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重思資產負債表

http://magazine.caixin.com/2012-09-14/100437765.html

中國企業界一個值得深究的現象是，過去幾年工業領域的資本報酬率其實並沒有明顯的上升，甚至呈現下降的態勢；但是，為什麼投資規模卻日益膨脹？這實際上指向了另外一個問題，中國企業的經營導向到底是什麼？

　　研究一些中國企業的財務報表很快可以發現，2003年以來是企業資產負債表急劇膨脹的時期，總資產和淨資產的增長都很迅速，負債也大幅度攀升， 國企尤其如此。資產負債表的急劇膨脹，一方面來自資金投入的連年高速增長，另一方面來自資產價格的重估。在真實利率為負的情況下，相當於住戶部門在對企業 部門進行補貼，鼓勵企業熱衷於資金投入。而資產價格的重估，部分是因為營業收入高速增長使得資產估值可以更高，還有一個重要因素，就是土地等不動產和礦產 資源的價格重估——這後面更是大有文章。

　　譬如說，隨著城市化推進，土地自然升值，企業不需要做任何事情，只要坐在那裡曬太陽就可以增加財富，並以此獲得抵押貸款從而產生現金流；而土地 所有權性質的改變和土地用途的變更，包括那些普遍存在的打擦邊球式的用途變更，估值上升的空間又何止10倍。一畝產業用地是多少錢？但以產業用地名義獲得 土地，實際搞商業開發甚至住宅開發，這又值多少錢？從農民那裡徵用集體土地是多少錢，而到企業手裡又值多少錢？這些都大大推動了資產價格重估和企業資產的 膨脹。此外，礦產資源的配置和估值更是存在巨大的灰色空間，政府配置不像政府配置，市場配置不像市場配置，初次配置估值不明不白，二次三次配置估值節節攀 升，並且從金融部門獲得後續資金投入也十分容易，資產負債表哪能不膨脹？資產價格重估和資金投入增加相互推動，誰能夠把這種遊戲不斷循環做下去，誰就會是 贏家。

　　資產負債表急劇膨脹後，在現金流能勉強維持的情況下，不但財富效應顯現，企業也可以借此擴大經營規模，不少企業的確就這樣做大了。但是想想這樣 做的代價吧，一些很有手段玩那種資產價格重估和資金投入增加遊戲的企業，其實是在借政府之手和管制性的金融體系，來強迫住戶部門補貼自己，並不斷增加與政 府部門和金融體系的談判籌碼。

　　許許多多的企業，只想著要把資產做大，繼而把經營流量做大，利潤並不重要，因為即使沒有利潤也有財富，也有談判籌碼，也能不斷擴大自身的「安全 冗餘」。因為，現在的政府收入很大程度上就建立在企業經營流量的基礎之上，政府也越來越在這種遊戲中無法自拔，結束遊戲意味著財政收入的危機；而金融部門 也不敢中斷這場遊戲，因為企業資產的泡沫絕大部分是由金融槓桿攪拌而成的，資產估值的崩潰意味著金融體系的崩潰。最終，為使擊鼓傳花的鼓點不斷敲下去，政 府需要竭力維持甚至增強對資源的控制，哪怕採取飽受非議的各種調控手段；而金融體系則會倒逼央行更多的投放貨幣，終使央行的資產負債表也急速膨脹。

　　現在，整體經濟形勢下行，企業經營環境發生變化，資產價格重估出現反覆，維持現金流成為挑戰，這些都倒逼著企業界改變思維方式，將心思從做大資 產負債表轉向做強利潤表。政府也需作出反思，不應過多過深地干預或受制於企業的規模，因為以政府有限的財力，根本保障不了那些充滿泡沫的企業的「安全」， 一旦這些企業在過度擴張中崩盤，牽連的將是很大的一張地方生態網。

