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拒絕「小時代」的信徒們

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改革到底有沒有牛市？ 價值信徒

http://xueqiu.com/4047351923/26441383
針對明年市場的牛熊，有人提出「改革無牛市」的觀點，筆者認為該觀點誇大了改革帶來的陣痛，而忽略了市場化改革給市場的信心、效率的提升。我們回顧國外兩次、國內一次影響比較大的改革下的股市，來預期下「習李新政」對市場的影響。

「習李新政」如果用幾個簡短的詞來概括的話，我想應是「收權與放權」。收權，收的是地方大員和壟斷國企的權；放權，放的是貨幣、財政、司法約束與民間資本的權，一收一方之間，頗見當年里根與撒切爾之風範。從貨幣政策看，先緊是重要的共同特徵。

先看20世紀80年代美國的里根改革。里根改革的背景是70年代的滯漲，在1980年經濟增長率為負的同時，通脹出現兩位數。中國當下情形可謂形似，增長率下降，貨幣超發，而之前的凱恩斯的70年代，與國內過去10年投資大躍進又何曾相似。里根競選勝出結果於1980年11月4日晚發出，道瓊斯第二天從937點飆升至983點。而在此之前的7個月裡，道瓊斯已由730點升至900點附近。李總理的記者見面會全面闡釋執政思路的3月份前後，創業板指走出了大行情。而上證指數在2012年底至2013年4月也走出了1949至2444的行情。

1981年2月，里根向國會提出的經濟復興計劃，是兩個學派（供給和貨幣學派）經濟理論觀點相結合的產物，它集中體現了里根經濟學的主要內容。這個計劃的要點是：（1）削減財政開支(不包括軍費)，特別是社會福利開支，減少財政赤字，至1984年實現預算收支平衡。（2）大規模減稅，對企業實施加快成本回收制度等，給企業以稅收優惠。（3）放鬆政府對企業規章制度的限制，減少國家對企業的干預。（4）嚴格控制貨幣供應量的增長，實行穩定的貨幣政策以抑制通貨膨脹。這些政策，與習李的緊貨幣，減賦稅，市場化改革同出一處。

正是控制貨幣供應量增長的政策，1981年7月至1982年11月出現急劇衰退，道瓊斯也從7月的1000點下跌至第二年8月的770點，時間跨度1年。而習李新政後的上證指數因貨幣從緊引發的錢荒也使上證指數從2月的2444點下跌至6月的1849點，時間跨度4個月。三中全會的決議，內容更多的傾向於減稅、國企改革、市場化改革等內容，市場預期也相應從1849至2078的區間上移至2250區間。回看道瓊斯指數，1982年8月的770點是美國長達17年、指數從三位數跨越五位數的起點。那麼上證指數的1849點，由改革導致的緊貨幣引發的市場下跌，會否成為中國大牛市的起點？我判斷大概率會是。至於有觀點認為的牛市前的最後一跌，1849是否已經跌完？

再看同時期的撒切爾改革，第一，在貨幣政策上，撒切爾夫人奉行芝加哥學派的弗裡德曼教授為首的貨幣主義政策，緊縮公共開支、控制貨幣供應量、大幅度提高利率以抑制通貨膨脹。第二，國有企業私有化政策。撒切爾夫人把國有企業的股份大量出售給個人，鼓勵私人資本進入原屬國家投資經營的禁區；同時把原屬地方政府的公房大量出售給私人，使擁有私房的家庭數目顯著增加。還取消物價管制委員會，縮小國家企業局的權力，廢除了一百八十多項限制經濟活動的規定，特別是廢除了實施四十年之久的外匯管制條例，聽任英鎊匯率自由浮動，以此來更多地發揮市場和競爭的調節作用。第三，改革稅制，降低稅率，削減教育、醫療和社會福利等公共開支，擴大公共產品提供領域的市場經濟成分。而習李改革中最大的相似點莫過於國企改革。雖然富時100指數編制於1984年，我們無法看到類似於道瓊斯當年宣佈改革下的詳細行情，但從1984年後的走勢看，同樣是開啟了1000點附近至7000點的大牛行情。

回到國內，有股市歷史以來，國內經濟改革與本次習李改革可類比的是上個世紀90年代的朱鎔基改革。這個過程較為複雜，改革的時間可以從1991年朱鎔基任副總理至2003年3年卸任總理的這12年。從大的行情看，上證指數從上市的100點至2003年的1500點附近，總體上保持上升勢頭。朱鎔基的改革政策內容頗多，分稅制、匯改與國企改革是其中三大項，其中國企改革對股市的影響最直接。1995年9月28日，中共十四屆五中全會通過了《中共中央關於制定國民經濟和社會發展「九五」計劃和2010年遠景目標的建議》，對國有企業改革提出了新的思路，宣佈實行「抓大放小」的改革戰略。所謂放小，就是將那些經營業績不好、非關支柱的地方中小型國有企業以「關停並轉」為名，向民間出售，若無人要，則予以破產。98年金融危機使抓大放小戰略轉變為國退民進戰略。2003年國企改革以郎顧之爭為標誌性事件停滯。從時間點看，1995年至1998年是國企改革最為關鍵的三年，同期上證指數1995年10月份從800點高點跌至1996年1月份500點低點，期間受政府整頓市場影響。之後則是開啟了1996年2月至2001年6月指數的近5倍行情。

