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[轉載]tsc海洋調研記錄（2） 2010-10-11

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100rgod.html

中集收購Friede & Goldman，我覺得老麥做得對，辦任何事情必須要有底線，沒有底線將後患無窮，你設想一下，如果一個公司管理層100%都讓他拿著現金裝口袋裡，不要說美國人，恐怕中國人也不玩了，我們有很多典型的例子，上市公司高管層辭職，為的是套現走人，再幹，後後二十年可能也幹不到這麼多錢。

 

中海石油化學(3983)2010年度分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/05/39832010.html

2010年收入68.67億, 有19%增幅.

尿素銷量198萬噸, 同比微升1%, 全年價格平穩, 而自8月開始價格持續上升,12月底仍保持1900元/噸, 尿素收入(35.15億)升6%, 分部業績15.18億, 升7%.

磷肥售出48萬噸, 增加19%,因硫磺及合成氨價格上升推動, 令磷肥價格高位運行, 收入增25%有12.34億, 量價齊升, 分部業績2.34億, 升32%.

甲醇銷量有86.7萬噸, 增近8%, 因國際原油價格上漲及國內節能減排, 甲醇供應緊張, 甲醇即使年中出現回落, 但年底前依然上揚至2500-3000元/噸. 收入更大增39%至16.91億, 主要是銷量及價格上升, 分部業績6.62億, 大升73%, 12月初海南二期專案開始商業投產.

總體毛利維持在32%, 成本控制得宜, 利潤率維持17%.

所得稅開支升60%到3.16億,原因是適用稅率上升. 淨利潤有13.7億, 升6%, 股東應占溢利11.75億, 每股賺0.25元, 升19%. 分派0.09元, 同比是0.07元.

估值:

1. 80萬噸甲醇項目已營運, 甲醇產能翻倍, 6萬噸蒙古聚甲醛項目已試車成功, 2011年收入應可以繼續上升. 大峪口的DAP 50萬噸擴產年底完成, 又增加了廣西富島農資的股權至51%. 山西河曲及黑龍江鶴崗煤制尿素專案(共104萬噸)希望在2013年完成.

2. 尿素, 磷肥和甲醇價格2011年下跌可能性不大. 惟天然氣價格有上漲趨勢, 平均成本有上升風險.

3. 中海系的公司我一直都欣賞, 特別是成本控制和企業管理都十分優秀, 而且營運資料及訊息披露充足. 上次預計每股盈利0.24-0.27元, 基本言中, 可是價格沒有回落反而繼續亢奮. 估計2011年盈利有0.30元至0.32元, 現價6.6元左右, 可以找機會在5.8元至6元邊買入.

北控水務2010全年業績及展望 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/04/01/%E5%8C%97%E6%8E%A7%E6%B0%B4%E5%8B%992010%E5%85%A8%E5%B9%B4%E6%A5%AD%E7%B8%BE%E5%8F%8A%E5%B1%95%E6%9C%9B/

大家可以到下列網址下載:

http://202.66.146.82/listco/hk/bewg/annual/2010/cres.pdf

我不知道「純利5.13億元，增長1.66倍，每股盈利12.99仙」算不算符合市場預期, 有關市場預期, 我只能在etnet找到3間大行的預測, 3間大行的預測平均值為4.33億, 那5.13億這個數字算是超出預期吧?

如果真的如此簡單就好了, 我總覺得事情不會如此順利, 我沒有看過它們的研究報告, 未知在細節上現實與他們的預估相距多少, 有時不能以一個數字作準

就讓未來的走勢告訴我們吧

我自己直接跳過BT項目帶來的盈利, 埋首研究水廠項目的進展, 因為BT項目的工程金額是估計不到, 至少我沒有這個能力

以下是2010全年與半年業績水務運營數據的比較

設計處理能力(千噸)

污水處理
(運作中) 2532.0 (半年績: 1804.5, 升40.3%)
(未運作) 1840.5 (半年績: 2313.5, 跌20.4%)
(總計) 4372.5 (半年績: 4117.5, 升6.1%)

供水
(運作中) 150.0 (半年績: 150.0, 無變)
(未運作) 1125.0 (半年績: 50.0, 升21.5倍或107.5萬噸/日)
(總計) 1275.0 (半年績: 200.0, 升5.3倍)

再生水
(運作中) 182.0 (半年績: 0 )
(未運作) 30.0 (半年績: 212.0)
(總計) 212.0 (半年績: 212.0, 無變)

海水淡化
(運作中) 0 (半年績: 0)
(未運作) 50.0 (半年績: 50.0)
(總計) 50.0 (半年績: 50.0)

項目總計
運作中: 2864.0 (半年績: 1954.5,  升46.5%)
未運作: 3045.5 (半年績: 2625.0,  升16%)
運作中處理能力佔總計:  48.4%

污水及再生水平均每日處理量及水價:
1929000噸 (半年績: 1282000噸, 升50.4%)
水價1.05港元/噸 (半年績: 1.05港元, 無變)

供水:
150000噸 (半年績: 150000噸, 無變)
水價1.57港元/噸 (半年績 1.56港元/噸, 升0.6%)

我應該表列出來會更好, 但是… 我真的很懶… 原諒我吧

上面的數據顯示2010下半年供水能力大幅提升, 預計2011上半年有部份產能可以投入服務, 新增了超過100萬噸/日, 實力不容置疑, 其他在港上市的對手目標都只是200萬噸/日, 這個數字對它們來說只是一個願景, 371用半年就已經實現他們一半的願景, 這是母企背景與管理層強勁的執行力促成, 空談是沒有用的

另一個值得higtlight的數據是運作中的產能只佔總能力的一半也沒有, 預計2011年年底的運營中處理能力可以翻一番, 這是比較保守的估計, 因為2011年也有新項目完工, 屆時投入的新處理能力會更多

水價沒有變動, 不過應該沒有下調的空間, 只會看升吧, 預計高毛利率可以維持

水務營運2011年全年計, 可望比去年有1倍增長, 我希望在2011的半年績中, 環比可以升4成, 同比升1倍

財務費用大增, 主要因為借貸利息大增至2.18億, 利息也要付2.18億, 負債相當沉重, 供股有其迫切性, 供股後的資產負債比率由1.30降至0.38, 財務回復至較健康水平, 不過我預計稍後時間又會回升

打到這裡, 忽然又有些新想法

我想, 若不是北控水務的高槓桿(即是高負債), 我亦不會買進它

很多人不喜歡這類高槓桿的公司, 這些追求數據上完美的投資者, 一定不會選擇北控水務, 但擁有會計上完美的公司, 大多只會有2種結果, 一就是估值高昂, 人人都知道它的好, 為何要平賣給你們? 二是做假數, 等爆煲

北控水務的高槓桿策略我認為是十分正確, 因為這是一把雙利刃, 運用得宜就能加速增長, 反之當然是加倍受傷. 北控水務顯然有條件揮舞這把利刃

首先, 不是所有公司也能選擇高槓桿這條路, 要借錢也得有金主肯借給你花才行, 北控水務背後的實際話事人是北京國資委, 這個先天優勢使得北控水務能夠集巨資搶市場

其次, 北控水務高負債的風險不是想像中的高, 因為它的交易對手是(地方)政府, 而經營的業務是公用事業, 前者default風險是很低的, 而後者更加不用多說, 公用事業是最穩定的行業, 因為有剛性需求支撐, 同時水價下調的風險微, 正常情況下, 你肯做就有回報, 不過最大的缺點就是回報率不高

