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低估值藍籌上漲必要且充分

來源: http://wallstreetcn.com/node/212509

本文作者為香港新城數碼財經臺主持人陶沙,授權華爾街見聞發表。文章亦發布於微信公眾號 “點金面對面”(微信ID: mfd-11) 

摘要:A股的投資風格一直是看長做短,十年的趨勢三年內完成,一年的一個月完成,如果投資者確定股市的必然趨勢,為何要等待?

投資者對明年經濟的看淡是由於舊經濟GDP的糟糕,而服務業因為統計口徑並未有被完全反應,所以股市中的結構性牛市從2012年四月就已經開始,醫藥、環保、電子、傳媒、醫藥等板塊已經強勢了有三年之多。

對股市整體估值來說,隨著成長性股票的估值泡沫已經顯現,或者自身估值下行,或者傳統藍籌進行估值修複。在A股國際化的基礎上,大藍籌的估值優勢對比國際同行變得更加明顯。隨著利率下行後,無風險利率進一步下降,大藍籌的上漲的條件是必要且充分的。

隨著本輪A股波動性的增加,機構投資者亦需要更多的對沖工具。今年很多阿爾法基金因做多小盤股、做空滬深三百表現不佳,這樣偽對沖是因為A股的金融工具太少。明年隨著ETF期權等新金融創新工具的誕生,投資者將得到更多的對沖選擇。在現時市況波動加劇的情況下,建議做好倉位控制,及時止損。


點金:現時不少海外投資者都認為A股市場最近的表現並不理性,您的觀點是?

王勝:存在即是合理,A股的上漲還是有一定道理的。

現時經濟的基本面的確不支撐股市,但這是根據舊經濟的統計口徑統計出來的GDP數據和工業增加值數據,目前中國的經濟其實已經發生了轉型,服務業經濟已經開始崛起,而這沒有辦法納入到現行的統計系統中。

例如,非洲之前尼爾利亞排在南非位列第二,通過調整GDP的統計口徑後,將電訊和一些新的服務業統計中去,尼爾利亞一度超越了南非,成為了非洲最大的GDP國家。可見統計口徑是非常重要的影響經濟總量統計的原因,由於中國現時處於結構轉型,很多內容都無法納入到統計中去,所以經濟可能未必像數據表現出來得那麽差。

另外,經濟好壞對股票市場來說是好是壞也值得商榷。這輪行情來自流動性驅動,在經濟差的情況下,工業企業增速放緩,而人行卻還在不斷放水想刺激經濟,錢就從實體經濟流入到了股票市場。所以對股票市場來說,經濟差未必是件壞事。

從學院派說,這就是無風險利率的下降,因為經濟的下行,導致原本占融資需求大頭的地產、基建需求下降,從而導致融資成本和無風險利率的下行,這個過程中,股票市場估值的計算模型中,分母就變小,相應估值水平提升,股票就會上升。如果從資產配置的角度來講,因為無風險利率的下行導致債券市場的中長期收益率也相應下行,於是這些資金會從固定收益轉變到權益類資產上,這對股票市場也是好事。

但從長期來看,經濟基本面一定是決定股市中長期走勢的因素,這時需要觀察中國能否通過改革讓我們的預期進一步好轉,這需要逐步兌現和觀察,現時還難以確認,不過目前來看,內地的改革還是步步紮實推進的,中長期是向著好的方向前進的。

點金:為何這一輪上漲的是低估值的藍籌而非新經濟股?

王勝:因為這一輪牛市其實始於2012年4月,那時代表新經濟的優質的上市公司已經帶來了第一輪上漲,例如醫藥、環保、消費電子在那時已經開始;到2013年,整個傳媒、醫藥、消費電子、大宗消費品、城市燃氣甚至軟件都出現了大規模上漲;到了2014年,以跨界成長為名,不同小市值的公司通過並購的形式完成了新經濟的布局,所以經過3年的新經濟牛市,已經大部分反應了經濟的轉型。

