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真正享受通脹及加人工 止凡

德拉吉：歐洲央行將維持寬松直至實現通脹目標

德拉吉今天表態將一直實施寬松政策直至實現“略低於2%”通脹目標，並將使用一切可用的工具竭盡所能捍衛歐元，這意味著歐洲央行離購買政府債券的全面寬松又近一步。

周二歐洲央行行長德拉吉接受EUROPE1電臺采訪說：

“已準備好使用手上所有工具。他強調歐元是不可逆的。歐洲央行將竭盡所能捍衛歐元。”

“貨幣政策將會長時間保持寬松。將繼續采用擴張性貨幣政策直到通脹達到2%的目標。”

德拉吉還補充稱：“利率將維持不變，因利率已經沒有繼續下調的空間。”

歐洲央行首輪TLTRO中標規模遠低於預期，使得市場憂慮歐洲央行必須追加新刺激促使刺激經濟。

歐洲央行原本希望通過TLTRO向系統註入廉價貸款，起到支撐歐元區中小企業，刺激經濟增長目的。

但上周公布的數據顯示， 9月份首輪TLTRO中標規模只有826億歐元，遠低於歐洲央行4000億歐元供應量，以及大多數分析師的1000億歐元的預期。

周一德拉吉在歐洲議會聽證時表示，如果歐洲央行現有措施均低於預期，將考慮購買主權債券，這意味著歐洲央行將啟動全面量化寬松（QE）。

“現在開始要從被動提供信貸的政策，轉向更為積極主動的資產負債表管理。”

為了對抗通縮，歐洲央行在9月初的利率決議後，下調其所有利率，並宣布購買歐元區銀行發行的資產支持證券(ABS)，和擔保債券(covered bonds)。

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美聯儲鷹派Fisher：太晚加息會讓通脹失控

達拉斯聯儲主席Richard Fisher周日表示，他擔心美聯儲升息太晚，可能會讓通脹失控。

據《華爾街日報》，Fisher接受福克斯商業新聞采訪時稱，美國經濟增長“毫無疑問領先於全球其他地區，我擔心美聯儲加息的步伐趕不上通脹。”

在提到工資上漲引發的通脹回升時，Fisher表示“我目前還不是很擔心，但我在達拉斯已經看到了這一現象，如果美聯儲不及時行動，那麽可能會蔓延到全國。”

鷹派官員Fisher一直是美聯儲超級寬松貨幣政策的堅定反對者，他擔心美聯儲向金融系統註入的流動新遠遠超過了實際需求，引發了金融市場的不穩定因素。在本月初的FOMC投票中，他和Plosser共同反對“相當長一段時間內”保持零利率的決議。

Fisher指出，在達拉斯地區的調查中，“我們看到了工資導致的通脹上漲壓力創下危機以來新高。”

他警告投資者為加息做好準備：“我們一直在助推市場，但在某個時刻，大樹們可能停止生長。”

8月美國個人支出加速反彈 通脹仍溫和

8月美國個人收入增長與預期一致，略高於7月，個人支出較7月負增長明顯反彈，增長幅度超出預期。這預示著第三季度美國經濟將繼續溫和增長。

同時公布的美聯儲關註通脹指標PCE 8月環比零增長，同比增幅較7月略有下滑。自今年春末以來，美國物價通脹上漲壓力已經減小，消費者實際可用於消費的收入增多。8月核心PCE同比增長1.5%，持平7月，如下圖所示，與美聯儲2%的長期通脹目標（藍線）尚有距離。美聯儲還有維持超級寬松的空間。

通脹調節後8月個人支出增長0.5%，增幅為今年3月以來最高水平。3月實際個人支出增幅0.6%，為2009年年中以來最大增幅。7月實際個人支出零增長，較上月公布的下滑0.1%有所上修。

個人收支的分項數據顯示，8月美國消費者對汽車這類稅收較高的商品開支增多，耐用品支出和服務類支出分別增長1.8%和0.5%，對汽油這類非耐用品的支出減少，降幅0.3%。