簡單點說, 北控水務所做的生意是回報率不高, 同時回報確定性很高, 所以高槓桿是最適合的戰略, 試想像如果我做的生意回報率高於利息支出, 而生意的風險是很低, 我當然盡借盡搏, 賺取中間的利差, 低風險的生意當然低回報, 如果要谷大回報率就是把槓桿做大, 我認為北控水務現在的戰略就是如此

如果有人還認為北控水務的高負債是個缺點, 它顯然不懂得水務市場的玩法, 希望我的看法沒錯, 如果看官們有別的想法, 歡迎留言分享

盈利主力BT項目我預測不到, 所以未來的業績我並不能寫下我的預測, 預測不到利潤都照樣去押注, 我是不是「很天真、很傻」呢? 可能吧…

支持我這個不太理性的投資決定(投機會更適合吧?), 是因為我信北控, 我信胡總胡曉勇以及管理層

胡先生是水務市場的專家, 我看過有報道說他曾經發起專注於水務市場的投資基金, 可惜最後搞不起來, 可見胡總是要幹一番大事的人, 現在他以北控水務CEO的身份繼續在水務市場打拼, 現在不用再煩籌錢搞基金了, 因為有北京控股做後盾, 水源非常充足

談到”水源”, 北控水務又有新發展, 除了最近完成供股籌了三十幾億元, 前幾天集團公佈了籌組融資額達13億的銀團貸款, 而在昨天的北控系業績記者會中, 更透露北控水務正申請來港發人債, 惟詳細情況未有發佈, 可見北控水務的集資行動是一浪接一浪

我相信母公司北京控股正打算「極速湊大」北控水務, 北京控股剛公佈了一份令人失望的業績, 純利只增長了10%, 我認為公司要尋找新的利潤增長點, 而今年增長最迅猛的就是水務業, 所以母公司有很大的誘因要做大371這個水務旗艦, 最終目標應是繼燃氣業務之後打造另一隻現金牛

有母公司的意志和管理層的才能, 北控水務我依然看好

最後談談潛在風險, 提醒自己及其他朋友, 一面倒看好是很危險的一回事

潛在的風險包括: 工程失誤引致項目盈利減少甚至倒賠; 管理層的執行力未能跟隨業務擴張速度; 重要人物因貪污等事件下馬; 有強大對手加入競爭; 工程成本上升令毛利率受壓; 暫時想到這些… 不過, 以上全部風險都是不能估計… 最大的風險, 應該是盈利的可測性, 因為BT項目所佔部份並不能預測, 可惜此部份所佔比例頗高, 盈利的不確定性才是最大風險

希望各位網友留言討論, 分享看法, 謝謝

卡姆丹克太陽能(712.hk)2010全年業績與不專業分析 (上) fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/03/17/%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B%E5%A4%AA%E9%99%BD%E8%83%BD712-hk2010%E5%85%A8%E5%B9%B4%E6%A5%AD%E7%B8%BE%E8%88%87%E4%B8%8D%E5%B0%88%E6%A5%AD%E5%88%86%E6%9E%90-%E4%B8%8A/

卡姆丹克今午已公佈2010年全年業績

可以下列網址下載:

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110317/LTN20110317190_C.pdf

先來個摘要:

收益人民幣1,021.4百萬元
毛利人民幣330.6百萬元
毛利率32.4%
純利人民幣222.9百萬元 (純利率21.8%)
不計有關受限制股份歸屬的非現金及一次過以股份為基礎的報酬約人民幣38.0百萬元，經調整純利為人民幣260.9百萬元
每股盈利人民幣21.0分
不計有關受限制股份歸屬的非現金及一次過以股份為基礎的報酬約人民幣38.0百萬元，經調整每股盈利為人民幣24.6分

經營摘要

截至二零一零年底產能達600兆瓦
於二零一一年下半年進一步擴充產能至約1吉瓦
整體貨運量達175.3兆瓦 (硅片銷量佔 165.5兆瓦)

其他我認為值得特別留意的數據:

1) 156mm單晶硅片: 截至二零零九年十二月三十一日止年度的每瓦特人民幣6.0元略增4.1%至截至二零一零年十二月三十一日止年度的每瓦特人民幣6.2元。

2) 多晶硅的平均價格由截至二零零九年十二月三十一日止年度的每千克人民幣501.2元下降29.9%至截至二零一零年十二月三十一日止年度的每千克人民幣351.5元

3) 於二零一零年十二月三十一日，本集團凈現金狀況為人民幣123.7百萬元（二零零九年︰人民幣253.2百萬元），包括現金及現金等價物人民幣293.7 百萬元（二零零九年︰人民幣399.2百萬元）及短期銀行貸款人民幣170.0百萬元 (流動資產淨值: 380百萬)

個人看法 + 買賣策略

扣除派option的支出(我不知道我這樣說對不對), 純利竟高達2.6億, 應該超過所有機構預測, 印象中他們沒有在預測中加入了這個因素, 如果記錯請指正

選擇在今年計入這個一次性支出, 我認為很聰明, 因為如此大好光景, 實在不知可以維持多久, 趁盈利夠buffer入帳就入吧, 又或者管理層認為今年賺錢夠多才搞這些股權激勵

若以純利2.6億計算, 一定是好於預期, 又或者至少是預期上限, 我想股價已在反映這個預期

600兆瓦達產順利, 產能大增2倍, 借用財演(財經演員)們的術語: 卡姆丹克有權升兩倍! 但是… 在去年第三、四季度的榮景, 有誰能保證會在本年再重複? 現價已經部份反映了這個預期, 如果今年在現價位再升1倍, 即大約7元, 市值會在80億左右, 若以15倍p/e計, 要賺5.3億港元, 平均每季要賺1.3億以上. 若要見這個價位, 我預想的情況將會是連續2季明顯高於這個均值, 令市場調高預期, 否則以每季1.3億的盈利應該要明年才見7元

現在說7元實在太遙遠, 太陽能股波動性高, 要像保利協鑫上半年維持的長期單邊升勢實屬難得, 這類升勢是最好的, 不會被人震倉嚇退

不談遠景, 談近況, 以大家都知道的訊息來做估算, 我心目中的卡姆丹克應值3.3至3.5, 只是我的直覺推斷, 我也解釋不到太多, 不好意思

換句話說, 經過3月17日的大升, 收市價3.54在我心目中已經到價, 接下來的空間我認為包含了炒作和反映最新一季的預期, 我認為, 急升就是炒作, 而反映預期是一個需要些時間的過程, 若預期是向好, 走勢可以是大漲小回, 那”大漲”那一段就包含了炒作, “小回”就可以解讀成”跌不下”

每隻股也可能有其”股性”, 卡姆丹克的股性是急升之後就會急跌, 很難判斷那時見頂, 但見底則比較易判斷, 以50天平均線或20週平均線做買入點是很好的選擇, 但切記, 以下的說話任何股票也適用, 以圖表操作, 一定要有清楚基本因素, 相輔相成才有效, 分析基本因素是需要時間磨練, 對行業景氣度或其循環有認知, 到了某些重要支持位, 你比較能掌握那些位置支持力度, 若自己做的研究告訴你行業前景已變壞, 昔日的支持位多數是引誘大家被套的位置, 我現在還在學習中, 希望能夠從互相交流中不斷增進

見網友們討論出貨的價位, 我也分享自己的看法

上面我已講過我認為卡姆丹克已經到價, 即是已經反映了現時的價值, 我的功力只能夠看到712現時只值3.5, 但價值在每人心目中是不同的, 若買入的出發點, 是覺得股價低於自己認為的價值所以買入持有等市場realize它應有的價值為止(不好意思, 我的中文真的很差…) 我大手買入的原因就是如此

