📖 ZKIZ Archives

上交所一天期國債回購利率半日大漲261.04%

截至中午收盤，上交所一天期國債回購利率(GC001)漲幅261.04%，報4.170%;深交所一天期國債回購利率(R-001)收漲291.39%，報3.953%。

國債期貨放量走高 寬松預期升溫

受最新公布的一系列經濟運行數據刺激，中金所國債期貨今日放量走高，市場資金寬松預期明顯。

其中，五年期國債期貨主力合約TF1609上漲0.13%，成交量創出歷史新高至12047手;十年期國債期貨主力合約T1609上漲0.22%，成交量放大至21822手。

統計局最新公布數據顯示，中國上半年GDP同比6.7%，二季度GDP同比6.7%，環比1.8%，均好於預期。

同時，央行今日公布的數據顯示，6月份，人民幣貸款增加1.38萬億元，同比多增1044億元;6月末，廣義貨幣(M2)余額149.05萬億元,同比增長11.8%，增速與上月末和去年同期持平;狹義貨幣(M1)余額44.36萬億元,同比增長24.6%，增速分別比上月末和去年同期高0.9個和20.3個百分點。

任澤平認為，本月和二季度數據顯示，生產走平，需求收縮，呈供應強、需求弱的局面，預示經濟重回下行通道。其中，地產、制造業、民間投資回落是主要拖累因素，僅靠財政支出推動的基建獨木支撐。貨幣政策已4個多月沒有再降息降準，經濟通脹回落，貨幣政策再度寬松的預期正逐步升溫。維持經濟短期W型中期L型、通脹見頂回落、看多黃金國債、股市L型區間震蕩結構性機會的判斷。

鄭棉領漲黑色系漲幅居前　十年國債期貨創新高

期貨市場全日收市，鄭棉領漲，黑色系卷土重來，十年期國債期貨則創逾新高。

鄭棉漲4.37%，鐵礦石漲3.68%，焦炭漲3.4%，螺紋鋼漲3.13%，熱卷漲2.85%，豆粕、錳矽、菜粕、塑料漲超2%，焦煤、滬錫、玻璃、大豆、鄭煤、橡膠等漲超1%；雞蛋、滬鎳、滬銅等收跌。

五年期國債收升0.14%，報101.725元，盤中創101.735元1月29日以來最高；十年期國債收升0.26%，報101.465元，創新高。

對於棉花後市行情，分析人士認為在新棉上市前預計下降空間不大，主要原因是當前紡織企業用棉需求主要依靠儲備棉拋售來滿足，而國內棉花市場當前可流通的資源不足，同時進口棉花、進口棉紗等成本偏高，無法大量替代國產棉花和棉紗，支撐棉花行情。

今年鋼材市場淡季不淡，各類鋼材價格較6月初上漲15%—30%，其中，螺紋鋼價格領漲。5月鋼材價格超跌，部分需求延後至6、7月，使得今年6、7月鋼材需求好於往年。在鋼價上漲以後，唐山地區鋼廠限產及近期江蘇地區鋼廠因環保督查停產又減少了鋼材供給，支撐了鋼材價格。從庫存上來看，上周五大鋼材品種社會庫存上升11萬噸，較去年同期下降24.24%，處於近5年低位。截至7月中旬末，重點企業鋼材庫存為1396.88萬噸，旬環比增長17萬噸，較去年同期下降16.02%。鋼材庫存持續處於低位，意味著鋼材市場依然不錯，煉焦煤需求較為樂觀。

國債期貨方面，分析人士稱，實體經濟依然處於漫長的調整結構過程中，外圍風險事件風險加大反倒促使國內在維穩，國債將會繼續走強。英國央行4日宣布，將主要利率從0.5%下調至0.25%，至歷史最低位，為七年來首次降息。這一行動或將開啟全球央行放水的閘門，美聯儲的加息幻想也將再次破滅。該央行還重啟已停止很長時間的英國政府債券購買計劃，金額預計達600億英鎊，並宣布將於9月份開始購買約100億英鎊高等級公司債券。

國債大熱的另一面：蜂擁避險也是一種風險

隨著全球市場負利率橫行、我國對外開放力度的加大，以及資產荒的進一步升級，兼具“正收益率”、“足夠體量”及“大而不能倒”等特點的中國國債正吸引著越來越多的境內外資金。這導致國債收益率不斷下滑。

