“瘋牛”行情確立以來，融資融券的監管政策和業務規則調整頻頻引發市場波動。

4月28日大盤再現震蕩調整，只因盤中中信證券大面積調整兩融標的折算率的消息不斷發酵。但這一次，兩融業務不再是誘發市場波動的“罪魁禍首”。

“這並不是超預期的事，加杠桿、降加杠桿，市場過去也經常使用。”多位券商業內人士在接受《第一財經日報》采訪時稱，中信證券此次調整兩融標的折算率，屬於券商兩融業務的正常動作，對市場和個股後期走勢並無必然直接的強關系。

中信證券如此大面積的調整兩融標的折算率也與當前市場迅速上漲行情有關。短期漲幅一向是券商調整兩融標的折算率的重要標準之一。但業內人士也強調，融資客尤其是不適用調整後折算率的存量倉位，更應在此過程中加大自身風險控制，建好自身的“風險池”。

“這都不是事”

在業內看來，市場對中信證券將658股兩融折算率降至0的恐慌，更像是在為29日大盤調整“找理由”。

早在3月26日，申萬宏源“為及時有效防範風險、保護投資者權益”，就對1071只標的進行了擔保折算率的下調。其中，400只股擔保折算率從0.45被下調至0.35，另外671只股的擔保折算率從0.5下調至0.45。

中信證券此次調整，也在4月27日就發布了相關通知，調整結果當天起已生效。通知的附錄文件中，公布了此次涉及到的2731只標的調整情況。擔保折算率上調的共有1698家，下調的有1032家，其中包括658只個股擔保折算率調整為0。

“大盤突破4000點後，市場本身就聚集著釋放快速上漲所帶壓力的需求。這則降杠桿的消息，更多起到了推波助瀾的效果，放大了市場調整的壓力，但並不具備直接必然的聯系。”申萬宏源理財研究部總監、首席分析師桂浩明向《第一財經日報》說。

桂浩明稱，調節兩融擔保折算率是各家券商本身的自主行為，按慣例一般分為定期和不定期調整，其中，每季度的定期調整是各家必須要做的規定動作。時間上或按自然季度、或按照定期報披露的季度劃分。同時根據某一階段的行情、自身資金供應狀況、客戶需求、風險判斷等，券商也會自主調節兩融杠桿。調整的途徑，都是通過調入調出、保證金比例、折算率等。

“類似中信這次幾百只標的折算率降為0，確實不太多見，但結合當下市場行情，也不足為奇。目前市場出現了大量股票的上漲，調整的範圍普遍會較以往更廣一點。無論大小券商，在大盤和個股越走越高時，都會不同程度的降杠桿。”桂浩明還強調，折算率的下調對市場影響主要體現在杠桿縮短後對融資買入力量有一定削弱。但在融資余額與可流通市值25%的比例控制紅線內，直接影響極為有限，更很難對個股走勢產生本質性的影響。

某券商兩融業務部負責人更向《第一財經日報》直言，券商兩融折算率調整對大盤走勢“並不算是事”，折算率主要是對保證金可用余額有影響，調為0但未調出兩融標的範圍，相當於這只股票不再有擔保能力，無法新開倉融資買入。但這類調整僅對新開倉起效，已開倉的用戶不受影響。

券商態度日趨謹慎

上述兩融業務部負責人認為，中信證券此次將658只個股擔保折算率調整為0，是券商對兩融杠桿態度日趨謹慎的典型體現。

“在兩融火爆之前，券商實際上都以自身融出資金不虧損為主，來制定風控體系和各項指標，不太會考慮客戶的虧損情況。現在券商會加大對客戶的保護，收緊各項指標和縮短杠桿。比如華泰將中國南車和中國北車調出，顯得過於謹慎，中信證券這次調整也有這個趨勢，畢竟如果客戶因為虧損而流失，也會對券商帶來損失。”

此前，申萬宏源在3月大面積下調擔保折算率時也強調，今年以來小市值股票大幅上漲，部分個股漲幅驚人，已脫離了基本面，累積了較大的投資風險，一旦股價回歸理性，將可能會給客戶造成較大虧損。

在兩融風控相關指標上，券商的謹慎也可見一斑。在擔保折算率被中信證券降至0的個股中，包括有中國南車、中國北車、中國中鐵、中國鐵建、中國船舶、全通教育、西部證券等。《第一財經日報》從中信證券了解到，調整涉及的個股還包括上市公司凈資產小於0、最近財務報表凈資產收益率小於-5%、停牌超過10個交易日、過去120交易日漲幅超過300%、市盈率大於500倍。

桂浩明介紹稱，兩融折算率調整標準有行業規則可循，但落實到每個券商則各有不同。折算率標準原則上，主要考慮各家券商兩融標的凈資產收益、短期漲幅、流動性即一段時間內的換手率等情況，但在具體數據設置上，則根據不同券商的風險偏好和業務運營情況而各有不同，部分券商還可能會設置附加指標。

“對於市凈率超過15倍甚至20倍、市盈率超高且基本面難以支撐、融資余額占流通市值股比接近25%紅線、重大事項具有風險等個股，我們一般會在定期調整中篩選出來，再由研究員進一步判斷，最終確定如何調整，中信證券的相關指標，態度明顯是極為謹慎的。”上述券商兩融業務負責人稱。

