機器人行業深度報告:全球服務機器人產業大時代

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機器人行業深度報告:全球服務機器人產業大時代

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2701

本帖最後由陳大衛於 2014-9-25 08:57 編輯

機器人行業深度報告:全球服務機器人產業大時代

作者：章誠劉軍

隨著中國人口紅利消失，機器人不僅在制造業上正在替代工人，還將在軍事、服務、娛樂等領域取代人類，“鋼鐵俠”已不僅僅存在於美國科幻電影中，而正走入我們的生活。本篇報告對機器人行業及龍頭上市公司進行分析，對比日本、美國、德國機器人行業技術路線、發展路徑、下遊市場分布，對國內機器人行業發展方向和空間進行預測，挖掘中國股市的tenbager。

（一）服務機器人是機器人家族中的一個年輕成員，其定位就是服務。當前世界服務機器人市場化程度仍處於起步階段，但受簡單勞動力不足及老齡化等剛性驅動和科技發展促進的影響增長很快，根據marketsandmarkets的報告，2012年全球服務機器人市場規模為207.3億美元，預計2012-2017年年複合增長率將達到17.4%，到2017年達到461.8億美元，行業空間巨大，中國作為後來者，增速將更快。

（二）目前世界上至少有48個國家在發展機器人，其中25個國家已涉足服務型機器人開發。在日本、北美和歐洲，迄今已有7種類型計40余款服務型機器人進入實驗和半商業化應用在服務機器人領域，發展處於前列的國家中，西方國家以美國、德國和法國為代表，亞洲以日本和韓國為代表。我國2012年制定了《服務機器人科技發展“十二五”專項規劃》扶持行業發展。

（三）達芬奇機器人的產生預示著第三代外科手術時代的來臨，醫用機器人作為單位價值最高的專業服務機器人是當前醫療行業的發展熱點。全球領先的醫用機器人機器人公司直覺外科公司在2013年營收達22.65億美元，總市值達159.60億美元。在未來的4年里，醫療機器會以每年19%的速度增長，2016年全球市場規模估計會增長到119億美元。雖然我國醫用機器人普及率低、起步晚，但目前哈工大、博實股份等企業也開始積極介入。

（四）世界經濟增長引擎即將由IT進入RT時代，家庭智能機器人將成為智能物聯網時代家庭的核心終端。2012年全球消費的智能家庭機器人產品總額已經達到16億美元，龍頭企業iRobot2014年上半年實現營收2.54億美元，全球市場占有率超過60%，市值約10億美元。IFR預測2013-2016年估計會有2200萬臺智能家庭機器人得到銷售。雖然我國的家庭服務機器人技術相對落後，但目前相關企業做到研產結合，已經初成規模，表現良好，空間巨大。

（五）軍事機器人是21世紀各國軍事安全重點戰略：蒂爾集團稱未來10年全球無人機研發投入和采購需求將達到940億美元。軍用機器人強國包括美德英法意以日韓，這些國家不僅在技術處於研究的先列，其產品已經在軍事上有了實際運用；我國與這些強國的技術差距明顯，受政策支持，軍事機器人相關企業發展前景明顯良好，可能成為企業未來強勁的收入保證。

前言

機器人革命是英國皇家工程學院2009年8月19日發布的一份名為《自主系統》的科學報告中提出的，因人工智能機器人和計算機將越來越多地出現在生活的方方面面，2019年將迎來機器人革命。近兩年，隨著中國人口紅利下降，勞動力價格上升，機器人不僅在制造業正在替代工人，還將在軍事、偵察、服務、娛樂等領域超越人類。以Google收購的波士頓動力學公司(BostonDynamics)設計的一款機器狗LS3為例，它可以在24小時不進行補給情況下，攜帶181公斤負載行進32.2公里，還能在樹林、巖石地、障礙物和城區等複雜地形中跟隨士兵行動。另外，用於偵察的無人飛機、無人汽車，用於陪護的機器人，用於孩子教育和娛樂的機器人，用於清潔的家庭機器人，“鋼鐵俠”已不僅存在於科幻電影中，機器人大軍正走入我們的生活。

機器人專家從機器人應用環境出發，將機器人分為兩大類，即工業機器人和服務機器人。工業機器人根據用途不同，大致可以分為焊接機器人、搬運機器人、噴漆機器人、塗膠機器人、裝配機器人、碼垛機器人、切割機器人、自動牽引車（AGV）機器人、凈室機器人等。而服務機器人則是除工業機器人之外的、用於非制造業並服務於人類的各種先進機器人，主要包括個人/家用服務機器人和專業服務機器人。其中，個人/家用機器人主要包括：家庭作業機器人、娛樂休閑機器人、殘障輔助機器人、住宅安全和監視機器人等；專業服務機器人主要包括：場地機器人、專業清潔機器人、醫用機器人、物流用途機器人、檢查和維護保養機器人、建築機器人、水下機器人，以及國防、營救和安全應用機器人等等。

我們2014年機器人行業報告系列，分為兩個部分：工業機器人篇和服務機器人篇，雖然目前中國機器人還處於初級階段，國產六軸機器人本體產量不到2000臺，核心部件減速器幾乎依賴進口，但是中國市場已成為全球最大的市場，制造業、物流業、服務領域、軍用領域潛在需求龐大。近兩年，中國機器人產業投資也是如火如荼，幾十家上市公司宣布進入機器人領域，而與此同時，機器人關鍵技術和核心零部件尚未突破，研發人員奇缺，低端機器人產能重複建設。目前國內機器人產能是否過剩？中國機器人企業應該采取怎樣的戰略？中國在哪些應用領域有望實現進口替代？未來工業機器人、服務機器人、軍用機器人的空間有多大？本篇報告對機器人行業及全球龍頭上市公司進行分析，對比日本、美國、德國機器人行業技術路線、發展路徑、下遊市場分布，對國內機器人行業發展方向和空間進行預測，希望對機器人產業、一二級市場投資有所幫助，挖掘中國的tenbager。

一、服務機器人—全球PR（PersonalRobot）時代

1、定義：服務人類的非生產性機器人

根據國際機器人聯盟的定義，服務機器人是一種半自主或全自主工作的機器人，它能完成有意於人類健康的服務工作，但不包括從事生產的設備。服務機器人的定位就是服務。從機器人的功能特點上來講，它與工業機器人的一個本質區別在於，工業機器人的工作環境都是已知的，而服務機器人所面臨的工作環境絕大多數都是未知的。、

2、剛性需求驅動，市場廣闊

機器人在世界範圍具有巨大的發展潛力，在發達的國家的服務機器人的發展更是有著廣闊的市場。服務機器人的發展受以下因素驅動：

簡單勞動力不足。由於發達國家的勞動力價格日趨上漲而且人們越來越不願意從事自己不喜歡幹的工作，類似於清潔、看護、保安等工作在發達國家從事的人越來越少。這種簡單勞動力的不足使服務機器人有著巨大的市場。

經濟水平的提高。隨著經濟水平的上升，人們可支配收入的增加，使得人們能夠購買服務機器人來解放簡單的重複勞動，獲得更多的空閑時間。

科技的發展。進入互聯網時代後人類的科學技術迅猛發展，得益於計算機和微芯片的發展，智能機器人更新換代的速度越來越快，成本下降，能實現的功能越來越多，實現更便捷更安全更精確。

老齡化問題。全球人口的老齡化帶來大量的問題，社會保障和服務、看護的需求更加緊迫，和醫療看護人員不足的沖突激化，服務機器人作為良好的解決方案有巨大的發展空間。

3、分類：個人/家用機器人和專業服務機器人

服務機器人是機器人家族中的一個年輕成員，與工業機器人對應，應用領域十分廣泛，參照國際機器人聯盟（IFR）按照應用領域劃分的分類，將服務機器人分為個人/家用機器人（Personal/DomesticRobots）和專業服務機器人（ProfessionalServiceRobots）兩大類。服務機器人的應用範圍很廣，主要從事維護保養、修理、運輸、清洗、保安、救援、監護等作。其中，個人/家用機器人主要包括：家庭作業機器人、娛樂休閑機器人、殘障輔助機器人、住宅安全和監視機器人等；專業服務機器人主要包括：場地機器人（Fieldrobotics）、專業清潔機器人、醫用機器人、物流用途機器人、檢查和維護保養機器人、建築機器人、水下機器人，以及國防、營救和安全應用機器人等等。

4、服務機器人關鍵技術：保持智能化

機器人是新型技術的融合，為了使之能夠適應功能的需求及保持其智能化的穩定性，服務機器人的主要關鍵技術如下：

5、服務機器人產業鏈結構:清晰多維

服務機器人行業生產所用的主要零部件為自動焊機、電子器件、微處理器、機器人用伺服電機、高精度減速器、機加件、氣動元器件、傳感器、電池、單板機等，歸屬於標準零部件、電子設備以及電子元器件等。服務機器人產業的下遊則主要是醫療、家用、農用、軍事等行業和領域。

二、世界服務機器人市場化程度—處於起步發展階段

1、服務機器人前列國家：美日韓德法

數據顯示，目前世界上至少有48個國家在發展機器人，其中25個國家已涉足服務型機器人開發。在日本、北美和歐洲，迄今已有7種類型計40余款服務型機器人進入實驗和半商業化應用。日前美國正在致力於將為軍隊傷病員開發的機器人假肢和小型無人偵察直升機等技術轉為民用，歐盟最近啟動全球最大民用機器人研發項目，到2020年將投入28億歐元研發用於醫療、護理、家務、農業和運輸等領域的機器人。在服務機器人領域，發展處於前列的國家中，西方國家以美國、德國和法國為代表，亞洲以日本和韓國為代表。

美國是機器人的發源地，美國的機器人技術在國際上仍一直處於領先地位，其技術全面、先進，適應性十分強，在軍用、醫療、家用服務機器人產業都占有絕對的優勢，占服務機器人市場約60%的份額。

日本是機器人生產、研發和使用大國，一直以來將機器人作為一個戰略產業，在發展技術和資金方面一直給予著大力支持。有報告指出日本在2006-2010年5年間為了攻克關鍵的服務機器人技術每年投入1000萬美元用於研發服務機器人。近年來，巨大的老年護理市場需求促使企業競相研發小型家用機器人。2013財年，日本政府撥款23.9億日元，幫助24家企業開發和推廣護理機器人。日本還計劃至2020年，實現產業機器人市場規模翻番，擴大至1.2萬億日元（約合人民幣732億元）,主要增量將集中在服務機器人。護理和醫用機器人領域的市場規模也將達到1.2萬億日元，是現在的20倍。

韓國將服務機器人技術列為未來國家發展的10大“發動機”產業，把服務機器人作為國家的一個新的經濟增長點進行重點發展，對機器人技術給予了重點扶持。

德國向來以嚴謹認真稱世，其服務機器人的研究和應用方面在世界上處於公認的領先地位：其開發的機器人保姆Care-O-Bot3遍布全身的傳感器、立體彩色照相機、激光掃描儀和三維立體攝像頭，讓它既能識別生活用品也能避免誤傷主人；它還具有聲控或手勢控制有自我學習能力，還能聽懂語音命令和看懂手勢命令。

法國不僅在機器人擁有量上居於世界前列，而且在機器人應用水平和應用範圍上處於世界先進水平。法國政府一開始就比較重視機器人技術，大力支持服務機器人研究計劃，並且建立起一個完整的科學技術體系，特別是把重點放在開展機器人的應用研究上。

2、市場規模：增速快，空間廣闊

（1）當前服務機器人市場銷量：增速快

根據IFR2013年世界服務機器人統計報告，服務機器人2012年總銷量為301.6萬臺，總銷售額為46.2億美元。其中個人/家用服務機器人銷量為300萬臺，環比上升20%，總銷售額為12億美元；專業服務機器人2012年總銷量為16067臺，環比增長2%，銷售額為34.2億美元。

專業服務機器人：1998年至今，專業服務機器人累計銷量已超過12.6萬臺。專業服務機器人2012年總銷量為16067臺，比2011年的15776臺增長了2%，而2012年銷售額為34.2億美元，環比略降1%。其中軍用機器人銷量為6200臺，約占總銷量40%；場地機器人銷量為5300臺，占銷量比例33%；醫用機器人銷量1308臺，環比上升20%，占總銷量8%；物流用途機器人1376臺，環比上升11%，占專業服務機器人總量比例9%，銷售額為1.96億美元。在專業服務機器人中，醫用和物流用途機器人是增長潛力最大的兩類專業服務機器人。

個人/家用服務機器人：2012年銷量約為300萬臺，環比上升20%，總銷售額為12億美元。其中家用機器人銷量約196萬臺，銷售額6.97億美元，環比上升53%；娛樂機器人銷量約為110萬臺，環比上升29%，銷售額為524萬美元；殘障輔助機器人銷量為159臺，環比上升2%。其中家用服務機器人和娛樂機器人大致占97%的市場份額，殘障輔助機器人市場份額很小，目前覆蓋十分率低，但潛力大，因為當前許多國家正在運作此類項目和計劃以推廣殘障輔助機器人的技術和使用率。根據中科院的研究分析，個人/家用服務機器人發展的三大趨勢是與人合作、以手機作為處理核心以及可以接通雲服務的機器人，目前四大研究熱點是教育娛樂、公共安全、信息服務以及智能家居。

（2）未來預估服務機器人市場：五百億美元級別

IFR報告預期，從2013年到2016年，全球工業機器人市場將以年均6%的速度增長，中國是這一增長趨勢的領跑者，年均增長率達15%。根據marketsandmarkets的報告，2011年全球服務機器人市場規模為183.9億美元，到2012年增長到207.3億美元，計2012-2017年全球服務機器人市場規模複合增速將達到17.4%，到2017年達到461.8億美元。對於專業服務機器，IFR預測2013-2016年估計有94800臺專業服務機器人會得到安裝使用，銷售額達171億美元。其中軍用機器人銷量約達28000臺；場地機器人中的擠奶機器人銷量估計為24500臺。兩者占總專業服務機器人銷量55%。

對於個人/家用服務機器人，IFR預測2013-2016年估計會有220萬個人/家用機器人得到銷售。其中家用機器人銷量估計為1550萬臺，銷售額達56億美元；娛樂機器人為350萬臺；教育類機器人300萬臺；殘障輔助機器人估計為6400臺。隨著相互學習與共享知識雲機器人技術獲得重大突破，小型家庭用輔助機器人大幅度降低生產成本，將在2020年之前形成至少累計416億美元的新興市場；另一方面雖然殘障輔助機器起步還是很慢，但可預測未來20年會有高速增長。

3、我國服務機器人的發展：起步慢機會大

智能服務機器人是未來各國經濟發展的有力支柱之一，國家不斷提高對機器人產業的重視度，我國《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006-2020年）》把智能服務機器人列為未來15年重點發展的前沿技術，並於2012年制定了《服務機器人科技發展“十二五”專項規劃》支持行業發展。

