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巴菲特论芒格 世路劳生的博客


http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100hmmo.html


沃伦•巴菲特 撰

 
   从1733年到1758年,本杰明•富兰克林借由《穷理查年鉴》传播了许多有用且永恒的建议。他赞扬的美德包括节俭、负责、勤奋和简朴。
 
   在随后的两个世纪里,人们总是把本杰明关于这些美德的思想当成终极真理。然后查理•芒格站出来了。
 
   查理原初只是本杰明的信徒,但很快开辟了新的境界。本杰明建议做的,到查理这儿变成必须做到的。如果本杰明建议节省几分钱,查理会要求节省几块钱。如果本 杰明说要及时,查理会说要提前。和芒格苛刻的要求相比,依照本杰明的建议来过日子显得太容易了。
 
   此外,查理还始终身体力行他所鼓吹的道理(对了,喔,他是这么卖力地鼓吹)。在本杰明的遗嘱中,他设立了两个小型慈善基金,这两个基金的目的是要向人们传 授复利的魔力。查理很早就决定这是一项如此重要的课题而绝不能在死后才通过项目来传授。所以他选择自己来做复利的活教材,避免(任何)可能削弱他的榜样力 量的那些铺张的开支。结果是,查理的家庭成员体会到坐巴士长途旅行的乐趣,而他们那些被囚禁在私人飞机里的富裕朋友则错过了这些丰富多彩的体验。
 
   当然,在有些领域,查理则无意改善本杰明的看法。例如,本杰明那篇“选择情人的建议”的文章,就会让查理说出他在伯克希尔年会上常说的口头禅:“我没有什 么要补充的。”
 
   至于我自己,我想提供几条“选择合伙人的建议”。请注意。
 
   首先,要找比你更聪明、更有智慧的人。找到他之后,请他别炫耀他比你高明,这样你就能够因为许多源自他的想 法和建议的成就而得到赞扬。你要找这样的合伙人,在你犯下损失惨重的错误时,他既不会事后诸葛亮,也不会生你的气。他还应该是个慷慨大方的人,会投入自己 的钱并努力为你工作而不计报酬。最后,这位伙伴还会在漫漫长路上结伴同游时能不断地给你带来快乐。
 
   上述这些都是很英明的建议(在自我评分的测验中,我从来没有拿过甲等以下的成绩)。实际上,这些建议是如此之英明,乃至我早在1959年就决定完全遵守。 而全部符合我这些特殊要求的人只有一个,他就是查理。
 
   在本杰明那篇著名的文章中,他说男人应该选择年纪较大的情人,他为此列举了八个非常好的理由。他最关键的理由是:“……最后,她们会感激不尽。”
 
   查理和我成为合伙人已经有45年。我不知道他是否由于其他七个标准而选择了我。但我绝对符合本杰明的第八个标准:我对他的感激无以言表。


驳辞:芒格论巴菲特 
  查理•芒格 撰

 
   我想那些认为我是沃伦的伟大启蒙者的想法里有好些神话的成分。他不需要什么启蒙。坦白说,我觉得我有点名不副实。沃伦确实有过发蒙的时候,因为他曾在本杰 明•格拉汉姆手下工作过,而且赚了那么多的钱。从如此成功的经验中跳出来确实很难。但如果世上未曾有过查理•芒格这个人,巴菲特的业绩依然会像现在这么漂 亮。
 
   人们很难相信他的业绩一年比一年好。这种情况不会永久地持续下去,但沃伦的境界确实有所提高。这是很罕见的:绝 大多数人到古稀之年便停滞不前了,但沃伦依然在进步。伯克希尔钱多成灾——我们拥有许多不断产生现金的伟大企业。等到沃伦离开的时候,伯克 希尔的收购业务会受到影响,但其他部门将会运转如常。收购业务应该也还行。
 
    我想到那时伯克希尔的最高领导人应该没有沃伦那么聪明。但别抱怨:“天啊,给我沃伦•巴菲特40年之后,怎么能给我一个比他差的混蛋呢?”那是很愚蠢的。

中文版序言 
  Louis Li

 
   20多年前,作为一名年轻的学生只身来到美国,我怎么也没有想到后来竟然从事了投资行业,更没有想到由于种种机缘巧合有幸结识了当代投资大师查理•芒格先 生。 2004年,芒格先生成为我的投资合伙人,自此就成为我终生的良师益友。这样的机遇恐怕是过去做梦也不敢想的。
 
   像全世界成千上万的巴菲特/芒格崇拜者一样,两位老师的教导,伯克希尔•哈撒韦公司的神奇业绩,对我个人的投资事业起到了塑造式的影响。这些年受益于芒格 恩师的近距离言传身教,又让我更为深刻地体会到他思想的博大精深。一直以来,我都希望将这些学习的心得与更多的同道分享。彼得•考夫曼的这本书是这方面最 好的努力。彼得是查理多年的朋友,他本人又是极其优秀的企业家、“职业书虫”。由他编辑的《穷查理宝典》最为全面地囊括了查理的思想精华。彼得既是我的好 友,又是我的投资合伙人,所以我一直都很关注这本书的整个出版过程。2005年本书第一版问世时,我如获至宝,反复研读,每读一次都有新的收获。那时我就 想把这本书认真地翻译介绍给中国的读者。不想这个愿望又过了五年才得以实现。2009年,查理85岁。经一位朋友提醒,我意识到把这本书翻译成中文应该是 对恩师最好的报答,同时也完成了我多年来希望与同胞分享芒格智慧的心愿。
 
   现在这本书即将出版了,我也想在此奉献我个人学习、实践芒格思想与人格的心路历程、心得体会,以配合读者更好地领会本书所包含的智慧。

 
  
 
   第一次接触巴菲特/芒格的价值投资体系可以追溯到20年前。那时我刚到美国,举目无亲,文化不熟,语言不通。侥幸进入哥伦比亚大学就读本科,立刻便面临学 费、生活费昂贵的问题。虽然有些奖学金也可以贷款,然而对一个身无分文的学生而言,那笔贷款是个天文数字,不知何时才能还清,对前途一片迷茫焦虑。相信很 多来美国读书的中国学生,尤其是要靠借债和打工支付学费和生活费的学生都有过这种经历。
 
   由于在上世纪七八十年代的中国长大,我那时对经商几乎没有概念。在那个年代,商业在中国还不是很要紧的事。一天,一位同学告诉我:“你要是想了解在美国怎 么能赚钱,商学院有个演讲一定要去听。”那个演讲人的名字有点怪,叫巴菲特(Buffett),很像 “自助餐”(Buffet)的意思。我一听这个名字蛮有趣,就去了。那时巴菲特还不像今天这么出名,去的人不多,但那次演讲于我而言却是一次醍醐灌顶的经 历。
 
   巴菲特讲的是如何在股市投资。在此之前,股市在我头脑里的印象还停留在曹禺的话剧《日出》里所描绘的1930年代上海的十里洋场,充满了狡诈、运气与血 腥。然而这位据说在股市上赚了很多钱的成功的美国商人看上去却显然是一个好人,友善而聪明,颇有些学究气,同我想像中那些冷酷无情、投机钻营的商人完全不 同。
 
   巴菲特的演讲措辞简洁、条理清晰、内容可信。一个多钟头的演讲把股票市场的道理说得清晰明了。巴菲特说,股票本质上是公司的部分所有权,股票的价格就是由 股票的价值——也就是公司的价值所决定的。而公司的价值又是由公司的盈利情况及净资产决定的。虽然股票价格上上下下的波动在短期内很难预测,但长期而言一 定是由公司的价值决定的。聪明的投资者只要在股票的价格远低于公司实际价值的时候买进,又在价格接近或者高于价值时卖出,就能够在风险很小的情况下赚很多 钱。
 
   听完这番演讲,我觉得好像捞到了一根救命稻草。难道一个聪明、正直、博学的人,不需要家庭的支持,也不需要精熟公司管理,或者发明、创造新产品,创立新公 司,在美国就可以白手起家地成功致富吗?我眼前就有这么一位活生生的榜样!那时我自认为不适合做管理,因为对美国的社会和文化不了解,创业也没有把握。但 是如果说去研究公司的价值,去研究一些比较复杂的商业数据、财务报告,那却是我的专长。果真如此的话,像我这样一个不名一文、举目无亲、毫无社会根基和经 验的外国人不也可以在股票投资领域有一番作为了吗?这实在太诱人了。
 
   听完演讲后,我回去立刻找来了有关巴菲特的所有图书,包括他致伯克希尔•哈撒韦公司股东的年信及各种关于他的研究,也了解到芒格先生是巴菲特先生几十年来 形影不离的合伙人,然后整整花了一两年的时间来彻底地研究他们,所有的研究都印证了我当时听演讲时的印象。完成了这个调研后,我便真正自信这个行业是可为 的。
 
   一两年后,我买了有生以来的第一支股票。那时虽然我个人的净资产仍然是负数,但积蓄了一些现金可以用来投资。当时正逢1990年代初,全球化的过程刚刚开 始,美国各行业的公司都处于一个长期上升的状态,市场上有很多被低估的股票。到1996年从哥大毕业的时候,我已经从股市投资上获取了相当可观的回报。
 
   毕业后我一边在投资银行工作,一边继续在股票上投资。工作的第一年,我有幸全程参与了一间大公司的上市,并得到了一大笔奖金。可是我并不喜欢投行的工作, 况且我发现在投行挣的工资和奖金加在一起还不如我业余在股市上赚的钱多,这时我才突然意识到,投资股市对我而言不仅是一根救命稻草、一个爱好,甚至可以成 为一个终生的事业。一年后,我辞职离开投行,开始了职业投资生涯。当时家人和朋友都颇为不解和担心,我自己对前途也没有十分的把握。坦白说,创业的勇气同 样来自于巴菲特和芒格的影响。
 
   1998年1月,我创立了自己的公司,支持者寡,几个老朋友友情客串投资人凑了一小笔钱,我自己身兼数职,既是董事长、基金经理,又是秘书、分析员。全部 的家当就是一部手机和一台笔记本电脑。其时适逢1997年的亚洲金融危机,石油的价格跌破了每桶10美元。我于是开始大量地买进一些亚洲优秀企业的股票, 同时也买入了大量美国及加拿大的石油公司股票。但随后的股票波动令我当年就损失了19%的账面价值。这使得有些投资者开始担心以后的运作情况,不敢再投钱 了。其中一个最大的投资者第二年就撤资了。再加上昂贵的前期营运成本,公司一度面临生存的危机。
 
   出师不利让我倍受压力,觉得辜负了投资人的信任。而这些心理负担又的确会影响到投资决策,比如在碰到好的机 会时也不敢行动。而那时恰恰又是最好的投资时机。这时,巴菲特和芒格的理念和榜样对我起了很大的支持作用,在1973—1974年的美国经济衰退中,他们 两位都有过类似的经历。在我最失落的时候,我就以巴菲特和芒格为榜样勉励自己,始终坚持凡事看长远
 
   随后,在1998年的下半年里,我顶住压力、鼓起勇气,连续作出了当时我最重要的三四个投资决定。恰恰是这几个投资在以后的两年里给我和我的投资者带来了 数倍的回报。现在回头来想,在时间上我是幸运的,但巴菲特和芒格的榜样作用以及他们的书籍和思想,对我的确起了至关重要的影响。
 
   但是出色的业绩并没有给我带来新的投资人。那个时候直到现在,绝大多数个人投资者和机构投资 者在投资理念上基本上遵从一些我认为是脑子坏掉的理论。比如他们相信市场完全有效理论,因而相 信股价的波动就等同真实的风险判断你的表现最看重你业绩的波动性如何。我觉得同他 们说话简直是对牛弹琴。在我看来,投资股市最大的风险其实并不是价格的上下起伏,而是你的投资未来会不会出 现永久性的亏损。单纯的股价下跌不仅不是风险,简直就是机会。不然哪里去找便宜的股票呢?就像如果你最喜欢的餐馆里牛排的价格下跌了一半, 你会吃得更香才对。买进下跌的股票时是卖家难受,作为买家你应该高兴才对。我跟他们解释我的投资原则就是遵循巴菲特和芒格他们的投资哲学。然而这时我才发 现,虽然巴菲特和芒格很成功,但个人投资者和机构投资者的实际做法却与巴菲特/芒格的投资 理念完全相反。表面上那些成名的基金经理接受巴菲特/芒格的理论,而且对他们表现出极大的尊重,但在实际操作上却根本是南辕北辙,因为他们的客户也是南辕 北辙的。他们接受的还是一套“波动性就是风险”、“市场总是对的”这样的理论。而这在我看来完全是奇谈怪论。
 
   但为了留住并吸引更多的投资者,我也不得不作了一段时间的妥协。有两三年的时间内,我也不得不通过做长短仓 (Long-Short)对冲去管理旗下基金的波动性。和做多(Long)相比,做空交易(Short)就很难被用于长期投资。原因有三:第一,做空的利 润上限只有100%,但损失空间几乎是无穷的,这正好同做多相反。第二,做空要通过借债完成,所以即使做空的决定完全正确,但如果时机不对,操作者也会面 临损失,甚至破产。第三,最好的做空投资机会一般是各种各样的舞弊情况,但舞弊作假往往被掩盖得很好,需要很长时间才会败露。例如麦道夫的骗局持续几十年 才被发现。基于这三点原因,做空需要随时关注市场的起落,不断交易。
 
   这样做了几年,投资组合的波动性倒是小了许多,在2001—2002年由互联网泡沫引发的金融危机中我们并没有账面损失,并小有斩获,管理的基金也增加了 许多。对冲基金行业里最具传奇性的两位前辈人物之一成为我的主要投资人,另外一位邀我共同成立一家亚洲投资基金。表面上看起来还挺风光,但其实我内心很痛苦。如果同时去做空和做多,要控制做空的风险,就必须不停地交易。但若是不停地交易,就根本没有时间 真正去研究一些长期的投资机会。这段时期的回报从波动性上而言比过去好,结果却乏善可陈。实际上,那段时间出现了许多一 流的投资机会。坦白的说,我职业生涯中最大的失败并不是由我错误决定造成的损失(当然我的这类错误也绝不在少数),而是在这一段时间里不能够大量买进我喜 欢的几支最优秀的股票,我为此少挣的钱到现在还在增加。
 
   这段时间是我职业生涯的一个低潮。我甚至一度萌生了退意,花了太多的时间在本不是自己主业的风险投资基金 上。
 
   在前行道路的十字路口,一个偶然的契机,我遇到了终生的良师益友查理•芒格先生。
 
   初识查理是我大学刚毕业在洛杉矶投行工作的时候,在一位共同朋友的家里第一次见到了查理。记得他给人的第一印象是拒人于千里之外,他对谈话者常常心不在 焉,非常专注于自己的话题。但这位老先生说话言简意赅,话语中充满了让你回味无穷的智慧。初次见面,查理对我而言是高不可及的前辈,他大概对我也没什么印 象。
 
   之后陆续见过几次,有过一些交谈,直到我们认识的第七年,在2003年一个感恩节的聚会中,我们进行了一次长时间的推心置腹的交谈。我将我投资的所有公 司,我研究过的公司以及引起我兴趣的公司一一介绍给查理,他则逐一点评。我也向他请教我遇到的烦恼。谈到最后,他告诉我,我所遇到的问题几乎就是华尔街的全部问题。整个华尔街的思维方式都有问题,虽然伯克希尔已经取得了 这么大的成功,但在华尔街上却找不到任何一家真正模仿它的公司。如果我继续这样走下去的话,我的那些烦恼永远也不会消除。但我如果愿意放弃现在的路子,想 走出与华尔街不同的道路,他愿意给我投资。这真让我受宠若惊。
 
   在查理的帮助下,我把公司进行了彻底的改组。在结构上完全改变成早期巴菲特的合伙人公司和芒格的合伙人公司(注:巴菲特和芒格早期各自有一个合伙人公司来 管理他们自己的投资组合)那样的结构,同时也除去了典型对冲基金的所有弊端。愿意留下的投资者作出了长期投 资的保证,而我们也不再吸收新的投资人。新的基金也保留了原基金的部分投资组合,包括我们在比亚迪的投资。
 
   我于是进入到投资生涯的又一个黄金时期。我无须再受华尔街那些投资者各式各样的限制,而完成机构改造之后的投资结果本身也证实了这一决定的正确性。虽然数 字依然上上下下波动,但最终的结果却是大幅度的增长。新的基金从2004年第四季度至2009年底,除去营运成本外,每年的复合回报率超过36%。而自 1998年1月原基金创建开始计算,每年的复合回报率则超过29%。12年间,回报增长超过20倍。
 
   撇开数字不谈,这些年的工作顺畅了许多。我无需纠缠于股市沉浮,无需不断交易,不断做空。相反,我可以把所 有的时间都花在对公司的研究和了解上。我的投资经历已经清楚地证明:按照巴菲特/芒格的体系来投资必定会使各方受益。但因为投资机构本身的限制,绝大部分 的机构投资者不采用这种方式,因此,它给了那些用这种方式的投资者一个绝好的竞争优势。而这个优势在未来很长的一段时间内都不会消失。

 
  
 
   巴菲特说他一生遇人无数,从来没有遇到过像查理这样的人。在同查理交往的这些年里,我有幸能近距离了解查理,也对这一点深信不疑。甚至在我所阅读过的古今 中外人物传记中也没有发现类似的人。查理就是如此独特的人,他的独特性既表现在他的思想上,也表现在他的人格上。
 
   比如说,查理思考问题总是从逆向开始。如果要明白人生如何才能得到幸福,查理首先会研究人生如何才能变得痛苦;要研究企业如何做强做大,查理首先研究企业 是如何衰败的;大部分人更关心如何在股市投资上成功,查理最关心的却是为什么在股市投资上大部分人都失败了。他的这种思考方法来源于下面这句农夫谚语中所 蕴含的哲理:我只想知道将来我会死在什么地方,这样我就永远不去那儿了。
 
   查理在他漫长的一生中,持续不断地收集并研究关于各种各样的人物、各行各业的企业以及政府管治、学术研究等各领域中的著名失败案例,并把那些失败的原因排 列成作出正确决策前的检查清单,这使他在人生、事业的决策上几乎从不犯重大错误。这点对巴菲特及伯克希尔50年业绩的重要性是再强调也不为过的。
 
   查理的头脑是原创性的,从来不受任何条条框框的束缚,也没有任何教条。他有儿童一样的好奇心,又有第一流科学家所具备的研究素质和科学研究方法,一生都有 强烈的求知欲,几乎对所有的问题都感兴趣。任何一个问题在他看来都可以使用正确的方法通过自学完全掌握,并可以在前人的基础上进行创新。在这点上他和富兰 克林非常相似,类似于一位18、19世纪百科全书式的人物。
近代很多第一流的专家学者能够在自己狭小的研究领域内做到相对客观,但一旦离开自己的领域不远,就开始变得主观、教条、僵化,或者干脆就失去了自我学习的 能力,所以大都免不了瞎子摸象的局限。查理的脑子就从来没有任何学科的条条框框。他的思想辐射到事业、人生、知识的每一个角落。在他看来,世间宇宙万物都 是一个相互作用的整体,人类所有的知识都是对这一整体研究的部分尝试,只有把这些知识结合起来,并贯穿在一个思想框架中,才能对正确的认知和决策起到帮助 作用。所以他提倡要学习在所有学科中真正重要的理论,并在此基础上形成所谓的“普世智慧”,以此为利器去研究商业投资领域的重要问题。查理在本书中详细地 阐述了如何才能获得这样的“普世智慧”。
 
   查理这种思维方式是基于对知识的诚实。他认为,这个世界复杂多变,人类的认知永远存在着限制,所以你必须使用所有的工具,同时要注重收集各种新的可以证否 的证据,并随时修正,即所谓“知之为知之,不知为不知”。事实上,所有的人都存在思想上的盲点。我们对于自己的专业、旁人或是某一件事情或许能够做到客 观,但是对于天下万事万物都秉持客观的态度却是很难的,甚至可以说是有违人之本性的。但是查 理却可以做到凡事客观。在这本书里,查理也讲到了通过后天的训练是可以培养客观精神的。而这种思维方式的养成将使你看到别人看不到的东西,预测到别人预测 不到的未来,从而过上更幸福、自由和成功的生活。
 
   但即使这样,一个人在一生中真正可以得到的真见卓识仍然非常有限,所以正确的决策必须局限在自己的“能力圈”以内。一种不能够界定其边界的能力当然不能称 为真正的能力。怎么才能界定自己的能力圈呢?查理说,如果我要拥有一种观点,如果我不能够比全世界最聪明、最有能力、最有资格反驳这个观点的人更能够证否 自己,我就不配拥有这个观点。所以当查理真正地持有某个观点时,他的想法既原创、独特,又几乎从不犯错。
 
   一次,查理邻座一位漂亮的女士坚持让查理用一个词来总结他的成功,查理说是“理性”。然而查理讲的“理性”却不是我们一般人理解的理性。查理对理性有更苛 刻的定义。正是这样的“理性”,让查理具有敏锐独到的眼光和洞察力,既使对于完全陌生的领域,他也能一眼看穿事物的本质。巴菲特把查理的这个特点称作“两 分钟效应”——他说查理比世界上任何人更能在最短时间之内把一个复杂商业的本质说清楚。伯克希尔投资比亚迪的经过就是一个例证。记得2003年我第一次同 查理谈到比亚迪时,他虽然从没有见过王传福本人,也从未参观过比亚迪的工厂,甚至对中国的市场和文化也相对陌生,可是他当时对比亚迪提出的问题和评论,今 天看来仍然是投资比亚迪最实质的问题。
 
   人人都有盲点,再优秀的人也不例外。巴菲特说:“本杰明•格拉汉姆曾经教我只买便宜的股票,查理让我改变了这种想法。这是查理对我真正的影响。要让我从格 拉汉姆的局限理论中走出来,需要一股强大的力量。查理的思想就是那股力量,他扩大了我的视野。”对此,我自己也有深切的体会。至少在两个重大问题上,查理 帮我指出了我思维上的盲点,如果不是他的帮助,我现在还在从猿到人的进化过程中慢慢爬行。巴菲特50年来在不同的场合反复强调,查理对他本人和伯克希尔的 影响完全无人可以取代。
 
   查理一辈子研究人类灾难性的错误,对于由于人类心理倾向引起的灾难性错误尤其情有独钟。最具贡献的是他预测到,金融衍生产品的泛滥和会计审计制度的漏洞即 将给人类带来灾难。早在1990年代末期,他和巴菲特先生已经提出了金融衍生产品可能造成灾难性的影响,随着金融衍生产品的泛滥愈演愈烈,他们的警告也不 断升级,甚至指出金融衍生产品是金融式的大规模杀伤武器,如果不能得到及时有效的制止,将会给现代文明社会带来灾难性的影响。2008年和2009年的金 融海啸及全球经济大萧条不幸验证了查理的远见。从另一方面讲,他对这些问题的研究也为防范类似灾难的出现提供了宝贵的经验和知识,特别值得政府、金融界、 企业界和学术界重视。
 
   与巴菲特相比,查理的兴趣更为广泛。比如他对科学和软科学几乎所有的领域都有强烈的兴趣和广泛的研究,通过融会贯通,形成了原创性的、独特的芒格思想体 系。相对于任何来自象牙塔内的思想体系,芒格主义完全为解决实际问题而生。比如说,据我所知,查理最早提出并系统研究人类心理倾向在投资和商业决策中的巨 大影响。十几年后的今天,行为金融学已经成为经济学中最热门的研究领域,行为经济学也获得了诺贝尔经济学奖的认可。而查理在本书最后一讲“人类误判心理 学”中所展现出的理论框架,在未来也很可能得到人们更广泛的理解和应用。
 
   查理的兴趣不仅限于思考,凡事也喜欢亲历亲为,并注重细节。他有一艘世界上最大的私人双体游艇,而这艘游艇就是他自己设计的。他还是个出色的建筑师。他按 自己的喜好建造房子,从最初的图纸设计到之后的每一个细节,他都全程参与。比如他捐助的所有建筑物都是他自己亲自设计的,这包括了斯坦福大学研究生院宿舍 楼、哈佛—西湖学校科学馆以及亨廷顿图书馆与园林的稀有图书研究馆。
 
   查理天生精力充沛。我认识查理是在1996年,那时他72岁。到今年查理86岁,已经过了十几年了。在这十几年里,查理的精力完全没有变化。他永远是精力 旺盛,很早起身。早餐会议永远是七点半开始。同时由于某些晚宴应酬的缘故,他的睡眠时间可能要比常人少,但这些都不妨碍他旺盛的精力。而且他记忆力惊人, 我很多年前跟他讲的比亚迪的营运数字,我都已经记忆模糊了,他还记得。86岁的他记性比我这个年轻人还好。这些都是他天生的优势,但使他异常成功的特质却 都是他后天努力获得的。
 
   查理对我而言,不仅是合伙人,是长辈,是老师,是朋友,是事业成功的典范,也是人生的楷模。我 从他的身上不仅学到了价值投资的道理,也学到了很多做人的道理。他让我明白,一个人的成功并不是偶然的,时机固然重要,但人的内在品质更重要。
 
   查理喜欢与人早餐约会,时间通常是七点半。记得第一次与查理吃早餐时,我准时赶到,发现查理已经坐在那里把当天的报纸都看完了。虽然离七点半还差几分钟, 但让一位德高望重的老人等我让我心里很不好受。第二次约会时,我大约提前了一刻钟到达,发现查理还是已经坐在那里看报纸了。到第三次约会,我提前半小时到 达,结果查理还是在那里看报纸,仿佛他从未离开过那个座位,终年守候。直到第四次,我狠狠心提前一个钟头到达,六点半坐那里等候,到六点四十五的时候,查 理悠悠地走进来了,手里拿着一摞报纸,头也不抬地坐下,完全没有注意到我的存在。以后我逐渐了解到,查理与人约会一定早到。到了以后也不浪费时间,会拿出 准备好的报纸翻阅。自从知道查理的这个习惯后,以后我俩再约会,我都会提前到场,也拿一份报纸看,互不打扰,等七点半之后在一起吃早餐聊天。
 
   偶然查理也会迟到。有一次我带一位来自中国的青年创业者去见查理。查理因为从一个午餐会上赶来而迟到了半个小时。一到之后,查理先向我们两个年轻人郑重道 歉,并详细解释他迟到的原因,甚至提出午餐会的代客泊车(valet park)应如何改进才不会耽误客人45分钟的等候时间。那位中国青年既惊讶又感动,因为在全世界恐怕找不到一位地位如查理一般的长者会因迟到而向小辈反 复道歉。
 
   在跟查理的交往中,另有一件事对我影响很大。有一年查理和我共同参加了一个外地的聚会。活动结束后,我要赶回纽约,没想到却在机场的候机厅遇见查理。他庞 大的身体在过安检检测器的时候,不知什么原因导致检测器不断鸣叫示警。而查理就一次又一次地折返接受安检,如此折腾半天,好不容易过了安检,他的飞机已经 起飞了。
 
   可查理也不着急,他抽出随身携带的书坐下来阅读,静等下一班飞机。那天正好我的飞机也误点了,我就陪他一起等。
 
   我问查理:“你有自己的私人飞机,伯克希尔也有专机,你为什么要到商用客机机场去经受这么多的麻烦呢?”
 
   查理答:“第一,我一个人坐专机太浪费油了。第二,我觉得坐商用飞机更安全。”但查理想说的真正理由是第三条:“我一辈子想要的就是融入生活 (engage life),我不希望自己被孤立(isolated)。”
 
   查理最受不了的就是因为拥有了钱财而失去与世界的联系,把自己隔绝在一个单间,隔绝在占地一层的巨型办公室里,见面要层层通报,过五关斩六将,谁都不能轻 易接触到。这样就与现实生活脱节了。
 
   “手里只要有一本书,我就不会觉得浪费时间。”查理任何时候都随身携带一本书,即使坐在经济舱的中间座位上,他只要拿着书,就安之若素。有一次他去西雅图 参加一个董事会,依旧按惯例坐经济舱,他身边坐着一位中国小女孩,飞行途中一直在做微积分的功课。他对这个中国小女孩印象深刻,因为他很难想像同龄的美国 女孩能有这样的定力,在飞机的嘈杂声中专心学习。如果他乘坐私人飞机,他就永远不会有机会近距离接触这些普通人的故事。
 
   查理虽然严于律己,却非常宽厚地对待他真正关心和爱的人,他不吝金钱,总希望他人能多受益。他一个人的旅行,无论公务私务都搭乘经济舱,但与太太和家人一 起旅行时,查理便会乘搭自己的私人飞机。他解释说:太太一辈子为我抚育这么多孩子,付出甚多,身体又不好,我一定要照顾好她。
 
   查理虽不是斯坦福大学毕业的,但因他太太是斯坦福校友,又是大学董事会成员,查理便向斯坦福大学捐款6000多万美金。
 
   查理一旦确定了做一件事情,他可以做一辈子。比如说他在哈佛—西湖学校及洛杉矶一间慈善医院的董事会任职长达40年之久。对于他所参与的慈善机构而言,查 理是非常慷慨的赞助人。而且查理投入的不只是钱,他还投入了大量的时间和精力,以确保这些机构的成功运行。
 
   查理一生研究人类失败的原因,所以对人性的弱点有着深刻的理解。基于此,他认为人对自己要严格要求,一生不断提高修养,以克服人性本身的弱点。这种生活方 式对查理而言是一种道德要求。在外人看来,查理可能像个苦行僧,但在查理看来,这个过程却是既理性又愉快的,能够让人过上成功、幸福的人生。
 
   查理就是这么独特。但是想想看,如果芒格和巴菲特不是如此独特的话,他们也不可能一起在50年间为伯克希尔 创造出在人类投资史上前无古人、后无来者的业绩。近20年来,全世界范围内对巴菲特、芒格研究的兴趣愈发地强烈,将来可能还会愈演愈烈,中 英文的书籍汗牛充栋,其中也不乏独到的见解。说实话,由我目前的能力来评价芒格的思想其实为时尚早,因为直到今天,我每次和查理谈话,每次重读他的演讲, 都会有新的收获。这另一方面也说明,我对他的思想理解还是不够。但这些年来查理对我的言传身教,使我有幸对查理的思想和人格有更直观的了解,我这里只想跟 读者分享我自己近距离的观察和亲身体会。我衷心希望读者在仔细地研读了本书之后,能够比我更深地领会芒格主义的精要,从而对自己的事业和人生有更大的帮 助。
 
   我知道查理本人很喜欢这本书,认为它收集了他一生的思想精华和人生体验。晚年的查理时常引用下面这句出自《天路历程》中真理剑客的话来结束他的演讲:“我 的剑留给能够挥舞它的人。”通过这本书的出版,我希望更多的读者能有机会学习和了解芒格的智慧和人格,我相信每位读者都有可能通过学习实践成为幸运的剑 客。

 
  
 
   与查理交往的这些年,我常常会忘记他是一个美国人。他更接近于我理解的中国传统士大夫。旅美的20年间,作为一个华人,我常常自问:中国文化的灵魂和精华 到底是什么?客观地讲,作为“五四”之后成长起来的中国人,我们对于中国的传统基本上是持否定态度的。到了美国之后,我先是有幸在哥大求学期间系统地学习 了对西方文明史起到塑造性作用的100多部原典著作,其中涵盖文学、哲学、科学、宗教与艺术等各个领域,以希腊文明为起点,延伸到欧州,直至现代文明。后 来又得益于哥大同时提供的一些关于儒教文化和伊斯兰文明的课程,而对中国的儒教文化有了崭新的了解和认识。只是当时的阅读课本都是英文的,我古文修养不 够,很多索求原典的路途便只能由阅读英文的翻译来达成,这也是颇为无奈的一件事。
 
   在整个阅读与思考的过程中,我愈发觉得,中国文明的灵魂其实就是士大夫文化,士大夫的价值观所体现的就是一个如何提高自我修养,实现自我超越的过程。《大 学》曰:正心,修身,齐家,治国,平天下。这套价值系统在儒家各派中都得到了广泛的阐述,这应该说是中国文明最核心的灵魂价值所在。士大夫文明的载体是科 举制度。科举制度不仅帮助儒家的追随者塑造自身的人格,而且还提供了他们发挥才能的平台,使得他们能够通过科举考试进入政府为官,乃至到达社会的最上层, 从而学有所用,实现自我价值。
 
   而科举制度结束后,在过去的上百年里,士大夫精神失去了具体的现实依托,变得无所适从,尤其到了今天商业高度发展的社会,具有士大夫情怀的中国读书人,对 于自身的存在及其价值理想往往更加困惑。在一个传统尽失的商业社会,士大夫的精神是否仍然适用呢?晚明时期,资本主义开始在中国萌芽,当时的商人曾经提出 过“商才士魂”以彰显其理想。今天,商业市场力量已经成为社会的主导,我以为这种理想更有可能成为现实了。
 
   查理可以说是“商才士魂”的最好典范。首先,查理在商业领域极为成功,他和巴菲特所取得的成就可以说是前无古人,后无来者。然而在与查理的深度接触中,我 却发现查理本质上是一个道德哲学家,一个学者。他阅读广泛,知识渊博,真正关注的是自身道德的修养与对社会的终极关怀。与孔子一样,查理的价值系统内渗而 外,倡导通过自身的修行以达到圣人的境界,从而帮助他人。 
 
   正如前面所提到的,查理对自身要求很严。他虽然十分富有,但过的却是苦行僧般的生活。他现在居住的房子还是 几十年前买的一套普通房子,外出旅行时永远只坐经济舱,而约会总是早到45分钟,还会为了偶尔的迟到而专门致歉。在取得事业与财富的巨大成功之后,查理又 致力于慈善事业,造福天下人。
 
   查理是一个完全凭借智慧取得成功的人,这对于中国的读书人来讲无疑是一个令人振奋的例子。他的成功完全靠投资,而投资的成功又完全靠自我修养和学习,这与 我们在当今社会上所看到的权钱交易、潜规则毫无关系。作为一个正直善良的人,他用最干净的方法,充分运用自 己的智慧,取得了这个商业社会中的巨大成功。在市场经济下的今天,满怀士大夫情怀的中国读书人是否也可以通过学习与自身修养的提升来取得世俗社会的成功并 实现自身的价值理想呢? 
 