再回到當下，習李新政中，我最看重的是市場化改革和國企改革，這直接提升中國經濟的生產效率。股市在改革中既是手段，也是受益方。創業板隨民企的發展環境變好和去行政化的進展，真成長定會繼續走牛。藍籌股隨主動去產能、治理結構改善、分紅率繼續提升、優先股及企業年金等進一步深化試點，或是剛剛開始。

大牛市或已然啟幕。做好準備迎接一個新的改革時代。

覆巢之下，誰是最硬的蛋？ 價值信徒

http://xueqiu.com/4047351923/27849590
關於中國經濟的最新預期正在悄悄惡化，繼續下台階的預期正在蔓延。不同於以往的是，這次正在試圖打破兩個中國神話：房價不跌神話和人民幣升值神話，將走向終結的，還有中國特色的「剛性兌付」。
房價跌不跌？答案几乎是異口同聲地認為不會跌，理由有很多：中國的體制不同，中國的需求還很大，大城市的基礎設施好……。無論什麼理由，都沒有認真審視一個現實：中國的住宅竣工量，已經達到了每年人均2平米的歷史記錄，這就意味著，如果住宅保質期為50年，人均將擁有100平米的住宅。粗略估計，2013年中國建築業住宅竣工量約為26億平米，所有房屋竣工量約為40億平米，施工總量更是達到了創紀錄的113億平米，而中國只有13億人口。如果我們這幾年把中國未來的房子都蓋完了，是不是意味著千秋萬代的GDP中就沒有房屋建設這一項了？在1926年的時候，美國人也都認為城市化超過50%之後會加速，也都認為房價不會破滅，但建築量在1927年見頂之後，快速下滑，到1932年，城市房屋建設啟動量較之1927年下滑了90%。當時，美國由於移民的因素人口仍然處於快速上升過程中。
人民幣會永久升值嗎？這個命題也正受到挑戰。2008年全球金融危機之後，中國在全球貿易中的份額增長開始放緩，從商品貿易的角度來看人民幣繼續升值已經沒有基礎了。但2008年之後中國開始了快速的建築業擴張，完成了覆蓋中國大多數人口的高鐵建設，年度房屋施工量翻了一番。基礎設施和房屋的建設抬升了地價，也增加了資本存量，人民幣作為資產蓄水池快速膨脹，從而在商品貿易之外，進一步推動人民幣升值。如果基礎設施和房地產的建設量一旦下滑，人民幣的資產性投資需求也將銳減，人民幣長期貶值的通道也就打開了。
如果中國的建築業大衰退開始，會殃及歐美嗎？答案是不會。中國在全球經濟中是代工生產者，不是最終消費者。中國的建築業是自己玩的事情，和老外無關。如果中國的建築業衰退，資本將在一定程度上越過管制屏障回流美國。人民幣貶值將加速。
貨幣市場收益率還會繼續攀升嗎？恐怕不是簡單的下滑，而是高位劇烈震盪後下滑。目前貨幣市場收益率攀升的原因在於經濟中的風險溢價很高，但「剛性兌付」開通了資金供求雙方的安全通道。如果建築業衰退，這個「剛性兌付」的通道將不再安全。貨幣市場將會變得混亂，短期資金價格有飆升的可能，但資金價格將與風險匹配，而不是簡單的剛性兌付。也只有風險與資金價格真正匹配了，新興產業發展才能獲得充分的資金支持。可以預見，未來幾年，將類似於1970年代末期，貨幣市場將在暴風雨中得到徹底整頓，利率市場化走向現實。
反腐敗重手的持續性也刷新了記錄，腐敗性吃喝玩樂全面蕭條，灰色地帶大大減小，經濟活動的灰色成本也開始下降。反腐陣痛的背後，應是政通民順。但各地土豪宴席的關門大吉確實短期內形成了衝擊。
那麼，覆巢之下，誰是最硬的蛋？
每一個泡沫破滅，都為社會留下了豐富而廉價的基礎設施。正如保羅•菲利普所言，當泡沫破滅到最低點時，經濟回報就慢慢出現了，正是企業家們開始利用新技術與泡沫遺留下來的廉價資金、基礎設施和勞動力相結合，使他們探索新技術方向的成本更低，新的訂單完成起來更有效率。從而推動新科技和新產業的繁榮。在房租那麼貴的時候，創業是那麼的艱難。要素價格體系的重估將為新經濟的發展提供廉價的要素環境。
推動社會全面進步的，是科技的發展。資本主義的發展史，實際上就是科技革命的升級歷史。從蒸汽機時代，到內燃機時代，再到電氣時代，直至電腦互聯網時代、移動互聯時代，每一次社會經濟的升級，人均GDP的跨越，都是由科技推動的。
新興科技發展的魅力正是在於對傳統產業的改造，賦予傳統產業全新的內涵。《劍橋美國經濟史》這樣描述20世紀的技術變遷：成熟產業採用新技術能大大促進生產力的提高，甚至促進這些產業中新產品（如合成纖維輪胎）的出現。實際上，得益於新技術在部門間的互相傳播，老產業的生產力都得到大幅提高。……對其歷史的全面分析揭示出高科技在改造「老」產業中的潛力，包括紡織業和林業、銀行業和金融、零售業和醫療保健。
展望未來20年，人類社會將在三大科技趨勢下實現新的飛躍。以特斯拉為代表的電動智能汽車、以3D打印和機器人為代表的生產智能化、以移動互聯應用為典型的生活智能化，正在開啟一個全新的時代。
（1）電動智能汽車如何改變生活
高速公路上的服務區變成大型購物與生活體驗場所，在長約30分鐘的充電時間裡，人們徜徉於購物公園，流連忘返。由於商業的聚集，汽車旅館變得更有吸引力。
城市中的加油站消失，取而代之的是分佈在各停車場的臨時應急充電樁，如果你需要漢堡或口香糖，充電樁旁邊就有一個自動售貨機。
駕駛和旅行不再枯燥，人類社會的動力系統被電力所主宰。城市中的代步車和長途交通的交通工具開始出現明確的分界。
由於電力驅動系統的普及，輸運成本大幅下降，物流費用大幅下降，超市中的商品價值持續下降，一個痛苦的通縮時代來臨，就像1900年前後歐洲的通縮。
（2）3D打印和機器人如何改變世界
100多年來的工業傳統被顛覆，流水線上的工序細分變成了工序整合，這正是3D打印的思路，勞動力成本提高和高福利陷阱直接推動了機器人在生產中對工人的替代。人類進一步從枯燥的流水線上解放出來，解放出來的人們，開拓了前所未有的全新服務業門類。
創意不再受制於工廠車間，有了創意，每個人都可以利用3D打印技術來實現，人類面對的商品種類大爆發。
生活服務和諸多設計個人隱私的個人服務被機器人所取代。
（3）移動互聯和智能生活
移動互聯在可穿戴設備的普及下開始真正改變生活模式。家居、教育、醫療、培訓，乃至我們的諸多娛樂活動，都在移動互聯的網絡中實現。
人們的所有隱私被剔除了身份之後進入大數據系統，大數據形成的統計分佈結論供我們每一個人判斷我們的生活，個性化與標準化這一組孿生兄弟在大數據時代清晰地在不同領域影響著我們的生活。生活變得「聰明」起來。
開放的數據系統吸引著無數開發者為我們設計更加美好的生活方式，生活服務迎來空前的發展。科幻電影變成現實：人類生活在自己設計的程序中。
計算機時代沒有實現的「地球村」，在移動互聯時代終於實現，國界在生活體驗中變得模糊。
覆巢之下，誰是最硬的蛋？唯有真正的主流科技方向，才是中國增速下行中不會破的蛋。你的資產，應該致力於尋找未來科技的主流方向。

