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價值投資人的核心特徵 豹豹

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59b90d8f0100my5g.html

本來已經決定不再提「價值投資」這個詞了，這是個老調重彈的問題，我們也不可能比大師們講得更好，但是似乎噪音太多，看到有些人拿出自己的成績單「熊市中不虧、牛市中成績更好」來論證自己是「價值投資者」，這個問題似乎仍有界定一下的必要：

    我認為理性投資人至少有幾條典型特徵：

1、該投資人始終堅持對投資品進行嚴格的價值分析，保守的評估它的內在價值，注重事實的完備性及邏輯推理的嚴謹性。有一個最基本的檢驗：該投資人堅持用私人市場裡面的思維來評估投資品的內在價值，而不是什麼「目標價」、「預期的價格」

    2、該投資人的全部精力用在尋找有吸引力的低估資產，而絕不是預測市場會怎麼走、會給什麼PE水平的估值、哪些板塊可能有超額回報及較好的短期表現。該投資人也不是在預測宏觀經濟，進而預測整體市場的動向。

    投資人專注於單只證券是否被嚴重低估，並試圖證明這種邏輯推理的假設前提、事實依據、邏輯法則是否正確。

    3、該投資人買入資產的理由只有一個，就是：堅信該投資品當前的交易價格遠低於內在價值，該投資品具有充足的安全邊際，隨時間推移將被證明能修復到一個合理的價格，並獲得滿意的回報。

    該投資人多數時候並不知道價值在何時、以何種方式實現投資回報，少數套利情形的投資分類除外。

    4、該投資人堅持獨立思考，聚焦於價值本身及價格-價值缺口，進行保守估計。像自己不做分析，跟風巴菲特或者其他投資大家去追買股票，這本質上仍是投機，因為他本人並沒有親自進行嚴格的價值分析。

    （當然了，跟風賺錢也是人之常情，主動跟風投機並不違法，也無損於商業道德，但喪失了「獨立思考」的精神。）

    該投資人非常注重投資過程的嚴謹性及邏輯推理的嚴格性，是依據正確的事實、確定的邏輯法則來找到答案，投資過程中也會運用概率思維方法儘量將各種可能性下的風險降到最低，但這種推測是合理推測，本身並不是直接針對股價的臆測、幻想、短期預期。

    5、價值投資，本質上是巴菲特所說的保守投資，直接目的是「利用安全邊際保護自己，避免永久性資本損失，並通過修正價格與價值的偏離獲得滿意的回報」。

哪些特徵並不是價值投資人固有的？

    1、一時的投資結果證明不了是不是價值投資，尤其是那些經常宣稱高收益的人。結果只是結果，它可能由很多種因素造成，短期之內一切皆有可能。價值投資本身 並不追求一時的暴利。「我賺了大錢，因此我是價值投資人」這是靠不住的說法，可以說任何一個時間段都是投機者的收益率最高。

    儘管投資最終要看結果、最終希望得到好的投資結果。但一時賺錢了或者一時浮虧了，這本身與是否採用了價值投資策略無關。價值投資人就市值收益而言，在很多時候也是落後的，甚至落後很多。（瘋牛市裡面，價值投資人會選擇「主動敗給市場」）

不要將自己一時賺錢了歸功於「採用了價值投資策略」，那只是市值在增加而已，可能與價值投資策略沒有一丁點關係；同樣也不要將一時落後於市場乃至浮虧歸咎於價值投資，因為那可能同樣與價值投資策略沒有一丁點關係，尤其是一些模棱兩可的、膚淺的基本面分析。

    2、從投資人本人宣稱的投資目標也看不出是不是「價值投資」。

    「熊市中取得優秀成績，牛市中取得平均成績」只是一種投資目標（很合理），保守投資的一個基本檢驗就是「在指數大幅下跌時的表現」。

    保守投資的一個副產品就是「熊市中取得優秀成績、牛市中取得平均成績」。但某人實現了「熊市中少虧、不虧+牛市中不差」本身並證明不了什麼，還是要看投資過程。（註：代客理財的資產管理人，當然需要一個基準，不然的話就不知道他幹得好不好，這是任何一個行業都需要的）

