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知音傳媒十年上市路：資產結構 高管持股成絆腳石

http://capital.cyzone.cn/article/226605/

為彌補「倫敦鯨」虧損小摩大舉出售優質資產

http://news.imeigu.com/a/1338286868735.html

北京時間5月29日晚間消息，據外電報導，在至少造成20億美元投資虧損的「倫敦鯨」事件發生後，為了支撐業績，預計摩根大通已經出售了250億美元盈利證券資產。

據路透社報導，摩根大通CEO傑米-戴蒙本月早些時候曾表示，公司通過發售企業債券和其它證券獲得了10億美元收益，可以抵免部分虧損。因此，摩根大通第二季度盈利不會遭到太大衝擊。

不過，出售投資組合中的盈利證券需要繳納利得稅，從而提高成本，而且這些資產的未來收益也因此被消除。分析師表示，資產出售將貢獻16美分的每股盈利，約佔摩根大通第二季度利潤的1/5。這項交易僅僅是利得在不同財務報告中的轉移，而不是為投資者創造新的價值。

美國證券交易委員會(SEC)顧問、前總會計師Lynn Turner表示：「他們確實做了兩個愚蠢的決定，首先是冒了衍生品的風險，這塊他們並不熟悉；其次是出售不可替代的高收益資產。」他表示，在一個低利率 的環境中，銀行想利用出售證券獲得的現金獲得回報並不容易。

戴蒙5月10日宣佈「倫敦鯨」虧損事件時首次公開了資產出售計劃。他還表示，通過出售一系列債務證券，摩根大通還可以獲得另外80億美元的收益。

至於摩根大通具體是何時出售這些證券的還不得而知，該公司也沒有披露所出售證券的價值等細節，為了提振第二季度盈利還要出售多少資產也並不清楚。

摩根大通發言人拒絕就此進行評論。

可以肯定的是，摩根大通擁有充足的理由出售資產，而且這一行為不會破壞法律也不會傷害自身的穩定。

公開資料顯示，摩根大通以往出售此類證券收益率不足4%，也即為了獲得10億美元的收益需要出售250億美元的資產。按照38%的利得稅率計算，出售成本搞到3.8億美元。也就是說淨收益僅為6.2億美元，或者每股收益16美分。

FBR Capital Markets分析師Paul Miller表示，摩根大通應該直接跳過資產出售，承受報告較低利潤的陣痛。戴蒙自己也曾表示很不願將優質資產兌現。

科學城重組利益鏈調查：7200萬現金控制33億資產

http://www.infzm.com/content/76388

一處埋藏在內蒙古草原深處的大型礦藏——內蒙古玉龍礦業股份有限公司（玉龍礦業），成了銀泰系掌門人沈國軍的最新「獵物」。

2012年5月初，銀泰系控股的深市上市公司科學城（SZ.000975）披露一項重組預案：置出現有酒店主業，購入玉龍礦業。這則公告在科學城復牌後引爆投資者在二級市場的熱烈追捧，連續拉出7個漲停板，短短幾個交易日股價翻番。

然而，在二級市場爆炒獲利的背後，還有另一條潛藏更深的利益鏈條——如果此次重組成功，銀泰系僅用少許資金就能控制一個評估資產超33億元的礦企， 為沈國軍完成其商業帝國構築最後一架「云梯」；科學城大股東——中國銀泰投資有限公司（以下簡稱「中國銀泰」）的副總裁韓學高「一夜暴富」，4個多月內股 票市值增加1.3億元。

交易的另一邊，在這場資本盛宴中，此次重組交易方、玉龍礦業的三位神秘自然人股東，從參與國資改制,到清退幹部持股,再到賣給上市公司，經歷了罕見的暴富過程。

沈國軍的財技

沈國軍只需掏出7200萬元現金，就能取得評估值為33億元的玉龍礦業的實際控制權。

科學城此次公告了一個巧妙設計的重組預案，現有酒店主業將被置換出，以定向增發和現金支付的方式，購入玉龍礦業。經此預案重組後的科學城，將完全變為一家采、選、冶煉銀鉛鋅礦的礦業類上市公司。

此前，科學城主業多次發生變更。早在2005年，中國銀泰首次取得了科學城的控股權後，將其重組成一家酒店經營的上市公司。而在2008年，中國銀泰再次謀求把科學城變身為能源礦產類的資產平台。

科學城董秘劉黎明告訴南方週末記者：「中國銀泰從2008年開始，曾先後與山西晉煤集團、陝西煤業集團等國企尋求合作，但因為民營資本在與國有資本合作過程中，出現了很多問題，最終沒能合作。」

中國銀泰成立於1996年12月，總部在北京。跟多數浙商老闆一樣，沈國軍保持低調，極少在公開場合露面；但銀泰系在資本市場中就以「兇狠」著稱——沈國軍精通資本之道，以中國銀泰為控制平台的銀泰系，十多年間在資本市場上攻城略地，控制了數家百貨業和商業地產上市公司。

沈國軍給銀泰系制定了三大戰略領域：百貨業、商業地產和能源礦產。他曾這樣形容說，「百貨業是一鍋需要慢慢煎熬的湯，淨利潤不大，但是現金流量大，可以滋潤其他行業；商業地產是會增值的銀鍋具，能成為家傳寶；能源（礦產）是可以馬上吃的肉，利潤豐厚。」

不過，能源礦產領域的「肉」，沈國軍一直未吃上。一位熟知沈國軍的浙江礦業老闆告訴南方週末記者，「在能源領域裡，銀泰有自己的一支隊伍，在內蒙及全國其他地方投了一些項目，但沒有成規模的。」

