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| 香港上市的三個電容器製造商都公布了業績，分別是凱普松（00469）、德普科技（03823）及萬裕國際（00894）。凱普松半年虧了一千萬元，德普科技半年虧了二千萬元，而萬裕則半年賺了四千三百萬元。 削行政成本持盈保泰 萬裕公布上半年業績，很多方面都超出我的預期。首先，便是營業額的跌幅比筆者想像中大，跟去年同期比較，下跌了36%，接近2.5億元，主因來自台灣的生意額突然大跌逾兩億元。另意想不到的是其竟可在營業額下跌了36%的情況下保持不俗的盈利。 萬裕稅後盈利按年只跌20%，毛利率按年由21%升到24%，因集團優化了產品銷售組合，提升高毛利率的產品銷售，原因之一是集團的行政費用由去年七千多萬跌近40%，因其成功完成工廠自動化，令工廠人數由去年同期逾5,200人減至3,600人。 市盈率低股價有得升 萬 裕給我的感覺是萬事俱備，只欠東風，唯一欠的便是因台灣事件而流失了的定單。萬裕是全球第五大的鋁電解電容器製造商，頭四位的都是日本公司，但這次金融海 嘯，令萬裕搶走其他小型電容器生產商的生意，還因為日圓一直強勢，在日本大品牌又不願意減價下，萬裕有機會跟它們一爭長短。如果萬裕國際營業額回復到金融 海嘯前，單以今年上半年純利率9.6%及市盈率七倍計，股價應值兩元以上。 | ||||||
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| 在 中國的體育用品品牌裏面，市場明顯把它們分為兩類。第一類是享受高市盈率的一線品牌，如李寧（02331）和安踏體育（02020）等，第二類便是市盈率 差不多低一半的二、三線品牌，如特步（01368）、361度（01361）和匹克體育（01968）。早前361度公布上市後首份業績，截至今年六月底 收入增長161%，至34.46億元人民幣；純利則大幅上升253%，至6.32億元。毛利率由26.4%增加至34.6%，看上去每樣數據都非常好。 361 度產品有三類，分別是鞋類、服裝、配件及其他，分佔收入46.9%、50.9%及2.2%。去年361度賣了1,210萬雙鞋，今年竟賣了2,040萬 雙，多了70%。服裝的數據更誇張，去年賣了880萬件，今年竟賣了2,880萬件，升了228.9%。投資者投資這類股票時要分清楚，究竟營業額中有多 少是真的銷售給了消費者，而又有多少只是上了架，還沒有賣出去的。 甚麼是上了架還沒有賣出去的？品牌公司主要以三種方法增加分店。一是公司 自己經營，二是分銷商自營，三是通過加盟商去經營。當分銷商或加盟商開設一間店舖時，它們會向品牌公司拿貨。實際上，那些品牌只是上了架，還沒有賣到消費 者手上。而品牌公司可能於沒有收到款項的情況下，已經記入了當年的營業額。 「賒數」期延長 風險增 情況可以想像為一間可以退款的美容公司一樣，某美容公司剛開業的第一年，因大受歡迎，因此預售了很多套票出去。那年的營業額便會超好。但其實消費者是可以退款的。過了一年後，遇上金融海嘯，消費者都紛紛要退款，可以想像之後的一年該美容院的業績是多麼的慘不忍睹。 361 度應收帳款非常高，全因361度給分銷商「賒數」限期非常長。其應收帳平均周轉日在○六年時為64天，今年已超過100天，比李寧、安踏等多出最少一倍。 如此寬鬆限期，為的就是讓分銷商有錢開舖，大幅迅速擴張，做大銷售額。這種策略從短線來說或可令公司一夜膨脹。但這種情況下，產品是否真的受市場歡迎，抑 或只是積壓在分銷層面上，投資者很難判斷。當市場逆轉的時候，如果分銷商財政出現問題，公司就要承受很大風險。 王雅媛（Victoria）（作者為註冊持牌人士，並沒有持有以上股票） 曾勝出大學模擬投資比賽冠軍，現任職證券行。 我的投資博客http://blog.sina.com.cn/wangyayuan1217 | ||||||