8月10日，我國10年期票息2.74%的國債(160017.IB)收益率突破2.7000%，最低跌至2.6750%，創2009年1月9日以來新低。全球市場亦是如此，自英國央行加入寬松陣營、擴大購債規模後，英國、西班牙、愛爾蘭等多國國債的收益率也不斷刷新歷史新低。

“本輪債市上漲行情仍將持續。”國泰君安首席債券分析師徐寒飛對第一財經記者表示，近期經濟數據、市場風險偏好、機構配置行為等都在利好債券市場。加上中國債市相比全球債市來說，本身漲幅偏小，在6月央行全面放松境外機構進入人民幣債市，以及英國退歐後全球市場普遍負利率的情況下，中國債市“價值窪地”的特征得到凸顯。

“當前是債券收益率處於加速下滑時期，預計收益率將突破2.5%的歷史低位。”徐寒飛說。

債市持續趨熱並非好事，這表明市場上有大量資金正尋求避險，而這種避險本身就是另一種風險。“資金積極購買新興市場債，導致這些債券價格攀升，制造出‘泡沫’，一旦這場由全球央行強勢寬松制造的繁榮出現反轉，市場流動性將會出現緊縮，這些資金可能集體‘出逃’。”一名業內人士向第一財經記者表示。

人民幣債券受寵

自6月份以來，我國債市整體收益下行趨勢明顯，國債受歡迎程度不斷上升。尤其是7月中旬開始，向來在交易中“坐冷板凳”的30年期超長期債意外受到市場追捧，收益率連續走低，這一顯著變化帶動市場情緒明顯回暖，同時也引發業內激烈討論。

看多者堅信，在經濟下行、寬松預期及資產配置荒加劇的情況下，債券走牛大勢所趨;看空者則擔憂，眼下有些瘋狂的債券市場存在“泡沫”，風險可能一觸即發。甚至有業內人士認為，缺少真正投資價值的超長期國債受到追捧意味在全球普遍負利率的環境下，盲目追求高收益的市場預期已經脫離基本面，一旦市場情緒逆轉，債市危機對經濟造成的震蕩將不亞於去年的“股災”。

究竟什麽原因導致我國債市受寵?從外部市場影響來看，在全球經濟複蘇乏力、貨幣寬松成為長期趨勢的背景下，發達國家資產收益率不斷走低，相較之下人民幣資產無論從穩定性、多元化、收益等方面都更具吸引力。

今年以來，歐美債券收益率一路走低，尤其是英國6月份的“脫歐”公投，觸發了全球的避險情緒，進一步推低歐美國債收益率，全球債市普遍進入“負利率”時代。中美國債收益率利差擴大，2年期利差從去年底的140基點擴大到今年6月底的200基點以上，這使得全球資金對人民幣債券的興趣大幅上升。

中國債券市場對外開放程度的深化也大大便利了境外投資者增加人民幣債券配置。2015年以來，中國央行采取了一系列措施，進一步向境外機構開放銀行間債券市場，調整事先準入制，引入備案制，並取消了額度管理。這些措施不僅適用於外國央行，也推廣到了其他境外機構。

匯豐資本市場人民幣業務發展環球主管何嘉儀(CandyHo)在接受第一財經記者采訪時表示，隨著中國金融改革及資本市場的持續開放，越來越多的境外投資者想要進入中國市場，而債市無疑成了最好的切入點。

此外，伴隨人民幣加入SDR(特別提款權)的臨近，國際機構在資產配置中對人民幣資產更為關切。

中國國債登記公司最新數據顯示，6月份境外機構持有人民幣債券余額為6635億元，比5月份大幅增加401億元，無論是余額還是增幅，均再創新高。同時，我國銀行間債券市場的境外機構數量已達到328個，其中大部分是非境外央行的機構投資者。這意味著，除境外央行增加人民幣外匯儲備外，越來越多的境外機構也將人民幣資產納入了資產管理組合。

資產荒與配置需求都在升級

雖然外部市場配置中國國債需求明顯增多，但國內因素依然是導致近期國債收益率下滑的主要原因。

“6月份以來，債市新增資金和配置需求明顯走強，一級市場招標需求強勁，尤其具有套息交易價值的1年期和長期債成為市場資金追逐的對象。”徐寒飛表示。

什麽原因導致債市新增資金和配置需求突然大幅增加?