   我衷心地希望中国的读者能够对查理感兴趣,对这本书感兴趣。查理很欣赏孔子,尤其是孔子授业解惑的为师精神。查理本人很乐于也很善于教导别人,诲人不倦。 这本书汇集了查理的一生所学与智慧,并将之毫无保留地与大家分享。查理对中国的未来充满信心,对中国的文化也很钦佩。近几十年来儒教文明在亚洲取得的巨大 的商业成就也让越来越多的人对中国文明的复兴更具信心。在“五四”近百年之后,今天的我们也许不必再纠缠于“中学”“西学”的“体用”之争,只需要一方面 坦然地学习和接受全世界所有有用的知识,另一方面心平气和地将吾心归属于中国人数千年来共敬共守、以之安身立命的道德价值体系之内。
 
   我有时会想,若孔子重生在今天的美国,查理大概会是其最好的化身。若孔子返回到2000年后今天的商业中国,他倡导的大概会是:正心,修身,齐家,致富, 助天下吧!

 
  
 
   本书第一至第三章介绍了查理的生平、著名的语录,并总结了他关于生活、事业和学习的主要思想,第四章则收录了查理最有代表性的十一篇演讲。其中大多数读者 最感兴趣的演讲可能包含下面四篇:第一篇演讲用幽默的方式概述了人生当如何避免过上痛苦的生活;第二、三篇演讲阐述了如何获得普世智慧,如何将这些普世智 慧应用到成功的投资实践中;最后一篇演讲则记录了查理最具有原创性的心理学体系,详细阐述了造成人类误判的23个最重要的心理学成因。
 
   在过去的一年中,很多朋友为本书中文版的出版作出了贡献。中文译者李继宏先生承担了主要的工作,他的敬业精神和高超的文笔给我留下了深刻的印象。我长期的 好友常劲先生为本书的校对、翻译和注解倾注了大量心血,没有他的帮助,我很难想像本书能够按时完成。我因为比较熟悉查理的思想和语言风格,自然担当起了最 后把关的工作,如果本书翻译中出现各种错误也理应由本人最后承担。上海世纪出版集团的施宏俊先生儒雅、耐心、尽职、慷慨,实在是一位不可多得的合作伙伴。 张辛女士在推动本书的翻译、校对、编辑和出版上起了至关重要的作用。与这些杰出同事合作,使得本书的翻译出版成为一次既有意义、又愉快的经历。另外,本书 的出版还获得了国内很多朋友,尤其是价值投资界朋友的鼓励和支持,在此一并感谢。
巴菲特 巴菲 論芒 芒格 世路 勞生 博客
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高估值的恶果 世路劳生


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   对于价值投资者来说,好公司、好价格这两个买入因素我想再强调也不为过,虽然优秀的公司可以通过不断的高成长来降低估值,但是如果在估值很高时进场也很难 获得满意的回报。举几个经典的、大家都知道的例子来说明这个问题:

1. 可口可乐
1998年股价最高涨到98美元,每股收益1.42美元,市盈率69倍,截止2010年6月4日,可口可乐收盘52.75,每股收益3.04,市盈率 17.4倍,最高点买入持有12年亏损46%,即使每年高分红,算上时间成本也大幅亏损。


2. 沃尔玛
2000年最高涨到70美元,1999年每股收益0.99美元,市盈率71倍,截止2010年6月4日,沃尔玛收盘51.73美元,每股收益3.81,市 盈率13.6倍,最高点买入持有10年亏损26%,每年分红不算高,算上时间成本大幅亏损。


3.中国移动
2000年股价最高触及80港币,1999每股收益0.4元人民币,静态市盈率230倍,2000年业绩大增,每股收益1.25元人民币,动态市盈率 73.6倍,截止2010年6月4日,中国移动收盘73.85,每股收益5.67元人民币,市盈率13倍,最高点买入持有10年亏损20%,每年高分红, 算上时间成本难言盈利。(2000年港币兑人民币记为1.15,2010年人民币兑港币记为1.15)


4. 深发展
1997年股价疯涨到49元人民币,1997年每股收益0.244元,市盈率200倍,我印象中深发展的市总率(市值/总资产)也到了2倍左右,计算市净 率已经没有意义了,截止2010年6月4日,深发展收盘17.3元,每股收益1.62,市盈率11倍,复权后46元,最高点买入持有13年亏损6%,分红 奇少,算上时间成本大幅亏损。


 

 

   以上都是成长性非常好的企业了,也赶上了当时时代发展的需要。我真的很难说我们的创业板里面未来能有几个公司有这么好的成长,而它们的估值却始终高居不 下,我只能说“早知道伤心总是难免的,你又何苦一往情深”。
高估 值的 惡果 世路 勞生
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中集收购来福士感悟 11.24随记 世路劳生

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  中集集团从07开始瞄上海工产业后,之后陆陆续续收购烟台莱佛士,根据中集集团网上披露的信息:

2008年11月3日,中集斥资6.36亿RMB 收购莱佛士17.86%;

2008年11月底,再斥资500万RMB收购莱佛士0.41%;

2010年1月18日和1月21日,中集对莱佛士在册股东以1.41美元一股进行要约收购,斥资8.3亿人民币分别收购莱佛士28。66%,3.08%的股份;

    目前,中集总共投资14.71亿RMB控股莱佛士50.01%;虽然相对莱佛士目前几千万美元的净利来说算不上很便宜,但莱佛士海工未来不可小看。很欣赏章立人这种对梦想执着追求的人,作为股东也很高兴有这样的工作狂为自己效力,希望章立人能够在和麦伯良的合作中续写莱佛士的辉煌。

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    他对船情有独钟,私人拥有88米钢质豪华游艇“亚洲女士”号。他对烟台有一种特殊的情结,1994年便收购烟台造船厂、创立来福士,一手将其打造成为一家世界级的海工企业。


烟台中集来福士海洋工程有限公司CEO:章立人

 

    这是怎样的一个人?16年的烟台生活,这位新加坡造船业巨子对烟台有着怎样的评价?

光头、大眼、白皙的皮肤、一袭黑色的西装、一口流利的英文,尽管已经66岁,但依旧神采飞扬……12日上午,在章立人的办公室里,记者见到了这位睿智、谦 虚、幽默的老人。此前不久,由其担任CEO的烟台中集来福士海洋工程有限公司总包承建的中国首座自主建造深水半潜式钻井平台在烟台建成并顺利交付,标志着 中国打破了发达国家对高端海工产品的垄断局面。

 

    来自新加坡的寻梦者

    1994年,章立人收购烟台造船厂,创立烟台来福士船厂。“由于烟台本身就有一个船厂,许多与行业相关的产业已经成熟,基础非常稳定。”谈及当年选择烟台 的原因,章立人表示是看中烟台造船业务发展很好。他说:“烟台有大型的集装箱港口,有机场、铁路,水和电力、交通情况都相当好,发展很快,这些都是我们的 业务发展所必需的。”“16年间,从一个濒临破产的小船厂发展成为国际化的海洋产业集团,我们中集来福士的发展就见证了烟台的投资环境。”章立人表示,烟 台让自己的许多梦想成为了现实。章立人回忆说,创业之初,他遇到了水供应短缺的问题,那是最困难的时期,当地政府后来特地建造了一个水库,解决了水的问 题。

   

    一只吃竹子的“熊猫”

    在常人看来,尽管章立人早年在新加坡从事海工业就已卓有成就,但在烟台中集来福士所作出的一系列手笔,都是超常规的,比如,它拥有世界最宽的干船坞和基座 式岸吊、两座提升能力为370吨的龙门吊、一个起重能力为20,000吨的桥式起重机,以及总储存能力达4000个货盘的仓库。对于这些在业内看来“不正 常”的举动,章立人却谦虚地表示,当一个很熟悉水性的人,让他在水里游一千米可能觉得是一件很容易的事情,但对于一个不熟悉水性的人来说,这却是一件不可 思议的事情。就海工业来讲,章立人的思路是企业不管建设什么设施,都应该做的越大越好,因为这会给他们的船厂带来一些其他船厂没有的优势,同时也会给他们 提供更多的在生产、效率、安全以及质量上的优势。在投资方面,相比新加坡的吉宝和胜科海事两大集团在中国投资都是从常规船做起,章立人在中集来福士的投资 却始终坚定不移地往海工方面发展,而且已经超过了吉宝、胜科在中国的这样一些合资的厂。在前两年,船市走俏,其他船厂投资普通船舶制造赚得盆满钵满时,章 立人作为一个投资人又是如何权衡其中利弊的?“打个比方,像中国的熊猫一样,他们只爱吃竹子,如果找不到竹子就会挨饿。这只熊猫虽然可能有很好的青草和很 好的绿叶,但还是只爱吃竹子。”章立人坦言,自己就是那只“熊猫”,只爱吃自己的“竹子”。“抢在其他‘熊猫’之前,国内的竹子吃的差不多了,下一步我打 算再吃其他国家的‘竹子’”。

 

    一名勇于变革的CEO

    章立人另一段为人津津乐道的佳话,是如何成功地将马来西亚宝秘船业起死回生,并成功躲过亚洲金融危机,脱离险境。那么,2008年初章立人毅然决然把他近 十年磨的一剑———烟台来福士海洋工程公司29%的股份转让给了中集集团,又是出于何种考虑呢?章立人表示,中集集团在跟他们交流之后,他相信如果有这样 一个伙伴,他将可以更好、更快达到自己建设世界最大海工企业的目标。“目前与中集集团的携手合作已经带来了很大的效果,我们今年交了两个半潜式平台。在这 个过程中,中集来福士已经建立起一个世界级的甚至是世界上最好的一个半潜式项目的设计和建造流程。”章立人表示,现在中集来福士正在同一时间建造6个半潜 式的项目,他认为已经做到了世界第一,甚至已经超越了新加坡和韩国的船厂。

 

    从面包车到私人游艇

    从一辆普通的松花江牌面包车到一辆桑塔纳,很难想象,这就是新加坡富豪章立人在2008年之前在烟台的座驾。然而,现在,他却拥有一艘属于自己的游艇 ———88米长的钢质游艇“亚洲女士”号。当记者问及拥有豪华私人游艇的章立人,为何在“座驾”上如此“抠门”时,他笑着说,每个人都有自己的喜好。他认 为私人游艇业务是充满前景的,未来有很多商机,这只是为了自己开展好事业打下的基础。从造船业者的角度来看,章立人认为,富豪的市场是不会停滞不前的。他 以自己拥有的游艇为例子,刚开始时他只有一艘8英尺长的游艇,现在他拥有一艘88英尺长的游艇,但是他还是觉得不够大,“有人愿意用50亿美元打造一艘豪 华游艇,我肯定有朝一日会提高到100亿美元。即使有了100米的游艇,他们永远要更大的。”亚洲富豪的崛起对商家而言,也有不同的意义,因为亚洲富豪与 西方富豪,在用钱的心态上有很大的差别。章立人表示,在欧洲,人们用5000万美元或1亿美元建造一艘游艇,但是在亚洲这是不够的,因为亚洲人喜欢有很多 人服侍,因此需要更大的游艇才能容纳更多的员工。

    16年的烟台生活,让他跟烟台结下了深深的情谊。章人立说,创业之初,他来回奔波于世界各地,但目前他的主要业务都已经放在了烟台,大多数时间与妻子在烟 台生活。平时,他会去来福士建立的钓鱼平台垂钓,吃着烧烤喝啤酒。已过六旬的章立人总是感叹时间太少,他希望一天有25个小时,一周有8天,一年能有超过 500天,有更多的时间开创事业,享受生活。采访结束时,章立人在纸上写下这样一段话:“我过去16年的时光是在烟台度过的,这是一段非常美好的经历,如 果再给我一次机会,我依然会义无反顾地选择烟台,感谢所有让我梦想成真的人”。

中集 收購 福士 感悟 11.24 隨記 世路 勞生
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2010年投资总结 01.08 随记 世路劳生

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  时光荏苒,光阴如梭,21世纪的头一个十年很快就走过了,回顾2010年,整个市场不温不火,上证指数以2812点为中轴上下波动幅度为17.5%,相比于过去4年,这样小的幅度在中国证券历史上极其罕见。全年上证指数下跌14.31%,自己资金净值增长9.82%,战胜大盘24.13个百分点。全年操作少之又少,对银行股进行了极少量的增持,主要投资收益由港股和B股贡献,目前依然重仓持有金融股,金融类企业占资金净值比例高达60%以上。

 

             上证指数      资金净值      VS.上证

2007         +96.66%       +28.89%       -67.77%

2008         -65.39%       -36.70%       +28.69%

2009         +79.98%       +102.51%      +22.03%

2010         -14.31%       +9.82%        +24.13%   

 

    如果以2000年为基点,过去十年中国GDP从8.9万亿增长到33.5万亿,增长了277%,而上证指数从2073点涨至2808点,上涨了35%,出 现了股市与经济面完全背离的情况,这与美国60年代—80年代的情况如出一辙,咎其原因在于2000年的股市严重高估,市盈率高达60倍,而去年底市盈率 只有15倍,可见撇开估值谈经济与股市的关系毫无意义。

 

    然而在今年这样微幅震荡的行情中,市场出现了冰火两重天的局面。题材概念股鸡犬升天,优质蓝筹股泥沙俱下。一些中小板的公司的估值已经高到了让人瞠目结舌的程度, 一两百倍的市盈率比比皆是;而蓝筹股不断地创出新低,部分企业的分红率已经超过一年期定期存款利率,以银行股为例,工商银行的分红率(税后)已经达到 3.5%;以银行业总市值5.8万亿计算,银行业的整体静态市盈率已经降至11.4倍,对应2010年的市盈率可能降至8.2倍。而发达国家过去50年里 银行业的平均市盈率在13-15倍之间,银行的H股对A股的溢价也史无前例的超过20%。

 

    对 于坚守价值投资(尤其是金融股)的人来说,今年的市场用“煎熬”一词来形容也不为过,从年初到年终负面消息从未间断过:天量融资,地方融资平台风险,拨备 新政,房地产调控,新巴塞尔协议,提高存准率,加息,信贷控制,利率市场化等等等等....,银行这类政策敏感性行业固然成为了众矢之的,消息无论多空市 场几乎都用脚投票,主要流传着以下几类误解:

 

 

误解一:如果未来房价下跌50%,将会导致银行出现大规模坏账

    中 国的城市化率还在不断提高,以每年提高一个百分点的情况下,要达到发达国家的水平也至少还需要20年,以发达国家过往的经验,在这样的前提下房价别说下跌 50%,就是出现小幅回调都是难上加难。历史上成熟国家的房价下跌50%的案例有大萧条的美国,亚洲金融危机时期的香港和泡沫破灭后的日本,中国的情况不 可和30年代的美国同日而语,日本的房价大跌源于价格严重脱离经济,而香港的房价从80年代9000人民币一平米涨至1997年约7万人民币一平米,到 03年非典时期时平均房价跌至3.4万一平米,跌幅超过了50%,然而这也并未导致银行业的大规模坏账。

 

 

误解二:贷款拨备新政和利率市场化将导致银行业未来净利润大幅下降

    至 于贷款拨备,改变的只是报表上显示的利润,而企业的价值没有受到丝毫的影响,此忧虑不足为挂。对于利率市场化,这的确是未来的趋势,但美国和日本的利率市 场化经验告诉我们,利率市场化不会导致银行利差大幅收窄,在美国和日本实行利率市场化后,银行利差都经历了一个先降后升的过程,在美国利率市场化实行之前 的1970年,银行利差为3.79%,在利率市场化结束时的1984年利差为3.79%,同样在日本,利率市场化实行之前1982年,银行利差为2%,在 利率市场化结束时的1984年利差为1.9%,可以看出,利率市场化后银行的利差并不会出现利差的大幅收窄,如果还考虑到中国目前拥有全国牌照的上市银行 的垄断性质,我们银行的利差在利率市场化后应该比美国和日本的情况更为乐观。

 

 

误解三:银行业是强周期性行业,规模太大,增长很慢

    从 封建时代开始,可以说银行业就已存在并伴随着人类的发展与进步。在发达国家两三百年的历史里银行业都表现得相当稳定,在香港汇丰银行和恒生银行过去30年 都保持了利润的稳定增长。在内地,除了招商银行在09年出现了利润倒退以外,所有大银行在过去十年都保持了利润的复合增长,说银行业是一个强周期性的行业 简直就是无稽之谈。如果考虑到未来中国的银行业能够成功转型,逐步脱离依赖吃利差赚钱的模式,到那时周期性一词和银行再无任何关联。毫无疑问,以现在银行 业5.8万亿的总市值来说,银行也的规模看起来确实不小,但在一个国家崛起的过程中,银行业作为万业之母,始终会分享经济增长的果实。在美国,银行业的总 资产增长率通常能够高于GNP增长率50%,也就是说假设未来5年中国GDP能够保持8%的速度增长,银行业的总资产的增长速度应该在12%左右,而总资 产收益率ROA通常在1~2%之间浮动,可见优质银行的利润未来应该能够保持15%的增长速度。相比于中小板公司机构预期的30%复合增长,银行业的增长 速度确实太慢,但神话归神话,现实归现实,并不是个个中小企业都是万科苏宁。曾经被炒到天上去的四川长虹,豫园商城如今依然尸横遍野。

 

    展望2011年,相信随着中小板企业泡沫的破灭,蓝筹类企业的估值会加速回归,金融业将会迎来新一轮的春天!

2010 投資 總結 01.08 隨記 世路 勞生
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[转载]价值投资:坚持还是放弃 世路劳生

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   詹姆斯·奥肖内西是投资名著《华尔街股市投资经典》的作者。这本书的内容是关于投资公式的,它采用金融统计数据探讨到底哪种投资策略最有效。奥肖内西在书 中回溯测试了40个公式,最终他找出表现最好的一个。他在1996年成立了自己的基金。当然,奥肖内西成立基金的时机很不对。因为1995年8月到 2000年2月对于价值投资者来说是非常艰难的年代。因此他的基金第一年表现不好,第二年跑输了大盘25%,第三年就更差了,竟然跑输所有同行。1999 年奥肖内西在市场底部时只好把基金卖给别人,然后改行了。不过,没过多久股市泡沫就破灭了,可惜他却未能坚持到胜利的这一天。

    更具讽刺意味的是,买他公司的人也使用他的那个投资公式,却十分成功。另外还有两个基金:HFCGX基金和HFCVX基金,都以奥肖内西最优的基础成长理 论为向导进行投资,表现也都很突出。在5年的时段中,一个获得年均13.44%的回报率,一个获得年均6.47%的回报率,比同期大名鼎鼎的先锋500指 数基金还要出色。对此奥肖内西可能怎么也想不明白。奥肖内西的研究不可不谓精深,他的这本书现在确实已成为“经典”之作了。哥伦比亚大学商学院教授乔尔· 格林布莱特高度称赞这本书,他认为,在这本书出版7年之后,如果有投资者从一开始就采用书中给出的第一大投资策略,那么同那些扎堆投资泡沫股的投资者相 比,他会富有得多。但是对于奥肖内西而言,虽然他知道他的投资公式有效,然而他还是选择退出,其结局与老虎基金的罗伯特·朱利安大同小异——都倒在黑暗的 黎明前,其主要原因在于没有或无法继续“坚持”下来。

    而理查德·普泽纳(Richard Pzena)就不同了。普泽纳在2005年曾荣膺最优秀的基金经理,并位居前列,掌管着50亿美元的资产,拥有许多投资者,有100位机构投资者跟随着 他。与奥肖内西相似,他也在1996年成立了基金,可是运气并未比奥肖内西好多少。在以后足足4年的时间里,他从未跑赢过市场,以至于许多投资者纷纷离他 而去,最后只剩下4位投资者。这是因为理查德只使用一个公式,并且根据这个公式挑选股票。这种方法曾经有效过许多年,但是在其中的一段时间内就是没有效 果。然而普泽纳仍然顽强地坚持认为他的做法是正确的,因为他只买进市场中价格与正常盈利比最低的股票。很显然,普泽纳的词典里从未出现“放弃”这个词。

    格林布莱特既是哥伦比亚大学的教授,又是戈坦资本管理公司(Gotham Capital)的创始人。戈坦资本自1985年成立以来,获得了高达40%的年回报率。格林布莱特写过《股市稳赚》的一本小书,他在其中提出了一个“神 奇公式”。运用这个公式使得戈坦公司的投资屡试不爽。可以这么说,长期以来戈坦公司的资产就是依靠这个公式“神奇”地堆积起来的。但是即使这样的神奇公式 也并非总是有效,确切地说,它可能只在60%的月份里有效。比如在2002年,他的公司下跌了22.5%,跑输市场0.7%。最有意思的是,其中有一年, 他的儿子在3月份开始投资,做得不错,而他的女儿在8月份开始投资,则大赔特赔。他的一个编辑采用他的方法,最终完美地宣告失败。然而,与普泽纳一样,格 林布莱特的词典里也从未出现“放弃”这个词。

    看起来即使掌握一种公式也并不意味着就战无不胜,因为投资没有这么简单,公式并不可能每次都有效。推及到价值投资,道理是一样的。假如一个公式一直都很有 效,那么它就一点效果也没有,因为一直很有效的话,大家都会采用它。而当方法并不总是有效的时候,如果连续几年跑输市场对投资者而言很难接受,这也是一些 价值投资者半途而废的原因。一个人长期坚持自己的选择并不容易。虽然投资者长时间地研究,其结论也不一定就是正确的,短时间内仍有失败的可能。加上大多数 人十分短视,只注重一个月或一季度,最多一年的收益情况,一直坚持就更不容易了。而实际上评估业绩的应该至少放长到3年。格林布莱特曾说,在3年的滚动时 间段里,他的投资方法从未输过钱,尽管有时候它的表现不及大盘。短短的一年绝非最佳的持有期,如果短于一年则要考虑交易成本。不如意的事经常会发生,但是却需要坚持走自己的路,“因为你总能笑到最后。”

    格林布莱特指出,如果一种投资策略确实有道理,那么你的投资周期越长,你取得成功的概率就越大。“理想的投资周期是5年、10年或者20年。”所以问题的关键在于取决我们是否相信它会成功,并进行长线投资。否则当短期业绩不佳的时候,将无法坚持下来。价值投资之所以有效是因为它并不总是有效。约翰·坦普顿说得好,价值投资是最为持久而经得起考验的投资方法,然而却不是唯一的方法。长期来看没有一种投资方法注定是最好的。2010年的市场就是例证。然而纵观50年的历史,没有比“按基本价值买入”这种方法更为持久——购买那些相对于真实价值,价格被低估的公司。现在,我们思考一下:是继续坚持,还是准备放弃?

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民生银行定向增发交流会感受 01.12 随记 世路劳生

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按照民生银行未来三年总资产25%的增速来计算,净利润增速也应该在25%以上,这种增速市场却给予8倍的PE,真的是可笑到了极点.....

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事件:民生银行1月7日下午就非公开发行方案和最新经营情况与分析师和投资者进行间要交流。

 

纪要:

1. 非公开发行47亿新A股,募集资金215亿元
融资目的:银监会已不断提高对银行资本充足率、拨备覆盖率等要求,系统重要性银行资本充足率要求提高到 11.5%,非系统重要性银行 10.5%以上。未来 3 年,中国经济将保持较快增长,仅依靠银行自身的利润留存难以支持。再融资使民生银行具有了更加坚实的资本基础,有利于进一步扩张规模,实现利润稳健增长。
 

融资方式:非公开发行 47 亿新 A 股,发行价 4.57 元(以 1 月 7 日前 20 日均价的 90%计算),共计融资 215亿元人民币。定向增发对象为:上海健特生命、泛海控股、四川南方希望、中国人寿、中国船东互保协会、江苏熔盛、华泰汽车等;其中上海健特生命、泛海控股、四川南方希望、中国人寿、中国船东互保协会为现有股东。

 

采取非公开发行的原因:综合考虑三年发展计划,融资成本和时间等因素,采取了此方式。该发行方式的成本较低、整合时间较短,减少了对二级市场的冲击,也表明大股东对本公司未来发展充满信心。定向增发之所以只选择了 A 股,是因为股权分散,如果采取 A+H 配股,若配股率低则可能导致发行失败。在定向增发对象选择上,不能超过 10家且不能广泛征求对象,因此在老股东有意愿的基础上,只选择了几家民营企业。询价方式包括竞价和询价两种方式,07年时曾使用询价方式,当时套牢了一些投资者,本次定增考虑到投资者意愿,采取竞价方式。

 

2. 规模扩张计划
2.1. 
三年平均资产增速 25%
 
   预计未来三年总资产平均增速 25%
 

2.2. 
贷存比已经控制在 75%以下
 
  
2009年民生银行存贷比 78%,下半年 75%。过去一年大幅下降,目前基本在 75%以下了。未来按照新的模式,提升小微客户的资金贡献,公司业务也注重对负债有拉动的业务,只要做到平衡发展,贷存比就没有问题。

 

3. 商贷通定价能力强,今年注重深度开发
3.1. 
定价
 
   目前商贷通贷款利率上浮占比 26%。去年年底资金面比较紧张,小贷的利率高达 10%。现在资金需求很旺盛。
今年年初比去年年初的定价有明显提升。
 

3.2. 
在保持定价能力的同时,提高综合收益
 
   商贷通业务开展以来利率提升水平很快。去年远远完成年初制订的 1000 亿、十万户的目标,且后几个月的收益大幅提升。目前对 3年左右总量增加到 4000-5000亿很有信心。
 
  
2011年规划的是做提升版,深度开发客户,提高综合收益。现有客户十几万,今年可能再增加十几万,新一年在资产负债自求平衡方面下功夫。
中小企业和小微企业的发展应该也是国家十二五发展的一个重要方面,支持力度只会增加不会减少。


3.3. 
商贷通资产质量
 
   大体上放了 2800亿左右,已经回来了 1000多亿,不良 1亿多。
 

4. 
融资平台贷款资产质量
 
   关于融资平台的清理从 3月开始至今,效果比较好。民生目前部分覆盖和无覆盖比例很少,完全实施名单管理,一是在地方政府配合下,会有新的资产注入,抵押物增加;二是无覆盖的企业很多是合作多年的层级很高的融资平台,在民生有大量的负债贡献;三是确实有极少的部分现金流和抵押物覆盖不够,但 CBRC还没有准确的时间表,预计对资产质量、拨备等都不会有大的影响。
 

5. 事业部制改革将继续深化
 
  
事业部制三年改革后积累了很多经验,发现了一些问题,正在做改革的深化。具体的中期目标方案正在形成中。方向是更具有专业化,人、财、物保证,细分市场在更多、更深的范围中延展。

 

6. 对利率市场化的看法
 
  
利率市场化改革要经历较长的时间完成,短期难以一蹴而就。贷款利率市场化步子比较大,在目前贷款需求较旺盛的环境下,贷款利率下限作用不大,外币存贷款利 率、同业市场利率也放开了,就差存款利率了。但目前银行的盈利模式还是靠存贷利差,要是放开存款利率的幅度比较大,对银行风险管理、资本补充都会有较大的 影响。预计可能会在部分银行试点,从大额到小额、长期到短期放开。以后可能逐步将 5 年期、3 年期存款在基准利率的基础上放开一定的幅度,但这部分占比很小,放开对成本影响不大。民生银行也在积极应对:如向民营和小微转型,客户定位差异;推进事业 部改革,实现专业化,获取更多的中间业务收入等。

民生銀行 民生 銀行 定向 增發 交流會 交流 感受 01.12 隨記 世路 勞生
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星巴克印象 随记 世路劳生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100p8m5.html

  一直以来都以后星巴克是类奢侈品的连锁消费企业,应该有较高的毛利率和净利润,且极少的负债。这两天看了它最近10年的报表,发现其实不然。05年到10年销售收入(including licensing and foodservice and

other)分别为

                 2005    2006    2007    2008    2009    2010

销售收入         63.7    77.9    94.1    103.8    97.7   107.1

毛利润           37.6    46.1    54.1    57.4     54.5   62.5

   

    对应的毛利率为59%   59.2%   57.5%   55.3%   55.7%   58.4%,净利润分别为4.94   5.64   6.73  3.16   3.91   9.46,对应的净利润率为7.8%   7.2%   7.2%   3.0%   4.0%   8.8%. 撇除2008和2009 Restructuring charges的影响,这个数字也还算比较稳定,但比我想象的低多了.并且,星巴克过去3年一直有7亿美元的短期借款,加上长期借款负债超过10亿美元, 这占了净资产的40%以上,对于这类轻资产的公司,这个数目有点庞大。且流动比例也长期低于1.0,并非我之前想的那样。

 

    然后来看看成长性,能找到最早的数据时1994年,从1994年--2010的净利润分别为 0.13   0.26   0.42   0.57   0.68   1.02   0.95   1.81   2.13   2.68   3.92   4.94   5.64   6.73   3.16   3.91   9.46(亿美元),如果考虑从94年到2010年净利润增长了72.77倍,16年复合增长30.7%,如果从95年算起(因为94到95年的增长属于 非正常年份),15年复合增长27.1%,不管怎么说这个增长的速度都相当惊人,1995年时的营业额为4.65亿,也就是说这15年营业收入复合增长了 23.3%,可以看出净利润率还是不断攀升的.

 

    最后来看看估值,星巴克的股价在1995年处于这16年中最低时期,股价最低见1.44,此时总市值11亿美元,不过此时股价都以相对1992年上涨近一 倍,市盈率为42倍,PB接近3倍,从95年开始到99年这五年终,股价一直稳步攀升,在1999年初期,股价涨至9.4,此时市盈率接近70倍,PB8 倍;然后再接下来的五年里股价一直在10块钱左右徘徊,从2003年开始继续上涨,一直到2006最高涨到37.8,此时总市值高达290亿美元,市盈率 到了58倍,动态PE也有50倍,而PB13倍,2008年金融危机时期星巴克的股价最低跌倒8.9,市盈率跌到了10倍,此为历史最低PE,PB也仅仅 只有2.7倍,目前星巴克的股价在33美元附近,总市值250亿美元,市盈率26.4倍,PB6.8倍,此外由于海外业务增长强劲,公司预期2011财年 每股收益将达到1.45左右,也就是说,动态PE大致在23倍左右.

