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教你怎樣分洋酒的級數及年份(VSOP、XO表示什麼意思？) 管我財

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教你怎樣分洋酒的級數及年份(VSOP、XO表示什麼意思？)

一、洋酒的分類

國外蒸餾酒（簡稱洋酒）按製造原料可分為白蘭地（brandy）、威士忌（whisky）和蘭姆酒（rum）。白蘭地以葡萄為原料，若以其它水果為原料製成的蒸餾酒，則在白蘭地前冠以水果的名稱，如蘋果白蘭地、櫻桃白蘭地、梨子白蘭地等等。威士忌以麥芽和穀類為原料，單純的糧谷威士忌一般不能市售，只有和麥芽威士忌組成混合威士忌方可銷售。美國的波旁威士忌（bourbonwhisky）則主要以玉米為原料（玉米佔51-75％）。而蘭姆酒則以甘蔗糧蜜為原料，分為深色和淺色兩種。此外，還有以高純酒精為基礎釀製而成的杜松子酒（gin）和伏特加酒（vodka），杜松子酒為藥用植物杜松子和食用酒精經串蒸或冷混而成。伏特加酒可分為純酒精伏特加（中性酒精）和調香伏特加兩大類。國外蒸餾酒代表性的還有日本產的燒酎、泡盛酒和龍舌蘭酒（tequlia）。燒酎的工藝和食用酒精相同，泡盛酒工藝同我國的小麴酒類似，即半固態發酵，缸中陳放。龍舌蘭酒則以墨西哥特有植物龍舌蘭為原料發酵蒸餾而成，這三種蒸餾酒為少數國家獨特生產，不帶普遍性。

二、洋酒中的知名品牌

白蘭地以法國生產的最為知名。法國著名白蘭地產區有兩個：一個為干邑地區（coganc），另一個為雅馬邑地區（armagnac）。按法國酒類命名原產地保護法規定，只有在法國干邑地區經過發酵、蒸餾和在橡木桶中貯存的葡萄蒸餾酒才能稱為干邑酒，在別的地區按干邑同樣工藝生產的葡萄蒸餾酒不能叫干邑。雅馬邑所用葡萄品種同干邑酒完全一致，只是貯存方式不一樣，雅馬邑在黑橡木桶中貯存，定位在田園型白蘭地，干邑酒則大多在「利得森」橡木桶中貯存，定位在都會型白蘭地。

干邑酒知名品牌有軒尼詩（hennessy），人頭馬（remymartin），馬爹利（martel），拿破崙

（courvoisier），百事吉（bisquit prvivilege），路易老爺（loutsroyer），奧吉爾（angler），歐德（otard）及金花酒（camus）。

威士忌以蘇格蘭生產的較為知名，在中國大陸銷售的品牌有johnnic walker公司生產的紅方（redlabel）

及黑方（blacklabel），還有芝華士公司生產的芝華士（chivas）皇家禮炮及十二年陳釀，百齡壇公司生產的百齡壇（ballantines）等，這些蘇格蘭威士忌獨具泥碳熏烤麥芽工藝，與其它國家生產的威士忌明顯不同。

三、如何辨別幹邑酒的真偽

在中國大陸假冒情況最為嚴重的洋酒是干邑酒，而干邑酒的假冒又較為集中在軒尼詩、人頭馬和馬爹利等三個品牌上。這是因為這三個品牌知名度最高，質量好且價位相對較高。這些品牌又根據其在橡木桶中貯存的年限而分成許多等級，如軒尼詩有理查（ichard）、xo、sov、vsop等，人頭馬有路易十三（louisx ill）、xo、人頭馬特級club、vsop、三星vs等，馬爹利有xo、蘭帶cordonbleu、名士noblige、vsop等，這些等級的價位也由高至低。在2001年第一季度名白酒及洋酒的國家監督抽查中，在北京的不同檔次的商場和賓館、飯店都發現了洋酒的假冒情況，相對而言，賓館、飯店假冒情況更多一些。

鑑別幹邑酒較常見的幾中方法有：

（1）按有關規定要求，洋酒標籤上要有中文標識及衛生檢驗檢疫章，因此沒有中文標識及衛生檢驗檢疫章的洋酒可能是假酒。

（2）真品標籤字跡清楚、輪廓好；假酒標籤字跡模糊、不規則。

（3）真品液體呈金黃色、透亮；假酒的液體則暗淡、光澤差。

（4）真品瓶蓋上的金屬防偽蓋與瓶蓋是連為一體的，而假酒的防偽蓋則是粘上去的。

（5）真品防偽標誌在不同的角度下可出現不同的圖案變換，防偽線可撕下來；假酒的防偽標誌無光澤，圖案變換不明顯，防偽線有時是印上去的。

（6）真品金屬防偽蓋做工嚴密，塑封整潔、光澤好；而假酒瓶蓋做工粗糙，塑封材質不好，偏厚，光澤差，商標模糊，立體感差。

目前我市消費者常喝的洋酒是XO和威士忌。XO有人頭馬、軒尼詩、馬爹利，威士忌有芝華士12年、黑方、傑克丹尼、皇家禮炮21年……假酒就出在這些品種上。

　　「一台車、一個倉庫、一張名片就可銷售假酒」。陳先生出示給記者一張單子，上面寫著酒名、價錢、規格等等。他說，售假酒的人到處發這種單子，並留下一張名片，如果需要，可以打電話聯繫，對方從自己的倉庫提酒給要酒的人。名片上的姓名一般都是假名，有的連姓氏都沒有，胡亂寫個「大×」「小×」的當名字。記者看到單子上寫著：「XO：150元／瓶，芝華士12年：100元／瓶，黑方：90元／瓶，皇家禮炮21年：200元／瓶……」陳先生說，在我市，XO的價格應在700元左右，芝華士和黑方是170元左右，皇家禮炮21年是700元左右。那麼，市場上的洋酒多少錢呢？

　　近日，記者隨機去了幾家酒行，看到市場上確實如陳先生所說，芝華士、黑方等洋酒較多。在一家洋酒櫃檯，記者看到一瓶洋酒並無編碼，便問經營者：「多少錢？」「130元。」對方回答。「這洋酒如何分辨其真假呢？」記者再問。「我們這沒有假酒。」對方用這句話回答了記者的問題。

　　這瓶酒到底是真還是假呢？陳先生說，假洋酒也都裝在或圓或方的玻璃瓶裡。單純從酒瓶上看，是看不出異樣的。假酒都是收瓶灌裝的，或是灌裝成其他酒，或是將6年的酒當12年的酒來賣。但是，真洋酒的酒瓶封口處和酒瓶的商標下方都有一個編碼，兩者的號碼是一模一樣的。而假酒或是根本沒編碼，或是二者不一致。

　　如此看來，不是很好辨認了嗎？陳先生說，關鍵是很多經營者也不知分辨方法，只是圖便宜，就進了假酒。但並不排除，有的酒吧、歌廳為牟利而特意進假酒。當客人喝「高」了的時候，或是準備兌著脈動、綠茶、蘇達水飲用時，老闆端上來的可能就是假洋酒，這時，即使是常喝洋酒的人也未必分辨得出。

　　除了威士忌和XO，陳先生還介紹，銷假者還捎帶賣了兩種假啤酒：荷蘭產的喜力和墨西哥產的科羅娜。這兩種酒一般無須放在冷櫃中，但假酒不放在冷櫃中三五天後瓶底就會長毛。售假者出售時會告訴你要放在冷櫃中，更有甚者直接告訴你，「出了問題，我給你換」。

　　假酒從何而來呢？陳先生說，假酒並不是我市售假者自己做的，它的源頭是廣東、福建一帶。一船水貨大約幾千箱，價值幾千萬元。三五個倒假酒的「一批」將一船貨分了，「一批」再賣給「二批」，「二批」再賣給下一層。在市面上售假的人已不知是第幾層了。

　　鑑別真假有妙方

　　洋酒真假如何鑑別呢？陳先生介紹，首先可以看外包裝。經正規渠道進入國內的洋酒，按規定必須加貼中文標誌，包括品名、原產地、灌裝日期、保質期、進口銷售商及其地址和電話等。從商標上看，真洋酒的商標看上去整齊、清晰，而且凹凸感強，印刷水平高。商標字跡、圖案不會出現模糊、陳舊、凌亂現象。而假洋酒外包裝或商標就很粗糙，這些非正規廠家生產的洋酒一般所使用的模具大都很粗糙。商標圖案失真、變形，有的表面有線狀龜裂，邊緣不清晰。字跡雖清晰，但字母大小不均或遺漏。封口條粗糙、不整齊，開口撕條紋理粗糙不均勻等特徵。

　　其次可以從套蓋上區分。真洋酒瓶的保險套蓋是錫製的，其內面呈銀白色光澤，而有些名貴洋酒集裝箱外都有銀封。假洋酒保險套蓋多是鋁製的，顏色較暗。有些洋酒如人頭馬的酒瓶上安裝有塑料章蓋，該套蓋的下方呈完整的環狀。假洋酒的套蓋工藝粗糙，套蓋下方的環上有缺口、斷隙現象。

　　看防偽標誌是區別真假洋酒的另一種方法。一般的洋酒的瓶頸上都有商標，刮開商標，內有各式各樣的防偽標誌。真品瓶蓋上的金屬防偽蓋與瓶蓋是連為一體的，而假洋酒的防偽蓋卻是粘上去的。同時，真品金屬防偽蓋做工精細，塑封整潔、光澤好。例如，「芝華士12年」瓶頸上有一個鋼印編號，摸上去有凹凸感，中國進口商還加了一個「人頭像」的防偽標誌在瓶頸開口位置，供貨商也有自己的防偽圖章或標誌。而假洋酒多是貼用從棄用的洋酒瓶上取下來的防偽標誌，在防偽標誌上一般常可找到有破損處。e

