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【幹貨滿滿】15個領域解讀中央經濟工作會議

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本帖最後由 Angeliazmh 於 2014-12-12 08:45 編輯

【幹貨滿滿】15個領域解讀中央經濟工作會議


12月9日至11日，中共中央召開了一年一度的中央經濟工作會議，為2015年經濟工作定下基調。“穩中求進”連續第四年成為中國經濟工作總基調，“努力保持經濟穩定增長”被列為2015年中國五大經濟任務之首，從九個方面闡釋了中國經濟在“新常態”下的特點和變化。

宏觀 光大證券首席經濟學家 徐高博士

總論：比積極更有力，比穩健更適度

中央經濟工作會議為明年定下了更為寬松的宏觀政策基調。與近些年來的經濟工作會議類似，穩增長與促改革是會議的兩條主線。從新聞公報措辭來看，明年的財政和貨幣政策都會更為寬松。而在“新常態”的基調之下，改革措施會在“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶三大戰略的帶領下推進。

會議要求以更為寬松的財政貨幣政策來穩定經濟增長。會議為明年經濟工作列出了5項主要任務。其中第一條就是“努力保持經濟穩定增長”。顯然，穩增長仍然是工作的首要目標。會議還講到“經濟下行壓力較大...部分經濟風險顯現”。與去年經濟工作相比，此次會議對經濟形勢的判斷顯得更為嚴峻。會議雖然繼續沿用了去年的“積極”財政和“穩健”貨幣的定調，但也明確說到：“積極的財政政策要有力度，貨幣政策要更加註重松緊適度”。這種措施在過去從未出現過，值得高度重視。聯系上下文，中央這明顯是在要求財政政策要比積極的基調更有力。而考慮到今年政府一直在談的實體經濟“融資難”問題，中央要求貨幣政策更加“適度”，言下之意就是要求貨幣政策更加寬松來緩解實體經濟融資難。綜合看起來，中央準備用寬松財政和貨幣政策來穩定經濟增長的態度十分明顯。

會議給出了“新常態”的六點內涵，指明了我國經濟未來發展方向。“新常態”是今年高層提出的概念。在這次的經濟工作會議中，首次對“新常態”的內涵做了詳細闡述。總結起來，新常態主要體現在以下6點：（1）個性化、多樣化消費漸成主流；（2）基礎設施互聯互通和一些新技術、新產品、新業態、新商業模式的投資機會大量湧現；（3）傳統產業供給能力大幅超出需求，產業結構必須優化升級，企業兼並重組、生產相對集中不可避免；（4）經濟增長將更多依靠人力資本質量和技術進步；（5）市場競爭從數量擴張和價格競爭，逐步轉向質量型、差異化為主的競爭；（6）逐步轉向質量型、差異化為主的競爭，加快形成統一透明、有序規範的市場環境。這6點也可看成決策者心目中我國經濟未來發展的方向。

三大戰略將成為明年改革的重要“年度特點”。會議要求“推出既具有年度特點、又有利於長遠制度安排的改革舉措”。其中“年度特點”的提法相當新穎。可以說，弄清了什麽是“年度特點”，就找準了明年改革的方向。從會議公報來看， “一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶這三大戰略是明年改革“年度特點”的具體表現。除此而外，農村土地制度改革也是明年改革的一個重頭。會議要求“完善農村土地經營權流轉政策，搞好土地承包經營權確權登記頒證工作，健全公開規範的土地流轉市場”。

房地產、地方政府債務、物價三方面內容並未出現在會議公報中。看起來，決策者對這三方面並不是十分擔心。當然，經濟工作會議不說，並不代表這方面的工作不做。我們相信，明年地產政策還將維持寬松。地方政府的融資體制還將進一步規範。而穩增長的政策也有助於減緩通縮的壓力。

此次中央經濟工作會議沒有明顯超出預期的地方，我們維持之前的經濟增長預測不變。我們繼續預期今年及明年的GDP增長分別為7.4%與7.2%。我們相信明年的財政赤字規模會明顯增大，從今年的1.35萬億增加到接近2萬億的水平。明年貨幣政策應該還會有包括降準降息，擴大信貸額度等寬松措施出臺。

策略 薛俊
一、國內外經濟形勢：

1、國內經濟：巨大韌性、潛力和回旋余地，意味著經濟有足夠的內生動力，政府有足夠的對應能力。調結構還是重點，2014年保增長，2015年調結構。調結構的意義在於不只是單純看總量，關鍵是要看結構如何變化，如何升級。政府的調整及資源配置都是為了調整結構。2、國外經濟：明年外圍經濟改善，總體風險可控，金融市場（匯率/債券/商品）波動加大。

二、“新常態”定義解讀：
1、消費逐步從奢侈浪費向個性/多元/安全過渡（消費品行業食品飲料、娛樂）。

2、投資基礎設施互聯互通未飽和、有巨大發展空間（海陸空基建、信息通訊，港口機場、道路、鐵路、通訊設施、建築建材。

軟件聯通（物流、管理/監管、指標）：物流、軟件、互聯網。

人員聯通（旅遊 、教育、人才）：旅遊、教育）實施戰略（能力建設+私營部門合作）。

3、新的比較優勢是產業升級，互聯網、建築、機械（核電/高鐵/出口型公司）。

4、通過互聯網連接，專業化小批量生產成為轉型方向。

5、創新成為驅動。

6、市場競爭逐步轉向質量型、差異化為主的競爭。

7、環保+降低碳排放。

8、地產泡沫影子銀行問題不是在短期內能解決，但風險可控，房地產問題更大的通過市場解決。

9、不搞全面刺激，用市場和政府調控來解決。

三、2015年工作方向解讀要點：

1、重點從穩增長逐步轉向調結構，調結構中重點突出新興產業與服務業，同時激勵創新，政府職能等都為此而轉變。

2、對於農村，主要在穩定前提下轉變農業發展方式。

3、再次強調一帶一路、京津冀協同發展、長江經濟帶三大戰略。長江經濟帶黃金水道：港口、航運、物流、基建、環保。

4、要加快行政審批、投資、價格、壟斷行業（價格改革、特許經營、政府購買服務、資本市場、民營銀行準入、對外投資等領域改革，使改革舉措有效轉化成發展動力。

5、國企改革：推進國企改革要奔著問題去，以增強企業活力、提高效率為中心，提高國企核心競爭力，建立產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學的現代企業制度。明年國企改革將要加速，且多集中於周期/藍籌。

6、民生：醫療、養老。

四、會議對於投資的影響：

1、經濟下行但在可控範圍內，無系統性風險。

2、新常態中對投資的定義、三大戰略地帶、國企改革/價格改革/壟斷行業改革，為傳統行業特別是周期性行業打開了發展空間。這也是我們在年度策略會議中強烈推薦的板塊。

3、2015年新興產業、服務業將會加快發展。

目前看多市場，建議超配低價位、低估值的大藍籌板塊:基建/地產板塊(建築建材機械汽車）+低預期產業（鋼鐵/有色/煤炭/能源/白酒）。銀行/證券/保險仍然推薦，但現在漲幅過多，調整後還有機會。主題關註新興產業、國企改革、環保、多元化消費等。新興產業將迎來又一輪改革催生的較大的發展空間。

債券 吳昊
1、“新常態”概念提出後第一次經濟會議，保持經濟增長為五大任務之首，保7%或許仍是必要。相比2014年的六大任務——不僅沒有提及保持經濟增長，反而將調整產業結構、防控債務風險列入任務第二、三之位置，顯示政府對於經濟增長的重視顯著提高。雖要適應“新常態”，接受經濟降速，但不等於不要保經濟，考慮就業壓力因素，預計經濟增長目標不低於7%。

2、如何保經濟：基建投資加速，信貸投放量要加、價要降。會議中穩增長意圖明顯，要實現宏觀政策托底經濟增長，擴大經濟和增強信貸投放、降低貸款成本是大概率的選擇。

3、穩健貨幣政策應會偏寬松，“但化解以高杠桿和泡沫化為主要特征的各類風險將持續一段時間”。貨幣政策的“穩健”基調在近幾年的中央會議和央行報告中是一以貫之的，同是穩健，操作上卻有很大的調整空間，11年控通脹為主的偏緊貨幣政策是穩健；12年穩增長、支持基建的偏松貨幣也是穩健。面臨經濟下行壓力，貨幣政策的穩健應當仍是比較寬松的穩健。理順貨幣傳導途徑之後（比如貸存比的放寬），降準、降息、以及定向政策仍然值得期待。貨幣政策註重松緊適度暗含經濟有所企穩反應之後，下半年的寬松節奏可能放緩，邊際收緊的意思。化解杠桿和泡沫化說明對目前金融市場淤積流動性已經有所重視。

4、正視人口老齡化。按照代際交替的理論，人們在年輕時儲蓄資產，年老時消耗，當老齡化人口越來越多時，資產的供給力量強於需求，代表資產價格的利率下降。當然，這是一個長期的過程，期間波動反複，對明年的利率走勢不是決定性力量。整體而言，本次經濟工作會議符合我們年度策略中對債市的看法，牛市進入下半場，看好15年上半年的債市表現，下半年關註房地產、股市已經實體經濟的負向影響。經濟仍然在下行之中，通縮壓力加大的情況下，政策開啟托底模式。在目前貸款已經市場化的情況下，要實現信貸支持經濟、配套基建的目標，就既需要降低銀行負債端成本、給予銀行充裕流動性；又需要致力順通流動性傳導途徑，如放松貸存比。銀行流動性無憂，債市行情就有支撐。貨幣政策上，至少上半年沒有收緊的理由，下半年將視經濟表現抉擇。股市對債市的資金分流影響確實短期內存在，但令明年債市更承壓的很可能來自基本面的複蘇。

地產 謝皓宇
1、貨幣寬松基調明顯，限制地產的枷鎖已在全面打開：會議提到，要努力保持經濟穩定增長，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，貨幣政策要更加註重松緊程度。

以保增長和穩貨幣釋放出來的利好基調十分明確：1）投資仍然是穩定經濟增長的最有效手段，更均衡的依靠三駕馬車拉動增長是以穩定增長為背景的；2）穩貨幣的隱含含義是松貨幣，SHIBOR 一個月利率長期高於 4%必然導致銀行貸款利率的高企，不符合降低融資成本的要求。我們認為，限制地產的是政策和貨幣，這兩項均能看到態度上明確的寬松，枷鎖已經完全打開。

2、新增長點講究創新，政府協助推動“房東+股東”的園區公司模式升級：會議提到，推動全面創新，更多靠產業化的創新來培育和形成新的增長點，同時，政府在保護產權、維護公平、改善金融支持、強化激勵機制、集聚優秀人才等方面積極作為。

淡化房東，股東升級，園區成建立創投平臺培育新產業的聚集地：1）主題園區是下一個新增長點，發揮園區本身可看做政府工程承建商的優勢，聯合國家配套政策推進產業培育；2）從收租、參股到全方位服務和經營，園區公司轉向建設創投平臺，原有模式全面升級。我們認為，園區發展會成為下一個風口，政策扶持的開始和商業模式的升級，將給園區公司帶來全新的盈利模式。

3、區域建設明確，一帶一路、京津冀、長江經濟帶的主題：會議提到，優化經濟發展空間格局，重點實施“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶三大戰略，並堅持不懈推進節能減排和保護生態環境。

區域發展明確了空間要求，1）一帶一路主外，謀求國際空間格局；2）京津冀主區域分散，是以環境和城市承載能力為出發點的區域建設，從產業轉移角度建立經濟帶；3）長江經濟帶主區域集群，拉攏城市成為有機整體。我們認為，布局對區域建設來說比產業承接這一微觀動作更為關鍵，而工作要求的在 2015 年開個好頭也能夠看到實質進展。

4、從宏觀總基調、到區域細節，地產瓶頸解除、新增長點顯現調控在 2013 年工作經濟會議時已經不再作為關鍵詞，而到 2014 年將是進一步的放開，行政的管控已經出現褪去，而當前定下來的寬松基調將打開地產的貨幣瓶頸，同時，區域發展細節、園區創投平臺建設給了地產新的增長點。強烈看好藍籌地產股的表現，推薦首開股份、萬科 A。

銀行 王劍
中央經濟工作會議的通稿已發布，金融領域的直接著墨不多，講到了要加快資本市場、民營銀行準入等領域改革。我們就圍繞這一點作一個展開。雖然簡單幾句話，意思很明確，就是改革。

金融改革是體制用語，換成學術用語其實就是金融市場化（也可寬泛地理解為金融自由化）。這一方面是要加強資本市場發展，提高直接融資比例。另一方面，間接融資這塊，也就是銀行這塊，也要加快市場化。資本市場那塊等一下由我的非銀同事介紹，我這里簡單梳理一下銀行的市場化改革。

銀行市場化包含價和量二個市場化，價是價格的市場化，也就是利率市場化，具體到我國現階段，就是存款利率的市場化；量的市場化，既包括信貸額度這些舊有調控方式的放開，更包括銀行準入與退出的市場化。價與量，是改革的核心，其他措施就是這兩點的配套，比如存款保險（配合退出）、信貸資產證券化（配合脫媒）、銀行資產管理業務規範化（配合脫媒）、利率衍生品發展（配合利率市場化）等。

價的市場化，我們覺得已經按部就班實施，預計1-2年內能徹底完成，徹底放開利率管制的窗口已越來越近（我們另有報告詳述）,這已經不是硬骨頭，會議的新聞通稿沒有提及這塊。而量的市場化才是硬骨頭。

對於量的市場化，此次會議明確指出：“要加快壟斷行業、特許經營、資本市場、民營銀行準入等領域改革”我們覺得這已經點到了明年金改的要害，也就是量的市場化，也就是銀行的準入與退出。

再回過頭看看現實。今年金融當局的重大任務是降低融資成本。融資成本高昂，這不是簡單放水就能解決的，要從其根源解決。融資成本高昂有兩個根源，一是經濟差，企業經營差，那麽銀行放款利率自然要高（風險定價），這可以說是客觀原因，怪不得金融當局。另一個根源是金融體系的扭曲，導致資金多與融資難並存。開辦一批小型民營銀行也是解決小微企業融資難的根本方法。所以我認為改革切中要害。

民營銀行今年只有幾家新試點。民營銀行準入市場化將成為2015年金融改革的一項重要任務（有準入就有退出，只準進不準出那是黑社會）。我們預計後續更為具體的改革措施會陸續出臺，這對全行業構成重大利好。

非銀金融 戚海鵬
金融改革落地對創投、保險、證券這三個行業的影響：

1、創投行業：關鍵詞“退出”

退出指創投退出渠道的擴容，無論是IPO註冊制的加速、新三板擴容、新三板做市商的擴展、並購市場的持續火熱，這些退出渠道的任何刺激性政策的出臺，或是好的運行數據的披露，都會引致市場對創投類公司的關註。而建設多層次的資本市場，會推動具體政策的推出，因此未來創投行業的發展將會加速。重點推薦標的：魯信創投。

2、保險行業：關鍵詞“政策”
金融改革有利於扶持保險發展的政策的加速，壽險方面，個險稅延年金政策將會落地，健康險、養老險將進一步得到來自政府層面的支持。財險方面，巨災保險、農業保險都將得到政府的支持。重點推薦標的：中國平安。

3、證券行業：關鍵詞“新產品”
金融改革中，資產證券化、PPP模式、做市商業務等新的模式的發展，有利於券商在新業務中獲得業績，從而促進券商行業的發展。重點推薦標的：華泰證券。

農業&中小盤劉 曉波
農業是歷年一號文及經濟工作會議重要部分。此次會議提出加快轉變農業發展方式。盡快轉到數量質量效益並重、註重提高競爭力、註重農業技術創新、註重可持續的集約發展上來，走產出高效、產品安全、資源節約、環境友好的現代農業發展道路。要深化農村各項改革，完善強農惠農政策，完善農產品價格形成機制，完善農業補貼辦法，強化金融服務。要完善農村土地經營權流轉政策，搞好土地承包經營權確權登記頒證工作，健全公開規範的土地流轉市場。

1、未來農業種植方式將由傳統的小農經濟模式向大農業、現代化農業發展方式轉變，從原有的過度依賴高投入肥料的竭澤而漁的種植方式向綠色、高效、安全、可持續的循環種植模式轉變。