分析功力越高, 越多可能性就會納入的自己的估值裡, 可能性就是利好和利淡的因素, 利好因素與利淡因素相消, 再加上風險系數(主要是利好和利淡實現的機率), 就是心目中的價值, 這裡的三個元素: 利好、利淡和風險系數, 各人都有不同的演譯, 所以大家的估值才不一樣, 也就是股價和波動的其中一個主因

我的基本分析功力有待長進, 希望各位可以指教一下,

如果, 以價值投資做定位, 若股價完全反映價值就應該沽, 但我們還可以用技術走勢來看衡量出貨的時機

這方面我實在沒有太多東西可以分享, 因為我都是個初學者, 我現在做的分析都只是很簡單的看看平均線, MACD, RSI, 若這些指標和歷史見頂/見底指標相當接近, 便多加留意, 有時單日的走勢也可以得到些資訊, 我現在還在學習中, 大家有甚麼分享, 不妨留言:)

以技術面來看, 連續三天的大陽燭肯定了短線超買, 但是卡姆丹克從未如此連續大升三天, 沒有歷史做比對, 那只好靠自己的分析和直覺

以業績日的單日走勢來說, 是低開高收, 這是最好的走勢, 不斷有人以更高價追貨, 顯示動力充足; 成交異常的多, 達到9千多萬, 這現象是否大戶出貨, 我個人認為可能性不大, 除非有”左手交右手”這回事, 我今天沒有看盤路, 但直覺認為今天的升勢是主動買盤, 大手大手買上去, 我不認為今天不像大戶出貨的形態, 今天的成交量實在太大, 有超過2%的股權易手, 我覺得今天是強者的貨落入更強者的手中, 我認為卡姆丹克的參與者大戶佔絕大多數, 此股散戶應該少玩, 就算買都不會買得多, 可能一路以來的走勢都是大戶間的博奕, 即使大戶真的是出貨, 我想如果今天的買盤是大手買上去, 大戶出的貨, 只是被另一大戶收了, 假設並不是左手交右手的話…

明天再升, 我會減持, 我持倉重, 可以分很多注, 始終我看不到有甚麼因素會令此急勁的升勢持續, 除非是…配股…

年報指出今年的擴產計劃需要約5億RMB的資金, 大家看看年報, 我特地把卡姆丹克持有的現金記錄起來, 目的是要帶出卡姆丹克確實有需要集資, 現時淨現金123.7百萬, 年報中還提到上次配股所得, 有133百萬用來擴產, 年報說還未動用, 這133百萬很可能是計入存款中, 可能沒有了這筆錢就會變成負現金狀態, 即使這兩筆款項是分析, 加起來都只是2.6億, 還有一半該怎麼辦? 短期銀行貸款1.7億, 再借2.4億即貸款要擴大超過一倍, 以主席的作風是不會行這步棋.

有集資的誘因, 就有配股的可能. 先說明, 集資不一定要靠配股完成, 也可以發債券發CB, 甚至押股等也可以

既然自己預計有配股的可能性, 那就要做好心理準備了

而且, 從獲option的管理層的角度出發, 配股對他們沒有害處, 攤薄了股權對他們沒有壞, 一開始就不會有控制權, 就讓你攤薄個夠吧, 但向股東伸手要錢, 從而繼續擴產, 高增長得以維持下這個利好也會反映在股價上, 他們手上的股權變得更值錢了

大家有甚麼意見, 請踴躍發言, 真的想多聽大家的意見, 與你們交流我獲益良多

標題中國南車(1766)2010年度分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/05/17662010.html

2010年收入為639億(同比增長40%), 其中國外收入有23.4億(同比升70%). 國內的增長仍比出口高.

機車收入180億, 增28%; 貨車收入72.6億, 增25%; 動車組收入146億, 增84%;

城軌地鐵收入71.7億, 增64%; 新產業收入86億, 增74%; 客車收入42億, 跌7%.

各板塊收入增長, 唯一下跌的客車收入是因為隨高鐵發展, 對動車組的需求上升, 從而減少了客車的需求量. 新產業收入中有28.55億是風力發電設備.

毛利有109.7億, 毛利率17.16%, 高於去年同期的15.71%. 分銷成本(19.8億)和其他開支(4.5億)增幅比較高, 分別為75%及210%. 聯營公司利潤貢獻有近6.1億, 增78%. 年度利潤32.5億, 股東應占利潤有25.3億, 每股盈利0.214元(同比增50.6%). 派息0.04元.

至2010年末, 手上訂單有過1000億.

估值:

1. 隨高鐵的發展, 南車跟北車約平分秋色, 佔據整個市場的各領域, 基本上未來三四年的收入及盈利都有了增長保證. 而往後相關產品和技術也有可能進出國外, 出口是潛在的一個大市場.

2. 去年預算年收入600億以上和每股賺0.2元, 基本符合.

因為動車組2011年業績會大幅增長, 預期全年收入及盈利的增長可能達40%及45%, 即每股賺0.31元. 而到2013年盈利可達到0.53元.

現在股價8元多, 是資金對未來的盈利期望, 不算便宜.

3. 新產業中的新材料和新能源都有看頭, 成長快速, 幾年後有可能占公司收入的五分之一.

大唐發電(991)2010年度分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/05/9912010.html

大唐全年發電量上升26%,達1785億千瓦時, 可控容量有36300兆瓦,比09年底增18%,其中火電占88%, 水電占11%.

經營收入同比增27%至607億, 當中約541億是來自發電和發熱板塊,占比89%, 跟09年差不多. 發電和發熱板塊營業利潤有106.9億, 毛利率為19.75%, 主要是折舊成本因改會計政策大幅下跌及銷電量上升, 而單位燃料成本則升15.4%. 板塊利潤有37.9億.

化工板塊有27億收入,主要 是托克托電廠的粉煤灰再生氧化鋁銷售, 板塊利潤有3.3億, 意料不到的好. 多倫煤化聚丙烯(PP)項目在建中, 預期2011年底才完全投入運作(產能46萬噸). 另外煤轉氣項目:克旗(輸出北京,占51%)及阜新(輸出瀋陽一帶,占90%)目標是2012年投產.

而煤炭板塊有28.25億收入, 去年有21.9億, 板塊利潤有3.69億. 來自塔山煤礦的利潤貢獻有4.7億, 內蒙寶利已完成70%的股權收購後有2.5千萬利潤貢獻. 而勝利東二號二期(2000萬噸規模)已通過核准, 另正在開展五間房煤礦、孔兌溝煤礦、長灘煤礦的前期開發工作.煤炭自給率17%, 預定2015年將提高至45%.

合共經營利潤有92.04億, 財務支出53.73億, 稅前盈利47億, 稅後盈利38.3億, 公司股東應占25.1億左右, 每股賺0.21元. 派息0.07元.

估值::

1. 大唐的負債率是82%, 淨債務權益比380%. 財務情勢不太好, 而且未來幾年的資本開支每年都近200億, 再一次A股增發是很有可能, 每股盈利未來幾年不可能期望有特別增長.

2. 電價雖有輕微調升, 惟煤價繼續高企, 發電業依然利薄. 另一方面, 個人挺看好粉煤灰再生氧化鋁業務, 2011年應該有亮眼的盈利貢獻.

3. 2011年首季淨利潤8.8千萬. 預計2011年每股可賺0.24元, 但是還有增發攤薄的影響, 相信每股盈利只能原地踏步. 等待煤炭和化工專案的成績, 是唯一的曙光, 令市場估值改觀.