　　在中國城市化和工業化還未完成的情況下，很難對資產價格的中長期走向作出清晰判斷。但是，當下的中國企業們，反思過去一味求大的那張資產負債表，應該是時候了。■

老公放水十月剖腹產子黎姿資產大轉移

2012-9-27  NM

今年十月，對大肚黎姿 （Gigi）別具意義，除了是四十一歲生辰，也是她的第二胎，BB出世大日子，一直想為老公追個仔的Gigi，今次得償所願佗到慈姑椗，可以封肚收工。距 離生仔唔夠一個月時間，但肚大如籮，體重升至百六磅谷行奶的Gigi，這段時間依然堅持帶孖女返學同出街玩，還挺住個肚返公司打理美容院生意，難怪老公馬 廷強再加碼注資，支持老婆擴展業務。成功追仔 十月底，黎姿將會入院剖腹生第二胎，雖然老公馬廷強講到明，生仔生女都無所謂，家有孖女家蔚、家鎂已經好滿足，但Gigi深明老公祖籍潮州，傳統家庭觀念 重視男丁，就算去到四十歲，都堅持繼續生，誓為馬家添個慈姑椗。「Gigi好神秘，唔肯透露生仔定生女，每次問親佢係咪仔？佢都笑得好開心，又講到明生埋 呢胎收工唔再生，見佢咁講，我哋成班friend都估佢佗仔。」Gigi友人說。早兩個星期（九月十五日），大肚Gigi同老公帶埋孖女到中環文華酒店 Cafe Causette食晏，由於當日天氣相當熱，Gigi穿上低胸碎花吊帶裙，再用圍巾護頸，肚大如籮的她，腰圍比例拍得住當年佗孖胎，有過佗B經驗，著住平 底涼鞋的Gigi行動尚算敏捷。巨肚出巡加上臨盆在即，本身擁有導彈身材的愛美神，在這段谷奶時期，上圍顯得特別偉大。 五億慰妻 三年抱三，黎姿將為馬家添男丁，老公送遊艇送樓慰妻，禮物票面已超過五億，黎姿肚皮好值錢。 佗得舒服 在酒店大堂會合孖女後，Gigi拖住細孖家鎂行入餐廳，大孖就由工人抱住，十五分鐘後，馬廷強放工趕到餐廳會合三母女，一家人食了個半小時，孖女由工人照 顧先行離開返屋企，Gigi同老公則留低，同其他人傾公事。一傾又個幾鐘，一行人離開餐廳行去酒店大堂，由於車未到，馬廷強擔心老婆佗B怕熱，自己行出門 口等車，讓Gigi繼續留在室內涼冷氣，非常體貼。據知，Gigi今胎佗得好輕鬆，除了頭三個月出現作嘔易暈等大肚婆徵兆，之後身體已好快適應。由於上次 細孖出世唔足磅，Gigi今次更加重視BB營養，由懷孕開始，每日根據營養師餐單進食，加埋老公安排補品，BB媽咪營養十足，Gigi肚圍達五十吋，體重 升至一百六十磅。雖然BB就快出世，但Gigi仍堅持親自湊女返學，每日早上七點鐘起身，陪老公及孖女食早餐，十點陪兩個囡囡返學，湊完放學食埋晏，才會 返美容院打理生意。「其實Patrick（馬廷強）唔想老婆咁辛苦，想佢做少啲，不過間公司始終係佢細佬（黎嬰）嘅心血，Gigi點都唔會放棄，加上佢一 直相信細佬會好番，到時佢就可以親手將間公司交番俾細佬打理。」Gigi身邊人說。 起死回生 全心全意為屋企人的黎姿，05年打本給胞弟黎嬰，在銅鑼灣金朝陽中心開設的cosmax激光美容中心，07年黎嬰車禍重傷，腦細胞受損導致行動說話不便， 昔日美容中心客仔紛紛踩上診所要求退錢，大量熟客流失，導致陣腳大亂，一度要裁員幫公司止血。到08年，黎姿宣佈退出娛樂圈，結婚生仔同時，亦以老闆娘身 份日日返細佬診所主持大局。除聘請多名外援皮膚醫生駐診，她更親力親為打理行政，睇住盤數，再做埋代言人招攬生意，一年之後終穩定軍心，每月營業額達 300萬，即使遇上金融海嘯，Gigi亦咬緊牙關度過。近年進一步推出自家品牌美容產品系列，更將原先只有千呎的診所，擴充到七千多呎，備有十六間治療 室、超過二十多種國際級水準醫學設備，經常邀請外地名醫到港作交流，提供課程教護膚，稍後將會在國內開分店。 老公注資 為了全力支持老婆心願，又方便照顧大肚婆，馬廷強特別在自己位於灣仔新鴻基中心的寫字樓內，開闢一個地方給Gigi做辦公室，又大幅加碼再注資入美容院， 助她開拓大陸及海外業務。「做生意一定係Patrick強項，佢幫Gigi換咗班勁人幫手打理，而家公司開始重組，會成立唔同部門，逐步擴展業務，除咗香 港，仲會喺大陸同其他海外地方發展，甚至推出自家品牌護膚品。」一名美容院職員說。Gigi的美容院Cos Max於今年七月起開始進行大變動，原本是股東的黎母陳婉，七月九日正式辭去董事一職，Gigi於八月將Cos Max Limited全數五百萬股，以及G Max Group Ltd全數股份，轉去一間BVI海外註冊公司Sunny Bright Group Holdings Limited。生意愈搞愈大，Gigi大住個肚，都要返公司睇住盤生意。 豪門慈姑椗 入得豪門，為家族繼後香燈責無旁貸，好運如李嘉欣可以一索得男當然安樂，但城中唔少富豪太太、女友，為添男丁，不惜生完再生。 徐子淇 先後為李家誠誕下兩女，至去年第三度懷孕，終於成功追仔。有指徐子淇根據「清宮生男生女圖」，計算行房時間，配合改變飲食習慣，多吃含鹼量高食物，如鹼性礦泉水及寶礦力，終成功佗「慈姑椗」。 王儷橋 原名王富信的王儷橋，93年下嫁李澤鉅後專心為李家開枝散葉，可惜肚皮唔爭氣，分別在96、00及03年誕下三名女兒，至05年，獲高人指點改名王儷橋後，翌年才成功誕下男丁。 甘比 08年已為大劉誕下女兒劉秀樺的甘比，一直深得大劉歡心，今年初，甘比證實成功懷有男丁，與已有一子一女的大劉女友呂麗君打成平手。