我國的服務機器人市場從2005年前後才開始初具規模但我國在服務機器人領域的研發與日本、美國等國家相比起步較晚，與發達國家絕對差距還比較大，但相對起工業機器人而言則差距較小。因為服務一般都要結合特定市場進行開發，本土企業更容易結合特定的環境和文化進行開發占據良好的市場定位，從而保持一定的競爭優勢；另一方面，外國的服務機器人公司也屬於新興產業，大部分成立的時候還比較短，因而我國的服務機器人產業面臨著比較大的機遇和可發展空間。

目前，我國的家用服務機器人主要有吸塵器機器人、教育、娛樂、保安機器人、智能輪椅機器人、智能穿戴機器人、智能玩具機器人，同時還有一批為服務機器人提供核心控制器、傳感器和驅動器功能部件的企業。

4、國際服務機器人行業知名企業及我國領先科研機構

國際服務機器人行業知名企業代表列舉如下：美國iRobot公司、Remotec公司、德國宇航中心、德國機器人技術商業集團、德國KUKARoboterGmbh公司等等。我國服務機器人行業領先科研機構列舉如下：湖北省智能機器人重點實驗室、北航機器人研究所、南開大學機器人與自動化研究所、上海交大機器人研究所和哈工大機器人實驗室等等；服務機器人行業領先企業列舉如下：廣州中鳴數碼科技有限公司、沈陽尤尼克斯機器人有限公司、沈陽新松機器人自動化股份有限公司、盟立自動化科技（上海）有限公司及上海未來夥伴機器人有限公司等。

三、醫用機器人—第三代外科手術時代

1、行業概述：醫療行業的新興增長點

從傳統的開刀手術到機器人手術，人類歷經了近3個世紀。18世紀80年代，維也納外科醫生Billroth首次打開病人腹腔，完成了首例外科手術。這種傳統的開刀手術被稱為第一代外科手術並一直沿用至今。20世紀80年代，以腹腔鏡膽囊切除術為標誌的微創手術取得突破性進展，在許多領域取代了傳統開刀手術，稱為第二代外科手術。進入21世紀，手術機器人得到開發並迅速投入臨床應用，被認為是外科發展史上的一次革命，也預示著第三代外科手術時代的來臨。

醫用機器人是一種智能型服務機器人，它能獨自編制操作計劃，依據實際情況確定動作程序，然後把動作變為操作機構的運動。隨著發達國家進入老齡化，醫療、護理和康複的需求增加，同時由於人們對生活品質追求的提高，使得醫療不管在質還是量都得滿足更高水準的要求。另一方面，醫護人力相對缺乏，醫用機器人作為新興醫護手段具有巨大的發展潛力。

（1）醫用機器人用途廣泛，醫療衛生智能化

醫用機器人集醫學、生物力學、機械學、機械力學、材料學、計算機圖形學、計算機視覺、數學分析、機器人等諸多學科為一體的新型交叉研究領域，在軍用和民用上有著廣泛的應用前景，是目前機器人領域的一個研究熱點。根據IFR的分類，醫用機器人歸屬於專業服務機器人，其自身可以分為四個類別，診斷機器人、外科手術輔助機器人、康複機器人及其它。醫用機器人用途主要為用於傷病員的手術、救援、轉運和康複，是醫療衛生裝備信息化、智能化的重要發展方向之一。尤其是外科手術機器人，醫生透過它所提供的靈巧操控、精準定位以及術前規劃，可以使得病患手術傷口減小、術後迅速恢複正常生活等，達到精準性和微創性兩大優點。

（2）醫用機器人市場：單位價值最高的專業服務機器人

目前，全世界已有33個國家、800多家醫院成功開展了60多萬例機器人手術，手術種類涵蓋泌尿外科、婦產科、心臟外科、胸外科、肝膽外科、胃腸外科、耳鼻喉科等學科。

根據國際機器人聯盟的2013年的機器人統計報告，2012年全球醫用機器人銷量為1308臺，同比增長20%，占全部專業服務機器人銷量的8%，市場規模約為60億美元。其中外科手術輔助機器人銷量為1053臺，環比上升6%，總銷售額達14.95億，占醫用機器人銷售額的44%。醫用機器人是單位價值最高的專業服務機器人，每臺醫用機器人（包括附件和零部件）售價可達150萬美元。

雖然當前醫用機器人普及率還很低，並且安裝的大部分是發達國家，但摩根的近期的一個調查研究中問及外科醫生們未來他們會在自己在手術中多高頻率的使用醫用機器人，數據表明美國的外科醫生們認為未來3-5年里醫用機器人在手術中的使用率會迅速上升到一個比較高的層次，約占50%，醫用機器人市場潛力巨大。IFR預測在未來的4年里，醫療機器會以每年19%的速度增長，2016年全球市場規模估計會增長到119億美元。

2、直覺外科公司（ISRG）：全球領先的醫用機器人公司

直覺外科公司是全球領先的微創機器人輔助手術機器人公司，2013年營收達22.65億美元，截止2014年第一季度達芬奇機器人累計銷售數量為3039臺，2014年8月總市值達159.60億美元。

腹腔手術輔助醫用機器人的領軍者。直覺外科公司（達芬奇公司）（納斯達克股票代碼：ISRG），成立於1995年11月9日，是全球領先的微創機器人輔助手術機器人公司，是腹腔手術輔助醫用機器人的領軍者，主要負責設計、制造和銷售達芬奇外科系統及相關儀器配件。公司總部設於美國加州，在美國、西歐大部分國家（西班牙，葡萄牙，意大利和希臘）、韓國、捷克共和國、斯洛伐克、匈牙利等國家都有直接銷售結構。截止13年末，直覺外科公司共雇員工2792人，其中325人從事研究開發，1018人從事制造業和服務，1449人從事營銷、銷售和管理活動。

達芬奇機器人是目前世界上最成功的手術機器人系統，它是為外科醫生手術操作中的直觀的控制運動、精細組織操作和三維高清晰度視覺能力而設計的，同時允許外科醫生進行微創手術，其結構包括一個外科醫生的控制臺，一個病人側車和高性能視覺系統。達芬奇外科系統模仿外科醫生的手部動作，用於控制臺上的儀器控制，通過微小的切口控制病人體內的微小儀器。美國FDA已經批準將達芬奇機器人手術系統用於成人和兒童的普通外科、胸外科、泌尿外科、婦產科、頭頸外科以及心臟手術。

主營業務：達芬奇機器人。直覺外科公司負責設計、制造和銷售達芬奇機器人及相關儀器配件。

成長迅猛，市場逐步國際化。得益於世界市場對醫用機器人持續認可和需求增長，直覺外科公司在過去的10年里成長迅速。達芬奇機器人使用範圍複合增長16%，使用頻率達52.3萬次，10年里收入複合增長率達132%；2013年末收入22.65億美元，毛利率保持持續上升的絕對高位，2013年達70.38%；其凈利潤增長迅速，2013年凈利潤6.71億美元，複合增長率達140%；凈利率穩中有升，2013年達29.62%。截止2014年第一季度，3039臺達芬奇機器人已經得到安裝使用，其中美國占2116臺，歐洲488臺，其它地區435臺。

直覺外科公司以銷售其達芬奇機器人系統及其配件為主，輔之提供相應的安裝和培訓服務，銷售機器本身貢獻了大部分的收入，但近年來銷售配件及提供服務在收入所占的比例越來越大，13年工具及配件收入超過達芬奇系統占比46%。

直覺外科公司的市場以美國本國市場為主，收入占比大於七成；2001年開始拓寬國際市場，2011年成功收購韓國的銷售代理將觸角伸及亞洲，目前，西歐大部分國家（除西班牙，葡萄牙，意大利和希臘）、韓國、捷克共和國、斯洛伐克、匈牙利等國家都有直接銷售結構，2013年國際收入占比28%。

隨著需求提高和營銷推進市場潛力巨大。直覺外科公司是全球領先的微創機器人輔助手術機器人公司，其銷售市場已經擴展到全場市場，截止2014年第一季度，3039臺達芬奇機器人已經得到安裝使用，其中美國占2116臺，歐洲488臺，其它地區435臺。

目前，直覺外科公司在複雜的外科手術中機器人應用技術嫻熟，美國的達芬奇機器人滲透率和使用率相對於其他地區和國家明顯更高，隨著更多國家對醫療機器的需求提高和直覺外科公司在國際市場的營銷推進，達芬奇機器人的市場潛力巨大。

直覺外科公司微創機器人輔助手術機器人的領先者，其機器人系統在各類外科手術中的市場份額呈階度分布，在複雜手術中的地位領先。隨著直覺外科公司在科研技術方面的繼續投入和發展，可預期直覺外科在相當一段時間內會保持領先的競爭優勢。

營利模式穩健。直覺外科公司的營利模式以銷售達芬奇機器人為依附，獲得較長期穩定的重複消耗的耗材、配件工具及服務等收入。每臺達芬奇機器人售價約為100-230萬美元，而其耗材及配件為700-3200美元/年/臺，服務為10-17萬美元/年/臺。2009年開始配件及服務收入超過達芬奇機器人，未來這種趨勢還會持續。

3、我國醫用機器人的發展：技術有所突破，挑戰與機遇並存

（1）總體水平：整體水平低，普及率低

醫用機器人在我國現在還處於整體水平技術低下發展緩慢的階段，與發達國家差距巨大，缺乏研究醫用機器人的人才和技術。我國目前還沒有成型的規模化醫用機器人產品，中國機器人網上列出的醫療機器人除了上海矽萊實業有限公司生產的便攜式牙科治療機之外都是小型機器人部件，而便攜式牙科治療機的功能簡單，價格低下。

但在國家的支持下，我國的醫用機器人也取得了一定的突破，2013年11月，哈工大機器人研究所研制的“微創腹腔外科手術機器人系統”，通過了國家“863”計劃專家組的驗收。這一手術機器人的出現意味著進口達芬奇手術機器人技術壟斷的打破，我國將加快實現國產微創手術機器人輔助外科手術機器的開發。2014年3月由妙手機器人科技集團和天津大學合作研發的“S妙手”機器人首次用於臨床為3位患者進行了胃穿孔修補術和闌尾切除術。與此同時，許多高校和企業也正在把醫用機器人研究開發作為重點課題項目進行合作，其中，胃鏡診斷治療輔助機器人系統研制就是十二五國家科技支撐計劃課題，由博實股份主導，為解決胃腸道疾病治療過程中的及時止血難題，以提升我國先進醫療裝備的創新及產業化。

目前我國醫用機器人的普及率和使用率低下，截止直覺外科公司2014年第一季度的統計報告，我國只安裝了25臺達芬奇機器人，而臺灣、韓國及日本則已經安裝了20、44以及178臺達芬奇機器人。而根據世界銀行2014年1月公布的人口數據，大陸人口分別是臺灣、韓國及日本的58倍、27倍和10倍。雖然我國目前醫用機器人使用率和普及率低下，但這也反映出我國醫用機器人的市場潛力巨大。許多企業比如博實、新松機器人都在公司的產品規劃中加入了醫療機器人開發的戰略布局，而國際企業也針對我國市場擴大產能。比如2013年安川在中國常州新建工廠進行了產能擴張並計劃推出一款針對中國市場的康複機器人。

（2）我國醫用機器人有其剛性驅動因素，市場規模可達億級

醫用機器人會是我國醫療工具和手段的前沿發展方向，驅動其發展的因素有：對各種疾病診斷和治療的巨大高端技術需求、老齡化對老殘輔助和護理的社會壓力以及高素養醫護人員的缺乏導致的供需矛盾。

醫用機器人與傳統人工技術相比有許多技術優勢，具有精細化智能化微創化的特點，可以更精確地診斷癥狀，科學分析病理，降低人工操作失誤，並可以減少患者在手術過程中的痛苦，使患者恢複的速度加快。醫用機器人在我國經濟持續高速發展進入更高層次的時候必定替代一部分傳統的人工技術。

目前我國已成為世界上人口老齡化速度最快的國家之一。2012年的數據顯示，未來5年中國超過60歲的老人將達到1.49億人，占總人口的11%，占世界老齡人口總數的五分之一，我國在可預見的未來對於養老護理的需求極大；另外，我國的殘疾人總數巨大，2013年已經與德國總人口數相當，對殘障機器人和康複機器人的需求總量大。

我國是一個發展中的人口大國，醫生和護士人數相對於人口基數十分缺乏，根據世界銀行2014年公布的數據，我國每千人的護士僅為世界人均量的0.46，占日本的0.4，占美國的0.15；我國每千人的醫生人數僅為日本的0.79，僅為德國的一半。因而醫護人員的不足引起的供需矛盾使得醫用機器人的發展具有更多的動力。

在這些驅動因素的促進下，我國未來的醫用機器人發展市場巨大，根據IFR預測，2013至2016年的4年里醫療機器人會以每年19%的速度增長，2016年全球市場規模估計會增長到119億美元。而中國作為服務機器人的高速增長部分，按目前我國市場占外科直覺公司的銷售比例估計，2016年中國的醫療機器人會達到0.97億美元的市場規模。

（3）國內重點醫用機器人公司/研究機構：醫療技術商業化有待提高

隨著醫用機器人技術的不斷突破和發展，從2005年開始我國有一批重點高校科研醫院單位及研究所在研究醫用機器人系統並取得了一些小成就，比如哈工大的微創腹腔外科手術機器已經成功被專家驗收，天津大學的妙手機器人在今年3月份開始臨床使用；同時，隨著醫用機器人商業化市場化的可能性愈發明晰，已經有部分企業正在生產或者打算進軍醫用機器人細分行業，其中就包括機器人領先企業的博實股份和新松機器人。

四、家庭智能機器人—智能物聯網時代家庭的核心終端

1、行業概述：物聯網時代的家用智能機器人

隨著智能技術的發展，在21世紀的頭十年物聯網已經開始和互聯網一樣引人註目。物聯網這個名詞最初由1999年美國麻省理工學院提出，即通過信息傳感設備把用戶端延伸和擴展到了任何物品與物品之間，進行信息交換和通信，以實現智能化識別、定位、跟蹤、監控和管理的一種網絡，被稱為繼計算機、互聯網之後世界信息產業發展的第三次浪潮。物聯網技術將會引起現有產業的大洗牌，而智能機器人正是在新一輪發展中極具前景的產業，未來一定是機器人的時代,家庭智能服務機器人就是物聯網時代家庭的核心終端。

家庭智能機器人是指為人類服務的智能機器人，主要從事家庭服務，包括維護、保養、修理、運輸、清洗、監護等工作，家庭智能機器人被定位為智能物聯網時代中家庭物聯網的核心信息中樞，具有人性化交互、運動化控制和組件化成長的特性。按照應用範圍和用途的不同，家庭智能機器人分為電器機器人、娛樂機器人、廚師機器人、搬運機器人、不動機器人、移動助理機器人和類人機器人。

2、市場規模：世界經濟增長引擎即將由IT進入RT時代

家用智能機器人被認為是未來最具發展潛力的新興產業之一，美國研究公司(ABIResearch)的統計，2012年全球消費的智能家庭機器人產品總額已經達到16億美元。IFR預測2013-2016年估計會有2200萬臺智能家庭機器人得到銷售。其中家用機器人銷量估計為155萬臺，銷售額達56億美元；娛樂機器人為350萬臺；教育類機器人300萬臺。隨著相互學習與共享知識雲機器人技術獲得重大突破，小型家庭用輔助機器人大幅度降低生產成本，將在2020年之前形成至少累計416億美元的新興市場。世界經濟增長引擎即將由IT進入RT時代（Roboticstechnology）。