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| Victoria之前寫過一篇「希望這只是我多疑」的文章，內容是有關於香港上市的福記食品服務（01175），因為在公布業績的當天，才決定宣布要延期，Victoria覺得有點不尋常，因公司何時公布業績，應該早於一個月前已經決定了。 這樣如果核數師不夠時間去完成公司的審計，公司應該一早發出延期的通告。因此，到臨公布業績的一天才決定延期業績公告，當時令我聯想到一些不太好的事。 停 牌數月，一直公布不了業績的福記食品前幾天終於提出了清盤呈請。這次福記食品出事，有不少大基金都是受害者。基金一向給別人的印象是資訊掌握得比別人多， 為何這次它們都會成為受害者？我想主因是這次福記食品事件中基金掌握的訊息未必全面。福記食品是內地其中一間送餐服務的餐飲企業，規模確實不小。但中國百 強餐飲企業的平均純利率只有10%，而福記近四年的平均純利率竟達30%，遠遠高於整個餐飲行業的平均水平。姑勿論其盈利能力高低，但是現金流卻可看出問 題，福記的現金流一直不是靠業務保持，而是靠不停發可轉換債券來保持。一旦債券再沒有人買，企業便出問題了。 這個例子再次證明基金經理不是 萬能。沒有錯，基金經理於投資上很多方面是比一般人優勝。在基本面上，他們比一般人更容易及更快得到最新資訊；在市場面上，因為他們控制的資金較大，亦較 容易影響投資項目的股價表現。但是因為大部分的基金經理都是金融系出身，其實對於很多他們投資的股票行業的了解都不會比行內人清楚，基金經理是一樣會失手 的。 分散投資很重要 強如基金經理都會損手，那麼我們一般投資者對着這樣的股票可以怎麼辦？我認為可以從兩個層面去減低這個深層風險。第一是避免將所有雞蛋放在同一個籃裏，即分散投資。例如一個一百萬的倉，你平均地買入五隻股票作長線投資，即使不幸地其中一隻有問題，你也只輸20%。 第二個方法便是去增加自己的知識及眼光，用常識去想公司。一門生意如果這麼好賺，會不會引來很多競爭者？大家做的是相同的生意，為甚麼有一間的純利可以做到如此之高？ 王雅媛（Victoria） （作者為註冊持牌人士） | ||||||
2009-11-23 OD
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| 蜆 壳電器（00081）為一間非常老牌的公司，以生產風扇起家，之後再收購了不少廣州的士牌照。近年來其主營業務變為房地產，收購了光大房地產公司70%的 股權。光大地產在北京、上海、珠海、桂林等地擁有商業及住宅項目。此外，蜆壳電器的地產業務還包括廣州中信廣場、深圳高科技工業廠房以及位於美國加州 Livermore辦公樓。 今年九月底中國海外（00688）宣布收購蜆壳電器，主要原因是光大地產擁有不少二線城市的土地，正好補充了中 國海外於二線城市的不足。蜆壳將會進行業務重組，將電風扇、家電等製造業務及小量工業物業剝離。蜆壳大股東兼主席翁國基，將以每股現金1.8元，相當於約 4.7億元，向小股東收購這些業務。而中國海外以每股5元向蜆壳股東提出全面收購建議，合併代價相當於每股6.8元。全面收購成功後，中國海外最多持有約 75%股權，而蜆壳將繼續維持上市地位。 預料起碼值6.8元 蜆壳現價為6.54元，大家可能認為離收購價6.8元水位不多。 一般情況下，全面收購完成後，該股票便會除牌。假設全面收購的蜆壳是會除牌的，那麼現在你以6.54元買入，你的回報最多都是4%，一點都不吸引。如果事 情是這樣，我是絕不會建議你去買的。不過這次全面收購跟其他是有點不同的，是因為中國海外已經表明了收購後，蜆壳是會繼續維持上市地位的。