倍受關註的“資管新規”終於在五一假期前最後一個交易日落地。
4月27日晚間，中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局正式印發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發〔2018〕106號（簡稱資管新規）。
“資管新規要求資管產品變成像基金這樣的凈值化管理，我們是有經驗的，而其他機構（暫時）沒有這方面的經驗，包括系統等都要改，對其他機構來說是全新的。因為做到凈值化管理需要時間，這就是我們目前的一個優勢。”北京某公募基金公司總經理對第一財經表示。
“長期看有利有弊了。銀行資管公司有自身的優勢，基金公司有自己自身的優勢，就要看基金公司怎麽樣發揮自己的特長和優勢。”他也說。
凈值化管理落地
按照募集方式的不同，資產管理產品分為公募產品和私募產品。公募產品面向不特定社會公眾公開發行，私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行。
資管新規規定，公募產品主要投資風險低、流動性強的標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門另有規定外，不得投資未上市企業股權。
“對於公募產品，金融機構應當建立嚴格的公募產品信息披露管理制度，明確定期報告、臨時報告、重大事項公告、投資風險披露要求以及具體內容、格式。在本機構官方網站或者通過投資者便於獲取的方式，按照規定披露產品凈值或者投資收益情況，並定期披露其他重要信息:開放式產品按照開放頻率披露開放式產品凈值，每周披露，封閉式產品凈值，定期至少每周披露其他重要信息一次。”
據記者了解，目前公募基金與資管新規的匹配度較高，因此行業內普遍認為公募行業相對樂觀，在監管新規中，過去不合理存在的固定收益被打破，讓理財市場回歸到風險和收益匹配的經營環境。
第一財經了解到，公募基金所對應的投資人群，大多數是屬於中低風險偏好者，高風險偏好的投資者更會偏向於股票、私募類產品。中低風險偏好的客戶有可能會因為 “銀行固收類產品”、“委外資產產品”、“表內轉表外資產”的禁止，這類既有通道的固定收益和剛兌被打破，不得不接受“凈值型產品”。
根據資管新規第十八條，金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價值原則企業會計準則規定，及時反映基礎資產金融資產的收益和風險。
“資管新規要求資管產品變成像基金這樣的凈值化管理，我們是有經驗的，而其他機構（暫時）沒有這方面的經驗，包括系統等都要改，對其他機構來說是全新的。因為做到凈值化管理需要時間，這就是我們目前的一個優勢。”北京某公募基金公司總經理對第一財經表示。
不過，凈值化轉型不會“一刀切”采用市價法，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量，滿足了非標資產實際操作的需求。同時，新規也明確指出，如果偏離度超過5%，則該金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資管產品，不可謂不嚴。
顯然，公募基金目前的凈值化管理最為符合資管新規的要求。當市場的跑道變得合規，公募基金作為金融資產的“模範生”會得到更多投資者的認可。
“在剛兌沒有被打破之前，專業是不值錢的。資管新規出來以後，專業的價值慢慢體現出來，公募基金作為大多數投資者的最容易選擇和持有的投資品類，我們非常看好未來的發展。”盈米財富相關人士對第一財經表示。
銀行、基金優勢不同
第一財經註意到，資管新規限制了過去規範程度不夠的，或者說隱藏著風險資產的發展，但分析人士指出，以目前的資管新規來說，將不規範的業務禁止後，資金就會流向公募基金，短時間這類趨勢暫時還不明顯。
“從資管新規可以看到，基金公司的核心能力是主動管理能力，包括股票債券主動管理能力應該是基金公司最核心的，是可以立足的。否則其他能力，像貨幣基金這些工具，將來都是銀行資管公司的優勢。因為他們體量太大，有客戶，有渠道，做這些更有優勢，而主動管理能力可能是公募基金的優勢。”上述北京公募基金總經理進一步稱。
需要看到的是，資管行業的賽道清理幹凈、遊戲規則明確的情況下，對所有合規業務來說是一個利好，但是整個公募基金行業有沒有能力來服務這群客戶，還是需要看公募基金的功力。
另外，資管新規規定，私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政 法規中沒有明確規定的適用本意見，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。
資管新規還指出，資管產品可以再投資一層資管產品，且“私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人”，也就是說，明確允許銀行委外資金或其他資管產品，投向私募基金，對真正有投資管理能力的私募機構無疑是重磅利好，過去私募由於不是持牌機構，處在尷尬地位，大多只能用通道模式跟銀行合作。
星石投資認為，如今雙方的合作有了法規的支持，私募可逐步走出灰色地帶，可以說，資管新規為雙方未來直接合作打開一扇窗。
“隨著存款利率上限上浮、金融監管措施推進，銀行未來存貸利差縮小，利潤的壓縮也迫使銀行轉型，因此對與優質投資機構合作的需求也更為迫切。”星石投資相關人士表示。
“終於來了，晚上要好好學習理解下，今天剛定下的一單業務好像做不了了。”資管新規落地後，某國有大行分行同業部門相關負責人感嘆到。
4月27日晚間，中國人民銀行網站掛出《中國人民銀行中國銀行保險監督管理委員會 中國證券監督管理委員會 國家外匯管理局聯合發布<關於規範金融機構資產管理業務的指導意見>》（下稱《資管新規》）。
靴子落地，第一財經記者仔細對比資管新規征求意見稿與正式稿後發現，出現較大變動的條款共18條，其中，打破剛性兌付與凈值管理變動較大且正式稿更為嚴格。
非標投資者會部分回到銀行存款體系
1、對於資產管理業務的定義，“資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。”《資管新規》新增“金融資產投資公司類型”。
同時增加“金融機構可以與委托人在合同中事先約定收取合理的業績報酬，業績報酬計入管理費，須與產品一一對應並逐個結算，不同產品之間不得相互串用。”
2、《資管新規》增加“依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品，不適用本意見。”
3、《資管新規》增加“非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的15個交易日內調整至符合要求。”
此外，《資管新規》改動還包括：如有改變，除高風險類型的產品超出比例範圍投資較低風險資產外，應當先行取得投資者應當先行取得投資者書面同意，並履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。
4、對於合格投資者的認定也至關重要，《資管新規》追加了“具有2年以上投資經歷，且滿足以下條件之一： 家庭金融凈資產不低於300萬元”。
《資管新規》刪去“合格投資者同時投資多只不同產品的，投資金額按照其中最高標準執行”，但同時規定，“投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品”。
由此，在《資管新規》的新導向下，將嚴格區分合格投資者和非合格投資者，這從本質上利好銀行。奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者表示：“未來非標投資者會部分回到銀行存款體系，尤其是降低債權類合格投資者的標準以後，他們可能進入債權的非標投資，成為合格投資者。”
5、《資管新規》增加“在兌付受托資金及收益時，金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶”。
6、《資管新規》刪去“現階段，銀行的公募產品以固定收益類產品為主。如發行權益類產品和其他產品，須經銀行業監管部門批準，但用於支持市場化、法治化債轉股的產品除外。”此外補充“鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股”。
7、關於非標準化債權資產，《資管新規》相較征求意見稿改動最大。對於標準化債權類資產的定義，《資管新規》增加：“1.等分化，可交易。2.信息披露充分。3.集中登記，獨立托管。4.公允定價，流動性機制完善。”
刪去標準化債權類資產“具有合理公允價值和較高流動性的債權性資產”表述。鼓勵金融機構在依法合規、商業可持續的前提下， 通過發行資產管理產品募集資金投向符合國家戰略和產業政策要求、符合國家供給側結構性改革政策要求的領域。
8、對於公募產品，《資管新規》增加“露產品凈值或者投資收益情況，並定期披露其他重要信息：開放式產品按照開放頻率披露”。
對於商品及金融衍生品類產品，增加“金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露產品的掛鉤資產、持倉風險、控制措施以及衍生品公允價值變化等。”
9、《資管新規》刪去“金融機構應當根據資產管理產品的期限設定不同的管理費率，產品期限越長，年化管理費率越低。”
10、《資管新規》增加“金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。”
剛兌與凈值管理新規更嚴格
11、關於打破剛性兌付與凈值管理，《資管新規》與征求意見稿相比改動幅度較大。《資管新規》規定，金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業會計準則規定，及時反映基礎金融資產的收益和風險，由托管機構進行核算並定期提供報告，由外部審計機構進行審計確認，被審計金融機構應當披露審計結果並同時報送金融管理部門。
金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的，可按照企業會計準則以攤余成本進行計量：一是，資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期。二是，資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。
金融機構以攤余成本計量金融資產凈值，應當采用適當的風險控制手段，對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時，托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上，如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%，金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。
業內人士分析認為，對比征求意見稿，《資管新規》有較大變動，也較征求意見稿寬松。《資管新規》提出部分情形下可繼續采用攤余成本法估值，比如資管產品為封閉式，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場等。按照十八條部分非標資產可采取攤余成本法估值，有助於存量非標項目正常運轉。
央行相關負責人表示，打破剛性兌付已經成為社會共識，為此《資管新規》作出了一系列細化安排。
首先，在定義資管業務時，要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付；第二，引導金融機構轉變預期收益率模式，強化產品凈值化管理，並明確核算原則；第三，明示剛性兌付的認定情形，包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等；第四，分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付，足額補繳存款準備金和存款保險保費，非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外，強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。
過渡期延至2020年底
12、《資管新規》刪去“未予糾正和罰款的由人民銀行糾正並追繳罰款，具體標準由人民銀行制定，最低標準為漏繳的存款準備金以及存款保險基金相應的2倍利益對價。”
《資管新規》增加“金融管理部門。外部審計機構在審計過程中未能勤勉盡責，依法追究相應責任或依法依規給予行政處罰，並將相關信息納入全國信用信息共享平臺，建立聯合懲戒機制。”
13、對於統一負債要求，《資管新規》刪去“個人不得使用銀行貸款等非自有資金投資資產管理產品，資產負債率達到或者超出警戒線的企業不得投資資產管理產品，警戒線的具體標準由人民銀行會同相關部門另行規定”。
14、針對私募產品，《資管新規》刪去“投資於單一投資標的私募產品，投資比例超過50%即視為單一。”與“投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品。”兩項表述。
15、關於金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務，《資管新規》增加“公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構，私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人”。
16、對於人工智能，《資管新規》也有較大變動，增加不得借助人工智能業務誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者。
此外《資管新規》規定，金融機構應當向金融監督管理部門報備人工智能模型的主要參數以及資產配置的主要邏輯，為投資者單獨設立智能管理賬戶，充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風險。
《資管新規》還增加了“金融機構因違法違規或者管理不當造成投資者損失的，應當依法承擔損害賠償責任”；同時刪去“金融機構應當依法合規開展人工智能業務，不得借助智能投顧誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者，並切實履行對智能投顧資產管理業務的管理職責，因違法違規或者管理不當造成投資者損失的，應當承擔相應的損害賠償責任。開發機構應當誠實盡責、合理研發智能投顧算法，保證客戶和投資者的數據安全，不得使用惡意代碼損害投資者利益，如存在過錯，金融機構有權向開發機構進行損失追償或者要求承擔相應的責任”。
17、對於過渡期，《資管新規》指出過渡期為本意見發布之日起至2020年底，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。