日本是世界上機器人開發和研究最發達的國家之一，2010年家庭智能機器人產量為4萬臺，約占全世界50%；韓國也在積極開發家用機器人，2010年個人服務用機器人產值為1717億韓元，韓國政府計劃到2020年讓每個韓國家庭都擁有一個能做家務的機器人。而中國家用智能機器人產業規模尚未形成，缺乏大型支柱企業，也沒有形成有影響力的品牌，僅占全球機器人市場的4.5%。目前的狀況是，中國家用智能機器人的電機、驅動器、減速器等關鍵部件主要靠進口，國產性能較差。

3、家庭清潔機器人：最成熟的智能家庭機器人

家庭清潔機器人是指能夠進行家庭家務自動智能清潔的機器人，是集機械學、電子技術、傳感器技術、計算機技術、控制技術、機器人技術、人工智能等諸多學科為一體的機器人。吸塵機器人是智能移動機器人實用化發展的先行者，其研究始於20世紀80年代，而德國凱馳2006年生產的Rc3000是世界上第一臺能夠自行完成所有家庭地面清潔工作的清潔機器人，其內置有光電傳感器和芯片控制，包含四種清潔程序，當遇到障礙時，會隨機改變一個角度然後繼續直走，直到遇到新的障礙物，會自動回到充電站完成充電和垃圾處理的任務，同時能夠根據用戶設定的信息來控制機器人完成相應的操作。家庭清潔機器人目前主要分為兩個分類，一種是掃地機器人，一種是拖地機器人（包括幹洗和濕洗）。智能掃地器是一種配備了微電腦系統的吸塵器，是靠吸力打掃衛生的，能夠按照人們的設置自動智能地清潔房間的某一特定部分或全部並完成自動充電，適合幾乎所有的地面，包括地板、地磚、地毯及部分地毯；拖地機器人則在使用中會用到水，一般靠噴水後再吸水來清潔家庭清潔機器人市場發展：歷史短，發展迅速。家庭清潔機器人21世紀的新產品，但在其短短十幾年的歷史里卻有著迅猛的發展，許多國家已經涉足並開發出家庭清潔機器人，其中前沿的國家主要有美國、德國、日本、瑞典及韓國等。

智能吸塵機器人是一個巨大的市場，隨著經濟水平和技術的提高，掃地機器人將會替代更多的傳統型掃地設備，2013年數據統計，在家庭掃地市場上，北美市場為22億美元，機器人占18%；歐洲、中東及非洲地區（EMEA）市場達25億美元，機器人占20%；環太平洋與日本（APAC）市場為22億美元，其中機器人占16%。

掃地機器市場具有巨大的潛力，增長勢頭強勁。13年家庭掃地機器人市場規模大於12億美元，過去三年複合增長率達21.8%。掃地機器人對傳統掃地設備的替代率不斷提高，13年占掃地設備市場18.1%。

4、iRobot—家用服務機器人的開啟者

iRobot是家居清潔機器人的領先企業，產品戰略布局以家居清潔機器人為主。2014年上半年實現營收2.54億美元，2013年收入達4.87億美元，全球市場占有率超過60%，2014年8月總市值為10.10億美元。

公司簡介：研制第一臺真正意義上的家用服務機器人。iRobot由麻省理工的機器人專家恩盎格魯、雷格納和布魯克斯聯手創立，成立於1990年，2002年成功研發吸塵機器人Roomba開啟家用服務機器人產品，2005年在美國納斯達克交易所上市（交易代碼IRBT），總部位於美國馬薩諸塞州的貝德福德，在美國加利福尼亞、英國、中國大陸及中國香港都有辦公地點，共雇員528人（13年底）。iRobot致力於生產清潔機器人（目前以掃地和拖地機器為主）以及軍用機器人（執行戰場偵察和炸彈處理任務），通過零售商向全球各地消費者銷售產品，並向美國軍隊和其他政府機構出售產品。

iRobot主要生產機器人，分兩大系列，家居清潔機器人和軍用及工業機器人。家居清潔機器人目前以掃地和拖地機器為主，軍用及工業機器人主要執行戰場偵察和炸彈處理任務。目前2014年新研發了遠程視頻機器人，未來幾年會著重發展遠程視頻屏幕及家居維護系列。

iRobot的產品戰略布局以家居清潔機器人為主。家居清潔機器人所需投入成本較其它產品低，最早成為現金牛，為新研發的更高級產品提供資金支持。目前遠程視頻機器人成功研制，開始進入營銷階段。

iRobot自2003年開始實現正收入，過去的十年收入增長迅速。2014年上半年實現營收2.54億美元，同比上漲7.35%。2013年收入達4.87億美元，同比增長11.73%。毛利率始終保持在比較高的水平，自2009年實現穩步上升，2013年毛利率達47.37%。但利潤處於比較大的波動狀態，2008年和2009年利潤低於350萬美元，但2010年和2012年利潤急增至2551萬美元和4019萬美元，2013年利潤達2764萬美元，環比增長59.8%。2013年凈利潤率達5.67%。

主營業務為家居機器人和軍用機器人的銷售，家居機器人在2011年之後成為最主要的收入來源，2013年銷售占比約為88%，2014年上半年受中國市場強勁拉動銷售額大漲15%達1.3億美元；而軍用機器設備因受美國財政預算收縮及以色列等地區軍事需求下降的因素，2013年銷售占比僅為約12%。國際銷售占比逐年增長，2012年國外收入超過國內收入，2013國外收入占比達59%。

iRobot在家居清潔機器人市場上處於領先地位。2011年至2013年總清潔機器設備消費增長迅速，13年大於12億美元，而iRobot占市場的利率也逐年上漲，2013年達18.1%。iRobot在家居機器人行業中屬於龍頭領先企業並已經打通了全球銷售的網絡，在各大市場iRobot都遠遠領先於其它企業。2013年iRobot掃地機器人占北美市場比例為83%，占歐洲、中東及非洲市場（EMEA）62%，占環太平洋與日本市場(APAC)67%。2014年剛公布的半年報中，iRobot預計家用機器人全年銷售額同比增幅為18%-20%。

品牌忠誠度高，進軍洗衣機等家用智能機器人。在同行業中，iRobot的產品機器人功能及表現更穩定和優良，而經歷這些年的表現iRobot也獲得非常高的品牌認可度。家居清潔維護設備是個巨大的市場，每年的市場潛力可達14億美元，而iRobot也在2013年的年報里明確提出未來的產品會往實現更多家居功能的設備機器人發展。

5、我國清潔機器人發展：滲透率低下

（1）總體水平：滲透率低，生產規模小

從美國iRobot公司2002年成功研發吸塵機器人Roomba開啟家用服務機器人時代開始，隨著國內生活水平的提高，掃地機器人逐步進入中國。但掃地機器人在我國滲透率低下，有部分企業已經涉足掃地機器人的研發設計和銷售，但生產規模小，市場潛力還未得到開發。

由於城市化水平還不足夠高、國內收入差距巨大以及傳統文化的影響，我國家庭清潔大部分還是采用傳統的普通吸塵器設備或者人工清潔方式，掃地機器人滲透率十分低下。目前家庭服務機器人年銷售額已經近10億，但是沿海城市的產品滲透率剛達到5%，內地城市為0.4%，而美國家庭已經達到16%。相對比其他家用電器，洗衣機的滲透率已經幾乎達到100%。掃地機器人滲透率低下的另外原因是掃地機器人價格相對而言比較昂貴，農村家庭和許多城市家庭還消費不起，但可估計，隨著生活水平的繼續提高，掃地機器人的滲透率會慢慢提高。

（2）我國家用機器人驅動因素：人力成本提高及收入上升

我國家用機器人發展最主要的驅動因素有勞動力價格的提高、城鎮居民人均可支配收入的提高等。勞動力價格的上升使得簡單勞動的設備替代率明顯上升，人們一方面想從簡單家務勞動中釋放出來而另一方面家政服務勞力的價格越來越高，因而家務機器需求有其剛性驅動。同時，隨著我國經濟的高速發展，在過去的10年里城鎮居民的可支配收入大致翻了三倍，人們生活水平和消費水平不斷地提高，越來越多的家庭具有家用機器人的購買能力。另外，現在信息和科技傳播速度飛快，各種科技產品成本在競爭中下降迅猛。iRobot2013年在中國市場的家用清潔機器人銷售額增幅大於3倍，剛公布的14年上半年年報顯示受中國需求的強勁拉動iRobot在亞太地區清潔機器人銷售增幅高達18%。在中國這種一個高速發展的人口大國，可預計，未來我國家用智能機器人的市場規模巨大。

（3）我國清潔機器人公司：研產結合，表現良好，空間巨大

根據中國品牌網統計公布的2013年十大掃地機器人品牌排行榜，我國國產掃地機器人有6家上榜。目前為止，我國已經有一部分表現優良的企業涉足家用清潔機器人的開發和生產，都和國內高校研發機構有所合作，做到研產結合。當前機器人行業發展的宏觀前景良好，市場潛力巨大，目前我國會在未來出現一批在細分行業技術領先表現良好的潛力企業。

五、軍用機器人—21世紀戰爭的核心武器

1、發展歷史：第三代智能機器人

為了軍事目的而研制出來的自動機器人。軍事機器人(militaryrobot)是一種用於完成以往由人員承擔軍事任務的自主式、半主式或人工遙控的機械電子裝置。它是以完成預定的戰術或戰略任務為目標，以智能化信息處理技術和通信技術為核心的智能化武器裝備，為了軍事目的而研制出來的自動機器人。

軍事機器人相比起傳統的軍人有著以下優點：

全方位、全天候的作戰能力。軍事機器人可以在毒氣、沖擊波、熱輻射等襲擊等極為惡劣的環境下繼續工作，而人類有著明顯承受上限。

強的戰場生存能力。軍事機器人不會感覺到疼痛，具有很強的戰場生存能力。

服從命令聽從指揮。軍事機器人沒有人類所特有的恐懼等心理，可以嚴格地服從命令聽從指揮，有利於戰事分局和對武力掌控。

按照使用環境和軍事用途來分類，軍事機器人大分類：地面軍用機器人、空中機器人、水下機器人和空間機器人。

發展歷史：三代演進。軍事機器人從60年代開始研制，至今已經有了三代的演進。第一代的機器人是“遙控操作器”,第二代機器人是按事先編好的程序,自動重複完成某種操作,第三代機器人是智能機器人,它能利用各種傳感器獲取環境信息,然後利用智能技術進行識別、理解、推理並最後做出規劃決策,是一種能通過自主行動實現預定目標的高級機器人。目前世界各國軍用機器人已達上百種之多，主要應用於偵察、排雷、防化、進攻、防禦以及保障等各個領域。無人化、機器人兵器是高技術領域中多學科交叉的技術結晶，包括微電子、光電子、納米、微機電、計算機、新材料、新動力及航天等高新技術，集中了當今科學技術的許多尖端成果。在未來戰爭中，自動機器人士兵以後可能會成為對敵作戰的軍事行動的絕對主力。

2、軍用機器人發展強國：美德英法意以日韓

軍用機器人的研制涉及到國家軍事安全，屬於軍用設備的高端產品。軍用機器人強國包括美德英法意以日韓，這些國家不僅在技術處於研究的先列，其產品已經在軍事上有了實際運用。

美國目前在軍用機器人技術上，無論是在基礎技術、系統開發、生產配套方面，還是在技術轉化和實戰應用經驗上都處於絕對領先地位。美國軍用機器人開發與應用涵蓋陸、海、空、天等各兵種，是世界唯一具有綜合開發、試驗和實戰應用能力的國家。美軍已經裝配了超過7500架無人機和15000個地面機器人，美國國會曾批準2015年美軍作戰平臺中無人作戰系統的比例達三分之一的方案。美國在2007年12月18日發布了《無人（駕駛）系統路線圖》（Unmanned Systems Road map，包括無人機系統、無人地面系統、無人水下系統。該路線圖提供了全方位國防對無人系統及其相關技術的願景。美國國防部現正在研制智能機器人的集成作戰系統（FCS）的計劃用於提升海陸空軍事系統實力，包括四大類機器人：用於監視、勘察導彈的無人駕駛飛行器（UAV）；用於深入士兵無法進入的危險領域獲取信息的小型無人地面車輛（UGV）；在戰鬥中負責補充作戰物資的多功能後勤保障機器人（MULE）；還有運輸功能強大的武裝平臺和運輸複雜的偵查設備的武裝機器人戰車（ARV）。

德國的智能地面無人作戰平臺的研究和應用方面在世界上處於公認的領先地位。二戰中德國研制的數千輛遙控無人自爆式坦克是無人戰車的最早雛形，著重研究裝備方面的自主系統和圖像分析系統，在20世紀80年代中期就提出了要向高級的、帶感知的智能型機器人轉移的目標。德國的智能機動無人系統計劃（PRIMUS）是德國的重要的地面無人車輛項目，以數字化“鼬鼠Ⅱ”裝甲車為試驗平臺，目標是開發通用的功能模塊，以便根據不同的任務選擇相應的基本功能模塊組成各種優化系統。其次，德國在歐洲各國的反水雷戰方面處於領先地位，德國的STN、HDW等公司研制用於反潛戰的水下無人航行體TCM/TAU2000魚雷對抗系統是為海軍服務的，保護海上交通線及在惡劣的淺水環境中港口的暢通，在較深的海岸水域中，保護航母作戰群和其他高價值的部隊，準備直到拍岸浪區的兩棲攻擊。德國海軍還有總經費為2.5億美元的專業反水雷艦隊的改造計MJ334，把掃雷艦改造成為獵雷艦盡量減少、消除水雷對人員及裝備的威脅。

英國開展地面無人作戰平臺研制的時間較長，早在上世紀60年代末英國Hall Automation公司研制出自己的機器人RAMP。英國地面軍用機器人的研究方針是：由遙控機器人走向自主機器人，包括“地雷探測、標識和處理計劃”(MINDER)、“小獵犬”戰鬥工程牽引車（CET）和可突破壕溝、雷區等多種障礙物的未來工程坦克（FET）。而英國履帶式手推車及超級手推車排爆機器人已經裝備在50多個國家的軍警機構。

法國是歐洲研制地面機器人的主要國家之一，不僅在地面無人作戰平臺擁有量上居於世界前列，在地面無人作戰平臺應用水平和應用範圍上處於世界先進水平，計劃在數年時間內研制大量警戒機器人和空軍基地低空防禦機器人。代表軍用機器人有自主式快速運動偵察演示車（DARDS）和目標壓制的無人目標捕獲系統（SYRANO）。

意大利在後期也加入軍用機器人的研制行列，和法國和西班牙聯合開發移動式機器人“AMR”，包括野外快速巡邏機器人，運送其他機器和進行監測工作和可以在複雜堆積物地方爬行的機器人，遙控或者自主控制。