    可以說，很多時候各類投資人的投資目標都差不多，差別在於投資方法、投資組合不同，這才是內核之差異所在。

    3、價值投資人一定是使用嚴格的基本面分析，但是基本面分析並不必然是價值投資。

    價值投資人一定是使用嚴格的基本面分析。但是很多基本面分析本質是預期法，是直接針對價格運動的預期。

    很多膚淺的、漏洞百出的基本面分析並不涉及明顯的安全邊際，只是投機的變種。

    4、從買什麼資產不能區分是否是價值投資

    巴老早說過這個問題，買績優股只是一種「傳統投資組合」，而價值投資人則是構造「保守投資組合」，專注於價格與價值的背離。

    保守投資組合有可能是傳統投資組合，也有可能是非傳統的投資組合。

    買績優股可能是價值投資，同樣，買一般業績的股票、垃圾債券、套利操作均可能是價值投資，具體要看投資人的投資過程的嚴謹性、是否為自己尋找安全空間。

    高價買績優股，尤其是不進行獨立思考、嚴格的價值分析來不計成本的買入績優股，絕不是保守投資的做法。

    5、什麼是「有吸引力的投資對象」？

    很多當前的「牛股」恰恰是投機性很強的妖股，一時的價格表現是相當短視的。

    價值投資人也會像所有市場參與者一樣去尋找「未來的CAGR預期超過指數15%」的投資對象，並在這類確定性很強、內在價值變動風險很小的投資對象上進行 集中投資。這涉及合理的推測、嚴格的概率分析與情景分析，但本質是尋找價值增值的幅度及安全空間，並最終創造超額的回報。

    這本質上是從估值修復及企業價值增值中得到合理的回報，「獲得超額收益」只是結果，這本身並不是對股價的臆測。

    只有這個尋找低估資產的過程中才能驗證它的投資方法。總之，價值 投資最核心的特徵就是「尋找充足的安全邊際、尋找低估的資產」（尋找最有吸引力的投資對象是所有投資策略的共同特徵，沒有人不想多賺錢）。投資世界也在進 化，「內在價值」有多種外延，如特許權的價值、無形資產的價值，因此，從這種程度上說，「安全空間」只是一種思維框架，其表現形式也是多樣化的。

一位上海商銀投資人分享一檔股票抱五年 輕鬆滾出上億報酬

凡客IPO悬而未决：投资人因企业估值起分歧

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-1/yONDE5XzM4NDkyOQ.html

北京时间12月1日消息，原定于第四季度完成IPO的凡客似乎进展并不顺利，关于其提交招股书的时间一传再传，至今未有确定消息传出。据接近凡客的投行人士透露，凡客投资人对其上市后的企业估值产生分歧，导致凡客上市一直悬而未决。

自11月以来，关于凡客向美国证监会提交IPO申请文件的消息不断有传出，银泰网CEO廖斌曾在月初上市文件已经提交，但在美国证监会网站上却查不到任何公开信息。而另有接近凡客的知情人士透露，凡客将于11月21日盘后提交IPO申请，但依然未按照时间表进行。

原 本定于第四季度完成上市的凡客为何迟迟不递交IPO申请？据接近凡客的投行人士透露，目前凡客的投资方对于上市后的估值产生激烈分歧，观点基本分为两派， 一派是强行尽快上市，另一派则是避开惨淡的资本市场，等到农历春节后再上市。不过上述消息人士并未透露凡客最终的决定。

公开资料显示，凡客曾完成过7轮融资，投资人包括雷军、IDG、联创策源、启明创投、赛富合伙人、老虎资本(Tiger)以及淡马锡等。最早披露凡客计划IPO时，有消息称其拟融资10亿美元，不过11月有消息称融资额降低至6亿至7亿美元。

事 实上这并不是凡客一家IPO企业面临的问题，有投行人士称其手上有好几家欲赴美IPO的企业排队，但却因为恶劣的资本市场而倍感焦灼。此前团购网站拉手网 已经敲定上市时间，但因遭到举报而推迟IPO，而在美国做空机构将目光锁定中国概念股后，中国企业上市前景更是蒙上一层阴影。