   此外，消費者還可以通過瓶上的編碼來鑑別，如果瓶子封口處的編碼與商標下方的編碼一致，即為真洋酒，否則是假酒。

酒的品種較多，酒的好壞也有一定差異，其質量可以根據感進行大致的鑑別。優質白酒：無色透明，純潔而無雜質，具有本身特有的醇香，味道醇和而沒有強烈的辛辣刺激感。

其檢驗方法可以採用以下兩種：

1、將酒瓶倒置，若酒液混濁，酒花密集上翻且立即消失，並有明顯的不均勻分佈，則為劣質酒；若酒液清澈，酒花分佈均勻，上翻密度間隙明顯且緩慢消失，則為優質酒。

2、取一滴酒於掌心，兩手快速磨擦幾下，酒生熱揮發後，如果氣味清香則為優質酒，氣味發甜則為中等酒，氣味臭而苦則為劣質酒

桶中貯存年限的長短有直接關係，干邑酒分成許多等級，從低到高分別為ＶＳ級（酒齡在４年半以下的）、ＶＳＯＰ級（酒齡在４年半至６年半之間的）、ＸＯ級（６年半以上的）、ＥＸＴＲＡ級等，干邑酒貯存時間越長，質量越好，價格越高。

消費者在購買時，雖然不懂外文，但通過酒標上這些字母的縮寫，就可知道該酒是何等級了。

目前，干邑酒在我國市場上銷售的知名品牌有軒尼詩、人頭馬、馬爹利等，他們的產品也有各自不同的檔次。如軒尼詩從低到高有ＶＳＯＰ、ＦＯＶ、ＸＯ等級，人頭馬有ＶＳＯＰ、ＣＬＵＢ特級、ＸＯ等檔次產品。

VSOP

基本翻譯

abbr. very superior old pale,高級白蘭地(18-25年)

網絡釋義

VSOP:軒尼詩|白蘭地|人頭馬

軒尼詩VSOP:Hennessey VSOP

Hennessey VSOP:軒尼詩VSOP

XO

基本翻譯

abbr. extra old (白蘭地規格, 藏窖年份40-75年)

網絡釋義

XO:xanthine oxidase|轉換接頭|繼 縷

HENNESSY XO:軒尼詩XO|軒尼詩

XO sub:大小頭|大小頭，異徑接頭

一般而言:

V O： 10年成熟 ，

V S O： 15年成熟，

V S O P： 20年成熟，

X O： Nepoleon（拿破崙）40年成熟，

Extra： 70年成熟。

還有一些標記的意義是：

E：特級，

F：精美，

V：充分，

O：陳年，

S：高級，

P：淺色，

X：特醇，

VSOP（VERY SUPERIOR OLD PALE）高級白蘭地(18-25年)

　　所有白蘭地酒廠, 都用字母來分別品質, 例舉如下: E代表ESPECIAL (特別的)

　　F代表FINE (好)

　　V代表VERY (很好)

　　O代表OLD (老的)

　　S代表SUPERIOR (上好的)

　　P代表PALE (淡色而蒼老)

　　X代表EXTRA (格外的)

　　干邑的級別>法國政府有著極為嚴格的規則,酒商是不能隨意自稱的。總括而言,有下列之類別:

　　3-STAR三星干邑：蘊藏期不少於兩年

　　V.S.O.P干邑：蘊藏期不少於四年

　　NAPOLEON干邑：蘊藏期不少於六年

　　X.O.干邑：蘊藏期多在八年以上

根據原酒在橡木桶中貯存年限的長短，干邑酒分成許多級別，從低到高分別有VS級(即三星級)、VSOP級、XO級、EXTRA級等。VS級指那些原酒酒齡在4年半以下的干邑酒，VSOP級指其中原酒酒齡在4年半至6年半之間的干邑酒，XO級的原酒酒齡至少在6年半以上（注意「以上」）。干邑原酒在橡木桶中貯存年限越長，質量越好，價格會越高

所有白蘭地酒廠, 都用字母來分別品質, 例舉如下: E代表ESPECIAL (特別的)

F代表FINE (好)

V代表VERY (很好)

O代表OLD (老的)

S代表SUPERIOR (上好的)

P代表PALE (淡色而蒼老)

X代表EXTRA (格外的)

XO表示灑的年份，像中國的十年沉釀，二十年沉釀什麼的。

XO是葡萄蒸餾酒(白蘭地)的一種等級表示,是Extra Old的縮寫,意指"極陳年".

白蘭地大體分為三個等級:

第一級為V.S,即三星級.法國相關法律規定,干邑白蘭地勾兌時原酒的最低酒齡至少在1.5年以上.

第二級,V.O, V.O.P, V.S.O.P等,勾兌時原酒的最低酒齡至少為4-4.5年以上.

第三級,X.O, Napoleon,Exatra等,為很老的陳年白蘭地,稱為精品或極品,勾兌時最低酒齡在6年以上.

所以X.O與年份酒是有區別的,年份酒是指某年收穫的葡萄釀製的非蒸餾酒

XO是給干邑等用葡萄做的烈性酒定的一種等級。它是根據酒在橡木筒裡存放的時間長短而定的。XO是存放時間最長的，XO就是陳年老酒的英文縮寫，其次是XOP、VS，存放時間最短的就是拿破崙。

X.O.和V.S.O.P等都是白蘭地儲藏年份的級別，他們不是紅酒年份的級別，這點很多人容易搞混!

法國法律明確規定，在干邑白蘭地的外包包裝上禁止標明年份。原因是干邑白蘭地的酒齡根本無法獲知。

為了讓新一批的白蘭地與家族世代相傳的口味保持一致，釀酒師通常需要綜合十幾種甚至幾十種不同的基酒（生命之水）這裡面可能包括當年的新酒，和幾十年的老酒。樓上令狐兄所說的最後四行字是指，它在勾兌完成之後，至少需要繼續蘊藏的時間。

而他說的開頭那一部分是指，在勾兌當批白蘭地所使用的基酒（生命之水）的年份跨度。

舉例來說，vsop是使用三十年之內的各種基酒勾兌而成，上市之前又至少在橡木桶中存放至少四年。

而XO是用五十年之內的各種基酒勾兌而成，在上市之前又必須經過八年以上的窖藏，因此口味更加豐富綿長。

還有一點需要指出，白蘭地在保持適當溫度濕度的橡木桶中才能叫做窖藏，裝在玻璃瓶中之後，除在極端環境之下，口味很難再有進一步變化，所以VSOP即使放上一百年也變不成XO。

裝在瓶子裡的烈酒，沒有舊藏的價值，還是今早喝掉的好。

白蘭地（Brandy）

在法國當地流傳這樣一句諺語：男孩子喝紅酒，男人喝波特（Port），要想當英雄，就喝白蘭地。人們授與白蘭地以至高無上的地位，稱之為英雄的酒。白蘭地一詞分狹義和廣義之說，從廣義上講，所有以水果為原料發酵蒸餾而成的酒都稱為白蘭地、例如蘋果白蘭地，但現在已經習慣把葡萄酒經過蒸餾和放在木桶裡經過相當時間的陳釀而成的酒，稱為白蘭地。白蘭地通常的意思是「葡萄酒的靈魂」。

（一）白蘭地的誕生

白蘭地是人們無意中發現的。18世紀初，法國的查倫泰河（Charente）的碼頭因交通方便，成為酒類出口的商埠。由於當時整箱葡萄酒佔船的空間很大，於是法國人便想出了雙蒸的辦法，去掉葡萄酒的水份，提高葡萄酒的純度，減少佔用空間而便於運輸，這就是早期的白蘭地。1701年、法國捲入了西班牙戰爭，白蘭地銷路大減，酒被積存在橡木桶內。戰爭結束以後，人們發覺貯陳在橡木桶內的白蘭地酒，酒質更醇，芳香更濃，而且還有晶瑩的琥珀色，因此，用橡木桶貯陳和貯陳的年限便成為釀製白蘭地的重要環節。

（二）白蘭地的貯陳

白蘭地酒之所以經貯陳後，口感醇和，芳香濃郁，是因為所用的橡木桶對白蘭地有微妙的「交換作用」，使本來沒有顏色的酒，神奇地變成橡木桶的琥珀色，而且增添了白蘭地特有的香氣。不過白蘭地本身也要付出一定的代價，因為一部分白蘭地會隨著時間的推移慢慢地蒸發掉。據說，僅在法國Cognac（干邑）地區，一年蒸發掉的酒約2000萬瓶，難怪有人笑稱這些蒸發掉的酒是給天使偷喝去了，由於橡木對白蘭地的酒質影響很大，因而酒廠對木材的選擇和酒桶的製造也非常講究。首先，被伐下來的橡木，須經兩年以上的風乾以後，才可以用來做木桶，以防橡木中的水份滲出而影響白蘭地的醇美口味；並且，所有的木桶都應該純粹用橡木鑲嵌而成，其間不用一顆鐵釘或一滴膠水，也不能用鋸子來割，以確保貯陳過程不影響酒的色澤和口味。這就要求木匠師傅以聰明智慧和嫺熟的技巧，利用自然界物體熱漲冷縮的原理，將木條用火烤彎，互相吸合造成酒桶，這種酒桶的大小以350公升的酒桶最合適（價值約人民幣3000元）。裝人像木桶中的酒因進入一部分空氣中的氧氣，會使酒質發生變化。氧氣是從桶壁進入桶中，與白蘭地發生作用，它在氧化過程中引起複雜的化學反應並發展酒香；另外，橡木桶的溶解物質和它的微生物，對於白蘭地的老熟和產生酒香影響極大。酒裡的酒精也會蒸發一部分，使酒的烈度降低，每年平均蒸發約1一2％，並且橡木桶的顏色也逐漸滲入酒中，使原本無色的酒變為晶瑩的琥珀色，味道也大有改進。

