美聯儲終結不確定性 股市迎接最後裁決

美聯儲終結不確定性 股市迎接最後裁決

一財網禪宗七祖 2015-09-17 17:11:00

美聯儲明天如果不加息，那麽短期肯定是一個利好，但這個加息的舉動可能還是會在未來出現。如果加息，那麽不確定性消失，最後一只靴子落地，筆者也傾向於股市再行下挫後就會企穩，那就是C5浪的最後一跌。

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【延遲退休】跨年預熱：迎接延退“征求意見”

不管延遲退休方案這位“媳婦”顏值幾何，“見公婆”總是難免的。據媒體報道，一直以來，對“一刀切”的延遲退休，不贊成者十之八九。

據筆者所知，迄今為止，“反方”意見至少有八個方面：

一、養老保障的問題不能自我封閉在“保險”的框框里求解，養老保障的問題並不是簡單的“幾個人養幾個人”的問題。其實，養老保障決定於兩個方面：其一是老人所在的國家和社會能夠生產多少社會財富，其二是這些社會財富將怎麽分配。

二、延遲退休會影響就業，尤其是年輕人就業，這種負面影響在采取了類似政策的發達國家和地區，已經充分顯示出來。尤其在歐洲，失業率已達10%甚至攀上20%，而青年失業率則還要翻上一番。可以預見，就業問題將是中國最大的社會問題。

三、中國還是一個發展中國家，不能與發達國家簡單作比較，因為兩者之間的社會制度和階層結構有極大的差別。發達國家目前的老人是富裕群體，而中國的老人並非如此。

四、發達國家解決人口老齡化以後勞動力缺乏的問題，其實是靠國際移民。所以，進入老齡化已達數十年之久的發達國家，目前老齡化反倒不像預計的那麽嚴重。但是，國際移民和相伴相隨的社會排斥又造成了新的社會問題。

五、現在把調整人口結構的希望寄托在放開二孩上。但是，中國的兒童福利制度極不完善，尤其是對0-3歲的嬰幼兒基本沒有公共服務。現在基本上靠家中老人在帶孩子，如果延遲退休，誰來承擔這一份重任？何況中國的人均預期壽命雖然已近75歲，但健康預期壽命卻只有65歲。延遲退休以後，老人還有精力和體力去帶孩子嗎？

六、中國的藍領工人，男性到了50歲以上，女性到了40歲以上，在單位就不受待見了，極有可能被辭退。而一旦被辭退，再找一份穩定的工作並不容易。現在的方案設計，被延退的勞動者不但要延遲領取養老金，反而被要求在被延退的時間段再繳養老保險費。無疑是雪上加霜。

七、十年前被“下崗分流”的40、50歲人員，現在正到了50、60歲，該領養老金了。一旦有了養老金，收入就穩定了，甚至比打零工、吃低保還能高出一些。他們已經苦等苦熬了10年，不就是等著這一天？現在突然說政策變了，想想他們能接受嗎？

八、有關方面寄希望於“每年只延遲幾個月或者每幾年推遲一年”能夠減輕被延退者的負面感受，但這可能只是一廂情願。目前的解釋無法令人信服。

在跨年時碼上這些文字，算是留一份紀念。當然，也是為2016年的這一討論做些預熱。對於以上提出的問題，有關方面如果能夠作出令人心服口服的回應，對於改革的進行、政策的落實肯定是有好處的。

（作者系中國社科院社會政策中心秘書長、研究員）

IMF將單獨統計人民幣資產 迎接新SDR貨幣籃子

IMF將單獨統計人民幣資產 迎接新SDR貨幣籃子

一財網 周艾琳 2016-03-07 00:02:00

不可否認的是，人民幣資產在COFER中單獨列入是中國向其外匯儲備透明化邁出的重要一步，這也或是其成為SDR的信用基礎。

聚焦GDC2016：遊戲創業者們如何迎接VR大潮

導讀 : 全球最大的遊戲開發者大會（GDC 2016）如火如荼地進行著。今年GDC將專門為虛擬現實遊戲開發者特別舉辦首屆VRDC大會，足以見主辦方對VR的重視程度。

全球最大的遊戲開發者大會（GDC 2016）如火如荼地進行著。每年的GDC都是互聯網和遊戲行業的風向標。但不得不說前兩年的大會略顯無聊，重心也都是在新的引擎上。今年GDC終於有了新的關註點。

今年眾人關註的焦點無疑是VR/AR，最特別的是，今年GDC將專門為虛擬現實遊戲開發者特別舉辦首屆VRDC大會，足以見主辦方對VR的重視程度。

筆者有幸去現場參加了本次盛會，感受了現場火熱的氛圍，本次除了國外幾大廠商，也出現了很多中國面孔，下面先從GDC官方給出的數據說起。

哪些遊戲會更熱門？

作為開發者，最擔心的就是業界形勢的風雲變幻，今天的大熱門，明天或許就無人問津了。GDC官方采訪了2000個連續三年參加GDC的開發者，經過整理後得出了下面數據，看看能給我們點啟示。

從圖表來看，PC依舊是領跑者，盡管有小幅度的下降；令人意外的是，移動端（手機+平板）同樣有小幅度的下滑。

52%的受訪的開發者表示他們正在致力於PC遊戲的開發，去年這個數字是56%，下降了4個百分點；44%受訪者表示正在開發適配於智能手機和平板電腦的遊戲，去年是50%，下降了6個百分點。

那麽問題來了，以上幾個平臺的總體百分比在下降，開發者跑到哪兒去了？懸念不大，是VR/AR。總共有19%的開發者轉戰到VR/AR領域的遊戲開發（事實上實際的數字很可能比這個還要大很多）。

開發者對Nintendo平臺的興趣在持續下降，5%受訪者在做Wii U開發，相比去年下降1%；3%在做3DS，與去年持平。然後關註下最新的Nintendo平臺，代號NX，還處於嚴格保密階段，低於1%的開發者表示正在投入開發，2%的開發者有意願後續發布NX版本。

聚焦VR和AR

開發者們對VR充滿了期待，在調查中回答“我們正在開發VR遊戲”的受訪者比去年整整翻了兩番。

15%的受訪者打算將下一款遊戲適配VR平臺，去年只有7%。 當問到是否覺得VR/AR是否具備市場潛力的時候，75%表示肯定，25%持懷疑態度。 大多數開發者還是相信VR/AR開發確實有“錢”景的。

看看國內外各大參展商

在大會開始之前很多開發者持有一個觀點：VR的普及量永遠趕不上當前遊戲主機的數量（當然個觀點主要適用於美國，要知道今年美國遊戲主機的普及率已經到40%了。）但是大會開始後，不同會場的不同演講者，也會互撕。PC端和主機端的大型開發引擎已不如前兩年強勢。

Oculus Rift在本次GDC發布了Touch新設計。HTC公布的則是更多的遊戲內容，當然這些遊戲已經不是第一次發布了。目前的PC端的VR參展商並沒有帶來什麽特別亮眼的東西也是個小遺憾。

現在所有的目光都被索尼公司的PS VR聚集。但這款產品連續兩年橫跨兩次大會，這次主要目的是高調的公布價格。

另外讓展商感到驚艷的是無線可充電一體機。這類機型以Idealens為代表，也在本屆GDC大會上完成了聲勢不小的亮相。像類似Idealens的無線可充電一體機，無需鏈接主機。在顯示技術上也比一句簡單的“索大好”更有說服力。索尼的PS VR作為一款去年就亮相的“舊”產品還能否突圍，也是亮點之一。

所以目前可以說，今年GDC在PC和手機端之外找到了新的突破口。

大家也相信這會是互聯網在兩年內的突破口。最新的虛擬現實一體機已經可以實現無線狀態下在戶外、長短途旅行中進行遊戲。也許今後的“移動端”將不僅僅是手機的代名詞？

 