他山之石：我們為什麼看好醫療服務和創新藥物—台灣醫療產業調研 價值信徒

http://xueqiu.com/4047351923/27883129
他山之石：我們為什麼看好醫療服務和創新藥物？——台灣醫療產業調研有感
2014-02-18 海通醫藥余文心 微信號：文心雕龍

由於雪球圖片功能太弱，大家可關注余文心隨筆的微信號：文心雕龍

本文寫於2013年國慶。9月剛從台灣調研回來，感觸非常深，寫下標題我們為什麼看好醫療服務和創新藥物，也成為了14年我們的核心投資主線（服務、創新、併購）。文章發表恰逢的國務院40號文發佈，隨後資本市場演繹了一波轟轟烈烈的行情。今日再翻出此文，依然堅定判斷，並希望以此為契機，開啟我們新一輪的對醫療服務及創新藥物更深入的探討研究。歡迎關注及批評指正。

 台灣，這個只有3.6萬平方公里的小島，面積約等於2.2個北京，1/3個浙江，卻成為了享譽世界的醫療中心，全球前200大醫院中台灣佔了14家，僅次於美國及德國，也是亞洲第一，吸引了大量國際病患前往就診；台灣已實施全民健保十幾年，它使得原本僅有59%的人口享有公、勞、農保，擴大成了全民納保，但在經濟面上，整體醫療費用之增加卻相當有限，全民健保具備了低保費、低行政經費及高納保率的經營效率等優點，佔GDP6.6%的醫療衛生支出卻達到了84%的民眾滿意度；也因此，諾貝爾經濟學獎得主克魯德曼曾於08年撰寫題為《驕傲、偏見、保險》的文章，要求美國政府虛心向台灣政府學習全民健保的經驗，盛讚台灣全民健保堪稱各國典範；英國《經濟學人》雜誌在評估《世界健康排行榜》時，綜合各項指標將台灣列為第二名，僅次於瑞典。台灣的健保被譽為世界最好的制度之一。

 為此，我們組織了30家機構投資人對台灣醫療體制進行了全方位調研，對包括長庚醫院在內的多家醫院、藥企進行了實地參訪，以兩岸比較來探討國內的醫療體制變革的可能方向，並為A股醫藥投資做參考。這也是A股醫藥行業最大規模的境外調研。