此番借助科學城收購玉龍礦業，銀泰系將納入覬覦已久的能源礦產。

「沈國軍是搞金融出身的，很懂得資本運作的手法。」資本人士魏江向南方週末記者分析稱，「從科學城公佈的預案看，中國銀泰只掏出了注入上市公司的2.5億元，其他都不用掏錢的，從科學城收回的酒店資產不僅不會虧，將來還能為銀泰投資帶來更多現金流。」

南方週末記者查閱科學城重組預案和2011年報發現：沈國軍需要通過定向增發付出2.5億元，但置換回來的銀泰酒店按2011年末淨資產算為 1.78億元，也就是說，沈國軍實際只需支付7200萬元（2.5億元-1.78億元），就能取得評估值為33億元的玉龍礦業的控制權。

這次重組若能成功，銀泰系堪稱四兩撥千斤，僅用很少的投入就為沈國軍完成其商業帝國的完美版圖。

三位神秘自然人暴增40多億元

王水、侯仁峰和李紅磊三位自然人以成本幾乎為零的股權投資，在科學城的重組中，獲得了超過40億元市值的超額回報。

在這項交易的另一邊，玉龍礦業為什麼會接受這樣一樁買賣？

「玉龍礦業王水主動找到中國銀泰，尋求合作。」科學城董秘劉黎明對南方週末記者說。

王水是玉龍礦業的大股東，身份神秘。

南方週末記者從赤峰礦業人士處獲悉，王水原是一家國有礦企員工，在該國有礦企破產倒閉之前便離開，後投資了很多礦企。早在2002年12月，玉龍礦業前身鑫源礦業取得工商登記註冊時，王水投資80萬元持有27%的股權，是第二大股東。

2002年玉龍礦業成立時，王水成為股東之一，2004年5月變賣全部股權給侯仁峰，此後便淡出了玉龍礦業。直到2010年，王水通過海南信得投資 有限公司分兩次取得了玉龍礦業的最大股權，合計持有玉龍礦業39.47%股權。王水和李紅磊分別持有海南信得80%和18%的股權。

查閱相關財務數據，海南信得取得這部分股權合計支付現金2.17億元，2010年10月30日以3337.26萬元獲得了6.08%的股權，12月16日以1.83億元獲得了33.39%的股權。

海南信得入主後的兩年內，玉龍礦業進行了兩次大比例現金股息分紅。2010年分配股利和股息2.98億元，2011年支出4.39億元，合計為7.37億元。

這兩次分紅，堪稱「透支式分紅」，意味著玉龍礦業將賺到的錢大部分都分掉了——根據報表，玉龍礦業2010年賺2.4億元，但年末淨資產較上年度末 的6.5億元不升反降至4.8億元；同時，年末負債總額由2009年的9000萬元猛增至2.7億元。2011年，玉龍礦業實現淨利潤達4.3億元，但年 末的淨資產僅較2010年末時的4.8億元增加5000萬元至5.3億元，即餘下3.8億元也進行了分紅。

依據39.47%的持股比例計算，海南信得獲得的股利和股息達2.90億元，已經超過了此前2.17億元的投資總額，且獲利達7300多萬元，也就是說，通過兩次大比例現金股息分紅，王水們已經收回了取得玉龍礦業股權的成本。

而此次重組預案顯示，科學城以現金及發行股份的方式向自然人王水、侯仁峰和李紅磊購買其合計持有的玉龍礦業69%股權，交易價格確定為22.93億 元。其中，王水、侯仁峰和李紅磊將分別獲得科學城19801.81萬股、19798.78萬股和1663.81萬股，王水還將得到2.29億元現金。玉龍 礦業股東權益評估值高達33億元，是其賬面淨資產的5.2倍。

這意味著，在通過分紅收回玉龍礦業股權投資成本後，這些股權再次為王水們帶來了巨大收益——以5月28日收盤價9.99元計算，王水等三位自然人所取得的科學城41264.4萬股股票的市值超過40億元。

重組完成後，三人將分別佔科學城股權比重的18.24%、18.24%和1.53%，而原來的大股東經過定向增發後股權雖經稀釋但依然還是第一大股 東和控股股東。儘管三人所持股權加起來超過中國銀泰，但中國銀泰有5名董事，能控制董事會，而且侯仁峰與王水向中國銀泰承諾：在公司重大問題需要股權說話 時，他們不會聯合一致行動。

因此，即使重組之後，中國銀泰將依然保持對科學城的控制力。

南方週末記者多次撥打王水個人手機，均處於無人接聽狀態。當記者向赤峰礦業行業和政府監管部門人士詢問王水、侯仁峰和李紅磊三位自然人的情況時，得到的回答多是「不方便」或稱「多年不聯繫了」，但他們的一個共識是「此人非常低調」。

另一暴富的自然人股東——侯仁峰，則是在王水2004年退出玉龍礦業時進入的。當時他購買了20名股東的股權，全部轉讓價格僅為323.50萬元，他一舉成為玉龍礦業最大股東，持股30%，直至2012年海南信得進入，他才退居第二股東。