本文由微信公眾號「VR看天下」（VRkantianxia）原創發表，數據資料參考GDC官方調查報告。

版權聲明： 本文作者VR看天下，文中所述為作者獨立觀點，不代表i黑馬立場。推薦關註i黑馬訂閱號（ID:iheima）。

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標簽 GDC VR 遊戲

慧聰網CEO郭江內部信曝光：8.22億入股上海鋼聯，迎接B2B新時代

i黑馬 2016-05-07 17:49

i黑馬訊 慧聰網CEO郭江5月7日發出內部信稱，慧聰CEO郭江及慧德控股劉江共以8.22億元出資入股上海鋼聯，並成為上海鋼聯的重要股東。 

此前，上海鋼聯公告中宣布，擬向興業投資、園聯投資、高波、郭江和劉軍五名特定對象非公開發行股份募集配套資金，募集資金總額不超過20.8億元。郭江與劉軍出資占此次募資比例約為40%。

信中還強調，慧聰網已經初步構建成以小貸、融資租賃、銀行為主的金融架構。2016年，慧聰網全年GMV目標500億，互聯網金融貸款每日余額25億。

今年1月18日，慧聰網也曾發布公告，表示以4.5元每股認購上海鋼銀電子商務股份有限公司（上海鋼銀）2200萬股，占上海鋼銀經增資擴大後股本約2.78%，交易價格約9900萬人民幣將由認購方慧聰網於2016年1月29日或之前以現金支付。

上海鋼銀成立於2008年2月，是由上海鋼聯註資6.4億元投資控股的B2B大型鋼材現貨交易平臺，旨在打造集現貨交易、在線融資、支付結算、倉儲物流等配套服務於一體的“ 無縫交易平臺 ”，為產業鏈提供全流程解決方案。公司董事長朱軍紅，實際管理運營者為董事兼總經理白睿。2015年12月21日，上海鋼銀完成新三板掛牌，並擬進行股票定向發行，發行數量不超過1.5億股普通股股票，預計融資金額不超過6.75億人民幣。

以下為慧聰網郭江內部信全文：

慧聰網的全體家人們：

大家好！

消息拖得有點久，但終於明朗了。一個消息是我們以15億人民幣收購的中關村在線將全部並入上海鋼聯，作價20.8億元人民幣；另一個消息是，我和劉軍各以4.11億元人民幣，總共8.22億元出資入股上海鋼聯，成為上海鋼聯的重要股東。格局其實已經相當清晰，慧聰網與上海鋼聯的戰略合作已經越來越緊密。

慧聰網和上海鋼聯，是互聯網上的一對老兵，經過了20多年的風風雨雨。時代走到今天，B2B市場格局發生了巨大的變化，改變，成為唯一不變的真理。傳統的信息模式已經無法滿足中小企業們的需求，所以從2013年開始，我們就不約而同地開始了交易及服務的探索，並在短時間內發生了根本性的蛻變。

上海鋼聯堅持“橫到邊，豎到底”的產業布局，在向B2B 2.0轉變的過程中，除了主打交易的鋼銀電商，還有礦石、煤焦為主體的黑色金屬產業及有色金屬、能源化工、農產品等多元化產品領域的產業電商平臺。2015年上海鋼聯完成了200多億的線上交易額，2016年前3個月平均交易額每天在10萬噸以上，價值超過2億元。全年將有望完成500億總交易額。

慧聰網著力於金融服務，從與民生銀行的合作開始，到成立慧聰小貸公司，到入股金谷銀行，推出慧付寶支付服務，我們的“小貸+融資租賃+銀行”的全方位金融服務體系已經基本成熟。有上海鋼聯巨大的交易額，有慧聰網強大的金融服務，我們將共同開啟一個全新的未來。 

未來的5年將是B2B創業最好的時機，也是產業互聯網大發展的時機。慧聰網+上海鋼聯的格局，現在還只是開始。未來我們將通力合作，打通產業上下遊交易，共同迎接一個新的B2B時代的到來。

慧聰的全體家人們，2016年我們要完成全網GMV500億，互聯網金融貸款每日余額25億。讓我們一起努力，抓住互聯網時代給我們的機會，我們要成為產業互聯網的領軍企業！

郭江

2016年5月7日

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愛奇藝號上線，是跟風借勢還是迎接新內容潮？

羅超 2016-12-26 11:43

本文系作者羅超對i黑馬投稿。

12月20日，愛奇藝合夥人大會在北京舉辦，愛奇藝宣布升級PGC合夥人計劃，並將聯合IDG資本、中國文化產業基金、經緯投資三大著名投資機構，成立創投金額達10億的合夥人創投聯盟，從源頭不斷加碼優質原創內容的孵化力度。在最新的PGC合夥人計劃中，愛奇藝宣布推出“愛奇藝號”，這種玩法在行業里並非第一家，不過，在視頻網站中尚屬首次，在“XX號”滿天飛的新內容時代，愛奇藝此舉是跟風借勢還是為了迎合新內容時代？

新內容時代視頻平臺需要升級

在微信公眾平臺面世之後，“XX號”逐步成為移動互聯網的主流內容形式。據不完全統計，眼下已正式上線的“XX號”有微信公眾號、QQ公眾號、頭條號，企鵝號，一點號、百家號，淘寶頭條號，UC號，鳳凰號，網易號，搜狐號，新浪號，搜狐號，京東號，天涯號，全景號，千牛號，360北京時間號、阿里千牛號、支付寶生活號、Wi-Fi萬能鑰匙號、迅雷公眾號。

愛奇藝高級副總裁耿聃皓宣布，2016年，原創內容已徹底爆發，愛奇藝平臺合作夥伴的數量從2293家快速增長到了8700家，增長近三倍，合作欄目達到4萬檔，就是說，PGC模式本身就已在爆發，愛奇藝為什麽還要推出“愛奇藝號”？是為了跟風借勢嗎？

答案是否定的。正如我之前一篇文章的總結：“XX號”成為移動互聯網風景線所透露的本質是新內容時代的來臨：PGC是相對古老的模式，然而今天內容的生產、分發、消費和變現都已發生劇烈變化，這與過往的PGC有所不同，甚至可以說“新內容”徹底顛覆了過去基於URL的WEB內容體系，搜索引擎有挑戰，BBS有挑戰，一切內容類網站和App都有挑戰，視頻網站亦不例外。

愛奇藝升級PGC合夥人計劃的目的，就是迎接新內容時代。愛奇藝號與i頻道最大不同是，用耿聃皓的話說是“更有效地連接內容與用戶”。在我看來，其核心不同在於：降低內容生產門檻的同時，增強內容生產者的自定義分發權限，通過去中心化，進一步提升分發效率。通過這些方式，將愛奇藝的內容消費者（2000萬會員、2億+用戶）和內容生產者（8700家合夥人）資源盤活。

共享式創作將是視頻行業的大勢所趨

新內容時代的核心特征在於“共享式創作”，不論是今日頭條這類內容平臺，還是愛奇藝號的理念，都與出行行業的共享經濟模式如出一轍：去中心化的生產和供給，實時高效、自動精準的供需連接。

以愛奇藝號為例，i頻道之前的發布後臺面向更專業的內容生產者，相對於微信號等平臺來說，需要填寫較多資料信息，同時，發布之後視頻如何分發是“黑盒子”，生產者能做的事情不多。有了愛奇藝號之後，視頻內容上傳更簡單，同時信息流形式出現在愛奇藝用戶包括會員的信息流中，結合個性化推薦技術，形成類似於微信公眾號、今日頭條號的“去中心化分發機制”。

相對於i頻道，愛奇藝號給了內容生產者對內容消費形式和變現方式更大的自定義權限，“內容生產者可自定義內容是做點播還是做直播，是單點付費還是包月付費，其實這種形式都是多種多樣的，取決於我們的合作夥伴自己去定義。”這也意味著，付費內容模式又增加了一個重量級玩家，愛奇藝通過給予創作者自定義權限，讓生產者更好地賣內容。