以色列也是自主研制的無人軍用機器人很早的國家，其中包括用於安全任務的自主導航機器人車輛和用於支持步兵城市作戰的手攜式機器人等。以色列“守護者”（Guardium）軍民兩用全自動安全系統，可連續地對機場、港口、軍事基地、重要管線以及其他有全日安全監視需求的設施執行巡邏任務。

日本是高精技術的強國，日本政府給予了財政支持自衛隊的機器人野戰應用可行性研究，開發探雷及排雷機器人。日本的UUV技術用於地震預報、海洋開發如水下采礦、海底石油和天然氣的開發。日本的滅雷具的ROV技術國際領先，其耗資6千萬美元KaikoROV可以下潛到世界上最深的海底。

韓國是亞洲機器人技術研制的強國，三星集團研發的SGR-1哨兵機器人被韓國政府部署在三八線附近。SGR-1個頭與3歲孩子相當，體重17公斤，裝備多種探測裝備，晝夜不停地站崗，能夠發現幾公里外的隱秘威脅，在偵測到闖入者時會發出警報，後方的機器人管理員將通過機器人盤問闖入者，並決定是否用該機器人的5.5毫米口徑機槍將其射殺。韓國聯合參謀本部作戰處上校崔謹孝曾經說過機器人可以使韓國軍隊的戰鬥力增強2-4倍。

3、美國主要軍用機器人公司和產品介紹

4、空間估算：未來10年達940億美元

軍用機器人的研制需要大量資金。以美國為例,美軍“未來戰鬥系統”的研究經費預計為250億美元,每裝備一個旅要花費60～80億美元，總計1450億美元左右，這甚至遠遠超出了原來預計的920億美元。如果美國陸軍全部裝備“未來戰鬥系統”,則將耗資13000億美元。雖然機器人造價昂貴,但可以避免因人員傷亡而造成的恐慌和巨大壓力。一些軍隊的機器人已開始執行偵察和監視任務，替代士兵站崗放哨、排雷除爆，可降低士兵傷亡率達60%至80%。如果把土兵的工資、培訓費用、退休金、福利以及傷亡補貼算到一起的話,機器人士兵也比使用合同役士兵更實惠。從美國國防部的角度看,用武裝機器人替代士兵服役打仗,實現軍隊的機器人化，是少花錢、低風險、高效率實施未來戰爭的選擇。加之軍事防備屬於一國安全問題，事關重大，雖然當前智能機器人在軍事方面的應用存在著道德問題和安全風險，軍用機器人大範圍取代傳統人力戰士還有需要一段時間，但明顯的，未來軍用機器人的研制投入和發展空間是巨大的。

2004年美軍僅有163個地面機器人。2007年則增長到5000個，至少10款智能戰爭機器人在伊拉克和阿富汗“服役”。而目前，一些國家正在組建機器人部隊。一些軍隊的機器人已開始執行偵察和監視任務，替代士兵站崗放哨、排雷除爆。軍機市場預測的權威機構蒂爾集團稱未來10年全球無人機研發投入和采購需求將達到940億美元，這將是一個巨大的市場。

5、我國軍用機器人：技術落後，重點支持

我國在機器人核心及關鍵技術的原創性研究、高可靠性基礎功能部件的批量生產應用等方面，同發達國家相比差距很大。但政府一直非常重視軍用機器人技術的研究與開發，在《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006－2020）》、《國家高技術研究計劃（863）“十一·五”發展綱要》、《國務院關於加快振興裝備制造業的若幹意見》等有著重提出，國家863計劃、國家自然科學基金、國防科工委預研項目中予以重點支持。

目前在我國，軍用機器人基本沒有完全自主的生產商，在軍用機器人方面技術比較領先的是新松機器人自動化股份有限公司。目前新松機器人已定型八個軍用機器人產品，列裝兩個，未來訂單會穩步增長。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=113132

香港殼股投資攻略（下）：如何發掘賣殼股進階篇

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2702&extra=page%3D1

本帖最後由 Billy 於 2014-9-25 21:17 編輯

香港殼股投資攻略(下)

作者：格隆匯 Michael_Tsang

導讀：

9. 如何發掘賣殼股 (進階篇)

9.1 主題觸發點

9.2 擁物業投資或相近業務(例如建築)

9.3 公司動作頻頻, 出現賣殼先兆

9.3.1 更換董事或主要要員因事務繁忙而辭任

9.3.2 發行可換股債券

9.3.3 清還可換股債券

9.3.4 削減股份溢價為未來派息鋪路

9.3.5 不缺錢卻無故發債

9.4 造殼上市股

相關閱讀：

香港殼股投資攻略（上）

香港殼股投資攻略(中)

9.1 主題觸發點

炒股有主題有板塊，殼股亦有主題炒作。一直以來殼市場最大需求的是地產殼，皆因內地房地產發展商上市集資的需求最大。2012-13年熱炒的就是地產殼股(招商局置地978，中糧置地207，綠地香港337，萬科置業海外1036)。地產殼股潮之後，如果要從主題尋找熱門殼股，市場短期的主題會是配合滬港通開通熱炒香港本地券商殼，而中期的可能是醫療改革帶動市場對醫療殼的需求。

證券殼主題股: 跟進中國富強金融 (290)

券商殼方面，港交所行政總裁李小加稱滬港通會在十月某周一推出，內地券商藉買入券商殼股作集資平臺或擴展業務成為觸發點，造就券商殼股成為了市場焦點，如敦沛金融（812）獲西南證券旗下西證國際收購，南華金融（619）、景福控股(280)股東又證實獲洽購。最新收購有時富金融（510）剛於9月22日與買方天津濱海新區建設投資集團有限公司（一家中國國有企業）之間接全資附屬公司訂立諒解備忘錄，買方擬收購510超過30%之投票權，買方主要從事股權投資基金管理業務。預期證券殼於滬港通10月正式開通前後熱炒，估計證券殼股今年7-8月的升浪為大戶/機構建倉，第二波炒作將在正式開通前出現。於510公告獲國企接洽收購後的下一個交易日，整個券商股板塊異動，敦沛金融(812)、華富國際(952)、信達國際控股(111)、第一上海(277)、中國富強金融(290)及申銀萬國(218)當日升幅介乎6-22%，第二波炒作一觸即發。滬港通之後，不少內地券商都在考慮收購香港本地證券行以直接獲得港客資源開展滬股通，增加生意，屆時證券殼股的估值及股價將大有可能被推上新高。早前812獲洽購時，市傳與812接觸最多的是中資機構(後來812售予西南證券)，而上海浦發銀行亦有意來港收購，加上上交所上市的國金證券也曾宣布要在本港收購一家證券經營機構，可見中小型券商萌生收購香港證券股之意。雖然開展香港證券業務的較直接的方法是申請本港券商牌照，但複雜的交易系統和客戶資源非短時間能建立，故證券殼股確實需求很大。

290 為港股主板中市值最低的證券股，其股價0.162元對應市值5.54億元，只稍為高於主板殼價5億元(證券殼因牌照稀缺性，殼價理應更高)。

查看290年報得知290凈資產3.1億元，當中包括凈現金2億元，並沒有銀行及其他借貸(見上圖)。 以賣殼估值計算應值凈資產3.1億元加殼價5億元共8.1億元，對應股價0.237元，上升空間46%。 參考510獲洽購，510現市值已高達13.31億，扣除其凈資產5.84億元後反映510殼價或高達7.47億元，290肯定是被低估了。

290或已無心經營本業,等待出售

另外,細看290的企業動作,投資者亦不難發現290已無心經營本業:

(1) 290於2013/14年度竟不尋常地全數還清銀行貸款(見上圖)，需知證券行業是極少不運用借貸及杠桿營運的，而且290 持有香港放貸人牌照，從銀行獲取低息貸款後向客戶放貸賺取息差是利潤豐厚的業務。唯290不只不向銀行獲取貸款，甚至讓2億現金留在賬上不運用，估計290不會無端白白放棄一年幾千萬元的利息收入的，合理推測290 還清銀行貸款是為賣殼準備的凈身動作，而把現金留在賬上則可以減低殼買家付出的成本，增加290這個殼的吸引力。

(2) 於2014年7月1日, 服務290 共3年半的張民先生辭任執行董事及董事會主席，張民曾任建設銀行香港分行及北京分行行長。290或擁有相當的國企背景，推測若290賣殼，買家極大可能為大/中型國企證券商。張民辭任後,非執行董事黃錦發先生調任為290執行董事及主席，或許只是傀儡人頭,因其新董事服務協議只為期一年，極有可能黃錦發先生只是暫代執行董事及主席一職，290背後或已安排好賣殼計劃，此服務協議安排為方便未來買家入主執掌公司。(http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0620/LTN20140620554_C.pdf)

290持金融服務各類牌照

牌照方面亦是290吸引買家之亮點，290持有香港證監會《證券及期貨條例》訂明的10種受規管活動牌照的4個，包括: 第1類的證券交易，第4類的就證券提供意見，第6類的就機構融資提供意見及第9類的提供資產管理。 290於香港營運富強資產管理有限公司及於天津市營運融佳（天津）股權投資基金管理有限公司，從事私募基金、投資管理及相關咨詢服務。290於深圳及北京設代表辦事處。290亦為《香港法律第163章—放債人條例》持牌放債人，開設富強財務公司進行放債活動。這個布局，使290可借滬股通開拓客源並為他們提供證券投資、資產管理及借貸一條龍金融服務。這個牌照組合是一大亮點，國內資產管理公司要來港買殼的話，290無疑是非常吸引的選擇。 近期熱炒殼股510的買家正正就是一個國企投資基金管理集團。

290 於香港及中國內地業務廣泛

結論: 從企業行動觀察出290或正安排賣殼，牌照及整體金融服務布局為其最大價值所在，而其作為證券殼股，市值5億是極為低估，適合埋伏以搏其賣殼有進展，目標最少0.237元。如果反映510比凈資產高達7.47億元的溢價，290可見0.31元。

醫療殼主題股: 下一波的賣殼潮及萬嘉集團(401)的奇怪上市安排

醫療殼方面，證券界從業人士指出，最近市場做買賣殼的行家透露，開始有一些內地醫療企業查詢買殼的手續，這板塊或出現下一波的賣殼潮。因內地正進行醫療改革，市場增長潛力大，加上要全面發展醫療服務網絡，資金需求龐大，上市集資乃最有效的擴張方法。去年底鳳凰醫療（1515）、中國先鋒醫藥(1345)、普華和順(1358)及金天醫藥(2211)上市，而今年則有綠業制藥(2186)上市，它們是內地醫療服務企業的先頭部隊，相信往後陸續有來。買殼上市也是另一個上市渠道，既快捷又方便，相關股份有機會成為殼股尋寶熱潮的對象。投資者可以從市值低的香港上市醫療股發掘潛力殼股，其中市值低至只有3.5億元的主板股票萬嘉集團(401)極有可能成為醫療/ 醫院業務借殼上市的殼股。401除了是一個好殼之外，2013年10月11日上市的401也是待炒的半新股。

401奇怪的上市安排是為了賣殼?

萬嘉集團(401)由母公司華夏醫療(8143)分拆，華夏股東每持有5股華夏股份獲派1股萬嘉股份，分拆萬嘉股份不涉及發售新股，即是上市不涉及集資，所以明顯地分拆萬嘉不是為集資發展業務。另外令人覺奇怪的是母公司華夏醫療是創業板股票，卻能分拆出401於主板上市，既然401資產及盈利足夠於主板上市，為什麽母公司8143不直接申請由創業板轉往主板上市? 8143這個操作，令人暇想8143大股東是想制作一個401主板殼賣掉，賺取殼價。

401的醫藥物流業務

401是中國福建省知名的藥品及保健品批發商、分銷商及零售連鎖店經營商，目前於中國福建省經營四個總面積約22,000平方米的物流中心，並且於中國福建省六個地級市經營100間零售藥店。401將藥品批發、分銷及零售業務整合為各項業務營運帶來協同效益。即使行業高度分散且競爭激烈，401憑借分銷網絡仍能保持溢利增長。

401經營(1)藥品批發及分銷及(2)藥品零售:

(1)藥品批發及分銷: 401為國內制造商及供貨商的多種藥品提供批發及分銷、物流和其他服務。截至2013年3月31日止年度，401的活躍客戶包括744間醫院和醫療機構、367個分銷商客戶及2,821個終端客戶。 401分銷不同種類的藥品，包括約1,100種中成藥、約7,900種西藥、約3,600種傳統中藥、約700種保健品、約1,200種醫療用品及醫療器械及約1,100種其他產品。

(2)藥品零售: 401在中國福建省六個地級市，以「惠好四海」的品牌名稱經營100間連鎖式零售藥店。惠好四海向零售客戶供應約1,600種處方藥、約2,100種非處方藥、約1,100種保健食品、約2,400種傳統中藥、約1,300種醫療用品及醫療器械及約400種其他產品。

401的收益/ 溢利持續增長

收益 (截至三月三十一日止年度，港元):

2011: 1,357.7百萬

2012: 1,712.1百萬

2013: 1,885.4百萬

2014: 2,096.5百萬

毛利/ 毛利率:

2011: 133.31百萬/ 9.8%

2012: 160.35百萬/ 9.4%

2013: 164.16百萬/ 8.7%

2014: 189.46百萬/ 9.0%

年度溢利:

2011: 3,284萬元

2012: 4,533萬元

2013: 4,831萬元(扣除上市開支640萬元)

2014: 5,383萬元(扣除上市開支476萬元)

410回到合理值要比現價升193%

港股可供比較之藥品分銷股票如下:

金活醫藥集團(1110) 市盈率27.42 倍, 市值16.56億

金天醫藥集團(2211)市盈率10.71倍, 市值60.40億

新銳醫藥(8180)市盈率20.71倍, 市值4.64億

於2014年8月，福建省食品藥品監督管理局公布10間獲準於2016年後進行向公立醫院及公共醫療機構分銷藥物業務之公司，而401之經營附屬公司福建省福州市惠好藥業有限公司名列其中。 401未來的業務前景令人鼓舞，而401現價只是6.5倍市盈率，屬數一數二便宜股份。就以上藥品分銷股平均估值19倍計算，401值10.22億，對應股價1.58元，比現價0.54元上升空間193%。 目前401估值低企，主要是因為剛上主板不久，隨時間過去，大家漸漸發現這只股票之真實價值，股價自然會升回其應有的價位。

若401賣殼，應如何估值?