據科學城披露，侯仁峰自2004年起至今，目前已累計從玉龍礦業及其前身獲得現金分紅4.3億元以上——同樣，侯仁峰收到的現金分紅遠遠超過他當初的投資額。

至此，王水、侯仁峰和李紅磊等三位自然人以成本幾乎為零的股權投資，在科學城的重組中，獲得了超過40億元市值的超額回報。

礦產國資的落寞

中國目前在礦產資源資本化過程中存在大量而嚴重的問題，尤其是國有礦產資源被低價買賣，以及國有資產在資本重組中被忽略和被掠奪。

玉龍礦業擁有一處中大型礦藏——花敖包特銀鉛礦，該礦地處大興安嶺中南段有色金屬成礦帶上。

中國重要戰略金屬研究和勘探領域資深人士、中國科學院礦產資源研究重點實驗室主任劉建明告訴記者，大興安嶺中南段是我國北方目前最重要也是最豐富的有色金屬資源戰略基地。

「赤峰、錫林郭勒地區都處在這一成礦帶內，蘊藏著豐富的有色金屬資源。主要有色金屬銅、銀、鉛、鋅等礦產儲量處在全國前列。」他說。

基於這儲藏巨大的成礦帶，中國有色集團、湖南有色集團、中金黃金、西部礦業等國內十餘家大型上市礦企多年前便開始在這一地區佈局。最近資本市場多家 ST公司重大資產重組和借殼上市的礦企就在這裡。盛達礦業（000603）、盛屯礦業（600711）、2011年完成借殼上市的興業礦業 （000426），當前正在借殼上市途中的ST寶龍（600988），其借殼主體都是處在這一成礦帶上的礦企。

享受國務院津貼的礦業專家王子祥告訴記者，找他聯絡和買賣礦的投資者很多，幾乎每個星期都有人來看礦，其中大多數是跟上市公司收購有關，且以民營資本為主。

「礦產資源資本化是一種趨勢，尤其在探礦方面對我國是有利的，因為國內探礦資本是嚴重不足的。」劉建明稱。

但也有不少專家指出，中國目前在礦產資源資本化過程中存在大量嚴重問題，尤其是國有礦產資源被低價買賣，以及國有資本在兼併重組、借殼上市中被忽略和被掠奪。

據查，玉龍礦業前身鑫源礦業2002年設立時第一大股東是內蒙古地勘十院，該院是內蒙古地礦局下屬單位，佔股為50%；其他股東均為自然人，且多為地勘十院和內蒙古地礦局工作人員。

然而，經過十餘次頻繁而複雜的股權演變，在2012年5月科學城發佈重組公告時，地勘十院在玉龍礦業中的股權比重僅為14.789%。

南方週末記者從多位知情人士處獲悉，海南信得取得的這些股權不少是內蒙古地礦系統內一些領導和工作人員所持股份，例如：王文龍為地礦局下屬地勘十院院長，將1000多萬股轉讓給了海南信得；王傑是內蒙古地礦局副局長，也將830多萬股轉讓給了海南信得。

「2010年礦業開始回暖，玉龍礦業產量非常高，盈利能力很強，當時我們很多人都得到了玉龍礦業部分自然股東轉讓的消息，當時參與購買股權的人也很多。」上述知情人士告訴記者，「最後，我們都不知道怎麼落到王水手上的。他在內蒙礦業領域資源和人脈很廣。」

地勘十院幹部職工富有程度，在內蒙乃至全國礦業界都知曉。該院憑著改制後靈活的機制，在大興安嶺中南段的成礦帶上非常活躍。他們深知玉龍礦的價值所 在，也看得見玉龍礦業的盈利能力，為何卻願意放棄股權？赤峰多位礦業人士對此表示懷疑：「玉龍礦業清退幹部持股，到底是真的清退了？還是變相轉讓給了利益 相關人？」

值得注意的是，科學城此次重組計劃中，並沒有收購玉龍礦業中的國有股權，即地勘十院14.789%的股權和內蒙古地礦集團8.54%的股權，內蒙古地礦集團由內蒙古地礦局改製成立，為內蒙古國資委出資的國有企業。

科學城公佈的預案對此未披露原因。

「玉龍礦業讓中國銀泰收購，很可惜。」王文龍對南方週末記者表示，本來內蒙地礦系統可以把玉龍礦業做成一家自己的上市公司，但背後問題太複雜。據瞭解，他們曾在2008年花兩千多萬元聘請平安證券公司為玉龍礦業獨立上市，但以失敗告終。

「股神」高管

銀泰副總韓學高停牌前以每股4.19元的低價買入2182萬股，復牌後股價暴漲，韓學高獲利1.3億元。市場質疑其內幕交易。

科學城此次涉礦重組的另一個大贏家，是中國銀泰的副總裁韓學高。

2012年一季報股東名單中，中國銀泰副總裁韓學高突然坐在了科學城新第三大股東的位置上，持股達2182.74萬股。以5月28日收盤價每股9.99元計算，韓所持股份市值已超過2億元。拋開持股成本，韓學高淨賺1.3億元。

對此，韓被關注重組的市場投資者調侃為「股神」，有市場人士質疑韓學高涉嫌內幕交易等問題：「韓學高為中國銀泰的高管之一，有關科學城重組的內幕，他肯定知道。」

大宗交易系統數據顯示，韓學高是於1月4日和1月9日，以均價4.19元從中國銀泰手中買入。1月17日，科學城公告因重大事項而停牌。5月初，重組預案公佈，科學城復牌，股價連續漲停，最高到11元。目前仍在10元左右徘徊。