8月收入與可支配收入均增長0.3%。由於8月個人支出的總體增長速度超過收入，當月儲蓄率由7月創20個月新高的5.6%回落至5.4%。

據華爾街見聞實時新聞援引美國商務部數據：

8月個人收入環比增長0.3%，預計增長0.3%，7月增長0.2%。

8月個人支出環比增長0.5%，預計增長0.4%，7月意外環比下降0.1%，是半年來首次下滑。

8月個人消費支出平減指數（PCE）同比增長1.5%，預計同比增長1.4%，7月增長1.6%。

8月PCE環比零增長，預計環比下降0.1%，7月增長0.1%。

8月不計燃料與食品的核心PCE同比增長1.5%，預期增長1.4%，7月增幅1.5%。

8月核心PCE環比增長0.1%，預期零增長，7月增長0.1%。

下圖藍線代表個人收入環比變化，橙線代表個人支出環比變化。

下圖顯示，8月美國個人收入環比增幅是今年第二低。

如圖所示，8月美國個人支出（黑線）環比增幅明顯反彈，增幅超過預期（紅線）。

以下可見修正後美國個人儲蓄率走勢。

下圖可見美聯儲本月公布的最新經濟預期數據。

低通脹並非護身符 債市擔憂美聯儲重演“格式加息”

對於債市投資者而言，如果僅僅憑借美國通脹率處於低位而認為美聯儲不會加息的話，那麽1994年格林斯潘式的加息方式可能會讓他們背脊一涼。當年格林斯潘在通脹率處於7年低位2.5%的情況下連續升息至6%，債市3.3%的單日跌幅至今“前無古人後無來者”。

盡管目前的通脹水平更低，並且經濟複蘇也處於初級階段，不過債市投資者顯然輕視了美聯儲加息的可能性。隨著美聯儲將在10月結束QE，市場焦點已經轉向了美聯儲最終的加息節點。大量資金湧入債市，僅因為美聯儲主席耶倫“維持相當長一段時間”在低利率的表態。

和美聯儲本身的預期相比，債市投資者樂觀認為明年債市收益率依然將保持低位。不過2014年第二季度GDP增幅創2011年以來最大值，理應得到些許重視。期貨市場的價格顯示市場投資者認為2015年末美聯儲將加息至0.76%，而最新的美聯儲內部對於利率前景的點陣圖則暗示2015年末加息至1.375%的可能性較大。

6月以來公布的美國CPI數據一直處於同比下降，距離美聯儲一貫堅持的2%目標水平還存在差距。大多數人都認為在低通脹率情況下，美聯儲不會著急加息。這幾乎和1994年的債市行情如出一轍。顯然格林斯潘讓他們失望了——格老12個月內連續加息三次，推升10年期美債收益率從1.89飆升至7.66。

許多業內大佬已經對於債市前景表達了擔憂，老虎基金的Julian Robertson就認為債市將會以非常糟糕的局面收場。

過去一周20年美債ETF出現了8.044億美元的資金流出，為2002年以來的最大單周贖回。許多分析師已經開始擔憂如果美國經濟持續穩步改善的話，美聯儲可能會在加息時間的選擇上更為激進。根據彭博的調查顯示，經濟學家和策略師們普遍預期10年期美債收益率將在2015年觸及3.46，而這將意味著債券市場出現3.83%左右的跌幅。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

美聯儲大鴿派：加息應悠著點 就算達到通脹目標也不急

美聯儲中一名有影響力的官員稱，美聯儲在加息前可以允許通脹超過2%目標，通脹“超調”可以確定經濟已回到正軌。

芝加哥聯儲主席Charles Evans告訴英國《金融時報》，在決定何時加息時必須“極端耐心”。他傾向於把零利率保持到2016年。

Charles Evans是美聯儲中最知名的鴿派之一，這番講話表明美聯儲內部對於何時加息仍存分歧，美聯儲依然有可能推遲加息。

Charles Evans主張即便通脹超過了美聯儲2%目標，依然有理由支持推遲加息。

“我擔心即便未來平均通脹超過了2%的目標，人們的經濟活動依然不足。對於一個央行家而言，討論通脹超過設定目標的情況是非常困難的。”

他還認為必須確保經濟增長有足夠的動能，從而減小美聯儲未來再回歸零利率的風險。

“我真的認為經濟一直處在零利率環境下非常糟糕。”他認為如果出現小幅度的通脹“超調”可以避免未來付出更大的代價。

Charles Evans對於是否修改利率“前瞻指引”這個近期的熱點看法表示懷疑。

目前FOMC聲明稱，在10月份結束購債計劃後，利率將在“相當長一段時間”保持低水平。許多聯儲官員表態應放棄這個時間框架的措辭，轉而與經濟條件相聯系。

Charles Evans說：“這是一個棘手的問題。經濟條件非常重要，但是要把它以每一個人都能贊同的方式寫下來非常困難。”