如果一切順利， 我認為蜆壳將有機會重蹈保利香港（00119）的覆轍。今年年中保利香港才3元多，經過了母公司多番的注資，保利香港市值足足大了三倍。因此，6.8元這 個價錢對於蜆壳來說並不是一個封頂的價，反而我認為是一個底價，即是蜆壳起碼值6.8元。最後最理想的情況便是，中國海外系以中國海外發展為一線城市內房 旗艦。而蜆壳則成為中國海外系二、三線城市的內房旗艦。這樣的蜆壳又怎會只有十幾廿億元市值？ 而此次投機的風險便是在於重組不被蜆壳股東通過。暫時市場所知反對重組的，只有蜆壳董事長翁國基的弟弟、公司的非執行董事翁國材。不過，他只持有蜆壳8.33%股權，一人之力似乎不足以影響投票結果。 | ||||||
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| 停 牌近一個月的華潤燃氣（01193）和鄭州燃氣（03928），上周終發出聯合公告。華潤燃氣早已公布了可能收購鄭州燃氣事項，這次就是等它公布具體方 案。筆者持有鄭州燃氣，本來滿心歡喜以為這次發達了，誰知看了收購價，居然是每股9.6元，較鄭州燃氣停牌前的17.18元折讓44%，真是一場歡喜一場 空。 低價出售背後有因 華潤燃氣將與鄭州市國資委成立合營公司，公司成立後，華潤燃氣佔八成股權，鄭州市國資委佔兩成。之後合 營公司會以每股9.6元向鄭州市國資委收購約43.18%鄭州燃氣的已發行股本，以及向小股東提出強制全面收購建議。仔細一想，其實9.6元這個價格，是 交換鄭州燃氣的控制權，與外面流通的價格關係並不密切。那為何鄭州市國資委願意以如此低的價格將控制權讓予華潤燃氣呢？ 其實早在七月，這項 潛在交易已經公布。而當時的鄭州燃氣股價就是9元多，相信當時雙方就已經認同了這個價格。鄭州燃氣○九年上半年每股盈利近1元，粗略以全年每股賺2元來計 算，9.6元的收購價相當於○九年4.8倍的市盈率。在天然氣前景一片大好的情況下，這樣的估值顯然是超低的。 表面看，鄭州市國資委很吃 虧，這純粹是因為我們從外人的角度去看這交易。因為它轉讓的鄭州燃氣股權原本是屬於內資股，不流通的。通過這項收購，不流通變成了流通，變現後可以投資其 他項目。鄭州市國資委只是轉讓了控制權，引入背景、資源更好的華潤集團。如果未來鄭州燃氣發展好的話，當地政府稅務收入又會增加。 兩燃氣股各有優勢 鄭 州燃氣換控股大股東之後，會繼續維持上市地位，那這兩隻燃氣股，哪一隻更值得投資呢？鄭州燃氣的好處是便宜，此刻變身成為了華潤系，相信市場願意付出的市 盈率（估值）會相對提高，但是它始終是區域性的企業。相比起來，華潤燃氣○八年開始收購首個中國城市燃氣分銷業務，並且一直有意在這個領域迅速擴張。我認 為擴張對燃氣行業很重要，因為燃氣價格是受規管的，所以只能從規模上做大。那現在投資者面對的選擇就是，想以低價買個優秀區域性公司，還是高價買有條件成 為龍頭的公司。以這幾天它們的股價表現來看，似乎後者較受市場喜歡。 申銀萬國證券（香港）聯席董事 王雅媛（Victoria） （作者為註冊持牌人士，並持有鄭州燃氣） 我的投資博客http://blog.sina.com.cn/wangyayuan1217 | ||||||
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| 瀚 宇博德（00667）公布了二月的數據，旗下瀚宇江陰和HannStar Samoa於二月營收淨額分別為3,400萬美元及1,629萬美元，合共約5,030.6萬美元，比一月份的營收淨額6,938萬美元明顯下降，主因是 在二月農曆新年假期，公司把生產都逼到一月去，故兩個月的營收淨額相差甚遠。 維達盈利睇原木漿價 上周維達國際（03331） 發盈喜，料截至去年底的年度綜合純利將較○八年大增，我認為盈喜九成原因還是因去年原木漿價格大跌。