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華潤的強盜行為-再次私有化鄭燃

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102dtlr.html

私有產權不能強奪 左丁山

2011-10-30  AD

山頂何東花園有八十年歷史，夠晒古老，單睇建築物外型，已有古典美；再睇內裏歷史，既係何東家族興建及擁有， 歷年來應有不少名人要人到訪，自有歷史價值，何東自己，已經係一位香港政界商界嘅重要歷史人物啦。所以如果問：呢座建築物算唔算香港歷史古蹟，要保留，不 拆卸？相信絕大多數本港市民都會贊成；此建築物一旦成為可供公眾參觀嘅古蹟，必定吸引大量市民與遊客入內。
之不過，座建築物唔係我嘅，唔係你嘅， 將之「共產」咗，供公眾遊覽，舉手講句 yes，易過借火，唔駛甚麼公眾諮詢，都知道答案啦！但如果呢座物業係你嘅，或係我嘅？咁就梗係講 no啦！大型建築物位於山頂罕有地段，被綠色地帶包圍，拆建後可建築最少十幢 house獨立屋，每間點樣計都可以賣兩三億元，加埋嘅市場價值起碼值二三十億，業主點樣大方，都唔會雙手奉送俾政府做古蹟呀嗎？更何況業主何勉君希望在 十間屋之中，留番一間自住！
香港素來尊重私有產權，如張五常教授所講，私有產權係資本主義社會之重要基石，我地不能因為甚麼理由而摧毀，破壞之。 政府要保育古蹟，係迎合社會需求，但斷不能無償地強加於業主身上。應該以金錢買入，或以地換地（相同價值），先至公道。已有立法會議員聲稱立法會唔會通過 撥款買古蹟，林鄭月娥局長聲明唔會以「真金白銀」買入，又唔會以勾地表內之土地交換，立法行政機關都閂定後門，現任業主只能上法庭，申請司法覆核，討回公 道了。如果法庭判政府敗訴，政府又會點？
何東花園會係一單重要案例，特區政府以強硬姿態談判，業主係本港實力雄厚世家之後人（何東孫女），相信一 定有資深大狀做法律顧問，不甘投降，他日上法庭嘅機會頗高。其他世家有見及此，如果仍然擁有幾十年大宅嘅話，為防政府垂涎，必定急急求拆，提前改建，同政 府古蹟古物委員會鬥快！如果古蹟委員會真心為本港保留古蹟着想，與何東花園業主談判，要有多啲誠意，以免其他世家心寒。

上市-私有化-再上市：中介机构推销中概股退市转板方案

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-3/3MMzA3XzM4NTM3MA.html

中概股被勒令停牌或退市的风潮让中介机构嗅到了这一波资本市场契机。对于中介机构来说，中概股私有化、转板或者通过其他途径重新上市，都是前所未有的市场机会。

ChinaVenture投中集团的数据显示，今年5月至今，41家中国概念股在美国资本市场上展开了合计12.76亿美元的回购行动。这意味着相当数量的中介市场规模。

“还是回来吧。”中金公司董事总经理、投行并购负责人徐翌成的话道出了许多国内中介机构的心声。

在日前由全国工商联并购工会主办的中国概念股海外上市退市与投资并购策略研讨会上，与会者多数来自国内各类中介机构，包括证券交易所、财务咨询公司、投资银行、会计师事务所、律师事务所、风险投资基金等。

会上，全国工商联并购工会执行会长、上海并购俱乐部秘书长费国平手里拿着历经三个多月组织各方中介机构写就的《在美中概企业问题分析及退市转板策略报告》，不断向与会者传达这一庞大的市场信息。

“我们希望以正视听，为中国概念股正名，同时帮助他们寻找新的出路。”他在接受本报记者采访时表示。

被妖魔化的中概股

在中介机构看来，“中国概念股”群体正在被不断妖魔化。

在42家被勒令停牌或退市的企业中，已经被证实存在财务问题的有10家，因为其他程序问题被迫退市的达到12家。更令人担忧的是，目前因为退市遭到集体诉讼的企业已经达到30家。

中国概念股的“寒冬”并没有消退的迹象。目前，在美国市场上，股价低于2美元的中国公司有82家，其中处于1美元以下的公司有34家。后者中，已经有10家因为连续30天以上低于1美元，而收到来自交易所的退市警告。

是继续留在美股战场等待出头之日，还是转移战略移步其他融资市场？中国概念股有没有在美股市场翻身的机会？

在这一点上，相比身陷漩涡中心的中国概念股企业来说，中介机构更有一些“旁观者清”的味道。

费国平戏称自己是“阴谋论”者。他表示，尽管机构做空股票是正常的市场操作行为，但是30多家企业遭遇集体诉讼是“不正常的”。他认为，在这一场做空机构与上市公司的游戏中，美国政府机构一直在背后若隐若现。

2009年3月到2010年1月，全球经济回暖，全球各大指数有一波反弹行情，其间中国概念股整体上涨，纳斯达克上市的中国概念指数涨幅达到98.96%。

更引人瞩目的是，彭博中国反向收购指数涨幅达到239.02%。通过反向收购上市的中国概念股票价格暴涨，占据涨幅200%以上的中国概念股票的六成。

于是，反向收购逐渐成为做空机构的目标。

从后来的情况来看，在这期间涨幅前40名的中国概念股票中，四分之三遭遇了市场做空机构的打压。

与此同时，美国监管方严厉打击反向收购上市的中国概念股票，警告市场，这些公司存在财务欺诈和严重治理缺陷，同时对财报递交时间表的要求更为严格，驳回不少公司要求继续交易的请求。

“事实上，按照被停牌的原因分析，被质疑企业公开承认有问题的只是少数。”费国平说，“我们希望以正视听。”

不过，也有中介机构人士认为，做空只是市场正常的操作手段，中国概念股的问题在于，缺乏对于美国资本市场游戏规则的了解。

中介机构遭遇“株连”

在如今这段观望期内，由于中国概念股问题而遭遇“株连”的中介机构不在少数。

美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）在2010年7月12日发布的研究报告显示，美国本土大约有40多家小型会计师事务所，为在美上市的中国企业出具审计确认函，这些事务所的合伙人多数在五人以下，专业审计人员在十人以下，其资质受到质疑。

在被勒令停牌退市的中概企业中，聘请过四大会计师事务所担任独立审计师的有14家，Frazer Frost（飞腾）和Malone Bailey（龙昌）的客户各有4家，DBO（德豪）会计师事务所审计了3家。

同时，PCAOB更是将矛头指向了为以上这些事务所承接外包业务的中国会计师事务所，称他们存在问题。

PCAOB主席James R. Doty试图

打压所有的中国境内会计师事务所。他在今年10月4日表示：“如果境外的审计师从事工作的环境，他的商业文化是不鼓励挑战权威的话，那么我们怎么能够保证境外的审计师保持了适度的怀疑态度呢？”

会计师事务所的遭遇仅仅是冰山一角。

由于监管日益严格，受到重点指责的反向收购操作上市的方法，目前在美国资本市场几乎不可能实现。而原先帮助中国概念股进行多次反向收购操作的法律和财务顾问，如今这方面的业务量陡然萎缩。

中介机构开始寻找新的出路。在公开市场的业务流年不利的情况下，帮助企业通过其他渠道再融资和并购业务成为中介机构新的业务方向。

根据汤森路透基点今年第三季度的亚太地区银团贷款回顾报告，再融资活动占2011年前三季度贷款活动的45%，达到1090亿美元，继续保持去年以来的强劲势头。去年前三季这一数额为900亿美元。

而并购活动紧随其后，今年至今贷款额已达247亿美元，比去年同期的147.8亿美元增长67%。巨大的市场潜力引得中介机构趋之若鹜。

一位不愿意透露姓名的财务咨询公司人士向记者表示：“我们显然比企业更有兴趣和意愿。我们帮助他们找到出路，同时也为自己打开市场大门。”

