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李馳：太便宜，是藍籌回歸根本驅動！ 圈兒

來源: http://xueqiu.com/2310812643/32644348

         有人斷言：李馳不噤聲，絕沒有牛市。但是李馳卻不這麽看，他認為牛市已經來了，1849點就是大底！深圳同威資產董事總經理李馳是位頗為爭議的投資人，他曾經因投資萬科、招行而名聲大震，也在2008年9月重倉金融股被套至今。不管你罵他也好，挺他也罷，李馳始終認為“無論多好，只要太貴，也都要回歸估值。太便宜，甚至是垃圾，都有可能上漲，這是事物的本質。”

人物簡介

       李馳，深圳同威投資管理有限公司董事長。具有22年國內證券市場投資經驗和18年香港金融市場投資經歷，完整經歷過幾次牛熊更替。2005年-2007年憑借著萬科、招商銀行等個股獲利近10 倍，2007年8月5300點時出清A股，被譽為“2007年度最瀟灑投資人”。但卻因為2008年9月重返A股市場，並重倉金融股被套至今，導致期間旗下基金面臨被清盤風險，飽受市場人士質疑。

低估值的藍籌要回歸

      《紅周刊》：您現在的核心觀點仍是“牛市已起步，藍籌更具投資價值”？

       李馳：上證指數和藍籌股至少是80%的相關，如果你認為是牛市，那麽藍籌股一定要不斷地創新高，或者是不再探新低，只要不探新低，就是牛市。很多人用“結構性牛市”這個100%正確的詞語來概括，這種說法很藝術，即使指數再跌到1800點也是對的，因為總有一些股票在上漲。我認為不是結構性牛市，就是牛市！而且牛市已經起步！即指數不再下行，1849點就是大底。

      《紅周刊》：不少人提出疑問，目前以藍籌為代表的滬深300估值較低，而中小板、創業板市盈率分別超過了40倍、60倍，這樣如何開啟牛市？

       李馳：牛市最大的特點就是“輪動”。我是最早一批股民,早期沒有市盈率的概念，就是看絕對價位，牛市上漲過程中逐漸沒有了10元股票，之後20元股票也開始變得稀少。現在也有不少人提出慢牛，慢牛更應符合“輪動”特征，越是要堅持的長久，越是不能激烈上漲。藍籌如果劇烈上漲，那麽行情也就到了尾端，而且之後休息的時間也會相當長，比如2007年底牛市的末端。這兩、三年也是輪動特征明顯，中小板和創業板調整的時候，藍籌比較堅挺。

       《紅周刊》：牛市不能缺少基本面的支撐，俗話說“轉型無牛市”，目前經濟在下臺階，您認為改革陣痛期出牛市？

      李馳：我喜歡疑慮聲音比較盛行的時刻！市場往往在憂慮中上漲，可以用對稱理論來反駁，即市場有非常精密的對稱性。2007年經濟一片大好，大眾預期上證指數要漲到10000點，結果怎麽樣？一年後跌到1664點，這是對稱的。大多數人看好的時候，往往就是指數要下行周期了，絕對看好的人越多，市場跌的越狠、越快，現在也一樣。所謂對稱就是圍繞中軸線上下波動，中軸線是什麽？即股票市盈率太高、太低就一定會回歸。現在我認為藍籌股估值太低，這個規律在起作用，所以一定會回歸。巴菲特幾乎不看宏觀，就是這個原理，往往恐慌就是各種負面消息集中湧現的時候。現在壞消息越多，我越高興，因為和2007年就越來越對稱。5000多點時我睡不著覺，現在可以安心地做價值投資。

       《紅周刊》：上一輪牛市的基因與2005年的股權分置改革密不可分，此輪牛市的制度基礎是什麽？

       李馳：這些都是事後分析出來的牛市催化劑。當時我認為股權分置改革最好的投資標的應該是藍籌，但在股改初期根本沒人碰。當時我認為股權分置改革應該讓所有垃圾股股價下個臺階，但是當時只要出現大股東10送10，送的越多停牌之後漲的越兇，直到現在垃圾股仍高高在上。至今我仍然印象深刻，當時萬科公布不送股之後當天以下跌報收。一個制度上的利好，往往是此後很長時間才會被反映出來。本輪牛市的制度催化劑我估了三、四條，其中一條就是滬港通。

真正便宜的東西，最終價值不會被埋沒。我的觀點就是：不管以後經濟是好還是壞，藍籌股都值得投資。太便宜了，一定會向中軸線回歸。就像6000點時一樣，出什麽利好都沒用，因為太貴了！太貴無論多好，也都要回歸。太便宜，即使是巴菲特所謂香煙屁股式垃圾股，都有可能上漲——這是事物的本質。

 無風險利率高企壓制藍籌估值

       《紅周刊》：您說過，在投資生涯中價值低估最長時間不超過5年，這一次為何7年了還不回歸？

        李馳：中國無風險利率高企是主要原因。很多信托產品高達20%左右的高回報，即只有5倍市盈率，這樣來看，即使給予藍籌4倍市盈率也沒有大錯，這方面預先我們沒有估計到。熊市中擠出效應明顯，利率高企導致市場中軸線估值水平大幅度下降。但是之前我並沒有意識到這一點，我當時認為藍籌8、9倍市盈率已經很便宜了。當然同時與A股市場爭資金還有幾個“抽水機”，比如前幾年的房地產市場，還有就是國外資金（QFII)進來的速度很慢且額度少。

        《紅周刊》：2008年之前您打了很多“勝仗”，但是去年同威部分基金清盤，重倉金融股被套至今，您怎麽評價自己的這場仗？

        李馳：一是07年大勝之後確實驕傲了；二是我們還沒到“人最少”的時候就選擇了進場。沒有預計到這幾年中國的無風險利率水平這麽高，西方國家央行搞了好幾輪“放水”，而中國始終利率高企。我在境外市場投資時間多一點，總覺得利率高高在上不合理，當然垃圾股高估也是問題，但中國是封閉市場，全球市場上大資金不能隨便買賣中國便宜的東西，我想如果人民幣實現了可自由兌換，金融股的估值差異可能不會這麽突出。

事後總結，我們更應該靜靜等待，但空倉等待比持倉等待更難，我自己也很難做到。另外還有發了陽光私募產品之後，求勝心切，心態出現變化。下一步我們將加強大數據研究，將選時時機盡量量化。

 投資和投機是孿生兄弟

        《紅周刊》：您說“如果清楚是一家好的公司，未來盈利穩步上揚，而投資的錢又是自己口袋里的，擔憂旁人說什麽？”但是對於公司募集的基金呢？怎麽平衡這個心態？

         李馳：這個確實比較難，剛開始業績不好的時候我也非常糾結，甚至一度懷疑這種風格能否再堅持下去。做價值型的基金經理少之又少，巴菲特也是用保險公司的錢投資，芒格後來也清掉了基金，幾乎很少人用基金的方法把所謂的價值投資實踐下去。聚光燈下的波動真會影響到心態和情緒。不過，我現在認為，應該堅持正確的東西，其他所有的交給市場，讓市場發揮力量，尋找和自己誌同道合的投資人。

   《紅周刊》：您自我評價為“一半巴菲特，一半索羅斯“，現在怎麽評價自己？

    李馳：我從沒有說過自己是巴菲特還是索羅斯。我覺得同威風格上接近巴菲特多一點，做索羅斯太難。索羅斯是右側交易、選時，巴菲特主要是選股。既做巴菲特，又做索羅斯幾乎是不可能實現的美好願望。

從某種意義上，我還是傾向做價值投資人，風格上以基本面選股為主，盡量希望能夠選準時，但是選不準，要心安理得。選準是運氣好，運氣好的時候多數人以為是自己水平高，但好運氣不會永遠眷顧自己。如果我還一直堅持做基金管理行業，將堅持更加嚴謹的貼近價值投資的風格。

   《紅周刊》：當時您和索羅斯見面，問了這個問題？索羅斯如何回答的？

     李馳：我問“即做巴菲特又做索羅斯行的通麽？”，他當時居然回答是“行！”。所以也強化了後來我在選時方面的自信心，但後來發現是，他索羅斯行，我不行！投機長勝太難了！

我現在理解，索羅斯的第一原理還是安全，這也是巴菲特的理念。什麽都可以沒有，就是不要“沒命了”，保本先存活下來，再追求活的好，這是巴菲特的安全墊理念，但更多人看到的是索羅斯的一會做多一會做空的投機性。

  《紅周刊》：同威資產的官網上有這樣一句話“我們對部分投機性的投資，那些相對長期成長前景價值被低估的公司以及能提供獨特機會的特別情形，保持開放的投資觀念”，如何理解這句話？

   李馳：投資和投機是孿生兄弟。我提到過“績優股也會大跌，垃圾股也會大漲。只是長周期來看，績優股在不斷創新高，垃圾股永遠是上下波動。”“孿生兄弟”所表達的意思有兩種，一是投資和投機幾乎擁有相同的外形，二是兩者互為需要，沒有投機就沒有未來好的退出點。我從來沒有說過“要終身持有”，我只講投資要做大周期，要長線。

我們在2007年5000多點退出就是非常好地利用了投機，這兩年我拿自己的錢做一些天使投資，效果也非常好。未來深圳創業板可能也會做一些改革，所以對於做天使投資的我來說，創業板估值水平高正好可以賣個好價錢。要利用好投機而非堅決拒絕，政府所需要做的就是定好遊戲規則，不管是聰明還是愚蠢的資金，核心都是逐利，投機有其正面的意義。

很多人認為創業板是大賭場，我認為對短線投機者，所有市場都是大賭場，但市場要制定一個遊戲規則。多年來，中國股民沒有改變喜歡炒作概念的習慣，這也是特有制度所造成的。核心是沒有嚴格的退市制度，如果有隨時死亡法的退市制度，所有的垃圾股估值是現在的一半都不到。比如香港，不管垃圾股之前股價多高，突然停牌之後，清盤後原來的股票將毫無價值。A股越是打著保護投資者的旗幟，越是市場烏煙瘴氣。

堅持常識，就是財富密碼

 《紅周刊》：目前A股市場最大的風險是什麽？

   李馳：最大的風險現在不會馬上釋放，這個市場一般都是新資金戰勝老資金，所謂初生牛犢不怕虎戰勝了老江湖，但笑到最後的才是真正的成功者。如果你不能堅持某一種原則、正確的方法和理念，遲早有一天，特別是大熊市來臨，一切都會還給市場。索羅斯有一個摯友叫梁恒，是個中國人，1995年起突然要決定做股票，索羅斯當時即勸告“你這個個性不合適做股票”。但他不聽勸告，隨後多年賺錢，索羅斯每次都以撲克牌式面孔回應。2000年後梁輸回原位，他不得不承認“索羅斯的魔咒在我身上是對的，我果然是不能玩”(參見《與索羅斯一起走過的日子》梁恒著)。這個市場沒有常勝將軍，索羅斯也有輸的時候，但是正確的方法保證了贏的概率較大。

   《紅周刊》：有人評價您走的是通過把握”大方向、大趨勢、大體估值“的宏觀之路，而非研究公司基本面，您認可嗎？

    李馳：這樣總結也沒有錯。我認為做投資把公司研究的巨細無比，可能是走了一條“只見樹木，不見森林”之路。研究太深了，很容易抓不住主流和大趨勢。我的思路很簡單，小公司看領導人，大公司看制度。我年輕時研究股市跟現在的年輕人沒有什麽兩樣，甚至通宵達旦的研究，也希望賺到快錢，但這些研究在牛市的時候怎麽研究都是對的，但在熊市時什麽研究似乎都不對了。真正看公司要先深後簡，就像看書一樣，先讀厚再讀薄。

最後我講一個故事來做今天采訪的收尾，希望有心的朋友能夠有所感悟：芒格有一次在海邊，看到賣漁具的店里魚鉤五顏六色，一時納悶就問老板：“魚鉤做的這麽漂亮，是不是不同的魚去上不同的鉤？”

“我不是把魚鉤賣給魚，而是把魚鉤賣給釣魚的人！”老板答道。

很多繁複的東西就是彩色魚鉤，做好投資要有信心，自己不一定比基金經理差，但是不要看太多花里胡哨的東西，投資是個化繁為簡、去偽存真的過程，而常識就是財富密碼。

（本刊記者 袁園）

 價值投資，知不易，行更難！轉發兩位用價值投資做基金的基金經理：）@黃建平

 @一只特立獨行的豬

A股沒有藍籌股！ 立春

來源: http://xueqiu.com/9428236477/32665026

今年八月份出了一本電子書，名為《中國資本市場--漸進與誤讀》，沒想到出這麽一份小東西居然也很費周折，改來改去，這個不行，那個不許，親自領教中國的出版禁忌，我只能說佩服佩服，一佩服從業者，二佩服在這個態勢下所有想做點事情，說點話的人們，委屈前行，真的不易；而我自己，要不是編輯比較耐心，勘改也很用心，可能就打退堂鼓了 ，反正大多的內容都在以前的文章里表達過了，出書只是再精煉緊湊一些，我自信我的觀點相對獨立，有一定的參考意義，尤其對當下資本市場的現狀，是一個新的觀察角度，如果能認同的話，可算一把解讀即將發生的牛市的鑰匙，所以我對編輯說這書的內容時效性比較強，過了這個階段，就沒太大的意義了，所以要出就快點，還好之後就沒再有什麽周折，出去渡假回來後，就面世了。

書銷得怎樣，我就不知道了，我不吆喝的，我認為這是個緣分問題，愛看不看，這個觀念比較要命，對人家編輯來說，還是希望看到效益的，剛開始每周寫文的時候，還記得掛上一句話，到後來就忘掉了，對不住出版方。

實際上這小書要直白了說，就是兩句話：A股沒有藍籌股，創業板是希望，論證這個主題費些周折，也很主觀，但是它來自市場，絕非臆造，今天想再以這個主題為文， 是因為這個觀點仍然非常的小眾，非常的有必要再喊一喊，在當下資本市場逐漸活躍的初時，還是很有意義的。

書本上對藍籌股的定義很書本，很刻板， 很財務，但都離本質甚遠，電視股評或李大霄這樣的專家天天痛徹心扉的掛在嘴里的藍籌股到底是個什麽東西恐怕他們自己也沒仔細思考研判過，如果大，行業支配性地位強，財務指標還不錯就是藍籌股的基本標誌，那麽還是請這些人加一個修飾定語，叫做“中國式”藍籌股更準確，因為上述幾個特征在計劃經濟體制下並不難做到，相反，是很容易做到的，敬愛的金正恩主席分分鐘就可以搞幾個這樣的朝鮮式“藍籌股”出來，這有點像競技體育，以舉國之力弄個金牌，和人家僅憑挑戰自我，自己投資，刻苦訓練得到的金牌，在體育精神這個領獎臺上的含金量是天壤之別的，像乒乓球那樣為了得到金牌不惜可以安排誰贏誰輸的做法，更是離真正的體育精神背道而馳，最終是得了牌牌失去了人們的尊重和興趣，球大球小無所謂，關鍵是我喜歡，在國際上如此強勢的運動，在中國民間卻非常不起眼，更談不上發展什麽產業，你可以說乒乓是體育界的藍籌股，但是它的影響力卻越來越小，願意積極參與的國家也越來越少，為了奪金的不惜一切，雖然達成了目的，但是把這個運動也越做越小了。

可見稱王做大，支配性強，很好的財務指標並不難，是完全可以計劃出來的；只是今天我們發展的是市場經濟，你可以說走中國特色的社會主義道路，因為沒人和你認真這個，你不能說市場經濟也是中國式的，你非要這麽說，那也很簡單，國際上不承認你是市場經濟地位，你的商品立即可以按照反傾銷法案重新評估其成本和定價，讓你吃不了兜著走，直接打擊你的利益，為此中國過去就這個問題沒少和國際大國伴嘴皮子：哎呀媽呀！我是市場的，我確實是市場的呀，我真的是市場啊。。。。。

搞市場經濟嗎？那好，藍籌股市場造，那些起步成長於計劃經濟體制下的大家夥，不能簡單的搞個股份制改造，就脫胎換骨成為藍籌股了，要麽你自己重新起個名字，重新定義，藍籌股這個東西來自美國，定義上就不能跑題，不能偷換概念。

我看上海的財經節目，看到王先生、余先生提及藍籌股時那種近乎便秘一樣痛苦的表情時，總是有點想笑，我想他們是低估資本市場的眼力了，資本可以暫時冷漠一些好的標的，但絕不會長期這樣，長期的冷淡，只能說明這些標的物自身有問題；什麽問題？靠黨支部能領導出獨步業界的藍籌企業嗎？如果可以的話，為什要搞政企分離改革？至今中國的那些“藍籌”們的董事會是怎麽任命和決策的，它市場化了嗎？如果上述問題已經得到了改善，那麽現在又要大張旗鼓的搞混合所有制改革又是為什麽呢？

所以，藍籌股，它最根本，最徹底，最標誌性的特征是：市場制造，沒有經歷過充分競爭，沒有經歷過多次整合重組，沒有經歷過企業運營效率一次又一次的提升再提升的市場洗禮，想成為藍籌股，等於癡人說夢，我們說彭大將軍，林彪元帥是軍事大鱷是很能服眾的，你把和平時期那些同樣軍銜的人也叫軍事大腕，那是不能被認同的，雖然這個比喻不算太恰當，但是成就一個領軍型的企業，完全市場化的實踐等同於直接帶兵打仗，來真的。

中國真正搞市場經濟連30年都不到，完全徹底的投入恐怕也就十多年的功夫，就已經迸發了巨大的能量，藍籌型企業的核心本質，就是私權主義的集大成者，藍籌成長的每一步都是對私有權的認可、估值和支付價值，然後擁有，最後集腋成裘，成為牽一發而動全身的行業乃至跨行業巨子；在過去中國這個如此漠視甚至踐踏私權的國度里，哪里有藍籌發芽的土壤？至今中國沒有一家真正的百年老店，有也是斷代過的極不純粹，那些原創的精神可能早就流失了，面對曾經這樣的歷史，今天偷換概念叫嚷什麽藍籌股簡直是一種褻瀆！

從這個意義上來講，今天的中國企業，在市場化經濟的跑道上，可以說是站在差不多的起跑線上的，而且反而是那些新生代，那些過去包袱輕的人或者是完全沒有包袱的人更具活力，步伐更快，更輕便，更容易學習和接受新事物，這個特征，就在中國資本市場上猶如心電圖一樣的被直白的表現出來，為什麽中小新企業獲得高估值，為什麽大盤國企股估值壓縮再壓縮，答案就在上面。

從政企分離，到股份制改造，再到混合式所有制，國有企業在市場化的道路上越走越近，這無疑是個積極的進步，也是其估值將會發生改變的最核心因素，不是大盤股被低估，而是它們被戴上了不該帶的藍籌帽子，有些人高估它們才是真的。

就像做衣服，新做一件比修改一件要高效率得多，處在相同起跑線上的大小企業們，誰市場化最徹底，誰就跑的最快，馬雲為代表，一個十五年前還比較拮據的英語教師，創造一個萬億市值的企業，其年化複合增長率是多少？這十多年來，不管這類企業在哪里上市，中國又出了多少家？中小創企業，尤其是創業板估值高是為什麽？把這一集群企業的年化複合增長率拿去算一算，或許會得到些答案，而且阿里巴巴不是一個特例，他們是一個族群，這個族群淘汰率高，風險高，但是收益也令人咋舌；有人說我們的創業板企業不能和阿里之類的比，可是阿里他們初期連個國內上市的資格都沒有，因此在相同的發展初期階段，這些能上創業板的企業完全有可能好過當時的阿里巴巴；好在今天相關部門的人物終於腦洞大開，因為很快虧損企業也將可以登陸創業板。

既然市場化是制造藍籌股的唯一必要條件，因此中國的藍籌制造浪潮才剛剛開始，過去十年，以BAT為代表的互聯網企業，以三一重工，比亞迪為代表的高端制造業，都有成為藍籌股的資質和潛力，還有在軟件業，在消費品行業里，也都逐漸走出一些藍籌型企業的影子，藍籌股企業的三大基本特征是：高度市場化，高效率化，高度整合化，因而成為跨行業翹楚。

A股沒有藍籌股，就像30年前大陸沒有房地產一樣，結果近十年來房地產就來了一次爆炸式報複式的大發展，未來數十年，只要市場化原則不變，甚至護航的相關法律法規更完善，中國將會產生一批真正的藍籌股，這將是中國經濟真正成功的唯一標誌，也是中國真正開始融入世界的標誌，更是中國具有領導世界經濟的必要條件，這個方向不容置疑，否則就是一次結結實實的失敗和倒退；與之相應的，在投資界，必會展開一波令人印象深刻的、席卷大部分國人入市的真正的牛市，因為世界投資史告訴我們，沒有任何長期投資收益能比肩資本市場，長遠看，房地產投資收益基本和通脹持平，只有長期投資股市才能大幅跑贏通脹，在不遠的將來，這兩個已經被多個國家長期驗證的定律，會給國人上一堂真正的投資教育課。

A股沒有藍籌股（二）----慢牛還是快牛 立春

來源: http://xueqiu.com/9428236477/32853980

《A股沒有藍籌股》一文發表後，很多詰問，百年老店 不是嗎？績優大盤不是嗎？優秀民企不是嗎？

對，當然不是！在很多對藍籌股的定義里，把藍籌股等同於績優股那是理解錯誤，偷換概念。

以下是維基百科對藍籌股的定義：

According tothe New York StockExchange,a blue chip is stock ina corporation with a national reputation forquality, reliability, and the ability to operate profitably in good times andbad. The most popular index that follows U.S. blue chips is the Dow JonesIndustrial Average.The Dow Jones Industrial Average is a price-weighted average of 30 blue-chipstocks that are generally the leaders in their industry.