以○八年為例，原料成本本身佔了維達的銷售成本超過 80％，一升一跌都足以大幅度影響公司盈利。維達的投資者要留意，原木漿價格已經從低位回升不少，而維達在去年低位吸納的木漿只是足夠集團使用至今年首 季，因此二○一○年維達的盈利料較○九年下降，單是看○九年市盈率去炒維達是不對的。 筆者還留意到十二月中集團發出通告，建議向公司主席李 朝旺售出743.8萬份購股權，分三年，可合共按行使價每股5.732港元認購，相當於已發行股份總數之0.822%。一月中時公司的獨立財務顧問向股東 建議，認為授出購股權是一舉兩得，既能保留現金流，又可激勵董事及主要管理人員。不過到了股東特別大會那天，議案卻被維達獨立股東以約75％的大比數反對 票否決。 據集團○八年的年報，主席李朝旺一年的基本薪金連其他津貼約200萬元，對一間年賺逾２億元的公司來說，並不算過分。而購股權的行使價及數量也不算不合理，因此，有點奇怪議案竟被大比數反對。 申銀萬國證券（香港）聯席董事 王雅媛（Victoria） （王雅媛為持牌人士，並沒有持有以上股票） 我的投資博客︰http://wangyayuan.qzone.qq.com | ||||||
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| 上星期我寫了一篇有關駿威汽車 （00203）被大股東廣汽集團提出私有化建議一事。因文章篇幅有限，只分析了如果私有化成功帶來的投機機會，還來不及寫私有化不成功的可能性。駿威復 牌，宣布其大股東廣汽將向駿威提出私有化建議，以借殼方式實現整體上市。持有一股駿威的股東將可獲0.37861股廣汽H股作交換。現時每股廣汽H股估值 介乎11.94至12.71元人民幣，即每股駿威股份代價的價值將介乎5.16至5.49港元。 小股東喜歡收現金 一般來說， 私有化分別可以以全現金、全股票或者部分現金或部分股票來交易。我認為小股東最喜歡用現金來交易的私有化，簡單又直接。故此，有時候收購者提出的價錢跟市 場認為的價值出現一點折讓，小股東都不太介意。相反，小股東是不喜歡用股票來交易的私有化。 何為用股票來交易？即是收購者以另一股票來換你 手上的股票。股價可升可跌，升跌十分視乎當時的大市氣氛。因此，如果收購者想以另一股票來私有化一間公司，收購者通常需要給小股東多一點好處，小股東才會 願意接受。而最後一種便是以股票加現金混合的私有化方案。 傳聞駿威每股現金值高 這次廣汽私有化駿威是以廣汽集團的股票來交 易。廣汽H股是以11.94至12.71元人民幣去上市，即是二○一○年市盈率12.5至13.3倍，現在內地汽車股平均市盈率才9至11倍，故此駿威汽 車的小股東是以便宜股票換貴股票。如果我是駿威的小股東，我會選擇接受這個方案。去年大市氣氛那麼好，駿威股價最高是5.4港元，現在收購價便接近這價錢 了。 究竟市場在害怕些甚麼阻力？我曾經聽過一個講法，就是其實駿威的每股現金值是很高的。不過因為現金都是存在駿威持股50%的廣州本田 裏，故在帳目上它是並不需要詳細地披露，而一般小股東都是不知道的。但那些基金股東便十分清楚這個真相，故此它們是不會輕易接受廣汽集團現在提出來的條 件。 申銀萬國證券（香港）聯席董事 王雅媛（Victoria） （王雅媛為持牌人士，並沒有持有以上股票） | ||||||