一、台灣對民營資本的開放對島內影響深遠
 提到台灣醫療制度，以長庚醫院為代表的民營醫療機構的興起是醫療改革上濃墨重彩的一筆，這也是我們此行調研的重點。

 1976年，台塑大王王永慶投資創辦長庚醫院。彼時，台灣也曾經歷過社會醫療體系混亂、醫患關係的緊張，和內地的今天如出一轍。當時，台灣的醫療體系中，公立醫院佔80%，如榮民總醫院等絕大部分醫院都是50-60年代蔣政府發展起來的。70年代伴隨著島內政經體系出口導向及鼓勵私人資本的大環境，醫療行業政府也鼓勵民營投入。長庚醫院成為鯰魚。「塑膠大王」王永慶以其父之名命名這家民營醫院，取效美國醫院模式，引入台塑集團企業式的效率管理。管理模式的核心就是以患者為中心，類同於企業以顧客為中心，實行的主治醫師責任制則類同於產品質量責任制。

 經歷幾年的虧損期後，台灣長庚醫院最終獲得每年15％的利潤率，成為台灣最賺錢、同時也最令病患滿意的醫院。其診療流程再造、成本核算模式等尤為先進。台灣各大企業集團則紛紛效仿，非公立醫院一時風行。當時，國民黨元老陳立夫所開辦的多家民營醫院長期經營不善，其管理模式亦與公立醫院相近。1995年左右，陳立夫名下中國醫藥大學附設醫院引入「長庚模式」，此後所設十餘家醫院，均取得成功。

 面對非公立醫院的強勢競爭，台灣公立醫院的市場份額不斷下降，政府對公立醫院的投入也大逆轉，並以優惠政策刺激鼓勵私人醫療資本，公立醫院最終被迫改革，以著名的台大醫院、台北榮總醫院啟動改革為標誌，台灣的醫療服務業就此提高效率，進入良性競爭。到2011年，私立醫院已經佔比已經達到90%，為全島乃至全球提供醫療服務。






  而反觀大陸的情況，1978-2010年間，我國衛生總費用增長了180倍，醫學專業畢業人數增長了12倍；但同期，衛生機構增長了4倍，衛生床位數翻了一番，而衛生人員數幾乎保持不變！



 最簡單的經濟學原理，當需求極大的被釋放而供給端被強制控制之時，必然導致看病難、看病貴的結果。180倍的衛生總費用的需求增長，約等於0的衛生人員供給增長，這其中還隔著12倍的醫學專業畢業生。畸形的激勵體制下，「健康所繫、性命相托」的神聖職業被無數畢業生無奈放棄。10年12月3日國務院聯合5部委發佈56號文，鼓勵民營資本進入醫療服務行業，3年來資本活躍。13年10月15日，國務院再次發文鼓勵民營資本投資健康服務業（詳見點評郵件及報告），再一次證明大趨勢是不可逆轉的。民營醫療服務業需求旺盛，且沒有政策利空只有利好，必然成為未來幾年的A股投資主題。
 在此也必須說明兩個問題：第一，這半年涉醫股票漲幅很多，但長期來看，醫療服務業的投資必須遵循其獨特的商業模式，最終只會有一部分商業模式行得通且管理層優秀的公司可以勝出。第二，大陸和台灣的政經體制不一樣，路徑也會有差別。中國的改革多是漸進式而非休克療法，對於醫生多點執業、民營醫院的平等政策等推行並非一蹴而就。醫療服務投資最重要的是品牌和人才，這也需要很長的時間。研究醫療服務四年來我們曾經調研過很多家醫院、企業、政府、專家、PEVC等等，在已發佈的3篇深度報告基礎上未來也會對商業模式進行更深入探討。

二、全民健保制度的建立
 1995年是台灣醫療發展史上另一個重要時刻。這一年，全民醫保建立。在此之前，台灣擁有各種醫保，不過僅僅覆蓋了58%的人群。95年開始的全民健保幾乎覆蓋了100%的民眾，由健康保險局作為唯一的保險人統一經營管理。健康保險費由僱主、僱員共同繳納，政府給予適當補助並重點照顧沒有繳費能力的參保人，同時將煙草附加稅等作為補充來源。


 台灣居民一共被分作6類人群，第一類是一般受僱者、公務人員、自營業主，保費由個人、單位、政府按3︰6︰1承擔，其中特別的是自營業主，100％由個人負擔。第二類為職業工會和外僱船員，個人與政府按6︰4支付。第三類則是農民、漁民等，個人與政府的支付比例為3︰7。另外的幾類，包括軍人、低收入戶、榮民(註：指早期的退伍軍人)，則全部由政府支付。
  從政策的設計上可以看出，經濟能力越弱的人，其個人支付比例越小，是一個劫富濟貧的制度。健保局曾對此作過調查，數據顯示，收入最低群體，年繳納保費3272元台幣，支出的醫療費用則為16761元，比例為 1︰5，而最高收入群體，年繳保費6426元，醫療費用則為14277，比例僅為1︰2。