（按照美國紐約證券交易所的解釋，藍籌是指那些在質量和信用上具有國家聲譽的，在經濟盛衰時期皆能穩定盈利的企業；最經典的跟蹤美國藍籌股的就是道瓊斯工業平均指數，它以加權平均值的方法記錄了30家在工業產業中具領導地位的藍籌股的發展趨勢）

道瓊斯工業平均指數，是美國資本市場三大指數中最悠久，最經典，也最重要的指數，它的指向性和敏感度都是最好的，是真正的經濟晴雨表，它的優秀來自於組成它的群體，多年來組成這個指數的群體的總數一直是30個，但是成員是否符合標準是常年都要評估的，符合者留下，否則剔除，什麽是藍籌股，可以說，道指的成份股就是藍籌股，鑒於它的高標準，除此外，都不是。

藍籌一詞來源於賭場，意思是最高價值的籌碼，如果把股票比做籌碼，藍籌應該是最高價值的那個群體，當然這不絕對，高市值只是條件之一，道瓊斯成份股的選擇並非簡單按照市值大小，例如最高市值的蘋果電腦目前還不是道指成份股，市值巨大的谷歌公司也不是，他們還在高速成長期，也還沒有開始給股東較穩定持續的分紅，蘋果直到2012年才開始分紅，而且股息率不高；不過在30個成份股里，大部分的市值是排進美國上市公司前50名的，群體上肯定是屬於最高價值的籌碼。

這些最高價值的籌碼群體，在進入到增速穩健發展的壯年期後，開始進入藍籌備選的隊伍中，市值龐大、績優、穩定持續的股息率是基礎條件，再增加一個必要條件，就會成為藍籌股，這個條件就是最廣泛的經濟影響力和發展趨勢敏感度。

對整體經濟而言，最廣泛的工商業影響力和趨勢敏感度就是最高價值，因為它們牽一發而動全身，只要把握好這個群體，經濟治理和反饋效率就可以做到接近極限。

成為備選藍籌的基礎，首先是行業巨子，有巨大的行業影響力，具有高度的運行效率，充分的市場化，在一個健康的市場里，這類股票就像一個社會的中產階級那樣，是中堅力量，他們代表整個經濟的強度，只是藍籌的要求更高，它們不僅代表強度，還要代表廣度，更多是跨行業多角運營，縱深兼具才可以。

波音公司，占據全球飛機制造的半壁江山，不論民用還是軍用，都是一把手，在收購合並了麥道公司後，全世界只有歐洲四國聯盟的空客公司可以與之競爭，在空運市場，波音的壟斷地位難以撼動，飛機制造牽涉的行業巨多，產業鏈綿長，涉及面廣袤，從高端的航天航空技術，電腦控制技術，通訊技術，導航技術，氣象科技，到基礎的材料，冶金，零配件產業，僅波音787一個機型就有遍布全球的135家供應商參與；從波音公司訂單的起伏和財報表現中，完全有能力傳導美國乃至世界經濟可能的趨勢和走向。

3M公司，最成功的多角化跨行業企業，旗下八大部門6萬多種產品涉及工業制造業的方方面面，無論重工輕工，軍用民用，統統涉及，從廣度上講，它是最典型的代表，它的收益表現，對整體經濟運行發展是一個最敏感的指示，因此這家企業也是入選道指成份股較早且地位最為穩固的公司。

如此，在金融、零售、制藥、能源、食品、信息與高科技、娛樂、高端制造業，化工等權重大，覆蓋面廣的領域內出列的30個代表，組成美國的藍籌股方陣，這個方陣是動態的，誰不符合要求就剔除，或者說，出現了更有代表性的就要替換掉代表性相對小的那個。

所以，藍籌股不等於績優股或大盤績優股，也不是大市值高速成長股，藍籌股沒有精確到非此即彼的定義，但它們最基本的共性是最廣泛的經濟影響力和趨勢敏感度，這個能力的獲得是長期市場化營運的結果，是經歷過幾十甚至數百 次兼並重組後的必然表現，它們這個群體背負準確傳導和反饋經濟發展趨勢的重任。

在中國，由於缺乏足夠長的市場化進程和必要的成長歷練，目前A股沒有藍籌股。

實際上，美國資本市場的牛長熊短和中國股市的熊長牛短，正是有無藍籌股作用的現實寫照，持續盈利的，保持較高股息率的，產業輻射力強的，增長穩健的藍籌群體，是慢牛格局的基礎，整體工商業的增長率在一定時期是有限度的，因此牛市走的長必須是慢牛態勢，要做到這一點指數成份股必須具備準確傳導和反饋經濟發展趨勢的能力。

中國的權重股，一來行業代表性太過單一，二來不是市場化出身，行政壟斷基因太大，談不上有什麽敏感性和傳導性，其市場表現非常兩級，經濟增長不振階段，如泥牛入海，下沈再下沈，打破所有數據上的所謂價值支撐，增長提升階段，就蠻牛沖天，極度透支未來，到了當下這個轉型期，就更是找不著北，不得不靠外部傳導，美國5年牛市，在近兩年中不斷創出歷史新高，QE正式退出確認美國經濟轉強之後，終於在中國有了傳導效應。

不管中國今天的經濟總量到了何種挑戰美國的位置上，很長時期內，你做不了經濟增長的第一引擎，你總是需要被傳導的那個，你的制造業，需要接到波音、通用電氣、沃爾瑪、IBM、3M和各種品牌服裝鞋帽企業的訂單才能活躍起來 ，你的礦業冶金，需要國際期貨大鈔特炒熱得發燙才瘋狂起來，這種被動是我們的發展階段決定的，要破局不是一朝一夕的事，但是如果不下決心破局，我們必定是下一個拉美化或者是馬來化，而破局的根本，就是要把拉動經濟的主動權牢牢地把握在自己手里。

近期的一帶一路和所謂的中式馬歇爾計劃，都是外向型的舉措，為過剩產能解困，當然有積極意義，但不是根本性的開拓新路，過剩產能不一定是優秀產能，不夠優秀的就要讓它淘汰， 茍活著沒任何好處，而媒體公然提出新舉措是為過剩產能開路，是理解正確還是腦袋進水了？為優秀產能，為優秀的中國制造開路是正解，就怕真的是為過剩產能找出路，那樣的話，結果是不會好的。

中國過去外交做了太多吃力不討好的事情，別再重複這樣的錯誤，要走出去，當然是最好的中國制造走出去，我想推動這項舉措的始作俑者本意也是這樣的吧，即便如此，境外的水也深如獐子島，墨西哥就突然說可能不玩了，和這些經濟不發達地區的國家打交道不簡單，古巴遍地跑得都是宇通客車，可是宇通還有不少應收款沒有到賬，它真的拿不出來你能怎樣，派飛機還是軍艦呢？真正的馬歇爾計劃政治意義大過經濟上的，那些貸款大多數美國最終也沒要，再者那些被援助的國家不論人口還是基礎工業素質都是不錯的，所以給了馬歇爾計劃成功的保障，而且那個年代，也只有美國做得起這件事，今天中國的想法，走出去肯定是對的，但能不能用馬歇爾計劃來類比，我覺得不夠貼切。

要想有強大的經濟實力，就要尊重經濟規律，優勝劣汰，政府到外面開疆辟土，打造框架，企業有能耐自己跑出去搶市場才是正道，讓政府去給你拿訂單，你就必須承擔除了經濟之外的別的東西，我不希望看到走出去使用的是這種模式，但是可惜目前媒體的解讀似乎就是按這個路子來的，盡管在運作手法上，看起來已經註意到了遵循國際上較成熟的方式，比如成立絲路基金，按照投資路徑來走，但是終究，政府不是企業家和投資家，在這件大事面前，企業要像個勇士和智者而不是個孩子。

說到這里，就又回到本文的主題上面了，就是市場化能力，尤其是那種能夠制造出藍籌股的市場力，有人說我誇大市場的能力，但是搞市場經濟，本質上就是看市場的力量，這沒有歧義。

由於沒有藍籌股體系和缺乏作為市場中堅力量的大量的準藍籌企業，中國經濟的被動性在基礎投資建設基本完成和房地產大躍進之後變得尤為突出，靠外貿拉動，那是要看美國人的購買力恢複活躍了沒有，而新產業的出現與成長同樣要看美國人的創新進展到哪一步了， 而真正自主的力量---內需，從來都沒能真正啟動過，當然，從貧困到小康，加上農業人口比重依然居高不下，靠內需拉動的路還漫長，可這是中國發展的終極目標，就是不知道上上下下對這一點是否足夠清醒！

所以當下正在發生的牛市，外部因素來自以美國為代表的購買力和創新力的再度提升，內部因素來自於權重企業所有制的改革以及轉型經濟的持續推進，至於一帶一路和中式馬歇爾計劃，只是一個附和因素，這是新一界政府為經濟發展所做的努力，但不是根本推進經濟進入景氣周期的原因，作為一個被傳導的經濟體，所有大興土木的建設完成的差不多之後，自主權也就快旁落了，到別國去建設，主動性自然不能和自家相比，這條路不輕松。

這麽看來，建設一個藍籌股梯隊真是刻不容緩，這關系到經濟發展的自主權問題，絕不僅僅是資本市場的內部建設問題 ，中國的高層對此可有精準認識？

對於本次牛市，市場還在小心求證的過程中，很多人普遍認為這可能是一次較長期的慢牛格局，但是站在一個缺乏藍籌群體的市場上，慢牛是是不易的，快牛倒是更大的可能，快過之後，再次進入盤局或者漫漫熊市， 這一態勢的突破，直到中國經濟的組成與增長模式逐漸發生了質變以後。

股票池跟蹤個股三季報合集⑤——低估藍籌 價值at風險

來源: http://xueqiu.com/9769652619/32909488

本篇涉及股票：$萬科A(SZ000002)$ 、$中國石化(SH600028)$、 $中國平安(SH601318)$ 、$中信證券(SH600030)$、 $廣州發展(SH600098)$ 、$中海油服(SH601808)$ 、$碧水源(SZ300070)$

一、萬科

1-9月營收631.4億元，同比下降0.43%。凈利潤64.6億元，同比增長4.8%，其中第三季度實現凈利潤16.5億元，同比增長2.8%。

沒什麽驚喜的地方，每個月披露的銷售數據基本已經知道三季度的業績了，1-9月，公司累計實現銷售面積1263.8萬平方米，銷售金額人民幣1490.6億元，同比分別增長15.0%和16.0%。3季度公司實現銷售面積442.6萬平方米，銷售金額人民幣481.5億元，同比分別增長15.8%和7.4%。值得註意的是小股操盤模式：前三季度實現投資收益16.3億元，相比去年同期上升216.1%。未來作為經常性投資收益，會成為貢獻業績的主要部分。

前三季度，新開工面積1367.2萬平方米，占全年計劃開工面積的比例為61.1%。實現竣工面積661.6萬平方米，占全年計劃竣工面積的比例為44.7%。竣工面積占全年計劃的比例較去年同期下降5.8個百分點。相比往年，今年公司竣工集中在四季度的特征更加明顯。公司合並報表範圍內尚有1903.1萬平方米已售資源未竣工結算，合同金額合計約2193.7 億元，較年初分別增長32.4%和35.1%。由此不難推斷，公司2014年業績保持20%以上增速毫無壓力。

再看最近披露的10月份銷售數據：10月銷售面積190.6萬平米，同比上漲13.66%，環比上漲15.10%；銷售金額220.9億元，同比上漲27.32%，環比上漲12.76%。10月份銷售面積是今年來較高值，僅次於1月，也是近五年 10月份的最高值。從銷售均價來看，10月份銷售均價為11590 元/平米，均價較為穩定。1-10 月份，萬科累計銷售面積1454.4萬平方米，銷售金額1711.4億元，分別比2013年同期增長14.8%和17.3%。

10月數據再次超過市場預期，從一個側面也說明，房地產政策的松綁對大型房企有很大的提振作用。

萬科稱，公司繼續堅持現金為王的策略，財務、資金狀況都保持在良好狀態。截至報告期末，公司持有貨幣資金人民幣487.4億元，較年初增加人民幣43.8億元。剔除預收賬款後，公司其它負債占總資產的比例為41.3%。公司的凈負債率為26.2%，較年初下降4.4個百分點，繼續保持在行業較低水平，庫存結構繼續保持在合理水平。已完工開發產品(現房)249.5億元，占比7.1%。

不得不佩服公司，凈負債-50億的基礎上，現金還在大增（小股操盤模式也是降低負債提高現金的主要原因，未來萬科轉型成一個輕資產的平臺類公司並非不可能），不愧為行業內的No.1。此外由於資金成本大幅降低（無風險利率在往下走）對高負債的行業都是利好，降低了整體資金成本（還包括電力、券商等行業），負債騰挪空間繼續加大。由於本輪地產企業資金成本並未呈現整體下行，因此公司在資金成本層面相對優勢可能會持續很長時間。

股東方面，事業合夥人繼續增持1.367億股，持股比例達到3.3%（Q3事業合夥人增持的平均價格為超過9元/股）；野蠻人安邦繼舉牌其他地產公司後，再度大舉進入萬科，耗資20億左右成為第四大股東；此外外資清一色增持，瑞銀進入十大大股東，國內基金除了指數基金紛紛減持，上季度持股1.1億的社保消失，持股0.9億的博時消失，持股0.7億的保德信基金消失。總體而言股東人數繼續減少6.5%，籌碼繼續集中到事業合夥人和外資手中去了。雖然很多大藍籌三季報還沒出來，不過按照二季度的趨勢，我用腳底板都能想到，低位的籌碼基本上都被外資收走了，而國內的投資者們和基金們你們又去追求什麽了呢？

面對這樣的萬科報表，還需要說什麽嗎？

本人6.5首次大規模建倉萬科，隨後萬科開始一波上升行情，在上升遇到回調時以及跌破上升通道進入橫盤區間時，我分別幾次加倉，達到頂配。但國慶後又有新增資金，恰巧遇到股價大跌（破橫盤區間底9元），遇到市場恐慌，於是我毫不猶豫的選擇繼續加倉到頂配（很感謝市場下跌給了我繼續加倉的機會，我加倉的價格低於事業合夥人。成本7元更是遠低於增持價格）。

PS.關於“小股操盤模式”到底是怎麽樣運行的問題，之前沒詳細解釋過，這里解釋一下：在輕資產運營的小股操盤模式里，萬科在合作項目中不控股，通過出讓股權將資產變“輕”。其關鍵是贏得操盤權，項目仍然由萬科團隊操盤，萬科輸出管理品牌，合作共享萬科的信用資源和采購資源。萬科借此提高資金利用效率，放大自有資金投資回報率（ROE）。萬科提出了相應的平滑風險的管理人項目跟投制度，力求控制費用流出與管理人流出。“小股操盤+管理人跟投”模式將成為萬科未來保持較高業績增速的最重要手段。

具體做法分為兩個方面：在集團層面，實行事業合夥人持股；在項目層面，進行項目跟投制度。其中最重要的是項目跟投制度：對於今後所有新項目，除舊城改造及部分特殊項目外，項目經理及一線公司管理層必須跟投所在公司所有的新項目，員工初始跟投份額不超過項目峰值的5%，之後還有一次機會購買獲得5%的額外受讓。利用此方法，萬科的利益與員工的個人利益捆綁得更加緊密，達到利益捆綁、連坐治庸的效果。在萬科輕資產運作的轉型趨勢下，錢不再重要，但人特別重要，因此推行事業合夥人制度有留住人才的很大考慮。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/30891453
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二、廣州發展

1-9月公司營收146.57億，同比+19.28%，凈利潤10.09億，同比+22.69%，其中三季度營收同比+24.3%，凈利潤同比+22.74%，三季度業績不錯。前三季度ROE達到7.32%，歷史最佳水平，這和天然氣的貢獻有關。

從之前披露的1-9月經營數據就大概能知道三季度的業績了，還是非常不錯的。1-9月數據是合並口徑累計完成權益發電量 74.03億千瓦時，權益上網電量 69.79 億千瓦時，同比分別下降7.12%和 7.04%。而1-6月份的經營數據為：合並口徑累計完成權益發電量 45.48億千瓦時，權益上網電量 42.87 億千瓦時，同比分別下降10.17%和 9.97%。所以三季度的發電量環比大幅回升，原因很簡單，上半年大修導致發電量下降的因素小時了。此外，三季度天然氣銷售環比小幅下滑，同比增長28.35%，夏天天然氣用量少一些是正常的。

資產質量也不錯，資產負債率49.34%，比去年同期下滑1.6個百分點，經營現金流同比增長14.4%。應收款由於天然氣業務的大幅開展增加不少，同比意義不大，目前有15.49億應收款+3.9億應收票據，但相比營收無大礙。

三季度單一季度的現金流是11.3億，按照90天計算，每天是1255萬人民幣，作為一家150億市值的公司，現金流還是非常充沛的。這樣下來，到2014年9月底，公司的賬面現金已經達到45.5億（流動資產79億，現金占比超過57%），而流動負債的總額是55.2億，其中30億是應付賬款，4.35億是預收賬款，這兩項免息資產就占到了流動負債的63%）。呵呵，這樣的財務狀況簡直可以抵禦任何的風險。

這業績，還能說啥呢？廣州發展是股價和業績背離的品種，但他是業績向上，股價向下，12年和13年，廣州發展每年的凈利潤增速分別為51%，18%，14年大約在23%左右，但股價呢？在12年年報公布時，股價從7.5元附近一路下跌30%至最低4.5元附近，雖然12年有整體上市的預期，公司股價漲的不錯，但廣州發展4.5元算上天然氣業務的情況下，竟然成為電力板塊PB最低的公司。

上市公司自然是坐不住了，在低於凈資產下方不僅開始增持，更是動用回購手段。按照此前半年報的數據，大股東自2013年7月2日開始的增持行為已完成，期間，發展集團累計增持公司股份253萬股。而回購還在繼續中，目前上市公司合計回購股份數量為1603萬股，占公司總股本的比例為0.58%，總金額約為7825萬元。雖然還在回購期，但現在已經脫離回購價格不少，估計公司很難再繼續回購了。

