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危機製造者

http://www.cbnweek.com/Details.aspx?idid=1&nid=7003

美國往事

這真是一個被危機吞噬的年代！我們整理了2006年至2011年美國金融市場的一些大事，這有助於你理解2008年的次貸危機與正在發生的美債評級危機之間的關聯與邏輯。

文｜CBN記者 王娜 昝慧昉 王林

政府接管房利美、房地美
房利美和房地美作為收購銀行等抵押貸款的主要金融機構，其業務量佔全美5萬多億美元抵押貸款的一半左右，而且「兩房」用於集資所發行的債券對美國十分重 要，幾乎與美國國債的信譽相當，甚至全球各國央行也大量持有「兩房」發行的債券。美國政府救助「兩房」更多還是為了發揮其輔助政策的作用，特別是「兩房」 籌資功能非常強大，可以說美國房產金融主要就是依賴「兩房」支撐的，美國聯邦政府出資成立的吉地美也是同樣性質。

雷曼兄弟破產
雷曼兄弟曾經是美國第四大投資銀行，更是美國抵押貸款證券市場上最大的承銷商，次貸危機爆發前，市場上交易的此類證券多為雷曼發行。然而次貸危機的到來， 讓其持有的價值330億美元的商業房地產貸款，成了自己肩頭最沉重的負擔。這些貸款拽著公司股價一路向下，最終，因為美國政府拒絕提供融資保障，雷曼兄弟 於2008年9月15日正式申請破產保護，其6130億美元的債務規模，也創下美國史上最大金額的破產案。

冰島危機
在過去的十幾年中，這個靠近北極圈的島國通過以較高的利率吸收歐盟與美國的存款，代價是該國的外債也在不斷累積，並最終達到了1383億美元，為GDP的 近10倍。整個冰島就如同一個華爾街投行的固定收益部門一樣運轉。2008年10月，這個國家被金融風暴席捲，通貨膨脹率飆升，外債大幅增加，僅有20億 歐元外匯儲備卻必須擔負1000億歐元的銀行債務。政府不得不把冰島僅有的三大銀行全部收歸國有，並向俄羅斯大舉借債。

麥道夫騙局
納斯達克股票市場公司前董事會主席伯納德·麥道夫2008年12月11日遭警方逮捕。他被指控通過操縱一隻對沖基金，使投資者損失至少500億美元。這是 華爾街歷史上最大的欺詐案之一。70歲的麥道夫是麥道夫投資證券公司創始人。「龐氏騙局」即以高資金回報率為許諾，騙取投資者投資，用後來投資者的投資償 付前期投資者的欺騙行為。至少從2005年開始，麥道夫已經開始「龐氏騙局」操作。

中國4萬億救市計劃
國際金融危機很快開始波及中國，為提振經濟，2008年11月9日，中國國務院批准了未來兩年在基礎設施和社會福利方面投資4萬億元人民幣的支出計劃，這 個數字相當於當時中國年GDP的近1/5。同時，中國政府對宏觀經濟政策進行重大調整，由穩健的財政政策和從緊的貨幣政策，轉為積極的財政政策和適度寬鬆 的貨幣政策。這些錢大都用在了鐵路等基礎設施建設和房地產開發中。

歐洲主權債務危機
IMF數據顯示，2010年，德國財政赤字佔GDP的比重達到4.5%，法國的佔比8.0%，英國的佔比為10.2%，這三個歐洲主要國家的財政赤字佔 GDP的比重均超過了歐盟規定的3%上限。希臘、愛爾蘭、葡萄牙、西班牙等國由於財政赤字水平遠超歐盟規定的上限，公共債務不斷累積，主權信用多次被國際 評級機構降級。希臘和愛爾蘭因爆發主權債務危機而向歐盟和國際貨幣基金組織申請援助。

高盛欺詐門
高盛2007年受保爾森對沖基金公司委託，設計、出售與次貸相關的金融衍生品，保爾森公司同時做空該產品，但高盛卻未向投資者透露這一「關鍵性信息」。隨 著美國房市泡沫破裂，保爾森公司因「看空」看準而大賺10億美元，高盛獲得1500萬美元設計、營銷酬勞，而交易另一端的德國工業銀行和蘇格蘭皇家銀行總 共損失近10億美元。

美債危機十問

我們希望能向公司人做出通俗易懂的解釋：究竟是那些因素和力量最終導致了危機的爆發？你的投資和資產安全嗎？美國人有沒有偷走中國人的錢？……

文｜CBN記者 王林

01
為什麼那些交易員、操盤手都得看那些評級機構的臉色行事呢？它們有那麼大的本事為那麼多的東西評級嗎？它們是盈利機構，真的那麼值得信賴嗎？
雖然很痛苦，但事實就是如此。儘管在美國證監交易委員會旗下有10家被認證的評級機構，但人們事實上只看這三家的臉色行事。原因通常是這三家評級機構 的歷史最為悠久—成立最晚的惠譽也有將近80多年的歷史了；從評級分析的數量（佔據了95%）與覆蓋面（包括公司與主權評級）來看，沒人能和它們媲美。
為主權評級的關鍵在於可以獲得國家不願意公開數據的能力，而並非所有的評級機構都有本事做到這一點。大致它們會採用定量（GDP增速、對外負債指標） 與定性的指標（國家政治情況，比如政府是否穩定、是否有領土紛爭與外來襲擊等），但實際上沒有人真正知道它們到底用了哪些數學模型又把哪些參數加入其中。 一名不願意透露姓名的評級人員告訴《第一財經週刊》，按照美國的負債比例（債務佔GDP的100%），它早不應該是AAA評級了，數年來一直保持AAA， 就說明這幾個評級機構加入了別的參數。但沒人知道到底是什麼。
如果都不知道它們到底是怎麼做的，就很難去評價到底它們做的對不對。這也是美國東部時間8月13日美國證監會要求標普公佈其使用的模型的原因。
市場上發生的事情有時就是這麼荒謬—所有人都在追尋並以此為標竿的東西，其實沒有人知道，它到底是怎麼計算出來的。
此外，盈利模式也確實是個問題，如果有財務指標，你真的很難說它會絕對公平公正。像給報業期刊發行量做評級的BPA，它們採用的就是非盈利的模式在運營。

02
美國會不會破產？它會不會借此賴掉自己的那些債務？
實際上，一個國家會不會破產要看它是否可以還得出債來（通俗點理解，與公司一樣，如果不能按期還債就要申請破產）。但如果從美國此次被下調評級後所發生的事情來看，這還真不太可能。
在8月8日市場收到標普做出的降級信息後，事實上沒多久，美債的價格就上漲了，同時上漲的還有美元。「與借款成本最密切相關的美債的殖利率卻下跌 了。」花旗銀行中國零售銀行研究與投資分析主管邱思甥對《第一財經週刊》評價說。10年期債券的殖利率從2.6%一度下跌到了2.1%。
也可以這麼理解，當債券不受歡迎時，它的價格就下跌了，如果跌到了50元，那就表示可以花50元買一張面值100元的債券，這個花50元買債券的人實 際上享受的利息就變成了8%—8%就是殖利率（債券固定利率除以票面實際價格），是債券發行人真正要付出的利息，也即借款成本。殖利率越高表示債券價格跌 得越厲害，說明人們都在拋售這個債券，那麼借款成本就很高—此時違約的風險很大。
但事實是，美債的價格在上漲，殖利率在下跌，貸款成本更小，就表示有人願意繼續貸錢給它，那麼它的違約風險顯然就變得小很多了。從某種意義上，國家和企業已經變得一樣，當它們的債券比例在GDP的佔比超過90%以後，償還到期債券的錢通常就是新近發行債券回收的資金。
只要美國繼續發行的國債還能賣得出去，它們就不會破產。何況美國的就業數據正在企穩，這表明未來如果增稅計劃的推出也是可行的；除了對削減開支得領域 存在爭議，共和黨和民主黨也就削減開支達成共識—既然開源（發債券和收稅）和節流（削減開支）看起來都可以進行下去，那就真的沒有什麼好擔心的。
不過，值得警惕的其實還是歐元區的部分國家。如果意大利、西班牙或者是希臘沒有得到再次援助（天哪，它們的債務就沒有美債那麼幸運了，如果沒有歐盟的 緊急開會，可能還真沒什麼人願意繼續買入它們的債券），等此輪發行的債券到期，沒有新的援助計劃，國內的經濟情況不能好轉的話，那還真是不好說。

03
2008年的時候，我的股票投資遭遇到了次貸危機，打了水漂，現在，這會是又一次股災嗎？
花旗銀行中國零售銀行研究與投資分析主管邱思甥稱，現在市場的反應主要是信心的危機。美國政府沒有違約風險，所以不會引起二度衰退。「除非有更多的國家再次爆出債務危機，並不可收拾。」
他認為，從新興國家的角度講，這次動盪很可能是一個機會，原材料（比如石油、煤炭、銅等—銅是非常重要的基礎金屬）價格繼續下降可以大力緩解國內的通貨膨脹壓力。
如果仔細對比兩次危機，會發現2007至2008年的次貸危機是一場從下至上的危機，個人破產無法還得起貸款導致銀行的諸多呆壞帳，房價暴跌又導致銀 行的抵押資產大量縮水—貸款收緊，企業債台高築卻無法融得新的資金，當消費和生產都受到打擊後，整個世界陷入衰退。但此次金融市場動盪還不足以影響消費與 生產這些最主要的環節。

04
我們知道有個騙子麥道夫，他不斷用新的投資人的錢去添上舊債，國家發行國債是不是一個龐氏騙局？
從某種意義上，還真有點像啊。
龐氏騙局的核心是以一個極高的利息誘惑出資人。隨後靠新的出資人的錢支付老的出資人到期的利息。國債看起來也是拿新發行債券融到的錢去償還此前到期債券的利息。
但不同在於，國債的利息還算合理，也沒有高得驚人（和高利貸還是有差距的，通常10年期利息在5%至6%左右）。並且事實上，發行債券融得的資金是會 用於投資的，比如進行一些基礎項目的建設，像中國的保障房項目、美國投資清潔能源以及可以帶來更多就業機會的項目。所以從這個意義上，政府和麥道夫先生還 是有差別的。

