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美國智庫：即使周小川離任 中國貨幣政策也不會大變

多年研究中國問題的專家、彼得森國際經濟研究所高級研究員Nicholas Lardy認為，即使未來幾個月中國央行會有新的行長上任，也不要期待中國的貨幣政策會有任何大的改變。

在中國進入經濟結構調整的關鍵期，面臨持續的經濟下行壓力，市場人士大多猜測中國央行不會全面降息降準，而是將推出有針對性的定向寬松。是要增長還是要改革的爭論逐步升溫時，《華爾街日報》昨日傳出了中國央行行長周小川可能離任的消息。其報道稱知情官員透露，前證監會主席、現任山東省省長郭樹清是主要候選人。

對上述未經證實的消息，Lardy認為，即使高層確實在考慮替換人選，也不意味著周小川近期離任是板上釘釘的事。周小川的第三任央行行長任期本來就跨越了通常高層官員65歲退休的年齡門檻，如果這時離任倒有點讓人意外。

周小川的繼任人選方面，Lardy認為，郭樹清也支持改革，主張要讓市場發揮更大的作用，並且支持反腐。假如中國政府對當前貨幣政策的分歧很大，就不會選擇郭樹清這樣的改革派。郭樹清就任山東省省長以來從嚴金融監管，他青睞的經濟改革方式應該也是周小川青睞的那種。

Lardy指出，中國政府爭論的問題不是政府要看牢利率，而是利率應不應該更受市場影響。至於是否這次人事更叠體現出加快利率市場化之爭，Lardy認為，如果對利率市場化的速度存在巨大分歧，也不會選郭樹清出任央行行長。

從高層的立場看，Lardy認為中國國家主席習近平也大力支持改革，即便經濟指標已普遍下滑，預計他也不會認同目前應全面貨幣刺激。當前的首要任務還是改革。而且周小川的看法也基本與他一致，周小川此前並沒有為外界對央行降息刺激經濟的呼聲所動。

假如郭樹清接任，Lardy預計中國央行的政策也會繼續保持下去，即更有可能體現政策的延續性。而市場可能要花一些時間適應央行行長的更叠。

Lardy認為，這對市場來說是略有點負面的消息，畢竟市場已經很習慣周小川，他傳遞了一種穩定的力量。不論是出席BIS的國際會議，還是和全球主要央行行長溝通交流，周小川都做得很好。郭樹清一時之間還難以立即起到和周小川完全同等的穩定作用。

雖然郭樹清上任後會稍有不同，但Lardy預計那只是短期現象，而且就貨幣擴張的速度來說，中國國內的貨幣政策還不會有什麽大變動。

何況，對中國經濟而言，更重要的是推行改革，不是央行的政策。Lardy認為，中國的經濟增長目標取決於多快推行結構改革，如果按日程推進改革，未來三到五年中國平均經濟增速可以達到7%-8%。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

【金磚記事】巴西股市熊冠全球，貨幣六年新低

巴西總統羅塞夫有多不受歡迎？看市場反應就可見一斑。

周一巴西市場大跌，主要股指Ibovespa周一收盤大跌4.5%，創下自2011年9月以來的最大單日跌幅。至此，本月巴西股指已重挫10.6%，領跌全球主要股指。巴西貨幣雷亞爾兌美元大跌至2008年以來新低。巴西掉期利率也飆升50個基點，債市一片狼藉。主要原因為上周五晚間公布的最新一輪民調結果的顯示，支持巴西現任總統羅塞夫連任的人數增加，並首次超過主要競爭對手。

巴西雷亞爾兌美元周一一度重挫2.54%，報2.478雷亞爾，為2008年底來最低，但之後縮減跌幅，尾盤跌約1.25%。

2014年巴西總統大選在即，第一輪投票和第二輪投票將分別於10月5日和26日舉行，總統之位的角逐已到了白熱化的階段，然而選情出現轉折。

巴西投資人對羅塞夫實施的政策怨聲載道，稱其實施一次性的刺激措施，而不是結構性改革。

據巴西權威調查機構Datafolha9月26日公布的對第二輪投票的模擬結果顯示，勞工黨候選人、現任總統迪爾瑪•羅塞夫民眾支持率達47%，首次超過其主要競爭對手、獲得43%支持率的社會黨候選人瑪麗娜•席爾瓦。

這項民調於9月25日至26日進行，調查對象為巴西402座大城市的11474名選民，誤差率為2%左右。Datafolha表示第二輪投票的模擬結果很接近，還很難下定論。

據此前媒體報道，自從8月16日席爾瓦接替因飛機失事已故的原總統候選人愛德華多•坎波斯，並代表巴西社會黨參加2014年總統大選以來，巴西兩大權威調查機構Datafolha和Ibope共進行了11次民意調查。其中有10次的民調結果顯示，席爾瓦將在第二輪投票模擬中領先羅塞夫。回顧以往的民調結果，席爾瓦曾憑借50%的得票率遙遙領先於羅塞夫40%的得票率。

