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盤點“滬港通”對外資的機會

來源: http://wallstreetcn.com/node/101512

隨著中國A股市場的開放，可能會為國外一些價值投資者提供發揮的空間。 近期，ETF發行商們與擁有A股投資配額的香港公司合作，開始為外國機構和零售投資者提供中國A股市場投資機會。這顯示出中國政府為吸引外資所做出的努力，目前外國投資者在A股市場中約有1~2%的占比。 去年10月開始，中國有關當局頒布“滬港通”規則，允許香港經紀商接收568只A股公司股票的買單和賣單，占上海股票交所上市股票市值的90%、交易量的80%。 雖然給香港投資者的配額並不高，每天只有2.1億美元，但這樣的舉動無疑是非常積極的征兆。同時，隨著A股的開放，其被全球指數提供商納入綜合指數編制的希望也越來越高，這也將增加外國投資者對A股的需求。 根據全球指數及相關衍生金融產品標的提供商MSCI（摩根士丹利資本國際），A股有望在MSCI新興市場指數中占到10%的權重。該指數擁有1.4萬億美元的標的資產。10%意味著A股納入指數可能帶來超1000億美元需求。當然這個需求的增加是循序漸進的。 在估值方面，滬深300指數目前看上去價格比較便宜，該指數追蹤A股中在上海和深圳兩地上市的300家市值最大、流動性最好的公司股票。該指數成分股當前平均市盈率只有10倍，較標普500和MSCI新興市場指數的18倍和17倍要低不少。不止這樣，A股與H股的折價也到達了8年來最大程度。 A股還有一個特點，就是走勢不與美股聯動。對於某些投資者來說這也是一項利好，因為這樣可以使多自己多樣化投資組合中的風險更為分散。 當然，投資A股肯定是有風險的。因為A股市場相對於國外成熟市場，公司管理與財務水平都存在差距，同時受政府政策的影響也比較大。關於中國經濟在這兩年可能大幅放緩的擔憂也從未停止過。另外中國新興的一些優秀企業也有並沒有在A股上市，比如電商巨頭阿里巴巴就選擇了在美國上市。 雖然2013年的中國股市熊冠全球，但國際資本對投資中國股市仍有著濃厚的興趣和熱情。彭博社為外國投資者提供了幾個可以參考投資中國A股的ETF產品選項： 1.db X-trackers Harvest CSI 300 China A-Shares Fund (ASHR) 這是一只由德意誌資產和財富管理公司和嘉實基金聯合發起的ETF基金，去年11月設立，追蹤滬深300指數，規模2.1億美元。該基金對金融行業公司配置份額較大，為38%。德意誌銀行最近還發行了一只投資更小規模市值公司的基金名為：db X-trackers Harvest CSI 500 China-A Shares Small Cap Fund (ASHS)。 2.Market Vectors ChinaAMC A-Share (PEK) 該基金於本月24日開始交易，與上述ASHR基金類似，表現結果也是相同的。這只基金的主要特點是規模非常小，只有2400萬美元，所以價格會略微便宜一些。每年收取0.72%的管理費。 3.KraneShares Bosera MSCI China A Shares (KBA) 該基金的不同之處在於提供了更廣泛的A股選擇。該基金持有442只股票，較上述兩只基金擁有更多的中小市值公司股票。該基金規模只有300萬美元，手續費是0.85%一年。與今年3月發行，至今表現基本持平。 可供選擇的還有db X-trackers Harvest MSCI All China Equity ETF (CN)這樣涵蓋600多只股票的基金。比規模最大的中國ETF——iShares中國大型股ETF (iShares China Large-Cap ETF, FXI)涵蓋的股票要多20倍。

滬港通症後群 Money Cafe

http://moneycafe-icable.blogspot.hk/2014/07/blog-post_28.html
彭醒棠撰文，否定資金經本港，流入銀行體系，為炒滬港通之說法，實屬可以理解。

首先，資金流向及目的，從來難以分辯，既然不能向資金求證，倒不如代資金先行否定。

其次，如果由中央銀行承認，資金已到港部署滬港通，只會為股市炒風再火上加油，呢個責任，莫說彭醒棠，連陳德霖都擔當不來。

香港以至內地已經患上滬港通敏感症，症狀明顯，已經越明嚴重：例如，稍傳交易所見媒體，市升、又或者稍後流傳有關兩地細節簽署，再多一兩輪培訓，又必升!!

有幸的話，滬港通啟動，一旦持續爆額，經內地媒體手筆一手，說什麼額度隨時大幅加大，更不得了!!

滬港通是否十月十三必然開通？知情人士話，「左右啦」!!

內地媒體再施展獨家披露威力，憑一個培訓、用一個唔覺意漏口風方式，個市就咁搞掂!

據稱，港交所早前亦一早向參與試演交易市場參與者，提及約略時間，現場又是內媒搶先，那個市場尊重敏感資料保密，不言而喻!!

中環人話，基於中港股市兩地交易規則仍有出入，尤其內地交易仍然實施T+1，一旦肖老總滬港通啟動前將其跟本港睇齊，A股隨時有好幾日炒爆!!

滬港通等於本港股市的全部，而港交所遷就滬港通，於是市場又想問，「港交所依家仲好唔好買？」。

近日，券商最少有兩間將三八八目標調高到一百八十蚊樓上，高盛更進取到預期潛在價值二百三。

但老實，正如花旗上週所指，因為互聯互通構成的潛在正面因素難以量化量度，既然如然，現在才有意動交易所主意，關鍵並非價位，而是信念，靠一個信字!

又或者，退而求其，用個人投資者身份，跟單一最大股東香港特別行政區比，政府既然要等近七年，才蟹貨見家鄉，今日高追，未必要七年掛？

亦即，點會勁過政府啦!!

呢種諗法，有人會形容幼稚，但面對一隻當炒股，自己卻舉棋不定之際，用上述自我解說反思模式，往往最能說服自己進行高追，至少後果自負!!!

滬港通測試今日開啟：機構給出三大套利策略

來源: http://xueqiu.com/3951307517/30743577

滬港通進入全力沖刺階段。上交所計劃於8月11日至9月30日期間持續開展滬港通測試，並將分為三大階段——全天候測試、接入測試和全網測試。滬港兩地的全網測試將保持同步，時間敲定在8月30日和9月13日。目前，已有不少機構給出滬港通套利的三大策略。

滬港通測試今日開啟

上交所在8月5日向各家證券公司下發了《關於開展港股通技術系統測試的通知》。通知顯示，“港股通”測試計劃於8月11日至9月30日期間持續開展，並將分為三大階段，全天候測試、接入測試和全網測試。

據悉，8月11日至9月底為全天候測試開放時間，測試內容為“港股通”業務的全部流程。只有順利完成全天候測試的券商才能申請參與全網測試。

全網測試是“滬港通”業務啟動的關鍵一步。該輪測試將分為兩個階段。其中，8月30日至31日為港股通的全市場功能測試，主要測試內容為港股通的交易申報、成交返回、行情、過戶等即相應的登記結算業務。9月13日，上交所將另行組織“港股通”的全市場性能及切換測試，主要測試檢驗港股通技術系統的壓力、容量及穩定性。

上交所表示，此次測試的目的是檢驗各方技術系統對“港股通”的準備情況和可用性。目前來看，兩個交易所測試時間、測試方案及內容大體一致，這也意味著8月底內地和香港券商將同時進行“滬港通”演練。