另据媒体报道，有部分风投也希望募集一只“摘牌”基金，专注于在国外上市的中国企业私有化退市。

“上市-私有化-再上市”良方？

国浩律师集团事务所执行合伙人李淳手里拿着一份详细的名单在会场上走动，试图和企业、投行以及其他中介机构交流。

在这份名单里，开列着他们认为具备私有化后回本土上市的公司名录。

他兴奋地告诉本报记者，这些都是他们觉得特别适合回归本土重新上市的公司。李淳强调，转板上市，尤其是从美国资本市场撤退，是需要承担很大的退市风险的。一旦企业的基本面强劲，符合国内的上市要求，那么转板是一个很好的选择。

国内的证券交易所表现出谨慎积极的态度。

上海证券交易所副总经理周勤业表示：“我个人认为，这对于上海、深圳和香港交易所都是个机会。”

他透露，尽管众所周知国内证券交易所的运作体系和国外差别很大，上市实质审核仍然把控在证监会手里，但是据他所知，证监会正在重视那些以前达不到A股上市要求的轻型资产--这些正是目前在美上市的中国概念股的主要组成部分。

在考虑转板上市之前，更多的企业首先要完成私有化。春华资本集团不久前帮助康鹏化学完成私有化退市。

其创始合伙人廉洁表示，主营精细化学品的康鹏化学基本面很好，但由于该行业不属于主流中概股，因此在美国的估值仅6到7倍，企业的价值被极大低估。对于这样的企业，私有化是一个明智的选择。

主动退市，或私有化或随后转板。这成为如今还在美国资本市场摸爬滚打的中国公司的一种选择。

今年11月3日，哈尔滨泰富电气在纳斯达克市场停止交易，成功从美国资本市场通过私有化退市。

自年初至今，累计从美国主板市场退市的中国概念股达到28家，同时近10家企业也宣布了私有化退市计划。

但是，中介机构们同时也承认，退市需要相当的成本。“美国资本市场有严格的退市制度，企业想要退出，需要做好诉讼应对。”周勤业表示。

道衡财务咨询有限公司香港与上海办事处资深顾问李德泰说：“上市-私有化-再上市”（PPP）的道路听起来是针对中国概念股的绿色通道，但这条路不一定走得通。

“退市时，公司必须谨慎注意其特别委员会的独立性，有经验的财务和法律顾问特别重要。”

陳天橋夢碎互聯網 私有化盛大

http://news.imeigu.com/a/1326283993092.html

盛大網站上公開的集團定位為「互動娛樂媒體企業集團」、願景是做一家「世界領先的數字出版商」。但目前盛大的利潤率逐季度降低，盛大遊戲的各項數據 也開始下滑，陳天橋本身又不肯放棄網絡迪士尼的野望，仍然不停的投入，因此明年盛大出現虧損已經是可以預計的了，陳天橋這個時候宣佈退市的目的不言而喻。

今後的盛大可能會成為一個優秀的娛樂集團、優秀的影視公司，但盛大不可能在互聯網「盛大」起來。

陳天橋希望將盛大塑造成「網絡迪士尼」，但現在看來，盛大不只離「網絡迪士尼」越來越遠，就連陳天橋本人也離互聯網越來越遠了。

陳天橋遠離互聯網

看看盛大最近幾年的舉動，不得不承認，陳天橋的盛大確實在向著迪士尼的目標邁進著，但卻不是陳天橋所期望的「網絡迪士尼」。

陳天橋的網路迪士尼計劃是希望打通整個產業鏈，這從目前盛大的業務構成就可見一斑，目前的盛大王國橫跨了文學、音樂、遊戲、旅遊與影視幾大領域，但遺憾的是，這些業務與迪士尼有關，卻與互聯網「無緣」。

盛大文學在網絡文學界混的風生水起，但其主要收入卻不是用戶付費閱讀，更多的起到影視劇劇本輸出的作用。

華影盛視最大的作用仍是為盛大輸入優秀的影視劇劇本及影視劇專業製作人員。

酷6網倒是純正的互聯網視頻網站，但先不提去年酷6裁員的風波讓盛大尷尬不已，截止到記者發稿日起，借殼上市的酷6股價更是依靠回購自身股票，才將股價勉強提到1美元以上，酷6的巨額虧損早已成為了壓在陳天橋肩膀上的大山。

即使是盛大最為擅長的網絡遊戲領域，情況也不容樂觀。

不復昔日的盛大遊戲

陳天橋在1999年以50萬元啟動資金和20名員工為基礎，創立了盛大網絡有限責任公司，2001年，陳天橋以驚人的魄力將手中僅剩的30萬美元押 注在那款名為《傳奇》的網絡遊戲上，從韓國Actoz公司那裡獲得了《傳奇》在中國的獨家代理權。也憑著這款幾乎不被所有人看好的《傳奇》，陳天橋建立了 自己的傳奇，盛大在中國的網絡遊戲業傲視凌云，並於三年後在美國納斯達克上市，陳天橋躋身中國首富行列，正式加冕盛大王國國王的王冠。

陳天橋成為了無數年輕人的偶像，但盛極而衰的道理亙古存在，輝煌背後的盛大總會有陰影。

2009年，盛大觸及了自己股價的最高點62美元，也是在那一年，憑藉即時通訊軟件的社交性以及本身門戶網站的媒體屬性騰訊擁有了比盛大更多的粘性用戶以及推廣渠道，其網絡遊戲收入超過盛大成為國內第一。

盛大網站上公開的集團定位為「互動娛樂媒體企業集團」、願景是做一家「世界領先的數字出版商」。但目前盛大的利潤率逐季度降低，盛大遊戲的各項數據 也開始下滑，陳天橋本身又不肯放棄網絡迪士尼的野望，仍然不停的投入，因此明年盛大出現虧損已經是可以預計的了，陳天橋這個時候宣佈退市的目的不言而喻。

同時，因為網絡遊戲這塊「大蛋糕」的誘惑，想分蛋糕的人也越來越多，網易、搜狐以及巨人網絡的實力早已與盛大不相上下，而最主要的是，陳天橋不甘心 盛大「只是一家網遊公司」，網絡迪士尼的野望讓陳天橋將更多的精力放在了其他業務，因此，盛大遊戲的數據出現下滑也就在情理之中了。

盛大遊戲2011年第三季度財報顯示，中國地區遊戲MAU（平均月度活躍用戶）出現了下降，由二季度的2,400萬下降為為2,100萬。同時，盛 大遊戲第三季度的所有遊戲月度ARPU（每個付費用戶平均每月貢獻收入）也從上季度的94.6元人民幣下降為91.9元人民幣。

盛大遊戲是整個「盛大王國」的稅收重鎮，陳天橋的「網絡迪士尼」夢想仍然需要盛大遊戲這個「錢袋子」裡的鈔票來支持。而盛大遊戲的數據下滑，對於陳天橋、對於整個盛大的打擊無疑是巨大的。

盛大早已不復剛上市時「一擲千金」瘋狂收購的資本。但陳天橋的網絡迪士尼又需要大量的投入，因此在盛大遊戲的數據下滑的同時，一旦陳天橋對網絡迪士尼相關新業務加大投資，盛大王國很快將入不敷出。

私有化的盛大

2011年10月17日，陳天橋提交了一份初步的、不具法律約束力的建議函，提出以每個美國存托憑證41.35美元或每股普通股20.675美元的 現金價格收購盛大已發行的股票中非陳氏家族持有的所有股份，該收購價格比2011年10月14日納斯達克報價的公司30個交易日量加權平均價的26.6% 溢價，交易估價全面稀釋基礎上的盛大股權約為23億美元。

陳天橋私有化盛大之心路人皆知。

陳天橋顯然崇拜「家天下」的概念，私有化之後，盛大還能否保持陳天橋創業時的進取心與創新型我們不得而知，但可以肯定的是，盛大私有化既能讓盛大的盈利狀況不被外人所知，又能保證陳氏家族對於盛大的絕對掌控。

一個月後，盛大網絡與其母公司Premium Lead Company Limited以及合併子公司New Era Investment Holding Ltd.達成了合併協議和計劃。

從此以後，盛大正式姓「陳」了。

盛大網站上公開的集團定位為「互動娛樂媒體企業集團」、願景是做一家「世界領先的數字出版商」。但目前盛大的利潤率逐季度降低，盛大遊戲的各項數據 也開始下滑，陳天橋本身又不肯放棄網絡迪士尼的野望，仍然不停的投入，因此明年盛大出現虧損已經是可以預計的了，陳天橋這個時候宣佈退市的目的不言而喻。