市場上普遍存在新總統將會減少對經濟的幹預，從而促進經濟增長的預期。Ibovespa指數也隨著選情的走勢而波動。

今年三月至九月初，由於席爾瓦的支持率領先，Ibovespa領跑其他所有主要指數。然而，隨著羅塞夫的支持率上升，Ibovespa指數這個月已經累計下跌10個百分點。其中，國有石油企業Petroleo Brasileiro SA領跌，已下跌8.9%，國有巴西銀行下跌6.91%。

(實習生 戴博 編譯）

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貨幣戰爭引擎轟鳴 全球出口經濟體磨刀霍霍

出口增長疲弱使得全球出口經濟體進一步承壓，《華爾街日報》認為，為提振經濟，各大出口國或將削弱本國貨幣，貨幣戰爭一觸即發。

對全球經濟而言，出口增長無法達到預期目標是普遍存在的問題。貿易順差居世界首位的德國，去年出口增長僅0.9%，其金融危機前的年均增長在8%以上。全球第二大經濟體中國去年的出口增長降至8.6%，而此前十年中國出口年均增長20%。

即便是經濟不那麽依賴出口的國家，如美國，出口增長停滯也是限制其今年經濟發展的因素之一，隨著美元持續堅挺，其出口增長疲軟的趨勢或將不斷惡化。

國際貿易組織（WTO）最近下調了對全球貿易增長的預期，預計明年國際貿易增長4%，此前預期為5.3%。國際貨幣基金組織（IMF）也預計將於周二下調全球經濟增長預期，IMF主席拉加德上周表示，

“全球經濟比我們預計的更糟糕。風險在於世界陷入了低增長困境。”

《華爾街日報》認為，經濟複蘇乏力使得決策者開始貶值本國貨幣，以保證本國出口商品的價格更具競爭力。隨著高層財政官員看低本幣匯率，全球貨幣戰爭警報聲已經響起。這種針鋒相對的貨幣貶值將提振本國出口短期增長，代價是其他國家遭受損失。

歐洲央行行長德拉吉此前稱贊了歐元的下跌，向投資者暗示歐元疲弱是歐洲央行政策的核心目標之一。華爾街見聞此前文章提及，日本央行行長黑田東彥上周五也重申，他認為日元疲弱並未給日本整體經濟帶來負面影響。

除了貨幣戰，從基礎設施投資到養老金法律改革，再到簽訂貿易協定推進貿易自由化，全球主要經濟體為了複蘇經濟煞費苦心。據《華爾街日報》，美國去年就計劃完善泛太平洋夥伴關系協定，再將十幾個國家納入協定範圍，但最快要明年才能取得進展。美歐之間的貿易對話也仍在早期階段。

而與上述深層經濟改革會遇到政治阻力不同，貨幣貶值實施起來更容易。這樣一來，在全球出口經濟體磨刀霍霍之際，貨幣戰爭更有可能成為刺激經濟增長的先行手段。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

美聯儲研究：中國貨幣政策影響出人意料

中國經濟在過去幾十年中經歷了結構和體制性的重大變革。這些變化可能會改變反經濟周期實施的貨幣和財政政策對中國經濟活動和通貨膨脹的效果。許多研究認為，調整利率和存款準備金率等市場為導向的貨幣政策在中國的重要程度還不如“窗口指導”等直接信貸政策。但舊金山聯儲的三位經濟學家指出，中國金融業持續的變革將會促使貨幣政策傳導機制變得與美國和其他西方市場經濟國家更加相像。

John Fernald、Eric Hsu和Mark Spiegel這三位經濟學家在一份新的經濟信函中表示，中國貨幣政策對其經濟的影響大大強於人們通常的印象，但中國央行尚未很好地利用其貨幣政策工具。

為了評估中國央行的成績，他們收集了一系列能夠相信的經濟數據，並且使用了眾多不同的數據系列來彌補單個數據可能不足以采信的狀況。用他們自己的說法就是：這種方法采用眾多相關的數據系列，以減輕單個數據可能存在測量誤差的擔憂。

（圖一：中國經濟活動指標；數據來源：中國經濟數據庫、彭博、作者計算）

圖一呈現了中國季度GDP增速，月度經濟活動因素和月度工業產出增速之間的關系。三位經濟學家發現，盡管並非完全同步，但是自2008年以來，三者的運行趨勢大體相同。例如，盡管工業產出增速是用於構建經濟活動因素的變量之一，但在2008年以前，其變化與經濟活動或GDP增速只呈現出了弱相關關系。上圖很好地描繪出了中國經濟在2007-09年全球金融危機期間的放緩，以及隨後的複蘇。很明顯，中國比大多數國家都更好地經受住了危機的考驗，但也為之所重創。
 

有意思的是，由於他們以季度環比數據以及其他衡量標準進行估算，中國經濟在2009年實際上是負增長的。然而，中國官方數據顯示，2008至2009年全球金融危機期間，GDP增速從未低於6.6%，但官方衡量的是年度同比增幅。

這些經濟學家發現，貨幣政策（加息或降息以及存款準備金要求）對中國經濟實際上有著很大的影響。這個結論似乎有違通常的看法。通常的分析認為，中國銀行業受基於市場的政策工具的影響不大，因為大型國有企業無論利率高低都會借貸，它們有中國政府支持、不會違約。他們認為，該結論是個好消息，它表明中國央行有能力在必要的時候幫助經濟。