據記者了解到，滬港兩地的全網測試將保持同步(香港稱為“市場演習”)。港交所公布的執行時間表顯示，將於8月23日進行連接測試，8月30進行市場演習一，模擬正常交易與交收及結算活動，9月13日進行第二次市場演習即危機應變演習，如有需要，將於9月下旬進行第三次市場演習。

最快10月13日開閘

全網測試就是通關測試，全網測試通關意味著滬港通技術層面基本就緒。從目前滬港通總體進度安排看，滬港通最快在10月13日開閘。

“滬港通的準備工作，港交所要到10月才能百分之百完成，至於正式開閘時間不便透露，但將定在國慶假期之後，會是個星期一，但這事最終由監管機構公布，他們會在開閘前至少兩星期向市場宣布這個日期，讓各方有準備。”港交所行政總裁李小加說。按照李小加給出的條件，國慶假期之後一共有三個星期一，分別是10月13日、10月20日和10月27日，如無意外，滬港通最快將於10月13日正式開閘。李小加表示，滬港通是長期的制度安排，並不是短期產品，“是頭班車而不是末班車”。他預計未來相關制度會不斷升級改進，把現有的制約條件去除進行擴容，發展也會越來越廣，最終會對市場全部開放。$香港交易所(00388)$

中國證監會上周五亦稱，滬港通目前正在積極的推進過程中。據悉，已有約60家券商遞交了滬港通全網測試的申請。究竟哪些券商有望率先開展這一業務？消息人士透露，目前已有30家券商成為上交所的先鋒會員，在滬港通業務籌備過程中搶占先機，但這並不意味著這些券商將是最終獲得試點資格的券商，開展滬港通業務的入圍門檻不高。“只有通過了全網測試的券商，才能成為滬港通首批會員。”一位券商人士說道。

三大套利策略可選

值得關註的是，目前市場已開始研究相關套利模式，已有不少機構給出滬港通三大套利策略選擇。

第一，申銀萬國認為，投資者可以利用A-H價差套利，對沖行業風險。例如當前可以通過對A股折價較多的股票買入，賣出H股相應標的，規避行業風險，反之亦然。但A股的缺陷在於融券遠遠難於港股。

第二，利用交易時間差異套利，應先弄清滬港通交易時間。滬港通交易時段中，9:00至9:30為開市前時段，9:30至12:00為上午持續交易時段、13:00至16:00為下午持續交易時段。分析人士認為，利用A股最後十幾分鐘的異動較大的股票所反映出來的“增量信號”在港股接下來的1個小時進行集中反映，A股也能通過港股的反映對第二天開盤的情況進行預測，尋找套利機會。

第三，H股沒有漲跌停板，A股有嚴格的漲跌停板；H股為T+0，A股為T+1。這些制度差異對於兩市的單個投資者而言，可能存在更多的套利空間，也可能加快A股部分市值較大股票的T+0制度的進程。分析人士表示，當同一個公司出現A股漲停，H股由於不存在漲跌停板，能夠更有效反映市場短期的情緒變化，對於A股後面幾天的操作會有一定指導意義，但要謹防市場操縱者的博弈行為。

除雙方因節假日安排、每日交易時間安排造成的交易時間差異外，投資者還必須關註“共同交易日且能夠滿足結算安排”概念。所謂“共同交易日”，舉例來說，投資者可能會發現，當香港市場因聖誕節休市時，滬港通無法交易；當內地休假滬市休市，而香港市場照常開市時，滬港通同樣是無法交易的。也就是說，滬港通的交易日必須安排在兩地交易所的“共同交易日”。

掘金兩地估值差

據悉，試點初期，滬股通的股票範圍是上交所上證180指數、上證380指數的成分股，以及上交所上市的A+H股公司股票；港股通的股票範圍是港交所恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數的成分股和同時在港交所、上交所上市的A+H股公司股票。

從投資標的數量來看，滬港兩地投資標的共計866家公司，其中金融、能源行業市值占比較大。從標的市值占比來看，如果不考慮A+H的標的話，金融均是占比最大的行業，占據了幾乎市值的半壁江山。

相比之下，滬股通投資標的較港股通占據多數。滬港通實行後，有望使得全球投資者能交易在上交所上市的568只股票。

如何在568只股票中選取投資標的？$中信證券(SH600030)$ 研究員毛長青稱，滬港通背景下應重點關註估值差。他認為，從估值優勢角度看，A股估值優勢主要集中在銀行、汽車、公用事業、交運、食品飲料等行業，且這些權重板塊的A股估值顯著低於H股估值30%-50%。

瑞銀證券首席策略分析師陳李看好的滬港通標的包括：A-H折價較大的股票，如$海螺水泥(SH600585)$ 、$寧滬高速(SH600377)$ 、$中國平安(SH601318)$ 等；估值低於港股、全球可比公司，如$保利地產(SH600048)$ 、$青島海爾(SH600690)$ 、$伊利股份(SH600887)$ 等。

(投資快報)


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「滬港通」不是「滬港同」 xuyk的博客

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102uzo8.html

關於滬港通 你需要知道的更多細則

來源: http://wallstreetcn.com/node/104040

滬港通漸行漸近！上交所和港交所已披露部分交易細則，對滬港通的參與資格、交易安排、額度安排、投資者保障等予以了詳細的介紹。

●“滬港通”常識

滬港通是“滬港股票市場交易互聯互通機制試點”的簡稱，兩地投資者可通過當地證券公司或經紀商買賣規定範圍內的對方交易所上市的股票。

滬港通包括滬股通和港股通兩部分。其中，滬股通，是指香港投資者委托香港經紀商，經由聯交所設立的證券交易服務公司，向上交所進行申報，買賣規定範圍內的上交所上市的股票。港股通，是指內地投資者委托內地證券公司，經由上交所設立的證券交易服務公司，向聯交所進行申報，買賣規定範圍內的聯交所上市的股票。

●哪些投資者可以參與滬港通？

試點初期，香港證監會要求參與港股通的內地投資者限於機構投資者，個人投資者的投資條件為證券賬戶及資金賬戶余額合計不低於人民幣50萬元。

●雙向人民幣交收

對投資者采用雙向人民幣交收，即內地投資者買賣以港幣報價的港股通股票，以人民幣交收，香港投資者買賣滬股通股票，以人民幣報價和交易。

●滬港通可以交易哪些證券產品？

試點初期，滬股通股票範圍包括上證180指數及上證380指數成份股，以及上海證券交易所上市的A+H股票；港股通股票範圍為恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數成份股、以及上海證券交易所上市的A+H股票。

●實行每日配額制度

滬港通將設有額度，控制跨境資金流的初期速度及規模。額度包括兩個部分，每日額度及總額度。總額度，指通過滬港通流入內地股市的最高資金總額。與QFII額度制度不同，滬港通計劃的額度不是按申請行政分配給個別的券商，而是按照“先到先得”的原則分配，而且不允許修改訂單。