資產負債表重於損益表

http://www.ltkdj.com/news/gzyl/2012/924/12924231425H7JD97IC4F0ACFEC4224.html
  在低增長高通脹的時代，社會財富在縮水，每個家庭都會感受到資產的下沉，無論你試圖資產組合多元化還是現金為王，你都會深刻體會生活總有困難的週期，這種週期是每個人、每個家庭和每個企業必須面對的。

　　今天的中國首先面臨人口紅利的下降、老齡化時代的來臨，其次是要素價格的上升。原材料和人工成本的大幅上升會極大地提高社會的日常生活成本，所以，儘管很多家庭收入漲了，卻面臨更大的支出。很多企業在這種大變革環境下，也都面臨生存的壓力。

　　2012年上市公司的半年報，更真實反映了低增長高通脹的困境。三一重工曾被稱為中國的優秀企業，甚至很多人預期為卓越企業的候選，但是半年報中飆升的應收賬款伴隨猛增的存貨，導致現金流是負的，是一件非常可怕的事。沒有現金流的企業利潤再好，也有可能在經濟持續萎靡中漂浮，甚至破產消失，無論這企業有多大。

　　2012年的危機與2008年危機有本質的區別，2008年雖然也很艱難，但時間短，最終很多企業都能緩過來；而2012年的危機，其時間的跨度無法預測，許多企業將在市場競爭中被淘汰，這是在所難免的。

　　基於低增長高通脹的大環境下，在投資中，更需要研究和關注資產負債表，特別是企業的現金流，而損益表的利潤數字只是過去一個階段的表示，但資產負債表是衡量企業能否生存下去的關鍵指標。只有建立在現金流好、資產負債表是良性的基礎上，再研究損益表才是有用的。

　　蘋果公司為何能成為全球的一哥，現金儲備富可敵國是主因，甚至遠好於我們的部分銀行。報表中許多數據可以造假，每股收益也可以調控，但現金流是最真實的指標。蘋果的現金流好，因為其產品是大家搶著買。在經濟蕭條、消費者都勒緊褲腰帶的日子，能讓現金流入的東西，一定是閃光的、有前途的。現金流流向一定是代表未來的。

　　所以，在今天的投資中，如果只是簡單地按照EPS論英雄，那只能是一個陳舊、落後的思維。關注公司的每股現金流，關注公司賬面現金，關注公司業務的現金變化趨勢，可能是投資的重要和簡單有用的邏輯。

即時倍大資產一倍方法 Home Blogger

http://www.homebloggerhk.com/?p=4953
奇君:
諗sir你好,拜讀你的網誌一段時間,獲益良多,希望你能指點一下。
小弟與妻子29歲,月入約$32000,儲蓄約有現金30多萬,無重大債務,家人有一私人住宅單位，銀行估價約三百萬，家人提議以二百萬將單位轉讓給我們。我們想做九成按揭上會供30年將樓收在名下。
1.有間供完既樓係手有咩投資選擇?