《資管新規》規定，新產品應當符合本意見的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，金融機構可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃，明確時間進度安排，並報送相關金融監督管理部門，由其認可並監督實施，同時報備中國人民銀行。此外增加“因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外”。
18、《資管新規》規定，本意見自發布之日起施行。本意見所稱“金融管理部門”是指中國人民銀行、國務院銀行保險監督管理機構、國務院證券監督管理機構和國家外匯管理局。“發行”是指通過公開或者非公開方式向資產管理產品的投資者發出認購邀約，進行資金募集的活動。“銷售”是指向投資者宣傳推介資產管理產品，辦理產品申購、贖回的活動。“代理銷售”是指接受合作機構的委托，在本機構渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構依法發行的資產管理產品的活動。
千呼萬喚始出來，醞釀已久的資管新規終於靴子落地。2018年4月27日，經國務院同意，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）正式發布。
做了這些改變，過渡期延長至2020年底
對於落地的新規與此前征求意見稿的修改情況，央行相關負責人指出，在非標準化債權類資產投資方面，《意見》明確標準化債權類資產的核心要素，提出期限匹配、限額管理等監管措施，引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。
在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理（以下簡稱資管）業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。
在消除多層嵌套方面，《意見》統一同類資管產品的監管標準，要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。
在統一杠桿水平方面，《意見》充分考慮了市場需求和承受力，根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。
央行相關負責人指出，在合理設置過渡期方面，經過深入的測算評估，相比征求意見稿，《意見》將過渡期延長至2020年底，給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排，引導金融機構轉回資產負債表內，確保市場穩定。
新規執行不會打折扣，沒有討價還價的空間
金融監管研究院分析報告指出，這份資管新規是央行主導了規則的起草，經金融穩定發展委員會討論，並由中央會議審議通過。作為一個部委規章制度，規格之高歷史罕見。這彰顯了中央規範資管行業決心，並傳達出了一個非常明確的信號：這次新規執行不會打折扣，沒有討價還價的空間。這次，資管業務定義得到明確：是金融機構對受托財產進行投資和管理的金融服務。而其基本監管原則是：堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合，機構監管與功能監管相結合。
央行相關負責人表示，針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象，《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務，金融業務必須接受金融監管”的理念，明確提出除國家另有規定外，非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，其中沒有明確規定的，適用《意見》，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。
《意見》在三方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格。
明確非標債權認定，禁止資金池業務
對於此前市場高度關註的標準化債權類資產的認定標準，以及《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範，央行相關負責人表示，《意見》明確，標準化債權類資產應當具備以下特征：等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。
央行相關負責人表示，非標具有期限、流動性和信用轉換功能，透明度較低，流動性較弱，規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求，部分投向限制性領域，影子銀行特征明顯。為此，《意見》規定，資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準，並且嚴格期限匹配。
這位負責人指出，作出上述規範的目的是，避免資管業務淪為變相的信貸業務，防控影子銀行風險，縮短融資鏈條，降低融資成本，提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時，為了更好地滿足實體經濟的融資需求，還需要大力發展直接融資，建設多層次資本市場體系，進一步深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟的效率和水平。
奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者表示，資管新規落地後，資管市場將出現底層資產替換。首先，債權資產從影子銀行資產替換成消費金融，供應鏈金融等資產，資產特性變得更分散了；其次，資管新規後，底層資產將向二級市場轉向，實際上變成二級市場公開的資產；最後，期限拉長後，底層資產將向PE類資產轉變。銀行做不了二級市場和PE市場，某種程度對銀行是挑戰。
此外，對於防範資管產品的流動性風險？如何規範金融機構的資金池運作，央行相關負責人表示，部分金融機構在開展資管業務過程中，通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式，對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下，多只資管產品對應多項資產，每只產品的收益來自哪些資產無法辨識，風險也難以衡量。同時，將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目，加大了資管產品的流動性風險，一旦難以募集到後續資金，容易發生流動性緊張。
《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上，要求金融機構加強產品久期管理，規定封閉式資管產品期限不得低於90天，以此糾正資管產品短期化傾向，切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外，對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為，《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品，《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元，如果超出該規模，需經金融監督管理部門批準。
奧維咨詢董事合夥人周之行對第一財經記者指出，資管新規落地後，銀行資管將進一步回歸到監管要求的產品形態下發展，不能再通過滾動錯配等方式形成超額收益。他說，未來會有一些銀行發展較快，並在資產端形成有效資產獲取，形成核心競爭力。
破剛兌，實現凈值轉型，消除多層嵌套限制通道
特別是存量規模接近30萬億元的銀行理財，向標準化、凈值化轉型的進展備受市場關註。
此次央行相關負責人指出，剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質，擡高無風險收益率水平，幹擾資金價格，不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用，還弱化了市場紀律，導致一些投資者冒險投機，金融機構不盡職盡責，道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識，為此《意見》作出了一系列細化安排。
首先，在定義資管業務時，要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付；第二，引導金融機構轉變預期收益率模式，強化產品凈值化管理，並明確核算原則；第三，明示剛性兌付的認定情形，包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等；第四，分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付，足額補繳存款準備金和存款保險保費，非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外，強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。
央行相關負責人表示，實踐中，部分資管產品采取預期收益率模式，過度使用攤余成本法計量所投資金融資產，基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中，投資者不清楚自身承擔的風險大小，進而缺少風險自擔意識；而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入，而非給予投資者，也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型，讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險，《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應，要求金融機構強化產品凈值化管理，並由托管機構核算、外部審計機構審計確認，同時明確了具體的核算原則。
首先，要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。同時，允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期；二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。
此外，央行指出，資管新規將消除多層嵌套並限制通道業務。央行相關負責人表示，資管產品多層嵌套，不僅增加了產品的複雜程度，導致底層資產不清，也拉長了資金鏈條，擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入，還導致杠桿成倍聚集，加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機，《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位，要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。
同時，規範嵌套層級，允許資管產品再投資一層資管產品，但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品，禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況，投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資，但不得因此而免除自身應當承擔的責任，公募資管產品的受托機構必須為金融機構，受托機構不得再進行轉委托。
為規範金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，有效防控金融風險，更好地服務實體經濟，經國務院同意，中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局日前聯合印發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發〔2018〕106號，以下簡稱《意見》）。
《意見》根據黨中央、國務院“服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革”的總體要求，按照“堅決打好防範化解重大風險攻堅戰”的決策部署，堅持嚴控風險的底線思維，堅持服務實體經濟的根本目標，堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合的監管理念，堅持有的放矢的問題導向，堅持積極穩妥審慎推進的基本思路，全面覆蓋、統一規制各類金融機構的資產管理業務，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間，切實保護金融消費者合法權益。
《意見》按照產品類型統一監管標準，從募集方式和投資性質兩個維度對資產管理產品進行分類，分別統一投資範圍、杠桿約束、信息披露等要求。堅持產品和投資者匹配原則，加強投資者適當性管理，強化金融機構的勤勉盡責和信息披露義務。明確資產管理業務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。嚴格非標準化債權類資產投資要求，禁止資金池，防範影子銀行風險和流動性風險。分類統一負債和分級杠桿要求，消除多層嵌套，抑制通道業務。加強監管協調，強化宏觀審慎管理和功能監管。
《意見》堅持防範風險與有序規範相結合，合理設置過渡期，給予金融機構資產管理業務有序整改和轉型時間，確保金融市場穩定運行。
下一步，各相關部門將按照職責分工，認真貫徹落實《意見》的各項要求。金融機構應按照《意見》的相關規定，依法合規開展資產管理業務。
中國人民銀行 中國銀行保險監督管理委員會 中國證券監督管理委員會 國家外匯管理局關於規範金融機構資產管理業務的指導意見
近年來，我國資產管理業務快速發展，在滿足居民和企業投融資需求、改善社會融資結構等方面發揮了積極作用，但也存在部分業務發展不規範、多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和宏觀調控等問題。按照黨中央、國務院決策部署，為規範金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，有效防控金融風險，引導社會資金流向實體經濟，更好地支持經濟結構調整和轉型升級，經國務院同意，現提出以下意見：
一、規範金融機構資產管理業務主要遵循以下原則：
（一）堅持嚴控風險的底線思維。把防範和化解資產管理業務風險放到更加重要的位置，減少存量風險，嚴防增量風險。
（二）堅持服務實體經濟的根本目標。既充分發揮資產管理業務功能，切實服務實體經濟投融資需求，又嚴格規範引導，避免資金脫實向虛在金融體系內部自我循環，防止產品過於複雜，加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。