另一方面，他們認為，中國央行在運行貨幣政策方面做得並不算特別好。

原因之一在於使用貨幣政策的時機差強人意：中國在2008年初時收緊貨幣政策。鑒於利率調整需要時間來發揮對經濟的影響，他們認為當時貨幣政策的收緊正值全球經濟崩。對於中國而言，那意味著放大全球金融危機的影響。

對於中國央行最近的一系列決策，他們表示贊賞。大概自2013年年中以來，中國貨幣政策一直出於適度刺激狀態，並且似乎降低了經濟放緩的程度。

不過，《華爾街日報》指出：

正如許多對中國央行的分析一樣，這些美聯儲的經濟學家並未考慮中國央行是否真正負責制定貨幣政策這件事。他們甚至沒有提出這個問題。中國央行並不進行獨立決策，像貨幣政策方向變化這類的重大決策，其需要獲得國務院的批準，而且有時需要獲得政治局常委會的批準。批評人士稱，爭取到那樣的共識會耗費中國央行時間，使其反應滯後。

而美聯儲僅需要在內部進行咨詢。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App）

全球最狂野的貨幣貶值正悄悄進行

全球幅度最大的貨幣貶值正在悄悄進行，以致於人們可能一不留神就會忽略它。

彭博社報道稱，巴克萊估計，委內瑞拉強迫企業比去年多付出61%以上的玻利瓦爾才能從政府競拍中獲得美元。

盡管官方匯率為6.3，但從6月初至今，若企業要換取1美元，有時需要支付12玻利瓦爾。個人和非必需品進口商需要支付的本幣更多，約為50玻利瓦爾。

華爾街見聞此前介紹過，委內瑞拉實施高度中央控制的匯率系統，政府通過一個叫做Sicad的拍賣系統定量向市場供應美元。

下周，委內瑞拉將有18億美元主權債務將逾期，包括今日到期的15億美元國債。10月3日，該國政府外匯儲備減少了18億美元，剩余外儲跌至200億美元的11年最低水平。

委內瑞拉正試圖緩解長期性美元短缺。因常年且持續增加的政府管控，該國美元極度短缺，致使國內物資奇缺，連廁紙都要連夜排隊購買。

與此同時，該國總統尼古拉斯·馬杜羅（Nicolas Maduro）可能不願意官方匯率下跌，這引發市場擔憂該國通脹或持續攀升，物資匱乏或將加重。而糟糕的國內經濟形勢曾在今年早些時候引發國民抗議，有人因此喪生。

Stone Harbor Investment Partners LP資金管理者Jim Craige對彭博社表示：“他們沒有大張旗鼓，在報紙上到處宣揚他們在引導貨幣貶值。但是，這正是他們事實上在做的事情。6.3的官方匯率根本不切合實際。”（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

經濟持續減速 中國開打貨幣戰爭是唯一選項？

人民幣今年表現強勢，風頭甚至蓋過美元，但未來人民幣是否會繼續牛下去恐怕要打個大大的問號。彭博專欄作家William Pesek最近走訪了很多地方，包括法蘭克福、悉尼、紐約等地，他遇到的很多經濟學家都在擔心中國會在未來幾個月內加入貨幣戰，讓人民幣貶值。

英國Lombard Street研究所首席經濟學家Charles Dumas認為中國的經濟增速放緩很快將使GDP增速降至5%以下（不管中國是否承認），如果人民幣不大幅貶值，中國無法重啟強勁經濟增長。

Dumas認為，中國經濟持續的下滑對全球經濟、金融市場都會產生“重大緩慢的沖擊，”將拉低所有的商品價格，也會對日本、德國等國的增長帶來壓力，更重要的是會讓中國從投資、出口型經濟向消費、服務型經濟轉變的努力付之東流。

有人說，中國像歐美國家一樣搞大規模經濟刺激不就行了嗎？那麽，請看下面的數據：

根據評級機構標準普爾，中國的企業債務達到14.2萬億美元，超過美國企業的水平。

2008年危機之前中國的投資在GDP中的占比就已經達到達到42%，而在2009年“四萬億”刺激計劃之後，投資的比重已經達到了畸形的48%，而美國這個數字為32%。Lombard Street認為，一個國家的經濟很難長期維持消費占比只有36%而投資接近50%結構。

此外，據不完全統計中國影子銀行系統已經達到6萬億美元的規模，中國央行對此也表現出了擔憂，近年來出臺了一系列措施限制這個行業。

政府債務問題也十分嚴重，去年年末的審計結果為17.9萬億人民幣，與上一次審計署2010年底計算出的債務總額10.7萬億相比，不可否認，其擴張速度過快。

所以綜上我們可以看出，中國的長期依賴投資和借債，經濟結構已經畸形，靠政府和央行的刺激勢必加重這一趨勢，所以這個選項是不成立的，債務一定要削減。

GDP的組成部分包括消費、投資和出口，第一個選項效果慢，第二個不能選，最簡單也是唯一的辦法此時也就浮現出來，那就是貨幣貶值刺激出口，讓出口重新成為中國經濟動力的引擎。

