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2010年投资总结 01.08 随记 世路劳生

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100oqq4.html

  时光荏苒,光阴如梭,21世纪的头一个十年很快就走过了,回顾2010年,整个市场不温不火,上证指数以2812点为中轴上下波动幅度为17.5%,相比于过去4年,这样小的幅度在中国证券历史上极其罕见。全年上证指数下跌14.31%,自己资金净值增长9.82%,战胜大盘24.13个百分点。全年操作少之又少,对银行股进行了极少量的增持,主要投资收益由港股和B股贡献,目前依然重仓持有金融股,金融类企业占资金净值比例高达60%以上。

 

             上证指数      资金净值      VS.上证

2007         +96.66%       +28.89%       -67.77%

2008         -65.39%       -36.70%       +28.69%

2009         +79.98%       +102.51%      +22.03%

2010         -14.31%       +9.82%        +24.13%   

 

    如果以2000年为基点,过去十年中国GDP从8.9万亿增长到33.5万亿,增长了277%,而上证指数从2073点涨至2808点,上涨了35%,出 现了股市与经济面完全背离的情况,这与美国60年代—80年代的情况如出一辙,咎其原因在于2000年的股市严重高估,市盈率高达60倍,而去年底市盈率 只有15倍,可见撇开估值谈经济与股市的关系毫无意义。

 

    然而在今年这样微幅震荡的行情中,市场出现了冰火两重天的局面。题材概念股鸡犬升天,优质蓝筹股泥沙俱下。一些中小板的公司的估值已经高到了让人瞠目结舌的程度, 一两百倍的市盈率比比皆是;而蓝筹股不断地创出新低,部分企业的分红率已经超过一年期定期存款利率,以银行股为例,工商银行的分红率(税后)已经达到 3.5%;以银行业总市值5.8万亿计算,银行业的整体静态市盈率已经降至11.4倍,对应2010年的市盈率可能降至8.2倍。而发达国家过去50年里 银行业的平均市盈率在13-15倍之间,银行的H股对A股的溢价也史无前例的超过20%。

 

    对 于坚守价值投资(尤其是金融股)的人来说,今年的市场用“煎熬”一词来形容也不为过,从年初到年终负面消息从未间断过:天量融资,地方融资平台风险,拨备 新政,房地产调控,新巴塞尔协议,提高存准率,加息,信贷控制,利率市场化等等等等....,银行这类政策敏感性行业固然成为了众矢之的,消息无论多空市 场几乎都用脚投票,主要流传着以下几类误解:

 

 

误解一:如果未来房价下跌50%,将会导致银行出现大规模坏账

    中 国的城市化率还在不断提高,以每年提高一个百分点的情况下,要达到发达国家的水平也至少还需要20年,以发达国家过往的经验,在这样的前提下房价别说下跌 50%,就是出现小幅回调都是难上加难。历史上成熟国家的房价下跌50%的案例有大萧条的美国,亚洲金融危机时期的香港和泡沫破灭后的日本,中国的情况不 可和30年代的美国同日而语,日本的房价大跌源于价格严重脱离经济,而香港的房价从80年代9000人民币一平米涨至1997年约7万人民币一平米,到 03年非典时期时平均房价跌至3.4万一平米,跌幅超过了50%,然而这也并未导致银行业的大规模坏账。

 

 

误解二:贷款拨备新政和利率市场化将导致银行业未来净利润大幅下降

    至 于贷款拨备,改变的只是报表上显示的利润,而企业的价值没有受到丝毫的影响,此忧虑不足为挂。对于利率市场化,这的确是未来的趋势,但美国和日本的利率市 场化经验告诉我们,利率市场化不会导致银行利差大幅收窄,在美国和日本实行利率市场化后,银行利差都经历了一个先降后升的过程,在美国利率市场化实行之前 的1970年,银行利差为3.79%,在利率市场化结束时的1984年利差为3.79%,同样在日本,利率市场化实行之前1982年,银行利差为2%,在 利率市场化结束时的1984年利差为1.9%,可以看出,利率市场化后银行的利差并不会出现利差的大幅收窄,如果还考虑到中国目前拥有全国牌照的上市银行 的垄断性质,我们银行的利差在利率市场化后应该比美国和日本的情况更为乐观。

 

 

误解三:银行业是强周期性行业,规模太大,增长很慢

    从 封建时代开始,可以说银行业就已存在并伴随着人类的发展与进步。在发达国家两三百年的历史里银行业都表现得相当稳定,在香港汇丰银行和恒生银行过去30年 都保持了利润的稳定增长。在内地,除了招商银行在09年出现了利润倒退以外,所有大银行在过去十年都保持了利润的复合增长,说银行业是一个强周期性的行业 简直就是无稽之谈。如果考虑到未来中国的银行业能够成功转型,逐步脱离依赖吃利差赚钱的模式,到那时周期性一词和银行再无任何关联。毫无疑问,以现在银行 业5.8万亿的总市值来说,银行也的规模看起来确实不小,但在一个国家崛起的过程中,银行业作为万业之母,始终会分享经济增长的果实。在美国,银行业的总 资产增长率通常能够高于GNP增长率50%,也就是说假设未来5年中国GDP能够保持8%的速度增长,银行业的总资产的增长速度应该在12%左右,而总资 产收益率ROA通常在1~2%之间浮动,可见优质银行的利润未来应该能够保持15%的增长速度。相比于中小板公司机构预期的30%复合增长,银行业的增长 速度确实太慢,但神话归神话,现实归现实,并不是个个中小企业都是万科苏宁。曾经被炒到天上去的四川长虹,豫园商城如今依然尸横遍野。

 

    展望2011年,相信随着中小板企业泡沫的破灭,蓝筹类企业的估值会加速回归,金融业将会迎来新一轮的春天!

2010 投資 總結 01.08 隨記 世路 勞生
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