 

    结论:能长期保持25%以上成长的企业少之又少,不过在这个世界上的确存在,星巴克就是一例。但即便是成长性如此好的企业,在估值过高的情况下买入回报依 然很低.星巴克从97年后进入了成长相对稳定的时期,97年2007年这十年净利润增长了12.2倍,复合年增长28%,但是如果投资者在97年以5.2 的价格买进,到了2007年星巴克的价却只有20美元,算上分红年回报差不多15%,远远低于了公司自身的成长,原因就在于PE从97年的72倍下降到了 07年的22倍.所以,优秀公司依然要以便宜的价格买入。

巴克 印象 隨記 世路 勞生
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畅丰车桥研究 01.24 随记 世路劳生

(greatsoup 按  : Warning: 福頭股,要小心)

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100p77v.html

最近随着畅丰车桥的连续下跌我也逐步加重了仓位,长远来看畅丰还是受制于产能,不过最近王桂模说逐步 将维修收入的比例从64%提高到70%,因为其毛利率高达35%,这是一个非常正确的方向,从国外的经验来,做aftermarket的产品业务更稳定。 但是畅丰目前20%以上的净利润率能否保持值得思考。

    畅丰目前还有一个很严重的问题,就是Accounts receivable,以今年来看估计要达到销售规模的40%,这在车桥行业已经是惊人的高了,考虑到目前规模大幅扩张的情况下,稍微可以理解,也只有走一步看一步。
    券商们预计今年实现净利润2.85亿,这也是招股说明说里面预测的下限值,不过在这一点上我似乎比券商们乐观很多,至少上3亿问题不大,毕竟整个第四季度 都是车桥行业的旺季,从2010年产能来看,今年增长30%以上也是完全可能的,香港市场有时估值也很奇怪,以今天的收盘价计算,畅丰车桥总市值差不多 24亿RMB,以我的净利估算,静态PE刚好8倍,期待畅丰未来的精彩故事。
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行業分析

行業.銷售複合增長率(2003-2009)
行業.車橋維修市場佔整體零部件維修市場的百分比為20%
行業.車橋維修市場平均複合增長率(依弗若斯特沙利文2015年預測)
暢豐車橋分析

成本結構

銷售預測
銷售渠道
產能(至2010年)
 
  跟据招股书,畅丰上市前的业绩表现及边利毛润表现如下:
 
单位:人民币千元
2007
2008
2009
2009/6
2010/6
营业额
176668
417830
801151
331178
694566
销售成本
-126551
-298595
-549373
-241582
-470445
毛利
50117
119235
251778
89596
224121
销售及分销费用
-2153
-7764
-17572
-6522
-10802
研发开支
-526
-2995
-8540
0
-5858
行政费用
-5994
-17343
-27132
-9245
-26605
财务费用
-2933
-7745
-12700
-5777
-10162
除税前溢利
42255
93170
190912
69259
172997
税项
0
-1593
-28128
-9576
-25458
纯利
42250
91577
162784
59683
147539
 
 
 
 
 
 
占营业额
2007
2008
2009
2009/6
2010/6
营业额
100.0%
100.0%
100.0%
100.0%
100.0%
销售成本
-71.6%
-71.5%
-68.6%
-72.9%
-67.7%
毛利
28.4%
28.5%
31.4%
27.1%
32.3%
销售及分销费用
-1.2%
-1.9%
-2.2%
-2.0%
-1.6%
研发开支
-0.3%
-0.7%
-1.1%
0.0%
-0.8%
行政费用
-3.4%
-4.2%
-3.4%
-2.8%
-3.8%
财务费用
-1.7%
-1.9%
-1.6%
-1.7%
-1.5%
除税前溢利
23.9%
22.3%
23.8%
20.9%
24.9%
税项
0.0%
-0.4%
-3.5%
-2.9%
-3.7%
纯利
23.9%
21.9%
20.3%
18.0%
21.2%
 

暢豐 車橋 研究 01.24 隨記 世路 勞生
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谭木匠要坚持手工特色 随记 世路劳生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100p9ag.html

这个是两年前《品牌世界》对谭木匠的采访,很遗憾,作为重庆人我都始终没有感觉到‘谭木匠’这个品牌。几年前买过,那时候还很便宜,一把梳子20-30 元,现在一般都在60-200元,还是感觉太贵了。况且梳子是属于耐用品,决不能划为快速消费品这一类,完全不具备可乐和See's candy的特性。不过,非常赞同谭传华的经营方法,五百强不如五百年。说实话,卖梳子要卖到五百强确实太难了,有百年老店的梦想也许能让谭木匠走得更 远......

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谭木匠要坚持手工特色

《品牌世界》 :品牌个性在于文化内涵,谭木匠的品牌形象是如何打造出来的?

谭:谭传华(以下简称谭)中国许多连锁店都是单纯卖产品,但谭木匠卖梳子的同时还附带卖文化。无论从名称、说明书,还是附赠的小人书,谭木匠给人的都 是中国古典文化形象。比如谭木匠的家史,消费者一走进店里就能触摸到这个品牌的灵魂,感受到浓郁的人文氛围。谭木匠出过一本叫《我善治木》的书,里面的文 章全是员工写的,你能深切地感觉到店员对企业文化有种发自肺腑的认同感。许多企业一提企业文化就会想到“拼搏”、“奋斗”、“自强不息”这些概念性口号。 这不是文化,真正的文化能传递到你的基层员工心里。

《品牌世界》 :当初是怎样开始做连锁店的?

谭:当时某杂志发了一篇文章《快乐的谭木匠》后,在全国引起了很大的反响。后来一个南充人想要加盟谭木匠,并且要开连锁店。我当时承诺他,如果你亏损 了就把货退给我。直到现在我还是这样承诺,而且写在了加盟合同里。现在漫天广告都在说,投资一万就可以赚一百万。加盟这些项目的人智商太有问题了。谭木匠 从来没有一个广告说,加盟谭木匠能赚大钱。

《品牌世界》:2004年谭木匠收到700多份加盟申请,只批准了48家,去年收到1000多份申请,你只通过了93家。如此严格的加盟审批会不会影响发展速度?

谭:其实我们在几年前就可以做到1000家,但一直都在控制。对于那些不诚实的加盟商,宁可赔钱,也要否定。我现在遵循的是百年老店的思考模式。

《品牌世界》 :在经过高速扩张阶段之后,谭木匠是否遇到了一个缓慢增长的瓶颈期?

谭:我不认为企业一定要快,有一个企业家说得很好:做五百强不如做五百年。这句话非常有哲理。做五百年比做五百强还要难,企业做大也许10年、20年就可以了,但是你无法预估到你的后代是否能延续下去。

《品牌世界》 :那为什么不扩大厂房,扩招工人,把规模做得更大?

谭: 首先,手工业主要是师傅带徒弟,需要帮、传、教,一旦速度过快,很难把握产品质量。另外,谭木匠手工的产品特性决定了不能快速扩张,如果量太大,生产就会 跟不上。我不打算实行非常工业化的流水线作业。谭木匠要做百年老店的梦想不可能在我这一代实现,还是留一部分给下一代人去做吧。

木匠 堅持 手工 特色 隨記 世路 勞生
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銀行不良貸款核銷 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100rgq4.html

從銀行財報上經常看到各家銀行實現不良貸款餘額和不貸款率雙降的好景象,中國銀監會每年也都說中國銀行業又取得不良貸款雙降的好景象,很多人因此產生了質疑,中國銀行業的貸款每年飛速增長,但不良貸款餘額卻不增反降,這是中國銀行業為了融資圈錢,掩飾內幕, 把不良貸款做成了正常貸款,利潤都是通過報表做出來的,而不是真實經營出來的。銀行不良貸款餘額不斷下降,說是做不來的不假,但是是銀行的財務制度處理 的,並無粉飾太平之意,銀行每年都對一部分不良貸款進行了核銷,只要銀行每年核銷的不良貸款高於新增加的不良貸款,則銀行的不良貸款餘額就是逐漸降低的。

由於核銷的不良貸款必須用撥備金填補,核銷力度大,則總撥備金將降低,這將降低銀行總貸款撥備率。以往銀監會強化對不良貸款覆蓋率的監管,因此銀行業有對 不良貸款進行核銷的衝動,因為在同等資產質量和資產減值的前提下,核銷力度越大,不良貸款餘額基數越小,不良貸款覆蓋率越高。如果未來實施對貸款撥備率的 監管,且該指標定的太高,那麼貨款質量稍好的銀行就減少不良貸款的核銷,這樣中國銀行業將出現不良貸款餘額逐年上升的新景象。

    表1列出了幾家典型銀行從2005年到2010年中期對不良貸款核銷的情況。從這幾年看,我國銀行業加大了對不良貸款的核銷力度,多數銀行新增加的不良貸 款低於核銷的不良貸款,實現不良貸款餘額降低;也有一些銀行雖核銷力度很大,但因信貸管理不完善,不良貸款增加高於核銷的不良貸款,不良貸款餘額增加,如 民生銀行,2005年不良貸款餘額是48.3億,從2005-2010年中期共計核銷了43.9億,高於招行和興業,但2010年民生銀行的不良貸款餘額 仍達75.1億。華夏銀行這5年半來對不良貸款核銷力度較大,5年半共核銷了76.3億,但2010年中期不良貸款餘額仍高達62.8億,僅比5年前的 71億稍有降低,而這5年半來,華夏行業不良貸款增長率僅109.3%,華夏銀行新增加的不良貸款卻較高。
 
交行不良貸款餘額是上升的,這主要是其對不良貸 款核銷力度不足,新增不良貸款較多。深發展這5年半的核銷力度最大,共計核銷了143.6億,這主要是深發展的舊賬太多,2005年不良率達9.33%, 其實這5年半來深發展新增不良貸款不多。這5年半來真正實現不良貸款下降是招行,招行即使不對不良貸款進行核銷,2010年中期的不良貸款餘額仍低於05 年的,而且招行這5年貸款增速僅低於興業,貸款增長了176.6%,這說明2005年招行對不良貸款的測定是較嚴格的。興業剔除核銷影響後的實質不良貸款 率仍是最低的,只有0.91%,與招商相當,興業銀行與招商銀行的資產質量最好,興業相對於招商、浦發、建行、交行,其不良貸款核銷力度最大,這就降低了 興業的不良貸款撥備金餘額,導致興業銀行高不良貸款撥備率,低總貸款撥備金率的一高一低的現狀。
 
這5年半來,興業銀行實質不良貸款增長高於招商、深發展和 建行,但興業銀行近5年半來貸款增長率最高,達222.5%,儘管建行實質不良貸款增長不高,但其貸款增長最低,僅112%。綜合考慮貸款增速和實質不良 貸款增速,招商銀行和興業銀行對不良貸款的認定是較嚴格的,並非是人們想像中的通過展期方式大量將不良貸款轉化為正常貸款。通過細分招商、興業、深發展、 建行(均是這5年實質不良貸款速較低者)的貸款投放行業,這幾家銀行個人住房抵押貸款均是佔比較高的,而個人住房抵押貸款不良率低,這就是它們近5年半新 增不良貸款較低的主因。
表1
 
05年不良率%
05年撥備金
05年不良餘額貸款
05年貸款餘額
五年半核銷總額
10年中撥備
10年中期不良貸款餘額
10年中期貸款餘額
剔除核銷後實質不良貸款
貸款增長率%
實質不良貸款增長率%
不良貸款核銷度%
剔除核銷後不良率%
興業
2.33
5112
5647
242361
3220
10846
3890
781650
7110
222.52
25.91
45.29
0.91
招商
2.58
13510
12167
471589
3136
26337
8850
1304428
11986
176.60
-1.49
26.16
0.92
浦發
1.97
10577
7431
377208
4624
19540
6465
1031069
11089
173.34
49.23
41.70
1.08
民生
1.28
4840
4828
377188
4388
17234
7512
937632
11900
148.59
146.48
36.87
1.27
華夏
3.04
4932
7104
233684
7626
12197
6283
489022
13909
109.27
95.79
54.83
2.84
深發
9.33
6233
14572
156184
14362
5136
2292
368488
16654
135.93
14.29
86.24
4.52
交行
2.4
12519
18068
752833
9060
40828
25333
2028609
34393
169.46
90.35
26.34
1.70
建行
3.84
63085
94469
2460130
29802
132672
65168
5215973
94970
112.02
0.53
31.38
1.82
 

銀行 不良 貸款 核銷 世路 勞生
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招商銀行2011年一季報淺析 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100rnkz.html

 

  總體說來,招商的第二次轉型在一步一步推進中.....

1. 一季度淨利潤88.1億,同比增長49%,這一點沒有什麼好說的.

2. 一季度實現淨利息收入173.57億,淨利息收益率達到了2.98%,2010年全年是2.65%,這樣粗略估算一季度平均生息資產達到了23300億, 雖然一季度貸款只增長了743億(5.2%),但是生息資產增長了近1800億(8.3%).同時資本消耗也相當大,核心資本充足率降到了7.66%,已 經到了非融資不可的地步了.

3. 就招商銀行公司來講,總貸款撥備率提高到了2.16%,離傳說中的2.5%撥備目標不太遙遠,管理層所說2014年達標基本可信.不良貸款率0.63%.一季度撥備接近20億,單季撥備率4.7%,這一撥備足夠充分.

4. 就公司而言,活期存款56.7%,基本與去年低持平.零售存款佔比36.4%,這一比例相比去年底略有下降.這一數據目前民生銀行是17.38%,浦發銀 行17.1%,興業銀行16.4%,中信銀行17.38%,深發展15.13%,所以說相對其他銀行招行優勢依然非常明顯,這依然是招行低成本的最大競爭 力.貸款中零售貸款佔比達到35.26%,略高於去年底的34.65%,零售銀行的特色繼續深化.

5. 金葵花客戶數量達到71.5萬戶,也就是說一季度金葵花客戶增加了4.5萬戶,這一數字應該相當驚人.這一趨勢希望招行能夠延續.

6. 永隆銀行總資產,淨利潤,股東權益都有小幅增長,不足的是存款下降了1.2%,這一點應該引起注意.

7. 招行季報唯一美中不足的是管理費用略高了,一季度業務及管理費73.15億,同比增加33.46%.招行最近5個季度的管理費用如下:54.81億,60.63億,72.74億,96.63億,73.15億. 目前還看不出任何招行節約資本的行為,需待繼續觀察.....

招商銀行 招商 銀行 2011 年一 季報 淺析 世路 勞生
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黃金簡史(下) 世路勞生

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黃金確實很實在,金光閃閃沉甸甸的,與美人一樣讓人感到生活的美好和真實。但是,千百年來的歷史一次次證明當我們把黃金視為穩固大船的鐵錨且不加防範時,終有一天滔天巨浪會掀翻大船的

打破黃金牢籠

1944年,佈雷頓森林體系建立,國際經濟體系的核心從黃金變為美元,當時的美元有世界黃金準備的75%支持。美國持有黃金200億美元以上,債務卻不到100億美元,可謂盛極一時。

但好景不長。美國經濟超強的地位到了1960年已受侵蝕,當年的外國人持有的美元流動資產已從1950年的80億美元增加到200億美元,這也就是說,如果全數兌換成黃金,美國的黃金存底便會立刻見底。

敏感的黃金投機客開始挑戰1盎司35美元的官價,而美、英、法、德、意等國家在1961年起成立黃金總匯,聯合平抑黃金價格。

戲劇性的是,一直對美國很有看法的法國總統戴高樂突然倒戈,在 1965年呼籲大家恢復金本位制,因為美元失去了十多年前彙集巨大黃金的基礎,美國的黃金儲備佔世界總量的比例已從1949年的75%下降到50%以下(到了60年代結束已是30%以下)。1967年,法國退出黃金總匯。

戴高樂站在投機客的一邊不無私心。法國是美國以外全世界擁有最多黃金的國家,如果按它宣稱的將每盎司黃金提到70美元的水準,法國將大賺一筆。

不過,戴高樂想終結美元的特殊地位,是很多國家所樂見的。「美元本位制」使得只有美國人可以用大量印刷的美鈔作為國外支出的資金,而別的國家都必須在國際收支有了盈餘才能「賺取」黃金或外幣。

結果是,美國無限制地用美元彌補國際收支赤字,美元氾濫成災,將國內的通貨膨脹輸出並加劇了世界性的通貨膨脹。而美國黃金大量流失時,美元作為國際儲備物 質基礎大大削弱,最後它和黃金的固定聯繫被切斷,紙幣流通規律遂發生作用。美元相對黃金必然貶值,1盎司黃金35美元的官價已不堪一擊。

1967年11月18日,英鎊在戰後第二次貶值;1968年3月17日,「黃金總匯」解體;1969年8月8日,法郎貶值11.11%。

1971年8月15日,美國總統尼克松發表電視講話,關閉黃金窗口,停止各國政府或中央銀行持有美元前來兌換黃金。美元掙脫黃金的牢獄,自由浮動於外匯市 場。在當時,這一招的功效還壓迫了西德和日本兩國實現貨幣升值,改善了美國國際收支狀況。接下來就是黃金價格像一匹野馬那般狂飆突進了。

1972年這一年,倫敦市場的金價從1盎司46美元漲到64美元。

1973年,金價衝破100美元。

1974年到1977年,金價在130美元到180美元之間波動。

1978年,石油輸出國組織的原油再度飆漲,達一桶30美元,導致金價漲到244美元。這一年的7月3日,一位著名的女喜劇演員要求60萬美元的酬金用南非金幣支付,而不是用美元。

1979年,金價漲到500美元。這一年3月12日發行的美國《商業週刊》封面上的自由女神像淚流滿面,標題是《美國的衰落》。10月,美國通脹率衝破12%,黃金成為對抗通脹的有力武器。

1980年元月的頭兩個交易日,金價達到634美元。

也就在這個時候,全世界各大央行行長和財經首腦的市場智商低能暴露無疑。在此之前,各大央行拚命拋售黃金儲備,美國財政部總共拍賣了6%的黃金儲備。而現 在,面對如此強大的黃金牛市,他們開始高談闊論要恢復黃金在貨幣體系的傳統角色了。典型者便是美國財長米勒,他宣佈財政部不再出售黃金。

在米勒宣佈之後不到30分鐘,金價便大漲30美元,達715美元。到了元月21日,金價創下850美元的歷史新高。美國總統卡特不得不出來打壓金市,表示一定會不惜任何代價來維護美國在世界上的地位,當天收盤時金價下跌了50美元。

1980年2月22日,金價重挫145美元。

現當代首次黃金大牛市宣告結束,時間長達12年。

金價從1968年的35美元漲到1980年的850美元的12年間,每年有30%的獲利率,遠超過同期的7.5%的通貨膨脹率。

這次黃金大牛市的報酬率也超出了當時美國歷史上最長和最亮麗的股票大牛市:1949年到1961年的12年間,它的年均報酬率是19%。

1980年黃金投資額達1兆六千億美元,已超出只有1兆四千億美元的美國股票市值。而在1959年,黃金的投資額僅是美國股票市值的五分之一。

可惜在這麼壯觀的黃金多頭市場中,真正的贏家是那些供應黃金的賣方,比如金礦主之類。就像各種市場的大牛市,看多投機客未必賺了很多錢,金價從35美元漲到850美元,要有多大的想像力啊!恰恰相反,那些在850美元還在追漲的人要比在40美元買進持有的人要多得多。

伯恩斯坦就舉過這樣一個例子,美國阿拉斯加州退休基金在1980年進場,以691美元的價格買進一噸黃金,在同年年底以575美元的價格又買進一噸,1983年3月,它以414美元拋出這些黃金。

一熊就是二十年

1981年,金價每盎司的盤勢峰頂是599美元。到了1985年,盤勢降到 300美元左右。1987年,美國股市崩盤後,黃金價格觸及486美元的峰頂後便一路下滑。

下面我們別出心裁,從《信報》林行止先生的政經短評專欄中摘出1988 年至1999年的一些有關黃金市場的隻言片語,感受當年市場的氛圍。

1988年2月8日:上週五每盎司金價以439美元收市,令黃金好友捏一把冷汗,因為金價支持點正好在此水平,技術分析告訴我們,此水平一旦跌破,金價就如入無支持之境,要跌至什麼價位才能企穩,技術派已不敢肯定,艾略特理論的指示是180美元。

1988年8月20日:既然投資者憂慮經濟衰退遲早來臨,那麼黃金是不應忽略的投資工具。在30年代股市大崩潰時,最有代表性的金礦股 Homestake的股價從1929年的7美元上升至1932年的46美元(期間道指跌幅達90%)。

1989年2月1日:金價從1980年1月20日的歷史高位850美元計,到 1988年年底,美元金價已跌去52%。在這十年內,美國的通脹率升幅共達 90%,以低通脹率見稱的日本也在20%的水平,而黃金的這段走勢說明它沒有抗拒通脹的能力,黃金應從「保值商品」上除名(有意思的是,若以日元計,這十年的金價跌幅最歷害,達75%。)。

在80年代,黃金無息成本的弱勢凸現。因為在70年代,債券孽息及銀行利息都低於通脹率,也就是「負利率」,這時黃金無息可以忽略不計,到了80年代,債券和其他固定利息的投資工具所提供的收益高於通脹率,令黃金的魅力驟然失色。

1989年2月13日:名畫和古董與金銀一樣是無息產品,為什麼前者在80年代的價格大漲?原因是物以稀為貴。名畫和古董往往是獨一無二的,而金銀能不斷生產。

1989年11月15日:金價從9月中旬的350美元回升至11月14日的391.5美元收市,兩個月升幅達11%,令「金甲蟲」興奮不已,但往上已難有作為。

1989年12月9日:金價在11月27日見427美元之後,市上傳出蘇聯大量拋售黃金的消息,令市場價格大幅波動。事實上,在過去十多年中,作為世界第二大黃金出產國的「蘇聯賣金」傳聞,對下降的金價發揮了巨大作用。

金價確實與通脹率無關。1981年,美國通脹率上升8.9%,當年金價卻大跌32%;1986年通脹率跌至1.1%,但當年金價上升19%。

1990年5月24日:市場出現18.7噸(每噸為二萬七千盎司)黃金的沽盤,是美國清盤官將最近申請破產的儲貸銀行及財務公司所持黃金集中推出套現,金價大跌,推低至360美元。

1990年7月12日:1989年新產黃金加上舊金翻碎金整合(鑄成金條)等來源,黃金總供應量為二千七百二十三噸。在需求方面,首飾用去一百三十八噸、電子業用了一百三十八噸,金幣消耗量一百二十三噸,其他(主要為實金持有者)購進了六百五十一噸。

首飾金的需求佔了黃金總供應量的67%,而且1989年的首飾用黃金較 1988年的約一千五百噸增長了23%。儘管如此,金價仍是不振。1988年,各國央行買賣黃金出現淨購額285噸,1989年則為淨賣額二百五十五噸。

由於冷戰式微,黃金作為政治保險效用也消失了,無利息還得付倉租的黃金恐非精明的投資人所選。

1990年9月5日:伊拉克入侵科威特,金價從370美元反彈至417美元,又往下打回383美元。由於美國財赤日趨嚴重,美元匯價搖搖欲墜和全球信貸危機呼之慾出,金價長期看有向500美元的「頸線」靠攏的趨勢,一旦升至 500美元,最低升幅可令金價見700 美元,中間數為850美元,最高可見1000美元。

1991年1月12日:現在是「現金為王」,這與70年代末80年代初的「現金是垃圾」,簡直天壤之別,黃金已成為「一沉百踩」的商品。但金價仍有可能凌厲反彈。

1991年6月13日:金銀一齊上升,卻有不同的理由。盎司白銀價在3 月曾跌至4美元以下,不及其最高價的十分之一,原因是大家以為白銀供過於求。但5月中旬,美國一家機構認為白銀恰恰是求過於供,1991年白銀產量為四億 八千一百萬盎司,需求則達五億九千萬盎司。於是白銀大幅上揚,最高見4.64美元。走勢派指出,白銀好淡的分水嶺在4.22美元,已進入上升軌道。

至於黃金,則是窮極思變。大部份機構投資者組合已沒有黃金,美國大規模互惠基金Kemper上月解散屬下的黃金基金。買賣黃金礦股票的華盛頓Spokane證券交易所宣佈暫時停業,等等。人們終於開始反向操作,令金價反彈。

還有一個「恐懼指數」也有意思。美國的一位投資顧問根據美聯儲存金時價與美元(M3)供應量的關係,製成一項恐懼指數。五月底盎司金價360.75 美元,美聯儲存金二億六千一百九十萬盎司,M3發行量為四十億七千六百萬,等於每百美元含金值226美元,這便是恐懼指數2.26,它已接近尼克松在 1971年宣佈取消金本位創下的恐懼指數2點的紀錄。美元含金量2.26%,意味著其餘97.7%美元都是無中生有靠美國政府信用支持,而美國政府負債纍 纍,這97.74美元全是借貸而來。於是,人們拋美元買黃金。恐懼指數的最高點是10點,正在1980年黃金歷史天價時。

1994年10月8日:英國著名的裁縫街的西裝,數百年來的價格都是五、六盎司黃金的水準,是黃金購買力歷久不變的明證。盎司金價若突破396美元,下一個目標是406美元,此關一破,黃金牛市便告誕生,可看1200美元。

1996年2月5日:上週五盎司金價一度升達418.5美元,打破了1993年高價409美元,技術專家認為,此關一破,金價有機會破445美元。

各國央行不但賣金,而且租金。賣金方面,最高的是1992年賣了六百噸,1995估計為三千噸。金商看淡未來金價,因此設法向儲存大量黃金的中央銀行租 金,租期三年至五年不等,然後在市場沽出。對金礦主而言,這不過是把三五年後的產金以當前價格賣出,等於把未來利潤先行兌現,而央行則「盤活」了資產。據 英倫銀行12月上旬公佈的數據,僅倫敦金商就向央行租借一千五百噸。

若不算央行和售金,其它早已供不應求。1995年和1994年其金產量差不多,同為二千七百八十七噸,而消耗量在四萬噸水平,黃金赤字在一千一百噸至一千二百噸之間。

1997年7月8日:西方各中央銀行有秩序地消減黃金儲備。資料顯示,荷蘭央行直接沽金,比利時鑄造金幣變相售金,瑞士央行計劃分期出售約值五十億美元黃 金,建立「大屠殺黃金」,以示該國二次大戰期間大做納粹生意的悔意。上週四,澳洲公佈今年上半年陸續賣出約值十七億美元的黃金,雖然售金量不大,卻佔該國 黃金儲備的三分之二,說明不再把黃金視為主要貨幣和儲備。澳洲居南非、美國之後,是世界第三大產金國。

結果,盎司黃金美元價在370至400美元之間徘徊約兩年之久,上週四突然在紐約市場急挫,週五倫敦跌至324.75美元,為1985年以來的最低水平。

1998年3月24日:每盎司金價在1月9日跌至278.7美元的最低價,昨在294美元水平徘徊。黃金盛極而衰,現在其市價已低於平均生產成本每盎司 315美元,世界有一半金礦虧本,相繼停工勢所難免,這令過去二年出現新出土黃金供不應求,所提煉的黃金供應比需求少約一千噸,只是由於央行拋金及民間藏
金在金價前景看淡之下紛紛沽出,以致金價下挫之勢未能扭轉。

加拿大巴烈克金礦計劃大規模鑄造「創世紀金幣」,計劃用一千噸至二千五百噸黃金造此幣。如果計劃落實,將是耗金量最大的金幣鑄造,因為以往南非克魯格蘭金 幣一共耗金一千四百噸,1986年日本裕仁金幣用金量一百八十二噸,1991年明仁金幣用金六十噸。對黃金市場而言,這是一大利好。去年各國央行售金量是 八百二十五噸,「創世紀金幣」將可完全消化。

1999年7月6日:英倫銀行週二以每盎司261.2美元售出二十五噸黃金,籌集得二億九百八十萬美元,這是英倫銀行近二十年的首次拍賣,也是該行五次拍 賣的第一次。自英國公佈計劃在未來三至五年出售其七百十五噸黃金儲備的四百十五噸以來,金價已跌逾一成。消息宣佈後金價隨即跌破 260美元水平,達
256.4美元,創下20年新低。

黃金不會人間蒸發、磨損的「永恆價值」,為市場留下禍根。因為數千年來存世的黃金估計達十二萬五千噸,其中約三分之一在各國央行的金庫裡,其餘為私人藏金和首飾物。

一邊是央行大肆拋售(瑞士央行也計劃估售一千三百噸左右黃金),另一方面金礦主開採數量有增無減。原因有二:第一是黃金單位生產成本下降, 1998年跌20%,每盎司平均美元生產成本只有206美元;第二是礦務公司已發展出「產銅為主產金為副」的生產模式,估計副產的黃金1995年佔黃金總產量的9%,2005年將增至17%。黃金隨黃銅而來,意味礦場愈來愈不會把黃金產量與價格掛構。

有人已預估下世紀初金價見150美元,目前金價真的不知伊於胡底了。作為貸幣商品甚至純粹商品,黃金已失去「長期持有」的價值,這是投資者不得不承認和留意的。

經過十幾年的堅持和猶豫,我們的林行止先生對黃金的價值終於絕望了,大江東去矣。

是啊,持續二十年的黃金熊市,誰能料到?怎能不讓人絕望。

在上面一篇又一篇的短評中,林行止旁徵博引、絞盡腦汁企圖給下跌的黃金市場合理化,或者說,找些理由。但正如所有的大熊市,你可能找出上千個理由,結果卻發現沒有一個真正站得住腳的。

黃金一向被認為是抵禦通貸膨脹的利器,八十年代通脹不可謂不烈,但金價一再下跌。林行止究其原因,黃金不能生息,而且還要倉儲費,就是倒貼錢。

可是,為什麼無息且要花費保存費用的藝術品會漲呢?林行止認為它獨一無二。那麼,房地產在八十年代又為什麼會漲得那麼凶呢。因為到了 1990年代,藝術品價格表現平平,儘管通縮,房地產為什麼仍是上漲?