簡而言之，愛奇藝號相對於過去的視頻PGC平臺，更具共享式創作的理念，中心化更弱，內容創作者在分發、變現上的自定義能力更強。圖文自媒體平臺2016年的強勢崛起證明，共享式創作更能激發內容創作者的創作意願、粉絲經營意願、互動意願。

在愛奇藝號推出之前，愛奇藝2016年已給合作夥伴分賬5.4億，超出去年底設立的年度目標，可見第三方內容生態在2016年的高速發展，愛奇藝升級PGC計劃是為迎合這樣的趨勢，愛奇藝號將會吸引更多優質內容創作者進入平臺，生產更優質內容，獲得更多商業回報，進一步又吸引更多用戶花更多時間進行消費，甚至吸引更多用戶加入付費大軍為優質愛奇藝號內容花錢。顯然，這是一個正循環。

共享式創作將是內容產業的未來，不論是圖文還是視頻，愛奇藝只是開了個頭，視頻網站上線“XX號”將會是必然。

視頻平臺做圖文思路前瞻但難度大

究其本質，這是一個擁有獨立App的個性化內容平臺，愛奇藝宣稱愛奇藝號要讓愛奇藝從“視頻”進入“圖文”領域，形成補充。同時，愛奇藝號也將采取原創補貼和廣告分成模式，以吸引圖文自媒體加入。當然，視頻內容也將會傳播，進而在原來貼片的廣告模式和聯合招商的模式之外，增加信息流廣告的分賬模式

此類產品最大的特征在於基於個性化推薦技術實現信息流式內容消費，簡單地說，頭條都是用來“刷”的，因此，看到愛奇藝的這個產品，我覺得愛奇藝思路還是很有前瞻性的。一方面，圖文媒體做視頻的有，比如騰訊、搜狐均是從圖文類門戶進入視頻業的，但視頻平臺做圖文的愛奇藝是第一個；另一方面，視頻網站做個性化內容平臺，愛奇藝也是第一個，之前視頻網站都是基於頻道、欄目的，比如電影、電視機、紀錄片等等，愛奇藝的內容組織與分發與過去完全不同。

愛奇藝為什麽要做愛奇藝號？在我看來主要有這些目的：

1、在愛奇藝原有分發矩陣之外，增加一個分發入口。

根據艾瑞數據顯示，愛奇藝App日活用戶已超過1.4億，接下來的重點是讓用戶花更多時間消費、更多用戶成為付費會員。在新用戶拓展上，要麽拓展智能電視這樣的新終端，要麽采取做新App如直播、二次元之類的方式，如果說愛奇藝滿足頂部內容消費，那麽愛奇藝號就更適合滿足長尾內容消費，基於個性化技術的信息流相對於傳統欄目式內容組織，可以大幅增加用戶的內容消費程度，凝聚更多註意力。

2、擁有內容消費者與生產者之後，增加內容形態是必然。

比如今日頭條最初做圖文之後有了視頻、問答，視頻網站雖然沒有這麽玩過，但視頻網站的用戶同樣需要圖文消費，圖文內容生產比視頻低，生產端不是問題。說白了，這是一個多媒體混合時代，讀者不會去區分內容的形式，隨時隨地消費任何形式的內容，前提是有需求。愛奇藝號可以擴大內容邊界，吸引更多不同類型的內容生產者，吸引更多消費者的更多註意力，在“註意力就是黃金”的移動互聯網，這是每個互聯網平臺夢寐以求的。

3、愛奇藝強化IP意味著需要更多內容形式來釋放IP價值。

愛奇藝一直很強調IP，愛奇藝首席內容官王曉暉表示，愛奇藝已成為行業中最大的爆款IP孵化工廠，在文學、動漫、遊戲、電商等領域均取得重大進展，比如去年《花千骨》整個電視劇熱播的時候，愛奇藝《花千骨》的遊戲流水首月就突破1.5億。在PGC合夥人計劃中，不論是成立創投聯盟，還是在成都成立合夥人孵化基地，都表明愛奇藝正在強化IP布局，而通過愛奇藝涉足圖文內容，等於給IP提供多一個衍伸內容平臺，同時，耿聃皓透露，愛奇藝2015年的影視作IP源頭，來源於文學的影視作品大概應該占50%左右，還有20%幾是來源於漫畫，還有一些是來源於話劇、歌曲等其他IP的來源，可以看到IP的源頭依然是圖文，我想愛奇藝號也有可能誕生一些IP。

不過，視頻網站做圖文眼下還沒有成功的案例，愛奇藝此舉很大膽，但難度也不小。

一是眼下圖文內容平臺競爭已經很激烈；二是愛奇藝已有視頻標簽，改變在用戶和生產者心目中的形象還需要時間，且難度不小。或許愛奇藝可以先從娛樂這類與視頻更強相關的圖文內容出發，並實現與視頻平臺的互聯互通。

新內容時代，用戶花越來越長的時間在手機上消費內容，信息流廣告、內容付費和IP孵化等變現模式日益豐富，可以說是內容的黃金時代。不過，新的內容生產、分發和消費模式意味著挑戰。從愛奇藝升級PGC計劃來看，視頻網站面臨新內容模式的挑戰已開始行動起來，擁抱共享式創作、個性化分發和多媒體混合的潮流。

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【CFV十年•全球金融風雲人物】拉加德：迎接全球經濟挑戰的女人

國際貨幣基金組織(IMF)總裁拉加德被稱為歐洲的“鐵娘子”。在任法國財長期間，她被譽為“歐元區最好的財長”，身高1.80米的她在二十國集團(G20)領導人中可謂“一覽眾山小”。當年，IMF的24位董事都毫無疑問地相信，拉加德是最合適的總裁人選。2016年2月19日，IMF執行董事會一致同意拉加德連任IMF總裁一職，她的第二個任期從2016年7月5日開始，為期五年。

過去五年，拉加德領導IMF幫助應對歐洲主權債務危機，推進IMF份額和治理改革，讓中國等新興經濟體擁有了更大話語權。下一個五年的挑戰對這位“鐵娘子”而言絕不簡單——IMF連續下調全球經濟增速、地緣政治風險此起彼伏、結構性改革被久久拖延，英國脫歐後的前景令全球擔憂。

對於中國而言，拉加德的意義在2015年、2016年顯得尤為特別。新匯改、人民幣正式進入IMF特別提款權(SDR)都令這兩年成為了人民幣的“大年”，而拉加德可謂是人民幣國際化的重要“見證者”之一。

歐債危機“大冒險”

回顧過去幾年，拉加德面臨最棘手的挑戰無疑是歐債危機。在2011年7月6日履新的首次新聞發布會後，擺在拉加德面前的就是解決希臘債務危機這個棘手的問題。

針對一些人對於女性角色的質疑，這位“鐵娘子”一開始就發話稱，在解決希臘危機的問題上，絕對不會有半點仁慈和退縮。

拉加德對於歐洲危機的處置態度尤為強硬，這也在其上任伊始就惹惱了“娘家人”。

在其上任後不到兩個月在美國懷俄明州傑克遜霍爾舉行的全球央行行長年會上，拉加德表示，歐洲銀行業需要“緊急資本重組”以防止債務危機擴散。此言一出，惹來了眾多歐洲官員和銀行業人士的“口水”。

歐洲方面擔憂拉加德的言論將進一步驚動投資者，但拉加德的支持者卻認為她只是“皇帝新裝”里那個說出真相的孩子而已。事實證明，歐洲銀行業風險與主權債務危機之間的關聯是危機不斷惡性循環的主要癥結。

此外，當56歲的拉加德和57歲的默克爾這兩位風格迥異的“鐵娘子”，當年在解決債務危機的方式上有著不同見解。前者是魅力四射、身著香奈兒的優雅法國人，而後者是腳踏實地、務實強硬的德國人。