對於陳天橋私有化盛大的原因，外界眾說紛紜，但最根本的原因還在於私有化以後盛大的財報將不必公開，有助於隱藏盛大有可能在2012年出現的虧損。

盛大自2009年以後運營利潤逐季度下降，近一年來其股價累計跌幅更超過16%，盛大網絡的2011財年第三季度財報顯示，截至到9月30日第三季 度，盛大網絡淨營收達人民幣17.731億元，同比增長28.0%；但淨利潤卻僅為7490萬元，比去年同期的1.33億元下滑43.7%，而這種數據如 果持續下去對於一家上市公司的影響是顯而易見的。

盛大網站上公開的集團定位為「互動娛樂媒體企業集團」、願景是做一家「世界領先的數字出版商」。但目前盛大的利潤率逐季度降低，盛大遊戲的各項數據 也開始下滑，陳天橋本身又不肯放棄網絡迪士尼的野望，仍然不停的投入，因此明年盛大出現虧損已經是可以預計的了，陳天橋這個時候宣佈退市的目的不言而喻。

盛大的業績早已快逼近虧損的邊緣。陳天橋此次的退市舉動與其說是「符合市場化理性」，到不如說是陳天橋預見到了盛大即將面臨的虧損，通過退市的舉動，拉起自己的遮羞布。

另一方面，盛大在做的事情是打通產業鏈，而盛大私有化也在某種程度上意味著產業鏈的私有化、或者說平台的私有化，這是喬布斯也不曾或者不能做的事 情。一個人或者一個家族是很難獨立吞下一整個蛋糕的，太過於貪心有時容易被撐死。「走別人的路，讓別人無路可走」的理念萬萬要不得，這也是為什麼我們一直 強調平台的重要性，這也是互聯網行業與其他傳統行業的不同，對於傳統行業來說，壟斷整個產業鏈是賺錢的方式，但在互聯網上，想要哪都摻上一腳最後的結果卻 未必很好。

實際上，陳天橋是一個優秀的戰略家而非優秀的互聯網企業家，無論是當年強勢購買新浪二級市場的股票最後捲走億美元的收益，還是「盒子計劃」因涉及廣電和電信部門而夭折，陳天橋的戰略眼光是值得肯定的，但他卻缺少互聯網的基因。

陳天橋缺少對互聯網技術或用戶體驗的獨特理解，他和互聯網企業家在思維方式上有巨大差距，陳天橋更願意從產業鏈、商業機會上考慮問題，而真正的互聯網企業家的成功都是從自身出發，想的問題是「做一個什麼產品滿足用戶的某種基本需求」。

因此，今後的盛大可能會成為一個優秀的娛樂集團、優秀的影視公司，但可以預見的是，盛大不太可能在互聯網「盛大」起來。

阿里私有化：大棋局or大謎局

http://news.imeigu.com/a/1330665900161.html

馬云

私有化消息公佈後，引發外界諸多猜想，焦點重回去年阿里巴巴與雅虎的控股權角力，更有預測，隨著阿里B2B私有化成行，整個阿里集團將會進行全面重組甚至整體上市

本刊記者 李超 發自北京

2月21日，「阿里巴巴集團」和「阿里巴巴網絡有限公司」聯合宣佈，由阿里集團向阿里巴巴B2B董事會提出私有化要約，價格為13.5港元/股。據估計，如果私有化成功，阿里集團將耗資190億港元左右。

私有化消息宣佈後，馬云關於此事的一封內部郵件也對外公佈。郵件中，馬云表示，2012年，將是阿里巴巴集團實施「修身養性」戰略的第一年，為了在新形勢下更好地服務和幫助好中小企業客戶，集團必須調整各子公司之間的關係，出於對客戶和B2B股東負責，遂作出私有化決定。

2007年，阿里B2B在香港上市時，馬云曾在馬路上向投資者演講說，「錯過了谷歌，不要錯過阿里」，並且表示，「不會對股價高有任何壓力，自己也對阿里巴巴的未來充滿信心。」

阿里B2B於2007年11月6日上市首日，便從每股13.5港元的發行價上漲到39.80港元，當年年底更是達到歷史最高的41.80港元，但此後，其股價逐漸滑落，2008年10月底跌至最低3.46港元。

2011年是阿里巴巴集團的多事之秋，阿里B2B業務爆出欺詐醜聞，被指部分供貨商銷售假貨和欺詐買家，旗下另外兩面旗幟淘寶和支付寶，也遭遇賣家「十月圍城」和與雅虎的控股權大戰，阿里B2B股價從年初每股17港元跌至不足7港元。

私有化消息公佈後，引發外界諸多猜想，焦點重回去年阿里巴巴與雅虎的控股權角力，更有預測，隨著阿里B2B私有化成行，整個阿里集團將會進行全面重組甚至整體上市。

控股戰續集？

2011 年7月29日，經過兩個多月的談判後，阿里巴巴集團、雅虎、軟銀終於達成三方協議，同意支付寶獨立運行，雅虎將在支付寶IPO後一次性獲得8.6億至 25.8億美元的現金賠償，日本軟銀則將獲得6.6億至19.8億美元的賠償。外界普遍認為，在這場大戰中，雅虎、軟銀拿錢走人，馬云大獲全勝。

阿 里巴巴與雅虎的交集始於2005年，當時，阿里巴巴集團與雅虎簽署合作協議，雅虎以10億美元加上雅虎中國的全部資產，獲得阿里巴巴集團接近40%的股 權。根據媒體報導，雅虎的10億美元中有3.6億美元用來收購軟銀全資子公司SB TB持有的淘寶網股份，並全部換購為阿里巴巴股份，另外3.9億美元用於直接購買阿里巴巴股份。雅虎入駐後，投票權佔到35%。

阿里巴巴與雅虎聯姻後，一直分歧不斷，尤其在卡羅爾·巴茨接替楊致遠成為雅虎CEO後，雙方矛盾逐漸公開化。2009年，阿里巴巴先後將旗下口碑網和分類信息業務從中國雅虎剝離。

根據2005年定下的股權-投票權匹配協議，從2010年10月開始，雅虎投票權將從原先的35%增加到39%，而以馬云為主的管理層投票權則從35.7%降為31.7%，這也就意味著，雅虎將會成為阿里巴巴第一大股東。

將支付寶獨立運營後，阿里巴巴曾在匹配協議生效前，向雅虎提出回購其所持股份，但被果斷拒絕，甚至傳聞馬云面臨「下崗」的尷尬，雙方談判至今仍在僵持。

這些故事不由讓人將阿里B2B私有化同其與雅虎的股權爭奪戰聯繫起來。儘管阿里B2B公司CFO武衛隨即表示，本次私有化與集團和雅虎之間的談判以及與集團內其他子公司沒有任何關係，但外界仍然普遍認為，這次私有化是阿里巴巴「去雅虎化」的另一項舉措。

在某網站進行的民意測驗中，有將近八成參與者認為，私有化決定是在為全面回購雅虎股份做準備。互聯網實驗室創始人方興東評論，無論私有化與回購雅虎股份有多大關聯，根本目的是為了讓阿里這盤失去控制權的大棋局重新由自己掌控，這是阿里巴巴管理層當下第一要務。

一位行業知情人士向本刊表示，阿里巴巴對於私有化的決定，很有可能是在去年支付寶爭奪戰時萌發，並且接下來還會有一連串相關舉動，但他同時指出，目前任何外界結論都只是猜測，確切意圖只有其管理層才能知曉。

走出商業困局？

上 市公司阿里巴巴公佈的最新財報顯示，儘管2011年度收入保持穩定，但會員數量出現下滑。在內部郵件中，馬云說：「隨著國際國內經濟環境的進一步嚴峻，特 別是中小企業在面臨原材料、匯率、勞動力成本等巨大壓力下，B2B的業務模式面臨著巨大的挑戰，需要加快轉型和升級。在這方面，我們思考過，痛苦過，也一 直在努力。但受限於上市公司的架構，升級的決心不夠大，動作也不夠徹底。」這或多或少解釋了私有化的部分原因。