2014年6月30日，401凈資產2.78億元(已全數扣除商譽且沒有無形資產), 加主板殼價5億元共值7.78億，賣殼估值對應股價1.2元，比現價0.54元上升空間122%。

401股權集中, 成交疏落

華夏(8143)持有401約63.53%權益,翁國亮私人持有10.98%,大股東合計持有74.51%。 401由外人持有之街貨只有25%, 即8750萬元, 貨源是非常非常集中。

華夏分拆萬嘉計劃亦似經過精心策劃，當時按每持有5股華夏股份可獲分派1股萬嘉股份作出分派，因萬嘉每手股數是5000股，而母公司華夏醫療是4000股一手，分派時散戶會得到大量不足一手的萬嘉股份碎股。碎股在散戶手里價值極低,散戶無意亦難以沽出,故無論炒高或賣殼都不會遇上重大阻力。

另外，2014年4月以來大部分交易日401的成交額皆少於50萬元，甚至一天成交額只有數萬元，顯示貨源已極為歸邊。

401 未來或轉型醫療健康綜合產業

401去年11月宣布，與北京萬通立體之城訂立諒解備忘錄，雙方同意探索西鹹立體城市項目的合作機會，料將帶來大量藥品網絡的潛在發展機會。雙方合作協議已承諾於西鹹新區之一部份，進行開發及興建土地面積約3.79平方公里，以及包括醫療健康等綜合性項目，總建築面積約5,380萬平方呎。

401 未來或獲註入醫院藥品分銷業務

大股東家族私人持有福建惠好藥業公司，主要業務活動為向公立醫院(中國福建省福州市的醫院分銷藥品)分銷藥品。 401的主要業務活動則為通過分銷網絡及零售藥店向分銷商客戶、終端客戶及零售客戶分銷藥品。

福建惠好藥業乃優質資產，根據福建惠好藥業公司向董事提供的數據，福建惠好藥業公司於截至2011年12月31日止三個年度錄得收益分別約人民幣22.87億元、人民幣25.16億元及人民幣3.11億元，並錄得除稅後溢利分別約人民幣9080萬元、人民幣9800萬元及人民幣970萬元。

不排除401將來獲註入福建惠好藥業公司,開拓向公立醫院分銷藥品之商機。

結論: 401 是市值最低的香港主板上市醫療股，現價只是6.5倍市盈率，與同業市盈率看齊合理股價1.58元，上升空間193%。 401通過精心計劃分拆於主板上市，有醫藥物流背景的401擬發展醫療健康綜合產業，未來或獲大股東家族註入醫院藥品分銷業務，估值便宜，可攻可守。

9.2. 擁物業投資或相近業務(例如建築)

一間公司論到要賣殼給地產發展商，若然公司有物業投資的業務,就有一個優勢。大家要知道，地產殼是最受歡迎，也最值錢的，因為地產公司最需要資金，所以也最需要上市，也就特別需要買殼。地產發展商來港買殼最直接當然是買入純物業投資及開發殼股，但此類殼股已買少見少，大概只剩下碩果僅存的鎮科集團(859)及永利地產(864)。退而求其次，地產發展商或會轉各收購建築股，因建築和地產是互通的，建築股可以註進地產業務，因為這是相關行業。早前，建築股新利控股(1240)已賣殼予內房發展商青建集團。俊和發展(711)現獲洽購, 711亦是建築股，建築與地產業務相近，增加了711賣殼的機會。

市場上現有一建築股具備賣殼的潛力,此股是怡益控股(1372)。

市值低於殼價的潛力地產殼股怡益控股(1372)

1372是一家向香港公共及私營部門提供土木工程及樓宇建造服務的總承建商，土木工程建造業務是集團的核心業務。客戶包括水務署、渠務署及路政署等多個政府部門、港若幹公用事業公司、非政府及私營機構。

1. 凈現金及資產大折讓

怡益控股(1372)持凈現金1.67億元，沒有任何銀行貸款(見下圖)，於股價1.75元時，凈現金是市值3.5億的48%。 1372總資產凈值2.1億，加上殼價5億，賣殼估值為7.1億，對應股價3.55元，比現價1.75元潛在上升空間102%。

2. 股權集中

魏振雄持有 75%;

公眾持有 25%

公眾手上的街貨只有8750萬，要炒要賣近乎無阻力。 1372 由盈信控股(15)分拆上市，當時每350股15可認購一股1372。 1372於2013年12月11日上市，經低位收集10個月後，相信大部分當時認購的股東已把持貨沽出，股權已極度集中。

3. 交投疏落、突然異動

1372自上市日起，大部分時間每日成交低於50萬元，其中不少日子出現零成交，顯示貨源或已完全歸邊。 1372於2014年9月15日起的連續3天異動，成交超過500萬，是上市以來最多，或已被聰明資金/ 內幕人士得知可能賣殼計劃。

4. 上市是為了集資嗎?

1372上市集資凈額只4780萬元，於扣除上市開支總額約為1400萬港元，上市過程只是得到了3500萬元。1372上市前卻宣派6000萬港元的一次性股息予當時的股東，可見1372從業務發展角度根本沒有集資需要。這個上市動作，令人暇想15 是想制作一個1372主板殼賣掉，賺取殼價。

9.3. 公司動作頻頻, 出現賣殼先兆

大家都明白上市公司賣殼很有機會引發股價爆升，問題是，發掘了一個股權集中加上本身業務單一的完美殼股，但怎樣判斷賣殼能否於短時間內成事?

若一間公司動作頻頻，或許是賣殼先兆，這些動作包括:

9.3.1 更換董事或主要要員因事務繁忙而辭任;

9.3.2 發行可換股債券;

9.3.3 清還可換股債券;

9.3.4 削減股份溢價為未來派息鋪路;

9.3.5 不缺錢卻無故發債。

我們透過研究一些成功例子，希望可以盡早發掘賣殼成事率高的殼股。

9.3.1 更換董事或主要要員因事務繁忙而辭任

公司出通告提及更換執行董事或獨立非執行董事，或主要要員因事務繁忙而辭任，你適宜放該公司入觀察名單，一間持續正常營運的公司的董事局是很少出現重大變動的。更換獨立非執行董事的原因可能是新殼主想先派註自己的親信進目標公司做個審查，始終親自進入董事局可以查到的東西比起作為第三方進行買殼前的盡職審查可以看到的東西更要全面，大股東讓買家親自進內查數亦可大大增強買家買殼的信心，從而加快賣殼流程及增加賣殼成事機會。

9.3.2 發行可換股債券

要將「殼」賣走有兩個方法，一是原本股東直接將股權賣給新「殼」主，如果你見到有公司無盈利無突出業務但密密收集自己股票、或用供股型式供幹，你可留意是否大股東為他日賣殼鋪路。另一個賣法是複雜一點，就是原有大股東發行可換股債券或可轉換優先股給新殼主，有如新殼主下訂金。他日新殼主行使可轉換優先股便一次過將自己股權加至30%之上，成為控制性大股東。這樣做更可實時為殼註入新資產，避免直接購入股權後交易所禁止兩年內註入資產的限制。使用這個手法賣殼的例子有豐臨集團(1152)。 1152於上市後半年，公司一名主要股東Premier Wise Limited向Billion MissionLimited(由鄭強全資擁有)出售1.04億股，占已發行股本的25%。上市後一年, 豐臨集團公布將股份一拆二，公司按配售價每股1元，配售合共3億股；以及配售本金總額9億元之可換股債券，配售股份占當時及經擴大後本各36.06%及26.52%。上述本金額9億元的可換股債券，為期三年及零息，倘若全數兌換將發行9億股股份，連同上述3億股配股，占配股及經擴大後股本44.28%。可換股債券認購人為山西焦煤集團，可視因1152已經賣殼了。值得留意的是:豐臨集團賣殼時市值超過10億的，而且買家從事鉆機系統設備融資租賃業務，與1152之本業時尚服飾之生產及貿易完全沒關連。 1152賣殼之路基本上走完。

9.3.3 清還可換股債券

有些公司因歷史原因種下巨額可換股債券, 如果一間公司已在逐步清還它在以前欠下的巨額可換股債券，我的分析是，大股東在把公司洗白白，洗得幹幹凈凈，是賣殼的先兆。典型案例可以參考升岡國際（0485）當時的做法。於2013年12月6日，485的一位股東轉換可換股票據，485發行349,038,461股之股份，占當時已發行股本21.18%。2014年1月2日, 485停牌, 1月3日485公布控股股東擬出售控股權。

9.3.4 削減股份溢價為未來派息鋪路

削減股份溢價是一項會計賬目上的變動，將股份票面值降低，令公司在賬目中的股本減少，轉撥至公司之實繳盈余賬，抵消累計虧損項目。而有關舉動除了需要輕微的開支外，並不會影響公司的資產、負債、營運及財務狀況或股東的整體利益。由於有條例規定上市公司有累計虧損時，並不能派發股息，因此削減股份溢價將早前虧損撇清是為未來派息鋪路的舉動。說回賣殼，大股東賣殼很多時是同時宣派特別股息的，而殼股很多時都是一些長年虧損或業務很差的公司，實繳盈余賬不足以派息，所以要先削減股份溢價。其實，一間從不派息的虧損或業務很差的公司是不會因為老板突然良心發現多年來虧欠了股東們而突然勞師動眾舉行股東特別大會只是為了派息 "回饋股東"的，削減股份溢價的一舉一動，只是為了方便賣殼時可以合法地向自己大派特別股息而已，所以投資者日後見到大股東突然建議削減股本，可以多點想象，這間公司有機會賣殼嗎? 當然，一個優質殼股還需要其他條件配合的，建議削減股本與賣殼沒有必然關系的。近期有成功賣殼的公司曾於賣殼前削減股份溢價，聰明的投資者當時便開始押註它們賣殼了，這例子是永利控股(876)。

2014年3月19日，876建議削減股本，涉及將公司已發行股本中每股已發行現有股份之繳足股本註銷0.49港元，並將有關削減產生之進賬用於公司之繳入盈余賬或公司其他賬項。876在公告中明確指出 "提出建議削減股本是為了有利於日後在董事認為合適時派發股息。"2014年3月24日，876停牌，2014年4月8日876公布控股股東控股權獲收購，擬派特別股息每股0.30港元, 涉及9600萬。

根據以上思路，市場上有一股票華富國際(952)已做完削減股份溢價之動作，或隨時賣殼。 952於2014年8月7日股東周年大會上,股東批準削減股份溢價並將該金額轉撥至繳入盈余賬。削減於股份溢價賬之進賬款額1.2億港元。 952董事認為削減股份溢價及隨後將自其產生的進賬轉撥至繳入盈余賬之理由為令公司於日後可"更靈活地向股東作出分派"。查看2014年年報, 952之現有股份溢價為1.85億港元,而 952一年盈利約3000萬元。如果現有1.85億元都不足夠952作正常派息的話,這個 "靈活地向股東作出分派" 的派息應該是指特別股息了，極有可能952這個動作就是在為賣殼時的特別分派作準備。其實早於2013年1月10日, 952曾公告收到一名獨立第三方表示有意收購公司之全資附屬公司華富財經有限公司(http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0110/LTN20130110387_C.pdf), 後來商議於2013年5月16日終止(http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0516/LTN20130516383_C.pdf)。可見952是有意出售業務的。

9.3.5 不缺錢卻無故發債

在殼價昂貴下，即使不同行業的內企對上市地位都有需求。若然殼股買家缺乏財力，亦可通過某些安排，例如在買殼前要求殼公司先發債，「技術上」減低新買家入股所需現金。近日有一殼股宏太控股(1400)由上市至今的一切動作都非常可疑，不禁令人懷疑其上市地位已上市時已獲買家認購，且背後殼主背景極強，由上市至賣殼成功的道路上，股價上升幅度將十分驚人。 1400是2014年主板上市新股升幅最大的股票(當然註意到這個事實的人少之又少)，1400現價1.82元比2014年4月25日上市招股價0.72元已上升153%。 1400當時招股異常低調，只有386人認購，當中不少或是人頭，自上市一刻股權已經十分歸邊。

查看中央結算持股紀錄(見上圖) ，可見股權基本上是在5間證券行(極有可能為5個個人)手中，已占總發行股本的97.79%，而頭十大持股證券行已持有總發行股本的99.59%，基本上股東中沒有散戶。 1400貨源歸邊情況乃百年難得一見，相信背後應該有精心布局的故事等待上演。除股價一直上升外，奇怪的事情在2014年7月23日終於發生了，當日1400與配售代理訂立配售2億港元公司債券的配售協議，所得款項用途包括但不限於補充集團營運資金。 1400上市已集資1.62億元，剛滿3個月上市後禁止集資期後就馬上發債再集資2億元，而1400招股時卻明確在招股書的 "未來計劃及所得款項" 中寫明 "我們的所得款項凈額約60%直至二零一五年可能仍未動用"。如果1400 招股時預計短期內沒有大量資金需要，又何需於上市後3個月又急急籌集2億元? 估計相關集資金額或是由人頭或金主提供，可以理解為未來殼主預訂了這個殼先付的一筆訂金。況且這次發債集資比上市集資1.62億元還要多。發債集資後公司賬上現金多了，未來殼主凡到上市公司後自然可用各種財技拿取當中的現金，例如透過上市公司高價收購自己的資產，或一系列關連交易，總之現金放在公司跟放在大股東的口袋根本上就沒多大分別吧。通過這個安排，新買家入股所需現金就「技術上」減低了。

9.4. 造殼上市股

市場對殼股的需求日增，殼價於2014年飛升至5億港元，資本市場中，造殼上市成為一門賺錢的行業，股市中出現了大量的 "造殼工程"，大股東往往配合財技高手買殼賣殼或造殼持有等待升值。 "造殼上市"可以分為2類，第1種是已上市的母公司將旗下一些業務架構簡單的公司分拆另行上市集資(如永利控股876分拆出永利地產864)，另一種做法是大股東把一些身家清白的私人公司拿出來包裝上市。現時不少企業在安排上市時，已經部署賣殼，甚至有個案在上市前，其上市地位已經有買家垂青。 "造殼工程"既能集資，老板日後又可透過賣殼取得回報，一舉兩得，是發大財的方法了。本來，這些私人公司一年才賺三、五千萬元，一上市，殼價就值幾億元，這是一次賺足10年的利潤了。

分拆上市賣殼的例子，有從事針織物產銷冠華國(539分拆出來的福源集團(現已改名為高銳中國物聯)(1682）。　福源集團主要從事買賣及生產成衣產品及提供質量檢定服務，業務簡單兼單一，又是新的上市公司，遇到問題不多，在上市不久，便被市場人士視為買殼對象。1682於2010年10月5日上市, 後於2013年7月24日公布控股股東獲接洽商討出售控股權。

私人公司包裝上市的例子，有現代教育(1082)、允升國際(1315)、新利控股(1240)及豐臨集團(1152)。它們的上市集資額及上市時的市值極低，例如1082集資額1.5億，1315、1240及1152集資額更只有5000萬元。而1315及1152上市時市值竟低至只有2億元，比當時的殼價更低。

綜合分析，造殼上市股的特征包括:

1. 招股期間異常低調，它們不召開投資者推介會、不在報章刊登招股廣告、銀行/券商沒有提供融資認購服務及沒有財經演員撰文推介。　以上各特點都是為了一個效果: 盡量減少公眾認購以使股權盡量集中在大股東委派認購的人頭手上，俗稱"圍飛作歹"。

2. 上市集資額極少（比殼價更少）且發行股數極少，公司業務發展根本沒集資須要。

3. 上市時管理層或董事中有不少熟悉財技的人。

市場上造殼上市股不少，卻不代表它們全時借殼的合適目標。因上市規則限制新上市公司於上市一年內不得轉換控股權，所以接近或剛滿上市一年的半新股才是短期內借殼成事的合適目標，以下分析兩個優質造殼上市股: MEGAEXPO(1360)及香港信貸(1273)。

造殼上市股: 市值只有半個殼價之MEGAEXPO (1360)

1360主要從事管理及舉辦展覽會，並為其他展覽會主辦機構或項目經理提供展覽會相關服務。 1360之收益主要來自每年10月在香港會展舉辦並將繼續舉辦之Mega Shows之管理及提供展覽會相關服務。來自Mega Shows之收益占集團總收益約90%。集團分別自1992年及2003年起舉辦MegaShow Part I（當時名為香港國際玩具及禮品展暨亞洲贈品及家居用品展）及Mega Show PartII（當時名為ASIANA），統稱為MegaShows。根據行業報告，1360於二零一二年負責管理之Mega Show Part I，就參展商數目而言於香港名列第二位，而1360亦為香港第五大貿易展覽會主辦機構或項目經理，占行業收益總額約5.0%。除Mega Shows外，1360亦於新加坡、中國、美國、德國、俄羅斯及英國舉辦及管理展覽會，並提供展覽會相關服務。

招股書顯示1360之業務模式:

1360令人費解的造殼上市?

