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阿里巴巴與港交所商談所有權結構事宜

WSJ援引知情人士稱，阿里巴巴集團正與香港股票交易所談判，希望找出一種所有權結構，能夠讓阿里巴巴在港交所上市的同時，維持馬云及其管理團隊對阿里巴巴的控制權。

阿里巴巴目前仍未決定是在香港還是紐約IPO。對於阿里巴巴在香港上市面臨的所有權問題，上週《南華早報》已有報導：

知情人士稱，由於馬云希望保持對公司的明確控制，而香港又禁止出售具有不同投票權的股票，導致該公司到香港上市的可能性存疑。

知情人士稱，馬云去年8月起就一直在規劃阿里巴巴上市事宜，當時他已完成阿里巴巴B2B公司在香港的退市工作。但投行消息人士告訴《南華早報》，如果不能保持對阿里巴巴的控制權，馬云就不會帶領公司上市。

知情人士稱，在香港上市一直是阿里巴巴的一個選項。但香港目前的上市規則不允許所謂的「雙軌制」投票結構，而這一結構在美國卻經常被使用，它允許創始人及其他重要股東在公司上市後繼續保持足夠的投票決定權。

兩名知情人士向WSJ表示，為找到替代方案，阿里巴巴和港交所正在討論其他「創新性途徑」。但他們並未透露可能的方案。

港交所發言人拒絕對此事置評。

但在上週四的一個媒體發佈會上，港交所首席執行官李小加說，港交所「目前無計劃」更改規則允許雙重股權結構的存在。他還說，保護投資者的利益仍是保證市場健康的最重要原則之一。

兩年之前，港交所曾因雙重股權結構問題拒絕了英國足球俱樂部曼聯的上市。最終，曼聯老闆格Glazer家族決定在美國上市。

馬云持有阿里巴巴集團約7%的股權，軟銀和雅虎分別持有阿里巴巴36.7%和24%的股權。

阿里巴巴集團發言人稱，該公司還未決定上市地點，也未正式任命IPO承銷商。而據知情人士，瑞信和摩根士丹利可能成為阿里巴巴IPO的主要承銷商。

若阿里巴巴上市後市值達到1000億美元，就將成為僅次於谷歌（2900億美元）和亞馬遜（1330億美元）的全球第三大互聯網公司。

阿里金融系列解讀（一）：阿里小貸的前世今生

十年磨一劍

阿里小貸是阿里巴巴金融的重要組成部分。回顧阿里小貸的發展歷程，它的基礎可追溯到 2002 年「誠信通」的成立。

阿里小貸的 Timeline 已經有很多人畫過了，但在這裡還是稍微總結下吧。

個人認為阿里小貸的發展可以分為三個階段：數據積累期、經驗積累期以及獨立發展期。

數據積累期(2002~2007 年)：阿里巴巴通過「誠信通」、淘寶等產品積累原始商戶數據，為小貸風險管理打好基礎。

阿里巴巴在 2002 年 3 月推出了「誠信通」業務，主要針對的是會員的國內貿易。阿里雇了第三方，對註冊會員評估了下，把評估結果連同會員在阿里巴巴的交易誠信記錄展示在網上，幫助誠信通會員獲得採購方的信任。在 2004 年 3 月份，阿里巴巴又推出了「誠信通」指數，用以衡量會員信用狀況，這也成為了阿里巴巴信用評核模型的基礎。同時在 B2C 端，淘寶規模大幅增長(至 07 年時交易量已超過 400 億)，這也為阿里巴巴累積了大量數據。

經驗積累期(2007~2010 年)：阿里巴巴與建行、工行深入合作放貸，同時建立信用評價體系、數據庫以及一系列風控機制。

2007 年阿里巴巴與建行、工行合作先後分別推出「e 貸通」及「易融通」貸款產品，主要服務於中小電商企業。阿里巴巴相當於銀行的銷售渠道及信息提供商，幫助銀行評估信用風險的同時也拉了一堆潛在借貸者，同時也想著幫助電商企業融資得以進一步成長。但是小電商們大多還是達不到銀行的門檻，據說建行和工行也沒有從阿里這邊拉到特別多的大單。

而後 2008 年阿里巴巴又推出網商融資平台，云集來自 400 多家國內外著名風險投資機構的 2000 多名風險投資人。

這些都是它在貸款領域的初步嘗試。

獨立發展期(2010 年至今)：2010 年阿里巴巴開始自建小額貸款公司，以小微企業為主要服務對象。阿里巴巴於 2011 年正式中斷與建行、工行的貸款合作，獨立發展。

阿里巴巴於 2010 年及 2011 年先後成立了浙江阿里巴巴小額貸款股份有限公司及重慶市阿里巴巴小額貸款有限公司，註冊資本分別為 6 億及 10 億元。阿里小貸正式成立，開始向部分城市的淘寶或阿里巴巴上的電商企業放貸。

其後阿里小貸進行了多輪資產證券化項目，擴充了它的貸款額度。12 年嘉實基金子公司等參加了阿里小貸證券化的項目。13 年 7 月阿里與萬家基金子公司的證券化項目借助諾亞財富完成募集。同月，與東方資產管理公司合作的證券化項目獲批，將在交易所掛牌交易。

阿里小貸的商業模型

阿里小貸的註冊資本兩家公司合起來只有 16 億元。根據央行與銀監會共同下發的《關於小額貸款公司試點的指導意見》，從銀行業金融機構融資的錢不得超過註冊資本的 50%。某些報導或分析師的文章會點明，這樣等於是限制了阿里小貸的放貸額度，它只能最多放出 16 x 1.5 = 24 億元。

但事實真的是這樣嗎?根據公開數據我們可以推算出阿里小貸在 2013 年上半年累計放貸 500 億。我們做個簡單的除法：500 除以 24，我們可以大致推算出這 24 億一共滾了 21 次，也就是平均貸款週期只有 1.25 周。這麼短的貸款週期可能有兩個解釋：一是貸款週期真的很短，大多商家都只是把貸來的前用於超短期周轉;二是阿里小貸的放貸額度遠不止 24 億元。

除了循環貸外，阿里小貸的貸款期限一般在 30 天到 12 個月。雖說蠻多店家的貸款只是用於短期周轉，但 1.25 周畢竟還是太短了。

各位請看下圖!