2、未來農業補貼力度會繼續加大，並推進合理的農產品定價機制，保護農業種植積極性，與此同時配套農業金融服務、擔保制度及小額貸款等幫助農業發展的資金問題。

3、土改：近年重中之重，也是現代化農業方向。土地流轉本質是推進土地要素市場化，能有效改善土地資源配置效率，進一步激活農業剩余勞動力的轉移，為農業規模化、集約化、高效化經營提供廣闊空間。此外，構建和規範農村集體建設用地的流轉機制，可使農民更充分參與分享城市化、工業化的成果，顯化集體土地資產價值，促進農民獲得財產性增收。中國最大特點是人多地少，人均耕地面積有限。我們預計國內推行土地流轉是循序漸進的過程，尤其考慮農村人口的養老、社保及就業等問題。首先，我們認為土地流轉的推進，市場化定價出現，產權清晰，地主類公司面臨價值重估的可能性；同時利於地主類公司繼續流轉土地，建議關註亞盛集團、ST大荒、海南橡膠等標的。其次土地流轉規模化農場經營，在農資領域有助於良幣驅逐劣幣，看好受益的種子、農機、化肥等標的。


環保 陳俊鵬、盧日鑫
會議將資源環境約束列為9大新常態之一，指出我國環境承載力已經達到或接近上限，推動形成綠色低碳循環發展新方式。並在明年主要任務中明確提出，要堅持不懈推進節能減排和保護生態環境，既要有立竿見影的措施，更要有可持續的制度安排，堅持源頭嚴防、過程嚴管、後果嚴懲，治標治本多管齊下，朝著藍天凈水的目標不斷前進。這里面有幾點特別突出：

1、第一次在經濟會議中花這麽大篇幅寫環保，並將其列為經濟發展中的常態之一，同時為未來的環境問題提出了具體的思路和解決辦法：措施要立竿見影，制度要可持續。在13年的經濟會議中，還僅僅停留在“嚴懲”這一執法加嚴層面，是極大的發展。

2、如何理解立竿見影和可持續，簡單理解立竿見影就是“大氣十條”、“水十條”、“土壤行動計劃”，用全力、高投入治理取代之前的循序漸進；可持續，就是要建立一系列可落地、實現有效推動的機制，簡單理解就是環境法、環境稅、排汙權交易、水權交易等。

3、這一次表述說明了政府對於環境治理的思路已清晰，會有大投入。落實到股票，我們看好目前大政策臨近、行業高景氣、整體估值處於較低水平的整個環保板塊，首推行業龍頭碧水源、桑德環境、首創股份，其次推薦細分領域龍頭東江環保、格林美、迪森股份、雪迪龍，同時推薦“水十條”推動下的水處理行業的機會，碧水源、首創股份、巴安水務、國禎環保等。

建築 杜市偉
1、四個關鍵句：“促進基礎設施互聯互通、重點實施‘一帶一路’/京津冀協同發展/長江經濟帶三大戰略、推進國企改革、建設生態文明”。對建築板塊，一是指明了方向，二是給出一個估值支撐的充分理由。前者自不必說，後者原因是一路一帶、國企改革不會是一陣風，而是持續吹的風，它將明年不斷提及的政策主題，只要這些還在，以藍籌、國企主導的建築板塊估值就不會有大幅向下的風險。

2、同時看分子與分母的投資機會：從分子看，只要政策支持的相關標的，其業績預期就有進一步提升的機會，緊抓國企改革、“一路一帶”、水利投資等主題，對於政策沒有明確支持，業績上承受一定壓力的企業，看其轉型帶來的新空間；從分母看，高度重視建築股的低估值彈性優勢，有建築藍籌，還有股價趴著的園林股，還有輪動之後估值相對優勢湧現的裝飾股（比如金螳螂目前明年的估值和建築藍籌已經相差無幾了，為什麽還不能買呢）。
3、買什麽? 兩類組合：價值組合——建築藍籌推薦漲幅並不大，市場預期並不太充分、估值也不高的中國電建、葛洲壩、中國建築，其他關註國企改革及長江經濟帶股安徽水利、園林股鐵漢生態、價值凸顯的金螳螂、洪濤股份；進取組合——受益邏輯最為直接的中國交建、中工國際、中國海誠、北新路橋、新疆城建。

機械 王海山
結合一路一帶和國企改革，對機械行業影響最大的領域主要有：

1、鐵路設備、工程機械。鐵路設備受益一路一帶最明顯，中國高鐵是具備全球競爭力的產業，目前南車北車都停牌中，建議複牌後重點關註。
2、工程機械，受益於一路一帶和國企改革（除三一重工，其余皆國企），目前工程機械業績處於底部區域，市盈率角度不低，但行業市凈率仍然較低。建議重點關註廈工股份、安徽合力、徐工機械、中聯重科。

3、重點講一下廈工股份，成為福建省引進大型央企戰略的排頭兵。廈工改革方案：廈門國資委與中航工業集團的協議，廈門國資委將廈工控股股東海翼集團54%股權采取國有股權無償劃轉的方式轉讓給中航機電系統及中航通飛。根據中航工業和廈門市政府的發展規劃，未來將把廈門市打造為中航工業機電系統高端裝備制造基地，形成航空維修、工程機械、特種車及車船載系統等產業的聚集發展。包括海翼集團本部及所屬全資、控（參）股企業全部納入重組範圍。我們認為這個方案的本質是廈門引進中航工業集團，海翼集團及廈工為三方合作的運作主體，與未來有望涉足通用航空、車船載系統等新領域。目前廈工PB僅為2倍，目前軍工背景股票PB中位數為6倍，建議重點關註。

4、安徽合力的國企改革主要在於提升經營效率，完善治理結構。

5、農業土地流轉長期利好農業機械板塊，關註一拖股份、吉峰農機。

鋼鐵 秦波

會議強調經濟觸底回升，以及落後產能加快並購重組。現階段鋼鐵行業利潤恢複，主要在於鐵礦石價格大幅下跌，但是從估值角度講，即使考慮在極限利潤情況下，鋼鐵行業的估值也仍不便宜。我們認為，鋼鐵行業能否走出一波長牛，完全取決於國家在落後產能淘汰上超預期的政策，或者在經濟回升上出現超預期的因素。

2014年礦價下跌超過鋼價下跌，行業利潤環比改善，但仍維持微利。而鋼鐵股、礦石股股價同漲，說明除了鋼鐵行業自身盈利的改善因素外，更有市場整體向好水漲船高的因素。現階段鋼鐵板塊有望維持慣性的上漲，但從盈利極限來看，樂觀估計下估值已經不算太便宜。接下來看，礦石價格更大幅度下跌難度加大，鋼鐵行業盈利更進一步的空間，需依賴於產能的進一步壓縮或需求的超預期回升進而擠壓出更多的利潤。不確定性因素仍然存在。

鋼鐵上漲，基本面的因素有多少，市場面的因素有多少？計算了一些數據：

1、先看看鋼鐵行業的利潤率到底有多少： 2013年銷售收入3.68萬億，凈利潤228億元，凈利率0.62%；2014年銷售收入估計3.3萬億左右，凈利潤280億，銷售凈利率約0.85%。

2、盈利為什麽能改善，一噸鋼價格下跌的幅度小於鐵礦石價格下跌的幅度，量化的數據是多少？全國三級螺紋鋼平均下跌623元/噸，熱軋板下跌458元/噸；同期，國內礦跌390元/噸，焦炭跌500元/噸，算下來一噸鋼成本最大下跌了390*1.6+500*0.4=824元/噸。

3、鋼鐵行業的估值水平怎麽樣？目前板塊平均PB是1.25倍。再看看PE:目前板塊總市值6000億，上市公司前三季度累計凈利潤46億(其中寶鋼一家53億，其它20多家累計是虧損的），上半年17億。也就是說三季度單季上市公司盈利是29億。如果把最盈利的季度三季度單季盈利年化，相當於全年120億，那麽鋼鐵板塊對應的PE是50倍。

4、2015年鋼鐵行業盈利繼續改善的話，空間有多大？今年前10月份國內鋼鐵消費同比是-1%。如果假設，明年經濟起來超預期，鋼鐵行業的盈利在2014年盈利最好的季度的基礎上再翻番，那麽按照目前的市值看，對應的PE也是25倍。

5、鋼鐵板塊起來，有多少是基本面的因素，有多少是市場面的因素？鋼鐵板塊市值最高的時候約2.4萬億，今年低點的時候差不多3800億，跌了差不多85%，盈利改善帶來翻倍很正常。

6、礦石價格一路狂跌，但是礦石股票翻倍的也是一堆。年初鐵礦石價格960元/噸，前幾天最低的時候460元/噸，但是幾個股票，漲得非常好：1）攀鋼釩鈦，主營幾乎全是鐵礦石，年初的股價是1.86元，現在的股價是3.59元；2）金嶺礦業，主營業務全是鐵礦石，最低股價6.23元，現在股價10元；3）酒鋼宏興，鐵礦石+鋼材，年初1.94元，現在3.78元；4）淩鋼股份，鐵礦石+鋼鐵，年初2.55元，現在5.22元。

7、未來鋼鐵行業可能的演變。1）原材料來看，鐵礦石價格進一步下跌的空間已經不大，海外已經出現破產的鐵礦石企業；2）鋼鐵供需關系來看，新增加的產能已經非常有限，2000萬噸左右。中國粗鋼消費增長與否的GDP臨界點應該是7%左右（2014年之前，只在2008年第四季度金融危機時，GDP增速下降到6.8%左右）。在目前GDP增速下，鋼鐵消費還能略增，鋼鐵行業有望保持弱平衡，但因礦石價格下跌的空間已經有限，僅僅從原材料端擠壓利潤的空間已經不大。但如果國家產能關停淘汰超預期嚴厲，那麽剩下來的鋼鐵產能將是最有價值的資產之一。

有色 李偉峰
1、  對有色金屬價格運行影響分析：

在明年5項經濟工作任務當中，第一條就提出繼續保持經濟穩定增長，意味著經濟仍有下行風險，明年穩增長政策有望加碼，我們認為穩增長具體措施有兩個方面：第一，通告較以往工作會議內容比較看，未提及地產調控內容，我們認為這是地產行業最大利好，作為產業鏈輻射最廣的地產行業投資增速有望上行，帶動金屬需求複蘇；第二、“一帶一路”基建投資加碼也有望提升金屬原材料需求；我們總體判斷是明年中國金屬需求複蘇應該比今年要好。

會議提及“註意防範大宗商品價格波動、地緣政治風險”，我們認為主要與當前我國主要礦產進口國出口保護政策相關，繼續看好印尼等國家礦產保護政策的發酵效應。

基於以上判斷，我們相對看好明年中國金屬需求複蘇以及主要礦產出口國保護政策帶來的供給收縮投資機會，關註鋅、鎳、鋁、錫品種的價格階段性上漲投資機會，建議標的雲鋁股份、錫業股份。

2、  國企改革對有色金屬行業影響分析：
有色金屬行業作為國資相對集中的行業之一，有望受益國企改革進程推進。按照中國改革通用模式，即劃定區域、先行先試、總結經驗、全國推廣。我們相對看好地方國資改革以及科研院所改制，建議關註在本輪國企改革當中走在全國前列、且有成熟案列的省份地方國資，建議標的銅陵有色、西部材料；以及科研院所改制激發企業經營活力，帶來業績改善的標的，建議關註貴研鉑業、有研新材等。3、  會議提出“繼續推動形成綠色低碳循環發展新方式”，利好城市礦山開采、再生金屬回收企業。再生金屬行業有望進一步迎來財稅等相關扶持政策，相關標的有格林美、怡球資源、秦嶺水泥。

TMT 田明華
1、會議定調整個TMT行業作為當前政府調整經濟結構的重要轉型方向，將繼續受到政策的大力支持。我們建議繼續關註：4G產業、移動互聯網產業（對傳統行業的顛覆）、軟件應用行業以及大文化產業（新媒體）。

2、除了對整個TMT大方向的定調之外，我們認為此次中央經濟工作會議對TMT方面的影響有以下三個亮點：

1）此次中央經濟工作會議，特別提到了“更加註重加強產權保護”，將有助於政府對我國科技企業專利的保護。近日，國家發改委針對高通的反壟斷調查以及中興、華為向包括小米、OPPO在內的手機廠商指稱專利侵權事件都有望迎來相關專利擁有企業的價值重估。具體標的上，我們持續推薦：1、中興通訊（000063）已連續三年在全球專利申請數上位居前二，且LTE基礎專利占比近7%；2、大唐電信（600198）：子公司聯芯科技擁有國內TDS芯片的專利，4G多模時代聯芯科技的芯片專利價值凸顯。

2）會議也強調“提高職業培訓質量”，“要讓貧困家庭的孩子都能接受公平的有質量的教育，不要讓孩子輸在起跑線上”。此次會議充分反映了政府對教育的強烈重視。目前，優質教育資源向中心城市聚集，偏遠城市很難享受到良好的教育資源，資源極不均衡。在線教育只占整體教育市場的11%不到，相較於目前互聯網滲透率45%來比，仍有非常大的空間。推薦標的：拓維信息、世紀鼎利；

3）此次會議特別強調了要推進農業信息化。農業信息化的核心是精準農業，是當今世界農業發展的新潮流。在整個精準農業的體系結構中，包括定位、地理信息系統、遙感技術、作物生產管理專家決策系統都有望迎來廣闊的發展空間。標的方面推薦：合眾思壯、超圖軟件、中海達、海格通信等。

醫藥 胡銀玉
1、將進一步加大對醫療衛生的支出，提高其在GDP中的比重；將加大對低價藥、基藥招標等政策的保障力度，解決看病難、看病貴的問題；將鼓勵和引導民間資本進入民營醫院、醫藥電商和移動醫療等細分行業中。

2、結合會議精神對行業的判斷：2015年行業相對平淡，行業整體增速不會太快，但上市企業不用關註行業增速，多關註個股，上市企業整體內生增長強勁，外延並購預期強烈。

3、投資邏輯：把握三個關鍵詞—並購、創新和平臺。（1）並購：2015年醫療器械、醫藥商業和民營醫院的並購熱潮仍將持續；（2）創新：關註醫藥評審機制和新三板給創新藥可能帶來的機遇；關註天士力引領的中藥國際化；關註醫藥商業的電商、藥房托管和GPO等。（3）平臺：關註銷售能力強、品種豐富、善於把握醫療器械和移動醫療機遇的平臺型企業。

4、推薦標的——低估值、成長明確和國企改革受益，且具有安全邊際的品種：吉林敖東、天士力、同仁堂、譽衡藥業、愛爾眼科、金陵藥業等。


旅遊與社會服務 謝寧鈴

1、著眼“增強服務業的支撐作用”、“培育新的增長點”、“擴大服務業市場準入”、鼓勵走出去、新常態。前兩點是宏觀層面的肯定，符合我們年度策略觀點。

2、旅遊在消費和經濟中的比重逐漸增加，在中央推動經濟轉型/追求經濟新常態的大背景下，旅遊業具備重要投資價值；下半年起利好政策頻出， 形成持續刺激。維持長期看好。

3、行業判斷：14年行業逐漸回暖，預計15年持續複蘇，看好成長性/故事性良好的細分龍頭；市場層面，目前14年45倍估值相對合理；15年2-3季股價有望繼續波段性旺季行情；

4、“擴大服務業市場準入”、“鼓勵走出去、新常態”，產生深遠影響，也符合我們提出的15年三大投資主線：(1)休閑娛樂化：關註迪斯尼帶來的事件性機會（錦江股份）；人造景區符合趨勢（宋城演藝、中青旅），符合“新常態”，支持新的商業模式、傳統公司的革新。(2)互聯互通：涉及虛擬和實體兩大部分，跟進線上線下融合、並購頻發的公司（眾信、騰邦）--符合“新常態”，機制靈活/激勵到位/有資本訴求的民企龍頭迎來更好的商業環境；關註交通改善的景區股（峨眉山、黃山）。（3）策支持：關註國企改革受益股（錦江股份）--符合“擴大服務業市場準入”，推進混合所有制改革、提高市場化經營效率；簽證政策改善/出境熱下的旅行社（眾信旅遊），符合“鼓勵走出去”，乃至進行海外並購。

5、2015年最大主題是迪斯尼、國企改革、並購頻發。


（源自光大證券）


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中央經濟工作會議解讀：四大幹貨及三個投資方向

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中央經濟工作會議解讀：四大幹貨及三個投資方向
作者：格隆匯 徐彪（華泰首席策略）

又到一年中央經濟工作會議時，經濟領域跨年度盛會。過去幾年的經驗告訴我們，中央經濟工作會議定下的調子，至少在來年1季度政治局經濟分析會召開之前，是不會有大變化的。無論從哪個角度看，都必須打起十二分精神來仔細看看。
​
中國人寫文章講究提綱挈領，八股文也不例外。中央經濟工作會議最關鍵的內容就是一小段話，對來年經濟工作的總要求：​

2014年工作要求：堅持穩中求進工作總基調，把改革創新貫穿於經濟社會發展各個領域各個環節（當年新提法），保持宏觀經濟政策連續性和穩定性，著力激發市場活力，加快轉方式調結構，加強基本公共服務體系建設，著力改善民生，切實提高經濟發展質量和效益。​