一方面，隨著有關部門對於信托、基金子公司等影子銀行監管的加強，市場上高收益資產供給減少。數據顯示，2013年社融的新增非標(包括委托、信托和票據)有5.2萬億，2014年降至2.9萬億，2015年僅有5776億，而今年前6個月累計才488億，出現大幅收縮。

此外，去年以來地方債置換量超7萬億，銀行過去投資的大量高收益信貸、城投債等都被置換為低息地方債。業內人士認為，下半年隨著過剩產能債務重組提速，銀行很可能面臨債轉股對資產端的進一步沖擊，高收益資產未來仍將繼續下降。與此同時，國內金融機構前期投資也面臨到期再配置的壓力。

徐寒飛表示，近期銀行自營和理財在2013年配置的非標資產集中到期，假設按非標資產2~3年期限，則今年平均每月到期量在4000億~5000億以上，由於理財規模和銀行投資類資產需求持續擴張，資金配置與再配置壓力顯著上升。在保險行業，2011~2012年的大量5年期協議存款也面臨到期再配置壓力，預計今年至少有4000億左右面臨資產切換的配置需求。

7月份以來地方政府債發行減半縮量也導致大量資金流入國債。數據顯示，7月份地方債發行量從1萬多億降至不到4000億，置換債發行量不到100億，創歷史新低，對傳統利率債和信用債的擠出沖擊明顯下降，導致銀行配置壓力加大，一級市場出現火熱搶購，甚至有加速跡象，帶動收益率持續下行。

“總體而言，在高收益資產供給收縮的同時，需求反而逆勢迅猛擴張，資產荒進一步升級。”徐寒飛說。

值得註意的是，在我國經濟增幅放緩、長期面臨轉型壓力的當下，企業經營狀況引發業內擔憂，信用債違約時有發生，導致投資者更加小心謹慎，傾向於投資國債。

招商銀行資產管理部高級分析師劉東亮在接受媒體采訪時表示：“經濟放緩降低了投資者的風險偏好，而違約風險令投資者對國債更感興趣，國債的牛市將在今年持續。”

從交易層面來看，某業內資深人士對第一財經記者表示，以往在二級市場，利率債持有者以保險、銀行等以持有到期為目的的機構為主;如今，越來越多的交易戶如基金公司等開始湧入利率債市場。“這意味著這些以短期持有債券、逐利為目的的金融機構目前對於市場預期趨同。”他說。

全球債市持續瘋狂

今年以來，全球負利率債券占比不斷擴張，這導致經濟波動相對較小的新興市場國家債券再次受到全球投資者的青睞。

英國央行8月4日宣布了7年以來的首次降息，將基準利率由0.5%下調至0.25%，並擴大QE(量化寬松)規模，加入歐洲與日本央行的購債計劃，導致全球國債收益率不斷創出歷史新低。

美銀美林的數據顯示，英國央行重啟QE之後，全球央行購買的債券將占到全球債市的45%。2016年全年全球央行購買的債券數量將高達約15000億美元。

8月10日，英國10年期國債收益率跌至0.5360%，較上一交易日跌幅達8.05%，創歷史新低;此外，英國30年期國債收益率也降至歷史新低1.3030%，跌幅為5.99%。

此外，因投資者對於各國央行長期寬松的預期升溫，本周以來，西班牙10年期國債收益率也首次跌至1%下方，8月10日報0.9810%，續跌1.3100%;愛爾蘭10年期國債收益率同樣創下0.3560%的歷史最低;意大利10年期國債收益率跌至1.0990%，逼近2015年最低點。

目前，美國國債成為為數不多收益率逐步回彈的發達國家，但摩根士丹利最新報告中預計，短缺的供給和源源不斷的央行需求將導致10年期美債的收益率持續降低，直至觸底1%。

摩根士丹利分析稱，今年債市將出現約5000億美元的供應缺口，而2017年也將持續。在供小於求的大環境下，業內普遍預期全球債券市場在短期內仍將處於整體收益率不斷下滑的趨勢。

10年期國債期貨持續回調 債市調整尚未結束

自8月24日央行時隔半年後重啟14天逆回購操作以來，國債期貨整體呈持續下跌態勢。

8月30日，10年期國債收益率繼8月23日大幅調整後，再次刷新3個月來最大單日跌幅；短端資金利率也在持續飆升，隔夜Shibor利率上漲1.4個基點，報2.0630%，創半年多來新高。市場普遍預期，債券市場的調整遠未結束。

