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股票研究中的五個常見誤區(之五) Michael8808001

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---僅僅是個人一些思考總結，未必正確，歡迎指正！

前言：
入市剛好一年，所以這段時間對這過去一年的失誤進行了總結。這幾篇總結中所說的誤區，其實基本上都是我自己在思想上和行為上犯的錯。由於職業的關係，過去近十五年中，我一直從事製造業的管理諮詢工作，每天的工作就是企業調研，與從老闆到付總到部門經理到工程師到文員進行溝通，協助企業優化管理流程，協助企業建立考核體系。這樣幾百家企業調研下來，再加上自己運營公司的管理經驗，幾百次與競爭對手勾心鬥角爾虞我詐+勾肩搭臂，幾百次與客戶進行心理戰式談判，應該說對企業的認識還是相對比較充分的。就這種背景情況下，在過去入巿的一年中，說實話我還是吃足了苦頭。如果說過去這一年有什麼認識的話，我的唯一認識就是：企業和股票不是同一個東西。

但吃的這些苦頭也不是沒有回報，通過向各位投資夥伴的學習，我基本上完成了對投資方法論的初步總結。過去一年中，我每一天都在思考的問題就是：＂企業＂與＂股票＂的差別究竟是什麼。呵呵，市場先生在過去一年讓我吃足了苦頭，但從最近這段時間開始，市場先生再想讓我吃苦頭，呵呵，對不起，市場先生，你現在很難了：)

特別感謝@白雲之鄉 前輩，我對股票這個東西的認識，是從向白雲先生的大量學習開始的。另外也特別感謝@雪球 @不明真像的群眾。對熱愛投資的投資者來說，雪球是一個幾乎完美的平台。沒有雪球平台的幫助，我覺得自己可能要多花五六倍的金錢與五六倍的時間，也許都還沒辦法初步完成自己投資方法論的建立。一年前，我剛入市時的投資水平大約就是試圖用江恩理論來推測上證指數那個級別。呵呵，我基本上保留了自己全部的主帖。有時翻回去看自己一年前的發言，真的會被一年前的自己雷倒。所以，真心感謝雪球團隊的各位夥伴！作為一個雪球用戶，真誠的感謝雪球團隊各位夥伴非常專業與非常出色的工作！

最後補充一點，這幾份總結，是自我總結性質，所談誤區，基本上是自己思想上和行為上所犯的錯誤。所以對基本面分析總結少，對市場情緒面分析總結多，主要是自己過去一年一直在思考市場面，但絕非基本面不重要。

誤區五： 期待牛市
經常看到一些投資夥伴斬釘截鐵的說＂牛市會來的！＂ 殷殷之情，真不忍心多說。但是，作為價值投資者，我們需要牛市嗎?

價值投資，說白了是賺三種錢：(1)市場先生出錯的錢：標的被大幅錯誤低估，我們買入，市場先生認錯後我們再按照合理估值賣回給市場 (2)企業經營與成長的錢，也就是一般常說的＂好公司+好行業+好價格＂(3)牛市逃頂的錢

先說第一種(1)市場先生出錯的錢。有一定經驗的投資者喜歡賺這種錢。但市場先生只有在熊市才會出錯。牛市一來，雞犬升天，垃圾股股價都上天了，這時去哪裡找大幅低估的標的? 所以這種錢，熊市才有。

再說第二種(2)企業經營與成長的錢。這種錢，也只有熊市好賺，因為熊市才能有我們需要的低估與安全邊際。牛市有什麼好呢?60pe買入招行?

再說第三種(3)牛市逃頂的錢。這種錢，難賺。至少對於目前的我來說，我沒有這方面經歷，也沒有明白這種逃頂錢的必然性和邏輯性。而且，即使逃頂成功，逃頂之後長時間不能入市，也意味著很高的時間成本。

所以，我自己的總結：擁抱熊市吧！熊市是我們價值投資者的國度。牛市來不來由它去，不來更好;萬一牛巿來了，那我們就再來想想如何去賺牛市的錢。還有，逃頂時各位投資夥伴別忘了喊一聲，帶上我:)

成長、價值、趨勢之辯——投資的誤區 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/29693009
今天去參加雪球嘉年華，其中有一個討論的主題是成長股和價值股的辯論。我認為投資者對此一直都有很嚴重的誤區，一筆成功的投資從來都是不分成長、價值、趨勢這些類別的。每一次成功的投資其本質都是一樣的，認為投資是分門別類的投資者根本沒有理解投資的本質。對此，我回家後熬夜完成此文，希望此文成為三派之爭的絕唱，從此之後再無此類的派別之爭。

一、價值投資

  人們對「價值投資」長久以來存在很深的誤解，大家往往會認為價值投資是只要找到低於內在價值的企業，然後長期持有，這個過程中幾乎無需關注宏觀經濟，也無需在乎買入的時點，更不用理會市場的波動。大家也總是拿巴菲特的一些名言來自我暗示，比如①.如果不想持有公司10年，就不要持有10分鐘；②.交易所即使停市三年，對我都沒有什麼影響；③.就算美聯儲主席格林斯潘偷偷告訴我他未來二年的貨幣政策，我也不會改變我的任何一個決策。

  1.關於價值投資就是長期投資的問題。很多人印象中的巴菲特就是買入偉大的企業做長期價值投資。但事實上，巴菲特很注重資產的動態平衡，選股上更是靈活機動，如果有心翻看巴菲特致股東的信，你會發現從60年代開始至08年巴菲特差不多投了200多家公司，但持有超過3年的只有22家。巴菲特說股市停市對他的投資沒有影響，只是想強調我們選股的角度要立足長遠，而不能因為市場和基本面短期的波動作為買入的理由，很多人片面理解了這句話。事實上一個企業上市後，就具備了雙重屬性：一方面是一家公司，要持續經營；另一方面更是一個交易品種，產生波動性。兩個屬性都很重要。另外，護城河是需要經常作評估的。不滿足條件的公司自然需要賣出，比如巴菲特在07 年賣出中石油就是一個好的案例（一是行業的基本面發生了變化，二是估值太貴）。

  2.關於價值投資不需要關注宏觀經濟的問題。很多人認為巴菲特一直在教導我們應該全力研究公司而不必關心宏觀經濟，但這顯然又是片面的認識，巴菲特的意思是普通投資者要把重點放在研究企業的身上，在關注企業基本面的時候不要想著指數的走勢、美聯儲的動向。但這不意味著大勢不重要，巴菲特不會告訴你的是，對於整體的資產配置而言，宏觀經濟大勢的準確判斷是多麼的重要，芒格和巴菲特不止一次說過，大部分情況下他們只賺取平均市場的收益，只有經濟崩潰、市場先生發瘋的時候才要下大賭注（成功的概率很高的前提下）。比如，在2008年金融危機之前，巴菲特手頭一直握有大量現金（危機前夕伯克希爾公司擁有現金與准現金377億美元，固定收益證券285億美元），直到金融危機之後，巴菲特才開始大規模的投資，不僅用完了現金更是採用發行新股方式收購鐵路公司。所以，巴菲特從來都是研究宏觀經濟的高手，判斷的非常準確。另外，可以從更大的一個角度看，巴菲特一致認為自己的成功離不開美國這個不斷向上的宏觀環境，正是美國50-60年代的發展黃金時期造就了巴菲特，巴菲特也曾不止一次的強調，自己不會離開美國去做投資。我想，這足以說明問題了。

  3.市場先生的脾氣。格雷厄姆說市場短期是投票機,長期是稱重機（市場先生是一位非常瘋狂的人）。根據華爾街的一項統計研究，股價與業績之間關係的密切程度如下：持有股票3年，二者關係的密切程度為：0.131～0.360(是指股票價格的13.1%～36%由企業經營業績變化決定)；持有股票5年，二者關係的密切程度為：0.374～0.599；持有股票10年，二者關係的密切程度為：0.593～0.695；持有股票18年，二者關係的密切程度為：0.688。言下之意是，短期看，市場經常無效，股價短期的上漲和下跌幾乎都不是由基本面推動的，而是人類情緒和資金偏好的變化推動的估值的變化，因為這種無效性的存在，所以即便是深挖基本面，精確的通過各種估值模型計算準確了的公司未來幾年的業績，這前提下種所謂的「安全邊際」也可能被市場打的一文不值（學院派整天定量的分析，靜態的看估值，卻不明白市場情緒的變化，更對預期一詞不甚瞭解，所以容易陷入價值陷阱）。