（三）堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念。實現對各類機構開展資產管理業務的全面、統一覆蓋，采取有效監管措施，加強金融消費者權益保護。
（四）堅持有的放矢的問題導向。重點針對資產管理業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的標準規制，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間。
（五）堅持積極穩妥審慎推進。正確處理改革、發展、穩定關系，堅持防範風險與有序規範相結合，在下決心處置風險的同時，充分考慮市場承受能力，合理設置過渡期，把握好工作的次序、節奏、力度，加強市場溝通，有效引導市場預期。
二、資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用，委托人自擔投資風險並獲得收益。金融機構可以與委托人在合同中事先約定收取合理的業績報酬，業績報酬計入管理費，須與產品一一對應並逐個結算，不同產品之間不得相互串用。
資產管理業務是金融機構的表外業務，金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益。出現兌付困難時，金融機構不得以任何形式墊資兌付。金融機構不得在表內開展資產管理業務。
私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的適用本意見，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。
三、資產管理產品包括但不限於人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構、金融資產投資公司發行的資產管理產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務，依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品，不適用本意見。
四、資產管理產品按照募集方式的不同，分為公募產品和私募產品。公募產品面向不特定社會公眾公開發行。公開發行的認定標準依照《中華人民共和國證券法》執行。私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行。
資產管理產品按照投資性質的不同，分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和混合類產品。固定收益類產品投資於存款、債券等債權類資產的比例不低於80%，權益類產品投資於股票、未上市企業股權等權益類資產的比例不低於80%，商品及金融衍生品類產品投資於商品及金融衍生品的比例不低於80%，混合類產品投資於債權類資產、權益類資產、商品及金融衍生品類資產且任一資產的投資比例未達到前三類產品標準。非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的15個交易日內調整至符合要求。
金融機構在發行資產管理產品時，應當按照上述分類標準向投資者明示資產管理產品的類型，並按照確定的產品性質進行投資。在產品成立後至到期日前，不得擅自改變產品類型。混合類產品投資債權類資產、權益類資產和商品及金融衍生品類資產的比例範圍應當在發行產品時予以確定並向投資者明示，在產品成立後至到期日前不得擅自改變。產品的實際投向不得違反合同約定，如有改變，除高風險類型的產品超出比例範圍投資較低風險資產外，應當先行取得投資者書面同意，並履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。
五、資產管理產品的投資者分為不特定社會公眾和合格投資者兩大類。合格投資者是指具備相應風險識別能力和風險承擔能力，投資於單只資產管理產品不低於一定金額且符合下列條件的自然人和法人或者其他組織。
（一）具有2年以上投資經歷，且滿足以下條件之一：家庭金融凈資產不低於300萬元，家庭金融資產不低於500萬元，或者近3年本人年均收入不低於40萬元。
（二）最近1年末凈資產不低於1000萬元的法人單位。
（三）金融管理部門視為合格投資者的其他情形。
合格投資者投資於單只固定收益類產品的金額不低於30萬元，投資於單只混合類產品的金額不低於40萬元，投資於單只權益類產品、單只商品及金融衍生品類產品的金額不低於100萬元。
投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品。
六、金融機構發行和銷售資產管理產品，應當堅持“了解產品”和“了解客戶”的經營理念，加強投資者適當性管理，向投資者銷售與其風險識別能力和風險承擔能力相適應的資產管理產品。禁止欺詐或者誤導投資者購買與其風險承擔能力不匹配的資產管理產品。金融機構不得通過拆分資產管理產品的方式，向風險識別能力和風險承擔能力低於產品風險等級的投資者銷售資產管理產品。
金融機構應當加強投資者教育，不斷提高投資者的金融知識水平和風險意識，向投資者傳遞“賣者盡責、買者自負”的理念，打破剛性兌付。
七、金融機構開展資產管理業務，應當具備與資產管理業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。
金融機構應當建立健全資產管理業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保從事資產管理業務的人員具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，充分了解相關法律法規、監管規定以及資產管理產品的法律關系、交易結構、主要風險和風險管控方式，遵守行為準則和職業道德標準。
對於違反相關法律法規以及本意見規定的金融機構資產管理業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格，禁止其在其他類型金融機構從事資產管理業務。
八、金融機構運用受托資金進行投資，應當遵守審慎經營規則，制定科學合理的投資策略和風險管理制度，有效防範和控制風險。
金融機構應當履行以下管理人職責：
（一）依法募集資金，辦理產品份額的發售和登記事宜。
（二）辦理產品登記備案或者註冊手續。
（三）對所管理的不同產品受托財產分別管理、分別記賬，進行投資。
（四）按照產品合同的約定確定收益分配方案，及時向投資者分配收益。
（五）進行產品會計核算並編制產品財務會計報告。
（六）依法計算並披露產品凈值或者投資收益情況，確定申購、贖回價格。
（七）辦理與受托財產管理業務活動有關的信息披露事項。
（八）保存受托財產管理業務活動的記錄、賬冊、報表和其他相關資料。
（九）以管理人名義，代表投資者利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為。
（十）在兌付受托資金及收益時，金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶。
（十一）金融監督管理部門規定的其他職責。
金融機構未按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責，造成投資者損失的，應當依法向投資者承擔賠償責任。
九、金融機構代理銷售其他金融機構發行的資產管理產品，應當符合金融監督管理部門規定的資質條件。未經金融監督管理部門許可，任何非金融機構和個人不得代理銷售資產管理產品。
金融機構應當建立資產管理產品的銷售授權管理體系，明確代理銷售機構的準入標準和程序，明確界定雙方的權利與義務，明確相關風險的承擔責任和轉移方式。
金融機構代理銷售資產管理產品，應當建立相應的內部審批和風險控制程序，對發行或者管理機構的信用狀況、經營管理能力、市場投資能力、風險處置能力等開展盡職調查，要求發行或者管理機構提供詳細的產品介紹、相關市場分析和風險收益測算報告，進行充分的信息驗證和風險審查，確保代理銷售的產品符合本意見規定並承擔相應責任。
十、公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門另有規定外，不得投資未上市企業股權。公募產品可以投資商品及金融衍生品，但應當符合法律法規以及金融管理部門的相關規定。
私募產品的投資範圍由合同約定，可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權（含債轉股）和受（收）益權以及符合法律法規規定的其他資產，並嚴格遵守投資者適當性管理要求。鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股。
十一、資產管理產品進行投資應當符合以下規定：
（一）標準化債權類資產應當同時符合以下條件：
1.等分化，可交易。
2.信息披露充分。
3.集中登記，獨立托管。
4.公允定價，流動性機制完善。
5.在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易。
標準化債權類資產的具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。
標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標準化債權類資產。金融機構發行資產管理產品投資於非標準化債權類資產的，應當遵守金融監督管理部門制定的有關限額管理、流動性管理等監管標準。金融監督管理部門未制定相關監管標準的，由中國人民銀行督促根據本意見要求制定監管標準並予以執行。
金融機構不得將資產管理產品資金直接投資於商業銀行信貸資產。商業銀行信貸資產受（收）益權的投資限制由金融管理部門另行制定。
（二）資產管理產品不得直接或者間接投資法律法規和國家政策禁止進行債權或股權投資的行業和領域。
（三）鼓勵金融機構在依法合規、商業可持續的前提下，通過發行資產管理產品募集資金投向符合國家戰略和產業政策要求、符合國家供給側結構性改革政策要求的領域。鼓勵金融機構通過發行資產管理產品募集資金支持經濟結構轉型，支持市場化、法治化債轉股，降低企業杠桿率。
（四）跨境資產管理產品及業務參照本意見執行，並應當符合跨境人民幣和外匯管理有關規定。
十二、金融機構應當向投資者主動、真實、準確、完整、及時披露資產管理產品募集信息、資金投向、杠桿水平、收益分配、托管安排、投資賬戶信息和主要投資風險等內容。國家法律法規另有規定的，從其規定。
對於公募產品，金融機構應當建立嚴格的信息披露管理制度，明確定期報告、臨時報告、重大事項公告、投資風險披露要求以及具體內容、格式。在本機構官方網站或者通過投資者便於獲取的方式披露產品凈值或者投資收益情況，並定期披露其他重要信息：開放式產品按照開放頻率披露，封閉式產品至少每周披露一次。
對於私募產品，其信息披露方式、內容、頻率由產品合同約定，但金融機構應當至少每季度向投資者披露產品凈值和其他重要信息。
對於固定收益類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險，包括但不限於產品投資債券面臨的利率、匯率變化等市場風險以及債券價格波動情況，產品投資每筆非標準化債權類資產的融資客戶、項目名稱、剩余融資期限、到期收益分配、交易結構、風險狀況等。
對於權益類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險，包括產品投資股票面臨的風險以及股票價格波動情況等。
對於商品及金融衍生品類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露產品的掛鉤資產、持倉風險、控制措施以及衍生品公允價值變化等。
對於混合類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者清晰披露產品的投資資產組合情況，並根據固定收益類、權益類、商品及金融衍生品類資產投資比例充分披露和提示相應的投資風險。
十三、主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務，強化法人風險隔離，暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務。
金融機構不得為資產管理產品投資的非標準化債權類資產或者股權類資產提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔保、回購等代為承擔風險的承諾。
金融機構開展資產管理業務，應當確保資產管理業務與其他業務相分離，資產管理產品與其代銷的金融產品相分離，資產管理產品之間相分離，資產管理業務操作與其他業務操作相分離。
十四、本意見發布後，金融機構發行的資產管理產品資產應當由具有托管資質的第三方機構獨立托管，法律、行政法規另有規定的除外。
過渡期內，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行可以托管本行理財產品，但應當為每只產品單獨開立托管賬戶，確保資產隔離。過渡期後，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務，該商業銀行可以托管子公司發行的資產管理產品，但應當實現實質性的獨立托管。獨立托管有名無實的，由金融監督管理部門進行糾正和處罰。
十五、金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發行、集合運作、分離定價特征的資金池業務。
金融機構應當合理確定資產管理產品所投資資產的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理，金融監督管理部門應當制定流動性風險管理規定。
為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產管理產品久期管理，封閉式資產管理產品期限不得低於90天。資產管理產品直接或者間接投資於非標準化債權類資產的，非標準化債權類資產的終止日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日。
資產管理產品直接或者間接投資於未上市企業股權及其受（收）益權的，應當為封閉式資產管理產品，並明確股權及其受（收）益權的退出安排。未上市企業股權及其受（收）益權的退出日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日。
金融機構不得違反金融監督管理部門的規定，通過為單一融資項目設立多只資產管理產品的方式，變相突破投資人數限制或者其他監管要求。同一金融機構發行多只資產管理產品投資同一資產的，為防止同一資產發生風險波及多只資產管理產品，多只資產管理產品投資該資產的資金總規模合計不得超過300億元。如果超出該限額，需經相關金融監督管理部門批準。
十六、金融機構應當做到每只資產管理產品所投資資產的風險等級與投資者的風險承擔能力相匹配，做到每只產品所投資資產構成清晰，風險可識別。