雖然中國領導人沒有給出過會讓人民幣貶值的暗示，但是，這個選項是合乎邏輯的。當習近平主席掀起新中國史上第二次大規模改革浪潮時，讓人民幣貶值可以成為很好的緩沖工具。

中國在消化過度投資的同時需要維持一定速度的增長，以保證居民支出不至於下降，這樣才能慢慢向消費型經濟轉變。更多的凈出口將成為聯系現在和未來的橋梁，很難找到替代選項，除非中國願意承受經濟硬著陸的代價。

由此，在全球主要國家仍在大打貨幣戰爭，競相比拼誰的貨幣貶值快的背景下，中國政府需要有意引導人民幣的貶值，就像今年上半年做的那樣，而不能放任自流。

人民幣自金融危機爆發以來應升值了11%，這對於一貫愛指責中國操縱匯率的美國來說已經算“給足了面子”。並且在這一過程中，中國也擴展了自己的“勢力範圍”（比如人民幣更加國際化，還有中國在國外的投資增加）。中國或許此時不應太過顧及歐美和日本的想法開始自己的貨幣貶值。

但要註意的是，目前歐洲、日本、澳大利亞等國家地區都在有意無意的引導本國貨幣貶值，一旦中國加入這場貨幣戰，可能會刺激貶值競爭愈演愈烈，有造成最後“雙輸”的可能性。此外本國貨幣貶值也會造成輸入型通脹，獲得最後勝利的代價是巨大的。

最後，習近平主席要想帶領中國十三億人進行史無前例的大改革，並且不能讓社會出現動蕩，那麽一切能獲得勝利的方案都將是極具吸引力的，既然中國政府已經多次表示不會實施大規模經濟刺激，那麽貨幣貶值看起來已是可能性非常高的選項。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

泛談：凱恩斯主義、貨幣主義和金本位 橡谷智庫 橡谷智庫

    論壇上扯閑篇提及金本位。

    盡管我是奧地利學派的實踐者，但我卻認為金本位是無法恢複的，也是不可實現的。

    我對宋朝這個中國歷史上最為繁榮的朝代一直很有興趣，斷斷續續的看了一些碎片狀的歷史記錄，其中最有趣的莫過於貫穿整個宋朝的“錢荒”。

    宋朝制造了2億貫銅錢，如果你不知道這是什麽概念，唐朝整個王朝只超過300萬貫，而宋朝某年所鑄就超過500萬貫。但是以如此多的鑄幣量，但是還是歷年都出現錢荒，也就是經濟行為中缺少貨幣，最後迫使宋朝印刷紙幣，並最終釀成南宋的惡性通脹。

     宋朝官僚體系認為當時圍繞著整個南宋經濟體的眾多國家通用宋銅錢，引發了貨幣緊縮，因而禁止出口銅幣，卻引發了貨幣走私。這真是一大奇觀，可以想象當時宋銅錢實際上是美元的地位。

    實際上的問題卻是複雜的，一方面民間富人有儲蓄銅錢的習慣，常有富戶倉庫里有幾十萬貫的銅錢，常年不使用，連串銅錢的繩子都腐爛了；另一方面是流失到日本、東南亞、南亞、非洲、中東地區的銅錢成為當地通用貨幣。這引發了國家幹預，但銅錢的幣值卻低於銅的價值，以至於民間收到銅錢後就鑄成銅器，當時最多的就是銅鏡。這造成了考古史上一個奇葩的現象：出土的宋銅鏡不值錢，因為太多了。

     實際上與宋朝強大的商業經濟不相匹配的是金融業的落伍，幣值的不合理沒有得到市場的自然調節。而官方不恰當的幹涉更扭曲了市場。如果宋朝放任民間自由溶錢鑄銅，或溶銅鑄錢，並開放海禁，讓貨幣出海。則貨幣的實際購買力上升後，銅就會重新鑄成銅錢；如果銅的購買力下降，則銅錢會被融化為銅。出海的銅錢多到一定程度，在海外形成貨幣平衡，流失就會逐漸停止。

     但另一方面也說明當時宋朝已經通過貨幣貶值的隱秘方式來榨取民間財富，不停鑄幣的結果就是民間不停的將銅錢鑄造為銅鏡等器皿，與此同時，宋朝城市的房價漲到天上，以至於蘇軾兄弟這些名臣只能租房子住。

    那麽，如果現在實行金本位如何呢？

    因為黃金的存量加地下的只有20萬噸左右，相當於8萬至10萬億美金貨幣，無法滿足當下全球經濟需求，將迫使各國貨幣實行盯住黃金的策略，那麽貨幣的金含量就成了變量，接下去你一定明白，宋朝的錢荒又會重演。市場上的各國政府和民眾會把黃金儲藏在家里，使用不值錢的紙幣。