05
在美國暴跌的時候，人們都說市場是在等奧巴馬政府出量化寬鬆（QE3）政策，到底量化寬鬆是什麼呢？它為什麼能幫助市場呢？
第一次美國政府使用量化寬鬆（QE1）是在2007年金融危機爆發至2008年雷曼兄弟破產期間，美聯儲以「最後的貸款人」的身份救市，收購一些公司 的部分不良資產並購買它們的債券；而第二次則是2008年到2009年，美聯儲決定購買3000億美元長期國債、收購房利美與房地美發行的大量的抵押貸款 債券。
簡單一點理解，就是如果要救助這些企業，那需要給它們錢。怎麼給呢？只能作為它們的債券持有人。那錢從哪裡來呢？政府印錢。政府不能直接印錢給企業，必須通過美聯儲這個中介。QE2是以買國債的操作方式，把錢投放給市場。
華爾街期待QE3的原因就在於這種救市政策可真令人上癮。想像一下，突然市場就有了一大筆錢，錢無處可去，必然進入股市，股市就繁榮起來了。而那些有問題正欠著一屁股債的企業也等於頃刻間獲得了成本極低的錢，逃過了破產的可能。
但美聯儲此次比較謹慎，沒有直接推出QE3。一是沒什麼大企業在破產邊緣需要它施以援手，企業的現金其實也還充裕（看看蘋果、微軟、埃克森石油這些企業的手裡的現金吧）；其二也部分證明，美聯儲認為這次市場震盪真的沒什麼大問題。

06
中國買了那麼多的美國國債，作為一個納稅人，我還真有點擔心，這個國家的資產是不是被美國人偷走了？
可是不買美債，還有什麼更好的辦法嗎？「全球央行的外匯儲備有60%都是美元 。」邱思甥說，「中國央行真的沒有什麼更好的主意了。」
只有美國債券的流通盤才足以支撐中國龐大的外匯儲備，這是交易最繁榮的市場。如果把錢投入大宗商品，就會陷入買什麼推高什麼（因為市場容量有限）的陷阱中去，中國的CPI增速都超過了5%，它估計不會太想再推高大宗商品價格了。
曾經中國也考慮過以歐元來平衡美元，但現在歐元區的麻煩太大了。此前中國政府的考慮還在於如果買入美債可以拉高美元，這樣也可以減緩人民幣升值的壓力。
這也是美國敢推行極低的利率，通貨膨脹率卻沒有中國那麼高的原因—因為它確實是獨一無二的全球儲備貨幣。
 

07
每一次的危機似乎都是從美國這個國家開始的，生在新興市場的我們似乎就是倒霉蛋，我們能擺脫這種倒霉的境況嗎？
就像我們沒法擺脫美國債券一樣，我們也很難擺脫美國。美國在金融市場上佔據了70%的份額，請問還能去哪裡呢？
當股市發生波動的時候，人們本能地會止損，就會拋掉手中的資產，變現回他們當初購買資產的美元。作為全世界通用的結算貨幣，諷刺的事情就來了—明明是它出了問題，它的價格卻還在漲。
對於中國、巴西、印度等新興市場國家來說，外匯儲備可能面臨風險；此外，全球經濟復甦的不確定性可能會導致外部需求疲軟，對這些國家的實體經濟構成影響。

08
匯率市場總是讓人看不透。為什麼在這次危機以後，美元兌主要貨幣都在升值，而人民幣卻相反呢？
人民幣確實是個例外，人民幣是為數不多在此次危機開始後上漲的貨幣。人民幣被推高的一個原因是中國經濟是新興市場裡最值得看好的；此外，還有機構買入人民幣的避險行為。當然，對於不能自由兌換的人民幣來說，更多的可能還是政府力量介入的行為。

09
為什麼黃金在債券危機後，出現了最大的升幅？
黃金可真是個邪惡指數啊。它的上升反映人們的避險情緒也上升了。通常避險情緒上升不是什麼好事，會打擊人們消費的意願的。

10
原油價格下跌說明了什麼呢？
原油與美元的走勢完全是相反的，通常美元漲，原油就跌。這也反映了人們對未來不是太看好，認為債券危機還是會影響需求，所以原油的期貨價格下跌了。
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千億投資落地 郭台銘製造「光伏新紅海」

http://www.21cbh.com/HTML/2011-9-21/xNMDcyXzM2NjIxNA.html

郭台銘馬不停蹄。9月16日上午剛剛完成山西大同新能源項目的揭牌，17日上午，這位台灣鴻海集團董事長、富士康集團總裁，旋即現身江蘇鹽城阜寧縣，出席富士康在當地的光伏基地項目簽約儀式。

在山西和江蘇，在光伏這個他並不十分熟悉的領域，郭台銘一下子畫出了1000億的大餅：兩大光伏產業基地的總投資，預計高達1000億元人民幣。

其中，山西大同項目總投資預計為900億元，一個目前國內最大的300MW光伏電站，將成為首個獻禮項目；而江蘇阜寧項目總投資預計為100億元，首期400MW的光伏電池及組件製造項目，將於2012年4月正式投產。

郭台銘旗下企業，此前從未涉足過太陽能光伏行業。但郭台銘稱，光伏業的技術還不很成熟，「需要富士康這樣具有強大設計能力的公司來做產業整合」，「富士康目前有最佳的方向和時機」。

當 然，郭台銘並非孤身涉險。上述兩大基地均是由富士康和香港協鑫集團合作，後者旗下的上市公司保利協鑫（3800.HK），位列全球多晶硅巨頭三強。而根據 雙方早先的規劃，最終兩大基地的規模為：多晶硅產能10萬噸、太陽能電池及組件達到10GW。單選其中一項，均是目前國內外任何一家光伏企業未有的規模。

佈局兩基地

受全球經濟形勢影響，郭台銘的千億計劃，目前僅是部分啟動

9月16日上午，富士康協鑫大同新能源產業集團公司揭牌，該公司300MW光伏電站項目也同時奠基開工。

這一山西省能源轉型的重點項目，也獲得山西方面的力挺。揭牌當天，山西省政府多位高層出席，並為該項目成立專職服務小組。

一位山西省高層在揭牌儀式上表示，富士康集團與協鑫集團強強聯手入駐大同，投資900億元，打造垂直一體的光伏發電項目，必將推動大同市的發展，也必將為山西轉型跨越發展做出積極的貢獻。

光伏產業鏈可分為「太陽能級多晶硅提煉、硅錠鑄造、硅片切割、光伏電池製造、光伏組件封裝和光伏系統整合」六大環節，而富士康位處大同的新能源項目囊括6項內容，以多晶硅製造為主，並延展至下游的光伏電站。

而江蘇阜寧項目，則以電池和組件作為主導，負責該基地投資的公司，計劃取名為富士康江蘇有限公司。該基地計劃10月開工建設，到2014年底產能達到3GW硅片、電池片和組件，同時規劃引進光伏玻璃等配套項目。

「由於協鑫承諾不做下游的電池和組件，所以，該塊項目由富士康負責，硅片項目由協鑫為富士康作配套。」一位接近該項目的知情人士透露，鑑於歐債危機影響，歐洲各國緊縮財政，光伏安裝項目因此大受影響，故此，富士康只安排了首期400MW的電池及組件項目。

根據計劃，富士康阜寧光伏產業園項目區將佔地約3萬畝。阜寧縣《扶持鴻海集團新上光電光伏產業的意見的通知》顯示，鴻海集團未來將在阜寧招工總計5萬人，並將引進10位國內外知名光電光伏產業領軍人才。

光伏新紅海

在業已產能過剩的光伏產業，郭台銘仍將祭出「低成本」利器？

在光伏產業，郭台銘的出手可謂又快又狠。據本報記者瞭解，富士康阜寧項目於2010年12月正式醞釀，2011年7月底簽訂戰略合作協議，而大同項目，則在2011年5月才首現於當地媒體。

「初聽到這個消息時，我們還在8月份專門為此開了一個會，討論此事對行業的衝擊和影響。」CSI阿特斯一位中層人員對本報記者稱。

在這位人士看來，富士康有電子工業技術積累，適合做電池及組件，而保利協鑫在上游的多晶硅業務，也是業內領先。更何況，從代工起家的富士富，成本控制能力首屈一指。而作為亞洲多晶硅第一大廠的保利協鑫，目前多晶硅成本已可做到國內最低。

「不 過，富士康和協鑫集團的合作能走多遠？」一位四川光伏企業高管卻質疑說：位於徐州的保利協鑫多晶硅基地2012年產能為6.5萬噸，加之賽維LDK、洛陽 中硅、大全等多晶硅大廠明年產能釋放，國內供應已有過剩，「縱使大同只上5萬噸的多晶硅產能，也只會加速這一過剩局面」。

「徐州中能（保利協鑫負責多晶硅生產的企業）已經派一批骨幹去了大同。」一位接近協鑫集團的人士透露，但受全球經濟或二次探底影響，大同多晶硅項目建設時間表及規模仍未最終確定。

而在電池和組件環節，對於郭台銘的進入，尚德、英利、賽維LDK、中盛光電等大型光伏企業則表示「壓力不大」，因為該行業為民企所主導，成本已為世界最低，且目前躋身「GW級俱樂部」的企業已有10家左右。

不過，在紅海中打拚，似乎正是郭台銘所長。事實上，在對富士康代工工廠進行大規模遷徙、繼續保留低成本優勢的同時，郭台銘亦在籌劃向「科技的鴻海」的轉型。而1000億元巨資打造光伏帝國，或許還只是第一步。

郭台銘此前不久稱，「近來，美國失業率高漲，大陸居然無法順利招工」，由此，他判斷說，大陸不再僅僅有「便宜的勞動力」，大家也在搶「便宜腦力」，富士康將加大在大陸的人才募集規模。

胃口驚人的「廢城」製造者

http://www.21cbh.com/HTML/2011-9-22/3NMDcyXzM2NzM3Nw.html

本報記者來到濟南齊河齊齊發大市場，即便在白天，一點也感受不到市場的特有氛圍，這裡人員稀少，宛如「廢城」。令人不可思議的是，這片建成近八年的 建築群，市場功能早已不復存在，原先的購房者陸續選擇退房，新的建築卻依然在加緊建設。更令人不可思議的是，這一市場模式卻仍在山東乃至全國其他地方瘋狂 複製。

「售後返租」的誘惑

郝青（化名）是一名在青島即墨從事服裝批發的老闆，2005年偶然看到的一則電視廣告令她眼前一亮。廣告稱，位於濟南市北郊齊河縣的齊齊發大市場是「全國最大的批發市場，山東省重點工程」，投資額達115億元，建築面積300萬平方米，首期工程超過50萬平方米。

