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为什么我总是偏于悲观，关于谭木匠的看法 value91

http://blog.sina.com.cn/s/blog_504dc8080100q8hw.html

關於assd 某些言論的澄清- 奧普集團(0477)

(至現時，筆者仍持有該股，並佔組合的19.88%，故文中或有些利好的言論，或導致別人作出新的買賣決定，並導致損失，對以上的行為並不負責。)

(原文經重新整理。)

http://realblog.zkiz.com/greatsoup/23345

1. 關於assd 某些blog 文的澄清
assd 在此文稱「今朝見條友打電話問人地公司的情況，我只能講：死蠢」。

但是我在此澄清如下: 別人不是打電話問，我用[email protected]是傳電郵給他們，然後我施加壓力，曰我這網好多人睇緊，他說給他一個電話號碼跟我聯絡。

所以，我就買一張電話卡，用這電話卡得來的號碼，跟他談了30分鐘，這就是那文的由來。

至於他這文的真實性，大家可查年報，我不講了。東西寫錯了，但你真是好遵守承諾。

2. 「一開始開合營公司，就是想淘空公司現金」
如頭果搞合營公司掏空現金，何必搞這麼多事，一氣做一單好似香港建屋貸款(145)、蒙古投資(402)那些一單幾十億已經夠，何必要大費周章，為千幾 萬、億幾去搞張公告，仲要做兩次這樣笨?

關於assd說我這不是理性討論、沒有論據，我覺得做這些事情直接又最快，為何不一早做，要等幾年後才做? 橫豎上市公司的錢都是我了，為何我要這樣笨呢，還要花幾年又討好股東，又派息，又做路演講理念?

3. 如果要偷錢，點解要派息?
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20061127/0477/CWP119.pdf
如果現金是用來偷的，為甚麼要派息，當年集資淨額是1.628億，大股東於1.17元(送紅股前1.755元)，售出3,800萬股，合共得到4,484 萬，共計此前2.0764億。

不計今次派息，合共派出42仙人民幣，以舊股本7.09億計，即2.9778億人民幣，扣除大股東所得約2億人民幣，即派出共1億人民幣，如計及今次派 息，扣除大股東應份，其實已把集資所得幾乎派光。

如果是老千，我點解要派晒D股息，做些空氣收購就得啦。

4. 關於用康健同該公司相比
從(2)、(3)可見，即看到他們的不同，不作重複。

5. 關於我和味皇的關係
在真實關係上，我們真的沒有見過，但在網絡上，我是很喜歡他的研究，是他的讀者，加上自己的分析，故購入奧普集團(477)。

至於你話味皇是老千，你實在太過份，他手上的貨應該和小弟不相上下，今日跌，他都有輸錢。不過我會尊重他的講法，所以我不對此事作出評論。

6.關於公司有集資需要
你稱，「今次派4仙，以發行超過10億股計，利息支出超過4千萬，大家睇下流動資產，銀行現金結餘，佢一派完息就會無流動現金，2億定期比了應付帳後又得 番幾多呢？」

首先，應付帳是個流動觀念，除非別人不信你，否則不會立刻付款，所以不會突然沒有了。如果生意一縮，應付款理論上會降低，現金亦會減少，但如果生意提升， 應付款項增加，現金也會增加。

但如果突然周轉不靈，但是它要兩億可以完全付到所有應付款，加上營運需要，這就或許會集資。但現時它有品牌，也有網絡，相信完全縮晒的機會不太大，也許只 是一滴一滴抽光。

如果真是要做老千，上市一年就會話慢慢執晒，好似當年的漢寶咁，用不著花四五年部署，只呃幾千萬。

7. 關於我的持股情況
此股在大跌後佔我組合約19.88%(大跌前約23%)，如果是泥足深陷，我就不會這樣同你說東西，就算全往部輸了，也只是沒了20%，不會太危險。

關於你話我賣了股票，不很有空上網，我認為這個你實在太過份，我在網上看到，也要立刻澄清，以正視聽。

直至現在這一刻，我還未賣我的股票，但被你一講，我還會多考慮一下我會不會賣。

7. assd 、味皇和我的結論

1. assd 講的東西如下:

還有，大家有無發覺湯財已經為了477，埋沒了理性，講野無point，對其他人質疑，只用一些「如果佢真係千，咁佢就一早.......」不看面前擺出來的證據，只講出自己的「信念」。但缺乏理性的分析，我相信佢無論投資什麼，做什麼，最終都會敗。

2. 我的結論如下:

營業額再次大跌，確實是有機會，但是不是一時一刻，總之有不妥，及早離去就是了。

問公司根本是無爆發點，但是它是有新產品出現，但可能幾年先見到效果，或許我都不等了。
今次創投那舊野我上網查過，政府給政策，企業出錢的。不務正業的原因實際原因是老闆認為業務可能繼續增長有困難，開拓新的盈利來源。

但是assd在此鼓動別人的情緒，我認為他才是真是立心不良。

這家公司立心不良我卻是看不到，只看到老闆的確是有努力過，但是失敗了，所以我都會向assd認輸。

不專於本業確有問題，甚至我認為他是亂石投林，準備用少少投資改善下業績，但這些卻不是一時三刻見到效果的事，對股價完全無作用，亦是這家公司暫時不太好 的地方。

所以這公司十億市值不會煙消雲散，銷售也不會直跌到底，只會慢慢陰乾。

3. 味皇的結論如下:

「特別留意到，奧普繼上次買成都的地皮外，今次又攞左1500萬搞基金，說明生意淡薄，不如賭博，本業搞唔好就搞副業，有錢就身痕，其實蒙牛牛根生都 成日咁做，但人地係老闆私人名義做，而奧普卻以上市公司名義做，呢點極不尋常，絕不是一般中國人的做法。