我們一般談論市場總會首先想到供需狀況。也就是說,供大於求,價格下跌;求大於供,價格上升。可是我們最終發現,市場的供求竟然與市場價格相互作用。從實際需求看,黃金是供不應求的,每年大約有一千噸的缺口。但各國央行的儲備買賣卻是追漲殺跌,讓黃金市場變得求不應供。

我們在上面已提到央行的「非理性」行為,這確實讓人大跌眼鏡。林行止那篇寫於1999年7月的短評,還大讚英倫銀行向來是很有眼光的呢!不過,它大敗給索羅斯,又在金價底部大肆拍賣黃金,實在難以讓人恭維。

不僅是英國央行,包括美國在內幾乎所有的央行,都遵循伯恩斯坦總結的「黃金跌得愈低,官金出售的可能性愈大」的規律。隨著黃金價格的上揚,從1982年的 375美元漲到1987年股市崩盤後的500美元左右,就少有中央銀行出售黃金。之後,黃金再次轉勢,到1992年時降到350美元左右,這段期間各央行 總共兌清了五百噸黃金。從1992年到1999年,黃金跌到300美元以下,各國央行總共出售了三千噸左右黃金,一年約四百噸。

最愚蠢的是,各國央行最後發現敵人就是它們自己。只要中央銀行持有的官金過剩,每次官金出售就會成為頭條新聞,金價就會下跌,出售所得相應減少。

面對如此不負責任又對市場產生舉足輕重影響的參與者,其他黃金市場投機者紛紛走避,這也在情理之中。

有趣的是,下跌的金價可能刺激了它的實際需求。1990年,用於首飾和電子工業的黃金比1980年高出50%以上,比1994年高出三分之一左右。單單用於首飾生產的黃金就比1850年高出一百倍,由於人口在此期間只成長了五倍,因此,平均每人的金飾消費增加了二十倍。

總而言之,黃金的實際需求遠大於供給,但金價還是持續下跌了。

市場是非理性的,至少我們還沒找到合理的解釋。或許《聖經》中記載的埃及「七年豐年七年災年」,也是黃金市場的一種自然常態,但當年埃及法老王在先知摩西的指導下,順利地度過了奇異的時代。而當代各國的央行卻把事情搞得越來越糟。

這也是「金本位制」讓人憧憬的原因,早在1875年,英國著名經濟學家傑文斯就警告說:「人們對貨幣問題的偏見多得數不清,所以依賴人們的才智去管理是不智的」。

儘管讓黃金成為世界各種貨幣粘合劑的「金本位制」失敗了,不過,人為管理的美元本位能取代得了嗎?在這兒,黃金市場可能再次找到了生機。

美元又衰落了

1999年8月26日,每盎司金價跌至251.9美元,創下二十年來低位,在底部橫盤兩年後,於2001年再次發力上攻,到2003年年底為414美元,漲幅達60%。

黃金在2001年復生是很有意味的事情。在此之前的十年中,美國人玩了一把乾坤大挪移,虛擬經濟佔據世界的舞台。它的決定性因素是兩個:人力資源和行業標 準。而IT經濟的主要原料是硅,一種數之不盡用之不絕的砂子。新經濟的對立面是舊經濟,主要組成部分之一是石油、農產品、礦產等能源和原材料產業,它們在 90年代被貶得低下三四。

遺憾的是,人們並不是僅僅活在虛擬空間中。我們要走動,就需要石油;要吃喝,就需要農產品;要蓋房,就需要鐵、鋁等原材料。隨著2000年科網泡沫完結,人們又開始追捧這些實物經濟,2001年的黃金等貴金屬上漲,只不過是接下來幾年商品大牛市的一個組成部分罷了。

另外一個重要因素是,儘管黃金一直在被「非貨幣化」,可是它的貨幣化或准貨幣化功能是否徹底喪失一直是有爭議的,尤其是當美元出現頹勢時,黃金又露出其崢嶸面目。

90年代的強勢美元似乎讓人想起了50年代的美元黃金時代。一方面,美國以昂貴的價格輸出標準品牌和新經濟技術,以低廉的價格購買勞動力和原材料;另一方 面,以亞洲為代表的高速成長經濟體系採取出口導向和重商主義,買入美元資產來平衡升值的匯率。而美國發達的金融資本市場,也使得其他發達經濟體系參與其 中,這些都造成了大量的美元需求。

強大的美國國力和強美元在2000年達到了頂峰,紐約時代廣場的國債時鐘停止運作,國家錄得了二千三百六十億美元的預算盈餘。但三年後的 2003年10月9日中午,國債時鐘上的數字是六萬八千二百億美元,一天後的10月10日,數字已經增加了十六億美元。


三年來,恐怖活動、戰爭和近六十年來最不濟的股市表現,令美國再次陷入赤字的深淵。布什帶著美國史上最大的赤字進入2004年的總統大選。高盛集團預測,2003年的美國赤字至少為五千二百五十二億美元。

人們估計,在未來的十年中,美國將出現一萬四千億美元赤字。美國目前的總負債是三十三萬億美元,佔美國GDP的294%,比大蕭條時的270 %還要高。

如此惡劣的國家財政,卻被美元作為世界領導貨幣的慣性掩蓋著。自 2000年起,美國M3供給增長2.3萬億美元,是歷史上前所未有的信貸擴張時期。說白了,是濫發紙幣,世界上充斥著美元。

美元貶值勢不可擋,2003年底歐元兌美元的比率已達1.25,美林證券預計,2004年底,歐元兌美元將升至1.33美元水平,而一美元將跌至90日 元。美元兌其他主要貨幣如此貶值,黃金沒有理由不升值。另外,從1980年黃金的盎司價格從850美元下降到今天的400美元,全球的M3供給卻從1. 8萬億美元上升為8.9萬億美元,升了四倍。

美國一直有把自己比擬為羅馬帝國的傳統。確實,它們現在變得越來越像,羅馬人不斷將道路和建築等風格輸送到世界各地,讓大家越來越羅馬化。但羅馬要保持與 眾不同的生活質量,就必須不斷通過武力來開拓疆土和掠奪財富,當它停止這個行動時,就是羅馬衰落的時候。美國行使霸權的策略當然要比羅馬隱晦得多,但它操 作的空間應該越來越小。

不過,不管是歐元、日元、人民幣或未來的亞元,都不能像當年美元那麼幸運地接替英鎊,成為世界的領導貨幣,它們只會構成多極的主要貨幣體系。從這方面來說,正如蒙代爾所言,黃金還真能成為其中的主要一員。我們已多次
強調,在貨幣方面,我們無法相信管理貨幣人的自我約束力,而黃金卻是地球
的產物,它的供給是有節制的。

黃金的供給由礦產金、再生金和官金銷售三部分組成。前面兩部分到目前變化很小,在經過持續八年的成長後,2002年和2003年的黃金新增礦金供給同比略微下降,再生金在2003年三季度同比增長5%,但比二季度的產量要小得多。

過往最不可思議的是管理貨幣的各國央行的官金出售。1999年9月的《華盛頓協議》約定包括歐洲央行在內的十五國央行五年內拋售黃金的限額為二千噸。預計 協議國央行和其他央行在2003年拋售了五百五十噸左右的黃金,同比下降1%。但官方售金在2003年第三季度顯著增加,比去年同期增加了54%,而且 《華盛頓協議》簽約國仍舊是售金的主力,其中瑞士再一次是其中最大的出售者,賣了七十三噸黃金。德國央行行長則透露,他們打算在2004年秋季到2009 年間出售四百到六百噸官金,該央行總共持有三千五百噸儲備。

我們相信,不少央行會隨著金價上漲不斷拋出黃金,市場因此震盪,但仍會持續走高。真正憂慮的事情是,有一天那些狂拋黃金的央行行長突然宣佈他們要重視黃金儲備的作用了。當然那一天也許離我們很遠。

一如對股評家,我們將各國央行行長視為黃金走勢的反向指標。

這裡我們絲毫沒有炫耀智慧的意思。記得當年享譽歐洲的大金融家羅特希爾德說過:「只有二、三個人是懂得貨幣的,而且他們都不是很有錢」,這對黃金而言也一樣。

黃金又開始被人視作穩定的投資工具乃至貨幣的標準之一了,固然是好事。可我們不能被千百年來的集體無意識所左右。黃金確實很實在,金光閃閃沉甸甸的,與美 人一樣讓人感到生活的美好和真實。但千百年來的歷史一次次證明,當我們把黃金視為穩固大船的鐵錨且不加防範時,終有一天滔天巨浪會掀翻大船的。

上面我們曾說到,1960年代,法國總統戴高樂看出了美元的破綻,號召大家回到金本位制。美元和黃金固定兌換比例最後崩潰了。不過,戴高樂利用了法國人對黃金的原始崇拜也沒有什麼好下場,法國的經濟出現蕭條,他因此下台。

黃金的物質性不變,往往掩蓋了它的變動不已。請記住,黃金首先且永遠是人性的折射。

黃金 簡史 世路 勞生
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談李寧估值 世路勞生

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最近在香港市場中資消費股遭到無情拋售,李寧匹克連連腰斬,李寧甚至觸及8.25港幣,跌破08年金融危機時的地點,回到了06年的水平,算上分紅也就5 年原地踏步,終點又回到了起點。2006年4月李寧股價在9港幣左右,市值90億人民幣,05年盈利1.87億,市盈率48,投資者對李寧未來能夠告訴成 長的良好願望在未來5年確實是現實了,淨利潤從2005年的1.87億增長到了2010年的11.08億,五年增長了5.93被,複合增長率為42%,但 是目前市值75億RMB,市盈率6.5倍,估值下降了86%。

    再看看上證50,今天專門自己統計了一下,截止到2011年8月31日,總市值11.81萬億,2010年淨利潤1.34萬億,靜態市盈率10.39倍,2011年上半年7043億,動態市盈率8.39倍,上半年淨資產6.54萬億,PB1.81倍。

    也許,上證50在走同李寧完全相反的一條路。

李寧 估值 世路 勞生
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阿里巴巴企業分析--江濤 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100uxhq.html

本文要研究的對象是淘寶網(Tabao.com)、淘寶商城(Tmall.com)和一淘網(Etao.com),這三項業務均為淘寶公司旗下業務,為阿里巴巴集團全資所有。

 

淘寶網成立於2003年,是中國最大的C2C購物網站,目前擁有8億多條產品訊息和超過3.7億名註冊用戶;淘寶商城由淘寶網於2008年4月推出,將淘 寶業務由C2C擴展至B2C領域,2011年6月淘寶商城成為獨立業務,目前在其上擁有4萬個商家共7萬個國際和本地品牌;一淘網由淘寶網於2010年 10月推出,定位為獨立的網上購物搜索引擎, 2011年6月成為獨立業務,目前收錄的商品總量超過6億,B2C商家數量超過千家,相關購物信息超過2億條。

 

2011年6月16日,阿里巴巴集團宣佈升級「大淘寶」戰略至「大阿里」戰略,將淘寶公司分拆為三個獨立公司——淘寶網(沿襲原C2C業務,主要服務小 客)、淘寶商城(平台型B2C電子商務服務商,主要服務品牌商)、一淘網(一站式購物搜索引擎,服務所有商家、產業鏈和消費者)。

 

一、淘寶網

 

1.淘寶網如何崛起

 

阿里巴巴2003年推出淘寶網基於四點考慮:1.阿里B2B業務開始盈利,有實力圍繞核心業務進行多元化拓展,尋求新增長點;2.電子商務不存在邊 界,B2B、B2C、C2C均可共享同一種模式的電商平台,進入C2C對於阿里並沒有特別難度;3.eBay高調進入中國,為阿里巴巴帶來C2C領域競爭 的緊迫性,馬云決定 「通過進攻來防禦」;4.雅虎日本擊敗eBay日本,樹立本土化公司成功先例。以上四點整理自馬云口述,前三點基於戰略及現實考慮,第四點為直接催化劑, 為阿里帶來C2C作戰信心。以下有必要簡單說下雅虎日本與eBay之戰,因為淘寶幾乎重複此過程。

 

1.1雅虎日本與eBay日本之戰

 

eBay日本2000年3月起在日本國內開始提供拍賣服務,根據拍賣品的價格向拍賣品展示者收取每件30日元至7500日元的手續費。eBay日本推出 時,雅虎日本從事線上拍賣業務僅5個月,但雅虎日本採取免費策略。雙方差距很快拉開,雅虎日本不管從用戶數還是物品數上,增速均超過均eBay日本。 2001年3月,在競爭壓力下eBay日本宣佈免費,但已難挽頹勢。2002年,雅虎日本開始盈利,同年3月eBay撤出日本。eBay高管總結失敗原因 包括:1.不瞭解日本市場,高管空降,管理本地化工作滯後;2.進入時間晚,採取收費策略,錯失先機;3.市場策略失效,在廣告宣傳推廣、品牌建設及用戶 服務上,均未做出正確決定。

 

1.2淘寶C2C與eBay易趣之戰

 

從2003年到2005年,淘寶只有一個競爭對手—eBay易趣,淘寶崛起的過程與eBay易趣衰落過程同步。在《淘寶網:倒立者贏》一書中,沈威風對於淘寶如何擊敗eBay有著詳盡的敘述。以下根據上述著作及各方資料做幾點簡要整理:

 

•收費模式與免費模式。eBay易趣堅持收費模式,收取店舖費、商品登錄費和成交費。店舖費與商品登陸費成為阻礙賣家數量與商品(SKU)量增長的直接因 素。與此相反,淘寶網從一開始即實施免費策略,馬云稱之為「拿在手中招搖的紅手帕」,吸引大批賣家前來,在2005年免費期截止後,再次宣佈免費3年;• 拍賣模式與集市模式。eBay易趣承襲美國eBay車庫拍賣流程化交易方式,而淘寶採取類似中國傳統集市交易方式,即Small B2C 路線。後來證明淘寶的路線是正確的,因為中國經濟環境中並沒有大量稀缺貨品和質量難以預期的二手貨,也沒有二手商品買賣傳統,擁有的是巨大的、參差百態的 購物需求,淘寶通過聚集海量賣家打造的「大而全」的集市模式顯然更適合國內消費者;

 

•存量市場與增量市場。2002年eBay 3000萬美元投資易趣(佔股33%),2003年eBay出資1.5億美元實現對易趣的完全控制,2003年eBay易趣的C2C市場份額高達90%左 右。從數據看,90%屬絕對性領先,但在當時存量市場規模並不大,90%市場份額也僅為500萬用戶;而淘寶著眼於增量市場,進行大規模市場推廣(主要為 中小網站),吸引新賣家的進入。換句話說,eBay易趣在新增用戶的拓展方面遠輸於淘寶;

 

•職業團隊與本土團隊。eBay從一開始就計劃用職業化團隊主導中國市場發展:2002年任職曾在eBay美國工作的鄭錫貴出任易趣CFO,2003年派 出eBay德國二把手史奈生出任易趣的COO,2004年創始人邵亦波被免CEO,2005年台灣人吳世雄擔任CEO。與頻發的高層輪換相伴隨的是易趣決 策效率低下,最廣為引用的例子是「在30個員工的座位問題上,易趣需要召開全球高管視頻會議來解決」。相比較,淘寶則擁有一支執行力超強的團隊,採取諸多 靈活本土化舉措;

 

•支付工具與溝通工具。eBay易趣依靠轉賬與匯款,未解決支付中信任與安全問題;淘寶推出支付寶,擔保交易模式徹底打消網購用戶的擔憂,讓購物變得簡單 高效。eBay易趣禁止買賣雙方成交前私下溝通,確保交易佣金不會流失;而淘寶用旺旺建立了買賣雙方的溝通機制,加強雙方交流,部分解決網上銷售體驗缺乏 的問題。例如服裝,旺旺讓買家賣家能就樣式、尺碼、顏色等進行充分溝通;

 

以上為部分主要原因歸納,雖然不能完全揭示淘寶網崛起內幕,但已經可以看出淘寶崛起並非偶然,也並不能簡單歸因於「免費模式」。馬云在談到淘寶的成功時說 「免費並非淘寶兵器譜上的殺傷性武器,真正的殺傷性武器在於功能的完善與對用戶體驗的關注」。在完整理解淘寶崛起過程時,免費、支付寶、淘寶旺旺、集市模 式、公關戰、執行力、廣告戰等均為關鍵詞,但核心無疑還是圍繞用戶所做的體驗改進,淘寶認定C2C市場正處於培育擴張期,因此不惜砸下中金,上述各種策略 的配合許多都是水到渠成,例如買賣雙方要溝通就有了旺旺,交易需要擔保就有了支付寶。

 

據淘寶網官方數據顯示:2003年淘寶交易額3400萬元,日均PV 300萬,商品數達到80萬件,註冊會員超23萬人;2005年交易額30.3億元,商品數突破1663萬件,註冊會員超1390萬人;2010年,交易 額達4000億元,在線商品數達到8億,註冊用戶達到3.7億,單日交易額峰值達到19.5億元。以下為根據淘寶網官方新聞整理出的淘寶網註冊用戶增長曲 線圖:


從市場份額來看(據易觀國際數字):2005年底淘寶C2C市場份額57.74%,eBay易趣31.46%,拍拍網3.76%;2008年底淘寶C2C市場份額86%,拍拍網7.2%,eBay易趣6.6%。

從交易額增長來看,2003年淘寶全年交易額3400萬元,2005年一季度為10億元,2006年全年交易額169億元,2007年433億元,2008年突破千億元,2009年超2000億元,2010年4000億元。

 

2.淘寶網盈利模式

 

2.1淘寶網為什麼不收費

 

2003年,淘寶誕生時高調宣稱「免費3年」;2005年10月,馬云宣佈為淘寶投資10億,繼續免費3年;2008年10月,阿里集團表示將對淘寶投資 50億人民幣,未來5年淘寶將繼續沿用免費政策。概括而言,在過去7年多時間中淘寶一直提供免費服務,不少人將其原因歸納於「競爭與無奈」——2005年 之前與eBay競爭,2005年與新出現的拍拍等對手競爭,2008年則因經濟危機的無奈現實而放棄收費,不過稍稍將視野放寬些,上述的歸納無異於「只見 樹木不見森林」。

 

從馬云在淘寶內部講話來看,淘寶從一開始就以 「不賺錢為目的」,此後在不同的場合馬云繼續強調「淘寶網在五年之內不掙一分錢」、「淘寶盈利超指標,高管將受罰」,在這一切背後是馬云對於中國網絡購物 市場的宏觀預判——中國網絡購物正處於爆發增長期,而只有市場培育者才可能成為最大贏家。從2003年-2005年,中國網絡購物規模從10億年交易額提 升到100億;從2005年-2008年,這一規模擴大至1000億;而未來幾年則將迅速擴大至萬億。如果將中國網絡市場規模增速與淘寶交易額坐下對比, 你會發現一個有趣的事實:作為中國網購市場的培育者,淘寶收穫了絕大部分新增市場份額,收穫了加入中國網絡大潮的絕對主力人群。當擁有海量的買家、賣家, 買家賣家又產生海量用戶數據,擁有海量的商品數量,擁有最強的電商品牌與最具人氣的平台,淘寶真的不需要擔心盈利問題。


 

以上為易觀智庫公佈的2010Q1-2011Q1中國主要電子商務網站註冊用戶增長情況,從中可見淘寶網註冊用戶增長仍處於壓倒性優勢。

 

2.2淘寶網的盈利模式

 

在淘寶網誕生及發展過程中,互聯網上比較成熟的商業模式為互聯網廣告,這是傳統廣告向互聯網領域的自然延伸。互聯網廣告又分為CPM(展示付費)、 CPC(點擊付費)、CPS(成交付費)三種模式,其中CPM模式出現最早(門戶網站是其集大成者),CPM之後是CPC(即搜索引擎廣告),CPS是前 兩種模式的自然進化(最終模式即為電子商務)。對於主打免費的淘寶網來說,擁有不差於門戶的巨大流量,擁有龐大的購物搜索需求,因此很容易借用CPM、 CPC廣告模式,事實上也是這樣。


 

以上圖片來自淘寶營銷中心,任何進入淘寶的商家都可以通過上述六種渠道獲得「付費流量」。其中硬廣即CPM展示廣告;直通車為CPC搜索廣告;磚石展位為 在淘寶優質廣告位上,通過競價排序,按照展現計費,兼有展示、競價特點;淘寶客屬於利潤分享推廣模式,當外部網站(淘寶聯盟)引入流量並形成成交後,賣家 會按比例為流量分成;超級賣霸是淘寶針對不同類型的賣家推廣需求,制定不同的主題活動;阿里媽媽為互聯網廣告交易平台。按照貢獻比例來看,淘寶目前盈利主 要來自淘寶硬廣及直通車兩項,以下具體來看:

 

1)淘寶硬廣(CPM)主要分佈在全網首頁(taobao.com)、交易類頻道首頁(例如tmal.com)、資訊 類頻道首頁(例如lady.taobao.com)、功能交互類頁面(例如「我要買」首頁love.taobao.com)、淘寶社區。在上述位置上出現 的廣告類型包括Banner、輪播焦點圖、通欄、文字鏈、右翻牌等,具體如下:

 


 

與門戶類似,淘寶網擁有數量龐大的展示廣告位,但展示廣告一直存在兩個缺點:1)高流量位置主要集中在首頁以及頻道首頁,通常具有稀缺性,在售出率較高情 況下,要想再大幅增加廣告位,提升收入很困難(因為廣告提價不具有持久性);2)廣告位數量本身不具有快速拓展性,在各個頻道固定情況下,也想再挖掘更多 廣告位就很難,除非不斷增加新頻道(這顯然並不現實)。因此對淘寶網來說,CPM廣告是最方便的盈利手段,但並未承擔起廣告營收重任,承擔廣告收入重任的 是淘寶搜索(CPC)模式。

 

2)淘寶搜索(CPC)廣告佔據淘寶廣告收入的大頭。淘寶搜索窗口居於淘寶網首頁右上最顯著位置,具體如圖:


 

 

在2010年廈門全球搜索引擎營銷大會上,淘寶廣告產品及運營資深總監王華透露,2009年淘寶網廣告收入已超過15億元,「淘寶網客戶花在營銷上的費用 如果是100%的話,那麼淘寶直通車佔80%」。淘寶直通車為基於淘寶搜索引擎的營銷推廣產品,也是目前淘寶CPC模式的主要收入穩定收入來源。

 

那麼什麼是淘寶直通車?簡單來說,當淘寶網上的賣家想推廣某一個寶貝(產品),首先要為該寶貝設置相應的競價詞及廣告標題、簡介;當買家通過淘寶搜索引擎 搜索了賣家設置的競價詞,或者點擊了寶貝的類目的時候,賣家的廣告(圖片+文字鏈形式)就會出現,並展示在搜索結果頁最上方的右側(目前8個廣告位)及最 下方(目前5個廣告位);如果買家點了展示出來的「直通車」廣告,系統就會根據設定競價詞的點擊價格來扣費,每次點擊最低0.01元。如廣告只是展示,沒 人點擊,不計費。即直通車的成本=訪客數*點擊成本。淘寶直通車推出後發展迅猛,原因有二:1)海量的賣家。淘寶網上擁有賣家數量超過260萬(截止 2009年底),大多數賣家都擁有營銷推廣需求,即購買關鍵詞、吸引用戶眼球的需求,「開完店等顧客上門」很難;2) 「搜索競價」機制。淘寶直通車根據賣家設定「競價關鍵詞價格」進行廣告位置排序,出價底的用戶(例如排名幾百位後)將無法獲得展示機會,因此熱門關鍵詞的 價格將會被抬得很高。

 

3)淘寶網增值服務。除了通過CPC、CPM模式盈利,淘寶網還給賣家提供很多增值服務,比如店舖管理、交易管理、賣 家工具等。例如淘寶旺鋪就是幫助賣家進行鋪面裝修專門服務,據淘寶賣家服務(wangpu.taobao.com)官網顯示,旺鋪標準版30元/月、拓展 版(營銷型)98元/月、旺鋪旗艦版2400元/年。


 

 

2.3淘寶網的廣告市場份額

 

伴隨著電子商務行業的蓬勃發展,尤其是進入2010年後,淘寶網廣告需求強勁增長。據易觀智庫《2011年第2季度中國網絡廣告市場季度監測》數據顯 示,2011年第2季度中國互聯網廣告運營商市場份額中,百度佔到28.7%,阿里巴巴(主要為淘寶網廣告營收)佔到15.9%,新浪佔到7.3%,佔據 市場前三位置。而在2009年底前三位的排序還是百度、谷歌、新浪。


 

從上圖中可明顯看出,2009Q2-2010Q2在中國網絡廣告市場上,谷歌中國的市場份額被壓縮,阿里巴巴市場份額快速擴張,百度則大體保持市場份額不變。

 

二、淘寶商城

 

1.淘寶商城推出的原因

 

2008年4月,淘寶網推出淘寶商城;2010年初淘寶商城發展加速,相繼推出淘寶電器城、淘寶名鞋館等垂直商城;2010年11月,淘寶商城啟用獨立域 名tmal.com,並開始大範圍投放廣告;2011年6月,淘寶商城成為獨立業務業務,與C2C淘寶網、搜索引擎一淘網並列。

 

1.1從電子商務發展的宏觀層面來看,淘寶商城的成長正契合B2C電商模式在中國的崛起,據艾瑞數據顯示,2008年中國網絡購物市場中B2C佔比為6.8%,預期2013年佔比至少上漲至30%,如下圖所示:


 

1.2從競爭角度來看,B2C各個垂直細分領域正湧現出越來越多重量級對手,例如電器類B2C網站京東商城,2009 年的銷售額達到了40億元,2010年就超過100億元。更為致命的是這些崛起的垂直B2C並不安分,在完成垂直品類資源整合和供應鏈整合後,都借助平台 優勢和大量消費者數據進行橫向擴張,向多個品類發展。例如京東商城,從3C擴展為銷售百貨,甚至到化妝品、奢侈品、糧油;再例如紅孩子從母嬰擴展到化妝 品、保健品和3C數碼。可以預期,假如淘寶不能快速反應回擊,這些轉型平台成功的公司將最終擁有與淘寶分庭抗禮的力量。

 

1.3從自身角度來看,出於塑造可持續盈利模式及平台打假的需要,淘寶重心也必然向B2C傾斜。先說第一點,儘管淘寶 網憑藉廣告模式在2009年底已實現盈利,但C2C商家仍持續消耗巨額成本(包括寬帶、服務器折舊、管理維護等),與C2C模式下通過吸引用戶再出售流量 的廣告模式相比,B2C有著更清晰盈利模式——淘寶可以向商城商家收取固定的「保證金+服務費」,此外商家的每筆交易淘寶商城還能抽取固定的佣金。何況 B2C模式早已被亞馬遜證明是一種可持續的成功模式,自2001年起亞馬遜就開始吸引以品牌商家、大代理商為主的B類買家,自己則提供物流、建站/系統、 營銷等服務,這一策略不僅豐富商品種類、攤薄物流倉儲成本、在與eBay競爭中佔盡優勢,而且收穫穩定的利潤。

 

再說第二點,免費的C2C吸引海量賣家前來,假貨氾濫隨即成為嚴重的問題,淘寶因此經常遭遇指責,馬云也在不得不在許多場合表態「淘寶從未縱容售假」。 2010年,淘寶推出高達1億元的打架維權賠付基金,2011年則擴充至2億元,所有這些手段都為了向購物者表明淘寶力圖讓整個平台更誠信。而與參差不齊 的C2C賣家相比,B2C賣家更正規、產品質量更好、服務更有保障,而且也願意主動維護品牌形象。淘寶B2C業務的擴張無疑可重建買家對淘寶平台的信任, 也同時省去許多打假的消耗。

 

2.淘寶商城的盈利模式

 

2.1淘寶商城的收費模式為「保證金+服務費」。保證金為1萬元(用於交易糾紛的賠付),服務費=實時劃扣技術服務費 + 技術服務費年費。其中實時劃扣技術服務費 = 支付寶成交額(不含郵費)×商品對應的技術服務費率;技術服務費年費=6000元/年(商戶需在入駐時一次性交納)。換句話說,當賣家入駐淘寶商城後,除 了必須繳納固定的保證金、技術服務年費外,還需要按照銷售成交額來繳納技術服務費(相當於佣金)。淘寶商城及無名良品主要類目的技術服務費率如下圖所示:

 


無名良品是淘寶面向阿里巴巴誠信通會員及阿里巴巴國際供應商會員推出的B2C平台,加入無名良品需繳納三部分費用:每年2980元的入駐年費;按照成交金 額收取一定比例的技術服務費(扣點);三是每個店舖1000元的消費者保障服務保證金。簡單說,無名良品是滿足阿里巴巴B2B批發商做B2C業務需求而建 的商城。2.2除了「保證金+服務費」,淘寶商城的盈利還來自營銷廣告推廣及各項增值服務。

 

如同上文說到的淘寶網C2C賣家一樣,B2C賣家同樣有通過搜索引擎和廣告導入用戶的需求。事實上,進入淘寶商城的商家至少獲得三項資源:1)搜索引擎的 優先展示,類似商品淘寶商城會排名靠前(搜索結果前三位會優先提供給商城賣家);2)信用擔保與銷量累計(商城賣家銷量數據不會每月清零);3)統一標識 與服務標準,例如7天無理由退換貨、24小時閃電發貨、退貨運費險等。

 

3.淘寶商城的市場份額

 

淘寶商城官網顯示,自2008年4月成立至今,淘寶商城已擁有4億多買家,40000多家商戶,70000多個品牌。據易觀國際數據,2011年一季度中 國網上零售B2C市場交易規模達到470.7億元,淘寶商城銷售規模環比增長23%,在整體市場的佔比保持在30%以上,其後為京東、卓越、噹噹、新蛋等 B2C商家,其中淘寶商城和京東商城總共佔據逾四成市場。

三、一淘網

 

淘寶網於2010年10月正式推出一淘網,定位為獨立網上購物搜索引擎,核心功能為「比價」。在一淘網官網中有著這樣描述 「提供專業的比價購物搜索服務、提供最新最全的精彩購物活動,打折促銷信息、團購網站大全信息」。

 

在2011年8月淘寶聯盟首屆站長大會上,一淘網總裁吳泳銘稱「一淘網主要有兩個方向:一是消費入口業務即淘寶拆分前淘寶搜索和無線業務;另一個方向是針對所有B2C商家以及所有淘寶商戶進行服務的營銷平台,其中淘寶聯盟是一淘營銷平台當中獲取外部流量重要的一個平台」。

 

分解來看:1)一淘網目標是成為互聯網消費入口,即將淘寶的商品資源優勢延伸到整個互聯網上,而不僅僅侷限於已有淘寶用戶,,一淘網擁有比淘寶網更大的流 量雄心;2)一淘網立足開放比價搜索(並不偏向於淘寶商城或淘寶內部商家),整合全網電商資源,為所有B2C商家帶來流量用戶,這將搶奪通用搜索引擎生 意;3)接入淘寶聯盟,提供各類促銷優惠等服務,成為各類電商及團購網站的營銷推廣平台。

 

總結來看,一淘網在整個大阿里戰略中肩負的角色為「流量聚合器」,流量不僅導入淘寶優質資源(淘寶商城等)的諸多商戶,也導入獨立B2C賣家,而不管是前 者還是後者,都將擴大阿里集團的廣告營收面。截止目前,一淘網已收錄2000家購物網站,收錄的商品總量超過6億,B2C商家數量超過千家,相關購物信息 超過2億條。

阿里 巴巴 企業 分析 江濤 世路 勞生
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[轉載]中國銀行業未來三年的發展趨勢展望 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100zlpl.html

中國銀行業未來三年的發展趨勢展望

 周行健 招商銀行戰略發展部 《銀行家》2011年 3月號

 

近年來,我國銀行業經歷了一段黃金發展時期,存貸款規模高速增長,盈利能力大幅躍升,不良貸款率持續下降。但是目前已經步入拐點,未來三年則將進入穩步發展期,存貸款整體高速發展將成往事,過高的資本消耗發展模式難以為繼,具備核心競爭力的銀行將開始體現其競爭優勢。

 

負債難度加大,信貸投放進入收縮期

 

存款負債難度加大

 

2004~2010年銀行業存款增速和波動幅度都較大,整體增速保持在16%~29%區間內;2011~2013年增速將會放緩,可能落在14.5%~18.5%區間內,且負債難度加大,「存款立行」理念或將重回管理層視野。一 是2010年監管當局時隔多年後重祭貸存比調控工具,未來持續運用概率較大。目前,多家股份制銀行都徘徊在監管當局設定的75%紅線附近,制約了放貸能 力,因而加劇了對存款資源的爭奪,負債難度將會加大。二是接下來的兩三年內,我國都將處於通脹壓力之下,緊縮貨幣將成為央行貨幣政策的重要取向,M2增速將由接近30%大幅回落至14%~17%,由此,企業派生存款增速將顯著回落。三是雖然我國已經進入加息週期,但加息幅度很難抹平實際上的負利率,加上居民理財意識的不斷增強,傾向把財富轉換為存款之外的其他形式,使儲蓄存款負債難度進一步加大。從結構上看,企業存款佔比波動幅度縮窄,而儲蓄存款佔比也將繼續延續其緩慢下降的趨勢;企業存款定活比將保持穩定,而儲蓄存款定活比與通脹的相關性更為明顯,活期佔比將有所提高。

 

信貸投放進入收縮期

 

近兩年,我國信貸急速擴張,而2011~2013年貸款增速將會顯著放緩,增速可能落在14%~17%區間內。這主要是因為:第一,未來三年我國信貸政策調控將進入信貸收縮期。中國信貸政策體現了很強的逆經濟週期性,以信貸增量/GDP增量來衡量,2000年以來,我國的信貸分為三個週期:2001~2003年為擴張週期;2004~2008年為收縮期;2009~2010為擴張週期;2011~2013年將進入到信貸收縮期。第 二,隨著資本市場特別是債券市場的快速發展,直接融資將會進入快速發展週期,比例會有所提高,從而擠壓間接融資的空間。我國直接融資與間接融資佔比呈現明 顯的互相擠壓關係,2003~2007年當資本市場特別是債券市場發展相對較快時,銀行信貸融資比例呈趨勢性下降;2008~2010年當資本市場處於調 整階段時,銀行信貸融資比例呈趨勢性上升;接下來幾年預計債券市場將迎來快速發展,銀行信貸也將進入到緩慢增長階段。第三,在一系列自身內在約束下,銀行 信貸擴張也將心有餘而力不足。雖然各家銀行都進行了再融資,但多家銀行的資本充足水平並未明顯超出現有的監管要求;股份制銀行的存貸比大多徘徊在75%的監管紅線附近;監管機構加大了對表外資產的監管,銀行通過表外向企業的融資難以達到近兩年水平;並且目前銀行票據融資存量處於歷史低位,通過壓縮票據融資來「騰籠換鳥」空間已經十分狹小。

 

盈利能力微幅下降,盈利結構有望改善

 

息差提升並不能帶來盈利能力的明顯提高

 

2004~2010年,我國銀行業盈利整體增長較快,除去受金融危機影響的2009年,其他年份淨利潤增速基本都保持在28%以上,2007年曾高達到60%。未來三年我國銀行業依然是盈利比較穩定的行業之一,但行業增速難以達到2006~2008年的高增長水平,總體回落至12%~20%區間。影響銀行盈利水平變化的有息差水平、規模增長、非息收入、成本收入比和信貸成本等多種因子,在利息收入佔主導的盈利模式下,規模和息差是業績增長的主要驅動因素。

 

一方面,加息、存款活期化以及議價能力提高有利於息差提升,從而對盈利增長形成正向驅動。經驗數據表明,息差的變化與利率週期完全一致,我國已經進入加息週期,未來三年利率預計至少繼續提高125基點。信貸供求關係的變化對淨息差的提升也有較為明顯的影響。由於國家信貸調控以及銀行定價能力的提升,2010年我國銀行業定價水平已經恢復到了2007年的水平,接下來這一趨勢將得到延續。此外,通脹背景下,存款活期化傾向也會帶來負債成本的降低。

 