 世界上全民健保實施的地方，大多都會遇到財政赤字、等候時間長、民眾就診次數多等問題。台灣也不例外。95年實行全民醫保後的頭三年財務平衡，1999年全民健保就出現入不敷出的情況，見圖7。解決此問題的方法無非兩種：開源和節流。
  開源方面，由於各政黨選舉醫保低費率都是最重要的政治牌之一，提高費率的措施遲遲難以推行。直到2010年，經過不斷談判，才將健保費率從4.55%調整為5.17%。從世界範圍來看, 無論多麼全面的社會保險制度, 都無法涵蓋所有的醫療需求, 而所餘之需求, 除患者自付外大部分由商業健康保險進行補償。台灣地區亦是如此, 其歷年商業健康保險保費收入如圖8所示。健康保險占人身保險總保費收入的比重由1995年的6. 03%上升至1998年的9. 62%, 2001年更是上升至13. 76%。全民健保實施後, 商業健康保險的保費收入也持續增長, 1995年到2008年商業健康險的平均增長率為20. 5%。另外，由於過去30年大量病例積累了豐富的學術素材和高端醫生，台灣也吸引了大量島外人群前來治療，他們必須支付較高的費用或者依靠國際商業醫保，客觀上也擴大了收入。台灣的觀光治療、整形美容、運動醫學、生殖等領域的醫學水平在世界範圍內享有盛譽。目前，醫保收入佔到醫院整體收入約70-80%。


節流方面，2000年前後，台灣開始推行DRG等預付費制度（按項目付費向總額付費制的轉變），和目前中國正在經歷的過程一樣，促使醫療機構降低成本，並連續降藥價。措施的成效十分明顯，但也不可避免出現了推諉病人、降低醫療服務質量等問題。好在整體醫療服務的供需平衡，醫學中心（相當於我們的三級醫院）等候時間長也可以轉到地區醫院或者診所治療，且經轉診或在地區醫院就診的自付比例低，整體民眾滿意度較高。



三、藥價的控制——成本端而非收入端
  調研中大家都很關心台灣對藥價如何控制。在台灣，藥品費用佔到醫院總收入的20-30%，低於中國46%的水平。在總額預付的支付制度之下，藥品對醫院而言是成本端而非收入端：台灣「健保局」對藥品統一定價，並以此支付給各醫療機構。醫療機構可自行決定採購廠商和價格，以壓低採購成本，從而賺取利潤。類似於美國的GPO藥品採購集團。同時，每隔兩年健保局會對已降低的市場採購價進行全面普查，並根據調查價格，重新制定健保支付藥價，醫療機構則進一步尋求更低採購價格，提高利潤水平。在健保支付制度下，藥價對於醫療機構而言是成本端，壓低藥價成為獲取利潤的必要手段。此過程反覆進行，藥品採購價格不斷降低。
 目前中國發改委執行的是制定最高零售價。在醫藥行業支付制度從後付制向預付制改革的過程中，我們預計政府也會參考台灣、德國這樣的參考定價體系，取消藥品加成、制定醫保給付價格，削弱原來醫院15%加成體制之下賣貴藥的動力，促使醫院集中採購以壓低藥價獲得利潤，以使得藥品從對醫院的收入變成成本。這個時點，研究台灣的藥價制度對中國大陸的醫療改革非常有借鑑意義。目前深圳等地已經取消藥品加成，未來可能成為試點之地。

 台灣的藥品定價體系——新藥、學名藥分類定價：健保局將大致藥物分為新藥和學名藥兩類，其中新藥分為突破性新藥、療效類似新藥、新藥延伸性產品，分別按照國際藥價中位數、療程劑量比例法及藥價比例法、規格量換算法核算藥價；學名藥又包括BA/BE學名藥和一般學名藥。BA/BE學名藥是需要通過生物利用度試驗（Bioavailability，BA）或生物等效性試驗（Bioequivalent，BE），並經中央衛生主管機構認可的藥品，在療效上比一般學名藥更有保障。分類定價原則下，新藥價格高於BA/BE學名藥，一般學名藥價格則被控制在BA/BE學名藥價格之下。
    台灣「健保局」通過多種方式鼓勵BA/BE仿製藥與原研藥競爭：醫保支付價格與一般仿製藥差別開，對醫院使用的BA/BE通用名藥的支付限價為原研藥的0.9倍，一般通用名藥則為原研藥的0.8倍。通過每兩年的一次的價格調整，縮小原研藥與BA/BE仿製藥的價格差，其最終目標是價格差保持在15%以內。


  健保局持續控費：從1996年開始，台灣共進行了9次藥價調整。通過不斷壓低支付價格，健保醫療支出得以維持穩定，同時調整後的藥費節流可用於引進新藥及高質量的藥品，以保障民眾用藥權益，達到健保財務、醫療提供者及民眾三贏的結果。就最近一次健保調整而言，約16700項健保藥品中，調降約有7300項，調升約有2400項，維持原藥價約有6800項，據估計整體健保藥價將降低60億到150億新台幣。



 選取部分常用藥品價格2006年與2012年價格進行比較，我們發現降幅從5%至69%不等。以阿卡波糖50mg一般錠劑膠囊劑為例，台灣拜耳公司原研藥價格從5.60降至3.90新台幣，降幅33%，元宙化學公司仿製藥則從4.64降至2.36新台幣，降幅49%。



 分類制定支付價格調整方案：以第7次健保支付價格調整方案為例，對專利期內藥品而言，若調查得到的市場加權平均價格低於現行健保支付價格的85%，則以市場加權平均價格加上健保支付價格的15%調整為新藥價；對逾（無）專利期藥品，則根據調幅大小做出相應調整計算。