威斯科金融公司(Wesco)2010年年會紀要 (2010年5月5日)

http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801017o3t.html

　芒格：避免災難而並非成功之道的多元化

　　威斯科金融公司(Wesco)2010年年會紀要 (2010年5月5日)

　　查理·芒格(董事長兼CEO)：我的計劃是先跟去年一樣走完會議流程，然後談談大家感興趣的東西(發現那麼多的人去了奧馬哈後又趕來帕薩迪納，芒格感 到很吃驚。他認為自己的觀點人們聽得很多了，但很顯然，有人已經對他的話語「上癮」了。威斯科現在的市值是20億美元，當年他們開始回購股票的時候，市值 僅2,000萬美元。跟伯克希爾·哈撒韋相比，威斯科算是一家失敗的公司，但和其他公司相比，威斯科看起來還行吧)。

　　儲蓄和信貸業的破產率很高，威斯科是少數幾家倖存下來的公司之一。為什麼加利福尼亞州儲蓄和信貸業的傷亡如此慘重？這些機構依靠貸款和債務成本之間細 微的息差生存。對於一家有點雄心的機構來說，依靠很細小的息差生存是非常艱難的。如果一家機構決心每年使資產和利潤都有10%-20%的增長，為了達成這 個目標的努力將會使這家機構走向毀滅。競爭對手降低放貸的標準，你要麼裁掉冗員(因為業務被搶而導致人員過剩)，要麼也降低放貸的標準。這場惡性競爭使得 整個行業走向毀滅。這就是所謂的希臘悲劇——雖然你預見到悲劇的來臨，卻怎麼也逃不掉。如果不是政府出手拯救，整條華爾街都會灰飛煙滅。這場競爭導致資產 質量惡化並使整個系統走向毀滅，這是一目瞭然的趨勢。

　　必須對公眾的看法持懷疑態度

　　為什麼人類沒能發展出一套體系來防止這場悲劇呢？事實上，在這場惡性競爭中，膽大的人變得富裕而強大，從而能買通政治家站在自己這一邊，審計機構也站 到了他們這一邊。若深入思考這場危機，你會發現這是非常嚴重的問題。我們曾處於某種狀況的邊緣，整個文明幾乎陷入嚴重的困境中。二戰後，我們放棄了過去愚 蠢的做法。我們向我們的敵國投資，幫助敵國復甦。這是有史以來最好的決策，效果非常出色。一戰後，我們沒有幫助敵國，導致希特勒掌權。一戰後改採取的政策顯然是失敗的。

　　為什麼我們不能在金融上也採取像馬歇爾計劃那樣聰明的行動呢？如果我們所有的精英，特別是那些學術界的精英全都辜負了我們，會怎麼樣？商學院課程中設 有缺陷風險控制，最後連法學院也接受了這種理念——所有的東西都符合高斯分佈。但這種理念是錯的，儘管不少高智商的人在分析金融市場，為什麼有的人能作出 正確的決策，而其他的聰明人則是昏招不斷呢？有些昏招的根源來自我們社會的內在激勵機制——大家都希望出名，希望能有支配權。怎樣在眾人皆醉的時候堅持當 獨醒的少數派呢？你必須對公眾的看法持懷疑態度，在別人都失去自己的想法時，讓自己不受影響。

　　還有誰讓我們失望了？學術界認為多元化就是成功的秘訣。多元化可能是避免災難的方法，但並不是通往成功的道路。如果一個人的本領只限於避免災難發生， 此人稱不上是個合格的導師。這就是為什麼人們將其稱為de-worsification(這是將diversification(多元化)戲稱為發音類似 的de-worsification(避免惡化)，嘲笑多元化只能防守，不能進取——譯者注)的原因所在。伯克希爾持有自己非常瞭解的東西，而不是盲目地 購買。貝塔係數或波動性的概念是愚蠢的，並非僅僅是壞的點子帶來壞的結果，有時候好的點子若過度了，也會帶來壞的結果。很顯然，如果你持有的股票波動性很 高，你每天的回報相應地也會有很大的波動。只有知道什麼東西行得通、什麼行不通以及為什麼，你才能解決人生的主要問題。

　　對我們來說，高智商的商學院畢業生沒什麼吸引力，我們只關注品格特質。商學院畢業生常常告訴我和沃倫，說他們在商學院裡學到的知識都沒用，他們很喜歡 沃倫和芒格的思想。學校裡只教他們簡單的公式，可惜這些公式毫無用處。商學院沒把關鍵的知識教授給學生，相反卻教些沒用的東西，從這一點來說，商學院對文 明沒有貢獻。假如我掌管一所商學院，我會開設一門商學歷史課，這樣就會搶走各位專家研究領域中的案例，可能會產生很多學術上的摩擦。不過，我認為瞭解通用 汽車為何崛起又為何衰亡是有好處的，我認為分析為什麼鐵路公司過去走上坡路，然後陷入苦苦的掙扎中，現在又成為較好的投資標的也很有用。很不幸，教學生貝塔係數很容易，我認為貝塔係數就是代數，你代入數值，就能算出答案。

　　我的一個朋友去一家學校上學，學校教他怎樣用壓榨供應商的方法來減少營運資本，教他用簡單的代數來壓榨供應商。雖然他在考試的時候計算出數值，但他告 訴老師，這種方法是愚蠢的，他絕不會真的去使用——我們都希望能和供應商建立彼此信賴的夥伴關係。他是一個很有遠見的人，而且很有成就——因為他拒絕了商 學院的愚蠢。學生要獨立思考，要學會質疑自己所學的東西，這是很重要的。

　　基爾福德·葛雷塞(Gilford Glazer，芒格的一位老朋友)二戰結束復員後，考上了哈佛大學商學院。但他父親的小機械修理店需要人手，於是他要求推遲一年入學，以便幫助父親。一年 後，他聯繫哈佛大學商學院，請求再推遲一年。哈佛大學的人問他，去年的今天機械修理店有多少員工，他回答說50個。哈佛的人再問他，現在有多少員工。回答 是900個。哈佛的人笑了，告訴他用不著來商學院讀書了。現在哈佛再也不會這麼做了，過去的哈佛人可能比現在的哈佛人更加明智。

　　基爾福德從戰場上歸來時，他的父親給了他一個很好的建議。那是一個通用的道理——要賣對顧客有好處的東西。他不想經營卡西諾賭場或者賣毒品，認為企業只應該做對顧客有好處的事情，現在他已經是億萬富翁了。老葛雷塞的有道德的方法現在已經找不到了，競爭導致行為的過度。

　　資本配置流程無須和卡西諾賭場混在一起

　　查理又把話題轉到了英式足球。英式足球是一種競爭性很強的遊戲，如果對方球隊有一名選手非常出色，就很難贏他們。如果放任球員隨心所欲，他們就會故意 傷害那位出色的選手，因此足球裁判必須限制故意傷害。裁判是英式足球中一個重要的角色，政府對投資銀行而言也應扮演這樣的角色，你不能指望那些處於激烈競 爭中的人能夠自我約束。不難理解，如果招募了這些有強烈競爭意識的人，可能會導致過度進取，其道德標準自然會下降。有時候投資銀行裡會發生這樣的事情。雷 曼是病態的，那些奸詐且瘋狂到極點的銀行人員發放抵押貸款，然後打包成證券，這些人的行為絕不是基爾福德的父親推薦的做法。那些賣有損於顧客利益的東西的 機構不會有好下場。讓人擔憂的是，大多數應該承擔責任的人卻認為是別人的錯。當年希特勒窮途末路、躲在地堡裡的時候，也覺得落到這個地步很慘，但他怪德國 人民對領袖的追隨還不夠。