對於歐債危機，拉加德的“處方”包括促進經濟增長、確保流動性、緊縮財政以及建起足夠強大的“防火墻”;默克爾則相信，正是揮霍無度的政府導致許多國家陷入危機，因此緊縮政策才是通往穩定的根本方式。更大規模的防火墻只會給像希臘這樣的國家一個錯誤的安全感來放松必需的痛苦措施。對她來說，擴大防火墻的前提必須是更嚴格的財政控制。最終，3月末的歐元區財長會議宣布將金融防火墻總規模從5000億歐元擴充到約8000億歐元。

彼得森國際經濟研究所資深研究員莫里斯·戈德斯特恩當時就說：“如果IMF選擇置身度外的話，歐元區主權債務危機會更加糟糕。”

為新興市場爭得“話語權”

當然，與歐債危機同樣棘手的就是IMF拖延5年之久的2010年份額和治理改革。

拉加德當年就承諾，在當選後新興國家仍將在IMF獲得更大影響力，而她也的確是這麽做的。

IMF份額改革意義深遠，尤其對中國而言：超過6%的份額將從代表性過高的成員國轉移到代表性不足的新興市場和發展中國家，而中國的份額將從目前的3.994%大幅上升至6.390%，躍身為僅次於美國和日本的IMF第三大份額國，標誌著中國的綜合實力和全球話語權的顯著提升。

然而，根據《IMF協定》，重大事項由70%~85%特別多數票決定，發達國家在IMF中擁有半數以上的投票權，當前美國擁有17.9%的投票權，是唯一擁有“一票否決權”的國家。因此，過去幾年美國國會的一再阻撓，也讓拉加德對份額改革的一再拖延頗感無奈，因為這影響到了IMF存在的合法性。

所幸，在拉加德於不同場合的大力呼籲和各方努力下，美國會參眾兩院在2015年12月18日批準了份額和治理改革方案。拉加德當天發表聲明對此表示歡迎，並稱這些改革是“關鍵一步”。

此外，提到拉加德，也就不得不提人民幣和IMF的SDR。人民幣終於在10月1日進入了SDR，權重10.92%，在五大籃子貨幣中排行第三。這標誌著人民幣正式成為“可自由使用貨幣”，同時也標誌著新興市場經濟體的話語權上升。在這背後，拉加德也發揮了關鍵作用。

去年8月11日開始的新一輪人民幣匯改過程中，人民幣一次性貶值約3%。對於近幾年實際有效匯率升值過多的人民幣而言，這一操作本應是極為合理的“糾偏”，但似乎就連央行本身也沒預見到強大的中國式“溢出效應”。

也就在這時，拉加德送上了“及時雨”。2015年9月1日，她對外公開表示，外界不必過於擔心中國經濟前景。 “中國經濟正在向新的增長模式轉變，經濟適度放緩是在預料之內的。”

在她看來，中國的最新匯改措施是極具激勵意義的，有助於使人民幣在未來幾年實現自由浮動。更重要的是，在人民幣於匯改期間貶值近3%之後，IMF仍維持了其在2015年5月時“人民幣不再被低估”的評判。其實，匯改也是人民幣進入SDR的基礎，拉加德則始終支持人民幣進入SDR。

2016年以來，IMF一直在為包含人民幣的新SDR籃子做著一系列技術性準備。未來，IMF也將與中國央行一起，在擴大SDR的作用、完善國際貨幣體系等方面作出進一步的努力。

爭辯“央媽”意圖 A股反彈迎接投資者返市

隨著春節長假的過去，人們開始逐漸回到工作崗位，各行各業都開始步入正常的生產工作狀態，A股市場也不例外。

在節後首個交易日創出近期地量之後，周一A股市場的交投開始逐步恢複正常，場外資金的積極入市使得滬深兩市股指均出現一定程度的反彈，創業板指數更是收複1900點整數位，兩市成交量也出現了明顯的增加。不過在股指反彈的背後，央行貨幣政策的新動向卻是投資者需要高度關註的，這或將決定新的一年投資者的收益情況。

從市場全天的走勢來看，股指在早盤小幅沖高回落之後，即在場外資金入市做多的推動下開始震蕩上行，創業板指數更是一馬當先。盡管午後市場出現一定的拋壓，但整體未改反彈態勢，上證指數最後報收3156.98點，上漲16.81點，漲幅0.54%，成交1501億元;深成指報收10078.73點，上漲73.89點，漲幅0.74%，成交1791億元;創業板指數報收1900.45點，上漲23.69點，漲幅1.26%，成交508億元。兩市全天合計成交達到3292億元，較上一交易日明顯放大。

其實春節長假至今，對A股市場而言，有兩件事情的影響可能是最為明顯的，第一件就是特朗普上臺之後折騰的一系列新政策，另一件事情是2月3日央行上調逆回購利率和SLF操作利率。對於投資者而言，這兩件事是必須理解透徹的。

首先就特朗普上臺後的一系列動作而言，盡管其國內也是反對聲不絕，但投資者仍需高度重視其對境外金融市場的影響，以及對A股市場的傳導作用，這或將成為A股短期大幅波動的導火索。

而第二件事則更為重要，看懂“央媽”的意圖將在很大程度上決定投資者的收益情況。央行此次提高MLF利率是對貨幣政策操作轉向的確認，對投資者而言，決不能認為不提高存貸款利率就不是加息。相反，在利率市場化之後，提高公開市場操作利率就已經是真正的加息。抑制資產泡沫，股市、樓市、債市去杠桿的政策導向已經非常明確，所以股市在當前貨幣政策環境下，不會出現牛市，只可能是震蕩市。

不過，興業證券策略分析師王德倫等認為，央行再次出手，其此前對年初貨幣流動性邊際收緊的判斷再次被確認。至少一季度，流動性環境的邊際變化和無風險利率的波動仍將是影響市場的主要矛盾。去年底，市場主流觀點認為影響今年市場趨勢的核心矛盾是分子端的改善，但其認為無風險利率將從單邊下行轉入波動狀態，並在年度策略《平衡木上的舞蹈》中將其作為分析框架中影響2017年A股行情的核心矛盾，並明確提出"年初貨幣流動性邊際轉緊"，對市場保持謹慎。之前中央經濟工作會議對貨幣政策"穩健中性"的定調確認了這一判斷，12月及1月份的兩波調整即是市場對這一邏輯的印證。

興業證券認為，央行近期的操作，意在推動去杠桿和脫虛向實，並不意味著加息周期的開始：首先，調控重"價"而非重"量"，1月起，央行接連上調MLF、SLF和逆回購利率，資金價格連續上行，但同時，1月銀行間資金緊張時央行也接連以定向降準、巨額逆回購等形式對沖流動性缺口。因此，雖然債券等金融資產或因資金價格上行面臨大幅波動，但出現系統性金融風險的概率不大。第二，調控重點在金融體系的資金價格而非實體的融資成本。央行雖然調升了逆回購、MLF等利率，意在通過提高成本的方式推動金融去杠桿，同時推動著資金脫虛向實。經濟基本面尚好以及匯率維穩的需要，支持資金價格上行。但"穩健中性"並非收緊，並不意味著新一輪加息周期的開始。

國金證券策略分析師李立峰也認為，央行節後首日上調逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率，更多的意在“抑資產泡沫”，利率上調之後將步入“觀察期”。客觀上講，當前國內經濟與通脹的讀數，並未到央行須立馬動用“市場利率”的工具。

隨著前期貨幣市場利率水漲船高，央行調升逆回購利率10 個基點，更多的應解讀為“隨行就市”，以防止更多套利空間產生；再則，或與1月份2萬多億天量信貸投放有關，“懲罰”的意味更濃，而不應過度解讀為“貨幣政策全面轉向至收緊，加息周期來臨”等，當前“貨幣政策穩健中性”的基調並未發生變化。