10年期國債期貨再現大跌

截至收盤，10年期國債期貨主力合約T1612跌0.35%，報100.610;5年期國債期貨主力合約TF1612收跌0.20%，報101.240，創7月20日以來最大跌幅。

今日盤中，10年期國債期貨主力合約T1612出現持續回調，午盤時已跌破30日均線，而5年期國債期貨主力合約TF1612也已經連續兩日下跌，觸及30日均線。

自8月24日央行在時隔半年之後重啟14天逆回購操作以來，國債期貨整體呈持續下跌態勢。今日，央行進行了600億7天期和400億14天期逆回購，連續第5天進行14天逆回購操作，中標利率分別為2.25%、2.40%，均與上期持平。此外，今日共有1000億逆回購到期，無資金投放或回籠。

有交易員向媒體表示，今日央行就8月31日的7和14天期逆回購操作需求進行詢量。Wind數據顯示，本周共有5350億逆回購到期，有515億央票到期，無正回購到期。

通常，14天期逆回購操作主要是為了滿足金融機構對跨節資金的臨時性需求，為何現在近期連續5天祭出這一舉措，不乏業內人士猜測，央行加大逆回購力度的主要原因之一是為了提高資金成本，從而擠出債市泡沫。

面對市場的關切，人民銀行副行長易綱8月26日在2016中國普惠金融國際論壇上表示，14天逆回購讓市場多了一個選擇，這一舉動有利於整個市場發展和流動性的充足，央行將充分利用公開市場操作保證市場流動性充裕。此外易綱還對記者稱，7天逆回購將會繼續保持。

對於“重啟14天逆回購是為了降低債券杠桿”這一說法，國信固收團隊在最新報告中也給出了不同觀點。“我們認為站在央行的角度，之所以重啟14天逆回購，在存在貨幣缺口的情況下，的確需要補充流動性，多增加一個投放工具是順理成章的。”此外，從商業銀行的角度而言，長期拿7天逆回購的資金而融出隔夜資金的確有資金倒掛的問題，所以在公開市場報量中不夠積極，重啟14天逆回購後或許會適當調整融出資金的結構。因此，國信固收團隊認為，重啟14天逆回購是央行和商業銀行共同需求的結果。隨著資金結構的調整，未來加權資金利率可能會略有上升，但整體資金面依然是保持穩定的。

但從今日資金面來看，短端資金利率仍在持續飆升，隔夜Shibor利率上漲1.4個基點，報2.0630%，創2016年2月6日以來新高;7天Shibor漲0.2個基點報2.3660%，創2016年6月30日以來新高。隔夜回購定盤利率FR001漲1個基點報2.10%，續創逾半年新高，但漲幅較周一收窄;FR007跌9個基點報2.35%，FR014跌2個基點報2.63%。

“債市流動性風險正在加劇。”中信證券固定收益主管明明分析稱，美聯儲加息預期、SEC監管新規即將生效、市場恐慌情緒等因素推動Libor不斷擡升，全球以美元為代表的流動性總體偏緊。而“美元荒”的存在，Libor的走高或導致人民幣承受進一步貶值壓力。當人民幣承壓使中國貨幣政策受到約束時，降息降準的寬松政策難以實行，最終使得債市流動性風險加劇。

債市做多熱情終將重燃

盡管目前市場上對於債牛能否持續有越來越多的質疑，但債市看多者仍堅定的認為，近日債市表現弱勢與美聯儲加息預期波動、國內工業企業利潤持續回升有關，均為短期影響，當資金面緊張問題得到緩解後，債市做多熱情很快將會重燃。

“在缺乏新經濟數據的情況下，市場關註點比較分散，市場進入相對平淡的階段，等待8月的經濟數據。” 國信固收團隊預計，從目前來看，8月投資、通脹等數據仍然處於下行當中，臨近數據公布時點，市場焦點會更集中於國內基本面數據，屆時債市做多熱情將重燃。

中金固收團隊也認為，債券市場走牛的邏輯在於經濟下行所導致的資產荒，而不是加杠桿，因此流動性層面的小擾動不會改變債券收益率下行的趨勢。

值得註意的是，近日中債登宣布銀行業理財登記托管中心有限公司正式成立，被市場看作利好債市的重要舉措之一，此舉或增大債券被動配置需求。

國泰君安首席債券分析師徐寒飛分析稱，一旦理財轉變為流動性、透明化、凈值化的“基金型”產品，銀行很難再通過理財的資金池來擴張資產負債表，廣義流動性和信用擴張面臨收縮，資金回流銀行體系，資產配置的風險偏好明顯下降，對債券的被動配置需求也將有所上升。