滬股通的每日額度為130億元人民幣，總額度為3000億元人民幣。港股通的每日額度為105億元人民幣。

港交所總裁李小加表示，滬港通未來可能逐步取消額度管理。

●每日額度不足時滬股通不接受新買盤訂單

若總額度的余額少於每日額度的130億元人民幣，滬股通當天將不再接受新買盤訂單。若因賣盤成交而令總額度余額回複至高於每日額度的130億元人民幣水平，滬股通將於隨後的交易日恢複接受買盤。不過，賣盤將不受限制，香港及海外投資者仍可以賣出他們手上的A股。

●滬港通下單時間

因應上海與香港證券交易所之間可能出現的輕微時鐘誤差，香港聯合交易所將於內地市場早市及午市開市前五分鐘起接納滬港通訂單，因此，香港的券商可於早上9:10及下午12:55開始輸入滬股訂單。

●何謂“前端監控”？將實施何種結算制度？

港交所總裁李小加表示，“本地原則為本、主場規則優先”是滬港通的主要原則之一。

根據內地法規，目前內地投資者只能出售其中國結算戶口內前一交易日收市時已經持有的滬股，換言之，上交所和券商的系統會對投資者的戶口進行交易前預先檢查，內地投資者不能對自己戶口內尚未到帳的股票發出賣盤訂單。而國際投資者的通用做法是T+2，即在交易日通過券商下單，成交後兩天結算時才將股票從托管銀行交付券商。大型基金一般不會將證券存托於券商。由於香港與內地市場的證券存托管系統不同，香港交易所無法對投資者的戶口進行持股量檢查，因此，香港交易所將對券商指定的中央結算系統股份戶口的持股紀錄進行類似檢查，以確保券商發出的賣盤訂單並沒有超過其持股量。  
  
鑒於兩地市場的這一重要差別，國際投資者在賣出滬股時也必須改變其在國際市場上“先賣再結算”的交易習慣，遵循內地T+0的結算規則，在交易日早晨7：30前將欲售股票轉至券商端才能在本日賣出，從而確保香港結算與中國結算每日結算時不會出現無法交付的情況。

●滬港通只覆蓋二級市場交易

滬港通所涵蓋的股份占A股總市值的90%左右，但只覆蓋二級市場交易，不包括首次公開招股(IPO)。

●滬港兩地市場規則的差別

投資者亦須留意，與通過券商進行的其他跨境交易類似，通過滬港通在內地市場進行的交易活動，並不受香港現有的投資者賠償基金保障。

●兩地上市公司仍須遵循各自市場披露規定

就企業資訊而言，兩地市場的上市公司仍須遵循各自市場現行的披露規定。

●滬港通時間表

8月將進行滬股通香港推介，9月將進行全球推介。
滬港通正式上線最為關鍵的技術準備將於8月展開。中信證券知情人士透露，不出意外，將於10月如期上線。港交所尚無明確的滬股通上線時間表。

●與“港股直通車”的主要區別

投資者直接使用人民幣投資，而無需換匯，也無需去對方市場開戶，可以直接投資對方市場股票。

●與QFII和QDII的主要區別

與QFII和QDII相比，滬港通可以投資港股和A股，非單項投資；滬港通清算交收以人民幣進行，而非美元等外幣；滬港通對資金實施閉合路徑管理，賣出證券獲得的資金必須沿原路徑返回，不能留存在當地市場。

本文由《中國證券網》報道、新浪網報道及港交所行政總裁李小加博客綜合整理而成。

摩根士丹利：滬港通將抹平兩地股票差價

來源: http://wallstreetcn.com/node/104108

摩根士丹利稱，同一支股票在香港和上海兩個價格的時代即將成為歷史。（更多精彩財經資訊，請到各大應用商店下載華爾街見聞App）

摩根士丹利亞洲和新興市場策略主管Jonathan Garner表示，滬港通的推出將抹平兩地股票的差價，創造“一個中國”的股票市場。

在內地以人民幣計價的A股相比於在香港上市同一企業的H股，估值平均低約7%。

Garner說，

A股和H股的價差將收窄。隨著時間的推移，兩地價差最終將收窄至零。

上證綜指自3月中旬以來已反彈11%，投資者猜測政府刺激措施將推升中國經濟增長。上證綜指的增幅低於恒生中國企業指數20%的漲幅。計劃在10月展開的滬港通，將給外國投資者前所未有的機會進入大陸市場，並同時給予中國富人購買香港股票的機會。

7月23日，A股與H股之間的價差達到了自2006年以來最大。當時，內地投資者退出股市，而國際基金經理則等待滬港通的細節。

里昂證券亞太區市場調查顯示，在401名內地投資者中，77%的人對滬港通不感興趣。對普通投資者來說，50萬元的最低賬戶要求是其通過滬港通投資港股的最大障礙。

里昂證券分析師表示，將近一半的受訪者表示門檻太高。如果沒有資金門檻，潛在投資者的人數可能會擴大至90%以上。

港交所主席李小加稱，

盡管滬港通並不完美，但其有助於打開中國市場，提高香港作為全球金融中心的競爭力。

里昂證券和摩根士丹利表示，匯豐控股和李嘉誠的長江實業是兩家最吸引內地投資者的公司。長江實業、匯豐銀行以及友邦保險（,亞洲第二大保險公司）提供了非常有趣的地理風險敞口，而這些是在大陸股市中所得不到的。

滬港通成為資金吸鐵石

來源: http://wallstreetcn.com/node/104708

受滬港通刺激，資金正在大舉湧入投資中國大陸的ETF。流入規模創下歷史新高。

從五月到8月13日，追蹤中國A股的兩個最大的ETF共計吸引了約25億美元的資金，為同期最高水平。相比之下，投資香港上市中國企業股票（H股）的ETF同期僅有500萬美元的資金流入。

投資者相信，A股與H股8%的價差將隨著滬港通的推出而變小。而中國政府為達到經濟增長目標而推出的一系列刺激政策，也為資金流入ETF提供了動力。

Krane Fund Advisors LLC董事總經理Brendan Ahern表示，

如果你能在內地以更低的價格買入相同公司的股票，你為什麽要買港股？

資金流入規模之大以至於一些基金經理向中國監管機構要求額外的配額。目前，大陸僅允許合格的機構進入內地市場投資。CSOP資產管理有限公司運營者第二大投資大陸股市的ETF投資股票。7月30日，CSOP表示其大多數現有配額已經用完。香港惠理集團董事長Cheah Cheng Hye表示，