2015年工作要求：堅持穩中求進工作總基調，堅持以提高經濟發展質量和效益為中心，主動適應經濟發展新常態（當年新提法），保持經濟運行在合理區間，把轉方式調結構放到更加重要位置（當年新提法），狠抓改革攻堅，突出創新驅動，強化風險防控，加強民生保障。​

我相信，光看這兩段話，絕大多數人是摸不著頭腦的，充其量知道主動適應新常態很重要，知道轉方式調結構很重要。哪怕與會那麽多省部級領導幹部，能看明白的也寥寥無幾。所以呢，我們需要做一件至關重要的事情：理解什麽叫新常態。​

本次會議，最牛的地方是系統性地介紹了經濟新常態，而且使用教科書式的兩端分析法。​

第一端：需求分析，側重三駕馬車。結論：告別粗放式高速增長區間​

1、消費粗放式擴張的過程已經結束，進入精細化消費升級期，潛臺詞：消費最快速增長的階段過去咧。但是必須繼續保持一定的速度，不能失速。​

2、傳統行業投資飽和，機會在於互聯互通基礎設施以及新產業方向的投資。潛臺詞：投資最快速增長的階段過去咧。但是必須繼續保持一定的速度，不能失速。​

3、出口成本上升，全球需求不振。潛臺詞：最快速增長的階段過去咧。但是必須繼續保持一定的速度，不能失速。​

另一端：供給分析，側重組織方式、生產要素、市場競爭、環境約束。結論與需求分析類似，告別粗放式高速增長階段。​

得出過去的結論總是很簡單，反正都是大家耳熟能詳的東西，你就是隨便上街找個大媽，她都能告訴你百分之十幾的增速不可持續。真正有價值的不是這些，而是對未來的要求以及如何實現要求。​

先說要求：經濟增長從高速增長轉向中高速增長。到底什麽樣的速度算中高速呢？習大大在APEC會議期間曾經對全世界人民表示“實現兩個一百年中國夢，未來幾年每年只要實現百分之七左右增長就可以”。關鍵就是百分之七左右！​

這絕對不是一個可以輕易實現的目標，這也導出了本次中央經濟工作會議最為核心的議題：如何實現7%左右增長？​

官方新聞稿給出的答案是：經濟結構正從增量擴能為主轉向調整存量、做優增量並存的深度調整，經濟發展動力正從傳統增長點轉向新的增長點。​

如果大家看這段話看不明白的話，2015年工作的主要任務布置給出了清晰的答案，一共五段話，都很長，剔除掉無足輕重的東西後，只剩下四大幹貨：​

幹貨一，老提法“新四化”：新型工業化、信息化、城鎮化、農業現代化。說了好多年咧，反正該怎麽幹怎麽幹，繼續唄；​

幹貨二，老提法“新增長點”：逐步增強戰略性新興產業和服務業的支撐作用，什麽戰略新興產業和服務業啊，都算上。戰略新興產業提很多年了，有媒體報道集成電路產業基金規模有望上千億，但你指望明年新產業忽然大規模創造經濟奇跡，也不現實。​

幹貨三，新提法“傳統產業向中高端邁進”。建議大家對這咚咚高度重視！這句話最早出現在11月份，克強總理原話叫“對傳統產業“挖潛開荒”，推動高端化、低碳化改造，使“老樹發新芽”。”通過高端化、低碳化改造來實現“挖潛開荒”，一不小心，傳統產業的改造已經上升到明年保七的戰略高度！這意味著什麽？這意味著，明年政府在高端化（自動化和智能化）改造以及節能環保改造方面，將有規模巨大的投入！在我看來，“規模巨大”四個字是否足以形容投入的程度，恐怕依然值得商榷。一個很淺顯的道理是，沒有至少數千億級別的技術改造，在明年地方政府投資必然下滑（詳見43號文）的背景下，固定資產投資是無法達到15%左右增長的。而15%固定資產投資，恰恰是實現7%左右增速目標的基礎要求。​

幹貨四，老提法“優化經濟發展空間格局”但是有新內容“重點實施“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶三大戰略”。​

向前看一年，沿著剛才探討的思路，你會發現，明年將有幾類公司，特別具有投資價值：​

第一類，技術改造受益類。自動化和節能環保板塊會有大機會！具體來說應該包括自動化生產線改造企業（如機器人、匯川技術等），環保改造企業（如龍凈環保、菲達環保等），節能改造企業（如開山股份、雪人股份等）。​

第二類，走出去戰略受益類。走出去戰略要實現，一定兩手抓兩手都要硬。左手大棒，對應著軍工（未來一年地緣政治動蕩的時候，或者周邊沖突的時候，軍工將會有所表現）。右手胡蘿蔔，對應著“一路一帶”。“一路一帶”是大戰略，實施也是分階段的。第一步基礎設施互聯互通，修橋鋪路、信息高速公路、電站電網三類顯著受益（如中交建、中興通訊等），第二步是產業轉移，喪失比較優勢或者產能嚴重過剩的產業將受益（如鋼鐵和紡織），第三步是金融企業大舉入駐。​

第三類，區域一體話。京津冀一體化和長江經濟帶，炒地圖的天堂。


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【幹貨】汽車技術帖 No.1——新能源汽車主要技術特征

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【幹貨】汽車技術帖 No.1——新能源汽車主要技術特征  
作者：奉瑋 李正偉
行業近況
預計到 2020 年中國的汽車平均燃油限值將達到百公里 5L，相對 目前將下降 30%以上，新能源汽車特別是純電動汽車的推廣將是 現實的解決方案。我們中金汽車團隊未來將定期推出新能源汽車 技術介紹性文章，以更好的跟蹤了解這一新興產業。

評論 目前我國將插電式混合動力汽車（PHEV，含 EREV）、純電動汽 車（EV）和燃料電池汽車（FCEV）歸為新能源汽車，分別對應 過渡、中期和長期的汽車節能環保技術路線；將普通的混合動力 汽車（HEV）認定為節能型汽車。

混合動力汽車擁有至少兩種動力源，目前多半采用傳統的內燃機 和電動機作為動力源，一般不依賴外部充電電源。按照混合程度 的不同又分為微混、中混和全混三種類型，不同的混合類型節油 效果不同，所需的電池容量和電壓也不同。按照動力系統的聯結 方式，混合動力系統分為串聯、並聯和混聯三種方式。

插電混汽車相對普通混合動力系統，可以外部充電，電池容量更 大，在純電行駛模式下可以行駛 50 公里以上，電池電量耗盡後再 以混合動力模式行駛。插電混是並聯式或者混聯式混合動力型式， 保留了較多的傳統機械部件，結構上更複雜；而串聯式的增程式 汽車因其更簡單的結構和更高效的性能，開始受到更多整車廠商 的關註。

純電動汽車以車載電源為動力，電機作為驅動系統，省去了油箱、 發動機、變速器、冷卻系統和排氣系統，動力系統的布臵大大簡 化，而且能量轉換效率更高，同時相對傳統汽車對環境的影響更 小，成為各國中期的汽車節能環保技術，但目前面臨著電池成本 高、續航里程短、充電時間長等問題。燃料電池因為其能夠有效 避免續航里程短和充電時間長的問題，長期來看有望取代鋰電池 純電動汽車。

中國從“十五”確定了電動汽車三縱三橫的基本技術體系，目前 主推純電動公交車和小型電動車，在家用轎車市場推進插電式混 合的應用。新能源汽車的核心技術是電池、電機和電控，電池性 能與成本、電池管理系統和電機關鍵零部件成為制約中國純電動 汽車推廣的瓶頸。
風險 技術路線的不確定性。  

一、節能與新能源汽車是降低油耗和碳排放的主要途徑
基於國家能源戰略和環保要求，汽車節能減排已經成為了全球推行的戰略，各國政府紛 紛出臺了符合各自國家戰略的燃油限值和碳排放指標，到 2020 年中國的汽車平均燃油 限值將達到百公里 5L，相對目前將下降 30%以上。

為降低能源消耗和減少 CO2 排放，各國政府紛紛推出鼓勵或強制推廣節能與新能源汽 車政策。從目前各國發展的情況來看，混合動力、電動和燃油電池汽車成為三條主要的 技術路線，分別對應過渡、中期和長期的汽車節能環保技術路線。

二、節能與新能源汽車的動力系統區別
目前我國將插電式混合動力汽車（PHEV，含 EREV）、純電動汽車（EV）和燃料電池 汽車（FCEV）歸為新能源汽車；將普通的混合動力汽車（HEV）認定為節能型汽車。 這些車型均需要動力蓄電池，但是能量來源和動力裝臵的布臵有所不同。

混合動力汽車擁有至少兩種動力源，使用其中一種或多種動力源提供部分或者全部動力 的車輛，目前實際中多半采用傳統的內燃機和電動機作為動力源。使用的電動力系統中 包括高效強化的電動機、發電機和蓄電池。


插電式混合動力汽車（PHEV，含 EREV）在廣義上仍是混合動力汽車的一種，但普通 混合動力車的電池容量較小，不能外部充電，不能用純電模式較長距離行駛，僅在起/ 停、加/減速的時候供應/回收能量；插電式混合動力車的電池容量相對比較大，可以外 部充電，可以用純電模式行駛，電池電量耗盡後再以混合動力模式行駛。

電動汽車（Electric Vehicles，簡稱 EV）完全由可充電電池提供動力源的汽車。但受限 於目前動力電池的價格高、壽命短、重量大、充電時間長等缺點尚未完全大規模應用。

燃料電池汽車（Fuel cell vehicles），是電動汽車的一種，其核心部件燃料電池讓氫氣和 氧氣通過化學反應而不是燃燒方式，直接變成電能。燃料電池化學反應除了電能外的副 產品主要產生水，因此燃料電池汽車被稱為綠色的新型環保汽車。  

目前中國中央政府對新能源汽車的購買給予大量的補貼，以降低消費者的首次購買成 本，推動新能源汽車的普及。盡管 2014 年的新能源汽車補貼相對 2013 年下降了 5%左 右，但是整體來看補貼力度依然很大。預計未來隨著新能源汽車的滲透率逐步提升，政 府補貼還會進一步降低直至完全退出。


以目前中國市場最熱的新能源車型之一的比亞迪秦為例，該車型的市場售價在 18-20 萬 元左右。消費者購買該款插電式混合動力除了享受中央政府的 3.3 萬元的補貼之外，地 方政府大多會按照 1：1 的比例再次給予相應的補貼，車主獲得補貼相當於汽車售價的 30%以上。此外車主還享有車輛購臵稅的減免，總體享有的補貼和稅收優惠在 8-9 萬元 左右。消費者實際需要支付的金額在 10 萬左右，基本與一輛普通的合資品牌經濟型轎 車售價無異
如果在上海等車牌管制的區域，還可以免費獲得價值 7-8 萬的車牌使用權，消費者購買 新能源汽車的動力更是大大增強，使得比亞迪的秦在上海市場供不應求。   

三、混合動力汽車（HEV）主要技術特征
普通的混合動力汽車（HEV）一般是指油電混合汽車，這種混合動力汽車一般不依賴外 部充電電源，目前這種汽車在中國劃分為節能汽車。按照混合程度的不同又分為微混、 中混和全混三種類型，不同的混合類型節油效果不同，所需的電池容量和電壓也不同， 如下表所示：


混合汽車根據混合動力驅動的聯結方式，混合動力系統主要分為以下三類：

一是串聯式混合動力系統。串聯式混合動力系統一般由內燃機直接帶動發電機發電，產 生的電能通過控制單元傳到電池，再由電池傳輸給電機轉化為動能，最後通過變速機構 來驅動汽車。電池對在發電機產生的能量和電動機需要的能量之間進行調節，從而保證 車輛正常工作。


二是並聯式混合動力系統。並聯式混合動力系統有兩套驅動系統：傳統的內燃機系統和 電機驅動系統。兩個系統既可以同時協調工作，也可以各自單獨工作驅動汽車。這種系 統適用於多種不同的行駛工況，尤其適用於複雜的路況。該聯結方式結構簡單，成本低。 本田的 Accord 和 Civic 采用的是並聯式聯結方式。


三是混聯式混合動力系統。混聯式混合動力系統的特點在於內燃機系統和電機驅動系統 各有一套機械變速機構，兩套機構或通過齒輪系，或采用行星輪式結構結合在一起，從 而綜合調節內燃機與電動機之間的轉速關系。與並聯式混合動力系統相比，混聯式動力 系統可以更加靈活地根據工況來調節內燃機的功率輸出和電機的運轉。此聯結方式系統 複雜，成本高。豐田的 Prius 采用的就是混聯方式。


四、新能源汽車主要技術特征
目前我國將插電式混合動力汽車（PHEV，含 EREV）、純電動汽車（EV）和燃料電池 汽車（FCEV）歸為新能源汽車，其技術路線也各有特點。

插電式混合動力汽車（PHEV）的技術特征

相對於普通的混合動力汽車，除了起停，制動能量回收外，插電混最重要突破是可以在 純電行駛模式下行駛較長的行程，一般在 50 公里以上。
不同於傳統汽油動力與電驅動結合的混合動力，插電式混合動力驅動原理、驅動單元都 與電動車無異，但這類車上裝備有一臺為電池充電的發動機。在日常使用過程中，只要 單次使用不超過電池可提供的續航里程（一般 50 公里），它就可以做到零排放和零油耗， 在日常中可以當作一臺純電動汽車使用，而發動機的存在又可以解決消費者的里程焦 慮。



而相對於純電動汽車，插電式混合動力汽車電池容量較小，在目前電池成本費用高昂的 情況下，插電式混合動力可以以相對純電動較低的價格進入家庭，尤其是在受國內政府 的重視後又有了相應的補貼，價格優勢更加明顯。

插電混的典型代表是比亞迪秦，該車裝備了 13 kWh 的電池，理論上可以純電行駛 70 公里，而一臺 1.5T 的汽油機又解決了消費者對長途行駛的需求。

增程式混合動力汽車（EREV）的技術特征

目前在插電式混合動力汽車之外，又有一種增程式混合動力汽車開始受到市場關註；增 程式電動車顧名思義就是在車輛上追加了增程器，以進一步提升純電動汽車的續航里 程，避免頻繁地停車充電和用戶的旅程焦慮。

增程式混合動力與插電式混合動力汽車的工作模式非常類似，兩者都可以由動力電池單 獨輸入能量以行駛在純電動模式下，且當動力電池容量接近設定的下限後都轉由另外一 種動力源繼續提供車輛所需的能量。

但從驅動角度分看，增程式電動車不論工作在純電動模式還是增程模式下，其車輪始終 僅由電機獨立驅動，而插電式混合動力汽車如果工作在混合動力模式下，發動機會與電 機一起（經動力耦合後）參與到驅動車輪的行列。  


從混合系統選型看，增程式電動車是串聯式混合動力型式，而插電式混合動力汽車是並 聯式或者混聯式混合動力型式。此外增程式在沒有追加增程器之前是純電動汽車，增程 器的部署基本不影響原有車輛的動力系統結構。而插電式混合動力汽車由於前身是混合 動力汽車，保留了較多的傳統機械部件，結構上更複雜一些，成本也略高。

增程式車型的典型代表是寶馬 I3 和通用的 Volt，在增加了一臺 0.65L 兩缸發動機之後， 寶馬 I3 的綜合續航里程可以達到 300 公里以上。

增程式因其動力電池以及驅動系統在設計之初就匹配較好以達到既定的性能指標（如最 高速度、最大爬坡度等），增程器（發動機與發電機的組合）的存在與否不影響整車的 設計性能。而插電式混合動力汽車因為發動機也參與驅動的緣故，對電池與驅動系統的 匹配要求就不會很高。

純電動汽車（EV）的技術特征

純電動汽車是指以車載電源為動力，用電機驅動車輪行駛，符合道路交通、安全法規各 項要求的車輛。由於對環境影響相對傳統汽車較小，其前景被廣泛看好。

此外純電動車省去了油箱、發動機、變速器、冷卻系統和排氣系統，動力系統的布臵大 大簡化，而且相比傳統汽車的內燃汽油發動機動力系統，電動機和控制器的成本更低， 且純電動車能量轉換效率更高。

在使用過程中，除了沒有二氧化碳的排放之外，其成本也是相對傳統內燃機大大降低的， 但是因為目前電池價格的居高不下等因素，純電動汽車尚沒有大規模的進入到普通消費 者的家庭。  

純電動汽車典型的代表是 Tesla Model S 和日產 Leaf。其中 Tesla Model S 主打豪華路線， 售價超過 7 萬美金，競爭車型也多是保時捷等豪華超跑品牌，其 85 KWh 可以為達到 502 km 的續航里程，徹底解決了消費者的續航里程焦慮，其良好的動力性和超酷的外 形設計讓其一經推出，就在美國受到消費者特別是高端用戶的瘋狂追捧。