另一方面,信貸規模以及信用成本也將對盈利增長形成負向驅動。2009~2010年,信貸規模增長是銀行業績快速增長的最主要推動力,但如前所述,未來幾年我國信貸規模增速將有所放緩,回歸常態。更 為重要的是,未來1~3年信用成本上升將是大概率事件。一是未來通過撥備下降以實現對利潤的反哺不再可能,而且銀監會2.5%的動態撥備要求還會對利潤形 成負向衝擊。二是房地產貸款以及地方政府融資平台貸款風險很可能在未來三年內部分顯性化,不良額增加,進而侵蝕銀行利潤。

 

盈利結構有望改善

 

首先,銀行非息收入佔比將會提高。主要原因為:一是通脹背景下的存款活期化趨勢以及資本市場存在的向上機會,都將有利於銀行代理基金、理財、託管等 中間業務的提速。二是隨著資本市場的快速發展,未來幾年企業IPO、增資擴股、債券發行等將保持活躍。三是進出口國際貿易的穩步增長將拉動銀行結算結匯等 國際業務收入的增長。四是銀行卡發卡量繼續投放,卡均收入進一步增加,銀行卡相關收入也將實現較快增長。五是名義價格水平上升將在一定程度上推動商業銀行 支付結算等「傳統」中間業務收入增速加快。

 

其次,零售業務利潤佔比有望提升。主要原因為:一是多家銀行在2004年左右就已經開始進行戰略轉型,經過五六年的投入,有望在未來幾年厚積薄發開始進入收穫期。二是銀行極有可能將個人房貸利率上浮。2009年以來,一線城市房價漲幅高過一倍,目前房地產市場泡沫已現,銀行承擔的系統性風險較大,而房貸利率一直維持在七折或八五折水平,並沒有因承擔的風險加大而上調。這使得銀行在個人房貸業務上承擔的風險與所獲得的回報不成比例,違背風險定價原則。隨著貸款定價能力的提高,以及進行精確的利潤核算,各家銀行有望回歸理性狀態,上浮房貸利率。

 

再次,「量價齊升」將推高中小企業利潤在對公業務利潤中佔比。從量來看,隨著產業結構調整和消費增長的加快,一大批中小型企業將會成長起來,其信貸需求將保持旺盛態勢。從價來看,一方面銀行不斷強化貸款定價能力;另一方面,相對大企業,銀行對中小企業的議價能力較強,在貸款需求旺盛、供給受限的情況下,定價將會呈上浮趨勢。

 

資本壓力與日俱增,高資本消耗模式難以為繼

 

長期以來,我國銀行業發展延續都是依靠風險資產規模擴張的資本消耗模式。雖然從2004年開始,我國銀行業經營管理進行了很多卓有成效的改革,但改革並沒 有扭轉中國銀行業的「速度情結」和「規模偏好」,經營中仍然注重業務規模和機構數量的增長,追求業務規模的擴大化、機構規模的大型化和市場廣度的拓展。各 家銀行在規模比拚中,使得信貸擴張對資本補充的「倒逼」時有發生,資本硬約束演變成「水多加面,面多加水」的狀況。但未來三年,我國銀行業面臨的資本壓力 將是前所未有的,高資本消耗模式難以為繼。主要原因為:

 

第一,監管當局繼續提高監管要求為大概率事件。巴塞爾協議誕生以來,監管當局日益重視對銀行資本的監管,使其成為吸收損失的緩衝機制,也成 為制約銀行業務發展的主要變量。2010年11月,G20首爾峰會原則上通過了巴塞爾協議III,而提高資本水平和質量是巴塞爾協議III的核心要義。根 據巴塞爾協議III,核心一級資本(包括普通股和留存收益)最低要求將從2%提升至4.5%;一級資本金比率將從4%提升至6%;此外,巴塞爾協議III 還引入了2.5%的資本留存緩衝和0~2.5%的逆週期資本緩衝。我國銀監會是加強監管的倡導者,也必將是踐行者。根據監管當局有關領導講話,我國銀行業核心一級資本要求為6%,一級資本要求為8%,系統重要性銀行總體資本充足率要求最高可達15%,必要時可達16%,並要求系統重要性銀行2012年底達標。如果監管要求最終按此確定,應該說與巴塞爾協議III相比,無論是資本水平還是過渡期安排都可謂有過之而無不及。雖然最終實施的標準可能會有所降低,但總體資本充足率要求在目前基礎上提高到11.5%~12.0%是非常有可能的。

 

第二,資本內生能力不能滿足新增信貸的資本索求。雖然未來三年信貸增速將顯著放緩,但仍存在較大的資本缺口。這主要是因為我國銀行業以資本約束為核心的經 營管理機制尚未建立起來,雖然很多銀行運用了經濟資本工具,但並未像西方銀行一樣使經濟資本成為經營管理的主軸,結果是資本的價值創造績效不高,不能建立 起資本補充的自我實現機制。按照16%的年均信貸增速,至2013年,我國銀行業信貸規模將達到79.1萬億元,以65%的風險資產比率和 11.5%的資本充足率進行匡算,所需對應的資本將高達5.95萬億元。而目前我國銀行業資本存量總額約為3.65萬億元,按照銀行業保持15%的年均盈 利增速,並假設50%的分紅比例,通過內生渠道能夠解決1.5萬億元資本,仍存在約7600億元的資本缺口。

第三,進一步融資的空間非常有限。近年來,我國銀行業資本籌集渠道日益多元化,引進戰略投資者,上市融資,定向增發,配股,發行次級債務、混合資本債務、 可轉換債務等融資渠道相繼被監管當局放行並被各家銀行改採用。未來幾年,通過股票或債券等外源融資的空間將變得相對有限。

 

不良貸款難以繼續「雙降」,風險防範任務艱巨

 

資產質量改善或結束,潛在風險值得關注

 

未來三年,經濟的景氣程度、企業的盈利能力決定了銀行信用風險依然處於可控範圍,但近兩年過高的信貸增速以及潛在的風險點使得銀行業不良餘額和不良率均有可能出現小幅反彈,其中不良率可能升至2%以上。主要原因為:

 

第一,地方政府融資平台貸款整體償貸情況仍然存在重大隱患。據銀行業自查初步數據顯示,地方政府平台公司貸款餘額大約為7萬多億元,佔全部貸款數據的17%,企業貸款的24%。融資平台貸款在未來兩三年可能迎來集中還本高峰期,對資產質量的影響很可能是慢性病。一是借款人未來可用於還款的現金流仍存在不確定因素。二是過度依賴財政性擔保,依靠第二還款來源覆蓋本息的貸款佔比約50%截至2010年8月末,地方政府為平台貸款提供的財政性擔保估值達3.6萬億元,其中有七個省的財政擔保在其2009年財政收入的兩倍以上。三 是平台貸款償還週期長,還款相對集中。平台貸款中,八成是固定資產貸款,中長期貸款佔到九成以上,其中54%的貸款期限更是在五年以上,更糟糕的是,這些 貸款大多採取整借整還方式,風險集中並滯後顯現。四是機關法人性質的平台存在權屬責任不清問題。貸款項目借款主體不合規,財政擔保不合規,或償還有嚴重風 險,例如貸款挪用和貸款做資本金,佔比約26%,規模約為2萬億元。

 

第二,房地產市場步入高風險區域,按揭貸款存在系統性風險。我國銀行業與房地產業的相關性很高,近年來銀行業的快速發展在很大程度上也得益於2005年以來房地產業的迅猛發展。目前,房地產類貸款在銀行信貸業務中佔比很大,主要金融機構房地產貸款餘額9.12萬億元,其中按揭貸款及房地產開發貸款的餘額分別為6萬億元和3.12萬億元,在全部貸款餘額中的佔比分別為12.96%和6.76%,總佔比為19.7%。並且上市銀行的佔比普遍高於行業整體水平,截至2010年第三季度,在15家上市銀行中,除華夏和南京銀行外,其他銀行房地產類貸款佔比都達到20%以上,其中興業銀行和招商銀行佔比分別高達31.95%和31.18%。美 國等無數前車之鑑表明,房地產市場變化對金融企業影響較大,房價大幅下跌會帶來地產商償債能力的下降和住戶違約率的上升。2009年以來,我國主要城市房 價漲幅較大,價格虛高、泡沫化明顯,已經脫離了大部分居民的真實購買力。未來三年內,特別是當美國退出量化寬鬆政策時,房價很可能會出現一定幅度的下跌。 如果跌幅度過大,房地產開發貸款和按揭貸款均存在較大的潛在風險。

 

第三,產業結構調整持續推進,部分行業和企業不良貸款反彈壓力加大。最近幾年來國務院連續出台了多項產業結構調整政策,嚴控「高耗能、高排放」產業發展,淘汰落後產能,防止產能過剩。上世紀八九十年代的教訓告訴我們,產業結構調整的風險將直接反映在商業銀行資產負債表上。銀監會在2010年中期對涉及落後產能企業的貸款風險排查表明,截至2010年7月末,有15個行業的124家企業有5000萬元以上大額貸款,涉及大額貸款餘額586.9億元,不良貸款率已達2.4%,高於大額貸款平均不良率1.4個百分點。此外,在勞動密集型產業從沿海向內地省份轉移的過程中,對遷出地來說,不僅要關注遷移企業自身業已形成的風險,而且其上下游配套企業可能面臨生存危機;對遷入地來說,當地的低端產業將被擠出,也可能帶來一定的信用風險。

 

流動性風險不容忽視

 

一方面,近年來人民幣中長期貸款佔比一直呈上升趨勢,預計未來三年上升幅度雖有所放緩,但趨勢將以延續,而同時,存款又呈現不斷活期化特徵,這種存、貸款 期限結構的背離將使期限錯配風險加大。此外,許多銀行「規模情結」根深蒂固,熱衷於市場排名和份額,片面倚重時點規模考核,導致高息攬儲、違規吸存的現象 屢禁不止。這種以犧牲議價能力和風險控制為代價的短期化行為,不僅使監管數據失真,而且人為扭曲資金市場供求狀況,加劇銀行體系內流動性的波動。另一方 面,因匯率波動導致的外幣流動性緊張需要警惕。未來幾年,人民幣升值趨勢延續是大概率事件,由此,本外幣利差有可能進一步擴大,企業對外幣貿易融資的需求 將更為旺盛,外幣資金供需矛盾將更加突出。

 

競爭開始分化,具備核心競爭力的銀行將取得競爭優勢

 

由於單純追求市場份額的風險資產擴張模式不可持續,銀行業的黃金發展時期將進入尾聲,競爭將開始出現分化。戰略定位精準,經營靈活,在某些領域擁有更強的 實力,更好的產品,更多的財務、網點、技術和人力方面的資源,更順暢的管理架構,更短的管理鏈條、流程的具備核心競爭力的銀行競爭優勢有望得到體現。

 

大型股份制銀行穩步前行,部分銀行規模優勢可能得到體現

 

戰略方面,大型銀行推行全面發展的業務戰略,批發業務和零售業務齊頭並進,業務結構沒有明顯的偏重,其長期目標仍然是贏得在各個主要領域的優勢地位。如工行在原有批發業務優勢的基礎上,又提出發展成為中國第一零售銀行的戰略目標,並將中小企業金融業務也納入戰略視野。未來幾年,隨著區域經濟振興、城鎮化的推進和縣域經濟的快速發展,大型銀行經營規模的優勢有望得到進一步發揮。

 

資源方面,大型銀行擁有更多的網點和更廣泛的物理服務網絡,如農行2009年末境內機構多達23624家,擁有大型銀行中覆蓋範圍最廣泛的境內物理網絡和 數量最多的ATM;機構數量最少的交行也擁有2648家營業網點。受制於監管機構審批新設機構的限制,這一差距中短期內不會改變。大型銀行擁有更龐大的客 戶基礎,且目前的資本充足水平高於其他銀行,並且為國有控股銀行,籌集資本相對容易,廣泛的網絡和強大的品牌影響力使其吸儲能力更為強大。

管理方面,大型銀行通過股份制改造、引入戰略投資者,公司治理架構逐步完善,管理體系等改革探索甚至走在整個銀行業的前面。並且各家銀行都對風險管理進行 了整合,已構建起全面風險管理體系。大型銀行在風險管理技術、經濟資本管理技術、資產負債管理技術、信息技術等管理技術方面也取得了一定的優勢。此外,各 家銀行也非常重視流程建設,正實施流程簡化和再造,逐步朝流程銀行目標邁進。

 

綜合而言,大型銀行具備推進全面發展戰略的基礎條件,未來幾年如果在資源配置、經營效率、風險管理等方面提到進一步提升,其核心競爭力可能得到顯現。

 

中小型股份制銀行開始分化,戰略轉型差異將決定其競爭優勢

 

戰略方面,限於資本約束以及網點擴張等方面的制約,中小型全國性股份制銀行全面拓展的業務發展模式進入瓶頸。很多銀行開始實施經營轉型,試圖把有限的資源 投入到未來成長前景廣闊,自身又具有相對優勢的領域中去,以構建相對獨特、專業的經營模式。如招商銀行從2004年就進行了零售轉型,開始打造零售領域的 競爭優勢;深發展則在貿易金融領域取得了一定的優勢,零售業務在深圳等局部地區也具有較強的競爭力。

 

資源方面,中小型全國性銀行經營網點主要集中在東南沿海地區,不同的銀行在不同的地區具有相對優勢,如招商銀行在深圳、浦發銀行在上海網點數量都相對較多,而在中西部地區以及三四線城市網點數量較少。這在區域經濟振興、產業轉移以及城鎮化加速背景下,是一個明顯的劣勢。中小型全國性銀行雖然客戶基礎普遍不能與大型銀行抗衡,但個別銀行在個別領域還是掌握了一定的客戶基礎,如中信銀行已經培育了一定的對公客戶基礎,特別是在汽車行業;招商銀行已經積累了一定的中高端零售客戶。此外,一些銀行的人力資源在同業中也具有較高的競爭力。

 

管理方面,近幾年,很多中小型全國性銀行都進行了組織管理體制改革的探索。各家銀行都對風險管理進行了整合,基本構建了符合巴塞爾新協議的全面風險管理體 系。個別銀行在風險管理、資本管理、資產負債管理、流程優化以及信息技術等方面可能各有優勢。與大型銀行相比,中小型全國性銀行最大的競爭優勢是靈活的經 營機制、較強的創新能力和高效的資源配置效率。

 

綜合而言,中小股份制銀行從粗放向集約轉型只不過是新一輪競爭的開始。各家銀行的競爭優勢不再簡單體現為市場份額和規模的擴張,而更多地體現在管理層面的提升。

 

城商行的競爭優勢將主要體現在區域市場內

 

戰略方面,除較少的城商行外,大部分仍將經營發展定位在本地區域,並在當地市場的金融總量上已經佔據了一定的優勢地位。如南京銀行、寧波銀行、長沙銀行等銀行貸款總量都佔當地金融機構貸款總量的第一位,北京銀行、上海銀行在當地也佔有較大的市場份額。

 

資源方面,城商行脫胎於當地的城市信用社,大股東基本都為當地財政,在當地政府的關照下成長,對當地的企業經營更為熟悉和瞭解,長期以來也積累了大量的關 係客戶,因此,其政務金融和公司金融業務具有與生俱來的優勢。並且城商行在當地的網點數量也較多,如上海銀行在上海的網點多達210多家,超過任意一家中 小型全國性銀行,包括總部在上海的浦發銀行。

 

管理方面,相對於全國性的商業銀行而言,城商行總行位於當地,具有相對更短的管理鏈條和管理流程,決策和管理相對更為高效。總之,城商行作為主要紮根於當地區域的金融機構,競爭優勢主要體現在地域、客戶關係及管理鏈條方面。雖然越來越多的城商行獲准在所在地以外的區域跨區經營,但除北京銀行等個別銀行外,城商行未來三年內在全國範圍內的競爭力有限。


轉載 中國銀行 中國 銀行 未來 三年 年的 發展 趨勢 展望 世路 勞生
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[轉載]王石:人生舞台的終點是隱退 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750101013d.html

 

【註:讀懂一個企業最好的方法,是讀懂領軍人物的靈魂。】

 

  上午8:40-11:00,哈佛聽主課;下午1:00-2:30,英語選修課;2:45-6:00英語語法課。每週兩次晚7:30-9:00口語課;每晚看資料做筆記至凌晨1點。

  這是王石在哈佛的日程表。

  王石在哈佛近一年的遊學生活,並不像外界所想像的那樣輕鬆隨意,而是「總覺得時間不夠用。」

  每天清晨,他花2.5分鐘的時間用微波爐熱一杯牛奶,烤一塊面包,切半個西柚,花3分鐘時間吃早餐,然後步行去上哈佛上課。王石租住的公寓位於劍橋鎮 的花園街上,到哈佛主校區最遠的教學樓或者圖書館只需步行15分鐘。王石在哈佛讀書期間拒絕了公司配車,出行主要靠步行和地鐵。

 

  哈佛「現代修道院」

 

  2011年2月,王石在哈佛的第一學期。他每天上午去英語學校補習英語,下午去哈佛聽各類講座;到了9月的第二學期,他選了三門大課:分別是前哈佛大 學經濟學院院長本傑明-弗裡德曼的「宗教如何影響資本主義思想」、「資本主義思想史」,以及「城市規劃」。因為大課的時間是上午,所以王石將英語學校的課 程改為下午。

  在哈佛上課,如同「趕集」。王石每天從8:40開始在哈佛設計學校聽「城市規劃」,臨到結束前幾分鐘,必須不動聲色地把書包理好,一結束就蹭蹭蹭往經 濟系跑,跑8分鐘,再一路爬上三樓,放慢腳步,輕輕推開門,坐進去,前哈佛大學經濟學院院長本傑明-弗裡德曼的宗教課已經開始。

  中午,穿過哈佛廣場,步行去對面的英語學校。如今,王石已在學習Advance級課程,這是該校的最高級課程。廣場裡有幾棵大樹和大片的草地,王石偶 爾會找一間咖啡屋坐下來,吃個三明治,更多時候則是邊走邊吃。「我想休息一下的機會非常非常少。在哈佛,很清閒的就是遊客,學生要匆忙得多。」王石說,他 唯一會停下來的原因是發現了賞心悅目的落葉,或者在雪地裡覓食的灰松鼠,這時他總會「忍不住停下來拍兩張照,傳到微博上。」

  英語學校放學後,他就在哈佛廣場的速食店花幾美元買一個雞肉捲回家,吃一半,另一半放在冰箱當第二天的晚飯。在美國的日子裡王石很少應酬,他的夜生活幾乎都是在公寓裡溫書。「因為你只要晚上安排應酬,你的學習就得熬到三四點,要不第二天的課就壞事兒,完全跟不上。」

  在哈佛大學的11個月裡,他感覺身處在一個「現代修道院」。「我住的地方很簡單,旁邊是一棟教堂式的建築,頂尖是十字架,中世紀風格,就像一個修道 院。不管在學校,還是在附近的星巴克,裡面的學生都是一邊吃一邊看作業。這就是一個讀書學習的地方。」王石對《外灘畫報》說。

  2011年夏季「艾琳」颶風來襲,王石發了這樣一條微博:收到言及颶風如何厲害的短訊,知趣取消約會。返劍橋公寓已晚。翻書不覺到凌晨。好像有特殊的磁場,祛除浮躁,心靜讀書。

  到英語學校報到的第一天,60歲的王石差點被人誤認為是「老師」。他的周圍,都是十五六歲的孩子,開學自我介紹後,發現最大的也才25歲。

  為了克服「啞巴英語」,王石強迫自己每天跟這群比自己女兒還要小的孩子混在一起。美國課堂強調遊戲互動,由一個學生來比劃單詞,王石來猜。「往往一個 單詞掛在嘴上,卻怎麼也說不上來」。最有壓力的要數每週一次的考試,每次60分鐘,周圍的同學答題30分鐘後陸續交卷,60分鐘後,整個教室變得空蕩蕩, 只剩下握著筆的王石,和一位等待收考卷的老師。

  「我也經歷過小學、中學、工農兵大學,雖然不是最優秀的,成績也是中等偏上。這次算是體會到什麼叫後進生。」王石說,他生平第一次感覺腦袋累,是腦殼 裡那種累,半夜兩三點很疲勞,但睡不著。「有點像某種病態,一度擔心別哈佛沒學到東西,變神經了,想放棄。但第二天,太陽照常升起,又背著書包去上學。」

  在哈佛的前三個月,他幾乎聽不懂主講人在說什麼,於是花錢請了一位翻譯幫忙做筆記,「自己裝模作樣地聽,聽懂一個單詞,想一想,接下去,又聽不懂 了」。三個月後,他開始自己做筆記,讓翻譯糾正,四個月後,他已經能聽懂六七成,便毅然擺脫了翻譯這根無形的「枴杖」。如今,王石已可以自如地用英語發微 博,「氣候組織」創始人吳昌華欣喜地在微博上回覆他:以後出國不用給王總做翻譯了。

 

  房地產開發商眼中的美國

 

  在哈佛,王石的研究方向是「企業倫理和城市群落研究」。他選擇了兩門跟宗教有關的課:「宗教如何影響資本主義思想」和「資本主義思想史」。

  「我們現在是西學中用。我們學習西方的東西,更多是技術層面,如何從意識形態的角度去理解、去瞭解、去吸收。到最後一定是宗教信仰。」王石這樣解釋自己選擇與宗教有關課程的原因

  在哈佛期間讓他印象最深刻的一堂課,是一名哈佛教授講述二戰後美國信教人口變化。在課堂上,他瞭解到二戰後美國71%的人信仰基督教,80年代初驟降 到39%,90年代初又有所回升。他還瞭解到,二戰後出生的美國人有兩個宗教,一個是出生時家庭給的,第二個是20歲後獨立選擇的。上完那門課,王石形容 自己「豁然開朗」。

  「談到西方文明,就無法迴避基督教。以前我總是困惑上帝究竟存不存在,現在我發現,這不是要點,要點是宗教背後的文化訴求。」王石說,現代企業制度的根源跟基督教密不可分,包括現代企業管理提到的「契約精神」,可以在《聖經》的舊約中找到最早的故事。

  在哈佛遊學的日子裡,王石無時無刻不在用房地產開發商視角觀察哈佛,觀察波士頓,觀察美國。

  在設計學院的「城市規劃課」上,王石不忘觀察身處的這棟建築:一個透明的「大玻璃盒」,冬暖夏涼,可容納400人。獨具匠心的是,這個學校的教室與教 室間沒有視覺上的阻礙,「梯田」狀從一樓一直到達五樓,五樓高高挑空,將空間串聯成一體,更像開放式的三角形階梯圖書館。低年級學生在頂層,便於觀摩下層 學長的設計活動,學生們隨著年級上升,教室逐年下移至畢業。

  在設計學院,王石瞭解到美國人數百年的城市規劃史。他拿波士頓舉例,波士頓在城市化進程中,也曾大肆建造高速公路。沒想到,交通是順暢了,卻一下子把 城市一分為二,造成了城市割裂。後來美國政府不得不花大量財力,把波士頓重新規劃。「如何在城市發展規劃中避免高速、地鐵的劣勢?紐約和芝加哥是怎麼過來 的,遇到哪些情況,如何處理,這是可以借鑑的。」

  在哈佛學習期間,王石也多次走出波士頓,從其他城市獲取靈感。2011年3月,王石受邀赴華盛頓拜訪了世界自然基金會的總部。該環保組織總部的屋頂綠 化引入蜜蜂的設計,讓他印象深刻。他當即他電話萬科的同事,要求在深圳大梅沙總部的綠化中引進蜜蜂。4個月後,萬科總部引進的兩箱中華蜜蜂開始產蜜,每次 可割蜜15斤。萬科的員工對自己的辦公室屋頂能產蜜感到非常自豪。一位員工告訴《外灘畫報》:「雖然蜂蜜的產量不高,每人只分得一小勺,但真的比新西蘭蜂 蜜還要好吃,蘊含一股自然的醇香。」

 

  「意識到差距,所以來學習」

 

  2011年2月23日,王石到哈佛剛剛1個月,便接受哈佛大學中國學生學者聯合會的邀請,在哈佛做了一場名為「人生的三座山峰」的演講。他指的「三座山峰」,第一座峰指創立萬科,第二座指兩次登珠峰,第三座指目前在哈佛的遊學。

  他對比了「登山」和「遊學」的差別。「你問我那個難?登珠峰當然難,但沒有我想像的難。哈佛遊學也難,比我想像的還要難。」王石說,但是最難的,是管理企業。畢竟,登上珠峰他只用了五年,而創辦和管理萬科,從1983年至今已近30年

  在萬科深圳總部的王石辦公室裡,王石的辦公椅背後有一輛精緻的奔馳模型車。王石說,這是上世紀90年代初由萬科一家玩具廠生產的,汽車上印有日本皇室 的圖案,車門可以打開。「它不是玩具,而是工藝品。它代表著萬科的一段歷史。」王石把玩著模型車好一陣,久久不願放下。上世紀90年代,王石的公司業務涉 及玩具、服裝、飲料、印刷、K金鏈等十多個行業,1993年,他決心將公司從多元化向專業化轉型,原本計劃五年完成,後來足足花費十一年。但這場轉型無疑 是成功的。2007年,萬科成為全世界最大的房地產住宅開發商。

  「其實去美國遊學,一是自我修為,二是為了想清楚,企業的下一步該怎麼走。」王石說。

  雖然身在美國,跟中國有13小時的時差,但王石幾乎每天晚上都會跟萬科總部開視頻會議。在一年一度的公司內部溝通會上,他從美國發回視頻。視頻是在哈佛大學JFK政府學院外的草坪拍攝的,王石的背後,是一群悠閒的大雁。

  在哈佛的演講中,王石透露了些許對公司「下一步」的想法。

  「在中國,民營企業生存不難,但相對粗放。」王石說,2008年美國金融海嘯,全美前三大房地產公司年銷售量相加還沒有萬科大。但是從市場規模看,美國第一大房地產公司的銷售量佔美國總量的6%,但是萬科在2010年的銷售量為1千億,只佔到中國的2%。「要沉住氣,不能急於求成。意識到差距,所以來學習。」

  王石作為萬科最核心的人物赴美讀書,接班人話題自然也是眾人關注的焦點。王石用了一個比喻:「我對萬科有感情,但它是我的一個作品,而不是我的兒 子。」王石解釋,他把自己定位在一件作品的製作者之一,作品的將來如何發展,如何才能更加「好看」,需要一個團隊一波一波去打造,而不是僅憑一個人的力 量,或者一個接班人。「1999年和2000年,我和柳傳志分別辭職,由郁亮和楊元慶接任。三年前,柳傳志重新出山,力挽狂瀾,效果不錯,如果你問我萬科 遇到類似情況,我會不會出山。我很肯定地回答:不會。」

  王石告訴《外灘畫報》,在哈佛他希望學習更多西方的管理思維。「1983年,我到深圳創業,看的第一本書是湯因比的《歷史學研究》。2011年,我在哈佛圖書館看兩本書:曼德維爾的《蜜蜂的語言》和亞當斯密的《道德情操管理》,都是英文版,受益匪淺。」

 

  60歲的新生

 

  在美國,王石每天會抽出至少40分鐘發微博,他說,一來是方便與國內聯繫交流,二是訓練文字簡潔表達,三是接受各方批評與譴責。

  他的微博跟國內其他幾位房地產大亨相比,顯得十分「另類」,既沒有任志強那樣的「火爆」脾氣,也沒有潘石屹那樣愛湊熱鬧。他發的最多的照片,是關於他家裡的兩隻貓,1條狗和1頭小香豬。

  在微博上,他兩次提出「人生拋物線」理論。他說,人生就像一顆從槍膛裡飛出的子彈,我的最高點已經過去了,現在處在下滑處,應該逐漸淡出人們視線了

  他的微博頭像是一張坐在電腦前面的照片,帶著眼鏡,嘴角微微下垂,臉龐清瘦,法令紋很深。一位網友指出,這張照片「顯老」,建議他換一張。他回覆說:變老是規律,下次換頭像會顯得更老才對。

  「60歲是上老年大學的年紀,卻跟16歲的人一塊兒混,這是另一種對生命極限的挑戰。一種更不動聲色的咄咄逼人的表達。」王石說,「哈佛的這一年,我感覺獲得了新生。」

  他調侃自己,剛到哈佛時,「我已經是半殘廢了」。他指的是創辦萬科後,有司機、有秘書,到哪裡都有人接送,自己在不知不覺退化成「城市廢人」。

  而在哈佛,王石伴隨著各種笑話開始了他的「新生」。

  去銀行辦信用卡,因為在國內沒有辦卡的經驗,足足跑了五次銀行,花了一個月,才辦成;

  去超市買東西,搭地鐵,乘公交,經常搭錯車,搭錯方向;

  每天晚上一邊溫習功課一邊燒水泡咖啡,結果那隻燒水壺被燒紅了三次,塑料壺蓋都燒化了……

  王石告訴記者,他的「三年遊學」計劃可能會延長,哈佛大學的一年延長到兩年,接著去歐洲繼續遊學三年。未來10年,他的身影也會更多出現在國內外高 校。去哈佛之前,他已經接受香港科技大學的邀請,出任客座教授。此次回國,他已和北大光華管理學院基本談妥,今年秋季就開始在光華管理學院上課。

  一位曾在萬科工作多年的員工評價說,王石讓她聯想到日本建築師安藤忠雄的一句話:一個人真正的幸福並不是呆在光明之中,而是從遠處凝望光明,朝它奔去,就在那拚命忘我的時間裡,才有人生真正的充實。「王石給人的感覺,就是他的前面有一束光,指引著他永遠向前。」

  B=《外灘畫報》

  W=王石

  「中國人最頑固的,不是頭腦,是胃」

  B:你去哈佛讀書的原因是什麼?為什麼選「企業倫理」作為研究方向?

  W: 那是2010年初,哈佛的一個中國基金會在北京辦一個答謝會,當時執行主任問我有沒有興趣到哈佛遊學,半年、一年、三年都可以。我當時就回答「有興趣,一 年」。到了2010年秋天開會了,我卻猶豫了,當時就害怕語言不行,過了國慶,沒去,過了聖誕,還沒去。人家來催,我聽了話中有話:我們這兒可是哈佛啊。 一咬牙,我就去了。

  你要說衝著什麼,當然是圓留學夢。當年改革開放的時候,我接近30,想出去的想法強烈。1983年,32歲,我在深圳創業,想著過渡兩年就出去。當初想去伯克利,覺得它是很活躍的學校,沒想過學什麼專業,只是想去瞭解西方文化。留學的想法,到50歲才打消。

  這次去哈佛想學什麼?不是很明確,但有一點很明確,我不會學工商管理。1983年到深圳,我既搞經營,又搞管理,自學能力相當強。我花了3個月讀了經 濟學原理、宏觀和微觀經濟學、工商管理。每次到香港,我都是買書,買台灣的繁體版。比如說會計學、記賬方法,我都是自學的。

  B:為什麼選擇哈佛?

  W:正好因為哈佛發邀請。只要是名校,伯克利,麻省理工,台北大學……我都會去。

  B:哈佛的學習氛圍究竟有多濃?

  W:哈佛是研究型的學校,講座交流特別多,各個系、各個學院都有。比如說,我在亞洲中心,牽涉到亞洲專題。日本海嘯發生,一個月之後,日本中央銀行來 了一個副行長,講海嘯之後日本金融政策;比如一個有關2012年台灣大選的講座,一看主講人:蔡英文。再比如說BP墨西哥灣漏油事件,事故調查總檢查人、 麻省理工的教授的一個講座。再比如說,我上一門課叫做「資本主義思想史」,上課的老師就是《貨幣戰爭》裡提到的諾貝爾獎獲得者羅斯查爾德的後裔。你會發 現,哈佛的講座,牽扯到整個世界熱點事件主要的當事人、事後主要的負責人、核心人物。每個禮拜,我都覺得打開了一片新天地。

  B:聽說你在國外只吃西餐。為什麼?

  W:就吃飯來講,出國吃西餐,不是說這次去哈佛,20多年都這樣。改革開發80年代,我跟大家一樣,一定要吃中餐。但很快,我就決定,只要出國,不吃中餐。飲食文化是文化中很重要的一部分,中國人思想接受西方西方,飲食卻不接受。中國人最頑固的,不是頭腦,是胃。

  我們萬科流傳著一個笑話:想懲罰誰,就讓他出國跟著董事長。咱中國人三天不吃中餐,難受死了。

  B:在美國遊學一年,覺得自己有什麼改變?

  W:昨晚我還跟一些企業家朋友吃飯,他們說感覺王石變得更隨和,更包容,僅此而已。

  B:你曾經說如果讓你選擇一個宗教,你會選基督教。這跟你這學期學習的課程有關嗎?