    我們摘錄了一些藥品在大陸的最近中標價以及台灣健保的給付價格（未考慮差比價等簡單按單粒價格估算），發現台灣藥價普遍低於大陸。以阿斯利康的吉非替尼為例，此為專利期藥物，按粒計價大陸賣507元，台灣健保給付價折合成人民幣賣258元，是大陸的1/2。厄洛替尼也有同樣現象。對於過了專利期的藥物，比如賽諾菲氯吡格雷，大陸按粒價格為17.7，而台灣為11.16；對於仿製藥，大陸和台灣的價格差異沒有那麼大。為什麼大陸藥價普遍高於台灣？這是個有意思的話題，不能完全歸咎於製藥企業。除了眾所周知的流通環節加價、商業賄賂等問題，中國政府高達17%的增值稅、關稅4-6%也是原因之一。


從台灣控制藥價的舉措我們至少可以得出以下幾個結論：
1.藥價的下降肯定是個大趨勢。若以國際價格的絕對值比較，目前中國價格下行區間還不小。無論專利還是仿製藥……（對於外企新藥，台灣採取的是參考十個可比國家的定價，這種方法也被很多國家採用）
2.藥品加成的取消是大勢所趨，藥品從醫院的收入端變成成本端也是趨勢。在總額預付的體制下，醫院有可能聯合集中採購以壓低藥價獲得利潤。有眾多仿製品的藥品價格將在激烈的競爭中步步下行。
3.創新藥物將是內資藥企的重要出路。降價是需要有目前市場參考價格的，而創新藥定價不受此影響。當然，這還需要其他的配套政策，我們認為這個政策鼓勵的方向和放開民營一樣是確立的。

四、鼓勵創新藥物和有含量的出口——A股未來對藥的估值體系或許會改變
 台灣與大陸一個顯著不同是，它缺乏大陸這麼廣闊的內需市場。台灣的創新藥物研發整體水平並不算很高，但是這是企業最好的出路，政府也不斷出台好的政策，比如無營收、未獲利的純新藥公司可以依據科技事業條例上市櫃募資，比如07年頒佈的生技新藥條例中明確提出研發費用可抵稅等等一系列優惠政策。

  台灣的股票市場也是青睞創新藥物和出口企業的。先簡單介紹一下台灣股市，主要分為上市、上櫃、興櫃與未上市市場。在集中市場進行交易的被稱為上市股票；在店頭市場進行交易的稱為上櫃股票；而在興櫃市場與未上市市場交易的股票，都稱為未上市股票。至2013年1月，台股總計有上市公司810家，上櫃638家，興櫃283家，總計1731家，資本額8.6萬億新台幣，市值22萬億新台幣，佔GDP比152.1%。生醫產業上市公司有23家，上櫃47家，興櫃45家，總計115家，總市值4400億新台幣（佔比2%）。其中，製藥公司佔43家，醫療科技公司佔47家，其餘25家。由於台灣的島內醫藥市場不大且外資佔比約為60-70%，它的總規模並不大。但是估值體系卻和美股類似，給予了創新藥物很高的溢價。

   從下表可以看到，許多藥企沒有利潤卻有大市值，比如Anchen。這是一家專攻製劑出口的企業，且主要標的是在美國市場的P4類挑戰專利。企業家之前創辦的美國Anchen藥業曾經在2011年以4.1億美元賣給美國第4大仿製藥企業Par，原因是擁有10個鎮痛及精神領域的緩控釋製劑的批文，企業本身並不盈利（拉莫三嗪控釋即是其中一個）。目前，回台成立的台灣Anchen也並不盈利，但資本市場卻給予了255億台幣的市值。中裕、浩鼎也是如此。我們也研究過美股市場對藥企的估值體系，多採取NPV估值等，用產品獲批概率、未來的市場容量估計再貼現。未來A股對於創新藥物的估值體系也可能重塑。



五、對大陸醫藥產業及醫藥股的借鑑意義
  此次台灣之行收穫頗多。但也必須注意，台灣雖然為大陸提供了一個很好的樣本，但中國的醫療體制改革必然是個漸進式的過程。沒有完美的制度，也沒有可以照搬的制度。2012年台灣的人均GDP已達到20374 美元，大陸才約6100美元。台灣的政治體制也和大陸有很大不同。但是，有兩點可以確定，民營資本的放開是大勢所趨，醫保控費與支付制度的改革也不會回頭，醫療服務和創新藥物會成為A股醫藥板塊未來5-10年最重要的投資主題。

最後說一點題外話。這次台灣之旅持續了2個禮拜，第一週QFII路演，第二周遇見很多當地的投資人、企業家和私人朋友，很多人告訴我們，其實大陸現在遇到的很多問題，台灣15-20年前也一樣，是經濟發展和社會進步的結果。反觀醫藥行業，我們現在遇到的很多執行方面的障礙比如醫師多點執業受阻、藥價問題等等，也會不斷完善。雖然漸進式改革很慢，但當維持一項制度的成本要高於改變它的成本時，改革就勢在必行。投資人要選取的，就是那些能夠順應改革方向從中獲得紅利、並有好的商業模式和管理層的公司。

吳偉志：春播好季節 看好二線成長性感價值股 價值信徒

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by 陳伙鑄 熊玉琴
2014-07-25 私募排排網

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　　私募排排網專訪深圳市中歐瑞博投資管理股份有限公司董事長 吳偉志(專欄)