有分析人士向本刊指出，整個 阿里集團布了一盤電子商務棋局，因為京東商城的崛起，第三方支付業務又受到央行的各種控制，阿里巴巴的電子商務帝國其實已經受到威脅。問題來自其電子商務 模式，阿里B2B本質是一門黃頁的生意，而互聯網發展到今天，已經不需要在阿里巴巴上完成這個工作，B2B已經是個過氣的商業模式，其價值在上市時就已經 被完全套現，而B2B長期走低的股價和雅虎的利益糾葛，直接影響到了阿里集團的其他業務。

該分析人士還表示，阿里集團現在最有價值的公司實際上是淘寶，但淘寶是依靠媒體思路盈利而非電子商務，隨著京東商城獨立B2C模式的興起，並且能夠同時解決物流、信用等淘寶「原罪」，導致淘寶的盈利效應同樣在下降。

實際上，從2009年開始，阿里巴巴已經公開宣佈要將「大淘寶」戰略升級為「大阿里」戰略。目前，阿里巴巴集團旗下資產已經細化為阿里巴巴B2B、淘寶網、天貓(淘寶商城)、一淘網、支付寶、阿里云、阿里云手機7家公司。

外界普遍認為，阿里B2B私有化，實際上是要把作為上市公司的壓力全部解脫出來，便於進一步重組阿里集團，應對目前出現的商業困局，一旦雅虎退出和私募基金加入，未來3年，阿里巴巴的整個電子商務版圖還會出現重大調整。

調整後的阿里集團是否會整合上市尚存疑問，上述分析人士指出，阿里集團的業務和商業模式過於複雜，很難集中到一點，短期整體上市的可能性並不是很大。

透支理想主義？

在2009年阿里巴巴10週年慶上，馬云曾說，未來10年阿里永遠是家理想主義公司，一定會腳踏實地，如果不充滿現實主義地去做任何點點滴滴的事情，相信不會活到現在。他表示，阿里永遠會堅持客戶第一、員工第二，股東第三。

「阿里的神話其實已經不再了，越來越多的人會清醒，原來是信息不對稱，現在信息對稱，再說一套做一套大家就不會相信了。但對馬云來說，他已經在一個慣性的軌道上，不得不這樣說這樣做，他停下來就意味著自我否定。」一位阿里知情人士對本刊表示。

馬云在內部郵件中宣稱，阿里B2B上市時只融了17億美金，但私有化要花出去二十多億美金，自己可以用低一點的價格把股票買回來，但這不是阿里巴巴的風格。有人指出，阿里巴巴用同樣價格收回股票，實際上是白借股東的錢玩了5年。

雪 球財經創始人方三文公開發表評論認為，首先，在IPO定價上，買賣雙方達成交易就是合理，此外，上市公司及管理層無需對在任何價格買入的投資者的回報負 責，如果阿里願意回購以及私有化，對於股東來說，要強於資金閒置。更有評論認為，阿里巴巴的這項決策恰恰表明其應對市場變化時成熟的一面。

「阿里實際上一直在造神，所有的神都是在天上的，對馬云來說，你不能說這樣做是實現他個人利益的最大化，就像秦始皇統一六國是個大夢想，為了這個大夢想所有人都可以犧牲，而且是必須被犧牲掉的。」前述知情人士說。

作為中國互聯網的超級企業和道德模範，阿里B2B私有化究竟是進步還是倒退，似乎很難簡單用對錯來評判，但可以肯定的是，經歷了與賣家、股東幾番火並的阿里巴巴，還會給中國互聯網帶來更多故事。

(責任編輯：姜濤)

私有化浪潮：中概股的「圍城效應」

資本市場恰如一座圍城，城外的公司擠破腦袋想衝進去，置身其中的公司又費盡周折想逃出來。

3月27日，在美國納斯達克上市的河南眾品食業（HOGS.NASDAQ）宣佈，董事會收到董事長兼CEO朱獻福提出的初步、非約束性私有化要約——朱獻福有意以13.50美元/股的現金價格回購所有非其本人持有的在外流通普通股。

眾 品食業並不是近期唯一期望退市的中概股。一個月前，在香港上市的阿里巴巴B2B公司（1688.HK）啟動退市。3月26日，馬云致信阿里巴巴股東，希望 股東們能對公司的私有化予以體諒。「儘管私有化的過程非常艱難痛苦，但我們寧願有一個不完美的變革，也不願看到一個沒有希望的未來。」

而在3月12日，優酷網（YOKU.NYSE）與土豆網（TUDO.NASDAQ）宣佈以100%換股方式合併，交易完畢後，土豆網將從美國納斯達克退市。此時距土豆登陸納斯達克僅7個月而已。

在它之前的2月14日，盛大（SNDA.NASDAQ）宣佈，公司特別股東大會多數股東投票贊成、批准了CEO陳天橋擬23億美元收購盛大在美發行股份的提議。其理由是，公司私有化後將不再承受資本市場對業績短期營收、利潤等的壓力，可以踏實去做好長線業務佈局。

如 今，中概股的退市名單中，正不斷地增加著新成員。據羅仕證券日前統計，2011年間，共有22家在美國上市的中國公司宣佈或已經完成私有化退市，這個數字 遠遠超過了2011年中國企業在美IPO22億美元的總融資額。其中，同濟堂、康鵬化學、中消安、盛大網絡、環球雅思等10家已經完成私有化交易並退市， 而近期仍在進行私有化交易的，有亞信聯創、中房信、國人通信等。羅仕證券預計，私有化交易在2012年將繼續保持強勁勢頭。

不僅在美國市場，在香港和新加坡，同樣的一幕正不斷上演。與此相對應的是，就在2010年，赴美上市中國企業數量達到創紀錄的45家，融資額高達38.86億美元，甚至出現了一週之內5家中國公司掛牌美國市場的盛況。

只 是，赴美上市的中國公司還來不及享受資本市場的盛宴，便遭遇了2011年最冷的寒冬。在羅蘭貝格管理諮詢公司高級合夥人康雁看來，此時的退市潮反映了企業 在不同階段的發展需求，企業上市往往是為了獲得資金，但資金的獲得並不是沒有代價的。「用圍城的比喻很形象，說到底，這是一個資本市場不斷成熟和演變的必 經過程。」

資本桎梏

盛大網絡的退市，從去年10月17日公佈私有化計劃至今年2月15日正式完成，僅用了4個月的時間。

從 2009年起，這家試圖成為「網絡迪士尼」的娛樂公司就進入了擴張期，其業務橫跨遊戲、文學、音樂、視頻、旅遊等，希望從版權內容輸出的源頭打通產業鏈。 願望雖然美好，但過長的戰線對資金周轉及管理形成了嚴峻挑戰，盛大內部各種問題逐漸爆發。而當酷6的收購導致整個集團「很受傷」後，盛大便開始了接連的調 整。

在推出私有化計劃前，盛大網絡的股價一度跌破30美元。而其手中高達14.17億美元的現金以及擁有的盛大遊戲（GAME.NASDAQ）股權已值每股約32美元。這意味著，公司構築的娛樂帝國夢想並不能激發資本市場的興趣。

這 與阿里巴巴B2B公司的處境相似——阿里B2B公司的營收下滑也導致股價長期不振。根據其最新財報，B2B去年四季度營收增幅15.5%，創近年最低。純 利下跌6%，亦是連續9個季度來首次下跌。艾瑞統計數據顯示，阿里B2B的市場份額最近2年整體下滑，8個季度下降了13.4%。對此，馬云在今年1月的 一次內部講話中提到，未來三年整個集團的主旋律就是「修身養性」，加強內部建設。

資本市場估值不高、不被投資者關注、交易不活躍是盛大網 絡及阿里B2B私有化的重要原因。事實上，中概股在美國市場幾乎都遭遇了類似的煩惱。網易CEO丁磊幾年前參加兩會時就表示後悔讓公司上市。因為海外投資 者對國內公司的產品和業務不熟悉，用戶和投資人兩個群體毫無重合，使得中概股的估值處於底部。搜狐CEO張朝陽也曾在投資者會議上公開表達了對搜狐市盈率 的不滿，認為搜狐的股價根本沒有反映出公司的價值。