日產 Leaf 走的經濟型路線，搭載的 24 KWh 的電池可以保證 161 公里的續航里程，解 決大部分消費者的日常使用，而不到 3 萬美金的售價也在大部分普通消費者的承擔範圍 內，目前 Leaf 是單一品牌銷量最大的純電動汽車。

燃料電池汽車（FCEV）的技術特征

豐田汽車日前發布了其燃料電池汽車 Mirai，有望在明年開始正式銷售，成為首款批量 化生產的燃料電池乘用車。

燃料電池汽車將作為燃料的氫在汽車搭載的燃料電池中，與大氣中的氧發生化學反應， 產生出電能發動電動機，由電動機帶動汽車。相比傳統汽/柴油車以及以純電動汽車為 代表的其他新能源車型，燃料電池汽車完全做到了零排放、零汙染，同時不會讓消費者 感受到任何的里程焦慮。完成單次氫燃料補給僅需約數分鐘，遠遠快於純電動汽車的充 電時間。

燃料電池汽車是廣義上是電動汽車的一種，在動力系統布臵上，也需要蓄電池、電機以 及電控系統等純電動汽車的關鍵零部件。由於其可以真正做到零排放、零汙染，成為了 各國政府認可的在長期替代目前傳統汽車理想車型。

五、節能與新能源汽車三大核心系統

中國從“十五”開始了電動汽車重大課題專項，確定了電動汽車三縱三橫的基本技術體 系，燃油電池汽車、混合動力汽車、純電動汽車，以及電池、電機、電控。並在“十二 五”提出了純電驅動的轉型戰略，繼續堅持三縱三橫。“十二五”以來，中國在純電驅 動的技術戰略轉型的指導下，車型開發方面，重點推廣大中型城市純電動客車和小型電 動車；以及逐步在家用轎車推廣插電式混合動力汽車。


不論是混合動力汽車、純電動汽車還是燃料電池汽車，核心技術在於電池、電機和電控 技術，而在整車成本構成中，電池價值量最大，電池的性能與價格構成新能源汽車大規 模應用的最主要的制約因素。

電池系統：電池作為新能源汽車特別是純電動汽車能源提供裝臵，也是最為核心的部件。 目前電池的能量密度、循環壽命、技術成熟度以及成本等關鍵性指標成為制約電動汽車 大規模產業化的因素，電池在整個純電動汽車中的成本占比達到 30%以上。

經過多重因素平衡，鋰電池開始成為主流的新能源汽車用動力電池。

電池管理系統：由於新能源汽車電池必須具有大功率，如果鋰電池的單體容量過大，容 易產生高溫，誘發不安全因素，所以對於汽車用的電池必須通過串並聯的方式形成電池 組。如 Tesla Model S 的電池系統采用了松下的近 7000 顆 18650 電池，而作為管理這一 龐大電池組的 BMS 已經成為 Tesla 的核心技術之一。

而在電池組工作中，單個電池的生產不一致性和使用環境的細微差別，會造成電池壽命 的差別，進而對整個電池組的壽命和性能產生不利影響。為減小這些不利因素，新能源 汽車會采用 BMS 實時監控、自動均衡、智能充放電的電池，起到保障電池安全、延長 電池壽命、並估算剩余電量等重要功能。電池管理系統成為新能源汽車的核心技術之一。

電機系統：電機作為電動汽車的動力輸出裝臵，需要具有高效率、高適應性和輕量化的 特征，以保證整車的性能。

目前新能源汽車開始采用永磁電機作為主流的動力輸出系統，永磁電機的優點在於結構 簡單，運行可靠；體積小，質量輕；損耗小，效率高；電機的形狀和尺寸可以靈活多樣 等顯著優點，這些優點正是新能源汽車所需要的。

除了轉子和定子外，永磁電機的核心零部件是矽鋼、磁鋼、IGBT（Insulated Gate Bipolar Transistor 絕緣柵雙極型晶體管，用以控制電機電路開關）、電容器、接插件和軸承等， 特別是 IGBT 目前已經成為我國永磁電機大規模工業化應用需要迫切攻克的難題。  





(源自中金汽車)


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雷軍三小時專訪幹貨集錦：小米的邊界、願景和挑戰

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雷軍三小時專訪幹貨集錦：小米的邊界、願景和挑戰
作者：宋瑋
12月17日是雷軍45歲生日的第二天，這天上午，他與十幾家媒體在小米辦公室暢聊了三小時。從小米生態開始，他不間斷地回答了幾十個問題——為什麽要投資美的而不是海爾？小米生態的真相是什麽？為什麽要投資100家硬件公司？小米真的是硬件行業的惡霸嗎？小米模式是否是可以複制的？小米真的不缺錢嗎？會不會IPO？等等，雷軍做了坦誠、深入的回答。


在采訪中，雷軍反複強調，小米生態是開放的，非排他的，大家認為“小米啥都幹”是天大的誤解，小米的核心原則是要克制貪婪，要專註，小米是有邊界的。


雷軍說，在40歲生日那年他放下過去做了小米，在45歲生日當天，他收到了兩份大禮，一份是360投資結盟酷派，另一份是華為發布榮耀6 plus，“這個行業的競爭恐怖得一塌糊塗。”


小米該怎麽走？雷軍說，去年一位友人贈予他一句話讓他收獲良多：堅持原來的路。對於一個未上市公司，利潤不重要，加大投入，不要被市場搞來搞去。


－－－－以下是對話精華－－－


小米為什麽要做生態？


智能家居這一波浪潮是在2014年1月Google收購nest時帶動起來的，這提醒我們所有人都要提速。


做小米手機之前，對於先做手機還是先做路由器，我們是有猶豫的。我們現在的三個核心產品：手機、電視、路由，這三個產品的打法都是依照生態鏈在延展，我們投做的這些設備、產品都是高度和生態鏈相關。生態鏈競爭，短期看不到多大效果，但是3－5年內能看到。現在生態鏈的變革才剛剛開始。


手機是平臺型的硬件產品，非常依賴生態鏈的成長，硬件的競爭從來就是多維競爭，不是多賣一個電話少賣一個電話，而是全生態鏈的競爭，這是一切的基礎。


再說回來，小米做生態為什麽從硬件入手？原因是在現有的BAT格局下，只有這種模式才能突破。在競爭中，我們步步為營，我們尋找和BAT不一樣的切入點，同時，我們對利潤的追求是很有彈性的，（比如我們和百度合作投資了愛奇異），我們不是寸土必爭。


只有這樣，才能讓小米成為百億公司，成為世界第一。否則你做一家又一家10億美金的公司價值有多大？一次又一次複制自己是沒有價值的。


小米生態包括什麽？


我們在去年成立了小米的生態鏈部門，計劃是投資100家硬件企業，當然未來可能遠不止這個數。小米生態中最核心的是小米手機，周邊是小米所投資的生態鏈企業，再周邊是小米所結盟、投資的企業。


生態鏈企業也包括了三層，第一層是智能硬件生態鏈；第二層是內容產業生態鏈；第三層是雲服務。（在硬件生態鏈中我們投資了硬件創業公司；在內容生態鏈我們請來陳彤，投資優酷和愛奇藝；在雲服務中，我們投資金山和世紀互聯）


小米投資了這麽多創業公司、成熟公司甚至上市公司，小米的邊界是什麽？


首先，小米是有邊界的，小米自身只聚焦三類產品：手機（包括平板）、路由（包括盒子）、電視。我們做生態鏈投資的目的不是為了做更多產品，正是為了專註。各個產品線齊頭並進是很亂的，很危險。現在我們是很清楚地按照節奏在前進，我們今天的關鍵詞是——克制、聚焦、穩步推進。


以前國際化，我們同時做六七個區域，現在是聚焦突破印度，對於互聯網金融，我們的想法是，準備後做。


小米的核心原則有三點——1.克制貪婪、少做事情、把核心事情做好；2.盡可能廣泛結盟，和大家協同；3.通過生態鏈的方式帶動整個產業轉型、升級。


我做天使投資的時候，紅杉的沈南鵬給我提意見，他說“你太保守，會錯過很多”。但是作為VC，你輸掉一百個案子無所謂，只要有一個成功，夠了。世界不是看你輸掉多少，而是贏多少。所以我說，要放輕松，說直白點，我投資的這100家公司小米會幫助他們，但生死是CEO自己的事情，我照樣吃飯睡覺無所謂。我相信總會有幾個成功的，總會有百億美金以上的。


順為基金曾經瀏覽了7000個案子，他們總結，只要做一個homerun（全壘打），都贏回來了。只要一家成功，全掛了無所謂。


小米的三張網：


小米有好幾張網，第一是小米不僅是手機公司，還是移動互聯網公司，所以我們的第一平臺是移動互聯網平臺。舉例，11月單月小米的遊戲業務流水就是1.73億人民幣，非常可觀；第二個平臺是電子商務平臺，無論是營業額還是規模，尤其是智能硬件方面，都可以排到全國前三，我們為什麽那麽重視智能硬件產業鏈，原因之一是為小米補充產品線；第三個平臺是雲服務。


在雲服務中，小米也有三層戰略，目前小米自身所提供的雲服務集中在應用端，中間層是金山，主要是數據挖掘和利用，基礎設施（機房等）是由世紀互聯提供，分工協作，互不制約，彼此有獨立的業務策略。


為什麽最終選擇美的？


我們去年年初開始準備路由器，我們把路由器設計成家庭的服務器和家庭化的存儲中心，在做路由器的同時，我們開始做智能硬件的生態鏈，初期我們想找大公司合作，年初我們就和家電巨頭在溝通，最後花了八九月時間，和美的達成了戰略夥伴關系。


我們歡迎像海爾、海信這樣的公司來合作，甚至是格力。但是對於這些傳統的大企業，如果沒有成功案例，是很難真正開始合作的，所以，美的是一個切入口。


投資美的是我們兩年前制定的智能家居戰略的延伸。我們的第一步是自己通過智能硬件產業鏈的投資，使我們產業鏈初見雛形，這樣才能說服美的和我們合作，第二步是投資美的。我們想通過和美的的夥伴關系，達成小米設備和美的設備的互聯互通。我們想在五年時間內，讓所有設備都和小米連接上。


評價董明珠


做企業不能這麽任性，戰略和打賭沒什麽關系。我們也想和格力合作嘛。（笑）


現在有“小米系”、“雷軍系”的說法，這是不是一種站隊？您一直在說開放，兩者是不是矛盾？


小米的根本原則是不排他、不站隊、開放式。我們結盟、投資的公司，我們都不要求站隊，開放是建立生態鏈的基礎。比如我們在內容產業的生態鏈中，我們投資了優酷和愛奇藝，這兩家是做的最好的視頻網站同時也是直接競爭對手，我們不參與內容產業的競爭，只是追求內容產業和我們的合作。比如我們選擇了金山雲作為雲提供方，但我們也有可能選擇亞馬遜（亞馬遜也支持了小米的一部分雲存儲），金山雲不是小米唯一的供應商，而是主要供應商。


我們合作的前提不是以我們投資不投資作為前提，投資只是執行小米戰略，目的是為了強化我們自己。


小米投資100家硬件公司的核心目的是為了增強小米手機競爭力


小米絕對不是一家投資公司，這100家企業誰能出來誰不能，我並不關心。小米的態度是——你盈利不盈利是你的事情，這其中的真諦只有一個，就是做生態鏈是為了增強小米手機的競爭力。生態鏈成與敗是他們自己的事情，我們只是扮演好股東角色，我們能獲得的最大好處就是他們支持了我們戰略。


我關心的永遠是，第一、我們投資的這些公司是不是符合小米戰略，幫助小米增強競爭力；第二、不賠錢。


這100家公司可以起到示範作用，帶動整個產業鏈，然後我們會邀請更多夥伴加盟，但是我們有挑選標準。標準核心要符合小米價值觀和小米的用戶群，這和產品本身價格無關，比如Nest產品好價格高，但是不符合小米用戶群的主流需求，所以我們也不會引入Nest的產品。


目前也有不少優秀、合適的產品在小米網銷售，但我們不是要做成天貓、京東那樣的綜合大平臺，對於引入更多設備（在小米網銷售），我們目前沒有準備。


兩年保護期之限


對於我們投資的公司，小米有兩年保護期，保證同一類型同一領域的公司只投一家，但是兩年過後，我們會投資其他公司，肯定的。


小米嫡系和非嫡系的公司所享受到的小米資源有什麽不同？


所享受的資源多少，和投資不投資沒有關系，對我們戰略支持度越高的，我們越支持。小米內部正在制定一套準則，將產品分級，按照級別來配置不同的合作、資源方案。但是具體細則還沒出來。


您覺得硬件創業公司喜歡你嗎？


這是一個很有爭議的問題。我們投資了很多公司，但是那些拿不到我們投資的公司罵我們，但是小米是開放的，我們歡迎你，你可以找我們投資，找我們連接啊。


小米不想變成孵化器


小米不想變成孵化器，空氣凈化器是一個極特殊的例子。為了保證被投的公司具備作戰能力，我們會輸入更多供應鏈能力給被投夥伴，也會幫助他們對接廠商，用小米信譽為他們背書。但前提是，用小米品牌的所有產業鏈產品必須是我認可的。


小米能夠勝出的原因是高效率


舉了同仁堂、沃爾瑪和Costco的例子，（此處省略1000字，可參照雷軍在聯想的內部演講類似，其中舉了傅盛以白菜價在Costco買了兩個新秀麗，吸引雷軍去Costco辦卡），以證明商業的本質是高效率，便宜的背後也是高效，而高效率真是小米勝出的絕對原因。


小米怎麽做的呢？第一是真材實料，高性能，高體驗，關鍵詞是要超用戶預期；第二是電子商務直銷，高效率運作，優勢明顯，我們的運營效率絕對是世界領先水平；第二是口口相傳，產生超高口碑，可以節省大量的廣告營銷費用。第一個沒做好，十倍一百倍經歷來彌補第一個（真材實料）。


小米不可複制，但是小米模式可複制


複制一個小米很難，但是小米模式可複制、可推廣。我們的目的是幫助100家傳統公司轉型。在傳統產業做事情，考慮最多的是成本，而我們研發產品是不惜海量投入。貼著成本定價，我們很希望同行來學我們。


未來的三大挑戰


挑戰有很多，首先智能手機工業有很多難題，現在處於技術瓶頸期，比如電子和電芯技術，這是整個消費電子最慢的，不僅要解決技術創新，還要解決可靠性和量產問題，不容易。


我去年上半年把第一代紅米總共40萬臺扔掉了，已經下了訂單，但是因為沒達到標準，全部扔掉。這樣的事情只會更多，我們是依靠巨大的工作量來控制風險。小米通常會準備幾套方案，最終上市只有其中一套，這當然會帶來巨額的浪費，但這個浪費是必要的。


另外，專利的挑戰，專利戰是小米成人禮。這個成人禮怎麽過呢？小米明年預計要1300項專利，其中300項國際發明專利，現在關鍵是時間太短。我們最需要的就是時間，我們要把發明想法變成專利，才能在這一輪競爭中持有門票。5-10年，專利戰是遊戲規則的一部分。


除了專利之外最大的挑戰是隱私，小米的目的是成為全球公司里對用戶隱私保護最全面的公司，我們馬上要推出一本小米隱私白皮書。


恨小米是沒道理的


最近王興說的一句話我很認可——無論你從事什麽行業，如果你一旦認為你的行業跟互聯網沒有什麽關系，再過一兩年這個行業跟你就沒關系了。現在大家恨小米沒道理，移動互聯和智能家居的浪潮已經來了，不變就會死。


小米沒有圍墻，但小米是有圍欄的


在IBM時代，是開放生態，到了蘋果時代，又變成了封閉式的。小米不一樣，我們是中間模式，IBM基本不管，放任市場，所以良莠不齊。但小米是帶有管理智能的，我們對市場、產品、合作方進行選擇和管理，小米沒有圍墻，但小米是帶圍欄的。


未來智能硬件市場是怎樣的？


未來智能硬件方向大致是是兩類，一種是大眾品爆款，很便宜，另一種是個性款，做溢價，未來智能硬件方向。要不你用小米模式，要不你和這種模式錯位，這就是現實。


但工業品不可能是唯一的寡頭市場，非小米系當然可以成功。


投資這麽多，小米不缺錢


小米今年幹了一件比IPO不一定差的事情，就是發了10億美金債，很多大銀行都參與了，這些銀行參與的需求要遠遠超過10億美金。我們的原則是在豐年儲備糧食，我們在現金豐厚的前提下發債。之前金山差點關門，我更知道一個企業要生存首先要保證高現金存量。


我們今年投資迅雷、愛奇藝、世紀互聯等企業，花了十幾億，但是遠遠在安全線之上。僅僅金山軟件就有12億現金，迅雷賬上有5億現金，我們還有順為，小米不是孤立個體，而是一整個大體系，我們在每一個投資中，都運用了很多資金杠桿，小米不缺錢。