对于凡客而 言，其面临的问题不仅仅是IPO悬而未决，昨日其副总裁吴声确定离职、并将于年底加盟京东商城出任高级副总裁，这让外界开始探讨凡客核心员工流失的问题： 在吴声之前，同样离职的还有前总裁助理、现初刻CEO许晓辉，前副总裁、现优购网COO张小军以及主管财务的前副总裁李刚。

目前凡客并未对此事进行评论。经纬张颖不久前曾在微博里曾表示，上市不一定是好事，不上市不一定是坏事，“这么恶劣的资本市场，几家在路上的中国公司是出不去了。”

長線投資人要做的事 止凡

http://cpleung826.blogspot.com/2007/11/blog-post_06.html

「如果你覺得股票投資是很刺激好玩的話, 那你應該是在股票市場上賠錢的一群」, 這句話不是我說的, 是投資界首富巴菲特說的。

另外, 我又記得在劉德華一齣有關賭博的電影中, 他對著電視賽馬分析了一整天, 一直都沒有下注, 到當日賽馬的尾段才下了一注, 注碼很大, 結果贏了很多錢。當時他徒弟 (張家輝) 說這樣賭馬太悶了吧, 劉德華回答 :「我要買我最有把握的一場, 你想好刺激地賠錢, 還是很悶的贏呢?」

長線投資, 買了對的股票之後, 就五年、十年、廿年不動地等回報, 其間幾個月才檢視一下公司業績, 還有什麼比這個悶呢? 跟人討論也沒有趣味, 簡單的價值投資概念, 鎖定了幾家公司股票, 跟朋友討論, 朋友總會說 :「還是這幾家, 有別的嗎? 你不覺得悶嗎?」, 當一聽到這句, 我就想起上面提及的劉德華電影。

但在等候投資回報時, 不要忘記平衡自己的生活。投資是重要, 但因投資而令自己節衣縮食, 令生活變得太乏味, 那投資成績再好, 你都已經失去廿年的精彩生活了, 人生有多少個廿年。

全球最偉大投資人之一——圖拉．澤豪森的操盤人生堅持原則、忍受批評 成就女股神傳奇

拉卡拉總裁孫陶然：投資人對創業者最大的幫助是經驗點撥

其實我非常感謝雷軍，因為他是我的天使投資人，我認為對於現在的創業者來講，其實蠻幸福的，因為有這麼多人願意出來做天使，尤其是咱們天使會。其實 天使會的創辦人，像何伯權何總，包括薛蠻子、開復、雷軍等等，有一些人我非常的熟悉，有一些人不是特別熟悉，但是我知道他們有一個共同的特點，其實都是百 戰歸來再天使，他們自己都曾經做過非常出色的企業，那麼這個時候他來投你，投給你的不僅僅是錢，而是很多的歷練和經驗，那這些歷練和經驗也許對於創業者， 你可能吃三塹都長不了這個智，但是天使投資人可以點給你。如果大家有幸能夠選到一個好的天使，像汪總說的給這個孩子找到一個好的父親，那這個孩子就非常容 易出息，首先這個孩子基因好，家教好，當然如果碰到壞的天使就自認倒霉就行了。

當時我其實是被天使，被雷軍投了。當時我在從商務通的常委副總裁的位置下來以後，我打了兩年球，天天遊手好閒。後來很多朋友就講說你這麼年輕得再幹 點事，不能就這麼退休了，我決定再去幹一點事，這個時候就非常巧，投資開始盛行，首先有一個朋友就介紹了一個香港的基金，很有名，應該是李嘉誠下面的一個 基金，說要跟我談一談，投資給我，當時我玩心很重，說再說吧，因為我以前做的所有公司我都沒有融過一分錢的投資，剛好中間人很熱情，我剛好帶著家裡人去香 港，他說你去香港就去見一下，然後我就見了一下，我見面是人家一個行政主席，很大的職位，我穿著大褲衩，穿著拖鞋，穿著T恤我就去了，去了往那一坐就進了 長江大廈裡面的辦公室，空調開得很冷，說孫先生談一談你的項目，我說沒有什麼項目，就介紹了一下自己的經歷，當時我的一些部下做了電子詞典的項目，我就重 點把電子詞典講了一下，後來沒多久人家就開始跟進，說要投這個公司，當時我就開始犯疑慮。