「如果管理層經過預算，發現公司的股價值30元，但實際股價只有20元，那麼公司的融 資成本就很高。」康雁稱，「因為這相當於我每發行一股新的股票就要賠10元。」此外，企業在上市後還需持續不斷地支付服務費，包括信息披露、審計、法律等 方面的成本。每次發佈季報、年報時，企業還要接受公眾放大鏡般的審視，一旦業績低於預期，大股東、董事會便會面臨投資者的壓力。

就盛大而 言，在退市前的一年內，每季的業績表現皆難如人意。當時轉型調整中的盛大正面臨營收走高而淨利走低的局面。若按美國通用會計準則（GAAP），盛大網絡 2011年第二季淨利潤為880萬元人民幣，同比下降94.8%，環比下降89.71%，而2011年三季報顯示，美國通用會計準則下，盛大網絡歸屬於普 通股股東應佔淨利為970萬元，同比下降89.97%，這些都讓公司面臨著較大的聲譽和公關壓力。再看阿里巴巴，它的退市公告或多或少地顯示公司擔心股價 疲軟會影響整體的品牌形象。

「隨著公司業務的發展，它自身的監管成本、運營成本和決策效率成本也在不斷地增加，而資本市場的價值又在向下走，對企業而言，每年付出大量的成本只是為了維持這麼低的市值，就顯得不太值得。」博斯諮詢公司全球合夥人徐滬初指出。

另一種可能是，「當企業市值很低的時候，它會面臨惡意收購等現象。這種情況一旦發生，就會導致公司的控制權旁落他人。」徐補充道。

私有化浪潮：中概股的「圍城效應」

從這個角度看，當企業不缺錢，或作為上市公司的成本大於其收益時，通過私有化退市就成了理性的舉動。

即便如此，這並不能掩蓋公司的潛在損失。其中最直接的就是對資金鏈提出了更高挑戰。

「如果你的現金流不是很好，就要通過銀行貸款解決，這會讓企業在短期內背負更高的成本。」康雁解釋道，「而股票不需要馬上分紅，也沒有義務在短期內對股東作出回報。」

在 知名IT評論人謝文看來，私有化並不值得提倡。「一家公司往往請了很多律師、財務顧問，經過若干交易才上了市，而退市又要花很多成本，太過折騰。而從歷史 上看，真正的好公司或百年老店沒有一家是這麼幹的。」他說道，「看一家企業是否健康，很重要的一點就是看它花多大力氣在資本層面，花多大力氣在產品服務層 面，又花多大時間在市場公關層面。不少中國企業，都將太多的精力放在公關、市場和資本遊戲上。」

私有化的另一大隱性成本則表現在人才的獲 取上。用謝文的話說，員工們每天工作十幾小時，大多是希望公司上市後能獲得可觀回報，而這條路被堵上後，很多一流人才便會蠢蠢欲動。「別的公司有上市和增 值前景，我何必到你這裡來？比如雅虎股價在過去幾年一蹶不振，很多一流人才都走了，儘管公司的架子還在那，看起來還盈利，但實際已削弱了未來發展的動 力。」

緩解浮躁

從公開信息看，陳天橋是在2010年底意識到了問題的嚴重性，因此在2010年三季度財報會議上提出了新的轉型思路和新業務佈局。

和阿里巴巴一樣，盛大也同樣需要「休養生息」，以及更謹慎地、用波瀾不驚的方式部署整個產業鏈。然而美國資本市場關注的是業績與回報，它們並不會給予上市公司足夠的耐心。這在無形中給了盛大諸多壓力。

這 種狀況在海外上市公司中並不鮮見。近幾年，中國公司如潮湧般湧入海外資本市場。相比於國內嚴格的審批制度，海外上市的低門檻與業績盈利的低要求，以及國際 投資者對中概股的熱捧，成了許多企業爭相在海外IPO的助推力。但經歷海外市場的洗禮後，不少公司發現每季度的財報發佈都成了一道檻。

一位盛大的前高管稱，陳天橋在過去數年間變得越發急躁，賭性也更加嚴重。他曾試圖借爆髮式的投資換取業務的迅速突破，但結果是讓盛大上下陷入浮躁的心態中。

但事實上，業務轉型與戰略升級需要較長一段時間來實施，這很有可能影響公司的短期盈利能力。況且，納斯達克與中國概念股的蜜月期早已過去。

「有 些時候，資本市場未必是利於企業發展的，」康雁認為，「遇到重大戰略轉型期的企業，必須進行一些長期的虧損性的投入來扭轉態勢，而資本市場的短期性無法支 持企業的長期投入。」管理層與資本市場的出發點不同，就會展開利益的博弈，「這時私有化，就能不在資本市場的干擾下進行長期佈局。」

此外，上市在某種程度上也會束縛大股東的手腳，尤其對海外上市公司而言。如果大股東想對公司進行業務調整、資產重組，都要履行嚴格的信息披露、內部討論、監管部門批准等流程，不僅時間長，而且大股東往往不能「隨心所欲」。

或許，退市能減緩盛大的焦慮。而在宏觀經濟的不確定性對出口貿易的持續負面影響下，阿里集團同樣需要自我調整。

去年6月，阿里集團提出「大阿里」戰略，奠定了阿里巴巴旗下B2B、B2C業務的基調，從而將各業務線打通。

而今，盛大和阿里有了更加從容的跡象。對於阿里集團而言，私有化為公司實現更大的目標創造了條件。

事實上，外界並不能排除這些退市公司是否會考慮進行PPP（Public-Private-Public，即上市、退市、再上市）。這意味著，它們從低迷的海外市場退市，回到估值較高的國內或者其他市場重新上市，市值可能會因此增長好幾倍。

「這取決於公司當下的交易動機。」康雁稱，「如果你認為私有化可以讓你更好地集中核心業務，那麼公司可以趁此機會做中長期的打算。如果私有化僅僅是因為股價太低喪失了融資功能，那麼你面臨的下一個問題就是如何在另一個市場將股票賣的更好。」

這種交易型的私有化，面臨的是另一重挑戰。用徐滬初的話說，私有化後的公司再上市時，必須要對公司的歷史有一個回顧和交代。

「你一定要講一個非常好的故事，如果這個故事不好，就會對再度上市產生很大的影響。」換言之，公司再度上市時，消費者和投資者對它的要求會更加苛刻，如果沒有一種更好的盈利模式，便會對定價產生影響。

「這其中的風險很大。」徐滬初表示，「如果純粹從財務角度出發而退市，將來就很難有故事可講。而一旦涉及戰略意圖，大家便會以期待的心情對待公司的再度上市。從這個角度看，盛大和阿里都已經把後面的故事鋪墊好了。」

特種私有化　六億變百億

近日財經界「製作」了一單矚目交易；原由「公仔麵大王」周文軒家族打骰的上市公司南聯地產（1036）， 以十億元悉售七成三股權予內地龍頭地產商萬科集團。表面上這是一單簡單的借殼上市交易，但實質上是一場精彩的財技表演。 南聯一直禾稈冚珍珠，坐擁逾一百億元物業資產。屬周文軒姻親、由鄭維志家族打骰的南聯母公司永泰地產（369），為將這批資產得到手，想出一系列重組絕 橋，最終讓永泰出資少於六億，便取得南聯的過百億元資產。萬科得來的「殼」，亦又平又乾淨；而南聯小股東亦可乘機套現甩身。相較電訊盈科（8）經年失敗的 私有化，南聯這個「特種私有化」，各路人馬都被安排得貼貼服服。

雖然交易屬三贏方案， 但仍然有個別南聯小股東不滿意， 當中包括親身到股東會「踩場」的小股東蔡女士。上週五南聯地產在其大本營、觀塘自建商廈Landmark East舉行股東會，蔡女士便不顧黃色暴雨警告，冒著狂風大雨，匆匆來到，並向管理層「開拖」。