我們正在要求更多的配額。A股已變得過於便宜。

惠理集團運行著過去5年里表現最好的大中華區投資基金。

自從中國宣布滬港通以來，恒生AH股溢價指數下跌了2.2%，顯示出內地股市的折扣變得更大。當A股和H股等價時，該指數應為100。目前，該指數在91.6上下波動。

摩根士丹利亞洲和新興市場策略主管Jonathan Garner表示， 

對著滬港通推出，“一個中國”市場的出現，A股與H股之間的價差將消失。

滬港通注資　陸股有望起死回生

2014-08-11  TCW

一向是全球末段班的中國股市，最近開始活躍起來，自三月低點算起，具指標性的上海證券綜合指數，已經上漲一一％，並在七月三十一日，來到今年來新高二千二百零一點。要論原因，「滬港通」政策應該厥功至偉。 四月，中國國務院總理李克強提出「滬港通」計畫，據傳十月十三日將正式「通車」，屆時，只要在香港開戶的投資者，都可投資中國上證A股，這也是中國首次開放外國個人投資者，進軍中國股市。 通車消息一出，四月十日至八月四日，上證指數上漲四‧一％；港股也跟漲，恆生指數已經上漲六‧六％，推升指數來到今年新高。 富邦投信總經理林弘立認為，滬港通對於已經申請QFII（合格境外投資者）的機構投資者吸引力不高，但是對於尚未取得QFII資格的機構投資者，和坐擁大把人民幣的個別忠實戶而言，投資中國將變得更容易，這一開放政策，吸引不少資金搶先卡位。 金融海嘯後，中國GDP年成長率最差也做到了保七，但上證股市卻跟經濟成長反著走，從二○○九年八月後，整整走了五年空頭。 每日灌逾六百億元相當於上證八．五％成交額 去年以來，中國錢荒、打壓樓市，二○一三年六月更一度滑落到五年低點一千九百五十點，上證指數本益比，從金融海嘯前的七十一倍，近期僅剩下約十一倍，當美國道瓊指數都破金融海嘯高點，上證指數連高點的一半都不到。 大環境不佳，連帶使在台灣證券市場發行的中國指數型基金（ETF），與投資中國股市的共同基金報酬，一直都不理想。目前，在台灣證券市場中，共有六檔中國相關ETF，一年平均報酬率為八‧一二％；共同基金報酬也平平，四十檔大中華基金一年平均報酬率負一一‧八％，遠比不上同期台股一五％的漲幅。 這次陸股的反彈，究竟是狼來了？還是股市上漲的起點？從資金面、基本面和政策面來看，上證確實有機會起死回生。 柏瑞投信投資長唐雲益指出，滬港通的啟動，一方面能引入外來活水，進入中國股市，另一方面，也能讓中國資金疏洪到香港，做為中國資本市場國際化的嘗試。短期內，確實能刺激中港股市。 滬港通若正式上路，每日北上，即自香港流入中國的限額為人民幣一百三十億元（約合新台幣六百五十億元），假設全部用上，相當於上證約八‧五％的成交額（上證指數八月一日成交額為人民幣一千五百一十八億元），一年限額人民幣三千億元，也相當於中國至今年來核准的QFII金額大小。 每日南下，即自上海流向香港的限額人民幣一百零五億元，約佔恆生成交額一六％（恆生指數八月一日成交額為港幣七百九十億元），能提供顯著的資金動能。 至於中國經濟基本面，六月也逐漸轉佳，連帶支撐上證反彈。摩根投信中國基金產品經理趙心盈指出，滙豐中國採購經理人指數在七月已經站上代表景氣擴張的五十一．七，是自二○一三年一月以來的新高。 此外，今年以來，影響股市的政策負面因素也同步減少。 首先，陸續放鬆房屋限購令；另外，貨幣政策趨於寬鬆，融資流動性轉佳，都是助力。中國人民銀行八月一日還發佈新聞指出，把降低融資成本列為要務，讓小農與中小企業取得低利融資，扶植較有活力與效率的民間企業，改善現有以國企為主的產業結構。 富蘭克林華美投信A股基金經理游金智認為，上證下檔的風險已經不大，中國股市投資者的信心有機會回籠。 選中國轉型題材價差股、互補股有看頭 一旦「滬港通」開通，台灣民眾可用以下三種投資工具，搭這波熱潮的便車，包括：連結中國股市的指數型基金、投資中國市場的共同基金，或以複委託的方式，投資中國和香港股市。 從歷史報酬率來看，指數型基金及共同基金賺的都是平穩財，想要高獲利，則以投資股市為宜。 唐雲益認為，首先短期可關注同時在上證A股及香港H股掛牌，但彼此「存在價差」的股票，若操作靈活，可賺到套利財。 第二類是中國和香港各自的「互補股」。例如，僅在H股掛牌，但是沒有在A股掛牌的科技和電信龍頭公司。如中移動、中國電信和騰訊；賭博類股的金沙中國，對中國投資人有吸引力。 上證掛牌的白酒、醫藥、機器設備和汽車類股，則是香港H股投資者感興趣的標的。 趙心盈認為，第二季財報即將公佈，預期會比去年差，短線上股市將進入盤整，可利用此時尋找中國結構轉型的類股。城鎮化股如汽車、家電等消費升級股；環保股，如水資源、風電等，享受政策紅利的「新經濟概念股」也可留意。 只是中國股市八成都是散戶盤，屬於草莽時期，建議還是避開容易爆發地雷的中小型股，以佈局大型股為宜。

滬港通投資邏輯的再思考: 此輪行情能走多遠(格隆匯—港股那點事)

來源: http://xueqiu.com/1333325987/30847595



開放+共享+共識，追尋有趨勢的價值——格隆

港股那點事微信公眾號：HKstocks

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港股那點事官網：http://www.gelonghui.com

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股金多少事  都付笑談中

7月經濟數據一出，尤其是信貸數據出爐後，市場分歧加大，後續怎麽走，很多投資者也很迷茫，之前堅決唱多的人，心里還有多少底氣？本期港股那點事特別邀請了港股策略專家、格隆匯會員趙文利博士、陳治中和許子辰分享他們的觀點。 文中觀點僅代表個人看法。

滬港通投資邏輯的再思考: 此輪行情能走多遠？

作者：格隆匯 趙文利博士 陳治中 許子辰

1.本輪“滬港通”行情的本質：7月以來的“滬港通”行情本質上是港股市場的基本面、政策面和內外資金面高度配合的結果，與國際投資者對中國經濟和資市場悲觀看法扭轉以及全球資金炒落後密切相關。“滬港通”因素只是催化劑，起到了加速資金回流大盤股、促進價值股和周期股的風格轉換的作用。簡單的滬港通邏輯既不能解釋市場走勢，也無法確保獲利。

2.此輪行情能走多遠：此輪行情行至目前，主要得益於基本面、政策面和資金  面（內外）的完美結合。但這種結合是一個看似完美、實而脆弱的不穩定均衡，如果基本面複蘇被證偽，政策低於預期或資金面出現逆轉，以及“滬港 通”實施進程遭遇變數等，都會隨時導致行情的結束。

3.“滬港通”行情的演進邏輯：在行情演進的先決條件（資金流入和政策預期支持下的估值修複）齊備的條件下，“滬港通”概念行情將保持持續的賺錢效應，並沿著概念可見度由高到低，受益概念的時間由短到長，程度由淺到深的順序持續挖掘相關標的，基本可以概括為：1）A/H折價、2）相似板塊/公司的估值落差、3）近似板塊/公司的深層次挖掘三個步驟。

4. 投資建議：在A/H差價收窄層面，我們註意到多數折價股的折價率已經縮小 50%以上，且折價率最高的個股或多或少在基本面存在缺憾，我們暫不推薦在 當前位置追高此類概念股；而在估值差異及本市場特有板塊層面，港股市場的 機會不及A股市場，但仍可自金融、地產、能源、電信、基建、交運等行業中 精選中期業績（預期）較好，且具有更突出的獨特優勢的港股藍籌和指數權 重股；在近似板塊/公司的深化挖掘層面，建議自TMT、博彩、醫藥、環保、 新能源、油服、食品飲料、零售、香港本地等板塊內，精選目前覆蓋度低、 外資持股少的同時，基本面具有競爭優勢，以及所屬行業或相關概念在A股市 場上受到歡迎，但在港股市場關註度較低的中小市值企業。

