📖 ZKIZ Archives

財政部指示八大官股行庫，不斷買股介入國票金經營權，目的究竟為何？卻沒人能說清楚。

政府的政策方向究竟是什麼？是否以後只要股東間有紛爭的公司，官股就要進來參一腳？全收歸國有？

撰文‧徐介凡

去年下半年至今，八大官股行庫完全不理股價高低不斷加碼，連手大買國票金，首開先例介入民營金融機構董監改選，一路推升國票金股價，寫下十二年新高的十七．六元價位。不少大股東在乘機獲利了結，退出國票金經營權爭奪戰之際，亦對政府此次不計成本地介入，感到不可思議。

不 合理一 政策反覆 民營化開倒車讓人最摸不著頭緒的是，官股背後目的究竟是為了平衡黃春發、陳哲芳兩派大股東鬥爭？還是為了制衡新進股東，旺旺集團總裁蔡衍明手中的近六％持 股？抑或有意啟動金融產業整併。不僅沒有任何一位官員出面說明，財政部指示官股行庫大買股權，動作至今仍在持續進行。據聞，更將持股目標訂在二成比率，政 策合理性究竟在哪？

眾達國際法律事務所所長黃日燦表示，任何公司營運與轉投資，都須符合創造股東利益的原則，並且提到董事會充分討論合理性，若屬合理，就算結果虧錢，也不致有違背公司治理的情況；但相對來說，若是不合理的投資行為，即使是受命政策的官股行庫，亦有待商榷。

事 實上，早從二○○五年以來，國票金每逢董監改選前夕，總會上演大股東爭奪經營權的戲碼。當時由黃春發主導的德安開發與陳哲芳的耐斯集團，由於雙方持股均在 一○％上下，誰也不讓誰，董監改選打得沸沸揚揚，從當時對外徵求委託書行情，最高一度飆到每張千元的天價，戰況激烈程度不難想見。

除了黃、陳兩大股東，當時以兆豐、合庫為主的官股，亦掌握了將近一七％股權在手，當選兩席董事，符合時任財政部國庫署長、現任合庫董事長劉燈城的預期。

由於政府表態支持有關鍵性的影響，時任財政部長的林全，也為到底該支持誰而深感頭痛，代表合庫出任監察人的陳冲，更以「兩隻大熊打架」，形容雙方角力的過程。儘管最終由陳哲芳陣營取得國票金的經營權，但顯然財政部對於國票金股東之間的紛爭，早有切身經歷。

不 合理二 角色混淆 監理單位插手經營到了○七年政府推動二次金改時，官股行庫在財政部指示下，於十一月底公開標售出清所有持股，黃春發隨即砸下近三十億元，大手筆在市場吃 貨，硬是將持股比率推到二成以上，在○八年的董監改選取得最終勝利。但財政部在此役中，由於已經出清持股，因此自始至終未多作表態。而黃、陳之間的爭奪， 也被以一般市場行為視之，直到去年底，官股突然大舉加碼股權，才又掀起一番波濤。

對此，曾有財政部官員私下透露，官股此舉是希望「能夠改善 國票金的公司治理」，但聽聞此傳言，「上市公司的監理不是金管會的責任嗎？何時變成財政部了？而且，若非得靠介入董事會才能改善公司治理，那為何當初要 賣？」一位國票金大股東高分貝質疑，當年政府明知黃、陳兩派大股東惡鬥不休，但卻在民營化政策下，仍將所有國票金持股一次出清。時間才過三年，何以又從市 場買進股權介入董事會，作法如同從民營化重返公營時代。政策反覆，是此事件最令外界深感不合理之處。

台大財金系教授沈中華分析，官股行庫進行投資的理由可以有很多，儘管轉投資操作可能屬於商業機密範疇，但是，一旦政策可能損及股東權益的疑慮時，便應該充分出面說明，讓外界了解背後目的。

不過，直到目前為止，就連財政部長李述德也只以「會盡量爭取官股權益」，回應官股不計成本，增加國票金持股比率的操作，政策目的完全沒有任何交代，彷彿公司小股東的權益不比政策使命重要，讓人費解。