    這也是布林頓森林體系崩潰的原因。

   噢，你問我：道理這麽簡單嗎？（臺下說沒人問你啊，笑）

   就這麽簡單。

   所以，最終美國人使用了信用貨幣，並使得美元成為全球通用貨幣。美國以它的經濟總量、穩定的權力體系、威懾全球的軍事力量做背書，並從世界貨幣中獲得鑄幣稅。

   如果宋朝政府有人懂得金融，皇帝就會成立一個宋聯儲，向全球發行銅錢，幣值一定要超過銅的本身價值，並依賴對銅錢發行的調控，來掠奪全球經濟了。

    這是非常簡單的道理，於是美聯儲和華爾街堂而皇之的依賴美元榨取全球資源。

    但是世界經濟依賴這樣的貨幣，否則經濟的運作體系就崩潰了。

   問題在於人類史的生存絕對不是簡單的貨幣主義，而是一系列複雜的統治和博弈技巧。控制權力和財富的人天生就有利用手中權力壓榨全體的習慣，即使是清廉的官員也同樣如此。

    這是因為政府有天生的擴張傾向，每一個部門和部門的頭頭都習慣於擴張自己的手下官僚和公務員，而非縮小。而隨著部門的擴大，就意味著向上要求更多的預算，不僅僅是養活自己的團隊，還要用來浪費，以顯示自己在做事。在貪腐無法控制的國度，還有更大的一塊浪費：貪汙和分肥。

     所以，政府必須擴張財政，也意味著稅收和其他抽水的方法，比如說：貶值貨幣，壓低利息。

     無論什麽樣的政府體系，他們開始越來越喜歡管制和幹涉經濟，此時他們需要理論粉飾，凱恩斯主義和貨幣主義就適時地登場了。凱恩斯的貨幣內生理論是偉大的發現，認為政府是理性經濟人，則是最荒謬的錯誤。弗里德曼的貨幣主義認為適當的保持貨幣增量，以配合經濟增長，是正確的做法，也帶給世界經濟長達數十年的劇烈震蕩。

     實際上，回到政府和權貴本能的問題，擴張是需要成本的，壓榨帶來巨富是權貴喜歡的，因而貨幣擴張來刺激經濟的冠冕堂皇的理由，就伴隨著全球債務規模猛烈增長，實行了。

     美聯儲是全球貧富差距擴大、經濟難以複蘇、政治動蕩和極端宗教分子崛起的罪魁禍首，其余的各國央行都應該站在審判臺上。

     實際上，美國權貴獲取財富的欲望，和安撫底層需要的福利支出，在金錢選舉和勞工組織控制選票的體系下，不僅僅造成美國營商環境成為管制眾多的體系，同時也持續造成美聯儲一直印刷貨幣，無論采取什麽方式。

     凱恩斯沒有看到理性的政府經濟人，弗里德曼也沒有看到適度貨幣增長，一旦政府開閘放水，全球就遍地漫灌泥濘，一旦開始關閘收網，經濟就變成沙漠，民眾成了遍地被暴曬的魚蝦。

      其他國家沒有更好，只有更惡劣。

      唯一清醒的是德國。

      德國一直要求歐洲各國財政緊縮，是因為他們明白放任大政府和福利支出，並以貨幣漫灌來滿足他們，最終會毀了歐元區，造成整個歐元區成為貧富差距巨大、極端民粹崛起的世界，左邊有穆斯林，右邊有極右分子。

     但是因為緊縮和統一的歐元造成德國成為財富避險之地、出口強勁，也客觀上加劇了歐洲邊緣國家的經濟繼續衰退。這也導致德國無法徹底反對歐洲央行的貨幣救助。

     中國這十幾年來，也是大水漫灌和貨幣濫發的典型。只是這兩年幹的不錯，可以打及格分。樓繼偉的財政均衡，周小川的貨幣均衡匯率，未來會有好的歷史評價。習李都沒有給貨幣當局施加壓力，上佳表現。

     然而為了維系政局平穩，經濟不允許出現大硬著陸，這兩三年，實際上政府也做了許多放水的舉措，來維系經濟。

      對於中國來說，由於盯住美元的貨幣制度，帶給中國調控經濟的麻煩很多。一方面美元在強勢回歸，另一方面美國人拼命抨擊人民幣，希望人們幣繼續升值。而美元回歸和退出的過程，實際上加大了全球經濟融資成本。人民幣內在的成本也在上升，實際的貨幣利率更是表現強勢。

    今年，中國的影子銀行融資成本實際上在下降，銀行體系已經難以找到合適的大規模放貸的領域，風險偏好下降，使得銀行體系不再對傳統的房地產領域給與過多支持。

    如果中央政府繼續維持現狀，隨著房地產業的衰退，大宗商品和融資成本繼續下跌，帶給制造業和其他服務業的成本下滑，企業的資產負債表會得到改善。

    不過，在這個過程中，有人歡喜就有人愁，大量傳統貨幣習慣相關的領域會因為債務問題和資金鏈斷裂而倒閉。陣痛是必然的。

    中國政府在地方債的轉換，對大型地產直接融資的放開，以及未來國開行可能成為類似兩房，或者其他機構成為中國版的兩房，銀行體系被凍結的房地產貨幣存量得以釋放，就可以改善銀行體系的放貸能力。

   問題在於理財產品和信托產品收益風險比遠好於MBS，恐怕這方面很難在短期內改變銀行和儲戶的風險偏好。

   未來債券市場會表現不錯，隨著地方債的擴張，銀行通過置換風險資產，獲得安全資產。土地抵押的安全資產轉換為國債、地方債為主的安全資產，央行改變貨幣幹預方法，通過安全資產的抵押再貸款等等方式來盤活銀行存量，不再依賴盯住美元通過換匯的方式釋放流動性。