五年內沒有任何IPO計劃


現在我們是四家上市公司的控制人，（金山、獵豹、迅雷、YY），上市公司有很多短線投資者，使得長期目標被扭曲。所以未來五年我們沒有任何IPO計劃，我們也做好了不追求短期盈利的目標，但是對於人才投入、技術、研發投入都是海量，也會大力投資物流中心和服務中心。


十年後小米改變中國


小米的定位是一家國民企業，我們在做的事情是推動這一輪工業革命，改變工業社會的標誌首先就是讓所有產品都質優價廉。我們已經用了三年時間改變了智能手機行業，所有產品都變好變便宜了。十年後，你將看到小米改變了中國，至少是工業。我們還想成為世界第一，讓全球享受中國科技創新的樂趣。


國內企業更需要聯合在一起，槍口擡高一尺，對準國外企業，不要總是對準小米攻擊。
（財經十一人）





本主題由 三杯茶 於 前天 11:52 移動
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【幹貨】如何給銀行股估值

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本帖最後由 優格 於 2015-1-13 09:51 編輯

【幹貨】如何給銀行股估值
作者：那一水的魚

上一節我們講到了銀行利潤增長的來源。這一節進入核心內容——銀行股估值。首先要介紹一下小魚兒的估值系統。當然這個系統也適合銀行股之外的大多數股票。

首先股票是企業的一部分，相當於企業的一個細胞。一家企業每天都在給我們賺錢（也可能是虧錢），這個賺錢的多少就是速度，用PE來進行估量；一家企業今年賺10個億，明年賺12個億，這個賺錢增長的速度，是速度的速度，或者叫加速度，用PEG來衡量。

但是小魚兒從來不用PEG來做估值系統，因為PEG往往會高估企業的價值。因為PEG估值方法最大的假定是，現有的增長率能夠在今後較長的時間持續下去。一旦企業業績增速放緩，甚至倒退，極有可能遭遇戴維斯雙殺！實際上要找到長期高速增長的企業，是很難的。如果一家企業能夠獲利頗豐，除非它能有非常強有力的護城河，將競爭者阻擋在外。否則來自競爭者的模仿，替代者的威脅，以及新的資金進入者的威脅，都會提高供應量，蠶食市場。

給大家介紹一套新的自創的估值系統：
《五年回歸估值試算表》。

首先，需要選定一個估值的參照物，有了這個參照物，才能給一只股票估值。前面我們提到過“錨定心理”，實際上除了股價，對於估值來說也存在錨定的心理。40倍PE估值跌到20PE，人們會覺得很便宜；但同樣還是這只股票，從5PE漲到10PE，人們反而會覺得很貴。我們選定估值參照物，就是為了克服估值“錨定”心理的影響。

由於股票的期限是永遠，所以長期國債是比較合適的參照物之一。假如最近成功發行的不可交易型的國債，每年派息的利率是5.41%（無紅利稅），那麽長期持有這只國債的複合收益率就是5.41%。因為紅利可以再投，所以利率就剛好是複合收益率。我們所投資的股票，風險和波動都超過國債，因此必須要求一個更高的預期收益率。

典型的方法，是在長期國債收益率上加一個溢價。需要註意的是，這個溢價率越高，說明投資風格越保守，越低，說明投資越激進。我比較喜歡的是加【通脹要求溢價】和【風險要求溢價】。個人投資者也可以自行設定溢價水平。

通脹要求溢價很容易理解，就是我投資該只股票犧牲了現在的消費，用以換取未來更多的消費能力。而在我實際持有股票期間，通脹率（我采用統計局公布的CPI）剛好是消費能力隨時間減弱的一個指標。當然，國債的利率在一定程度上已經考慮了一部分通脹的影響。為何我這里還要計算一次“通脹要求溢價”呢？主要原因，是長期國債的收益率在一定時期內，並不像CPI這樣波動頻繁，簡直就像沒有包含通脹因素一樣。其次，CPI降低的情況下，利率下調和貨幣放水的可能性更大，推動股票上漲的動力也就越強。CPI下降的情況下，也同時提高了《五年回歸估值試算表》中對高估值的容忍度，反之亦然。

其次，是風險要求溢價。這個風險溢價，投資者應當根據自己的投資標的單獨設定。通常來說，周期股、夕陽行業、業績波動較大以及業績下降可能性較大的股票，取值應當更高。對於銀行股，我取2%作為風險要求溢價。

最新發行的長期國債收益率+最新一期CPI+風險溢價=5.41%+2%+2%=9.41%
9.41%的倒數是10.63，於是我將PE=10.63作為【估值中樞】。

PE=10.63，這個估值中樞到底合不合適呢？還需要一個東西來佐證和比較。就是【市場整體】的ROE，簡單算法就是將市場【所有股票】當年凈利潤/市場總市值*市場PB，例如上證是12.6%，深證是10%，那它們的倒數分別是7.9倍PE和10倍PE。距離之前算出來的10.63倍PE上下偏差不超過20%，我即認為是合理的。否則可能需要重新審視，甚至調整估值中樞。需要考慮的問題可能比較多，例如：市場整體ROE過高是否是經濟過熱等等。

市場整體估值，隨人們投資情緒的變化而變化，但終歸會在最高值和最低值之間擺動。下面先列出《五年回歸估值試算表》：



我們把之前算出來的10.63倍PE的估值中樞放在2014年的位置，作為基準位。假設你預估自己買入的股票，未來三年的業績增長率為20%，則10.63*1.2=12.75倍，依次類推得出2016年15.3倍，2017年18.36倍……

同理，如果假定業績增長率是30%，則得出2015年對應為13.819倍，2016年為17.96倍……數字可自行填寫。

這張表怎麽看呢？
對於我自己來說，要求的10年複合收益率是26%，按這個速度剛好是10年10倍。我們假定一只股票不會長期高於，也不會長期低於價值中樞，以5年為限。例如：民生銀行從2008年9月以後，估值開始低於10.63倍，至2009年3月即重回價值中樞之上；自2010年4月以後，估值開始再一次低於10.63倍PE，則假定2015年4月前，能夠再一次回到估值中樞之上。

一、假定我選擇的是一只預期未來十年業績複合增長率為20%的股票，如果我買進時PE=10.63倍的價值中樞，十年後股價剛好也位於10.63PE的價值中樞，那麽我的收益率是多少呢？
沒錯，1.2^10=6.19倍。這里的6.19倍是由業績驅動帶來的。
如果我要求10年10倍怎麽辦呢？那麽就必須從估值上著手，沒達到的漲幅需要由估值上升來驅動。如果買入PE=6.57倍，則10年後回到估值中樞10.63倍PE，估值漲幅為1.62倍，乘以6.19倍的業績驅動漲幅，剛好等於10倍。

別問我6.57倍是怎麽算出來的。

這個公示的意義：如果我按6.57倍PE買入一只業績複合增長率20%的股票，那麽未來十年內，只要有一次達到10.63倍PE的估值中樞，那麽在這個估值中樞的時間節點上，我的收益率即可保持在年化26%以上。

二、2016年對應18.36倍PE的含義:
短期內，股價上漲的結果就是估值水平上漲。或者說由於人們情緒高漲，對未來看好，對股票的估值水平看高一線。
但是，股價不可能一直漲上天，總有一天可能回到估值中樞，甚至估值中樞以下。那麽，還有一種力量，就是剛剛說的“加速度”。
業績增長就是加速度，是降低估值水平的過程。例如今年股價上漲了20%，但剛好業績也增長了20%，那麽剛好靜態估值又回到股價上漲前的PE倍數。

假如我以2014年業績為基礎的靜態PE18.36倍買入。那麽如果股市隨即進入熊市，估值下降，那麽按20%的業績增長率，我今天買進的價格對應到2016年可以回到10.63倍PE。如果16年這只股票的估值水平剛好能夠回到10.63倍PE，那麽我剛好盈虧平衡。

說人話：
假如我以現在18.36倍PE買進，那麽以20%的業績增長率增長，那麽股價回到估值中樞10.63倍，要等到2016年。

註：
1、該模型未考慮分紅的影響。該模型中，近似看做：業績增長20%=凈利潤增長率+分紅率
2、業績穩定複合增長20%，以期初ROE常年穩定在20%為假定基礎。
如果期間低於0.95倍即時市凈率分紅，分紅再買入，則收益率會高於表格的計算；
如果期間高於1倍PB倍即時市凈率再融資，且融資後能夠很快恢複20%的ROE，則收益率會高於表格的計算。
反之亦然。（來自Career In 投行PEVC）


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【幹貨】波士頓咨詢 - 2020年的互聯網金融報告

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本帖最後由 港仙 於 2015-1-15 16:24 編輯

【幹貨】波士頓咨詢 - 2020年的互聯網金融報告

作者：鄧俊豪

2020年的互聯網金融會是怎樣？如果能夠站在未來回看現在，自然可以更好地指導從業者制定戰略、占有先機。有趣的是，不同的市場參與者所看到的其實是截然不同的世界。


互聯網金融是近兩年中國金融行業最具活力的領域。隨著競爭格局和致勝要素的改變，傳統金融業的經典競爭戰略可能逐步乏力，過去企業賴以生存的眾多優勢和戰略規劃方法已遠遠不夠。如何才能在互聯網金融這樣一個快速變化的新興市場中找準方向？波士頓咨詢（BCG）發布了第一份關於中國互聯網金融市場的報告《互聯網金融生態系統2020——新動力、新格局、新戰略》，全面揭示互聯網金融在中國取得快速發展的驅動力，提出並深入分析互聯網金融的四大核心競爭領域及其對不同市場參與者的啟示，創造性地提出BCG獨有的適應型戰略及其五大優勢，並且量化分析了互聯網金融帶來的社會經濟價值。以下是報告節選。


一、互聯網金融新動力

       龐大的、沒能在傳統金融行業中得到充分滿足的需求構成了中國的金融壓抑，這種需求和供給之間的不平衡也構成了互聯網金融發展的源動力。


二、互聯網金融新格局

    （一） 兩種思維的碰撞

傳統金融業者通常會將金融服務看成一條價值鏈，競爭的關鍵在於把控價值鏈上的核心環節。傳統金融機構仍普遍持有機構本位的思路，產品是相對中後臺的職能，主要依照內部規章制度進行設計。以貸款產品為例，傳統金融機構在做產品時考慮的往往是抵質押物、期限和價格等因素，產品設計完成之後再考慮通過哪些渠道銷售給哪些客戶，也就是說產品生產過程本身離客戶還比較遙遠，客戶需求傳導到產品研發環節也存在一定障礙。


新興的互聯網金融從業者往往沿襲互聯網或電商的思維來看待互聯網金融，主要要素包括：用戶、雲、端。其中，用戶是這個系統的核心，雲包括雲計算以及構建在雲之上的數據服務、征信平臺等基礎設施，端則代表了大量的應用場景以及與場景緊密相連的產品。在這個系統中，一種金融產品或服務的產生首先源自用戶的需求，當某種需求在某個場景中被發現後，再反向進行相應的產品開發，並最終將產品嵌入到場景中，將金融化於無形, 體現出從大工業時代的思維方式到信息時代的思維方式的轉變。


這兩種思維有兩個最大的不同：一是機構本位與客戶本位的不同；二是線性路徑與多維網狀路徑的不同。對傳統金融機構來說，“用戶+雲+端”的思維可能顯得過於抽象和簡化，給人不知從何入手的感覺；而對互聯網公司來說，價值鏈的思維可能顯得過於陳舊和繁瑣。但從長遠來看，兩種思維的相互尊重和理解將是互聯網金融競爭與融合的必要前提。


（二）互聯網金融四大制高點

無論是哪種思維，其目的都是把握互聯網金融競合關系的制高點，並據此進行布局。事實上，這兩種思維盡管看似不同，但其關註的核心制高點仍有許多相似之處。


總結來看，互聯網金融一共有四個制高點：基礎設施、平臺、渠道、場景。其中，基礎設施是最有可能產生顛覆性創新的領域；場景是金融“生活化”以及“以客戶為中心”的核心體現；平臺是互聯網行業平臺模式在金融領域的延續和創新；渠道則是互聯網時代對金融機構傳統核心資產的重新審視，也是互聯網企業線上線下整合的重要陣地。

1.   基礎設施：蘊藏顛覆性創新的無限可能

此處的基礎設施主要指支付體系、征信體系和基礎資產撮合平臺。

支付體系：互聯網金融的不二法門，且競爭剛剛開始。支付是人們對金融最樸實的需求，也是應用場景最為豐富的一種金融產品。金融機構的誕生和發展首先起源於支付。例如，17世紀荷蘭阿姆斯特丹銀行的誕生最早是為了滿足荷蘭強大的航海貿易在支付結算方面的需求；19世紀後半期中國山西票號的誕生也與山西鹽商的支付結算需求緊密相關。如今，互聯網金融巨頭們同樣以支付為金融的切入點。支付業務本身並不是盈利的來源，但它是匯聚流量和積累數據的重要手段，其流量和數據是開展其它金融業務的底層基礎。


在移動金融背景下，支付被賦予極大的活力。首先是介質創新。例如，2014年英國巴克萊銀行推出名為“bPay”的智能腕帶，其中一項重要功能是近場支付。PayPal與三星合作，開發了基於三星智能手表的支付客戶端。中國國內在移動支付介質上的創新同樣層出不窮，比如基於芯片的近場支付、二維碼支付、聲波支付、光子支付等。銀聯、通信運營商、互聯網第三方支付機構、銀行等紛紛發力介質創新，並力爭控制核心標準。


其次，虛擬貨幣（如比特幣）和網絡支付協議（如Ripple協議）的興起在一定程度上對全球各國中央銀行的中心化地位以及傳統的支付匯兌體系構成了挑戰。貨幣的角色和形態未來會如何發展？互聯網支付匯兌體系會如何演變？這一切尚有待觀察。


第三，目前的支付主要還是基於買賣關系的交易支付，但未來是否有可能出現更廣義的支付，比如基於社交或人情的雙向支付乃至多邊支付？支付領域的競爭才剛剛開始，並有可能一步步顛覆人們對支付的預期和想象。


此外，第三方支付行業在經歷過去十年相對寬松的監管包容期後，其快速發展已經引起監管層和行業的高度重視。未來監管走向如何？是否可能趨緊？這些也將是中國支付行業發展的重要變量。


信用體系：中心化還是多元化？支付的數據積累到一定程度，經過特定的加工和整理就能夠成為信用基礎。未來，隨著移動互聯和社交網絡的進一步發展，數據的種類、數量及時效性也將得到極大提高，對個人的信用互聯的評價體系也將更為多元、立體和即時。


2014年6月，隨著《社會信用體系建設規劃綱要2014-2020》的發布，我國社會征信的法律基礎和標準體系有望在未來幾年逐步完善。征信體系將會繼續維持政府主導的中心化格局？還是逐步向市場化、多元化發展？這一切也同樣值得期待。


基礎資產撮合平臺：直接融資大發展。基礎資產撮合平臺是指股權、債權、產權、林權、地權、碳排放權等基礎資產的交易和撮合平臺。此類平臺的發展主要源自中國社會融資結構的改革。目前中國間接融資和直接融資的比例是6：4，仍主要依靠銀行貸款，融資手段較為單一，而在美國這一比例是3：7，金融危機前一度達到過2：8。


未來中國必將改變社會融資結構倒掛的局面，去中介化是趨勢所在，而互聯網金融新型業態的發展將加速去中介化的實現。例如，平安陸金所Lfex就是為不同機構提供債券、應收帳款、信用卡資產等基礎資產投融資撮合的平臺，上線半年交易額超過400億元人民幣。


2.    平臺：互聯網商業模式在互聯網金融的延續

平臺是指連接兩個或多個特定群體，為其提供行為規則、互動機制和互動場所（常常是虛擬場所），並從中獲取盈利的一種商業模式。拉卡拉公司創始人孫陶然在《平臺戰略》一書的序言中指出，一個成功的平臺往往需要做好幾件事，一是選擇平臺戰略的企業需要有能力積累巨大規模的用戶，二是需要提供給用戶有著巨大粘性的服務，三是需要有合作共贏、先人後己的商業模式。成功的平臺商們正在紛紛踐行以上準則。


平臺模式在互聯網行業被廣泛應用，因此當互聯網企業進入金融業務時也自然地延續了這一戰略。但對傳統金融機構來說，平臺仍是相對陌生和抽象的概念，如何改變思路及試行平臺化運營也可能是傳統金融的又一突破點。


3.    渠道：多渠道整合是關鍵

渠道的核心議題是多渠道整合，即客戶能夠自由選擇在何時通過何種渠道獲得怎樣的金融產品和服務，其背後是機構的不同渠道在產品和服務、流程、技術上的無縫對接。這一點對於擁有較多實體渠道資產的傳統金融機構來說尤為重要，需要通過兩方面的轉型來實現：