　　摘要：現在市場處於熊市末期階段，是春播的好時機。去年是成長股的牛市，今年是成長股牛市向全面牛市過渡的一年。

　　策略上，第一，累計漲幅大的，市場已經形成高度一致共識的一線成長股，有一定的調整壓力，短期我們是要迴避的;第二，佈局二線成長股(醫藥、消費、包括在一些壁壘很高的設備製造行業)、性感的價值股(受益於國企改革和政策放鬆)，這是我們今年的重點。

　　實體經濟目前的困難反而是支持股市見底的重要依據，因為實體經濟往往滯後於股市。實體經濟、股市和政策這三條線，它的先後順序應該是政策最領先，其次是股市，最後實體經濟。目前恰恰是實體經濟困難，倒逼貨幣與宏觀政策的放鬆和支持，對股市的積極效果會體現出來。

　　自2004年2月 趙丹陽 與深國投合作推出「深國投赤子之心」，開啟了國內陽光私募基金的大幕，經過近十年的發展，截至2014年7月4日，國內對沖基金公司高達1236家，正在運行中的產品數量達5155只。

　　如何在眾多的私募基金中選出優秀的中長跑型管理團隊，難度也不亞於選擇一隻長牛股。巴菲特曾經說過「颱風來的時候，豬也能飛起來，當潮水退去時，才知道誰在裸泳」。因此，熊市是檢驗基金經理管理水平最好的試金石!經過2007年以來6年多大熊市的洗禮，哪些長牛私募脫穎而出呢?

　　據私募排排網數據中心統計，截至2014年7月4日，公司成立及管理產品時間超過5年以上，管理的陽光私募產品不少於4只且全部贏利的全贏私募有6家，中歐瑞博正是市場中為數不多的管理多只產品均不虧錢、成功戰勝熊市的長牛私募。

　　中歐瑞博的吳偉志是成長股投資高手，在上一輪牛市中重倉的優質消費股取得了30倍的收益，08年以來在消費和醫藥領域也屢有斬獲，去年新加盟的合夥人張海地，曾是朱雀合夥人，專攻TMT科技方向，雙劍合璧，未來很是值得期待。

　　下面，私募排排網帶您走進中歐瑞博投資，分享其投資思考及未來的投資策略。

　　市場處於熊市末段 春播最好季節要積極進攻

　　私募排排網：你們的新產品採取怎麼樣的一種模式?

　　吳偉志：和券商合作，我們自己是管理人的方式來發。下周開始陸續的路演活動，我們想趁市場還沒起來的時候加快節奏。我們覺得現在市場處於熊市末期階段，目前發產品對客戶而言，肯定是收益大於風險的，提前做好準備，迎接未來的行情。

　　私募排排網：你們認為市場處於熊市末段，從策略上來講，具體到下半年或者明年會接下來怎麼做呢?

　　吳偉志：做投資首先你要看清楚什麼是主流關鍵，什麼是雜音，濾掉雜音這個策略就清晰了。我們目前定義大的策略是強調熊市後期往牛市過渡階段，相對應的大策略肯定是要偏積極偏進攻。以種莊稼為例，春播、夏長、秋收、冬藏是一個過程，目前是春播的好時機。

　　今年怎麼投?就我們來說，第一，累計漲幅大的，市場已經形成高度一致共識的一線成長股，短期我們是要迴避的;第二，佈局二線成長股、性感的價值股，這是我們今年的重點。

　　我認為這輪牛市和96、06年的兩輪牛市都有不同，96年那輪牛市最大的特點是基本上所有股票走勢都是齊步走的，只要買對大勢就行，買A 公司、B公司、C公司基本上沒有太大的區別。06年那輪牛市則是，成長股底部徘徊先於市場啟動，並沒有大漲和形成泡沫，然後價值股依次啟動，最終整體上行。這輪牛市，說不定可能就是成長股這個領域徹底一下炒到頭、休息了，價值股這邊再接力再起來，最終一起起來。它可能會出現這樣巨大的區別，所以繼續去看著指數做是很難的。

　　上一輪牛市中，05年6月市場見底，價值股開始啟動，銀行地產的啟動代表著牛市的開始，雖然成長股已經漲了一倍，後來繼續大漲，最終漲了十幾倍。去年到今年來看，一線成長股已經漲了五六倍已經透支了很多年的行情，價值股還沒有啟動，這些就是變化。或許這是成熟市場的特點。成熟市場，多數時候都是買股不買市的。其實從去年到今年你僅僅盯著指數看，是可以休息可以不做的。

　　為什麼會出現這種變化，我想可能有幾個因素，第一，市場總量比過去大;第二個因素場內存量資金的體量比較大，它畢竟有幾萬億的資金是不離場的，一直在市場裡進行「搬家」和「博弈」行為。

　　私募排排網：您認為目前處於熊市末段的原因是什麼呢?