　　現在華爾街的想法有些類似。需要有一名裁判——政府以前沒有當好抵押貸款發放機構的裁判。OFHEO(聯邦住房企業監管辦公室)有200名工作人員， 他們的工作就是監管房利美和房地美，然而就在他們的鼻子底下，兩房無可救藥地失去了償還能力，加上還有假賬問題。兩房問題的癥結部分是因為兩房的人希望得 到花紅。不管怎樣，靠對這些經濟實體說「你們請隨便，反正我們有一個監管機構看著你們」是不能解決問題的，監管者可能由於是被指派的而充滿惰性。美國證券 交易委員會也讓我們失望，他們讓麥道夫為所欲為，不過他們沒發現麥道夫是因為的確很難發現。若要解決我們面對的問題，就不能讓這些人繼續監管。我們應該減 少允許的金融活動範圍，應該限制高盛可以做的事情。我們在20世紀20年代後曾這麼做過，因為20年代出現了不幸的經濟泡沫。當時出台了一部法律，禁止商 業銀行從事投資銀行業務，在很長一段時間裡，投資銀行沒有惹麻煩，甚至有點過度謹慎。

　　我們社會的資本配置流程無須和卡西諾賭場混在一起，商業銀行應該和投資銀行分開來。我們應該有商品市場，但不應該在銀行裡開設商品市場，不應該允許銀 行賭衍生品或者做農產品對沖。應該允許投資銀行擔任保險商，向顧客出售證券，在M&A(併購)中提供服務以及為對沖基金管理賬目。有很多合法的業 務可做，不會出醜聞，不會陷入麻煩，為什麼他們還要去經營別的業務呢？芒格的確很支持縮小投資銀行的經營範圍，如果投資銀行願意，可以把那些業務拆分出 去。摩根大通分拆摩根保證信託公司(Morgan Guaranty)之後，名聲就很好。很不幸，除了芒格之外，沒有人支持限制投行業務範圍的觀點。

　　芒格已經87歲高齡，能參加會議很不容易。他說，他的感覺很像喬治·伯恩斯(George Burns，美國喜劇演員，精力充沛，一直演到去世，享年100歲——譯者注)。據說，有人在伯恩斯生日時派4個女孩唱歌給他聽，他就受不了。他說，其中一個女孩必須明天再回去。

　　需要有人扮演足球裁判的角色——但OFHEO是不能勝任的，應該立法規定不允許銀行使用受存款保險制度保護的存款來進行其他高風險的活動。如果沒有正 式的立法，雷曼兄弟銀行的前車之鑑就在眼前。雙倍下注掩蓋了問題，會計報表被扭曲，如果你可以把資產負債表玩弄於股掌之中，所有的一切都會變得瘋狂，這就 給所有的人帶來了危險。

　　查理認為高盛是所有的銀行中最有道德最有智慧的一家，政府不應該對最好的銀行下手。政府錯誤地捲入了證券交易委員會的調查，且政府的反應不恰當。他認為倘若沒有這些東西(衍生品)，世界會更好。以前沒有衍生品，世界就很好。

　　他知道一個打撲克牌的地方，在那裡，賭局越複雜，優秀的牌手更容易贏笨蛋的錢。華爾街也是這種場所，現在大家都希望成為像芒格那樣的投資者，而不希望 成為工程師。當允許開設複雜賭局的時候，他們就會欺負缺乏經驗的顧客。如果有人說要白送你錢，用不著聽完就知道這是個騙子。這就是芒格的法則。韓國和墨西 哥都因為買衍生品而受損，複雜的金融產品造成的損害非常巨大，創造這種產品欺詐自己的顧客是不對的。將來誰為刀俎，誰為魚肉？你猜猜吧。

  　有些政治家必須下崗，讓一些更有李光耀作風的人上台

　　我們可以從事很多活動，不至於陷入現在這樣的金融困境。但這類活動的吸引力和既得利益太大了。會計師也是問題的一部分，現在有一種新的會計標準，資產 到用時方恨少，衍生品賬本上有很多4億美元大小的黑洞。衍生品不同的交易方對同一衍生證券所作的估值差別巨大，那些虛假的會計賬目就更不用說了。會計師的 數學知識很好，但常識太差，高報資產和利潤與低報資產和利潤完全不是一回事。過度保守的風險是零，因為大家都希望自己的資產增記，而不是減記，所以會計的 行為也隨之改變了。

　　當摩根銀行決定隨大流以留住交易員時，不得不放寬會計標準，這就導致他們進一步從事衍生品交易，會計賬目變得很荒謬。在櫃檯交易市場(OTC)交易衍 生品擁有巨大的優勢，如果你是唯一的做市商，而其他人想離場，就必須找你。而且定價也很神秘，銀行的賬本上有上千億美元的不明衍生品交易，這就像會爆炸的 氫氣和氧氣已經混合了，大家還繼續在報表上計入利潤，相信真的能得到這些利潤。

　　有沒有像二戰後馬歇爾計劃那樣的謹慎決定呢？新加坡的國父李光耀決定和班上最聰明的女生結婚，他們的兒子現在是新加坡的總理。李光耀是一個非常務實的 人，不希望人民因為瘧疾而死亡，所以抽乾了所有的沼澤，毫不在意小魚是不是會滅絕。他不喜歡毒品，他環顧世界，看別人是怎樣解決毒品問題的，他找到瞭解決 方案，那就是採用美國軍方的政策，任何時候都可以對你進行血檢，若你的血液中有毒品，就要進監獄。假如有什麼問題像癌症一樣擴散，他就會用上帝的憤怒來對 付它。他把一個沒有資源、沒有農業的國家，從零開始，轉變成一個繁榮的國度。我們應該多學學新加坡模式。

　　文科學校痛恨李光耀，也痛恨新加坡不允許言論自由。但李光耀一次又一次地取得成功，甚至中國的領導人都去新加坡向李光耀取經。不管白貓黑貓，只要能抓 到老鼠就是好貓。在很多方面，美國就是太過於寬鬆了，我們沒有對可能造成問題的對象採取足夠嚴厲的措施，若當時制止那些愚蠢的會計操作，這次危機就不會發 生。

　　比如說安然。允許把不確定的衍生品所得提前計入利潤是瘋狂的。證券交易委員會需要更多的常識和知識去說不，永遠都會有人做錯誤的事情，如果我們不對他 們說不，還會繼續出問題。會計師不僅會保持數字上的連貫性——實際上這毫無道理可言，而且他們還會遵循一些規則，盲目地得出結論，認為自己是正確的。規則 是根據銀行業過去的經驗制定的，在長期繁榮之後，銀行的壞賬準備金變成了零，而此時應該上升才對。我們應該拋棄舊的系統，找到說得通的新規則。為了得到連 貫性，會計行業提出了一整套理論，說你在瀕臨破產時，因為債權人嚇壞了，所以理論上你可以低價回購自己的債務，從而得到巨額的利潤——當然，你得有現金才 行。

　　美國的情況好似愛麗絲漫遊仙境，會計報表中的瘋狂怪事層出不窮，有些政治家必須下崗，讓一些更有李光耀作風的人上台。摩根大通的傑米·戴蒙(Jamie Dimon)就在抱怨會計問題，他是唯一的一個，查理向他脫帽致敬，但是查理認為傑米的衍生品賬本也應該被禁止，他不應該在一個合法的業務旁開設一間賭場。實際上，最近幾年，一些銀行真的變成了卡西諾賭場。「如果可以開設卡西諾賭場，為什麼還要遮遮掩掩？」

　　至於卡西諾賭場，也許它們可以存在，但我們必須把賭場的數量減到最少。卡西諾賭場的經營很方便，沒有庫存，沒有應收賬款，就好像上帝賜給你印鈔票的能 力。真正的卡西諾賭場有巨大的資本支出和資產要求，但華爾街可以創造一個無需資本支出和資產要求的卡西諾賭場，我們中有幾個人能夠抵抗能自己印鈔票的誘惑 呢？