比如味皇自己是上市公司主席，當味皇找到一個投資機會時,都會以私人名義投資，肥水點解要流別人田?而奧普以上市公司名義投資，可能有呢個諗法-- 好野人人都有份，咁對所有人都最公平。

如果方杰真係咁諗嘅話，佢有可能係繼余慕蓮後中國第二個道德聖人，以中國的營商環境，道德聖人可能生存賺大錢嗎?雖然奧普的派息政策一直都冇得彈， 而方杰又係半個鬼佬，但我還是不太相信中國會有咁好康的人物。

以前有人訪問佢，據稱佢由清潔工做起，7年爬到上經理，會有這樣的怪物?文中說的人不是卡耐基嗎?如果此文內容屬實，方杰不是LV99的能力神人，就是史上最強的欺詐師。」

我就不評論以下事件，大家自行作出判斷吧。

關於Realblog 及 Realforum 轉載報章及雜誌文章的規則

昨日，我們再次接獲香港複印授權協會投訴，要我們在7天內把侵權文章刪除，故以後不許轉載於香港非壹傳媒的新聞，如真的想轉載非壹傳媒的文章，希望大家自律，只顯示改編節錄部分，謝謝。

因上次湯財文庫事件，我已無轉載非壹傳媒的文章，但我不知道論壇討論及轉載博客內有報章的文章也有此問題，所以只是無心之失。

現在，我再次向香港複制授權道歉，並承諾不再全文全放在報章上，如果複制授權協會有甚麼想要我們刪除，我們會立刻合作，現時我們立刻關刪除新聞區的文章，人物區及轉移創業區部分文章。

另外，如果轉載文章新聞區文章，希望大家開一新標題，並在標題標明是貼哪隻股票，謝謝。

(節錄「討論區轉貼網上新聞罪成 海關首檢控同類侵權」出自明報，2011年1月25日)

http://hk.news.yahoo.com/article/110124/4/me5p.html

(節錄「轉載節錄出處可減風險」出自明報，2011年1月25日)

http://hk.news.yahoo.com/article/110124/4/me5q.html

「....網民在討論區原汁原味轉載網上新聞，「相安無事」多年後出現首宗檢控案例。大律師陸偉雄直言「（一直沒檢控）係睇嚇人口地做唔做口野」，他認為海關    忽然「做口野」，反映討論區轉載新聞達失控階段，惹來報館投訴，對網絡大眾響起警號，「報館擁有文章版權，若未得報館授權，不作剪輯照抄上網，當然犯法」。

他又指網民轉貼大多旨在討論，可節錄部分原文加上出處，減低犯法的風險，「不過法例也有不清晰地方，沒指明轉載多少百分比便不屬違法」。」 

討論：關於估值 梁軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c901017id5.html

混亂中的秩序

估值本質是認識企業而不僅僅是財務運算
瞭解後，安全邊際是「看」出來的 不是算出來的 靠算出來的只能說明安全邊際還是不夠安全

新浪網友

在下才疏學淺，竊以為估值是要與安全邊際二者同時使用，才具有價值投資意義。西格爾說，價值投資是針對價格與估值的折讓進行投資。
做投資應該不是該作者理解的數學遊戲，不是做絕對精確估值，而是對價格對價值的折讓，做綜合估計。估值的方法有很多，相對估值法有其價值，但是DCF模型則是所有估值的基礎。
A與B是兩個類似企業，投資市值小的B去祈求A的價格是一種非理性的賭博行為，它假設A是合理的，而B的估值應向A接近。然而，很有可能A是大幅溢價的，B是小幅溢價。如果沒有絕對估值作支撐，這種貌似的價值投資與賭博沒有區別。

新浪網友

估值準確性是個問題，但如果丟棄了估值，那如何談安全邊際？前者是標竿，放棄了標竿就放棄了價值投資最重要的理念-安全邊際
企業偉大，壟斷，有經濟特許權，但買價不合理，也會透支了未來，可口可樂2000年到現在還沒解套
萬一企業的成長性不如預期般高，高估的價格買入的話得到的依然是虧損，任何時候都不能放棄估值，只能是對於優秀有壟斷經濟特許權的消費企業給以適當高的估值

花都巴菲特

估值和基本面的關係，不如說是安全邊際與基本面的關係，
誠然，有特許經營權的消費醫藥企業是一種反向安全邊際，這種說法我也贊同，有深護城河可能帶來超額利潤，因為基本沒有同質化的產品可以取代，但是，並非有 品牌就是護城河，看看東阿阿膠前幾年的發展，云南白藥2000年以前的業績，瀘州老窖甚至貴州茅台90年代的業績，同樣是無可替代的品牌，發展如何？絕大 部分品牌包括白藥，阿膠，張裕，老窖等都是有護城河，但離開不了優秀的管理優秀的營銷，這是非常明顯的，除了茅台基本沒有傻瓜都能經營的品牌。
第二，優秀品牌並非無限好，什麼品牌都有發展瓶頸，就算是內部管理人員也無法確定前景是否真如想像般高速
因此，為有特許經營權的品牌支付或繼續持有過高的價格，都是不安全的，雖然再次強調，有特許經營權品牌的消費醫藥本身就是一道安全邊際，但是不充分條件，過高價擁有依然會迎接虧損
價值投資，或者直接說投資，本身的重點應該是安全邊際，也就是估值，以低估或者合理的價格買入優秀標的，才能真正安全，這裡是強調兩者，一低谷或合理二優秀標的，雖然低估價買入垃圾可能也能贏利，但不夠安全，除非真的非常低估
為有經濟特許權的企業支付合理價格，不過分強調低估，可能這是最折中辦法，但肯定不應該的是用高估價格去擁有這種優秀企業，安全邊際是什麼時候都不應該放在一邊的,
巴菲特從來沒有為優秀特許經營權企業支付過高估的價格，包括可口可樂等，就算最近的高速成長所謂新能源概念的比亞迪，依然沒有為期支付過高價格，有興趣的話翻查一下當時入股的價格，可能低得讓國內追捧新能源的投資者、投機者臉紅
而且，所有的國外成功價值大師，想不出哪位的數量分析不在行，也就是他們的財務估值能力欠缺的，基本上沒有哪位不是畢業於名牌大學的財務金融系，這點說明了什麼？定性分析不能脫離定量分析，成為優秀的投資者，基本上必然是個高超的定量分析者