  W:這句話直接拿過來講,肯定引起誤會。對於宗教,我的態度是你可以不信,但你要尊重那些信的人,接受一神論背後的價值框架、價值體系,它到底對這個社會起到怎樣的作用

  如果你要說必須從眾神當中選擇一個信仰,我選擇「基督教」,更多是從文化、音樂、藝術上的考慮。我喜歡基督教堂的建築形式,哥特式,陽光從玻璃窗照進來,給人積極、溫暖、向上的感覺。還有基督教的音樂,繪畫,我都非常喜歡。

  B:你在哈佛這一年,是瘦了還是胖了?

  W:我的身體變化,在過去兩年。2010年第二次登珠峰,瘦了15公斤,下來的時候是57公斤。2011年初到美國,差不多恢復到70公斤。在哈佛頭 兩個月,又掉到67公斤,這個體重,比我1983年剛到深圳創業時,還瘦4斤。很有趣的是,一回到城市裡(回到中國),體重很快就漲了,我現在是73公 斤。

  

  「我無意當意見領袖」

 

  B:你在微博上說你佩服意見領袖,任志強,茅於軾,趙曉,韓寒,「在各自領域有獨到見解,敢於發出不同聲音。」你覺得自己是意見領袖嗎?他們需要怎樣的智慧?

  W:我當然不是意見領袖。首先,意見領袖應該是公共知識分子,比較獨立,二是以公共利益著眼未來,第三是有獨到的見解和影響力,在學術上有一定修為。

  我是企業家,本身就有利益衝突。你知道任志強的公司叫什麼名字嗎?很簡單,即便很關心這行的記者也很少能說上來,這說明他更多影響力來自個人,他的言 論不會對他的公司有什麼影響。對我來說,任何時候大家提到王石,就會聯想到萬科。意見領袖顯然不適合我,我也無意成為意見領袖。但我是上市公司的公眾人 物,更重要的是做了什麼,而不是說了什麼。

  B:你曾在微博上寫道:人們很介意自己的歸宿,但其實從宇宙看,每個人只是一顆粒子,在哪裡生活又有什麼關係呢?去了美國之後,你開始更多以宇宙的眼光看待世界了麼?

  W:哈哈,我沒有這麼大的視角。我去美國有兩點感覺。第一,每個人的主流看法: 美國標準即世界標準。去美國之前,我還沒有這麼強烈的感覺。美國建築標準有LEED,英國的標準比LEED更嚴。但美國人覺得,LEED就是最好的。到了 美國,我反而不認可這個了。第二,在美國的環境下你會用另外一個角度,更客觀地看待中國房地產市場。比如說,從全球眼光看,中國發展非常快,中國改革開放 需要經濟增長來支撐。就像騎自行車,你速度慢了,就倒了。如今全球經濟一體化,西方經濟蕭條,如果中國把速度降下來,全球都成問題

  B:萬科有建立「兒童醫院」的計劃。你在美國也考察過好多家兒童醫院。有何借鑑?

  W:美國的兒童醫院當然先進。但我覺得發展中國家的例子,更有借鑑意義。比如說曼谷,當地的醫療制度值得借鑑,只要是貧窮的孩子,都可以去看病。第 二,醫院的公益性做的非常好,很多孩子從外地到曼谷看病,父母是陪著來的,但沒有地方住,醫院還想出辦法很好地安置病患父母。

  再拿美國舉例,美國兒童醫院醫療設備都是以兒童為標尺的,比如說核磁共振,就是迷你版,醫生的座位很低,不會讓孩子感覺不舒服。另外,醫療技術的先進性就更不用說了。

  萬科做兒童醫院可能走三種路線,一是給窮人看病,二是給富人看病,但看病賺來的錢支持窮人看病。三是不確定給誰看病,但只採用高尖端技術,治疑難雜症。富人付錢看病,我們為窮人設立一個基金,看不起病的人可以申請這個基金。

 

  「人生舞台的終點是隱退」

 

  B:你相信2012年世界末日嗎?如果離開末日還有三天,你會做什麼?

  W:那是無稽之談。西方宗教本身就有「末日說」,以前有,今後還會有。地球有誕生就有結束,但那個末日是無限的,對我們來說,可望不可及。但你的末日是什麼?你的末日,不是可望不可及的,可能就是明天,最多再有30年,肯定會到來。

  你說離末日還有三天最想做什麼?很簡單,該做什麼就做什麼,不會有什麼重大變化。因為這是你的末日,不是世界末日,別人仍在正常的生活。我想最好的結束方式,就是不要對世界造成影響。

  B:不管是正面還是負面的?

  W:作為一個人生舞台,年紀大了,就要隱退。在哈佛的經歷,我要是願意到處公開去講道,利用各種公開場合,像郎咸平一樣跟電視台簽約,我相信我還是有這個影響力,電視台會感興趣的。但是我選擇更多的方式去學校,跟學生交流,而不是做一個公眾人物。

  B:我看到你轉了一條微博,說的是喬布斯晚年住在一個中產階級街區,行人從他家走過還能看到他在燈下工作。你的晚年生活,願意過有好鄰居的中產階級生活,還是住深宅大院,與世隔絕的生活?

  W:我想是後者吧。這跟個人習慣有關。我本身不大善於交際,也不喜歡熱鬧的交際場所。所以我登山,和大自然打交道。現在不登山了,我更喜歡和植物、動物打交道。

  B:你有沒有想過像喬布斯一樣,把傳奇的人生經歷,寫一本自傳?

  W:我怎麼能和他比呢?我覺得喬布斯是繼愛因斯坦之後世界級人物。他屬於英年早逝,留下那麼多財富,讓別人懷念他。而我們更多的時候,是享受生活,沒 有必要到最後寫這樣的東西。你是要給別人看呢,還是要總結自己?我覺得喬布斯更多是要讓別人看,他本人非常低調,做到現在,真正出名就是這五年時間,在他 生命的末期,他找人寫自傳,更多的是做為一種財富,讓別人瞭解他,而不是產品本身。

  B:這是四個蘋果的世界。第一個誘惑了夏娃,第二個砸醒牛頓,第三個握在喬布斯手裡。第四個在哪裡?

  W:不知道啊,一定會有第四個。


轉載 王石 人生 舞臺 臺的 終點 隱退 世路 勞生
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資本市場的改革是一個結晶過程--祁斌 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6240777501010yk7.html

中國證監會研究中心主任 祁斌
  作者:中國證監會研究中心主任 祁斌

  祁斌,中國證監會研究中心主任。清華大學物理學學士,羅切斯特大學生物物理學碩士,芝加哥大學商學院MBA和清華大學數量經濟學博士。1996— 2000年就職於華爾街高盛集團等投資銀行。2000年回國加入證監會,任戰略規劃委委員。2001年至2005年任基金監管部副主任。2006年至今任 中國證監會研究中心主任。

  中國經濟:怎樣突破中等發達國家陷阱;資本市場的改革是一個結晶過程

——國家金融動盪下的中國經濟展望

  (本文根據一次內部論壇的發言整理而成)

  【觀點摘要】·未來十年中國經濟大致是什麼樣子?我們現在人均GDP4000美元,如果7%,能夠保持10年,正好翻一番。翻一番就是8000美元, 人民幣升值20%就是一萬美元,所以2020年左右,中國人均GDP成為美國的四分之一,中國人口正好是美國的四倍。所以中國經濟有望在2020年前後總 量趕上或者超過美國,並突破中等發達國家陷阱。所以未來十年,怎麼看對中國都是最重要的,要保持社會穩定,經濟平穩、穩健的增長。

  ·年終年初,又到了盤點和預測中國經濟的時候。我們聽到了各種各樣的聲音,大部分是悲觀的。以前大家都說圍城現象,裡面人看外面好,外面人看裡面好。 現在是,裡面看外面是肯定不行了,歐美債務危機,外面看也裡面也說不行,賣空中國,挺奇怪的,圍城現象消失了,而且現在中國人自己也說自己不行了。我看來 看去,現在只有一種人說中國好,我把他稱之為穿越。就是老外來了中國,覺得中國挺好的,中國人一出國,說原來還是祖國好。

  ·中國資本市場要加快改革步伐,提高治理水平。資本市場的重要性關乎我們如何建設和諧社會,如何建設社會主義。1930年代,美國通用汽車的第一任總 裁威爾遜首次鼓勵工人用養老金買股票,此舉激怒了當時美國的資產階級,他們說,這樣工人不就也變成資本家了嗎?事實是,隨後的幾十年裡,美國的絕大部分普 通老百姓,因為參與資本市場而成為了美國經濟的股東,得以分享美國經濟在過去一個世紀中的巨大增長。這一套制度建設,人家資本主義國家都搞成了,我們社會 主義沒有理由搞不成。

  ·中國經濟現在人均GDP4000美元,正好是一百年前阿根廷和美國的水平,1913年的阿根廷跟美國站在同一個起跑線上,今天美國人均4萬8千美 元,阿根廷6000美元。無獨有偶,今天世界在猜是中國崛起還是印度崛起。所以4000美元之後的長期競爭力靠什麼?歷史證明,不靠資源,也不靠大躍進, 靠什麼?靠體制機制,所以我們一定要加快體制的建設,不斷改革。

  ·有一首兒歌,名叫《兩隻老虎》,兩隻老虎,跑得快,跑得快,一隻沒有耳朵,一隻沒有尾巴。我把今天的中國比喻成為兩個老虎的的故事,一個老虎叫改 革,還有一個老虎叫社會問題,這兩個老虎什麼都有,就是看不見彼此,不知道對方在哪裡,兩隻老虎都在跑,我們希望改革這隻老虎跑得比另外一隻老虎快一點。

  【實錄】

  主持人:我們下一位演講嘉賓是大家熟悉的祁斌主任,是證券行業的專家。祁斌主任早年畢業於清華大學和芝加哥大學,曾經在美國任職於著名的投資銀行高盛 集團,大概11年前,報效祖國,回到證監會,歷任戰略規劃委員會委員,基金部副主任,現任研究中心主任。祁斌主任在證券行業領域裡面非常活躍,大家很熟, 他的一些著作大家也非常熟,《偉大的博弈》,他主筆的《資本市場發展報告》對我們瞭解我們國家資本市場走過的歷程、將來的方向,在資本市場政策監管、制定 方面都有很大影響。下面請祁斌主任演講。

  祁斌:感謝主持人的介紹,主持人是想表揚我,一表揚就把我說得有點像革命烈士。非常感謝提供這麼一個寶貴的機會來學習,剛才幾位老領導給了我們很多對經濟方面前瞻性的觀察,非常受益,我記了很多筆記。我也很高興借這個機會跟大家交流一下,在座有很多老朋友和新朋友。

  剛才幾位領導講了很多非常重要的內容,我後面講的內容沒那麼重要。儘管不太重要,但是因為資本市場比較敏感,所以和大家提兩個請求,一是我知道大家很 多都是投資者,如果你要炒股票的話,請不要以我講的內容作為下單決策的參考,因為我講的東西是比較宏觀、比較戰略、比較長遠,而股市的漲跌決定於很多短期 因素。二是大家現在都比較喜歡上微博,如果你喜歡上微博,請不要把我講的任何一句話發到微博上,因為有時一句半句不是很全面,對別的投資者不負責。

  我想談兩個方面的認識和思考,一是談一談2011年的回顧,如果用一句話來概括的話,叫做:不平靜的世界格局。2012年用一句話概括,叫做:糾結中的中國經濟,主要是增長和轉型的糾結。

  先回顧一下2011年,每年年底,我們要想一想這一年發生了什麼大事,盤點2011年,大概是五件大事。

  【沒有最亂,只有更亂】第一,中東發生了劇變,中東的情況印證了毛主席的著名論斷:星星之火,可以燎原。從突尼斯的一個小商販開始,中東大地最後到處 都是抗議的人群,隨後很多強人離開了政治舞台,甚至生命也結束了。但並沒有因此帶來和平,也沒有帶來民主,今天的中東已經從抗議人群升級為坦克大砲。所以 我們用一句話來概括中東局勢,叫做:沒有最亂,只有更亂,一個主題字「亂」,這是去年發生的第一件事。

  【沒有最糟,只有更糟】第二,歐洲一覺醒來,驚夢中的歐洲發現世界變了。大家可能不太認識這隻狗,這隻狗榮登了《時代週刊》的封面,所以現在《時代週 刊》的年度人物也是比較廣譜,狗也可以上去。這隻狗名叫「抗議狗」,是希臘抗議者中的一員,「希臘抗議者」成為2011年《時代週刊》的年度人物。中國去 年上演了一部電視劇叫《步步驚心》,聽名字以為是演歐洲經濟的。而且危機擴散得很快,從希臘開始到西班牙、葡萄牙、比利時、愛爾蘭、芬蘭、意大利,愈演愈 烈。所以去年歐洲的情況也是用一句話可以概括的,「沒有最糟,只有更糟」。

  【沒有最恨,只有更恨】第三,2011年有一首流行歌曲叫《有一種愛叫做放手》,2011年我們也發現「有一種恨叫世人皆曰可誅」,佔領華爾街。大家 各位都是搞金融的,這麼說好像有點不合時宜,我也算是搞金融的。1860年時美國作家福勒有這麼一段著名的名言:人們都認為華爾街是一個塞滿不潔之鳥的籠 子,那裡人們的所作所為令人憎惡,他們進行了可怕的交易,靠搾取朋友和鄰居的財富來養肥自己。150年之後,我們發現,美國社會對於華爾街沒有最恨,只有 更恨。

  【沒有最險,只有更險】第四,我們不能忘記去年還有一個重要人物:金正恩同志。朝鮮雖然一個很小的國家,但是東北亞的局勢,但是牽動著全球列強,套用 以前的老話叫東西方對峙的前沿,所以叫做受命於危難之際,沒有最險,只有更險,形勢非常凶險,而且朝鮮的局勢對於中國的發展改革和崛起有非常大的影響。

  【沒有最難,只有更難】第五,2011年還有一句話大家都知道,中國經濟沒有最難,只有更難,改革進入深水區,我們在增長、轉型、通脹之間尋找艱難的平衡。

  我想用這幾句話,簡單地把我們對過去一年的思考和認識做一個匯報,後面我想講兩部分內容。

  【理解2011:世界很奇妙】一個是國際形勢如何理解和思考。理解2011,我想起一句話叫世界很奇妙,確實比較奇妙,2011年有幾個不可思議。第 一,美國人去中東煽風點火,點燃了中東,燒到了後院,突然發現美國老百姓上街了。第二,2008年金融危機,美國地震,結果歐洲垮了。第三,過去幾年,大 家都說金融危機過去了,結果金融危機三年祭,世界進入了一個更大的危機。這個有點超出大部分人的想像,如果把過去三年中,所有世界著名經濟學家談論世界經 濟走出危機的論斷拿出來看的話,我們會發現經濟學確實還是一個比較難的學問。

  【歐洲的三大沉痾】那麼,怎麼理解歐洲和美國發生的現象?本質也比大家想像的簡單一些,歐洲的問題其實就是四個字概括:積重難返,因為它的社會透支得 比較厲害。至少有三大沉痾,第一個是高福利社會,這個大家都知道,但我們大家原來不知道它有多麼高的福利。我們最近看到一個資料說,希臘有一個修道院,這 個修道院養了40個園丁,養了30年,而且還準備再養30年。最近發現修道院裡沒有花園,所以都是吃空餉的,不知道這個國家是這樣的,所以大家確實覺得很 驚訝。剛才張濤講到緊縮財政,一說緊縮財政就不行了,都上街了。我說希臘這個國家挺有意思,上班的時候都不來,罷工的時候全來了,出勤率還挺高,全國超過 了50%,所以基本上沒救了。所以說歐洲的情況,用馬列主義解釋最簡單:生產力沒有達到足夠的水平,提前進入共產主義,現在只能往回找。

  第二個問題,以前有一首歌曲叫做《有一個美麗的傳說》,這個美麗的傳說叫歐元。蒙代爾最近在談亞元,未來很多年以後,如果我們搞亞元是可以借鑑今天歐 元的教訓。當初歐元設計的時候,可能有一個因素忽略了,或者沒有充分考慮,經濟學叫「劣幣驅除良幣」,當然我們很難說誰是劣幣,誰是良幣,所以我們就不去 指名道姓。去年我請謝國忠來會裡做了一次講座,挺受歡迎的。他講的其中一個觀點我非常認同,他說如果一個德國人和一個法國人被綁在了一起,最後是德國人變 成了法國人,還是法國人變成了德國人。大家聽著有點像繞口令,什麼意思呢,他說他去參加國際會議,碰到參會的人年紀最大的都是德國人,白頭髮、白鬍子、白 眉毛,為什麼?他不退休,退休以後也返聘,跟中國人一樣,德國人是歐洲最勤奮的民族,當然肯定不如中國人勤奮了。在會上有個人講了個笑話,全場都笑了,就 德國人不笑,因為他腦子裡還想著自己那點生意。法國人不是,法國人是白天開會講什麼,他基本上沒聽見,就想著晚上吃什麼、喝什麼酒,這個比較重要。而法國 人或希臘人出了問題,最後是德國人去買單。德國人到最後肯定想明白了,這個事不能干,我也變成法國人算了。所以某一天德國人有可能會變成法國人,而法國人 變成德國人的幾率幾乎是零。所以當不同競爭力的經濟體被綁在一起之後,有可能共同趨向一個比較差的狀態,當然我並不是認為歐元會崩潰,因為誰也承受不了這個代價,歐洲幾百年來血流成河,不能再崩潰了。

  第三個因素最核心,全球化浪潮下的產業空心化,我經常舉的一個例子是沃爾沃,沃爾沃被中國的汽車業收購了,中國的一個農民,我們如果告訴瑞典人收購沃 爾沃的是中國的一個農民,他們可能不相信,覺得是一種侮辱,李書福十年以前真就是個農民。瑞典有些人對這個收購案很有情緒,薩博不讓中國人收,結果破產 了,沃爾沃現在已經扭虧為盈了。今天放眼望去,歐洲的產業,沒有什麼產業中國人不會做了,中國人只要一會做,價格直接下降80%。去年我去瑞士參加一個會 議,同事說可以買一塊手錶,我一直沒手錶,現在也還沒有,看時間只能看手機,大家說在瑞士手錶比較便宜。所以會議期間我去了一家蘇黎世的百貨大樓,可能沒 找對地方,我一看價格以為標錯了,稍微看得上眼的手錶就是5萬歐元,說明我們品位還可以,但肯定是買不起了,所以有點尷尬,看了一下放回去,不行。陪同我 們的老外是個荷蘭人,中國通,在中國呆了15年,漢語說得極好,替我們打圓場,說這表千萬別買,我們說為什麼,他說這表在深圳就只賣200。這話聽著是開 玩笑,但實際上沒準是真的,還有什麼表中國人不會做的?寶馬奔馳都會做了,大家說國產奔馳寶馬質量有問題,慢慢改進就是了。大家知道不知道全球哪個國家的 奧迪最好?中國的最好,為什麼?因為市場大,因為掙錢了,可以不斷提高質量、不斷提高服務。1992年我去美國留學的時候,那時候老留學生給我們最大建議 就是千萬別買奧迪,因為奧迪質量特別差,還特別愛嘗試新技術,過一個收費站,電動車窗搖下來了,回不去了。買輛二手車花了500美元,修車窗花掉1000 美元。現在中國的奧迪是全球最好的奧迪,未來中國的寶馬奔馳也將是全球最好的寶馬奔馳,這個沒有任何疑問。我們講的這一些例子好像是笑話,但是想揭示一個 嚴肅的問題,歐洲這些產業,原來山高水遠,中國人沒有機會去,全球化了,中國人一去一看,全會做了,包括這些手錶,都是農民工在做,iPhone都是農民 工在做,有什麼學不會的?沒有。所以問題在哪裡呢,歐洲的產業,傳統產業具有比較優勢,因為全球化的浪潮,今天中國人學會了,印度人學會了,巴西人學會 了,比較優勢瞬間崩潰,歐洲的尷尬是沒有能力產業升級,歐洲沒有自我更新的能力,這跟他的經濟體制和金融體系是高度相關的,而美國,恰好有個硅谷。歐洲需 要什麼?需要改革開放,我經常舉的例子是,撒切爾夫人說歐洲的高科技產業落後,是因為歐洲的資本市場落後,這個是對的。現在大家都知道,歐洲高科技產業落 後於美國,但我們記住,現代科學之父,最偉大的物理學家是牛頓,他是英國人,他是歐洲人,大家說這有點古老。最近的例子是,互聯網之父叫貝恩,大家猜他是 哪的人?波蘭人,也是歐洲人。他們在歐洲是一事無成,當然牛頓還是很有作為的,但貝恩的確一事無成,到了美國成了互聯網之父,開創了跟互聯網相關的幾十個 產業。所以我們在想,還是一套比較彈性的、比較市場化的經濟體制和金融體制才是決定因素。歐洲現在正好是非常頑固抵制改革開放,比如中國人去收購他的產 業,買他的一片地,併購他的一個企業,他都很生氣,但這只是延緩了自己改革的進程。歐洲出台各種政策阻止新興市場對它的併購,是完全錯誤的。所以有人說歐 洲現在有點像大清帝國,有點像。

  【一場沒有目標的佔領】關於佔領華爾街,我們看了全世界那麼多對這個事件的報導,還是我們中國一個特別不起眼的小報說得最好,它說這是一場沒有目標的 運動,是迄今為止我看到對佔領華爾街運動最深刻的描述,確實是一場沒有目標的運動。可能有的同志讀過《偉大的博弈》,如果沒讀過,可以去讀一讀,網上有電 子版可以下載,如果讀過了,可以再讀一遍。歷史不斷地重複,今天發生的所有一切以前都發生過,而且還繼續在發生。華爾街和美國的經濟社會的關係,簡單地 說,一半是海水,一半是火焰,一方面,曾經起了而且繼續起著巨大推動作用,但如果說偏離了正確的航道,如果監管不到位的話,它的衝擊力和破壞力也是巨大 的。同時,金融業本來和其他產業應該是平等的,一個資本,一個勞動力,誰也缺不了誰,但是因為資本比較稀缺,對於勞動力具有了巨大的談判力,所以他就拿了 很高的工資。2006年年底,高盛全體員工的平均獎金好像是60萬美元,底特律的老工人幹一輩子也就三萬五。所以美國社會對於金融業五個字概括:羨慕嫉妒 恨,在中國還好一點,聽說中金公司今年獎金發得比較少,也不一定就是壞事,也許是好事。所以我們講,並不是資本本身就邪惡或者罪惡,是因為有比較大的談判力,所以就比較放縱自己。

  我們今天中國有一個另外產業,正好是相反的一個局面,一個非常小的子產業,叫做保姆行業,這個行業具有非常好的技能的勞動力,非常稀缺,所以你很少聽說過有誰把保姆炒了,一般都是保姆把他們家炒了。我聽說過一個比較誇張的事情,是一位朋友一年被30個保姆炒掉了。

  回到嚴肅的話題,如果這麼一場運動,沒有目標,會不會有結果?有可能,有可能有正面的影響,促使美國的金融業回歸到服務於實體經濟的目標,如果有一點 這方面的作用的話,對美國的競爭力又是加強的。儘管美國走出低迷需要假以時日,但是美國的制度優勢遠勝於歐洲,這是我個人觀點,比較欣賞歐洲生活方式的同志可以反對。舉兩個例子,最近美國的兩個產業,一個叫iPhone,我以前一直拒絕使用iPhone,我覺得那是給年輕人用的,後來我們一位同事勸我用,用了一次就回不去了,這叫什麼?這叫革命性的變化,所以iPhone 橫空出世,諾基亞(微博)全面崩潰,在全球紛紛退市。第二個東西叫Facebook,Facebook上市,我們發現社交網絡能夠成為一個產業,誰想到 了?發改委同志沒想到吧?我相信美國發改委也想不到。這個產業是誰發現的?市場發現的。所以美國非常市場化的經濟體制、非常市場化的金融體制、相對高效的 資源配置,我相信它的制度優勢還是非常強大的。

  歐美金融動盪的研判

  五句話:第一,不改變發達經濟體衰退、新興經濟體崛起的態勢。第二,加速了這個趨勢。第三,發達經濟體的加速衰退,或者簡單說西方經濟的衰退,加速衰 退拖累了新興經濟的崛起。我們這裡說到東西方,不是想意識形態化,所謂東西方,很簡單,就是西方那些人,比我們早兩百年或者三百年發現了市場經濟,我們中 國在最近的30年發現了市場經濟,僅此而已。西方的加速衰退,對我們也會有影響,所以問題沒有那麼簡單,形成了一個相互纏繞的複雜局面。第四,競爭未來 30年的戰略性新興產業,東西方站在了同一條起跑線上,是干細胞,是風能發電,是光伏產業,是云計算,還是物聯網?不知道,不知道是正確答案。競爭最後是 看哪個國家的經濟體制比較市場化、金融體制比較市場化,當然我們還有個優勢,我們的市場比較大,能增加我們在全球新興產業競爭中的談判力。

  第五,因為中國的快速發展,世界圍堵中國的步伐加快,這不是我們在庸人自擾。一個非常典型的例子是,中國周邊的經濟體,每一個都是在經濟上依賴中國, 在政治上反對中國,這是個現實。所以,我非常贊同吳曉靈同志最近說的一句話:做好自己的事情,這是唯一正確的答案。同時,我們要知道這個局面也並不可 怕,100年前世界最流行的理論是美國威脅論,因為那時候美國正好要超越英國,後來英國人受不了了,天天遏制美國,過了兩天一看美國又往前跑了一塊,又趕 緊跑過去投資,這麼來回折騰了50年。後來美國崛起之後,小布什每次一表態,布萊爾第一個說我同意。我們回顧一下歷史,對今天的中國非常有借鑑意義。

  糾結中的中國經濟

  講講中國經濟。中國經濟過去十年還是非常不容易的,我們30年的高增長10%,過去十年,回頭看,很關鍵,因為正好世界在錯車,西方出了這麼大的危 機,中國保持了相對穩定的增長。我舉一個例子,大家一目瞭然,我們都知道原來G7,有個七國集團,七國集團經常開會,研究什麼問題我們不知道,最後形成什 麼決議也不告訴我們,因為中國不在裡面。後來擴展了,G7+2,還是沒中國什麼事。結果金融危機之後,出來一個G2,說世界上只有兩個國家重要,一個是中 國,一個是美國,甚至中國比美國還要重要,為什麼?因為中國代表著增長。全世界現在只有一個國家不承認G2,誰?中國自己。說千萬別叫我是G2,一叫G2 還要給聯合國(微博)捐錢,成本比較高。但是中國的實力已經非常清楚,所以我們講要感到非常自豪。

  未來十年的中國經濟

  未來十年中國經濟大致是什麼樣子?你們做投行,做基金經理,最重要的能力就是要會做情景分析,scenario analysis,分析一下未來十年的情景,最好的情景希望是什麼樣的?我想應該是這樣的,我們現在人均GDP4000美元,如果7%,現在「十二五」規 劃是7%,一般來說我們都是相對比較保守,如果就算7%,能夠保持10年,算一下,複利,正好翻一番。翻一番就是8000美元,人民幣升值20%就是一萬 美元,所以2020年左右,中國人均GDP成為美國的四分之一,中國人口正好是美國的四倍。所以中國經濟有望在2020年前後總量趕上或者超過美國。這個 對中國非常重要,為什麼?第一,中國成為全球第一大經濟體,儘管我們很清楚地知道我們人均GDP還是美國的四分之一。第二,中國達到了人均一萬美元,我們 有機會去推動一些更深層次的改革,也在某種意義上就突破了中等發達國家陷阱,所以未來十年,怎麼看對中國都是最重要的,保持社會穩定,經濟平穩、穩健的增長。

  能不能做到,有很多挑戰,有哪些挑戰?中國今天的經濟落後程度,其實可能是我們很多人不能想像的,儘管我們發展很快、很強大。比如人均GDP,全球排 到第99,可能很多同志說我們擠進百強了,也確實不錯了。我經常說,全球排第98的國家,叫阿爾巴尼亞,這是我們文革時的兄弟國家,改革開放30年之後,我們還是兄弟,人家還排在我們前面,我想就這一個數據,就可以幫助我們清醒地認識今天中國經濟的發展水平。

  2011年年底,央視又開始評「感動中國」,我沒看,因為2010年的感動中國節目我看了一眼。感動中國的第一號人物是什麼人呢,他的事蹟是連續20 年沒有拖欠工人工資,開始我還以為聽錯了,再聽一遍,沒錯。開工廠不拖欠別人工資,那不是應該的嗎?怎麼能因為有一個人他連續20年沒有拖欠別人工資,就 成了民族英雄,感動中國第一號人物。我說這條消息千萬別翻譯成英文,咱們別讓別的國家知道,丟不起這人。這個背後是什麼呢,中國經濟的高污染、高能耗、經 濟附加值低。高污染,我們今天有若干城市被評為全球最骯髒的城市,最近榮登榜首的城市叫臨汾,這個我們不去評論了。我們的能耗,我們每產出等量GDP,需 要發達國家2-8倍的能耗。我們的經濟附加值低,更不用說,一個iPhone360美元,富士康拿不到7美元的加工費,所以有13連跳,你們有沒有聽說過蘋果有13連跳,沒有吧,因為它有足夠的獎金分配給它的員工們。

  驚險一跳與非誠勿擾

  所以中國經濟,過去30年的模式走得很好,但是我們不能這麼走了,因為各種條件不允許你這麼走,必須要產業升級,我把它稱為中國經濟的驚險一跳,怎麼跳過去這個龍門,資本市場是一個重要的環節。

  今天我們中國經濟中有一個非常奇怪的現象,我經常用「非誠勿擾」來比喻中國資本市場的發展,這是我的發明,為什麼?因為我經常看這個節目。我發現這個 節目挺好看的,而且越做越有意思,儘管也有點庸俗。前兩天這個節目裡,有一個瑞典的小夥到中國來找對象,最後被一個韓國姑娘領走了,有意思。我們都知道, 中國經濟現在遭遇一個現象叫「溫州現象」,這個事情怎麼想怎麼不可思議,溫州是中國最有錢的地方,就這麼一個地方,大量的企業需要融資,最後因為資金問題 紛紛倒閉。而也是在溫州,大量的資金找不到出路,到全世界去投機、炒房,那算好的。後來炒煤礦、炒綠豆、炒棉花,老外都看傻了,溫州人成群結隊到溫哥華、 到澳大利亞炒房子,就沒有人去支持本地的企業,他們家鄰居創業只需要一點點錢,不給。溫州現象是中國經濟今天的結構性缺陷的集中表現,同樣在一個國家,有 大量的中小企業得不到發展,有大量的資金沒有出路,為什麼?因為金融市場不發達,我們前30年很窮,那時我們最大的困擾是沒有錢,現在有了錢,因為金融市 場不發達,最大的困擾之一是這些錢成了社會危害,成了熱錢。

  「非誠勿擾」為什麼這麼火爆,因為一大批大齡男青年,一大批大齡女青年,都找不到對象,還特別想找對象,最後只好把自己IPO了,上了「非誠勿擾」。所以我們今天要讓中國經濟中大量的中小企業和大量的剩餘資金找到彼此,具體來說幾個方面:

  第一,完善市場體系。我說今天中國經濟這麼多企業排隊上市,很多投資者可能對這件事情很有意見,完全理解。但我們中國的股份制公司,是12萬家,浙江 省銷售過億的企業,一萬家,中關村(5.73,-0.01,-0.17%)科技園區,符合IPO條件的,一千家。很多國家都是哭著喊著拉中國企業去上市, 因為他們沒有增長動力。企業上市大家有意見,殊不知我們中國的錢也需要投資於這些企業,需要投資於中國經濟的成長,所以弄好了對雙方都是好事。但因為渠道 太窄,千軍萬馬過獨木橋,怎麼辦呢,我說十萬紅軍到了湘江,只有一座獨木橋,叫IPO,只好再架三座浮橋,一個叫做債券,一個叫做三板,一個叫做PE。

  然後呢,這麼一個「非誠勿擾」的平台需要公開公平公正,需要提高監管水平,我們監管機構要做好自己的工作,也需要方方面面包括媒體的監督。我聽說有一 個在逃犯,潛伏了13年,本來過得挺好的,去了一趟「非誠勿擾」,被抓走了,有點像綠大地(12.25,0.06,0.49%)。當然我們要減少和杜絕這 些事情的發生,要強化投資者利益的保護,最近強調一個分紅機制,強調一個退市機制,最近我們還在研究優先股,中金也可以和我們一起來研究一下。