  再重新看格雷厄姆先生對價值投資的定義是：股票價格圍繞「內在價值」上下波動，而內在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向「內在價值」回歸的趨勢；當股票價格低於內在價值時，就出現了投資機會。

  可以說內在價值、安全邊際、市場先生，三個詞才是價值投資的本質。

  1.內在價值到底如何計算，從來沒有一個特定的公式，不同的行業，不同屬性的公司，估算內在價值的標準都是不一樣的，沒有萬能的固定公式，任何指標也只是具有參考意義。而且，計算內在價值的重點不是為了得到一個精確的數字，數字是冰冷的，背後的邏輯才是火熱的，我們通過計算內在價值的過程去深刻的理解一個企業，這才是最重要的。例如巴菲特最喜歡的自由現金流貼現模型計算內在價值，但是芒格是這樣說巴菲特的：我們雖然認為這個是計算內在價值最合理的方式，但是從來沒有見過巴菲特計算過（芒格還調侃說，他也可能偷著計算過）。巴菲特也曾公開說過，沒有一個能計算出內在價值的公式，關鍵是真正讀懂企業。可見，對於這個模型，理解遠要比計算更為重要。這就是投資的金句：寧要模糊的正確，而不要精確的錯誤。

  2.安全邊際同內在價值一樣，很多人照本宣科的按照公式去尋找安全邊際，這是對價值投資極大的誤解，其實安全邊際沒有特定的某個指標，舉個例子，08年金融風暴期間，港股從32000點一路狂跌到10000點，PE從25倍跌倒6.3倍，而騰訊當時從70 多塊跌到40 塊（最低跌到35）。按當年的業績算，PE在23倍左右，他仍然是香港，甚至全世界最昂貴的股票之一，為什麼騰訊沒有繼續跌到10 塊這一市場平均估值下的「安全邊際」呢（10塊對應6倍多PE）？所以，所謂安全邊際，並不是簡單地根據財務報表或者幾個指標能判斷的，安全邊際一定是建立在對企業內在價值的深刻理解上的，不同的行業、不同的企業、不同的價格對應的安全邊際都是不一樣的。說到底，還是要理解生意模式，真正讀懂企業。

  綜合以上兩點，不難看出，安全邊際和內在價值的定量分析固然重要，但只能作為參考，絕非決定性的因素。真正的決定性的核心因素一定是對企業的定性的分析，站在戰略高度得出的企業未來發展的情況，我想這也是巴菲特比格雷厄姆更為成功的原因（吸煙蒂的價值投資是只看數字的）。

  3.市場先生。我認為市場先生遠比安全邊際和內在價值來得重要。巴菲特的名言：別人恐懼時我貪婪，別人貪婪時我恐懼，正是價值投資的神髓所在。所以，真正的價值投資恰恰不是遠離市場，而是接近市場瞭解市場，掌握市場先生的脾氣，進行逆向投資。所以，不論是內在價值還是安全邊際的計算，均應該建立在尊重市場先生的基礎上的（當然同時別忘了模糊的正確遠比精確的錯誤重要）。

  綜上，價值投資到底是什麼已經有答案了（結合巴菲特投資的經典案例更能說明問題了，這裡展開不舉例了）。總結起來就是：1.好生意：價值投資理論中的好生意就是具有很高護城河的企業，這個護城河可以是專利、政治壟斷、獨家配方、先進技術等，也可以是宏觀經濟環境變化帶來的，每個國家，每個不同的時代，每個行業的護城河都是不同的（所以從這個角度宏觀經濟也很重要，二戰時期和21世紀的行業護城河、投資的重點截然不同）。2.好公司：價值投資理論中的好公司就是能長期源源不斷帶來現金流的企業，特點是需要很低的資本再投入、有很好的品牌帶來的高毛利，具有廣泛市場基礎的利基，例如See＇s Candy和可口可樂都是極好的公司。3.好價格：價值投資理論中的好價格並不是通過精密的計算得到的，所謂安全邊際也是在理解企業的基礎上得到的大致的價格區間，而真正的大底大頂一定是通過掌握市場先生的脾氣之後才能得出的，一句「別人恐懼時我貪婪，別人貪婪時我恐懼」足矣勝過萬句。

  也不難看出，顯然一些投資者長期以來都片面的理解了價值投資理論，斷章取義了巴菲特的言論。巴菲特之所以成為大師，不僅僅是因為他通過敏銳的觀察和深刻的理解找到了低於內在價值的好企業，更重要的是，巴菲特對宏觀層面的把握，對市場情緒的和人性的理解遠超常人。

二、成長股投資

  同價值投資一樣，大多數投資者對成長股投資存在嚴重的偏見和誤解。

1、成長股重點不在於選擇宏觀的行業，而在於選擇微觀的公司。投資者普遍認為成長股是與網絡、IT、生物技術等新經濟產業相聯繫的。不可否認，在成長性高、未來前景好的行業裡公司更容易獲得高成長，但這並不意味著只有熱門的行業才能誕生好公司，並且熱門行業的高成長往往是曇花一現。相反，令人意外的是，觀察歷史的牛股不難發現，很多優秀的成長股都處在一個緩慢增速的行業裡，關於低增長的行業投資者普遍有嚴重的偏見，他們認為緩慢增長甚至不增長的行業不是一門好生意。事實上，只有低增長的公司不值得投資，但低增長的行業裡照樣可以出現優秀的高增長的企業。所以一些低速增長的冷門行業對優秀的公司來說也可能是一門絕好的生意。一些冷門行業或者夕陽行業由於需求穩定，行業的增速很低（甚至出現0增長），經營不善的弱者一個接一個被淘汰出局，但一些優秀的公司能夠憑藉自身的技術優勢、政策、天然壁壘等其他客觀條件，不斷地佔領市場份額，不斷地淘汰同行業的其他公司，使得供應端進一步減少，最終形成寡頭壟斷。那毫無疑問，這就是優秀的好公司（彼得林奇稱這類公司為沙漠之花，我把它歸類為冷門行業的隱形冠軍）。同時他不喜歡投資熱門的科技公司，首先因為根本搞不懂這些高科技公司（又有多少投資者能真正搞得清楚熱門科技公司的技術呢）；其次，他認為因為熱門行業帶來巨大的利潤，所以想要投身熱門行業的人和資金會源源不斷，某個公司設計出了一個跨時代的產品，那麼其他的競爭對手也會迫不及待的去研發，不僅是小公司，連大公司都沒有辦法保持競爭力（比如蘋果打敗了諾基亞，朝陽行業的競爭就是那麼殘酷）。而相反，資本對那些幾乎不增長的行業幾乎都是不屑一顧，由於幾乎沒有新的進入者，一家優秀的公司可以繼續保持原來的優勢並緩慢的擴張，不斷的增大市場份額（林奇稱之為沙漠之花公司）。彼得林奇以SCI喪葬公司為例：當時SCI已經擁有全國5%的市場份額，沒有什麼對手可以阻止SCI把市場份額提升到15%，因為沃頓商學院的高材生絕不會琢磨如何去和喪葬業的公司競爭。彼得林奇整個職業生涯都在用很大精力去研究和投資一些不起眼的冷門公司，不投資熱門行業根本不妨礙他成為最偉大的成長股投資大師。另一個角度看，普萊斯認為，夕陽行業如果脫胎換骨進入了新的成長期，不管是新產品的開發還是老產品有了新用途，都可以成為成長股的投資對象。

2、成長股不一定和市值大小掛鉤。投資者的一個嚴重誤區（特別是中國）是認為成長股的篩選條件一定是公司要小，股本小、市值小，才有成長的空間，但市值小只是充分條件，並不是必要條件，大市值的藍籌股同樣可以保持成長性。並且，在一些細分行業小公司面臨激烈的競爭，上一條說道，熱門行業的公司就算有技術有市場也可能會被淘汰，更不用說沒有很高壁壘的小公司了。另外，細分行業獲得比較滋潤的公司，也可能面臨行業太小，成長空間有限的局面，如果不跨界突破很難成為大公司。相比較，一些大市值公司如果具有很高的壁壘，同樣有持續競爭力。典型的例子如沃爾瑪、可口可樂，他們在成為進入成熟期後仍然保持了數十年的競爭力，成為高成長的藍籌公司，從大市值變為更大的市值。