陳釀時間越久，白蘭地的風格越柔順，香氣也越精美，價格就越高昂，但這並不等於說，白蘭地可以無限止地陳釀於木桶中，酒本身也有一個從未熟到成熟到衰老的過程。白蘭地的最佳酒齡為20一40年，一般不超過50年，頂多也不超過70年。時間過長，品質將走向衰敗，酒中的水份也會全部蒸發掉，酒味將遭破壞變成木質味，一般到了年頭的酒可改用搪瓷罐貯存，則可以保證酒的品質長期不變。最好的白蘭地是由不同酒齡、不同來源的多種白蘭地摻兌而成的。兌酒師要通過品嚐儲藏在桶內的酒類來判斷酒的品質和風格，並決定調兌比例。兌酒師都有自己的配方，絕不外傳。勾兌後的白蘭地在適當的容器中和諧6個月就可裝瓶。白蘭地與葡萄酒不一樣，不在瓶中沉澱，人瓶以後就成為定型產品。只要避光、低溫保存，不洩漏，就可長期留用。

品質優良的白蘭地與所選用的原料和加工工藝有關，通常用白葡萄酒釀製比用紅葡萄酒釀製好。新蒸餾出來的未經陳年的白蘭地酒是無色的，酒度在40一43度之間，香氣低而不調和，味道辛辣不爽口，無醇和甘洌之口感，所以要經過在大橡木桶中貯陳來提高品質。一般至少貯陳2年以上，否則白蘭地的名稱上必須註明「未成熟」等字樣。白蘭地的酒齡一般為3一8年，但有許多著名的牌子酒齡長至25年，甚至更為長遠。為了突出貯陳年限，抬高酒價，酒瓶的商標上還要有醒目的特殊標記，這些標記各有不同的意義。

★3年陳

★★4年陳★★★5年陳

V.O. 10一12年陳

V.S.O. 12一20年陳

V.S.O.P. 20一30年陳

F.O.V. 30一50年陳

X.O. 50年陳

X. 70年陳

E.Especial 特別的

O.Old 老陳

P.Pale 淺色、清澈的、指米加焦糖色

S.Superior 優越的或soft柔順的

V.Very 非常

X.Extra 格外的，特高檔的

C.Cognal 干邑

F.Fine 好的、精美的

這些標記的含義不都是很嚴格的，不僅代表的酒齡沒有嚴格的確定，相同的標記在不同的地區和廠家所代表的意義也不盡相同。

（三）干邑白蘭地（Cognac）

眾所周知，白蘭地最著名的產地當屬法國，然而當人們提到極品白蘭地的時候，不是泛指法國白蘭地，而是指干邑白蘭地（Cognac）。干邑，是法國南部的一個地區，位於夏朗德省（Charente）境內。干邑地區的土壤、氣候、雨水等自然條件特別利於葡萄的生長，因此，這個地區所生產的葡萄是全世界首屈一指的，但這並不是說好的葡萄就一定可以釀出優質的白蘭地。干邑是法國白蘭地最古老、最著名的產區，干邑地區生產白蘭地有其悠久的歷史和獨特的加工釀造工藝，干邑之所以享有盛譽，與其原料、土壤、氣候、蒸餾設備及方法，老熟方法密切相關，干邑白蘭地被稱為「白蘭地之王」。

干邑白蘭地酒體呈琥珀色，清亮透明，口味講究，風格豪壯英烈，特點十分獨特，酒度為43度。

干邑白蘭地的名品很多，遠銷世界各地，常見的有：

人頭馬V.S.O.P （Remy Martin V.S.O.P）、馬爹利V.S.O.P（MartellV.S.O.P）、軒詩V.S.O.P （hennessy V.S.O.P）、拿破崙V.S.O.P （CourvoisierV.S.O.P）、普利內V.S.O.P（Polignae V.S.O.P）、百事吉V.S.O.P（BisquitV.S.O.P）、長頸F.O.V（F.O.V）、藍帶馬爹利（Ribbion Martell）、人頭馬俱樂部（Remy MartinClub）、軒尼詩X.O（Hennessy X.O）、馬爹利X.O（Martell X.O）、人頭馬X.O（Remy MartinX.O）、卡米X.O（Camu""""s X.O）、拿破崙X.O（courvoisier X.O）、人頭馬路易十三[ RemyMattin Louis x Ⅲ（Par- adise）] 、天堂軒尼詩（HennessyParadise）、天堂馬爹利（Martell Paradise）、金像V.S.O.P（OtardU.S.O.P）、金像X.O（Otard X.O）、海因V.S.O.P（Hine V.S.O.P）、海因X.O.（HineX.O.）、卡姆斯V.S.O.P（Came""""s V.S.O.P）、大將軍拿破崙（CourvoisierNapolone）、奧吉爾 V.S.O.P（Augier V.S.O.P）、金路易拿破崙（Louis P""""orNapolone）等。

V.S.O.P以下級別的雜牌較多，品質也參差不齊。

（四）白蘭地（Armagnac）

僅次於干邑的是雅邑白蘭地，雅邑位於干邑南部，即法國西南部的熱爾省（Gers）境內，以產深色白蘭地馳名，雖沒有干邑著名，但風格與其很接近。酒體呈琥珀色，發黑髮亮，因貯存時間較短，所以口味烈。陳年或遠年的雅邑白蘭地酒香襲人，它風格穩健沉著，醇厚濃郁，回味悠長。留杯許久，有時可達一星期之久，酒度為43度。當地人更偏愛雅邑。雅邑也是受法國法律保護的白蘭地品種。只有雅邑當地產的白蘭地才可以在商標上冠以Armagnac字樣。雅邑自蘭地的名品有：卡斯塔濃（Castagnon）、夏博（Chabot）、珍尼（Janneau）、索法爾（Sauval）、桑卜（Semp）。

繼續寫「悶」的文章 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2013/03/blog-post_9360.html
早兩日悶悶地又有感而發地寫了一篇「悶的氣質」, 想不到收到很多blog友留言, 當中不少更自稱「CD-Rom」即只看blog但從未有留言的blog友, 你們的意見止凡全部收到, 實在多謝支持。

記得在06年左右就開始寫東西, 亦曾無聊地出過一本書 (該書內容與投資理財無關的), 同年開始在yahoo開個戶口寫blog, 當時沒有特定方向。blog文有點個股分析, 又有點個股追蹤, 某公司業績又討論一番, 有特別新聞又評論一番, 甚至是把其他blog友的好文貼出來作點記錄 (但又沒有個人討論), 風格實在比較雜亂。


大概到了09年左右, 由於yahoo blog要轉格式及升級, 網址又要被變成長長怪怪的, 而當時在升級時我按錯了選擇, 於是所有之前所寫的文章沒有自動貼到新的yahoo blog上, 只能把文字檔「打包」儲存到我的電腦內。於是當時把心一橫就到blogspot開一個新blog, 事後覺得blogspot又快、又穩定, 不會寫了成千字按「發佈」時整篇文章消失了, 比yahoo blog好很多, 實在抵讚。

決定把之前yahoo的文章一篇一篇地轉到blogspot, 就是這個動作, 令我有機會回看自己多年來所寫的東西, 回看時發現不少文章只在某個時間有意思, 事後重讀時感覺其價值大減。記得曾有一篇, 自己回看都好笑, 是恆指突破3萬點的一天, 於是我就貼了報紙上的圖片, 加上自己寫的一兩句文字, 說說長線及價值投資之類的說話, 好像為了出文而出文, 意義不大。

還好, 都有一半以上的文章是多年後回看也有意思的, 好像對投資回報因素的分析、對財務自由的討論、對借貸的評論、對信用卡的操作、對生活的追求、對巴菲特投資操作的研究等, 今天回看仍有價值。而自己也在想, 要寫一個好blog, 必先要自己也覺得好, 不是為了出文而出文。

因此, 一些文章如果其可讀性因時間而下降的話, 我儘可能都會少寫, 選擇寫的多是任何時間看都有用的, 在這個前提下, 寫出來的文章都偏向是「大道理」, 對即市分析及某股票業績陳述的文章都會少寫, 慢慢變成要「搵快錢」的讀者都對這個blog敬而遠之。

不過, 我發現這個blog瀏覽人數一直增加著, 雖然留言的 blog友不算多, 但我知道這些「悶」文亦有不少人喜歡, 所以正如我之前的文章所言, 我還是保持這個風格, 儘可能分享長線可讀性高的文章。

再一次, 多謝各位支持。

專業人仕的財商 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2013/03/blog-post_12.html
與電力公司的一位工程經理同枱食飯, 席間多是討論工程之類的事情。同時, 這名經理分享了一次到港鐵交流的經驗, 大讚港鐵管理屬世界級, 而他分享期間, 令止凡察覺到一件事。

這位經理講述有關他到港鐵演講, 演講時曾有港鐵職員當眾問他:「中電與港燈都是電力公司, 所做的生意也差不多, 利潤管制的准許利潤率又一樣, 而中電的供電版圖又比港燈大, 為何中電的股價比港燈的股價還要低呢?」

這位經理分享這個問題的意思, 是因為他覺得工程師突然問出這個有關財經的問題很奇怪, 而他又不懂答, 當時只能「吹水」了事。事後他回公司問其他部門的同事下一次遇見這個問題應該如何回答, 很明顯他覺得這真的是一個很高深的問題。

令我不解的是他公司同事教他下次回答時可以說:「由於港燈老闆是李嘉誠, 所以除了准許利潤外, 海外投資回報可能比中電做得比較好...」, 這就是答案? 我連問題成立與否都還未確定。但這位經理已經繼續大談財經之類等東西實在非他的本行, 同事教他的答案實在令他恍然大悟等等。