一、本輪“滬港通”行情的本質

7月以來的“滬港通”行情本質上是港股市場的基本面、政策面和內外資金面高度配 合的結果，與國際投資者對中國經濟和資本市場悲觀看法扭轉以及全球資金炒落 後密切相關。實質上，“滬港通”因素只是催化劑，起到了加速資金回流大盤股、 促進價值股和周期股的風格轉換的作用。簡單的滬港通邏輯既不能解釋市場走勢， 也無法確保獲利。

7月以來，港股市場的估值修複行情仍然延續。不過，雖然兩地金融和本港地產板 塊在持續反彈1個季度以後，仍然繼續推動指數上升，但已有後繼乏力的跡象。相 比之下，前期持續落後的內地地產以及工業板塊從3季度起開始加速反彈。



資金入港趨勢在 8 月延續也是支持行情延續的重要基礎。2012 年四季度，香港金 管局（HKMA）共累計向市場註入 1020.53 億港元，而今年 3 季度至今（最後一 次註資發生在 8 月 7 日）HKMA 已經累計向市場註入 753.26 億港元，已經超過 2012 年那一波的 2/3 強。觀察港元匯率也可以發現，港元匯率在 7 月底一度走軟， 偏離強方兌換保證水平，但在 8 月後很快再度回升並保持在這一水平，表明資金 入港趨勢再度明顯。

我們在近期的策略報告中已經多次提及，香港股市（以及背後的 A 股市場）已經 連續兩年在全球市場中走勢落後。兩地市場的估值水平（如圖 3）和相對表現 （如圖 4）都已經在全球市場中接近墊底。因此，雖然恒指和國企指數在 3 季度 至今的連續上漲中以及逼近前期壓力位置，但在全球範圍內橫向比較來看仍然是 相對的窪地。其中，港股市場的中資股（以國企指數為代表）以及 A 股市場（上 證綜指）的窪地效應更為顯著。

圖2：HKMA的累計註資規模仍在不斷增長







相比上一波資本流入， 雖然全球範圍資本充盈程度 有所下降，但港股市場“結 構性見底”的估值吸引力和 橫向對比中顯著的“窪地效 應”都可以解釋為何當前港 股市場對國際資本構成吸 引。

回顧“滬港通”政策行情的歷程，2季度政策明確後，估值更低且相對表現更落後的A股上證綜指並未第一時間做出反應，但恒生指數和國企指數在5月中旬開始見 底回升，並持續領先A股。在滬港通4月10日宣布至6月9日期間，多數A-H股的溢 價沒有縮小，反而擴大。港股市場中資金融股的領先走勢導致A-H溢價指數不升反 降（代表A股對H股的折價進一步擴大）。在6月9日至8月8日期間，A-H溢價才出現 大規模的縮小。

另一方面，6月10日以來， A-H高溢價股被熱炒，但一些在深交所掛牌，並不在滬 港通受益範圍的個股（如浙江世寶、山東墨龍、東北電氣）漲幅卻絲毫不遜色 （詳見附表一），以上這些現象都無法用簡單的“滬港通”概念邏輯（即彌合兩地 市場差價）來解釋。





由此可見，“滬港通”概念的最大價值（或者說本質）是吸引資金流入的催化劑。 其中，相比於“滬港通”自身的利好（進一步擡升港股藍籌估值水平）預期而言， 對低估值資產（如A股ETF和中資公司）的偏好能更好地解釋了“滬港通”概念對 國際資本的吸引力。7月以來，A50ETF持續上漲且成交大幅回升（如圖7）比較 清楚地揭示了這一點。



同樣的，以“滬港通”利好本港藍籌的邏輯也無法解釋為何4-6月港股未啟動，而 直到2季度末，中資股盈利預測、人民幣匯率與港元匯率卻幾乎同時發生變化的時 候，A-H差價才開始顯著收窄（因中資金融股權重，A/H溢價率指數反映失真，個 股折價率變化請詳見附表1）。



註：綠色虛線-國企指數成分股盈利預期：在6月初見底回升；

紅色實線-人民幣升值預期：同樣在6月初迅速反彈；

藍色實線-人民幣兌美元即期匯率：6月起快速升值；

橙色柱圖-香港金管局註資規模：7月起開始註資。

最後，沿利好本港股邏輯挑選的“滬港通”概念股在近期中期業績發布前後的股 價走勢（如表1）也表明，“滬港通”概念因素對股價的影響力明顯不及業績因素。



註1：業績披露包含公司業績預告、快報及其他由上市公司公開發布的業績數字。

註2：如無特別說明，股價表現為截至8月8日

二、此輪行情能走多遠？

此輪行情行至目前，主要得益於基本面、政策面和資金面（內外）的完美結合。 但這種結合是一個看似完美、實而脆弱的不穩定均衡，如果基本面複蘇被證偽， 政策低於預期或資金面出現逆轉，以及“滬港通”實施進程遭遇變數等，都會隨 時導致行情的結束。

1) 2007年港股直通車的“前車之鑒”

港股直通車是指中國國家外匯管理局的《開展境內個人直接投資境外證券市場試 點方案》，允許中國內地投資者資金自由投資香港股票市場。2007年8月，中國國 家外匯管理局頒布港股直通車計劃，消息公布後令市場充滿無限憧憬，兩個月內 流入香港股票市場的內地資金高達五千多億人民幣，同時推使恒指沖上三萬點， 可惜隨著總理溫家寶宣布港股直通車計劃無限期推遲，好夢成空令恒指創下罕見 的單日跌幅： 表2：2007年港股直通車從消息發布到市場見頂相隔2個月



2）2012年資金流入與本輪資金流入的對比

回顧2012年下半年，港股市場的藍籌（中資金融+地產，本港金融+地產，以及部 分強周期工業）的低估值在國際範圍內構成吸引力。在全球央行競爭性地推行寬 松貨幣政策和內地政府繼續采用財政刺激“穩增長”政策的共同作用下，恒指由 18,000點升至23,000點。 相比之下，目前恒生指數已經處於24,000點以上的高位（接近30個月波動區間上 緣），且多數行業的盈利預期增速遜於2012年，這意味著港股市場的整體狀況不及 2012年年中。不過，企業盈利的持續正增長使得當前港股市場的整體估值水平仍 然處於底部位置。結合近期中報業績因素，部分行業板塊或個股在業績見底回升 的預期下展開估值修複行情。



3）經濟複蘇預期仍然脆弱，證偽風險不斷上升，進一步限制資金流入的持續性

目前為止，此輪經濟複蘇並未按照典型的由終端到下遊的傳導順序次第展開，集 中表現為流動性、GDP和PMI數據改善，但發電量、鐵路貨運、房地產開工、汽 車家電銷售等高頻數據依然低迷，周期敏感的螺紋鋼、水泥、玻璃價格依然疲軟。 從行業股價表現看，表現為處於產業鏈兩端的金融地產和工業原材料板塊反彈， 但汽車家電制造業等中遊行業持續低迷。因此，這種非典型複蘇，很有可能在三 季度末或四季度初隨著更多宏觀數據公布和微刺激政策邊際效應遞減而被證偽。