3、真偽成長之分。從歷史經驗看，多數成長股只是曇花一現，這些企業往往是因為站在了行業的風口才有的高成長，這種高成長只能保持很短的時間。不管是從商業規律還是歷史數據來看，真正能夠脫穎而出從小公司成長為大公司的股票寥寥無幾，一個偉大的成長股的背後是千萬失敗的小公司。所以，大多數成長股都是屬於偽成長股，他們的成功並不是因為自身具有很高的壁壘或持續市場競爭，往往只能是曇花一現（在第六章好公司一節中將詳細談什麼才是真正的成長股）。很多人至今仍搞不清楚真偽成長股之分。

4、成長並非越快越好，成長也是有極限的。巴菲特說過：「在一個有限的世界裡，高增長率必定自我毀滅。如果這種增長的基數小，那麼在一段時間內這條定律不一定奏效。但如果基數膨脹，那麼機會就將結束：高增長率最終會壓扁它自己的支撐點」。所以不要一味地追求企業成長。投資者隨時都要有清醒的意識，即公司高速成長本身或許就同時意味著高速地奔向毀滅。另外，成長股也是有天花板的，從美國成長股的研究來看，每隻成長股都只有一個明顯持續的快速增長階段，經過成長期後，營業收入很難再保持大於20%增速。成長股的利潤拐點和營業收入拐點存在明顯相關性。總之，成長股投資並不能唯成長即投資。

再回頭看看成長股鼻祖費雪和彼得林奇的投資準則。

費雪的投資理念（準則）大致如下：

1.這家公司的產品或服務有充分的市埸潛力（至少幾年內營業額能大幅成長）；
2.管理階層重視研發新品（在目前產品線成長潛力利用殆盡之際，進一步提升總銷售潛力）；
3.公司是高人一等的銷售組織；
4.公司的利潤率高，且能維持或進一步改善；
5.公司內部的人事關系很好，員工能夠得到充分的發揮；
6.具有深度的管理層，相比較同行業有獨特的經營能力；
7.並不會因為需要成長而發行大量股票，使得現有股東利益大幅受損（價值毀滅）；
8.管理階層的誠信正直態度（特別是對困境的反應）；
9.真正出色的公司非常少，這些公司失寵的時候需要集中全力購買。如要適當分散投資，則必須投資經濟特性各異的各種行業，通常10或12種是比較理想的數目（為什麼大師們都選擇10個左右的標的？關於這一點將在第九章詳談）。
10.買進時機亦很重要（有若干個可選目標，則應該挑選那個股價相對於價值愈低的公司），費雪有過教訓，在股市高漲的時候買如成長股，由於買進的價格高昂，即使業績大幅成長，亦賺不到錢）。
11.堅定持有直到公司的本質發生改變（或公司成長到某個地步後將不再保持超額成長）。除非有非常極端的情形，不要因為經濟或股市走向而賣出股票（因為太難預測），同時這些因素對股價的影響亦不及業績變動對股價的影響大，賣出的唯一準則是以業績或業績預期為依據。費雪談到這一點的時候曾說過：多人信奉波段操作，但是至今沒有一個靠波段操作成為投資大師的。波段操作企圖提高贏利效率，所謂超底逃頂，這些烏托幫式的思維，實際可望而不可及。
12.良好的心態。犯錯是難免的，重要的是盡快勇於承認錯誤。對於看對的股票要學會不止盈，讓利潤奔跑。
13.正確的態度。投資有時難免會靠運氣，但長期而言，好運、倒霉會相抵，想要持續成功，必須靠技能和運用良好的原則。和人類其他活動一樣，想要成功，必須努力工作，勤奮不懈，誠信正直。

彼得林奇的投資準則：

1、公司的名字聽起來枯燥乏味，甚至聽起來很可笑則更好；
2、公司業務枯燥乏味甚至讓人厭惡；
3、公司從母公司分拆出來（ 因為它們很多都有優秀的資產負債表）；
4、機構幾乎不持股，分析師不追蹤；
5、公司被謠言包圍（黑天鵝）；
6、公司可能處在一個幾乎不增長的行業（面臨 較少的競爭）；
7、公司有一個廣度很深的利基；
8、人們要不斷購買其產品的公司；
9、公司在增持或回購的股票；
10、避開多熱門行業的熱門公司；
11、避開多遠惡化的公司；
12、小心那些利用公司名稱譁眾取寵的公司。

不難總結出，兩人對一筆成功的成長股投資或對一家優秀的成長企業的標準是類似的，無非就是好生意、好公司、好價格，且三者缺一不可，很多人對成長股投資有很深的的誤解，只看增速、不看估值，似乎成了A股投資者的準則，還是好好看看大師們的教誨吧。

三、趨勢投資

很投資者認為自己是趨勢投資者，但不知道自己其實是賭博投機者，有這樣的誤解實在很難理解，可能大部分投資者甚至都沒有仔細學習過趨勢投資的鼻祖索羅斯的大作。這裡我根本不需要分析索羅斯的著作，只要簡單總結一下索羅斯的一些經典語錄，就可以解開趨勢投資的誤區了。

1.索羅斯非常關注「預期內價值」。預期內價值相當於潛在投資結果的平均權重價值。一個與大多數人不同的投資理念只有在預期內價值積極的時候才是明智的。

  評：什麼叫預期內價值？首先你要搞明白一個標的的價值，然後你還要搞明白市場對它的預期，所以，索羅斯眼中的趨勢投資真的是不看基本面的嗎？

2.最難判斷的事情是：風險達到什麼水平是安全的。風險是你遭受損失的可能性。有三種情況必須要面對：有時你知道風險事件的自然特性和可能性（比如說扔硬幣）；有時候你只知道這個事件的特性，但不知道其可能性（比如一隻指定股票20年內的價格）；有時候你甚至連未來可能傷害到自己的事件特性都不清楚（比如惡性黑天鵝事件）。

  評：就算是賭博，也同樣要進行風險評估，也就是Value at Risk，你要明白你的一筆投資潛在的風險損失是多少，值不值得你去投資，那麼如果計算風險是多大？這難道不就是安全邊際嗎？所以趨勢投資和價值投資是對立的嗎？

3.想要「安全」，最好的方法就是要有一個「安全邊際」。

  評：索羅斯強調安全邊際的重要性。

4.你正確或錯誤並不是最重要的，最重要的是你正確的時候能賺多少錢、錯誤的時候會虧多少錢。對於一個投資者最重要的事是「正確性的量級」，而不是「正確的頻率」有多高。如果在一個賭注中你贏的幾率足夠大，那麼就大舉押注。當索羅斯覺得他自己是正確的時候，幾乎沒哪個投資者能夠比他下更大的注。

  評：論資產合理配置的重要性。

5.如果投資是種娛樂消遣，如果你從中得到了樂趣，那你可能沒有賺到什麼錢。真正好的投資都是無聊的。如果你因為投資而非常興奮，那麼你可能是在賭博，而非投資。最好別把自己當賭客，而不把自己當賭客的最好方式就是：只在幾率有利於你的時候押注。

  評：趨勢投資是無聊的？難道不是價值投資才是無聊的嗎？不，索羅斯告訴你，其實一筆好的投資都是無聊的，你需要漫長的研究、買入前漫長的等待、買入後漫長的等待……除非你把自己當成一個賭徒，那麼，你的投資才是多姿多彩，才是高潮迭起的。

6.參入者的思維與參入的情景之間相互聯繫與影響，彼此無法獨立，認知與參入處於永遠的變化過程之中。參入者的偏向以及認知的不完備性造成了均衡點遙不可及，趨勢也只是不斷的朝著目標移動，參入者的思維直接影響參入的情景，往往造成諸多的不確定性。 最後，反身性原理也非萬能，它可能不一定經常很明顯的發生作用，或者思維者沒有發現。如果要反映出未來的價格，那麼目前的市場價格總是錯誤的。市場能夠影響其所期待的事件。市場和人們對市場的看法是相互作用的。在認知和現實之間存在一個雙向的自反聯繫，這是一種起初會促進自我強化、但最終會導致自我擊潰的過程，或者可以說這就是泡沫。每個泡沫都是由一種趨勢和一個錯誤的概念以自反的方式相互作用而形成的。