股東方面，股東人數幾乎沒變，基金跑路不少。

低於回購價格和破凈的價格毫無疑問是很好的買點，那麽現在廣州發展漲了那麽多還值不值得買呢？我覺得相對整個A股廣州發展仍然是少數的又便宜又好的品種（特別是利率向下走的預期下）。再對比一下同行業（純天然氣終端公司和綜合類公司）的數據：1.綜合類：廣州發展：2013營收166.28億，凈利潤10.28億，2014三季度營收146.57億，凈利潤10.09億，市值166億。市盈率12倍多，市凈率1.18申能股份：2013營收257.45億，凈利潤 24.49億，2014三季度營收186.61億，凈利潤14.23億，市值229億。市盈率12倍多，市凈率1.09申能股份估值和廣州發展相近（不過就在發文的今天，廣發大漲，申能大跌），但從天然氣業務的行業空間和成長性上來看，廣州要優於上海，並且廣州發展國資改革的預期比申能股份的好一些（大股東資產更優良）。2.純天然氣（或天然氣占大頭）：深圳燃氣：2013 營收85.75億，凈利潤7.07億，2014三季度營收71.05億，凈利潤5.83億，市值153.9億。市盈率20倍左右，市凈率2.93陜天然氣：2013營收40.58億，凈利潤3.38億，2014三季度營收34.55億，凈利潤3.31億，市值132.6億。市盈率30倍多，市凈率3.19重慶燃氣：2013營收59.35億，凈利潤3億，2014三季度營收41.5億，凈利潤2.67億，市值205.1億。市盈率60倍，市凈率5.78。這估值真是嚇人，再看走勢，作為新股連續連續4個漲停，新股就是牛，彪悍的人生不需要解釋……

本人持有廣州發展較多倉位。回頭看過去3年的廣州發展，業績高成長的同時卻因為行業和公司的屬性導致股價背離下跌，甚至在有天然氣業務的情況下，公司竟一度成為電力板塊中PB最低的公司。很有幸能夠在13年發現這樣的標的，隨後在股價破凈的時候完成第一筆建倉，雖然此後經歷了長達一年的底部橫盤，但現在回頭再看，幾乎可以肯定的是公司大比例增持和回購的價格下面就是歷史大底了。第一次建倉時買入倉位較少，不過後面陸續加倉，特別是在2014年優秀的中報後，公司股價剛好也回調到5.4下，我毫不猶豫的進行大規模建倉（國慶後也剛好新增了資金），對於廣州發展總算沒太過遺憾，否則又是一個看好卻錯過的公司。

最後，非常有意思的一點，在翻看賣方報告時，我發現廣州發展的中報過後只有兩家券商給出評級研報，而三季報更是冷門到沒有一家券商給出研報。按照彼得林奇先生的說法，這種公司才是我們投資者最值得挖掘的對象……

註：廣州發展公司的前世今生詳見@Madrabbit http://xueqiu.com/3730878789/31851316  以及@老漁2014  http://xueqiu.com/3714977098/23017061 等一系列長文。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31307874
2.2013年報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/29009791
3.廣州發展“跌跌”不休，目前是否被低估？http://xueqiu.com/9769652619/24164453
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三、中國石化

1-9月實現營業收入21156.5億元，同比下降1.13%，凈利潤511.69億元，同比下降0.84%；第三季度營收同比+4.8%，凈利潤同比-11%。三季度毛利率下滑到13.67%（前兩個季度均在15%以上，第三季度主要受原油價格下跌影響）。

在原油價格回落的情況下，公司凈利潤第三季度仍實現環比提升9.95%，主要原因是化工業務環比實現扭虧（第三季度公司化工業務實現經營收益4.52億元，而第二季度則是虧損了26.26億元，化工受益油價下跌而向好）、投資收益大幅提升（第三季度投資收益40億元，第二季度只有5.44億元，主要是轉讓中國燃氣股票）、油氣增產減輕了油價下跌的拖累（前三季度油氣當量同比增長8%）、天然氣9月提價。

具體來看幾塊業務：

油氣產量357.41 百萬桶油當量，其中原油產量同比增長7.66%，天然氣產量同比增長9.14%。受價格下降、成本上升等因素影響，勘探及開發板塊實現經營收益417.48億元，同比降低10.69%（特別是第三季度）。

原油加工量同比增長0.94%，成品油產量同比增長3.67%，其中汽油增長 12.08%，航煤增長19.70%，柴油降低4.75%。煉油板塊實現經營收益111億元，同比增長66.80%。

成品油總經銷量1.38億噸，同比增長2.61%；其中零售量8656萬噸，同比增長2.05%；非油品營業額達114.5 億元，同比增長15.00%；營銷及分銷板塊實現經營收益264.39億元，同比降低2.20%。

化工產品經營總量4733.5萬噸，同比增長2.17 %；化工板塊經營虧損為35.16 億元，其中第三季度扭虧為盈，實現經營收益4.52億元。

再看資產質量，應收款預付款這些沒什麽好說的，資產負債率基本保持不變，近幾年都在55%附近波動；三費方面，管理費用小幅下滑，銷售費用略微增長，財務費增幅較大，同比增長56.3%（主要是RMB匯率損失）。

貨幣資金達到2092億元，同比增長73%（部分是轉讓中國燃氣股票獲得現金的影響），經營活動現金流凈額為1082.47億元，大增36%。

三季度混合所有制改革順利完成：25家各路投資者以增資的形式，出資共1071億認購中石化30%比例的股權，這意味著增資前銷售公司估值為2500億，比預期3000億略低，但混合所有制改革效率超預期（一致認為三季度難完成），銷售公司增資後3570億對應PE 15.3倍（分拆上市可以給30倍PE，超過母公司市值無壓力）。遺憾的是25家公司中實業公司較少，而國資、PE、基金、保險很多。對於銷售公司資產價值的低估以及改革後未來發展的預期，分析見中報解讀：http://xueqiu.com/9769652619/31240416

在混合所有制改革的浪潮下，中石化啟動了一系列眼花繚亂的跨界合作，不僅宣布進軍飲用水領域，還於近期牽手茅臺成為賴茅酒業三大股東之一。今年，中國石化銷售業務重組改革，加快從單一的油品經銷商向綜合服務商轉型，預計中石化今年的非油品營業額將突破160億元。

三季報出來的同時公司公告，中國石化將通過全資子公司中石化海外控股和全資孫公司中石化化銷香港、向大股東中石化集團直接或間接全資擁有的盛駿國際和MIL、購買荷蘭COOP100%的成員權益。交易對價5.62億美元。中國石化將以2013年發行美元債所募集資金以現金形式支付收購對價。其實早在2012年3月15日，中國石化曾公告將在五年內消除與中國石化的同業競爭，將中國石化作為集團公司油氣勘探開采、煉油、化工、成品油銷售上中下遊業務的最終整合的唯一平臺；股份公司在綜合考慮政治、經濟等相關因素後，擬擇機收購中國石化集團公司屆時擁有的海外油氣資產，這次不過是實行12年的承諾，消除同業競爭，實施平臺整合，收購海外優質油氣資產註入上市公司。

荷蘭COOP通過其全資子公司荷蘭B.V.間接持有延布項目公司37.5%的權益（延布項目公司其余 62.5%的權益由沙特阿美持有）。延布項目公司主要將在沙特從事汽油、柴油以及石油焦、硫磺、苯等產品的生產與銷售。目前，延布項目公司下屬的延布煉油項目的項目設計、采購工作已基本結束,目前正處於施工後期及投 產準備階段。延布煉油項目的設計原油加工能力為40 萬桶/天(約2000 萬噸/年) 。汽油、柴油質量可分別滿足美國標準和歐 V 標準。

中國石化稱，本次收購完成後將增強公司煉油業務的全球性布局與國際化經營,進一步提高在全球石油煉化產品供應市場的競爭實力。

最後看一下股東：股東人數略有增加，十大股東方面，除了指數基金外，國內基金全線減倉，兩路社保顯然是在混合所有制消息出來後跑路了，相反，外資倒是積極入場，新加坡政府投資公司和大摩大比例增持，一舉成為第7、第8大股東。看了2014年三期報告後，不得不說大部分低估值高ROE的藍籌股，如萬科、格力、魯泰、茅臺等等底部的籌碼都被外資拿走了，滬港通開了以後這種情況估計還會加速。而我們國內的基金賣出這些股票後紛紛響應國家號召，不斷高位接盤中國夢概念股，一浪更比一浪高……雖然2014年大家日子都過得不錯，可任何一場狂歡盛宴，最終總要有人來買單，不是嗎？

中石化未來業績的催化劑有：1.估值修複；2.銷售子公司重組完成後的大發展，特別是非油品業務的發展；3.增資獲得的現金將大大改觀公司的負債結構，緩解公司上遊油氣投資的資本壓力；4.新疆到浙江、廣東的300億方煤制氣管道以及配套煤制氣；5.重慶涪陵頁巖氣到 2015年和2017年將分別建成 50 億和 100 億方產能；6.全國柴油標準由國III升級到國IV，中石化為最大受益者，預計汽油國四全國實行提升中石化EPS約5分，柴油國四全國實行有望提升中石化EPS約1毛，不過該利好被今年以來國 IV標準柴油產量大幅上升所部分抵消。

本人現在重倉持有中石化，其實石化在幾個月前破凈的時候我就頂配了，因為我是沒想到石化下半年還能再破凈的，所以早早的滿倉了。後來有新增資金，我也不斷利用下跌的機會在加倉，維持10%倉位（按照自己的持倉準則，除非特別看好的標的出現特別便宜的價格，否則我是不會超過10%的持倉比例）。沒想到之後還真又破凈了，所以即便是持股比例上限了，我也堅決加倉，28號在5.03凈資產附近加倉（Q3後凈資產為5.08），畢竟我相信能看見凈資產的日子，是看一天少一天了，不得不珍惜……

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31240416
2.2013年報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/28817827
3.中石化估值重估之路 http://xueqiu.com/9769652619/30933438
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四、中國平安

2014年前三季度實現歸屬於母公司股東的凈利潤316.87億元， 同比增長35.8%。公司總資產約 3.86萬億元，較年初增長14.9%。加權ROE上升 2 個百分點來到15.67%。

報告期內，平安壽險實現規模保費 1,917.24 億元，同比增長 15.4%。其中，盈利能力較強的個人壽險業務規模及價值均實現較快增長，個人壽險業務實現規模保費 1,779.76 億元，同比增長 14.3%；新業務規模保費 423.25億元，同比增長 19.9%。銀行保險業務實現規模保費 123.03 億元，同比增長 35.8%，其中 10 年期及以上期繳新業務規模保費同比大幅提升。

平安產險前三季度綜合成本率為 94.9%。保險資金投資組合年化凈投資收益率達 5.3%，年化總投資收益率達 4.6%.信托高凈值客戶數已超過 2.9 萬，較年初增長 33.6%；2014 年前三季度房地產集合信托計劃到期項目全部如期兌付，共兌付 256 億元，第四季度預計將兌付 115 億元。所有存量項目風險可控，未發現潛在違約風險。

平安銀行在營業收入中的占比提升至2014 年第三季度報告29.7%。 中國平安表示，得益於近兩年來的持續業務結構調整和優化， 平安銀行經營效率顯著提升， 凈利差、 凈息差分別同比提升 0.29、0.30 個百分點。在收入快速增長的同時，成本得到有效管控，成本收入比同比下降 2.87 個百分點至 36.7%。

平安信托私人財富管理業務穩步增長，截至9月末，高凈值客戶數已超過2.9萬，較年初增長33.6%；信托資產管理規模3,771.47億元，較年初增長29.9%，其中集合信托占比達72.5%。

互聯網金融布局上，陸金所註冊零售用戶數已突破300萬，並以每月超過40萬新增註冊用戶的速度不斷增長；機構客戶超過1,000家。陸金所金融資產交易規模同比增長近5倍。萬里通通用積分服務平臺業務亦快速發展，截至9月末，萬里通註冊用戶數達6,271萬，較年初增長53%，合作商戶門店超50萬家，積分交易規模同比增長260%。

值得一提的是，為鼓勵管理層及核心骨幹員工更好地專註於公司長期業績的持續增長，更好地維護及推動股東價值的提升，中國平安啟動了約有一千人參與的核心人員持股計劃，根據自主選擇的原則，鼓勵管理層及核心骨幹員工用薪酬與業績獎金來購買公司二級市場的股票。

摘錄一些三季度的數據，但對於數據的深入分析和對未來的看法我就不寫了，因為保險行業和銀行一樣是最難懂的行業，而且雪球這方面的高人不少。總之我知道的是中國平安嚴重低估，這一點就足夠了，在小盤股飛上天無法買入的情況下，為了避免踏空的戰略配置大藍籌品種，平安的財報已經足夠優秀了（3季度業績大幅超賣方之前預期，各項業務全面爆發）。

股東方面，林芝新豪時已經淡出前10大股東，3季度至少減持1.14億股，如果按照之前承諾，當年減持額度已經用完。林芝景傲及江南實業當季沒有減持，至15Q1合計尚有1億股左右減持額度。其實從之前平安的大宗交易也可以知道，A股歷史遺留問題的小非一直在大減持（三季度減持約40億），這也是A股一直嚴重落後H股的主要因素，不過小非的股份即將減持完畢，明年壓制股價的因素將消失。

本人持有中國平安的倉位經過幾次補倉目前接近頂配，由於三季報優秀，或許還會考慮繼續找機會補倉。
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五、中信證券

1-9月營收173.78億，同比增長68.15%，凈利潤63.65億，同比增長72.18%，其中第三季度營收同比59.4%，凈利同比+44.24%。不錯的成績單，雖然剔除REITS收益外，前三季度凈利潤增速只有不到40%（低於行業平均），但非經常損益也是創新業務的一部分，而且去年Q3公司業績基數很高。

中信證券經紀業務凈收入55.3億，同比增長52.9%，對新增收入的貢獻率為27%，公司的經紀業務市場份額由年初的6.23%升至9月末的6.76%（里昂證券並表）；投行業務凈收入為17.6億，同比增長168%，對新增收入的貢獻率為 16%；自營投資收益為63.9億，同比增長52.7%，對新增收入的貢獻率為 31%；資產管理業務凈收入為28.4億，同比增長800%，對新增收入的貢獻率為36%，主要是因為華夏基金的基金管理收入大幅增加所致；

公司創新業務繼續保持行業首位，融資融券、股權質押等規模顯著超越主要競爭對手。公司創新業務布局最為領先。公司資產負債表擴張速度快於預期（三季度公司總資產較年初增長38%），公司的有效杠桿率在上市券商中是最高的（目前公司杠桿率提至3.24倍，大幅超過同行，高杠桿也使ROE提升至7.05%，同比增加2.81個百分點）。融資融券規模市場份額繼續大幅領先其他券商，9月末融資融券余額518億元、股權質押約定購回約183億元，但受財務成本拖累利息收入同比-30%。預計後續境外發行票據（最高達 30億美金）將降低融資成本。

中信證券前三季度實現非經常收益22.3 億元，非經常損益主要是公司開展特定創新金融業務，實現了北京和深圳中信證券大廈房產和土地所有權的增值收益。之後繼續蘇寧完成了新的一筆REITs。

公司繼續布局新業務、長期增長可以期待，獲批信用風險緩釋工具業務、基金托管業務、大宗商品期貨、掉期、期權等商品衍生品交易，完成收購中信新際期貨收購。中信在創新業務上毫無疑問也是走在券商的前頭的。

本人持有中信證券較多倉位。看好券商的大邏輯是整體杠桿的提升以及創新衍生品業務的大發展：未來很長一段時間里，中國的券商行業都會處在高速發展階段，因為我們券商行業的發展基數太低了，衍生品少得可憐，老百姓甚至才剛剛學會用杠桿。所以不排除中信證券最終能成為國際大投行。現在配置5-10%倉位的券商股顯得十分必要（對於小券商來說，一個融資融券已經吃光了中小券商的家底兒，小券商的融資已經被提上了議程。所以配置券商，我覺得大券商首選）。
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六、中海油服

1-9月營收248.15億，同比+22.17%，凈利潤65.49億，同比+22.11^%，其中第三季度營收同比增長12.26%，凈利潤同比下滑2.66%。大幅低於預期。前三季度毛利率基本同比去年持平，但第三季度環比大幅下滑，ROE為14.98%，低於去年的15.59%。

第三季度業績疲軟的主要原因是受到原油價格周期向下的影響，鉆井和油田技術服務大幅拖累業績。同時因部分裝備合同銜接及待命天數增加等因素，經營業績受到一定影響。需要註意的是第四季度中海油服將進入冬季作業期和裝備維修高峰季，業績壓力更大。

鉆井板塊方面，隨著新裝備的陸續投入運營，期內集團鉆井平臺作業10297天，同比增加952天。其中，自升式鉆井平臺增加409天，主要是期內投產的COSLGift、COSLHunter、HYSY932等平臺帶來增量759天，個別平臺待命170天，其他平臺由於修理影響合計減少作業180天；而半潛式鉆井平臺則增加543天，主要是去年先後投產的COSLPromoter、NH9期內運營期長及其他平臺修理天數減少。另外，受自升式鉆井平臺修理天及待命天增加影響，日歷天使用率下降3.3個百分點至92.1%。

油田技術服務板塊方面，多條作業線工作量均較去年同期有所增加，進而帶動收入同比增長。

船舶板塊方面，二零一四年首三季度集團自有油田工作船隊共作業17766天，同比減少283天，主要原因是部分老舊船只陸續報廢停止運營。由於修理天數增加，日歷天使用率同比下降1.1個百分點至93.4%。期內，外租船舶共作業12746天，同比增加2256天。

物探與勘察服務板塊方面，期內，集團物探市場外部環境變化較大，價格有所下降。另外，工作量也受到作業海況的影響。工作量方面，二維采集業務量有所下降，三維采集業務量保持穩定。數據處理業務方面，三維數據處理業務在渤海地區業務量增加帶動下同比增長21.2%，二維數據處理業務受二維采集業務量減少及市場影響同比有所減少。

資產質量方面，應收款93.9億，比去年同比增長14.6%；經營活動凈現金流69億，同比增長41%，非常不錯；存貨同比增長28.25%，略高於營收。費用方面，管理費用增加3852萬，同比增長9.24%，財務費用大幅減少8640萬，同比降低22.3%。

股東方面，股東人數基本保持不變，兩路社保均大幅減倉。

雖然公司三季度業績下滑，但不得不說，公司歷年來的財務報表在國內和香港的上市公司中絕對數一數二，連三季報都披露的異常清晰。

最後我想說的是，很多人（包括我在內）在中海油服上犯的最大的錯誤就是忽略了行業的周期變化。就我而言，早在13年中報後18元附近就建倉了，此時正值中海油服業績爆發，連續幾個季度高增長，對周期股市場有句俗話：市盈率最低時賣出，最高時買入，雖然對中海油服這樣的股票來說不一定準確，但也有一定參考價值。所以13年底中海油服處在行業最景氣的時候，股價也達到25元，這是非常不錯的賣點，但我沒有賣出，一直堅守到2014年中報前在19元的價格賣出，這是我犯的錯誤，不過好在我在三季報之前及時認錯，最終並未虧損出局。

而對於仍在堅守的朋友，或許還會繼續犯錯。畢竟我賣出A股中海油服時A股溢價還“只有”20%（A股大幅溢價是我賣出的主要原因是，因為我相信H股的定價比A股更為有效），而目前隨著三季報的低於預期，中海油服H股連續暴跌，A股的溢價近50%……隨著滬港通的臨近，中海油服A股繼續疲弱也是預期之中的了（即便大勢好轉，H股出現大漲，A股應該會弱於其他藍籌）。