小股東激動狂呼
「我 覺得交易對我哋小股東好唔公平呀！之前南聯起觀塘商廈，我哋幫手『播種』；到而家收成啦，就話要賣走，好唔公平！家陣九龍東變天呀，呢度將來實好似西九龍 凱旋門咁升值㗎！」蔡女士呼天搶地道。她口中的觀塘商廈Landmark East，雙子塔式設計，樓高四十層，近年才全面入夥收租，宛如一隻會生金蛋的鵝。 深深不憤的蔡女士，退休前在警隊任翻譯，持有南聯股份十數年。她在會上發狂質問南聯管理層，其間南聯執行董事區慶麟，解釋交易價錢好好，對小股東有好處云 云，蔡女士即時大聲以粗口回應：「都唔明你講咩，我要打×甩你棚牙！」據知現場氣氛尷尬，另一董事、周文軒姪兒周偉偉，只有不斷「UN腳」掩飾不安。其後 區慶麟不斷拋出一堆數字向蔡女士解釋，蔡女士都報以「Rubbish!」，「Bullshit!」她大聲得會議室外亦聽到。股東會完結後，蔡女士和三兩個 小股東，到地下的咖啡室，以南聯派發的coupon換取三文治及咖啡，繼續與記者高談闊論表達不滿。 對於小股東質疑「打完齋唔要和尚」，其後區慶麟向記者不斷重申，交易對小股東有好處，又可乘機套現。不過講到最著數，要數幕後發功者；周偉偉在會後心情大 靚表示：「無嘢係100%嘅人讚成嘅，實有人讚成，有人反對。我哋角色好被動嘅啫，母公司有咁嘅建議，我哋就話俾小股東聽！」他在南聯股東會後旋即出席永 泰的股東會，步入升降機時撞到分屬親戚的永泰暨南聯主席鄭維志，拍了對方膊頭一下，笑稱對方為「領導」。對於交易施展了複雜財技，周偉偉只報以大笑：「哈 哈！呢啲就係財務顧問值錢嘅地方了！」

撬殼吐珠大法

公司拆骨出售
上星期南聯地產公佈，內房股龍頭萬科集團，會以十 點七九億港元，收購永泰地產手上七成三的南聯股份，並提出全面收購。這原來是整單交易的最後一步，交易先是牽涉一連串複雜的重組。南聯會先成立一傢俬人公 司，將除了麗晶中心以外的物業資產，內部轉讓至這家公司內。然後將這傢俬人公司的股權，以一對一的比例派予南聯股東，並派發特別股息零點七八元。持有南聯 七成三股份的永泰地產，按此一樣持有私人公司七成三股權，再出價每股二十七點六元，向小股東全面收購這傢俬人公司的餘下股份。緊接才由萬科以每股五元六 角，買入南聯這隻殼。 拆開這個財局，關鍵在於「複製」一家股權與南聯一樣的私人公司，並將資產放於其中。根據年報，南聯的資產總值達一百一十三億元。除去估值十一億元的九龍灣 麗晶中心，落入私人公司的物業總值便達一百零二億。其中最值錢，要數近年才落成，在觀塘APM附近的Landmark East（城東誌）。 兩棟的Landmark East，在觀塘區鶴立雞群，外形獨特；周偉偉坦言落足心機設計，每次提起都笑到見牙唔見眼：「我花咗好多心思落去，俾好多idea㗎！」商廈耗資七十億 興建，現時租客包括安盛保險，友邦保險和領匯等。單是Landmark East及灣仔W Square，每年為南聯帶來三億元收益。 幫永泰計計數，表面上要出資十八億元全面收購持物業的私人公司，但計及出售南聯從萬科收回的十億元，及南聯向永泰派發的一億多元特別股息，最終永泰只要出 資六億（若計及友好新加坡渣打銀行持有的百分之五及其他關連人士持股，出資更變相只要一億多），便可得南聯的百億資產，可謂「刀仔鋸大樹」。

最新股權三贏局面

買永泰搏升
行 內人士指：「永泰有幾個方法將南聯資產得到手，一係直接收購南聯所有股份，但咁樣涉及私有化，即係要超過七成五既獨立股東支持，同時有不多於一成股東反對 先可通過，並唔係易事。而且私有化後南聯就要除牌，就無咗個殼去賣錢。」另一方法，是永泰直接收購南聯的地產項目，但這樣便要斥巨資，「雖然之後可由南聯 派番特別股息補貼交易，但永泰要先俾錢收購，牽涉金額太大，呢類銀行借貸亦唔易批。」現時永泰「複製」的私人公司，成立的成本近乎零，又可繞過直接收購或 私有化，只需五成獨立股東贊成即可；且小股東將私人公司股份揸手，難以甩身，會傾向售予永泰。
購入南聯這隻殼，對萬科來說，亦除笨有精。因從南聯過手的資產已高於萬科的購股價，賬面計已有賺，而且南聯與萬科的業務相近，隻殼已「淨化」得乾 乾淨淨，免卻麻煩。至於南聯的小股東，計落共收現金每股三十四元，相較南聯這幾年股價持續於十三、四元徘徊，出價亦只與資產值折讓兩成多，今次是甩身好時 機。
據知，這個交易由香港渣打銀行替永泰「度身訂造」，與揸重貨的基金亦「傾掂數」，通過機會極大。行內人士指，永泰在收下南聯資產後，每股資產值高 達九至十一元。現時永泰股價只三元多，相對資產有大幅折讓，搏升值買得過。而南聯小股東，亦可選擇繼續持有南聯，不賣予萬科，搏在內地屬地產龍頭、市值過 千億的萬科，會注入內地資產。

老牌家族淡出
南聯地產由曾生產公仔麵的「公仔麵大王」周文軒家族創辦，是另一家上市公 司南聯實業的附屬公司。由於周家中人大多年紀老邁，後人中較為人熟悉的，已是和演藝明星關菊英傳緋聞的周文軒姪女周偉利（Willy），故○○年周氏已將 南聯實業私有化，現時南聯地產則由周偉偉及周文軒女兒周薇薇幫手打理。 南聯資產落在永泰手中，統一架構，發展將會更好。永泰曾發展九龍站漾日居，及現在正發售的九龍塘懿薈等，都屬慢工出細貨的精緻豪宅。大股東是持股三成半的 鄭維志家族。周鄭兩家屬姻親，鄭維志的三弟維強，娶了周文軒弟弟周忠繼的女兒周偉安為妻，故永泰地產及南聯地產的董事局成員幾乎一樣。鄭家六十年代已在新 加坡設當地規模最大的製衣廠，八十年代轉攻地產又成為當地五大發展商之一。 鄭氏一門五傑，大哥鄭維健曾是老董身邊紅人，屬前中央政策組首席顧問，現時是全國政協委員；次子維志曾任總商會主席，現為永泰及南聯主席；三子維強是新加 坡淡馬錫董事，四子維榮是永泰控股副主席，而最細的鄭維新，曾是市建局主席，現時為香港永泰地產的行政總裁；鄭家在新加坡與香港的政商兩界，都甚吃得開， 人脈關係對公司發展大有幫助。 ####

中概股私有化尷尬：回歸A股上市無成功案例

良禽擇木而棲，眼下中概股的日子並不好過，讓不少企業萌生了退意。

郝彬（化名）是一家在美國OTCBB上市的醫療分銷企業副總裁，2個月前，郝彬所在的企業順利通過私有化退市。

談及私有化的理由，郝彬坦言，他是怕了。「只要海外投資者對中國企業財務及成長能力長期不信任，那麼中概股就不會有好的市場表現。」郝彬無奈地說，「但是中國企業長期的生存、生長環境就是如此，野蠻成長的方式很難被一時扭轉。」

顯然企業估值長期低迷、交易量萎縮，而企業短期又無力改變基本的治理問題，這才是郝彬所在的企業出走的最大理由。

2011年以來，已有多家中概股以私有化方式得以退市，包括同濟堂、樂語中國、康鵬化學、安防科技、中消安、泰富電氣和環球天下。據美國投行羅仕證 券截至今年年初的一項統計，2011年共有22家在美國上市的中國公司宣佈或已經完成私有化退市。羅仕證券預計，私有化交易在2012年將繼續保持強勁勢 頭。

然而，私有化退市真如想像中那麼美好嗎？或許不然。中概股離場背後其實有著沉重的負擔。

私有化並非易事

對於不少企業來說,私有化更多的時候是一種無奈，成敗亦未可知。郝彬就向記者大吐苦水，「交易清淡導致企業無法獲得有效的融資，但卻還是需要支付大量費用和接受嚴格監管。企業擔心會被惡意收購，乾脆就決定在成本較低時回購。」