他說如果必須要有一個新的“前瞻指引”，那麽他傾向關註通脹。因為失業率可能將跌至5.5%，這已接近某些聯儲官員認為的充分就業水平。現在通脹和工資水平是確定何時加息的關鍵要素。

Charles Evans主張要確保通脹不僅僅是回升到2%，而是能夠維持在這個水平上，並且通脹不是因為大宗商品上漲或其他暫時的因素推升的。

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黑田東彥：日本央行將實現通脹目標 經濟正溫和複蘇

日本央行行長黑田東彥在紐約經濟論壇發表演講，表示日本經濟有望實現通脹2%的目標。如果通脹出現下滑的話，央行將實施更大的寬松，不過一切皆取決於日本經濟。

黑田東彥表示，在QQE機制的作用下，日本10年期國債收益率過去幾個月一直維持在0.5-0.6%的範圍內。商業銀行的貸款利率處於歷史低位，實際長期利率處於負值，這些都幫助了通脹預期的回升。簡而言之，QEE的作用十分明顯。

由於近期公布的經濟數據不佳，尤其是第二季度GDP大幅走弱，引發了市場對於日本經濟複蘇是否能保持動力的擔憂。對此，黑田東彥認為消費稅的上調是數據走弱的重要原因，第三季度的GDP將回歸正軌，日本經濟正在溫和複蘇。

在就業方面，黑田東彥認為整齊局面向好。失業率處於3.5%，勞動力市場的參與率也處於高位，這意味著沒有任何的產能閑置。實際工資的負增長同樣是由於消費稅上調的影響。企業部門同樣有著較為明顯的改善。企業盈利持續改善，盈利水平已經超過全球金融危機前的水平。從九月短視數據來看，企業經濟指數整體向好，消費稅上調的短暫影響並不會對企業長期收益造成太多的打擊。

黑田東彥強調日本央行的首要任務依然是完成2%的通脹目標，財政政策和貨幣政策將雙管齊下來穩步提升通脹水平。和去年4月-0.4%的CPI相比，目前通脹已經有了一定的回升，顯示出政策正在發揮作用。央行有信心完成既定的目標，但是目前日本在實現2%通脹目標的道路上只走了一半。如果有需要，將考慮實施更多的寬松政策。大量金融資產都可以作為潛在的購買目標。和英國央行持有40%的政府債券相比，日本央行的規模只有20%，因此債券市場還有很大的利用空間。

在整體的經濟增長預期上，黑田認為0.5%將是潛在水平。20世紀90年代之後，2%的增長率就隨著老齡化、資本存量放緩和長期的通縮而一去不返。盡管如此，日本政府依然會致力於提高經濟增速。央行希望6月修正版的日本複興計劃將可以切實執行並取得效果。

低通脹折射實體經濟承壓 中國寬松政策有望加碼？

中國CPI漲幅重返"1時代"，創逾四年半低點，PPI漲幅連降31個月創歷史記錄，凸顯實體經濟層面需求不足和增長的疲弱，政策進一步放松的可能性有所加大。 

實際上，中國寬松政策也持續在加碼。為引導資金利率預期下行，降低實體經濟融資成本，央行昨日引導14天正回購利率下行至3.4%，刷新三年半新低，為繼7月14日和9月18日之後年內的第三次下調。

國家統計局周三公布，9月居民消費價格指數(CPI)同比上漲1.6%，時隔四個月後再度跌落2%，創出2010年1月以來的56個月低點。當月PPI同比下降1.8%，為連續31個月下降。

分析人士認為，未來通脹仍將低位運行，為政策面持續寬松以穩增長提供空間，乃至支撐起市場關於全面降準降息的預期。

這種預期並非空穴來風，華爾街見聞網站介紹過，國家信息中心首席經濟師範劍平周一曾闡述全面降息需要滿足的三大條件：

今年PPI下降的幅度加大，CPI漲幅比去年縮小，房價也開始掉頭向下了，我們降息的條件在逐步成熟，或可選擇定向降息，將來如果房價、CPI、PPI都下降就存在全面降息的條件。