　　現在沃倫和芒格已經有信心進入以前沒有信心進入的領域

　　有的人看到董事長86歲高齡了，很擔心接班人問題。威斯科其實是一個歷史上的偶然事件，它本來應該併入伯克希爾的。大家喜歡這家公司，將其視為一個俱 樂部，因此把股價推得過高，導致巴菲特不願買入。芒格和沃倫不願意強迫那些股東為了現金而放棄股權，也不願意為了任何原因增發伯克希爾的股票，所以本來無 可避免的併購被推遲了。最後價格會變得合適，或者說會在伯克希爾的併購雷達上成為一個小光點，最終這家公司會被伯克希爾併購。從邏輯上說，這家公司沒有未 來。「我不知道你們為什麼這麼喜歡這個地方。我年輕的時候從來沒有這麼受歡迎過。」

　　伯克希爾模式有什麼不同之處呢？我們分散化管理，就差完全放棄對子公司的管理。伯克希爾在奧馬哈有28名員工，但現金管理完全集中在奧馬哈。伯克希爾 允許下屬企業買進對業務有幫助的東西，但大部分現金流向奧馬哈，供巴菲特投資用。伯克希爾的集權和分權一樣獨具特色，伯克希爾不是一家總部集權的大型官僚 機構，大家喜歡成員間彼此信任的小組工作。總而言之，極度的分散化是很好的，通常來說，分散管理利大於弊。伯克希爾因為集中管理資本而得到了很多價值，機 會成本越低，決策越好，可以把資本配置到保險公司或者買進整家公司。芒格最近看到一家中國公司，他當即拒絕投資這家公司。因為他知道沃倫更為喜歡比亞迪， 所以與其投資別的中國公司，不如多買比亞迪。伯克希爾總部考慮機會成本，使得其資本配置更加出色。

　　有人問芒格，你怎麼了？你現在正在買進科技公司。比亞迪和伊斯卡就是最好的例子。最近，查理和沃倫對高科技很是著迷，他們更喜歡店面和品牌，不喜歡默 克或通用電氣，他們現在的投資風格和過去有點不一樣了。為什麼要投資這些公司？過去不投資科技公司是因為過去他們沒有能力投資此類公司。現在因為他們開發 了其他的模式，所以才會出現改變。你的腦子裡應該多準備一些模式，芒格的腦袋裡就有一個北美狗魚模式——有些企業好比北美狗魚，殺進傻乎乎的鮭魚群，好像 鐵木真一樣橫掃過去。好市多和沃爾瑪就是這種狗魚式的公司，這些公司強大的力量來自於其模式和體系。

　　芒格以前絕不會買三星，因為三星一直在科技前沿衝浪。以柯達為例，柯達擁有最聰明的員工和最好的專利，但現在的柯達已經病懨懨了。施樂複印機如何？這家公司擁有 優秀的員工和工程師，但照樣幾乎倒閉。假如你是高科技公司，如果出現了足以改變遊戲規則的新科技，你就輸了(比爾·蓋茨之言)。因為存在這個威脅，所以過 去芒格遠離科技板塊。現在他們進入了科技板塊，因為有些公司的模式非常強勁，他們預測這些公司會取得成功且能繼續成長。如果一個人宣稱自己能把800磅的 重物舉過頭頂，大家可能會嘲笑他說大話。但如果你看到他一次又一次舉重成功，你就會開始相信他。這就是比亞迪的情況，比亞迪創造了奇蹟，而且還在不斷地創 造奇蹟。

　　現在沃倫和芒格已經有信心進入以前沒有信心進入的領域，很顯然，他們以後不會非常頻繁地進入這個領域，因為像比亞迪這樣的公司並不多，他們不希望成為 新的南加利福尼亞州的Klenier Perkins(一家風險投資公司——譯者注)。芒格其實很討厭風險投資業，當你對像比亞迪這樣的企業下注的時候，就不僅僅是在對比亞迪下注，其實是在下 注賭某樣東西即將會被證實。觀察一家企業解決我們這個世界面臨的最大的問題是一件很有趣的事情——更廉價的太陽能和性能更佳的電池是聖盃，為中國人民大量 生產更好的汽車是聖盃，大氣污染嚴重的地區急需電動汽車。每一所大學、每一家能源公司都在努力開發這些技術。為什麼一群中國人能在這方面領先呢？因為他們 有獨一無二的人和獨一無二的文化，中國的工程師比其他國家的工程師更加努力。芒格認為比亞迪會勝出，比亞迪的成功會幫助整個人類。為瞭解決能源問題和污染 問題，我們必須更多地利用太陽能，這就需要更好的電池技術。儘管芒格平時開的是奔馳Mercedes 500，但最近他開過比亞迪的車。因為電池的緣故，這輛比亞迪車比奔馳車要重一點。芒格預期將來會出現完全靠電池驅動的奔馳車。

　　奔馳最近和比亞迪簽署了合作協議。為什麼呢？因為奔馳測試了比亞迪的電池，他們看到了即將到來的未來，也看到比亞迪的電池是行得通的。劉備已經遇到了 孔明。如果芒格足夠長壽的話，他將會有機會駕駛用電池驅動的奔馳。他並不是鼓勵大家都去投資科技公司，更何況他和沃倫就是靠遵循老模式才發家的，老模式很 安全，雖然投資比亞迪偏離了他賴以致富的老模式，但芒格認為他在比亞迪上的投資是正確的。儘管芒格已經86歲了，他還是能學習新東西的。

　　問題1：關於華爾街，問題是不是在於銀行和監管機構之間的激勵機制被扭曲了呢？監管者的報酬和銀行家的報酬可謂天上地下，如果公務員離開政府部門之後為私人企業服務怎麼辦？應該禁止這種行為嗎？

　　芒格認為華爾街和美國政府沆瀣一氣是個大問題，新加坡的李光耀決定通過高薪養廉來解決此事。不過我們的主要問題並不是腐敗，而是政府的認識力不足。

　　問題2：T2 Partners公司的惠特尼·蒂爾森(Whitney Tilson)問：最近，吉米·凱恩(Jimmy Cayne)和艾倫·施瓦茨(Alan Schwartz)在國會作證說，他們當時不論採取什麼措施都無法拯救貝爾斯登。我們是否應該舉行這樣的國會聽證會？

　　如果你把某人拖去國會，只要有一點點自尊剩下來，那人肯定會把責任往別人身上推。國會之所以這麼做，部分原因是國會瘋了，現在國會想把別人也拖下水，就好比狗在起居室惹事後，放它來嗅探。有人甚至乾脆推說自己不記得了。

    問題3：冬青基金(Wintergreen Fund)的大衛·溫特斯(David Winters)問：你預期伯克希爾的保險費將在什麼時候上漲並產生更多的浮存金？

　　可能浮存金不會有很大的增加，甚至可能會下降。很難在當前的水平上進一步增加浮存金。過去出現了一些奇蹟，而且有很好的制度可以增加浮存金，不過將來不大可能會繼續增加了。

　　問題4：美國應該回到基本的原則上去嗎？危機並沒有迫使我們回到基本的原則上，我們忽視了製造業和基礎設施，大家似乎忘記了這兩者的重要性。

　　現在美國面對的麻煩當然比以前多，有一些力量很難把握，看起來我們的教育改革似乎難以奏效(雖然如此，但他並不過度悲觀)。有人問芒格，你怎麼會對加 利福尼亞州州議會滿意的呢？彼此憎恨的雙方都有些傻瓜在內。不錯，我們有很多問題，但是我們有很好的氣候，而且有亞洲移民流入。當你因為一個麻煩備受折磨 的時候，你其實正走在糾正錯誤的路上。讓大家那麼頭疼的州政府破產的事情，對芒格來說是一縷陽光。我們需要一些失敗來喚醒自己，也許這是黎明前的黑暗，儘 管某些人覺得像世界末日。「我希望我是對的。」