中國銀泰為何減持？而韓怎麼能以這麼精準的時間點和如此低的價位獲得股權？是否構成內幕交易？儘管市場充滿疑惑，但科學城對此未發佈任何澄清公告。

據公開資料，韓學高，1972年生，與銀泰系老闆沈國軍同為浙江人，現任中國銀泰副總兼財務負責人。此前沒有在銀泰系公司中持股的記錄，也非中國銀泰的股東。

科學城董秘劉黎明向南方週末記者透露：因為這兩年裡房地產行業不景氣，中國銀泰在全國佈局了大量商業地產，投資達到30億元以上，但後續開發資金存在問題，而高管韓學高能給中國銀泰籌集到資金，以解銀泰系燃眉之急。

「中國銀泰為了感激韓學高，把中國銀泰持有科學城的2182.47萬股通過大宗交易系統減持給韓學高。」劉黎明對南方週末記者說。同時，韓學高與沈國軍有個協議，韓不能隨意在二級市場拋掉股票，在股東大會上，也會與中國銀泰保持一致行動。

危機、刺激與資產負債表

http://magazine.caixin.com/2012-06-08/100398614.html

2012年，世界末日沒有來臨，但危機再度逼近。嚴重的經濟危機無不涉及到資產負債表式的衰退。從根本上講，資產負債表的惡化主要是分配問題造成的，而刺激性的經濟金融政策往往會在短期內加劇這一失衡過程。

　　從國際間看，上一個十年裡，因國際收支赤字不斷增長，美國和部分歐洲國家的資產負債表惡化，先後演化出各自的經濟金融危機。從不同經濟部門來 看，美國的居民部門槓桿上升幅度最大，最終引爆了次貸危機，危機後居民部門節衣縮食，經歷了痛苦的去槓桿過程。部分歐洲國家的政府部門在上個十年中大幅增 加了槓桿，在近三年中屢屢爆發危機，陷入了加稅、降低福利支出或是政局動盪的困局。

　　在2008年金融危機前的五年中，中國通過持續且巨大的國際收支順差積累了龐大的外部盈餘。截至2011年年中期，中國對外金融淨資產達 1.98萬億美元，比2004年末增長了6倍，這意味著中國經濟整體上降低了負債槓桿。具體到各經濟部門中的情況又不同，企業和政府增加了儲蓄，降低了槓 桿，但居民部門信貸增速持續超過可支配收入的增速。如果只計算金融資產，居民部門的槓桿是顯著增加的，具體的說，居民部門是把自己的資產負債表押在了房地 產上。

　　危機來臨時，政策刺激會成為關注的焦點，而經濟刺激往往是以資產負債表為代價的。危機後美國和中國的刺激政策都對總需求產生了明顯的拉動作用，但在資產負債表上的表現卻不同。

　　美國經濟刺激的結果是聯邦政府加槓桿，其債務年增長速度從5%-10%的水平上升到20%以上，原本槓桿過高的居民部門減槓桿，其債務連續三年 負增長，僅到2011年四季度才轉為正增長。美國整體債務水平增速有所下降，但債務水平過高的問題沒有得到根本解決，部門間的失衡只是得到了結構性的調 整，由居民部門債務負擔過重轉化為聯邦政府沉重的債務負擔。危機前的2007年，勞動者收入佔國民收入的比例是63.4%，而2011年該比例降至 61.8%。反而是原本資產負債表較好的企業部門獲得了更多好處，其盈利佔比由19.2%上升至23.3%。可見，美國的刺激政策儘管在總量上是有效的， 但在結構上進一步扭曲了收入分配的結構，結果可能事倍功半。

　　中國在危機後無可避免的走上了加槓桿之路。今年3月，存款類金融機構向非金融部門融資餘額同比僅增長了16%，對金融部門的融資卻增長了38%，越來越多的資金通過非銀行金融機構的渠道投入到經濟運行之中。

　　從非金融部門的資產負債表來看，受到經濟刺激政策的推動，原本負債率較低的政府和企業在危機後明顯增加了槓桿，居民部門在分配中逐步取得了更好 的地位，居民信貸增速受到房地產調控的影響而明顯下降，居民金融資產負債率快速上升的態勢得到了一定程度的遏制。整體上看，中國各部門資產負債表的調整方 向是合適的。但是，各部門內部的結構問題有惡化跡象，中央政府與地方政府、大型企業和中小企業的資產負債表都出現了分化，這也是近期金融改革的重要原因。

　　企業和政府收入增速下降或成為持續三五年的長期趨勢，融資條件放鬆和收入增速下降會進一步推動這兩個部門的負債率持續上升。如果為了拉動總需求，進而增加投資和放鬆貨幣政策，則政府和非金融企業部門的負債上升過程將被加速。

　　中國尚處在加槓桿的起步階段，負債率依然較低，近期發生系統性的債務危機風險很低，但經濟部門內部的裂痕不可忽視。觸發危機的往往是局部的現金流斷裂或抵押品價格下跌，這在短期內可以通過提供足夠的流動性予以緩解，但分配結構才是修補資產負債表問題的最終答案。