金融機構應當控制資產管理產品所投資資產的集中度：
（一）單只公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該資產管理產品凈資產的10%。
（二）同一金融機構發行的全部公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的30%。其中，同一金融機構全部開放式公募資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的15%。
（三）同一金融機構全部資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的30%。
金融監督管理部門另有規定的除外。
非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的10個交易日內調整至符合相關要求。
十七、金融機構應當按照資產管理產品管理費收入的10%計提風險準備金，或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資產管理產品協議、操作錯誤或者技術故障等給資產管理產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。
十八、金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業會計準則規定，及時反映基礎金融資產的收益和風險，由托管機構進行核算並定期提供報告，由外部審計機構進行審計確認，被審計金融機構應當披露審計結果並同時報送金融管理部門。
金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的，可按照企業會計準則以攤余成本進行計量：
（一）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期。
（二）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。
金融機構以攤余成本計量金融資產凈值，應當采用適當的風險控制手段，對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時，托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上，如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%，金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。
十九、經金融管理部門認定，存在以下行為的視為剛性兌付：
（一）資產管理產品的發行人或者管理人違反真實公允確定凈值原則，對產品進行保本保收益。
（二）采取滾動發行等方式，使得資產管理產品的本金、收益、風險在不同投資者之間發生轉移，實現產品保本保收益。
（三）資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時，發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付。
（四）金融管理部門認定的其他情形。
經認定存在剛性兌付行為的，區分以下兩類機構進行懲處：
（一）存款類金融機構發生剛性兌付的，認定為利用具有存款本質特征的資產管理產品進行監管套利，由國務院銀行保險監督管理機構和中國人民銀行按照存款業務予以規範，足額補繳存款準備金和存款保險保費，並予以行政處罰。
（二）非存款類持牌金融機構發生剛性兌付的，認定為違規經營，由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。
任何單位和個人發現金融機構存在剛性兌付行為的，可以向金融管理部門舉報，查證屬實且舉報內容未被相關部門掌握的，給予適當獎勵。
外部審計機構在對金融機構進行審計時，如果發現金融機構存在剛性兌付行為的，應當及時報告金融管理部門。外部審計機構在審計過程中未能勤勉盡責，依法追究相應責任或依法依規給予行政處罰，並將相關信息納入全國信用信息共享平臺，建立聯合懲戒機制。
二十、資產管理產品應當設定負債比例（總資產/凈資產）上限，同類產品適用統一的負債比例上限。每只開放式公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%，每只封閉式公募產品、每只私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%。計算單只產品的總資產時應當按照穿透原則合並計算所投資資產管理產品的總資產。
金融機構不得以受托管理的資產管理產品份額進行質押融資，放大杠桿。
二十一、公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。
分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%。分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例（優先級份額/劣後級份額，中間級份額計入優先級份額）。固定收益類產品的分級比例不得超過3：1，權益類產品的分級比例不得超過1：1，商品及金融衍生品類產品、混合類產品的分級比例不得超過2：1。發行分級資產管理產品的金融機構應當對該資產管理產品進行自主管理，不得轉委托給劣後級投資者。
分級資產管理產品不得直接或者間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。
本條所稱分級資產管理產品是指存在一級份額以上的份額為其他級份額提供一定的風險補償，收益分配不按份額比例計算，由資產管理合同另行約定的產品。
二十二、金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。
資產管理產品可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。
金融機構將資產管理產品投資於其他機構發行的資產管理產品，從而將本機構的資產管理產品資金委托給其他機構進行投資的，該受托機構應當為具有專業投資能力和資質的受金融監督管理部門監管的機構。公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構，私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人。受托機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。委托機構應當對受托機構開展盡職調查，實行名單制管理，明確規定受托機構的準入標準和程序、責任和義務、存續期管理、利益沖突防範機制、信息披露義務以及退出機制。委托機構不得因委托其他機構投資而免除自身應當承擔的責任。
金融機構可以聘請具有專業資質的受金融監督管理部門監管的機構作為投資顧問。投資顧問提供投資建議指導委托機構操作。
金融監督管理部門和國家有關部門應當對各類金融機構開展資產管理業務實行平等準入、給予公平待遇。資產管理產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等的地位。金融監督管理部門基於風險防控考慮，確實需要對其他行業金融機構發行的資產管理產品采取限制措施的，應當充分征求相關部門意見並達成一致。
二十三、運用人工智能技術開展投資顧問業務應當取得投資顧問資質，非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或者變相開展資產管理業務。
金融機構運用人工智能技術開展資產管理業務應當嚴格遵守本意見有關投資者適當性、投資範圍、信息披露、風險隔離等一般性規定，不得借助人工智能業務誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者。金融機構應當向金融監督管理部門報備人工智能模型的主要參數以及資產配置的主要邏輯，為投資者單獨設立智能管理賬戶，充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風險，明晰交易流程，強化留痕管理，嚴格監控智能管理賬戶的交易頭寸、風險限額、交易種類、價格權限等。金融機構因違法違規或者管理不當造成投資者損失的，應當依法承擔損害賠償責任。
金融機構應當根據不同產品投資策略研發對應的人工智能算法或者程序化交易，避免算法同質化加劇投資行為的順周期性，並針對由此可能引發的市場波動風險制定應對預案。因算法同質化、編程設計錯誤、對數據利用深度不夠等人工智能算法模型缺陷或者系統異常，導致羊群效應、影響金融市場穩定運行的，金融機構應當及時采取人工幹預措施，強制調整或者終止人工智能業務。
二十四、金融機構不得以資產管理產品的資金與關聯方進行不正當交易、利益輸送、內幕交易和操縱市場，包括但不限於投資於關聯方虛假項目、與關聯方共同收購上市公司、向本機構註資等。
金融機構的資產管理產品投資本機構、托管機構及其控股股東、實際控制人或者與其有其他重大利害關系的公司發行或者承銷的證券，或者從事其他重大關聯交易的，應當建立健全內部審批機制和評估機制，並向投資者充分披露信息。
二十五、建立資產管理產品統一報告制度。中國人民銀行負責統籌資產管理產品的數據編碼和綜合統計工作，會同金融監督管理部門擬定資產管理產品統計制度，建立資產管理產品信息系統，規範和統一產品標準、信息分類、代碼、數據格式，逐只產品統計基本信息、募集信息、資產負債信息和終止信息。中國人民銀行和金融監督管理部門加強資產管理產品的統計信息共享。金融機構應當將含債權投資的資產管理產品信息報送至金融信用信息基礎數據庫。
金融機構於每只資產管理產品成立後5個工作日內，向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送產品基本信息和起始募集信息；於每月10日前報送存續期募集信息、資產負債信息，於產品終止後5個工作日內報送終止信息。
中央國債登記結算有限責任公司、中國證券登記結算有限公司、銀行間市場清算所股份有限公司、上海票據交易所股份有限公司、上海黃金交易所、上海保險交易所股份有限公司、中保保險資產登記交易系統有限公司於每月10日前向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送資產管理產品持有其登記托管的金融工具的信息。
在資產管理產品信息系統正式運行前，中國人民銀行會同金融監督管理部門依據統計制度擬定統一的過渡期數據報送模板；各金融監督管理部門對本行業金融機構發行的資產管理產品，於每月10日前按照數據報送模板向中國人民銀行提供數據，及時溝通跨行業、跨市場的重大風險信息和事項。
中國人民銀行對金融機構資產管理產品統計工作進行監督檢查。資產管理產品統計的具體制度由中國人民銀行會同相關部門另行制定。
二十六、中國人民銀行負責對資產管理業務實施宏觀審慎管理，會同金融監督管理部門制定資產管理業務的標準規制。金融監督管理部門實施資產管理業務的市場準入和日常監管，加強投資者保護，依照本意見會同中國人民銀行制定出臺各自監管領域的實施細則。
本意見正式實施後，中國人民銀行會同金融監督管理部門建立工作機制，持續監測資產管理業務的發展和風險狀況，定期評估標準規制的有效性和市場影響，及時修訂完善，推動資產管理行業持續健康發展。
二十七、對資產管理業務實施監管遵循以下原則：
（一）機構監管與功能監管相結合，按照產品類型而不是機構類型實施功能監管，同一類型的資產管理產品適用同一監管標準，減少監管真空和套利。
（二）實行穿透式監管，對於多層嵌套資產管理產品，向上識別產品的最終投資者，向下識別產品的底層資產（公募證券投資基金除外）。
（三）強化宏觀審慎管理，建立資產管理業務的宏觀審慎政策框架，完善政策工具，從宏觀、逆周期、跨市場的角度加強監測、評估和調節。
（四）實現實時監管，對資產管理產品的發行銷售、投資、兌付等各環節進行全面動態監管，建立綜合統計制度。
二十八、金融監督管理部門應當根據本意見規定，對違規行為制定和完善處罰規則，依法實施處罰，並確保處罰標準一致。資產管理業務違反宏觀審慎管理要求的，由中國人民銀行按照法律法規實施處罰。
二十九、本意見實施後，金融監督管理部門在本意見框架內研究制定配套細則，配套細則之間應當相互銜接，避免產生新的監管套利和不公平競爭。按照“新老劃斷”原則設置過渡期，確保平穩過渡。過渡期為本意見發布之日起至2020年底，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合本意見的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，金融機構可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃，明確時間進度安排，並報送相關金融監督管理部門，由其認可並監督實施，同時報備中國人民銀行。過渡期結束後，金融機構的資產管理產品按照本意見進行全面規範（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構不得再發行或存續違反本意見規定的資產管理產品。
三十、資產管理業務作為金融業務，屬於特許經營行業，必須納入金融監管。非金融機構不得發行、銷售資產管理產品，國家另有規定的除外。
非金融機構違反上述規定，為擴大投資者範圍、降低投資門檻，利用互聯網平臺等公開宣傳、分拆銷售具有投資門檻的投資標的、過度強調增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為，按照國家規定進行規範清理，構成非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券的，依法追究法律責任。非金融機構違法違規開展資產管理業務的，依法予以處罰；同時承諾或進行剛性兌付的，依法從重處罰。
三十一、本意見自發布之日起施行。
本意見所稱“金融管理部門”是指中國人民銀行、國務院銀行保險監督管理機構、國務院證券監督管理機構和國家外匯管理局。“發行”是指通過公開或者非公開方式向資產管理產品的投資者發出認購邀約，進行資金募集的活動。“銷售”是指向投資者宣傳推介資產管理產品，辦理產品申購、贖回的活動。“代理銷售”是指接受合作機構的委托，在本機構渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構依法發行的資產管理產品的活動。
中國人民銀行有關負責人就《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》答記者問
2018年4月27日，經國務院同意，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）正式發布。日前，中國人民銀行有關負責人就《意見》相關問題回答了記者提問。
一、公開征求意見及吸收情況如何？