金牛賀歲

1. 一個公式打天下是不可能的，否則，數學家就是世界上最富有的人啦。不同的企業有不同的估值方法，每個企業都是不同的。
2. 好的方法是由不好的方法比較而來的，同理，投資的機會成本也是比較而來的。沒有絕對的方法

成長是金

再補充一下：
萬科好嗎，一定是好的；
招行行嗎，一定行的；
茅台強嗎，一定強的。
但現在還值得長期持有嗎？不一定。
因為每個企業都有生命週期，他們已經過了高速或快速發展期，每個行業每個企業都是有生命週期的。所以我們應該將更多的目標投向未來的高成長性行業和企業， 不要老說新股市盈率高、發展前景不明、成長性不夠，如果是每隻個股都認真分析過，那是沒有錯的，但如果只是一廂情願是想法，就是很不明智的。
一年多以來，上市的好公司是很多的，關鍵是大家有沒有去關注，即使目前高估了，並不代表後面還會一直高估。如羅萊家紡、洋河股份，上市之初，有幾個人認真分析過？還有剛上市的粉絲龍頭雙塔食品和即將上市的高檔房屋裝飾的龍頭廣田股份，是不是值得分析一下呢？

fatlone’s view: 關於現時太陽能市場的小小看法 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/05/07/%E9%97%9C%E6%96%BC%E7%8F%BE%E6%99%82%E5%A4%AA%E9%99%BD%E8%83%BD%E5%B8%82%E5%A0%B4%E7%9A%84%E5%B0%8F%E5%B0%8F%E7%9C%8B%E6%B3%95/

從報價網(pv.energytrend.com)和google得來的太陽能消息, 基本上大部份都是短期看淡

消息大致上圍繞著削補貼, 意大利最新傳出的消息可以參考這個連結:
義大利砍45%補助 太陽能廠臉綠

意大利是第二大市場, 如果它今年的補助情況是這樣發展的話, 基本上2011年的太陽能市場增長幅度會放緩, 同時也沒有見得有其他國家可以接意大利的棒; 而最大市場德國也準備新一輪的削減補貼計劃, 目前還沒有任何風聲, 所以市場也在觀望態度

所有資訊都是叫人看淡, 整體市場的增長預期是放緩, 不要說太遠, 就說Q2, 既然業者也在觀望態度, 出貨量必然會降低, 這正正是以下報道所說的:
EnergyTrend 5月4日最新太陽能現貨價格調查: 市況持續低迷，廠商減產因應

所以, 我降低了卡姆丹克的倉位, 最近一兩個月, 每星期的現貨價跌幅其實頗急的, 現在還傳出廠商減產, 有價量齊跌的潛在風險, Q2的業績有可能會很難看

結論: 太陽能股中期見頂

看見那麼多網友也買進保利協鑫, 我的看法是5月12日的業績會很好, 如果未來數個交易日有好價位, 我可能會買一些炒業績, 如果買得到, 這一注會在業績後沽出一半, 甚至全部, 因為我只是炒業績, 但看法不會被這份Q1業績改變想法, 所以一定會沽, 賺蝕都會, 問題只是沽多少

我重溫了3800的2010全年業績, 入面提到2011年的硅片產量目標是5.5GW(產能目標是6.5GW), 去年銷量是1.4GW, 如果3800真的可以在2011年賣出比去年多4.1GW的硅片, 我個人會給予目標價10元, 不過, 我對5.5GW的數字非常有保留, 就把這個目標打個8折, 賣4.4GW硅片也是極之進取

可能有人說已經有消息指出3800已經與各大廠商合共簽了50GW長約, 怎麼計5.5GW銷量也不算進取吧. 我覺得, 今年的市場不會如2010年般大幅成長, 而印象中2010年的太陽能新增機組容量大約在18至19GW左右, 而今年2011年的預測在我過往做的調研中, 沒有印象有人把目標提高超過2成, 主流看法是1成多的增長. 我不是叫你們盲目的相信分析師的看法, 因為2010年的結果就是出人意表. 不過, 最大最成熟的市場今年都是繼續玩削補貼, 而同時到現在還沒有新興市場接力, 你叫我怎能相信今年整體市場會有好增長?

我就假設增長2成, 即是今年新裝機容量會比往年多3.6至3.8GW, 單單是保利協鑫的新增產量已經是4.1GW, 如果3800要達成此產量的話, 可以是1)整體市場的成長力度超乎預期; 2)有大量同業倒下騰出空間由3800填補. 前者暫時沒有資訊可以令我相信今年有超乎預期的表現, 後者如果成立的話, 將會由一場慘烈的價格戰帶動, 毛利率將會急降, 我不知道市場會對此有甚麼反應, 長遠是利好的, 因為幹掉了對手, 競爭小了.