    另一方面，通過軍事力量的提升，加強人民幣國際化的背書，是否能做到宋朝沒有做到的事情呢？

    笑一聲。

    中國政府還需要讓全世界市場相信中國的政經體系是穩定的，可以做人民幣的背書。

    目前，從意識形態來說，還是無法做到的。

    不過央行可以通過對人民幣的貨幣均衡策略，和樓財長的財政均衡策略，給與全球投資人以信心，這樣即使美元強勢回歸，也不至於歷次美元周期引發資金回流，導致新興市場經濟體崩潰的現象重演。

   尾部閑扯幾句，管清友同學提及放開存貸比、18億畝紅線等等，我個人認為不妨再觀察。18億畝紅線是必須堅持的，但可以考慮在三個城市群地區放開。一旦城市群匯聚起來，其他中小城市自然成為鬼城，耕地也就回歸了。

盧布暴跌在即 中俄簽訂1500億元貨幣互換協議

據央行消息，中國人民銀行與俄羅斯聯邦中央銀行簽署了規模為1500億元人民幣/8150億盧布的雙邊本幣互換協議。互換協議有效期三年，經雙方同意可以展期。

央行在新聞稿中稱，此舉旨在便利雙邊貿易及直接投資，促進兩國經濟發展。俄羅斯預計明年與中國的貿易額將達到1000億美元，2020年達到2000億美元。

此外，俄羅斯外貿銀行（VTB）和中國進出口銀行就開放信用額度簽訂了框架協議。俄羅斯移動通信運營商Megafon和中國國家開發銀行就授權安排5億美元融資交易簽署協議。

最近李克強正對俄羅斯進行訪問，這是中俄總理第十九次定期會晤。據官方媒體報道，李克強此行將簽署50多項協議，包括俄中東線天然氣供應、高速鐵路、核能、旅遊等合作備忘錄。

9月，中國副總理張高麗與俄羅斯副總理舒瓦洛夫達成一致，承諾加強兩國間銀行合作，加大盧布和人民幣在貿易結算中的應用，“鼓勵中俄企業多些采用本幣結算，避免使用第三國貨幣。”

當前中俄跨境貿易結算中有75%使用美元支付。

目前，石油和天然氣出口共計占到俄羅斯總收入的一半。受到油價下跌影響，俄羅斯盧布正面臨這巨大的貶值壓力。

據彭博，俄羅斯央行行長Elvira Nabiullina表示，在過去十天內，俄羅斯央行為了穩定盧布拋售了60億美元。但卻未能有效阻止盧布下跌。相對於歐元和美元（加權），盧布在過去七天內已經貶值了2.2%。

如果油價進一步下跌，那麽盧布預計將進一步貶值。

泛談：凱恩斯主義、貨幣主義和金本位 橡谷智庫

     耶倫譴責美國貧富差距，別假惺惺了，你、伯南克和美聯儲就是罪魁！

     論壇上扯閑篇提及金本位。

    盡管我是奧地利學派的實踐者，但我卻認為金本位是無法恢複的，也是不可實現的。

    我對宋朝這個中國歷史上最為繁榮的朝代一直很有興趣，斷斷續續的看了一些碎片狀的歷史記錄，其中最有趣的莫過於貫穿整個宋朝的“錢荒”。

    宋朝制造了2億貫銅錢，如果你不知道這是什麽概念，唐朝整個王朝只超過300萬貫，而宋朝某年所鑄就超過500萬貫。但是以如此多的鑄幣量，但是還是歷年都出現錢荒，也就是經濟行為中缺少貨幣，最後迫使宋朝印刷紙幣，並最終釀成南宋的惡性通脹。

     宋朝官僚體系認為當時圍繞著整個南宋經濟體的眾多國家通用宋銅錢，引發了貨幣緊縮，因而禁止出口銅幣，卻引發了貨幣走私。這真是一大奇觀，可以想象當時宋銅錢實際上是美元的地位。

    實際上的問題卻是複雜的，一方面民間富人有儲蓄銅錢的習慣，常有富戶倉庫里有幾十萬貫的銅錢，常年不使用，連串銅錢的繩子都腐爛了；另一方面是流失到日本、東南亞、南亞、非洲、中東地區的銅錢成為當地通用貨幣。這引發了國家幹預，但銅錢的幣值卻低於銅的價值，以至於民間收到銅錢後就鑄成銅器，當時最多的就是銅鏡。這造成了考古史上一個奇葩的現象：出土的宋銅鏡不值錢，因為太多了。

     實際上與宋朝強大的商業經濟不相匹配的是金融業的落伍，幣值的不合理沒有得到市場的自然調節。而官方不恰當的幹涉更扭曲了市場。如果宋朝放任民間自由溶錢鑄銅，或溶銅鑄錢，並開放海禁，讓貨幣出海。則貨幣的實際購買力上升後，銅就會重新鑄成銅錢；如果銅的購買力下降，則銅錢會被融化為銅。出海的銅錢多到一定程度，在海外形成貨幣平衡，流失就會逐漸停止。