國債期貨陷回調 機構稱調整有望進入尾聲

今日早盤，國債期貨普遍高開，截至午間收盤，多數品種現上漲。

十年期國債期貨一度漲0.1%，觸及10日均線與30日均線後小幅回落，最終收跌0.02%，結束兩連陽。

對於後市，不少機構認為，調整有望步入尾聲。

國信證券認為，最近兩周以來市場的調包括幾方面的原因：一是技術性的調整，前期迅速的上漲之後的回調;二是由於央行重啟十四天逆回購引發的對於貨幣政策取向和去杠桿的擔憂;三是由於近期高頻生產數據如發電用煤量、乘用車房地產銷量的回升，和七月企業利潤的好轉，前期對於經濟特別悲觀的預期有所修正。

上述三個方面原因中，技術性調整是市場運行自發的不必畏懼；央行重啟十四天逆回購我們一直認為只是多一種提供流動性提供的方式和渠道，並不存在所謂的溫和去杠桿的意圖;而第三點是我們關註的。更直接的觀察經濟活動對資金的需求的社會融資規模增速仍是處於下降中，伴隨著二線城市地產調控政策的依次展開，預計前期唯一支撐信用擴張的力量—私人部門信貸也會出現萎縮，“緊信用”格局將進一步延續深化，利率下行空間依然存在。

國泰君安徐寒飛認為，從近期10年國債和國開活躍券表現來看，此波調整幅度已經接近20bp，短期調整接近尾聲。基本面數據的小幅反向波動，對債券市場來說，從第二層思維角度來看反而是利好，經歷了前期調整的債券牛市將重新進入上漲趨勢。

財政部、央行建立國債做市支持機制

財政部、央行9月30日印發《國債做市支持操作規則》通知稱，全國銀行間債券市場做市商中記賬式國債承銷團甲類成員，中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心、中央國債登記結算有限責任公司：為規範國債做市支持操作行為，促進債券市場健康發展，現將《國債做市支持操作規則》印發給你們，請遵照執行。

附件：

國債做市支持操作規則

第一條　為規範國債做市支持操作行為，促進債券市場健康發展，根據國債管理和全國銀行間債券市場有關規定，制定本規則。

第二條　國債做市支持運用隨買、隨賣等工具操作。其中隨買是財政部在債券二級市場買入國債，隨賣是財政部在債券二級市場賣出國債。

第三條　國債做市支持操作通過國債做市支持操作平臺(以下簡稱操作平臺)進行，國債做市支持參與機構(以下簡稱參與機構)通過操作平臺客戶端參與。

第四條　財政部、中國人民銀行根據中央庫款預測、銀行體系流動性等情況，確定國債做市支持操作日期、操作額等。操作日前第6個工作日為國債做市支持需求申報日，參與機構於申報日通過操作平臺申報國債做市支持需求意向。

參與機構申報需求意向前，應通過中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心(以下簡稱同業拆借中心)本幣交易系統現券匿名買賣匹配功能滿足本機構國債交易需求。

第五條　開展國債做市支持的條件為每次對至少一只國債申報隨買(或者隨賣)需求意向的參與機構不少於5家(含5家)，同時申報總額不低於2億元(含2億元)。

第六條　按照國債發行計劃經過續發之後並在做市的國債，列為隨賣操作券種。如有多只國債符合國債做市支持條件時，每次按照參與機構申報家數由多到少、申報總額由大到小、申報券種前一個月做市成交量由大到小、申報券種剩余期限由長到短順序，選定國債做市支持操作方向、券種。

第七條　做市支持國債選定後，如單只國債申報隨買需求總額小於20億元時，申報總額為該只國債當次最大隨買額;如單只國債申報隨買需求總額大於或等於20億元時，該只國債當次最大隨買額為20億元。單只國債隨買操作總額累計不超過該只國債余額的10%(含10%)。