　　問題5：你是怎樣培育和形成伯克希爾式的性格的？

　　問得好。為什麼我們會有那麼多的失敗？大多數人不理解主要的模式。你看東德，曾處於共產主義的統治之下，最優秀的500萬人離開了祖國，本領最差的 1,700萬人留在故土，即使是德國那樣出色的國家也被毀了。美國的城市也是如此，假如最優秀的人都走了，問題就不容易被解決。假如得了腦癌，就無藥可 醫，只能採取措施，防止病情走向無可救藥。現在整個東歐都面臨東德的問題，你不應該責備希臘的政治家，他們也是人在江湖身不由己。當問題出現在你面前的時候，你最好直面這些問題。

　　如果我們多加思考，就能更好地處理複雜的體系。李光耀深思熟慮，他不會被困難嚇退。富裕和貧困都能摧毀我們的下一代。查理推薦更理性、更強硬的措施——一盎司預防措施的價值可不等於一磅的亡羊補牢，一盎司預防措施的價值常常抵得上一噸的亡羊補牢。

　　問題6：美國需要智能電網嗎？對於伯林頓北方鐵路公司(BNSF)而言，可不可以用巨大的鐵路資源來打造電網？這樣是不是對伯克希爾的股東有利？

　　芒格從沒聽說過這個建議，不過他也不能排除這種可能，因為現在正是沿著鐵路來佈置管線。芒格認為電網的問題仍然懸而未決，他無法想像BNSF的鐵路網佈滿電力鐵塔的模樣。「你就認為我是懷疑論者吧，我看不到任何鐵路網和電網協同的可能性。」

　　問題7(a)：比亞迪的領導人非常明智，如果他不在了會怎樣？

　　這是一個無法避免的風險，沃倫也存在這個風險，查理已經習慣於應對這種風險(查理請王傳福站起來，讓大家看看他的身體是不是強健)。比亞迪實際上已經把總部轉移到洛杉磯市區，這是一個好信號，因為洛杉磯沒有沾染華爾街的習氣。

　　問題7(b)：你怎樣保持工程師的良好心態而不陷入黑暗面(過於依賴數字和公式)？

　　根據分析，比亞迪是一家龐大的企業，但分析僵化(因為管理上可資參考的資訊太多而在決策上優柔寡斷——譯者注)的程度很小，他們決意保持理性，並不喜 歡猶豫不決。比亞迪的企業文化和那些分析僵化的企業有很大的不同。很不幸，印度其實應該學新加坡，卻照搬了美國最不好的東西。

　　問題8：在和巴菲特的相處中，巴菲特對查理有何教益(巴菲特在伯克希爾年會時說芒格教會自己投資可持續性競爭優勢的好處)？

　　巴菲特總是對同事持支持和欣賞的態度，而且常常說同事的好話。巴菲特過獎了。芒格認為巴菲特其實早就懂得可持續性競爭優勢，他可不需要自己來教。雖然他們其實挺傻的，但業績還真不錯。「這就是為什麼你們來參加年會的原因，因為你們認為有希望超越我們。」

　　國際象棋選手帕特里克·沃爾夫(Patrick Wolf)來見芒格，他對芒格很讚賞。芒格說，他肯定沒有沃爾夫優秀，芒格只是進入了一個沒有競爭或者競爭很弱的行業而已，而沃爾夫所在行業的競爭可是最激烈的(沃爾夫能蒙上雙眼同時和6個選手下棋)。

　　問題9：在你投資的時候，怎樣決定投資規模？你使用凱利公式嗎？

　　芒格說，他們不會使用任何會計公式來決定投資的規模。凱利公式只是在你不斷重複投資的情況下有效，因為他們很少出手，所以這個公式不適用。凱利公式在賭博中行得通，但對他們這種風格的投資無效。凱利公式是一個正確的公式，但只針對某些類型。

　　問題10：關於對BNSF的併購，是不是正在對管理層設置激勵制度來提升利潤率(使之追上競爭對手的利潤率)？

　　芒格說，他們認為完全不需要採取任何措施，將會讓CEO馬特·羅斯(Matt Ross)全權處理。「我們很樂意把利潤率問題留給馬特去操心。」

　　問題11：在芒格和巴菲特正式合夥之前，他們是不是曾分享過想法？

　　芒格一直都有人可以討論投資，就算愛因斯坦也不是獨行俠，不過他從不參加大型會議。任何人都需要交流的夥伴，他有很多夥伴可以交流，他只需要一位夫人和很少的幾位朋友，至少在處理複雜的智力問題時是這樣的。

　　問題12：經濟過度增長最後導致經濟崩潰，他們已經解決這個問題了嗎？

　　當然沒有。我們認為經濟過度增長好比是潛水員的通氣口(意即經濟過度是必不可少的)。大家都這樣對自己說：「我需要這個，我想要這個，我應該擁有這個。」有些人無法擺脫這樣的思路。如果我們不對我們的系統進行足夠的改變，我們還會遇見以前曾遇到過的那種大麻煩。

　　問題13：你對央行的行為特別是印鈔票和修改保證金標準怎麼看？

　　希臘是一個嚴重的問題，在歐盟成立的時候，每個人都知道希臘型的問題是一個風險。這個問題這麼久才暴露，真是很令人驚訝。有一個問題很難解決：不管遭 遇多少艱難，歐盟都不願意拯救借錢太多出婁子的成員國。歐盟成員國破產是很糟糕的，過去，愛爾蘭在福利上沾了歐盟的光，然後愛爾蘭遇到了大問題，歐盟替愛 爾蘭擺平了。這樣做正反都有嚴重的問題，而且都很棘手。芒格很高興他不用操心這個問題，因為他也不知道該怎麼解決。未雨綢繆才是王道，聰明人消滅大麻煩於 萌芽狀態。那些政府官員得過且過，希望上帝能賜予一個解決方案，於是問題不可避免地惡化了。

　　問題14：你向你所欣賞的人學習，我們應該學習誰？

　　伯克希爾有很多東西值得學習。在伯克希爾的一次會議上，伯克希爾的一群經理人說，他們的成功源於遵循了80/20規則——把注意力集中在最好的20% 的顧客上。不過，接下來發言的經理所管理的企業獲得了更高的利潤，這個人專注的卻是世界上最差的20%的顧客。如果你足夠聰明，就能在別人不要的東西中找 到金礦。

　　問題15：提問人有意投資伯克希爾，但擔心接班人問題。

　　就芒格自己而言，他有很多資產在伯克希爾的股票裡，他認為在他和巴菲特去世後，伯克希爾依舊會是一家好企業，且能保持好多年。他認為伯克希爾的企業文化令人羨慕，且旗下的企業都是好企業。很少有企業被打造成這樣的狀態——高層管理層並不需要很多才華就能管理好企業。伯克希爾的走勢很好，而且企業文化能夠繼續保持下去。

　　問題16：你怎樣構建自己的投資能力圈？

　　不要去強手如林的地方，不要去研究默克和輝瑞的藥品系列，分析那些無效率的領域，應該分析你有優勢且關注的人不多的股票，關注競爭程度低的領域。

　　問題17：思維格柵和跨學科的思路非常有用。提問者聲稱，他在使用思維格柵和跨學科思路時遇到了困難，意思是說他使用這些思維框架後思維變遲鈍了。這可以解決嗎，可以加速他的思路嗎？