實在弄不清楚, 錯誤概念的問題遇上錯誤概念的答案, 怎能出現這個情況呢? 我忍不住追問:「等等, 哪名工程師在問的是總市值? 還是股價? 拿股價來比較沒多大意義, 因為要看有多少股數...」, 明顯這位經理完全不明白我在說什麼, 只回應說:「譁, 想不到你是股票高手, 厲害!」

聽得出, 這是「打完場」的說話, 根本他不太明白股票, 所以連人家的一個門外漢問題都當成是高深問題, 對我的追問亦躲避, 怕在眾人面前出醜, 於是我亦一笑之置, 沒有再追問了。

多年來, 我發現工程界以及不少專業人仕對股票多沒有正確概念, 財商亦很低, 這就是為何他們傾向相信基金經理或投資顧問, 因為他們實在連基礎的財務知識也相當缺乏, 同時又不會虛心找機會學習。可能這就是中產的一大危機, M型社會慢慢形成, 中產一族向上游還是向下沉, 就決定在財商。

論越秀房地產信託基金(0405)於2012年下半年在收購及不收購之分派(初步，尚未完成)

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0313/LTN20130313290_C.pdf

初步評論，不計特別分派，看來好像較預計高出0.02仙，或0.07%，至26.49仙港幣。但實際上他們出了古惑地按港幣計算，沒有顯示人民幣的數字。因期內人民幣升值，如果按人民幣計，他們分派是減少了0.93%，由21.71仙人民幣降至至21.51仙人民幣。如果按上下半年計，下降了2.36%，至10.37仙，較以往年計的增長約8%，相距甚遠。如果不計當中的補貼，分派更差。

資產值不計遞延單位下降4.4%，至4.57人民幣，如計及遞延單位，下降了超過20.71%，至3.79人民幣。

(待更改或加長)

論越秀房地產信託基金(0405)於2012年下半年在收購及不收購之分派(初步，尚未完成)

又過了半年，公司終於公佈收購後的第一份業績，我們不如來看看。

(1) 分派比較
不計特別分派，看來好像較去年高出0.02仙，或0.07%，至26.49仙港幣。但實際上他們出了古惑地按港幣計算，沒有顯示人民幣的數字。因期內人民幣升值，如果按人民幣計，他們分派是減少了0.93%，由21.71仙人民幣降至至21.51仙人民幣，較預測分派20.63仙人民幣高，但有灌入補貼金額及管理費折單位的的部分，兩項合別達4.59仙人民幣及1.17仙人民幣，合計大約為5.77仙人民幣，實際分派為15.75仙，如按相同基準計算，計及去年單位折管理費之金額約1.27仙，實際分派金額為22.98仙。兩相比較之下，分派實際下降了7.37仙，那6.35仙的特別分派已經全部損失於無形，如下圖。

如果按上下半年計，下降了2.36%，至10.37仙，計及補貼及管理費折現金的影響，實際是下降至4.34仙，和與相同基準調整的分派11.42仙，大減61.19%，較過往的增長約8%，實際影響分派增長甚鉅，如下圖。



(1)每單位分派因為上半年單位數仍以未收購單位計算，下半年才以收購後單位計算，故除積不等於每單位金額。
(2)過往分派為不計補貼後分派，現在分派為經調整後分派，後者基準分派較過往基準分派為高。
(3)原物業的分派假設如上半年的業績公告金額，計算如下:



(2) 資產值
至於資產值不計遞延單位按年下降4.4%，按半年則下6.93%，至4.57人民幣，如計及遞延單位，按年下降了超過20.71%，按半年則下降22.82%，至3.79人民幣，負債比率上升10%，至36.88%，融資能力僅僅上升了約4億，如下圖。但這次收購所花的金額達1.96億，效益只是約1倍。這地方企業為了這少少的金額，勞師動眾，打造所謂堅實基礎，真是很無謂，可見他們犧牲小股東的用心昭昭。



(3) IFC 物業之效益
1. 關於IFC物業，我們把之剔除原物業的收益，再按其原假設調整至半年式，計算如下:

從上面可看到，其實IFC的收入基本上都給利息吃掉了，完全沒有收益，只是靠相關酒店補貼支持及補貼才勉強維持正數。



2. 至於扣除收購相關開支後，其預期及實際的收益如下，可以看到雖然回報略勝預期，但仍然是虧損。原有物業的貢獻，其實顯然較IFC優勝更多，所以可以說這收購其實是在摧毀股東價值。


3. 至於在補貼上，越秀最多每半年補貼1.342億，最多6.1億，今年已用了1.297億，現在只剩下4.803億，以這個速度，其實2年就已經基本上耗盡。

(4)總結
筆者仍然維持最初的總結，這次收購無論在短期和長期來說，實際影響股東價值，如果採取穩步漸進的收購策略，可能更佳。

董事長的業績 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101hqfv.html
又到了上市公司發佈業績的季節了。最近，我參加某國有企業的業績發佈會。董事長大談他任內六年公司發生的巨大變化：銷售額增長1.5倍，利潤也翻了一番多。在場的人都祝賀他。我還聽說，他最近要上調了。

回到辦公室，我上網查看國家統計局的網站。中國這六年的名義GDP增長了140％，廣義貨幣供應量大漲182％。房價,地價漲了多少？說起來，那位董事長還跑輸了全國的平均值。憑什麼讓他上調？他的業績增長完全是貨幣幻覺！他的公司根本沒有增長！

如果咱們的企業業績下滑（比如中遠，中鋼，中鋁，中煤，等等），他們就責怪"四人幫"，甚至八國聯軍。如果有了一點點增長，那就成了他們上調的資本。

另外，我經常聽到中國國有企業的"市值管理"。國資委考核國企的市值，這是徹頭徹尾的瞎胡鬧！為什麼？市值由很多因素（內在，外在）決定。另外，市值管理鼓勵國企的管理層增發新股,做無謂的甚至愚蠢的分拆上市。很多分拆上市是摧毀股東價值的罪行。券商當然高興,也喜歡出主意。比如，... 打個比方 ...如果中國石化把碼頭分拆，再把煉油廠分拆，再把加油站分拆，再把特種化學品分拆，再把倉儲分拆，再把運輸分拆，再把餐飲業分拆，再把度假村分拆......這有什麼意義呢？所有的上市公司的市值加起來確實增加了。但是，股東獲得了什麼？納稅人獲得了什麼？

還有一個瞎胡鬧, 就是子公司已經全部上市之後, 再來整體上市! 不斷圈錢, 攤薄收益; 股東獲得了什麼？納稅人獲得了什麼？

業績增長的假象 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101ht4n.html
昨天，我在博文中說到，某國企董事長在過去六年裡，帶領企業提高銷售額1.5倍，淨利潤也翻番有餘。今天，我想起，這家公司在六年裡增發了兩次新股，攤薄了每股收益。所以，六年裡，該公司的每股利潤其實只增加了70％。另外，集團公司在資產注入方面還給予了上市公司很多優惠措施。公司佔用的銀行貸款也增加了幾乎兩倍。

我給董事長道歉：我高估了你這六年的業績。

人口相關主題討論——現實理解系列之三 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23187575
1、人口出生圖：
查看原圖
原圖：http://wenku.baidu.com/view/00f717f9fab069dc50220199.html

2、關於中國人口的數據，不同出處不一樣。比如易富賢引用的數據，來自於另一個版本。http://www.cfbang.com/article/100003/13286/

3、按2010年人口普查數據，0-14歲人口為222459737人，佔16.60%；15-59歲人口為939616410人，佔70.14%；60歲及以上人口為177648705人，佔13.26%，其中65歲及以上人口為118831709人，佔8.87%。同2000年第五次全國人口普查相比，0-14歲人口的比重下降6.29個百分點，15-59歲人口的比重上升3.36個百分點，60歲及以上人口的比重上升2.93個百分點，65歲及以上人口的比重上升1.91個百分點。 ——簡單平均一下，可以得出：0-14歲人口平均每年為1483萬人；15到59歲人口平均每年是2088萬；60到65歲平均每年是1176萬人；

4、總體來看，不論是哪個數據，都大致顯示了不同時期在人口出生的情況。比如從1945年後，人口出生開始慢慢爬升，歷史性的突破了1000萬人。到了66年前後，到達2000萬以上的最高區位，直到1970年開始初步計劃生育。之後，由於基數，在嚴格計劃生育的情況下又來了一波生育潮，最高區位再次達到二千萬上方。到了1990年前後開始下降。以人口普查數據，1996年後的年均人口是1483萬人；1951年到1996年的年平均人口是2088萬人；而1946年到1951年前的年均人口是1176萬，1946年前出生的年均不到1000萬。

5、本文採信的圖，基本符合人口普查的數據，下文主要就此圖做分析。不過易富賢的圖，為方便計，也將做不同程度引用。因為本文主要是定性分析，無意於在數據上做嚴謹考證。總體說來，易富賢的數據更嚴峻，尤其是對近十年的出生數據的採信上。另外易富賢的數據比較平滑，從1995年的1800萬，經過五年的下滑，到2003年大致是1400萬，保持了十年。而本圖從1995年總體保持了1600萬的平穩情況，只是在1999前後出現一個波谷1150萬。但是，二者的數據平均起來，近15年的情況應該都接近第二次人口普查。

第二部分  基礎推論

6、從圖明顯可以看出，在過去40年的期間裡，新生人口有明顯的週期波動。最早的一個低點是1976年，最高點則是1990年，而最近十年，平衡在1600萬左右。

7、中國的計劃生育，始於1971年，開始政策較鬆，到1976年開始嚴格限制三胎，到1980年全面施行和現行類似的政策：限制二胎。近幾年，雙獨放開，但生育率沒有明顯上升。