  評：反身性的本質到底是什麼？市場的本質又到底是什麼？歸根到底就是人類的認知存在盲點，人性存在弱點，導致市場永遠不可能平衡，不可能完全有效，所以預期（市場定價）和事實之間經常發生偏差，如果把握這個偏差，成為投資最為關鍵的部分，這無疑就是我所說的，好價格。這一點完全和價值投資和成長投資一樣，利用人性市場情緒的波動，市場資金的偏好，尋找被低估的標的的過程。

7.我富有只是因為我知道我什麼時候錯了。我基本上都是因為意識到自己的錯誤而『倖存』下來的。我們應該意識到人類就是這樣：錯了並不丟臉，不能改正自己的錯誤才丟臉。

  評：正確的認識倖存者這個問題，不能形成倖存者偏差。

  綜上，可見索羅斯作為真正的趨勢投資大師，不斷的強調了基本面、安全邊際、市場情緒、資金偏好等，無非也就是在重複：好生意（股票也好期貨也好，都要找到明確方向的標的，不論多空都要符合好生意的標準）、好品種（好的標的是指不論多還是空，都是明確的）、好價格（這一點無需多說）。相比之下，大多數的散戶投資者甚至算不上投機，都是可笑的技術分析和倖存者偏差罷了。

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本文是本人正在寫的一書中上篇的節選，目的在於讓大家認識到投資的本質就是——好生意、好公司、好價格，一筆成功的投資一定是滿足這三好條件的，不論價值派、成長派、還是趨勢派，全都是一樣的。

並不是每一個投資人都值得信任：請避開融資的這14大誤區

http://news.iheima.com/show-9-144129-1.html

1、高估幫忙的價值

大家都知道好的投資人應該是幫忙不添亂。有些投資者尤其是戰略投資者，最喜歡羅列他們擁有的資源和幫助。但往往到最後發現，資源是共用的，派過來幫忙的人是外行，其他訴求石沉大海，最好還得靠自己。

2、低估添亂的影響

業內有一些老資歷公司，是公認的害蟲，儘管在被投資公司中佔小股，但發號施令，天天騷擾，董事會上從不配合，讓你日日胸悶。就因為他最早找到你，就因為他不斷引誘你，就因為不拿白不拿，就因為錢快燒完，總之你拿了缺乏共識的投資人的錢。最終，聽他的可能把公司搞成四不像，不聽他的他又去外面放話，讓你陷入人間煉獄。

3、把投資人等同於身後的機構

不靠譜的機構，人多半不靠譜;但靠譜的機構，不一定各個都靠譜。有的人雖然在產生過很多明星公司的機構，但完全水貨一個，好的案子跟他無關，坑爹的案子幹過不少。擦亮眼睛，去評判投資人的專業程度，而不要被所謂品牌蠱惑。

4、寧做鳳尾，不做雞頭

這指的是孵化器的情形。很多團隊一窩蜂往明星孵化器鑽，也不肯加入一個新開設的孵化器。然而，孵化器的好壞區別在於它資源的大小，好的孵化器，能支持數十個團隊都得到支援，單薄的孵化器則只能支援數個，甚至一個。即便你假如一個不知名的孵化器，但如果你表現得最好，起碼你可以得到再次融資的機會。至於只提供辦公場地的孵化器，我只想說：我很幸福。

5、過早稀釋股權

因為不熟悉融資的遊戲規則，因為你聽信了「重要的是賺錢了以後分錢」 ，你在第一輪或者第二輪融資中就稀釋了40%、60%甚至80%的股權。被別人控制公司導致失敗、分裂或難以發展倒不算痛心，萬一發展得很好，結果前面稀釋的越多，後面融資的選擇就越少，當你被稀釋到只剩10%、5%，這還算是你的公司嗎?

6、用錯誤的結構融資

為了趕快把錢拿進來，跟投資人簽誇張的分成方式、管理機制、對賭條款、完全不平等的清算條款等非常另類的合同，或是用非國際慣例的結構設計特別股。這裡面的道理很簡單，沒想過共贏做大的投資人也沒能力讓公司發展壯大。亂七八糟的資本結構和合同，只會嚇跑後面想投資的機構。

7、早期融資輕視投資人

很多人融了天使資金以後，悶頭封閉，再也不和投資機構接觸。如果你選擇了一家優秀的投資機構，這是大大的浪費。投資機構積累了大量成敗案例和商業判斷以及其他企業的友好關係，如果不去交流和利用，和拿土壕的錢有何區別?

8、後期融資高估投資人

公司發展起來之後，很多人在選擇下輪投資的時候，總傾向於大牌、知名的機構，但越大牌的機構，手中積累的優秀公司越多，他絕不會為你的生死去賭上身家。發展方向是否一致，反而是唯一的判斷標準。

9、選擇不靠譜的戰略投資

但凡投資部門沒有獨立於業務部門的戰略投資方，都是耍流氓。有一些大公司(不點名)投資了一堆團隊，不要說成功，連產品影子都沒看到。為何?因為負責投資部門的高管是無實權的存在，或者兼任著其他業務部門。投資的成敗要麼無足輕重要麼只是他匯報業績時候的錦上添花。你們的死活，與他們無干。

10、選擇關注自己多於創業者的投資人

總在說自己多牛逼、公司多牛逼，卻不細細詢問創業者情況的投資人，是典型的投機者，一旦談成投資，他多半人間蒸發，忙著另外一些讓他「更牛逼」的事情。於是，你不過是他投機過程中的問路石或者墊腳石。

11、選擇一頭熱的投資人

當然投資人必須對你的團隊、產品，或商業模式有一定的熱情，但投資畢竟是很理性的工作，如果他過分熱情，卻沒有想清楚自己為什麼要投資你的公司，那也是非常危險的結合。 新創公司往往必須醞釀多年才能到達被收購或上市的彼岸，在這漫漫長路上，創業團隊的財務狀況常常是忽高忽低。 現在一頭熱的投資人，未來隨時可能會受不了這雲霄飛車，轉而成為難搞的恐怖股東。

12、選擇內部權力結構不穩定的投資人

有一種投資人，投資的時候都很好，剛開始成為股東時也合作非常愉快。但突然間股東的公司內部出現鬥爭、權力大幅轉移，導致股東代表換成了當初反對這樣投資的一方，接著便開始處處找團隊麻煩。碰到這樣情況新創公司當然是啞巴吃黃蓮，不過如果一開始對方的權力結構就不太穩定，那麼拿他的錢之前恐怕還是要三思。如何評價一個公司亂不亂，看高管是不是走馬燈就知道了，我也不多說了!

13、選擇沒有投資過同樣業務的投資人

這是先有雞還是先有蛋的問題，但當小白鼠的人總是風險比較大。我的經驗是，第一次投資某業務的股東，投資後在董事會上大概要12-18個月才能真的上軌道，到了第二次投資以後，情況就會好很多。所以有選擇的話，還是儘量傾向於已經投過相關業務公司的人。

14、選擇基金將要到期的投資人

最後，這指的是中後期融資所發生的情況。基金通常有7-10年的壽命，因此到了後期，負責管理基金的投資人(所謂GP)會受到他們的股東(所謂LP)越來越大的壓力，要趕快出脫持股、獲利了結。所以假設他投資你時基金還有4、5年壽命，那你可以想像2、3年後，他會開始感受到壓力，因此推動你往退出方向走的力度會不斷的增加，這時可能會讓公司陷入困難的抉擇。

成長股投資誤區 梁軍儒

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102v0l7.html

 作者：陳紹霞  

 