3800能否繼續升勢, 此刻我是不太看好, 直至半年績告訴我們在充滿懸念的市況下, 3800同樣保持佳績, 那麼10元大關指日可待

順道談談卡姆丹克, 712情況比較特殊, 因為它是專攻單晶硅片, 目前上市的大陸廠商全部都以多晶硅作主力. 兩者的分別在哪? 我認為兩者面向的市場是不同的, 而且712可能因此成為太陽能的”奇兵”

我沒有確實資料, 只是個人推測. 搞電廠的應該不會用單晶, 應該是較廉價的多晶或者薄膜, 雖然我不排除有電廠真的會用單晶模組, 不過可以肯定的是, 最能夠發揮單晶模組所長的地方就是屋頂

屋頂用模組, 最關鍵的是發電效率, 貴一些也不會有多大影響, 因為架設數量有限, 付出的溢價不會高到那裡, 但是面積更有限, 所以理應追求更高發電量, 而不是以最快的回本時間去選擇 (可能有人會這樣想吧…多數算死草的人都會得不償失, 錢是慳了, 但實際卻沒有節省多少)

在削減補貼計劃之中, 對家用模組的削幅是遠低於電廠市場的, 就以這篇報道(内外夹击 中国光伏企业生存谋变) 為例, 曾經被市場寄予厚望但因財政實力不足而大削補貼的西班牙, 「即将实施的补贴额下调政策中，计划将20KW以下的屋顶系统补贴率下调至0.29欧元，降幅为8%。」只是8%, 其實我在別處看過今年意大利對屋頂系統的補貼降幅都不是太大, 但我又找不到那個連結, 總之, 我對屋頂市場比較樂觀, 而我預期卡姆丹克的單晶硅片, 有相當部份是用於針對屋頂市場的模組, 降價壓力有機會較想像中小

差點漏了, 還有一個利淡因素, 就是油價大跌, 太陽能股會被牽連, 我個人是希望油價跌的, 因為油價處於高位通漲就會加劇, 全球經濟最大的困難就是應付通漲, 油價當中的重要部份, 聽說(應該是看陶冬先生的專欄得知), 油價在120美元水平會對經濟有負面影響, 100-110已達臨界點, 所以油價跌對經濟是利好, 亦因此增強了三江精細化工的信心, 未來可能會再加大注碼(其實現時已買了不少)

我的看法隨時會因應市場消息改變, 以上看法是以目前手上的資訊作分析出來的結果, 全是主觀看法, 歡迎留言賜教

希望大家可以繼續多些留言討論交流, 謝謝

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關於連鎖的幾點認識 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6755654701017dur.html

     曾經在04年研究過鐵龍物流，那時大概只有5元左右，現在復權差不多已經漲了10倍。曾經在05年研究過蘇寧電器，那時的蘇寧還只有30元，後來復權1000多元。

    蘇寧的成功在於張近東先生在正確的時間只埋頭做對一件事情，那就是在中國住房大躍進時代搞好關係做好電器連鎖銷售，不搞地產、製造、玩資本遊戲，因此，老大國美輸得很慘。鐵龍的成功在於壟斷，除了我，沒有人能進來。因此，這兩家10倍公司目前兩市很難找到。

    幾年來，看過大盤的起起落落，看過蘇寧、國美、武百昌盛如日中天，但也見證過大商、濟百、秋林逐漸日暮西山、闇然失色。

    在當前滬深二級市場中，連鎖企業眾多，主要有以下幾種形態及特點。

    一是電器連鎖類，典型如蘇寧、國美：05年蘇寧10送10時，中金大佬認為蘇寧、國美這種業態模式會崩潰，極力推薦大商。事實證明，即使國美老大進了監 獄，國美一樣可以在電器市場上呼風喚雨，更不用說蘇寧。我認為張近東董事長應該是本世紀最偉大的企業家之一，並不是因為他賺了很多錢，賺錢多的有的是，中 石油中石化之流不過是挾持政府賺納稅人的錢罷了，靠政府賺了大錢那是應該的，否則是瀆職。張董的偉大在於創造了一個全新的、龐大的商業連鎖帝國，提供了無 數個就業崗位，成為連鎖商業成功的典範。

    至於國美從輝煌無比走向慘烈無限，大家一定也會和我一樣感嘆不已，國美的失敗可以說是黃光裕家族在中國這種特殊的政治環境下的失敗，如果一切都是透明操作，國美電器一樣可以獲得成功，不至於下場如此悲慘。

    這個行業中還有一個小兄弟叫宏圖三胞。小兄弟08年登陸資本市場，被眾多基金熱捧，股價一口氣從10多元漲到30多元。但是，這個行業的硬傷也非常明顯。這是本人08年從北京出差回來寫的一段話，當初的的感覺如今仍然依舊。

宏圖的未來（五）---北京宏三的感覺

上週四去了趟北京，先瞻仰了清華大學校園，學生一批又一批談笑走過，其中不少是娃娃大學生，感覺不服不行，這些人當中，隨便拎出一個，說不定就是天才。正如風景兄一樣，能在如此險惡股市中獨善其身，對之真是說不出的仰慕。

當然，到中關村宏三是必須要去的。因為宏三網上已經有三篇北京宏三進駐中關村的宣傳報導。下了車，發現中關村的規模比想像中要大得多。什麼海龍電子 城、中關村e世界等IT大賣場人來人往，銷售人員甚至會站在門口帶領顧客到樓上樓下，一片繁忙的景象。環顧四周，發現了國美，沒有發現蘇寧、宏三，問了個 保安，不知道宏三在哪兒。後來終於在郵政大樓附近找到了宏三，店內顧客比較少，服務人員比較多，店內廣播介紹宏三的聲音清晰明了，同海龍內人聲嘈雜相比有 明顯差異。個人感覺如下：