渠道定位從“以我為主”向“以客戶為主”轉型：從1997年招商銀行率先推出網上銀行“一網通”至今，幾乎所有的銀行、證券公司、保險公司等都已經在某種程度上建立互聯網渠道。但傳統的網銀或手機渠道更多地只是將網點的流程電子化、網絡化，仍是從金融機構流程管理的角度進行設計，而非從客戶需求和便利的角度進行改造。因此，金融機構多渠道整合的難點並非在於技術，而是在於思維的轉變。


實體渠道功能和布局的轉型：雖然實體渠道對金融機構來說是重資產、高成本，但在可預見的未來，客戶對實體渠道的心理依賴，尤其是針對複雜產品和服務的面對面交流的需求不會消失，因此實體網點有其存在的必然性。但實體網點需要轉型，比如更多地將目前低價值的簡單交易（如現金存取、轉賬匯款等）轉移到ATM和電子渠道中，從而使網點人員有更多時間來進行銷售和咨詢工作。此外，網點的整體規劃和布局也需要適當調整，將目前單一的大網點業態逐步調整為多種業態相互配合的布局，比如通過“區域中心綜合網點+大量便捷網點”的形式以較低的成本覆蓋更廣泛的區域，或結合周邊市場設立專業網點（如專業小微金融網點、專業財富管理網點）以提升服務針對性等。


互聯網企業大多依托於電子渠道，較少具備實體渠道資產，但僅僅依靠單一的線上渠道可能不一定適用於所有的客群和場景。因此，多渠道整合同樣是互聯網企業值得思考的方向。


4.    場景：找準客戶生活的主場景

前文在談及客戶的改變時已經提出一個概念—即“金融的生活化”。這個概念是指金融不是獨立存在於人們的生活中，而是嵌入在眾多的生活場景中，讓人感受不到金融的存在，可它實際上又無處不在。因此，互聯網金融版圖的擴張實際上依靠兩個維度的擴展，一是擴大目標客群，二是占領客戶的生活時間。擴大客群的方法有很多種，比如地域的擴張、年齡層的擴張、財富層的擴張等等。占領客戶的生活時間則需要占據盡量多的應用場景，即流量入口。據BCG“數字化新世代3.0”研究顯示，占據用戶上網時間流量最多的是娛樂、溝通、信息獲取和電子商務這四大類活動。互聯網金融巨頭們對客戶時間的爭奪也緊緊圍繞這幾大領域展開。


與此同時，傳統金融機構逐步意識到，他們所熟知的金融產品開始與場景合為一體，單純依靠產品本身來實現差異化已變得越來越困難。只有將產品與場景以及客戶需求緊密結合，才能被客戶所接受。因此，許多傳統金融機構紛紛加強對場景的布局，比如建行和工行建立了自己的電商平臺，平安集團向二手車和房產交易進軍並建立起開放的萬里通積分平臺等。


在未來對場景的爭奪戰中，關鍵是要找準客戶生活的主場景，並以此作為核心應用的切入點。這種主場景既有可能是線上的，也有可能是線下的，它不一定占據客戶最多的時間，但往往鏈接的是客戶最基本的需求。例如，住宅小區的門禁卡鏈接的是客戶每日回家的基本需求，反映了客戶在根本上對安全的追求。門禁卡是否有可能是一個核心主應用？能否在此基礎上疊加各種輔應用？未來對場景的爭奪可能需要考驗機構在心理學和社會學層面對客戶深層需求的理解，並對機構真正踐行“以客戶為中心”的力度進行考驗。


（三）對不同市場參與者的啟示

對於互聯網金融這樣一個新興的、快速變化的市場，我們很難去預測2020年的終局，但把握其中的主要趨勢和核心問題，同樣可以幫助不同的市場參與者找準方向。未來，傳統金融機一方面仍有可能享有產品專業、風險管控等領域的優勢，另一方面也將加大在渠道、場景端的創新力度。互聯網巨頭的傳統優勢在於平臺，過去幾年對場景的爭奪已初見成效，未來最有可能在基礎設施領域加大創新力度。各種新興金融業態目前還處在快速成長和演變期，尚未探索出適應國情的有效盈利模式，同時面臨較高的監管不確定性，有待進一步觀察。通信運營商和基礎設施提供商如大舉進入互聯網金融市場，則意味著跳出傳統優勢行業，進入到一個市場化程度較高的陌生行業中，其面臨的思維轉變和體制機制挑戰不可小覷。



三、互聯網金融新戰略

面對日漸加速的行業變遷和這些全新的競爭對手，傳統金融機構難免會感到困惑和吃力，因為他們賴以生存和競爭的規模優勢、價格優勢、渠道優勢和經典的戰略規劃方法似乎已經不足夠。尤其在變化更快、更以消費者為導向的個人金融領域，金融機構需要采用更靈活、更動態、更前瞻的方法來建立適應型戰略，從而更好地參與競爭。

適應型戰略能夠通過五個優勢的建立得以實現，其中，試錯優勢是核心優勢、觸角優勢與組織優勢是輔佐性優勢，系統優勢和社會優勢是延展性優勢。



四、互聯網金融的社會經濟價值

互聯網金融的出現使互聯網第一次真正觸及到金融商業模式、產品、運營的創新，有助於深刻、全面地提升整個金融行業的互聯網化水平。並且，這些創新對促進普惠金融實現、助推中國金融體系改革等也將帶來不可限量的價值。


例如，未來隨著我國征信體系的完善，P2P、電商網絡貸款等新的業態將迎來極大發展。更重要的是，其數據分析的模式和工具也可以為傳統金融機構所借鑒，幫助傳統金融機構真正實現小微業務的下沈。根據BCG測算，在P2P、電商網貸等新興融資渠道的驅動下，我國小微企業融資覆蓋率有望從2013年的11%提升至2020年的30-40%，這意味著超過3000萬家目前未被覆蓋的小微企業和個體工商戶的融資需求有望在未來幾年獲得滿足。


對整個中國金融體系來說，2013年不僅是互聯網金融的元年，更是中國金融改革的深化年，上海自貿區金融改革全面啟動，民營資本發起和設立商業銀行試點實行，金融脫媒不斷深化，利率市場化持續推進。互聯網金融無疑也是這一系列改革舉措中的重要組成部分，必將為中國金融體系的創新與市場化帶來源源不斷的動力。（來自lizhanglu1）

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幹貨：股票投資的幾種正確的思維方式

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本帖最後由 優格 於 2015-1-23 07:37 編輯

幹貨：股票投資的幾種正確的思維方式
作者 廬陵書生

不知道是不是因為年紀大了，我越來越沒興趣讀長篇大論，也沒精力寫長篇大論。只想讀幹貨，寫幹貨，就像貝多芬晚年所寫的音樂旋律一樣。

以下幾個論點，每一種都可以聲情並茂地單獨寫成一篇。但是為了節約大家的時間，還是直奔主題吧

1.拐點思維
地質學上，找礦的重點是板塊交界的地方，這里常常蘊含富礦（日本好像是個例外）。
拐點思維跟這個有點像。當一個東西的趨勢發生改變的那一刻，投資的價值往往是最大的。這個東西可以是利率，是匯率，是農產品，是大宗商品，是股票指數，是行業景氣周期，是經濟增長周期。可以是見頂，也可以是見底。以上每項都有很多小項，而且每個國家都不一樣，所以你每年都會遇到許許多多的拐點。
遇到了拐點，就要找合適的投資標的。不是每個拐點都能找到合適的投資標的。投資標的可以是個股，是ETF，是期貨，是期權/窩輪，也可以是他的競爭對手，供應商或者客戶，而且，可能中國找不到，要去美國、英國的證交所找，用bing去google。。。找到以後，你一定要深入了解你買的東西是什麽，彈性有多大，風險有多大，其他的就交給數學期望值解決了（參見第2點）。
另外，不是每一種東西大跌以後就一定會大漲，大漲以後就一定會大跌。你要了解這個東西的技術變化，最新趨勢。比如石油吧，頁巖油技術就會大大增加供應量，5年以內再漲到100美元就很難了；還有鎳，09年以後紅土鎳逐漸替代了鎳精礦，所以鎳價想再漲到當年5萬美元一噸就很難了。

小結一下上述內容，就是問自己兩個問題：

1.我買的是什麽？

2.真的能彈起來/跌得下去嗎？

這些是要花點時間做功課的。

操作層面：有些人喜歡等拐點確立了以後再買，有些人想分批建倉，有些人想提前建倉。這幾種方法各有優劣，要結合你買的品種去看。通常來說，如果你很有把握的話，選擇一個低風險的投資品種提前建倉左側抄底也不錯，因為一旦押對，利潤率是最高的，而且正是因為還沒進入拐點，安全邊際也是最高的。不是有人說過嗎，如果你覺得要等牛市100%確定了以後再買股票，那你只能等到6124點的時候再買了。
2.數學期望值思維
數學期望值的定義簡單地說，就是把各種成敗可能性的概率，乘以收益率/虧損率，做成一個加權平均的總的收益率。覺得加權收益率高就買；覺得低就不買。當然啦，活了80多歲的李嘉誠會建議你，如果虧損的後果很嚴重，哪怕失敗的概率很小，最好也不要全倉買，萬一趕上了呢？
如果數學期望值告訴你應該買，而且倉位又不高，但是你卻計較一城一地的得失，無法容忍結果的不確定性，那只能說明，你還不適合做金融。其實我們投資的任何一項東西，買的都是里邊的數學期望值，沒有什麽東西是100%絕對的。四大國有銀行就一定不會倒閉嗎？如果再來一顆小行星撞上地球呢？
不是有句話說嘛：“哥愛的不是美女，而是美女在大腦中的形象。”
這話cosplay一下，也可以改編成：“哥買的不是股票，買的是數學期望值。”
3.長-中-短結合的思維預測方式
當年大學跟同學玩CS的時候，玩的最好的人既不是一直拿著狙擊槍躲在角落放冷槍的那種人，也不是傻乎乎拿著刀往前猛沖的那種人，而是拿著AK47，偶爾用刀，偶爾狙的人。
投資也是這樣。一般來說，預測2個禮拜以內的，跟預測2年以後的，投入產出比都不是最高的。預測未來半年到一年的趨勢最管用。（小天除外）
短期的預測看技術層面更多，長期預測更多是看經濟學層面（所以曼昆的故事會還是要看的）。而中期的預測，就是看錢的走勢，好多管用的實招兒、歪招兒在教科書里是沒有的，不然曼昆幹嘛不自己炒股票？
“我們先要破除一個錯誤的常識。絕大多數人都認為，經濟好了股市就好，經濟差了股市就差，其實宏觀經濟和股市的關系小得幾乎可以忽略。決定股市能否走牛的關鍵是：市面上有多少錢，以及這些錢願不願意進股市。炒房能賺錢，放高利貸能賺錢，何必來炒股？只有房子和高利貸這吸金黑洞沒人去玩了，這股市才能牛，此時股市就變成了下一個吸金黑洞。”——端宏斌《新一輪牛市的簡明路線圖》
這篇文章我大概是2014年年初坐北京地鐵2號線的時候讀到的。和大多數人一樣，我一時沒想明白他的邏輯，也就沒往心里去。但是事後證明，他說的是對的。不光結論對了，而且邏輯也對了。
還有一件事：2014年6月左右的時候，我跟一個基金經理朋友吃飯。我問了他3年以後中國經濟去杠桿會不會崩潰，2年以後人民幣會不會貶值，1年以後的註冊制會不會搞垮股市等等問題。他被我徹底問郁悶了，說這些他真心不知道，也看不了這麽遠。他看多A股主板，只是因為買房子不賺錢了，買信托也老出事，以後大家只能去買股票了。6個月以後，他掌管的基金一下從第30名躥到了第一名。
我舉這兩個例子是想說明：真正有用的邏輯不一定是書上教給你的邏輯，而是正確的邏輯。如果說，書本是老師，那麽實踐就是書本他爹。這話太狠了。估計大家都記住了。
總之，我對多數人的建議是，以中期預測為主，短期和長期預測為輔。如果能夠長短兼顧，保持一定流動性以備看走眼，那你的投資收益一定會比較好。
4.以獨立思考為主，參考他人觀點為輔
獨立思考的成果是最有價值的，因為別人不如你了解得透徹，不敢多買；而且知道這個機會的人也少，沒人跟你搶。比如說2014年11月央行降息，好多專業的策略分析師都說沒想到。有什麽沒想到的？經濟都爛成這樣了，不降息，難道等死嗎？
就算你這次獨立思考錯了，也是有價值的。你至少會感到後悔，會反思，會督促自己不斷填補知識空白，下次就會有進步。以人類的壽命來說，只要你進步了，下次就還有機會。如果你總是人雲亦雲，不獨立思考背後真正的規律，那你永遠也不會進步。
但是，參考他人的觀點也很重要。有些人之所以永遠都沒有進步，是因為人家已經用語法無誤且句子成分完整的漢語明白無誤地跟他說了，他還是不肯聽，或者理解不了。如果你確實不同意一個觀點，可以先收藏了，等結果出來再看誰對誰錯，看看是否要填補自己的知識空白。就像2014年初，我雖然不同意端宏斌的觀點，但是我收藏了，事後證明我錯了，但是至少下回我就進步了。
在這個資訊爆炸的時代，一個人確實也沒精力看所有人的觀點，更何況，廢話屁話滿世界都是（還有一些貌似廢話的非廢話，卻沒人聽得進去）。你只要挑幾個水平高的，比如格隆會，證監會這種讀一讀就行了。平時還是要多休息，多喝水，理一理思路，別把獨立思考的空間擠沒了。泰戈爾不是說嘛，不要填滿那空白，音樂就來自空白深處。
5.好的投資機會不是選出來的，是比出來的。
當年備考GMAT的時候，輔導老師管衛東每天跟唐僧一樣對我們說：“好的答案不是選出來的，是比出來的。”
當然，找老婆的時候不能光比，還是要選，不然一點火花都沒有，人生還有什麽意義呢？
回到正題：比投資機會。具體來說，我是拿一個投資項目的年化“預期收益率”跟我的年化“目標收益率”對比。
預期收益率：假如你預計你買入這個股票以後持有2年，一共賺69%，那麽你的年化預期收益率就是30%。
目標收益率：最簡單的方法是在無風險收益率的基礎上，根據風險系數不斷加成。比如說吧，銀行存款收益率一年是5%，買信托收益率10%，那買股票怎麽也得20%以上吧（打新股除外），如果買高風險的民企公司、我看不懂的美國公司、持有定時炸彈時間長的公司，那收益率還要更高。“預期收益率”達不到“目標收益率”？拜拜～
因此，你也可以說，哥買的不是一只股票，哥買的是一個預期收益率。千萬別對一只股票產生主人翁般的感情，否則你會後悔的。
當然，你也可以用數學期望值去決策。其實二者的本質是相通的，考慮的因素很多都差不多。數學期望值更為嚴謹，算起來會麻煩一些。多數時候，用預期收益率決策基本就夠了，巴菲特不是說嘛，寧要模糊的正確，不要精確的錯誤。
我覺得我開始說廢話了，還是有點自知之明，趕緊結尾吧。以上我所寫的，是基於我個人的投資風格得出的一些經驗，不一定適合每一個人。這個世界奇人很多，否則基因不突變，人類也就無法進化了。各位看官還是要結合自身優勢和投資風格，獨立思考，選擇性參考。
  



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純幹貨：跨境電商專家(從業11年)交流紀要之一

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本帖最後由 三杯茶 於 2015-2-4 10:00 編輯

純幹貨：跨境電商專家(從業11年)交流紀要之一



一、出口跨境電商

1、出口跨境電商格局：從野蠻增長到M2C

※出口是賺大錢的，第一波起來的有DX、蘭亭集勢、浩方、賽維等。那時候是野蠻增長，只要懂得亞馬遜、ebay的規則就可以做。


※之後出現了一些小一點的，一天發貨幾千上萬單，也還可以。平均下來一單15美金。采購物流都還不錯。毛利率能到20%多。而且成本很低，人力成本也不高，IT系統和IT人員可能投入略高一點。銷售的物品非常簡單，比如衣服、小飾品、手機配件。這批創業的人85後居多。


※再下一階段，我認為是M2C（Manufacture to customer）。深圳很多工廠，如果從這些工廠直接出貨，那毛利更高了，把中間的電商都砍掉了。M2C可以解決被壓庫存的問題。


※平臺電商重要的是搜索和安全性，出口跨境電商多集中在珠三角，其中又以深圳為主。


※（筆者註：看完這些數字，第一個感覺是電商比傳統出口還是要賺錢。傳統生產貿易企業匯率波動5%就不賺錢了，跨境電商出口的毛利率有20%+則是相對有吸引力的。下遊客戶日子相對好過，給他們“賣鏟子”的物流服務商日子也相對不會那麽難過。）