    長期以來，有一種流傳甚廣的觀點認為：成功的投資技巧首先在於找出未來最有可能增長的行業，然後，再找出其中最有前途的公司。例如，精明的投資者或其精明的顧問很早就會發現整個計算機行業，尤其是IBM公司，巨大的增長潛力。同樣的情形也適用於其他諸多成長性行業，以及其中的成長性公司。但事先發現這些行業企業，並不像事後看到的那樣簡單。為了說明這一點，我們不妨回顧本書1949年頭一版中的一段話：
    這種投資者也許會買進——比如說——航空股，因為他認為，該行業的前景會比其當前的市場估值更為看好。對這種類型的投資者而言，本書的價值與其說在於其介紹的備受推崇的投資技術，毋寧說在於它對這種投資方法的潛在危險的警告。
    事實證明，這種危險在我們提到的行業表現得尤為突出。當然，我們很容易地算出，航空運輸量會在未來數年獲得長足的增長。正因為如此，航空股亦成為投資基金的最愛之一。但是，盡管該行業的業務收入不斷增長，其速率甚至高於計算機行業，但由於技術問題，再加上產能的過度擴張，該行業的利潤十分不穩定，有時候會非常糟糕。1970年，盡管該行業的運輸量創下了新高，但卻為其股東帶來了2億美元虧損。（1945年和1961年，該行業同樣也出現過虧損。）與此相應，這些公司的股價在1969-1970年再次出現超出市場整體水平的跌幅。這一業績記錄表明，即使是拿著高薪的全職投資基金專家，也會把這樣一個並不奧妙的重要行業的短期末來完全搞錯。
    另一方面，雖然投資基金對IBM公司投入了相當多的資金，並取得了不菲的收益，但是，由於其股價過高，再加上其未來的增速不確定，從而使得基金在這家業績極佳的公司的投入還不到3%。因此，他們對這只表現優異的股票的投資，並不能使其整體業績增加多少。此外，他們對IBM公司以外的許多（如果不是大多數的話）計算機公司的投資，似乎並不賺錢。從這兩個實例中，我們的讀者可以得出如下兩條教訓：
    1. 某一行業顯而易見的業務增長前景,並不一定會為投資者帶來顯而易見的利潤。
    2. 即使是專家，也沒有什麽可靠的方法，能使其挑出前景光明的行業中最有前途的公司，並將大量的資金投入該股票。
    * 20世紀40年代末和50年代初，“航空運輸股”也曾令投資者興奮不已，就像半個世紀後的互聯網股一樣。當時，最熱門的共同基金，當屬航空證券基金（Aeronautical Securities)與飛行器和自動化基金 (Missiles-Rockets-Jets & Automaition Fund)。與其擁有的股票一樣，這些基金最終演變為一種投資災難。如今人們普遍認為，航空業自其誕生以來的累計盈余要少於其累計虧損。格雷厄姆在這里要說明的並不是不要購買航空股，而是告訴你，千萬不要“肯定地”認為，某個行業的未來前景一定要好於其他行業。

 

他們中的許多人，對科技和互聯網股票尤其癡迷，認為這些高科技產業將在未來數年內（如果不是永遠的話）繼續超常增長，並對此神話深信不疑：
    1. 1999年中期，在該年前5個月就賺了117.3%之後，Momument互聯網基金的證券經理亞歷山大.張預言，其基金在未來3-5年內的年收益率將達到50%，在“未來20年”的年收均收益率將達到35%。
    共同基金歷史上,最高的20年期回報為每年25.8%;這是傳奇人物彼得.林奇領導的富達麥哲倫基金在截止於1994年12月31日的20年內所取得的收益。林奇的這一收益率可以使10000美元在20年內變為982000美元。  張的說法相當於宣稱，他可以在20年內把10000美元變成400萬美元。但投資者並沒有將其視為可笑的妄言，反而在次年給Momument互聯網基金追加了1億美元的投資。結果，到2002年底，你在1999年投入的10000美元，將會縮水到約2000美元。
     2. 在1999年基金凈值暴增248.9%之後，美印基金（Amerindo Technology Fund)的證券經理阿爾巴托.維拉這樣嘲笑那些膽敢懷疑互聯網會永遠賺大錢的人:"如果你不投資這一類股票,你的業績就會落後。你是騎著馬或坐在一輛老爺車上，而我則是開著一輛保時捷。你不想擁有賺10倍的機會？那麽，你就去聽別人吧。”
    如果你在1999年底給維拉的基金投入10000美元，到2002年底，將只能剩下1195美元，這是共同基金有史以來的最差業績。
    3.在2000年2月,對沖基金經理詹姆斯.克拉默宣稱，與互聯網有關的公司“是現在唯一值得擁有的”。他把這些公司稱之為“新世界的贏家”，認為它們“無論在牛市還是熊市期間，都會一路上漲，是唯一具有此種屬性的股票。”克拉默甚至將矛頭指向格雷厄姆：“你必須拋棄互聯網出現之前的所有教條、公式和教科書......如果遵照格雷厄姆和多德的指教——那怕只是一星半點——我們管理的基金將不會賺到任何錢。”

 

 

認為高增長能夠永遠持續下去的幻覺，並非只是發生的投資者身上。2000年2月，有人問北電網絡（Nortel Networks）的首席執行官約翰.羅思，這家光纖行業巨頭的規模會達到多大。“該產業正在以每年14%—15%的速度增長”，羅思回答說，“而且，我們的增長速度還會加快6%。就我們這種規模的企業來說，這是相當令人興奮的事。”

前6年，北電的股票幾乎每年上漲51%。當時，該公司的股價市盈率為87倍。股價被高估了嗎？“已經上漲到了這麽高的水平，”羅思輕松地說，“但是，隨著我們無線戰略的實施，將還有很大的升值空間。”（他補充說，畢竟思科的股價達到了其預測利潤的121倍！）

至於思科公司，2000年11月，其首席執行官約翰.錢伯斯堅持認為，自己公司的年增長率至少會達到50%。“從邏輯上講，”他說，“這將是一種特殊情況。”此前，思科的股價一直在下跌——當時的股價僅為上一年利潤的98倍——因此，錢伯斯督促投資者去購買。“這時還要等著買誰的股票呢？”他說，“現在正是機會。”

與此相反，這些成長型企業都萎縮了。而且它們被高估的股價也縮水了。2001年，北電的營業收入下降了37%，而且當年該公司的虧損超過了260億美元。2001年，思科的營業收入上升了18%，但是，該公司最終出現了10億美元以上的凈虧損。當羅思講話時，北電的股價為113.5美元，2002年最終降到了1.65美元。當錢伯斯稱自己的公司是一種“特殊情況”時，思科的股價為52美元，後來的股價跌到了13美元。

從此以後，兩家公司對未來的預測更為謹慎了。

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研究50年的數據後，Sanford C. Bernstein 這家研究企業發現:美國的大公司中，只有10%的公司能在連續5年內，使自己的利潤年增長達20%；3%的公司能在連續10年內，使自己的利潤年增長達20%；沒有哪一家公司，能在連續15年內做到這一點。

針對1951-1998年美國幾千種股票所進行的學術研究表明，在每一個10年期內，平均每年的凈利潤增長率為9.7%

 

技術分析第一篇：各種投資流派的哲學思想及應用誤區（1） 獵手11-hawk

來源: http://xueqiu.com/1339778771/32890587

我覺得作為一個股票初學者，學一些技術分析的知識還是很有必要的。有些時候一個股票你能不能拿得住，關鍵就在於你是否具備成本優勢，有了一定成本優勢後，你自然就能擁有良好的持股心態，撇開倉位控制和持股成本空談如何鍛煉心態是毫無意義的，我就不相信你在最高點買入，遇到30%回調還面不改色，假如浮虧30%你還面不改色，我只能說你是一個徹底的賭徒，根本沒資金管理和風控的概念，屬於那種“死了都不賣，不翻10倍不痛快”的腦殘偽價值粉。而技術分析就能解決這種成本控制問題，讓你從一開始就買在階段性的低點，你自然就有足夠信心面對回調。很多網友其實根本就不知道如何正確使用技術分析，以前學的那些技術分析基本都算是白學了，因此我覺得我還是很有必要開技術分析這門課程的。

在學習任何一種投資策略之前，我們都有必要先來了解該投資策略背後的哲學觀和假設條件。任何一種投資策略，都離不開要回答以下問題：股票市場的本質是什麽？驅動股價波動的核心因素是什麽？這就像任何一個哲學流派都必須回答：世界的本質是什麽？世界的起源？有怎樣的哲學觀就會有對應的投資策略，進而衍生出對應的投資技巧。下面我將簡單介紹目前一些常見投資流派的哲學思想。其實任何一種投資流派都只是從某個局部來審視股票市場的本質，他們都犯了以偏概全的錯誤，就像盲人摸象一樣。因此真正的大師不排斥任何一種投資流派，也不盲目信奉任何一種投資流派。應該是集眾所長，獨樹一幟。當然，並不是每個人都是立誌要成為大師級選手，假如你不想開創新的流派，那麽你只需選擇自己最順手的那一個流派，潛心修行，將其武功心法應用到極致，也能成為武林高手。