如單只國債申報隨賣需求總額小於30億元時，申報總額為該只國債當次最大隨賣額;當單只國債申報隨賣需求總額大於或等於30億元時，該只國債當次最大隨賣額為30億元。

財政部、中國人民銀行綜合考慮中央庫款、國債發行兌付、銀行體系流動性等情況，在單只國債當次最大隨買額、最大隨賣額以內，決定單只國債當次操作方向、券種、規模。

第八條　財政部和中國人民銀行協商一致後，財政部制定國債做市支持操作通知，並於操作日前一個工作日通過財政部網站、中國貨幣網、中國債券信息網發布。

第九條　操作日上午11：05-11：35，申報需求意向的機構通過操作平臺參與隨買、隨賣操作。未申報需求意向的機構不得參與操作。

第十條　國債做市支持操作采用單一價格方式定價，標的為價格。隨買操作時，最高中標價格為國債隨買價格。隨賣操作時，最低中標價格為國債隨賣價格。

第十一條　參與機構應在規定的價格區間內投標。國債做市支持操作價格區間為操作日前5個工作日(含第1和第5個工作日)國債收益率曲線中，相近剩余期限的國債收益率算術平均值上下各浮動3%(四舍五入計算到0.01%)所對應的凈價(四舍五入計算到0.01元)區間。其中國債收益率曲線是由中央國債登記結算有限責任公司(以下簡稱國債登記公司)編制，並在財政部網站公布的中國國債收益率曲線。

第十二條　如做市支持國債剩余期限在1年以下(含1年)，參與機構競標標位變動幅度為0.01元;剩余期限在1年至3年(含3年)，標位變動幅度為0.03元;剩余期限在3年至5年(含5年)，標位變動幅度為0.05元;剩余期限在5年至7年(含7年)，標位變動幅度為0.06元;剩余期限在7年至10年(含10年)標位變動幅度為0.08元。

第十三條　國債做市支持操作時，參與機構在單一標位最低投標額為1000萬元，最高投標額為單只國債做市支持操作額的10%。參與機構投標量為1000萬元的整數倍，無最高投標額限定。

第十四條　隨買(或隨賣)操作時，按照價格從低到高(或從高到低)原則對有效投標逐筆募入，直到募滿單只國債做市支持操作額或將全部有效標位募完為止。如最高(或最低)中標價格標位上的投標額大於剩余單只國債做市支持操作額，以參與機構在該標位投標額為權重平均分配，取整至1000萬元，尾數按投標時間優先原則分配。

第十五條　國債做市支持操作結束後，財政部通過財政部網站發布操作結果公告。同業拆借中心及時將國債做市支持數據發給國債登記公司，並根據財政部、中國人民銀行確認的操作結果，通過中國貨幣網發布國債做市支持操作結果信息。

第十六條　隨買操作采用見券付款結算方式，結算價格為全價。操作日下午2：00前，中標的參與機構將國債交付至財政部設在國債登記公司的國債做市支持債券賬戶，財政部不遲於操作日後第4個工作日將隨買國債資金交付國債登記公司，國債登記公司不遲於操作日後第5個工作日將隨買國債資金交付中標的參與機構。

隨賣操作采用見款付券結算方式，結算價格為全價。操作日後第1個工作日為隨賣操作繳款截止日，參與機構於繳款截止日前繳納購買國債資金，財政部收到隨賣國債資金後，通知國債登記公司辦理債權登記和托管。

第十七條　不遲於操作日後第5個工作日，財政部對買入的國債債權予以註銷，不遲於操作日後第3個工作日，隨賣國債與之前發行的同期國債合並上市交易。

第十八條　國債做市支持參與機構應當與財政部簽署國債做市支持操作協議，明確雙方的權利、義務。

第十九條　財政部會同中國人民銀行可根據市場情況對國債做市支持操作時間、單只國債最大操作額等予以調整。

第二十條　本規則由財政部會同中國人民銀行負責解釋。

第二十一條　本規則自公布之日起施行。

國債期貨牛市仍在 暴跌就是機會？

10月24日，國債期貨出現了較大幅度的調整，五年期國債TF1612合約報收於101.92元，跌幅0.19%，十年期國債T1612報收於101.605，跌幅0.32%。恒泰期貨副總經理江明德接受《第一財經日報》記者采訪時表示：“債券市場長期牛市的根基在於利率水平，短期來看，大陰線後債券市場的暴漲將告一段落，期債短期將進入調整走勢，但預計下方有限。”