不 合理三 罔顧後果 無視小股東權益回顧當年合庫標售國票金股價為十一．六五元，目前官股行庫買進成本卻從十三元起跳，外界推估平均成本在十五元左右。外資法人認為，以國票金 傳統票券拆借業務分析，獲利根本沒有這麼大的成長空間，中間價差顯遭刻意拉抬，「等到買盤力道轉弱，股價跌回合理價位時，反而導致那些奉命買進的官股行 庫，未來恐將承受金融資產跌價的認列損失。」單從○五年與○八年，二度國票金董監改選歷史經驗來看，股價於改選過後隨即大跌近兩成幅度，以此推算官股買進 二成國票金股權、成本十三元，若今年董監改選同樣發生大跌情況，包括台銀、一銀、合庫、土銀在內等八大官股行庫，恐將得面臨分攤至少十億元金融資產跌價損 失的命運。

另一方面，隨著國票金股價攀上十二年新高之際，許多枱面下支持黃、陳陣營的大股東，包括東元電機、寶來期貨董事長賀鳴珩，據悉均逢高出清手中持股，亦凸顯目前股價漲幅過高的情況。倘若將來改選過後，股價回到受拉抬前的七、八元價位，官股行庫未來將認列的損失恐怕更多。

「一 旦真的股價下跌，最後都是由小股東跟納稅人買單。」金融圈人士分析，八大官股行庫裡，包括一銀、華南、彰銀、合庫等均是上市公司，金融資產跌價損失一旦認 列，立刻衝擊獲利表現；此外，即使是台銀、土銀等沒有上市櫃的銀行，卻為一○○％財政部所持有，產生損失時，最終也是靠納稅人買單。政策的不合理性，再加 一筆。

國票金只是一個案例，有董監改選糾紛的金融機構卻不在少數，在政府第三波金融改革遲遲不推動，財政部又缺乏長期金融政策發展思惟之際，莫非只要遭逢董監改選有爭議，官股就得不顧股東與納稅人權益，進場參一腳方能解決問題？值得政府多加深思。

國巨董事長陳泰銘，曾經是最被看好的青年總裁，透過購併，打造台灣最大被動元件廠；他買樓、買畫、買股權。他說話疾如風，腦筋動得比誰都快，卻常用在爭議作為上。

他是友人口中「聰明過了頭」的人，只是屢屢傷透股東的心。

撰文‧賴筱凡、林亞偉

「當他（國巨董事長陳泰銘）的朋友，是最好的；當他的員工呢，次之；可是當他的股東，則最不好！」這是一位跟過陳泰銘多年的高階主管，為他下的最精闢注解，儘管陳泰銘可能不太同意，但多數小股東應該心有戚戚焉。

灰白小平頭、圓框眼鏡，這是陳泰銘十年如一日的打扮，就連他不斷進行購併，從事業外投資，都與十年前如出一轍，「他真的是聰明過了頭！」認識他多年的朋友，在看到陳泰銘這次的作法後，也是嘆氣搖頭。

這 兩年來，國巨法說會改為線上舉行，陳泰銘雖仍親自主持法說，但要見到他的機會，實在鮮矣。然而，陳泰銘曝光見報的新聞量，卻從未減少，只是報導他新聞的不 再是財經版，而換成了影劇版與藝文版，躍上版頭的標題也不再是「國巨董座談景氣」，而變成「關之琳十指緊扣國巨百億董座」與「陳泰銘砸十億元買名畫」。

大 家逐漸淡忘，陳泰銘曾經是「購併天王」，先後吃下十一家公司，將國巨推上台灣最大被動元件廠；大家也都忘了，陳泰銘也曾經苦過，白手起家的他，短短幾年就 讓國巨成為明日新星，還被《富比世》雜誌選為美國之外的世界最佳一百家小型企業，甚至《亞元雜誌》還評選國巨為台灣十大最佳經營管理企業。

他， 評價兩極汲汲投資業外 財測跳票氣壞小股東但市場上無數投資人都忘不了的，卻是他給的財測數度跳票，購併不成反與好友撕破臉，「他有過太多不良紀錄，導致現在投資人不相信他。」 在小股東眼裡，陳泰銘極具爭議、評價兩極，但他又聰明絕頂，只是這次，陳泰銘用十六．一元的低價收購國巨，再度震撼市場。