我們有這樣的統計數據,如果把美股和港股市場上的中概股統計在內,傳媒行業的市值占比已經達到了8%,按照政府規劃,傳媒行業作為支柱行業,GDP占比應該是3%-5%之間,所以8%意味著這個股票結構性地出現了泡沫化。這個泡沫有兩種方法解決,一是傳媒行業跌回去,一是傳統行業通過估值修複追回來。第二種顯然是大家都願意看到和正在發生的情況。

另外,大股票在漲其實也有很多其它原因,我們之前有一篇報告叫做《世界終將屬於樂觀者》,其中羅列很多大股票上漲的原因,例如無風險利率下行,原本5%分紅的股票對投資者是沒有吸引力的,因為可以在銀行買到12%的理財產品。但是理財產品的收益率下降了,無風險利率下,可能只有5%-6%,而一些上市公司的分紅收益率卻可以達到7%-9%,這些股票就顯得有價值,而且多集中在低估值藍籌中。

第二就是隨著中國股市的國際化進程,A股藍籌的平均價值向國際修複也是大勢所趨,未來會看到大量海外基金經理在逐步投資A股,未來就不會是A股內地的比較。比如現時拿寶鋼股份和華誼兄弟和光線傳媒比較,A股的投資者傳統選擇會是傳媒類,但在全球範圍里,肯定會配置鋼鐵股,而是拿寶鋼和韓國的鋼鐵廠比較,只有在這樣的比較下才會顯示出價值。

所以藍籌股上漲和以前的新經濟股上漲是不矛盾的。因為在新經濟股的快速上漲下,已經呈現一定泡沫,所以需要傳統股份追上來,才能使新經濟股沒那麽貴。

點金:現時情況下,長線投資者如何對沖波動風險?

王勝:A股一個特質叫做“看長做短”,例如我發了一篇預測2015年的報告《世界終將屬於樂觀者》,這是在10月底發的,如果市場都認同你的邏輯和觀點,就會在非常短的時間內反應出來,因為市場上聰明的人太多,不會讓後上車的得到機會,市場就是讓10年的故事在3年內反應出來,3年的故事在1年內反應掉,這就是A股的行為金融特征,這一點在未來還會持續下去。所以,如果能確認一個必然的趨勢,你沒有必要等到那個時點的出現,要大膽地去下單這個預期。

波動會加大是因為A股的全球化,資金會產生大量的跨境資金流動,這對市場的波動性會進一步放大。其次,這一輪A股市場是有杠桿屬性的牛市,融資余額從最初的5000億左右(人民幣,下同)上漲到現在的萬億之多,這在上漲時候是行情的放大器,下跌時候也是行情的放大器,加大市場的波動。之外,一些新的金融工具的應用,如新的ETF期權的應用,也會加大波動。所以波動擴大是明年的大概率事件。

對於海外投資者來說,要對自己的頭寸進行的保護和對沖的話,必然要采取一定手段來保護自己。要降低波動性,現時有好幾種選擇,一是越來越多的金融衍生品工具,以前內地只有滬深300指數,如果用這個去對沖小股票的風險,最後的結果可能是兩頭輸錢,今年阿爾法基金表現就是小股票在下跌,但指數卻在上漲,基金就兩頭吃虧,這被稱為“偽對沖”,本質還是因為提供的金融對沖工具太少。明年內地會提供50的ETF期權,還可能有中證中小股票的期貨推出,甚至還會有股票的權證。券商資管也會提供一些對賭的期權,當然期權可能是券商創設的,非標的,場外交易的期權。

對於海外投資者來說,可以對沖的工具在海外也是越來越多,例如新加坡的A50,恒生的國企指數。

除了對沖之外,還可以通過倉位控制,及時的對沖也是很重要的策略,因為市場的波動在加大,過去跌200點可能迎來底部,但明年可能下跌100點會是大跌的開始,所以止損止盈會是風控很重要的一步。

另外也可以做配對交易,融資做多行業中比較好的企業,融券做空行業中比較差的公司,這些方式都能對沖風險。

總體來說,明年波動性的確會很大,但不需要太悲觀,股市還是會向好,在整個過程中用好金融工具,總體來說風險還是可控的。

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