私有化退市之路並不好走。對企業而言，私有化需要耗費大量資金把股票從流通的小股東手中買回來，如何解決資金問題是關鍵。

一位最近在關心上市公司私有化的投資人告訴記者，私有化的時間較長，通常要8個月到1年，且其財務成本非常高，甚至可能消耗企業半年的利潤，容易對公司業務造成影響。

其實除了那筆回購費用外，企業需要支出的資金還不止這些。

負責與跨國有關的併購及幫助國內企業收購海外資產的諾斯德大中華區董事總經理郭均指出，從表面上來看私有化似乎很簡單，但其實在美退市會涉及很多股東的官司，必須備好其前期的費用。

摩根士丹利（中國）股權投資管理有限公司總經理周熙補充道，其中，小股東的訴訟溢價比較困難，還會涉及聘請律師、會計師甚至一些其他的獨立財務顧問來參與這件事，這些都需要資金的支持。

此外，上述最近在關心上市公司私有化的投資人指出，在海外市場退市要符合一些規則，具體操作時還有一定的技巧。

最壞的時候也可能是最好的時候，PE的適時介入對想要私有化的企業而言或許就是一種福祉。根據公開的資料整理，在美國通過私有化退市的康鵬化學、大 連傅氏、泰富電氣、中消安分別獲得了春華基金、盤實基金、霸菱亞洲投資基金、貝恩資本的支持。而今年1月宣佈私有化的亞信聯創則收到了中信資本的私有化要 約。

雖然私有化並不容易，但啟明創投主管合夥人甘劍平向《第一財經日報》指出，幫助企業私有化退市卻有可能成為一個非常重大的投資方向。「在美國最大的 基金就是所謂的LBO基金（槓桿收購基金），也就是從事兼併收購，諸如凱雷、黑石等機構最重要的業務就是兼併收購，而這裡面涉及最多的就是把公司私有化， 然後助其上市。」

私有化後的尷尬

最近一段時間，郝彬正在四處向投資人請教企業退市後下一步該去哪裡上市，其打算從低迷的海外市場退市,回到估值較高的國內或者其他市場重新上市，獲取市值的成倍增長。

然而，這一再上市的過程也並非易事。郝彬告訴記者，可能會選擇A股上市或是去港交所。

但周熙直言不諱地指出，A股上市目前討論得比較多，但真正做到海外退市再轉而A股上市，目前為止還沒有成功的案例。此外，在郭均看來，目前國內上市企業的估值也普遍往下掉，中小型企業比大型企業跌得更多，是否可以從一個低點走到一個期望中的高點存在一定的市場風險。

甘劍平告訴記者，如果退市後想轉往國內上市，有一個非常大的障礙，就是所謂的實際控制人。「中國有一個實際控制人的概念，任何一個公司的實際控制人 改變了，必須要等三年才可以上市。在私有化的情況下，有可能由於股權的變更等原因會使得實際控制人改變，所以這家公司要等三年再上市。」甘劍平說。

此外，國內上市有一套嚴格的盈利標準，對於那些在海外上市尚未盈利的企業而言，何時能踏入這個門檻更是一個未知數。

廈門創投常務副總經理林華指出，私有化要想短期重新上市的可能性難度大一點，更多的時候就像是賭博，得要有足夠的糧食能夠抵抗，企業要考慮清楚萬一重新上市不成功，此時又沒有足夠的糧食和蛋糕該怎麼辦。

換一個場地，如果內地上市不確定因素太多，那麼港交所是否是個理想的地方呢？實際上2008年旺旺從新加坡退市後就選擇在香港掛牌上市；2010年西部水泥從倫敦交易所退市後成功登陸港交所。

一位曾在外資與本土創投都有過投資經驗的業內人士告訴記者，內地上市就好比是高考入大學，進入門檻較高，相對而言香港上市的備案制對於企業而言上市 途徑更為寬鬆，但企業在香港上市後，港交所對企業的審核卻非常嚴格。他強調，如果企業僅憑備案上市，內部不規範的話，同樣會在港交所遭遇嚴格審查。

而與那些謀求重新上市的企業相比，在私有化過程為企業出錢出力的PE想要獲取的可能更多。

不少尋求私有化的企業都有在國內重新上市的打算，這無疑給PE安排好了今後退出的通路。即便此路不通，PE也可以通過股權轉讓或是併購的方式退出。

但前文提及的一位最近在關心上市公司私有化的投資人告訴記者：「由於目前從海外退市再回國內上市尚無先例，故不少PE同樣需要企業與其在簽署投資協議時有一定的承諾，比如要在未來某段時間內上市，並要確保每年一定比例的業績增長。」

他補充道，由於這種協議帶有一定的對賭性質，故在國內正式上市前這些包括對賭協議在內的所有與股權不確定相關的協議被迫會自動終止。

「我們還在猶豫中，現階段還是觀望市場的情況，至於下一步，再定吧。」郝彬最後告訴記者。

(本文來源：第一財經日報 作者：李靜穎)

海外上市公司私有化盤點：「退」一步海闊天空？

2010年至今12起中概私有化成功案例總結

（i美股訊）北京時間8月15日 分眾傳媒董事長江南春聯合方源資本、凱雷、中信資本、CDH Investments、中國光大以27美元/ADS的價格對分眾提出私有化要約；以要約價計算，該交易中分眾估值達35億美元。這是中概近兩年來最大的私有化案例。

過 去兩年來，中概股成功私有化案例也不少，有估值高達22.6億美元的盛大，也有估值僅3190萬美元的經緯國際。當然，私有化的過程也有非常順利的、有曲 折的；被培生收購的環球天下在短短30天內完成了私有化過程；而泰富電氣歷經388天才完成私有化，而且中間還被質疑不能籌集到私有化所需的資金，幾經周 折最終才完成私有化。下表是近兩年來成功私有化的中概股情況：

由 上面的私有化案例可以看出，成功私有化的發起人一般持有較大股份，除中國安防外，其他要約方持股都超過40%；並且背後都伴隨著財團的支持。從私有化估值 上看，多數案例都在1億美元以上，只有國人通信和經緯國際的市值在1億美元以下；不過，超過10億美元的案例也很少，以上只有盛大一例超過10億美元；所 以本次分眾傳媒如果私有化成功將是中概股最大的一個私有化案例。從私有化過程所經歷的時間上看，多數案例歷時在180天以內，當然也有像同濟堂和泰富電氣 那樣超過一年的。

一個有意思的現象是，在公 司管理層提出的私有化要約過程中，往往都伴隨著律所的調查，主要是針對交易是否違背信託責任。從以上幾個案例看，這些律所的調查多私有化的進程並沒有太大 影響。主要是要約方籌措資金和剩餘股東對要約價格是否認同是私有化是否成功的關鍵；所以在許多案例中還有提價過程，不過提價幅度有限。以下是私有化案例的 介紹：

同濟堂

專 業製藥企業、「中華老字號」同濟堂於2010年4月8日宣佈，公司董事長兼CEO王曉春與、復興實業、香港東辰共同提出對同濟堂公司的私有化要約；要約價 格為每股普通股1.125美元（或每ADS 4.5美元，不包含ADS存放費），以現金支付，無利息。王曉春持有同濟堂51%股份，復星實業擁有同濟堂大約32%股份。該交易於2011年4月15日 完成。

泰富電氣

泰 富電氣的私有化是這些案例中最經典也是最曲折的一例。早在2010年10月11，哈爾濱泰富電氣CEO楊天夫和霸菱亞洲投資基金集團（Baring Private Equity Asia Group Ltd.以下簡稱霸菱）就提出了私有化要約收購這傢俬營汽車電機、汽車電機及驅動的自動化集成裝置的企業；要約價格為24美元/ADS。改價格較消息公佈 前一交易日收盤價溢價40.7%。

不過在消 息公佈15天後， 美國上市公司調查報告獨立撰寫人Roddy Boyd就撰文指出泰富電氣的銷售與運營費用（S,G&A）低得有點不正常；導致泰富電氣股價大跌13.58%。更糟糕的是霸菱與楊天夫還修改了 合作收購協議；修改後的協議表明，霸菱為此次交易提供10%的債權和股權融資是一項權利而並未義務；從而退出了此次融資主要合作者的角色。楊天夫還需要尋 找其他融資渠道支持該交易；在此之前楊天夫也已宣佈從中國開發銀行香港分行獲得了5000萬美元資金支持。此後一直到2011年4月16日，楊天夫才再次 宣佈已經籌集到私有化所需資金。