不過對於中海油服H股來說，大幅下跌已經充分反映了Q3業績的萎靡，以及4季度3個自升式鉆井平臺未簽合同和一個半潛式鉆井平臺停運的悲觀預期（挪威國家石油公司決定 14年 4季度暫停 COSLPioneer的運營，期間中海油服仍獲得一半的日費率）。雖然因為國際油價大跌，國際油服和鉆井公司估值均有所壓縮，但中海油服相對他們的估值仍具備優勢。並且我認為油價很有可能在70-80美元見底，雖然可能會低位徘徊，但繼續大跌的可能性很小。最後考慮滬港通也將推動H股股價上漲，畢竟A股有近50%的溢價率，看好中海油服H股，建議可以抄底。

關於估值的對比，參考中報的分析：

中海油服的鉆井平臺業務占比54%，在當前行業景氣度高時保持了20-30%的增速；油服業務占比25%，近年來一直保持高景氣度，去年營收增速33%，今年中報更是達到50%；鉆井和油服估值參考全球第一鉆井船服務商Transocean與全球第一大油服Schlumberger 的估值，前者PE基本在7-10倍徘徊，後者PE大概在20倍徘徊，因為鉆井已經是成熟低增速板塊，而油服景氣度還很高。船舶業務占比10%多，這一塊業務估值應該給很低；物探業務占比10%多，朝陽行業未來保持20%增速無壓力，至少20倍PE。

因此如果按照純數字遊戲把中海油服4大業務的估值合並大致計算一下，合理PE為：8*0.54+20*0.25+20*0.1+0=11.32倍。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31216065
2.2013年報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/28465390
3.2013三季報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/25995350
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七、碧水源

1-9月營收12.93億，同比增長2.59%，凈利潤1.67億元，同比增長25.94%，其中第3季度營收同比減少31.7%，凈利潤同比增長2.24%。Q3業績低於市場預期，主要是三季度是結算淡季（過去兩年Q3占比不過5%），同時幾個項目結算的時間延後導致業績環比、同比下滑較大。

2014年度業績不必太過擔心，從訂單情況看比較樂觀（14年以來新獲大項目資金在12億元以上，超過13年同期水平）。去年至今，公司又分別成立了6、7個區域公司，奠定新的項目拓展空間。截至三季度末，公司存貨較年初大幅增長 87.8%至3.6億元，預示Q4集中結算期及全年業績仍有望延續快速增長態勢。

前3季度綜合毛利率為32.92%，同比提升5.93個百分點，主要是由於毛利率較低的給排水工程業務占比縮小所致。期間費用率為17.32%，同比提升6.86個百分點，銷售費用同比增長100%主要由於公司經營規模擴大以及子公司北京碧水源凈水科技有限公司推廣凈水器增加了銷售費用。財務費用同比大幅增長725.53%主要由於項目貸款增加。實現投資收益7235萬元，同比增長76.96%，主要由於BT投資業務產生的投資收益增加，投資收益增加助推整體業績增長。

應收賬款余額相比年初增加13.9%至14.6億元，整體較為平穩低於營收增速。經營性現金流凈額為-3.8 億元，環比大幅回升，更顯著好於去年同期的-7.2億元，主要由於報告期內銷售回款改善所致。之前與國開行簽署開發性金融合作協議，2014~2019年雙方在各類金融產品上的合作融資總量為200億元（拿到了國開行的背書是好事），目前公司仍有充足財務杠桿空間（有息負債率 23%）支持公司擴大投資。

公司延續獨特的混合所有制“PPP”模式，目前已涉足三十多個地區的水務市場。外埠地區的收入增長快速，預計這些異地公司後期的業績貢獻將逐步上升。國家正在對基礎設施的投資實施重大改革，“PPP”模式將成為水處理行業的主流模式。繼續中報的思考：PPP商業模式的可行性，技術+資金的獨特的PPP混合所有制模式是否能持續，需要源源不斷的現金，投給地方政府的項目是否能夠回收現金？雲南水務改制成功是PPP模式的標誌性事件，如果能上市，碧水源是否估值要重估？

說完生意模式，再回到公司的膜產品。公司在膜技術領域繼續處於行業領先地位。公司從去年底實現了產能提升。增強型及中襯型PVDF中空纖維微濾膜和中空纖維超濾膜的年產能分別達到400 萬平米和200萬平米，低壓反滲透DF膜的年產能達到100萬平米。膜產品規模化生產有助於降低產品成本，從而提高膜技術相對於傳統水處理技術的競爭力。

2013年公司建成多個地下式MBR再生水廠，成為國內許多城市再生水廠的發展趨勢。2015 年起實施自來水新國標，國家提出優先升級改造落後設施（目前再生水利用率僅約10%，國家要求到2015年達到20%以上）。預計公司滇池2萬噸MBR DF示範項目將在2014年完成，DF膜與MBR相結合，可把市政汙水凈化為地表III類水，也可用於家用凈水器，MBR DF膜將成為未來又一潛在的增長引擎。

估值和買賣點的看法不變：現在股價對應30倍PE，現在的凈利潤增速對應15年的PE可能只有20倍。不過好看的利潤表對應非常差的資產負債表，要怎麽估值？好在公司的負債率並不高，還可以加杠桿，不過現金流可能會更差，融資的需求無法避免，另一面PPP模式是否能成功，地方政府的現金流怎麽樣？估值是個難題，真的是一門藝術。從市場角度，上半年被拋棄，下半年市場情緒如何變化？這些問題我都沒有答案，不過顯然碧水源已經進入目標範圍，重點跟蹤。

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1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/30699853

投資實戰篇——大行情中投資藍籌股的收益分析 ruibeier

來源: http://xueqiu.com/7106608333/31418576

一、抽血篇——A股市場7年熊市的病根是什麽？
二、造血篇——造血機制的完善正在進行中
三、藍籌股是牛市的源動力
四、銀行股的彈性分析
五、投資銀行股的收益預期

一、A股市場7年熊市的病根是什麽？
       A股市場自2007年10月滬指摸高6124點後，到目前為止已熊達7年之久，尤其是2008年全球金融危機爆發後，滬指最大跌幅達72.83%。如果說這場暴跌走勢源自金融危機和獲利回吐盤的雙重打擊，股指狂瀉倒也有情可原，但此後A股市場持續了近7年熊市則讓人匪夷所思，因為這場金融危機的始作者美國，其股市受金融危機的沖擊大幅下挫54.44%，道指最低跌至6470點。但金融危機過後，美國股市重新步入牛途，到目前為止不但收複全部失地，而且連創新高，這些年來累計漲幅已達165%。而同期A股市場卻不斷下挫，尤其是這一年來長期徘徊在2000點區域，呈極度低迷態勢，A股怎麽了？都說股市是經濟的晴雨表，但2008年金融危機爆發後，中國經濟發展形式並不差，一直擔當全球經濟的發動機，這7年來經濟增長維持8.75%的均速，但中國股市卻持續走低。美國經濟這10年來一直維持低增速發展態勢，但股市卻呈現大好局面，道指連續拔高，與A股走勢形成巨大的剪刀差，難道股市又不是經濟的晴雨表了？

       兵來將擋水來土掩，如果不搞明白A股走熊的根本原因，只靠表象因素其實很難審視及評判市場，造成A股遭遇滅頂之災的根本性原因到底是什麽？是2005年股改全流通的後遺癥、無羞恥的IPO擴容和無休止的的老股增發，是這些無節操的巨額擴容造成A股市場大量失血，進而令A股連續數年熊冠全球。
   （1）、股改的後遺癥讓A股走向地獄之門
       2005年的股改給了A股市場一場盛宴，但同時也把A股推向地獄。歷史原因造成A股市場股權結構畸形，使得A股從誕生之日起就帶有先天性頑疾，同股不同權的病癥讓上市公司大股東無需過多關心股價表現，只要能從市場融來資金即萬事大吉。而股改的實施根治了上市公司股權結構的病態，股改的對價補償讓市場為之瘋狂，大股東的財富變化曲線終於與流通股東達成一致，尤其是ST公司、績差公司的大股東在對價補償外，還紛紛承諾註入優質資產做額外補償。由此，A股市場借助股改這場盛宴爆發了歷史上絕無僅有的一次超級牛市行情，兩市股指最終上漲5倍之多。但股改的後遺癥又把A股推向深淵，因為食客們在豪吃海吃盛大宴席後，多數食客站起身擦幹凈嘴上油花轉而選擇繼逃單跑掉，他們忘記了豪吃過後還要承擔非流通股上市後的承接義務，同時也忘記了要給“大、小非”的空降準備“贖身”銀兩。而上市公司的大股東按約定準備實施減持時，他們無形中發現自己又成了被人人喊打的角色。
       股改的初衷原本是想通過全流通來實現同股同權、同股同酬，借此消除A股制度性差異，遏制上市公司大股東惡性“圈錢”的欲望，強迫大股東多關心公司股價的市場表現，強化大股東和流通股股東共同的利益基礎。但這一美好初衷在A股市場又被部分公司的大股東們做了創新，就是大股東利用二級市場瘋狂減持套現，加數倍收回投資成本後，然後將公司置於隨波逐流境地，完全忽視其他股東的利益。這不是股改制度的缺陷，而是退市制度的不足，也是人性悲哀的體現，是資本市場法制建設缺失、懲處力度不強的體現。股權分置改革進程中，“大、小非”減持早在預料之中，誘發股市下跌的主因不是“大小非”本身，而是股市壓根就沒有給“大小非”減持提供充足的流動性，而股市流動性不足的制度缺陷無法追究任何個人或群體，但“大小非”的履約減持凸顯了股市流動性的不足，這不僅傷害了股民，也傷害了市場誠信。誰應為股市提供充足的流動性？答曰：無人負責。
       股改的全流通對A股市場到底造成多大沖擊？我無需用整個市場的流通市值增加數做對比說明，我只以2006年的超級牛股——中信證券在股改前後的市值增減情況作簡單說明：2005年8月15日實施股改時，中信證券的總市值是129.03億元，其中流通市值是28.08億元。中信證券股改實施後相繼解禁297125.8萬股，共分5批次解禁，如果只按這5次解禁時每個解禁日當天增加的市值做累加統計，這5次解禁合計增加流通市值820.47億元。按理來說，如果是牛市氛圍，如果市場處於極度狂熱中，解禁股分批減持的壓力會被市場的狂熱所掩蓋，但是當解禁股湧出量越來越大、供給量無限增大時，這種狂熱終有清醒之時，尤其是當大股東自己都連續大手筆把所持解禁股傾巢倒向市場時，投資者終將明白享受完股改盛宴後，最終留給自己的是黃泉不歸路，最終結果就是萬丈巨廈頃刻間崩塌，對A股市場而言，就是股價從哪里起來，然後再跌回哪里。
（2）、無羞恥的IPO擴容，讓市場徹底崩潰
       股改的全流通給市場帶來重度摧殘，市場崩塌期間又遭遇近乎變態的IPO擴容重創，這好比是一個生命垂危的傷者又被鈍刀子割肉，這種割法即使是活人也要被嚇死，而IPO這把鈍刀割的又是茍延殘喘瀕死的病患！
       2010年滬、深兩市有327家公司IPO上市，融資總額4685.22億元，超越2007年4473億元的IPO融資額。而2007年的A股市場是有史以來的超級牛市，2010年的A股市場還沒有從金融危機的巨大沖擊中恢複過來，但IPO的融資規模卻創了歷史記錄，並且這一年的IPO呈現兩大特征：一是發行價高，如海普瑞和湯臣倍健等發行價超過百元；二是發行市盈率高，2010年新股的平均發行市盈率高達57.93倍，有214只個股的發行市盈率超50倍，而當時A股的平均市盈率不足20倍。這樣惡性圈錢的後果是什麽？高市盈率、高價發行的新股上市後高開低走，對市場人氣給予重度摧殘，如發行價過百元的海普瑞，上市首日摸出188元的天價後，股價就開始持續下跌，雖然其在2011年實施過10送10的分紅方案，可現在的股價也才20元左右。
       2010年的IPO惡性圈錢沒有隨年度的結束而終止，更沒有隨A股的再度走熊而減緩，2011年IPO上市282家，募資總額再次達到4486.45億的規模，再度超越2007年牛市IPO募資總額的記錄，只稍稍屈尊於2010年4685.22億的募資總額。這樣惡性圈錢的後果，就是股指連續破位下行，市場重心不斷下挫。而投資者的慘重損失並沒有令相關部門放下屠刀，2012年繼續實施變態的IPO，年內再度發行152家，募資資金1017.93億，市場的反應自然是慘烈暴跌，股指直接跌破2000點。直到這一刻，有關部門才放下屠刀，因為它知道，面對這樣的傷者如果再肆無忌憚的宰割下去，那傷者徹底咽氣將是必然。
（3）、無休止的增發、配股，榨幹A股最後一滴血液
       2010年是中國經濟最複雜的一年，因2009年推出的4萬億經濟刺激計劃雖然刺激了經濟複蘇，但也在一定程度上引發了經濟的虛假繁榮、資產泡沫和高通脹等貨幣投放量過大的後遺癥。這一年A股市場的融資總額合計達到9346.44億元，因為除了IPO擴容募資4685.22億元外，老股再融資也創下歷史紀錄：2010年A股市場實施增發的公司有144家，募資總額達到3220.95億元，較2007年全年的再融資總額3288.18億元僅少67.23億元。而2010年A股市場配股的股數也達383.413億股，配股募資1431.86億元，這一配股募資額不但創下歷史紀錄，同時比2001—2009年合計9年的配股募資總額還高。那麽2010年A股市場通過IPO、增發和配股，合計抽血9346億是什麽概念？2008年金融危機後，我們的政府於同年11月宣布：從2009年起到2010年底，投資4萬億元來經濟刺激發展，也即每年投資2萬億，而9346億元是當年經濟刺激計劃近一半的額度，並且這9346億還只是IPO、增發和配股耗費的資金額度，別忘記市場還有大批量的股改解禁減持對市場在沖擊，所以，A股豈能不跌？
       2011年A股市場的定向增發融資規模再度井噴，年內又有298家公司宣布定向增發預案，其中179家公司完成定增，全年募資總額4368.5億元，較比上年再度大幅增加36%。而同年A股市場IPO募資額4486.45億元，兩者合計又近9000億元。
       2012年A股市場崩盤式下挫，隨滬指探低至2000點區域，IPO終於暫停，但當年仍募資1017.93億。IPO是停了，但老股的再融資對市場的重創並沒停止，年內有157家公司完成定向增發，募資總額又達3436.5億元。雖然這一募資規模比2011年的4368.5億元有所減小，但此刻A股市場已經近乎崩盤，投資者徹底陷入“叫天天不應、叫地地不靈”的局面中，市場的連續暴跌對投資者的信心造成重大摧殘，大批資金含恨退出市場。
       2013年A股的IPO處於停滯狀態，再融資繼續成為企業從資本市場募資的重要途徑，年內有239家公司完成定增，募資總額又達3511億元；
       通過上面數據可以看出，股改的全流通和IPO擴容、定向增發等融資行為，對A股形成了巨大創傷，帶給投資者的就是持續7年的熊市。根據中登公司披露的數據：這些年來A股的日均開戶數持續創新低，上市公司的持股股東戶數逐年下降，如2010年股東戶數為7829.9萬戶，2011年為7771.82萬戶，2012年為7412.24萬戶，到2013年底只余7094.54萬戶，這不是說流通股的的持股集中度提高了，而是離場的投資者越來越多了。而這一切情況的發生，是建立在連續三年有760余家公司上市的基層上，原本新公司上市，應該給A股市場帶來更多的投資者才合常理，可實際情況卻是老投資者不斷砍倉離場、含淚退出資本市場。所以，造成A股連續7年呈現大熊市的根源，是市場的輸血機制沒有完善，而一味的抽血造成市場資金存量出現重大流失，而其他所謂的“不利因素”對市場的負面影響其實都是次要的，比如很多人掛在嘴邊的認為A股上不去的原因是什麽“無風險利率過高”？這些因素都是扯蛋的，和A股長期走弱其實都沒大關系，對此我只說一點：1996—2001年A股走出為期5年的牛市時，1996年的一年期定期存款利率是10.98%。
二、A股還有跌的空間嗎？造血機制的完善正在進行中
       A股還有跌的空間嗎？跌不動了，因為A股太便宜了。任何一輪調整行情的底部是否確認？其實都是以大盤藍籌股的底部是否形成為基準。大盤藍籌股確認了底部，那麽市場的底部也自然形成，包括2014年度A股市場的底部確認也是如此，如果藍籌股止跌，那麽大盤根本無法再行走低，這就是為什麽這一年來A股市場長期徘徊在2000點區域磨而不破的原因，因為藍籌股已經跌不下去了，因為A股太便宜了。截止到8月底：上證50、上證180、上證380的市盈率分別為7.42倍、8.2倍和20.86倍，尤其是兩市銀行股的平均市盈率低至4.38倍，這在全世界的資本市場上都是絕無僅有的。雖然這兩年經濟增速稍有放緩，但A股2467家公司2014年上半年合計實現盈利12607.24億元，比2013年中期的11426.21億元增長10.34%，這是在宏觀經濟增速較以往有所放緩的背景下取得的收益，A股上市公司的賺錢能力不值得稱道嗎？
       A股即將上行的趨勢已經壓不住了：2013年以來，A股市場出現兩極分化，主板市場雖然繼續維持弱勢格局，但創業板市場逆市上漲82.73%，這意味著場內資金已經開始趨於活躍。對於創業板的走強從表象上看，是做多資金打著看好新興行業及民營企業成長潛力的旗號，但其實真正原因是創業板各公司市值偏小，存量資金易於撬動才是主因。那麽A股市場是否會以創業板不斷上行、主板不斷示弱來作為未來的發展趨勢？這絕對不會，創業板的走高只是場內存量資金主動尋求市場的突破口，它給A股整個市場走強起到了刺激作用，最終的市場主角仍將是主板，而主板的主角必然是藍籌股。因為這波即將走強的行情主要驅動因素是估值修複，但A股市場並不是所有行業及公司的股價都低估。如果從數據上看，創業板387家公司上半年實現盈利150.51億元，同比增長15%，但其平均65倍的市盈率已經透支了未來若幹年的業績，A股市場真正便宜的股票是藍籌類公司，如金融、保險、煤炭、能源、建築和汽車等行業的公司，如16家上市銀行股，以及中石油、中石化、中國神華、中國人壽、中國平安、中國建築、上汽集團等都屬於明顯的低估狀態。而這其中，銀行股的價值最為低估，16家上市銀行在2014年中期實現凈利潤6849.24億元，增幅14.1%，占A股市場全部2537家公司所實現利潤總額12662.47億元的54.09%，而這一盈利額是在利率市場化不斷推進、不良率有所上升、同業業務不斷壓縮等多從因素疊加影響下實現的業績增長，並且還高於整個銀行業2013年全年12.8%的凈利增幅。
       前面我已經說明造成A股市場長熊7年的根本性原因是股改全流通、IPO擴容、老股再融資對市場無節操的大肆抽血，那麽現在A股的造血機制完善了嗎？我想說的是造血機制已經初現端倪。A股市場長期走熊，但理財市場發展迅猛，截至2013年末，理財產品的發行規模已經達到56.43萬億，同比增長86%，年內理財產品余額為9.5萬億。與理財產品市場快速發展相對應的是A股市場的持續低迷，存量資金不斷外流，2013年A股市場的資金凈流出額約2000億元，主要是公募基金為應對基民贖回而進行的被迫減持。而基民贖回基金的動因就是理財產品的高回報與A股的持續虧損形成了資金爭奪戰。資本是逐利的，一方面是A股市場的投資者不斷退場，另一方面卻是以QFII、RQFII為代表的外圍資本不斷凈買入，兩者之間形成巨大反差。而隨著A股藍籌公司投資價值的凸顯，產業資本、民間資本也開始關註股市，先知先覺的資金亦開始跑步入場，此前長期活躍在房地產市場、煤炭礦產領域的資金都開始把目光轉向A股市場，一些產業資本陸續開始舉牌及增持銀行、地產類公司的股票。而深、滬市場兩融余額增加的情況也進一步印證投資者正在大幅增加A股的投資比例，如7月11日至8月底，兩市的融資余額已經從4200億元增加至5237億元，不到兩個月時間兩融余額增加近千億元。另外預示市場即將轉強的數據是近來QFII、RQFII的開戶數連創新高，8月底單周的A股個人投資者賬戶開戶數達到16萬戶的高水平，這一切都說明開始跑步入場的各類資金在迅速增加，這些是A股造血機制正在量變的反應，而促成A股造血機制能否成功的質變因素則是即將實施的滬港通及未來A股向全球開放的大趨勢能否有效實施。
       A股市場向國際開放是A股市場發展的必然趨勢，這不是任何人可以逆轉的，作為世界第二大經濟體，人民幣走向世界是必然，中國必須有與自身經濟體系、經濟地位相匹配的世界級金融中心，而上海則是最佳選擇。但上海如果想把自身發展作為世界金融中心，其資本市場怎麽可以不對外開放？其實，A股市場的開放一直都在進行中，只是此前的步子邁的相對保守，如12年前QFII制度的設立是A股實驗性開放的初始，4年前RQFII的設立是A股對外開放的進一步嘗試，滬港通的設立則是A股市場對外開放進程的提速。金改後，人民幣可自由兌現的金融政策實施後，A股必然全面對外開放，這一切的改革進程已經步入快車道，因為用人民幣替代美元的部分功能是我國經濟發展的必然要求。滬港通的實施對A股市場到底會有多大影響？我以2007年國務院頒布“港股直通車”政策後香港市場的劇烈震蕩做例證：2007年初，香港道富投資一直遊說中央政府，要求政府允許中國內地投資者投資一系列範圍廣泛的海外資產，從而使香港既成為一個投資流出渠道，也成為投資目的地。當時，推出“港股直通車”這一政策的最初設想是源於天津濱海新區與中銀國際的業務交流，雙方提出由中國銀行開辦這一業務，以此作為國家對濱海新區諸項優惠政策中在資本項目下的特殊政策，這一方案上報國務院後獲得了批複。2007年8月國家外匯管理局發布《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》後，外管局宣布了“港股直通車”計劃即將實施，此舉立刻引發香港股市井噴式上漲，令恒生指數在短短兩個月內從不到20000點的位置，迅速飆升至10月30日31958點的歷史新高。而2007年11月，國務院認為“港股直通車”計劃還不成熟，於是政府提出無限期推遲“港股直通車”，結果香港市場大跌，11月5日單日下跌1526點，創下港股單日最大跌幅，尤其是中資股下跌的最為慘烈。從香港市場在“港股直通車”計劃推出始末的變化情況看，市場的開放對其發展有重大影響，而現在滬港通正式實施前的這段時間，我們自己的投資者還沒完全認識到滬港通的重要性，而外圍資金已經大批流向香港，歐美日的基金對亞太地區投資標的選擇已經通過調倉做好準備，QFII、RQFII和追蹤A股的ETF已經處於騷動狀態，滬港通的初定額度為3000億元，規模是過去12年QFII和過去4年RQFII所批準總額的一半，所以，對A股市場將產生巨大影響。此前已經獲得RQFII資格的匯豐環球、未來資產環球投資、安石投資管理、施羅德投資管理等大型資產管理公司，很多是在全球具有舉足輕重地位的機構投資者，摩根資產管理已經在香港趁勢推出首只主動管理型的RQFII產品，搶先布局低估值的A股。瑞銀證券的研究人員表示：滬港通實施後，隨著新增外圍資金的進入及QFII和RQFII的增倉，預計到2015年底，外圍投資者持A股的市值有望達到8500億元至9000億元的水平，將占A股全部流通市值的8—9%，而目前A股市場全部公募基金持股的市值為1.13萬億元，也即外資持股的規模最終將達到全部公募基金持股市值的75%，這樣對A股市場的影響力將非常巨大。目前QFII的可投資規模實際上是有4000-4200億元左右，但真正已經使用的額度只有2000億元左右，而QFII的倉位可以提高到80%或者更高。RQFII的總額度現在大約是2500億元，目前實際使用的額度約600億元。滬港通實施後，當A股市場有明顯的上漲趨勢時，QFII和RQFII的倉位會不斷提高，所以外資的流入將是一個長期持續的過程，對A股市場而言，長期持續的資金流入，勢必促成A股市場營造出慢牛持續走高的趨勢。
三、藍籌股是牛市行情的原動力
       前期，金融市場流傳的一個段子讓人忍俊不禁，是說國內某券商分析師到香港、新加波、中國臺灣做路演，目的是了解外資的投資邏輯和選股偏好，這位分析師向某外資機構推薦了一只估值是35倍PE的新興行業股票，老外一聽市盈率是35倍，脫口而出：“你有常識嗎？你工作幾年了？”，伴隨這句質疑之語的同時，老外臉上隱含的潛臺詞是“35倍市盈率買一只股票，簡直是瘋了”。這個段子充分驗證了國內、國外投資機構對投資品種的選擇標準的偏差之大。因為如果對內地投資機構推薦10倍市盈率的股票，對方肯定會質疑你有沒有常識？但歐美資金看中的恰恰是低市盈率、大市值、高分紅率及低負債類真正優質的公司，同時要求投資標的必須有數年的正現金流，說明歐美資金是真正以價值投資作為選股標準，而國內機構則多是打著價值投資的幌子，實際是在做惡性炒作的舉動，那麽滬港通實施後，外資進來後會選擇什麽樣的投資品種？毫無疑問，是A股市場上眾多的低價優質的藍籌股。
1、當前A股市場與國外市場藍籌股估值的比較
　　我們以世界主要證券市場的估值情況做對比，選取如下市場做對比樣本：道瓊斯指數、納斯達克指數、孟買SENSEX30指數、東京交易所指數、韓國KOSPI50指數、英國FTSE指數、法國CAC40指數、德國DAX30指數、恒生指數、上證指數。這些市場所在國家或地區2013年度的經濟運行情況是：中國2013年的GDP增速為7.7%（超過年初7.5%預期目標），繼續遙遙領先其他任何國家。印度GDP增速5.70%，排名第二；法國的GDP表現較差，同比增長僅0.5%。上述地區各市場的加權利潤增長情況是：上證TOP40為14.30%，僅次於德國的19.70%，但14.30%的利潤增長在各市場中仍屬表現優異的級別；在指數的漲跌方面：上證綜指2013年下跌6.75%，全球排名繼續墊底。2013年漲幅最大的是日本市場，上漲56.72%，道瓊斯、納斯達克、德國DAX指數的漲幅均在25%以上。亞洲市場除了日本漲幅較大外，韓國、印度、香港市場的漲幅都排名靠後，但韓國KOSPI50指數和印度市場SENSEX30指數至少都是在2007年金融危機爆發前的高位區域橫盤，總體呈現較強勢頭，印度SENSEX30指數在2014年上半年終於選擇突破上行，半年時間累計上漲18.38%。而香港恒生指數則受A股拖累，雖然恒指的平均市盈率只有11.59倍，遠低於其他國家和地區的市盈率水平，但2013年度僅僅小漲4.74%，離2007年金融危機爆發前的位置仍相去甚遠。估值方面，上證TOP40的平均市盈率為10.59倍，平均市凈率1.5倍，均大幅低於10個市場的均值，兩項指標分別低估50%。