我們在前文已經指出，本輪資金流入香港和A股市場/中資企業的低估值現狀及複 蘇預期（經濟複蘇預期和盈利複蘇預期）密切相關。但是，當前的經濟現狀和外 圍流動性環境不及2012年4季度，資金流入的總規模超出前次的概率不大。更重要 的是，支持中資企業（尤其是周期型行業）估值複蘇的重要前提——經濟複蘇預 期自身也十分脆弱，在未來被證偽的風險不斷上升，也進一步地限制了資金流入 的可持續性。

房地產銷售反彈是支撐經濟複蘇預期的重要支點。從3季度開始，內地對房地產銷 售的限制政策逐步放開，並逐步由二、三線城市向一線城市擴散，加上3季度是傳 統的房屋銷售旺季（“金九銀十”），市場目前對於3季度的房屋銷售數據反彈寄予 很高的預期。但是，一方面未來2-3個月的房屋銷售增長情況仍然存在較大的不確 定性；另一方面此前市場最為擔心的房屋庫存問題依然存在，即使銷售量在3季度 反彈，整體來看去化率仍不能達到2013年以前的水平，去化過程很可能伴隨顯著的競相降價壓力，由此導致地產企業的中期業績壓力仍然存在；最後，主要服務 於地產融資的影子銀行理財產品的到期再融資高峰依然不可避免地在3-4季度到來， 地產企業的現金流壓力仍然存在。

圖9：發電量、鐵路貨運、房地產開工、汽車銷售等高頻數據依然整體低迷









同時，4季度港股面臨的可能是“美聯儲收水+中國經濟再尋底”的組合。自2005 年以來港股市場從未面臨內地經濟表現不佳與美國貨幣政策收縮的雙重不利組合， 加上目前港股縱向來看處於金融危機後的歷史高位水平，市場的回落風險較大。



三、滬港通的價值和長期機會在哪里？

滬港通行情演進：能見度由高到低，市場關註重點從短期收益逐漸轉向長期潛力

1）同一公司，A-H價格差異（已大部分反映）：  近年來A/H價差離散程度不斷加大，雙向均存在投資機會。但雙向價差最大的公司 都普遍存在基本面較差且成交量和市值不夠理想的問題。而且，經過6月10日以來 的第二輪套利炒作，高折價A-H股的差價已經收窄了2/3左右。推薦關註基本面相 對較好或有其他政策受益預期的價差股，如洛陽玻璃（1108 HK）、東北電氣 （0042 HK）、一拖股份（0038 HK）、金隅股份（2009 HK）。

2）行業基本面相似度高，但估值有差異（正在反映，不過仍然服從基本面）： 港股藍籌整體估值高於A股藍籌，估值差異主要利好A股。港股市場的“獨門股”主要包括本港及國際金融、本港地產、澳門博彩以及部分僅在港股上市的中資藍籌， 基本均為藍籌股。外資的優勢地位影響中資操作空間，並帶來額外風險。相比之 下，A股的“獨門股”主要由產業政策導致（如白酒、中藥、傳媒、軍工），A股藍籌 股的透明度較高，且研究覆蓋充分，更容易從“滬港通”中受益。 港股方面，建議自金融、地產、能源、電信、基建、交運等行業中精選中期業績 （預期）較好，且具有更突出的獨特優勢的港股藍籌和指數權重股，如和記黃埔 (0013 HK)、友邦保險(1299 HK)、匯豐控股(0005 HK)、騰訊控股(0700 HK)、聯 想集團(0992 HK)、中國海外(0688 HK)、金沙中國(1928 HK)、銀河娛樂(0027 HK)等。



3）行業基本面有較大差異、互補性或港股覆蓋度低的，需要進一步研究的上市公 司（大部分尚未反映，需要挖掘）：

港股市場市值集中度較高，截至2013年底，市值最大的前50家上市公司市值占比 合計達到61.92%，市值最大的前10家上市公司市值占比合計達到33.69%。而從 成交額來看，海外投資者的規模也要遠遠大於國內投資者，港股大盤藍籌成交仍 由外資機構主導。內地投資不具備定價權和資金優勢，同時潛在收益空間相對有 限，難以滿足A股投資者的風險胃納。

港股市場的中小市值股票往往存在研究覆蓋和資金參與都較少，從而導致估值存 在較大折讓的情形。因此，部分與A股存在相似基本面或在產業鏈中緊密連接的企 業有望在你A股資金的參與後因交易盤活而逐步自此前的估值折讓中修複。

建議自TMT、博彩、醫藥、環保、新能源、油服、食品飲料、零售、香港本地等 板塊內，精選目前覆蓋度低、外資持股少的同時，基本面具有競爭優勢，以及所 屬行業或相關概念在A股市場上受到歡迎，但在港股市場關註度較低的中小市值企 業。

為此，我們把香港上市的股票按市值在30億港幣以上，每日成交額在3百萬港幣以 上以及覆蓋分析員在5人或以下的公司進行篩選，選出109只股票。它們的關註度 不高，但是其中可能有優質股票待發掘，是長期內滬港通的潛在受益標的（詳見 附表2）。









附表 2：港股市場成交清淡且研究覆蓋較低的中小市值個股列表

我們初步列出了 108只具備此類特征的港股中小市值股票。需要註意的是，這些個股中有多數還不在目前的“滬港通”開放名單當中，且其估值折讓的修複也 需要更長時間來體現。但是其中亦不乏基本面出色但未被市場充分認識的黑馬股。本列表並不代表我們對所有個股的推薦意見，我們將會在後續的報告中進 一步詳細地討論此類股票的投資機會。

港股市場的中小市值股票往往存在研究覆蓋和資金參與都較少，從而導致估值存在較大折讓的情形。因此，部分與 A 股存在相似基本面或在產業鏈中緊 密連接的企業有望在你 A 股資金的參與後因交易盤活而逐步自此前的估值折讓中修複。

 為此，我們把香港上市的股票按市值在 30億港幣以上，每日成交額在 3百萬港幣以上以及覆蓋分析員在 5人或以下的公司進行篩選，選出 109只股票。 它們的關註度不高，但是其中可能有優質股票待發掘，是長期內滬港通的潛在受益標的。

表中盈利及市盈率欄目留空的個股沒有研究機構在近年更新企業盈利數據。





















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滬港通投資邏輯的再思考: 此輪行情能走多遠？ 作者：格隆匯 趙文利博士 陳治中 許子辰

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1.本輪「滬港通」行情的本質：7月以來的「滬港通」行情本質上是港股市場的基本面、政策面和內外資金面高度配合的結果，與國際投資者對中國經濟和資市場悲觀看法扭轉以及全球資金炒落後密切相關。「滬港通」因素只是催化劑，起到了加速資金回流大盤股、促進價值股和週期股的風格轉換的作用。簡單的滬港通邏輯既不能解釋市場走勢，也無法確保獲利。

2.此輪行情能走多遠：此輪行情行至目前，主要得益於基本面、政策面和資金  面（內外）的完美結合。但這種結合是一個看似完美、實而脆弱的不穩定均衡，如果基本面復甦被證偽，政策低於預期或資金面出現逆轉，以及「滬港 通」實施進程遭遇變數等，都會隨時導致行情的結束。