一、 店面選址：宏三與其它相比有明顯弱處。宏三店面入口僅在郵政大樓大門旁邊的一個很小的側門，給人毫不起眼，商品均佈置在二、三樓，此處人流同中關村IT賣 場附近相比，相差極大。個人認為，宏三在寧波的選址也存在同樣的問題，放在國購的三樓，如果不做大量的廣告，很多顧客是不會知道的。沒有人流哪有生意可 做。其實，宏三這種做法在江蘇地區應該問題不大，因為大多IT消費者對宏三有較多的瞭解，但在一個宏三剛進入的區域，人氣是相當重要的。當然，這也許是宏 三為節省成本所致。但是遺憾的是，公司在廣告宣傳上，同其它家電大賣場相比有較大差距。

二、 生存活力：海龍、中關村e世界的存在個人認為是中國的悲哀。這裡面有上千家鋪面，所到之處，全是尼康、佳能還有各式各樣的手機，但是，水貨、行貨魚目混 雜，我可以毫不客氣的話：簡直是一堆垃圾，堂堂中華大國，公然在天子眼前厚顏無恥的賣世界IT名牌產品水貨、假貨，如果說，宏三因為這個原因而退出中關 村，退出中國的IT零售領域，我認為大家也不要生氣，想想在戰火紛飛的伊拉克，生命是如此脆弱，何況我們今日僅僅是損失幾塊大洋而已。但我想，中國總會在 世界批評中進步，所以，除非宏三採取合適戰略，否則在中關村的生存能力讓人擔憂。

    看到這裡，大家想必也猜到了我所說的硬傷在哪裡。「堂堂中華大國，公然在天子下面厚顏無恥的賣世界IT名牌產品水貨、假貨，如果說，宏三因為這個原因而退 出中關村，退出中國的IT零售領域，我認為大家也不要生氣，想想在戰火紛飛的伊拉克，生命是如此脆弱，何況我們今日僅僅是損失幾塊大洋呢。」在蘇寧和國美 日益強大的同時，小兄弟仍在風雨飄搖中緩行，陪伴他的還有成群結隊的殭屍。

    二是百貨連鎖類，典型的是大商股份、廣百、天虹商場，行業致命的弱點是開店成本較高，需要優越的地理位置、優秀的管理團隊，當地人優秀的口碑。但在中國， 找到一個優秀人才容易，要找到一個優秀的管理團隊談何容易，這也正是廣州友誼、杭州解百在擴張道路上猶豫不前的原因，因為一旦選錯位置或管理不善，必將導 致巨額虧損，典型的如ST秋林、ST成百、ST蘭百、ST濟百等等滿地都是，想當年都是地方名牌。曾被中金極力推薦的大商，作為中國最大的百貨連鎖，09 年居然報出巨虧，不能說是悲哀。

    三是超市連鎖類，這也是中國企業做得比較成功的一種商業連鎖，可惜在這個行業，國內企業意識明顯落後於外企，像沃爾瑪、歐尚、家樂富這種超大型超市在中國 賺錢賺得讓人眼紅。但是國內超市企業在發展初期明顯忽視了大型超市的潛力，因此起步較晚，競爭上明顯處於劣勢，倒是在一些中小超市在連鎖中殺出一條血路， 典型的像武漢中百、聯華快客、三江等，可惜由於中小超市銷售額、利潤有限，競爭已趨於白熱化等原因，行業想爆發增長已經不太可能。

    四是醫療連鎖類。比如愛爾眼科：其實我最不看好應該是他了。在一個沒有誠信的社會裡，誰願意將自己的眼睛交給一傢俬營醫療機構，技術保障、醫療事故處理、醫護人員管理都是大問題，萬一將眼睛整個一大一小、忽明忽暗，誰會幫我理論啊？所以，引用一名話就是「 近日,愛爾眼科暴露的一系列問題,令人觸目驚心:公司治理混亂,內控形同虛設,財務信息漏洞百出……」。這種公司，出醫療事故是遲早的事，居然在二級市場是還大炒特炒一番，只能說，中國股市真是一個偉大的市場，每天都會發生奇怪的事情。

    相比之下，杭州的通策醫療在生存環境上較愛爾眼科好多了，但看看通策醫療近幾年擴張的艱難，可想該行業並不是把錢砸進去就可以了。

    五是黃金珠寶類。典型的如潮宏碁、老鳳祥等，還有將來的明牌珠寶、頤和黃金。珠寶消費是繼住房、汽車之後的第三大消費熱點。隨著中國中產階層的崛起，行業 銷售規模增長將十分迅速。但是，行業最大的缺點在於：企業品牌建立差強人意。優點在於，行業成長空間大，目前集中度仍然較低。

    六是手機連鎖類，13億人，這是一個超級市場，而且新版手機永遠是眾人追逐的熱點。手機零售本來可以做成一個超級連鎖業態，但是該行業目前魚龍混雜，繁榮 卻不昌盛，在發展道路上碰到了不少問題。一是分銷代理，給行業發展造成較大的傷害，像愛施德、天音控股，大部分利潤還是分銷，做連鎖由於風險大，利潤增長 慢，開連鎖興趣大打折扣，二是水貨、山寨貨陰魂不散，滿大街都是，簡直可以用中國特色形容了。行業內有一家河北上市公司，恆信移動，既做增值服務又做手機 銷售，可惜規模有限，而且企業興趣也不在連鎖，募集資金也沒打算開連鎖店，因為那是苦差事。

    七是家紡連鎖類。典型如羅萊、富安娜、夢潔類。最理想的家紡業態應該是類似於家紡大超市。裡面有夢潔、有富安娜、也有蘿萊等等，有2000元以上的豪華七 件套，也應該有100-200百元的大眾棉被，當然，不能有黑心棉水貨冒牌貨雜貨等下三亂貨色。可惜到目前為止，除了農貿市場有這種業態外，還有的只是百 貨公司那點小攤位。各大家紡企業還各自為政，守護屬於自己品牌的那塊半畝三分地。只要棉價上漲，業績大多差強人意，根本沒有明白蘇寧為何從小苗長成大樹的 道理。