　　作者為平安證券固定收益部研究主管

法界專家看資產管理業的法規限制 問題不在法條 是管理者心態！

2012-6-18  TWM

台灣資產管理業走入困境，業者普遍呼籲政府放寬法規限制，但在法界專家的眼中，即使法規有所調整，但只要管理者的心態不變，限制永遠都會存在。 撰文‧何珮郁 國內資產管理業者普遍認為，法令規定過度限制，是造成產業發展走入困境的重要原因。對於這樣的說法，台大法律系教授王文宇評論：「法，本身沒有那麼偉 大！」他強調：「問題還是在於主管機關的態度。」除了擔任專任教授，王文宇目前也是台大企業暨法制中心主任、亞洲法律與經濟學會委員會委員，經常發表私募 基金、共同基金、衍生性商品、信託法等相關文章；在二○○八年，他並與財經專家共同主持了「我國成為亞太資產管理中心之建立及立法方向」研究。在金融及資 產管理相關法規的研究，堪稱國內權威。 主管機關態度偏向保護消費者「主管機關對於金融業的管理，很多不是按照法律。」王文宇說，以一位法律人的角度看台灣金融業，「其實很有趣的是，在台灣，金 融業是一個政府介入很深、管得很嚴的產業。」往好處想，這樣的管理不容易出事，但若一旦出事，「接下來的處理，幾乎只看政府的態度，很少真正走到法院。」 他以連動債事件為例，政府的處理方式是金管會直接找銀行公會和業者，研究所有的消費者申訴，「在多數國家，不見得會這麼做，通常還是依法行事，法官敲了就 算。」此外，○五年發生的投信結構債事件，當時金管會為了保護投資人，要求投信業者自行吸收所有損失，「在我看來，這樣的要求，恐怕也沒有法律依據。」王 文宇不願評論這種管理方式的對或錯，但他強調，主管機關的心態上，顯然就是從「保護消費者」出發，「而對產業發展來說，這樣的心態相對不利。」回到資產管 理產業，王文宇解釋，資產管理就是「管錢」，出錢的一方和管錢的一方簽訂「契約」，而業者口中的法規限制，關鍵就在於這個「契約」是否限制太多、管理太 嚴。 「在國外，資產管理相關契約的精神，說難聽一點，叫作『一個願打、一個願挨』，雙方對等，客戶很清楚業者要怎麼做，也願意盈虧自負。」但是在台灣，因為執法的精神就是從「保護消費者」出發，因此對於「契約」的解讀、執行，也自然會演變成「盡量不讓消費者受傷」。 他舉例，銀行財富管理部門必須執行所謂的ＫＹＣ(Know Your Customer風險屬性分析)，了解客戶的風險承受度，「但法律上並沒有講ＫＹＣ是什麼東西，於是，金管會設計制度時就會採用嚴格的方式，如果業者還是 不清楚，主動詢問主管機關，得到的解釋可能又更嚴格。」嚴格解釋的結果，是銀行業不小心違反法規的風險提高，也就愈來愈不敢引進新的商品，創新的動能不 夠，商機自然愈來愈少。「這就是我說的，當你的執法是從『保護消費者』的角度出發，一定相對不利於產業發展。」在「亞太資產管理中心之建立及立法方向」研 究中，王文宇提出七項立法建議，「我知道，有些建議已經在做了，但我還是要強調，心態沒有變，法規調整的效果恐怕也有限。」心態不改變 法規調整效果也有限報告中的第一項建議，是「現行金融機構組織應增加有限合夥之組織模式供企業選擇」(亦即讓金融機構可以選擇以合夥制設立），王文宇半開 玩笑地解釋，「與公司制相比，有限合夥制的優點就是『管理鬆散』，管制少，比較靈活彈性！」透過合夥制的建立，應能有助於金融產業多元發展。 「就我所知，關於合夥制的法律，至今已經寫了七、八年了。」他說，一開始是經建會在主導，案子到了經濟部之後，「或許是為了管理方便，法律條文愈寫愈嚴， 明明是合夥制，寫的卻像︽公司法︾。」他表示，合夥制某種程度像是一個事業「隨便你搞」，這必然會增加主管機關控管上的困難，「他們會立刻想到接下來有多 難管理，法律恐怕也就愈寫愈嚴。」「你問我，這條法律通過對產業有沒有幫助？我會說一定有。」從產業發展的角度來說，王文宇仍然認定合夥制的建立能夠帶來 正面效果。 但能有多少幫助呢？王文宇表示，如果主管機關的心態還是一樣，任何法律條文的調整，對產業發展的正面效果都是有限。 「法，沒有那麼偉大，重點還是管理者的心態。」他再次強調。

質疑「中國建材150億元的商譽資產空洞」 天地俠影

http://xueqiu.com/8601813520/21990450
負債纍纍的中國建材（3323.HK）正要回歸A股，意圖再融資150億元！這是典型的、可恥的、徹頭徹尾的圈錢行為。