經國務院批準，《意見》於2017年11月17日起向社會公開征求意見，為期一個月。征求意見過程中，金融機構、專家學者、社會公眾等各方給予了廣泛關註。中國人民銀行會同相關部門對反饋意見進行反複研究和審慎決策，充分吸收了其中科學合理的意見，結合市場影響評估結果，對相關條款進行了以下修改完善。
在非標準化債權類資產投資方面，《意見》明確標準化債權類資產的核心要素，提出期限匹配、限額管理等監管措施，引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。
在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理（以下簡稱資管）業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。
在消除多層嵌套方面，《意見》統一同類資管產品的監管標準，要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。
在統一杠桿水平方面，《意見》充分考慮了市場需求和承受力，根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。
在合理設置過渡期方面，經過深入的測算評估，相比征求意見稿，《意見》將過渡期延長至2020年底，給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排，引導金融機構轉回資產負債表內，確保市場穩定。
二、制定出臺《意見》的背景是什麽？
近年來，我國金融機構資管業務快速發展，規模不斷攀升，截至2017年末，不考慮交叉持有因素，總規模已達百萬億元。其中，銀行表外理財產品資金余額為22.2萬億元，信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬億元，公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子公司資管計劃、保險資管計劃余額分別為11.6萬億元、11.1萬億元、16.8萬億元、13.9萬億元、2.5萬億元。同時，互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍。
資管業務在滿足居民財富管理需求、增強金融機構盈利能力、優化社會融資結構、支持實體經濟等方面發揮了積極作用。但由於同類資管業務的監管規則和標準不一致，導致監管套利活動頻繁，一些產品多層嵌套，風險底數不清，資金池模式蘊含流動性風險，部分產品成為信貸出表的渠道，剛性兌付普遍，在正規金融體系之外形成監管不足的影子銀行，一定程度上幹擾了宏觀調控，提高了社會融資成本，影響了金融服務實體經濟的質效，加劇了風險的跨行業、跨市場傳遞。在黨中央、國務院的領導下，中國人民銀行會同中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局等部門，堅持問題導向，從彌補監管短板、提高監管有效性入手，在充分立足各行業金融機構資管業務開展情況和監管實踐的基礎上，制定了《意見》。
三、《意見》的總體思路和原則是什麽？
《意見》的總體思路是：按照資管產品的類型制定統一的監管標準，對同類資管業務作出一致性規定，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間，為資管業務健康發展創造良好的制度環境。
《意見》遵循以下基本原則：一是堅持嚴控風險的底線思維，減少存量風險，嚴防增量風險。二是堅持服務實體經濟的根本目標，既充分發揮資管業務功能，切實服務實體經濟投融資需求，又嚴格規範引導，避免資金脫實向虛，防止產品過於複雜加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。三是堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念，實現對各類金融機構開展資管業務的全面、統一覆蓋，采取有效監管措施，加強金融消費者權益保護。四是堅持有的放矢的問題導向，重點針對資管業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的監管標準，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間。五是堅持積極穩妥審慎推進，防範風險與有序規範相結合，充分考慮市場承受能力，合理設置過渡期，加強市場溝通，有效引導市場預期。
四、《意見》的適用範圍是什麽？包括哪些機構的哪些產品？
《意見》主要適用於金融機構的資管業務，即銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資管機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用，委托人自擔投資風險並獲得收益，金融機構可以收取合理的業績報酬，但需計入管理費並與產品一一對應。資管產品包括銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資管機構、金融資產投資公司發行的資管產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務、依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品不適用本意見。
針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象，《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務，金融業務必須接受金融監管”的理念，明確提出除國家另有規定外，非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，其中沒有明確規定的，適用《意見》，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。
五、《意見》對資管產品分類的依據和目的是什麽？對不同類型產品監管的主要區別是什麽？
對資管產品進行分類，對同類產品適用統一的監管規則，是《意見》的基礎。《意見》從兩個維度對資管產品進行分類。一是從資金來源端，按照募集方式分為公募產品和私募產品兩大類。公募產品面向風險識別和承受能力偏弱的社會公眾發行，風險外溢性強，在投資範圍等方面監管要求較私募產品嚴格，主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門另有規定外，不得投資未上市企業股權。私募產品面向風險識別和承受能力較強的合格投資者發行，監管要求相對寬松，更加尊重市場主體的意思自治，可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權和受（收）益權以及符合法律法規規定的其他資產。二是從資金運用端，根據投資性質分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品、混合類產品四大類。按照投資風險越高、分級杠桿約束越嚴的原則，設定不同的分級比例限制，各類產品的信息披露重點也不同。
對產品從以上兩個維度進行分類的目的在於：一是按照“實質重於形式”原則強化功能監管。實踐中，不同行業金融機構開展資管業務，按照機構類型適用不同的監管規則和標準，為監管套利創造了空間，因而需要按照業務功能對資管產品進行分類，對同類產品適用統一的監管標準。二是貫徹“合適的產品賣給合適的投資者”理念：一方面公募產品和私募產品，分別對應社會公眾和合格投資者兩類不同的投資群體，體現不同的投資者適當性管理要求；另一方面，根據投資性質將資管產品分為不同類型，以此可區分產品的風險等級，同時要求資管產品發行時明示產品類型，可避免“掛羊頭賣狗肉”，切實保護金融消費者權益。
六、《意見》在哪些方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責？
資管業務是“受人之托、代人理財”的金融服務，為保障委托人的合法權益，《意見》要求金融機構符合一定的資質要求，並切實履行管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格。
七、標準化債權類資產的認定標準是什麽？《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範？
《意見》明確，標準化債權類資產應當具備以下特征：等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。
非標具有期限、流動性和信用轉換功能，透明度較低，流動性較弱，規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求，部分投向限制性領域，影子銀行特征明顯。為此，《意見》規定，資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準，並且嚴格期限匹配。作出上述規範的目的是，避免資管業務淪為變相的信貸業務，防控影子銀行風險，縮短融資鏈條，降低融資成本，提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時，為了更好地滿足實體經濟的融資需求，還需要大力發展直接融資，建設多層次資本市場體系，進一步深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟的效率和水平。
八、《意見》如何防範資管產品的流動性風險？如何規範金融機構的資金池運作？
部分金融機構在開展資管業務過程中，通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式，對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下，多只資管產品對應多項資產，每只產品的收益來自哪些資產無法辨識，風險也難以衡量。同時，將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目，加大了資管產品的流動性風險，一旦難以募集到後續資金，容易發生流動性緊張。
《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上，要求金融機構加強產品久期管理，規定封閉式資管產品期限不得低於90天，以此糾正資管產品短期化傾向，切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外，對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為，《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品，《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元，如果超出該規模，需經金融監督管理部門批準。
九、《意見》關於資管產品的風險準備金計提或資本計量要求與現有各類機構的相關標準是何種關系？二者如何銜接？
資管業務屬於金融機構的表外業務，投資風險應由投資者自擔，但為了應對操作風險或其他非預期風險，仍需建立一定的風險補償機制，計提相應的風險準備金，或在資本計量時考慮相關風險因素。目前，各行業資管產品的風險準備金計提或資本計量要求不同：銀行實行資本監管，按照理財業務收入計量一定比例的操作風險資本；證券公司資管計劃、公募基金、基金子公司特定客戶資管計劃、部分保險資管計劃按照管理費收入計提風險準備金，但比例不一；信托公司則按照稅後利潤的5%計提信托賠償準備金。
綜合考慮現行要求，《意見》規定，金融機構應當按照資管產品管理費收入的10%計提風險準備金，或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資管產品協議、操作錯誤或技術故障等給資管產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。需要說明的是，對於目前不適用風險準備金計提或資本計量的金融機構，如信托公司，《意見》並非要求在此基礎上進行雙重計提，而是由金融監督管理部門按照《意見》的標準，在具體細則中進行規範。
十、為什麽要打破資管產品的剛性兌付？如何實行產品凈值化管理？
剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質，擡高無風險收益率水平，幹擾資金價格，不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用，還弱化了市場紀律，導致一些投資者冒險投機，金融機構不盡職盡責，道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識，為此《意見》作出了一系列細化安排。首先，在定義資管業務時，要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付。第二，引導金融機構轉變預期收益率模式，強化產品凈值化管理，並明確核算原則。第三，明示剛性兌付的認定情形，包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等。第四，分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付，足額補繳存款準備金和存款保險保費，非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外，強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。
實踐中，部分資管產品采取預期收益率模式，過度使用攤余成本法計量所投資金融資產，基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中，投資者不清楚自身承擔的風險大小，進而缺少風險自擔意識；而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入，而非給予投資者，也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型，讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險，《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應，要求金融機構強化產品凈值化管理，並由托管機構核算、外部審計機構審計確認，同時明確了具體的核算原則。首先，要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。同時，允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期；二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。
十一、如何規範資管產品的杠桿水平？