一直想將服裝批發擴展到濟南的郝青，在售樓小姐遊說下以首付加貸款的方式購買了一間18.9平方的商舖。郝青的首付是4萬元，貸款8.2萬元，每月還貸900餘元。由於齊齊發承諾包租3年，每月的包租租金正好用於還貸。

但4年後，郝青有一種受騙上當的感覺。早已建成的市場除大門口有幾家商戶開門營業勉強支撐外，整個市場人流稀疏。郝青在2009年決定將商舖退掉，這時她才發現，不僅購房款難以追回，而且已在銀行留下不良信用記錄。

郝青說，她的不良記錄達到56次。「實際上從第二年他們就沒有按時歸還月貸。」她告訴記者，這幾年為了追討購房款，每年都要到齊齊發幾趟，每次都能看到許多人在退房，但沒有一個人能拿到全額退房款。

直到2011年夏天，郝青還有4萬多元購房貸款沒有歸還。她不知道餘款何時才能歸還，雖然齊齊發曾承諾退房一年後把銀行貸款還清，但至今沒有兌現。

吸引投資的殺手鐧是「售後返租」。今年夏天，記者再次前往齊齊發大市場。歷經8年的建設，齊齊發市場依久冷清無比，除進門附近有一些攤位在營業外，沿著兩層樓高的一排排建築物稍往裡走進去，幾乎見不到什麼人，要麼是店員枯坐，要麼是門窗緊鎖。

但 在銷售現場卻是另一番景象，代表已售出的小紅旗幾乎貼滿了商舖示意圖，銷售小姐介紹說，可選的商舖並不多了，再不買還有可能漲價。現在挑選餘地比較大的是 正在開發建設的齊齊發購物中心，簡稱68號樓，銷售小姐介紹，一樓商舖已大部分售出，二樓以上還可任意挑選，此時購買享受6年返租的收益。

銷售小姐為記者算了一筆賬，總價37.6443萬元的一間33.614平方米的商舖，如果一次性付款，在扣除數種優惠及6年返租後實際價格為21.9757萬元，實際優惠近12萬元。

但 是，售後返租早已為國家明令禁止。2001年建設部第88號令《商品房銷售管理辦法》第十一條明確規定：「房地產開發企業不得採取返本銷售或者變相返本銷 售的方式銷售商品房。房地產開發企業不得採取售後包租或者變相售後包租的方式銷售未竣工商品房。」國家工商總局《房地產廣告發佈暫行規定》第十六條也規 定：「房地產廣告中不得出現融資或者變相融資的內容，不得含有升值或者投資回報的承諾。」

126億元投資的見證

本報記者電話諮詢齊河縣房地產管理局物業管理科，一位連姓科長聽說68號樓已經在預售，連說：怎麼可能。連科長介紹說，68號樓預售許可證根本沒辦，是不允許賣的。記者在現場看到，標識68號樓的地方還只是圈起一個圍牆，連地基都沒有開挖。

齊齊發違規之處遠不止於此。據購房業主反映，2006年在齊齊發購買的商舖，繳納了各項費用包括契稅、維修資金、辦證費用等後，直到2010年仍未辦理房產證，到齊河縣房管局查詢，得到的答覆卻是「各項費用未提交到房產管理部門」。

據齊河縣工商局公示資料，山東齊齊發大市場房地產有限公司於2003年2月18日成立，註冊資金1020萬美元，存續期至2013年2月17日。投資商為澳門名嘉集團，董事長謝碩文。

關 於齊齊發大市場最早的官方記載見於2003年時任齊河縣縣長劉建國在當年縣十四屆人代會上所做政府工作報告，報告稱：「澳門名嘉集團計劃在齊河投資126 億元，建成佔地1.68萬畝的『三城一區』工程，包括投資24億元、佔地3000畝的名嘉工業城，投資20億元、佔地3000畝的家具批發展銷城，投資2 億元、佔地300畝的商貿娛樂城，以及投資80億元、佔地1.05萬畝的配套住宅區。」

齊河縣和名嘉集團可謂雄心萬丈，但8年過去，落地的只有一個齊齊發大市場。

據 當地政府網站齊河在線2006年9月10日報導，「山東齊齊發濟北大市場項目總投資15億美元。整個項目分五期建設。一期服裝鞋帽批發大市場已於2003 年7月19日開工建設，總建築面積50萬平方米，目前，已完成投入4.5億元。一期全部建成營業後，可容納商戶10000家，年可實現營業額45億元，利 稅4億元。」報導還說：「整個項目於2008年上半年全部建成後，將成為山東省乃至江北規模最大的集商品批發、汽車展銷、物流配送等功能於一體的現代物流 會展中心和國際性商品批發城。」

事實是，齊齊發大市場至今門可羅雀。記者看到，在離大門稍遠處，廣告牌攔住了去路，後面是一排排裸露著鋼筋水泥的骨架的建築物，裡面雜草叢生。

「利 稅4億元」是一個美好的幻想，但名嘉集團則是不折不扣的贏家。以齊齊發一期為例。號稱50萬平方米的一期，據齊河貿易局提供的數據，實際建築面積34萬平 米，按每平米造價1000元計算，投資額為3.4億元，按2005年的平均銷售價格大致為每平米6000餘元，2011年為1.12萬元，即便按6年前價 格計算，按80%已售罄，其中50%購房者銀行按揭貸款，回籠售房款超過12億元。而名嘉集團在齊河的拿地成本「可以忽略不計」，2001年齊河縣推出的 「招商零政策」規定，凡固定資產投資300萬元以上的，無償提供土地15畝，在此基礎上，每增加100萬，多提供5畝。此外，即便扣除30%的銷售費用， 齊齊發大市場公司盈利保守估計也已超過100%。

留給當地的則是除了一片建築垃圾，還有銀行4-5億元的購房貸款窟窿。

名嘉廣場大躍進

名嘉集團的老闆謝碩文，1954年出生於廣東省中山市，1981年移居澳門。後創建澳門名嘉集團，出任董事長兼總經理。謝碩文的各類頭銜多達50餘個， 包括其在1995年獲得的美國南太平洋大學博士學位，但在唐駿「學歷門」事件後已絕少提及。

2000年以後謝碩文將企業重心由澳門、廣東轉移至山東，齊齊發大市場成為其投資的第一個大型項目。

繼 齊齊發之後，2003年9月謝碩文在山東乳山成立久久發置業有限公司，聲稱將投資18億元開發70萬平米的久久發大市場；2005年1月，成立濱州市中博 房地產有限公司並擔任董事長，稱將總投資40億元開發項目總規劃建築面積168萬平方米的濱州中博國際商貿城；2006年8月15日，在山東蓬萊成立博展 房地產有限公司，宣佈計劃總投資25億元建設總建築面積168萬平米的蓬萊博展國際商貿城。

2008年以後三地市場的一期工程陸續建成投入使用。但熟悉乳山情況的當地人告訴記者，乳山久久發位置偏僻，客流稀少。這三家市場後來的狀況，與齊河齊齊發市場幾乎如出一轍。

但 這並不妨礙謝碩文再度出手。2009年他先後宣佈，在山東臨沂投資26.8億元建設總面積136萬平米的臨沂名嘉廣場；在萊蕪投資22億元建設90萬平米 的萊蕪名嘉購物廣場；在濰坊投資56億元建設總建築面積189.5萬平方米的濰坊名嘉廣場；2010年成立泰安名嘉廣場置業有限公司，投資32.8億元建 設100萬平米的泰安名嘉城市廣場。

2010年，謝碩文放出豪言：名嘉集團計劃未來3年內在全國200個城市布點建設名嘉綜合廣場項目。 此後，在至今不到兩年時間中，名嘉集團以驚人速度，在北至哈爾濱、瀋陽，西到四川廣安，南到江西贛州等全國20個市、縣，簽訂了建設名嘉廣場的協議。投資 額從20億到115億不等。按照不完全統計，總投資額已高達700億元人民幣以上。

謝碩文每到一地投資都喜歡將其名下即將建設的市場稱之為「最大」。比如濰坊名嘉廣場奠基，謝碩文就說：「濰坊名嘉廣場作為世界最大的MALL，項目建成後，年銷售收入可達140億元，實現稅收5.6億元。」

而2010年濰坊全市城鎮地區實現社會消費品零售額實現751.7億元，其中濰坊市四區不到300億元。名嘉廣場的胃口實在驚人。

值 得注意的是，謝碩文總是以巨額投資為籌碼向當地政府提出苛刻的要求。以河南濮陽名嘉廣場為例。據濮陽高新區管委會一份匯報材料介紹，名嘉項目計劃總投資約 33.25億元，佔地約900畝，總建築面積95萬平方米。名嘉集團「提出了苛刻的要求，特別在地價、稅收、規費等多方面要求地方政府給予較大幅度的優 惠」。為此，「市政府舉行常務會議專題聽取高新區關於濮陽名嘉購物中心項目建設的有關情況，並同意在法律法規准許的範圍內給予該項目地價、稅收、規費等方 面的優惠。」

如果這些地方政府知道，幾年後名嘉集團奉獻給當地的，是類似齊河齊齊發市場那樣安安靜靜的市場，不知該作何感想。

麻煩製造者

http://magazine.caixin.cn/2011-10-14/100314100_all.html

基建爛尾

製造業的反思 枯榮

http://blog.sina.com.cn/s/blog_54e40a1e0100xexr.html

最近去江蘇的一家特種鋼絲製造商看，感觸頗多。工業企業的「週期性」，就在於規模的效應、信息不對稱、投資-達產的滯後。

這種模式是這樣的：行業高度景氣—行業內企業盈利良好觸發擴產衝動（有錢，且擴產後能分攤成本費用，帶來規模效應）—行業外企業進入（資本都是逐利的）— 幾年後項目紛紛投產達產—供需逆轉（如果需求週期同時疊加，到達低谷，則波動更為劇烈）—價格大戰導致盈利能力劇降—淘汰產能直到供需平衡甚至失衡—新的 景氣週期到來。