陳泰銘帶給小股東 的痛，實在多不可數。時間倒回一九九八年，那是科技泡沫的前夕，電子股大為當道，就連威盛都用一五○元的天價辦現增，一堆投資人搶破頭，當年同樣搶搭順風 車辦現增的還有國巨，先用每股八十元溢價現增，後來再發海外可轉換公司債，讓國巨手上多了百億元資金，只是自此之後，國巨股價再也沒見過八字頭。

捧著百億元資金，陳泰銘先是砸下四十五億元在台北市信義計畫區買大樓，打算蓋國巨總部，還用現增募來五十六億元資金裡的十六億元，力挺殷琪投入高鐵。

其實國巨經營業外投資行之有年，不論是用二十億元投資與被動元件八竿子打不著的通路德記洋行五成股權，或是以六十五億元換聲寶三成股權，以及九千萬元投資誠品一○．八％股權，都難免讓小股東有「不務本業」的負面觀感。

如 果這些業外投資報酬率得宜，可能為國巨帶來長遠發展助益，股東摸摸鼻子也就算了，但先是信義區大樓以高於市價兩成買入，原先陳泰銘看好可望超過五十億元售 出，最後也僅賣在四十九億元；多年來投資的通路物流業德記洋行，國巨進場成本價在每股十元之上，最後僅能以每股九．七五元，將手上的一九．五％股權出給統 一，更別提聲寶、高鐵與誠品的投資案，都難對國巨本業有幫助。

陳泰銘之所以批評不斷，就在於他的作風實在太引人非議，甚至曾有主管諫言，「股東投資國巨，是希望投資一家被動元件廠，而非買我們的業外投資。」但陳泰銘卻始終聽不進去。

二○○○年的一場天價購併案，更是種下國巨十年股價都無法翻身的苦果。

一 個年營收七十億元的飛利浦高雄建元廠，加上營收三十億元的飛利浦荷蘭被動元件事業部，價值多少錢？在第二大被動元件廠華新科評估裡，這是一場開價一百億元 的標購案，但國巨卻開出一八○億元天價，最後建元廠的員工大半跑到了華新科，陳泰銘被譏笑，「不只買貴，還買到一家核心技術階層大量流失的公司。」憤而告 上華新科。

只是任陳泰銘再會算也沒想到，五年後，在三十五號公報實施下，國巨得提列飛利浦購併案的資產減損，這一列就多了一一七億元的虧損，讓○四年每股虧損四．五一元，也讓國巨的每股淨值從十六．二元，縮水僅剩十元。

此外，國巨財測跳票，也是屢屢讓小股東為之氣結的原因之一，加上國巨股價長期疲弱，他卻享樂、騎馬、住豪宅。這次陳泰銘又出招要讓國巨下市，聽到消息的小股東早已不意外，但看到陳泰銘發表讓國巨下市的三大理由，小股東實在難掩怒氣。

小股東的罵名，十年前的陳泰銘可能會非常在乎，「他甚至覺得市場的評論對他不公平。」陳泰銘的好友說，每每媒體又作負面報導，他總是企圖要解釋，就在陳泰銘宣布收購國巨的一周後，他還是按捺不住，選擇出來面對媒體。

穿 著灰白色的國巨外套，一貫的低沉嗓音，「我這樣悶在心裡，也不是辦法。」縱使陳泰銘明白市場對他的作法多有指責，也明白不是每個人都能理解，但他還是堅持 要走這條路，只因他認為，「我還是有一個夢，希望讓國巨跟Murata、ＴＤＫ一樣，變成國際級的被動元件廠。」他，公事公辦交易你情我願 不須「後謝」儘管如此，陳泰銘在商場上追求利益的快、狠、準，卻是十年如一日。

對於他而言，商場爾虞我詐，所以，某次底下主管跟他申請了一筆數千元的預算，要送花籃、水果給客戶，以示答謝之意，陳泰銘馬上把這預算公文擋了下來，因為在他眼裡，生意歸生意，交易完成是你情我願，也就沒有所謂的「事後答謝」。

