47%。

以恒生綜合大中型股指數成分股，以及A+H股上市公司的H股為標的的港股通昨日亦跌多漲少，而被認為是滬港通直接受益標的的香港交易所（00388，HK）已連續第五日下跌，但跌幅明顯收窄，昨日下跌1.31%。《每日經濟新聞》記者跟蹤港股通資金專用席位發現，最近幾日該席位已開始買入香港交易所，該股昨日現身內地投資者十大凈買入個股名單。

據昨日上證所盤後數據顯示，港股通買入成交金額達2.23億元，賣出成交金額為0.75億元，均較前一日縮量。此外，北向資金昨日買入滬股通標的成交額達23.1億元，賣出成交額為1.68億元，交投較此前也呈降溫之勢。不過，滬股通的單日成交額仍繼續領先港股通。

造成這一局面的原因除匯率誤解、兩地投資者準備情況及AH股市場標的吸引力差異外，也有媒體報道稱，一些私募股權機構因手續方面的原因，需要持有人大會審議通過才能投資港股通，導致這部分機構資金遲遲未進入。

內資抄底威高股份？

此外，《每日經濟新聞》記者發現，港股通資金專用席位昨日開始積極買入威高股份，凈買入額約397萬港元，在內資凈買入股票中居前列，其他凈買入額較大的個股還包括上海石油化工股份（1866萬港元）、上海電氣（1563萬港元）及中信股份（772萬港元）等。

事實上，威高股份在昨日港股通標的中跌幅最大，截至收盤，日跌幅達15.83%，股價為7.02港元。對於習慣了10%漲跌幅限制的內地投資者來說，威高股份是首只打破其心理防線的個股，但港股通資金專用席位卻顯示，內地投資者不賣反買。

威高股份於11月19日公布了截至今年9月底的第三季業績，公司營業額按年升1.2%至12.53億元人民幣，純利按年跌35.76%至2.23億元，每股盈利5分，不派息。1月~9月，公司營業額按年升11.69%至37.98億元，純利按年跌10.4%至6.96億元，每股盈利15.6分。

國元證券（香港）策略分析師張浩涵告訴記者，基於威高股份第三季度業績遠低於市場預期，有投資者進行了拋售，但部分參與港股通的投資者可能考慮到公司業績不及預期的主因是股權激勵方案尚未出臺，業績將延遲釋放，因而買入。

記者註意到，威高三季報公布後，匯豐等大行並未調整其評級。

對於A股投資者參與港股市場投資邏輯，國信證券研報指出，港股在新興產業領域存在明顯折價，醫藥中的醫療器械、醫療服務子行業在港股的估值大部分低於A股，其中高成長的優質標的有望獲得國內偏好成長股投資者的青睞。

具體到威高股份，張浩涵表示，該股看點在於透析機器業務起步較早，料將受益於中國透析機器業務市場增長。若股權激勵方案推出則有望成為公司股價上漲的催化劑。

低息時代回報不能高於10%？

利字當頭：低息異象 利世民

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港人趁低息借貸 負債佔GDP比例新高