為維護債券、股票等金融市場平穩運行，抑制資產價格泡沫，應當控制資管產品的杠桿水平。資管產品的杠桿分為兩類，一類是負債杠桿，即產品募集後，金融機構通過拆借、質押回購等負債行為，增加投資杠桿；一類是分級杠桿，即金融機構對產品進行優先、劣後的份額分級，優先級投資者向劣後級投資者提供融資杠桿。在負債杠桿方面，《意見》對開放式公募、封閉式公募、分級私募和其他私募資管產品，分別設定了140%、200%、140%和200%的負債比例（總資產/凈資產）上限，並禁止金融機構以受托管理的產品份額進行質押融資。在分級產品方面，《意見》禁止公募產品和開放式私募產品進行份額分級。在可以分級的封閉式私募產品中，固定收益類產品的分級比例（優先級份額/劣後級份額）不得超過3：1，權益類產品不得超過1：1，商品及金融衍生品類產品、混合類產品均不得超過2：1。
十二、如何消除多層嵌套並限制通道業務？
資管產品多層嵌套，不僅增加了產品的複雜程度，導致底層資產不清，也拉長了資金鏈條，擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入，還導致杠桿成倍聚集，加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機，《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位，要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。同時，規範嵌套層級，允許資管產品再投資一層資管產品，但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品，禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況，投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資，但不得因此而免除自身應當承擔的責任，公募資管產品的受托機構必須為金融機構，受托機構不得再進行轉委托。
十三、《意見》對智能投顧業務作出了哪些規範？主要考慮是什麽？
金融科技的發展正在深刻改變金融業的服務方式，在資管領域就突出體現在智能投資顧問。近年來，智能投資顧問在美國市場快速崛起，在國內也發展迅速，目前已有數十家機構推出該項業務。但運用人工智能技術開展投資顧問、資管等業務，由於服務對象多為長尾客戶，風險承受能力較低，如果投資者適當性管理、風險提示不到位，容易引發不穩定事件。而且，算法同質化可能引發順周期高頻交易，加劇市場波動，算法的“黑箱屬性”還可能使其成為規避監管的工具，技術局限、網絡安全等風險也不容忽視。為此，《意見》從前瞻性角度，區分金融機構運用人工智能技術開展投資顧問和資管業務兩種情形，分別進行了規範。一方面，取得投資顧問資質的機構在具備相應技術條件的情況下，可以運用人工智能技術開展投資顧問業務，非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或變相開展資管業務。另一方面，金融機構運用人工智能技術開展資管業務，不得誇大宣傳或誤導投資者，應當報備模型主要參數及資產配置主要邏輯，明晰交易流程，強化留痕管理，避免算法同質化，因算法模型缺陷或信息系統異常引發羊群效應時，應當強制人工介入。
十四、對資管業務的監管理念是什麽？監管協調包括哪些舉措？
針對分業監管下標準差異催生套利空間的弊端，加強監管協調，強化宏觀審慎管理，按照“實質重於形式”原則實施功能監管，是規範資管業務的必要舉措。《意見》明確，中國人民銀行負責對資管業務實施宏觀審慎管理，按照產品類型而非機構類型統一標準規制，同類產品適用同一監管標準，減少監管真空，消除套利空間。金融監督管理部門在資管業務的市場準入和日常監管中，要強化功能監管。中國人民銀行牽頭建立資管產品統一報告制度和信息系統，對產品的發售、投資、兌付等各個環節進行實時、全面、動態監測，為穿透監管奠定堅實基礎。繼續加強監管協調，金融監督管理部門在《意見》框架內，研究制定配套細則，配套細則之間要相互銜接，避免產生新的監管套利和不公平競爭。
十五、非金融機構開展資管業務需要符合哪些規定？
當前，除金融機構外，互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍，由於缺乏市場準入和持續監管，產品分拆、誤導宣傳、資金侵占等問題較為突出，甚至演變為非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券，擾亂金融秩序，威脅社會穩定。為規範市場秩序，切實保障投資者合法權益，《意見》明確提出，資管業務作為金融業務，必須納入金融監管，非金融機構不得發行、銷售資管產品，國家另有規定的除外。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售，私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的，適用《意見》。非金融機構和個人未經金融監督管理部門許可，不得代銷資管產品。針對非金融機構違法違規開展資管業務的情況，尤其是利用互聯網平臺等分拆銷售具有投資門檻的投資標的、通過增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為，按照國家規定進行規範清理。非金融機構違法違規開展資管業務的，依法予以處罰，同時承諾或進行剛性兌付的，依法從重處罰。
十六、《意見》的過渡期如何設置？“新老劃斷”具體如何實施？
為確保平穩過渡，《意見》充分考慮存量資管產品期限、市場規模及其所投資資產的期限和規模，兼顧增量資管產品的合理發行，提出按照“新老劃斷”原則設置過渡期。過渡期設置為“自《意見》發布之日起至2020年底”，相比征求意見稿而言，延長了一年半的時間，給予金融機構更為充足的整改和轉型時間。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合《意見》的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構還需制定過渡期內的整改計劃，明確時間進度安排，並報送相關金融監督管理部門，由其認可並監督實施，同時報備中國人民銀行，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。過渡期結束後，金融機構的資管產品按照《意見》進行全面規範（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構不得再發行或存續違反《意見》規定的資管產品。
4月27日，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯管理局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱“意見”）,《意見》將過渡期從2019年6月30日延長至2020年底。
記者也了解到，各大機構早就已經進入備戰狀態，該清理、轉型的業務已經著手推動，等待的就是新規的正式落地，以便對未來的業務發展做出規劃。第一財經記者對各相關行業為未來業務所做的準備進行了調研。
銀行：縮表、去通道、凈值化
如果要用幾個詞來形容銀行的備戰情況——主動縮表、去通道、凈值化轉型無疑是最為貼切的。
“我們都在收縮了，債券都沒有杠桿，雖然今年債市好，但我們幾乎不配新債，而且非標業務幾乎大幅收縮，現在大家都開始發行長期理財產品。”某城商行金融市場部人士對記者表示。
理財產品的收縮顯而易見。2017年全年，盡管五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長，但同國有大行相比，股份制銀行的理財規模下降明顯。截至去年年底，民生、光大、平安三家銀行，理財余額同比均下降8%以上。
除了規模，變化還發生在銀行理財的期限和計價方面。按照投資目的，是持有到期還是可交易，可以分別使用成本攤余和市價法。對於銀行而言，目前最擔憂的問題在於，產品凈值化後，凈值波動很大。
此次《意見》要求資產管理業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。
新規下，開放式產品可能會進一步縮短開放期，比如做成T+0形式，與貨幣基金相似。記者也了解到，有幾家城商行和股份制銀行也持續發行凈值型理財產品，資產包含信用債、利率債以及FOF，有交易能力、投研能力有口皆碑的銀行，其凈值化理財產品的銷售情況也超出預期，但對於那些以前靠著資金池滾動來做高收益、吸引存款的小銀行而言，新規下可謂“壓力山大”。
也有銀行資管部人士對記者表示，銀行理財也可能出現另一個變化，就是拉長產品期限。例如某股份制銀行的一款期限為1092天的封閉式產品（近3年），預期最高年化收益5.2%，超出部分全部作為銀行投資管理費，托管費和銷售費率總計0.32%，本金及收益到期一次性支付。
當然，一些客戶基礎好、能力強的銀行，的確有底氣和資本來拉長產品期限，但對於部分能力較差的銀行而言，拉長期限無疑將面臨存款客戶的流失。
值得註意的是，投資“非標”的要求也愈發嚴格。在此背景下，銀行的期限匹配嘗試已經展開。
同時，就存量“非標”而言，一方面銀行期待資管新規能允許其到期後再做安排，另一方面銀行也可以嘗試通過證券化的方式進行“轉標”。業內人士也預計，新監管形勢下ABS將走熱，但預計主要依托主體信用，而非真實項目現金流的思路。
私行：收縮配資和非標業務
“私人銀行做代銷居多，如今很多產品都無法銷售了，包括地產類非標等，存在期限錯配、資金池的問題。此外，股票配資類的產品基本已經停。之前大家也都在等待正式的資管新規下發，才能按照規定開展業務。”某股份制銀行私人銀行經理對記者表示。
其實，私行向來對接眾多信托、券商產品，其中又以非標居多，而非標又以地產融資居多。
“某些地產貸款並不符合表內貸款的高要求，而原先部分表外的資管計劃仍然可行，包括通過明股實債、產品嵌套等向不滿足‘四、三、二’要求的房地產項目發放信托貸款（四三二分別指四證齊全、30%自有資金和開發企業具有2級以上資質），現在這部分私行的產品都已經叫停。”上述人士私行經理告訴記者。
此外，私行此前也會發行產品，並以募集到的資金為私募證券等機構提供配資服務。“配資的杠桿是有限制的，1：3杠桿為上限，平均收益率為6%左右。”上述人士告訴記者，該服務涉及層層嵌套問題，因此近期也徹底叫停。
眼下，部分私行人士表示，仍在進行的一些業務包括家族信托。目前，有的私行人士表示，如今資管新規正式出臺，下一步業務如何規劃就更加清晰。
基子：面臨“生存危機”
“我都在懷疑基金子公司（下稱“基子”）存在的意義了，新規下基本什麽業務都沒法做了，幾千億規模到現在不到1000億，資金池、期限錯配全停，跟母公司存在競業的項目也都被禁止了，人也走得差不多了。”國內某大型基金公司旗下的子公司項目負責人對記者表示。
上述人士也對記者稱，此前有專攻股票的基子專戶，十倍杠桿也並不少見，不過這也被列為“竟業”無法持續了。
眼下，基子的項目負責人自稱還在做的工作就是“收拾殘局”，包括清理此前投資地產的非標項目的期限錯配、資金池問題，甚至還有部分地產項目因無法按時銷售而導致基子產品違約的情況，因此如何處理高凈值客戶的善後問題也成了眼下的當務之急。
基子在眾人看來的確是個奇怪的產物，它們幹的是基金公司不敢做、不能做的業務（風險太高、杠桿太高），甚至有時業務跟母公司重合（競業）。在過去幾年的利益趨使下，基子的確跑得太快了。
2012年，證監會發布《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》，基子誕生，公募基金投資範圍拓寬至非標，信托的通道優勢被基子分了一杯羹。尤其是銀行系基子，銀行通道業務規模占比高峰時超過90%。
如今風水輪流轉，信托規模猛增29.81%，超26萬億元，逼近銀行理財的規模。而基子和基金專戶同比降幅為18.65%，券商資管規模降幅3.99%。這與證監會過去兩年各項“去通道”政策落地有關，包括對基子的資本約束以及相關受托和投向規範。
要知道基子如何實現3年10倍的規模增長奇跡，就要先看看它們的資產端和負債端。資產端以通道和非標業務為主，負債端則以銀行資金為主。
通道的主要功能有兩類：一是將資金投向限制性行業以逃避監管，二是將資產由表內轉向表外。商業銀行通過該方式將資產轉移至表外，降低資本約束要求，優化銀行的資產負債結構。早前基金子公司從事通道業務的優勢在於效率高、費率低，而且比主動管理類項目時間短， 2016年基金子公司通道產品管理的資產規模高達7.47萬億，在總規模中占比71.1%。從投資標的來看，主要投向非標市場，規模為8.87萬億元，占比82.8%，最終投向了房地產、地方融資平臺、基礎設施建設等。
“之所以基子總被用作通道，就是因為我們的通達費率比信托和券商資管都要便宜，新規後，如果還要做通道業務，基本沒有盈利了。”上述基子項目負責人對記者表示。
未來怎麽辦？不乏仍駐基子的人員對記者表示，似乎未來要轉向股權投資。
公募：仍面臨委外贖回壓力
公募基金的日子同樣不好受，先不說股票連創新低，即使債市回暖，但銀行委外資金的大幅撤離也同樣讓公募遭遇了“縮表”。此外，理財債基的新規也使得公募的運行模式遭遇挑戰。
“銀行資金壓力大，導致銀行委外資金要走，基金面臨的贖回壓力較大，盡管近期債市狂歡，但估計收益率還有一波上行。”某中資公募基金債券研究員告訴記者。
也有多位城商行和股份制行資管部高管對記者分析稱，由於銀行理財原先不是資金與資產對應運作模式，使用委外時，對管理人投資業績還有一定容忍性，資管新規改革後，這種容忍性會降低，特別是一年期以下產品，很難把握委外後的業績波動風險，由此判斷，銀行可以委外的規模可能會有所下降。不過，FOF和MOM依然是國有大行和排名靠前的股份行的重要選擇。
其實，對比2017年基金三季報和四季報的規模數據可發現，去年四季度存在較大金額的委外資金在退出公募基金的趨勢。據數據統計，有超過60只債基四季度規模出現了10億元以上的縮水，其中有11只債基四季度規模減少了50億元以上。
此外， 上述研究員還對記者表示，短期理財債基也會“貨基化”。所謂“貨基化”，即指其業務模式要向貨幣基金靠近，“例如配置的久期和比例，完全按照貨基來監管，嚴格限制397天最長久期，120天平均久期，存單比例不能超過20%，流動性指標中，現金比例從5%上升到10%。”
上述研究員還提及，“理財債基本來信用債等級如果要‘貨基化’，也就必須AA+以上的標準來配置，新成立的債基中，存單比率不超過20%，存款或一起納入存單的控制範圍。”
貨基：可能會邁向凈值化
目前尚且較為模糊的是，新規落實後，貨幣基金可能也會變成凈值型產品，即采用市值計價法。對於一般投資者而言，貨基就是一個7天年化收益保證都能達到4%左右或以上的現金管理產品，但如今這種思路可能也會生變。
《意見》顯示，只有下述資產可以采用攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期；二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。