綜上所述，換個角度來評估對權益類資產的影響可以發現：本次央行節後首日上調逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率，更多的是“隨行就市”。之後，央行需要有較長的時間來評估本次上調後對“國內經濟、通脹、資產泡沫、金融去杠桿”的影響，而非連續的、大幅的上調利率。由此，對權益類資產的影響相對有限。

擼起袖子迎接“金融大監管”，劉士余不怕“掉毛”

2017年全國兩會即將開幕，部長回應媒體提問的環節已先行啟動。26日上午10時，中國證監會主席劉士余攜多位副主席、主席助理亮相國新辦新聞發布會。這是劉士余上任以來，首場個人專場記者會。

過去一年中，劉士余一手抓監管、一手推改革，嚴肅履職的同時也頻出“金句”。此次，他再次拋出了“珍珠項鏈論”、“擼起袖子”抓監管等形象說法，並正面回應了多個他認為“敏感”甚至“刁鉆”的問題，對於發展和改革方向也作出了清晰表態。

一方面，要追求穩定，但對市場發展急需的改革，證監會將堅定不移地去做;另一方面，扭轉市場對IPO影響的預期，把好上市企業質量關，推進IPO發行。“資本市場的根本動力在於為實體經濟服務、在於分享實體經濟發展的成果。”在劉士余看來，一個脫離實體經濟發展水平的資本市場是不長久的。

隨著金融市場化加深，監管協同性要求越來越高，“大金融監管”呼之欲出。事實上，去年12月召開的中共中央政治局會議就提到，一些領域金融風險顯現。當月召開的中央經濟工作會議又明確，要把防控金融風險放到更加重要的位置，下決心處置一批風險點，著力防控資產泡沫，提高和改進監管能力，確保不發生系統性金融風險。顯然，防範金融風險已成為當前監管工作的重中之重。

而“大金融監管”的第一步邁向了規模超60萬億的資管業務。近日，由央行牽頭，“一行三會”(央行、銀監會、保監會、證監會)正共同制定資管業務統一監管辦法。繼保監會表態支持後，劉士余也對這一問題作出回應。他說，這是中國金融市場防範風險、健康發展必須要做的一件大事，證監會正積極配合共同努力。

資本市場期盼“穩中求進”

按照國新辦安排，劉士余的本場記者會於26日10時開始。但第一財經記者8時抵達國新辦門口時，已有多家媒體記者在等候入場。8時45分，會場正式開放，媒體席的前排位置很快即被占滿。

各種細節都顯示，這是一場高規格的新聞發布會。會議由國新辦新聞局局長、新聞發言人胡凱紅親自主持，且全程配備英文口譯;整場發布會時長超過150分鐘，幾乎破了此前“一行三會”發布會時長的紀錄，其間回答中外媒體記者共10個問題。

對於一些敏感問題，劉士余也沒有回避。比如面對《人民日報》記者的IPO“堰塞湖”問題，他就直言“這個問題有一定的敏感性”。在回答第一財經記者“‘野蠻人’是誰、‘資本大鱷’又是誰”的提問時，他還表示，這個問題“很刁”、“難度系數很高”，但“哪壺開了提哪壺”。

劉士余將自己過去一年來的工作概括為三個字——“穩、嚴、進”。“穩”是指政策預期穩、市場運行穩、改革步子穩。“我一到證監會工作就深切感到，在經歷2015年股市異常波動後，市場最期盼的是穩。”劉士余說，回首2016年，這一點做到了。

2016年2月20日，劉士余正式上任證監會主席一職，當時的資本市場剛剛經歷了一輪巨幅震蕩，市場基礎脆弱不堪。“從去年底到今年初，我同資本市場的有關人士，包括部分投資者、中介機構、券商和一些專家學者進行探討，聊聊大家在想什麽。”劉士余在記者會上說，大家去年盼望“穩”，今年盼望“穩”加“進”，為此證監會監管工作會上專門明確了“進”的任務，其中很重要的一條就是“改革要有新進展，要有新成效，要有新突破”，尤其是資本市場參與者達成共識的一些關鍵性制度，必須邁出關鍵步伐。

在市場人士看來，最大的“進”就是IPO市場化，推進新股發行註冊制改革。九州證券首席經濟學家鄧海清告訴第一財經記者，過去一年通過證監會的“凈化”行動，概念炒作、估值泡沫等問題都明顯減少，但是二級市場估值依然偏高。證監會提高IPO放行速度，讓更多企業以貼近價值的價格進入二級市場，才能夠豐富二級市場投資者的選擇，推動價值投資邏輯的回歸。

“有人擔心IPO發行數量增加了，可能會影響二級市場。過去當資本市場下行壓力較大的時候，我們曾經用過減少甚至暫停IPO的方法，力圖穩定市場、緩解下行壓力，也取得過時點性的效果。”對於股市一跌就“叫停IPO”的做法，劉士余明顯表示，從長遠看，效果並不好。因為沒有解決資本市場長期穩健發展的機制性問題，沒有解決資本市場的源頭活水問題，沒有解決服務實體經濟的能力問題。

值得一提的是，在他看來，這一“扭曲”的心理預期已經得到扭轉，市場對於IPO提速表示接受，IPO“堰塞湖”的數量效應並不可怕，證監會有信心解決所謂的“堰塞湖”問題。

“擼起袖子”監管，不怕“掉毛”

穩中求進，基礎是嚴。

總結過去一年，證監會從嚴格標準、嚴格執行、嚴格自身管理三個角度，保證上市公司質量，打擊資本市場亂象，提高監管能力。

新聞發布會一開場，劉士余就表示，媒體的關註和報道給證監會“擼起袖子抓監管”註入正能量。

去年以來，證監會在IPO、再融資並購重組方面加強了把關，並公開告誡“妖精”、表態嚴懲“大鱷”。

劉士余在回應第一財經記者提問時也再三重申，證監會的首要任務是監管，第二、第三任務還是監管。

“我到證監會工作後，花了較長時間來了解資本市場的各種亂象，也感到很震驚。我看到這些亂象，就想找比較簡單的、貼切的、大家都能懂的詞，來給每一個亂象貼上一個標簽，這不是我創造的。”談及“野蠻人”、“妖精”、“害人精”、“大鱷”這些用詞，劉士余表示，這些人的行為往往是披著合法的外衣，打著制度的擦邊球，在資本市場上巧取豪奪，侵蝕著廣大中小投資者的合法權益。

劉士余表示，在金融市場上，金錢的誘惑是巨大的。“天使”和“魔鬼”就在一念之差，資本市場上的金融家和“金融大鱷”只有半步之遙。為了懲治違法行為，他表示自己也可能會“因為某件事兒掉幾根羽毛”，不過把市場秩序維護好，掉下去的那幾根“羽毛”還會長出來的。

“證監會以往也在市場穩定方面做了很多工作，但一直存在執法成本過高、違法成本過低的問題。”鄧海清告訴第一財經記者，劉士余上任後，這一問題得到了很大的改變。比如，過去受到重視的往往是大案、要案，但劉士余主導的市場凈化行動，大到“大鱷”、小到“蒼蠅”都不放過，甚至是涉案金額小到5萬元、10萬元這樣的證券從業人員利用未公開信息交易。

“統一監管”勢在必行

金融監管加強不只體現在資本市場。近日，由央行牽頭、“一行三會”共同制定的資產管理業務統一監管辦法正在征求意見，“大金融監管”的趨勢正在形成。

保監會副主席陳文輝22日曾對此表示，統一監管規則非常有必要，保監會也不主張多層嵌套、杠桿過高。

陳文輝

繼保監會表態支持之後，劉士余26日也對這一問題作出回應。他說，這是中國金融市場防範風險、健康發展必須要做的一件大事，證監會正積極配合共同努力。

資產管理業務是混業特征最為明顯的金融業態，銀行理財、公募基金、信托計劃、券商資管、基金專戶、保險資管等都在其內。證監會數據顯示，截至2016年6月底，我國資管業務規模約為60萬億，大體接近上年GDP總量。