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| 集裝箱市場非常集中，全球最大的 是中集集團，市佔率達50%，第二的便是勝獅貨櫃（00716），全球市佔率達25%。我會把集裝箱行業形容為吃力不討好的行業。原因是投資額大，單是牌 照已經要最少投資4,000萬美元，又受環保條例限制，但卻低利潤。集裝箱主要有兩大買家，一是租賃公司，一個是航運公司。 近日Victoria便看到了一個新聞有關於航運公司購買集裝箱。根據英國廣播公司新聞報道，集裝箱供應最近數周呈短缺，行內集裝箱航運公司馬士基，更落了十二萬個集裝箱定單，顯示集裝箱需求相當熾熱。 勝獅料借勢推高價格 導 致集裝箱供應短缺有三個原因，一是○九年時集裝箱的替換並沒有發生。一般集裝箱的壽命為15年，不過用到9至10年時，便需要修補。修補的成本十分高，價 錢是一個新集裝箱的一半，因此大部分航運公司或租賃公司寧願選擇買新的來取代舊的。金融海嘯過後，集裝箱生產量大降，導致棄置的數量遠多於取代的。因此今 年很多公司都要補回新的集裝箱。 二是空的集裝箱回籠速度慢。集裝箱運輸船為了節省成本，採用了一個慢駛策略，盡量在海中有多慢便開多慢。這 樣不單只可以節省了油費，又可以節省停泊碼頭的費用。想像一個畫面，便是長時間很多船都在海上慢駛，那麼集裝箱回籠的速度便慢了。○七年航運好景，很多航 運公司都訂了新船，當時訂造直至收貨需要兩至三年時間，而今年正是收新船高峰期的開始。新船下海需要集裝箱來做生意，在集裝箱回籠速度那麼慢的情況下，新 船只好都買新的集裝箱，這樣便拉動了集裝箱的需求。 三是集裝箱生產商都不急於大幅增產。去年集裝箱行情可以用地獄來形容，我印象中好像沒有 一間公司的營業額可以跌得比勝獅貨櫃恐怖。它○九年的營業額比同期跌了80%，毛利率大跌更是理所當然。現在出現需求回升，生產商還不好好利用這個機會從 客人手中爭取議價能力及把毛利率推高就出奇了。 申銀萬國證券（香港）聯席董事 王雅媛（Victoria） （王雅媛為持牌人士，並沒有持有以上股票） 我的投資博客：http://wangyayuan.qzone.qq.com | ||||||
馬冬晗、馬冬昕這對姐妹是清華大學的兩名學生，但是在校園裡流傳著不少關於這兩姐妹的傳說。
清華姐妹花馬冬晗、馬冬昕（來源 《大學生》雜誌）
傳說1：
她們的學習成績分別是所在院系的年級第一名，並雙雙獲得了2011年清華大學最高榮譽——特等獎學金，每年只有五名本科生獲此獎，據說她們是清華大學歷史上唯一一對獲得此獎的雙胞胎。
傳說2：
姐姐曾是精儀系歷史上第一位學生會女主席；妹妹當選了北京市海淀區第十五屆人民代表大會代表。
傳說3：
她們長得很漂亮，是清華大學學生國旗儀仗隊隊員，清華大學百年校慶時，她倆是校慶運動會開幕式升旗手。
傳說4：
在體育上，她們是校乒乓球隊種子選手，姐姐馬冬晗打進了女單四強，她們還擅長散打、中長跑、排球、羽毛球等。
經過調查，這些傳說都是事實。清華提倡的「又紅又專，全面發展」在她倆身上得到了近乎完美的體現。
剛進清華，曾僅居中游
來清華之前，馬冬晗的成績一直很穩定，「小學年級排名沒出過前十名，初中前五名，高中前十名」。進了清華，馬冬晗習慣性地把自己的大一成績鎖定在「年級前五名，至少也是前十名」。為此，馬冬晗每天早上6點起床，6點40上自習，晚上10點半自習室關了門才回宿舍。
但是，大一上學期，她在全年級150人中考了第20名，以「目標第一，總是希望最好」的馬冬晗遇到了自小學以來學習中的第一個坎。
馬冬晗為此每天都不開心，一想到學習就有壓力。
這時，妹妹馬冬昕的法寶「周計劃表」起到了扭轉乾坤的作用。
從小學到進入大學前，馬冬昕的學習成績一波三折，她進高中時曾是全年級第二名，把姐姐甩在了身後，但她也考過50名、150名，「只要情緒到位，她就能考得好，好得沒有上限」馬冬晗說。在學習中，馬冬昕需要動力，只要動力明確，她就能爆發能量，「我姐姐是跑馬拉松的，而我是百米衝刺型的，到了大學，我更適應了」。
馬冬昕喜歡新挑戰
不同的新課程在大學撲面而來，正合馬冬昕的特點。為了管理好學習生活時間，她提前一週把下周的計劃表做出來。一週的計劃表是一張A4紙，上面是從週一至週日各個時間段的學習生活安排。