1360上市集資所得3610萬元，而根據招股書披露，其上市開支卻用去2590萬港元，可見1360上市只實際集得約1000萬元，比其一年利潤更少，1360明顯沒有集資需要。更令人費解的是，招股書披露其股息及股息政策為自2014年6月30日止年度將可供分派溢利約50%用於派付股息，此做法於上市公司極為罕見。 2011年、2012年及2013年6月30日止各年度，1360分別宣派股息約3600萬港元、2700萬港元及3200萬港元。明顯地此公司將現金大派，並沒有心作長遠打算。派息慷慨的大股東只為求財，估計極想把上市公司盡快脫手，屆時4-5億的殼價將平安落袋。 1360於本年11月6日滿上市1年，屆時控股股東可以出讓控股權，短線投機搏其賣殼值搏率甚高。

1360滿足其他的殼股條件:

1. 股權集中

李誌生 70%, 公眾30%

公眾手上的街貨只有7700萬元

2. 業務結構簡單兼單一

1360主要從事管理及舉辦展覽會，並為其他展覽會主辦機構或項目經理提供展覽會相關服務。全年收入超過90%來自單一展覽會- Mega Show，業務穩定容易打理，公司非常輕資產，買賣容易。

3. 資產折讓, 公司持現金已占市值一半

截至2013年12月31日，1360持凈現金1.3億，占9月18日收市日市值2.58億的51%。 1360沒有借貸，而且是原有資產清理複雜程度最低的一種殼股，殼價亦會最高。賣殼估值為凈現金1.3億加殼價4-5億,共5.3-6.3億，對應股價2.65-3.15元，比現價1.3元上升空間103-142%。

4. 領導階層熟悉財技

1360的獨立非執行董事朱國民先生曾(1)於2000年2月至2012年2月擔任達藝控股有限公司（997）（現稱為普匯中金國際控股有限公司）及(2)於2008年4月至2011年8月擔任捷豐家居用品有限公司（776）之獨立非執行董事。 997於朱國民任獨立非執行董事期間成功賣殼，997於2011年10月7日暫停買賣，停牌前收報1.02元，市值2億，同年10月30日宣布獲收購要約，複牌日高見2.5元，市值升至5億，大升145%。 776同樣於朱國民任獨立非執行董事期間成功賣殼，776於2011年1月25日暫停買賣，停牌前收報2.01元，市值4.5億，同年 3月3日宣布獲收購要約，複牌日高見2.84元，市值升至6.3億，大升40%。合理預期朱國民將對1360賣殼起積極性作用。

結論: 1360上市或非為集資，其獨立非執行董事熟悉財技，曾協助2間公司賣殼。1360持凈現金已占市值一半，其業務結構簡單單一兼股權集中， 1360將滿上市1年，屆時控股股東可以出讓控股權，短線投機搏其賣殼值搏率甚高。

造殼上市股: 行業吸引且非常便宜的香港信貸(1273)

香港信貸集團主要於香港從事提供物業按揭貸款的放債業務，包括第一物業按揭貸款及第二物業按揭貸款。所有貸款均以客戶提供的不動產作抵押。香港信貸主要收入來源為向客戶收取物業按揭貸款利息，貸款並未產生任何壞賬。放債資金來源為上市集資、股東貸款、銀行貸款及發行公司債券。

1273令人費解的造殼上市?

1273上市真正目的或非為集資。對比上市集資只是區區凈額7950萬港元, 1273大股東之後卻分2次共借出8000萬給公司放貸，若大股東能輕易提供比上市集資更多的資金, 上市目的是甚麽?

(http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/1129/LTN20131129594_C.pdf)

(http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0117/LTN20140117805_C.pdf)

1273滿足其他的殼股條件:

1. 股權集中, 交投疏落

1273 市值3.4億元, 比殼價5億更低

大股東陳光南持72.29%

公眾持27.71%

街貨只有9400萬元

香港信貸以每股1.03元發行及配售1億股新股上市，首日股份全日交投量達1.88億股，表明貨源已單日被歸邊，1273平日成交非常少，且長期被人為壓低股價,市場根本沒有貨源流出，若大股東啟動炒作，股價大升可期。

2. 業務結構簡單

1273主要從事向客戶提供物業按揭貸款收取物業按揭貸款利息，包括第一物業按揭貸款及第二物業按揭貸款。期內並未產生壞賬。1273在香港持牌放債人排名第10, 分行數目只有一間, 集團只聘有18名全職雇員。業務結構簡單至極。

3. 大股東表明出售之意, 憧憬中資外資並購

1273大股東陳光賢曾向傳媒表示上市目的，他說：「我想做大做強，想找一個強大的合作夥伴，如大型銀行之類。上市會有利於找到合作夥伴。」業內人士認為，永亨銀行(00302) 以及創興銀行(01111)均已賣盤，其控股權成為中資及外資高價搶購的焦點，之後本港尚余可並購的中小型銀行甚微。按目前的情況推斷，海外及中資銀行想搶占香港的物業按揭市場，唯一的跳板便是高價並購信貸公司。而好像香港信貸這類擁有完整的營商隊伍，業務架構以及超過10年的經驗，將會成為下一波的並購焦點。

4. 資產折讓, 公司持物業已占市值一半

集團合共擁有六個商業或住宅物業，為集團的大部分資產。

以上物業於2013年6月30日的市值1.6億, 相信一年後的今天已大幅升值。公司持物業已是市值的3.5億的一半。上市地位和業務近乎是免費送的了。

5. 賣殼估值

2014年3月31日如果我把1273清盤賣殼:
收回2014年3月31日應收貸款及應收利息 4.44億，
- 還清所有銀行貸款1.78億，
- 還清同系附屬公司款項 0.39億，
+ 出售物業1.6億 (實際市值可能更高)，
+ 殼價5億，
= 共值8.87億，對應股價$2.14，上升空間152%。 1273每股凈資產0.95元，現價0.85元是出現凈資產折讓，股價下行風險有限。

6. 市盈率估值便宜得驚人

於2011年、2012年、2013年及2014年3月31日向客戶授出的物業按揭貸款的未償還金額分別為2.2億港元、2.9億港元、3.2億港元及4.7億港元。

收益(港元)：
2011：3,475萬元

2012：5,717萬元
2013：6,642萬元
2014：8,121萬元

凈息差：
2011：16.5%
2012：18.8%
2013：19.6%
2014：19.8%

盈利 (不計投資物業公平值上升及上市開支）(港元)：
2011：1,963萬元
2012：2,719萬元
2013：3,340萬元
2014：4,320萬元

1273 剛公布發債集資1億，成本竟低至4.5%-6%，料其凈息差可擴闊。1億資金擴大物業按揭貸款組合，預期今年盈利仍有雙位數增長，追回同業靄華押業信貸(1319)的15倍PE為合理估值。以歷史盈利4300萬給予15倍PE計算值6.45億，對應股價1.55元，上升空間85%。

香港殼股投資攻略（上、中、下）全集.pdf

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老恒和（02226）:小股東逆襲為哪般？

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本帖最後由晗晨於 2014-9-25 11:33 編輯

老恒和（02226）:小股東逆襲為哪般？

作者：格隆匯不疾而速

老恒和釀造(02226.HK)於昨日(9月24日)，獲其主要股東Foremost Star通知，於上周五(19日)，Power SuccessGlobal Investments Limited(買方)與ForemostStar訂立買賣協議。買方同意按每股股份8元，以代價7.75億元，向Foremost Star收購公司9,683.03萬股股份，占本公司已發行股本總額約18.67%。公司獲Foremost Star告知，根據買賣協議進行之交易尚未完成。完成後，Foremost Star將不再於公司證券中擁有任何直接或間接權益。據老恒和釀造招股書，Foremost的全部股權由何平實益擁有。而本次收購的買方是Power Success GlobalInvestments Limited，為陳誌雄全資擁有。

看到這里我們應該聯想到，公司與2014年8月3日公告發行一億股認股證。公告稱，老恒和將發行1億份認購權證，每份認股權證發行價為0.1元，自協議完成當日起12個月內認購價為8元。扣除相關開支後，認購所得款項凈額約965萬元。若認股權悉數行使，將發行1億股股份，額外集資8億元，新股份將占經擴大後發行股本的16.16%。股權認購方為Chan Chi Hung，為強強聯合集團主席陳誌雄全資擁有。這個陳誌雄可不是普通人，他最顯赫的經歷是在四年前國美電器股權爭奪戰當中，以黃光裕朋友的身份，在幕後指揮各路人馬，擊退時任主席陳曉，為身在囹圄的創辦人黃光裕保住國美的控制權。

目前的股權結構如下：

等此次交易完成後Power Success GlobalInvestments Limited即陳誌雄將擁有196948250股，占擴大後的31.83%，而第一大股東陳衛忠擁有278169750股，占擴大後的44.96%。

2226老恒河今年初上市以來可謂風波不斷，從3月底受市場質疑造假暴跌，然後逐步慢慢企穩。最近8月，9月陳誌雄連續大手筆入股，其將投入將近16億港幣的現金從而成為第二大股東。那麽他的目的是什麽呢，僅僅是戰略投資，還是取而代之，這個目前還無法得知。但是我們知道的是其2次入股的價格分別是8.1和8，是否說明產業資本認可的底線價格就是8？

對於老恒和的股票有過太多的爭論，實際上我們可以簡化一下思路。中國未來處於消費升級的路途中，調味品的市場將溫和有序的增長，作為料酒的龍頭老恒和在未來幾年內都能享受到30%的複合增長，那麽持有老恒和不是一件很容易的投資決策？

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北京軍工高端論壇紀要和解讀

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2727

本帖最後由晗晨於 2014-9-25 14:37 編輯

中信建投北京：軍工高端論壇紀要和解讀

作者：西點老A

（北京的一個會議，軍工行業論壇，用“粉絲頭條”推送給支持我的朋友們，看看有沒有參考價值，如果置頂打擾您了，敬請諒解）中信建投軍工團隊 “中國夢強軍夢”軍工行業高端論壇於9月23日（周二）在北京舉行，這是一場盛大的軍工行業研討會，對軍工行業的未來發展方向和資本市場部分軍工股的基本面做了詳盡的解讀。下面和朋友們分享本次會議的部分內容。

對於軍工行業的分析觀點不再重複，留一份清醒，留一份醉。下面重點關註產業和公司交流的情況。這幾天正在整理和消化相關的信息，這里做一個初步的梳理和解讀。提到的股票價格都比較高了，追高要謹慎，時刻牢記風險。

Part1：軍事專家、軍工產業專家核心觀點

Part2、重點公司活動交流紀要

Part1、軍事專家、軍工產業專家核心觀點

這個論壇可謂是專家雲集：
一是產業的專家都是重量級，航空發動機的元老周老師、赫赫有名的試飛員徐老師、海軍專家李老師，他們對我們海空軍裝備和發展的理解讓人大開眼界，航材院鈦合金黃老師、貴州飛機公司總冶金師袁老師，兩位大牌把我國航空工業的材料產業做了詳細的、通俗易懂的深度解讀，受益匪淺。
二是上市公司的高管雲集，設了五個分會場，和大家交流重點公司的情況。非常火爆的幾場是：閩福發A、威海廣泰、鋼研高納、機器人、航天長峰、淩雲股份、航天通信、中航重機、中國船舶。

最權威的行業專家：

航空發動機泰鬥級人物周老師：

周曉青是老一代航空發動機專家，曾任航空工業部發動機局總師、航空發動機公司副總經理，參與了“太行”發動機研制的醞釀、啟動以及前一階段的工作。他是當年9位專家建議書的起草人，為“太行”發動機誕生立下了不可磨滅的功勞。

《中國航空發動機才產業發展和展望》：這個報告的亮點在於：對世界幾個大國的航空發動機研究和產業的最新進展進行了解讀，對軍用市場和民用市場的特點進行了深度解讀，對於“航空發動機專項”的最新進展及國務院態度給出了自己的理解，十分深刻。

國際資深試飛員徐老師：

功勛試飛員，國內僅有的幾位國際試飛員之一，為中國空軍殲-10等裝備的成功研制做出過傑出貢獻，擔任殲10飛機首席試飛員，是我國完成殲10飛機空中加油的第一人，是空軍唯一獲得國家"科技進步特等獎"、軍隊"一等功"及軍事學術"劉亞樓獎"的人，駕駛過的飛機包括：殲6、殲7、殲8、殲10、米格21、23、29、蘇27、安24、圖154、米格29等，在中國、俄羅斯和歐盟多個國家飛過多個機型，獲得普京親自頒發的勛章。

《中外軍用飛機比較和試飛體驗》：該報告亮點第一，對於徐老師的盡職盡責和幾經生死的敬佩，其二，徐老師對中國目前海空軍主力戰機、三四五代戰機的特點做了深刻解讀，未來空軍準備的發展真實趨勢的理解，這對於投資軍工股中的戰機和航空發動機、航電系統的股票有非常重要的參考，新裝備和換裝升級的需求意願幾何，市場有大多。虛榮心趨勢，和徐老師一起合影，要個簽名。

海軍專家李老師：

海軍軍事學術研究所研究員，長期從事軍事戰略、安全形勢、武器裝備、海洋軍事等方面的研究，撰寫並出版了大量的軍事學術論文、報刊文章、以及數十本軍事和海洋方面的專著；對各國航母的建造發展、作戰使用及部署配置等相關問題曾進行長時間的跟蹤與研究，並撰寫過大量的有關航母的研究報告與專著；擔任多家軍事期刊編委及顧問，並作為中央電視臺軍事頻道、國防數字頻道、中央人民廣播電臺等多家媒體的特約嘉賓。

《海軍戰略演變和海軍裝備發展》：該報告看點在於對於我國海軍大型裝備的發展思路和時間表做了很好的梳理，時間和數量兩個關鍵詞，對於造船股、艦載機股票、艦載無人機、海航教練機、艦載電子武器系統、水聲探測等等方面，有著很好的啟發作用。