因為這個項目其實我自己也不是特別覺得靠譜，我說籤了之後受不了，因為最後萬一這個事做砸了，丟中國人的臉，丟我自己的臉，我就跟人說，這個項目我不太想做了，別投了。剛好這個時候碰到了聯想的一個朋友，說你再創業，聯想開始做投資了，你認不認識朱立南， 我說我不認識，他說你太老土了，聯想三少帥，你不認識，然後就介紹我跟朱總見了一個面，我那個時候因為已經經歷過這些，所以對於重新創業這些事已經有了想 法，我就跟朱總見了一次面。講了一通，朱總可能覺得我這個人比較靠譜，但是不太熟，覺得我的想法不一定好，有一點疑慮，就給雷軍打了一個電話，就說雷軍你 認不認識孫陶然?因為當時他們一塊兒投資卓越，雷軍說我認識啊，就問了一些東西，就是雷軍剛才講的那個故事，當時他給雷軍打電話我不知道，結果他們打完電 話以後，雷軍給我打了一個電話，說陶然，朱立南給我打電話了，問了很多東西，他說想投資你，我跟他講了很多的好話，他說最後朱立南說了一句話，雷軍，既然你覺得這麼好，那你要不要一塊兒出錢?因為雷軍當時把這個卓越賣給了亞馬遜之後剛拿到一筆錢，雷軍說當時我也只能硬著頭皮說投，聯想投一百萬美元，雷軍五十萬美元，我也五十萬美元，就這麼出的，雷軍當時講的很客氣，說孫陶然你再次創業讓兄弟跟著掙點錢。但是事實上後來雷軍對我的幫助非常大，在我身上我覺得充分了印證了雷軍說的幫忙不添亂，我舉兩個例子跟大家分享，第一個就是在我們確定各種方向的時候，雷軍確實永遠是這句話，你做什麼我都支持，這個我認為對創業者來講是非常大的一個支持，雖然錢人家出了，但是人家充分相信你，甚至他覺得你這個方向可能有些問題的時候，他願意讓你去試。

第二個例子就是在我們第二個融資的時候，當時我記得在聯想的會議室，我們開了個會，說咱們要第二個融資了，什麼估值能值多少錢，然後雷軍在白板上寫 了一個數字，然後聯想的朱總都認為很合適，我當時很不憤，我說不行，我就寫了一個數，這個數比他們的數高了一倍，當時雷軍和朱立南就講，說孫陶然你有經 驗，企業是你做的，你覺得是這樣我們支持你，後來我就出去了，見了大概二十多個投資人，之後都沒有人投，當然有的人說如果你說什麼數，什麼價格就投，有的 人說孫總你很厲害，再聯繫，沒有什麼消息了。

後來我說復盤，雷軍跟朱立南就說，其實我們認為你當時期望這個數是不對的，但是你很有經驗，你也是一號人物，我們也不好意思說想讓你出去，實際上就 是不想支持你，讓你出去走一走，最後按照他們的建議，其實我們就完成了這個第二輪的投資，所以我覺得就是這樣的天使投資人，他既能夠給你建議，又去顧及到 你創業者親身的感受，其實是非常非常難得的，我也非常感謝。

天使投資人如何與創業者一起追夢？

現任A8音樂集團董事局主席兼CEO的劉曉松是騰訊的天使投資人。他在現場回憶了這段投資經歷。當時投馬化騰，自己還沒有「天使」這個概念，「完全是基於對一個人的信任。」騰訊當時異常困難，賬面只有幾十萬塊錢。「這個時候融資，基本上是兩眼一抹黑。」