在學習一個投資流派之前，你首先要搞清楚它是如何看待股市市場的，即在該流派眼里，股市到底是什麽玩意？其中要特別註意他們的假設前提條件。因為得出某個結論，往往是基於某些前提條件的，假如這些前提條件不複存，那麽結論自然就是錯誤的。下面是常見的投資流派：隨機遊走理論、黑天鵝投資理論、價值分析、量化交易、反身性理論、技術分析。

隨機遊走理論

這個流派認為股市無法預測。他們的假設前提是：在信息沒有摩擦的情況下，任何人都無法通過信息獲取超額收益。他們的證據是：根據數據統計，90%的基金經理無法跑贏指數；讓一群猴子砸飛鏢選股，跟一群所謂的股票專家選股，最後發現專家收益率只跑贏猴子3%都不到。

因此他們得出結論，不管你怎麽努力，從概率統計角度，你很難跑贏指數。與其浪費時間去掙紮，還不如直接購買指數，這樣你就可以跑贏市場上90%的人。而在這種思想下，ETF指數基金誕生了，他們只複制指數走勢，不追求超越指數的收益率。

對於這個流派的觀點，我不敢茍同。在我看來，他給出的證據是有問題的。因為跑贏指數是一個相對值，而不是絕對數值。這就像第一名是一個相對概念一樣。根據概率統計，不管你怎麽努力，每個競賽只有1個冠軍，其他999999999個選手都跑輸給冠軍，因此我們不要努力去爭取冠軍了，這是徒勞的，我們還是坐在那等死算了。之所以90%的基金經理跑不贏大盤，那是因為他們本身就是市場的組成成分。假如他們都很努力，那麽指數的漲幅可能是20%，假如他們都是一群傻子，那麽指數的漲幅可能只有1%，最後不管他們是天才還是傻子，統計數據都會顯示僅有10%的人跑贏指數。此外，你不選擇update自己的能力，而你的對手們卻在不斷update自己，那麽你就會輸的很徹底。假如你和對手都選擇update自己，那麽你就只能取得平均收益。

至於猴子砸飛鏢事件，問題也在於他求平均數。100個專家，每人挑選出3只股票，加起來就是滬深300指數了，你能用這個滬深300組合跑贏滬深300指數嗎？對於“被平均”，國人是深有感觸啊，俺們人均幾套房子，人均收入1萬美金，我只能說絕大多數人都拖國家後腿了。

還是就是他的假設前提市場信息無摩擦。所謂無摩擦就是所有信息都第一時間被公開，所有投資者都在第一時間獲得信息，並且所有投資者都能正確分析出該信息的含金量。這種假設條件太苛刻了，在現實世界根本不存在。

黑天鵝投資策略

這個投資策略很意思。作者認為人們往往低估了小概率事件發生的概率，因此在給小概率事件進行風險定價時，其定價是錯誤的。因此作者專門去賭小概率發生。他會分散投資購買很多這種小概率事件的期權，由於大家都認為發生概率極低，因此一份看空期權的價格可能只需幾分錢，但是一旦發生這種小概率，收益率無疑是巨大的。最後他在08年房利美崩盤事件中，獲得了上億美元的收益。

這個投資策略有兩個要點：1、分散下註，不能只押一個事件；2、尋找那種表面上看起來發生概率很小，但是經過仔細分析後，其實發生概率並不小的事件。這個投資策略其實在中國股票市場上也有人在應用，那就是專門賭st重組的人。大家都覺得st會退市，認為退市概率極高，因此給他的股價定位非常低廉，但實際上，st股退市的概率遠遠沒有大家想象中那麽高，於是這里就產生了錯誤的定價，有人就專門利用這種錯誤定價來獲取暴利。

作者眼中的世界如下圖所示。



恒常事件：例如太陽每天從東邊升起。這種事件只占世界的很小一部分，這類事件完全可以依靠經驗或公式精確推導出來，因此最節省人類的記憶空間。人們往往傾向於過分關註此類事件。事實上此類事件完全沒有投資價值，因為大家沒分歧，就不可能存在交易對手方。會不會有人傻到願意跟我賭明天的太陽從哪邊升起？我賭從東邊升起，有人敢做我交易對手賭太陽從西邊升起麽？

高概率事件：發生概率極高的事件。人們也傾向於過分關註此類事件。此類事件的投資價值也很低，因為幾乎都沒懸念。例如工商銀行每年的利潤率，每年都那麽穩定，而且在可預見的3-5年里，變化也不大。既然大家都能猜出來，當前市場價格就已經反映了這種預期，當他公布年報時，股價根本無動於衷。

已經發生過的小概率事件：對於小概率事件，人們傾向於忽略其存在，但是一旦某個小概率發生了，人們就會極度重視，重點防範。結果就是此類事件再發生的概率就會變得微乎其微。但是人們由於生活在恐懼陰影中，往往會高估了其今後發生的概率。這里就存在定價錯誤。例如911襲擊後，航空股暴跌，但是作者認為在此發生911襲擊的概率幾乎為零，因為大家都已經高度警惕，因此他大膽抄底航空股，又賺了一大筆。

未發生的小概率事件:對於尚未發生過的小概率事件，由於提前防備成本極高，因此人們往往傾向於忽略其存在。並且人們往往低估了此類事件的發生概率。這里也存在錯誤的定價。例如長期資本投資公司，其使用的投資模型時由幾個諾貝爾經濟學得主聯合開發的，之前運作都良好，結果在做俄羅斯國債時破產了，當時他們經過模型分析，當前俄羅斯的國債價格是大幅偏離正常值的，只要俄羅斯不宣布違約，那麽他們就能大賺一筆，他們通過歷史數據分析，覺得國家主權違約發生的概率極低，結果很不幸，那一次俄羅斯直接宣布違約，於是這個被譽為由世界上最聰明最懂金融的人操盤的投資公司破產了。而作者做空房利美的期權的理由是，大家覺得房利美倒閉的概率很小，但是作者卻認為人們低估了其倒閉的概率，結果還真被他賭對了。

能夠感知其存在但無非用概率描述的事件：這是一類無非用現有數學工具描述的事件，由於完全無非用數學言語描述，因此預期其未來變化幾乎不可能。例如混沌，表面上看起來好像沒規律，但實際上卻是有規律的，但這種規律又無法用現有的數學公式來描述。要捕獲這種事件只能靠運氣，例如指數競猜活動，要想連續猜對10場，運氣成分是主要的，與個人能力無關。

未知的世界：絕大多數事件屬於這種類型，既然屬於未知世界，想利用此類事件獲利也就不可能，不多說。

今天先寫到這，下一篇接著介紹其他的投資哲學，我是獵手11-hawk，歡迎大家關註。



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技術分析第二篇：各種投資流派的哲學思想及應用誤區（2） 獵手11-hawk

來源: http://xueqiu.com/1339778771/32921600

接上一篇的內容，上篇提到黑天鵝投資策略，感興趣的投資者可以閱讀書籍《黑天鵝》作者: [美]納西姆·尼古拉斯·塔勒布。

量化投資策略

嚴格上來說，量化投資不是一種投資理論，他僅僅是利用計算機去處理人類無法做到的事情。簡而言之，量化投資是將傳統的投資哲學，如價值分析、技術分析，編成可自動執行的程序代碼，他沒有自己的價值觀和世界觀。他的優勢在於，在交易速度達到毫秒級的情況下，一些通常無效的交易策略會變得有效。

大量高頻交易的存在其實會加劇市場的雪崩效應。因為這些機器絕對理性並且絕對服從指令，因此在股市崩盤時，大量的高頻交易系統會同時觸發止損指令，在那一瞬間會有成千上萬的止損單突然湧出，本來市場就面臨流動性枯竭，這麽多賣單瞬間湧入，股價會在瞬間被砸掉90%，而這又觸發了更多的止損指令。。。由於量化投資不屬於投資哲學範疇，這里就不多說。