2.請問自讓樓宇有甚麼地方需要注意?
3.請問可有方法能夠將估價多出的一百萬吐出來運用嗎?
4.如果可以,投資每月派息的高息債券基金是否一個好選擇?有否其他的建議?

 
答:
現時樓市暢旺，好多人會諗樣點去將手上物業加按套現。奇君呢個案正好講多次金管係現行措施有咩限制:
1.  加按套現最多去到五成
2.  如果係買第二間樓，負債比率降至四成，壓力測試不能過五成，自住除外

首先奇君要注意自讓或轉贈，由於轉讓代價可能大幅比市價低，銀行有可能拒絕你做按揭申請。禮物形式轉贈銀行一般不受理。今次轉讓價二百萬大幅低於市價，只借一百八十萬，問多幾間應該會做到。最好之前同律師樓講定你會自讓後上會，律師事務所可能有銀行介紹比你。

至於套錢，銀行會以市價同轉讓價較低者計物業估值，低者為準。你行轉讓，就算金管容許你套錢至七成都係二百萬既七成。反而你轉讓後九成上會借二百萬分30年還要比按揭保費，個度要加借六萬蚊。唔行轉讓而真係老豆用市價賣比仔，然後比三成首期上會，咁樣老豆會賣樓收番三百萬，但放低九十萬比仔做三成首期，計落老豆仲多十萬落袋，而仔就唔駛比按揭保費，但要支付約五萬蚊印花稅加些少傭。

根據以上考慮，諗樣會咁做: 用市價由老豆賣比仔，老豆比番九十萬個仔做首期及七成上會。用市價方法定你買賣合約就肯定間間銀行都批到。如果有人銀碼再大過3.0mil，市價方法更有著數。之後奇君有間樓只係按左比銀行，唔做按證擔保，如佢偷雞租出去都問題不大，比銀行發現就還番老豆入左袋既2.1mil將拖欠比率降低至五成。老豆既cash確實可買高息債券基金，銀行有售。而獅子銀行款式較多，因該處銀行客路以穩健收息為主。買隻穩陣既基金比到4-5%年息應該問題不大，該類債券基金可隨時售出，仲要每月派息，但壞處係價錢有浮動，一年10%上落有可能。

而諗樣經常建議既債券，係比債券基金簡單，保本，息口差唔多，但有年期同埋風險集中於一個債權人。唔想放係基金比管理費咁買債券擺個年期係一策略，但投資年期預要五年。

好啦，而家奇君有樓出租，搵租客同佢供按左出黎既錢。至於出左黎既錢又有息收，二萬幾萬放係債券基金一年收番十萬息都合理。咁你可能問? 攪咁多野做咩?? 我就咁租間樓出去都收十萬銀租一年啦! 做咩又按揭又要搵租客? 分別就係十幾年後，有只有間樓係手或你有間就供滿既樓架二百萬cash既分別。而你係呢十幾年既洗費只要債券定期派息你就有! 趁樓市高加按及倍大資產，將套出黎既錢放係穩當投資，係令自己預先制造被動收入既妙法!