不過，事前該做足的「功課」，陳泰銘一樣都不會少。

「當年國巨需要銀行聯貸時，對於主導聯貸案的關鍵人物，他可是必恭必敬，一通電話就立即現身。」熟識陳泰銘的人都知道，他是出了名的愛遲到，國內業界大老與他相約，沒等上一時半刻的人，實在不多。

某 次，國巨主管帶了客戶要見陳泰銘，一等又是一小時，等到客戶不耐煩，對於陳泰銘的遲到大為感冒，但底下主管也只能安撫客戶，「Pierre（陳泰銘的英文 名）是那種開會一定要有結論的人，他應該是上個會議還沒做出結論，才會耽擱到，他雖然讓你等，但一定會給你個交代。」他，人脈甚廣董事會成員藍綠通吃 與創投交好對外，他行事精銳，追求獲利；對內，他管理嚴謹，只問結果。

國巨在陳泰銘的管理下，各部門各司其職，就連遨睿收購國巨案，國巨代 理發言人顏榮崑一問三不知，熟悉國巨內部運作的人，一點也不意外，「他應該是真的不知情，就連Pierre手上有多少持股，全國巨上下，大概只有替他管股 務的一位小姐知道。」這就是陳泰銘，他要求各部門不得過問其他部門的業務，主管間也不得相互透露，所有部門主管就是直接向他匯報，形成一人獨攬國巨大權的 局面；而陳泰銘對員工要求嚴格，不論平日、周末，他隨時一通電話就要找到你，主管與他開會開到晚上十二點，更是常有的事。

陳泰銘說話很急，腦筋轉得快，外界老是以為他辛勤工作到半夜一、二點，其實不是，「他是晚上班、晚下班的人，所以到了半夜，他還在找主管談事情。」待過國巨的主管回憶，員工是每天早上準時上班，但陳泰銘十一點才進公司，開會到半夜，他受得了，主管可就吃不消。

當陳泰銘的股東享不到福；當他的員工，手機要二十四小時待命，要求嚴格；當他的朋友，把酒同歡齊高歌，應該算是最好的了。

其實，陳泰銘積極耕耘人脈，從國巨歷屆董事會成員就能夠窺見一二，不論是前朝紅人財經策士柯承恩，或是具有藍營連系色彩的政務委員楊世緘，都先後出任國巨董事。而陳泰銘的陽明山鄰居簡學仁、證交法權威賴源河，也都是國巨多年的董事與監察人。

身為青年總裁協會（ＹＰＯ）一員，陳泰銘在關係上的打點也相當用心。像是殷琪，當年亟需企業力挺高鐵，陳泰銘也是二話不說，現增募來的五十六億元，立刻拿出十六億元投資高鐵。而國泰金控董事長蔡宏圖、富邦金控董事長蔡明忠，與陳泰銘更是深交多年。

但 陳泰銘的人緣也稱不上好，認識陳泰銘多年的人說，他從不與產業人士經營關係，因為在他眼中，國巨是一家異於同業的被動元件廠，是走國際化經營。他反倒積極 與創投業界的人士來往，像是開發工銀前董事長胡定吾與ＡＩＧ台灣區總經理出身、遠航前董事長崔湧，都是與陳泰銘極為交好的友人。

尤其是崔湧，除了與陳泰銘同是雄中坐隔壁的同學外，崔湧在ＡＩＧ時期，靠著投資國巨交出高績效，「後來崔湧在遠航做的那些事，與陳泰銘沒兩樣，只是崔湧做過了頭。」陳泰銘的友人忍不住感嘆。

近年來，陳泰銘提振國巨股價的作為少了，倒是經營商場、人脈的經驗，全用到藝術品投資上頭來。

去年六月，北京亞洲大飯店的北京保利春拍夜場，北宋黃庭堅的書法︿砥柱銘﹀，以四．三七億元人民幣成交，創下中國古代書畫拍賣紀錄（編按：這項紀錄，於去年秋拍再次被打破），而背後的賣方，正是陳泰銘與寒舍。