　　中國經濟長期領跑全球，大型藍籌公司的盈利能力始終位居世界最前列，並且持續保持穩定高增長，但股價被極度扭曲。美國股市有130年發展歷史，標普500的估值始終在10—23倍市盈率區間波動，歷史平均為16.5倍。美國股市估值低於10倍的情況在歷史上只出現過五次，且每次低於10倍估值後都爆發一輪大級別的牛市。而目前上證綜指的市盈率僅為9.70倍，這是極度的不合理，從長期看，股市估值必須向均值回歸，這是不以任何人的意誌為轉移的。
2、藍籌股在大級別行情中的實際市場表現究竟如何？
       A股市場如果爆發大級別行情，低價優質的藍籌股是不是真如很多人認為的“大爛臭”沒機會？這顯然是極為粗淺的認識。A股市場雖然是資金推動型市場，但歷史上任何一次大級別行情里，藍籌股都是推動市場走牛的源動力，我以A股市場成立20年來，爆發過的2次有代表性的大級別行情為例進行說明：
 （1）、1996年1月19日—2001年6月14日大牛市，上證綜指從512.83點上漲至2245點，歷時五年半，上漲幅度338%；
 （2）、2005年6月3日—2007年10月16日大牛市，上證綜指從998.23點上漲至6124點，歷時兩年半，上漲幅度513%；

       為了便於對比分析，我以這兩次大級別行情啟動前市值最大的50家股票作樣本進行分析，看大市值藍籌股與大盤指數的走勢對比，分析結果如下：把兩次牛市啟動前市值最大的50只股票按最終漲幅進行排序，最終漲幅排名前十位的股票在行情啟動前的平均市盈率分別是12.7倍及13.2倍，均低於這50只股票在行情啟動前18.7倍及17.8倍的平均市盈率。而行情啟動前市盈率較高的股票，在牛市里最終的實際漲幅都基本排名靠後，這一現象在2005—2007年的牛市中更為明顯，2005年牛市里漲幅前十位的股票平均市盈率是13.2倍，這些股票平均上漲1344%，漲幅排名在41—50名的10只股票，其在行情啟動前的平均市盈率為23.3倍，最終平均漲幅是286%。2005年大牛市中最值得玩味的是：流通市值排名前十位的鋼鐵股平均市盈率是6.3倍，平均市凈率是1.1倍，平均股息率達到7%，這與現在銀行股所處境遇及其相似，也是不被市場所看好，因為在當時的市場環境下，鋼鐵行業被視為夕陽行業、產能過剩、沒有成長性，加上市場普遍認為鋼鐵行業是國企管理水平極其低下的典型代表。但就是在這樣的市場氛圍下，這十家市值最大的鋼鐵股在2007年大牛市中極度“瘋狂”了一把，平均漲幅771%，遠高於滬指513%的漲幅，並且這十只市值最大的鋼鐵股有八只輕松跑贏大盤指數的漲幅；如果把這些鋼鐵股按市盈率進行排名，市盈率最低的前十只鋼鐵股平均PE是5.39倍，在這輪牛市中平均上漲838.25%，這進一步說明估值越低，相對漲幅越大。

       通過流通市值最大的50只股票在2007年牛市行情里的具體表現做分析測算後，可以看到這50只最大流通市值的股票平均漲幅是721.33%，遠高於滬指513%的漲幅。而這50只大市值票中漲幅超過700%的，都是在指數中占據大權重的成份股，同時多數是屬於金融、地產和鋼鐵行業的各股。這幾個行業在當時的熊市中普遍不被市場看好，因他們被認為流通市值過大，成長性更被認為有問題，所以在行情啟動前，這些行業的各股基本都是處於被市場拋棄的境地中，如這5只銀行業平均市盈率15.29倍，市凈率2.19倍，市場承認這幾只銀行股都屬於被嚴重低估狀態。但當時銀行業的不良率比現在高出很多，很多市場人士認為中國銀行業隨時會破產倒閉，所以銀行股與現在一樣被市場遺棄。但2007年牛市里，這5只銀行股的平均漲幅是937.19%，幾乎是同期大盤指數漲幅的2倍。所以，影響各股漲跌幅的制約因素不是流通市值的大小，而是估值的高低，也即估值越低漲幅相對會越大。同時，A股市場的歷史證明了真正有投資價值的低估值股票，在牛市行情中絕對不會被市場遺忘，這些在指數中占有較大權重的藍籌股，在牛市中往往都是擔當引領大盤上漲的重要角色，所以藍籌股確實是大盤上漲的源動力。


       在牛市中，幾乎任何基金經理都難以跑贏指數，如果我們在2005年6、7月份買入市場最不看好的低估值、高股息率鋼鐵股、銀行及地產股，無疑會輕松跑贏市場指數和幾乎全部公募基金。所以，在股票市場低迷階段，買入低估值、高股息率的股票組合，一方面由於高股息率的存在，可以擁有穩定的股息收益、抵禦熊市沖擊；另一方面，在牛市行情啟動後，外圍資金的介入最終是以這些優質藍籌股為主，所以藍籌股往往有極大概率跑贏大盤指數。並且，在牛市來臨後，估值越低的股票越容易獲得超額收益，而估值較高的股票，其最終回報率往往也一般，這從下面統計的兩次大級別行情里不同估值股票的實際漲跌情況可以看出，市盈率低的股票往往在大行情中漲幅居前，並且遠超市場指數的上漲幅度。


3、銀行股在各級別行情里的市場表現到底如何？
       與2005年牛市行情啟動前鋼鐵股所遭遇境地幾乎一樣的就是A股市場上目前已經上市的16家銀行股，一直以來銀行股的持有者不斷被市場予以嘲諷，甚至於銀行股的持有者已經不太願意告訴別人自己拿著銀行股，因要麽遭遇對方質疑的目光，要麽就得不厭其煩的解釋自己持銀行股的原因，因為很多自以為聰明的投資人認為投資銀行股是極其弱智的行為，難道長期以來銀行股的市場表現真的如大多數人所認為的那樣？
      A股市場目前已上市的銀行股有16只，第一只銀行股——深發展是1991年4月掛牌上市。深發展上市後的最初9年里，它是兩市唯一的一只銀行股，同時也是大權重股，與四川長虹分別擔當深滬兩市的風向標，無數次在大級別行情里充當市場領頭羊的角色，以至於當時有順口溜，說“牽一發而動全身”，意思是深發展稍微動一下，大盤就要抖一抖。其實深發展當時的流通股本只有3.57億股，流通市值就20億元左右，與四川長虹的股本結構大體相當。但當時市場容量小，在缺乏機構資金參與的市場環境下，深發展和四川長虹的地位確實無法撼動。隨1996年牛市行情的啟動，銀行股集中掛牌的小高潮開始，浦發、民生、招商和華夏這四家銀行相繼掛牌上市。2005年牛市行情啟動後，中行、工行、建行等巨無霸上市，然後是中信銀行、交通銀行，以及興業、北京銀行也相繼掛牌。這樣，深、滬兩市合計有16只銀行股掛牌上市，其中深圳只有2家，分別是深發展和寧波銀行，其余14家都在上交所掛牌上市。那麽最近10年買入並長期持有銀行股，損益到底如何？

      在此，我用A股市場這10年來5個不同市場區間段里銀行股的實際走勢做測試樣本，經過精確計算後得到如下結果：
     （1）、2005年6月3日—2007年10月16日期間，這是A股歷史上最大級別的牛市行情，銀行股的實際市場表現如何？
      2005年6月3日是A股市場極具重要意義的時點，當日滬指跌破千點並下探至998點，這也是A股市場自1997年以來17年間唯一的一次破千時點，而這次破千之舉終結了自2001年6月份開始的4年大熊市，並且後期為A股市場迎來了史上最大規模的超級牛市行情，滬指於2年後的2007年10月16日最高上摸6124點，漲幅513.62%。在這波牛市里，兩市僅有的5只銀行股平均漲幅937.19%。其中，浦發銀行上漲1141%，招商銀行上漲1014%，都遠超同期滬指513%的漲幅。而即使漲幅最小的華夏銀行也上漲了741%，超出滬指漲幅227個百分點。所以，這5只銀行股在這波超級牛市里當仁不讓的成為市場領頭羊。也許有人說：“2005年爆發牛市行情時，這5只銀行股的實際流通市值比現在小很多”，但我要告訴你：當年招行的市值在深滬兩市里排名第四，民生、深發展和浦發的市值在兩市分別排在第7、第9和第11位，所以這幾只銀行股在當時都是屬於超大市值品種。

       從上表可見，2005年6月前後這5只銀行股的總市值、流通市值在市場中具有舉足輕重的地位，當仁不讓的屬市場中大權重股，對指數的運行趨勢影響巨大。市場在千點區域徘徊時，上證A股的靜態市盈率為14倍，銀行股是15.29倍，兩者基本相當，當時評論媒體也是認為銀行股的估值被嚴重低估，但市場也普遍對銀行業的未來發展並不看好，而深滬兩市自滬指跌破千點並啟動反彈行情後，這5只銀行股率先展開上攻行情，最終引領深滬兩市走出超級牛市行情。
    （2）、2005年6月3日—2014年6月30日，時間跨度10年，正好涵蓋超級牛市和最大級別熊市的完整牛熊周期，銀行股的實際表現又如何？
       根據精確統計結果：從2005年6月3日到2014年6月30日，滬指累計上漲是100.91%，而涵蓋這10年完整牛熊周期的5家銀行股平均漲幅是410.82%。其中，浦發銀行和民生銀行分別上漲561.74%和527.35%，漲幅最小的招商銀行也上漲了288.82%，都遠超滬指100.91%的漲幅，這說明：在一個較長的市場周期里，長期持有銀行股可以獲得遠超指數漲幅的收益水平。
   （3）、2007年10月16日—2014年6月30日，是時間周期跨度達7年的最大熊市，銀行股在最大級別的熊市里表現如何？
       A股市場這7年大熊市開始後，銀行股的走勢一直被市場所詬病，因為銀行股的市盈率估值從6100點的60倍滑落到8、9倍，再到目前的4、5倍，這讓整個市場為銀行股的落敗而扼腕嘆息，長期持有銀行股的投資人時常被視為市場上最可憐的人，甚至還被熱炒績差股的投機者諷刺挖苦，這令銀粉苦不堪言，好像自己做了什麽大逆不道的醜事，因為銀粉們無形中發現自己成為被市場批評教育的對象，那麽熊市里持有銀行股究竟“慘”到什麽程度？我們假設在2007年10月滬指6124點時買入銀行股，然後看7年熊市里始終持有銀行股究竟會“慘”到什麽程度？從2007年10月16日滬指上摸的6124點算起，到2014年6月30日為止，滬指的累計跌幅是66.74%，但同期掛牌上市的14家銀行股平均跌幅是52.27%，也即銀行股的跌幅其實遠小於大盤指數的跌幅，並且這個跌幅還是在銀行股的估值被市場嚴重低估下的跌幅。而這7年熊市里銀行股跌幅相對稍大情有可原，因2008年是全球金融危機的爆發年，世界各主要市場的金融股（尤其是銀行股）是受金融危機沖擊最嚴重的行業，當時美國市場銀行股的下跌幅度均超過70%，跌幅最大的花旗銀行和美國銀行分別下跌98%和95%。但我們的銀行股隨其大幅下挫並不合常理，因為歐美的銀行業與中國銀行業在經營結構上存在很大差異，就是歐美銀行業在經營中過多的依賴於金融衍生品的投機，而中國銀行業一直以存貸款業務為主，基本不涉及金融衍生品業務，這也是為什麽金融危機爆發後，中國銀行業的凈利潤完成情況沒有受金融危機大影響的原因。而金融危機發生後，歐美市場曾經暴跌的銀行股相繼重新走強，大多重新步入上行趨勢，並逐漸收複2008年金融危機爆發後的失地，可我們的銀行股卻繼續在低位徘徊？其實根本性原因是A股市場的資金嚴重供給不足，作為資金推動型市場，資金的匱乏讓流通市值動輒千億的銀行股很難被市場熱流資金輕易翹動。而股價長期沒有好的表現，加上評論媒體有失偏頗的一味唱空銀行業，其結果就是造成銀行股上駐留的資金不斷外流，所以7年熊市里銀行股被市場遺棄實屬正常。但即便如此，銀行股在這7年熊市里的僅有的兩次小級別反彈行情里，仍大幅跑贏市場：如2008年11月4日—2009年8月4日期間，A股走出持續9個月的超跌反彈行情，上證指數從1664點算起最高反彈108.59%，而同期銀行股的反彈幅度是149.46%，比大盤指數的反彈幅度高41個百分點；在2012年12月3日—2013年2月6日的反彈行情里，上證指數反彈23.89%，而同期銀行股的平均反彈幅度是44.86%，高出大盤指數20.97個百分點。
       所以，從銀行股在A股市場最近10年來的走勢情況看，無論是大級別的牛市行情，還是小級別的反彈行情，銀行股的走勢都始終強於大盤漲跌的總體水平，那麽銀行股已經低迷了7年之久，如果A股市場再爆發大級別行情，銀行股的走勢會如何呢？