不過，不幸 的是第三方獨立調查機構Citron的質疑又讓本次私有化進程變得曲折起來。2011年6月2日，Citron撰文質疑泰富電氣的私有化「子虛烏有」，認 為該公司股票僅值7美元或者更低，建議投資者拋開私有化收購要約來對該公司進行估值。6月17日，Citron又針對楊天夫與國家開發銀行香港分行簽訂4 億美元的貸款協定發佈報告，質疑該貸款協議的真實性。8月3日，Citron再次發佈質疑報告，表示他擁有充分的證據證明泰富電氣存在欺詐行為。在這過程 中，楊天夫雖然進行了回應，但泰富電氣股價還是被一度打底至5美元附近。在之後的日子裡多空雙方還進行了激烈地拚殺；雪球用戶也對此事持有不同的兩種觀點 （點擊查看雪球用戶激辯實錄）。不過，最終泰富電氣股東大會還是於2011年10月31日投票通過了該私有化交易。歷經372天之後的2011年11月3日，泰富電氣漫長的私有化過程也終於完成。

BMP太陽石

2010 年10月28日，法國製藥商賽諾菲安萬特(Sanofi-Aventis SA)宣佈以5.206億美元收購醫療經銷渠道商美華太陽石公司(BMP Sunstone Corp)(BJGP)，約合每ADS價格10美元；較消息發佈前一交易日收盤價溢價30%。雖然該交易受到了Abe Shainberg 律師事務所對交易中涉嫌違背受託責任和違法國家法律擅自出售公司的調查，該交易還是於2011年2月24日完成；歷時119天。

康鵬化學

2010 年11月11日，康鵬化學董事長兼CEO楊建華與Primavera資本管理公司（由前高盛大中華區主席胡祖六創建）首次提出將以每ADS 8美元的價格收購康鵬化學所有在外流通股份，將公司進行私有化退市。2011年3月21日，楊建華與Primavera再次向康鵬化學董事會提出私有化要 約，以8.0美元每ADS的價格收購所有在外流通股；要約收購價較康鵬化學2010年11月10日收盤價溢價28.2%；後來楊建華又將交易價格提高至 8.1美元。楊建華持有康鵬化學55.5%的股權；Primavera為此項計劃提供債券和股權融資。該交易已經於2011年8月19日完成。

中國安防

專 注於安全領域的發展的安防科技於2011年1月31日收到公司董事長兼CEO 的私有化要約，以6.5美元/ADS的價格收購所有在外流通的普通股。消息公佈後，安防科技由三名獨立董事組成特別委員會對私有化方案進行評估；此外，一 些律師事務所也同樣界入調查該交易是否違反信託責任，還有律師事務所也發起集體訴訟。

2011 年5月3日中消安與持股僅20.9%的公司董事長涂國身、Rightmark Holdings Limited及Rightmark Merger Sub公司簽署的合併協議和計劃修正條款；安防科技和其子公司以及他們各自代表有權從第三方直接或間接取得、徵求以及支持其他任何交易議案。在60天的 「出售」期間，該公司特別委員會財務顧問，在公司董事會特別委員會的指導下，聯繫了68機構（其中包括29家戰略機構和39家財務贊助商）來尋求其他潛在 的交易，但在60天期限到期後，該公司仍未收到其他任何交易議案。該私有化方案也就獲得股東通過，最終於2011年9月16日完成。

中消安

2011 年3月7日，中消安董事長和CEO聯合貝恩資本向董事會提出私有化要約，以9美元/ADS的價格收購所有在外流通股；改價格較消息公佈前一交易日收盤價溢 價23%。中消安董事長和CEO持有約56%股份；貝恩資本提供資金支持。隨後的3月10日，中消安就遭Vincent Wong律師事務所調查其私有化中是否存在違反信託責任，或是其他違法的嫌疑；7月份又被美律所Rigrodsky & Long發動集體訴訟。最終，該交易還是於2011年11月4日完成了。

樂語中國

2011 年3月25日，上市剛一年的移動通訊終端產品與服務提供商樂語中國就宣佈，該公司董事會已經收到了該公司高管和主要大股東所控制的公司Fortress Group組成的收購團的私有化要約；將以現金按每股7.10美元的價格收購該公司所有在外流通股（不包括收購團公司持有的股份）。上述收購團公司共持有 樂語中國46,458,314普通股，佔總股本近77.13%。此次交易所需資金將以債權和股權融資方式獲得。雖然7.10美元的要約收購價比樂語中國 2009年12月17日上市時的發行價7美元只高出0.1美元；但2011年8月22日舉行的樂語中國股東大會還是投票通過了該私有化方案；交易價格則小 幅提高至7.2美元/ADS；交易最終於2011年8月25日完成。

天獅生物

2011 年6月27日，天師生物控股公司Tiens Biotech Group, Inc（New Tiens）宣佈將以每股1.72美元的價格收購天獅生物（TBG）所有流通在外的普通股。天獅海外控股公司（TIH）計劃將所持有的TBG普通股（大約 佔TBG總股本95.1%）轉移到其全資控股公司Tiens Biotech Group, Inc（New Tiens）。TIH計劃在New Tiens與天獅生物完成合併後，New Tiens作為合併中的存續公司，並將收購所有不被TIH直接或者間接持有的普通股，在本次合購完成之後，TIH將100%控股New Tiens。鑑於之前TIH已經持有天獅生物95.1%的股份，所以此次總交易價值只有602萬美元；整個交易過程也在45天內即完成了。

盛大

通 過《傳奇》遊戲發家的盛大已經在2009年分拆遊戲業務上市；酷6也借殼華友世紀上市；旗下盛大文學也在上市進程中。作為母公司的盛大（SNDA）上市必 要性下降，而且還掣肘了其他業務的發展；所以陳天橋於2011年10月17日向盛大董事會提出私有化要約；要約價格為41.35美元，較消息發佈前一交易 日收盤價溢價24%。

鑑於陳天橋家族在盛大 持股達到69.7%，還需要籌集約7億美元資金完成私有化；他們通過摩根大通借款來彌補資金缺口；待私有化完成後就可以用盛大公司賬上9億多美元的現金還 清所需借款。所以，該交易中陳天橋家族並未因為該交易承擔任何債務；反而可以更自由地支配私有化後的盛大公司賬上資金。經過120天後，這個目前中概股最 大的私有化案例於2012年2月14日順利完成了。

國人通信

國 人通信董事長兼CEO高英傑於2011年11月12日向董事會提出私有化要約，欲以3.1美元/ADS的價格收購所有在外流通股；該價格較消息發佈前一交 易日溢價42%。隨後又將交易價格提高至3.15美元/ADS，高英傑也從國泰君安獲得了3.2億港元特別信貸完成該交易；最後特別股東大會高票通過私有 化方案。該交易最終於2012年4月17日完成。

環球天下

2010 年10月8日上市的環球天下股價一直低迷，從上市初的12美元價位一直跌至最低3美元。2011年11月21日，英國教育集團培生提出了對環球雅思的私有 化要約，要約收購價為11.0006美元；改價格較其10.5美元的發行價只有5%的溢價，不過較消息公佈前一交易日溢價105%；而且在消息公佈前環球 雅思還因為消息洩露而大漲。所以對環球雅思股東很有誘惑力。培生沒有在消息公佈後提交，交易便在30天後的2011年11月21日順利、快速地完成了。

有意思的是，此次私有化消息提前走漏，有6人因涉嫌內幕交易成為了SEC指控的對象；4個個人賬戶和一個公司賬戶在消息公佈後的15天內就被凍結了資產。

經緯國際

經 緯國際董事長及CEO杜建國於2012年1月6日向公司董事會提出了私有化要約，要約價格為1.56美元/ADS。Rigrodsky & Long, P.A.律所第二天就對該私有化方案進行調查，稱調查將圍繞該方案可能存在違背信用和法律之處，以及要約價格是否合理。2012年2月16日，杜建國又將 要約收購價提高至2.2美元後，董事會通過了要約收購方案。2012年3月30日經緯國際從納斯達克退市，也標誌著該私有化交易完成。