2、跨境電商分類：平臺vs垂直

※速賣通，亞馬遜，ebay是三大平臺：亞馬遜主要是美國，ebay也是歐美，速賣通做巴西、俄羅斯、印度。第三世界國家配套解決方案要跟上，與當地對接。如果貨出問題，消費者找不到賣家而是找平臺。


※蘭亭和DX這種算是有自己網站的大賣家，有平臺也有自營。


※還有一種是垂直，它們去facebook、twitter上導流。小賣家就是壓價，養賬號。


※平臺肯定是最大的，其他的可複制性比較強。


※（筆者註：類似於國內垂直類電商與淘寶的關系一樣，我個人覺得二者可能是一個共生共存的關系。平臺是強大，但也不是所有品種都要去參合一腳，垂直是特色化經營，但也不是在平臺公司面前不堪一擊。即使是再龐大的微軟，也有需要小跟班的存在。對於跨境電商物流公司而言，服務好大型平臺公司做影響力的基礎之上，大平臺上的小賣家以及垂直電商則是可以重點開發並陪同其一起成長的客戶。）


3、稅收：多數錢留在國外

※出口收的美元，如果需要換成人民幣，走的地下錢莊，這樣國家損失大。（筆者註：我們在報告中提及不管是跨境電商出口還是跨境電商進口，跨境電商交易過程中的詢價、支付、結算、交付的陽光化是趨勢所在！）


※很多錢留都在國外，前幾年國外有政策法規約束：美國200美金以下免征稅、澳洲是1000澳元、英國15英鎊、歐洲22歐元以下才免稅。（筆者註：出口設限制，中國政府則大力支持跨境電商進口的支付陽光化，2015年1月29日發布《國家外匯管理局關於開展支付機構跨境外匯支付業務試點的通知》（匯發[2015]7號），將網絡購物單筆交易限額由等值1萬美元提高至5萬美元並放寬支付機構開立外匯備付金賬戶戶數的限制。相對於中國的進口免稅額度，通過行郵稅的是500元、通過中免的是5000元，額度還不低！）

※巴西要全面征稅，征稅會一定程度上打擊B2C出口。（筆者註：我個人是沒太理解巴西要這麽做的原因：））


※其他政策預期：不好說，國家也在思考。這是貓和老鼠的遊戲，行業到一定規模了方式肯定會變。


4、品類：日常生活起居用品看好，LED、家電難度大

※人身上每天要用的東西比較看好，還有家用的小配件，比如假牙假發、遊泳衣都是比較好的品類。


※LED燈已經做爛了，家電也不好做。


5、自建物流成為國內電商公司的競爭優勢，物流同樣也是跨境電商的核心瓶頸

※出口跨境電商物流成本20%以上。（筆者註：與此前我們測算跨境電商物流市場空間的假設數據一致，按IRESEARCH預測2016年跨境電商交易規模到6.5萬億元測算，物流支出規模為1.3萬億元。）


※利潤來源相對以前薄一些，五金類、重貨還有汽車用品毛利高一些。

3C、服裝是主力，就是比采購成本了：采購渠道好，3C的毛利也可以不錯（到30%）。


※物流方面就看誰能拿到的折扣多：可以好幾家合作在港郵開個賬戶拿到88折，一般人拿的92折，還可以用這個賬號再去拉客戶進來。（筆者註：類似於團購物流服務，這樣也造就了專業化跨境電商全程綜合物流服務公司的業務機會。）


6、跨境出口的小網站很多，完全競爭貨源都能找到，工廠與電商平臺能有什麽差異？

※差異化競爭：工廠就只接大單，大平臺采購能力強的電商占采購渠道優勢，中型賣家的渠道就沒那麽好。


※蘭亭進軍巴西市場，並不是因為歐美市場出問題，也並非他們覺得中國制造不好。而是：歐美也有窮人，消費也分層次。中國產品質量也沒有差到詬病的地步。蘭亭增長不行了主要是因為門檻不高。盡管行業高增長，但新進的小企業太多了，他們就在亞馬遜、ebay上開賬號。（筆者註：跨境電商出口市場越分散，越需要系統化、集成化的跨境物流服務商。）


7、速賣通不做歐美了？之後會重返歐美？

※阿里最強的是平臺，而且是中國的平臺，還有對工廠的資源特別多，工廠資源可以導過來。敦煌已經日暮西山了。工廠可以申請出口當地的註冊、認證，建立品牌，並接受綜合服務。阿里可以把這些工廠推向國外。這是速賣通的閃光點，但還沒做起來。就是說可以把速賣通做成天貓，但現在還是淘寶。正經的中國平臺，ebay和亞馬遜做不到這一點。


※重返的話，M2C有可能，但現在還不清楚阿里的戰略。ebay比較緊張速賣通的。ebay上東西不好，亞馬遜上好一些，速賣通如果能把品質提高，就很有競爭力。


※阿里估計不會自己建倉。

※（筆者註：不管是速賣通還是天貓國際，阿里必然都是跨境電商領域最大的玩家。任何一個欲在跨境電商物流領域有所作為的企業都必然要將阿里放在公司的戰略中。）


8、為什麽要M2C？發貨一般工廠不願意做？

※工廠一旦發現利潤高，就會去做。


※M2C並不是工廠自己去建立網站，而是去大平臺上開賬號。深圳這邊已經有幾家工廠開始了。


※中國的工廠一直處在被剝削的底層。M2C也許會擠壓蘭亭這種公司，但M2C還要很多年才能發展起來。（筆者註：拍個腦袋做趨勢判斷，M2C是趨勢若成立的話，未來會有越來越扁平化、國際貿易鏈條會越來越短。大型跨境電商平臺直接對接工廠和國外消費者，縮短庫存的同時提高訂單的效應速度。這其實對於專業化第三方——跨境物流綜合服務的要求會更高。）


9、跨境電商會有新的大的變化麽？

※出口方面，除了剛才提到的M2C，就看平臺了。M2C，自創平臺不好使，就是向平臺集中。M2C最終就是要在出口目的地建立品牌，如果一個平臺電商能為工廠提供一系列配套服務，幫助其建立品牌，那就十分強大了。（筆者註：若馬雲自己不搞重資產建倉買車的話，則必須要與專業化的物流第三方合作進而形成一個好的生態。）


※蘭亭有平臺，但國內知名度不高：蘭亭的google搜索特別好，還有小語種優勢（小語種策略，巴西一天就發幾千單，其他的平臺電商對巴西沒這麽大。蘭亭在繼續尋找巴西的物流解決方案。）。丹麥這種占到60-70%的跨境電商市場，已經不僅是婚紗了。


二、進口跨境電商（筆者註：此次交流我們邀請的是跨境電商出口方面的嘉賓，對於跨境電商出口方面的交流相對較少。但大的趨勢判斷我個人認為還是非常值得參考的——跨境電商進口需求極大，但目前仍處於燒錢階段，最大的變量是政策。）


1、現狀：需求大但不賺錢，最大的變量是政策

※需求很大，但現在還在燒錢。

進口要有大變量的話，還是跟政策有關：關稅這塊，政府不會輕易打破壁壘。越是需求壓抑的地方，越不會放開，比如進口奶粉，不會讓進口奶粉全部沖進來。現在國家的進口稅收政策都是對B2B的，而B2C發展很快，形成沖擊。


※政府在和幾家大的電商開會討論政策。


2、有沒有一個簡單的模式，在亞馬遜上下單，直接運過來，不用轉運公司？

※轉運公司不幹凈，比如換奶粉，消費者會擔心。


※走自貿區是一個很好的模式。亞馬遜上下單，亞馬遜直接發貨到自貿區，再走個人物品※清關。天貓國際也有賣家這樣操作。


※有的大賣家可自己做轉運公司。亞馬遜寄給轉運公司。


※DHL不做轉運公司，因為太大了會被盯上，可能會違反當地法規。比如老往國外發奶粉，而國家對奶粉有補貼，中國小孩會吃德國小孩的補貼，就會有問題。


※商業模式里面，最難的目的國的法規。


三、物流、清關等配套服務（主要是跨境電商出口相關）

1、清關方式：三種方式

※傳統大貨（可假報數據）、郵政通道（中國郵政）、快運通道（DHL、Fedex這種國際快遞，要求數據清晰，速度快）。


※幾種方式比較：自貿區保稅區可能走前2種。國際快遞快但是貴，用的人不多。前兩種數據不一定真實，還可以改品類、改價格。


※清關還是物流公司來做，除非是亞馬遜的自營商品會自己做清關。


※清關的難點：進口清關方面，SKU特別多，報關麻煩，查起來特別麻煩，遇到問題就會被海關壓貨。


2、三種物流模式

※郵政小包：中郵和外郵，2kg以下，分平郵和掛號。跨境電商最開始用的這種方式，見單發貨，不會有庫存風險。這種方式的份額比較大，大約80%。支撐這種方式的是行郵權，這是基本人權不可剝奪，這種方式是不交稅的。


※海外倉：涉及空運和海運，到了目的地用大貨清關。跟傳統大貨清關還不一樣，因為sku會特別多。一個箱子里的品類太多，查起來非常困難。到了海外倉之後，就是當地派送了，最後一公里。當地派送就是用DHL, USPS, UPS, FEDEX等，這些都很大。每個包裹訂價不同，有周長、單邊、重量等多種算法，需要選擇最省錢的方式。海外倉會交稅的。優勢是本地化，收貨時間短。劣勢是打稅，貨物退回來很麻煩，可能會形成滯銷，風險較大。海外倉這部分，占比10%多。


※為了解決滯銷庫存，有的開始用共享庫存的方式。A公司建立庫存，B、C公司也可從A的倉庫出貨，降低庫存風險。


※專線：走空海運，到了當地走郵政清關，不進海外倉直接當地派送。專線的時效性高。做不大是因為做大了會被盯上，還是稅務問題。如果規模上來了，回避不了稅務的問題。專線有個進口人、報關行、走郵政通道。如果某個報關行做多了，很可能就會被查。


※物流方案：蘭亭這種大的電商，物流方案很多種，根據品類不同合作方也有很多。而中型賣家用大眾化方案多一些。


3、跨境電商綜合服務：配套服務是剛需

※各個賣家之間會有相互競爭，但不論誰賣東西，配套服務是剛需。


※物流方面，市面上方案差不多，要看當地國的資源如何。


※倉庫、報關行可以考慮，還有產品在當地的註冊、會計、法律、進口人。


※優質公司：國外做的好的，比如遞四方、萬邑通，資源多，且做得比較幹凈，服務到位，較三通一達經驗豐富些。


※（筆者註：配套服務是剛需，這可能是跨境電商“賣鏟人”的另外一種說法吧！）（來自每周學點CBEC）

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【幹貨】新三板的好時候來了！創始人手把手講解掛牌“五部曲”

來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0211/149159.html

黑馬說：截至2015年2月6日，已有1893家企業掛牌新三板。與2014年初相比,掛牌公司數量增長近4倍。

業內普遍預計，2015年，新三板將實現主辦券商資格的放寬，投資人資格的放寬和競價交易制度的引入。這預示著新三板在今後將會迎來更大的發展機遇。

在黑馬營內部，不少企業也紛紛掛牌或預備啟動新三板。九期二班同學馬俊傑就剛剛經歷這一過程。以下是他在班級內容給同學們分享的掛牌經驗。
 
嘉賓/馬俊傑 北京高科中天技術股份有限公司創始人
主持/王來軍 上海卓思控制技術有限公司創始人
整理/周逸巾
編輯/王吉偉
 
大家好，我是高科中天馬俊傑，今天應班主任的要求跟大家分享一下新三版掛牌的事情，其實在這個領域我們也是新兵，剛剛掛上，算是班門弄斧吧，期待拍磚。
 
下面我主要說幾塊，一是為什麽要掛新三板；二是掛新三板初步的過程；三是一些小經驗分享；第四是掛牌以後要怎麽做；第五是有些坑需要提醒大家。

\為什麽要上新三板？
 
我個人認為從大的角度來說，新三板是資本市場增量改革的發力點和北京作為實際金融中心的體現。咱們國內改革一般都用增量改革的方式來進行，資本市場現在主板、中小板和創業板不發行股票就把企業憋死了或者擠到國外去上市。發行股票又存在股票會跌，所以新三板是一個增量改革產物，假如你在這個角度看問題的話，就是積極的。
 
同時也是北京與上海、深圳這三地爭奪金融中心的一個點，因為上海是金融中心，深圳也是一個改革前沿，北京是中國的實際金融中心，北京股轉公司是北京跟其他幾個地方爭奪資源的一個點，這兩點我認為是積極的。
 
未來新三板會有分層管理的問題，甚至會比主板和中小板、創業板更加沒有包袱，更加科學。同時，2015年可能交易規則上，除了協議交易和2014年新增加的做市商交易之外，還會增加持續競價交易。持續競價交易後就和我們主板、中小板、創業板一樣了。同時據說2015年要降低投資者投資門檻，這些都是利好，要抓緊時機。
 
北京高科中天技術股份有限公司是是2005年4月成立的，2013年4月我參加了海澱區組織的海澱新階層聯盟會議後，決定啟動新三板掛牌這件事，2014年1月底完成股改，2015年1月19日正式掛牌，歷時差不多14個月，過程感覺還是比較順利。我們的證券代碼是831800，股本1000萬，凈資產1元。
 
公司的股份比較集中，有利也有弊，優點在於整個資本市場有巨大的股權空間可以釋放。缺點在於公司管理層的碰撞、群策群力比較弱一些。公司10%的股份是跟了我8-10年的團隊成員。班主任讓我談談新三板掛牌的初衷，其實這是很自然而然的想法，實際還是轉型升級的問題。因為公司從零開始，從地上走出來。做了8-10年以後，我也能感覺到公司到了二次創業和展翅騰飛的新階段。
 
公司基礎的發展、摸索、團隊、商業模式已基本成型，所以現在我們唯一想的事情就是“找一幫牛逼的人，做一件牛逼的事”，這也是最主要的初衷。另外一個原因是4G產業發展的大好機會就在眼前，國產芯片騰飛、信息消費升級以及傳統產業跟移動信息的深度融合機會就在面前我們沒有理由不去把握。
 
轉型升級第一點就是需要融資提升企業格局和經營力度，不管是銀行貸款融資還是政府支持、風險投資以及產業鏈資源獲取都是我們轉型升級需要借助的力量，我們已經完成了股份制改造和新三板掛牌申請並將加大融資力度，轉型升級第二點就是狠抓研發，核心技術研發和創新業務研發是研發的兩個抓手。
 
在股份制改造之前我們過於保守，沒有貸過款沒有融過資，所以我一直說，海澱區的培訓鼓勵和黑馬營的學習對我的幫助特別大。特別是新三板掛牌後，我感覺我們內部團隊做事都不一樣了，打開視野後，感覺到力量還挺大，2015年1-2月，我們LTE智能路由器就能拿到移動4-5萬臺的訂單，銷售小夥伴們一半時間在外面出差，只要你的信心足了，你的團隊信心足了，你的客戶信心也會很快充滿信心。

\新三板掛牌過程
 
第二部分說一下掛牌的過程。第一是前期咨詢，找到適合自己的券商。明確怎麽能成功掛上，掛牌的目的是什麽。選擇與你目的、想法比較一致的經辦人，有時候不是選擇一些大的券商、律師事務所就是好的，適合自己的才最好。
 
第二是在有大致方案以後，我們一開始想找大的券商、律師、會計事務所，但實際上券商是最關鍵的。券商確定了以後，律所、會計事務所的選擇可以參考券商的建議，因為券商在新三板的過程中的作用是很大的。
 
第三，在確定了券商、律所和會計事務所之後，要進行掛牌方案的確定。在掛牌談判來說，我們沒有融資、資本運營的清楚的想法，所以走的沒有那麽清晰。所以我建議大家能提前對融資、資本運作有想法，再做掛牌方案設計會更好一點。掛牌方案確定後，接著就是中介機構進場，並簽訂相應的服務協議，包括價格、政府補貼一些細節需要註意。
 
第四是盡職調查，盡職調查每個企業不一樣，我們進行的還比較順利，一是因為我們股權結構比較簡單，二是經營的主業比較清晰。盡職調查還是盡可能調查清楚，因為這是後續工作的基礎，也是成功掛牌的重要保證。
 
第五在盡職調查階段，可能會發現企業掛牌的法律障礙。發現問題並不可怕，可怕的是存在問題而沒有發現。發現了問題想辦法解決就行了。
 
第六股份制改造的問題，實際大部分的企業都是有限責任公司，這就需要先進行股份制改造，將有限責任公司改制成股份有限公司。
 
第七是法律意見書，企業掛牌新三板，必須由律師出具專業的法律意見書，確認掛牌的合法性。
 
第八是券商、律師、會計事務所需要內部審核。據說現在內核越來越嚴格了，以前新三板都是一些邊緣的人在做，現在新三板規模大了以後，大家都比較重視。所以內審有時候也可能出現問題。內部審核可能會發現一些問題、缺陷，那就要進行相應的解決、完善，直至內審人員確認沒有問題。
 