  還有一定要發展長期機構投資者,這個非常重要,如果去「非誠勿擾」的每一個小姑娘都說,我寧願坐在寶馬里哭,也不願意坐在自行車上笑,那就太投機了, 那這個「非誠勿擾」的平台很快就會被唾棄,所以,我們一定要發展長期、理性機構投資者,要能夠看到基本面,看到長期價值,所以我們在推動所謂的中國版的 401K計劃等等。

  歷史上的今天

  要理解中國經濟轉型這麼一個階段,其實看看歷史非常簡單。美國歷史上,跟現在對應的是兩個階段,一個是重工業化,一個是高科技產業崛起,分別發生在跨度100年的歷史中。

  這是道瓊斯的指數圖,150年,美國在這個階段也有重工業化,1900年前後,我們今天全中國汽車、鋼鐵、化工轟轟烈烈,跟他相關的一個主題一定是併 購,併購是符合經濟發展規律的,儘管我們有很多行政上的約束和各種制約,但是它一定會發生,而且我們應該去推動,這是利用資本上推動產業併購,而且應該成 為投行的最主要業務之一。第二是高科技產業崛起,中國希望能夠在未來30年抓住一些高科技產業,美國是因為一套制度安排,最後他抓住了過去的30年四大產 業,第一PC、第二電信、第三互聯網、第四生物製藥。我們希望濃縮在未來30年同時完成美國跨度100年的兩件大事,一是完成中國的重工業化;二是發展戰略性新興產業,所以我們要用好資本市場這只無形的手,所以我們剛才講中國經濟能不能再有十年增長,跟驚險一跳、能不能產業升級很有關係。

  中國的喬布斯

  中國社會也很敏感,最近總是討論喬布斯的問題,中國為什麼沒有喬布斯,後來溫總理表態:中國應該有自己的喬布斯。我想首先,喬布斯確實讓我們在 2011年重新詮釋了一下生命的意義,不求天長地久,但求曾經擁有。我想提醒同志們的是,喬布斯的奇蹟不是喬布斯個人,蘋果全球有46000個員工,他們 不可能是天天以創新為使命,人家得過日子,人家得養家餬口,他們都是依靠股權激勵,所以是一整套的制度安排,這個一定不要誤讀,美國有這麼一套制度安排, 沒有喬布斯,也有李布斯,沒有李布斯也有比爾蓋茨,我們可以看到,他們的故事千差萬別,但本質是完全一樣的。況且喬布斯是1976年創立蘋果公 司,1980年一上市就是億萬富翁了,所以衣食無虞,可以專心創新,有機會成為一個更加純粹的人,也是受益於資本市場的支持。

  我去年收到一個段子,短信的很多段子很有智慧,這個段子我覺得就很有智慧,但這個段子稍微有點反動,但我覺得反動得有道理,它說,我們總是告訴我們的 孩子們,我們中國有四大發明,從來都不告訴他們過去100年中,全世界主要的發明都是美國人發明的。同志們好好想一想,什麼縫紉機、洗衣機、電視機、航天 飛機、iPhone、原子彈,當然原子彈不能算是好東西,全是美國人發明的。我們要想想為什麼,你們中金公司可能是中國證券公司裡海歸最多的,可以作證, 在美國留過學的都知道中國學生是最優秀的,考試考下來,只要有點什麼數理化,最後第一名都是中國人,實在班裡沒有中國人了,第一名是印度人,中國人考 99、98,美國人平均55,基本如此。我們要想,為什麼這樣一個國家人家有硅谷,我們這樣一個國家就沒有硅谷。最近,我們一個同事的孩子去美國留學,去 讀初中。我發現現在這留學有點年輕化的趨勢了,從留學研究生到本科、到高中,初中都去了。我們同事的孩子去的學校沒什麼中國孩子,去了以後參加了一次美國 東部中學的數學競賽,他們得了60多名,一共多少個學校參加呢,70多個,也不怎麼樣,但他們老師特別高興,使勁表揚她,孩子說我們才得60多名,有什麼 好高興的,老師說,前面50多名的學校全部是中國孩子,而他們學校就她一個中國孩子,所以說已經很不容易了。你看,現在美國人已經把中國孩子算作另類了。

  所以我想,我們怎麼去產業升級?還是硅谷的經驗,科研、人才、專利、資本,再創造一個好的交換平台。

  在紀念喬布斯的日子裡,我也學習了很多喬布斯的事蹟,看到了網上有他最後一個公開露面的視頻,是他在硅谷為了擴展公司園區,給他當地的社區委員會做了 一個演講,講了40分鐘,然後這些委員會的委員提問題,一共有4個人提了問題,我一看,4個人裡有3個中國人,一個大陸來的,一個香港來的,一個台灣來 的,一聽口音就知道,很感慨。第一,中國人今天真是了不起,基本上把喬布斯的家鄉佔領了,硅谷全是中國人。第二為什麼這些人不回來,我想如果我們有一個好 的制度安排,讓他們在中國成為喬布斯的機會大於在美國,我相信他們一定會回來的。

  二十一世紀的硅谷

  這張圖顯示了2009年的IPO情況對比,硅谷有一個IPO,中關村科技園區有23個,儘管很多同志們對IPO的意見比較大。最近全國金融工作會議強 調兩個東西,一是三農,二是中小企業,強調金融為他們服務。金融好像總是眼睛往上看的,跟這些似乎沒什麼關係。我想提醒同志們,三農和中小企業可能比你想 像得重要。我們證券系統有一位同志叫陳樹隆,原來是證券公司老總,後來去做了蕪湖的書記,現在做了安徽副省長常委,我到蕪湖去,陳書記跟我說,他那有一個 創業企業,做了一種地模,以前的地模都是塑料做的,這幫年輕人創業搞了個土豆做的、澱粉做的,有什麼好處?第一,自然降解無污染;第二,苗長出來以後,自 己就可以鑽出來,幾百畝地都不用人管,這個企業想幹什麼?想上創業板。還有一幫年輕人跑到甘肅去創業,幹什麼呢,在沙漠裡種蔬菜,種出來沒有?他們告訴我 種出來了,沙丘還在移動。我還沒看見,眼見為實,還沒去過。我們中國這個國家最缺的是什麼?耕地,這個發明我想很了不起,有多麼大的經濟價值,這些年輕人 的動力是什麼?是為了上創業板,當然,創業板現在是人人皆曰可誅,咱們不提創業板,他們想上資本市場。這說明什麼呢,第一,未來戰略性新興產業究竟是什 麼?誰也說不清楚,弄不好就是現代農業。還是要靠市場去發現、去推動,第二,中小企業是中國經濟的未來。

  資本市場與養老體系建設

  資本市場對於養老體系或和諧社會的重要性,我就不展開講了,即所謂的中國版的401K計劃。我們看一看從美國1984年-2008年之間,發現美國老 百姓每一個平均個人養老金的賬戶、資產增值與美國道瓊斯指數的相關係數在30年之內平均是98%,接近100%,美國的資本市場完全是因為長期資金逐步推 動和專業機構投資者引入,才走上了健康良好的發展道路,美國養老體系也是因為投資於資本市場才得到了分享的經濟成長的機會,這個機制的建設涉及到方方面面 的機構、部委、公司、個人。我可以非常負責任的說,證監會正在努力推動這個機制的建設。

  同時,資本市場要加快改革步伐,提高治理水平。資本市場的重要性關乎我們如何建設和諧社會,如何建設社會主義。我們小時候都學過《半夜雞叫》的課文, 周扒皮和高玉寶的矛盾是一對典型的勞資矛盾,如果周扒皮給高玉寶做了股權激勵,可能高玉寶三點半就自己爬起來了。1930年代,美國通用汽車的第一任總裁 威爾遜首次鼓勵工人用養老金買股票,此舉激怒了當時美國的資產階級,他們說,這樣工人不就也變成資本家了嗎?事實是,隨後的幾十年裡,美國的絕大部分普通 老百姓,因為參與資本市場而成為了美國經濟的股東,當然他的這種參與不是自己抱著一捆錢衝到股市去買股票,而是通過養老金體系的建設、國家的稅收優惠支 持、專業機構的專業投資和股票債券等一系列金融品種的組合,實現了相對穩健的增長,使得美國民眾得以分享美國經濟在過去一個世紀中的巨大增長。這一套制度 建設,人家資本主義國家都搞成了,我們社會主義沒有理由搞不成。

  中國經濟的圍城與穿越

  年終年初,又到了盤點和預測中國經濟的時候。我們聽到了各種各樣的聲音,大部分是悲觀的。中國經濟究竟會怎麼樣?

  以前大家都說圍城現象,裡面人看外面好,外面人看裡面好。現在是,裡面看外面肯定不行了,歐美債務危機,外面看也裡面也說不行,賣空中國,挺奇怪的, 圍城現象消失了,而且現在中國人自己也說自己不行了。我看來看去,現在只有一種人說中國好,我把他稱之為穿越。就是老外來了中國,覺得中國挺好的,中國人一出國,說原來還是祖國好。

  老外到中國來為什麼覺得中國挺好的呢,第一,中國跟他的想像很不一樣,中國今天的決策的分散化程度遠遠穿出了老外的想像,有一些老外總覺得中國會某一 天突然就不行了,他們不知道其實中國已經是非常分散化的決策機制了。我現在倒是想不清楚一個問題,民主和官僚主義,究竟是不是一回事,或者他們倆之間是什 麼關係,有點想不清楚,一個部門不同意,別人怎麼說都沒用,這個確實也是問題。第二,老外到中國來一看,發現世界上很少有國家像中國這麼有活力的,他會非 常震撼。

  中國人一出國,發現還是祖國好。我認識一些導演,有的導演往往比較容易憤青,批判現實主義,當然我們也應該有自我批判的精神。他們拍攝一個專題片叫貨 幣,去了一個什麼國家呢,去了意大利,運氣有點背,因為威尼斯以前是歐洲貨幣的起源地,所以非去意大利不可。去了以後給我寫Email,說到了意大利,發 現還是祖國好。我想很多東西的好壞都是相對的,但是我們就因此固步自封或做井底之蛙。

  2000年的時候,世界預測中國經濟總量超過美國是2050年之後的事情,IMF最近說是2016年。具體什麼時候超過並不重要,即使超過了我們人均 還是比他差很遠,中國經濟為什麼會加速,這個問題聽上去很複雜,也許沒有那麼複雜。我想我們用亞當斯密最簡單的理論就能夠解釋,自由經濟的本質叫做 free trade,叫自由貿易或交易,做生意,而做生意是排列組合。兩個人做一個交易,三個人做三個交易,四個人做六個交易,五個人做十個交易,六個人是十五 個,七個人是二十一個……,這樣排列組合,越來越快,所以當13億人在一起搞自由經濟的時候,結果是非常可怕的,英文叫exponential(指數增 長),是爆炸式的增長,所以中國經濟的總量會增長很快,會有加速效應。況且一個中國人一天做10個交易,一個德國人10天做一個交易,一個人希臘人10天 一個交易也不做。

  所以,怎樣更加深入地推動市場化改革,怎樣更好地釋放這十三億人的活力,激發他們的創造力,是決定中國宏觀經濟前景的最大因素,其他的因素相對而言可能都是較小的因素。

  例如,討論宏觀經濟的時候,很多人往往會提到民工荒的問題,這的確是個問題,但我們也要看到很多民工開始做生意了,去創業了,可能還有的去讀了 EMBA,他們到了一個更高層次;很多人講拉動內需很困難,但是我們到了海南發現旅館都爆滿,到處都是買房子的東北人,過年過節到哪個餐館都訂不到座位, 我想別的不說,就消費而言,讓中國人從不消費到消費,大概會比讓歐洲人從高消費到低消費容易一些,況且我們的下一代在這方面是絕不會含糊的。考慮問題可能 還是應該要從多方面看。

  中國經濟為什麼會和很多國家不同?2006年我帶研究中心全體同志搞黨建活動,去了北京郊區的地道戰遺址,迎頭看到了這張廣告牌,農家菜的廣告,同志 們數一數上面有多少廣告,不多不少27個,這一定是全世界競爭最激烈的廣告牌,真是沒地方找去。我後來去國際論壇帶了這張照片,老外全震撼了,我告訴他 們,這就是中國經濟,在中國經濟的每一個角落,都是這麼一群人,他們絲毫不畏懼競爭,全心全意地擁抱市場經濟,包括我們的省長、省委書記、市長、市委書 記,每個都是CEO,這種競爭是不可思議的。

  問題很多,勁頭很大

  歲末歲初,回顧一年,總有一些小事讓你難以忘記。去年一次我去一個中等城市,參加當地政府搞的一個金融節的活動。來機場接我的,一位司機,一位秘書 長。活動結束,我看到同時當地還在辦動漫節等等,就和秘書長說不用送了,司機送我就行了。一出門,國航短信通知,飛機晚點一小時,這個城市來過好幾次,從 來沒看過風景,司機說可以帶我去轉一轉,開始聊起來,我說您怎麼這麼大年紀還開車,50多歲了,他說其實這個旅遊公司是他的,因為這兩天活動太多了,司機 不夠用了,只好親自開車,所以人家是個老闆。他看見我用iPhone,和我聊iPhone,我說您也瞭解iPhone?他說我是這個城市的iPhone總 代理。走著走著他又問,現在IPO好不好上?我說你這個旅遊公司難道想上市不成,他說不是,我投了個PE,投的一個公司差不多可以上市了。我後來想,中國 13億人究竟有多少老闆?說不清楚。

  所以,這就是中國經濟的真正動力所在。年終年初,如果我們要對自己給力一點,我們稍微阿Q一點的話,今天的中國是八個字:問題很多,勁頭很大。反之,今天的歐洲也是八個字,問題很多,勁頭沒有。

  中國經濟的兩個三十年

  中國經濟現在人均GDP4000美元,阿根廷100年前就是我們這個水平,美國100年以前也是這個水平,當時阿根廷跟美國站在同一個起跑線上,今天 美國人均4萬8,阿根廷6000。世界無獨有偶,今天世界在猜是中國崛起還是印度崛起。所以4000美元之後的長期競爭力靠什麼?歷史證明,不靠資源,也 不靠大躍進,靠什麼?靠體制機制,所以我們一定要加快體制的建設,不斷改革。

  小平同志曾經說過,中國經濟要有兩個三十年,第一個30年到世紀末,人均達到800美元,2000年中國超過了1000,還要有一個30年。去年10 月29號我有幸給人大常委會做了一次講座,我講到,中國經濟有兩個30年,我們今天正好是前後兩個30年的交界點,是後面30年的起點。而這個後面的30 年,需要在更高層次上去發展。狄更斯有句非常著名的話,這是個最好的時代,也是最壞的時代,被用得太多了。我們換一個說法,這是一個最有希望的時代,也是 一個最具挑戰的時代。小平同志說,如果我們再發展30年、50年,我們可以接近中等發達國家的水平,到那個時候,我們才能說,人口眾多的中國對人類做出了 貢獻。我想,我們這代人非常幸運,在上下五千年的文明史中,我們今天可以非常理性、非常清晰、非常冷靜地看到這個目標就在我們前面,而且就在不遠的將來, 很有機會實現,我們不應該辜負時代賦予我們這樣的機遇。

  兩隻老虎的故事

  有一首兒歌,名叫《兩隻老虎》,兩隻老虎,跑得快,跑得快,一隻沒有耳朵,一隻沒有尾巴。我把今天的中國比喻成為兩個老虎的的故事,一個老虎叫改革, 還有一個老虎叫社會問題,這兩個老虎什麼都有,就是看不見彼此,不知道對方在哪裡,兩隻老虎都在跑,我們希望改革這隻老虎跑得比另外一隻老虎快一點。謝謝 大家。

  問答環節

  主持人:謝謝祁斌主任以非常幽默、風趣、獨特的風格跟大家點評了世界經濟、中國經濟重大格局的變化,一些問題和難點,機會難得,雖然我們超時了,我們看一看給大家幾分鐘提幾個問題。

  【資本市場和文化產業】提問:這個問題是問給祁斌主任的,是這樣,祁斌主任剛才也說了,資本市場對中國經濟未來的重要性,就在昨天前天,微博上炒得最 熱的跟資本市場的相關的話題,就是關於人民網(微博)上市IPO這個問題,我想就這個機會請教一下對這樣一個熱點話題,包括這樣一種行為、一種趨勢,祁斌 主任怎樣認為的?

  祁斌:人民網上市過程中有什麼具體問題,我還真沒關注到,不太瞭解,我們創業板部的副主任來了,比我瞭解情況,你們等一下可以問他一下。但是我想,文 化創意產業和資本市場的對接,不是說具體人民網或哪個網站,我認為是一個大方向。以前包括我自己老講科技和資本市場的對接,其實文化非常重要,為什麼?第 一,它已經是一個巨大的產業,你說你現在明天回家幹什麼?吃一頓飯有多少GDP?沒多少,然後你就看電視,你的孩子玩遊戲,全是文化創意,中國到這個階段 以後,第三產業越來越重要。所以,一方面,文化產業本身將會成為一個巨大的產業,另一方面,它對於社會發展的重要性更是毋庸置疑,包括緩解社會矛盾,建設 和諧社會都非常重要。再舉一個例子,美國的高科技產業也呈現出科技和文化的結合這麼一個明顯的態勢。你說iPhone只是科技嗎?還有文化,結合了音樂、 攝影、視頻,喬布斯以前喜歡英文書法,最後美術字也上去了。所以推動文化產業和資本市場的結合,這個方嚮應該是堅定不移的。剛才我們講到,如果要十年保持 經濟穩定增長,這些產業應該是大家去關注和推動的,尤其是投資者,尤其是投行。謝謝。

  【突破中等發達國家陷阱】提問:祁主任,關於中國經濟的長期前景,無疑大家都是看好的,但對於近期和中期的發展,我周邊有很多朋友都非常擔心,您提到的中等發達國家陷阱的問題,事實上世界上很多國家都未能跨越,想請教一下,您覺得,中國能不能突破中等發達國家陷阱?

  祁斌:您的擔心很有道理,任何國家都很難輕鬆越過歷史上很多國家未能越過的「中等發達國家陷阱」,一定還需要有很多層面的努力和改革才能成功。我想,這些改革,簡單地說,最主要的還是以市場化為取向的改革措施。

  我經常舉的一個例子是,我小時候生活在中國的魚米之鄉江蘇,對那一段生活最深刻的兩個記憶來自文革時期,一是,勉強能吃飽飯,二是,一年只能吃到一條 魚。每年年底生產隊把河裡的魚全部撈上來,村裡每個人去抓鬮,抓到的就分到一條魚,一年就這一條,想要再吃,明年這個時候再來抓鬮。2000年的時候,我 從美國回國工作,偶爾到清華去查資料,進了學生食堂,發現每個學生的碗裡都可以有一條魚。我就想,這二十年中國發生了什麼變化?為什麼一下出現這麼多的魚 了?河沒有增加,很多甚至填了蓋了房子,水沒有增加,有些地方還被污染了。什麼變了?只變了一樣,從計劃體制走向了市場體制。河少了,水少了,但老百姓的 積極性調動起來了,他挖一個池塘,挑燈夜戰,於是吃魚不再是個問題。

  八十年代的時候,有一個美國人寫了一本書,「誰來養活八億中國人」。今天中國已經十四億人了,有相當一部分人在減肥,吃飯不再是問題。我想,中國經濟的改革歷程始於一個產業的市場化,這個產業叫農業,包產到戶,釋放出了巨大的生產力。市場化的改革隨後擴展到了其他的各個領域,遂有了中國經濟過去三十年的巨大增長。我想,中國經濟未來若干年的發展,在很大程度上仍然取決於在各個領域中如何去繼續推動市場化改革,釋放新的活力。

  當然,我們都應該清醒地認識到,改革開放三十年後的今天的中國,較改革初期有巨大的進步,但也不可避免地面臨更加複雜的局面。未來若干年中,最重要的 領域之一,就是金融領域的市場化改革。在這方面,我個人有一些體會。在剛回國前幾年,我在基金部工作,有幸全程參與了基金業的「簡政放權」的改革,也見證 了行業活力得以釋放,行業規模從幾百億增長到兩三萬億的改革效果。

  我想,未來若干年中,中國經濟的增長率,究竟是百分之幾,可能並沒有那麼重要,因為即使某一天我們的經濟總量趕上美國,我們也必須清醒地認識到,那時 我們人均GDP大致仍然只是美國的1/4,我們和發達國家在很多制度建設上的差距也可能還是很大的。我們應該和能夠做的是,繼續推動以市場化為取向的改 革,同時兼顧穩定和協調等其他因素,結合上中國人民對於市場經濟的熱愛和創業的活力,去創造更高的經濟文明和社會文明。

  我記得一個寓言,大意是,一位行者問路邊的老人,到達目的地還要多長時間,老人說,你往前走,行者不解,往前走了幾步,老人告訴他,還要一個小時,行 者問,你剛才為什麼不告訴我,老人說,我不知道你走得多快。所以我想,中國經濟會怎樣,樂觀還是悲觀,並不是上天已經注定,我們更不應該去占卜,未來其實 是在我們大家每個人的手中,看我們怎樣去推動改革。

  資本市場的改革是一個結晶過程

  提問:祁主任,最近社會上對發行體制改革和養老體系和資本市場的關係有很多的討論,希望聽一聽您的想法。

  祁斌:這兩個問題都是非常複雜的問題,我想簡單地說兩句。

  首先,發行體制改革,我沒有在發行部工作過,可能理解得不太深刻,只能憑我的理解談一點看法。發行體制在我們國家經歷了早期的額度分配製,逐步走到後 來的發審委制和詢價制等,總的取向是逐步市場化的。就像我們國家的很多制度,都是從計劃一步一步過渡到市場的,也像我們國家的很多改革,必須要避免」一管 就死,一放就亂」的惡性循環。這樣一個改革,與數千萬股民的利益相關,與成百上千的企業的發展及中國經濟的未來成長有關,有方方面面的利益訴求,也有公平 和平衡的考量。市場每日漲跌和牛熊循環影響到全社會的喜怒哀樂。

  舉一個例子說明改革的艱巨性和複雜性。為了對公眾投資者負責,美國證監會的發行註冊過程事實上也是非常嚴格的,但同時也是非常標準化和程序化的。 SEC負責發行的專業人員有220多人,分成十一個子行業,分別審理公司上市的註冊申請,而中國證監會的發行部只有四十多個編制。美國市場的IPO近年來 已經非常稀少,而中國市場有幾百個企業在排隊。

  可以說,事實上,近年來發行體制的市場化改革已經取得了一些積極效果,但也遇到很多新問題,例如社會廣泛關注的「三高」等現象,還需要在更深層面推動改革。但發行體制的改革,也與市場投機性、機構投資者的成熟度、法律法規環境的完善等等都有關係,是一個系統性工程。

  第二,說幾句養老體系的建設和資本市場的關係問題。

  我們做過一些系統性的研究,正在陸續對外發表。簡單地說,這兩者的關係是非常緊密的,更重要的是,它們是互為因果的。1980年代美國401K養老金 計劃推出後的30年中,每個普通美國人養老金賬戶的年終餘額和當年道瓊斯指數的相關係數高達98%。這個事實對我們是應該有所啟發的。

  在某種意義上,長期機構投資者和資本市場二者之間,有一點像「雞生蛋、蛋生雞」的關係,不能互相等,要共同推動。如果市場不規範發展和健康成長,那麼 對養老體系就很難起到支持作用。但如果市場缺乏長期資金的支持,缺乏專業投資者,缺乏大型和長期機構投資者,那麼資本市場也是不可能健康發展的。

  這裡,決並不是簡單地鼓勵老百姓或養老金衝到股市裡去買股票,而是強調國家層面的一整套的機制建設。美國過去三、四十年在這方面的制度建設,首先,涉 及到養老金體系的自身建設,國家給予的延遲納稅和稅收優惠政策,以及個人投資者的委託機制和自主選擇機制,等等,這是一大部分;另外一大部分是與養老金投 資相關的制度建設,需要通過資產配置、管理人選擇、風險管理、績效評估等一整套方法,必須要通過專業投資者來進行專業投資,才有可能實現較為穩定和相對可 靠的匯報,這些都值得我們好好研究,並結合中國國情加以借鑑。

  事實上,即便是在非常波動的市場環境裡,全國社保基金在過去十年左右的時間裡,通過股票和債券等各類資產組合投資,大致實現了年均9%的收益,與中國 經濟增長率相當,這是一個非常有益的嘗試。我們需要特別強調的是,社保基金的投資方法,並沒有太多神秘之處,更不是巫術,而是國際上通行的一套大型養老金 的投資方法,無非就是剛才說到的資產配置、管理人選擇、風險管理、績效評估等一整套方法,並根據中國國情進行了一些調整。實踐證明這一套方法是基本可行 的。

  我們要知道這個體系的建設,涉及到各個方面,也是個系統性工程。其中,資本市場本身,更是必須要加快改革的步伐。

  我記得上大學時學習物理和化學的時候,結晶過程給我留下了非常深刻的印象。結晶時,處在液態的分子首先會形成一個簇或者叫晶核,這時結晶是一個可逆的 過程,有很多分子向一起聚集,同時也有很多分子在散開。但是,一旦這個晶核達到一定的臨界體積後,這個過程就會成為不可逆的了,越來越多的分子會簇擁而 來,並最終形成一個晶體。我有時想,資本市場的改革也是如此,尤其是系統性改革,我們不能等待,我們必須從多個方面去加以推動。也只有我們大家在各自不同 的領域裡一點一滴地去積極推動,在某一個時刻,它就會達到臨界體積,突破臨界點,成為不可逆。

  主持人:時間關係最後一個問題。

  【改革的動力機制】提問:想問一下祁斌主任,剛才您講到中國未來30年的長期競爭力其實要看機制的一個問題,想問一下您覺得對機制能夠形成這樣一種信 心,應該是來自於自上而下的政府、政策,還是更多的來自於自下而上的這種市場的力量或者民眾的力量,其實我們現在對中國最沒有信心的也就是因為過去的30 年的成長可以靠這個簡單的成本的優勢等等這一類,但是未來需要靠機制、靠軟實力。

  祁斌:我想是這樣,自上而下和自下而上也不矛盾,可以結合。美國一直是自下而上,中國一直是自上而下,自上而下現在走得還可以,大家說走著走著,可能 有問題,但自下而上走著走著也有它的問題。美國走了兩百年自下而上崩潰了,1929年,然後羅斯福出來干預了,找了一個平衡點,美國人太喜歡自下而上了, 又搞了一個2008,現在又在找平衡點。我們也需要找一個平衡,既要自上而下推動,也需要充分傾聽市場的聲音,兩者的結合非常重要,不能有所偏廢。

  對於改革的動力,大家都有很多的擔心,我個人的理解,我覺得中國改革的動力可能還是來自於過去200年中國的屈辱。有一次我做了一個講座,有一位年輕 人,80後,我們單位的一位小同事,她說主任您講的挺好的,但我就是老想不明白,你們這幫人怎麼老想要中國崛起,怎麼老想要發展,我們為什麼就不能像阿根 廷人那樣生活,他們那麼生活不是挺好的嗎?當時這話問得我一時也有點回答不上來了,我說我們是沒見過日本鬼子打進來,但是我們聽說過,你們可能沒怎麼聽說 過。

  最近有一天,我開車上班路上,聽到電台播了這麼一條消息,我覺得挺感慨的。最近馬爾維納斯群島戰爭30週年,阿根廷人舉國上下在討論,說想把它收回 去,馬爾維納斯群島對於阿根廷有一點像我們的台灣。英國人聽說了,英國議會開了個會,說要再派一艘航空母艦去,把阿根廷再教訓一頓。阿根廷這個國家一共只 有數萬軍隊,在英國皇家海軍面前基本上不堪一擊,經濟水平位列南美最貧窮國家之一,於是只好忍氣吞聲,偃旗息鼓。我想,阿根廷人雖然生活很悠閒,但是有時 也很屈辱。所以我相信中國還是有改革的動力的。

  我就講這麼多,謝謝大家。

  主持人:我們上午的討論就到此結束,再次感謝三位嘉賓精彩的發言。
資本 市場 改革 一個 結晶 過程 祁斌 世路 勞生
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[轉載]招商與民生歷史之一,股價 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750101177j.html

確實說明一點:當大家都一致看好一家公司時,其股價一定已經反應了他受歡迎的程度.不是絕對高估,就是相對高估!

原文地址:招商與民生歷史之一,股價作者:老股民

 

經博友大漠孤煙先生指出,在前篇文章中我對民生的計算有誤,在此感謝大漠孤煙先生!

另有博友讓我加上浦發銀行看看。所以我就乾脆重新來過,乾脆作為一個系列進行多方面分析,另加上華夏銀行與浦發銀行。

 

第四代的股民肯定知道,是上一輪牛市的0607年間,人們說起價值投資就必然說起銀行股,說起銀行股就必然說起招商銀行,似乎那時候的銀行股只有招商銀行一般,實際上,當時的銀行股已經有了5個,深發展、浦發、華夏、民生與招商,我選擇的是民生,短線做了一把華夏。

 

我相信,當時的絕大多數專業人士、投資高手,幾乎是眾口一詞的推薦優秀的招商銀行。

 

這幾天有人在博客說起招商銀行的優秀,說實話,在我的心裡,相對來說確實是招商優秀,包括那時候我也承認招商不錯,我那時候選擇民生的主要原因是市場估值。從200566日上證指數創下1000點最低位以來,時間整整過去了6年半,讓我有了想看看這兩個股票究竟哪個上漲的多的想法,於是,今天就看了一下。

 

200566上證指數1000點,今天收盤2452點,大盤上漲145.20%

 

浦發銀行200562日最低價6.41元,今天收盤價9.54元,其中通過送股等數量增加了3.999倍(股權分置改革十送三,07年十送三,08年十送四,09年十送三,2010年十送三。)。

 

 

浦發銀行復權價格為38.15元,上漲495.10%,六年半來年均收益30.50%。(按6.7年計算。下同)

2004年浦發每股淨利潤0.49元,靜態市盈率13.08倍。

毛估估今年每股淨利潤1.46元,動態市盈率6.53倍。

 

華夏銀行2005712日最低價3.53元,今天收盤價11.57元,其中通過送股等數量增加了1.35倍(股權分置改革十送三,沒其他送股,考慮到華夏的現金分紅稍許比民生相對比例高一點,我就另外給5%的數量增加)。

 

 

華夏銀行復權價格為15.62元,上漲342.48%,六年半來年均收益24.85%

2004年華夏每股淨利潤0.24元,靜態市盈率14.71倍。

毛估估今年每股淨利潤1.43元,動態市盈率8.09倍。

 

招商銀行200562最低價7.93元,今天收盤價12.87元,其中通過送股等數量增加了2.702倍(2004年十送五,股權分置改革十送2.596308年十送三,11年十配1.3。考慮到招商銀行的現金分紅稍許比民生相對比例高一點,考慮到股權分置改革時候的權證收益,考慮到配股的成本降低因素,我另外綜合性的給了招商10%的數量增加)。

 

 

招商銀行復權價格為34.76元,上漲338.39%,六年半來年均收益24.68%

2004年招商每股淨利潤0.46元,靜態市盈率17.24倍。

毛估估今年每股淨利潤1.76元,動態市盈率7.31倍。

 

民生銀行200562最低價4.50元,今天收盤價6.59元,其中通過送股數量增加了3.905倍(股權分置改革十送5.0241605年十送四,06年十送1.907年十送三,09年十送二。)

 

 

民生銀行復權價格為25.73元,上漲471.82%,六年半來年均收益29.73%

2004年民生每股淨利潤0.325元,靜態市盈率13.85倍。

預測今年每股淨利潤1.08元,動態市盈率6.10倍。

 

好了,我把這四家銀行股的數據集中一下,看起來就清楚一點

 

 

浦發銀行復權價格為38.15元,上漲495.10%,年均收益30.50%

2004年浦發每股淨利潤0.49元,靜態市盈率13.08倍。

毛估估今年每股淨利潤1.46元,動態市盈率6.53倍。

 

 

華夏銀行復權價格為15.62元,上漲342.48%,年均收益24.85%

2004年華夏每股淨利潤0.24元,靜態市盈率14.71倍。

毛估估今年每股淨利潤1.43元,動態市盈率8.09倍。

 

 

招商銀行復權價格為34.76元,上漲338.39%,年均收益24.68%

2004年招商每股淨利潤0.46元,靜態市盈率17.24倍。

毛估估今年每股淨利潤1.76元,動態市盈率7.31倍。

 

 

民生銀行復權價格為25.73元,上漲471.82%,年均收益29.73%

2004年民生每股淨利潤0.325元,靜態市盈率13.85倍。

預測今年每股淨利潤1.08元,動態市盈率6.10倍。

 

不看不知道,一看嚇一跳,這是我無論如何也想不到的結果!絕大多數專業人士、投資高手一致看好的招商銀行漲幅竟然是最差的一個。在這六年半時間內,默默無聞的浦發銀行竟然是漲幅第一名。

 

另外,就算是漲幅最差的招商銀行,在大盤上漲145.20%的情況下,也上漲了338.39%,大幅跑贏了上證指數,且也得到了很不錯的投資收益,我相信,已經超過了絕大多數買進賣出的股民。

 

由此,我得出兩個初步結論:一是投資名家也從眾,沒自己思維。二是招商銀行的高估值是罪魁禍首。所以說,人多的地方別去!