最新美聯儲資產負債表構成 蘋果應該收購諾基亞？

http://wallstreetcn.com/node/18926

《福布斯》雜誌記者和技術專家特裡斯坦·路易斯（Tristan Louis）發表評論文章指出蘋果應該收購諾基亞的若干理由，現摘譯如下：

1、專利寶庫

查閱諾基亞的專利庫，我們會驚奇的發現，僅在美國，諾基亞就有1萬6千多項與通信領域相關的專利，在美國之外，有2萬多個專利。並且，平均來看，這 些專利還有13年才會過期，並且還包括一些4G通信的基礎性專利。2011年的一項調查顯示，諾基亞是LTE（一項介於3G與4G之間的通信技術）基礎性 技術專利的最大持有者。

不僅如此，諾基亞公司還十分重視與其它企業在專利領域展開合作。例如，諾基亞在2011年年報中提到：

2008年，諾基亞與高通公司簽署了合約，合約規定，諾基亞對高通公司所有用於「諾基亞移動設備」和「諾基亞—西門子網絡基礎設備」的專利享有使用權，為期15年。

去年，諾基亞公司控告蘋果公司專利侵權，蘋果公司不得不選擇庭外和解。儘管最終的賠償數額沒有公佈。但據傳金額大致為5億美元。同時，蘋果每賣出一 台iPhone，還要向諾基亞支付5-7美元的專利使用費。這意味著什麼？這意味著，iPhone售價的1%將落入諾基亞的口袋。並且，諾基亞對安卓系統 製造商也有類似的專利訴訟。

 

2、被遺忘的地圖製造商

在過去的幾年中，諾基亞一直在押注地圖與定位產業。2007年，諾基亞公司斥資80億美元收購Navteq，一舉奠定了諾基亞在地圖服務領域的霸主 地位。大家可能不知道的是，諾基亞公司為Google，UPS（全球最大的包裹速遞公司）及聯邦快遞（FedEx）提供服務。谷歌公司為擺脫對 Navteq數據依賴程度過高的境地，正逐步擴大投資，以擴充自建數據庫的規模。

地圖和定位服務現已成為智能手機的核心功能，沒有哪一家手機公司可以忽視地圖服務。蘋果公司想在地圖服務方面佔有自己的一席之地，最快捷也最有成效的方法就是收購諾基亞。更有趣的是，蘋果公司還可以在Apple TV上加入地圖服務或其他有趣的功能。

 

3、Apple TV

儘管在今年早些時候諾基亞將旗下的IPTV部門賣給了埃森哲，但並沒有出售移動電視相關的專利技術。同時，諾基亞和西門子還合資成立了一家公司，研 究用手機看電視直播的技術，並且諾基亞在這項技術裡已經走在了世界的前列。收購諾基亞對蘋果電視的發展將起到極其重要的推動作用。

 

4、三方交易

蘋果可以與阿爾卡特、諾基亞進行三方交易。阿爾卡特手中有大量的重要的專利技術以及其他蘋果感興趣的知識產權。並且蘋果還在被阿爾卡特公司控告非法 使用其專利技術。蘋果可以用從諾基亞收購來的其不感興趣的電信資產作為籌碼，與阿爾卡特公司持有的專利技術進行交換，例如MP3方面的專利。獲得這些技 術，有利於降低蘋果係列產品的成本，增強蘋果競爭力。

 

5、提高影響力

諾基亞是微軟進入手機市場的重要合作夥伴。蘋果收購諾基亞勢必會對微軟造成巨大衝擊。

同時，如果蘋果成功收購諾基亞，蘋果的專利庫將大大擴充，蘋果可以使用專利武器，打擊安卓廠商，降低安卓終端的增長速度。

 

就像歌中唱的「找個好人就嫁了吧」，諾基亞可以趁著沒被蘋果和安卓徹底打趴下，找個金主就賣了吧。儘管谷歌和微軟也很可能加入諾基亞的收購大戰中，但如果蘋果決計收購諾基亞，1000億美元的現金是其勝利的保障。

對沖基金管理資產規模創紀錄，但慘淡依舊

http://wallstreetcn.com/node/19254

據路透報導，第三季度強勁的回報促使對沖基金行業資產達到了有史以來的最大規模。這減少了投資者對這種基金持觀望態度所帶來的不利影響。

根據對沖基金研究（HFR）18日發出的數據顯示，全球對沖基金管理資產從2011年的2萬億美元增長到現在的2.2萬億美元，是2005年他們投資資產的兩倍多。

在第三季度增加800億資產，其中700億是由於良好的業績表現的盈利，只有106億是新增的淨投資。

到目前為止，養老基金、捐贈基金以及富裕的個人今年只有310億的淨資金流入對沖基金。而在大多數基金都虧損的2011年，淨資金流入為706億美元。2007年為1945億美元。