其實阿里小貸的放貸額度遠不止 24 億元。

首先，阿里小貸所在的杭州及重慶的地方金融辦出台鼓勵政策，滿足一定條件後，來自銀行業金融機構融資可以達到資本淨額的 100%。這樣阿里小貸的放貸規模就可以達到 32 億元了。(但是這個規定據說很難落地，因為銀行大多還是聽銀監會的，按 50% 來執行)

再者，我們回歸到《指導意見》原文：「小額貸款公司從銀行業金融機構獲得融入資金的餘額，不得超過資本淨額的 50%。」也就是說，阿里除了註冊資本及來自銀行的融資外，阿里小貸還可以從其他渠道獲得融資，例如信託融資、證券化甚至上市。

雖然在 2011 年底銀監會曾口頭通知部分信託公司謹慎對待與小貸公司的合作，但阿里還是突破重重壓力，在 2012 年通過與山東信託合作(其方式很可能是以回購方式進行信貸資產轉讓)，進行了至少兩次融資。在此補充說明一下，信託其實也屬於銀行業金融機構，也在會被計算在那 50% 裡。

至於證券化(Securitization)呢，在這裡可以向純 IT 界的讀者們普及下這個概念。廣義的證券化在中國主要有三種方式：央行和銀監會主管的信貸資產支持證券 (Collateralized loan obligation, or CLO)，證監會主管的專項資產管理計劃，以及交易商協會主管的資產支持票據 (Asset-backed notes, or ABN)。

在此以阿里巴巴和東方證券的專項資產管理計劃為例解釋一下：

對於阿里小貸來說，它的貸款就是它的資產之一：這個貸款是別人欠它的錢，早晚要還的，而且還有相對穩定的現金流(借貸人定期還本金和利息)。

於是阿里小貸可以在券商的幫助下，把它的資產打包成證券，賣給投資者(綠色箭頭)，獲得現金。這個打包成證券的過程，就是證券化。證券化的過程中，券商需要成立一個特殊目的載體(Special Purpose Vehicle, or SPV)來操作這個過程。投資者由此可以獲得貸款產品的收益權。

而後借貸人定期還給銀行的本金和利息，在券商和它成立的特殊目的載體扣除手續費之後，就變成了投資者的收益(藍色箭頭)。

需要補充的是，自去年起，基金子公司也可取代券商的角色，參與這個證券化的過程。比如嘉實基金等就通過子公司參與了阿里的資產證券化項目。

阿里小貸通過這整個過程獲得了現金，而這些現金可以用來對中小電商進一步放貸，增加放貸規模。

如果阿里可以一直將其貸款證券化，其實融資數額並沒有實質上的上限。不過根據《證券公司資產證券化業務管理規定》，證券化申請週期最長可達兩個月，其實還是會限制整體貸款規模的增長速度的。

小貸公司甚至可以採取更極端的方式——上市!最近吳江市鱸鄉農村小額貸款股份有限公司(China Commercial Credit Inc.)在納斯達克上市就搞得紅紅火火的呀，成功募集了 900 萬美金之餘，上市沒幾天股價就幾乎翻倍了。(話說這傢伙只有 22 個員工，而且這英文名是有多坑爹啊……)

下一篇「二三事」系列將會暢想下阿里金融的未來，細說它發展的可能性。阿里多次說它沒有打算申請銀行牌照，這是為什麼呢?未來它真的不會發展成銀行嗎?

阿里巴巴大戰騰訊：中國互聯網圈地戰爭升級

導語：最新一期美國《商業週刊》印刷版刊登題為《阿里巴巴大戰騰訊：中國互聯網圈地戰爭升級》(Alibaba vs. Tencent: China's Growing Internet Turf War)的評論文章稱，隨著中國互聯網市場的圈地戰升級，阿里巴巴與騰訊(355.8, -4.20, -1.17%, 實時行情)這兩大巨頭之間的對抗也逐漸加劇。

以下為文章全文：

中國最富有的兩個人在這個全球第一大互聯網市場展開了越發激烈的鬥爭：馬化騰率領的騰訊，正在對馬云領導的阿里巴巴發動進攻。

上市兩年的微信已經積累了3億多用戶，而阿里巴巴則在今年4月注資新浪(82.19,0.66, 0.81%)微博。現在，騰訊又準備對阿里巴巴主導的網絡支付服務下手了。

阿里巴巴當然不會坐以待斃，他們已經為鬥爭做好了準備。8月1日，該公司宣佈禁止商家使用微信在該網站上銷售商品。這一紙封殺令限制了騰訊8月5日推出的微信支付系統的用戶吸引力。

阿里巴巴在聲明中說，之所以發佈禁令，是因為有些賣家使用微信招攬站外交易，但該公司並沒有給出禁令的時限。相反，該公司還在努力吸引用戶用新浪微博賬號登錄。騰訊拒絕發表評論。

這場針對支付平台的圍堵，將令中國互聯網市場的份額爭奪戰更加複雜。據麥肯錫測算，中國互聯網銷售額到2015年將突破3950億美元，達到2011年的3倍。馬云始終沒有忽視這一市場。