8、從1976年到1990年，在政策日嚴的情況下，出生人口仍然上行，是因為上一個人口出生高峰潮，是在建國後。二十幾年後，這一批人開始進入生育週期，導致出現最後一個峰值。而1999年，出生人口低至如此歷史低點，則又是因為1970年到1978年這十年裡，是一段人口出生的顯著下滑期。

9、1990年出生的人口，到今年是23週歲，整體剛進入生育年齡。假設一胎的生育年齡（都為平均值），農村是23週歲，城市是26週歲，生育二胎的年齡，農村是25週歲，城市為30週歲，那麼我們可以簡略的把23週歲到30週歲當成生育分佈主區間，其中高點可能密集於26歲前後。按這樣的假設，那麼在現有政策不變的情況下，未來二三年的新生人口還將繼續增加。

10、考慮到生育政策幾年前已經初步放鬆，即雙獨可以生二胎；加上現在經濟情況改善後，違規二胎現象抬頭；再加上時代原因，生育年齡後靠——那麼三者合力下，這個時間點或許還能稍微推後，比如2016年到2017年才是這一波新生人口高峰值。

11、2006年（1584萬）開始到09年的四年裡，新生人口逐年微弱增加，到2011年，新的數據是1615萬，2012年龍寶寶的數據尚未出來，也有可能突破1700萬。未來三年，如果繼續增加，或許可能到在2017年峰值突破1800萬。

12、假設政策繼續保持不變，那麼可以料想的是：2017年後，育齡婦女人口總量將在之後十年裡快速下降，2027年左右達到最低值。

13、不過，易富賢的圖顯示，20—29歲的生育旺盛期婦女數量已經在2011年見頂，並將在2015年快速下滑。結合她們的出生情況，基於時代考慮，如果把20—29歲改為23週歲到32週歲，因為1977年到1987年，人口出生是明顯增長的，那麼生育旺盛期婦女數量將在2014年見頂，開始緩慢下滑，並在2018年開始急劇下滑。
查看原圖
14、另一張易富賢的圖顯示，中國的出生人口，在1987年見頂後，經歷了一個快速下滑的過程，15年內，從2400萬，下滑到1400多萬，這個低水平已經保持多年。不過2010年至今，應該是一個上升期，近幾年，大概是最後一個嬰兒潮。
查看原圖
15、新生人口方面，目前看起來政策放寬是指日可待，估計是頂多三四年時間。因為如果不放開，到2015年後就會開始緩慢下降，之後很快還會加速下降，直到2027年前後，新生人口估計將下降到1000萬以下，而如果三四年後放開二胎，那麼頂多的峰值可以到1700萬，遠期還可能穩定保持在1500萬。（過去15年區間裡平均出生約1500萬，即大概750萬女性，十年後，她們逐步進入生育年齡，即便每人都生二個，新生人口也不會超過1500萬，而人均二個是美國的生育率。經濟較好的國家裡，現實中不太會超過這個數。）

16、有個專用名詞叫「total fertility rate 」，總和生育率，正常的數值需要2.1才可以保持國家民族的人口活力。所以，按現有人口總量，如果放開生育政策，那麼新生人口將是恐怖的3000萬。就像美國人口三個億，每年的新生人口是600萬。但實際上並不會如此。因為經過30年的政策，我國的人口結構已經不合理。0~23區間的平均人口大約1500萬，23~43之間的平均人口大約2300萬，差了50%。後者是正在生育和剛剛生育過的群體，前者是未來的生育群體。簡單目測就可以知道情勢之變化。

17、如果按未來幾年的新生平均量1700萬，再考慮計劃生育正常改變後，未來平衡在1500萬，那麼保持N年，未來中國的人口也將下降到八九個億。所以，政策不變是不可能的，不變會降到6億。

18、由於即使政策改變，這樣的變局，期間也已然將出現巨多問題，人口問題難以軟著陸。雖然百年後八億人口的中國能活得更好，但是恐怕難以和平順利的熬到那一天。所以，早改變，早有利。

19、綜合來看，從2013年到2017年間，全面放開二胎是必將出台的，到2017年後，限制可能全面取消，甚至變為鼓勵三胎（雪球聲望最高的巴菲特和芒格各有多少個小孩？）。因為即使是這樣，也只能勉力保證1500萬，而中國上佳的選擇是未來能達到1500~2000萬的區間。這樣中國的人口遠景總量，可以達到10~12億左右，是一個軟著陸的下降。

20、問題只是：時機會如何拿捏選擇。鑑於新班子剛上台，急忙放開似乎不太現實，而且這顯然是一個極為重要的政策，完全可以放在一個更為合適的時機來用。假設未來二年內，經濟是可能處於下行趨勢的，那麼，當經濟表現很糟糕，國民信心極差的時候出台，會有極佳的效用。最近一年裡，由於經濟剛剛經過調控，進入一個軟著陸狀態，從經濟的角度，完全沒有理由現在出台政策。

21、而且，從新政府的調調看，改革貌似一個取向，而改革必然要暴露出很多負面的情況；同時，經濟轉型又會帶來增長的壓力。所以如果積極改革，那麼在經濟層面就肯定會有代價，如此在二三年左右的時間裡，或許會出現俱佳的時機：人口角度和經濟角度。

第三部分： 投資相關

22、從中國計劃生育的國情下，可以把人口情況分化三部分，一部分是70年前，一部分是70後，一部分是90年後。70年出生的人，在今年是43歲；90年出生的人，在今年是23週歲。因此，把中國的人群分為：43週歲以上、23~43週歲，以及23週歲以下。

23、從房地產的角度，需求主要來自於二塊；23週歲以上的存量人群的改善型居住，以及23週歲以下增量人群的婚房需求。從汽車需求來看，也可以分為23週歲以下的增量群體，和23週歲以上的存量群體。

24、從人口普查的人口情況看，23週歲以下的群體，年均數量將是1500萬。而23週歲到43週歲的群體，年均大致是2300萬。20年後，現在現在43歲以上的人群將完全退休，屆時，工作人群就是目前的23週歲以下群體，和23~43週歲群體。那時總工作人口是1500*23+2300*17，即7.13億人，比現在大約少1.7億人；退休人口是3.5億人，比現在多近2億人。23週歲以下，大約是3.5億人，平平過。屆時，總人口已經有所下降。

25、從工作人口看，假設平均20歲開始工作，60歲退休，那麼從圖看，1952年到1958年，年均人口1700多萬，現在剛進入退休階段，將持續七年。而1992年到1999年，年輕人逐漸接班，但是平均僅有1600萬。這意味著自今年開始，這個國家已不復有就業壓力，工作人口將開始自然減少。十年後，每年更將減少一千萬。

26、之所以要這樣分，是因為，按照總量人口來評估未來消費是不妥當的。只要存量人群的消費需求改善到一定程度，增長乏力以後，那麼增量是非常有限的，難以指望。所以，中國不僅存在社會結構方面的挑戰，人口政策造成的影響同樣深遠。

27、20年後的消費情況比較容易預測。美國人大約3億人，每年新增人口600萬。我們每年新增1500萬，大約是其2.5倍。美國現在每年房屋新造大約600萬套，汽車消費大約1200萬，電視需求是4000萬台。所以，即使假設中國20年後，也有類似消費能力，那麼中國的需求將是1.5千萬套房子、3000萬輛汽車和1億台電視。從去年看，房地產已經達到類似的等級水平，汽車則在如此最美好的前景下還有總量翻番的潛力（3.5%的年均增長），電視也頂多翻番水平（電視另有產品升級這一特殊情況，存量的CRT還有4億台需要更換。）。如果考慮到存量人口比重大於美國，那麼還可以稍微更樂觀些。但更遠期，完全是可以參考美國的。

28、如果，中國的經濟增長不在20年內解決，那麼遠景會非常黯淡（百年後另論），屆時，不但工作人口大大減少，養老壓力翻番以上，整個內需也已經沒有潛力可以挖，那個時候，在發展最為樂觀的情況下，也幾乎一切投資都已經見頂了。所以關鍵的問題是，近20年內情況會怎樣。

29、看看汽車的情況。目前70前的群體，社會地位已經完全固化；70後到90前，也基本定型或半定型；90後剛開始工作。第一個群體有條件有必要的，估計已經家裡已經擁有第二輛車，稍好的也已經有了一輛車，沒條件的已經永遠買不起車。第二個群體情況類似，唯一有差別的，是其中的最年輕一小部分，才剛開始買車。第三個群體是未來增量。現在的問題是第二個群體90前的小部分年輕人，和第三個群體90後的年輕人，他們的增量需求可以頂得上原先龐大群體的集體消費升級麼？

30、在過去十年的購車潮中，龐大群體集中地開始了消費升級，其年齡區間，大致是25到60歲，這個群體人口超過7個億。在過去十年中，家用汽車的社會存量，從幾百萬輛，增加到接近一億輛。以最近二三年的家用汽車1500萬輛的年增量看，再有六七年，在年銷量不再增長的情況下，家用汽車社會存量也會增加到接近2億輛。問題是，如果是這樣，只要再有六七年，整個社會接近1/2的家庭（假設全社會4.5億家庭）將擁有汽車，這顯然有些過於樂觀。如果還要高增長，有些難以想像。還有一個問題是，一旦25到60歲的區間人群已經基本完成汽車購買，那麼新增人群的基數數量將非常有限，1500萬新人，頂多只能年新增50%（城市化比例）*50%（組成家庭）*30%（假設有條件購買）的數量，即112萬輛，幾乎是杯水車薪，只有上個月銷量的6%。