除了安排學習、生活時間，每一天，馬冬昕都要總結「計劃完成情況」「學習情況」「社會工作」「體育鍛鍊」「生活狀態」「修養品行」和「一天總結」。「其實，計劃表並不重要，重要的是執行。」姐姐馬冬晗解釋。在一張周計劃表中，記者多次看到「加油」這樣自我鼓勵的詞，這些「加油」背後需要多麼大的毅力來支撐！馬冬昕正是憑藉這份毅力，大一上學期就趕上了其他同學，大學三年的學習成績在化學系排名第一。
從大一下學期起，馬冬晗也做起了計劃表，安排自己的學習生活。
升旗也完美
姐妹倆不僅學習成績第一，馬冬晗是精儀系有史以來第一位學生會女主席，馬冬昕則是班長、系學生會學習部長、校學生會副主席……這對姐妹做任何事情都衝著最好，為什麼？馬冬昕道出了除了毅力之外她們倆另一個共同點——追求完美。
大一下學期，姐妹倆加入了清華大學國旗儀仗隊，這支隊伍是清一色的「女兵」。迎接2011年清華大學百年校慶，姐妹倆接到了擔任升旗手的任務。「姐姐拉鋼絲繩，我甩旗，還要把旗子往上送。我們倆立下了軍令狀，要一秒不差地把國旗送到旗杆頂端。」馬冬昕說。
平日的升旗都是在主樓前，清華大學百年校慶運動會在東大操場舉行。「東大操場的旗杆用的是鋼絲繩，年頭久了，有的地方打結拉不直，出現過升旗不太順利的情況。」馬冬昕說。
理工科出身的她們覺得這個問題可以通過技術來解決。「姐姐是學精儀的，到金工車間找了師傅，在旗杆下安滑輪，這樣，鋼絲繩的兩端就不會纏在一塊了。」
另一個問題是：如何在國歌停下來的那一刻把國旗送到旗杆頂。這個問題由馬冬昕來解決。「我倆找到一個巧辦法，把鋼絲繩分成五段，每一段都用膠布粘上，做上很小的標記，這樣就能判斷時間了。」
為了順利完成任務，每天早上，姐妹倆都要到東大操場踢正步。「升旗前我們倆要圍著操場走上大半圈，我們的步子要練到是由一個模子刻出來的。」馬冬昕說。每次踢正步，姐妹倆都吸引了不少觀眾，其中不乏「粉絲」。「剛開始有點兒不習慣，後來就見怪不怪了。」她們還做了無數次48秒升降旗練習，白手套被鋼絲繩磨破，手指也磨出了水泡，雙腿更是站到抽筋。「百年校慶的那一天，我們完美地把國旗升到了旗杆頂端。」馬冬昕說。
大學生活沒有遺憾
「除了學習和社會活動，你們的業餘時間怎麼打發？」記者問。
「我們逛街，但更多的時候，我們倆打球。」馬冬昕說。
談到打乒乓球，這可算得上馬冬晗和馬冬昕的又一個傳說。高二之前，她們倆從沒摸過乒乓球，一次通過電視觀看世界乒乓球錦標賽，姐妹倆被乒乓球吸引住了，便請曾打過乒乓球的媽媽陪練。「我們平日沒什麼時間玩，不過半年後，媽媽就不是我們的對手了。」
到了清華，姐妹倆的乒乓球球技也突飛猛進，大三時，姐姐打進了清華大學2011年乒乓球單項賽女子前四名。馬冬晗笑著說：「其實，妹妹的球技與我差不多，只是她比較悲催，經常在比賽的第一二輪就遇到了強勁對手，提前出局。」
平時，馬冬晗和馬冬昕在一塊兒打球，每當學習新的球技，馬冬晗總是取勝多，「我學會的球技會變形，一旦姐姐學好了新技術，她就很穩，無敵了」。打了那麼多場比賽，她們倆從來沒有交鋒過，「我倆本可以在半決賽過招，那時的比賽肯定很好看……」沒等馬冬昕說完，馬冬晗搶過話說：「我倆都瞭解對方的球技，場上的比賽肯定有很多個回合。」
沒在乒乓球比賽中過招，她倆並不認為這是大學四年的遺憾。「我的大學生活沒有遺憾，前不久，作為化學系女子排球隊隊長，我們獲得了乙組冠軍。要是沒有獲得冠軍，我就有遺憾了。」馬冬昕說。
在人人網上，姐姐馬冬晗有近5000個好友，妹妹馬冬昕的好友也近3000人。
網上的火暴，也吸引了媒體的注意。「清華有的院系請我們去交流，我們都去了，幫助年級同學我們沒有意見。但有的電視台邀請我們參加一些活動，我們拒絕了。」馬冬晗說。面對這份火暴，姐妹倆都有些擔心：「我們只是學生，不是公眾人物，以後都搞科研，還有很長的路要走，不希望太高調。」