價值分析

價值分析的創始人應該算是格雷厄姆，也就是巴菲特的老師。實際上，我個人覺得格雷厄姆是證券歷史上最偉大的導師。衡量一個導師是否偉大，關鍵在於他教出了怎樣的學生。很多人可能自己很厲害，但是教出來的學生一代不如一代，這種人物頂多只能稱為梟雄。格雷厄姆最偉大的地方在於，他教出了幾個聞名於世的投資大師，例如巴菲特、彼得林奇。直到現在，世界上那些管理著幾千億資產的基金經理絕大多數都是格雷厄姆的信奉者。這也恰恰說明了格雷厄姆的投資方法經得起歷史的考驗。

價值分析認為：股市是實體經濟的影子，股市反映的是實業的經營狀況。（所以才有“股市是經濟晴雨表”這一說法）。因此假如你只關註股市本身的價格波動（沒錯，說的就是你——技術分析），那只不過是在捕風捉影，你應該把精力放在本源之處——實體經濟。而這就是當今的經濟學家為何整天研究宏觀經濟、公司經營狀況的根源所在。

簡而言之，價值分析認為影響股價波動的核心因素是公司經營狀況。所以你應該時刻關註企業的經營狀況，而了解一家公司經營狀況的最好途徑就是查看他的財務報表，所以分析財務報表成了價值分析者的必修課。

對於價值分析的應用，我個人覺得核心思路就是尋找公司的隱形資產。因為這些資產都是隱形的，在財務報表中並沒有體現出來，一般人也察覺不到，因此在給公司股價估值時，並沒能體現出這些隱形資產的價值，但是這些資產卻是實實在在能給上市公司帶來利益的。於是股價就被低估了。

例如巴菲特特別喜歡擁有大量現金流的公司，而且是那種免費占用客戶資金流的公司。因為免費占用客戶資金，在財務報表里並沒有被納入資產範疇，但這卻是實實在在的可挪用的資產。例如貴州茅臺，每年都要求經銷商提前把銷售款打入公司賬戶，這筆錢其實就被貴州茅臺無償占用了。又例如阿里巴巴，通過扣押商家的信用保證金以及消費者的付款，無償占用了這筆巨款，幾十億的巨款，拿去做個7天理財，都有好幾百萬的利息了，這幾百萬純粹就是大家免費送給阿里巴巴的。

又例如品牌、網絡效應等，這些都是隱形的財富。可口可樂最值錢的就是他的品牌，隨隨便便一瓶自來水貼上可口可樂的標簽，都能賣出幾億瓶。

隨著一些傳統的隱形財富被逐漸挖掘出來，這些東西的估值已經反映到股價里，投資者要做的就是不斷去深挖、發現新的隱形資產，不能老是照抄巴菲特、彼得林奇所提到的那些隱形資產，例如現金流、品牌、地域優勢等爛大街的分析邏輯。投資無捷徑，想自己不加思考就照抄別人成果是不可能成果的，你可以借鑒前人的思考方式和解決問題的途徑，但是沿著前人的足跡重走一遍，你註定一無所獲。在獨辟蹊徑這方面，我推薦大家向彼得林奇學習，多看他的書，學習研究他是如何能做到以奇制勝（而不是簡單的複制粘貼他的結論）。

反身性理論

價值分析認為影響股價波動的核心因素是公司經營狀況，公司經營與股價的關系是身體與影子的關系。但是索羅斯認為這種哲學觀是錯誤的。索羅斯認為，公司與股價的關系不是簡單的身體與影子關系，股價不是公司經營狀況的被動反映，兩者其實是相互影響的。而將兩者聯系在一起的，是人們的預期（情緒）。

例如，假如投資者覺得A公司會在未來的競爭中勝出，B公司會落敗，投資者就買入A公司股票，拋棄B公司股票。隨著A公司股價上漲，A公司去做股權質押貸款時就能貸到更多錢，並且銀行會給出更多授信額度。而B公司由於股價暴跌，抵押貸款時會被要求追加抵押物，從銀行貸到錢也比A公司要少數倍。於是A公司拼命擴張，B公司由於資金不足，只能不斷關閉門面，裁員。而這種做法又會導致股價進一步暴跌，從而陷入惡性循環。於是大家當初的預期實現了：A公司果然在競爭中勝出。但其實剛開始時，A和B的基本面是一模一樣的，僅僅就是因為大家預期不一樣，從而導致兩者的命運相差甚遠。

簡而言之，索羅斯認為，股票市場具有預言自我實現的功能。影響股價波動的核心因素不是公司基本面，而是人們對基本面的預期。即你長的帥不帥這事實本身並不重要，重要的是你的女神是怎麽評價你的，假如你的女神覺得馬雲看起來“萌萌噠”，那麽就算你是都教授轉世都無補於事。

很多人都覺得索羅斯寫的《金融煉金術》苦澀難懂。但其實並沒有那麽難懂。你只需理解日常生活中兩樣東西就行。

第一點：世界上有些東西是不以人的意誌為轉移的（不受觀察者行為影響），例如物理規律不以人的意誌為轉移。氫氣跟氧氣燃燒後必定是生產水，不管你多麽渴望它生成金子，他都永遠不可能實現。但是有些東西是以人的意誌為轉移的（觀察者行為會擾亂事件進程）。例如人文社科就是以人的意誌為轉移的。例如某經濟學家預言明年要發生極其嚴重的通脹，預言一放出來，引起社會轟動，中央非常重視，於是馬上開始抗通脹，結果到了明年，由於中央提前幹預，通脹並沒有出現，這個經濟學家的預言破產了。假如這個經濟學家並沒有提前警告中央，那麽結果可能就真的是嚴重通脹。

對於不以人意誌為轉移的事件，並不存在索羅斯描述的反身性。一旦人們發現錯誤，馬上就會進入糾偏。就像一個鐘擺，他永遠都圍繞著事實中心左右搖擺，偏離稍大就會自動糾偏。只有那種以人的意誌為轉移的事件，就會出現索羅斯描述的反身性。即謠言可以不斷自我加強，自我實現，形成一種趨勢性行情，最後達到瘋狂的狀態，產生一種投機狂熱。

而索羅斯就是專門去尋找那種可以自我加強的投資機會，在事情剛開始露出端倪時介入，在大家情緒達到瘋狂狀態時退出。

第二點：索羅斯只是將機械運動的兩種模式應用到股市研究里。正反饋運動和負反饋運動。不以人意誌為轉移的事件會進行負反饋運行，一旦情況偏離事實中心太遠就會自動回歸中心。而以人意誌為轉移的事件會進行正反饋運作，就像山坡上的雪球，你只需輕輕一推，他就會不斷加速往下滾。而這個下滾過程就是索羅斯描述的反身性過程。

在當代所有的投資理論里，我最認同索羅斯的理論，也一致致力於投資者行為和投資者預期的研究。對投資者情緒和預期變化的把握能力，在這方面的功力，恐怕國內沒有幾個人能超過我。

夜已深，今天先寫到這，下一篇接著講述技術分析。我是獵手11-hawk，歡迎關註我。

@今日話題
特別聲明：

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滬港通“買入即虧損”存誤區 結算匯兌比例價差約12個基點

來源: http://wallstreetcn.com/node/210812

滬港通正式推出首日，市場即傳出A股市場投資者買入港股之時的“買入即虧損”的尷尬情況。不過中國結算表示，由於港股通交易為港幣報價、人民幣結算，而境內券商對投資者實施前端控制，投資者交易前須事先全額繳納相關資金，故港股通業務中需事先設定參考匯率，主要用於券商交易前端預凍結資金，而非用於實際結算。

根據上證所早間公布的數據，當日參考匯率買入價為0.7671元人民幣/港元，參考匯率賣出價為0.8145元人民幣/港元。由於該參考價差較大，一度引發市場質疑。而晚間上證所的結算匯兌比例顯示，港股通首個交易日的買入結算匯兌比率為0.79143元人民幣/港元，賣出結算匯兌比率為0.79017元人民幣/港元，相差約12個基點。

對此，中國結算指出，為避免當日匯率波動給市場帶來的結算風險，其取值範圍覆蓋了歷史上的最大單日波動範圍，目前其取值為T-1日末離岸市場港幣對人民幣即時中間價的±3%。