如此龐大的資管規模，一直處於“三會”的分割監管之下。監管標準不統一，又缺乏統一監測，既不利於投資者保護，也會導致市場分割。還易引發監管套利，增大系統性風險隱患。同時，也會導致資金脫實向虛，加大實體經濟成本。

“金融市場化背景之下，無論名義上怎麽說，實際上通過資金紐帶、股權紐帶、產品紐帶，金融各業態已經水乳交融了。這種情況下就需要信息共享、統一監管。”申萬宏源首席宏觀分析師李慧勇對第一財經記者表示，目前確實需要一個更高層面的文件，來對資產管理行業進行規範。

不過在他看來，有統一文件、統一指揮，保證沒有監管漏洞即可，目前並非一定要立刻設立專門的機構來負責這項工作。

“建立統一的、更高效的金融監管框架勢在必行。但這是個水到渠成的過程，是一個結果。不能在還未想清楚風險和問題、不知有哪些漏洞的情況下，盲目建立一個機構。”李慧勇認為，過去幾年，流動性泛濫時期積累的泡沫在美聯儲加息背景下面臨調整的壓力，使得改革的時間窗口非常有限。趕在窗口關閉之前去杠桿、防風險，從目前的結果來看，是非常有成效的。

泰合資本宋良靜：用過冬的心態迎接資本春天的到來

宋良靜 2017-04-13 08:59

本文系泰合資本授權i黑馬發布。

本文為泰合資本創始合夥人兼首席執行官宋良靜在最新一期榕匯活動《融資與資本運作：備戰下一輪》的現場，首次分享2017年一級市場融資的趨勢性、結構性觀點以及創業團隊的應對策略。『榕匯』是高榕資本發起的高端創新社群。

泰合資本是中國領先的研究驅動的咨詢式精品投行，自2012年成立以來，融資總金額超過40億美金。服務案例包括快的打車、ofo共享單車、秒拍、51信用卡、人人貸、拼多多、貝貝網、運滿滿、雲鳥等。

正文：

感謝高榕的邀請。去年10月高榕CEO年會上，我們就討論過資本寒冬下的融資之道，當時資本市場的情況非常慘烈。大半年過去，今天我們再來談這個話題，大家看到主題已經悄然變化為“用過冬的心態迎接資本春天到來”，後半句看起來還不錯，對吧？拍續集嘛，總得讓人有點盼頭。

簡單回顧一下彼時我們分享過的泰合內部的幾個數字，以2015年7月份作為分水。2015年7月份前泰合從接一個項目到Close的平均融資周期只需要4.4個月；2015年7月後，融資周期拉長了5個月，Term Sheet飛單率從10%提升到40%倍，項目整體融資成功率從90%左右下降到70%多。

這些數字昭示的可能是我從業十年來最慘烈的資本市場情形之一了。因此，應對資本寒冬，我們當時給創業者的建議就一句話，必須高築墻、廣積糧、緩稱王。

具體融資策略是6條。第一是忘掉to VC，真正回歸to B/to C的商業本質；第二是忘掉GMV，關註你的效率指標---UE（單位經濟模型）/LTV/現金流；第三是忘掉Valuation，重要的是拿到錢，早拿錢；第四是忘掉忘掉常規輪次融資，常態化、小步快跑式融資；第五，忘掉常規交易結構，采用最靈活的交易設計；第六，落袋為安，錢不到帳千萬不要掉以輕心。

記得在上次分享的最後，我們提到：寒冬早已來臨，春天還會遠麽？今天大半年過去，現在市場情況怎麽樣了呢？謹慎樂觀地講，我們認為資本市場的春天可能正在來臨。

美股持續強勁，A股逐步反彈

我們做財務顧問，天天都在盯手頭項目的周轉情況。我們註意到最近三個季度新簽的項目融資周期正在縮短，從已經Close的項目來看，融資周期已經從9.4個月下降到四五個月的時間，基本回歸到比較正常的狀態。我們甚至有個融資上億美金的項目，去年12月初啟動的，今年春節就Close掉了，前後只用了2個多月的時間。

這是我們手頭項目的統計數據，可能一定程度上反映了一級市場的情緒變化。另外，我們再從兩個大的公開市場來看，一個是美股市場，一個是A股市場。

先看美股方面，這是從2013到2017整個美股指數的指標，納指、標普、道瓊斯，整體上一路向上。2016年有一個短暫的下行，但很快就回來了。我們看到過去一年股納指漲20%，標普漲14%，道瓊斯漲16%。另外，今年應該有一堆中概股準備在美股或港股上市，例如傳言中的陸金所、分期樂、愛奇藝、鬥魚、優信拍、搜狗、百世匯通等。綜合看來，美國二級市場的情況今年是不錯的。

我們也跟很多美股券商有交流，他們此前最大的擔心是美國政治，不知道特朗普上臺會不會出現“黑天鵝”事件。可能這事兒誰也說不好，但我們自己判斷黑天鵝事件出現概率不會特別高：第一，美國的國家治理結構決定了一個人想幹比較出格的事情不容易。從特朗普上臺後的一系列措施和反饋來看，出現極大不確定性的可能性不高。第二，大家可以看看特朗普三十年前寫的自傳。從自傳里可以看到，特朗普是一個精明的商人。相對比，希拉里只是一個精明的政客，而政客出牌沒有主見，只是迎合大眾需求而已，這是政客的不確定性。商人的確定性在於他有價值判斷，那就是逐利。只要符合個人利益和國家利益，他一定會幹。特朗普自傳中提到，他自己永遠會做最好的打算，做最壞的準備，這就是商人。因此，在中美經濟聯系如此緊密的情況下，我們認為特朗普治下，即便有些短期行為可能會影響到美中關系及美國經濟走向，但長期看黑天鵝事件概率比較低。

我們再來看看A股的情況。A股正逐步反彈，滬深過去一年里漲了10%。更重要的變化是，2017年Q1過審的IPO企業數同比增長75%，IPO排隊天數減少100多天。按照這個節奏，今年肯定會發400到500家。如果現在還有六七百家在排隊，最多一年半會全部發掉。證監會現在的思路就是鼓勵更多企業第一次上市，加大二級市場資產供給，盡量減少過去那種上市後瘋狂圈錢的行為。

二級市場和一級市場聯動極強，雖然一級市場有滯後反應，但是相信二級市場的情緒稍後會傳導到一級市場。

一級市場的存量和增量資金今年會開始投資

回到一級市場來看，目前看起來流動性泛濫的趨勢已經形成。我們從兩個維度來看：存量資金和增量資金。

從存量資金看，不少基金在2014和2015完成了募資但這輪寒冬中多數人都沒出手。所以，今天實際的情況是地主家的余量大大的，但都還沒有投出去。

我有個朋友的基金，他們非常聰明，2014和2015年市場高點的時候開始大量出貨，退出時機把握極好，回報很不錯。但問題是2016年幾乎沒投項目，現在沒法兒跟LP交代了，因為手上沒資產。他們最近開始瘋狂投項目，畢竟要先有存貨再有機會資產增值。說白了，這會兒都憋兩年了，沒法再不投了。

從增量角度，過去一段時間我們觀察到新增的資金量很大甚至非常恐怖。

隨便給大家幾各數字找點感覺，大家從公開渠道也可以看到。中國國有資本風險投資基金首期規模1000億人民幣；廣州基金預計募集1500億人民幣，已經到位500億；深圳市政府引導基金規模1000億。除此外，還有大量險資、銀行資金、國資、地方政府資金入市，體量非常大。咱們想想1000億怎麽投啊？假如一個項目投1個億到2個億，要投500到1000個項目！