根據彭博社的統計，馬云和馬化騰的個人淨資產分別為36億和96億美元。騰訊的股價今年以來大漲51%，成為香港恆生指數成分股中的第一牛股，推動其市值逼近900億美元。高盛(158.65, -0.76, -0.48%)估計，阿里巴巴最早有望於今年在中國香港或美國紐約IPO(首次公開招股)，估值有望達到1050億美元。

這兩家公司今後將在網絡金融服務領域展開爭奪。阿里巴巴發言人稱，該公司旗下的支付寶已經與37家基金公司達成了合作協議。騰訊本週也宣佈與華夏基金展開合作，為微信用戶提供門檻僅為100元人民幣的投資賬號。根據今年7月向中國證券監管者提交的文件，騰訊還與另外10家基金公司達成了交易。

「騰訊仍處於圈地階段，」馬來西亞拉昔胡先銀行(RHB Research Institute)駐香港分析師比利·梁(Billy Leung)說，「阿里巴巴則在努力捍衛自己的領地。」

馬云今年3月表示，儘管阿里巴巴早在3年前就開始發展移動業務，但該公司在移動開發領域還趕不上騰訊微信。騰訊還擁有阿里巴巴所缺乏的重要收入來源：遊戲。在騰訊2012年440億元人民幣的營收中，有超過一半來自遊戲。該公司號稱今年第一季度吸引了1560萬玩家，其中包括熱門遊戲《英雄聯盟》。

艾瑞諮詢分析師亞歷克斯·王(Alex Wang)表示，與進軍其他領域相比，騰訊在移動平台上優勢將幫助其更加容易地拓展遊戲領域。而如果要幫助用戶尋找餐館和商店，「我認為阿里巴巴勝算更大，」因為該公司在支付系統、用戶基礎、營銷等方面擁有先發優勢。在今年7宣佈的一系列交易中，騰訊收購了15%的動視暴雪股份，該公司擁有《使命召喚》和《魔獸世界》等熱門遊戲。

阿里香港上市創新方案曝光：引入合夥人制

消息稱不涉雙重級別股份

據接近交易人士指，經過多時交流，阿里巴巴的「創新」方案現正待港交所回覆。

他重申，阿里巴巴從來沒有發行，亦不擬發行雙重級別股份(dual class)，並認為現時建議是以保障股東利益的角度出發，亦符合現時港交所現行規則。

媒體昨向阿里巴巴查詢，集團發言人表示，目前集團未有委任承銷商，上市地點亦未有決定，亦尚未申請上市，除此以外未有回應。避投資者壓力 免礙營運發展

據接近交易人士指，成功上市後，阿里巴巴希望管理層可免受投資者壓力，只追逐短線利潤，放棄較長線的發展投資機會，而且互聯網行業千變萬化，需要熟悉運作的管理層，保持營運發展決策權，故作出合夥人制度的上市建議。按建議，合夥人可以提名董事會大多數(simple majority)董事，「董事會有9個人的話，合夥人就可以提名5個。」

據瞭解，阿里巴巴合夥人制度由09年開始，目前20多名合夥人，包括主席馬云、創辦人之一蔡崇信，及首席執行官陸兆禧等，為不同業務的管理層，年資至少5年，願意承傳公司文化。

合夥人所提名的董事，仍須經過股東會投票通過才獲委任，換言之，大小股東同樣擁有一人一票的權利;但若所提名人選不獲委任，合夥人則可再提名另外人選。而上市後的董事會，亦會按規定設立獨立非執行董事。

多數董事人選 由合夥人提名

同時，股東會亦負責投票審批董事高層薪酬、關連交易、重大交易及派息等牽涉股東權益的事宜，若合夥人建議的董事，同意需要作一重大收購，仍需交由股東會投票決定。以此推論，若有少數股東累積足夠股權，要求召開特別股東大會提名或更換董事，亦會因為上述合夥人可提名大多數董事，外人難奪董事會營運決策權。

有熟悉上市規則人士稱，有關安排讓合夥人藉董事控制董事會決策，但由於數目涉及人數達20至30個，對業務熟悉，有一定程度的互相制衡，聽來尚算公平，「不覺得有大問題。若只有一個(合夥人)，當然就不同。」上述接近交易人士稱，阿里巴巴集團近月已與港交所上市科直接對話，未有委任投行參與商討，雙方溝通跟一般商業洽商無異，既不涉任何官員，亦有互相妥協，但建議是否可行，正待港交所回覆。

阿里新造富盛宴開局：高盛估值1050億美元！

高盛分析師Heath Terry將阿里集團的估值由700億美元上調至1050億美元，荷寶中國投資總監繆子美向外界坦言「除了阿里巴巴這樣有投資主題的公司，(今年)對其他的IPO都沒有太大興趣」。

據阿里集團員工透露，現在集團內部的股價已經從去年每股60多元上漲至近期的160元，有員工轉讓3萬股套現480萬元。 

2012年6月20日，阿里巴巴B2B從香港聯交所退市。年底，阿里集團成為中國最賺錢的互聯網公司，同時宣佈重啟上市。

2013年1月10日，阿里集團將現有業務和組織重組為25個事業部(包括收購前員工王皓創辦的蝦米網)。3月，8000萬美元收購友盟網。4月，投資5.86億美元入股新浪微博，還有首次入股的快的打車和二次注資的丁丁網。5月10號，馬云辭任阿里集團CEO。同月，高德宣佈獲得阿里集團2.94億美元，佔股約28%。7月9日，新任CEO陸兆禧透露已做好IPO準備。16日，宣佈戰略投資窮游網，併入股去哪兒網。23日和華數傳媒合作推出搭載阿里智能TV操作系統的第一代互聯網電視機頂盒。29日，有投行稱阿里集團入股PPTV。