四、股份制銀行和國有行的股票彈性分析
       通過前面分析，我們已經知道A股市場最近10年來，無論是什麽級別的行情，銀行股都輕松跑贏大盤，尤其是長期持有銀行股可以輕松獲取可觀的投資收益，比如從2005年6月3日起持有銀行股到現在（2014年6月30日），平均收益可以達到410.82%，而同期滬指的漲幅只有100.91%，所以銀行股其實可以作為長期的投資品種。但A股市場有16只銀行股，因公司規模、成長性和股價彈性等差異性因素，這些銀行股在市場中的實際表現又各有不同，並且這種差異在歐美資本市場上也同樣存在。目前，兩市的16只銀行股，通常意義下被劃分為兩個群體：國有商業銀行和股份制商業銀行：
       1、以工、農、中、建、交為代表的5大國有商業行，這些銀行的股東都是中央匯金投資公司或中國財政部。這5大行成立較早，體量規模極大，業務範圍幾乎滲透全國城鄉各個角落。曾經這5大國有行在銀行業的市場份額中占據絕對主力位置，但隨著中小股份制銀行的發展，這5大國有行的市場份額呈逐年下降趨勢，而其股票的市場表現，也相對弱於中小股份制銀行。
       備註：光大銀行的股東也是匯金投資，但因為光大銀行規模相對較小，所以市場總體也將其放在中小股份制銀行的群體內。
      2、以浦發、興業、民生、華夏、平安為代表的股份制商業銀行，這些銀行的成立日期普遍是實行改革開放的90年代前後，經過20年的發展，這些原本是側重地區性銀行業務的小型銀行現在已經發展成全國性的中大型銀行，當然這個所謂的“大”與5大國有行的“大”仍有本質區別。
       在A股市場上，5大國有行的股價走勢與11家股份制銀行的股價走勢及股票彈性有很大差別。從2007年10月6日A股見頂後到這輪調整行情的最低點2008年11月4日，11家股份制銀行的股價平均跌幅是73.94%，4大國有行（農行當時未上市）的股價跌幅是65.34%，兩者與滬指72.83%的跌幅基本相當。4只國有行股價的跌幅稍小於11只股份制銀行的跌幅，不是因為這4只國有行的股價抗跌，而是其上市時間較晚，都是在牛市後半程上市，獲利盤對盤口壓力相對較小，所以這階段里4大國有行的跌幅相對稍小；而2007年10月6日A股見頂後到2014年6月30日期間，11只股份制銀行的股價平均跌幅是51.59%，4大國有行的股價跌幅是55.07%，兩者也基本相當，跌幅都明顯小於同期滬指66.74%的跌幅，這表明從較長的市場周期看，無論是大型國有行，還是中小型股份制銀行，其股價的長期抗跌性都強於大盤指數。但是在市場上漲階段，5大國有行的股價漲幅與11家股份制銀行的股價漲幅有懸殊的差距，如2008年11月4日滬指探底1664點後到2009年8月4日展開的超跌反彈行情中，以及2012年12月3日—2013年2月6日展開的又一輪小級別反彈行情中，11只股份制銀行的股價分別彈升171.86%和55.08%，5大行的股價反彈幅度只有93.47%和22.38%，前者比後者分別高出78.39和32.7個百分點。如果橫向對比，就是11家股份制銀行的股價漲幅比5大國有行的股價漲幅分別高出0.84倍和1.46倍。而從2008年11月滬指探低1664點到2014年6月30日期間，時間跨度周期是5年半，兩個取樣時點都是市場相對底部的位置，11只股份制銀行的股價平均上漲幅度為85.53%，5只大型國有行的股價平均漲幅只有26.90%，雖然兩者都超過大盤同期19.32%的漲幅，但股份制商業銀行的股價漲幅比國有行股價的漲幅高58.63個百分點，也即11家股份制銀行股價的漲幅是5大國有行股價漲幅的3.18倍，這個差距不可謂不小。
       同為銀行股，市盈率估值水平相差無幾，緣何國有行的股價與股份制銀行的股價在歷次行情中表現出如此大的差距？除了股份制銀行未來的成長空間大於國有商業銀行外，還有個重要影響因素是流通市值大小的差距造成了5大行的股性出現呆滯特征，但不是5大國有行的流通市值太大，而是其實際流通市值太小，如果以最近一次銀行股啟動相對大些級別反彈行情的2012年12月3日全部銀行股的流通市值數據做分析：
     （1）、11家股份制銀行的平均流通市值是844.23億元，5家國有行的平均流通市值是4954.21億元，兩者市值相差近6倍。5大國有行中，A股總流通市值最大的是工行，其A股流通股數是2646.11億股，扣除財政部和匯金合計持有的2474.71億股後，工行的A股實際可流通股數是171.28億股。從最近幾年工行的股東結構明細上可以看到：匯金和財政部所持股份的數量基本不變，匯金的持股數量小幅增加是源於多次為穩定市場而進行了小幅增持，增持後這些股份始終處於鎖定狀態，對實際流通市值不產生任何壓力。而工行的股東結構明細里有個股東是屬於保險理財產品性質的資金，其持股目的是以財務投資為主，一般不輕易減持，即使持股數量有變，也多是屬於小比例微調，這些保險理財產品鎖定的流通股數約80億股，所以工行真正流通在A股市場上的可流通股數實際連90億股都不到，如果按2012年12月2日銀行股啟動反彈行情時工行的股價算，宇宙第一大行——工商銀行實際可流通A股的市值是350億元，這在上海市場的流通市值排序里，勉強排到第62位。而建行的A股流通市值名義上是有400億元，因建行的總股本是2500億股，但2404億股為H股，A股只有95.94億股。而這95.94億股里，若扣除平安保險兩個理財產品鎖定的近30億股後，建行實際的可流通A股大約是65億股，實際可流通市值約260億元，這在滬市A股的流通市值排名中位於90名以往；中行剔除匯金所持股份後，全部散落在外的流通股合計只有65.63億股，全部市值才180億元，即使中行的這些A股全部在市場流通，其流通市值在滬市A股的市值排名中位處200名以外。所以，5大國有行的股價表現不如其他11家股份制銀行活躍，能說是因為這5大行的流通市值過大？
     （2）、對5大行的市場表現不佳，很多人潛意識里是認為5大行屬於A股市場的大笨象，市值過大，資金難以輕易拉動，其實這全是認識上的誤區，目前A股市場上真正流通市值大的恰恰是股性最為活躍的股份制銀行，如浦發、興業、招商、民生等，這些銀行股的流通市值都在千億以上。其中，招行的流通市值已經超過2200億元，但每次市場啟動各級別行情時，招行的市場表現都非常出色。之所以5大行的股價表現長期不如11家股份制銀行，總體原因是5大行的體量規模過大，成長性不如中小股份制銀行，加上這五頭“笨象”的實際流通市值過小，日均成交額過小，無法容納啟動銀行股的機構群巨額資金，如2014年以來，工、農、中、建、交5大行的日均成交額分別只有1.98億元、2.19億元、0.92億元、1.05億元和3.24億元，這樣的日均成交額根本無法容納啟動銀行板塊的大型機構群資金。所以其流通市值過小及成交過於清淡的不利，令5大行的股票逐漸被市場邊緣化，而市場對5大行流通市值過大的錯誤認識，也讓場內資金不敢輕易介入這5家國有行的股票，最終導致這5家國有行的股價走勢每天呈鋸齒狀運行，經常是在上下1、2分錢的區間做窄幅震蕩，這也令銀行股的整個市場形象受到極大損害。
       綜上所述，如果選擇銀行類股票進行投資，我們按常理應該首選中小股份制銀行，如浦發、興業和平安等，那麽具體選擇投資標的過程中，到底選哪個？說沒有準確答案也可，說答案很明確也行，我自己的原則是不選5大行的股票，這是從這16家銀行股在最近10年來長期市場表現得出的結論，原因在上面我已經說的很清楚。而中國銀行業在經營上同質化極為明顯，業務結構也都相差不大，各股的估值又極為相近，某些經營指標雖然有微小差別，但總體上都是半斤八兩，沒有誰最突出，也沒有誰最柔弱，所以在具體投資標的選擇上，主要是從股票彈性上著手。

       如果把歷年來各級別行情中16家銀行股股價表現優異的標示出來，可以看到平安、浦發、民生、招商、興業、寧波和北京銀行等數只股票的長期市場表現一直較為活躍。這其中，寧波行和北京行的地方銀行色彩過於濃重，從發展前景來講這兩家銀行也許有地域性過強的不足。民生銀行因前幾年業績增速較快，及有名人持股的影響，所以民生在2012年底的反彈行情中表現較為搶眼，但正因為民生銀行在2012年底這波反彈行情中漲幅過大，也令民生銀行的PE、PB在16家銀行股中長期鶴立雞群，最後造成民生的股價在2013年下半年表現幾乎最差，跌幅明顯大於其他銀行股，加上民生的A股較比H股價格高出少許，這也讓民生的股價顯得有些另類。招商行前幾年因為管理層原因，發展速度較比其他股份制銀行明顯落後，雖然新行長上任後市場對其給予厚望，並且2014年度上半年招行的業績提升確實迅猛，但我擔心這個業績提升只是2013年第三季度通過配股募集的275億元資金帶來的功效，加上招行的股價表現在這幾年都不出彩，所以我個人也很少關註招行。
       剩下的就是浦發、興業和平安三個。2014年上半年，浦發半年報里披露了江浙地區的不良爆發加大的潛在威脅，讓很多市場人士為之鄒眉，但我個人認為：評價一個人的好壞是看其總體情況，而不是細究其某方面不足。對浦發而言，我不認為它在江浙地區不良爆發的相對明顯就認為其經營上有嚴重瑕疵，也不會因為浦發沒涉及青島150億的融資詐騙案就認為他業務經營嚴謹，我只看總體情況，浦發在各項經營上都沒有特別出類拔萃的方面，但各方面都不差，所以綜合經營能力排前列，這也是浦發這些年來業績增長一直在16家銀行股里位居第一陣營的原因。但浦發最讓我看好的不是這些年業績的增速如何，而是上海自貿區設定後的一系列金融改革，因為上海一直是中國金融改革的先鋒，一直享有優厚的政策條件。上海設立自貿區後，勢必在利率、匯率等金融領域做出大刀闊斧的改革舉措，建立和發展人民幣離岸中心理所應當成為上海金融改革的重頭戲。一直以來，人民幣離岸中心是以香港和新加坡為主，有超過70%的海外人民幣業務是在香港和新加坡兩地完成。但近年來，倫敦、巴黎、紐約、悉尼以及臺灣等地紛紛大力開展人民幣離岸業務，都在爭做人民幣結算中心。其中，倫敦的發展勢頭最為迅猛，2013年倫敦已超越新加坡成第二大人民幣離岸交易中心。但上海設立自貿區後，上海極有可能發展成為全球最大的人民幣交易中心，因為上海作為國際經濟中心、國際金融中心、國際貿易中心和國際航運中心，目前這四個“中心”的建設勢頭極為迅猛，其在金融、貿易及航運等方面的優勢是國內其他任何城市都難以匹敵的，上海自貿區勢必大力發展人民幣離岸業務，並且其人民幣離岸業務的市場規模最終將大於香港、新加坡及倫敦，由此提升人民幣的全球輻射力。2014年8月底，國家發改委曾發布信息：指明2014年底前將推出上海自貿區的金融改革細則，文中明確提出“金融市場是上海國際金融中心建設的核心，要把握大勢，搶抓機遇，盡快把金融市場做大做強！”，同時，相關人士明確指出：“用好用足自貿區優勢, 推動自貿區與金融中心聯動發展，要求上海各金融要素市場牢牢立足人民幣基礎業務，圍繞人民幣謀求創新發展，做大人民幣在岸市場，努力成為全球人民幣產品的創新、交易、定價和清算中心”，這些信息的意思很明確，就是要把上海發展成為世界最大的人民幣離岸中心。而現在有人民幣離案業務牌照的銀行有交行、招行、浦發及平安銀行，根據2002年首批離岸金融業務試點牌照發放時的規定，這4家商業銀行被允許通過其總行營業部及各分行的業務人員，從事與境外企業及個人有關的存貸款及其他銀行業務。而目前包括4大行在內的其他商業銀行要想做離岸業務，都要轉道有牌照的這4家銀行做中轉，所以如果上海開始發展人民幣離岸中心業務，對浦發的未來發展具有重大意義。浦發銀行的總部在上海，大股東是上海國資委，借助自貿區設定的契機，上海國資委正緊鑼密鼓的打造浦發這個銀行金融控股平臺，而自貿區的優勢及金改優勢將是其他上市銀行所無法共享的。當年深圳經濟特區的設立讓招行和平安兩家銀行迅速發展壯大，上海自貿區的設定意義遠高於當年深圳經濟特區的設立意義，上海設定自貿區的目的是把上海發展成世界金融中心，那麽壯大起一個浦發銀行實屬正常。而設立自貿區的目的其實主要是金融改革，上海對金融國資的改革已經從浦發銀行和國泰君安兩大上市公司開始實施，目前浦發銀行的多位副行長已陸續就任上海各國資金融企業的一把手，這意味著什麽？意味著打造浦發為國資金融控股平臺的戰略布局正在進行中。對於興業和平安銀行，不想再多評述，平安轉型已經成功，背靠中國平安集團這個大金融平臺，這是其他銀行股不具備的獨特優勢，平安集團對其它實施完整合後，平安銀行迅速增長的業績已經說明一切。興業銀行無需多說，一直以來都是股份制銀行中的佼佼者。
五、投資銀行股的收益預期
       前面我已經用很長的篇幅及各種數據對比分析了藍籌股在大級別行情中的市場表現，同時也求證了這10年來無論是大牛市行情，還是小級別反彈行情里，銀行股的漲幅都遠大於大盤指數的漲幅。在此，我暫時不去奢望未來5年、10年銀行股能帶來多少倍利潤，我只著眼於未來一、兩年的中短期利潤。如果A股爆發新一輪牛市行情，我不認為是因為什麽無風險利率下行等因素，我前面說過：1996—2001年A股爆發大級別牛市行情時，1996年的一年期定期存款利率是10.98%，難道當時的無風險利率就低了？
     A股走強的關鍵驅動因素就三點：
       1、A股跌的時間太長了，熊市已經7年了；
       2、A股太便宜了。按2014年9月9日數據：上證綜指的市盈率是11.23倍，眾多優質藍籌股的市盈率還躺在6、7倍處，銀行股的平均市盈率是4.38倍，投資價值極為突出。當然，我知道藍籌股的投資價值是公募基金看不見的，因為公募基金眼里小票才有黃金；
        3、造血機制完善了，滬港通實施後，巨額的歐美資金可以隨意在A股市場里淘金了。

       對上面這些看好A股市場的因素我只三言兩語帶過，不想詳細闡述了，我只簡單預測中短期內（1—2年）投資銀行股的預期收益。如果A股市場爆發相對大些級別的行情，驅動因素應該是估值修複，因為滬港通實施後，歐美資金可以很方便的進出A股市場淘金。目前A股市場上眾多藍籌股的估值與世界主要資本市場相關行業股票的估值相比，差距極為懸殊，如銀行股目前的市盈率是4.38倍，美國市場銀行股的市盈率是12.90倍，香港市場銀行股的市盈率是11.43倍。考慮到銀行業在未來幾年仍將處於高速增長狀況中，那麽相對2015、2016年而言，銀行股的動態市盈率還將進一步下降到3.92倍和3.40倍，所以銀行股的投資價值極為突出。說到這里，可能很多人質疑：銀行股能確保未來2年繼續高增長？我的答複是可以，這種高增長豈止是未來兩年，是未來若幹年都可以。簡單來說，銀行業如果想實現高速成長，其通常手段是通過融資——擴張——再融資——再擴張的模式來完整資產規模和盈利能力的快速提升，這是中國銀行業此前一直采取的重要手段。在此，假設銀行業的再融資道路被堵死，優先股也不發行了，其實銀行業靠內生力量增長一樣可以完成可觀的利潤增長，如果用簡單的算法：上市銀行的分紅率為30%，凈資產收益率為20%，則上市銀行凈利潤增長為：（1—30%）*20%=14%。舉例說明如下：假設100億凈資產，20%的ROE，當年利潤是20億，20億利潤分紅30%後，其余70%約14億轉入凈資產，這樣下一年度凈資產是114億，同樣20%的ROE，下一年度的凈利潤是22.8億，較比上年20億的凈利潤增加2.8億，則可以簡單估算為凈利潤增幅14%，所以銀行業即使不實施再融資，只靠內生力量發展，也可以得到快速增長，所以行業發展沒問題。

                       因文字的字數限制，後面部分文字我用截圖方式發完



$浦發銀行(SH600000)$ $招商銀行(SH600036)$ $華夏銀行(SH600015)$ $民生銀行(SH600016)$ $平安銀行(SZ000001)$ $興業銀行(SH601166)$

A股無藍籌股之三：藍籌不會走脈衝 立春

來源: http://xueqiu.com/9428236477/33700730

最近兩周中國A股主板指數的表現，驗證了我在本文大標題下的第二部分----《快牛還是慢牛》一文里的預感，只是實際發生的如此劇烈，是超乎想象的，雖然歷史上類似走勢不止一次，但短期成交金額急速放大到萬億，還是非常出人意料，這些增量資金是來自專業團隊的還是來自像海水一樣，烏殃烏殃的人民群眾？我認為很值得說道。

沒錯，A股仍然是一個政策市，但也請大家註意，它也早已長到一個大家長沒法任意擺布的程度，管理層盼望牛市也不是一天兩天了，政策上也非常配合，行動上更是無微不至，曾有持續半年多不發新股的關愛動作，股市也是照樣不領情，該幹嘛幹嘛，所以，和十多年前的519行情不一樣，單純的政府造市在今天是玩不轉的，關鍵的關鍵是一切核心元素始終沒有走到水到渠成的地步。中國股市不缺錢，缺的是方方面面的錢都流向股市的共識，今天，這個共識終於達成，而這個聚合效應是如此劇烈，加上資本市場本來就有的杠桿效應，於是，瘋狂就出現了。

而按下這一共識核按鈕的，就是兩周前的降息指令，實際上這一事件本身並沒那麽大的威力，主要是這個動作出現的時機，恰好達到四兩撥千斤的作用而已，也就是說本來它也就是一個小開關，不經意間做了一回核按鈕，促成它如此裂變的機緣是，房地產投資預期效應的劇烈減退，多種無風險或低風險理財產品的相對高收益基礎不再，風行全社會十多年的各種實物投資收益走到頂峰，如此等等，在這個當口，陡然間遇到股票，相比較之下未來預期很好的東西， 其中的一些品種，睜眼細端詳，它是如此的價廉，如此的具備未來安全性，如此的好回報，驚天大發現啊！當然它是否真的價廉？那是很專業性的解讀了，至少表面上確實是的。

過去數年，玩股票的和做實物投資的，做房地產的，做固定理財收益的人幾乎是老死不相往來，這些人在上述領域既安全，效益也好，真是看都不想看一眼玩股票的這幫“慫人”，現在河東變河西，因為任何投資品都有滿盈的一天，慫人和傲人是可以轉換的，比值效應終有出現的那一天，降息加強了人們仔細考量各項投資的比較，成本遞減和收益遞增複合效果哪個強，任何一個大媽在跳廣場時，舞擺臀聳肩的檔口都能算出來，晨練的大爺們剛把腳翹過頭頂時忽然眼冒金星看到了元寶，由此，全民搶錢運動開始，7年臥床不起的上證，從彭嚓嚓開始，三步，四步布魯斯，到倫巴、恰恰，最後幹脆幹上街舞，腦袋頂地，高速旋轉起來了，3000點指日可待，而且一定會破，人定勝天麽！