3.「滬港通」行情的演進邏輯：在行情演進的先決條件（資金流入和政策預期支持下的估值修復）齊備的條件下，「滬港通」概念行情將保持持續的賺錢效應，並沿著概念可見度由高到低，受益概念的時間由短到長，程度由淺到深的順序持續挖掘相關標的，基本可以概括為：1）A/H折價、2）相似板塊/公司的估值落差、3）近似板塊/公司的深層次挖掘三個步驟。

4. 投資建議：在A/H差價收窄層面，我們注意到多數折價股的折價率已經縮小 50%以上，且折價率最高的個股或多或少在基本面存在缺憾，我們暫不推薦在 當前位置追高此類概念股；而在估值差異及本市場特有板塊層面，港股市場的 機會不及A股市場，但仍可自金融、地產、能源、電信、基建、交運等行業中 精選中期業績（預期）較好，且具有更突出的獨特優勢的港股藍籌和指數權 重股；在近似板塊/公司的深化挖掘層面，建議自TMT、博彩、醫藥、環保、 新能源、油服、食品飲料、零售、香港本地等板塊內，精選目前覆蓋度低、 外資持股少的同時，基本面具有競爭優勢，以及所屬行業或相關概念在A股市 場上受到歡迎，但在港股市場關注度較低的中小市值企業。

一、本輪「滬港通」行情的本質

7月以來的「滬港通」行情本質上是港股市場的基本面、政策面和內外資金面高度配 合的結果，與國際投資者對中國經濟和資本市場悲觀看法扭轉以及全球資金炒落 後密切相關。實質上，「滬港通」因素只是催化劑，起到了加速資金回流大盤股、 促進價值股和週期股的風格轉換的作用。簡單的滬港通邏輯既不能解釋市場走勢， 也無法確保獲利。


7月以來，港股市場的估值修復行情仍然延續。不過，雖然兩地金融和本港地產板 塊在持續反彈1個季度以後，仍然繼續推動指數上升，但已有後繼乏力的跡象。相 比之下，前期持續落後的內地地產以及工業板塊從3季度起開始加速反彈。


圖1：滬港通加速了風格轉換，內房股及工業品股從後趕上   




資金入港趨勢在 8 月延續也是支持行情延續的重要基礎。2012 年四季度，香港金 管局（HKMA）共累計向市場注入 1020.53 億港元，而今年 3 季度至今（最後一 次注資發生在 8 月 7 日）HKMA 已經累計向市場注入 753.26 億港元，已經超過 2012 年那一波的 2/3 強。觀察港元匯率也可以發現，港元匯率在 7 月底一度走軟， 偏離強方兌換保證水平，但在 8 月後很快再度回升並保持在這一水平，表明資金 入港趨勢再度明顯。

我們在近期的策略報告中已經多次提及，香港股市（以及背後的 A 股市場）已經 連續兩年在全球市場中走勢落後。兩地市場的估值水平（如圖 3）和相對表現 （如圖 4）都已經在全球市場中接近墊底。因此，雖然恆指和國企指數在 3 季度 至今的連續上漲中以及逼近前期壓力位置，但在全球範圍內橫向比較來看仍然是 相對的窪地。其中，港股市場的中資股（以國企指數為代表）以及 A 股市場（上 證綜指）的窪地效應更為顯著。


圖2：HKMA的累計注資規模仍在不斷增長







相比上一波資本流入， 雖然全球範圍資本充盈程度 有所下降，但港股市場「結 構性見底」的估值吸引力和 橫向對比中顯著的「窪地效 應」都可以解釋為何當前港 股市場對國際資本構成吸 引。



回顧「滬港通」政策行情的歷程，2季度政策明確後，估值更低且相對表現更落後的A股上證綜指並未第一時間做出反應，但恆生指數和國企指數在5月中旬開始見 底回升，並持續領先A股。在滬港通4月10日宣佈至6月9日期間，多數A-H股的溢 價沒有縮小，反而擴大。港股市場中資金融股的領先走勢導致A-H溢價指數不升反 降（代表A股對H股的折價進一步擴大）。在6月9日至8月8日期間，A-H溢價才出現 大規模的縮小。


另一方面，6月10日以來， A-H高溢價股被熱炒，但一些在深交所掛牌，並不在滬 港通受益範圍的個股（如浙江世寶、山東墨龍、東北電氣）漲幅卻絲毫不遜色 （詳見附表一），以上這些現象都無法用簡單的「滬港通」概念邏輯（即彌合兩地 市場差價）來解釋。


     


由此可見，「滬港通」概念的最大價值（或者說本質）是吸引資金流入的催化劑。 其中，相比於「滬港通」自身的利好（進一步抬升港股藍籌估值水平）預期而言， 對低估值資產（如A股ETF和中資公司）的偏好能更好地解釋了「滬港通」概念對 國際資本的吸引力。7月以來，A50ETF持續上漲且成交大幅回升（如圖7）比較 清楚地揭示了這一點。   




同樣的，以「滬港通」利好本港藍籌的邏輯也無法解釋為何4-6月港股未啟動，而 直到2季度末，中資股盈利預測、人民幣匯率與港元匯率卻幾乎同時發生變化的時 候，A-H差價才開始顯著收窄（因中資金融股權重，A/H溢價率指數反映失真，個 股折價率變化請詳見附表1）。
    
註：綠色虛線-國企指數成分股盈利預期：在6月初見底回升；
紅色實線-人民幣升值預期：同樣在6月初迅速反彈；
藍色實線-人民幣兌美元即期匯率：6月起快速升值；
橙色柱圖-香港金管局注資規模：7月起開始注資。


最後，沿利好本港股邏輯挑選的「滬港通」概念股在近期中期業績發佈前後的股 價走勢（如表1）也表明，「滬港通」概念因素對股價的影響力明顯不及業績因素。   



注1：業績披露包含公司業績預告、快報及其他由上市公司公開發布的業績數字。 注2：如無特別說明，股價表現為截至8月8日
二、此輪行情能走多遠？
此輪行情行至目前，主要得益於基本面、政策面和資金面（內外）的完美結合。 但這種結合是一個看似完美、實而脆弱的不穩定均衡，如果基本面復甦被證偽， 政策低於預期或資金面出現逆轉，以及「滬港通」實施進程遭遇變數等，都會隨 時導致行情的結束。

1) 2007年港股直通車的「前車之鑑」

港股直通車是指中國國家外匯管理局的《開展境內個人直接投資境外證券市場試 點方案》，允許中國內地投資者資金自由投資香港股票市場。2007年8月，中國國 家外匯管理局頒佈港股直通車計劃，消息公佈後令市場充滿無限憧憬，兩個月內 流入香港股票市場的內地資金高達五千多億人民幣，同時推使恆指沖上三萬點， 可惜隨著總理溫家寶宣佈港股直通車計劃無限期推遲，好夢成空令恆指創下罕見 的單日跌幅： 表2：2007年港股直通車從消息發佈到市場見頂相隔2個月





2）2012年資金流入與本輪資金流入的對比
回顧2012年下半年，港股市場的藍籌（中資金融+地產，本港金融+地產，以及部 分強週期工業）的低估值在國際範圍內構成吸引力。在全球央行競爭性地推行寬 松貨幣政策和內地政府繼續採用財政刺激「穩增長」政策的共同作用下，恆指由 18,000點升至23,000點。 相比之下，目前恆生指數已經處於24,000點以上的高位（接近30個月波動區間上 緣），且多數行業的盈利預期增速遜於2012年，這意味著港股市場的整體狀況不及 2012年年中。不過，企業盈利的持續正增長使得當前港股市場的整體估值水平仍 然處於底部位置。結合近期中報業績因素，部分行業板塊或個股在業績見底回升 的預期下展開估值修復行情。