央企，就能一攬獨大嗎？

股市，應該是人民大眾的股市！

寫下面的文章的時候，當時香櫞正在質疑恆大地產。

難得清靜。
一整天的功夫，閱讀恆大地產（3333.HK）和中國建材（3323.HK）這兩家在港上市的中國企業2011年報。
中國建材的年報，已經讀過好幾遍了，這次又有新發現。
中國建材主要包括水泥產業以及北新建材（000768）和中國玻纖（600176）這兩家內陸上市公司。
根據中國建材2012年一季報，中國建材總資產為1723億元，總負債為1341億元，淨資產為382億元，扣除少數股東權益105億元，歸屬上市母公司所有者的權益不到277億元。
其中，資產部分包括112億元的存貨，103億元的無形資產和152億元的商譽。2011年年報中的商譽為149億元，但是147.6億元是歸屬水泥產業名下。
商 譽，本質上就是企業收購時對收購企業淨資產的溢價部分。中國建材的水泥產業，這些年規模飛速發展，但是幾乎全部是靠收購完成的。因此，這147.6億元的 商譽，按2012年一季報看大概150億元，全部是中國建材水泥產業的收購溢價，當然也就是全部歸上市母公司所有，與少數股東權益無關。
根據海螺水泥2012年的一季報，海螺水泥當前的無形資產價值為45.6億元，商譽僅0.7969億元，這是海螺水泥對分宜、貴陽、貴定、遵義、四合、眾喜、六礦這7家企業的部分股權收購溢價總和！出手夠狠！
商譽，在公司實際經營中是個無用的東西，商譽的存在，只是為了平衡公司資產負債表的需要。商譽，也只能在收購企業未來的超凡盈利中才能體現其價值。
由此看，中國建材當前真正的資產負債表，扣除150億元的商譽，其總資產為1573億元，總負債為1341億元，淨資產為232億元，扣除少數股東權益105億元，歸屬上市母公司所有者的「真實淨資產」僅為127億元！
我理解的中國建材，其真實的資產負債率應該為85.25%，公司當前的負債為公司淨資產的5.78倍，為上市股東淨資產的10.56倍！
如果拋去112億元的存貨和103億元的無形資產，中國建材現在絕對處在嚴重「資不抵債」的狀態！
當前，中國建材一年的債務利息支出就接近50億元，今後一年將有567億元的短期銀行借貸要到期償還，今年一季度公司淨利潤僅有6個億。如果水泥行業持續低迷，中國建材債務危機全面爆發，將不可避免！
香港市場，對待上市企業的債務危機，應該比國內A股市場，要嚴肅許多。我不知道，國內的銀行家們將做何想？
2011年，中國建材號稱新增產能6000萬噸，實際新增銷量3000萬噸。全年，中國建材新增商譽50億元，也就是說，對應這3000萬噸的新增銷量，中國建材付出的相對淨資產的收購溢價為50億元。
去年同期，海螺水泥收購水泥產能超過1000萬噸，但是所付商譽僅為6357萬元。
在 中國建材103億元的無形資產中，土地使用權價值為79億元，記在公司預付租賃款資產名下；而在海螺水泥45.6億元的無形資產中，土地使用權價值僅為 26.7億元。二者數目相差巨大！由此可見，中國建材在企業收購的過程中，被收購方的土地使用權資產有明顯被高估的嫌疑。
我個人認為，中國建材在利用國家資本大肆收購、救贖民間投資的過程中，應該存在著大量的收購黑洞、利益輸送、假公濟私，以及財務報表作假摻水的可能。中國建材屬下的西安院和合肥院，問題好像也不小。
中國建材，不會再走運！

資產重新配置要等時機 市場先生自語

http://mrmarketofhk.blogspot.hk/2012/07/blog-post_24.html
早前在網誌作半年投資回報小結, 筆者的永久組合半年(Year to Date)回報率大約為15.25%, 暫時跑贏同期恆指5.46%的升幅. 有網友留言問筆者, 那麼兩年, 五年又是否仍然跑贏同期恆指? 另有網友問, 筆者持有最多的金融保險股這幾年回報強差人意, 嚴重跑輸大市及很多其他投資, 會否考慮改變一下投資策略呢? 筆者永久組合的市值由2008年12月底至今升幅有39.73%, 同時期恆指的升幅有36.5%, (註: 兩者同樣沒有計入股息的因素), 因此, 筆者永久組合的表現大致同恆指差不多. 但筆者必須承認近年投資回報並不理想, 尤其是目前永久組合的市值只及金融海嘯前最高峰的73%, 可謂差強人意, 主要原因離不開金融股是金融海嘯以及歐債危機的主要受害者, 但受制於筆者本身的能力範圍(Circle of Competence), 如果投資金融以外的行業效果不一定更好. 正如有人選擇跟隨巴菲特買比亞迪, 不過買入價當然不是巴菲特的每股8元, 而是等到比亞迪由最高峰88.4元下跌至廿多元才買入, 至今仍然要蝕超過37%. 如果真要在非金融股中選擇, 筆者倒覺得一些優質公用股可以考慮, 包括中電, 電能實業和中移動, 它們的歷史股息率分別有3.83%, 3.84%以及3.77%, 都是盈利和派息皆穩定的優質藍籌, 可以等股價向下調整時收集.

筆者同意需要進一步全盤考慮資產配置的問題, 目前筆者的資產組合包括物業, 股票, 債券, 人民幣, 港元存款, 和當代機制銀幣. 筆者研究過一些有錢人, 發覺他們都有一個共通點, 就是物業佔總資產非常顯著的比重, 有些生意人, 當年為了做生意而自置物業和商舖, 經營幾十年後發現生意本身只能糊口, 發達竟然是靠物業和商舖的升值. 做了爸爸之後, 筆者對資產配置的合理比重有根本的變化, 由股票主導轉向物業主導. 不過, 資產重新配置要等待時機. 最好的時機當然是想減持的資產在高位而想增持的資產在低位, 退而求其次, 即使兩種資產皆在低位都可以做資產轉移. 但現時股市在相對低潮, 而樓市卻在歷史高位, 絕對不是沽股買樓的好時機. CY上場後增加樓宇供應已經是不可逆轉的大方向, 即使未來主力增加的是公屋供應而非私樓供應, 已經足以大幅降低中下價私樓的租住需求, 租金上漲是樓價上升的動力之一, 因為租金回報率是衡量樓價合理與否的指標之一. 此外, 美國接近零息的超低利率已經超過3年半了, 總有轉頭回升的一日, 所引發的資金成本和供樓開支佔家庭收入比率上升, 甚至於熱錢流動對樓價的影響不容忽視, 總括來講, 筆者正等待資產重新配置的時機.