研究指出，2012年將會成為繼2009年後資本流入量最少的一年，投資者已經從對沖基金行業抽出了1310億美元。

雖然對於對沖基金行業，這是一個慘淡的消息，但是它卻吸引了世界上一些需要投資自由的最精明的投資者。長期以來，它一直吸引著許多大客戶。因為這可以讓他們的基金經理可以有更多的支配工具，從而獲得更多的回報。

HFR表示，客戶顯然更喜歡有歷史的大型公司。整個投資中有130億美元都流向了那些資產至少有50億美元的公司。同時，研究還發現，基金的相對價值套利策略是年度回報最大的，因此也吸引了很多新的資金。

國航資產負債表存隱憂 Money Insider Editor

http://mymoneyinsider.com/?p=1901

本網編輯推介文章：獨立財經評論員David Webb於其網站上撰文談論中國國航〈0753〉的財政狀況，值得參考。

中國的旗艦航空集團——中國國航(0753)，會對其高摃捍的資產負債表做些什麼？今年 4月27日，這家航空公司的母公司中國國航集團，宣布認購1.886億新股，認購價為每股5.57元(人民幣‧下同)，集資10.51億元，計劃中的認購 新股數目只是現時股份流通量的1.46%，會把中國國航集團的持股量由52.06%提高至52.75%，同時把第二股東國泰(0293)的持股量由 19.53%降至19.25%。同時，國航持有國泰29.99%股權，另外45%則由太古集團(0019,0087)持有。

今年5月8日，國航及國泰的通函指出，認購股份的議案已獲得通過。

這次的股份認購，較國航20天移動平均價折讓10%，截至7月24日，股份認購的程序尚未結束，股份認購價因為國航派息而降至5.45元，而發行新股則增至1.927億股。

計及國航這次10.05億元人民幣的配股，於2011年12月31日，國航的淨借貸達到 739.6億元，相等於現時461.2億元股本的160%。國航新配股的金額，還較集團於7月23日共派發末期息所花的15.2億元還要多。其實，國航大 可降低派息而不用進行配股，而母公司大可以回購股份的方式，於市場增持股權。(節錄)

欲看全文，請登入：http://webb-site.com/articles/airchinabs.asp

作者：David Webb

連結：http://webb-site.com/articles/airchinabs.asp

資產證券化艱難重啟

http://www.infzm.com/content/82279

因為次貸危機停滯了4年的中國「資產證券化」，如今正緩緩重啟。

2012年10月19日，通元2012年第一期個人汽車抵押貸款支持證券發行說明書公佈。上海通用汽車金融有限責任公司通過中糧信託發行近20億的資產證券化產品。

一個月之前，央行重新扣動資產證券化試點的扳機，給出了500億元的試點額度。

但是，在美國受歡迎多年，超過美國國債的這類明星產品，在中國卻幾乎受到冷遇。一位不願透露姓名的主承銷商中層人士向南方週末記者感慨道：「難賣，真的是很難賣。只能是硬拚渠道。」

真的很難賣

銀行依然是大買家，佔據87%的份額，剩下的13%才是其他投資者。

過去，美國華爾街流傳著一句名言：「如果有一個穩定的現金流，就將它證券化。」

資產支持證券正是這種產品，所謂ABS（Asset-Backed Security）是指，將欠流動性但有穩定的未來現金流的信貸資產經過重組打包，形成資產池，並以其將來產生的現金收益為償付基礎而發行的證券。

這款產品自1970年代在美國誕生以來，產品總額高達數十萬億美元，成為資本市場上常見的投資品種。到2008年泡沫破滅的那一刻，此類產品已成為美國固定收益市場上最重要的品種，市場份額超過美國國債。

不過，4年前的金融海嘯，正是美國金融界過度證券化釀出的惡果：眾所熟知的「房利美」和「房地美」等金融機構，通過把住房次級貸款轉換成債券，在市 場上剝離、分割打包、再出售並層層轉手。當貸款者無力還貸，而金融產品的基礎價值被放大幾倍乃至十幾倍，買賣的鏈條越拉越長，風險累積至7.3萬億美元的 資產泡沫。