彼時，劉曉松見到了剛從美國回來的熊曉鴿，向他帶來了風險投資的概念。原本，劉希望熊能投自己的公司，但最後他和IDG一起把錢給了馬化騰。

騰訊在初創期，資金上如履薄冰。但有兩點，讓劉曉松印象特別深刻：一是丁磊對他說馬化騰是一個「技術非常高超」的人，很了不起；二是我去看騰訊後台 的數據，「給我印象特別深——那個時候就把用戶行為和數據做得特別好。馬化騰他對這種東西非常敏感，我當時看過這個數據以後，覺得這個公司太有意思了，所 以我投了他。」

劉曉松的投資佔了20%股份。但當時他沒有意料到，騰訊在日後「能賺這麼多錢。」

「騰訊現在已經是一個非常偉大的公司，我看過很多對騰訊研究都是在後面做出來的，實際上我始終覺得騰訊可能在早期，特別在2004年之前所做的很多事情，可能是對創業者和投資人更多啟發的東西。」劉曉松說。

與坐在台下的薛蠻子一樣有著滿頭銀發的，北極光創投投資合夥人譚智，是8848的聯合創始人。

坐在台上的譚智是這樣說的：創業者和投資人是兩個不同的夢想，創業者就一個夢——從創業到最後上市——實現自我、賺大錢。「投資者的夢很多，剛才薛 蠻子說投了200多個項目，有200多個夢，你想想，你只是他的1/200。所以，你在創業上花的時間往往要最多，只能靠自己。天使的夢是賺錢，怎麼樣想 辦法讓你上市或者賣掉，跟你的夢不一樣。」

這個以追夢為主題的論壇，蔡文勝帶著他一貫濃厚的閩南口音的普通話，拋出了他的觀點：創業者的夢是一點一點變大的，一開始是為了賺錢，如果一開始說 要做一個偉大的企業，要做一個對人類有貢獻、對這個社會有推動的公司，「我覺得反而他不會成功。」他說，「我覺得對創業者來講，首先要生存下來，把這個事 情做好，這樣才能產生更多的這種動力。」

作為天使投資人，吳炯投資過阿里巴巴。他很享受和創業者一起去做夢，但他又說了，創業者最好還是執著地只做一個夢：

「因為作為一個投資者，我可以投十幾家公司，投資者有這樣的優勢；但創業者不具備。你能做兩三個成功的企業已經是非常了不得的企業家了，像季琦這 樣，但這樣的例子很少。絕大部分我接觸到的創業者都特別有理想，有激情，能夠參與幫助他們實現他們的夢想，這個是非常享受的一個過程。」

投資人精彩點評：B2C初創企業如何掘金？

投資人商業模式點評：創業企業如何做好服務和技術的B2B

主持人：下面進入一個討論的環節，這四家企業有一個共同的特徵，他們所有的服務和技術基本上都是B2B，你們有什麼看法?

蘇州創業投資集團常務副總裁中新創投總經理費建江：因為中國的移動互聯網有一個怪現象是免費。比如說其他一些行 業，比如生物行業，也有檢測的平台，也要投入很多的設備，一般都是收費，只不過收費的幅度有降低，他們認為我要使用這些服務，我應該付費的。但是整個互聯 網行業免費的觀念一直傳承下來。到了移動互聯網也就集成下來了。

前面都是做B2B，也是無奈的選擇，面對終端用戶的收費，是非常難的，還沒有培養起來，他們要向商家來收費，也是無奈的選擇。

但是就是前面大家說的，向商家收費，首先商家要有錢，有能力支付才會支付，會更加的理性，這個方面需要在考慮更加深入一點。

創新工場合夥人邱浩：創新工場我們對html 5技術是非常有信心的，這個技術成長成熟是有一個過程的，我們並不覺得這個企業立刻大規模投入就一定能夠成功。

我向先說四家公司B2B，大家認為不是一個好生意，從投資人的角度，中國沒有真正出現B2B了不起的企業。比如阿里巴巴，這個生意是非常難做的，馬云的生意是三千億，未來是不是有可能，我們還是願意去看，對中國中小企業的服務有一定的普遍性的產品的服務。