房地產市場自今年一季度以來就進入調整，如今9月CPI和PPI雙雙不及預期並創下數十個月新低，是否意味著中國全面降息的條件已經成熟？

從分項上看，9月CPI中的食品價格同比上漲2.3%，非食品價格同比上漲1.3%。從環比來看，9月CPI上漲0.5%，PPI下降0.4%。

“最能反映經濟景氣度的非食品價格漲幅出現回落，PPI回落幅度亦超出預期，這說明當前經濟景氣可能比預期的要差，產能過剩的矛盾和需求不足的程度都比預期的要嚴重，”申銀萬國首席宏觀分析師李慧勇評價稱，“這進一步確認了當前應以穩增長的主要政策基調。”

他重申長期以來一直堅持的“三箭齊發”的觀點，認為首先還是需要降低融資成本，激發民間經濟活力，尤其在三次下調正回購利率之後，降息的概率進一步提升，可能下調25個基點。

券商論劍

未來通脹仍將低位運行。國泰君安宏觀團隊指出，高頻數據顯示本輪“小豬周期”自8月底以來已見頂回落。 交行首席經濟學家連平認為，考慮到豬肉價格年內難有趨勢性上升，四季度翹尾因素處於低位，在經濟運行緩中趨穩的背景下，四季度CPI同比的新漲價因素不會出現明顯上升。因此，預計下半年CPI同比漲幅將回調至2.1%左右，全年CPI漲幅約為2.2%。有券商預計下半年物價低於上半年，明年二季度物價水平才可能回升。

PPI顯示本月工業產出增速難有大幅反彈。華泰證券宏觀團隊指出，PPI跌幅進一步擴大，同比下跌1.8%，生產資料價格下跌顯著，大宗商品價格持續回落，其中本月汽柴油價格再次下調，鋼材、煤炭等價格也顯示跌幅有所加快，暗示上遊原材料需求依然疲軟，預計工業增速本月不會出現大幅度反彈，但從鋼材出口大增來看價格下跌可能伴隨去庫存過程在加速。

高盛高華證券認為，如果名義利率未見走低，那麽CPI和PPI通脹率的下行將推動實際利率上升。這可能是近幾周公開市場操作利率和銀行間利率持續走低的一個重要原因。高盛高華預計在年底前政策利率將保持於低位。下調利率和法定準備金率等其它放松措施的推出可能性也有所加大。不過，如果政府確實推行降息降準措施，更可能以定向而非全面放松的形式進行。

國泰君安認為，9月數據表明，通縮預期增強，貨幣政策將進一步寬松，預計4季度有1次降息操作，未來2個季度內可能降準。降息主要是落實國務院三令五申降低融資成本，為930地產新政配套。同時央行將繼續在公開市場引導貨幣市場利率下降。降準主要是為未來新一輪基建穩增長政策和地方債實施配套。

與此同時，該券商指出，930地產新政有望在緩解短期經濟失速風險，改革才是治本良藥。近期看房量和成交量明顯回升，改善型需求得到釋放。居民購房時有望拿到3折首付和 8.5-9折利率。通過放大居民杠桿，短期有利於釋放剛需和改善型需求，但也可能會透支未來的需求。毫無疑問，這是短期的春藥，長期的毒藥，希望這是為改革手術贏得時間的麻藥。

對於股市，國泰君安繼續維持牛市看法：

繼續牛市思維，分母驅動特征明顯。四中全會前後改革提速預期增強，並與實質推動的相關改革措施相互應證，有利於提升風險偏好，DDM估值模型分母下降；除了三大資金黑洞無效融資需求收縮、增速換擋導致利率中樞下移等市場性力量的主邏輯外，近期地方債改革、貨幣政策部門有意引導利率下行、監管部門試圖降低融資成本等政策變量，均有利於降低無風險利率下行，DDM估值模型分母下降；地產新政緩解了經濟失速風險，DDM估值模型分子短期改善。

然而，華泰宏觀團隊並不認為中國臨通縮威脅，而四季度的貨幣政策也將是穩中偏松結合財政政策的擴張。9月PPI的進一步下滑表明了經濟生產領域的中期下行壓力仍較為明顯，但CPI的環比上漲和PPI中生活資料的環比及同比上漲顯示了短期內消費並沒有惡化。我們認為第四季度很可能隨著在鐵路基建方面的財政“微刺激”的加碼，PPI的跌幅會有所收窄，CPI數據環比會進一步上升。