海嘯過後，資產證券化產品儼然成為「金融風險」的代名詞。

其在中國剛剛起步的發展之路，也戛然而止。從2004年起步，截至金融海嘯爆發，此類產品在中國的發行量不過七百七十多億人民幣，尚在襁褓之中。此後，再無聲息。

這讓中國的金融界頗感失落。

事實上，中國的資產證券化產品和美國有天壤之別，中國的產品大多是優質資產剝離，安全性極佳。而且過去幾年，正是中國金融資產增長最迅速之時，而資產證券化則是提高銀行資金流動性，化解「短存長貸」風險的最佳產品。

終於，2012年5月中旬，央行、銀監會、財政部下發了《關於進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》。9月，央行再次重新扣動資產證券化試 點的扳機，給出了500億元的試點額度——國家開發銀行分到了其中的五分之一，並在9月7日率先發行；近日，交通銀行30億元的產品也已登場。

不過，捧場的並不熱烈——以其中一款產品為例，8月22日拿到央行批文，之前做了一個多月的路演工作，之後又花了10個工作日，才將100億元的產品銷售給了52家機構投資者，認購倍數1.3倍。一般而言，國債的認購倍數可以達到2，所以這個表現實在非常普通。

「還不錯吧」、「新品種再觀察一下吧」，南方週末記者遍訪了眾多銀行間市場的機構投資者，得到的均是此類不咸不淡的評價。這讓一位牽頭主承銷商的中 層人士頗有些鬱悶：「我們有國開行的背景，拿出來的還都是電力、煤炭、運輸這些行業資質很好的貸款，不但沒有體現信用溢價，簡直是信用折價。」

和4年前如出一轍，大買家依然是商業銀行，佔據了87%的份額，剩下的13%才是信託公司、證券公司、基金公司等。這款產品的聯席主承銷商國泰君安的相關負責人劉欣曾在公開場合透露過這個數據。

相對於股票這種收益不固定的投資品種，ABS是一種固定收益的產品，但這個市場的一個大買家——保險公司並沒有參與其中。

一個原因是監管層——保監會原則上同意，卻沒有給出監管細則，暫時還不能投。

而據一家基金公司負責購買固定收益類產品的基金經理回憶，曾經接到過相關的路演邀請，但當時在忙別的事情錯過了，最終也沒有購買。「現在回過頭來分析這款產品的質量和定價，倒也還可以；再加上也不是超級優質，當時並沒有過多關注。」

斷裂的4年，伴生的是人才和市場理念的缺失。早年那些滿懷熱情進入這個全新領域的產品設計者和銷售者們，如今大多數已轉做他業；買方的研究員和交易 員們也齊齊換了一茬。一個多月的前期路演中，牽頭主承銷商國開證券和聯席主承銷商國泰君安做得最多的工作，反而是資產證券化的基礎知識普及。

軟肋重重

資產不算最優、利率不算太高，除此之外，流動性不強也讓投資者們猶豫。

對於這個結果，北京大學金融與產業發展研究中心的副教授黃嵩並不意外，他對前景也很樂觀。「8年前開始第一次試點的時候，認購率也不高；但最終的結果不還是很快地賣出去了嗎？」黃是國內第一批進行資產證券化研究的學者，並出版了一本相關的專著。

在黃嵩看來，重啟後的第一款ABS產品賣得不咸不淡，除了市場對新產品需要觀察時間之外，根本原因還是利率不夠高、不夠有吸引力。

理論上來講，資產證券化的本質是風險隔離。也就是金融機構或者企業等發行方把那些比自身的資質更好或者更差的資產剝離出來，進行證券化銷售。將來，如果這些資產包出問題了，與發行方無關；發行方出問題了，也不需要拿資產包來抵債。

更優質的資產包剝離出來證券化後，理應比那些以銀行整體為信用基礎的證券化產品利率更低一些，因為它風險更小。可是在中國的悖論是，剝離出來的優質資產包還是需要更高的發行利率，即便如此，投資者們還是對銀行發行的金融債券更放心，因為其背靠的是國家信用。

多高才算高，多優質才願意買？100個投資者心中可能就有100個答案。比如上述基金經理就覺得評級最高的兩檔應該比同期的短期融資券高出40個點以上才好；而保險公司的投資經理將來最願意下手的資產包是「住房抵押貸款」，而且期限越長越好。