31、接上面的話題。寧波去年汽車消費下降，購置稅和購車數雙雙下降，或許正是此原因所致。成熟年齡的人群，由於社會固化的原因，有條件的，估計已經家裡已經擁有第二輛車，稍好的也已經有了一輛車，沒條件的已經永遠買不起車，而新增年輕人的數量又非常少。換言之，最近一二年的汽車銷量，來自於：較好條件家庭的第一輛車、有錢家庭的第二輛車、有錢家庭的第一輛車舊車更換、基數擴大（商販、技術藍領等）、新增人群（年輕人）等。一旦前三類得到基本滿足，那麼後二類的需求量肯定難以跟上，中間將出現非常明顯的斷層。因為基數擴大，依賴於社會的橄欖型轉型。除非「擴大」這一情況因政策出現加速現象，否則，難以寄望大成氣候。

32、可以繼續觀察寧波的汽車銷量。如果這個觀察有效，那麼其他地區（中部、西部）很快也會出現類似情況。大家想當然的會以為，總量觀察或人均數國際比較的角度，汽車業的遠景應該是好的，但是，由於中國特有的二個因素，即二極分化加計劃生育，可能導致實際上並不樂觀。也就是說，可能不但未來增長看不到，還可能出現下降。而這下降並不是來自於經濟不景氣，卻是來源於中國特色。我們要認清的是：是中國二個特色使得車輛銷量下降，導致經濟不景氣，而不是經濟不景氣導致了汽車銷量下降。

33、房地產的情況，在需求人群的分析上，和汽車非常類似，但可能還有過之而無不及。因為和汽車相比，房地產還有另外二個屬性：1、投機囤房比較嚴重，這意味這社會庫存比較大，汽車絕無投機現象存在（閒置也是極少的，一般會轉入舊車市場。），即汽車銷量肯定真實，而房產銷量在過去並不一定真實，很可能有很大一部分轉為社會庫存；2、房價在過去十年漲了十倍，而汽車價格是下降的，所以住房的需求擴大的可能性是和汽車相反的。

34、中國的房地產，在過去三四年，新開工面積驚人，2011年達到19億平方，2012達到17.7億平方，其中住宅算2/3略多，分別算14億和13億。中國已經有200億平方的住宅社會存量，在建住宅面積還有43億平方。按100平方米一套計算，已經有2億套房子，另外在建4300萬套，同時每年的新開工還有1300萬套。http://www.microbell.com/ecodetail_907824.html

35、這是什麼概念？90後1600萬的平均出生人口，理論上，組成家庭只要800萬套房子，按城市化率，只要400萬套，再按其中只有1/3能買得起房子，其實是只需120萬套。所以房地產行業實際上未來幾乎完全仰仗的仍然是成熟年齡群體的居住改善。問題是他們已經改善了十幾年，現在中國已經有2億套住房，外加4300萬在建住房，每年還在以千餘萬套在增加。問題是，中國的大部分人已經買不起房。

36、所以：城市住房可能現在已足夠，只是投機房很多，閒置著；以及投資房很多，出租著。如果是這樣，那麼，房地產行業的調整將比汽車來的更快，也更猛烈。因為他既會有量的調整，也會有價的調整。

37、要麼是：存量住房大多在內地？大多在三四線小城鎮？而沿海中大城市仍然不飽和？但是，像寧波這樣一個地方，其實十年前本地的城市化就已經完成，近十年來靠的都是外地移民，這看一看寧波的人口普查就知道了。所以，跨地區人口流動，未來固然仍然會存在，但必然強度會趨弱，因為一方面大學生將急劇下滑，另一方面沿海的生活成本越來越高，對於知識、技能、資本等不是很強的早期移民來說，會呈現越來越被邊緣化的趨勢。所以，逆城市化，或逆區域流動的現象已經在發生了。

38、那麼家電呢？家電也是中國最大的消費支柱之一。報告顯示，2012年，中國的冰箱、洗衣機、空調、電視機銷量分別是7603萬台、5567萬台、10456萬台、10540萬台；其中內銷分別是5598萬台、3482萬台、5785萬台、4396萬台。大家可以同理測算一下，他們未來的空間。

39、總體來說，無論住房或汽車或家電，由於存量社會向橄欖型的轉型非常困難，以及新增年輕人數量即將急劇減少，這三大產業，在這二個因素下，很可能前路上即將出現需求斷層。

40、所以，或許可以說，我國大宗物資方面的總量經濟時代會即將過去，也或許正在過去，至少，邊際效用方面是成立的。當然，如果中國經濟的未來總量繼續大幅增加，那麼增加的也不一定是住房、汽車、家電了，或許是牛奶、電影和鮮花草地水果。但是，這樣意味著成功轉型，而我們還沒開始這麼做。

41、從下圖看，未來二十年最好的行業是養老院、殯葬業、老年人用藥。1938年出生人口大約900萬，1950年出生人口是1500萬人，後者現在已經63週歲。1963年出生人口是2700萬，他們年齡現在是50歲。中國現在死亡人數剛達100萬，按中國的平均年齡，12年後將增長到1500萬，25年後，將增長到極限的2700萬。
查看原圖
42、最後，從投機的角度，二胎主題或將成為一個熱門。歷史上，各種各樣的主題都成為炒作對象，中國人口問題作為世界最大的話題之一，沒有理由不成為炒作熱點。未來的二三年內，在特定的時間窗口（比如二會）等等，可以合適的參與。同時，未來二三年，還是一個難得的嬰兒潮，是最後一個嬰兒潮，雖然總量有限，但畢竟是一個增長期。後者也使得前者的概念炒作有一定的基本面支持。

43、當然，純粹的二胎主題，所涉及板塊其實很小，從前面分析可見，真正利好很有限（像「貝因美等等受益於嬰兒潮或屬於二胎概念股」這類報告，其實是標題黨），其實二胎放開這個政策，對整體宏觀層面，尤其是心理層面來說，影響更大。但本文真正的意義，既不在於二胎主題，也不在於未來宏觀判斷，而只是增加現實理解，就和前二篇的《工資篇》類似。如果數據的引述、加工、論證、結論有些粗糙，那應該也無大礙。

資產相關話題——現實理解系列之四 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23266193
一、賓館

十四年前，也即1999年，我剛入行IT的第二年，常隨同廠商出入於寧波的五星級酒店。那個時候，寧波只有一家五星級，南苑飯店（另一家東港也還可以，和喜來登剛合作，但當時還不是五星。）。對於那時的DELL、CISCO、IBM等等來說，最低級別的員工也得住五年級酒店，是一種硬性規定，以示和國內廠家的差別。對年輕的我來說，能「混跡」於這樣的「高檔」場所，大大可以滿足虛榮心。

在1999年，普通的大學生畢業之初的實習期，工資不會超過800元。一個清潔工的月收入大致是600元。直到七年後，2006年上半年，我請了阿姨來協作照顧我兒子，她一週只休息一天，早上八點到來下午五點離開，月薪是800元。第二年漲到900年。而那時候，在南苑飯店睡一個晚上，費用需要大約600元。

今年春節期間，同學路過寧波，入住泛太平洋酒店，邀我去打牌。我發現這家賓館的軟硬件相當好，問房價，才500，有點驚訝。之前，我的確發現酒店有越來越便宜的跡象，但是總還不覺驚訝。回來一查攜程，發現寧波以及周郊，已經有三十幾家五星級酒店，除了有限的幾家大牌價格還稍微高一些外，其他都僅有五六百元的價格，有些還不到，其中包括我開頭說的南苑飯店，於是感慨一下。還看了該集團新建的南苑環球酒店，價格也僅是稍高一些。

寫文字的時候，我又去查了一下，泛太平洋酒店的標間價格較春節有些反彈，而南苑飯店的價格則差不多沒變：主樓豪華房的房價是588，含雙早，另外返55元。我不知道十四年前的南苑飯店是不是存在暴利，但現在顯然可以知道，這個行業如今過得日子很難。如果一個企業，十幾年間，營收不變，而成本上升了數倍，情況會怎樣？

有人告訴過我，搞酒店的是怎麼「資產」運作的：如果2000年的時候花二個億造一個酒店，當然，二個億大部分可能也是貸款的。五年後，當「資產」增值到十個億，於是又可以貸更多的錢。他把這錢繼續擴張，或搞實業多元化，或買銅，或買畫，或買地搞房地產，或繼續建酒店……然後繼續貸款……

的確，1999年後的南苑飯店的名義資產可能漲了十倍，但是其盈利能力，哪怕是名義值，估計也是在下降，那麼它的「資產收益率」？

很多年間，大家不用關心資產收益率，只要資產價格上行，萬事OK。現在，我很好奇的是：如果未來資產升值停滯五到十年，大家該怎樣做生意？資產收益率是不是個大問題？

南苑飯店所在的集團，可能是能力比較強的。所做的「南苑月餅」是寧波最好的月餅品牌，也最早在本土開展經濟連鎖酒店，現在又新投資一家五星級酒店，南苑環球。擴張似乎比較穩健有序。但是，即便如此，南苑環球未來又怎樣提高盈利能力？甚至，能盈利嗎？那麼，別的做的沒那麼好的集團呢？

二、資產運作

說幾個中產們的「資本運作」故事。我們來看一下，他們的不同境遇。

有個「中產」朋友A，三年前衝動了一把，搞了一筆投資，可能就是09年下半年，買了一商舖。這傢伙膽子不小，居然完全空手道：把住房抵押，取得160萬銀行貸款，用這筆錢去付清房款。由於直接按揭，利率一樣都是商業貸款加上浮，考慮首付50%也需要來自抵押，索性直接全部來自抵押，全款付清還可以得到些優惠呢。