關鍵就在於中國的製造業普遍缺乏「核心技術」，無法構築抵禦競爭者和潛在競爭者的壁壘。例如鋼簾線為例，這是種金屬加工中難度很高的業務。以前中國主要依 靠進口，全球都比較依賴比利時的貝爾卡特公司。90年代貝卡在中國設廠後，技術和人才逐步被國內企業所熟悉挖掘，因此慢慢模仿類似技術產品。十多年後，中 國企業已經能生產出足以媲美貝卡的產品。但是，即便這個行業中最優秀的企業，也都僅僅是在忙活一件事：擴充產能。技術的成熟和人才的流動，導致領先企業都 無法保持技術優勢。於是在2010年中期行業毛利率達到30%時，競爭就開始了，不到兩年時間，相關的投資產能計劃高達75萬噸（子午鋼簾線）。而需求方 面每年也就增長15萬噸左右，加上汽車銷量放緩，供需在未來2年後必然失衡。

在寶佳公司，老總都在笑話恆星科技。的確，這個公司有什麼競爭力呢？鋼簾線已經逐步轉型了（才幾萬噸才能，不足龍頭的15%，要技術沒技術，要規模沒規 模），炒作的超細切割線項目（恆星定增方案中這麼預測的：單位售價10萬元/噸，毛利率高達50-60%）呢？切割線已經進入惡性價格競爭了，貝卡率先在 上半年大幅降價40%，接著是瘋狂的降價。寶佳公司稱現在是一個月一個價，不斷向下降。最新的價格已經是5萬元了。毛利率在50%以下。老總估計未來會到 30%甚至更低，主要是相關技術國內已經成熟，沒啥壁壘了。從中也可看出，所謂的國內「先進製造業」是什麼狗屁玩意！在這個行業即將陷入洗牌的時候，可愛 的國內投資者還在為這家公司付出高貴的估值。其實在味精行業也是如此，行業龍頭阜豐集團從年初已經跌去50%多了，目前靜態市盈率降到5倍左右了，而另一 個行業龍頭梅花集團，在國內還有30多倍的市盈率。而這個行業和鋼簾線一樣，需求變化不大，供給端將在2013年前後大幅增長，第二輪洗牌（上一次是08 年）即將開始。

本質上，這些行業都沒有什麼「核心技術」，買些生產線（都是公開的）、從對手那裡挖點人才就可以複製對手的優勢。這些企業都是「暴發戶」，沒有什麼底蘊。 例如鋼簾線廠，國內最先進的公司也就是94年開始的，而貝卡呢？已經好幾十年了，光是全球的研究所就幾十家，那不是一個層次的。

因此，中國的製造業，更多仍然是「製造中心」，獲取曲線的低端利潤，技術和設計、品牌和渠道都在外資手中。這種現狀真的不是一兩天可以改變的。中國的優勢 不是創新，不是技術，而是模仿能力和低成本競爭優勢。這種優勢仍然存在，轉型在過去兩年更多只是操作股票的噱頭，這是條漫長的路。

「空心化」危機 中國製造業升級求解

http://www.21cbh.com/HTML/2011-11-3/4ONDE5XzM3Njg4OA.html

自2010年成功坐上了全球經濟的第二把交椅，並成為全球最大的出口國和進口國時，中國製造業的產值也超過了美國，成為世界第一大製造業主體。入世以來，中國裝備製造業取得了跨越式發展。

隨著經濟全球化浪潮席捲全球，企業面對的是各國同類企業的競爭，市場範圍的擴大，帶來了更多的市場機會，同時也帶來更大的市場風險，這對中國的製造業來說無疑是嚴峻的挑戰。

製造業喜憂參半

作為輕工業領域的支柱產業，入世10年來，我國家電業取得了跨越式的發展，中國成為了家電製造大國，為促進中國的經濟發展發揮了積極的作用。

一位長期從事家電行業研究的專家向記者提供了一組數據：「2001年，中國家電規模不到2000億元，到去年已經達到9642億元，10年的時間，增長達到了400%；家電業出口也由2001年的70億美元上升到2010年的1500億美元，翻了20倍。」

美的集團副總裁黃曉明表示，「衡量一個國家的產業是大還是強，不是某個產業鏈條上某一個企業或者某一個品牌能夠實現的，而是整個價值鏈競爭力的充分體現。」黃曉明預計，2020年，中國從家電大國到家電強國的夢想可以實現。

中國商務部副部長王超表示，加入世界貿易組織十年來，中國在全球分工體系中的地位正發生深刻變化。

王超表示，一方面勞動密集型產業仍是中國的比較優勢所在，另一方面新興產業的競爭力日益增強，中國在全球產業鏈中佔有的環節不斷擴展，同時國內市場日益龐大，成為中國企業在世界市場上競爭的優勢來源。

長 期以來，中國勞動力等商務成本的相對低廉，造就了中國低成本製造業的主導地位。但伴隨人力資源低成本的是相關技術的落後，這已經成為制約中國製造業發展的 瓶頸。數據顯示，中國製造業的核心問題是勞動生產率及附加值偏低。目前中國製造業勞動生產率約為美國的4.38%、日本的4.37%和德國的5.56%。 在質量上與發達國家仍存在較大差距。

同時，近年來不斷爆出的「血汗工廠」、「壓榨工人」等事件，說明勞動密集型產業為主導的中國製造業，分享機制仍然處於劣勢。中國製造業要發展，就必須解決人才問題。

「空心化」現象凸顯

一直以來，我國製造業發展狀況呈現出「兩高一低」的特點。即製造業增長速度高、佔國內生產總值的比例高，而人均製造業增加值低。這種現狀，一方面說明我國製造業還有很大的發展空間，另一方面也說明我國下一步發展面臨的結構性矛盾將是一個突出的制約因素。

業內專家普遍認為，儘管我國製造業前進步伐舉世矚目，但在融資成本、勞動生產率、研發投入、原材料成本、工資成本等方面均呈現「軟肋」，這將導致「空心化」現象顯現。

溫 州中小企業發展促進會會長周德文表示，產業「空心化」有三個明顯標誌：第一，大量資本逃離實業；第二，大量企業外流外遷，甚至到國外發展；第三，很多企業 利用實業平台取得銀行的貸款，卻沒有專款專用，而是投資礦山、房地產等。目前產業「空心化」有擴大的趨勢，前幾年在溫州出現的從實體經濟抽調資金投資房地 產、放高利貸現象，正在向內陸省份轉移。

數據顯示，2007—2010年中國企業500強中，製造業營收總和佔40%以上，利潤額只有30%左右；而「工農中建交」五家國有商業銀行營收總額只有6%左右，利潤總和卻佔27%。

「這表明實業企業融資成本高企。如此下去，讓人擔心資本繼續流出實業部門，流向金融部門。」中企聯研究部繆榮表示，實業企業與商業銀行、房地產企業存在懸殊過大的利潤差距，長此以往，我國製造業將可能出現「空心化」趨勢，這尤為值得警惕。

開放和規則是出路

長期以來，製造業都作為強勢產業，成為我國經濟的重要支撐。

2008年金融危機，使我國的外貿出口曾經大幅度下降。幾個月後，正是勞動密集型產業、家電產業、服裝產業、鞋和其他勞動密集型產業支撐了中國外貿出口的恢復，在很短時間裡面，重新回到10%、20%的增長速度。

「一 定要看到我們從事的這樣一個產業永遠是個朝陽產業，只要我們不斷地更新技術，不斷地打造品牌，我們的製造業肯定是永遠具有活力的朝陽產業。所以我一直堅持 一個觀點，沒有夕陽的產業，只有夕陽的技術、夕陽的管理。」中國入世談判首席代表、博鰲亞洲論壇諮詢委員會委員龍永圖說。

有專家指出，「製造業擔負了穩定中國經濟、創造就業機會的使命，所以在中國製造業面臨各種壓力下，政府要考慮在稅收政策方面給予傾斜。過去講利潤大戶，現在應該倡導就業大戶，就業多的企業應該給予一些免稅指標。」

事 實上，伴隨著中國製造業的快速發展，全球化運營已經成為一種必然的趨勢和重要的戰略選擇。面向未來，中國的製造業仍然面臨著諸多的發展課題，如產業的轉型 升級、上游核心技術的自主研發以及企業的國際化發展等等。而龍永圖表示，今後中國的製造業發展道路無非兩條，即按照世貿規則，一個是開放，一個是規則。

中國光伏製造業：陽光黯淡的日子

http://news.imeigu.com/a/1323701919109.html

2011年11月底的杭州，天氣驟然轉涼，陽光打在身上，雖然還能讓人感受到一點點暖意，但已然完全沒有了往日的燦爛。而對於光伏投資者馮建中來說，寒冷刺骨的嚴冬其實早已來臨。

早在今年初，馮建中在杭州投資的多晶硅切片廠，訂單便已開始大幅減少。他本以為，那只是市場的正常波動，誰知到了年中，卻幾乎再也接不到新訂單。並 且，硅片的價格也開始一路下滑，156mm的多晶硅片，2009年時的最高價接近4美元/片，2010年底也還在3美元/片以上，但如今已經下跌至1.5 美元 /片。以往挨著枕頭就能睡著的老馮，現在晚上經常失眠，因為，一閉眼的工夫，硅片的價格可能又下跌了。

目前，老馮已經被迫停掉了4條生產線中的2條。但看著廠房裡堆積如山的硅片，他仍不知道該如何是好。「今年已經快結束了，但我們去年的庫存還有大半沒消化完。這樣下去，我不知道工廠還能撐多久。」

「今年，浙江有將近1/3的光伏企業沒有開工，一方面是歐洲的幾個主要國家政策調整，對光伏產品的需求銳減;另一個重要原因是，2010年光伏投資過熱，大量企業盲目地投資建廠，擴充產能，一下子把所有人都逼到了絕境。」浙江省光伏協會秘書長沈福鑫對本刊記者表示。

在他看來，2007年以前進入光伏行業的企業，前期已經有了一定的積累，咬咬牙挺過這次危機應該問題不大。但之後進入的企業，可能都會消失在這個冬天。目前，僅浙江就有200多家從事光伏產品製造的企業，其中一大半是2007年之後進入的。

老馮的困境，只是中國光伏產業的一個縮影。事實上，即便是像無錫尚德、賽維LDK這樣的行業龍頭企業，近期也接連傳出了破產傳聞。11月發佈的三季 報顯示，在美國上市的8家中國光伏企業中，僅大全新能源和晶科能源仍能保持贏利，尚德電力、賽維LDK、天合光能、阿特斯太陽能、韓華新能源、晶澳太陽能 等6 家，均出現了不同程度的虧損。