     但另一方面也說明當時宋朝已經通過貨幣貶值的隱秘方式來榨取民間財富，不停鑄幣的結果就是民間不停的將銅錢鑄造為銅鏡等器皿，與此同時，宋朝城市的房價漲到天上，以至於蘇軾兄弟這些名臣只能租房子住。

    那麽，如果現在實行金本位如何呢？

    因為黃金的存量加地下的只有20萬噸左右，相當於8萬至10萬億美金貨幣，無法滿足當下全球經濟需求，將迫使各國貨幣實行盯住黃金的策略，那麽貨幣的金含量就成了變量，接下去你一定明白，宋朝的錢荒又會重演。市場上的各國政府和民眾會把黃金儲藏在家里，使用不值錢的紙幣。

    這也是布林頓森林體系崩潰的原因。

   噢，你問我：道理這麽簡單嗎？（臺下說沒人問你啊，笑）

   就這麽簡單。

   所以，最終美國人使用了信用貨幣，並使得美元成為全球通用貨幣。美國以它的經濟總量、穩定的權力體系、威懾全球的軍事力量做背書，並從世界貨幣中獲得鑄幣稅。

   如果宋朝政府有人懂得金融，皇帝就會成立一個宋聯儲，向全球發行銅錢，幣值一定要超過銅的本身價值，並依賴對銅錢發行的調控，來掠奪全球經濟了。

    這是非常簡單的道理，於是美聯儲和華爾街堂而皇之的依賴美元榨取全球資源。

    但是世界經濟依賴這樣的貨幣，否則經濟的運作體系就崩潰了。

   問題在於人類史的生存絕對不是簡單的貨幣主義，而是一系列複雜的統治和博弈技巧。控制權力和財富的人天生就有利用手中權力壓榨全體的習慣，即使是清廉的官員也同樣如此。

    這是因為政府有天生的擴張傾向，每一個部門和部門的頭頭都習慣於擴張自己的手下官僚和公務員，而非縮小。而隨著部門的擴大，就意味著向上要求更多的預算，不僅僅是養活自己的團隊，還要用來浪費，以顯示自己在做事。在貪腐無法控制的國度，還有更大的一塊浪費：貪汙和分肥。

     所以，政府必須擴張財政，也意味著稅收和其他抽水的方法，比如說：貶值貨幣，壓低利息。

     無論什麽樣的政府體系，他們開始越來越喜歡管制和幹涉經濟，此時他們需要理論粉飾，凱恩斯主義和貨幣主義就適時地登場了。凱恩斯的貨幣內生理論是偉大的發現，認為政府是理性經濟人，則是最荒謬的錯誤。弗里德曼的貨幣主義認為適當的保持貨幣增量，以配合經濟增長，是正確的做法，也帶給世界經濟長達數十年的劇烈震蕩。

     實際上，回到政府和權貴本能的問題，擴張是需要成本的，壓榨帶來巨富是權貴喜歡的，因而貨幣擴張來刺激經濟的冠冕堂皇的理由，就伴隨著全球債務規模猛烈增長，實行了。

     美聯儲是全球貧富差距擴大、經濟難以複蘇、政治動蕩和極端宗教分子崛起的罪魁禍首，其余的各國央行都應該站在審判臺上。

     實際上，美國權貴獲取財富的欲望，和安撫底層需要的福利支出，在金錢選舉和勞工組織控制選票的體系下，不僅僅造成美國營商環境成為管制眾多的體系，同時也持續造成美聯儲一直印刷貨幣，無論采取什麽方式。

     凱恩斯沒有看到理性的政府經濟人，弗里德曼也沒有看到適度貨幣增長，一旦政府開閘放水，全球就遍地漫灌泥濘，一旦開始關閘收網，經濟就變成沙漠，民眾成了遍地被暴曬的魚蝦。

      其他國家沒有更好，只有更惡劣。

      唯一清醒的是德國。

      德國一直要求歐洲各國財政緊縮，是因為他們明白放任大政府和福利支出，並以貨幣漫灌來滿足他們，最終會毀了歐元區，造成整個歐元區成為貧富差距巨大、極端民粹崛起的世界，左邊有穆斯林，右邊有極右分子。

     但是因為緊縮和統一的歐元造成德國成為財富避險之地、出口強勁，也客觀上加劇了歐洲邊緣國家的經濟繼續衰退。這也導致德國無法徹底反對歐洲央行的貨幣救助。

     中國這十幾年來，也是大水漫灌和貨幣濫發的典型。只是這兩年幹的不錯，可以打及格分。樓繼偉的財政均衡，周小川的貨幣均衡匯率，未來會有好的歷史評價。習李都沒有給貨幣當局施加壓力，上佳表現。

     然而為了維系政局平穩，經濟不允許出現大硬著陸，這兩三年，實際上政府也做了許多放水的舉措，來維系經濟。

      對於中國來說，由於盯住美元的貨幣制度，帶給中國調控經濟的麻煩很多。一方面美元在強勢回歸，另一方面美國人拼命抨擊人民幣，希望人們幣繼續升值。而美元回歸和退出的過程，實際上加大了全球經濟融資成本。人民幣內在的成本也在上升，實際的貨幣利率更是表現強勢。