一些股評們也相繼亢奮，有人感嘆，主力好精妙啊！拉起指數，激活人氣，同時又讓大部分人不賺錢，牛市第一期特征明顯，沒賺錢的人不甘心，會持續戰鬥，由此拉開長線牛市。如此雲雲，各種解釋如過江之鯽，不過照我看，沒有什麽精妙的主力，當然主要力量是有的，那就是廣大人民群眾，蜂擁而至罷了，他們選擇的品種，就是低市盈率和低價板塊，直接的線性思維，很粗放，不多想，根本連行業未來都不去思考一下；在股市不招人待見的幾年間，這些品種在中外專業的投資機構多年運作下，鼻青臉腫的跌成了這個樣子，滬港通開啟，也沒讓這些專業資金興奮到直接大肆哄搶這類股票的籌碼，最近行情飛起來以後，分析資金來源的文章不少，而我的觀點，就本輪行情選擇的品種來看，新增資金的非專業性特征極強，而一些權威的數據解讀也支持我的看法，今天的證監會新聞發布會上，證監會提交的數據是：從2014年11月24日到12月5日，滬深兩市日均成交金額7156億元，呈遞增趨勢，5日最高，達到一萬億，大盤股成交活躍，這期間，各類專業機構投資者合計凈買入309億元 ，一般法人機構凈賣出1252億元，自然人投資者凈買入659億元，特別是持有A股市值在10萬元以下的個人投資者凈買入更多，滬港通投資者凈買入284億元；另外，滬深兩市今年前11個月日均新開賬戶2.9萬戶，11月24日至12月5日，日均新開股票賬戶9.7萬戶，增長3倍，另外融資，存款轉移，以及賬戶活躍度等等，都表明此次海嘯行動是人民群眾這個汪洋大海的傑作！

人民群眾的直覺並非有誤，很多大盤國企股確實有低估的問題，提升空間也不小，但是低估從來不會毫無緣由，尤其是在今天這個資訊如此發達的時代，黃金放地上任人去撿的好事，伸手前還是要思量一下的，短期內把一個群標的物不加思索的買到其價格飆升曲線幾乎要直立起來的程度，那是一定會出問題的，低估不是一天做成的，那麽恢複和提升估值也基本上會有個對等的時間，就算加速，也不應該在幾天內完成一年的工作，資本市場上，這種脈沖毫無例外的都會迎來相應的對沖走勢，劇烈點的就是大幅下跌，更痛苦的則是長期的慢慢陰跌，如果說大家都是沖著所謂的藍籌股去搶購的，那麽我想說，一定錯了，這絕不是藍籌股應有的表現，因為真正的藍籌股是絕不會有脈沖性走勢的。

在成熟的美國股市里，脈沖走勢主要是小型股和超小型股的專屬，這些股票的特點是長期走勢不振，一個時段突遇利好，會有非常誇張的中短期走勢，暴漲數倍甚至數十倍，成交量迅速放大，股價猶如火箭上升，非常吸引人氣，因為如此幹脆淩厲的走勢，財富效應極其明顯，一把就抓住人性的最弱處，對涉獵資本市場不夠深的人來說，實在是個極其強大的引力源，我本人曾經和這類股票打過很長時間的交道，算是資深人士，結論是這類股票都是毒藥，碰不得，以後看見脈沖，躲著走，問都不想問個為什麽。

所謂脈沖，誘因是短期內發生了極為劇烈的變化，一般一個有份量的、正常經營的企業在基本面上是不會發生如此劇烈變化的，這樣的事情絕大多數發生在那些四無企業里，比如有技術無產品，有產品無銷售，有產品無證書，有專利無市場等，這些公司，當出現某種變化，比如產品獲得FBA認證，或者藥品臨床實驗結果積極，或者專利保護的技術出現了很有希望應用市場等等，往往會激起市場巨大的反響，短期可引發巨大的飆升，只是可惜，最後絕大多數是一地雞毛，而且人在那種巨幅波動中是很容易迷失自我的， 一旦迷失，必然犯錯，這是投資最危險的事。

中國的特殊性，讓這些國企大盤股屢屢走出脈沖走勢，他們被冠名為藍籌股，誤導性是極強的，本文已經從多個角度分析過，今天這個觀察點，是從市場走勢特征為出發點的，真正的藍籌股，應該是不可能長期給出過於低估的機會，藍籌無低價，真正的藍籌總是價格不菲的，好東西好價錢，低於10元的股票永遠不可能和藍籌二字沾邊；在具體走勢上，藍籌股絕對是穩健的慢牛推進，很少大漲，但是漲不停，累計漲幅驚人，但沒有脈沖上漲的情況，總體上是漲多跌少；脈沖類股票正相反，短期漲幅驚人，長期跌多漲少，陰跌巨多，累計跌幅驚人。

藍籌股具有極佳的敏感性，一旦牛市因素開始傳導，它們肯定是先知先覺者，絕不可能後知後覺，中國這次則是極端，國企大盤成為全世界最後知後覺的群體，和突然醒悟要進入股市的資金相碰，以為被大大低估，兩相碰撞，走出這麽一次極度震蕩的行情；從行情表現來看，銀行、券商、房地產、有色金屬、煤炭、石油甚至鋼鐵成為絕對的被搶購板塊，這其中，除了券商之外，其余板塊的未來發展都是有問題的，比如銀行未來盈利能力受到很大挑戰，房地產已經全面過剩，本身就是過了繁榮期的產業，而有色金屬、煤炭、石油、鋼鐵等都是產能大大過剩的傳統產業，近期國際上煤炭和石油都跌的一塌糊塗，尤其是原油，如此過剩，歐佩克成員國為各自私利堅持不減產，下跌之路深不見底，這種情況下兩桶油居然可以來兩個漲停，只能說新資金威武，就算他們過去被低估，但行業前景如此，也不至於到了搶籌碼搶到如此超極大盤連來兩個漲停的地步，與此同時過去兩周美國的石油股剛剛經歷了慘重的下跌，煤炭股，整體資源股和有色金屬類股這幾年慘不忍睹（特殊小金屬除外），股價不是腰斬打折這麽簡單，很多股票跌得連零頭都沒有了，如煤炭股WLT從143.76跌到1.76，鋼鐵股X從196跌到18塊，銅股BTU從87跌到9塊等等，在這種大環境之下，近期中國的暴力牛市主打的品種里，它們的身影居然頻現，令人驚詫，僅僅便宜就是買入並持有的理由嗎？資本市場從來沒有因此出現過長效案例，這不能不說是一種饑不擇食，只能看作是一個資金積極入市的信號了。

有句老話說：羅馬不是一天建成的，國企大盤股的低估值，是一個長期的過程，不太有人去思考它真正的成因，只是一味認為市場錯位，是低估，是漠視市場給出的寶貴信號，本系列文章的目的，並非是對國企大盤股有敵意，而是希望市場建設者和大眾給它們正確的定位，知道差距，才能有真正的進步，如果市場建設者對藍籌股真正的含義、性質以及作用理解不清甚至有誤，那肯定是有害於市場的；比如現在的二八對立，在很多人眼里對八類股簡直生出恨的情緒，覺得它們應該下地獄才對，那樣才是對價值投資的弘揚。實際上真正的藍籌企業應該是帶頭大哥，是產業對經濟發展趨勢敏感性的最佳傳導者，它好，那麽其產業鏈條下的各子行業才會好 ，也就是如果大型藍籌的二類股好，那麽八類股才會好，這才是正常的、成熟的市場應該有的狀態，我們現在缺少這個功能，國企大盤股在某種程度上和八類股是站在同一個起跑線上的，這種性質的不同引發的投資邏輯和路徑也是截然不同的，大盤國企也有好的投資機會，只是它帶有太深的國情烙印，需要不斷的改進，而每一次改進其實都提供了較好的投資機會，像這一次的股權結構改革，就是一個機會，只是這個機會，要是持續被近兩周的暴烈做派玩下去，那很快就被透支掉了，會非常可惜，任何時候，暴漲暴跌都不是好事情，理性總是需要一個沈穩的節奏，任何讓人喪失理性的事情必須十二萬分的警惕！

股市和經濟，好比人遛狗，有時人拉著狗走，有時狗拉著人跑，這很形象的解釋了資本市場和實體經濟的關系，但這被一些人解讀為，有時經濟好，股市不好，那麽是經濟把股市拉動起來；有時股市好，但經濟不行，則是股市拉動實體經濟，很多人用這一點來解釋現在的世界股市，我想說，這麽理解是錯的。人與狗，類比實體經濟與股市，一定是人決定狗的去向，人永遠是決定性的因素，是核心，人定了方向，狗才有機會拉動人；實體經濟與股市，從來沒可能由虛擬經濟來決定實體經濟發展的方向，股市一定是實體經濟的折射，就算它先於實體經濟發展起來，它仍然是一種趨勢的反應而非決定性因素，本次發端於美國的世界性大牛市，雖起勢於實體經濟不振的階段，但它走強不是有人操縱來拉動實體經濟，而是它敏銳的嗅到未來發展的大趨勢，並在不斷反饋中把它放大了，這次牛市的核心邏輯就是人工智能的發展將為整體經濟帶來巨大的提升，這個邏輯不斷成功的結果，恰好是上一波牛市核心邏輯的終結者，上一波牛市的重心正是以煤電油運為代表的資源，邏輯是人類資源可能因全世界多個多人口社會全面進入發展階段而枯竭，顯然，這是不可持續的一個發展命題，只會被一些別有用心的人用來囤積居奇，它必然是要被破局的，而且，走到今天，我們已經在美國資本市場看清楚了這個破局之勢，這才有了傳導到全世界的普遍牛市，而正在瘋狂起來的中國股市，卻正在重複上一個牛市的邏輯，我想說，後知後覺可以，方向性失聰不可以，一意孤行的話，那就只能為錯誤買單；不過，可以安慰的是，如此的資金活躍度，不管它拱熱了哪個板塊，可以確定的說，牛市是一定來了，就是太粗放了些，不過時間久了，資本市場會教會大家做一個聰明的投資者，這是肯定的。

央行降息下重卡與藍籌受益 盤點汽車板塊不同風口上的豬

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1927-1929年美國藍籌股大牛市歷史回放（和現在一樣一樣的） 金石楊天南

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1927-1929年美國藍籌股大牛市歷史回放（和現在一樣一樣的）
2014-12-09 21世紀網



【導讀】文中提到的藍籌股行情，權重股拉指數，天量成交數據，融資融券，和現在一模一樣。

文：向小田

1927年美國全年的股票市場都在升溫。統計所有的證券經紀人貸出的貸款數據，從年初的28.18億美元上升到年末的35.58億美元，足足增加了7.4億美元。而且1927年12月3日，在紐約股票交易市場里的股票交易量再度創造了歷史新高。持有股票的人群迅速擴大，不管是紐約，還是舊金山這樣繁華的大都市，甚至在平原地區的那些鄉村小鎮，股民也比比皆是，這些股民們晚餐後所談論的，永遠都是一個話題：股票。美國從上到下都在支撐股市往上漲，一旦出現疲軟現象，柯立芝總統和財政部長安德魯·梅隆就會發表講話，適時給股民吃下一顆定心丸。
　　
和股價一路飆升情況相反的是，1927年下半年的時候，商業活動的情景則是一落千丈，而且那種頹勢簡直難以挽回。就在1928年2月，紐約的慈善協會會長寫了一份報告：“目前的失業率是戰後這段時期最高的，創造了歷史紀錄。”在這樣的情況下，股評家和一些分析人士都開始不斷地向股民發出警告，穆迪投資者服務公司也表示：“目前，股票的價格已經遠遠超過了預期狀態，股市正以一種很不理性的狀態下運行著，而且誰也不知道，我們需要花費多大的力氣才能把現在的股市調整到它的正常狀態。”但這樣的警告並未引起重視。
　　
瘋狂的3月
　　
1928年3月1日，穆迪再次宣稱：“只有在貨幣變得過剩以後，銀行不得不鼓勵信用擴張，那麽公眾才可能逐漸地改變目前這種熊市的心理狀態。在隨後的3月3日，哈佛經濟協會也分析道，“從2月份的股市行情可以看出，股市交易目前正進入再度調整階段，在股市中期，股價不可避免地要向下滑，但是應該不會造成大幅度的跌落，也不會因此而演變成股市的大蕭條。”
　　
3月4日這一天，已經是柯立芝總統宣稱“不會參加1928年總統大選”以後的好幾個月了，但是對於他“棄選”的言論人們都有點不大相信。讓市場充滿期待的是，從1921年到1928年，曾經為哈定和柯立芝兩任政府擔任商務部長的胡佛，他的參選，給大牛市也增添了新的狂熱因素。當天，通用汽車的股票開盤價為139.75美元，就在開盤兩小時以後，股價迅速升至144.25美元，這樣的現象說明從前一天收盤以來，凡是購買這個公司股票的股民們就已經獲得了5美元以上的收益。統計3月4日的股票交易量，這一天的總量不超過120萬股，可是通用汽車的股票就幾乎占到了總數的1/3，於是1928年春季的那場投資熱潮也拉開了序幕。
　　
領漲的是通用汽車的股票，該股每天都會上漲2美元以上，股價紀錄被一天天“刷新”。受到這個股價的影響，其他公司的股價，比如美國鋼鐵公司、美國收音機公司、蒙哥馬利·沃德公司的股價也穩步上升。到了3月9日這一天，通用汽車的股價突然猛漲了9.25美元，這樣的現象讓股評家們無不大跌眼鏡。到了星期六，美國無線的普通股又一次創造了12.75美元的增幅，這個增幅超過了通用汽車公司，很是驚人，最後這只股票以120.5美元的價格收盤。
　　
這樣的瘋漲，實在令那些一慣小心謹慎的銀行家們和股票預測專家們感到困惑。“到底是怎麽了？當前貿易疲軟、信用膨脹，在這樣的市場環境下，居然還會出現如此高的驚人的股價，人們是不是都瘋了？”這是很多人心底的疑問。另一方面，財力雄厚的投機商們不約而同地嘲笑這些專家：“你們真是太保守了！像你們這麽膽小的話，怎麽能夠賺到大錢呢？”這些人以威廉·杜蘭特、阿瑟·卡頓、費雪兄弟以及約翰·拉斯科布為代表，他們不顧股價高企，瘋狂地買進，他們認為現在國民生產停滯的現象只是暫時的，沒過多久經濟就會好轉。所以他們對汽車行業里的通用股價非常看好。
　　
可是他們還不知道，無線電產業正在一條成熟的道路上越走越順，利潤非常穩定，而且隨著科學的進步，美國無線電公司很有希望成為全世界最大的一家無線電公司。汽車和收音機是在戰後10年間才出現的新事物，而就是這兩種產品迅速地走進了千家萬戶，可見這兩個行業的發展有多麽迅速了，所以，投機者最青睞這兩個行業。
　　
到了此時，股市讓一個人在一夜之間變成百萬富翁的例子越來越多，這樣的誘惑讓大多數美國民眾無法抗拒，誰不想迅速地致富呢？所以，只要股市有上漲的現象，大多數民眾就會立刻買進股票，並且根本不會去研究和預測未來的情況，更加不願意聽預測專家的話。正因為如此，這些投機巨頭們一點都不擔心，因為他們知道，現在股民們的熱情是不會熄滅的。
　　
3月12日這一天是星期一，人們一大早拿到報紙就詫異地發現，各家大報的頭版頭條刊登的都是有關股市的報道。而且從這一天的早上開始，股市又瘋狂上漲，其中美國無線電公司股票的開盤價是120.5美元，而收盤價是138.5美元，所有的股票都普遍看漲。臨近收盤的時候，股票交易廳里面的行情顯示器顯示這天的總交易量是387萬股，而實際上真正的交易量更大，因為市場交易比行情顯示器要快6分鐘，而交易所仿佛一下子成了戰場。
　　
3月13日，美國股民的心情就像是坐“過山車”一樣。這天早上，美國無線電公司的開盤價竟然是160美元，甚至比前一天的收盤價還增加了21.5美元，令人非常驚訝。持有美國無線電公司股票的人暗自慶幸自己發了一筆橫財。可是到了上午，股票交易所的官員們發布了一條聲明，當即給股民們潑了一盆冷水。這是一份關於股票交易所官員要調查當前股市中是否存在技術壟斷的聲明，於是，一些股民開始拋售無線電的股票，使得股價跌至140美元，到了下午，從股市上傳來一個新的消息：有一位大戶經紀人由於進行違規操作被清戶，這是個好消息，因此無線電股價回升至155美元，這比前一天還是高出了7.5美元，股民們這時才長長出了一口氣。不過，這一天的交易量實在太大，行情顯示器跟實際交易相比，整整滯後了12分鐘。
　　
從這一天開始，股市變化時而讓股民們心花怒放，時而又讓他們感到心驚肉跳，3天後，行情顯示器因為交易量巨大而滯後了將近33分鐘，而人們對股票的期望值也逐漸提升，甚至有人還喊出了“達到日交易量500萬股的目標不是一個夢”這樣的口號。
　　
3月20日，各只股票又開始普遍上漲，其中美國無線電的股票漲了18美元；美國通用股價漲了5美元。到了3月26日，股市的總交易量再次創歷史新高。可是正當人們滿懷期待時，27日，股市又出現一股拋售狂潮，誰也不知道是什麽原因，這股拋售狂潮使得通用汽車的股價暴跌。這樣的情況之下，唯有大量地買進才可能遏制股票下跌的勢頭。所以27日這一天，股票市場的總交易量一下子達到了479萬股。
　　
全民癲狂
　　
到這時，全美範圍內都掀起了一股投機熱潮，每個人的腦子里都在思考著如何能通過炒股而一夜暴富。這真是一個全民皆股的奇特時代，連那些給金融家開車的司機們，也會豎著耳朵聽後座上他們的雇主們談論有關伯利鋼鐵公司的股票走勢，而不能專心駕駛，因為他可能正好買進了50股。
　　
這樣的情景持續了好幾周。有幾只股票表現特別優秀，成了人們關註的焦點，後來居上的蒙哥馬利·沃德公司的股票就是其中一只。除此之外，航空公司的股票漲幅也很大，就在5月份的其中一個星期內，萊特航空公司股價上升了34.75美元，至190美元；而柯蒂斯公司的股價上升了35.5美元，至142美元。由於每天都有巨大交易量，紐約證券交易所只得破例多次在周六停盤，只是為了讓那些每天不得不進行超額工作的股票經紀人能夠喘口氣。當然，這些經紀人依舊放貸，其放貸量也有增無減，這樣的突發情況導致了信用膨脹繼續擴大。
　　
這樣的情形把美聯儲的官員弄糊塗了，因為他們早在2月份，就已經再把貼現率從3.5%上調到了4%，就是為了讓過熱的投資能夠稍稍地降溫，可是他們驚奇地發現，這樣的投資熱潮不僅沒有降下來，反而愈演愈烈，特別是普通個股也瘋狂上漲，簡直太不符合邏輯了，而且違背了經濟學的原理。
　　
對於調控的失敗，美聯儲官員很不甘心，於是到了5月份，他們再把貼現率上調至4.5%，他們潑出的這盆“涼水”的確讓股市發生了短暫的震蕩，可是很快又開始沸騰了起來。為了遏制瘋狂的股市，美聯儲的官員把1927年全年的政府公債悉數售出，可是不但沒有控制住股市，反而使得政府的公債市場遭到了重挫，這一下美聯儲的官員們真是無計可施了。
　　
1928年5月下旬，股市一路高歌猛進的勢頭終於有所減緩，預測專家認為這輪牛市也是走到盡頭的時候了。到了6月份，股市再度出現了大幅下跌的現象，金融巨頭賈尼尼所有的意大利銀行股這一次也未能幸免，突然崩盤讓股民蒙受巨大損失。6月11日當天，在舊金山證券交易所，賈尼尼所有的意大利股票直跌了100美元，他控股的另一家銀行所發行的股票也跌了86美元，而美國銀行跌了120美元，至於聯邦安全銀行，下跌了80美元。但是在紐約的那些場外交易市場，由於賈尼尼控股的銀行股票由200美元降到了110美元，導致小股民大量破產，就連賈尼尼本人也站出來說：“現在的股價實在高得離譜了”，希望股民有所警惕。但這樣的建議還是有許多人聽不進去，他們認為這只是暫時的低谷，他們認為，最終估價一定會朝著1000美元的目標大步前進。
　　
到了6月12日，華爾街又遭遇了一輪拋售潮，所有的股民都瘋狂地填寫著需要出售股票的委托，頃刻之間，股票交易所的交易量就達到了500萬股。行情顯示器也滯後了將近2小時。這股寒流導致美國無線電公司這個曾經突破了200美元的“明星股”也無法幸免，下跌了23.5美元。然而，這次波動並未持續，分析家也再一次看走了眼，因為6月13日，股市又重新漲了起來。就在6月14日，胡佛如願獲得了競選提名，股市也開始轉暖，大多數股價仍然保持在較高的價格，大牛市仍然轟轟烈烈地繼續上演著。
　　
股市的興旺和經濟好轉的現象讓赫伯特·胡佛對總統競選更加自信，1928年11月6日，他以絕對優勢完勝1928年選舉，當美國民眾走上街頭為胡佛當選總統進行慶祝時，各地的股市也像是坐上了火箭，升得很高。這次當選讓人們在一定程度上遏制住了恐慌心理，對於大牛市更加有信心，股民們的新期待就是“再繁榮4年”！
　　
在胡佛擔任總統的第一天，各地股市又出現了暴漲行情，一些領漲股甚至攀升了5美元至15美元，那一天的成交量大約有400萬股。而年初時，股市預測家還認為日交易量500萬股不可能。可是現在，日交易量500萬股幾乎成了家常便飯。到了11月23日那天，股市交易量竟然達到了700萬股，到了令人吃驚的地步。蒙哥馬利·沃德公司的股價也從春季的200美元漲至439美元，銅業、航空公司的股價也越來越高。對於股市的高回報率，美國民眾都很有信心，他們大膽地貸款，把貸來的錢都放入股市當中，雖然這種活期貸款利率高至8%到9%，可是人們根本不在乎。