這些近乎瘋狂的密集收購不排除馬云為了講一個好故事來提高阿里集團的整體估值，也有分析師指出，阿里集團每一步收購的目的性很強，線上地圖、旅遊和社交平台都可以植入淘寶廣告和第三方支付，協同效應很高。

2013年2月20日，阿里集團與中國平安保險、騰訊共同創立眾安在線財產保險公司。3月，宣佈籌備成立阿里小微金融服務集團，主要業務涉及包括支付、小貸、保險、擔保等領域。5月，與銀泰集團、復星集團等組建菜鳥網絡。

此輪阿里集團整體上市將金融業務與物流業務排除在外，降低了市場對其未來發展的想像空間。

阿里集團上市的財富效應已經從內到外，從股東到投行擴散開來，資本市場開始了新的狂歡。真正上市時，阿里集團股東結構將會清晰展現出來。

股權結構變遷

馬云為阿里集團描繪出一個「資金流、信息流、物流」統一的大數據封閉生態系統，提出了「平台、數據、金融」的三大戰略，現在的問題是上市後的阿里集團管理層能否保持控制權，以實現這些大戰略。

1999年3月，馬云開始創業。同年10月，馬云引入高盛、富達投資等在內的首輪500萬美元。2000年1月，獲得第二輪資金2500萬美元，其中軟銀佔2000萬美元。2004年2月17日，獲得第三輪資金8200萬美元，其中軟銀佔6000萬美元。

三輪融資後，馬云及其創業團隊佔47%股份，為第一大股東;軟銀為第二大股東，約佔20%;富達投資約佔18%，剩餘股東合計約佔15%。

2005年，雅虎和軟銀分別付出3.9億美元和1.8億美元使阿里集團的管理層和部分風險投資者套現。最終，雅虎、軟銀、管理層和員工以及其他股東分別持有阿里集團39%、29.3%及31.7%的股份，阿里集團自此進入「三足鼎立」時代。

此時的阿里集團董事會由四名董事組成，兩名由阿里集團管理層委任，另兩名分別由雅虎和軟銀委任。

雅虎入股阿里集團後，此前的風險投資者基本都套現離場。截至2007年阿里巴巴B2B業務上市前，阿里集團的持股比例為雅虎43%，軟銀29.3%，管理層和員工等持股比例為27.7%。

2008年3月阿里集團開始與投資者接洽融資事宜，準備回購雅虎所持股份。因為阿里集團與雅虎簽有「優先購股權」的協議，即如果第三方收購雅虎，阿里集團可以優先行使回購權。

2008年11月楊致遠卸任雅虎CEO，2009年1月卡羅爾·巴茨出任CEO，她的上台宣告了阿里巴巴與雅虎裂痕的公開化。

根據協議，2010年10月開始雅虎將成為阿里巴巴真正的第一大股東，其在董事會的席位將由原來的一位增加到兩位，即雅虎和阿里集團管理層分別可以委任兩位董事，軟銀依舊可委任一位董事，馬云面臨喪失阿里集團控制權的危險。

彼時的背景是，雅虎與阿里集團的力量對比已經完全反轉。曾經的雅虎是國際互聯網巨頭，市值近500億美元。而此時雅虎營收滑坡，市值僅180億美元，阿里集團的估值達到350億美元。

雅虎看中阿里集團下還沒有上市的淘寶和支付寶，表示「雅虎的最佳退出時機或是淘寶網和支付寶上市以後」。時任淘寶首席市場官王帥表示淘寶網沒有上市計劃。支付寶在2010年8月成為馬云控制的內資公司的子公司，並在2011年一季度終止與阿里集團的協議控制。

2010年9月開始，雅虎面臨來自美國在線、新聞集團、銀湖、黑石集團等公司的收購，為了專注應對收購，2010年12月，巴茨表示不會進入阿里巴巴董事會，由此控制權之爭暫告一段落。

2011年9月，阿里集團啟動命名為「黎明」的員工股權購買計劃，幫助員工在IPO前獲得回報，同時也引入新的股東改變「三足鼎立」的格局。由銀湖、俄羅斯互聯網投資公司DST Global、馬云牽頭的云峰基金和淡馬錫組成的投資團，以350億美元的估值購買大約5%的管理層及員工持股，共花費約17億美元。「黎明計劃」引入的投資者將對應的投票權委託給阿里集團管理層。

同年啟動的名為「長征計劃」項目，主要涉及回購雅虎股權事宜。按照總體350億美元的估值，阿里巴巴將動用63億美元現金和向雅虎新發行的不超過8億美元的優先股，回購雅虎手中20%的股份。

最終，中投聯合國開金融、中信資本、博裕資本投資20億美元，原股東銀湖、DST Global及淡馬錫認購部分優先股，其餘資金來自貸款。中投等幾家中資機構持股比例最終應不會高於5.25%。

回購後，股權結構為馬云以及管理層和中投等機構持有45.1%股份，軟銀持有31.9%股份，雅虎持有23%股份。

阿里集團在交易完成後表示，新的公司董事會中軟銀和雅虎的投票權將降至50%以下。雅虎放棄委任第二名董事會成員的權力，和一系列對阿里集團戰略和經營決策相關的否決權。

內部股權激勵

俗話說「共患難易，同富貴難」。阿里集團整體上市的財富效應將造就一批百萬富翁員工，馬云將如何讓員工繼續保持創業激情是一個重大挑戰。

阿里集團一位「五年陳」(阿里集團員工在工作滿5年後會被賜予「五年陳」稱號，並獲得公司定製戒指)告訴本刊記者，阿里集團員工只要達到一定級別和業績要求，就可以獲得股票期權或者受限制股票(Restricted Stock Units, RSUs)。