金融資產結構嬗變

http://magazine.caixin.com/2012-07-27/100416028.html

　　自50年前戈德史密斯開創性的著作之後，有關金融資產結構的討論從未停止。在美國上世紀最後30年的銀行業危機和日本80 年代末經濟泡沫破滅的背後，金融資產結構因素的影響有多大，一直是爭論的焦點。對於中國的金融資產結構，最近情況發生了很多新的變化，如存貸款的急劇起 落，以及理財資產的迅猛增長等，頗有進一步討論的必要。

　　分析最近一輪中國的金融資產結構變動及其影響，恰當的起點是2005年，當年有兩個標誌性的事件：一是銀監會發佈了《商業銀行個人理財業務管理 暫行辦法》，標誌著銀行理財產品的誕生，短短幾年時間裡，攜手信託產品出現爆發性增長；二是2005年以來，中國央行相繼推出了短期融資券、中期票據等產 品，大大拓寬了企業的融資渠道，並促進了中國債券市場的快速發展。此外，2007年股票市場的暴漲與隨後暴跌、2009年存貸款的火箭式上升，也均發生在 2005年之後。

　　先看金融資產的總量與內部結構（本文所說的金融資產，包括存款、貸款、股票、債券、流通中現金、保險準備金及由銀行理財產品與信託產品構成的理 財資產，但不含金融衍生品和境外金融資產）。金融資產總量由2005年的63.8萬億元猛增至2011年的202.7萬億元，增長了兩倍多。在金融資產的 內部結構中，存款和貸款分別增加52.2萬億元和35.3萬億元，但在金融資產中所佔比重卻分別由45.0%和30.5%下降至39.9%和27.0%。 這反映出貨幣市場和資本市場發展較快，而銀行業雖勢頭極盛，但相對位置卻在下降。

　　再看金融相關比率（即金融資產佔GDP的比重）的變化，體現了金融深化的程度。與金融資產的增長步調相同，2005年以來，該指標上升幅度很 大，由341.8%增至2011年的427.9%。除流通中現金因支付清算效率的改進由12%降至10%外，其他均有提高：股票資產由18%升至53%， 債券由42%升至46%，存款由155%升至171%，貸款由105%升至116%，保險準備金由8.23%升至12.75%。

　　尤其值得一提的是理財資產，幾乎從零起步，由2005年的2935億元增至9.01萬億元，佔GDP的比重則由1.59%躍升至19.1%，成為不可忽視的重要力量。

　　理財資產的迅猛增加，與金融脫媒相伴而生，注定將對流動性狀態和利率市場化產生重大影響。非但如此，它與快速發展的股票和債券市場一道，可能改 變金融格局。以美國為例，脫媒對銀行業尤其是期限高度錯配的銀行影響巨大，引發大面積倒閉事件，以致在上世紀90年代，很多美國學者甚至質疑銀行業是否還 有存在的必要。而其銀行業份額也確實自那時出現大幅萎縮。

　　從本質上看，各類金融資產的波動性有很大不同。比如，股票就屬於波動性比較高的資產。但存貸款則不然，一向較為穩定，但2009年以來也出現巨 大波動：存款2008年佔GDP的比重只有19%，2009年升至驚人的28%，2011年降至12%；貸款2008年則為15%，2009年升至 31%，2011年又降至14%。

　　這非常罕見。或許意味當時的刺激措施力度過大，誘發潛在的不穩定因素，難免承擔風險與代價。近來經濟與金融形勢複雜，調控政策卻左右為難，凸顯尷尬處境，與此密切相關，因此宏觀政策也需密切關注金融資產的結構性重大變化。

　　金融資產結構的重大變化也影響到貨幣政策。作為貨幣政策的中間目標，M2波動性加大，且較實際低估，說明貨幣需求極不穩定。央行已開始統計社會 融資總量作為參考。但一如美國，在金融脫媒已成趨勢下，可能無論對貨幣供應量做怎樣的修正，都難以達到預先設定的目標。美聯儲在1993年被迫放棄盯住該 變量，也屬無奈之舉。中國在這方面的逐漸變革或許也是必然的。■

家族資產處理 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2012/09/blog-post.html
如果家族突然有個資產變賣, 總值成千萬, 應該如何處理呢?

這個不是止凡的家族, 只是聽到身邊有人是這樣。該家族在錦田一直有一塊地, 土地上建了一、兩間村屋, 很普通。自從屋主死後 (應該是爺爺嫲嫲等長輩), 多年來都很少家族成員內進, 因而一直空置, 屋外地皮都長滿雜草。

近期得知附近有發展商大興土木, 如今向家族成員提出以市價收購該地, 計算之下可賣成900多萬, 一眾家族成員因而苦思對策, 是接受還是拒絕呢? 接受後的這筆現金又如何處理呢?



原來家族沒有錢分的話由自可, 一有家族資產要分身家的時候, 煩惱就自然來, 因為連可分身家的人數也不太清楚。多年來, 有些兄弟姐妹移民了, 有些離婚再結但又沒有擺酒通知, 有些沒有給名份娶妻 (算是多年同居), 但有家族身份的丈夫死了, 這半個妻又算有否身份呢? 是按家庭門戶數目分, 還是按家族成員中數分呢? 甚至連成功通知所有家族成員也有難度, 很煩惱。

加上, 屈指一算, 有資格分錢的門戶至少都有15家, 實情每家只能拿不到70萬, 對很多不善理財的家庭可能意義不大 (連買樓首期都未必夠), 分錢後轉頭就給了馬會或澳門賭業 (的確有幾門戶會這樣), 分錢是否最大利益呢?