此前，尚德電力董事長施正榮在接受《21世紀經濟報導》採訪時表示，早在今年年初，他就已經意識到，「太陽能下半年要準備過冬了，最困難的時期是在 今年下半年」，「在歐美、西方國家，太陽能現在還是一個靠政府補貼的市場;而中國現在還沒有市場。沒有市場，哪來工廠?這句話我在過去5年不知講了多少 遍，但聽進去的人可能不多。所以，我們一再呼籲，中國不能僅僅發展產業，還要發展市場」。

對於過去10年一直在狂飆突進的中國光伏產業來說，2011年之後，它們必須面對的，可能將是一段漫長的「陽光黯淡的日子」。

海外陽光黯淡

一直以來，中國接近95%的光伏產品都要依賴出口。尤其以德國、意大利為代表的歐洲國家，一直都是國內光伏企業的主要出口國。以德國為例，2009年，其新增光伏裝機容量達到3.8GW，而其中超過一半都是從中國進口。

德國一直是全球最重視光伏發展的國家，也是政府支持力度最大的國家。上世紀70年代，由於中東戰爭導致的世界性能源危機，德國國內能源價格飛漲。為了緩解此次危機，德國被迫開始大力發展新的可替代能源。如今，德國已建成的17座核電站中的12座，都完成於那一時期。

然而，在1986年蘇聯切爾諾貝利核電站事故後，德國國內的反核聲音高漲。在綠黨前身「新社會運動」的帶領下，無論是新建核電站，還是核廢料運輸， 都遭到了大批民眾抗議示威，甚至是臥軌攔車。最終，來自左派社會民主黨的施羅德政府，於2001年頒佈了「逐步退出核電」法令，確定到2022年將關閉德 國境內全部核電站。

但德國對清潔能源的需求，並未因此減縮。根據《京都議定書》的要求，到2012年，德國溫室氣體的排放量應比1990年減少21%。這也意味著，德國政府必須開始對可再生能源進行巨額投資和部署，而作為可再生清潔能源的光伏，自然成為了德國發展的重點產業。

早在1991年，德國便通過了《強制購電法》,按照該法，風電、水電的上網價格為電力銷售價格的90%。而2000年，則是德國光伏發展歷史上，具 有標誌性意義的一年。這一年，德國正式提出了全球第一個有真正意義的「可再生能源法」，並於2004年進行了修訂。「可再生能源法」的核心是，對光伏進行 「購電補償法」：根據不同的太陽能發電形式，德國政府給予為期20年，0.45-0.62歐元/度的補貼，每年遞減5%-6.5%。

購電補償法的推出，真正讓光伏發電開始在德國國內迅速普及。具體而言，在獲得德國政府的巨額補貼之後，德國電力公司開始從居民家裡購買太陽能發電， 購買價格為0.54-0.624歐元/度(這一價格是火電的10倍以上，從2004年開始的20年間，每年遞減5%)。而當時，德國的光伏發電的實際成本 為 0.3-0.4歐元/度。其中的利潤空間，讓居民安裝光伏發電系統有利可圖，極大刺激了民間安裝光伏發電系統的熱情。

在此政策推動下，儘管當地的光照優勢並不突出，但德國的光伏產業在2005年仍然實現了爆發性增長。當年，德國新增光伏裝機容量為366MW，增長了152%，佔全球份額的39%，一舉超過日本(30%)成為世界最大的光伏市場。

之後，在政府持續不斷的高額補貼下，德國光伏市場不斷快速增長，而眾多中國光伏產品製造企業，則成為其最直接的受益者。

但中國光伏產業狂飆突進之時，很多人似乎已經遺忘了這樣一個事實：這是一個靠天吃飯的行業，而且，靠的是別人的天。

2008年之後，歐洲的天空，開始發生微妙的變化。在全球金融危機和從2009年開始的歐債危機的持續衝擊下，德國乃至整個歐洲的經濟增長速度開始 下滑，政府財政開始捉襟見肘。為此，德國政府開始有意識地控制光伏產業的發展速度，通過減少對光伏產業的補貼，來降低財政開支。

2010年初，德國已下調了10%的光伏補助費率，第三季度下調了13%，第四季度在第三季的基礎上再次下調3%。

2011年，在德國政府對再生能源法(EEG)進行討論修訂時，德國聯邦環境部部長Norbert Roettgen就坦言，「德國政府不保證當下的太陽能電價實施辦法會持續運作到2012年」。之後的2月，德國就通過光伏上網電價下調方案：2011年 中期上網電價下調幅度，將根據預估的全年光伏裝機容量來調整，只有當年新增裝機規模低於3.5GW，才不會下調光伏上網電價;否則，裝機容量每增加 1GW，光伏補貼將下調3%。

在此政策調整下，德國今年1至5月份的新增裝機容量大幅降低，約為1.08GW，與去年同期的1.726GW相比，下滑了37.4%。而逐月來看，德國新增光伏裝機容量1至5月的增幅分別為18%、-38%、-55%、-55%、-38%。

不僅僅是德國，歐洲其他國家也開始修訂光伏扶持政策。

2011年以28%的市場份額首次超過德國成為世界最大太陽能市場的意大利，5月正式出台的新的太陽能補貼政策中，將原有上網電價補貼削減了 4%-11%，而從6月開始，上網電價以月為單位進行調整。預計到2011年底，意大利的光伏發電上網電價，將在目前的基礎上下降26%-42%，而至 2012年底，還將再下降20%左右。意大利政府還明確表示，其目標是將每年的新增光伏安裝量限制在3GW左右。

西班牙國家能源委員會近日也宣佈，2011年9月之前安裝的光伏發電裝置，可以得到國家的光伏補貼，而9月之後安裝的、超過年度分配安裝量的，將得不到補貼。這也就意味著，2011年，西班牙近三分之一的新增光伏裝機容量，將不在補貼之列。

2011年，那片在歐洲上空徘徊已久的烏云，最終遮蔽了太陽。隨著歐洲對光伏市場扶持力度的大幅下調，中國光伏產品出口開始遭遇巨大衝擊。2011年8月，中國光伏產品對德國的出口量為304MW，對意大利的出口量為95MW，分別環比下降了34%和62.6%。

更讓人擔憂的是，歐洲市場的調整併未就此結束。德國經濟部11月提議，將每年的新增光伏發電安裝量限制在1GW之內，而市場此前預期，德國今年的新增裝機容量將高達5GW。

此議案一出，立刻引起了國內市場的強烈反應。保利協鑫旗下的中環光伏總裁顧華敏表示:「國內光伏行業已經非常脆弱了,大部分企業都已經限產停產,如果再出這個事情，對於行業信心的打擊非常大。」

但這就是現實。這是一場可以預見的危機，但大多數中國光伏企業並沒有做好應對的準備。在歐洲市場大幅萎縮的衝擊下，不僅眾多中小企業難以為繼，就連尚德、賽維這樣根基深厚的龍頭企業，也表現得束手無策。

先行者的困境

「(江西賽維LDK董事長)彭小峰如果倒貼給我20億，我可以考慮接盤賽維。」談及賽維LDK目前的困境，一位不願具名的光伏上市企業CEO如是說。此前，這家國內多晶硅龍頭企業，因為經營業績大幅下滑，過度擴張導致資金鏈緊張，以及與投資機構對賭，一度傳出破產傳聞。

事實上，早在2011年第二季度，賽維的問題已然顯現。當季，賽維實現銷售收入4.994億美元，環比下跌34.8%，同比下跌11.6%，並且發生8770萬美元的淨虧損;而2011年一季度，其淨利潤仍高達1.354億美元。

2011年第三季度，賽維的經營狀況繼續下滑。當季，賽維的銷售收入進一步下降至4.79億美元，而虧損額則進一步上升至1.145億美元。

對光伏行業的悲觀情緒，早已在資本市場直觀顯現。江西賽維和無錫尚德，在2007年股價最高時，市值均高達百億美元，但4年之後，二者的市值卻只剩下三四億美元。

「當然，像無錫尚德、江西賽維這樣的龍頭企業，可持續運營的能力不用懷疑。」大全新能源公司CEO姚公達說。在他看來，地方政府不會坐視這類巨型企 業倒閉。江西賽維2011財年中期報告顯示，其應付項目、短期借款加上「一年內到期長期借款/融資租賃」，總額居然高達30億美元。而尚德2011財年中 報顯示，短期借款約16.65億美元，長期借款7.66億美元。如果這些巨額貸款最終成為壞賬，那絕不僅僅是一家企業的問題。

不過，姚公達指出，在光伏產業進入寒冬的背景下，「先發劣勢」正成為行業先行者的「阿喀琉斯之踵」。光伏產業具有資本密集的特點，激進的先行者為謀 求先發優勢，前期往往通過大量借貸來擴充產能。江西賽維2008年公告顯示，其投資120億元新建的1.5萬噸硅料生產基地，每公斤產能投資為800元人 民幣，主要資金來源是借貸，此舉也導致其資產負債率從2007年底的47.1%一路攀升到2010年末的81.4%。同期，無錫尚德的資產負債率由 54.6%上升到64.2%。

賽維和尚德沒有預料到的是，隨著光伏產業規模迅速擴張，設備和原料成本的大幅下降，遠遠超出了它們的想像。

以主營多晶硅料生產的大全新能源為例，其2008年投產的第一期項目時，每公斤多晶硅產能的投資是110美元，而2011年3月，當其啟動二期項目時，每公斤產能的投資已下降至60美元。

建設產能的投資尚未收回，但建設成本已經大幅下降了，這是很多先行者面臨的困境。

如果多晶硅料價格維持在400美元/公斤以上的「暴利時代」，先行者較之後來者多花的錢，不會成為問題，但是如果多花的錢還沒有收回來，行業就已進 入到硅料只有40美元/公斤的微利時代，那問題就大了。前述不願具名的CEO之所以稱，要彭小峰倒貼錢，才考慮收購賽維，原因就在於，以現在的技術條件， 「重建一個賽維的成本，都沒有它的債務多」。

「產業鏈條中每個環節的成本都在大幅度下降，為什麼像晶科能源近些年發展如此迅速，一定程度上就在於其『後發優勢』，後續投資成本大為降低。」姚公 達說。比如，無錫尚德和晶科能源所處的產業鏈環節相似，2010年，尚德29億美元的營收規模是晶科的4倍，但其淨利潤只是後者1.7倍，「規模優勢」在 財務上沒有任何體現;相反，無錫尚德21%毛利率，只有後者41%的一半左右。

如果說，「先發劣勢」是長期隱痛的話，那麼，資金鏈「緊繃」則是當前的急症。據最新披露的第三季報，無錫尚德和賽維LDK分別虧損1.164億美元 和 1.145億美元。截至2011年9月30日，無錫尚德持有的「現金和現金等價物」僅為4.584億美元，較一個季度前減少了1.9億美元;而賽維LDK 的該項指標則從上一季度的6.364億美元萎縮到2.626億美元。如果沒有後續的外部融資，這樣的資金鏈狀況能夠維持幾時?