阿里集團員工分為非管理崗位P和管理崗位M，P崗位分為14級，M崗位分為10級。其中P04、P05均為研發工程師，一般由剛畢業的本科生和碩士生擔任，再往上為高級研發工程師、專家、研究院、科學家等。M01為主管，與P06相當，M05為資深總監，有資格進入阿里集團組織部，即高管團隊。M10為阿里集團董事局主席馬云。

阿里員工從P06級開始有權獲得期權或者股票。一般而言，P06級員工可以拿到1萬股的期權，P07級的員工可以拿到2萬股的期權，行權價大約在5.5美元，一般需要4至5年才能全部拿到。對於購股資金，阿里集團可以為M04級別以下員工提供有全額追索權的兩年期計息貸款。

除了股票期權和受限制股票外，阿里老員工還可以直接獲得股權，相當於行權價為0的股票期 權。

阿里員工拿到的一般是集團的股票，但在阿里巴巴B2B上市前有員工拿的是B2B的股票。「我早期期權拿得比較多，後期RSUs拿得比較多。」這個轉折點大約是在B2B上市時，因為受限制股票不包含投票權。阿里巴巴B2B上市時，一些員工可以拿阿里集團的股份按照1:3的比例進行兌換。

在被問到阿里集團內部員工持股比例時，該員工聲稱自己並不清楚。按照早前阿里巴巴B2B高層透露的數據，至少65%的阿里集團員工獲得了公司期權。

關於阿里員工持有非上市公司股票期權所得個人稅問題，國家稅務總局在國稅函[2007]1030號曾經批示過浙江省地方稅務局，指示按照全年一次性獎金的徵稅辦法，計算徵收個人所得稅。對此，阿里集團也會提供貸款給員工供他們納稅。

阿里集團上市後股份會有多長的禁售期，比照阿里巴巴B2B上市時的規定，員工持股可在公司上市6個月後套現40%，然後在第二個6個月，便可將剩下60%股份套現。

阿里集團註冊地在開曼群島，適用英美法系，阿里員工持有的股票並不需要交給第三方代持。因此，股份的轉讓比較方便。集團內部也有一個專門負責受限制股票授予、行權、轉讓等交易的部門。受限制股票既可以在內部轉讓，也可以轉讓給外部第三方，但均須向該部門申請。相對於內部轉讓，外部轉讓的申請審核時間更長，需要3至6個月。

阿里巴巴提出

早前有消息稱港交所明確表態不會同意阿里巴巴集團的牛卡計劃（也稱作不同表決權股份結構）馬云或將考慮放棄香港上市轉向美國紐約。

但彭博社週二稱，

為確保上市後創始人馬云和管理團隊依然擁有控制權，阿里巴巴集團向港交所提出了創新的「合夥人制度」方案。這個合夥人制度是為了讓阿里巴巴現有管理層有權提名更多董事會成員而設。

根據阿里巴巴提出的「合夥人制度」，阿里巴巴合夥人可以在公司上市後，提名董事會的大多數董事。但合夥人所提名的董事，仍須經過股東會投票通過才獲委任。如果提名人選不獲委任，合夥人則可再提名另外人選。通過這種制度，阿里巴巴管理層將始終擁有董事會的多數席位，從而控制董事會決策。

如果在香港上市，阿里巴巴目前遇到的問題在於，根據香港的法律框架，在香港上市的企業只能為單一股權結構，所有股票權擁有相同的表決權，即所謂的「一人一票「制。上市之後如果要修訂公司章程，需由股東大會決定。目前阿里巴巴管理層只持有集團10%的股份，而日本軟銀和美國雅虎仍控制了60%以上的股份。如果按照股份比例來分配董事會投票權和席位的話，阿里巴巴管理層將失去公司的控制權。

這也直接造成阿里巴巴在香港上市陷入」拉鋸戰「。據瞭解阿里巴巴上市安排的人士表示，

」如果要今年內實現在香港上市，阿里巴巴剩下的時間已經不多。阿里想要今年內在香港掛牌，最晚9月底就要交表，但到現在投行還沒有選定。「

但考慮到目前資本市場對於阿里巴巴的估值高達700億美元，港交所也不願輕易放棄這個自Facebook之後最大的首次公開募股公司。

如果阿里巴巴赴美上市可以滿足控制權需求。美國的高科技公司諸如Facebook和Google， 解決上述問題的常見做法是公司發行兩種股票，投票權的比重各不一樣。Facebook創始人馬克·扎克伯格擁有28%的股權，但投票權佔到57%，因此牢牢掌握公司的控制權。

但阿里巴巴在美國上市，問題和麻煩也不少：不僅將面臨估值遠低於當前的700億美元；而且上市之後面臨的被股東訴訟的風險也要高於香港上市。

據紐約Cravath, Swaine & Moore LLP律師事務所合夥人Andy Pitts表示，

」美國的證券法監管非常嚴格，如果一個非美國公司在這裡上市，他們需要承擔一些在本國所沒有的風險。「

這並不是誇大其詞，事實上，昨天美國律師事務所Robbins Geller Rudman & Dowd LLP 對外宣佈，將會代表從2013年6月6日至8月19日期間購買蘭亭集勢的所有投資者在美國紐約南區地方法院對該公司發起集體訴訟。訴訟稱蘭亭集勢及該公司某些高管和股東違反了美國《1934年證券交易法案》，在2013年6月6日至8月19日訴訟期間，蘭亭集勢在公司財務表現及未來的發展前景等方面發佈了有悖事實、誤導投資者的聲明。蘭亭集勢自2013年6月6日IPO發行價9.5美元，此後股價一路上漲到23.38美元。投資人對蘭亭集勢有很高預期，但其上市後首份財報不僅營收不達標，淨利潤還較上個季度下降75%，這直接造成股價直線下挫至10.06美元/股，較最高時期跌幅達57%。