招商證券宏觀經濟研究主管謝亞軒進一步指出，中國整體的貨幣存量以及偏高的信貸率亦是約束貨幣政策的因素，這導致貨幣政策雖有一定的操作空間，但不會太大。

通脹：已悄然離去 請把我埋在時光里

迪斯科（Disco）、寵物石以及通貨膨脹，曾是上世紀七十年代的潮流特征。

然而今天，無論你多麽深情地回顧那個年代，你都不得不承認，通脹已死。

如圖所示，中國通脹率只有1.6%，美國只有1.5%，英國只有1.2%，歐元區僅有0.3%。日本的情況相對複雜，因為其在今年4月1日上調了銷售稅。華盛頓郵報記者Matt O'Brien稱，如果扣除這一影響，日本通脹也僅1.1%。但實際上，這些國家或其它國家的真實通脹率可能更低。因為Jessie Handbury（賓大）, Tsuttomo Watanabe（東京大學） 和David Weinstein（哥大）曾在論文中指出，統計得出的通脹率通常比真實通脹率高出0.6%。換言之，實際上最主要經濟體的通脹率可能只有1%。

為什麽通脹如此低迷？O'Brien給出了如下看法：

金融危機自然難辭其咎。盡管利率低至零左右，然後家庭卻不能或不願意舉債消費，因為他們還有老的債務需要償還。這意味著經濟增長疲弱，物價低迷。

大央行們也責無旁貸。除了個例外，幾大央行都在收緊或者考慮收緊貨幣政策。美聯儲即將在本月結束QE，並且已經開始討論合適開始加息。為了逐步給房地產市場降溫，中國央行持續拒絕進一步寬松刺激。盡管歐洲央行表示即將購買私營部門債券，然而細節卻總讓人失望，並且其資產負債表持續收縮。

毫無疑問，這一協調的貨幣緊縮將世界通脹打落。這足以讓市場擔憂甚至恐慌，決策者將再次把世界經濟推至另一場危機中去。收緊貨幣政策過早了。

現在事實是，歐洲的大蕭條更甚於上世紀三十年代那一次，而且不是短時間內就能擺脫的。

然而，其它主要經濟體似乎都還可以。除了部分數據不盡人意外，美國經濟大致還有2%左右的增長。日本正在以預期中最好的情況消化銷售稅上調的影響。中國經濟正在放緩，但並不急劇，今年仍然有望實現7%以上的增長。

但是如果通脹持續下滑，經濟將會亮起紅燈，決策者們需要及時踩剎車。這很有可能會發生，因為經濟增長低迷，工人工資也很難得到增長。

七十年代已經遠去，通脹已死。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

歐元區GDP預期遭下調 通脹預期遠低於央行目標

歐元區大型經濟體在六年內經歷兩次衰退，受此影響，歐盟委員會下調了歐元區經濟增長預期。

歐盟委員會預計，歐元區GDP今年將增長0.8%，2015年將增長1.1%，低於5月1.2%和1.7%的預測。

歐盟委員會經濟部門主管Marco Buti表示，

全球金融危機對經濟增長造成的負面影響依然存在。歐元區經濟空隙依然較大，拉低了通脹。能源和食品價格的下跌也拖累了通脹。

慘淡的經濟前景凸顯出歐元區複蘇乏力。

盡管歐元區失業率已經開始從紀錄高位下降，但德國和法國等核心經濟體的發展正面臨挑戰。

今天的報告預計，歐元區通脹將在2015年達到0.8%，遠低於歐洲央行略低於2%的通脹目標，也低於歐洲央行1.1%的預計。

歐盟委員會認為通脹將在2016年加速至1.5%，高於歐洲央行1.4%的預期。

面對疲軟的經濟增長和低迷的通脹，歐洲央行推出了前所未有的刺激措施。歐洲央行已經將基準利率削減至紀錄低位的0.05%，並開始購買擔保債券來推動增長。

歐盟委員會預計，歐元區的失業率將逐漸下降。委員會預計失業率將在2015年降至11.3%，在2016年降至10.8%。歐盟委員會預計2016年歐元區的經濟增長為1.7%。

歐盟委員會稱，

歐元區經濟複蘇不僅疲軟而且脆弱。自今年年中以來，信心指數持續下降，現在跌回2013年底水平。經濟數據表明，今年年底前經濟活動將十分疲軟。很難說經濟不景氣只是受到了臨時性因素的影響。

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