一級市場有非常多存量資金要投，增量資金也需要找到出口，這就是市場的情況。

其實，還有一張圖能更加根本性地解釋中國資產泡沫的原因。我們發現，中國過去40年左右人均GDP增長不到120倍，但人均存款漲了1400倍。這什麽意思呢？老百姓的錢實在太多了，但中國金融市場不發達導致資金沒有投向，大量財富在社會遊蕩，股市不行炒房市，打壓房市就炒大宗商品，再不行還回來炒股市。這就跟打地鼠一樣，剛摁下一頭另外一頭就湧出來，如此往複循環、泡沫不止，這是結構性的問題。

剛才看的是長期歷史趨勢，我們再看看過去兩年M2/GDP的比重，一直在升高。貨幣超發，而大量吸金的海外並購、房地產投資已經被基本叫停，錢怎麽辦呢？錢肯定會進入資本市場。種種分析看下來，我們預計今年資本市場整體上會往上走。

中國短期內已經沒有爆發性的結構性機會

我們剛才一直在講資金供給側非常強勁，但是回到資產供給側，我們認為仍然面臨諸多現實挑戰。主要有三個：

第一，影響商業增長的根本動力依然缺失：宏觀經濟增長持續放緩，人口紅利消失殆盡，而且將作為“新常態”長期持續下去。任何生意機會都無法脫離宏觀環境而獨立存在，也因此我們習慣看到的高速增長短時間內很難再出現了。

第二，過去熟悉的爆發式結構性機會缺失：當下沒有集中的風口，而鳳毛麟角的幾個領域都是很快就確定格局。如果今天你去和很多投資人交流，問今年有沒有什麽風口，大家會說我們也不知道，各種迷茫。所謂結構性機會，就像當時移動互聯網上來之後幾乎所有PC時代的產品都被重新定義了，在一個行業里可以有幾十家甚至上百家公司可以投。而非結構性機會是鳳毛麟角的在行業里只能投5到10家，而且很快行業就變成1、2家了。

像去年出現的小風口，比如單車、直播、社交電商，我們做了ofo、秒拍/一直播、拼多多。但這些領域的機會在半年內結局就定了，市場上只會有一到兩家能沖出來。行業馬太效應極其明顯，多數人到最後陪太子讀書的機會都沒有。

第三，未來可能的風口行業需要大量時間積累：例如AI、大數據、新零售等。比如AI，其實AI歷史上不止出現過一波，每次都說風口已經到了，但每次都沒到。我想這次可能會好一些，但還有大量需要看的東西，因為AI要有數據、計算能力、算法、各垂直領域的應用，這事兒還有很長的路要走。而且大家知道任何一項技術to C的大規模推廣都需要一個過程，從美國的情況看下來，先進的技術一定要先應用在軍工領域，然後用在政府領域，然後到to B領域，再到to C，所以過程會比較長。

還有大數據。現在大家非常積極地看大數據公司，我們也很看好這個行業。因為中國大量行業需要提升效率，而提升效率一定要基於數據分析，但數據的積累以及數據的應用是一個長期的生意，而且to B的生意更是如此。

還有新零售。今天我們理解“新零售”實際上是加互聯網的概念，比如最近我們花比較多的時間看711、MUJI在中國的對標公司。我們發現這些公司是迎合消費升級趨勢的，他們花了大量時間在數據和用戶體系的打通上。過去線下零售很大的痛點在於你不知道你的用戶是誰，更沒辦法分析數據，而電商優勢在於你所有行為都在我這邊，從UV到訂單、留存、複購等等，數據透視一目了然。今天我們消費組的同事從他們在談的一些線下項目身上看到，這些公司在貼近用戶選品、用戶身份打通、數據分析方面都有了超越傳統零售玩法的進步，這是很讓人興奮的。但線下開店就跟做to B服務一樣，有自己的規律和周期，不是有錢就能砸出來的，需要有一個周期才能形成相當的體量。

2017年會產生“更現實的投資人”

綜上，雖然今天資金供給很充足，但資產供給方面不能完全匹配，所以今年我們會看到“更現實的投資人”出現。

最近我們和很多投資人交流，發現以前多少有點兒情懷的美元基金，現在都特別現實。基本上一上來就問“這公司有利潤嗎？”，或者至少“什麽時候打平啊？”大家想的都是當下的現實，跟過去主要看未來空間很不一樣了。“更現實的投資人”有幾個特征：

第一是更加回歸到商業本質，特別關心你的財務健康程度。估值方面，從過去的P/Orders，P/GMV，變成了P/Revenue，乃至算P/Earnings了。過去習慣講流量入口，從大流量轉化盈利模式的故事方式，只在鳳毛麟角的機會里投資人才信了。現在多數情況下投資人更傾向於你得先證明你有賺錢的能力。

第二是更加務實的回報預期。這也是非常有意思的現象，原來大家都希望投home run的項目，也就是幹一票就能退休回家的案子。但現在不少投資人追求變了，他們能接受一個合理的IRR，他們的LP也是這個預期，回報的穩定性變得更重要了。

第三是更加明確的退出需求。從剛才分析，我們看到人民幣的錢蠻多的，但有兩個因素會驅動投資人更關註退出的確定性：第一個因素是人民幣基金本身的結構所限，導致退出周期不能太長。我相信任何一家美元機構，如果真正進入到人民幣市場做機構投資，你看項目的視角都會調整，因為基金周期變短了。第二，大量新基金湧現，多數人做第一期基金時都是保守的，不希望項目掛掉。這時候大家願意賭退出更加可預期的項目。三四千萬的利潤，可以排個隊，或者被人並購，這種情況下大家一定會更加希望確定性退出。

這是我們目前看到的“更加現實的投資人”的特征，他們更關註downside protection。我們在一些項目上甚至看到一些大的PE機構，要求創始人做回報兜底。綜合看下來，結合二級市場的IPO發行加快，現金流打平、盈利的項目，尤其是Pre IPO的項目可能會成為今年一級市場追逐的重點之一。

2017年，創業者該怎麽融資？

基於上面的分析，我們建議創業者要以過冬的心態迎接資本春天的到來。為此，我們有6點建議給到大家：

第一、健康第一，高度重視運營指標和財務指標（凈利潤與現金流）。

過去有紅利的時候沒人關註精細化運營，反正有定單就有錢進來，有錢進來就幹競爭對手，幹掉競爭對手我就有定價權。但今天這個事件不太成立了，投資人非常關註運營數據及財務數據的健康性，特別是現金流。

為什麽今年我們的項目融資周期在縮短呢？一方面市場情緒在好轉，另一方面確實也是因為我們在選擇項目時標準發生了一些改變。我們今年的項目很多財務數字還是比較不錯的，至少不太虧錢。或者如果你短暫虧錢，但往前看大量現金流或利潤可期。所以還是要健康第一，不要做過多燒錢的事情。

第二、靈活調整，規模、變現兩條腿走路，先活好再活得精彩。

最近我們內部在討論我們選項目的原則。過去我們看項目一定是看這事兒得特別大，所以我們自己的邏輯都是圍繞著“大”去的。但今天這個視角可能要調整，一方面是資本市場不完全買你這個邏輯；另一方面事實上有的生意其實是可以分階段的，什麽意思呢？比如我們最近看一些AI的項目和物聯網的項目，我們發現有些項目很有意思，它可以先用硬件掙錢，賺幾千萬的利潤，開始時我們覺得這個項目沒什麽可搞的，感覺做不成偉大公司。但仔細想一想，在AI這個領域里要做大量的數據積累。如果能夠一邊賺錢，一邊積累數據，不也挺好的嗎？。

今天很多生意的本質也決定了不能老是賭一把大的，萬一踩空了呢？從最近我們一系列的項目結果看下來，如果自己就是有造血功能，能賺不錯的錢，還有可能的Upside，這種項目在市場上是比較受歡迎的。所以我們給創業者的建議是不能一直悶著頭，不見棺材不落淚，非到那一步才賺錢，這事兒今天不太靠譜。說俗點，得先活著，才有機會活得精彩。