一件書法的拍賣價，堪比一件紐約、倫敦夜拍的畢卡索六千萬美元油畫！但更令人歎服的是，陳泰銘與寒舍買下︿砥柱銘﹀不過四年時間，從千萬美元到七千萬美元成交，獲利至少五千萬美元，這就是「藝術天王」陳泰銘的真正實力。

他，操作藝品透過包裝、不斷推升收藏品身價他，看似優雅地收藏、優雅地賣出，不讓人覺得有一絲投機，但他從來都不是單純收藏，而是在轉換收藏間，透過包裝、不斷推升原本藏品的身價，加上他在商場打滾的手段，往往為他的藝術投資創下高報酬。

像是四年前香港蘇富比秋拍，三立電視總經理張榮華、執行副總經理蘇麗媚夫婦，以五○七二萬元港幣的代價，買下了陳澄波的︿淡水夕照﹀，就是陳泰銘在一九九三年台北蘇富比，以一○一七萬元新台幣購得，長達十四年投資，換來的是高達十八倍的高報酬率。

在這麼多年後，其實外界早就忘了，二十多年前，陳泰銘不過是一位台南起家、白手創業的年輕人，當年他創立的「台灣阻抗公司」併入哥哥陳木元的國巨後，他也全力衝出一片天。而陳木元在淡出國巨經營後，去年卸任董事，與陳泰銘「寧靜分家」。

陳泰銘一路走來，外界批評聲浪不斷，但他始終在一波波爭議中，讓他個人走向巨富之路，過去經營國巨的二十二年來是如此，未來在遨睿企圖收購國巨下市，也將會是如此。

陳泰銘

出生：1956年

現職：國巨集團董事長

經歷：國巨董事長暨執行長、智寶電子董事長、寰邦科技董事長、奇力新電子董事長、聲寶副董事長學歷：成功大學工程科學系家庭：妻李慧真，育有2女1子一路走來 爭議不斷！

陳泰銘歷年購併大事紀

1977 哥哥陳木元創立國巨，後與陳泰銘的台灣阻抗公司合併。

1988 趁著電子股當紅，國巨營收僅23億元，卻以高出市價2成的價格買信義區大樓，引來爭議。

2000 180億元天價購併飛利浦被動元件部門，卻併到一家核心技術階層大量流失的公司，成為國巨走下坡的最大轉折點。

2001 國巨兩度下修財測，營收成長預估大跳票。

2004 提列飛利浦資產減損120億元，淨值從16.2元縮水剩10元，當年每股大虧4.51元。

2005 陳泰銘重掌兵符，再度開啟購併新頁，合併華亞電子，策動智寶、世昕、輝城三合一。

2007 大動作收購大毅股票，爆發經營權爭奪戰。

2011 與KKR連手收購國巨，規畫下市重組。

白手起家！

陳泰銘打造458億國巨帝國

公司 市值（億元）

國巨 343.5

智寶電子 16.9

奇力新電子 44.8

旺詮 38.0

寰邦科技 14.8

未上市

國新投資

百慕達國巨控股

台灣飛磁

薩摩亞飛磁

大毅科技

輝城電子

華亞電子開曼

富邦創投

註：市值以4月8日收盤價計算。

十姑娘於五十年代末加入何東公司工作，除處理地產、酒店等業務外，亦負責為戲院買片，更試過為睇試片，被迫抽煙提神。（以下內容節錄自何婉琪即將出版的《回憶錄》）拖字訣

澳門賭權開放後，各大賭場相繼落成開業，生意興旺，○六年澳門博彩總收益更超過五百四十億元，創下歷史紀錄，但澳娛賴以翻身的新葡京卻仍未建成，開幕日期一再延遲，失卻賺錢的黃金機會。

十 姑娘感慨地說：「就算二月真係開得成都係得下面四層，上面未有耐起得成，到時下面賭緊錢，上面開工嘈生晒啲客都唔高興啦，賭錢最忌俾人騷擾，佢咁樣嘅做事 方法同啲美國佬鬥死梗啦！人哋一年半載起好晒啦，上個世紀都知賭權會開放，會有競爭o架啦，佢竟然叻到家陣都未起好四層，咁唔專業，叫佢同佢啲馬仔早啲退 休，交俾啲專業人士做，唔好留喺度繼續失禮人啦。」