空手道，是投資或投機的極致。我不曉得，別的「中產」們是怎麼投資或投機的，在我的身邊，反正他們大多數有「空手道」的情況，只是這個傢伙槓桿高了點。有個玩笑說法是：「資產幾百萬，資金沒幾萬」，吃光用光的他們，那裡有餘錢做大筆投資呢？然而現實的情況是，他們中很多人似乎都有多套房。

A的商舖前年交付，價格並沒漲。漲不動了，才發現利息成了大問題：8%左右的貸款利息，一年超12萬，付了二年半後，終於可以出租了，租金才4萬（談好每年上漲8%），去年基準利率降了二次，利息還要11萬。不考慮稅費，現在利息已經付出40多萬，未來呢？如果商舖不漲，只要繼續持有，那麼每年得虧出7萬。

朋友去年告知，把住房給賣了，得了235萬（註：抵押時，評估有260萬，過去二年多大約跌了10%。），去還了全部貸款。前幾天聽說又拿餘錢買了套中戶型的精裝修住宅，花了168萬，即將搬進去。這就是結局：本來他們家是嶄新的130平方米的高尚社區，還是學區房，現在搞成100平米的公寓；多了一筆價值160萬的商舖不動產，還有一筆90萬的房貸；現在商舖的租金勉強可以抵過住房的貸款。

我以為，「現金流非常重要」這句話對中產們實在太切中要害了。朋友A考慮到現金流，採取了這個辦法，不失為一個辦法：雖然下降了居住水準，但總體現金流無損，還保留了資產升值的希望。

同學B在08年下半年，用白領通的貸款（銀行推出的針對公務員事業單位人員的純信用貸款），投資了一套120萬的房子，那時經濟危機搞活動，首付只20%，單價8500元。只一年不到，增值了100萬。頓時，他們可以向原來「苦逼」中產的生活告別了：你知道，他們平日裡吃光用光，工作單位受人尊敬，退休後保障豐厚，最大的願望就是來一筆意外之財，解決下中檔車購買或未來小孩出國等等特別事項，這樣他們就不需要平日積蓄了。

問題是，問題是沒有了斷。由於種種原因，他們沒有選擇了結，而是在二年後房子交付時，選擇了加倉。「成功」也是一種路徑依賴？他們居然又買了一套房！這次是一套六十萬的單身公寓。這樣他們一共投資了二套房，成本合計180萬。

他們把原來自有的房子抵押，貸款了150萬，扣除首付外，餘錢還用於打新股。據說前二年運氣奇好無比，靠打新股扣除利息，還賺了十幾萬。莫非是這個原因，導致他們加大了槓桿？另外可能的一個原因是，由於08年投資的一套房子，使用了較大比例的公積金，且當時商業貸款也有低折扣，所以，抵押貸款的利息遠遠低於我朋友A。不過，我猜想，更為主要的一個原因是：單位裡的人都在投資房子，他們不樂意成為「說家裡只有一套房的人」。

現在，他們仍然拿著那二套房，是一戶「家裡有三套房的人」，很酷。

我的評價是：好事多磨呀，如果100萬拿到手，換一個長江電力買買，收收分紅，不是挺好麼？現在又變成持久戰了，未來結果誰知道呢？——本來120萬的房子，一度變成220萬，又去買了60萬的公寓，市場總價變成280萬，後來跌去了10%，只有250萬了，中間還支付了五年的利息。畢竟180萬的利息，雖然前一套資金成本便宜，後一套總是高的，而且首付部分由於來自於抵押，肯定也是高的，那每年怎麼也要超過10萬了。雖說單位的公積金還算高，二個人加起來有3萬，不用也閒著；房租二套加起來有5萬，如果租客穩定，每年只要貼進2萬以上即可——問題是公積金即使沒拿出來，也是你的錢啊；而且收二套房的房租，是一件多麼麻煩的事情！還有，如果打新股賺的錢不夠利息了呢？最後，如果房價繼續不漲五年呢？那資金鏈可能就要斷了，畢竟按揭是要還本金的。

還有，出租畢竟還有裝修的折舊成本。今天，還得加一句：需要支付20%個稅了，不是又？

你們看，A和B在07年後投資房產，二位只差了一年出手，A命運已經分曉，B還在周旋。對於07年後的房產投資者，B還算是幸運者，如果09年後出手，結局都類同與A。

三、生意

A、有位同學的表哥，從事廢銅生意，家族經營於此已有二三十年的歷史，他們從國外進口廢銅，然後冶煉成粗銅。獲利一部分來自於差價，一部分來自於升值——至少一度如此。

同學結婚時，我和他都是工作者，在攝影師所在的頭車裡服務，他開車。我問及銅生意，他說：「人家拿地，我家拿銅」。大致的意思是，他們平時進貨多出貨少，或者高價時多賣一點，不景氣年份少賣一點，經過那麼多年努力，現在囤了五千噸的庫存，這便是他主要資產之所在。

B、我做IT時，公司營業場所的房東其實是個古玩生意人，他可能已經在寧波小有名氣，三天二頭有下線給他貨色，偶爾他也去拍賣會。我當時剛工作不久，他似乎挺喜歡我，遊說我改行跟他學，經常給我看他收購的寶貝，有時是一塊石頭，有時是一件家具，有時是字畫，然後解說這個可以賺多少，那個又已經增值了多少。可惜我毫無頭腦，居然不為所動。

在他那特大的辦公室，幾乎變成倉庫，他是那種幾乎只進不出的收貨人。整棟樓的租金所得，他都用來收購古玩。我不曉得現在的他怎樣了，由於我從業多變故，後來並無聯繫。我相信，他可能是過去十多年，資產升值最大的得益者之一。二年前，我去北京玩，第一項就是去馬未都的觀復博物館看看。馬未如今都已經不講錢了吧？

C、某集團是寧波的一個有名的企業，現在也有一家上市公司。當然，上市公司僅是這個集團的部分業務。這家公司還有一個業務是房地產。

十年來，這個集團的業務並沒有大的進展，電表還是主力業務，空調業務老樣子，汽車業務曇花一現。但是這個老闆顯然在房地產方面很有想法。他原是個很普通的企業，把企業先從僻壤鄉下遷進城，一開始在城南搞了個很大的園區，這個園區的弱電工程完工於二千年。幾年後，竟要搬遷了，因為廠區所在地塊被大開發了。於是，2003年開始在10公里外又圈了塊更大的地，開始建設新廠區。05年開始，老廠區就分期被開發成小區。幾年過去，現在新廠區又可以開發小區了，如果房地產行業景氣的話。

我之所以沒有說名字，是因為這樣的公司很普遍。似乎寧波僅有一家有名頭的企業沒有幹過這種事，那就是韻聲。傳說，區裡也有意授惠與他，這也是能增強企業實力的對吧。尤其是近五年，每個區裡開始了集中大提升，搞各種區域躍進，邀請區裡或市裡的龍頭企業，幾乎以獎勵的方式給予地塊，讓他們造大樓，以快速成就CBD、廣場、商務區等。（這讓我想起鵝城，大戶領頭捐稅，小戶跟隨。）

但是竺韻德說：「生產企業去搞房地產嘛，就像女人做小姐……」。不知真假。

這裡說的幾個生意，他們都是好好做生意的。A囤積的銅，無需利息，但是社會上有大量資金投資於金屬？B做的古玩，來自於大樓的房租，而且十多年前，古玩多便宜！他又多專業！但是現在，社會資金有多少在參與從字畫到玉石到紅木？C雖然也做房地產，但是主業還是好好的在進行的，至少不明顯耽誤。而現在，社會上又有多少資金因追逐投機而牽連了主業？

四、利率

至少在06年，銀行在開展零售業務時，還是需要開拓的。似乎就是那個時候，招商銀行擁有號稱「零售銀行」的前景。或許也因為此，其他各行也都在開展。比如寧波銀行，到處發展「白領通」，一種針對公務員事業單位人員的純信用貸款，額度為30萬。還有一檔是針對更高級幹部的金卡，額度是50萬，利率是基準下浮10%。甚至交通銀行也拓展個貸業務，06年曾給我授信70萬，為期五年，利率下浮10%，需要抵押物業，每年還一次即可。

那段時間，我一個銀監局的朋友，做了四五家銀行的卡，純信用貸款就搞了二百萬。可惜他分析來去，認為未來應該是商業地產有前途，投資了不少寫字樓。從事後看，雖然也略有上漲，但折騰好幾年，收穫甚微。因為寧波的寫字樓價格的漲幅大大低於住宅。

記不清什麼時候，寧波銀行取消了金卡，也就是說原來依靠親朋好友拉來的高端客戶都不要了；同時所有的個貸，利率都要上浮30%，不僅如此，還需要貢獻：「買基金或拉存款」。我2011年在交行的授信到期後，自然也沒有問能不能接續，自知多餘。我還知道工行近二年也一樣給個貸上浮30%，只是合約規定沒有那麼高，但需要你一次性支付一大筆手續費，以中間業務收入記賬。——其實，說白了，現在銀行業績上根本不需要個貸，寧波的興業銀行貸給政府平台都可以做到10%左右的利率，還有什麼錢比這個好賺？業績增長和獎金也只能這樣去得到啊！

那麼，現在和06年，到底在利率上有什麼差別？看上去，基準利率幾乎沒變，但是實際上，貸款成本卻高了非常多。

以五年期6.55%的利率計，在06年你買房子，商業貸款部分可以打七折，幾乎和公積金差不多，才4.59%。但現在如果你投資，假設資金來自於銀行抵押貸款，那麼利率大概要8%強，也就是說差異是3.5%。

對於現在動輒二百萬的房子來說，資金成本每年的差異，居然會達到7萬元。如果房子價格十年不漲（主要是考慮到已經三年沒漲了，所以設十年），那麼不考慮利滾利的情況下，資金總成本也將是160萬（8%計），同樣的計算下，和06年投資房產相比，資金成本高出70萬。這樣的成本是非常恐怖的。