大躍進，大調整

「有人說現在是光伏行業的『寒冬』,我想還是別說『寒冬』吧,太難受。在行業過熱、產能過剩之後，這是市場在做調節,就叫『調整』吧。」在中國可再生能源學會副理事長孟憲淦看來，當下的危機，很大程度上是國內眾多企業盲目投資光伏項目，過度擴充產能帶來的必然結果。

與今年光伏行業的極寒形成鮮明對比的，是2010年的過熱。2008年的金融危機，曾給中國光伏產業潑了一盆冷水，但2010年，其便開始快速復甦 了。浙江省太陽能協會秘書長沈福鑫告訴記者：「當時，所有人都認為光伏行業的春天來了。」在浙江省，2007年之前從事光伏行業的企業只有30多家，而到 了 2010年，這個數字已經翻了幾倍，達到200多家。

老馮正是在這時加入這場「全民狂歡」的，由於他自己並沒有從事光伏產業的相關經驗，因此，他初期的投資還是相對謹慎的。「我進入這個行業，也是考察 過一段時間的。我發現，很多企業因為進入門檻低，扎堆做組件，所以我才決定做上游的晶硅切片。」最初，抱著「試水」的心態，他只投資了1億元，這個投資規 模，在光伏行業來看的確不算多。

當時，老馮的公司只保持著每年近80MW的出貨量。產能雖然不高，但風險也相對不大。然而，讓他沒有想到的是，2010年，整個光伏市場的需求突然 開始迅速增長。80MW的出貨量，根本沒法滿足市場需求，高峰時，他的工廠每天加班加點都難以完成所有的訂單。「那時，要貨的人都在門口排著隊等，可以 說，只要有產能就賺錢。」

在這樣的情況下，老馮決定向銀行貸款，追加1億元的投資來擴大產能。按照他當時的預計，到2010年底，產能可以擴充到125MW。「當時，很多企 業有錢也不一定能買到貨。很多晶硅企業都刻意囤積貨物，兩三個月前生產的硅片，如果等到年底再賣，價格幾乎可以翻一倍。」在老馮看來，當時根本沒人在意庫 存增加、產能過剩帶來的風險。「畢竟，市場需求擺在眼前，大家想的就是怎麼賺錢。」

然而，2010年，中國的光伏總產能已高達27GW，而全球當年的新增總裝機容量卻只有17GW左右。更為重要的是，國內的光伏企業完全依靠國外市 場，國內市場幾乎沒有啟動。而國外光伏行業的發展，絕大部分要依靠政府的補貼，一旦國外的補貼開始下調，市場縮減，大量國內的光伏企業根本找不到出口。

2010年底，老馮也聽到了周圍朋友在討論國外調整光伏政策的消息。但當時在他看來，這並不會影響整個行業高速發展的大勢。「按照2010年的發展趨勢，2011年就算有調整也是微調，降一兩個點的利潤率，我還是有利可圖的。」

不過，讓老馮始料未及的是，到了2011年三四月份，硅料的價格首先開始從2010年頂峰時的70美元/噸，開始一路下跌到55美元/噸。原材料價 格的下跌，很快波及到了整個產業鏈。156mm的多晶硅片價格也從2009年最高時的4美元/片一路降到了1.8美元/片，很多廠商1.4美元/片也在出 貨。意識到風險的老馮，馬上開始減產並降價銷售。但他發現，自己價格的調整，根本趕不上市場的變化。

2010年，老馮只要坐在辦公室裡就有訂單，給現錢才發貨。而如今，根本沒有採購商上門要貨，偶爾聯繫到的採購商都告訴老馮：「大把人在等著清倉，有需求的客戶也知道我們著急，所以他們也在等，根本不著急簽單。」

無奈之下，老馮只好停掉了自己的兩條生產線。然而，這樣的情況如果再持續下去，老馮也不知道自己還能熬多久。

這樣的情況，絕不僅僅發生在老馮的企業。在浙江海寧，這個曾經以皮革和精編聞名的皮革之都，從2007年開始把光伏產業作為當地企業轉型升級的重點 方向。在當地政府的鼓勵和扶持下，目前，海寧已有三四十家從事光伏產品生產的企業，其中有很大一部分以往是從事皮革精編的傳統製造型企業。這些金庸故鄉的 企業，本以為能夠藉著光伏的熱潮找到「世外桃源」，誰知道，又掉進了一個刀光劍影的新江湖。

2011年11月，在接到記者電話時，海寧索拉貝特能源科技公司董事長馬文明連說了3個「難」字：「今年光伏企業的生存史無前例地困難，海外市場萎 縮，去年產能過剩，今年又沒有訂單來消化庫存，國內市場又遲遲不能啟動。相比2008年，真是難上加難。」為了找訂單，馬文明今年已經把歐洲跑了個遍。雖 然好不容易聯繫到了一些德國的中小型光伏工程企業，答應由索拉貝特直接供貨。但持續至今的歐債危機，讓國外許多光伏項目都面臨停工的危險。這樣的應急套路 還能持續多久，馬文明心裡也沒有底。

海寧光伏協會專業委員汪丁星告訴記者，海寧的三四十家光伏企業，大部分都是2008年之後進入的，很多是去年年底才審批下來的企業，還沒有開工就已 經關門。汪丁星回憶說，2010年，海寧很多光伏企業為搶一個相關專業畢業的本科生，進廠年薪就開到了6萬元，工作半年，大部分人的年薪都可以漲到10萬 元。但如今，當地超過一半的光伏企業，都不再開工生產了，很多老闆都在尋找下家接手。

寒冬裡的朝陽

11月14日，當本刊記者來到浙江紹興環球光伏公司時，整個辦公樓都顯得格外冷清。下午4點不到，所有員工就已早早下班。坐在辦公室裡等待記者的銷售總監查建國說：「不是有採訪，我自己也早就下班回家了。」

做銷售出身的查建國，今年最苦惱的就是「有力使不上勁」。2006年正式投資生產光伏組件的環球光伏，可以說是幾經風浪。從剛開始進入此行業每年可 以維持 10%-15%的高利潤率，到2008年金融危機訂單減少，利潤縮減，再到2008年之後光伏產業二度復甦，查建國稱，自己和公司也算「見過世面」。但 是，今年的情況卻是查建國從未碰到過的。

今年年初，查建國跟客戶簽了一個20MW的單子，最初談定的報價為1.25歐元/瓦，工廠已經做好準備開始生產。但幾個星期後，客戶打來電話說，上 游的價格降了，要求查建國把訂單改成1.22歐元/瓦。查建國猶豫了一下，考慮到當時的訂單很少，還是同意了這個報價。然而，讓人意想不到的是，僅僅生產 了1個星期之後，客戶又提出了新的要求，將報價改為了1.18歐元/瓦。

持續向下、變化莫測的市場，讓查建國感到非常無奈。按照環球光伏的生產週期，生產一批貨大概需要一個月時間，再加上物流的時間，前後有幾個月。但就 在這幾個月裡，產品的價格可能又會下跌很多。「貨發出去，客戶又要求降價，如果不做，還有很多公司以更低的價格等著做，最後，損失也只能由公司自己承 擔。」

「現在這個市場，前期簽的合同就是一張白紙。現在，太多企業搶訂單了，幾乎沒有採購商會照著合同去辦的。」查建國稱，環球光伏只敢做全額付款的訂單，部分預付款的單子寧願不接。

查建國更為擔憂的是，這樣的苦日子，不知還會持續多久。海外市場的復甦遙遙無期，而國內市場的啟動，至今沒有看到真正的跡象。2010年，全球光伏 發電市場新增裝機容量為17GW，中國企業生產了其中的8GW。不過，中國本土的裝機容量僅為380MW，僅佔全球的5%。也就是說，中國生產的光伏產品 95% 需出口海外市場。

在政府的引導下，環球光伏近幾年一直在嘗試開發國內市場，但它至今沒有看到實現的機會。

「雖然國內已經出台了1元/度的上網標竿電價，但是，這樣一刀切的補貼並沒有考慮到區域差異的問題。這樣的價格在光照比較強的青海、新疆、內蒙古做 沒什麼問題，但在有效光照只有1000個小時左右的東部地區，根本不行。我們估算過，按這樣的價格，在浙江投資建一個光伏發電站，最起碼要12年以上才有 回報。」

環球光伏一度也很想加入國內的「金太陽工程」。然而，遞交了申請，直到招標開始的前一天晚上，才有人通知他們參與競標，標書、項目規劃都來不及做。查建國稱，他最後發現，中標的企業都是和政府關係緊密的大型企業，而像環球光伏這樣沒有深厚背景的公司，「根本沾不了邊」。

在朋友的建議下，查建國和公司的其他領導還曾到內蒙古、青海考察，準備在當地投資建設自己的發電站。「很多朋友都建議我們自己去建發電站，他們告訴 我，最快七八年就可以收回成本。」但是，當查建國認真瞭解之後才發現，很多光伏企業去內蒙古投資，看重的並非當地的光照資源，而是土地和礦產資源。

在內蒙古、青海等地，光伏產業是當地的重點引進項目。只要是過去修建光伏發電站，拿地幾乎不用錢。很多電站發不出電，卻擁有大量的土地可以等待升 值。有的企業甚至用這種方式和當地政府換煤礦、換森林。在查建國看來，這種投機的方式「根本無益於光伏產業的發展，短期利益，換來的只能是長期的損害」。

不過，並非所有人都這麼想。2011年8月1日，國家發改委對外公佈了光伏電價新政，規定今年7月1日前核准，並能於12月31日前建成投產的光伏 發電項目，標竿電價定為1.15元/度;而在7月1日後核准，或此前核准但未能在年底建成的項目，標竿電價為1元/度。由於中間有0.15元的差價，大量 的企業都想趕在年底之前在青海、內蒙古等幾個試點省區搶建電站。