具體來講，實際的結算匯兌比率是根據日終凈額實際換匯匯率並按買賣全額分攤原則確定的，結算匯兌比率一般都會優於前述參考匯率。即日終清算後，投資者的港股買入交易，按賣出結算匯兌比率所計算出的、實際需要支付的人民幣，一般將少於證券公司日間按賣出參考價所計算出的金額。反之，日終清算後，投資者的港股賣出交易，按買入結算匯兌比率所計算出的、實際可以得到的人民幣，一般將多於證券公司日間按買入參考價所計算出的金額。

而在下午召開的港交所新聞發布會上，李小加也表示，券商給投資者每日匯率買賣都有一個比較寬的價差，方便第二天的結算，實際結算價格是以中登公司結算匯率為主，這個結算匯率是中登公司以一批銀行競爭的最優價格提供給投資者。交易所和結算公司不會在匯率上賺錢。

不過中國結算也提示投資者，極端情況下離岸人民幣市場發生大幅度波動時，有可能出現結算匯兌比率劣於參考匯率的結果。因此，投資者需及時關註離岸人民幣市場並查看資金賬戶余額，防止資金賬戶出現透支。

備受關註的“滬港通”今天正式開通，令人意外的是，內地投資者對港股較為冷淡，全天額度僅用了17%，而海外資金對A股反應熱烈，下午就用完了所有額度。港股通105億每日額度今日還剩87.32億元。

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成長股投資的幾大誤區（一） 馬馬m專撿破爛

來源: http://xueqiu.com/6867901973/34762702

本來想寫的是成長股投資者的幾大誤區，但是後來又想到所謂成長股投資者是個偽概念，於是去掉一個字，意思截然不同，也免得有人誤解。
所謂成長股的定義到底存不存在，應該是有爭議的；我想的是，所謂成長股，姑且認為當利潤增長預期作為主要驅動股價因素時，股票在一定時間段內則可以稱為成長股。
成長股投資，pe擇時，pb鎖定股價空間，根本驅動力驅動股價上行，邏輯選股，四位一體，這是本系列文的最核心主題。

一.pe的誤用
pe，即市盈率，又分動盈和靜盈兩種，基礎知識這里不說了；簡單概念即股票的價格與該股上一年度每股稅後利潤之比（P/E），該指標被認為是衡量股票投資價值的一種動態指標。
簡單來說從字面看pe概念，我們很容易知道它的局限性：
一是利潤是過去的，不能及時衡量未來；
二是容易受各種奇性條件制約，對於小市值公司來說容易波動較大。
其他還有些不說了，都是很簡單的東西。
我們來看對於pe的誤用。

A.pe是一個無效的指標，類似的還有成長股就是高pe買低pe賣（往往為了起到打擊對方的效果還要加上“讓價值投資者來接盤”）
每次看到這話，我的心里仿佛有一萬頭草泥馬奔馳而去。而且某些大v也這麽說，結果導致很多不明真相的群眾亂用，真的表示蛋疼。
不知道這話是誰傳出來的，類似的還有神馬超預期才是成長股上漲根本，完全不知所雲。
根據潘凡先生2011年的“基於有效因子的多因子選股模型”可以看出，pe是一個相對而言優於其他很多指標的指標（表中第二行），證明pe是一個有效地指標，當然是不是有效的反映價值的，這個後面再說。

我們再看看取自雪球價值兄的圖片


可以很明白的看出，大部分中小板個股的上漲是由於pe的上漲，而非eps的提高，這可以說明總體上看，高pe買低pe賣是毫無道理的。
那麽我們聚焦到部分優秀的個股上呢？




這是幾只足夠優秀的成長股見短期頂的市盈率，刨除奇性數據來看，都是在毫無疑問的高位。而與之對應的低市盈率也都在股價低位。
那我們看看時間更長的成長股呢?雲南白藥。
取雲南白藥的最高市盈率和最低市盈率區間，歷時3年半。



結果讓人很遺憾，幾乎沒有漲。股價圖不貼了。

當然我們如果把時間拉長到直至2012年的低點，會發現漲幅是可觀的；正如我早些寫的有關10倍股的文章，在一個足夠長的時間段內，利潤的量級巨大變化是驅動股價的主要因素，但是對應雪球所謂成長股投資，持股時間往往在3個月——3年，這沒有絲毫價值。因而其大談特談所謂高買低賣，有誤導人的嫌疑。

B.pe來衡量成長股投資價值
這里要特別說明，我所說的成長股投資價值，不是意為成長股的內在價值，而是 一種不同於內在價值的另類投資價值，嚴格來說是一種投機價值。
就我個人而言，我認為成長股投資價值是一個無法量化的東西，更多憑的是感覺。
在成長股階段，其交易價格所表征的價值是遠遠大於內在價值的，這是毫無疑問的。
那我們能不能用pe來衡量內在價值呢？
這里就涉及到一個嚴重的問題，內在價值的估算應該怎麽來？
公認的按照老巴的說法，自由現金流折現，肯定是正確的，但是幾乎沒法算。
用利潤來算有沒有意義呢，感性認識上可以認為是有的，因為你可以認為公司是把所有盈利來分紅了，然後你進行再投資；(實際上是公司把這筆錢占用了來進行了投資）這里也要說一點就是資本運用效率的衡量指標，也就是roic。當然這些不展開，大部分所謂成長股投資者對這些也沒啥興趣。
這樣的計算是麻煩且無意義的。
pe到底能不能衡量企業內在價值呢？
我這麽說吧，假設說有a,b兩家公司，市值都是100億。13年a公司利潤為20億，pe5倍；b公司利潤2億，pe50倍。假設14年兩家公司的利潤同樣增長2億，為22億和4億，估值不變，那麽兩家企業的市值變為110億和200億。
發現問題了沒有？
憑什麽同樣是2億的利潤增長，卻撬動一個10億一個100億的市值變化呢？
pe最不合理的地方就在於此，對於小基數和大基數而言，加法變了乘法，自然股價表現千差萬別。而成長股投資，就是那些小市值，利潤高增長……因而往往看起來似乎是在一個合理的pe區間，在做著所謂成長股投資，實際上根本是在自己扯蛋而已。

C.pe的解讀及應用
我們還是看上面的例子，同樣的變化，相差90億的市值，這差是哪兒出來的？
從市場出來的。
是什麽指標導致的呢？
是pe的差別導致的。
所以很簡單，pe是衡量市場的指標，而非價值。
所以5倍的銀行便宜嗎？不知道，只能說明市場情緒無視銀行股。
50倍的機器人貴嗎？不知道，只能說明市場看好機器人這家公司的發展。
那如何解釋上面提到的，低pe指標的有效性呢？
簡單，因為市場輪流轉，所以今天被無視的總會被吹起來的。

那麽怎麽應用呢？是不是銀行股的市場情緒來了，咱們就要看pe到50呢？
荒謬。
pe的好處就在於可以橫著看，同板塊個股比較。
可以縱著看，和歷史數據比較。
這些都會告訴你答案，有關人性，有關未來。
那麽對於奇性數據怎麽處理呢？
這里我提供一個思路，就是深化pe指標為市毛率。（這個數據很好玩的）
即市值/公司毛利，當然這里可以仿照pe進行一次動態處理，使得更貼近即時數據。

再回歸主題，pe作為市場指標對於成長股投資有何意義呢？
既然定義是利潤增長預期為主要驅動邏輯的是成長股，而利潤增長預期，這里面也就是內生外延+毛利率和凈利率提升四個預期了，這里也就是一點，即pe和市毛率相差過大的有凈利率提升的預期。
其他時候，pe對於成長股投資賣出和持有階段的意義不大，對於做趨勢來說倒是很有意義。因而總結來說，pe對於成長股投資最重要的意義就是其起到的是擇時的作用。
但要切記在離場階段，pe就不要用了，反例比如$網宿科技(SZ300017)$
我反複在說，不要玩了，可是有相當一批人用預期pe的算法得出網宿並不貴的結論，選擇高位持有。親啊，可惜pe不是一個衡量成長股投資價值甚至是屬性變化的指標啊。
寫不完了，第一部分先發出來，明日繼續。

股票ETF期權自述：關於我的五個誤區

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1100

互聯網裝修競爭在於供應鏈：三個誤區 四個問題 五種策略

來源: http://www.iheima.com/space/2015/1112/152760.shtml