對於阿里巴巴來說，美國市場的多位資本人士曾表示，對於阿里估值主要以eBay、Facebook等作為參考，但最近eBay的市值波動較大，而Facebook的市場表現低於預期，這對阿里巴巴的整體估值並不利好。並且按照去年雅虎和阿里巴巴集團的股票回購協議，阿里在回購雅虎持有的股權時，每股價格不低於13.50美元；並且按照協議中要求的IPO發行價必須比阿里回購雅虎股份的每股價格溢價110%，未來IPO時阿里估值需要達到735億美元，發行價要超過28.35美元。

很顯然，綜合上述因素，阿里巴巴更偏重於在港交所上市，即使目前看起來要實現年底上市時間緊迫。據行業人士表示，

「按照香港市場IPO的一般進度，交A1表後需等待8周開始上市聆訊，如果一切順利還要有2周時間用於上市路演。如果阿里打算在12月底前完成上市，最晚9月底就要交A1表。在此之前，在內部程序上阿里巴巴的上市方案還需要經過股東會的批准。

阿里醞釀入股新浪視頻：佈局盒子 提高上市估值

估值重任下忙佈局

近期，一位阿里投資部門人士告訴記者，由於視頻網站的廣告對電商的用處一般，因此阿里在投資視頻領域上一向謹慎，此前從未出手。

這次真的要出手了嗎?一位熟悉阿里入股新浪微博項目的人士透露，與新浪微博一樣，阿里此次入股新浪視頻的比例可能高於18%。

另一個可信的訊號則是，騰訊視頻前CEO劉春寧已經跳槽到阿里。

從去年底開始，阿里圍繞移動社交、平台入口、開發者數據、O2O應用、地圖等展開投資佈局。對應上述五個方面，阿里已集中在移動互聯網領域投資10多個項目，其中既包括新浪微博、高德、UCWeb等已經有相當影響力的公司，也有蝦米、丁丁、窮游網等「小而美」項目。

借助收購新浪微博股份和入主高德，阿里的移動拼圖已經日趨完整;但阿里盒子戰略才剛剛展開，急需視頻網站的支撐。

戰略佈局之外，正處於「IPO窗口期」的阿里還承載著提高估值的重任。一位接近阿里IPO項目的投行人士向記者稱，根據此前與雅虎的交易協議，如何挖掘業務成長能力，拓寬業務渠道，是阿里能否「華麗上市」的關鍵。

雅虎提交給美國證券交易委員會的文件顯示，雅虎對阿里未來IPO的標準進行了重新規範，規定阿里IPO時毛收入應不低於30億美元，IPO發行價需比阿里回購雅虎股份每股溢價110%。而根據阿里當時350億美元估值計算，未來IPO時阿里市值需達到至少735億美元。

「據我瞭解，阿里集團計劃打包上市的部分，並不包括支付寶、阿里小貸等互聯網金融業務，以及菜鳥物流、眾安在線等由阿里控股的業務。」前述投行人士稱，由於公認最有增長潛力的支付寶業務被排除在外，阿里必須通過其他概念提高估值，比如：此前借UCWeb講述移動戰略;而有了蘋果、谷歌等巨頭的「客廳戰略」在前，「阿里盒子」顯然也是一個不錯的故事。

雅虎財報顯示，去年第四季度和今年第一季度，阿里集團的淨利潤猛然增長，分別為6.5億美元和6.79億美元，而去年第一、二、三季度，阿里集團的淨利潤不過是2.35億美元、2.93億美元、虧損2.46億美元。

「雖然雙方都有提高估值或股價的短期需求，但從長期看，業務的成長性、商業化的能力才是最重要的。」 上述人士稱，淘寶有成熟的商家—廣告—買家變現鏈條，開闢視頻業務給阿里帶來的利潤是可期的;而這種資源一旦向新浪視頻傾斜，也將給新浪帶來較大的收益。

新浪視頻野心

今年4月，阿里斥資5.86億美元入股新浪微博18%股份，在協議中，阿里為新浪微博3年帶來3.8億美元的框架，需要新浪的平台通過廣告位來置換。而此次阿里投資新浪視頻，可能在這3.8億美元之中來兌換視頻的廣告位。

艾瑞提供的數據顯示，2012 年淘寶聯盟佔中國互聯網展示廣告市場的比重為21.7%，2012年中國網絡廣告市場規模達753.1 億元。換言之，淘寶聯盟在2012 年的互聯網展示廣告市場收入約為163 億元。

今年8月，新浪與NBA達成合作，新浪將擁有NBA賽事多項獨家直播權。有消息人士稱，合作總價在1億美元以上。而這些獨家的NBA視頻內容將給新浪視頻帶來較大的廣告價值。

目前，各大門戶的廣告增長引擎主要來自視頻業務。有分析認為，這也是新浪希望發力視頻業務的原因。此外，新浪也一直希望借此擺脫門戶與微博在廣告資源上左右互搏的現狀。

新浪視頻的分拆融資，也與新浪今年來一系列內部改革密切相關。

今年4月，新浪聯席總裁杜紅將新浪門戶的頻道分為三類，第一類是商業頻道，這類頻道自身只考核銷售任務，如汽車、旅遊;第二類是綜合頻道，既要承擔一部分銷售任務，也有對內容、流量的考核，如體育、財經、娛樂、科技等;第三類則是媒體頻道，如新聞中心，不需要承擔銷售任務。