總結一下，在掛牌的過程中要選擇與自己匹配的券商、律師、會計事務所。不管是機構還是人，他的特點、階段都要與自己匹配。我們找的是太平洋證券，是個小證券公司，但是各方面比較適合我們。做新三板不要抱有僥幸心理，基礎打好了，之後會輕松很多。同時要找到適合的財務負責人和證券負責人，因為前期我們的會計和出納弄的挺辛苦的，也弄不清楚，後來找了一個註冊會計師弄的挺好的。
 
在掛牌的過程中，有經驗的話，好多細節、框架配合的比較好，既能把公司內部的財務梳理好，又能把這幾個機構的要求聽對、聽好、做好。證券負責人要敬業，清楚的知道公司內部的情況。我找到我以前的搭檔來負責這一塊，前期掛牌還好，但還涉及到後來融資，如果換人的話比較麻煩。當然很多公司財務負責人和證券負責人是同一個，也沒問題，關鍵就在於這個人的選擇。
\經驗分享
 
第三部分說說我的經驗。大家想掛新三板的話，應該要抓緊時機。以前別人建議我，往前趕還是好一點。好處在於掛牌更容易，融資更容易。越到後面，掛牌的成本會越來越高，也越來越嚴格。
 
新三板掛牌有幾個好處也有一些不利因素。第一個好處是企業更加規範，特別對中小企業，天天老板喊著規範但真正規範起來很難，因為沒有外力幫助你自身很難完全規範，規範了就可以定價就可以交易就可以把價值體現出來。
 
第二個好處是對一些做產品和品牌的公司，上新三板本身就是做品牌宣傳和品牌背書的一種途徑，公司、產品和品牌有官方和第三方機構的認可和背書，第三塊好處在於融資，融資實際上也分幾部分，掛了新三板貸款比較容易，因為券商、律師事務所、會計事務所把你調查和梳理了一遍，最起碼你的系統風險沒了或者小多了，包括貸款的利率了國家也有補貼信用信用額度也會增加。
 
另外就是為轉板上市打好了基礎，只要你機會適合，比如清華控股、聯想之星等有一些管理經驗的公司，也會優先關註新三板企業，最後最關鍵的是新三板掛牌後上下遊合作夥伴跟掛牌企業都激活了夢想，供應鏈深度支持合作和整合成為可能。
 
以上說到的是掛牌的好處，不足也有以下幾塊點需要考慮：第一塊成本增加，成本增加包括直接中介成本增加，今年新三板掛牌要貴一些，我們去年掛牌的費用是110萬，成本增加還包括規範的過程中成本增加，比如五險一金，納稅以及董監高會議等等間接成本都在增加，成本增加還包括因為你規範和掛牌新三板，決策節奏都會慢生意就會影響有些機會就會把握不住這一塊的成本增加是很大的一塊，所以成本增加不僅僅是中介費100多萬和每年持續督導費20多萬的問題，你要考慮有些生意不能做了。
 
你要考慮你的整個運營成本更會高，這是一個成本增加。第二塊是經營壓力會變大，股東、投資人、合作夥伴及中介機構以及政府都會對掛牌企業有期待。
 
第三塊可能是最大的風險，就是信息過早透明，掛新三板最大的風險就是在於信息的過早透明，中小企業在評估新三板的時候要重點評估這一塊的風險，你的客戶是透明的，你的新的商業模式是透明的，你的供應商也是透明的，這是真正在新三板掛牌的時候最大的風險，信息過早的釋放和透明。所以只有你把公司做的更好，更領先，不怕風險，這才是最重要的。
\未來計劃
 
第四部分說說我們的計劃。第一，掛牌以後，我們的很多想法不一樣了，要轉型升級要不斷創新，要不斷有新項目，不斷有新的研發投入。第二是激活合作夥伴，讓大家都要有夢想。因為我覺得有夢想還是不一樣。第三是踏踏實實的持續打造團隊，團隊是一切的根本。第四是持續利用資本，具體怎麽利用，還需要跟大家一起探討學習。措施上，我們想兩頭抱一些大的合作夥伴，把自己變大。
 
上遊我們下個階段主攻國產芯片方案，代工找一流的代工廠，跟移動互聯網對接上。加強我們在運營商方面的經驗，並將其拓展成優勢。電商方面，加強與京東的合作。行業定制客戶，怎麽通過我們的技術優勢把它做好。
 
怎麽發揮北京軟件和互聯網的優勢，怎麽發揮北京院校比較多，產學研合作的優勢。把這個優勢與核心技術、行業經驗疊加起來。總得來說，對內我們決心用大錢做小事，開始融資，就用在一個產品的打磨上，把硬件和軟件以及雲平臺做透了，大錢做小事，把小事做美。對外我們期待給用戶花小錢辦大事的感受和服務。
 
我們采取“研發做加法，產品做減法，銷售做乘法”的模式去運營車載智能硬件，把握住用戶的一個小痛點，我們就死磕他就好了。所以計劃這一塊，就是按照資本的玩法結合技術的玩法去玩，1-3年里我們希望按照100%速度去發展。至於吸引投資人這一塊，我們現在還做的不夠性感，但我們會去完善。第一輪我們更需要有經驗能幫助我們的投資人。
\警惕那些“坑”
 
第五部分是有些坑需要提醒大家，第一是，以“我”為主，尊重規律，有些不清楚的事情要多查查資料，多請教別人。有時候中介機構是為工作方便為原則的，所以如果是年齡大、有經驗的保薦人相對好的多。第二是資本經營是雙刃劍，在掛牌的過程中，你的股東、夥伴心態不太一樣，有些是大力支持，有些卻不同的想法。
 
有些股東的利益會受損，這些事這些想法都需要提前去溝通。最後一點，創始人在資本面前一定要有定力，有些資本畢竟是虛的。還是將自己的精力放在產品打磨上、用戶體驗上，商業模式創新上，團隊建設上。我覺得這是最大的坑，需要我們互相提醒。謝謝大家。
 
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幹貨：第三方支付牌照的功能與盈利模式

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1400

幹貨：第三方支付牌照的功能與盈利模式
轉自互聯網金融網


“天下熙熙，皆為利來。天下攘攘，皆為利往”。


近段時間關於支付的話題一直很熱，這個領域默默無聞的開展了十來年，為什麽到了今天大家關註起來了呢？非常簡單的道理：


支付是所有經濟行為的終點


為各兵家必爭之地。銀聯總裁在公司成立12周年的講話非常直白說出了自己的想法：“銀聯就應當成為所有交易的後臺。在電商形態的“商業運營-交易場景-支付完成”的鏈條中，千千萬萬的互聯網電商無力也無需在支付環節進行投入和維護，……所有商務應用都可以開放接入銀聯平臺，由銀聯來實現業務鏈條閉環的最終構造。”這場爭鬥無論是冠以安全還是創新，無論是冠以傳統金融與新興互聯網金融，怎麽定性都不重要，重要的是，


1、這場群毆一定還會打下去，因為蛋糕實在太誘人；


2、行業不會開倒車，而是會在曲折中向市場選擇的方向前進。這個正如小馬哥據說在內部會議上對移動支付未來發展的看法：“貓總是追著老鼠，歷史一直是這樣的，喊停、整改、妥協、再試點、大爆發。”


互聯網讓世界變得扁平而透明。其實無須深入分析，只要把各國經濟發展史簡單掃描一下就不難得出結論：經濟發展沒有美國模式，沒有歐洲模式，自然也沒有所謂的中國模式。如果說真有一個模式，那就是市場模式，同時政府必須要適當的管理和引導，營造一個更公平平等有序的競爭環境。


關於第三方支付牌照的功能與盈利模式


支付是所有經濟行為的終點。社會討論了N期移動支付主要是第三方支付的機會，最後發現一個問題：很多人是就概念炒概念，並不太明了第三方支付牌照的功能及盈利模式區別。編者專門梳理一下不同種類第三方牌照各自的功能以及商業模式。尤其是在央行最近加強對第三方支付機構監管力度的大背景下，梳理清楚每種支付牌照所對應的功能邊界，既能了解清楚相關行業各投資標的的價值所在，也有助於規避一些政策風險。


第三方支付牌照的種類是在央行制定的《非金融機構支付服務管理辦法》中規定的（以下簡稱“管理辦法”），這個管理辦法於2010年9月實施，第一批第三方支付牌照於2011年5月獲批。在央行的管理辦法中，規定了三類第三方支付牌照，分別是：（一）網絡支付；（二）預付卡的發行與受理；（三）銀行卡收單。下面逐一解釋每種支付牌照的功能與盈利模式。


先說最簡單也是大家最熟悉的銀行卡收單牌照。按照管理辦法中的規定，持有收單牌照的公司經營的是銷售點（POS，Point of Sale）終端收單業務，也就是我們常見的通過POS機的刷卡服務。在收單服務中有幾個主要的參與方，分別是：發卡行，收單機構，和銀行卡組織（在國內是銀聯獨家，國外如VISA，MasterCard等）。收單業務的商業模式是這樣的：當持卡人通過POS機進行一筆交易，收單業務的參與方會收取一定的手續費。這個手續費的標準是由央行來制定的，最新的標準請參照2013年2月25日開始實施的《特約商戶手續費慣例表》。收單的手續費根據行業不同而變化，變化區間在0.38%-1.25%，這些手續費就是收單服務的參與方在收單業務上的收入。發卡行、收單機構和銀行卡組織都會參與分成，分成的比例為7：2：1。假如有一個持卡人消費了1萬元人民幣，手續費是百分之一，那麽上述三個參與方的收入合計就是100元，其中發卡行分到70元，收單機構分到20元，銀行卡組織（比如銀聯）收到10元。


值得註意的是收單機構這個角色不一定是第三方支付公司，也可以是銀行本身。假如持卡人持有一張中國銀行的銀行卡，並且在一個中國銀行自己鋪設的POS機上面刷卡，在這種情況下，由於沒有第三方收單機構，並且也沒有經過銀聯的系統，那麽刷卡手續費的100元就全部歸中國銀行所有。銀行自營的POS機占到整個POS市場的40%份額，但是不屬於第三方支付範疇。另外一點值得註意的是銀聯商務也是收單牌照的持有者，並且是收單業務中市場份額第一名（根據賽迪顧問發布的2013年上半年第三方支付市場統計數據，銀聯商務占到整個第三方支付市場的46%，位列第一），如果持卡人在銀聯商務的POS機上刷卡，那麽100元中的30元就都是銀聯的收入。除了收取交易傭金以外，收單機構由於積累了大量商戶資源，因此通常還會自然而然延伸經營一些與支付相關的增值業務。比如高陽科技（818）除了旗下的隨行付在做POS機收單業務以外，旗下玖富公司推出的微理財和小微貸業務也是公司未來不可忽視的增長點。


之後是網絡支付牌照。網絡支付牌照經營範圍的定義是通過互聯網在收付款人之間轉移資金。比如在網購的時候通過支付寶或者財付通向商家支付資金都屬於這個範疇。通過在線支付，網絡支付的服務商同樣可以收取交易傭金，傭金率水平與收單業務相當。支付業務對於互聯網公司來講並不僅僅是賺取交易傭金，更是為了獲取用戶的支付數據，進而分析用戶的消費行為。根據艾瑞咨詢統計的最新市場份額，支付寶、銀聯網上支付和財付通是網上支付市場份額的前三位，分別占有40%，28%和16%的市場份額。關於支付寶和財付通擁有的第三方支付牌照有一個值得註意的區別，不知道各位有沒有考慮過。支付寶公司擁有三張第三方支付牌照，分別是：網絡支付牌照、銀行卡收單牌照和預付卡發行與受理(僅限於線上實名支付賬戶充值)。也就是說支付寶公司擁有支付三張牌中的兩張半。為什麽說兩張半，因為支付寶的預付卡牌照只限於網絡而不能延伸到線下。缺失的這半張牌照對於一家互聯網公司來說似乎不是什麽問題，可是直到去年，當電商的戰爭從線上打到線下的時候，這半張牌的短板才開始暴露出來。再說騰訊的財付通，財付通公司只有兩張支付牌照：網絡支付牌照和銀行卡收單牌照。以財付通現在所經營的業務和他持有的兩張牌照來看，其實有個比較嚴重的缺陷。使用過財付通的朋友都知道，和支付寶一樣財付通的用戶向財付通賬戶中充值，等到需要消費的時候在通過財付通賬戶向商家支付。這樣財付通的賬戶上通常會沈澱一些沒有使用的資金。


但是請註意，財付通持有的兩張支付牌照是沒有辦法支持資金沈澱的！不論是線上支付還是POS機收單，資金只能是從付款方賬戶到收款方賬戶，而不能停留在支付服務商的賬戶上面。三種支付牌照中能夠支持資金沈澱的只有預付卡牌照，而這張牌照恰恰是騰訊缺失的。隨著網絡支付的市場份額越來越大，央行已經表明態度要明確支付三張牌各自的功能界限，不能通過一張網絡支付牌照就把另外兩張牌的功能都繞開了，這也是央行最近規範第三方支付的一個動機（如果央行這個精神得到嚴格執行，市場很多人期待的騰訊收購中國創新支付就真有可能成真）。另外還想要澄清一點，很多人認為支付寶賬戶上的沈澱資金可以拿來放貸款。其實是不可以的，這已經是銀行牌照經營範圍，所以這些沈澱資金通過協議存款的方式放在銀行。阿里和騰訊如果想打這些沈澱資金的註意，就要拿到銀行牌照才行。但是拿銀行牌照，就意味著要接受更嚴格的監管，而且利益方的阻力也非常大。所以他們想了個聰明的辦法，讓這些沈澱資金去買基金。但是這是靠基金代銷牌照做到的，已經不屬於支付牌照的範圍。


最後要講的支付牌照類型就是預付卡的發行與受理。預付卡支付除了可以收到與網上支付和收單業務同樣的支付手續費以外，最大的不同就是預付卡可以實現資金沈澱。資金沈澱一個顯而易見的好處就是預付卡發行商可以賺到沈澱資金的利息，按現在的協議存款水平大概是4至5個百分點。預付卡上的沈澱資金能有多少？對一個運營平穩的預付卡公司來講，資金沈澱大概是當年發卡金額的百分之七十到八十。比如一家預付卡公司一年的發卡量是100億，那麽沈澱資金就是80億左右，按照4.5%的協議存款利率理論就是3.6億的凈收入。100億的基金都消費掉收到的交易手續費按照0.78%來計算（可以參照《特約商戶手續費慣例表》生活中常見消費的手續費率都是0.78%），只有7800萬元。可見如果是同樣的交易額，預付卡的利潤要遠遠高於其他兩種支付牌照。除此之外，預付卡還要一個比較隱秘的收入來源，那就是死卡率。死卡就是在預付卡規定的有效消費期里面還沒有被使用的剩余金額，這些金額會變成預付卡公司的收入。北京是死卡率最高的地區，大概有5%的水平。上海深圳這樣的城市大概有2-3%。北京的死卡率最高是因為北京是預付卡發行最多的城市，好多人卡多得最後忘了用了（原因你懂的）。如果加上死卡的收入，預付卡的利潤率其實是驚人的高。但是預付卡牌照之前一直都是最不被市場重視的，因為預付卡業務相關的交易額在三種第三方支付牌照中占比最小。根據賽迪顧問的統計數據，在2013年15萬億第三方支付金額當中，收單業務的占比最大，占到56%；之後是線上支付業務，站到42.6%；預付卡業務的交易金額不足1.5%。很重要的一個原因就是上面所講的本屬於預付卡經營範圍的業務被網絡支付牌照繞開了。相信隨著第三方支付行業監管的加強，預付卡牌照在第三方支付中的作用會越來越重要。


總之第三方支付行業的發展剛剛開始，還面臨諸多困難，但是從經濟發展的趨勢來看，第三方支付的興起已經不可逆轉，未來的五年內將是支付行業的大洗牌階段，大部分中小型的支付公司將被市場拋棄，大浪淘沙始見金，唯有堅持者才是最後的贏家。第三方支付公司不能以盈利作為首要選擇，俗話說得好：越想賺錢越賺不到錢，這句話不僅僅是教育個人的，事情做好了盈利是遲早的事。應該多多研究如何設計核心價值和核心支付體系，確定符合自己支付工具的客戶群體，不斷建設和完善獨立性的支付場景，探索出有效的推廣模式以獲得市場的接受和認可。


千變萬化，唯有把市場和客戶的利益最大化才是根本。




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ZKIZ Archives @ 2019