　　查理天生就是格柵思維的人，他一直都有好奇心。把學習當成娛樂而不是工作，這會為你帶來優勢。如果你有與他相近的特質，自然而然可以採取思維格柵和跨學科思路，如果你的特質和他不一樣，就必須找到適合你自己的思維方式。

　　問題18：為什麼這一次危機(上一次危機沒有這一次的規模大)中，政府不得不介入拯救金融系統呢？

　　因為這一次危機嚴重得多，而且銀行像保齡球瓶那樣往下倒。當時出現惡性循環，而且局勢惡化的速度非常快，如果不採取極端的措施，就會出現大家都不願看 到的結果。民主黨和共和黨都意識到必須快速採取行動。英國的做法告訴我們，我們必須干預銀行，這種方法比原來的TARP(問題資產救助計劃)更好。美國領 導人很出色(挑選了漢克·保爾森擔任財政部長)，而且他表現得很好。這次的局勢很危險。

　　問題19：你可以談談威斯科總部旁邊的公寓開發的情況嗎？

　　查理感謝這位提問人刮他的鼻子，提醒他的一個財務錯誤，忠言逆耳利於行。芒格曾決定用幫助支付能力強的人移居帕薩迪納的方式來為社會作貢獻，他投資了 很多錢。儘管市場不景氣，還是以稍稍虧本的價格向有支付能力的人出售公寓。他們賣房給好人，這些人行為良好，將來會繼續行為良好。這些公寓都會升值，以後 的售價會超出買房人買入時的房價。等房主把這些公寓轉手的時候，會有很多看漲的人搶著買。這對買房人而言是好事，不過威斯科虧了。

　　問題20：加州理工大學有很大比例的學生畢業後進入金融行業，這可能不是壞事，也許某一天執掌這家公司的人就是加州理工的學生。查理對此怎麼看？

　　隨便哪個加州理工的畢業生都可能比迪克·富爾德(Dick Fuld，雷曼兄弟銀行的前任CEO)做得更好。但我們的工程師改行進入金融行業掘金是個問題，他們應該去設計煉油廠，他們能比富爾德做得更好並不意味著他們應該去金融行業謀生。

　　問題21：你能否談談保險市場的情況？

　　一般而言，P&C(財產和傷害保險)業務很艱難。美國債台高築產生了一些問題，導致保險業務量很難維持現狀，保險商會受到衝擊。這個行業不是 一個好的投資目標，除非你想買的是伯克希爾，伯克希爾很強悍，能夠在這種情況下掙錢。但對於大多數企業而言，P&C不是一個好的業務，更何況這個 業務還存在很多決策上的錯誤，容易導致保險費定價過低或儲備金不足，很難指望P&C公司的高層能英明決策。再保險業務中的困難甚至更大。

　　問題22：怎麼看BNSF的潛在回報？最近你有沒有看到什麼好書？

　　伯克希爾因為資本的機會成本而併購BNSF，資金回報率很低，這樁交易對伯克希爾的股東有利。雖然對BNSF的股東更有利，但這並不構成否決這樁交易 的理由。BNSF的CEO馬特·羅斯是伯克希爾的一大收穫，他年富力強且很明智。伯克希爾並不預測精確的回報值，希望在買進股權後的很長一段時間裡獲得 10%的稅前回報，但這並不是一個死板的要求。在目前的環境下，稅前回報率可能不到10%，現在這段時間可不是什麼歡樂的好時光，利率很低是股票漲幅如此 之高的一個原因。現在的世界可沒誘人到讓各位流口水，這個世界很艱難，曾出現過一段可以買到便宜東西的短暫時光。我們現在面對的是成年人的生活，生活並不 容易。至於買進這只股票後得到10%的回報的判斷，我們也有可能是錯誤的。

　　至於書，所有關於大蕭條的書都很有趣。芒格喜歡約翰·保爾森(John Paulson)的故事，因為大家都希望自己能成為像保爾森那樣的投資家。這其實對美國不利，會導致大家都去投資衍生品。保爾森是個好人，但他可沒帶來積極的影響。芒格說，他的一生就是如此，他覺得他是在補償過去發生的事情。很多人希望能找到順心的職位並出色地工作。a

暢豐車橋2010年度股東大會側記

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100si66.html

第一次在香港參加如此小公司的股東大會，倍感震驚。整個會場一共10來餘人，多數老太太來混點心吃，除去他們真正的投資者到會的可能也就3人（包括我）， 從另外一個方面可以看出國內小企業在香港市場上是多麼的不受重視，與國內中小板的熱情真是天上和地下，股價也的確不盡人意，和暢豐差不多同時上市的霸王國 際已經從6.2港幣跌到了1.7，金風科技也跌去5成，在香港市場經常會出現一個板塊整體被嚴重低估，也是不是意味著機會來慢慢到來呢？只有留給時間去檢 驗。

中华煤气(3)2010年度分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/06/32010.html]

全年營業收入193.8億, 增57%, 主要是燃料銷售升45%及燃料調整費升92%, 而新的航空燃油設施收入有18.4億, 按地域分, 中國內地的收入大增1.16倍至85.66億.

中海油田服務(2883)2010年度及2011年第一季分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/06/288320102011.html

全年收入有175.6億, 微跌2%. 其中鑽井服務, 油田技術, 船舶服務和物探勘察收入各有93.27億,43.27億,23.46億和15.6億, 分別增長- 6%, -2%, 8%和12%.

鑽井服務收入剔除了去年的遞延收益後實是增長5.8%. 毛利率回升至38%, 經營利潤35億, 大增28%. 因新船投入, 作業船天上升10%, 自升式鑽井的平均日費由去年同期13.4萬美元/天降低至12.9萬, 而半潛式就略升到19.4萬.

油田技術毛利有8.1億, 繼去年大幅增長後, 今年依然有9%增加, 毛利19%. 公司減少技術含量較低業務, 測井業務首次在非洲大陸作業, 南海之氮氣泡沫穩油控水項目亦順利進行, 油氣層鑽井中途測試儀已成功商業化, 而且公司首次為陸地煤層氣專案提供測井服務. 新式測井及氮氣控水等技術有助毛利未來繼續攀升.

船舶服務毛利有5.4億, 由年中的增長20%轉跌17%. 經營天數跌3.4%, 而原油及化工運輸量大幅增44%及62%, 下半年業務明顯倒退.

物探勘察毛利有3.4億, 同比由年中的下跌34%轉為上升5%, 二維採集及處理的需求大降, 三維採集則升25%. 期內完成新的海底電纜採集405平方公里, 而且成功應用高精度地震採集.

財務成本有6.74億, 減近14%, 淨利潤有41.28億, 同比31.35億, 每股盈利有0.9184元, 同比32%, 管理經營及成本控制出色.

每股淨值升至5.69元, 年化權益回報16.1%.

估值:

1. 之前我預計每股盈利有0.85元, 中海油服再次證明其比我想像的好. 預計2011年每股盈利有1.1元. A股的增發可能有攤薄效果. 對此股的看法過於悲觀, 第一季盈利為0.21元, 與去年差不多.

2. 中海油服收購Awilco Offshore ASA後的整合, 似乎比外界看法都要正面, CDE的營運都令人鼓舞, 亦反應了中海油服的管理及國際化成功. 利比亞的陸上鑽機業務只占總收入少於5事無補, 影響不大.

3. 公司向深水鑽探發展是好策略, 未來兩年內有兩艘2500英呎及一艘10000英呎半潛式鑽井平臺交付. 去年交付的2500英呎的已取得挪威石油Statoil5年的作業意向. 而中國沿海的勘探及地震物探之需要都支援公司發展, 值得長期持有.