航材院鈦合金所長黃老師，貴州飛機公司總冶金師袁老師：

《航空材料的應用和產業發展》：這兩位專家，對於航空材料和航空發動機的技術短板做了十分中肯的評價，目前和美國的差距到底是多少，差在哪里？鈦合金、高溫合金、隱身塗料、結構材料等等這個產業鏈的短板，未來產業機會來自哪里？對兩位產業界的前輩，我的感覺是：專註、專業、中肯，值得敬佩，對於材料和發動機方面一直有些難以驗證的數據和問題，在會後兩位專家給了詳盡的指點，十分感謝。貴航股份和洪都航空的無人機也是本次主角之一。

兵器工業集團曹老師：

《兵器工業集團無禁區改革》：兵工集團的改制由兵工集團的領導來談是最合適的，不愧是搞軍工武器的，談起對軍事和戰爭的理解、對軍工產業特點的理解讓人耳目一新，不用稿子，不急不慢的語速，但是全場鴉雀無聲，都被他的專業和冷靜鎮住了，談起對軍工股的目前狀態，認為資本市場對於“資產註入”和“院所改制”過於樂觀，大方向沒問題，但是進度不一定如預期，談了很多兵工集團的趣事。

Part2、重點公司活動交流紀要：

航空動力、中航電子、中航光電、中航資本、中航電測、中航科工、中航重機、哈飛股份、中國船舶、中國重工、中國衛星、航天長峰、航天通信、江南紅箭、東安動力、晉西車軸、淩雲股份、鋼研高納、煉石有色、機器人、海蘭信、金信諾、威海廣泰、閩福發A。

下面的紀要主要是對平時覆蓋少的做一個解讀，常見的軍工股票就先不說了。

閩福發A
是本次市場的熱點，南京長峰沒有被科工集團內部吸收，是怎麽樣的考慮，重組後的業務、經營和管理層面的考慮，重點介紹了南京長峰的業務布局和軍品市場計劃，南京長峰以“電子藍軍”為業務引領，產品應用於軍方現役裝備和在研裝備、部隊實戰化訓練和作戰效果評估、國防軍工集團型號裝備和科研保障的立項與研制，主要客戶包括中國人民解放軍總裝備部、空軍、海軍、二炮等裝備采購部門等，在室內射頻仿真試驗系統、有源靶標模擬系統和仿真雷達系統的技術水平和市場拓展方面具有很強的競爭力。在電子戰、軍工信息化的大背景下，公司立足電磁防護，力爭抓住該細分行業，目前幾個產品已經處於定型的節點。不過感覺對公司的業績預測過於樂觀，大大超過市場預期。

威海廣泰
公司軍品業務經過多年的培育，近幾年明顯開始釋放。公司軍品業務近幾年在電源產品、機場空港設備產品的基礎上，全力拓寬產品鏈，向多兵種擴展，軍品訂單持續高增長。公司軍品品種已打破了機場板塊的局限向軍用改裝車輛領域延伸。客戶群體實現以海軍為主，向陸航、空軍、森警、武警、二炮等軍兵種市場拓展。公司擁有中國人民解放軍總裝備部頒發的《裝備承制單位註冊證書》，並被編入《中國人民解放軍裝備承制單位名錄》，公司能夠在承制資格許可的 13 個裝備類別範圍內全面參與軍隊的采購活動，公司可以利用自身在電源產品、空港地面設備、改裝車等領域的技術、制造優勢，全面深入參與軍品市場。目前公司正在進行的重大軍品科研承制項目就有 5 項以上。其中，戰鬥機搶修車、直線供電系統、除冰雪設備等產品今年已開始批量供貨。市場的預期和公司自己的理解趨以一致，認為公司價值低估，實際會是這樣嗎？

鋼研高納
2014 年真空水平連鑄高溫合金母合金項目、新型高溫固體自潤滑複合材料及制品項目、鋁鎂合金精鑄件制品項目、鑄造高溫合金高品質精鑄件項目以及天津熔煉中心將竣工投產。同時，公司新孵化的高純高強特種合金項目於2014 年開始實施，並力保在上半年實現投產運營。作為航空發動機材料的領軍行業，擁有長期積累的技術優勢和大客戶優勢，與以航空動力為代表的中航工業系集團公司有著穩定合作關系。公司董秘的態度十分認真，現場面對大家的各種問題有條不紊，對於發動機的相關產業十分熟悉，一看就是從技術和管理崗位幹過來的。公司新投項目的直接競爭對手是中航重機，比後者晚了三年，但是現在正在補這塊短板。

機器人

公司機器人技術源自沈陽自動化研究所，是技術聚焦型企業，目前的關註點在於軍品領域：公司特種機器人項目進度符合預期，用戶對項目執行過程中定期檢查結果表示滿意，目前公司還在接受客戶委托進行多種型號特種機器人的預研。對於二炮的訂單進展好於預期，對於海陸空領域的自動化裝備公司正在做工作。形成提問聚焦到在“200億以上的市值如何在未來繼續壯大？”，公司給出的回答很令人滿意，感覺董秘是個踏踏實實做事的人，會後和大家一起抽抽煙，關閉話筒聊的很嗨。

航天長峰

對於閩福發的這次收購好像意見不小，但是沒辦法，胳膊擰不過大腿，還好，長峰這一塊一直有自己的想法，既然沒有機會在今年外延擴展，那麽就做好自己的主業，走好自己既定的路。公司多年投入研發的醫療器械業務將於2014 年進入收獲和爆發期：

1、公司研發多年的數字化手術室臨床應用已在廣東省雲浮市人民醫院取得成功, 2013 年實現定型和量產, 2014 年開始推向市場，符合國家智慧醫療和遠程醫療的政策方向，將為外科手術帶來顛覆性的變化；

2、公司自主研發的ACM659 高端麻醉工作站擁有先進的麻醉呼吸回路和智能通氣模式，為全球僅4 家具備此功能的麻醉工作站生產商之一，已進入註冊審評階段，很快將推向市場，有望憑借與國際品牌相同的技術和低廉的價格搶占市場。

淩雲股份

公司的本身業務泛善可陳，市場關註點在於並購和產業整合，具體有沒有，是哪一科資產，公司肯定不會說，大家只能根據自己對產業的理解自己思考，很多人還是旁敲側擊，圍繞這個問題展開。

航天通信

大股東航天科工積極布局未來的C4ISR系統,而公司作為航天科工旗下唯一的通信上市公司平臺,已經圍繞C4ISR收購了完整的一系列相關業務,未來將承擔著大股東打造軍事通信指揮專網(C4ISR)的集團戰略任務,這是打開公司長期增長空間重要要素。通信指控專網(C4ISR)將成為未來國防工業的主角，大力建設勢在必行，這個股票應該長期重點跟蹤了。

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莫名其妙暴漲股專題探討之一：中國天然氣

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2728&page=1&extra=#pid5788

本帖最後由港仙於 2014-9-25 22:49 編輯

莫名其妙暴漲股專題探討之一：中國天然氣

作者：格隆匯

都說A股垃圾股炒作瘋狂，但是比起A股績差股爆炒背後總有一個美麗的故事不同，港股經常有一類股票你不知道什麽原因股價就漲了幾倍，甚至十幾倍。股價漲起來的時候，你不知道為什麽，漲完了，你也不知道為什麽。股價漲跌完全找不到理由，拿著睡覺也不安穩，這樣的股票不少人寧願選擇回避，但是股價炒升後也引來不少人去關註，技高一籌者能獲利不少，不過要是技術稍差，操作慢了一步，可能讓你一分鐘就從天堂直接墜入地獄。

對港股市場上那些股票借殼後，基本面突變，股價暴漲如光啟科學，尚可理解。而有些股票動輒漲十倍，比如中國天然氣、德普科技、漢能太陽能、中國微電子、奇峰國際、信利國際、萬威國際、匯銀家電、巨星國際、康健國際、漢基控股、確利達國際等等，大幅上漲的理由並不充分。

請問格隆匯朋友：

1，這些股票為什麽能漲十倍?
2，誰在推高股價?
3，股價推高後的結果?
4，你買過這類股票嗎？
5，你知道關於這些股票不為人知的秘密嗎？

歡迎廣大的會員分享關於這類股票的體會和看法。分享請發至：[email protected]。我們隨後將把分享的內容整理出來，反饋給大家。

本期港股那點事先和大家探討一下最近一個月飆漲3倍，但今天一度大跌70%的中國天然氣（00931）。

中國天然氣今日盤面走勢

該股8月25日前5個月一直在0.4-0.8元，8月25日收盤0.88，今天9月25日最高價3.02元，漲了3.4倍。但是下午兩點開始放量加速跳水，盤中振幅達75.8%，最大跌幅達70%，完全抹掉近一個月的累積升幅。最終收盤收跌36.84% ，成交額28.71億港元，成交量完全秒殺騰訊（成交額21.5億港元）、工商銀行（17.39億港元），市值單日蒸發118億港元，盤中巨幅震蕩大量成交為近幾年罕見。

中國天然氣暴跌可謂觸目驚心。公司之前股價暴升的底氣來自哪里？

先來看看公司的基本面：

公司年初還名為「宏通集團」，6月才正式易名為中國天然氣，業務集中在物業、證券投資，中報公司主動提到的資產只為香港三處住宅物業。大股東簡誌堅持股逾73%，過去他出身會計業，並在多家小盤股公司任董事。

公司去年盈利只有2,060萬元，今年上半年同比轉賺2.8億元，主要受惠出售持有的上市公司可換股債獲厚利所致，燃氣業務仍然分文營業額都未有進帳。

公司現有的實際資產除了在古洞、半山及淺水灣的三處住宅物業，就只是六、七份省市、企業之間的天然氣合作框架協議。

此外，據彭博數據，公司至6月底只有8名員工，與已上軌道的內地燃氣公司員工，人數以兩、三萬計，相距甚遠。

不過這並不影響市場對公司前景產生幻想：

公司大股東簡誌堅曾於2004年曾入股中國燃氣（00384），獲發1.8億份認購證，每服行使價0.66元，到2005年就分多次出售股份，平均作價約1.23元至1.52元，一年間獲利逾倍。

另外，公司今年3月公布與中海油雲南合作，發展液化天然氣業務，正式為發展天然氣打開門路。一紙公告引發無數聯想。

還有新聞報道，已故日本股神邱永漢“徒弟”、京華創業株式會社董事徐學林來香港考察多家上市公司，其中一家公司就是中國天然氣。

市場猜測大股東的人脈以及與油企合作可以讓公司脫胎換骨。

燃氣業務還沒見到影子，不過而公司馬不停蹄簽署訂單，給投資人畫了一個大餅，股價一路狂升，市值超越300億，一舉超過經營了十余年的港華燃氣（01083），這讓港華情何以堪。

圖片來源：香港經濟日報

升勢驚人，估值同樣令人咋舌。公司歷史市盈率高達1188倍，就算今年下半年與上半年盈利看齊，市盈率仍達57倍。

圖片來源：香港經濟日報

而就在昨天，公司就股價及成交量上升發聲明指，正就發展液化天然氣業務於內地若幹省份與獨立第三方及政府部門商討若幹框架協議。此外，近期正處於商討階段框架協議為在於內蒙古自治區包頭市。然而，至今框架協議尚未落實。

當投資人的美夢破滅，股價大幅下挫也令人觸目心驚。

其實，在中國天然氣暴升的過程中更，也有不少人提出質疑：

香港經濟日報稱，市傳簡誌堅當年助中國燃氣引入中石化（00386）等策略股東，但據內地資深燃氣業人士指，當年中燃策略股東都是管理層親自引入，與簡誌堅無關。有曾與簡誌堅接觸的基金經理指，他個多月前從新加坡回來後，便表示有主權基金有興趣入股，而新加坡只有兩只主權基金，但直至現在仍未有聲氣。

不過在股價大漲的時候，質疑的聲音被掩蓋了。

類似的故事今後可能還會上演，尤其是這波港股細價股炒作熱潮破滅後。誰會是下一只？

相關閱讀：中國天然氣 1個月飆3倍之謎
一絲氣都沒的燃氣股如何一飛沖天

本主題由 Billy 於昨天 15:22 移動

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立地成佛的股票（二）止凡

來源: http://cpleung826.blogspot.hk/2014/09/blog-post_25.html

上一篇分析金利來(533)的文章寫了一半，今天繼續吧。

股東回報率：

盈利很重要，但多少才算好呢？要看賺取盈利的效率了，到底公司有多少股本去賺一元回來呢？這個比例就是巴菲特真愛看的數字了。股東回報率，看一年都不夠準，要看5年平均值才算數。

金利來5年股東回報率為12%。
中國利郎4年股東回報率為21%。
長興國際3年股東回報率為5%。

金利來的股東回報率看起來不算高，但其實它的資本有很多是投資物業，之前提及過100萬投資有一半是在買入投資物業的，而這些資產跟本業的衣履銷售根本沒多大關係，所以在計及本業的股東回報率時，可以參考巴黎兄的文章分析，把本業及地產項目的股東回報率分開看，大家會看到金利來的營運效率是相當高，難怪現金流如此之強。

盈利及淨資產增長：

看盈利效率之外，投資者亦應該非常關心盈利及淨資產的增長。

金利來5年盈利由3億至4.8億，淨資產就由22億至35億。
中國利郎4年盈利由3億至5.2億，淨資產就由16億至25億。
長興國際3年盈利由0.77億至1.5億，淨資產就由15億至14億。

大家看到金利來的盈利，5年增長6成，大約每年增長10%，不算太高，但總算不過不失。然而，近年盈利增長放緩了一點，要好好觀察一下。至於淨資產增長又是6成，按公司的派息比率超過一半來看，這個淨資產增長反而很有憧憬，看來不少是資產本身一直在升值或創造價值，這不是容易做到的。

中國利郎這組增長數字比金利來更好，但長興國際就差得多了，雖然盈利增長強勁，但淨資產3年來不升反跌，要好好研究箇中問題所在，不過我們著眼點不在這兩支未有長期上市數據的公司身上，只是當作比較對象而已。

盈利化現金比率看現金流：

盈利跟現金是不同的，盈利所反映的是公司一個較穩定的賺錢能力，所以很多在計算定義跟現金的概念很不同，例如折舊、應付賬、應繳賬、公平值之類，如把現金入帳的概念也計入盈利，公司的盈利就會出現大上大落，令投資者看不清公司的價值。不過，觀察現金流是很重要的，只要一次現金不足，週轉不來，公司就會破產清盤。

雖然盈利不同於現金流，但兩者應該有很常規的關係，如果盈利經常很高，但經營所得現金永遠追不上甚至出入很大，這可能盈利被人造數了，事實上盈利容易造，現金流卻很難。

金利來的盈利這5年來大約由3億至4.8億，其經營所得現金大約就由2.8億至3.8億，多年來剩餘現金有4.4億（還有8.6億銀行存款），可見現金與盈利比例都沒有古怪，而累積現金又十分充裕，算是非常健康。