「標準一出，大家都去跟風修建，電站的質量根本沒有保證。據我瞭解，目前國家電網研究院正在青海檢驗這些項目，很大一部分是過不了關的。」在沈福鑫看來，加入盲目搶建電站風潮的這些企業，不僅無法保證電站的質量，對於電站建成後的運營問題也缺少考慮。

沈福鑫指出，多數光伏電站都修建在西部工業落後地區，當地的用電量本來就有限，突然又產生了如此多的光伏電能，當地根本消化不了，必須要把多餘的電 能傳輸到真正缺電的東部地區。然而，光伏發電本身就不穩定，目前，在技術上還不能很好解決遠距離送電的損耗問題。而即使光伏電能進入到東部地區，價格也將 遠遠高於傳統的火力發電。「現在的工業用電普遍每度不到1元，而遠程傳輸過來的光伏電能，最少在每度3元以上，哪個企業用得起?」

更何況，光伏發電的上網傳輸，還必須通過國家電網，這又涉及到如何平衡光伏發電企業與傳統火力發電企業之間的利益問題。

在沈福鑫看來，短期內，海外市場不大可能全面復甦，而國內市場近期也不會有太大的變化。在這樣的情況下，光伏行業面臨的危機，將會一直延續到明年。 「今年全國的總產能大概有35GW左右，就算全世界的總裝機容量能比去年有所上升達到20GW，而且，全部都由中國企業去做，也還有15GW消耗不了。這 也就意味著，到2012年，還會有一大批中小型光伏企業會被洗牌淘汰。」

不過，他也願意看到此次危機的積極一面。他表示，中國光伏產業一直走的是產能擴張、買設備、加工再出口的道路。這次危機，正是一個從跟風轉為引領，從產能擴張轉為技術進步的最好機會，這也是國內光伏產業「從無序走向健康發展」必須付出的代價。

「畢竟，冬天來了，春天離得也就不遠了。」沈福鑫仍堅稱，未來，光伏仍然是一個朝陽產業。

誰製造了反傾銷：中國企業「應對之惑」

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-24/zMMzA3XzM5MDgzMQ.html

在令人頭疼的貿易摩擦應訴和起訴工作中，中國企業開始逐漸擺脫弱勢地位，但是海外國家針對中國企業的反傾銷調查卻愈演愈烈。

美國時間2011年12月19日，美聯邦巡迴上訴法院就非公路用輪胎司法訴訟案做出判決，裁定美商務部不能在視中國為非市場經濟國家的情況下進行反補貼調查。

中國商務部公平貿易局負責人就此發表談話指出，迄今為止，美商務部在沒有國內法律授權的情況下先後對中國產品發起30起反傾銷和反補貼調查，這種濫用貿易救濟措施是典型的貿易保護主義做法。

同時，中國商務部發出預警，稱印度有可能在一個月內對中國產太陽能電池板發起反傾銷調查。一旦消息確定，這無疑給本已因美國「雙反」調查而風聲鶴唳的中國光伏行業雪上加霜。

上海一家基金公司投資總監告訴記者，隨著新興市場國家加大對中國出口產品的反傾銷調查，中國企業應該深刻思考「究竟是誰製造了反傾銷」，並且，「如何應對這種調查將成為中國企業未來的必修課」。

「從戰爭中學會戰爭」

中 國光伏企業在國外市場上連遭暗戰，先是Solar W orld公司已向歐盟提請對中國光伏企業提起反傾銷反補貼調查申訴；今年10月，美國7家太陽能電池板生產商向美國商務部和美國國際貿易委員會（ITC） 提起貿易申訴，要求美國政府對中國出口到美國的太陽能板施加限制，並徵收超過100%的反傾銷關稅。

長城證券研究員張霖表示， 歐洲光伏市場萎靡之後，美國被認為是未來最有前景的市場之一，不過由於其本土光伏廠商步履維艱，貿易保護主義開始升溫，或對未來中國產品打入美國造成一定負面影響。

美國反傾銷調查按時間順序分為五個階段，包括商務部立案、國際貿易委員會審查、商務部初裁、商務部終裁和國際貿易委員會終裁。

浙江天冊律師事務所童躍萍律師告訴記者，如涉案企業不應訴，或存在提交信息不完整或不接待實地核查等不合作事宜，就會被認定為不合作企業。「根據以往經驗，不應訴或不合作企業將徵收非常高的懲罰性反傾銷反補貼稅率。因此，我們還是鼓勵企業要積極應訴。」

今年7月，隨著中國起訴歐盟第一案一錘定音，中國生產螺絲螺帽的緊固件行業企業抱團首破歐盟反傾銷貿易壁壘。歷經4年，中國生產螺絲螺帽的緊固件行業企業最終在反傾銷貿易紛爭案件中勝訴，歐盟市場再次打開。

7月19日，來自浙江嘉興的晉億實業（601002.SH）也發佈公告稱，如果歐盟取消與WTO規則不符的立法和歧視性反傾銷措施，必將有利於本公司及中國緊固件產品繼續對歐盟地區的出口業務。

浙江省國際經濟貿易研究中心主任張漢東認為，以浙江緊固件行業為代表的國內緊固件產業請求我國政府對原產於歐盟的進口碳鋼緊固件進行反傾銷調查，「同時，要求政府就歐盟對話緊固件反傾銷調查案中的歧視性做法訴諸世貿組織爭端解決機制，為我國企業爭取公平競爭的貿易環境」。

關於美國對於中國被調查產品的正常價值的計算，記者從權威部門瞭解到，由於中國被認為是非市場經濟國家，因而正常價值的認定一般採用中國企業被調查產品的生產要素（即被調查產品在生產過程中所需要投入的能源、人工、原材料、包裝等要素）在替代國的替代價值。

在上述基金經理看來，這幾年來，中國企業都在逐步調整應對策略，在「戰爭中學會了戰爭」。「積極應訴的結果可能不是很滿意，但對行業及企業發展來說，利大於弊。儘管反傾銷多以敗訴收官，對企業利益的挽救仍是值得的，提振公司信心的同時，也可以將損害降到最低。」

或遭遇更大壁壘

根據美國相關反傾銷法的規定，調查機關應當調查每一家已知的出口商。因此，調查期內有對美國出口被調查產品的企業均為涉案企業。

「在調查期內是否存在出口將以商業發票上載明的日期為準。」上述光伏企業負責人告訴記者，美國的反傾銷調查一般都會先發應訴問卷，包括抽樣問卷、單獨稅率申請表、反傾銷問卷和反補貼問卷。

據記者在浙江採訪時候瞭解，如果中國某家企業被美國商務部抽中為強制應訴企業，或者美國商務部因本次調查應訴企業較少而不抽樣，企業需填寫反傾銷問卷A卷、C卷、D卷以及補充問卷。反傾銷問卷需要填寫公司涉案產品內銷、出口美國及涉案產品的成本信息。

根據美國以往抽樣情況來看，被抽樣作為強制應訴企業一般會大於或等於2家企業。例如，在木質臥室家具案件中，中國有137家企業應訴，最終抽中17家。

上述企業負責人告訴記者，企業有時候還需要回答反補貼問卷。

但是，美國目前經常在不承認中國市場經濟地位情況下對中國產品進行反補貼調查。

中國商務部公平貿易局負責人也明確指出美國商務部在使用替代國方法對中國企業徵收反傾銷稅的同時，又徵收反補貼稅，構成了對中國企業的不公平待遇，損害了中國企業正當權益。

童 躍萍律師表示，針對反補貼調查，中國企業一定要緊密結合中國政府（GOC）的問卷，避免出現不一致的情況。同時，要對公司的財務數據和審計報告進行詳細分 析和測試，對於「三免兩減半」、地方政府優惠政策等等進行詳細分析。「通過利用美國商務部反補貼的計算公式以及其他案例，進一步降低反補貼稅率，以達到企 業能接受的較好的稅率的結果。」

去年美國商務部和國際貿易委員會對我國的復合木地板開展「雙反調查」事情，目前又有進展，美國商務部作出 反傾銷初裁，全國只有裕華木業與良友木業兩家被裁定為零稅率，有73家單獨稅率申請企業被裁定為10.88%反傾銷稅率，浙江湖州南潯有世友、福馬、貝亞 克、富臨門四家企業列入其中，其餘的全部被裁定為普遍稅82.65%。

談及如何規避反傾銷調查，記者在浙江採訪的多家企業負責人都坦言尚無良策。

「儘 管商務部會給企業一些預警信息，但是如果海外市場有客戶需求，企業還是會繼續出口的。能做的，就是等著反傾銷調查到來之後，積極應對。」浙江一家上市公司 董秘向記者坦言，儘管都在說產業轉型或產品升級，但是對於大多數企業來說，在時下競爭激烈的趨勢中，價格優勢還是最有利的武器，「我們和海外企業拼的不就 是人力成本便宜嘛，人家海外客戶買你的產品也是看重這一點」。

據美國相關法律規定，當某種商品被徵收反傾銷稅滿1年以後，經起訴方要求，商務部可以對上一年度被徵稅商品的傾銷幅度進行行政審查，以確定其新一年度的傾銷幅度。

該董秘告訴記者，美國起訴方肯定是希望通過行政審查拉高稅率，借此進一步遏制中國產品在美的市場份額，「但是通過充足的準備，我們儘量希望能夠化『危』為『機』，爭取獲得更大的市場份額。」

到目前為止，出口依舊是中國經濟增長最有力的組成部分。在歐美經濟疲憊，就業壓力加大的情況下，中國勞動力成本低帶來的國際貿易中的產品比較優勢，2012年或將遭遇更強大的貿易壁壘保護。

製造業振盪下行

http://magazine.caixin.com/2012-01-06/100346283.html

　在人們越來越關心「世界工廠」興衰之際，中國的製造業前景受到前所未有的關注。

華銳風電：被製造的「創富奇蹟」

http://www.infzm.com/content/55022

「百億富豪」們的風險提示

2011年1月21日下午三點，在A股市場上市一週多的華銳風電股價停在了72.43元的價位。這一價格比上市當天收盤時的81.37元下跌了近 11%，而比發行價90元則下跌了近20%。換句話說，一個股民如果在打新股時中了一簽（1000股）華銳風電，那麼七個交易日裡他的賬面虧損達 17570元。