    如果哪一天，家紡連鎖店裡出現了羅來、富安娜、水星等等品牌，有價格上至幾千元的高檔貨，也有下至幾十元的促銷產品，那麼我敢肯定的說，中國第二個蘇寧出現了。

當然，像銀行就是典型的超級連鎖了。

    總結以上，一個值得投資的連鎖企業類上市公司需要具備什麼條件呢？

    一、  股本要小，小股本才有擴張潛力。蘇寧上市時總股本9316萬股，今天已經是699621萬股，股本擴張75倍。

    二、市盈率要合理，否則如果碰到大盤系統風險，也會照跌不誤，但在大盤迴升過程中，其回升也快。05年10月18日，蘇寧最低市盈曾跌至20倍左右。

    三、業績要持續增長，蘇寧上市頭幾年，基本都是100％的年增長率。

    四、面對市場要大，最好是國內消費市場。

    五、最好是服務行業。行業市場化程度較高，不存在政策、進出口市場以及匯率等風險。

    六、銷售技術要求相對較低，不存在技術、管理人員流失風險。

七、行業品牌有一定集中度，產品有一定品牌影響力。

八、穩打穩雜地做實業精神。不同連鎖企業在企業文化、經營管理手段方面差異較大，整合存在較多困難，併購看似是朵很美的玫瑰，但是往往會刺傷自己，因此必須慎之又慎。國美和永樂是典型的代表。

关于金界(3318)，再谈两句 value91

http://blog.sina.com.cn/s/blog_504dc8080100tdjj.html

今早金界出了份重大资产收购报告，匆匆看完，感到很不对劲。交易前挂1.99元卖出，开盘即成交。短期看非常幸运。当然，由于早就抱着警惕，仓位不算大，盈利也不多。

这个公司本身业务应该是很不错。但该笔交易实在不吸引人，看了港股通一些人的讨论：

http://space.wolun.com.cn/space.php?uid=17989&do=blog&id=34126&page=1

发现有不少人跑了银基，留了金界。我跟了个贴“我觉得许多人把不该跑的跑了，把该跑的留下了。”

为什么要抛出金界呢？事实上各方面数据显示金界赌场生意非常好。但以下因素也要警惕

1 在我发的 http://blog.sina.com.cn/s/blog_504dc8080100t4bx.html 一文里有个webb先生对金界与基金官司的文章。该官司反应出金界大股东缺钱，我看了这篇文章就小心了，不敢重仓。我不认为赌场业绩造假，可能是大股东在其他方面缺钱。现在基本可以明确大股东就是这个项目缺钱。

2 这次的交易资产价值难以确定，你要往好了想当然有无限想象空间，有一个新的赌场，地位进一步提升等等。问题是现在连工都没开，要预计6年完工，到产生收益时，还要先收回成本，真正赚钱恐怕要10年，实在太飘渺了。

3 虽然我不会对资产估值，不过凡是人就会有私心，大股东高估资产价值是无疑问的（因为资产是他自己的）。

4 该协议书也有问题：“本公司可能全權酌情豁免條件(e)”，e是“賣方所作出的所有聲明及保證（根據購股協議須於相關完成時重申）於相關完成時在所有重大方面須為真實及準確；”

也就是说，资产状况即使虚假也可以交易。

5 “買賣TSC Inc.的銷售股份須於訂立購股協議日期第五週年當日或之前完成，而買賣City Walk Inc.的銷售股份則須於訂立購股協議第五週年當日或之前完成，或於各情況下，須於訂約方不時協定的任何其他日期（即相關完成條件已獲達成或獲適當豁免當日或之後當日）完成。” 我理解为可能提前执行该交易。

综上，考虑到这些问题，还是假设大股东基本还可信的情况。如果大股东的人品再差点，变成千股，那就更糟。

在这种巨大的负面不确定下，我还是退出了。

下一步會發布關於IPO欺詐的報告專訪Muddy Waters創始人Carson Block

 http://www.21cbh.com/HTML/2011-5-23/yMMDAwMDIzOTcyMA.html

過去一年，通過反向併購方式在美國上市的中國公司陷入一場信任危機。

與網友評論關於資本策略(0497)的問題

今日有兩位網友 61.15.60.138及 Dave 向筆者提出一些善意的建議，其評論如下，筆者只作少量評論:

(1) 關於該公司去年的業績的評論澄清:

筆者已按照Dave的評論更正上文: 

「關於「按照最新的業績來計，看來業績都唔錯，但其實營業額的絕大部分只是出售物業，當中有約75%只是出售國衛大廈入帳」有誤，以下為業績的主要來源: 

1. 上海的盛邦大廈(11億人民幣，約13.5億)

2. 尖沙咀的Gi Mall(4億，即之前周星馳的比高集團(8220，前華索國際、帝通國際)出售之物業)

3. 上環的易通商業大廈(2億)

4. 另外金鐘國衛中心入帳既有4萬平方呎，大概4.5億， 所以出售國衛只佔其中既18.5%」

(2) 關於下年業績及該公司物業的入帳問題:

Dave:

「己公佈將於上半年入脹既有:

1. 模漢大廈(13.8億)

2. 國衛中心部分銷售(不肯定，大約3.5億),

3. 美國銀行中心(大約1億) 

4. The hampton 住宅銷售收入(未計算)

假設佢租金收入係拎黎扣燈油人工， 盈利大約8億，加上下半年國衛再有7億銷售收入，以及賺約3.5億， 全年一年未扣稅賺11億，如果而家個股價唔升，市盈率大約係2倍，如你所說，PE無咩意義， 計黎無謂。」

61.15.60.138:

「497的中期業績有6億以上的主要原因係呢間公司的入帳模式決定的, 如去年賣的AXA大廈, 就分3個季度入帳，是根據資料策略去年所出售的物業入帳情況而得出的。即已經出售了相關物業, 只是入帳到那個季度/全年業績的問題。」

筆者:

我知道下期業績基本上一定好，但是未來呢?按照公司會計處理方式，是需要不停購入及賣出資產，才能錄得利潤，但是如果他能高價售出物業，那區的物業就會上升，故尋找平價的物業會更困難，可能會接火棒，影響利潤。

照我所知，香港的物業市場幾年總有一個低潮，如果他當時心雄，多購入幾個物業，當低潮時，物業跌價低於按揭價值，被銀行催收借款，被迫要賤價出售物業，這就導致骨牌效應，所以他要積極尋找資金來源，不停地宣傳自己公司，方便公司集資，以使公司財務沒有大問題。」

(2) 關於公司的資產值:

天知先生:

「市場先生一般會對物業投資股給予一定的折扣，但一般的物業投資公司的資產負債表是每年經重估的，照道理說是公平合理。而本策略的資產負債表是只反映成本，而成本對真實淨資產值已有相當的折扣，而市場先生竟錯誤地再給它一個相對資產負債表的折扣，這個折上折使我們價值投資者有了相當好的投資機會！各位會計師﹑分析員﹑價值投資者，我這樣說對嗎？至於資本策略的真實淨資產值是0.95元(按: 筆者根據公司回應所稱引錄年報，資產值約1.05元)，清算價值是0.47元。」

61.15.60.138

1. 淨資產值就是資產減負債，很好理解, 但「清算價值」 是指什麼? 如果是淨資產值不準確而打個折扣，「淨資產值是HK$0.95﹑，清算價值是HK$0.47」 這折扣也太大了吧。

筆者:

a. 清算價值可參考香港繁體版證券分析第3本，內中已有詳細的解釋。

只怪你平時不多看投資書藉，在下面得知，你還不看年報，在不了解的時候，為何還要買股票，還要用一些價值投資的分析來看股票，更適合的，應該用止賺止蝕。

b. 折讓的確不少，但比較這兩位同業A及同業B，前者股東有新鴻基地產，後者10年來並無集資。兩家公司派息也穩定，折讓也有你提及的該公司的比例，作風亦遠較這公司好，為何不留意這些股公司，走去挑戰自己? 投資沒有難度分的。」

2. 一般地產公司已經在每年的公平值上反影了資產價格的變動.而政府的政策和樓市的周期亦會對所有房地產公司一樣, 何解指497的風險比別的地產公司高? 

筆者:

因為他投資的是商廈及豪宅，其他發展商投資的是住宅，你可以不做生意，但可以沒有物業住宅，特別是賤價物業，所以周期性來說，資本策略物業的波動應較高。

(3) 轉營為發展商的打算

公司亦積極購入地皮， 如參與九龍塘的地皮拍賣， 參股銅鑼灣的地盤開發等， 都不是純炒樓行為。

筆者:

你說得很好。該自行參考其銅鑼灣的合作夥伴是哪家上市公司，其屬於殼王系，該系作風又是如何，我不作評論，他跟埋這些人，又如何是好公司。

(4) 其他物業重估值不及這公司?

既然一般地產公司是每年按公平值來評估資產淨值，市場再打個折扣在股價中反影，那麼這公司沒有按每年按公平值來評估資產， 只按買入價， 但市場卻根其他類似地產公司打同樣的折扣, 這的確是給投資者更好的入市機會。

筆者:

你認識公司太少了，我舉的是其中兩家有重估業績的公司，只不過它沒有大宣傳，你就看不見，可見你對股票之缺乏認識。

(5) 主席的人格

「至於鍾楚義的人格問題, 是否老千等，真的不好說， 或許2個都是破產，從他這幾年的眼光和今年的派息來說，回報都不錯。

他跟英皇鐘錶珠寶(887)的老闆比較, 我情願相信鍾多一些, 真的不好說，從他這幾年的眼光和今年的派息來說回報都不錯。

如我去年以$0.2入英皇鐘錶珠寶(887)，因人人都說他是老千$0.5就出了， 現在已經升到$1.65元了，所以最重要是有業績支持。」

筆者:

a. 根據資料，你是沒可能在去年以20仙買到英皇鐘錶珠寶，據資料所得，這價最後出現在約2009年10月。

b. 無錯，一家公司最緊要業績，但如一家公司有不停的集資需要，股價亦只會在區間徘徊，如同時經常集資和之財務情況差不多的太平洋恩利(1174)，但英皇鐘錶珠寶是先收錢後付款，財務情況會好一些，最大開支是開新鋪，但這情況是預料到的，所以只是減慢開鋪速度，加上市場的情況不斷轉好，業績會爆發性增長。

c.楊先生同系有幾隻股，例如超越集團(147，前新系集團、鷹馳實業)、英皇資訊科技(283，前松日控股)等，在科網時期騙了一大筆錢後，在2004年好像作風已變，除了中國3D數碼(8078，前英皇娛樂)因經營不佳賣殼外，實業股方面不停讓人賺錢機會，所以我會信楊先生多一點，但鍾先生近期在意馬國際(585，前寶途國際、IMI Global)的表現，以及他和這些人人作，我個人不抱信心。

(6) 集資攤薄問題

筆者之前說「反過來看，如果間公司每股真是值當時的40仙的話，點解佢25仙都肯賣?反過來亦得知當時是不值這價錢的，現在贖回，只能肯定在老闆心目中最少值25仙吧。」

61.15.60.138稱:

「當初0.25配股給鄧普頓被指賤賣資產, 照理現在底價贖回以免現有股東被灘薄,何以又被指成『每股資產就會攤薄，再上次供股的原理都是一樣。』
本人只是一個小股民，沒意務翻。因沒錢炒樓，看到497的炒樓及投資眼光不錯，不如買他的股票等於間接炒樓。估計目前商業樓市行情應有一段時間行情， 怕是老闆心術不正。」

筆者:

1. 為何你是小股民就沒義務翻，你是有義務的，只是你不懂，所以才這樣說。

2. 投資眼光不錯還有我上面提及的公司，他們沒有多賣過物業，如果物業市道是保持良好的話，他們為公司省下不少交易開支，這對股東不是更加有利嗎。

3. 心術不正我不敢評論，最少也是急於求財，所以會有時「賤價」發售股票，保持流動性吧。財技本無善惡，只視乎他點用，但現時以公司財務情況，應該暫時不會過分使用財技，但因為他只要規模最大化，所以每股多少錢集資根本就不是問題，只要保持知名度，維持集資能力則可，就是現在的情況。

附錄:

公司董事簡士民回應 61.15.60.138之妻子為何要採用這種會計方法，在下面已有詳細解釋，主要因為害怕讓其他賣家知道價格，讓人認為資本策略賺大錢，使為他本人買貴貨，也不想讓別人知道出售作價太高，未來獲利會更困難，這和筆者上面的憂慮相若。

另外，公司亦引錄公司年報已述及公司價值為每股1.05元，但我認為需要略打折扣。

「The Yahoo blog is fairly accurate. Essentially it explains the reason why CSI is not required to disclose certain transactions under the Listing Rules (and the comments in realblog against CSI for breaching listing rules and using “financial skills” are, in my view, unfair due to the writer’s lack of understanding of how CSI do its business).

Apart from Listing Rules, there are usually commercial reasons for not announcing/publicizing the details of CSI’s property transactions.

For example, when we are selling individual floors of a building, after the signing of the sale and purchase agreement for 1 floor, we might not want prospective buyers of other floors which we have been talking with to know exactly the price we have sold that 1 floor.

Another example, say we have sold something in TST and were looking to buy another property nearby, we may not want the market to know the price we have sold since this may make the other property which we wanted to buy more expensive.

Also, sometimes when we make a lot of profit on a property, if all the newspaper were to publicize “CSI made massive profit….” this may affect the buyer’s sentiment and it might make him feel that he has bought the property too expensively from us, and may then default and not proceed to complete the sale.

Finally, a buyer of our property may for his own reasons default and not complete the purchase from us, and if this purchase and subsequent default was publicized, this will affect CSI’s ability to sell that property later.

In short, I understand that a lot of shareholders would like to see “good news” from the company as often as possible. However, from the management’s point of view, the company’s business and profitability are of course the most important aspects and a careful balance is required. Hopefully by delivering good financial results and bottom line profit our shareholders can understand and accept our strategy.

Finally, Yahoo blog’s writer has mentioned at the end of his blog that CSI should disclose our “revaluation surplus”. In our latest annual report we have actually done so, and under the “Asset Value” section on pages 3 to 4 of our annual report, we have stated that our unaudited NAV per share (as if properties are stated at open market value) is HK$1.05 per share.

I hope this helps.
Regards
Simon Kan
Executive Director
CSI PROPERTIES LIMITED (HKSE Code: 0497.hk)」

關於生果日報首都創投(2324)文章的補充

今日看完生果日報引述Webb先生文章關於 首都創投(2324，前德泰大中華)及朗力福(8037)的報導，覺得還有一些不足，謹此補充如下:

1. David Webb列出 5大張紙，詳細道出丘忠航與朗力福和首都創投之間的關係。

筆者在星期日已經用Chrome打印出此文章，發覺只有3頁，可能用了不同的瀏覽器，所以頁數有偏差吧。

2. 除股權上有密切關係外， Webb亦指出，朗力福主席張鴻，原來於 03年曾協助首都創投上市，張鴻當時為國泰君安銷售部副總裁。此外，朗力福獨立非執董陳慧殷來自首都創投持 30%權益的 CNI Bullion，任職銷售部董事，其獨立性亦受到質疑。

可能David Webb 不懂太多中文和生果日報不懂查年報，補充少量資料如下:

1. 張鴻

如果細心留意投資一周和明報的訪問，你就明白了:

這篇報導所講發行可換股債券的上市公司，經小弟細心查找後，發覺有兩家公司適合，但這兩家公司不是因集資發行可換股債券，主要因為在這堆公司發行可換股債券收購發行的。作為Webb提及這堆公司的主席之一，為何要歪曲事實，記者又不作小心查證?

另外，那本周刊還有幾篇報導訪問他本人，每一篇都是見到這名人士不停誇大事實，更有一篇在6月11日的報導唱衰David Webb，請自行參考這些報導。

今次到筆者懷疑他們，當在5月17日的時候，朗力福把首都創投股權增持至9.12%，觸發全購，但並無作出任何表示，在接受訪問的時候，那人已經是該公司主席，是否當時已經接到David Webb的查詢，導致要寫一篇這樣的文章，先給他打毒針，以減少這些東西發生的時候，減低對他們的傷害?

另外，這本雜誌不停地提出一些似是而非的文章，在基本上完全站不住腳，訪問的人物是我極欽佩的股市人物，為甚麼? 

2. CNI Bullion

如果生果日報肯花心機尋找年報資料，可以得悉到這公司的中文名稱是中國北方金銀業有限公司。

然後順藤摸瓜，又找到這些東西:

然後又找到些類似名稱的東西

 我相信也不用解釋甚麼吧，可以見到這些機構的獨立性有多高。

另外Webb的文章有很多值得留意的東西，因時間所限，不能解釋更多，稍後我會把它全部翻譯出來的。