糾結的美聯儲
　　
好景不長，剛剛進入12月，股市就像中了邪，股價開始全面暴跌，很多股票下跌幅度比6月份還要大，但之後又開始回升了。但是美聯儲官員越來越坐立不安。他們意識到，膨脹的投機活動使得越來越多的國家剩余資金流向股市，同時，信用膨脹也到了岌岌可危的地步。於是，美聯儲再次提高了貼現率。但這種做法並未讓投資熱降溫，貼現率達5%以上，投資熱不退反升，讓美聯儲陷入兩難境地，因為急需上調貼現率，股市可能受到巨大沖擊，而且這一措施雖然能夠打擊投機活動，但同時也拖累那些正常經營的企業，甚至導致整個國家經濟停滯。而且，讓美聯儲更加擔憂的是，黃金此時在美國大量聚集，給全球貿易帶來了不良影響。另外，政府也得通過貸款來募集資金，如果貼現率不斷上升，將使得政府要為此支付更高的利率。在美聯儲眼里，此時的股市狂熱也許只有美國遭遇一場巨大災難時才能降溫。
　　
美聯儲始終不甘心一直這樣被股市牽著鼻子走，他們聚集了全國許多經濟學家想出了一個有創意的方法，那就是“釜底抽薪”：禁止美聯儲會員銀行把聯邦儲備的銀行資金放貸給證券經紀人。1929年2月2日，美聯儲發布了這條禁令。兩周後又追加一份通知說，“要盡可能阻止各家銀行的聯邦儲備資金以有價證券的形式流入投機者手中。”與此同時，美聯儲逐漸降低公開市場上那些自由出售的各種有價證券的數量，希望能夠不再上調貼現率。
　　
事實上，美聯儲通過截斷資金的方式起了作用。股市一夜之間哀鴻遍野，而美聯儲乘勝追擊，把活期貸款利率再次上浮。到3月下旬，股市投機熱終於被控制住，可是資金短缺問題開始凸現出來，因為，美聯儲的新政使得活期貸款利率不斷上升，從12%、15%、17%還沒有停止，3月26日，甚至達到了20%！這個利率是戰後10年來活期利率最高的時候。而當天，股市交易量高達825萬股，創造了1928年11月以來最高紀錄。那些中小股民的郵箱被催繳保證金的信件塞得滿滿的，此時，一些人甚至有感，大牛市終於走到了盡頭。
　　
雖然小股民絕望了，但是銀行家們不願意坐以待斃，對於美聯儲的新政，他們看法不一。3月26日下午，他們齊聚一堂，商量怎樣挽救岌岌可危的股市。花旗銀行行長查爾斯·米切爾當天對外宣布，該行會撥出2000萬美元提供給人們做借貸之用，其中500萬活期貸款利率只有15%，另有500萬利率為16%，其余最高利率不會超過20%。正是花旗的這一舉措，讓民眾情緒穩定下來，也給了美聯儲一記耳光。
　　
股市再次一點點回升了，美聯儲官員也終於明白：美國民眾對於股市的信心並沒有喪失，也就是說，大牛市還氣數未盡，可能只有真的出現一場大災難，才能讓大牛市徹底冷下來。接下來的幾個月，股市起伏不定，到6月份時，股價再度上漲，標誌著美聯儲新政徹底失敗。
　　
到了1929年9月，大牛市終於達到了頂點，這時胡佛進駐白宮也已6個月，他簽署了一系列法令：成立了維克山姆委員，對禁酒令嚴格執行；還成立了一個農產品市場法案，防止過剩現象等。而這時的股票大廳里，道瓊斯指數在9月3日這天達到了頂點，但很多人並不清楚這一事實，他們仍然期待著股價會繼續上漲。終於到了10月24日，也就是黑色星期四，這一天的交易大戶主要是肯尼科特銅業和通用汽車公司，他們分別達到了2萬股，拋售股票的人從早上11點就不斷湧入交易所，恐慌持續蔓延，大崩盤正式到來。

低估值藍籌上漲必要且充分

來源: http://wallstreetcn.com/node/212509

本文作者為香港新城數碼財經臺主持人陶沙,授權華爾街見聞發表。文章亦發布於微信公眾號 “點金面對面”(微信ID: mfd-11) 

摘要：A股的投資風格一直是看長做短，十年的趨勢三年內完成，一年的一個月完成，如果投資者確定股市的必然趨勢，為何要等待？

投資者對明年經濟的看淡是由於舊經濟GDP的糟糕，而服務業因為統計口徑並未有被完全反應，所以股市中的結構性牛市從2012年四月就已經開始，醫藥、環保、電子、傳媒、醫藥等板塊已經強勢了有三年之多。

對股市整體估值來說，隨著成長性股票的估值泡沫已經顯現，或者自身估值下行，或者傳統藍籌進行估值修複。在A股國際化的基礎上，大藍籌的估值優勢對比國際同行變得更加明顯。隨著利率下行後，無風險利率進一步下降，大藍籌的上漲的條件是必要且充分的。

隨著本輪A股波動性的增加，機構投資者亦需要更多的對沖工具。今年很多阿爾法基金因做多小盤股、做空滬深三百表現不佳，這樣偽對沖是因為A股的金融工具太少。明年隨著ETF期權等新金融創新工具的誕生，投資者將得到更多的對沖選擇。在現時市況波動加劇的情況下，建議做好倉位控制，及時止損。

點金：現時不少海外投資者都認為A股市場最近的表現並不理性，您的觀點是？

王勝：存在即是合理，A股的上漲還是有一定道理的。

現時經濟的基本面的確不支撐股市，但這是根據舊經濟的統計口徑統計出來的GDP數據和工業增加值數據，目前中國的經濟其實已經發生了轉型，服務業經濟已經開始崛起，而這沒有辦法納入到現行的統計系統中。

例如，非洲之前尼爾利亞排在南非位列第二，通過調整GDP的統計口徑後，將電訊和一些新的服務業統計中去，尼爾利亞一度超越了南非，成為了非洲最大的GDP國家。可見統計口徑是非常重要的影響經濟總量統計的原因，由於中國現時處於結構轉型，很多內容都無法納入到統計中去，所以經濟可能未必像數據表現出來得那麽差。

另外，經濟好壞對股票市場來說是好是壞也值得商榷。這輪行情來自流動性驅動，在經濟差的情況下，工業企業增速放緩，而人行卻還在不斷放水想刺激經濟，錢就從實體經濟流入到了股票市場。所以對股票市場來說，經濟差未必是件壞事。

從學院派說，這就是無風險利率的下降，因為經濟的下行，導致原本占融資需求大頭的地產、基建需求下降，從而導致融資成本和無風險利率的下行，這個過程中，股票市場估值的計算模型中，分母就變小，相應估值水平提升，股票就會上升。如果從資產配置的角度來講，因為無風險利率的下行導致債券市場的中長期收益率也相應下行，於是這些資金會從固定收益轉變到權益類資產上，這對股票市場也是好事。

但從長期來看，經濟基本面一定是決定股市中長期走勢的因素，這時需要觀察中國能否通過改革讓我們的預期進一步好轉，這需要逐步兌現和觀察，現時還難以確認，不過目前來看，內地的改革還是步步紮實推進的，中長期是向著好的方向前進的。

點金：為何這一輪上漲的是低估值的藍籌而非新經濟股？

王勝：因為這一輪牛市其實始於2012年4月，那時代表新經濟的優質的上市公司已經帶來了第一輪上漲，例如醫藥、環保、消費電子在那時已經開始；到2013年，整個傳媒、醫藥、消費電子、大宗消費品、城市燃氣甚至軟件都出現了大規模上漲；到了2014年，以跨界成長為名，不同小市值的公司通過並購的形式完成了新經濟的布局，所以經過3年的新經濟牛市，已經大部分反應了經濟的轉型。

我們有這樣的統計數據，如果把美股和港股市場上的中概股統計在內，傳媒行業的市值占比已經達到了8%，按照政府規劃，傳媒行業作為支柱行業，GDP占比應該是3%-5%之間，所以8%意味著這個股票結構性地出現了泡沫化。這個泡沫有兩種方法解決，一是傳媒行業跌回去，一是傳統行業通過估值修複追回來。第二種顯然是大家都願意看到和正在發生的情況。

另外，大股票在漲其實也有很多其它原因，我們之前有一篇報告叫做《世界終將屬於樂觀者》，其中羅列很多大股票上漲的原因，例如無風險利率下行，原本5%分紅的股票對投資者是沒有吸引力的，因為可以在銀行買到12%的理財產品。但是理財產品的收益率下降了，無風險利率下，可能只有5%-6%，而一些上市公司的分紅收益率卻可以達到7%-9%，這些股票就顯得有價值，而且多集中在低估值藍籌中。

第二就是隨著中國股市的國際化進程，A股藍籌的平均價值向國際修複也是大勢所趨，未來會看到大量海外基金經理在逐步投資A股，未來就不會是A股內地的比較。比如現時拿寶鋼股份和華誼兄弟和光線傳媒比較，A股的投資者傳統選擇會是傳媒類，但在全球範圍里，肯定會配置鋼鐵股，而是拿寶鋼和韓國的鋼鐵廠比較，只有在這樣的比較下才會顯示出價值。

所以藍籌股上漲和以前的新經濟股上漲是不矛盾的。因為在新經濟股的快速上漲下，已經呈現一定泡沫，所以需要傳統股份追上來，才能使新經濟股沒那麽貴。

點金：現時情況下，長線投資者如何對沖波動風險？

王勝：A股一個特質叫做“看長做短”，例如我發了一篇預測2015年的報告《世界終將屬於樂觀者》，這是在10月底發的，如果市場都認同你的邏輯和觀點，就會在非常短的時間內反應出來，因為市場上聰明的人太多，不會讓後上車的得到機會，市場就是讓10年的故事在3年內反應出來，3年的故事在1年內反應掉，這就是A股的行為金融特征，這一點在未來還會持續下去。所以，如果能確認一個必然的趨勢，你沒有必要等到那個時點的出現，要大膽地去下單這個預期。

波動會加大是因為A股的全球化，資金會產生大量的跨境資金流動，這對市場的波動性會進一步放大。其次，這一輪A股市場是有杠桿屬性的牛市，融資余額從最初的5000億左右（人民幣，下同）上漲到現在的萬億之多，這在上漲時候是行情的放大器，下跌時候也是行情的放大器，加大市場的波動。之外，一些新的金融工具的應用，如新的ETF期權的應用，也會加大波動。所以波動擴大是明年的大概率事件。

對於海外投資者來說，要對自己的頭寸進行的保護和對沖的話，必然要采取一定手段來保護自己。要降低波動性，現時有好幾種選擇，一是越來越多的金融衍生品工具，以前內地只有滬深300指數，如果用這個去對沖小股票的風險，最後的結果可能是兩頭輸錢，今年阿爾法基金表現就是小股票在下跌，但指數卻在上漲，基金就兩頭吃虧，這被稱為“偽對沖”，本質還是因為提供的金融對沖工具太少。明年內地會提供50的ETF期權，還可能有中證中小股票的期貨推出，甚至還會有股票的權證。券商資管也會提供一些對賭的期權，當然期權可能是券商創設的，非標的，場外交易的期權。

對於海外投資者來說，可以對沖的工具在海外也是越來越多，例如新加坡的A50，恒生的國企指數。

除了對沖之外，還可以通過倉位控制，及時的對沖也是很重要的策略，因為市場的波動在加大，過去跌200點可能迎來底部，但明年可能下跌100點會是大跌的開始，所以止損止盈會是風控很重要的一步。

另外也可以做配對交易，融資做多行業中比較好的企業，融券做空行業中比較差的公司，這些方式都能對沖風險。

總體來說，明年波動性的確會很大，但不需要太悲觀，股市還是會向好，在整個過程中用好金融工具，總體來說風險還是可控的。

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大藍籌與成長股切換時機未到

來源: http://wallstreetcn.com/node/212606

本文作者為香港新城數碼財經臺主持人陶沙,授權華爾街見聞發表。文章亦發布於微信公眾號 “點金面對面”(微信ID: mfd-11) 

創業板的靜態PE高達70倍，泡沫化明顯；而杠桿資金在此輪牛市中的參與程度雖全面，但進入成長股的杠桿資金要較大盤藍籌股更為複雜；2015年註冊制的開啟，對某些杠桿資金痕跡明顯的小盤股或有重大打擊。

現時大盤股仍較有吸引力，用動態估值作為衡量指針，現時僅有部門大盤股的估值超過成長股。如果未來藍籌續漲、成長股仍在調整，估值切換將難以避免。

但值得註意的是醫藥領域和高端制造業中的一些白馬成長股，以及大消費中的成長股估值已回落至20倍，很有吸引力。但也有盈利見頂行業，2015年對消費電子中的硬件制造較為看淡。

隨著市場波動和風險加大，在倉位和策略上：一會容忍投資目標更高的波動；二將加多持股數量、分散風險；三則會避免已經錄的大量升幅、估值明顯偏離正常水平的板塊。

今日嘉賓：匯豐晉信大盤基金經理及雙核策略基金經理丘棟榮（匯豐晉信大盤基金和雙核策略基金。匯豐晉信大盤基金截止三季度末規模為3.5億人民幣，匯豐晉信雙核策略基金於2014年11月26日成立，成立規模為10.07億人民幣。）

以下是接受訪問的全文：

點金：您掌管的兩只基金在明年會有怎麽樣的部署策略？

丘棟榮：方向上來看，我們比較認同傳統估值比較低的板塊，尤其是一些藍籌龍頭估值提升所帶來的回報改善。正如我之前說的，這次的上漲更多是來自資產配置再平衡所帶來的估值提升，因此，我們希望還是選擇這些估值提升利好最明顯的板塊來作為投資標的。例如，大金融中銀行、保險，房地產領域的建材和鋼鐵、水泥，以及傳統耐用消費品中的汽車和家電。

在個股上，我們偏向經營穩健的龍頭公司，因為在整個去產能化的過程中，它們的相對競爭力在提高，盈利能力相對二三線城市也是在改善。而在A股市場中，大公司的估值往往有更低的情況，所以呈現估值低、盈利好，這些就是所謂的大盤藍籌股。

點金：您會怎麽看2015年的成長股？

丘棟榮：對此我們一直在關註，如果以現在的時間點來看，尤其是A股過去2年的表現來看，9月份之前的2年是典型的結構性牛市，以創業板為驅動，在這之後，成長股的估值水平已經處於歷史性的高位。最典型的特征是，創業板的靜態PE已經接近70倍，這處於泡沫頂峰的水平，目前的股價已經相當反應了盈利增長的前景。所以，我們一直保持一個謹慎的態度。

從行業周期來看，我們認為一些行業已經見頂，在15年可能出現下行的風險，最典型的例如消費電子中的硬件，因為現時智能手機的普及率已經很高，再向上的普及率會很有限，但估值現時卻不低。

資金面來看，我們發現今年盤子越小的股票上漲得越多，背後推動的力量就是來自資金的推動，例如產業資本和加杠桿，這一情況在2015年可能因為註冊制的推出和今年定增解禁的減值訴求會出現變化，這也是明年的風險點。

因此，從估值、基本面、資金來看，成長股，系統性的風險依舊是存在的，但在一段時間調整之後，其中仍然是有一些板塊是有不錯的機會的。我們已經在逐步關註醫藥領域和高端制造業中的一些白馬成長股，以及大消費中的成長股，它們的估值已經回落到2005年20倍PE以下相當有吸引力的範圍。

點金：如何平衡基金短期和中期的風險？

丘棟榮：目前來說，我們還是認為大盤股較成長股更具有吸引力，所以配置重心也不會轉向成長領域。但從動態來看，隨著市場的增長，一旦周期股的估值超過成長股的時候，成長股的吸引力就會出現，只是現在還僅僅是局部顯現。如果未來藍籌繼續漲，成長股繼續跌，總會達到進行切換的時間窗口。

點金：目前杠桿資金大多在藍籌，如果換馬，是否會加劇波動性？

丘棟榮：從杠桿資金的應用來看，我們一直是比較謹慎，這也成為了現時流動性風險的很大來源，最近股市的大幅度波動跟這也是密不可分。但藍籌股受到影響相對會小一些，因為它的流動性更好，交易也更活躍，即便涉及的杠桿資金流動性也更好，而小盤股的杠桿資金的結構會更複雜。流動性也會更弱一些，這會加大風險。現時在融資融券突破1萬億人民幣之後，顯然會讓市場的波動性顯著增加，這也是很重要的風險來源。

我們的應對會更多考慮這方面的因素，一是在投資目標的設定時容忍更高的波動；二是組合配置上也是會更加分散，持股數量會更多一些；三從估值和價格上來避免風險，盡量避免一些漲幅過高過快，估值顯著偏離正常水平的板塊。

點金：在現時A股溢價之後，您對滬港通的看法？

丘棟榮：投資永遠是要選擇更有價值的標的，兩地市場的差價的形成正是可以在同一個標的選擇更低價的來源，如果後期市場放開的話，我們也願意做這樣的配置。

從目前的AH股溢價來看，正是後期港股存在股價上升的重要動力來源，目前最大的分歧還是在於兩地投資者對基本面和風險上理解的差異，內地的投資者現時對風險的偏好更高，容忍程度也更高，而海外投資者對中國經濟的擔心依舊存在，對金融和房地產風險的擔心依舊比較高，而內地投資者則會有比較明顯的充分，所以導致了A股估值的回升。在2015年，如果基本面情況進一步明朗，H股上漲的速度可能會跟上A股。

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