只是，銀行究竟有沒有動力拿出最優質的資產包、定出更高的利率，學者黃嵩和業界投資者都覺得存在問號。因為銀行當下最重要的目標是搶佔資產證券化市場先機，而不是靠它來贏利。

資產不算最優、利率不算太高，除此之外，流動性不強也讓投資者們猶豫。

這次放開的500億元ABS悉數放開之後，在總額千萬億元級別的銀行間市場上，只能算作浪花一朵。足夠大的金額，才能吸引到足夠多的投資者，流動性才能足夠強。這一點上的改進，同樣需要漫長的時間。

「在當下甚至可期的未來幾年，資產證券化產品充其量只能算是固定收益資本市場上的一個補充，你不能指望它現在就去撬動幾十萬億的信貸資產。」前述牽 頭主承銷商國開證券的中層坦言。本次「12開元ABS」的銷售工作，國開證券最終攬下了九成的銷售任務，聯席主承銷商國泰君安完成了剩下的一成。

下一步所在

小企業貸款、鐵路資產的證券化，已經列入了國開行的下一步日程之上，預計將在2013年推出。

資產證券化在路上，腳步依然在向前——相比4年前的上一次試點，這次放開的體量幾乎趕上了之前4年的總發行量。而且發行方多了幾家城市商業銀行，它 們分別拿到了500億元中的幾十億的份額，證監會和銀行間交易商協會還對公司放開了一種非常規意義的資產證券化產品；購買主體也有所突破。

只是，資產包裡依然主要是基建類貸款，依然主要是各家銀行間相互持有，體量依然微小。

在美國，即便是次貸危機之後，資產證券化產品比例大幅下降，仍然佔據了固定收益產品的三成，與美國國債並駕齊驅；而且購買者中只有不到1/4是商業銀行。

「中國的銀行間市場的投資主體本來就是銀行。」黃嵩認為這個結構性問題一時難以改變。而他對政策層面的期待則是，盡快去掉「試點」二字，讓體量倍數級別增加；能夠看到消費貸款、住房貸款、不良資產進入資產包，甚至這類產品最終能與銀行理財產品一樣，面向個人投資者。

不過，近兩年銀監會前主席劉明康、央行副行長劉士余都曾公開肯定過推進資產證券化的創新。

2007年，時任銀監會業務創新部副主任的王岩岫在提及《資產證券化產品風險管理辦法》制定進展一事時，更具體地表達過資產證券化產品不僅會有商業銀行按揭貸款證券化，還將增加汽車按揭貸款、小企業貸款等證券化，甚至在條件成熟後還可以推出應收賬款、信用卡貸款證券化。

小企業貸款的資產證券化，已經列入國開行的下一步日程之上，預計將在2013年推出。據業內人士透露，更早面市的產品極有可能是一筆接近300億元的、以鐵路資產為主體的ABS，搶佔了資產證券化先機的國開行在重啟試點的500億元之外，成功地拿到了一筆額外的指標。

資產泡沫之美國頁岩氣狂潮（一）

http://wallstreetcn.com/node/19516

礦業在歷史上一直是一個波動性很大的行業。根源在於礦業投資的長期性。當需求推高礦產品價格，供給需要一段時間才能做出反應。因此，價格在需求高漲的初期會走的非常高。令人咋舌的利潤吸引各色人等湧入行業在新的礦產上投機，供給持續快速增長，這將行業拖入蕭條，對背後的融資者也產生巨大影響。

 

隨著礦產價格飆升，巨額的利潤吸引了全球的淘金者。無數投資者湧入非洲叢林和蒙古草原淘金。即使這些投資的風險非常高，金錢的魅力仍然讓這些投資者無所畏懼。

 

遺憾的是，當這些投資開始產出之際，這種利潤率就開始消失了。大部分的淘金故事都是如此收尾。

資產泡沫之美國頁岩氣狂潮（二）

http://wallstreetcn.com/node/19540

每個資產泡沫故事的背後都少不了融資者的身影。他們長袖善舞，憑一己之力撬動全球資金和資源；他們巧舌如簧，靠三寸之舌造就行業興盛與衰敗；他們被尊稱為投行家，又被奚落為吸血鬼。頁岩氣這樣級別的故事裡，自然少不了他們。

NYT記者Clifford Krauss：