互聯網分析人士李成東認為，這種將不同屬性頻道分類的方法，實則是一種孵化策略，為以後的垂直化運營做鋪墊。「先培育一種機制，以及在機制下適當寬鬆的土壤，再看看哪些頻道能在此之下快速發展，適合獨立出去。」

此外，擁有NBA資源以及阿里戰略投資的新浪視頻，也能獲得較大的市場機會。目前，優酷和土豆是視頻庫資源型的同類整合;百度愛奇藝和PPS是PC與移動端的跨平台整合;而新浪視頻在阿里的資源傾斜下，以及自身新浪微博的平台資源，可以完成「視頻+社區+電商」的整合。

阿里合夥人制度被拒後，馬云的三個選擇

日前有消息稱，香港證監會已召開董事局會議，對於任何會被視為對阿里巴巴作出豁免，使其不需遵守現行上市規定的改變，證監會都予以否決，其中包括允許阿里巴巴採取合夥人架構上市的建議。

選擇一、在港上市

自2012年5月與雅虎達成贖身協議之後，阿里巴巴就承載著頗大的高估值上市壓力。

根據上述協議，雅虎對阿里巴巴未來IPO的標準進行了重新規範，規定阿里IPO時毛收入應不低於30億美元，IPO發行價需比阿里回購雅虎股份每股溢價110%。而根據阿里巴巴當時350億美元估值計算，未來IPO時阿里市值需達到至少735億美元。

換言之，如果阿里巴巴不能以735億美元以上的估值在2015年前上市，雅虎即可自行處理手中股份，雅虎還是大股東。顯然，這絕對不是馬云願意看到的。

由於估值因素，此前有人猜想阿里巴巴會回歸市盈率較高的A股。但是，因為阿里巴巴股權結構裡有外資成分，要回歸A股，其股權結構要做比較大的調整。如，2007年11月在香港聯交所上市的阿里巴巴網絡有限公司(下稱「阿里B2B公司」)，註冊地為開曼群島。

阿里巴巴並沒做股權調整，顯然已經排除了A股市場、轉投境外。爭奪主要在香港交易所、紐約交易所和納斯達克交易所這三者中展開。

「阿里在美上市的可能性幾乎為零。美國嚴格的會計標準是令阿里止步的原因之一。」一家即將在港IPO的科技類公司創始人再次向記者確認：據他瞭解，阿里還是會在香港掛牌上市;如果類比騰訊，騰訊目前市值約為7000億港元，阿里的市值將達到8000億港元。

但是，在港上市需要解決控制權旁落的尷尬局面。從目前阿里巴巴的股權結構來看，形勢對馬云及管理層仍然不利，算上馬云本人持有的阿里巴巴集團7.4%的股權，整個管理層的持股比例也只有10.4%。而根據日本軟銀和美國雅虎披露的數據，這兩家公司各持有阿里巴巴集團36.7%和24%的股權，兩家外資對應的投票權和董事席位顯然足以控制整個公司。

選擇二、拆分優勢資產?大淘寶，單獨赴港IPO。

在合夥制方案被否認後，阿里可能選擇大淘寶，單獨赴港IPO。

「並非沒有這種可能，但可能性極小。」接近阿里IPO項目的投行人士認為：目前是25個事業部，但阿里肯定不會以此為基礎推出20~30家公司分撥上市，彼此之間業務關聯度太高，資本市場不會認可。

上述人士稱，受限於美國市場資本運作，任何一個購物網站其實都不能保證旗下產品100%真貨，淘寶要選擇美國上市，就必須去掉不合規的商城，淘寶本身就是個平台，這對淘寶實際將產生巨大傷害。

與此相對的，雖然香港上市門檻低，但是對於信息披露的要求十分嚴格，公司有任何活動或決策，都必須發佈公告，告知所有股東，這對於一些公司來說，要進行一些大的運作，很受牽制。

「如果由大淘寶業務，最先打包上市並不科學。」但她同時表示，如果將現有25個事業部，歸併為3~5家公司上市，以其業務主線為基礎作為上市依據，會有一定可行性。

事實上，淘寶是阿里巴巴走向輝煌的基石，卻也是阿里巴巴深感頭疼的一塊心病。在阿里集團歷年架構調整中，淘寶皆是業務分拆的重點。

2011年6月，淘寶一拆三，分為「一淘網、淘寶網和淘寶商城」三家公司。今年初，調整為25個事業部後，已經沒有「淘寶」字眼。淘寶作為大實體，已經拆成更小的事業部。目前，淘寶C2C已被拆成：共享業務事業部、商家業務事業部、類目運營事業部、數字業務事業部、綜合業務事業部、消費者門戶事業部、互動業務事業部及淘寶、航旅事業部、本地生活事業部。

淘寶網假貨氾濫，欺詐橫行，信用制度漏洞百出，是洗錢集團天然的避風港。淘寶還曾被美國USTR列入「惡名市場」名單，極大影響了阿里巴巴集團的聲譽。雖然這一黑帽子已於2012年底被摘下， 馬云在宣佈退休前親自為「打假」站台;但於資本層面而言，資者觀感並非短時間內能改變。

相對拆分上市，前述投行人士還是認為阿里巴巴集團整體上市的可能性更大;她暗示：想要保住控制權，也可以考慮其他的非常規途徑。

依據之一在於「先例」：前述與雅虎的回購協議產生後，當時的消息顯示，在股權結構變化的同時，阿里巴巴集團各股東方對公司治理結構也作出了新的安排：雅虎和軟銀同意將他們的合計投票權控制在50%以下，超過50%的部分將授予公司管理層;而作為交易的一部分，雅虎將放棄委任第二名董事會成員的權力，同時也不再有任何特殊否決權。