 

 

同時,請朋友們注意:目前這四家銀行股的市場估值遠低於當時的市場估值,其未來的前景不言而喻,也留給朋友們去思考吧。

 

另:朋友們可以自己計算一下,假如現在銀行股的市場估值(市盈率)與大盤1000點時相同,那麼又該是如何呢?

 

轉載 招商 民生 歷史 之一 股價 世路 勞生
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也談宜信--江南憤青 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750101l2fj.html
我在寫上一篇《也談陸金所》的文字裡就提到宜信,說他是一座巨大的冰山,掩藏在宜信背後的很多東西,其實都是一團迷霧,很難給予確切的評價。但是也嘗試著就公開能獲得的宜信的資料,我談談自己對於宜信的看法。
 
   談宜信就必談P2P,宜信在很多公開的資料引用的最多的就是說自己是P2P,只是服務機構,更好的幫助出資人和借款人進行撮合和匹配,宜信不參與任何形勢的資金運作。不吸納資金,不發放貸款,只是獨立的第服務機構,負責幫助出資人進行更好的信用管理。所謂信用管理包括但不限於幫助客戶進行更好的信用調查,追款服務,風險評價,貸款產品設計等等。宜信的核心就是幫助客戶更好的放款,以及更好的收回貸款。
 
   從這個意義上講,宜信的確屬於P2P的範疇,但是P2P這個概念很有意思,因為並沒有明確的法律約定,也沒有行業協會來明確P2P到底該是個什麼標準,該是如何的一種形式,所以,無論在國外還是國內,都產生出很多種P2P的類型出來。國外來看,有Prosper、Kiva、Zopa、LendingClub等模式,複製到國內也變成拍拍貸、人人貸、宜信、紅嶺等多種模式。而且,在監管上國內外都一樣,都法律的空白點,美國的P2P模式的鼻祖,PROSPER也曾被監管機構認定非法,但是後來又被允許重新開業,也說明這個行業到底會如何,都在觀望之中。

   事實上,任何金融創新,理論上都屬於不斷的突破金融管制的過程,因此法律監管等配套體系都需要金融實踐中不斷完善和豐滿的,但是至少現在,因為缺少金融監管,使得P2P一直就處於邊緣地帶。國內P2P自起步於06、07年之後,也發生過不少P2P的騙資案例,2011年9月,貝爾創投事件(涉案金額300萬),2012年6月的淘金貸事件(涉案金額100萬),其他大大小小,肯定也不少。

   所以,不能因為宜信是P2P模式,就可以斷定宜信模式沒有問題,P2P本身可能就是個很大的問題,尤其在國內,我一直覺得國內的P2P都已經是脫離了P2P本來應該有的定義,走入到灰色地帶,跟非法集資的區別越來越模糊。

   P2P就本質而言其實是金融脫媒「FinancialDisintermediation」,原先個人的借款都是通過中介來實現的,一般都是銀行,個人將存款彙集到銀行,然後銀行作為媒介統一放款,P2P則改變了這種方式,通過P2P的平台,出借人可以自行將錢出借給在平台上的其他人,而平台則通過制定各種交易制度來確保放款人更好的將錢借給借款人,同時還會提供一系列服務性質的工作,幫助更好的進行借款管理。服務比較典型的行為包括三種,純法律手續的服務,確保借款行為的法律有效性,風險特徵信息提供的服務,確保借款安全性的有效判斷,以及借款人違約以後的追償服務,確保在違約發生後降低損失。所有的制度和服務其實都是圍繞著如何更好的搭建平台以吸引更多的人參與交易作為基礎性特徵的。

   這種平台特徵性質,使得P2P的地位就是相對獨立,例如市場管理方,只提供各種有利於交易雙方交易的服務,但是卻不能參與交易行為,也不能對交易雙方有傾向性意見,更不可能成為借款方式裡的一個主體,借款的最終決定權,應該在出資人自己手裡。出資人自己根據平台所設定的一系列交易制度作為基礎,自足的判斷出資行為,同時也要自己來承擔出資後的責任損失。P2P平台利用的是優秀的交易制度和交易服務來吸引出資人進入到這個平台。

   所以P2P的核心點歸納起來就是:不能參與到借款和放款的交易行為中去,而只能給予服務性質的工作,做到了這點,就具備了金融脫媒的條件,如果一個平台還是需要一個主體參與到中間去做資金的彙集和發放工作中去,甚至在出資人出資的時候,還需要有信用附加,那麼就脫離金融脫媒所本來應該有的定義,也就不能在被稱為P2P了。

   事實上,我看了國內例如人人貸、紅嶺、陸金所等幾乎所有的P2P機構,其實無一例外的都將自己的信用加入其中,例如設置了出資人的保本條款,甚至陸金所還設定了保息條款,那麼這種模式其實早就脫離了P2P的概念,他把本來該有的中介服務機構所應該收取的無風險收入變成了風險收入,這種帶有信用附加的風險收入行為,不但不屬於P2P應有的定義了,而且還會給平台的生存帶來極大的不確定因素。所以,國內基本無P2P的結論其實是可以下的,宜信模式,相比這些P2P,採取的卻是截然不同的一種方式。

   宜信模式採取的是債權轉讓的模式,這個模式很有意思,使得他跟國內很多P2P的模式是截然不同的,不單是線上線下的區別,還有操作方式的截然不同,別的P2P都是採取純平台和中介的概念,而宜信的債權轉讓,使得他的平台無法獨立於交易之外,他成為了一個中介資金的樞紐平台,這種方式,宜信說是創新,但事實上創新應該談不上,他利用的基礎就是我國《合同法》第80條的規定:「債權人轉讓權利的,應當通知債務人,未經通知,該轉讓對債務人不發生效力。」,這個是奠定了債權轉讓合法性的基礎,對於這種債權轉讓的行為,我國已經立法保護了很多年,而事實上也很多人採取這種方式進行債權的轉讓。(其實,這個條款與我國民法通則第九十條款,還是存在法律牴觸的,實踐爭議也有。)

   但是事實上,宜信跟過去很多債權轉讓的做法做了很大程度的改變,他利用這個條款,實現了《合同法》在制定時候也沒有想到的一個巨大的功能:資產證券化。就這點上來說,唐寧是個極其聰明的人,也的確做到了應用方式的創新,他利用債權進行了資產證券化,並且實現了流通,從而使得,宜信就轉身成為了一家名副其實的「銀行」,只要投資人不擠兌,這個擊鼓傳花的遊戲,就可以永遠的玩下去了。甚至在此期間,都不需要擔心壞賬率到底有多高,留給了宜信足夠的空間和時間進行戰略定位和業務轉型等工作。其實,某個意義上來說,一旦經過債權流通之後,確切壞賬率到底是多少,是誰也無法審計出來的,宜信之前聘請的德勤做的審計報告,也只能審計一段時間內的審計結果,要真實的梳理壞賬,除非全面暫停宜信的業務,然後讓債權人和債務人都進行債權債務登記,否則,這個漏洞,哪怕如天大,也無從知曉。德勤的報告根本無法說明任何問題。

   唐寧以個人借款的方式借先借給借款人一百萬,為什麼個人的方式來借呢?這裡跟我國的法律體系是有關係的,我國是不允許非金融機構發放貸款,但是卻保護個人發放貸款,因此只能以個人形式進行貸款發放,而經過唐寧發放個人貸款之後,唐寧就獲得了一筆一百萬一年期的債權,按照很多人正常的理解,唐寧要轉讓貸款,肯定是要將這筆債權,整體轉讓出去,才能實現流通,而做過財富管理或者私人銀行的朋友肯定都明白,整體轉讓的難度其實是很大的,但是唐寧的聰明支出就是創設所謂的P2P,將這筆債權,進行了兩個層面的拆分,金額拆分和期限拆分,不能小看這兩個拆分,經過這兩個拆分之後,就產生了難以想像的效用。
 
   在中國當今的金融市場上而言,50萬以下的高收益的短期理財產品非常少,但是這個群體卻是佔據了中國絕大多數,所以一旦一筆一百萬的債權經過金額拆分和期限拆分後的銷售難度就大幅度降低。大量在社會上閒置的零散的資金,就以極大的熱情進入到宜信的這種模式裡來,隨著進入的資金越來越多,一個「銀行」就誕生了。一邊是不斷的債權進來,一邊就是不斷的進行拆分,進行配對。
 
   我曾經在《也談阿里巴巴做金融》裡面提出過一個概念,銀行,是不可能破產的,哪怕壞賬率超過100%,只要不擠兌,流動性不出問題,外部監管,不進行干涉和約束,就不會倒下,因為不斷的會有錢進來,就可以保證你存續下去,壞賬完全可以被新進來的錢給抹掉,所以,莫個意義上說,所有的金融創新,其實怎樣都敵不過銀行。就是這個道理。
 
   宜信就是利用這種模式,不斷的利用各種債權(真的,假的,似乎都不那麼重要了)引入新的資金,這種模式就是可以繼續玩下去的。不要有外部干涉的情況下,玩一輩子也可以。
 
   毫無疑問,宜信就利用了期限和資金的錯配,讓自己成為了一家影子銀行,由於定位在低金額,短期限,使得宜信的騰挪空間,就遠遠大於其他金融機構,所有接受監管的機構,例如信託,都有門檻和人數的限制,而宜信沒有這樣的限制,打著P2P的口號,他最低的金額可以做到一萬,兩萬,期限,七天到幾年。

   這樣的一個制度設計,使得這個遊戲變成,只要不斷有人投資進來,那麼無論本身固有的債權到底是好是壞,都不會產生太大的問題,遊戲的核心就是如何不斷的做大規模,不斷的吸引人進來。確保遊戲可以不斷玩下去。

   而為了玩好這場遊戲,宜信所有的工作重點就很自然的成為了,如何更好的從理論上來讓投資人對宜信更加的放心。所有材料的宣傳的所謂風控制度的設計,信用管理,紅杉資本的注資,甚至引入德勤的審計,乃至唐寧說宜信的註冊資本已經達到一個億的說法(其旗下直接負責業務的宜信惠民、宜信財富註冊資本金為500萬元,其餘宜信普惠、宜信致誠、宜信惠誠、宜信普誠等公司註冊資本金分別為50萬至200萬不等,《環球企業家》數據),等等的的營銷宣傳,所有的目的都指向了如何更好的忽悠錢的流入這個要點,而已不是這個模式的核心了。

   而這種模式其實很大程度上,也基本上在本質上摧毀了宜信只是個居間介紹的中介平台這個核心點了,為什麼呢?因為在事實操作上,宜信的這種債權轉讓的模式,大金額拆分小金額,長期限,拆分小期限的做法,這種運作方式對流動性的要求是極高的,也就是說在接納一筆1個月的資金進來之後,必須保證1個月之後,債權能被轉賣給另外一個下家,如果不能實現的話,那麼就會面臨流動性壓力,而這個時候由於標的債權是並未到期的,無法對債權進行追償,唯一能選擇的就只能由宜信自己進行墊付的形式進行操作,那麼就意味著,宜信自己在裡面承擔了信用。宜信將流動性的壓力抗在了自己身上。而這個時候如果主體債權發生了壞賬的情況下,最終的損失必然是宜信承擔了,宜信所謂的中介模式實質上是不成立的,他所收取的費用,名義上是中介費收入,但是實際上必然是風險收入,這種收入其實就是宜信放貸收入和給投資人利息之間的差額,說白了宜信還是賺取利差的業務模式。

   宜信自己也宣揚說,他成立六年多來從未給投資人造成損失。事實上,未給投資人造成損失,只有兩種可能,第一種是成立六年多來無壞賬,第二種就是出現壞賬,宜信自行墊付。顯然第一種可能是沒有的,因為只有神仙才能確保零壞賬,那麼必然是第二種,第二種在債權能如擊鼓傳花一般不斷轉下去的情況下,宜信自然是能墊付的,但是遊戲停止了呢?遊戲停止的時候就是要清算家底的時候了,關鍵的指標就出來了——壞賬率。如果宜信的壞賬率低於宜信的收益率,那麼宜信到時候即使停止遊戲,家底盤算下,也是問題不大的。但是如果壞賬率過高,那麼不單是出現虧損的問題了吧。還必然牽涉到另外一個層面的問題——龐氏騙局。

   前段時間,中行董事長肖鋼在《中國日報》發表英文署名文章,呼籲加強影子銀行的監管。他認為,目前銀行發行的"資金池"運作的理財產品,由於期限錯配,要用"發新償舊"來滿足到期兌付,本質上是"龐氏騙局"。 

   其實肖董事長說的是很對的,只是忽略了一點,判斷旁氏騙局的核心其實不在於使用什麼形勢,而在於投資的標的物的價值,只有標的物的價值明顯低於投資人的投資金額的時候,而且還在不斷的吸納投資的行為,我覺得認定龐氏騙局才是有意義的,如果標的物的價值明顯存在,而只是流動性出現問題,進行期限錯配,用新產品覆蓋舊產品,是沒有問題的。否則,按照肖董事長的說法,國內最大的龐氏騙局其實是銀行,因為銀行吸收大量的零散的儲戶的資金,然後用於長期的放貸,這個就是典型的期限錯配。但是由於銀行有嚴格的監管,確保銀行的壞賬率得到及時的公佈和控制,便於監管層採取必要的措施,從而讓銀行的信貸資產能覆蓋儲戶的資金安全。這也是為什麼全球對銀行要嚴格監管的主要理由和依據。也是為什麼銀行雖然實現了期限錯配,卻不能成為龐氏騙局的關鍵點。

   所以,從這個角度來分析宜信,其實就非常明確和直接了,宜信是不是P2P,在這個判斷點下,其實都不重要,甚至哪怕宜信就真的是被定性為「地下銀行」「影子銀行」,也不能簡單的就認為宜信是有問題的,但是也不能因為宜信採取的債權轉讓的方式是合法的,就認為宜信沒有問題了。我們判斷宜信是否有問題,是否屬於龐氏騙局的關鍵就在於宜信受讓的整體資產到底是否高於投資人的投資金額,在我們認定所有宜信做的債權轉讓都是真實合法存在的情況下,關鍵的關鍵就是壞賬率了,這個決定了宜信是否是龐氏騙局的核心點。

   但是事實上,由於缺乏監管,要對宜信的壞賬率進行審查是不容易的,近乎於不可能,前面說了,除非全面暫停宜信的業務,進行債權債務登記,才能進行全面的審計,否則,要認識到宜信的具體壞賬率,可能性非常小,很多人在這裡問,為什麼審計不出來,我個人認為審計難的主要原因還在於宜信採取的債權轉讓的方式較為掩蔽,而且很多都是個人和個人簽訂的,真實性等很多方面都很難,而且量非常大,按照120個億的放貸規模計算,人均出資額如果都是五萬,十萬的零散金額的話,那麼意味著12萬人左右參與了宜信的體系,這個數字的審計我覺得基本上是不可能審計出來的。加上宜信一直非常低調的面對媒體,而且對於市場的任何新聞基本都處於不回應狀態,因此要理解宜信的難度是很大的。所以,我也只能從宜信公開的一些資料上進行我自己對宜信的壞賬率的一些簡單的分析。

   對於宜信的資產質量,目前為止,我們可以看到的唯一的一份可能相關的報告是德勤出具的一份所謂的審計報告,說宜信不良還款率0.7968%,我在網上的確查到一份宜信的德勤報告的複印件,全英文的,宜信的人員在截圖裡用中文標註出某一部分說,手寫了壞賬率,三個字。而且文字中也說,該報告是最近三個月的審計報告。我不是很明白其中的意思,但是我自己的認為,宜信的壞賬率控制在1%的可能性基本是沒有的。為什麼呢?因為,我個人無法在宜信的一系列所謂的風控標準中,找出優於其他金融機構或者類金融機構的控制措施出來。宜信採取的是全國各地鋪設網點,進行人為的項目篩選的方式進行風險控制的,這種風險控制措施,其實是銀行普遍採用的,銀行的客戶經理制也就是這種模式,通過對客戶的實地調查,做出判斷,是否給與貸款資金發放,貸款質量很大程度會因為具體項目調查人員的差異而有很大的波動,在沒有確切的標準的情況下,項目的風控質量是把握在項目調查人員手裡的,而如果有確切的標準的情況下,那麼由於地區差異的存在,也必然會出現地區的差異,無論宜信怎麼來斷定和篩選項目,都無法迴避這種問題,隨著規模的越做越大,這種風控能力的考驗是極大的問題。

   事實上,比宜信有更多風險經驗累積和沉澱,乃至比宜信有更高素質的客戶經理團隊的其他金融機構都無法在這點上做的特別好的突破,跟宜信模式基本處於同一貸款金額的信用卡的領域也遠高於3%的壞賬率,宜信能做到1%以下?我個人認為肯定是不可能的。更何況信用卡的規模遠高於宜信,還可以用大數法則來規避一些特定的風險,宜信的壞賬率,低於信用卡,我個人覺得可能性不大。

   另外一個考慮的因素是宜信的客戶群體和貸款金額,宜信的客戶群體,按照他自己的說法主要是大學生、私營企業主、農民、工薪階層,從大量的報導來看,金額從幾千到幾萬,幾十萬不等,而且關鍵的是他們的利率成本基本都維持在20%以上(最新看到一些報導和宜信的客戶都在提宜信的實際利率高達60%,有名義利率加服務費兩個名義構成,綜合成本達到60%)

   我很早前就說過,利息是一個非常敏感的詞語,他不是代表著非法和合法的問題,關鍵的問題是,利息是直接沖減借款人的利潤的,作為一個理性人借款的一個前提是,他借入的資金賺取的收益要高於利息才有借款的可能,如果這個前提不成立,這個借款行為的結果必然是壞賬。所以我很早前在談浙江金融業態的文字裡就說過,高利率會推動低風險業務進入高風險區域,一個業務在低利息的借款行為下是低風險的,但是由於借入了高利率資金,就成為了高風險業務。而事實上,無論從什麼行業來看,哪怕是在暴利的行業,都是無法支撐借入利息高達20%以上的資金,更勿論宜信所說的群體,學生?農戶?工薪階層?企業主?那個能承受20%以上的利息呢?更何況現在不少報導都提到宜信的實際利率都在60%左右。宜信的資金成本達到60%的另外一個目的可能也是希望通過高利率來對沖這個區域的高風險和貸款的高成本,其實邏輯是對的。但是實施上,高利貸這種業務是有很大的不確定性的,不確定性來自於業務非常態,能借入60%的資金的客戶,其實市場是存在的,但一般都是階段性的,臨時性的,偶發性的,業務很難連續存在,期望通過這種不連續的業務,來支撐長期的業務模式,我認為更是不可行的。無論從宜信的客戶群體和利息收益上來看,宜信都在走一種非常危險的平衡遊戲,儘可能的收取高利率來對沖高風險,同時又期望不斷的擴大規模降低收益,這種行為很危險。尤其在規模做的很大的情況下,任何一個微小的疏忽都會引起巨大的連鎖反應。

   其實,從全球範圍內來看,小額貸款,尤其是微小類貸款的壞賬率一直是很高的,而且很有意思的是越成熟的市場,壞賬率越高,所謂的孟加拉的尤努斯,離開了孟加拉,也並不能將其模式複製到該地區以外的地方去也驗證了這點,而且尤努斯的規模一直無法擴大,也注定了微小貸款領域很多時候,受到國情等限制的同時是否也意味著這個領域的實質空間是有限的,未必如人們所設想的是個藍海領域。另外,宜信在資料裡宣稱的,因為金額小,所以客戶違約成高,因此來進行所謂的小額貸款是風險度低,其實這個個邏輯在實踐中也證明基本上是錯誤的,這個邏輯的反面就是,作為債權人,你因為這麼點金額的貸款,去追償,你追債的成本一樣也很高,兩相比較小,客戶的違約成本其實就不高了。所以微小領域的貸款的違約度是不低的。

   雖然有市場消息人士說,宜信2011年度的利潤高達2.5億人民幣,說實話,我對這個是表示了極大的質疑的,雖然從正常的盈利模式上這個數字是有可能得出來的,因為據說宜信一年的放貸規模達到120個億,那麼按照2個點的中介費進行提取的話,一年2.4個億左右的收入是可以實現的。如果3個點的中介費收入對話,則可以有3.6個億的收入,所以2.5億的利潤實現是具備理論上的可行性的。但是前面我論述過了,宜信其實並不是實質意義上的無風險收入,他本質必然是有風險的收入,屬於利差行為,因此這個2.5億的說法並不靠譜。很大程度上,這個利潤的能否實現,其實還是取決於宜信的壞賬率到底是多少這個數字上來。而我自己認為宜信的壞賬率必然是不低的。

   在宜信的壞賬率不可能太低的情況下,那麼兩個方面成為了懸在宜信頭上的一把利劍,第一個方面是政策的不確定性,最近市場傳聞政府將對債權的轉讓金額和次數都做出規定,那麼一旦如果真的方案實施,宜信成為地下銀行最大的基礎就取消了,隨著債權轉讓次數的受限,那麼支持宜信的流動性就消失了,對宜信而言,這種依靠新的現金流流入來兌付之前的現金流流入的遊戲就無法繼續玩下去,宜信也就不得不面對債權人到期之後的兌付問題。這裡結論就比較簡單了,如果宜信的壞賬率控制的很好,資產高於債權人所持有的債務,那麼宜信沒問題。但是一旦債權人所持有的資產,無法覆蓋債務,那麼宜信就會面臨很大的麻煩,什麼麻煩就是前面所論述的一大段內容。

   還有一個方面就是出資人擠兌,當市場認為宜信的模式,存在很大的問題,而宜信又無法很好的解釋市場的質疑的時候,新的投資人不選擇宜信的產品,哪怕宜信在給與更高的價格和更貼切的理財產品的時候,宜信也就需要面臨著出資人到期兌付的問題,宜信自身的流動性是必然無法承受如此大規模的到期兌付的問題的。所以這個時候,宜信也會面臨清算家產的問題。事實上,也只有這兩個時候,我們才能清晰的知道,宜信這座巨大的冰山背後到底是什麼?!

   說到這裡,其實宜信還有一個很大的風險點,這個風險點,只是推測而言,事實上很難說有沒有,但是的確也值得去說一說,很有意思,我昨天跟一個記者朋友說,宜信最大的風險其實不是風控措施,不是政策監管,也不是團隊建設,很多時候其實是沒有約束下的規模擴大衝動以及隨之而來的貪慾。宜信是不是創新,這點其實是不能否認的。宜信的確是金融創新,利用了現有的我國法律體系,衍生和創造了一種交易模式,但是這種模式不在陽光下運行的時候,就成了一件很危險的事情,因為你不知道宜信到底會做什麼事情,而這些事情是你不知道的。這是個很可怕的事情。明確到宜信身上的核心點就是,缺乏監管,使得宜信很可能在轉讓並不存在的債權。

   理解宜信其實並不難,宜信的整體架構可以分成兩個部分,左邊資產,就是宜信對外所放貸的金額,右邊是債權,就是宜信對外轉讓的債權,宜信處於中間,宜信的對外放貸的金額應該是大於等於對外轉讓的債權,為什麼會大於呢,因為並不一定宜信的債權一定都能轉讓出去,不足部分就是宜信自身的權益。但是這裡存在一種可能就是宜信手裡所握有的資產,也就是對外放貸的金額小於轉讓的金額的情況下呢?那麼宜信就進入了很可怕的領域——典型的金融詐騙。

   這種可能性理解起來就是宜信在轉讓真實的債權的同時也轉讓了大量不存在的債權,吸納了大量的資金,造成了債務大於資產的情況,這種情況其實就是典型的非法集資了。

   事實上,宜信的債權的轉讓並不複雜,我不止一次看到媒體的一些報導說,宜信的轉讓的投資人其實對於自己的債務人的情況是不瞭解的,而且沒見過面,整個放貸的過程都是跟宜信簽訂的,而借款人也是只跟宜信發生關係,這種出資人和借款人相互隔離的行為下,債權的轉讓,事實上都是預先簽訂的合同下的行為,是很容易偏離債權轉讓本來應該有的軌跡,事情的主動權其實都掌握了宜信手裡。我一直的觀點就是道德是個很虛無縹緲的東西,或許唐寧是個很有道德感的人,但是建立在道德基礎上的規章制度很難確保不發生問題,沒外部監管的情況下,人的道德很容易被現實擊垮。宜信就需要不斷的在現實利益和道德約束之間做平衡,這種風險點,不管宜信如何來宣揚,我都不能簡單都認為風險點的不存在。我想唐寧不應該不明白這個行為的巨大災難性的後果,所以我也希望,這些也僅僅只是我的假設而已。

                                            江南憤青,寫於2012年10月杭州香格里拉仁智匯。 

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盤子的故事話保險-sky 世路勞生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750101m76r.html
100個學徒工來到一家五星級大酒店學習廚藝,他們要勤勤懇懇學習十年才能出師。學徒們的薪水不高,一年只有幾百塊,但是五星級酒店的餐具都非常名貴,一個盤子要1000塊錢。如果哪個學徒不小心打壞了一個盤子,那麼他不僅要傾家蕩產來賠償這1000元錢,還可能會被開除,不能再繼續學習和工作。因此學徒們都非常小心謹慎,但還是每年都有人打碎盤子。

這一年,酒店來了個聰明的財務,他提出了一個方案:如果每個學徒每年願意交一點點錢,把這些錢集中起來,那麼無論誰打碎了盤子,就用這錢來賠償盤子,而且學徒們都不再受到處罰。大家都覺得這個方案很好,都願意花一點點錢買個心安。那麼需要交多少錢呢?聰明財務就問大家:「你們一年之內大約會打碎幾個盤子?」大家想了想答到:「大約四個吧」(預定死亡率)。那麼假定一年內需要賠償四個盤子的話,就需要每個人交40元錢。聰明的財務又建議大家聘請一名經紀人來幫助大家管理這些錢財。按照當時的市場情況,僱傭一名經紀大概一年需要600元,為經紀人租個辦公室要400元(預定費用)。這1000元的費用分攤到每個學徒身上是10元,這樣算下來每個學徒一年只交40(保障成本)+10(費用)=50元,就可以打碎盤子不被開除了。(短期消費險誕生了)

可是這一年大半年過去了,竟然還沒有人打碎盤子,這時候,一個平時做事最謹慎小心的人想了,我是最不可能打碎盤子的,這一年損失50塊錢,十年也是500塊啊!不行,我得找財務去談談。小心人跟財務這麼一說,財務說:那簡單,你不想交就不交唄,反正出了事風險自己承擔。小心人想想又覺得不踏實:萬一我打碎了盤子還是賠不起的,有沒有兩全其美的辦法啊?聰明財務腦子一轉,既然他想要拿回本金,我就要多收他一些錢,用這些多收到的錢去投資,用投資的收益把他的本金賺回來。那麼現在的市場收益率大概是12.4%(預定利率,現在保監委規定預定利率不得大於2.5%)。通過計算10年後要想拿回本金,現在就收取40(賠盤子)+10(費用)+50(為回本投資)=100元。於是聰明的財務說:我也相信你不會打碎盤子的,但是萬一的事情誰也不敢擔保,要不你看這樣吧,你每年交100塊押金(兩全險),如果打碎了盤子這押金就沒收了,如果十年都沒打碎,到時候1000塊錢我原樣還你。小心人自己一算,幾年內打碎了盤子,本來要賠1000的,現在如果十年中途打碎只要賠幾百,如果十年都沒打碎盤子,自己一分錢都沒損失,確實兩全其美!「但是咱們得有一個約定」財務又說,「你既然按100交押金了,這十年都得交,中途也不能再把押金取回,否則要算你違約。」小心人想想自己總歸不虧,就一口承諾:「沒問題!」
(兩全保險誕生)

這一年小心人果然沒有打碎盤子,看見其他工友大都損失了50塊錢,他不禁得意起來,把自己的方案告訴幾個好朋友。很快一傳十十傳百,大家都覺得自己沒那麼倒霉就是那個會打碎盤子的人,於是紛紛要求交押金。財務也很樂意,於是第二年一下子收了10000元押金。財務留下4000元準備賠盤子的錢,1000元費用,剩下5000元就去投資,這一年市場非常的好,投資回報率升高到了15%(利差益,預定利率12.4%),而且這一年學徒們打碎的盤子也只打碎了3個(死差益),僱傭的經紀也只花了500(費差益)。到了年底,還賺了不只一個盤子的錢。

聽說了這個事情,小心人又不平起來,他找到財務說,原來你用我們的錢去賺了那麼多錢,卻不分給我們,太不公平了。財務想了想說:我賺錢是靠自己的腦力體力,也有我的功勞。要不這樣吧,你再多交點,每年150元(分紅險),十年後我不僅還你1500,還每年把盈利的70%分給你,如何?小心人一聽,覺得這樣更划算,於是自己馬上交了150,回去還鼓動別的工友也多交一點。

這一年恰逢股市大漲,財務賺了很多,到了年終,大家一看自己的帳戶,非但沒有像去年一樣花掉50塊,反而還多了幾塊錢紅利。於是財務鼓動大家說,明年行情還會很好,大家不如把自己不急用的錢都給我吧,除了扣除幫大家賠付打碎盤子的保障成本40元錢,以及扣除管理費用10元。其餘多給我的錢我幫你們運作,我每個月給你們結算利息,而且是利滾利。「可是我們交了那麼多錢,萬一要急用咋辦呢?」有人問。財務說,那沒關係,這部分錢急用的時候你們可以隨時取出(萬能險)。「那你要投資虧了怎麼辦?」又有人擔心的問道。「放心吧,我給你們承諾每月給大家的利息不會低於0%的。而且年利率一定在2.5%以上」,眾人一盤算,我們哪裡懂什麼投資運作,財務是個聰明人,交給他放心!於是眾人你150,他180的都交了出來。 (萬能險)

第三年年末,大家帳戶上果然又多了若干盈餘,有人感覺賺的真不少,但也有人感覺投的錢不少沒有賺到心目中所想要得到的錢。他們又找到了聰明的財務,財務說:收益高的項目當然有,但是風險也大,如果你們不怕風險,我可以幫你們投到這些項目中去,這樣吧,我幫大家設置幾個投資的帳戶,其中有風險高的,有風險低的,大家可以根據自己的偏好來選擇投資的帳戶,選擇好了,我來幫你們運作,我每年只按帳戶價值的百分之幾收大家一點管理費,其餘賺多少都歸你們,但是萬一虧了,請大家也別怪我(投連險)只要存滿五年,我連手續費都不扣。大家感覺這樣能賺到更多的錢,於是就把所有的錢交給了財務。
這時候來了一個新的學徒,眾人紛紛向他解釋這個項目的吸引力,勸他多拿一點錢出來。新學徒聽得一頭霧水,最後終於搞清楚來龍去脈,說:不就是交50塊錢賠盤子嗎?我家庭困難,不把這20%的工資都押進去行麼?

從故事中,可以看到保費是由三個部分組成的
保障成本+費用+投資的錢=保費。
其中無論你購買的是消費型險,還是分紅、萬能、投連險,每年的保障成本和費用都被消費掉了。保險公司之所以能返本、分紅、付息,無非是在拿客戶的錢去投資,然後把投資收益再分給客戶。而且由於保險公司的投資項目不可能太過激進。所以保險公司的投資收益都是比較低的。
所以建議客戶:儘量購買消費型保障功能的保險,這樣可以用非常低的價格購買的很高的保障。然後把省下來的錢投資到其他能帶來更高回報的投資項目中去,如債券、基金定投等。這樣客戶的資金的使用效率會更高。

思考:
在上面的故事中,隨著故事的推進,人們的關注點在改變,開始關注的是保障,隨著事情的發展人們的關注點越來越重視收益而忽略了保險的本質。想想現在的保險行業和保險市場是不是這樣呢?

所以還是建議大家再買保險的時候不要過多考慮資金回報,而應該重點考慮保險保障的本質,個人對於風險的厭惡才應該是購買保險最原始的初衷。
盤子 故事 保險 sky 世路 勞生
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