而我的建議是可以留下整筆或部份的資金作一個家族基金, 例如每家門戶先分十萬八萬, 算是有個驚喜意義, 餘下起碼有800萬就簡單地開個股票戶口 (不要給手續費人家管理了), 全數買入高息大藍籌股票, 例如中電、港燈、煤氣、恆生、匯控、盈富基金、中移動等, 保守計每年有3.5釐股息, 即近30萬股息, 這些可以當一個家族基金來運作。

例如每年重要節日的家族活動所有洗費都可以由這30萬股息支付, 成員都可以免費出席, 沒有出席的就自負了, 這是一個家族很好的凝聚力。香港人很奇怪, 要一家大小有老有幼山長水遠出來付費吃個飯就很不情願, 但免費的就不同, 出席率可能大升。

另外, 如果家族內有紅事、白事或有喜, 這個基金也可以資助一點, 白事的就算是家族一點關心, 減輕當事家庭的負擔。紅事或有喜的就算是家族鼓勵開支散葉, 頗有意義。

如果可以更進一步, 還可以資助教育, 如家族成員中有那位子女讀上大學, 家族基金即能給予一定量資助以作鼓勵。

想下去, 還有很多方法, 絕對不需要一下子把所有錢分掉, 反而分錢完畢後很快大家就花掉所有, 然後又再各有各忙。還有, 很多財商不足的家庭, 沒有錢時闖不出大禍來, 但一多了錢在手的話, 接下來可能是周身債, 有時給錢人家可能變成害人。

要成立一個家族基金, 不一定要等有資產剩, 其實從零開始要家族一起供會亦可, 發展下去, 連朋友們也可製造此等凝聚力。不過話說回來, 又有多少個人會如此無私及團結呢?

新時代能源(0166)資產之賣方(完成)

在2012年9月13日，新時代能源(166，前太平洋興業、新時代集團)旗下Clear Elite Holdings Limited宣佈向一位Yiu Wing Hei購入的Golden Giants Limited的股權，作價5,447.5萬元，以3,847.5萬元加1,600萬承兌票據支付，所花的現金已經是運用的資金已是上半年手上的現金4,000萬的大部分，並需要動用之後配股所得得資金。

Golden Giants Limited在2012年2月22日成立，相信都是為這次收購成立，主要資產為於美國猶他州Unita Basin Well 覆蓋及包圍該30 個井眼之部落及收費土地上之30 個井眼及2,300 英畝土地之80%淨收益當中之75%營運權益，資產淨值只是1,048,7萬，較收購價有80.75%的折讓。

據公司方稱，收購目的是「擬進一步提升能源及天然資源相關業務之投資組合」。

但是這名英文中國人，肯定是香港人的拼音，為何會這樣奇怪? 現在我們揭一揭他的面紗。

根據谷歌大神的資料，Yiu Wing Hei其實是叫姚永禧，是財華社(8317)的執行董事，在2010年勞玉儀因創辦人余剛財困失利入主後，才正式成為該公司的執行董事。根據財華社2012年年報的資料，他的履歷如下:

「姚先生，32歲，為俊安資源（香港）有限公司（股份代號：988）之投資部總監；亦為於新加坡證券交易所上
市的天益有限公司之投資顧問。姚先生持有香港大學學士學位，主修經濟及金融。彼於香港證券買賣及資產管理方面擁有豐富經驗。姚先生於發展印尼及菲律賓採礦項目方面擁有逾五年經驗。現從事煤炭及貴金屬等商品買賣。姚先生自二零一零年八月二十六日起加入本集團。」

可以見到他應該是一些財技份子，估計這個人的經歷是讀完書後進入了一些證券行打工，之後好好彩給他搭上了幾間上市公司的老闆，在2007年後成功幫一些資源公司搞錢，於是就進入了資源行業。他的際遇又使他遇上了民企老闆和上市公司，上面提及到的天益和樓東俊安其實有關，以前鱷兄和筆者的文章都寫過。相信又可能之前之後認識勞小姐，又進入了這家公司看看，做做兼職。現在的工作可能就是一個通天經紀，撮合上市公司和等錢駛的老細。在這收購上或者是人頭，或者真是他，賺些錢吧。

這一日，新時代能源又和與中國石油天然氣管道局就共同發展國內外石油及天然氣達成戰略合作協議，內容就是一堆廢話，我地要合作，細節就欠奉，這使我想起當年蒙古能源(276，前宇宙航運、保華地產、新世界數碼基地)和眾多國企合作，如中國航天技術發展總公司、國家電力投資總公司、中國煤炭地質總局、中國石油總公司、中國遠洋運輸（集團）總公司、中國慶安國際貿易集團有限公司、中國石油大慶石油管理局、中國冶金科工集團，當中有有一位羅綺萍小姐曾質疑過這些是虛構，當中巧合的是，當年她是財華社的主編，加上鄭裕彤和賭王相熟，當年盧小姐以前的好朋友何永安都和賭王有些熟。這使我有一些很可怖的推論，我還是不要說了。

延伸閱讀:
1. 公告大玩"矇混過關" 是蒙古能源還是蒙蠱能源?
http://www.p5w.net/stock/hkstock/gsxx/200709/t1220065.htm

2. 濫用法律 恫嚇傳媒
http://www.p5w.net/stock/hkstock/gsxx/200709/t1224678.htm