此外，「黎明計劃」的投資者，銀湖、DST全球、淡馬錫和云峰基金，也已經同意將投票權授予管理團隊;中投和其他認購普通股的投資者都會保留他們的投票權，但已同意會和管理層一起投票，以防有惡意股東企圖改變或影響管理層。

儘管阿里巴巴集團董事會席位表面上沒有變化，但阿里巴巴管理層的實際控制權得到了強化，阿里管理層的投票權將超過50%。

另一個重要因素則在於日本軟銀。作為阿里巴巴來舉足輕重的股東，其創始人孫正義早在2000年就投資阿里巴巴，佔其約三成股份，並一路持有至今，又為阿里牽線引入了雅虎的投資。

此前，多位資本界人士曾向記者證實：阿里的上市資產中並不包括支付寶;而馬云希望在阿里巴巴集團整體上市前將阿里金融業務徹底私有化。

「為了得到孫正義的支持，馬云必然會做出一定的妥協。」 前述投行人士表示，此前阿里與PPTV的收購傳聞，或許是一個訊號。

馬云要求雙重投票權或碰壁 阿里巴巴準備改到紐約上市

據接近阿里巴巴的人士稱，如果阿里巴巴的高級管理層不能提名董事會的多數董事的話，該公司準備放棄在香港規模達600億美元的上市計劃，而將上市的地點改到紐約。

阿里巴巴創始人馬云和其他高級管理人員只持有10%多一點的公司股票，但是他們仍然想通過雙重投票權的股份方式控制董事會的組成，以掌控阿里巴巴的戰略方向、捍衛公司文化，這種方式和科技巨頭Google類似。

香港上市規則明確禁止雙重投票權，香港的市場監管機構預計將堅持自己的原則，任何公司結構必須平等對待每個股東。

儘管阿里巴巴已經為在香港上市籌備了好幾個月，但是香港監管機構的堅持可能讓香港和中國大陸失去這一世界上繼Facebook後最受矚目的IPO。

據FT援引知情人士透露，「內部討論正在進行中，我們想在香港上市，但是如果我們不能控制董事會的結構，紐約仍然是個可行的選擇。」

阿里巴巴是一個合夥經營性質的企業，一個20人組成的管理層團隊負責日常運營。據熟悉該公司的一位知情人士表示，這一管理形式形成於2010年，以保護馬云和其他創始人創建的企業文化，即使在他們離開這個公司很久以後。

阿里巴巴公司剩下的股份由軟銀和雅虎持有。阿里巴巴的這一管理結構很大程度上受到Google創始人拉里.佩奇的影響，2004年在上市之前他給所有潛在的股東寫了一封信，信中他設立了雙重投票權結構，這讓他和聯合創始人謝爾蓋.布林獲得了比其他股東更多的投票權，以保持對Google的控制權。

由當地政要組成的香港上市委員會代表港交所審批上市申請，但是監管機構證券和期貨事務監察委員會對任何他們不喜歡的公司或者治理結構擁有一票否決權。

阿里巴巴還沒有提出任何官方申請，但是他們和香港上市委員會及香港證券和期貨事務委員會之間一直保持非正式的溝通，但是現在看起來面臨碰壁的危險。

「香港上市委員會的許多人都支持阿里巴巴的要求，但是其他一些人不支持，這就出現了問題。」一位阿里巴巴的上市顧問表示，「如果香港上市委員會不讓步，阿里巴巴將去其他地方。」

馬云主動披露阿里巴巴現有合夥人制度 港交所勢成騎虎

2013-09-10 14:25原文【馬云內部郵件披露阿里巴巴已試營3年合夥人制度】 更新路透分析

本月初外傳因港交所否決公司合夥人制度，阿里巴巴集團董事長馬云可能失去控制權。9月10日，馬云發佈內部郵件披露了阿里巴巴的合夥人制度，稱4年前18位「創始人」就已放棄這一身份，如今合夥人制試運營3年，這期間產生了28位合夥人。

郵件中，馬云稱，阿里巴巴的合夥人制度有別於大多數現行合夥人制，

不是一個利益集團，更不是為了更好控制這家公司的權力機構，而是企業內在動力機制。

他明確指出

我們不一定會關心誰去控制這家公司，但我們關心控制這家公司的人，必須是堅守和傳承阿里巴巴使命文化的合夥人。我們不在乎在哪裡上市，但我們在乎我們上市的地方，必須支持這種開放，創新，承擔責任和推崇長期發展的文化。

此前阿里巴巴集資逾千億港元希望在港上市。為確保自己上市後的控股權，馬云提出雙軌制及合夥人方案，但該方案違反了香港特區政府現有的上市規定。

本月初，香港媒體報導，證監會已召開董事局會議，對任何會被視為對阿里巴巴作出豁免、使其不需遵守現行上市規定的改變都予以否決，其中包括允許阿里巴巴採取合夥人架構上市的建議。

路透分析認為，馬云此舉是強推自己的合夥人制度，倚仗阿里巴巴150億美元的高估值IPO和千億美元的市值，公開施壓港交所，迫使港交所決定是要為阿里巴巴打破上市公司同股同權的先例，還是將這個可以明顯提升港股市值和成交量的「香餑餑」拱手讓給美國市場。

如果港交所讓步，允許阿里巴巴的合夥人掌控公司董事會的多數席位，那麼今後投資阿里巴巴股票的散戶及機構投資者都必須無條件信任以馬云為首的現公司管理層。即使不信任，投資者也無法以改選董事會等方式參與管理，只有拋售股票一種選擇。

而如果港交所堅持規定，阿里巴巴可以選擇赴美上市。因為美國等西方成熟證券市場已有類似合夥人制的雙層股權結構制度。問題是美國監管嚴格，小股東也可能因不滿公司管理層集體投訴。對作風獨立的阿里巴巴而言，未必是理想結果。