純粹的B2B的產品，很容易做成一個好的系統集成商，比如新西軟科技這家，是一個好生意，不是風險投資願意投的。

評委：移動互聯網看起來機會非常多，做的事情也非常多。從我們投資人來說也希望真正發現一些具有長期成長性的好的企業。

最終證明出來像吳總說的，大部分的點定位要比較細一點，什麼都做肯定是沒戲的。具體的機會點很多是一個生意，一個團隊能做幾年，做得很不錯也是一個併購的對象，獨立發展三五年以後，對於投資人也是一個很大的挑戰。小生意可能更多，更有代表性。

主持人：我相信每一家創業者都有一個大大的夢想，希望成就一番偉大的事業。

評委：剛才四個創業者基本上都是技術型的創業，他們目前提供一些服務，一個是比較跨越時代的，可能會需要比較長的時間，市場才會起來。也有一些是點上服務的，是現成的。這類的公司現在很多技術服務。我去年聽到一些事情，和大家分享一下，對我刺激比較大。

去年在淘寶平台看了技術公司，發現很多技術人員都想做一個產品幫助網商、傳統企業開店，收費很低等等，每個人都想變成一個平台。我覺得比較困難，很 偶然碰到一家南京公司，創始人是一個上海的一個博士生，農村來的，讀書的時候靠自己掙生活費，畢業的時候是全校學生最有錢的，畢業之後沒有找工作，繼續創 業。他很巧妙，他自己開網店，就是一個技術人員和商人很好的結合起來，他的技術不是為別人服務 ，技術為自己的商品服務，公司做了四年，銷售額四五億，完全賣自己的產品。這個公司很有趣，去年看的時候三百多人，我覺得非常奇怪非常多的技術做一個網 店，技術人員全部開自己的網店，產品賣到不同的國家，不同的支付方法，不同國家的搜索引擎優化。

我想分享一下，技術人員一個給別人提供技術，還有一個給自己提供技術。我覺得這樣做起來更爽，自己做決定，不是客戶給自己提要求，自己賣自己的東西。後來我在淘寶上發現這樣一個公司，對我刺激很大，也是一種啟發。我想分享一下前面幾位做技術的創業者。

評委：幾位嘉賓都把多說的點評點說到了，我覺得創業者要和投資人講商業模式，其實主要的兩個大點：

第一，做什麼，第二為什麼是我，為什麼要投我。大部分前面四位前面一個點說得比較多，第二個點就是有好幾家企業基本沒有說到，沒有機會或時間的掌控上沒有來得及說，給後面的上台的創業者提一個建議。

主持人：為什麼是我?為什麼不是你?我們是做什麼的?就把這兩個問題說清楚，也希望接下來上台的企業一些啟發。

評委：我想最近一兩年我們也在看到底B2B在中國有什麼機會?通常做B2B生意的時候，在美國看到很多，為企業 做服務的公司也上了事業，市值也非常高，為什麼中國做B2B困難這麼高?國內的創始人有一點拿B2C的商業模式做B2B。而在B2B前就是錢，眼球是不重 要的。真正要做到第一點就可以掙錢。

如果說這樣的出發點做的話，前面四位創業者可能還沒有，可能最重要的還是出發點就是世界五百強，我們的公司要上市，一定要用四大審計所才可以上市有 沒有第五大?沒有，就是這四大。我感覺我們做B2B第一件事要把付得起錢的企業攻下來，做起一家搞不好就是一千萬、兩千萬，找十家、二十家把生意的基礎打 起來，我認為這是B2B和B2C最不一樣的地方。

我在美國投資很成功的，B2B的CEO強點就前面埋頭苦幹，什麼東西都沒有，第三年有一個突破，就是把美國的五百強的一家企業攻下來，跟著他走，給他的錢從一百萬美金開始，第二年變成三百萬，第三百年五百萬，以那個作為基礎，慢慢挖掘第二個一百萬，第三個一百萬。

聽了前面的創業者，在這方面要做考慮，如果說得更清楚，我們作為投資人比較更有興趣一些。

一位已為人母的投資人眼裡的創業機會