對於大多數普通的中小企業來說，其貸款成本更高，房地產相關企業就不要提了。一般來說，來自信託的利率，最少大概是12%；來自民間的，大概至少需要18%；就算來自銀行的，一年期貸款，也不會低於8%。

現在，銀行的貸款餘額大概是63萬億，以8%計息；影子銀行不知怎樣計算，據說有三五十億，其中信託管理資產是7萬億，以12%計息；民間貸款不知有多少——但我猜想全社會的利息成本一年可能要接近十萬億，估計大錯不會有。這筆錢，接近中國政府總收入，也接近GDP的20%，是居民總收入的一半。

早年投資房子，還有很大的槓槓，首付20%即是五倍槓槓。另外，稅負與年限規定等等事項都沒有。現在，槓桿也就二三倍，而年限設定與稅負方面的要求還高了很多。在這樣的情況下，住房投資，基本上成為有閒錢家庭的「沒有出路的出路」。誠如我一個親戚所說，房價，十年內後，二十年後，總會漲的吧？

唉，要這麼說，你存銀行定期每年5%，利滾利，十年也能增長63%，二十年增長165%。何必博房價呢？

五、經營

過去十年，即2000年到2010年，大致是少有的經營甜蜜期：只要你從事的生意，和資產相關，那麼資產越多，槓桿越大，你只要不太傻，不太狂，不亂來，總體的結果肯定是好的，即使業務結束，一清算，資產也漲了很多倍。在這樣的局面下，更有一大利好，那就是，98年到2008年，勞工的工資還幾乎沒有上漲。

而現在，我們看一個例子，招商證券在福耀玻璃的一個研報中提到：

「公司近年來人工支出不斷升高，增速明顯超過收入水平。2008 年，公司人工支出佔比為6.1%，到2012 年Q3 季度佔比已升至11.5%。公司員工人均薪酬2009-2011 年均保持15%-20%的高增長水平，而同期公司人均產出增速在-3%-5%的區間」

不僅如此，未來對企業來說，除了工資成本在上升，土地、環保、法律以及研發等方面的開支都要增加。研發是很明顯的一點，現在都是基礎產能過剩的時代，不依靠技術進步，就只能靠價格戰來生存，而要擺脫初級競爭，就必須加大研發。

所以，過去三年，股市為什麼會熊，這些肯定都是原因：資產價格不漲，利率很高，勞工工資以及其他開支明顯上漲。那這種情況什麼時候會改變呢？

如果未來六七年，資產價格不漲，名義價格也不漲，會怎樣？這不好回答。

換一個問法。讓資產價格這麼高著，利率也這麼高著，接著，每個利益方的收入怎麼提高？

現在的房租收益率只有2%，怎麼提高到5%去？如果提高，那承租的商店要成倍的增加收益才能支付租金，承租的打工者又怎樣倍增收入？僱傭這些打工者的企業又怎樣提高收益率？這不好回答，有人說，自然會提高的，你不用管。

那我接著問：南苑飯店的利潤未來五年怎麼提高？擴張中的貸款利息怎麼還清？鋼鐵、化工、造紙、有色冶煉、建材、金屬製品、鐵礦石、船廠、航運等等行業，他們的收益怎麼提高？重資產業務的建設或營運有很高的負債率，怎麼還清？我看現在可能煤老闆也日子不好過了，如果形形色色的老闆們，都受累於資產滯漲，主營業務都微利或虧損，那麼消費怎麼辦？

我的一個做外貿的朋友，六七年前去搞了一個五金工廠，當時他覺得這是做外貿的出路，同時也為閒錢做一筆實物投資。現在，按他所說，這個工廠從三百萬，增值到近千萬，只要出租，都可以拿到30萬，而他現在每天起早貪黑的讓他每天牙疼著管理工廠，也只能賺50萬。問題是，這些訂單都來自於自己，他如果把訂單交給別人去生產，也就少賺50萬，且其中30萬可以是租金。也就是說，他增加的工作量只為他多賺了20萬。順便提一下，他下面的一般工人，每天工作12小時，月薪也就不到三千元。

這就是一個五金加工廠如今的盈利能力。我想問，這樣的工廠有什麼出路？他下面的工人怎樣收入倍增？

到底要不要去產能？到處都是增長的商舖、寫字樓、小區、工廠，在現在這樣的產能增長下，經營又怎樣好起來？現在確實每個產業都開始集中度提升了，但是，從全局看，還有個漫長的過程。

究竟怎樣提高生產率？基本金屬、基礎化工、金屬製品這些的毛利率越來越低，如果企業們大多數的錢去買資產去支付利息，如果中產們忙於弄投資搞外快以維繫品質生活，那麼效率又怎樣提高呢？

我看，唯一的可能性是求助玉皇大帝，讓中國一夜之間後生產率翻番，那麼一切問題就可以解決。假設生產率翻番需要六七年，那麼，期間的「經營」只能經歷痛楚。

六、圖

曾經，有著一張圖來到我面前（92年到07年）：
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不過，現在又有另一張圖。這圖沒有近幾年的數據，但是可以加上去：2012年的固定資產投資是36萬億。和94年相比，增長21倍。這根曲線未來的命運會怎樣？
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唉：二張圖相比，07年的瘋狂算個鳥！92年到07年的15年間，指數僅僅上漲6倍而已。還有另一張圖是M2，我就不貼了，反正1990年的M2是1.5萬億，2012年是97萬億。61倍。

做股票的人們啊，實在是可以埋怨一下，怎麼連這點也不給，居然還要跌回去，讓這麼多人虧損，到底搞什麼嘛！完全有資格可以羨慕妒嫉恨一下：奶奶的，那些玩資產的有錢人有權人！

七、結束語

為什麼現在經濟比較低迷，資金價格還那麼高呢？什麼發行了這麼多的貨幣，資金還會這麼

緊張呢？……

如果未來六七年啥資產價格也不漲，老闆們的經營、中產們的投資、大家的工資，以及相應的消費情況會怎麼樣？……

如果未來五年的固定資產投資曲線，類似近五年的上證指數，世界會怎樣？……

下面是一張中國的第二產業的趨勢圖，含子行業佔比。
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最新的2012年數據，第二產業投資是15.8萬億，我們可以看到，這個數字超出07年的三倍（5.1萬億）。這些投資總是要產出的吧？也需要支付利息的吧？07年以後，我們的消費、出口有這樣的大增長麼？

上面這些問題，我沒熱情去回答，我們沒有必要去解難題，甚至不用預測，更不要和豬摔跤。只要知道一點：這些現象一定不是繁榮週期的開始；只要記住一點：陡峭的曲線不會永遠持續。

我們只要學會辨識好時光，如果不是，那就等待最困難的時候過去，甚至等到云開日出明朗化也不遲。夕陽無限好，可以旁觀一下，但是天黑了，還是應該睡大覺。黎明自然會來，黎明自會有黎明的跡象。

盈警潮後的觸底反彈 (1) PARTIPRAL

http://partipral-hk.blogspot.hk/2013/03/1.html

盈警潮後的觸底反彈 (1)

2012年6月開始有大量公司發出中期業績盈警, 預告半年業績同比會出現大幅倒退, 甚至由盈轉虧. 數個月後既今日, 上述公司亦即將要公佈全年業績, 有部份早已如上次業績期一樣發出盈警, 但亦有部份無. 比較值得研究既係無發出全年盈警既公司, 是否代表下半年業績比上半年進步, 甚至會比市場預期理想? 若然剔除無派息公司及疑似妖股類別後, 統計數字如下表:



暫時先討論已知業績公佈日既公司, 當中有兩類基本上不在今次研究範圍之內. 第一類係中期核心盈利上升既公司, 例如大生地產(89)或好孩子國際(1086), 上半年盈利純粹受非現金項目影響, 全年業績唔需要出盈警屬正路發展; 第二類係前一個財政年度已經錄得虧損既公司, 例如碧生源(926)或霸王集團(1338), 早已處於虧損狀態, 再出盈警只屬畫蛇添足. 撇除上述兩類公司之後, 剩下既就值得研究一下究竟是否有潛在短線投機價值:

MATRIX HOLDINGS(1005):

市值12億, 公司製造及出口玩具產品, 大部份訂單來自美國. 上半年毛利率大跌以致錄得虧損, 而根據往績似乎下半年先係旺季. 2011年業績核數師有保留意見.

賽得利控股(1768):

市值66億, 公司生產溶解木漿及黏膠短纖, 業務週期性甚強. 上半年兩樣產品售價皆大跌, 毛利率大幅倒退. 產品售價走勢應貼近棉花, 而棉花價格2012年下半年開始回升.

金蝶國際(268)

市值33億, 公司於國內開發及銷售企業管理軟件產品. 上半年收入倒退虧損2.1億, 扣除補貼及物業公平值上升後經營虧損更高達3億. 日常業務主要開支為僱員成本, 上半年相關支出4.93億.

龍記集團(255)

市值21億, 公司製造, 銷售模架及其相關產品. 上半年收入11.8億同比微跌7%, 雖然營運成本無大變動, 但收入下跌已經足以令純利減半. 若然下半年生意改善, 業績有機會比上半年進步.

理文化工(746)

市值42億, 公司主要製造及銷售化工產品甲烷氯化物及燒碱. 上半年甲烷氯化物售價下跌5成以致營業額錄得11%倒退, 毛利率亦跌至35%; 甲烷氯化物售價於下半年是否可以回升乃今期業績關鍵.


總結一下, 個人認為今期暫時比較值搏既觸底反彈股, 順業績公佈次序排係賽得利(1768), 理文化工(746), 金蝶國際(268)及龍記集團(255). 其餘如體育用品或水泥, 個人則興趣不大.