據媒體報導，僅申購股數高達7000萬股並成功獲配724.14萬股的太平洋資產管理公司一家，賬面浮虧便高達1.3億元之巨。

華銳風電的原始股東們並不用為此擔心，他們正面對著一筆令人咋舌的「紙上財富」：按初始出資額1元計算，包括原上交所總經理尉文淵和原南方證券總裁 闞治東在內的投資者五年內獲得了超過700倍的投資回報，而在2008年後進入的新天域資本等私募基金也獲得了200倍以上的回報。按現有股價計算，公司 總經理韓俊良間接持有的股權市值仍接近100億元。由於非流通股尚未解禁，這一財富效應暫時停留在紙面上。

既然原始股東們獲得了如此巨大的投資回報後，公司在上市發行時為何依然定出「天價」，最終令所有流通股投資者陷入「深套」？

這家在短短五年時間內便從區區2000萬初始投資的「小企業」搖身一變為市值近千億「行業巨頭」的風電設備生產商，究竟是一個「完美的創新故事」，還是另一場「空手套白狼」式的資本遊戲？

為瞭解華銳風電的真實投資價值，南方週末記者詳細閱讀了公司的上市資料與財務數據。卻意外地接觸到了這家上市企業的另一面——僅以上市資料而言，華 銳風電的《招股意向書》對公司業務披露之詳盡，以及對相關財務數據疑點的解釋之深入，在記者近年所接觸過的上市公司報告中堪稱典範。

更加意味深長的是，在單獨列出，並在《招股意向書》內多次重複的「投資風險特別提示」中，發行人和承銷商反覆申明：「本次發行有可能出現發行價格偏高導致上市後即跌破發行價的風險。」並強調，「任何懷疑發行人是純粹『圈錢』的投資者，應堅決避免參與申購。」

這一「特別提示」的內容中顯示，在股票發行前，發行人和承銷商都已經意識到可能出現「發行價格偏高導致上市後即跌破發行價的風險」，但是在現有的市場機制和多方利益博弈下，仍然不得不以高價發行。

然而，沉迷於「打新股」以獲取「無風險收益」的部分機構和個人投資者似乎並沒有注意到這一提示，或者將它當作「走過場」的形式。從這個角度而言，這場「事先宣揚的股價暴跌」不啻是一場深刻的投資者教育，現有上市機制的「結構性風險」也由此暴露無餘。

無實際控制人的奧妙

在華銳風電上市前夕，曾經發生過一段頗有意味的小插曲：2010年10月26日，證監會發行監管部表示，「鑑於華銳風電尚有相關事項需要進一步核查」，決定取消在10月27日發審委對該公司發行申報文件的審核。

據媒體報導，證監會取消發行審核的關鍵原因之一，在於公司因股權較為分散而呈現「無實際控制人」的狀態。對於一家從傳統國企中脫胎而出，同時又有著眾多國內外私募資本進入的准上市企業而言，這一股權結構本身無疑就是個「敏感話題」。

然而在兩個多月後正式上市時，華銳風電呈現給市場和投資者的依然是一個「無實際控制人」的股權結構，同時在招股意向書中以詳盡的篇幅展示了股權結構變動的來龍去脈，以及相關股權的去向及控制人背景。

對這一奇特股權結構的存在，記者在多方調查及諮詢後的一個判斷是：與其說公司股東們試圖通過分散股權來達到隱藏實際控制人的目的，不如說是在現有國企管理體制下的某種公司治理結構的嘗試與創新。

這一嘗試的起點始於資本與國企的結合：2005年，一直在新能源領域內尋找投資項目的尉文淵和闞治東在經過多方嘗試與諮詢後，將投資方向鎖定在國內風電設備項目上。當時國內風電設備製造市場80％由外資佔據。

時任大連重工機電成套設備有限公司 （下稱大連成套）法定代表人的韓俊良就是少數「夢想家」之一，該公司是大連重工起重集團（下稱重工起重）控股子公司。在他的鼓動下，2004年4月成立的 大連成套買下了德國Fuhrlander（富蘭德）FL1500系列風機的生產許可證。德國技術加上重工起重自身的大型設備製造能力，韓俊良的「風電夢」 離成功似乎只有一步之遙。

然而這一步恰恰最難邁出：作為一家「老國企」，重工起重自身的資金很難支撐龐大的項目初始投入；而傳統國企的管理體制，也使得決策者們難以承受這場可能「顆粒無收」的技術豪賭。

此時通過大連國資委找到重工起重的闞治東帶來了新的方案：由風投資本與國企共同成立風電設備製造企業，並承擔項目的初始投資。

在設計新公司的初始股權結構時，深悉資本規則與中國國情的投資人設置了意義深遠的「制衡機制」：作為發起人之一的重工起重佔30%股權，使公司能夠 以「國企控股」的面目出現在市場上；同時另外四家出資方分別持股17.5%，這意味任意兩家出資方的「結盟」都能形成對國企股東的有效制衡。

而在2008年的增資擴股後，已經在市場中站穩了腳跟的華銳風電無需再以國企形象贏得信任，國企股權也以管理層持股形式被稀釋至20%，同時將 10%的股權轉入社保基金，最終使得具有投票權的國企股份「恰好」略低於公司總裁韓俊良的持股比例，有效地保證了以韓俊良為首的公司管理層的穩定性——國 企股東不能再以「上級任命」的方式隨意調動公司高管的職位。由此形成了公司上市前夕的「無實際控制人」結構。

在這一獨特的公司股權結構下，華銳風電在早期發展中不僅能夠準確地踏准政策節奏，而且其實驗性的技術開發，也贏得了包括五大電力公司在內的國企客戶 們的充分信任，承擔起多項標誌性的政府投資項目。以高達數倍的淨利潤成長率，在短短數年內成長為名列全球第三的風電設備供應商。

而讓華銳風電在一系列「技術豪賭」中贏得超高速增長的另一個關鍵因素，則是政策支持與主管部門的青睞：過去數年中出台一系列政策，包括給發電企業規 定8%的可再生能源發電配額義務；風電設備75%的國產化率要求以及全額並網、電價分攤、財稅優惠等政策激勵措施，都為華銳風電提供近乎量身訂做的「政策 溫床」。

中國風電的累計裝機容量也在2004到2008年的短短四年間，從76萬千瓦激增至1221萬千瓦，遠遠超過「十一五」初期預測的500萬千瓦目標，裝機容量躍居全球第四。

高估值背後的隱患

然而，在實業經營中表現非凡且充分尊重市場規則的華銳風電，一旦進入中國股市，似乎又充分展示出了資本玩家們「不知饜足」的另一面。

在2009年初大連國資委透露華銳風電的上市計劃中顯示，當時華銳計劃發行1億公眾股（即對外發行10%的股份），籌資目標為35億元左右。按公司當時的9億元淨資產計算，公司的上市市淨率近4倍。

然而短短兩年之後，華銳風電卻在融資項目沒有巨大變化的情況下，按上市詢價程序竟報出了每股90元的IPO「天價」。發行市盈率高達48.83倍，即使按公司隨後公佈的業績預增報告計算，市盈率也依然接近30倍。

據媒體報導，在上市詢價時，大部分機構投資者的建議價在80元到110元之間，有的出價甚至高達每股130元。於是原本計劃融資35億元的華銳風電 一夜之間收到了價值50億元以上的「大禮包」，而公司的總市值也因此而驟增至近千億元，上演了中國股市中的新一幕「造富傳奇」。

實際上，在過去兩年的中國股市上，上演類似「造富傳奇」的上市企業遠非華銳風電一家。九鼎投資合夥人在總結吉峰農機的上市案例時坦承：「創業板估值確實太高，不太合理。我們不知道會漲到100倍，原來是按照20倍來算的。但是市場給了我們一個紅包，我們也笑納了。」

對此，資深投資人士簡直認為，上市前後企業價格陡升數倍乃至數十倍，其核心在於因審批制度製造的「供給缺乏」而帶來的過高估值和溢價。而因過高溢價 發行造成市值暴漲的上市企業，即使保持30%以上的利潤增長速度，也要經過5到8年的持續增長才能「消化」這一虛漲的企業估值。

在這一企業價值暴增的背後，各類無需關注企業真實成長、通過上市前後的巨大估值差異即可賺得盆滿缽滿的「資本掮客」們也應運而生。

以華銳風電為例，除了創業的前兩年需要資金外，公司的後續發展已經可以通過應收賬款和應付賬款的管理來滿足現金流需求，上市前再度融資並無多少意 義。從資本功能而言，包括尉文淵和闞治東在內的初始投資者確實承擔了巨大的投資風險；而以韓俊良為代表的高管持股，也體現了對管理層的激勵，除此之外的諸 多中後期投資，究竟在公司發展中起到了怎樣的作用，華銳風電的上市報告中並無任何闡述。

而從公司治理結構而言，目前「無實際控制人」的股權結構雖然避免了國企過度干預之弊，卻無法迴避非控股股東們為了短期收益而讓企業付出長期成本的風 險。以此次上市定價而言，公司股東們雖然在短期獲得了高額的賬面溢價，但華銳風電因此而付出的市場信譽成本卻難以估算。同時上市公司未來還可能面臨著為爭 奪控制權而爆發的股權之爭。

除此之外，華銳風電在過去數年中的高速成長，顯然得益於大型電力國企的「風電大躍進」：在這一過程中，倘若缺乏產業政策、主管部門和大型國企中任何 一家的「扶持關愛」，華銳風電的激進創新都可能陷入萬劫不復。這使得華銳的成功更像是一個被創造出來的「奇蹟」，而不是可以複製的市場案例。

然而，這場基於產業政策和主管部門意志的「風電大躍進」今天已經顯現出某些隱患：由於電網無法消納暴增的風電，數百萬千瓦風電機組無法並網，意味著 數百億元投資閒置；與此同時，國有電力企業不計成本「跑馬圈地」式的風電項目投資，使得許多民營發電企業失去了公平競爭的機會；包括對華銳風電這樣「龍頭 企業」的扶持政策，也引來諸多競爭企業的抱怨。

從某種角度而言，華銳風電的上市不僅僅是財富故事的重演，更是某種「新國企」模式的嘗試：利用資本市場的資本槓桿與約束機制，承擔傳統國企不願或不 敢承擔的創新風險，從而獲取高額的「政策溢價」。就這個意義而言，華銳風電的嘗試已經超越了自身的成敗，成為中國經濟制度和結構轉型中不可忽略的一個樣 本。