有沒有猜想新葡京為何這麼久仍未完工？

十姑娘答：「我諗其中一個原因係佢 樣樣都鍾意拖，欠股東錢拖住唔還，唔見咗股東名冊又拖住唔重造。新葡京係佢最後一個希望，依家生意唔好都重有得賴，話新葡京開咗會搶番啲生意，等人哋信佢 繼續同佢做生意。係，新葡京開張嗰時，新屎坑都有三日香，啲客會多番嘅，但以佢咁樣嘅管治手法，過咗氣之後生意一定跌，到時就咩西洋鏡都穿晒啦，仲有人會 信佢咩？所以咪拖吓拖吓咁遲起囉，其他賭場『嗱嗱臨』起好晒做生意啦，澳娛間旗艦店就起幾年都未起好。擺明冇信心！」

扮雞宣傳

十姑娘繼續說：「人哋新場開張，大手筆搵影帝明星做代言人宣傳，定期又有明星嚟表演，幾有聲勢呀，新葡京開幕佢又會做啲咩？我估咪又係送叉燒飯、大包……或者新年應節送煎堆年糕咁囉，再唔係又自己出嚟扮雞宣傳囉。唔好話我唔關心公司，佢唔換過個腦都好難同人爭！再咁落去公司有金山銀山都唔夠啦，仲話上市集資同人鬥！唔係淨得個講字就得，要有腦有本事先至得嘅……得閒無事放風話搶到啲直升機業務就算搞好公司喇？有幾大件事啫？連個妹啲錢都呃！咁『丟架』，好心佢唔好成日出嚟講咁多嘢啦。」

五十年代末期，十姑娘加入何東公司工作，每天大清早就要回公司處理股市、出入口、地產、建築、酒店、戲院（包括東樂，現址為太子聯合廣場、樂宮，位於尖沙咀，為當時最大最豪華之戲院）等業務，當時十姑娘雖然未有直接參與電影之製作，但仍負責戲院的運作及買片（電影版權）事宜。因為何東公司實力雄厚、聲名顯赫，自己又擁有大戲院，所以當時每天總有七八個片商在寫字樓等候十姑娘，希望可以洽談合作。

抽煙提神

但十姑娘實在太忙，每每處理完日常公司業務已到傍晚時分，晚飯仍未吃就與片商們趕往中環大象行試片室觀看新片，之後還要巡視戲院業務及回公司看文件，接近十時才可回家，隨便吃點東西就睡，免得翌日沒有精神。

因 時間緊迫，十姑娘沒可能把所有電影看上一遍，唯有每本片（一部電影通常有九本片）抽取段落觀看，看到第三本仍未有精彩橋段就會拒絕買片，所以十姑娘睇片 時，各片商就密切留意十姑娘面色，看看她是否欣賞自己的電影，有沒有機會合作。有一次十姑娘倦得實在沒法支持，沒有吸煙習慣的她被迫要抽煙提神，但尼古丁 仍未能阻止睡魔侵襲，在試片室悠悠入睡，又累又餓中夢見自己在燒烤，美食當前，肉香四射

……突然驚醒，才發覺燃點的香煙掉在身穿的皮褸上，怪不得有陣陣燒焦味……（待續）

本月中，由政務司司長唐英年家族持有的美維（3313）公布中期業績，純利大幅倒退九成八，令市場嘩然。

美維今年二月才上市，至今股價仍潛水，雖然今次盈利暴跌，全因派股獎勵員工所致，在招股書亦已寫上，偏偏所有分析員走漏眼，無做足功課的散戶，更被殺個措手不及。

其實，招股書及年報往往能揭示公司問題，本刊找來會計師及學者，教你從公開資料找出警號，避開有爆煲嫌疑的問題公司。

美維在未來五年，仍有大額僱員開支入賬，盈利繼續受壓。左二為唐英年父親唐翔千，右一及右二分別是其妹唐英敏及弟唐慶年。

警號1：核數師

保留意見上市公司每年必須找獨立核數師來審核賬目，年報內亦會設有一頁「核數師報告」，由核數師負責撰寫，若核數師認為賬目冇問題，會寫上「真實而公平」（true and fair）。