兩融客戶不買賬

“雖然不必要為折算率調整而過分擔憂股價走勢，但是當股票漲幅太快、股價太貴，投資的杠桿跟就應該放得短一點。”在桂浩明看來，券商謹慎對待兩融杠桿調整是保護自己，更是在保護投資者。

然而，券商這份“好心”，或還未充分博得投資者認同。

上述券商兩融負責人就透露稱，在該券商此前調整擔保折算率後，曾多次引起客戶的不滿。“兩融客戶不會在虧了錢之後抱怨折算率太高，或者歸咎於券商未做好風險警示、將標的調出兩融範圍。但他們會在下調折算率後，抱怨券商未把杠桿放到他們滿意的程度。在他們眼中，融資就是一種工具，他們不會在意券商通過調節折算率而釋放的風險提示、投資策略引導等。”

然而，從多次現場檢查情況及處罰結果通報，到本月初證監會再強調兩融業務合規和風險管理，加強風險把控已經成為兩融業務的核心主線。

“這是第一次在杠桿背景下出現的牛市，整個市場都很重視。不希望因為杠桿的原因出現較大的風險，這是自上而下一致的觀點;即杠桿業務可以做，但一定把控好風險。”桂浩明還同時指出，就券商來說，嚴格按照標準來操作兩融業務已達成共識，這種考慮也是出於控制風險，尤其是部分中小投資者現在可能根本不具備承擔兩融業務風險的能力。

此外，在具體操作過程中，靈活調度杠桿率也極為重要。桂浩明表示，券商近期對兩融折算率的調整就是具體體現，最終目的也是讓杠桿發揮最大的效果，同時嚴格控制風險。

抱定對新高的期待，又難掩對當前高位的擔憂和忐忑，這種矛盾的市場情緒正悄然彌漫。

本周四，有關國盛證券將創業板股票全部調出兩融標的券的消息，迅速引發關註，當天收盤，創業板指領跌，加重市場擔憂。

多位市場人士對此表示，該行為應視為券商加大兩融業務風控力度的正常舉措，不宜解讀為對創業板後市的看空;但當日內波動加劇、短期漲幅過高的當下，收緊杠桿也成當務之急。

在杠桿的放大效應下，市場情緒在兩融業務上表現的極為敏感。繼有關券商提高保證金比例、調整和限制買入部分兩融標的的消息後，又一則券商兩融業務調整的消息，觸動市場緊張情緒。國盛證券本周四發布兩融業務公告，在最新的融資標的券名單中已將創業板股票全部調出。在同期發布的可充抵保證金公告中，創業板股的折算率全面下調至0.1~0.15區間，整體大幅低於主板及中小板股的折算率。

“創業板超過2000點的時候大家已經感覺漲幅太高，現在到了4000點，風險把控的意識會更強。” 一位券商兩融業務負責人透露，做好兩融風控是近期不斷強化的監管重點，上周監管層還與各家券商召開相關會議，通報近期兩融風控情況，“考慮到當前市場尤其是創業板的風險，各家券商都會有一定調整，相比較國盛這次將整個創業板股票的調出，更多券商是針對某一類型、題材等做調整”。

盡管近期兩融業務成為市場風控重點領域，但融資客的熱情仍極為高漲。Wind統計，截至6月3日A股兩融余額達2.16萬億元，較前一交易日新增197.46億元。當天，滬深兩市融資買入額有2023億元，融資償還額為1824億元，融券賣出量為198498萬股。目前，制造業、金融業、信息軟件和信息技術服務業是融資余額行業排行前三位。

“如果此時不縮杠桿，指數上漲中客戶還會不斷開倉，一旦出現波動和下跌，平倉等受損的可能性很大。”該負責人透露，在市場近期的短期波動中，其所在券商已有兩融用戶達到平倉線，但尚未出現強制平倉的情況，近期的調整仍處短期波動，尚未出現連續下跌的情況，目前還不會導致大面積的爆倉。

雖有業內觀點定心，但市場擔憂仍在不斷醞釀升溫中。一位券商策略分析師表示，將創業板股調出兩融標的之舉很正常，與每家券商近期兩融業務調整的初衷是一致的。其表示，對牛市行情和指數新高仍有信心，但短期內創業板的日內波動和風險很大，“做不好就要將前段時間的獲利回吐”。

“我個人對創業板不太看好，一兩個月前就看空過創業板。但市場太瘋狂，我被泡沫打敗了，但現在創業板仍很難把握。”上述策略分析師指出，從近幾日的交易數據來看，多只前期漲勢迅猛的創業板牛股單筆交易量在減小，流動性明顯減弱;同時個股估值太高，且“能講的故事都講完了”。

銀河證券策略分析師孫建波則表示，從風控角度來看，將創業板股調出兩融標的的簡單做法，可避免估值虛高標的公司的下跌風險;但對於創業板股，則需要更全面和冷靜，“這是一個大浪淘沙的過程。創業板存在泡沫，但未來優秀的好公司也一定出自這里。如果能利用市場泡沫做好自身發展，這些新藍籌的未來發展也值得期待。”