    今年，中國的影子銀行融資成本實際上在下降，銀行體系已經難以找到合適的大規模放貸的領域，風險偏好下降，使得銀行體系不再對傳統的房地產領域給與過多支持。

    如果中央政府繼續維持現狀，隨著房地產業的衰退，大宗商品和融資成本繼續下跌，帶給制造業和其他服務業的成本下滑，企業的資產負債表會得到改善。

    不過，在這個過程中，有人歡喜就有人愁，大量傳統貨幣習慣相關的領域會因為債務問題和資金鏈斷裂而倒閉。陣痛是必然的。

    中國政府在地方債的轉換，對大型地產直接融資的放開，以及未來國開行可能成為類似兩房，或者其他機構成為中國版的兩房，銀行體系被凍結的房地產貨幣存量得以釋放，就可以改善銀行體系的放貸能力。

   問題在於理財產品和信托產品收益風險比遠好於MBS，恐怕這方面很難在短期內改變銀行和儲戶的風險偏好。

   未來債券市場會表現不錯，隨著地方債的擴張，銀行通過置換風險資產，獲得安全資產。土地抵押的安全資產轉換為國債、地方債為主的安全資產，央行改變貨幣幹預方法，通過安全資產的抵押再貸款等等方式來盤活銀行存量，不再依賴盯住美元通過換匯的方式釋放流動性。

    另一方面，通過軍事力量的提升，加強人民幣國際化的背書，是否能做到宋朝沒有做到的事情呢？

    笑一聲。

    中國政府還需要讓全世界市場相信中國的政經體系是穩定的，可以做人民幣的背書。

    目前，從意識形態來說，還是無法做到的。

    不過央行可以通過對人民幣的貨幣均衡策略，和樓財長的財政均衡策略，給與全球投資人以信心，這樣即使美元強勢回歸，也不至於歷次美元周期引發資金回流，導致新興市場經濟體崩潰的現象重演。

   尾部閑扯幾句，管清友同學提及放開存貸比、18億畝紅線等等，我個人認為不妨再觀察。18億畝紅線是必須堅持的，但可以考慮在三個城市群地區放開。一旦城市群匯聚起來，其他中小城市自然成為鬼城，耕地也就回歸了。

商品價格下跌 “商品貨幣”遭殃

最近外匯市場的波動性加大讓很多投資者打起了精神，在這些波動中有一條清晰的線索值得註意：與大宗商品相關的貨幣表現最差。

此前兩周，美元兌絕大多數主要貨幣下跌，兌日元跌幅一度達到3.4%，因投資者之前在美國加息一事上押註了過量美元多頭，隨著加息預期有所降溫，行情也隨之出現回撤。期間少數兌美元沒有上漲的的貨幣就包括加元和挪威克朗，前兩周基本走平，而澳元和紐元的反彈幅度也非常小。

為什麽這些貨幣能夠在美元弱勢的情況下依然走不出反彈行情？這得聯系到這些貨幣的一個重要特征——商品貨幣屬性。

布倫特原油價格自年初以來下跌超過20%，鐵礦石下跌超過40%，同時經濟依賴商品出口國家的貨幣也都齊齊走低。因為商品價格下跌不但會減少這些國家的收入，並且會造成貿易中市場對商品主要出口國的貨幣需求減少。

年初時候，因歐美央行史無前例的超級寬松將大量便宜的資金註入全球經濟，並鼓勵交易者們投資在那些回報率高的資產上。例如澳元、紐元這類利息較高的貨幣受到套息交易的追捧，歐元/澳元九個月里下跌達10%。

但瑞士信貸(Credit Suisse)全球外匯首席策略師Shahab Jalinoos曾表示，利差和商品貨幣的關系只是“臨時的探戈舞蹈”，最終，疲軟的大宗商品價格將成為商品貨幣的驅動力。

大宗商品價格暴跌，7月份以後明顯反應在這兩種貨幣身上，三個月時間里分別兌美元下跌了6.5%和8%。

紐元、澳元與CRB大宗商品指數之間的走勢：

外匯投資者現在要考慮的不僅僅是全球增長放緩、通縮加劇、美國貨幣政策收緊，更不能忘記的便是大宗商品價格前景黯淡。

這部分因為中國增長放緩，以及美國頁巖油產量大增，強勢美元也對美元計價的商品造成打壓。

蘇格蘭皇家銀行（RBC）分析師Elsa Lignos表示，如果商品價格在未來幾個月里繼續保持在低位，會對加拿大等國的影響也越來越明顯。因為石油生產商正在制定明年的投資預算。言下之意，如果銷售收入不景氣那麽明年的投資也將減少，這對一國的貨幣來說顯然不是好事。

並且，由於沙特阿拉伯不再願意扮演調整生產的角色，所以OPEC實施並維持減產的可能性不大。根據OPEC的估計，產量需要每天減少200萬桶才能防止價格下滑。油價或將繼續下跌，從而可能拖累商品貨幣——尤其是加元的表現，因為能源占加拿大出口的23%。

加元與布倫特油價之間的走勢：

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