第三，不戀估值，二級市場有自己的定價規則。

今天我們看到大量項目未來都會在國內上市，大家能看到國內上市的市盈率就定在23倍。當然可能會有人說很多項目一上去就搞十幾20個漲停，那很牛。但隨著資產供給的增加，這種事情已經很難成為常態了，紅利窗口不可能一直持續。我昨天和一個浸淫國內二級市場多年的的朋友聊天，他甚至更悲觀，他說也許10個月之後連23倍能發出來的都不多了。

目前這個形勢，對於很多已經排上隊的項目是不錯的機會。但如果我們現在要排，怎麽著也要一年半到兩年後。一年半到兩年之後還有沒有這行情，不好說。二級市場和一級市場之間有傳導效應，二級市場的反饋會過段時間才能傳導到一級市場。

如果發生這樣的情況，我們會發現一級市場的估值一定會下調，因為二級市場已經給出價錢了。過去中國為什麽爆炒各種概念，核心就是因為資產稀缺。上完市就拿到了牌照，別人沒有牌照我有，有了牌照我就可以搞收購，把不好的做好，把不實的做實了，這是原來的制度紅利。

但資產供給增加的情況下價格必然會下來，所以二級市場的價格一定會傳導到一級市場，只是一級市場的很多人反應太慢。前兩天一個創業者找我聊天，他非要叫一個很高的估值。我說你不需要叫很高的估值，高估值只是給自己一個心理安慰。如果本身你的底價是30億，那你叫35億就行。如果你從60億叫，最後降到30億，投資人心態會很不一樣。從35億降到30億投資人會覺得給我面子。但如果從60億降到30億，投資人肯定就不會投了，所有人心態都是這樣，買漲不買跌。

第四，擁抱融合，堅定聯姻產業投資人，尤其是傳統產業投資人。

在上次寒冬分享時我們也提到了不要放棄戰略投資的選項，但最近幾個月我們發現趨勢已經越來越明顯。上次統計時，我們的項目有小50%的項目里有戰略投資人參與，有40%的項目是戰略投資人定價。最近我們我又看了一下從去年Q3到現在的數據，有60%的項目是戰略投資人在里面了。而今天，我們手頭正在執行的項目中，80%以上都想找戰略投資人。

中國人過去寧為雞頭不為鳳尾，但今天你會發現有時候你不得不找戰略投資人。戰略投資人的視角和財務投資人不一樣，看的東西是不一樣的。而且更要命的是，有時候你不得不痛苦地發現你的項目長不動了。比如讓你去搞C，你發現往上再燒太多錢，用戶就是拉不來了，可能碰到“天花板”了，這時候也許就要考慮找線下的公司合作；而線下公司也在尋找如何破局線上業務，這就為產業協同創造了可能。

我最近參加了一個清華五道口金融EMBA的課程，我們這一屆大概有140個人。老師當時給我們講了下分布，我們看這里面60%到70%是A股上市公司的老板，他們都要來搞金融。同學們做自我介紹的時候，我聽到最多的一個詞就是“產融結合”。

為什麽？

第一，因為中國A股上市公司不少主業都是傳統產業，而傳統產業今天都面臨非常大的升級壓力。我有個同學搞礦的，他買了個影視公司放在那個地方做雙主業。從他們目前的動力來講是非常足的，一定要做經濟轉型，否則他們原有的這塊也不保了。

第二，產業資本在特定情境下可能會比財務資本更有價值。戰略投資人有無可比擬的優勢：首先，在資金端，用的是公司的自有資金，我不需要為別人負責任，在資金端可以大量、長期供給。同時，資金成本很低，這種情況下普通VC是沒法匹配的。越來越多公司上市之後，相信今天所有互聯網產業都是未來所謂傳統產業的延伸。產業資本的業務強協同會碾壓純財務資本。像高榕資本這樣的全面結合頭部產業資本的Founders’ Fund思路就是很具前瞻性的戰略性布局，對創業公司會起到類似產業資本的作用。

五到八年後，定會是並購基金的天下。在這樣的判斷下，今天的公司要更主動地擁抱傳統產業的投資人，他們能帶來更大的價值。我最近接觸傳統產業的創業者越多，越看到他們身上與眾不同的智慧。

第五，合縱連橫，考慮Roll Up成為小巨頭的可能。

很多創業公司長到C輪、D輪就長不動了，不是你能力不夠強，而是到了一定階段肯定會碰到這樣的瓶頸。這時候我們要思考怎麽繼續長？要不就橫向擴張，消滅競爭者，從而提高定價權；要不就做產業鏈的整合，鏈條上下一起幹，合在一起比原有產業鏈的效率更高。這樣，你就有進一步擴展的可能性，通過互相之間的聯姻成為小巨頭。

最近我們發現一個有意思的現象：一些已經上市的偏傳統業務的公司，正在考慮把自己原有的某塊業務拆出來跟創業公司合並。你懂互聯網，我不懂，但我可能有獨特的資源。可以考慮讓創業團隊來做大股東，線上線下全交給你來運營，做大了你單獨上市去。這其實也是Roll Up的一種形式，而且可能未來會越來越多，因為互相需要。，

Roll Up最極致的案子在中國是框架傳媒，為什麽框架最後能夠以極高的價格賣給分眾，就是因為它在9個月時間內收購了全國各地十幾家地方性電梯廣告公司，形成了極強的議價能力，然後待價而沽。

所有公司都是這樣，自己長得動的時候沒有人願意做Roll Up。但如果你判斷自己的業務在未來一段時間之內不太能長得動了，就必須提前考慮並購的事情了。

第六，生態布局，找到自己“鍋里”和“田里”的發動機。

今天在場有些公司可能是早期階段，但如果是偏後一點的公司，我建議大家考慮更長遠的事情。泰合經常在融資過程中建議公司要考慮“碗里的、鍋里的、田里的”業務布局。碗里的是你的基石業務，鍋里的是你在培養的業務，田里的是未來有很大想象空間的業務。

我們自己經常說“吃著碗里的，看著鍋里的，想著田里的”，其實這對應著你對未來的戰略思考。在有條件的情況下，今天是可以考慮做一些生態布局的。無論通過投資或者換股，都可能加強在產業鏈上的話語權，與主業形成良好聯動。這個事情我覺得是有價值的，因為它可能會找到你未來新的增長動力。但做這個事情的前提是，心態一定要好，尤其在賺了錢的情況下，一定不要把投資幹成炒股，把炒股幹成主業了。你的核心還是創業者，不能舍本逐末。

今天很多公司問我們，到什麽地方上市？我說不管你在哪里上市，你一定要找到你的下一個發動機，不能只有一個增長引擎。為什麽呢？你靠一個引擎花非常多的力氣終於上市了，但上市之後就有業績壓力，無法做更長期的投入，縮手縮腳的，最終會傷害到業務的長足發展。因此，提早布局對於長期的業務增長是有幫助的，有條件的創業公司可以考慮。

以上就是我們過去大半年對資本市場一些新的觀察，以及對創業者資本策略的建議。

歸納起來我們自己的判斷：第一，今年一級市場肯定比去年好；第二，雖然說資金的供給是充足的，但資產端並沒有很多結構性的機會，所以要冷靜對待資本市場回暖；第三，更重要的是，我們要回到生意本身。短期可以考慮一些資本策略，但長期更重要的是思考自己的業務節奏以及資本戰略。

說句更直白的話，我們雖然關註風口，但是不要賭風口。無論是業務還是資本，做好自己比什麽都重要。業務不好你還是融不到資，業務好你總是能得到好的定價。好的公司在任何時候都會沖出來，還是那句話，希望下一波偉大的公司出自於在座各位。

多謝大家。

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