多位從業者也對記者表示，這就存在一個問題，比如像貨基這種國際上都用攤余成本法來計量的產品，基本上都是做成開放式的，不可能做成封閉式的貨基，然而其沒有明確的時間期限，又有市場估值，這就意味著貨基未來或許不能用攤余成本法了。不過，多家機構認為，攤余成本法的認定條件較為模糊，都需要後續細則加以確認。
一直以來，貨基采用攤余成本法，這一估值方法是指基金價值以資產組合買入成本列示，按票面利率或商定利率每日計提利息，並考慮其買入時的溢價與折價在其剩余期限內平均攤銷。這一估值方式不受市場價格波動的影響，使得貨幣基金收益率在未發生極端情況時都呈現正收益，並且凈值長期保持在1元，凈值變動不體在價格中，而是份額會隨之增加。
如果未來真的用凈值體現收益（如公募基金的市值法），由於市場經常發生上下波動，將每一日的收益率年化後，投資人往往無法理解。比如在市場行情非常好的時候，T日資產發生0.3%甚至更高的收益，年化後收益率為109.5%，普通投資人容易產生誤解。
也有基金人士對記者表示，雖然散戶可能無法接受貨基采取凈值化管理，甚至出現負收益，但這也存在一種好處——如果全行業都要按凈值化管理的標準，那麽以後散戶就能一目了然看排名了。
其實，早前證監會也對貨基采取了一些方式控制風險。為了防止攤余成本法估值和市場價格產生太大的偏離，證監會要求貨幣基金每日同時計算按市場價格的影子定價，並且計算兩者的偏離度。當負偏離度（即基金資產組合的實際價值低於賬面價值）達到0.5%時，基金管理人需要使用風險準備金或者固有資金彌補潛在資產損失，將負偏離度絕對值控制在0.5%以內。
“說白了，一旦贖回壓力加劇、負偏離度大，基金公司就會墊錢進去，而這些錢打進去就出不來了，就是為了降低負偏離，這其實也不利於顯示基金經理真實的賬戶管理能力。”境內某貨基投資經理告訴記者。
不過，究竟貨基命運如何，還要等監管細則的進一步明確。美國也曾在2008年發生過貨基的踩踏事件，並且於2016年10月剛剛實行了一項新的規定，要求面向機構投資者的優先貨幣市場基金（Prime Funds）采用浮動資產凈值。
經國務院同意，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》近日正式發布，醞釀已久的資管新規終於落地。
一直以來，國內金融機構資產管理業務普遍存在高杠桿、資金池、非標業務及剛性兌付等問題，不僅是引發系統性金融風險的隱憂，還加劇資金在金融體系空轉和“脫實入虛”。從資管新規內容來看，目的就是讓金融回歸本源：銀行回歸為實體經濟貿易提供信貸的主旨功能，保險公司分散和承擔各類可商業化風險，券商資管要防止淪為變相信貸業務。針對非金融機構開展資管業務亂象，新規按照“未經批準不得從事金融業務，金融業務必須接受金融監管”理念予以明確。
資金池是資管業務亂象的重災區，部分金融機構通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式，對募集資金進行資金池運作。這種運作模式下，多只資管產品對應多項資產，每只產品的收益來自哪些資產無法辨識，風險也難以衡量。同時，將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目，長短錯配加大了資管產品的流動性風險。
早在數年前，監管層就曾發文整治銀行理財業務的資金池模式。本次新規亦在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬和單獨核算的基礎上，要求金融機構加強產品久期管理，切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險，以及對部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為。
打破剛性兌付也是資管新規的重點。長期以來，各類金融機構與客戶對剛性兌付已經形成了習慣。某個資管產品即使虧損了，也要拿資本金去歸還，導致風險和定價的扭曲，定價不能反映一個機構的風險控制能力和投資水平。只要哪個資管產品收益率高，投資者就去購買，不管機構資質，不論產品風險大小。這就很容易形成龐氏騙局，因為很多時候不可能兌付那麽高的收益率，只能通過下一次產品的發行覆蓋前一次兌付，從而形成惡性循環，直至不能兌付本金而崩盤。
有鑒於此，資管新規要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付。可以說，只有打破剛性兌付，產品收益率才能反映資管項目的風險，讓金融機構做盡職調查，投資者心悅誠服地做到買者自負，以此建設一個良性的市場。且從法律角度而言，“賣者盡責、買者自負”的定義也需要真正落實。
此外，金融機構尤其是券商資管產品此前普遍存在的多層嵌套，不僅增加了產品的複雜程度，導致底層資產不清，也拉長了資金鏈條，擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入，還導致杠桿成倍聚集，加劇市場波動。對此，新規明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位，要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入；並規範嵌套層級，允許資管產品再投資一層資管產品，但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品。
從歷史經驗看，金融脫離本源非理性繁榮往往成為危機的源頭。上世紀90年代日本房地產泡沫以及2008年國際金融危機的發生，很大原因就是金融脫離了實體經濟，出現了過度自我循環和非理性膨脹。目前國內已出現大規模資管資金在金融機構間“空轉”，既減少流向實體經濟的資金，又推高市場利率和融資成本，且隱藏和積累著重大風險，此時監管層出臺資管新規，務必讓金融回歸本源。
4月27日，一行兩會一局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱《新規》）正式版本。從2017年2月份的內部稿，到去年11月的《征求意見稿》，再到今年4月的正式版，歷時一年多，征求的意見達1300多條，可謂“千呼萬喚始出來”。
這一方面是因為中國資管產品規模龐大和結構複雜，另一方面也是因為《新規》或將重塑金融業態。同時，如果規則設計不合理，反而會觸發流動性風險，導致反向激勵。所以，去年11月的《征求意見稿》發布之後，銀行、券商和基金等機構紛紛表示“狼來了”，稱其為“史上最嚴”等等。
那麽，本次正式發布的《新規》有哪些特點，背後的考慮又是什麽？
三大決心：除嵌套、壓通道、破剛兌
無論是內部稿、《征求意見稿》，還是正式稿，核心目的是一以貫之的，那就是打破剛性兌付、破除資金嵌套和擠壓通道業務。這三個問題是緊密聯系在一起的。通道業務使得不同金融機構的資金相互嵌套，使得金融機構之間“太關聯而不能倒”，從而增加了打破剛性兌付的難度。
除此之外，剛性兌付還與顯性或隱性擔保密切相關。中國銀行業呈現金字塔式結構，流動性的終極來源是央行，第二層是大型商業銀行（工農中建交），其次是股份制商業銀行，而後是城商行、信用社等。中國是以銀行為主的金融市場，銀行承擔了為實體融資的主要責任。但2008年之後，為應對外部沖擊而投放了大量信貸資金，資金回報率快速下降，中國式影子銀行快速膨脹。號稱百萬億元規模的資產管理業務就是其重要組成部分。
在影子銀行的生態體系中，大型商業銀行實際上扮演著“影子央行”的角色。所以，中國式影子銀行，又稱“銀行的影子”。而大型商業銀行之所以能夠扮演“影子央行”的角色，背後無非是在透支政府的信用。所以，打破剛性兌付的關鍵，還需要從金融機構之間的關系上升到金融機構與政府的關系。
《新規》是一個全新的起點，對剛性兌付等都有明確的定義。通過精確瞄準資管的通道業務和資金交叉嵌套，或真正開啟中國金融市場打破剛兌的新征程。
銀行理財業務將被拆分
《新規》第十四條規定，“過渡期後，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務”。這就意味著，從2021年開始，銀行間通過設立子公司的形式開展資產管理業務，包括現在的銀行理財業務。
早在2015年，銀監會曾發布《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》，筆者就曾發表題為《中國應拆分銀行理財》的文章，文中的核心觀點就是，中國的銀行理財與影子銀行有著千絲萬縷的聯系。資產端，理財資金的不小部分都去了債券市場、結構化產品等非標資產。負債端，就是資金池、期限錯配和滾動發行。再加上政府對銀行的擔保，結果就是剛性兌付。但過去這些年，監管機構一直在打補丁，但見效甚微。
筆者認為，只有真正將理財業務從銀行這個母體分拆出去，做到破產隔離、賬戶隔離和風險隔離，才能有效打破剛兌。所以，總的來說，資管業務是影子銀行運行的“管道”，而銀行理財則是影子銀行的“七寸”所在。《新規》明確規定要拆分銀行理財，也顯示了監管層的決心。
延長過渡期意在防範流動性風險
打破剛兌的決心是顯而易見的，但如何平衡好防範金融風險和金融對實體經濟的支持，又是擺在監管層面前的一大難題。延長過渡期，就是一大平衡術。
關於過渡期的規定，從原來市場預計的2019年年中，延長到2020年年底。那麽，從現在算起，還有超過兩年半的緩沖期。對金融機構來說，無疑是一大利好消息。
延長過渡期的目的是非常明確的，就是為了給金融機構足夠的調整時間，防止出現恐慌和資金“踩踏”事件，觸發局部性的流動性風險。並且，由於金融機構、資管產品和資金之間的關聯性，局部的流動性風險或引發市場恐慌，從而引發系統性的金融風險。這是違背“防範化解重大風險”任務的。
《新規》的最終版，既體現了監管機構對堅決貫徹中央部署的“防範重大風險”任務的決心，也體現了在當前國內外經濟和金融環境下，宏觀經濟穩步運行仍然是重中之重。可以說，《新規》是對2008年以來中國金融市場出現的一些新產品、新業務、新機構和新模式的一次“修葺”。資產管理業務從誕生到壯大，既與特定的經濟環境有關，也是中國經濟發展到一定階段的必然產物，也是中國建設多層次資本市場的重要一環。金融創新也是一個不斷摸索的過程，金融市場參與者不斷摸索新的業務和盈利模式，監管者和監管政策也需要與時俱進。《新規》就是在新的統一監管框架下，監管機構與金融市場密切對話的情況下產生的。它為規範資管業務，使其在一個良序的制度環境中發展，提供了一個範本。
（作者系東方證券首席經濟學家）
4月27日，“一行兩會一局”聯合發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱《意見》）。這意味著業內期待已久的資管新規正式面世，並將開啟大資管行業統一監管的新時代。
在業內看來，本次新規相比之前監管發布的征求意見稿基調稍為緩和。比如過渡期延長至2020年末，以減緩金融市場受到的資產騰挪沖擊。央行在答記者問時表示，過渡期結束後，金融機構不得再發行或存續違反規定的資管產品。
依據資管新規，公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。分級基金絕大多數分級是永續產品，無需“續期”。華寶證券分析師李真稱，在征求意見稿中，“金融機構不得再發行或者續期違反規定的資產管理產品”；現在改為不得“存續”，明確了分級基金在過渡期後將終結。
分級基金日趨邊緣化
分級基金正在逐漸邊緣化，市場對此早有預期。自股災發生之後，分級基金因自帶杠桿及機制問題，引發了一定的虧損效應，被業內廣為詬病。
一如股票的跌停板，分級基金在股災發生後，跌停潮湧。在市場最為恐慌時，一些產品連續跌停，一度喪失流動性。多數產品契約又有規定下折機制，即當基金凈值跌至某一低位時，產品將進行下折，凈值歸一。在弱市中，分級基金的機制問題集中顯現。以分級B持有者為例，二級市場最大跌幅為10%，但是其凈值曾經接連跌幅超過10%，有的品種在下折之前，二級市場相對凈值出現了幾十個點的折價幅度。對於二級市場買入分級B的投資者而言，極有可能在下折的當日一天內額外損失遠超一個跌停板。
分級基金“天然”的機制問題以及投資者教育的缺失，也引發了輿論爭議以及大量訴訟事件的發生，並帶來一定的不良影響。當然，這也引起了監管層的足夠重視。
自2015年9月30日，最後一只面世的分級基金——中融白酒分級基金成立後，整個市場未有新的分級基金成立，且中融白酒分級從成立至清盤歷時不到8個月。
此後不久，滬深交易所提高了分級產品的投資門檻，擠出大量不“合規”客戶。上海一家公募基金的產品經理對第一財經記者稱，自2016年11月份滬深交易所發布《分級基金業務管理指引》，規定了申請開通分級基金相關權限的投資者須滿足“申請開通權限前20個交易日日均證券類資產不低於人民幣30萬元”、“在營業部現場以書面方式簽署《分級基金投資者風險揭示書》”等條件之後，公募分級基金規模大幅萎縮、產品數量不斷減少。
據Wind資訊統計，截至2018年3月末，122只指數型分級基金規模為1121.62億元，平均單只規模約為9.2億元。而在2015年末，上述122只基金的總規模為1879.28億元,單只規模約為15.4億元。截至今年一季度末，上述122只指數型分級基金中僅有富國軍工分級規模仍在百億以上，約為105.65億元，而2015年末它的體量為311.75億元。第二大分級基金富國國企改革資產凈值由2015年末的195.86億元縮減到了87.622億元。
上海一家本土券商的基金業務負責人對第一財經記者稱，現在大家都認為分級基金將到期後消亡。從最後一批成立的分級基金的境遇來看，主要存在兩種趨勢，一是清盤，二是轉型為其他類型的基金產品，絕大多數變身為LOF產品。
該負責人又稱，從消亡的路徑來看，基金產品體量可能是各家基金公司最大考量的點。規模本身較大的分級基金對於基金公司的收入來說意義重大，每年都會貢獻穩定的管理費和凈利潤，基金公司更傾向於將它轉型為LOF。“這個比較簡單，一些母基金可上市的，它本來也是LOF運行模式。”而隨著過渡期大限的逐漸臨近，一些規模較小的迷你基金由於它每年的虧損問題，基金公司大概率會將其進行清盤。
分級A逆勢受寵
值得註意的是，在分級基金消亡倒計時，一些嗅覺靈敏的投資者反而在逆勢買入分級基金。五一小長假後的第一個交易日，多只分級A表現出眾。截至收5月2日收盤，20多只分級A漲幅超過3%，其中醫藥800A漲停，醫療A上漲5.01%。
西南證券稱，資管新規的發布給折價分級 A 帶來了一些投資機會：目前市場上大多數分級 A 處於折價交易狀態，若以市價在二級市場買入，一旦分級基金轉型或清盤，一般情況下分級 A 將以 凈值折算，這就獲得了凈值大於市價這一部分的超額收益。
上述負責人稱，5月2日分級A的成交量並不是很大，但是上漲幅度是遠超平時的，不排除有些大資金在進行布局。4月末的時候，分級A的平均折價率在8%左右，按照資管新規的過渡期截至日，這部分“套利空間”平均年化約為3%，這樣的收益率還是誘人的。
西南證券稱，折價分級 A 收益的來源實際上是永續分級 A 變為類似於息票債券的產品，久期大大降低，定價也應同步升高。當前投資折價分級 A 的收益包含兩部分： 1、分級 A 約定收益率。在基準利率不變的情況下，目前主流分級 A 約定收益率大約在 4.5%到 5.5%之間； 2、轉型或清盤收益。基金在未來轉型或清盤所獲得的一次性收益，轉型或清盤的時間越早，年化收益就越高。
當然，資管新規的實施對於溢價分級 A是不利的。 5月2日，盡管多數分級A上漲的時候，一些溢價率較高的分級A出現了暴跌。比如資源A級當日跌停，截至收盤二級市場價格相較上一交易日凈值仍高出32.87%。消費A跌9.9%，二級市場價格也較上一交易日凈值高出0.2%。