基本面來看，這波國債期貨市場的調整或與短期資金面緊張以及通脹預期升溫有關。

流動性方面，由於上周中國宏觀經濟數據好於預期、央行收緊流動性、七天期回購利率上行，但債券收益率卻逆環境下跌。

耀之基金交易投資部量化研究員葉晨浩認為，這是因為投資者認為央行將在繳稅資金面緊張後釋放出流動性、且中國經濟仍處於下行通道、債券仍處於牛市。但本周央行並為釋放出流動性，資金面仍緊今日700億凈投放無法滿足缺口，融資成本繼續增加。另外周末人民幣對美金匯率大幅上漲，債市投資者擔憂這將間接造成資金緊張。多因素疊加導致了今天的大跌。

華南一家大型公募固收投資總監對本報記者稱，央行目前在引導利率走廊由隔夜向7天期品種轉變，短期資金利率看漲，資金面有所緊張。但中長期來看，國債收益率不會有太大的擡升。尤其是在房地產市場調控後，基建擴張的趨勢出現降溫。經濟增長壓力則增大，尤其是明年上半年的經濟增速。但這也說明了，政策不會收緊，貨幣還是會保持寬松。

除了資金因素之外，通脹預期也是導致今天債券大跌的原因之一。9月份PPI同比上漲0.1%，結束了同比連續54個月下降的態勢。商品期貨價格在國慶之後也紛紛出現了大漲，市場通脹預期有升溫跡象。對此，有市場人士憂慮，PPI的走高可能傳導至CPI。

但該華南投資總監稱，雖然PPI數據一時逆勢走高，但這部分歸因於去年基數太低。在經濟前景不容樂觀的背景下，通脹不會起來。

從技術走勢來看，這輪調整更像是技術性調整，T1612在走出7連陽之後出現了回調，這純屬正常現象。“這是市場的正常波動，SHIBOR也都在跌。”國內一家基金公司固定收益投資總監對本報稱，這段時間貨幣市場資金面一直比較緊，人民幣還在持續貶值，且央行沒有放松銀根。市場的上漲過程中，難免有波動。大家悲觀的時候，可能就是買入的時機。

“從盤面看，早盤期債低開高走，盤中沖高回落，尾盤突然跳水，大幅暴跌。走勢上分析，期債突然暴跌，應該是多單盈利和技術調整共振導致，預計大陰線後暴漲告一段落，但下方空間有限。”江明德說。

就如同江明德所判斷的那樣，不少業內人士認為，債券的調整只是短暫的現象，債券的牛市仍未結束。

葉晨浩也表示，2016年第四季度債券將以配置需求為主，美國大選及美聯儲加息等不確定性因素，將會使第四季度以震蕩行情為主。但經濟整體偏弱的格局並未改變，因此貨幣政策大方向基本維持不變，債市長牛趨勢不變。第四季度將有大量信用債到期，屆時信用風險將增加。市場投資者風險偏好明顯較前三季度有所下降，利率債的配置需要將遠大於信用債，因此收益率在短期調整後還是有下行空間。

工業品上演漲停狂潮 國債期貨持續走弱

商品期貨下午收盤，黑色系、有色金屬上演漲停狂潮，焦炭、錳矽、鐵礦石、滬鋁、滬鉛漲停，滬鋅、鄭煤盤中一度觸及漲停。

焦煤大漲5.05%，滬鋅漲4.8%，鄭煤漲4.65%，螺紋鋼漲4.05%，PP盤中一度觸及漲停，收漲3.84%，熱卷、PVC漲超3%，滬鎳、滬銅、鄭棉、棕櫚、玻璃等漲超1%;澱粉、雞蛋跌超2%，玉米、大豆、矽鐵、菜粕等收跌。

消息面上，今日發改委副秘書長許昆林在發布會上披露鋼煤兩行業去產能情況時稱，截至9月底，鋼鐵、煤炭兩個行業退出產能均已完成全年目標任務量的80%以上，按此進度，今年的鋼煤過剩產能退出任務有望提前完成。許昆林稱，1-8月鋼鐵協會會員企業實現利潤214.7億元，同比扭虧增盈393.5億元;規模以上煤炭企業實現利潤224.8億元，同比增長15%，應收賬款同比下降7.6%。“近期煤炭價格回升，企業效益好轉，是供給側結構性改革的初衷和必然結果。但是煤炭價格如果偏離市場基礎非理性上漲，就會影響到去產能工作的整體推進和能源的穩定供應。”隨著能源消費強度的不斷回落和可再生能源、清潔能源的快速發展，煤炭市場需求很難有絕對增長的空間。許昆林預計，2020年煤炭消費量至多41 億噸，即使考慮去產能和減量化生產的因素，到時全國煤炭產能仍然有46億噸左右，煤炭產能大於需求的基本面不會根本改變，煤炭產業結構調整和優化升級的任務依然艱巨。