如果blog友見公司盈利年年都很好，但經營所得現金總是不高，甚至是負數，證明公司現金流有點問題。另外，如果拿盈利變化跟經營所得現金變化作比較時，發現不時出入很大，沒有一個規律，但又找不到合理原因，例如什麼一次性的現金支出之類，這就要提防。始終盈利容易被造大，看現金就可靠一點。

價格相關：

當把股票公司看成一盤生意一樣地分析過之後，對公司價值算是有一個概念，但買入與否也要看一些與價格相關的數字，包括市盈率、市帳率、股息率等。一家公司如何有價值，也要在價格合理之時買入才有利可圖，否則也難以成為一個賺錢的投資。不過，奇怪的是今天不少人以為看些與價格相關的數字就是價值投資，把上面及前一篇所提及的基礎入門班分析都跳過了，甚至連這家公司做什麼生意都不理，這就有點兒那個了。

金利來的市盈率、市帳率、股息率大約為8倍、0.9倍、8%。
中國利郎的市盈率、市帳率、股息率大約為10倍、2倍、5.2%。
長興國際的市盈率、市帳率、股息率大約為18倍、0.5倍、1.2%。

簡單看看這些數字，可見金利來的股價相對盈利能力是很便宜的，派股亦最高。相對零售股來說，市帳率意義未必很大，集中看它的賺錢及派息能力更好，因為其資產可能都只是一些機器、廠房、存貨等，市帳率對地產股、銀行股、石油股較有用吧。

後記：

以上還是有不少略過了的分析，例如管理層的質素、管理層的取態等，可能單單一個派息率的考慮都可以看出很多結論出來，其他好像買舖決定、集資動作、業務方向改變、面對經濟下行的應對，這些不是數字及科學，有點涉及感性藝術的範疇，要平日多留意公司新聞，又看年報中主席及管理層的討論。整體上感覺金利來沒有很多無謂動作，是靜靜地賺錢的現金牛一隻。

我買股票就是看這類東西，盡可能了解所投資的公司，更希望很透視地看見自己所投資的資金在買些什麼，希望這些文章可以寫出這個概念。至於，其股價過往表現如何，未來會否爆升，又會否「立地成佛」之類，我都沒有考慮，我不懂預測未來，只會把股票公司看成一盤生意來分析，哪支股票會爆升？這留給其他人去研究吧。

其實個股分析的文章很有時間性，往後回看就會沒多大可閱性，我希望這篇寫起來盡量令往後回看都還有一點點可閱性，亦能讓blog友了解價值投資至少要分析什麼東西吧。寫文章時有些數據只草草看了看，可能有所錯漏，blog友發現請指正。最後都會提醒一下，這篇文章不是建議大家買入這支股票，只是分享一下個股分析一些簡單重點，請不要又看見有number就飛身入貨，謝謝。

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訴求於市場的力量 xuyk的博客

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102v28b.html

好朋友L創業奮鬥十八載，事業有成，財富頗豐。如今，他已經快到知天命年齡，闖勁大減，經營下滑，感覺有點力不從心。有時，他還真想把工廠關掉算了，但想想400來個員工和與自己艱苦創業的老一輩朋友，社會責任心油然再起！遂想聘請一位德才兼備的總經理，分挑重擔，將企業繼續維持並發展下去。他還考慮讓出部分股權之事，因為企業大了或時間長了，就不完全是自己的，而是社會的了。

L多年前就看中一位同行精英，多次欲請他過來，然怎麽請都沒成。L有點郁悶！

最近，L來看我，又談起這事。我說：“請進來，走出去，兩條腿走路。”

“怎麽講？”L問。

你有心把企業交給別人管理，到處尋覓人才，時間和精力花去不少，至今還未著落，你還有心讓出股權，好讓其他人共同來經營企業，是吧？那就不妨把企業掛到“新三板”上去，放進市場，讓市場來選擇你，訴求於市場的力量，也許能夠比較恰當地解決這些股權和人才問題吧？

“你看怎樣？”我問。

“這倒也不失為一個辦法吧？”L答。

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索價5億!? 殼股是如何練成的中環現場

來源: http://xueqiu.com/9773230778/31801874

香港股市近日走勢，較TVB的劇情還要悶，尤其是死氣沈沈大價股，更讓人看著「眼火爆」。反而不時傳出「賣殼」的細價股，如初出道的新人表現拼命，縱是「霎眼嬌」，都讓人眼前一亮。

要當個香港上市公司主席，說易不易，話難不難。市傳現時主板殼價約4-5億港元，創業板殼價也要約3億港元。

非洲國家津巴布韋2008年發行新鈔票，新鈔面值是5億津巴布韋元，當時約值10美元。但這里講的是港元啦

所謂「殼」，其實就是上市公司地位。有時投資者為免經過上市的繁複審查、儲足三年的核實財表，就索性花點錢，收購現有上市公司控股權。其後再把業務轉換，就可過過上市公司主席的癮。

要稱得上「殼股」，首要市值要低。難道人家市值逾萬億的騰訊，會5億賣給你?就算5億讓你買到了，難道你會放棄微信金蛋?那就不是賣殼、是並購了(嘿嘿，5億收購騰訊，誰要摻一份? :P) 所以上市公司市值低過殼價，賣家才有意退位讓賢。

唉瘋殼一個，比殼股容易認得多了～

至於成為「殼股」的其他因素，我們今日來個笨笨速成班。

大股東無心戀戰
很多上市多年的小民企，一直都被資本市場當「透明人」般，若業務已無前景可言，大股東或老板無心戀戰，就可能會考慮賣盤賣殼，拿兩、三個億環遊世界(省點用也可以過一兩年的，是否關心老員工因而失業，就是良心問題了)。近月，本港不少老牌工業股，就是因為這個原因而被傳賣殼，炒個不亦樂乎。

身家清白
在超市買了個爛燈，最多丟掉不吃。但花幾個億，才發現買來的上市公司，擁有一堆負債累累、法律訴訟纏身的業務，當這個主席也是不是太爽吧?雖則收購前可作盡職調查，但若殼股易手多次，要追查也不是容易的。

新上市公司通常一年後，就可轉售股權，身家清白的大家閨秀自然較吸引。

股權是否集中
道理如上，買殼一方收購大股東股權後，不會希望還有其他第二大股東、第三大股東、四姑奶、五姨丈等等等等，走出來呼天搶地，一哭二鬧三上吊分身家。

而且貨源愈集中，市面流通愈少，易主後炒作空間更大，未來再配股集資買玩具也更得心應手。

業務
很多時買方借殼上市的同時，也會集資收購若幹資產，加快完成變身過程。要是「殼股」原來的業務，跟即將要收購的業務一樣，就更理想。因為按港交所規定，若新股東要收購的資產規模太大，或者跟原有業務不一樣，就要如新股般申請上市，走一樣的程序，那對買家的吸引力就減。

有時港媒愛以「過山車」形容股價大起大跌，但小嘉說，殼股就如「跳樓機」。抽升時風光明媚，盡收眼簾，但急挫時也無重迷失(想想Gravity的劇情)，全憑操控制桿的莊家話事。殼股本來就純屬概念，切忌傾家蕩產。小嘉心臟太小，負荷不來。

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在BAT三家裡，為什麼B是最弱的？雨楓

來源: http://xueqiu.com/7947659357/31806604

因為B的業務模式里，自我強化的特征相對最弱。

對於淘寶/天貓來說，買家越多，賣家就越多，賣家越多，可以買得到的東西就越多，而買家因為可供選擇的商品多，就會越來越傾向於下次還把淘寶當成首選；淘寶在SKU規模上的優勢變成了不斷成長的護城河；騰訊不用解釋，IM的特點就是用的人越多價值越大。

唯獨百度是有問題的，使用百度搜索的人數，和其搜索結果的品質當然有對應關系，但這種對應並不強，遠達不到淘寶和騰訊的地步。百度賺到了錢，可以請張亞勤們來研發新技術，但新技術對搜索結果的提高是一個長期和間接的過程，而且並不總是有效的，這就不如AT兩家的自強化來得那麽直接。

所以相對來說百度最容易被競爭和替代。百度的護城河更多的是基於用戶體驗和品牌本身的，而不是海量的用戶沈澱成本。

補充說明：這個帖子只是基於業務模式本身的靜態分析，缺乏自強化的特征並不意味著不能成為巨頭，只是說在其他條件相同的情況下，這個模式比較吃虧而已。

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2014Q2興業銀行的資產負債能力依然強勁草帽路飛

來源: http://xueqiu.com/3727797950/31802911

--------- By 草帽路飛
1、資產負債現狀

首先本文不討論中間業務收入，其次本文不討論信貸資產質量，本篇我們就聚焦討論一個事情：興業銀行的資產負債能力。最能直觀反映一家銀行資產負債能力的指標有：平均生息資產收益率、平均計息負債付息率、凈利差、凈息差幾個指標。

各家上市銀行年報中都會披露這四個數據，在分析的過程中我們很容易會發現：a.國有大行的平均生息資產收益率和平均計息負債付息率都偏低；但國有大行的凈利差、凈息差則偏高；b.股份行平均生息資產收益率和平均計息負債付息率都偏高；但其凈利差、凈息差則偏低；c.零售業務強勁的銀行平均計息負債付息率偏低；但同時零售業務強勁的銀行平均生息資產的收益率也偏低；d.興業銀行的凈利差、凈息差與同行業相比沒有明顯優勢，甚至處於劣勢。數據如下圖：

2、市場化負債（主動負債）能力

一種普遍的觀點認為，國有大行擁有網點布局優勢和較高的國家信用，便於獲得低息的零售負債和大企業客戶的低息負債；同時國有大行利用其低息負債的優勢，向客戶發放低息的貸款，在凈利差不受影響的情況之下保證了貸款的質量。

我們不能否認國有大行的這種競爭優勢，但當前利率市場化和金融脫媒不斷向前推進的競爭格局之下，我們的視野應該更寬闊，更應該去思考一下業務創新更強，市場化管理更優的股份制商業銀行的資產負債競爭力。

利率市場化的過程就是各家銀行負債水平競爭優化的過程，所以我們有一種新的提法叫市場化負債能力，或者叫主動負債能力。利率市場化之前銀行業的主要思路是：為負債去尋找資產，利率市場化之後銀行業應該有另外一種思路：為資產主動去尋找與之匹配的負債。如果一家銀行能夠為其高息資產主動去尋找匹配的高息負債，再通過資本節約，同樣也可以達到較高的ROE水平。

影響銀行業ROE水平的因素有四個：中收、杠桿、壞賬和利差，前三個我們先不討論，從利差角度看，單純對比各家銀行年報公布凈利差和凈息差並不能準確反映銀行之間的利差水平，因為這中間還涉及到經濟資本占用的問題。比如同業資產的經濟資本占用只有普通貸款的四分之一；比如小微貸款、個人住房按揭貸款等都具有更低的經濟資本占用。

3、分析同業業務的三個維度

因為有了經濟資本占用的不同，單純的凈利差和凈息差分析已經沒有了參考價值。銀行的同業業務在資產負債中的占比已經不容忽視，為進一步分析銀行的利差水平，我們有必要將銀行的生息資產和計息負債進行同業和非同業的區分。首先我們來看銀行的同業業務。

四大行的同業業務中規中矩，為便於突出重點，上表中略去四大行的數據。通過表格分析我們可以發現：

a.首先看利差。光大和興業的同業利差較高，以興業銀行為例，其同業利差達到0.69%，因同業資產的經濟資本占用僅為普通貸款的四分之一，所以同樣的資本消耗，興業銀行的同業業務利差收益可以達到0.69%*4=2.76%，這個收益水平與凈利差最高的農業銀行（2.77%）相當。所以我們可以得到初步的結論：興業銀行的同業業務利差收益水平在同行業中首屈一指，其盈利能力超越一般貸款的收益，這也是興業銀行主動負債的結果。當然在127號文之後，同業非標資產的經濟資本占用已經上升至100%，我們註意到半年報興業在主動壓縮其同業非標資產和與之匹配的同業負債的規模，並加大了同業買入返售票據資產的規模，未來興業銀行的同業凈利差水平是否能夠保持，值得我們重點關註。

b.其次，我們來看規模和匹配度。作為同業之王的興業銀行其同業資產和同業負債的規模基數大這已毋庸置疑。需要我們重點關註的一項數據是“同業負債/同業資產”，通過上表可以發現興業、華夏、民生、平安四家銀行的同業資產和同業負債規模基本匹配平衡。但光大、招商、浦發、交通、中信這五家銀行的同業負債規模明顯大於其同業資產規模，尤其以交通銀行為甚，其同業負債竟然達到同業資產的2.67倍。顯然這些同業資產、負債不匹配的銀行，將其一部分同業負債匹配到了其非同業資產上面。同業負債因為已經完全市場化，所以其付息率較普通存款偏高，交行等銀行的做法是一種市場化負債結果，但顯的很被動。

c.最後，還是回到同業凈利差，交行、中信的同業利差為負，顯然這兩家銀行的同業業務水平較差；平安銀行的同業利差幾乎為0，從其規模和匹配度來看，平安不太重視其同業同業的發展；華夏、招商、浦發三家的同業利差勉強可以，但後兩家在同業資產負債匹配上略顯不足；利差較高的光大銀行業存在同業資產負債匹配的問題；最後只剩下興業銀行一家在同業規模、同業利差、同業匹配三個維度上均表現優秀，不得不令人嘆服。

4、剔除同業業務後的資產負債盈利表現

通過上節對各家銀行同業資產、負債的盈利能力分析，我們得出興業銀行不愧為同業之王的稱謂。那麽其非同業資產、負債的盈利能力表現如何？下面我們將進行還原分析。

如何剔除同業業務？通過上節分析，我們知道有些銀行將其部分同業負債匹配到了非同業資產上面，我們需將這些不匹配的同業負債認定為銀行的普通負債。同時部分銀行（主要為農行、民生和平安）的同業資產是大於其同業負債的（一般偏離度不大，計算結果未考慮這部分資產經濟資本占用的問題），我們也需要將這些不匹配的同業資產認定為普通資產。調整後的結果如下圖：

從上表我們可以看出，在剔除同業業務後，四大行的凈利差已經不占優勢，取而代之的是平安銀行、民生銀行、華夏銀行和興業銀行。這個調整後的凈利差才能真正反映出各家銀行在普通存貸（含非標投資）業務上的利差水平。興業銀行的普通存貸業務利差水平躍居第四位，排在前兩位的是以小微見長的平安和民生。這說明興業銀行的非同業業務盈利能力也很強勁（這與其投資項下的非標資產不無關系，本篇不再展開）。

5、調整ROE表現

本篇結尾簡單分析一下ROE。為突出重點一開始我們便提出本篇不討論中收和壞賬，那麽銀行ROE的影響因素只剩下利差和杠桿。杠桿很簡單，五大行核心資本充足率要求9.5%，股份行核心資本充足率要求8.5%。這說明股份行的杠桿倍數是五大行的1.12倍。同樣的利差、中收和壞賬的前提下，因為杠桿的原因，五大行的ROE水平便會比股份行低12%。下表列示了我們通過模型（模型保密 [不說了]