有十多年核數經驗的資深會計師林智遠表示，「如果核數師在這部分並非寫『真實而公平』，而是有保留意見的話，代表佢同公司管理層，對盤數有不同爭議。例如核數師覺得存貨要減值，但管理層覺得唔需要，拒絕採用核數師的辦法。」核數師便會在報告內交代事件。

中文大學工商管理學院副院長蘇偉文指出，核數師保留意見肯定是壞徵兆，意味公司的賬目未能令核數師確信，「舉例某豬場明明只有一隻豬，但管理層話有十隻，原因係話隻母豬會生九隻豬仔，核數師唔同意，就會保留意見。」

近期例子：德發（928）指聯營公司貢獻盈利逾億，卻未能向核數師提交聯營公司賬目，因而被保留意見，股價即挫三成。

高危一族：榮康（745）七月底公布業績時，被核數師保留意見，理由是一筆逾億元的賬目未必能追討，股價應聲由一元二角，下挫至七角三仙，跌近四成。但近期隨着細價股再度起飛，股價反升至一元三角。

爆煲指數：☆☆☆☆（最高五粒☆）

警號2：更換核數師

「上市公司更換核數師，都要出公告交代，理由多數賴核數師收費太貴。呢個只係表面原因，但冇細心諗清楚點解個價會傾唔啱呢？」林智遠認為，劣質公司會企圖隱瞞部分賬目，但核數師職責卻要尋找真相。當發現賬目有問題，會要求公司提交更多資料，工序增加了，收費自然大增，「有些公司覺得核數師又煩又收得貴，會威脅轉換其他公司來核數。但係大型核數師會覺得商譽更重要，情願唔接生意，都唔會妥協，所以上市公司換核數師，通常係越搵越細間。」

蘇偉文解釋：「如果公司有十個豬場，一向每個場每年生產十隻豬，今年突然話十個場都產一百隻豬，核數師就要去晒十個豬場實地考察，收費自然貴啲。」他指上市公司為免投資者懷疑，寧願多付費用而不換核數師，「換核數師是極壞訊號。」

近期例子：去年中，海域（1220）更換核數師後，被新核數師質疑附屬公司的賬目真確性，及後更發現有八億資金不翼而飛，主席葉劍波避走內地。海域由臨時清盤人德接管，上星期入稟追討葉劍波等多名高層一億二千萬元失款。

高危一族：中國投資基金（612）及嘉利福（8029），由○四年至今，共換了四次核數師。

爆煲指數：☆☆☆☆☆

警號3：應收賬不合理增加

從上市公司年報翻看資產負債表，若發現流動資產內的應收賬大幅增加，可能是爆煲的徵象。很多行業做生意買賣，會讓買方先取貨，日後才找數，應收賬便是指賣方日後收到的款項。

「如果一間公司，連續幾年都盈利大增，但無現金流入，應收賬又大幅增加，投資者便要小心，因為呢啲錢可能永遠收唔番。有啲公司，專門同相熟公司拍膊頭做生意，製造生意大增的假象，其實唔使對方俾錢，全部撥入應收賬內，夠期就話收唔到錢要撇賬，間公司實際是有生意無現金，好難持續經營下去。」林智遠說。

簡單來說，若公司是開豬場的，無良公司把豬賣給老友開設的餐廳，然後無需餐廳找數。餐廳有免費豬肉供應，自然發達，無良老闆便發放消息指公司生意大增，藉此推高股價後靜靜減持，然後任由公司死活。

近期例子：聯洲（48）被David Webb批評逾十億元的應收賬有問題，股價蒸發五成。

高危一族：華聯國際（969）○四及○五年的營業額升幅均不夠半成，但應收賬卻按年上升一成半及三成；去年營業額倒退一成八，應收賬卻照樣上升百分之二。

爆煲指數：☆☆☆