國泰君安期貨分析師認為，今年以來，焦炭、焦煤、動力煤期貨之所以不斷震蕩走高，最核心的推動因素就是國家啟動了包括煤炭和鋼鐵行業去產能、房地產去庫存在內的供給側結構性改革措施。從目前來看，煤炭行業去產能落實情況明顯好於鋼鐵行業，加上受房地產政策收緊影響，焦炭、焦煤和動力煤期貨繼續領漲國內商品期貨，而鐵礦石、螺紋鋼、熱卷板期貨等鋼鐵期貨板塊表現稍稍弱於煤炭期貨，短期表現屬於跟漲行情。最近，國家發改委表示，將繼續落實煤炭和鋼鐵行業去產能政策，因此短線和中線煤炭期貨上漲趨勢難改，並有望繼續刷新今年以來反彈新高。

此外，國債期貨延續昨日跌勢，10年期國債主力合約T1612跌0.14%報101.51元，5年期國債主力合約T1612跌0.11%報101.84元。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清認為，此次國債期貨大跌的直接原因是持續的資金緊平衡。他表示：“盡管央行沒有直接提高公開市場操作利率，但資金緊張已經持續超過一周。在此背景下，很多機構堅持做多債券，為此次大跌埋下了伏筆。當市場發現資金緊張持續超出預期，也就意味著債市調整即將到來，這是此次國債期貨大跌的主要邏輯。”

多空交織 國債期貨持續走弱

國債期貨全天震蕩持續走弱，截至發稿，10年期國債期貨三連陰下跌0.28%，5年期國債期貨四連陰跌0.20%。

就在此前一周，國債期貨還一路上漲，毫無回調跡象，十年期主力合約全周大漲0.47%，五年期主力合約大漲0.30%，並且雙雙觸及合約新高。

資金層面，中國央行連續六日凈投放，今日進行1050億元7天期、750億元14天期逆回購操作、300億元28天期逆回購操作。今天將有850億逆回購到期，央行今日凈投放1250億元。昨日1660億元6個月期中期借貸便利(MLF)到期，央行暫未續作。Shibor利率連續一周全線飄紅，隔夜shibor報2.2480%，上漲1.00個基點;7天shibor報2.4090%，上漲0.50個基點;3個月shibor報2.8164%，上漲0.24個基點，創8月5日以來新高。

海通證券姜超稱，我們對資本市場的長期發展堅定看好，但是在短期內觀察到是風險因素正在積聚，因而從本周起明確表示對債市短期轉向謹慎。近期國內流動性出現了收緊的趨勢。前三季度GDP增速保持在6.7%，全年在6.5%以上肯定沒問題了。這時的主要目標肯定不是穩增長，而應該是防風險了。因此不難理解為何央行在8月份以後逐漸引導市場資金利率上行。目前短期看全球央行都不太想放水，其實市場沒有太大的機會，甚至還在醞釀著風險。但是由於全球經濟的普遍低迷，姜超稱不認為央行具備趨勢性收緊的能力。而且借鑒日本和歐洲的經驗，在經濟低迷時的加息往往很快以再次降息而告終，這意味著美國不會持續加息、中國也不會持續緊縮，甚至不排除明年再次放松貨幣的可能性。所以不妨多一點耐心，等待風險釋放以後的機會。姜超表示，看好利率的長期下行，長期看好債券和類債券資產，以及服務和創新類資產，所以在風險釋放完了以後，應該還是有賺錢的機會。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清認為，此次國債期貨大跌的直接原因是持續的資金緊平衡。資金緊張已經持續超過一周，上周市場認為資金緊張是繳稅等短期因素所致，並認為央行不會放任資金緊張不管，很多機構在資金緊張時堅持做多債券，為此次大跌埋下了伏筆。當市場發現資金緊張持續超出預期，也就意味著債市調整到來。同時也與股市大漲有關，股債蹺蹺板效應明顯。