資管新規落地已數個交易日，和半年前征求意見稿出臺時一度引發市場恐慌情緒不同，這次不論是債市還是股市，都沒有產生多少沖擊。
不過，有機構人士認為，不應低估資管新規的影響，表面上較原來征求意見稿有所放松，但實際帶來的影響才剛剛開始。總的來說，資管新規大原則——“去杠桿、去剛兌、去通道”的監管態度在正式稿中得到了進一步的強化。
第一財經記者在采訪中了解到，目前銀行內部對於理財產品的估值、到期時間超過過渡期的存量理財產品的處置等細節問題尚不明確。一位接近監管人士對第一財經記者稱，目前銀行理財產品的存量那麽大，如何解決存量這個“堰塞湖”才是難點，也是關鍵，監管機構已經要求金融機構向監管部門報分年處置計劃。“目前發的只是指導意見，後續細則都得在過渡期內陸續推出。”
某國有大行資管部副總經理亦稱，資管新規更多是框架性的制度安排，銀保監會下一步將出臺關於銀行理財、保險資管以及新規過渡期期間的細則。
實際影響不容小覷
資管新規出臺後的最近兩個交易日，A股和H股市場的金融板塊未跌反漲，債券市場方面總體保持穩定。海通策略認為，資管新規正式落地，相比征求意見稿的變化如過渡期延長、產品凈值計價方法調整等，整體更溫和，意在維持必要的流動性。“投資者對股市資金供求關系的擔憂有望緩解”，並且“資管新規出臺有助資金流入股市”。
不過，資管新規的改動絕不僅僅是上述放松的條款。從大的原則來看，資管新規的大原則也就是“去杠桿、去剛兌、去通道”的監管態度，在正式稿中有所強化。不僅如此，還有一些重要的條款較之征求意見稿有所收緊。
中金固收認為，資管新規落地，表面上規定較原來征求意見稿有所放松，但實際上資管新規帶來的影響才剛剛開始。如對於非標的定義上就比原來更為嚴格，標準化債權的定義當中，第5條“在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易”，比原來“金融監督管理部門批準的交易市場”要更為嚴格。
中金固收稱，這也意味著銀登中心和北金所掛牌的債權計劃可能無法被認定為標準化債券而列入“非標”，這會使非標的體量進一步上升，加大金融機構處理非標資產的難度。
此外，這次資管新規也明確了銀行理財投資債券類產品不可能采用攤余成本法，除非是期限匹配，在期限錯配情況下是不可能用原來成本計價的方式投資債券的。“這也斷了銀行理財通過定開型產品繞開約束，依然采用成本計價或者攤余成本法投資債券的念想。”中金固收在報告中稱。
中金固收還認為，市場對於資管新規會帶來的影響存在低估或者顯得偏樂觀。雖然資管新規好像比原來征求意見稿寬松，但從我們與銀行理財的溝通交流來看，已經針對資管新規規定開始努力轉型的銀行寥寥無幾。換言之，銀行理財都還沒開始行動，也無從見得最終的沖擊很小，因為沖擊還沒開始反映。
相關細則正在出臺
按照要求，新規已經於5月2日正式落地實施。第一財經記者在采訪中了解到，目前銀行內部還在解讀，其中部分條款討論下來還有不同理解，如理財產品估值問題等。
根據資管新規要求，金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。某股份制商業銀行資產管理部相關負責人對第一財經記者稱，如果按照企業會計準則，公允價值不只包含市值估值。所以未來是否滿足企業會計準則的前提下，還可以采用其他估值方式，銀行內部正在進行討論。
他認為，資管新規對於估值的描述比征求意見稿更加細致突出，征求意見稿相對比較籠統，征求意見稿當時表示將另外出臺細則對估值進行明確，但此次資管新規落地後，則不再出臺相關細則而是比照會計準則，目前銀行正在和財務部門溝通學習各類資產的估值方法。
“新規相比原來的征求意見稿有所寬松，例如封閉式產品可以采用攤余成本法估值，這樣可以承接做的較長期的非標資產。就估值而言，資管新規多了一些靈活性。以前市值估值法，有一些非標資產是沒有市場價格的，攤余成本則可以較為平穩地的接續。”上述國有大行資管副總經理稱。
其次，在非標資產的認定方面，雖然資管新規列了五個標準，但前述股份制商業銀行資管負責人指出，銀行理解還存在不一致的地方，有待銀行理財主要監管部門銀保監會後續是否出臺細則，還是繼續延用銀保監會關於非標資產界定和報送規則要求。
此外，新規延長過渡期至2020年，但在新規發布之前，各家銀行發的部分老的產品，其到期日在過渡期結束後，這些產品後續如何處理？金融機構與客戶之間的合同，還受到合同法約束，不能隨意終止合同等，諸如此類的問題將如何解決？
前述國有大行資管部副總經理對第一財經記者表示，老的預期收益型產品投資的項目期限比較長，一般都是非標資產。按照資管新規繼續有效，資管新規允許其自然到期。但截止日如果超過2020年過渡期，什麽產品對接目前監管不是很明確，如果是以凈值型產品對接，可能有一定市值壓力，有些不一定能對接。
“哪敢現在不讓銀行發產品？那該有多少企業和在建項目出現資金鏈斷裂問題。”前述接近監管人士對第一財經記者稱，目前銀行理財產品的存量那麽大，如何解決存量這個“堰塞湖”才是難點和關鍵，目前發的只是指導意見，後續細則都得在過渡期內陸續推出。
該監管人士強調，三年內存量規模必須逐年壓降。具體辦法是：自然到期一部分，回表一部分，按新規發一部分，比如發行三年的產品，但可以有預期收益率等，剩余的“尾巴”可以全部回表，三年過渡期結束，存量也就差不多了。他同時透露，監管機構已經要求金融機構向監管部門報分年處置計劃。
針對上述問題，目前市場正期待有更進一步的針對過渡期的實施細則出臺。
上述國有大行資產管理部副總經理指出，銀保監會下一步會出關於銀行理財、保險資管的具體細則。新規過渡期期間的細則，銀保監會會出臺相關細則。“資管新規更多是框架性的制度安排，銀保監會對銀行理財的監管細則將對新規進行更具體的解釋，不會有大變動，都是按照一個體系下來。”
今年3月，原銀監會創新部主任李文紅在一個發布會上稱，關於銀行理財業務，銀監會一直高度重視理財業務風險和監管問題，不斷完善銀行理財業務監管框架。一是持續推進制度建設，陸續發布實施了一系列監管規定，逐步形成理財業務監管框架。近期，根據資管新規的總體要求，銀監會對現行監管規則進行了系統梳理，研究借鑒國內外監管實踐，起草了銀行理財業務監管辦法，擬作為配套細則適時發布實施。
國家金融與發展實驗室副主任曾剛對第一財經記者稱，資管新規是原則性的規定，需要等銀保監會的銀行理財細則出臺看。中金固收亦認為，最為重磅的資管新規落地之後，金融監管政策最密集出臺的階段應該已經告一段落。力度更大，範圍更廣，影響更為深遠的監管政策繼續出臺的概率不高，未來出臺的金融監管政策可能都是局部的修補，更多的在於過去系列政策的執行和落實。
五一前夕《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱《資管新規》）終於落地，並自發布之日起施行。
在近日關於《資管新規》湧現的眾多解讀中，一則“從此世間再無保本保收益”的標題映入投資者張子杉(化名)的眼簾。過去數月，張子杉因自己購買的一款股權項目資管產品遭遇巨幅虧損從而走上維權之路。投資“踩雷”，又遇上《資管新規》對監管的加強，他對於如何維護投資者權益以及今後如何繼續投資深感疑慮。
深陷中科招商
2015年註定是很多投資者難忘的的一年,A股市場從瘋牛到股災爆發，如夢如幻。一季度A股高歌猛進的同時，新三板的瘋狂更讓眾多投資者躍躍欲試。“當時很多新三板股價都已經翻了10倍。” 張子杉對記者回憶道。
那時候的新三板確實比A股更讓人“心動”。2014年有11%的企業股價漲幅超過100%，2015年一季度又有17%的企業股價漲幅超過100%，新三板指數2015年前四個月漲幅已接近100%。在轉板制度、降低門檻與分層管理、做市商擴容等多重利好預期下，眾多機構和個人對新三板一片看好。
由於達不到新三板自然人500萬投資門檻，張子杉通過一家名為錦安財富的代銷機構購買了《前海開源資產錦安財富新三板資產管理計劃》，間接地投了100萬。三年過去了，讓張子杉萬萬沒想到的是，當年投入的100萬元不僅沒有賺取收益，竟然還出現了巨幅虧損。
基金管理人給予的解釋是產品參與了中科招商定增，但現在中科招商已被摘牌，產品的退出都變成了問題。
提及中科招商，這無疑是過去幾年新三板市場大起大落的一個縮影。2015年3月，中科招商掛牌新三板，此後火速完成多輪定向增發融資，並連續舉牌十多家小市值上市公司，轟轟烈烈的囤殼行為讓中科招商市值一度突破1300億元，成為新三板的領頭羊。
股轉系統統計數據顯示，截至2016年末，新三板市場的合格投資者不足30000人，中科招商獨占2700多個合格投資者，接近市場總額十分之一。
好景不長，2016年5月，全國股轉公司發布了《關於金融類企業掛牌融資有關事項的通知》，其中對私募基金管理機構新增8個方面的掛牌條件，最具殺傷力的是要求管理費收入與業績報酬之和須占收入來源的80%以上。
2017年底中科招商因未能在整改期限內達到這一條件而被強制摘牌，最後一個交易日的收盤價為0.61元，這與其18元/股左右（除權除息後複權價格為2.98元）定增價相比，跌幅接近80%。
事實上，這一階段新三板市場整體也從狂熱到降溫直至轉向低迷，大多數公司都在經歷著相似的“命運”。根據Wind資訊數據，從2015年4月15日至2018年3月20日，190個新三板做市標的漲跌幅的中位數為下跌78.97%，平均數為下跌72.44%。
今年5月3日發布的《新三板掛牌公司2017年年報分析報告》中稱，2017年掛牌公司中有3027家凈利潤增速超過50%，同時也有3442家公司業績下滑幅度超過50%，業績波動符合成長期中小企業發展的特點，市場各主體應客觀看待中小企業業績波動。
產品大幅虧損
但最先被這波巨浪吞噬的無疑是中科招商的投資者，張子杉購買的新三板資產管理計劃正是其中之一。
中國基金業協會備案數據顯示，《前海開源資產錦安財富新三板資產管理計劃》募集規模1.58億元，持有人110人，備案日期為2015年3月31日，合同期限三年。也就是說，該產品到今年3月末已經到期。
損失慘重的投資者不甘沈默，開始組建各種“維權”微信群，商討如何挽回殘局。張子杉表示，經過與錦安財富、前海開源資產幾次溝通，投資者最希望的結果是基金管理人能夠按照本金加一定利息進行回購，但是代銷機構和基金管理人堅決地拒絕了這一方案，而是提出了繼續投資其他產品等解決方案。
“這顯然不是我們想要的結果，目前已經虧成這樣，誰還能相信投資其他產品一定能挽回部分損失。”張子杉抱怨道。
在經過幾次斡旋仍未達成令投資者滿意結果後，4月初數名投資人來到錦安財富拉出“錦安財富還我血汗錢”的橫幅進行施壓。4月18日下午，無奈的投資者再次來到前海開源基金總部拉出“前海開源還我血汗錢”的橫幅，後經某微博大V轉發，迅速占領了各大媒體頭條，也讓前海開源基金一時成為輿論焦點。
4月18日晚間，前海開源資產緊急發表聲明稱，該產品是前海開源資產通過錦安財富發行的股權投資項目資產管理計劃，股權投資本身是高收益高風險的投資品種。前海開源資產在該資管計劃發行、運作管理及投後服務過程中均做到了“賣者盡責”。
聲明中還強調，由於市場環境改變等資產管理人不可抗拒力量，這些風險項目最終要靠市場化的手段解決處理。前海開源資產不會推卸責任，但對於不正當的要求，也不會妥協。
“現在我們還在和前海開源資產、錦安財富協商，該產品60%投向中科招商，這部分可以繼續等。40%投資其他項目部分希望基金管理人以一定幅度溢價（按照約0.6元的凈值）進行回購。”
但是剛剛出臺的《資管新規》明確禁止剛性兌付，這讓張子杉感受到這個“維權之路”的艱難。他萬般無奈地表示，“三年前投入的100萬到目前只兌付了8萬，還有一部分資金不知道什麽時候兌付，這樣的結果都讓人難以接受。”
“保本保收益”成過去時
事實上，在過去十多年里，由於理財產品虧損兌付危機引發的投資者維權事件不斷上演，很多金融機構往往因為擔心輿論負面影響而都最終妥協，通過剛性兌付來息事寧人。
因為打破剛性兌付的核心是“賣者盡責、買者自負”，但對於“賣者盡責”缺乏明確而清晰的判斷標準，一旦產品發生虧損，就會陷入金融機構與投資者的不斷扯皮中。
前海開源資產方面向第一財經記者確認，公司上述產品的銷售合同合法合規，並按合同約定進行投資管理，盡到了產品管理人的職責。
但張子杉認為，前海開源資產的新三板產品存在管理人對市場形勢過於樂觀風險揭示不充分、以及投資中科招商單一標的占比過高、多次更換投資經理等多種問題。“更讓大家無法理解的是，產品凈值長期停留在0.9元左右，直到今年2月下旬才發現凈值已經是0.36元。”
就投資者的有關疑問，前海開源資產回複第一財經記者稱，2015年正值新三板市場高漲時期，但在產品路演推介及銷售過程中均按照要求對投資者進行了充分的風險提示。前海開源資產在4月18日的聲明中也表示，在運行過程中公司出具管理報告，並通過代銷機構組織投資者說明會，及時報告基金運行情況。
此前有法律界人士指出，在資管產品的兌付問題上，近年來監管部門一再強調“賣者盡責，買者自負”，如果投資者認為管理人或代銷機構未盡責，可以依法追究其責任，通過法律途徑解決爭議。
關於中科招商單一標的問題，前海開源資產則回應表示該產品為主動管理型產品、具體投資標的在符合資產管理合同約定的情況下均由管理人自主決策，產品合同並沒有對單一投資標的設置上限。
“中科招商作為一家新三板龍頭上市公司，在新三板上市後經歷了重大調整後退市，更是一個眾所周知的特殊事件。”聲明中如是表述。
對於投資者質疑的凈值問題，前海開源資產回應稱，因為新三板股票交易處於相對不活躍狀態，且沒有漲跌幅限制，如此容易造成股價劇烈波動，所以結合行業內對新三板估值在會計處理上的謹慎性原則考慮，合同采用成本法估值。
“股權類產品情況確實比較特殊，無法像A股產品那樣估值。”一位資產管理業界人士對第一財經記者透露，由於該產品主要標的中科招商退市，如果按照退市前價格對產品進行估值，也會出現基金凈值與實際價值相差甚遠的情況。“畢竟現在誰也不知道中科招商那部分股權究竟最後值多少錢。”
“如果產品運作或是銷售真的存在重大違規，投資者維權的最佳途徑應該是尋求法律仲裁，而不是拉橫幅。”一位基金業內人士對記者坦言，基金管理人也很無奈，投資者拉橫幅公司品牌業務各方面都會受影響，但現在又不可能像過去通過剛兌來息事寧人。
最新出臺的《資管新規》中明確界定，“資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時，發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付”的行為屬於剛性兌付，如果被認定存在剛性兌付行為，將對金融機構進行處罰，並鼓勵單位和個人對剛性兌付進行舉報。
上述業內人士指出，剛性兌付其實無論對個人還是宏觀經濟都是不利的，因為一旦存在第三方兜底或介入的預期，金融機構為吸引投資者，容易忽視項目風險，優先選擇收益高的項目，盡職調查和風險控制薄弱。而一旦剛性兌付久了，投資者就認為是應該的。在無風險狀態下，資金也就越炒越貴，最終導致金融杠桿越來越高，擠壓了實體經濟的生存空間。
然而打破剛兌的直接承受者是一個個微觀投資者，所以過去十多年里雖然我們多次聽到剛性兌付這座冰山隱隱破裂的聲音，但強大的慣性和輿論壓力依然裹挾著“保本保收益”前行。
《資管新規》指引下，資產管理行業的變革已經拉開序幕。做到“賣者盡責、買者自負”，需要專業的資產管理人，以及更加成熟的投資者。