3）經濟復甦預期仍然脆弱，證偽風險不斷上升，進一步限制資金流入的持續性


目前為止，此輪經濟復甦並未按照典型的由終端到下游的傳導順序次第展開，集 中表現為流動性、GDP和PMI數據改善，但發電量、鐵路貨運、房地產開工、汽 車家電銷售等高頻數據依然低迷，週期敏感的螺紋鋼、水泥、玻璃價格依然疲軟。 從行業股價表現看，表現為處於產業鏈兩端的金融地產和工業原材料板塊反彈， 但汽車家電製造業等中遊行業持續低迷。因此，這種非典型復甦，很有可能在三 季度末或四季度初隨著更多宏觀數據公佈和微刺激政策邊際效應遞減而被證偽。


我們在前文已經指出，本輪資金流入香港和A股市場/中資企業的低估值現狀及復 蘇預期（經濟復甦預期和盈利復甦預期）密切相關。但是，當前的經濟現狀和外 圍流動性環境不及2012年4季度，資金流入的總規模超出前次的概率不大。更重要 的是，支持中資企業（尤其是週期型行業）估值復甦的重要前提——經濟復甦預 期自身也十分脆弱，在未來被證偽的風險不斷上升，也進一步地限制了資金流入 的可持續性。


房地產銷售反彈是支撐經濟復甦預期的重要支點。從3季度開始，內地對房地產銷 售的限制政策逐步放開，並逐步由二、三線城市向一線城市擴散，加上3季度是傳 統的房屋銷售旺季（「金九銀十」），市場目前對於3季度的房屋銷售數據反彈寄予 很高的預期。但是，一方面未來2-3個月的房屋銷售增長情況仍然存在較大的不確 定性；另一方面此前市場最為擔心的房屋庫存問題依然存在，即使銷售量在3季度 反彈，整體來看去化率仍不能達到2013年以前的水平，去化過程很可能伴隨顯著的競相降價壓力，由此導致地產企業的中期業績壓力仍然存在；最後，主要服務 於地產融資的影子銀行理財產品的到期再融資高峰依然不可避免地在3-4季度到來， 地產企業的現金流壓力仍然存在。


圖9：發電量、鐵路貨運、房地產開工、汽車銷售等高頻數據依然整體低迷   





  


同時，4季度港股面臨的可能是「美聯儲收水+中國經濟再尋底」的組合。自2005 年以來港股市場從未面臨內地經濟表現不佳與美國貨幣政策收縮的雙重不利組合， 加上目前港股縱向來看處於金融危機後的歷史高位水平，市場的回落風險較大。


數據來源：招商證券（香港）   

三、滬港通的價值和長期機會在哪裡？

滬港通行情演進：能見度由高到低，市場關注重點從短期收益逐漸轉向長期潛力
1）同一公司，A-H價格差異（已大部分反映）：  近年來A/H價差離散程度不斷加大，雙向均存在投資機會。但雙向價差最大的公司 都普遍存在基本面較差且成交量和市值不夠理想的問題。而且，經過6月10日以來 的第二輪套利炒作，高折價A-H股的差價已經收窄了2/3左右。推薦關注基本面相 對較好或有其他政策受益預期的價差股，如洛陽玻璃（1108 HK）、東北電氣 （0042 HK）、一拖股份（0038 HK）、金隅股份（2009 HK）。

2）行業基本面相似度高，但估值有差異（正在反映，不過仍然服從基本面）： 港股藍籌整體估值高於A股藍籌，估值差異主要利好A股。港股市場的「獨門股」主要包括本港及國際金融、本港地產、澳門博彩以及部分僅在港股上市的中資藍籌， 基本均為藍籌股。外資的優勢地位影響中資操作空間，並帶來額外風險。相比之 下，A股的「獨門股」主要由產業政策導致（如白酒、中藥、傳媒、軍工），A股藍籌 股的透明度較高，且研究覆蓋充分，更容易從「滬港通」中受益。 港股方面，建議自金融、地產、能源、電信、基建、交運等行業中精選中期業績 （預期）較好，且具有更突出的獨特優勢的港股藍籌和指數權重股，如和記黃埔 (0013 HK)、友邦保險(1299 HK)、匯豐控股(0005 HK)、騰訊控股(0700 HK)、聯 想集團(0992 HK)、中國海外(0688 HK)、金沙中國(1928 HK)、銀河娛樂(0027 HK)等。





3）行業基本面有較大差異、互補性或港股覆蓋度低的，需要進一步研究的上市公 司（大部分尚未反映，需要挖掘）：


港股市場市值集中度較高，截至2013年底，市值最大的前50家上市公司市值佔比 合計達到61.92%，市值最大的前10家上市公司市值佔比合計達到33.69%。而從 成交額來看，海外投資者的規模也要遠遠大於國內投資者，港股大盤藍籌成交仍 由外資機構主導。內地投資不具備定價權和資金優勢，同時潛在收益空間相對有 限，難以滿足A股投資者的風險胃納。


港股市場的中小市值股票往往存在研究覆蓋和資金參與都較少，從而導致估值存 在較大折讓的情形。因此，部分與A股存在相似基本面或在產業鏈中緊密連接的企 業有望在你A股資金的參與後因交易盤活而逐步自此前的估值折讓中修復。


建議自TMT、博彩、醫藥、環保、新能源、油服、食品飲料、零售、香港本地等 板塊內，精選目前覆蓋度低、外資持股少的同時，基本面具有競爭優勢，以及所 屬行業或相關概念在A股市場上受到歡迎，但在港股市場關注度較低的中小市值企 業。


為此，我們把香港上市的股票按市值在30億港幣以上，每日成交額在3百萬港幣以 上以及覆蓋分析員在5人或以下的公司進行篩選，選出109只股票。它們的關注度 不高，但是其中可能有優質股票待發掘，是長期內滬港通的潛在受益標的（詳見 附表2）。  















附表 2：港股市場成交清淡且研究覆蓋較低的中小市值個股列表

我們初步列出了 108只具備此類特徵的港股中小市值股票。需要注意的是，這些個股中有多數還不在目前的「滬港通」開放名單當中，且其估值折讓的修復也 需要更長時間來體現。但是其中亦不乏基本面出色但未被市場充分認識的黑馬股。本列表並不代表我們對所有個股的推薦意見，我們將會在後續的報告中進 一步詳細地討論此類股票的投資機會。

 港股市場的中小市值股票往往存在研究覆蓋和資金參與都較少，從而導致估值存在較大折讓的情形。因此，部分與 A 股存在相似基本面或在產業鏈中緊 密連接的企業有望在你 A 股資金的參與後因交易盤活而逐步自此前的估值折讓中修復。
 為此，我們把香港上市的股票按市值在 30億港幣以上，每日成交額在 3百萬港幣以上以及覆蓋分析員在 5人或以下的公司進行篩選，選出 109只股票。 它們的關注度不高，但是其中可能有優質股票待發掘，是長期內滬港通的潛在受益標的。
 表中盈利及市盈率欄目留空的個股沒有研究機構在近年更新企業盈利數據。