　　吳偉志：投資中一般存在四種模型，一是震盪向上的多頭牛市行情，這個時候適合持股不動，即使是買到資質很一般的價值股，靠市場估值的提升，也能賺兩倍。

　　第二是泡沫區的高位震盪，最大的特徵是會讓投資者的信心越來越強化，越來越有信心，讓多數業餘投資者在這個階段入場，把錢換成股票，震盪時間越長，越多人入場，這個時候最好的策略是變現離場。

　　第三是震盪下行，策略以防守為主，低倉位，有把握就賺，沒有把握就放棄操作。

　　現在市場處於第四種模型，底部震盪，它最大的特點是越震盪越絕望，它會不斷強化虧了很多錢的投資人不賣就是錯的觀點，震盪持續的時間越長，越多人會將珍貴的股票換成現金離場。

　　這也是我們目前看到市場的一個現象，我們最近留意到中登公司的持有股票的賬戶數，在震盪反彈階段，這一數字卻出現了加速下降，反映了很多人絕望離場，往往在熊市末段的時候，最容易形成投資者絕望離場的情況。

　　我們認為在目前階段，只要不是急用收穫或者沒有用槓桿的資金，要敢於買好的股票，不要以賺小錢為目標，而要敢於持有。我們的交易策略從13年就開始換了，由防守、積極尋找機會到現在的進攻。

　　一線成長股在14年有調整壓力 看好二線成長股和價值股

　　私募排排網：未來您看好哪些投資機會?例如最近白酒股表現比較強勢，您怎麼看?　　

     吳偉志：白酒最近的反彈很簡單的邏輯，我們覺得這是市場行為，這個企業比如過去股價一路下跌，基本面是不好，但是股價下跌已經在充分反映了這個基本面，甚至有些公司是過度反應，過度下跌自然會有反彈的需求。

　　在熊市的後期，你會發現買什麼行業的股票都好像買不出手，因為它的基本面都不支持你去買它，就像你在牛市高峰的時候很多股票都賣不出手。要是你做投資僅僅從基本面的定性去決定買和賣的話，投資人會比較容易吃虧。因為基本面不好，但股價已經過度反應的時候，它不需要有基本面的改善它都會回升。包括最近我看到去年很多漲幅很好的新經濟、成長股，最近有些公佈的業績還不錯但是股價大跌。其實基本面是不錯，企業長期也沒什麼大問題，但是它的股價在短短的一年內漲了六七倍，現在業績是不錯，但是是股價過度反應，已經透支了這個業績。

　　年初我們是這麼看的，去年是成長股的牛市，今年是成長股牛市向全面牛市過度的一年，它不是簡單線性的過度，它也不是說成長股下不來。去年這些成長股魚龍混雜，既有一些真實基本面支撐的公司股價合理上漲，也有一些公司藉著成長的概念，資金運作猛炒各種各樣的因素。有些成長股到了今年看業績單的時候就要進行修復。所以年初我們自己感覺，對市場形成高度共識的一線成長股在14年是有風險的。就是說大家覺得行業特別好，公司的業績增速在13年中能體現出來，同時股價遠遠跑過其業績增長的一線成長股，今年會有一個比較大的調整壓力。

　　其實今年我們比較看好兩個領域：一個是二線成長股，市場對它還存在認識上的不足和分歧，股價還沒有充分反映它的成長性。第二個在價值股大的領域裡面，今年我們認為一些有吸引力、有催化因素的價值股會先於整個價值板塊走出來。

　　私募排排網：你們說你們更看好二線成長股和價值股，你指的價值股和傳統的藍籌股有什麼區別，應該是不一樣的吧?

　　吳偉志：它屬於藍籌股的這個群體。藍籌股中價值股這個體量是比較大的，最大的體量是銀行、地產、煤炭、週期類的股票、有色金屬、石化、鋼鐵、建材、化工，它的領域比較大，這裡面我們認為有些領域面臨的問題還是比較大的。如銀行有一點可以確定，它的隱性壞賬率很高，整個市值體量還很大，所以我們覺得它在整個價值股的「花季」是偏後的，當場外資金的進入市場的增量達到足夠的量級的時候都能夠起來。

　　我認為牛市是這樣形成的：一些最優秀的公司持續的上漲，形成賺錢效應，首先吸引場內資金進入然後再吸引場外資金進來。場外資金進來的時候往往有一些偏好，他不大願意追估值太高的股票，它就會在次一級的成長股裡和最優秀的價值股裡面做選擇。當整個市場很悲觀的時候，投資人很從容的去選擇行業最好的、公司業績確定性很好的股票，但這些股價很高時，次級進來的資金就會選擇次優的公司。所以我說今年最優秀的公司已經起來了，到了二線成長、到了價值股當中最優秀的最吸引人的群體，如果它的賺錢效應持續的正反饋就可以形成大牛市。但是如果中間有斷鏈，這個時候就形不成牛市，而是大級別的反彈。

　　形成一輪牛市需要很多條件，很多人從不同角度來看。另外有人說牛市形成，第一估值足夠低，第二經濟週期要起來企業盈利要增長。其實這是一脈相承的，剛剛我說牛市的形成，我是從市場的角度，市場資金流動和賺錢效應的角度來解讀牛市的形成。

　　目前市場估值確實很低，股息率很高，價值股中很多股票的股息率高達5、6個點，安全邊際已經和一年期貸款差不多，大股東已經開始增持和公司回購，對一些穩健型的資金而言，價值股已經很值得投資。

　　私募排排網：二線成長股哪些板塊你們是看好的?

　　吳偉志：我們選的行業有醫藥、消費、包括在一些壁壘很高的設備製造行業。

　　一線成長股和二線成長股從本質定性上沒區別，我們現在認為的區別是指市場認知上的區別。我們選成長股都是選擇成長型的行業，或者傳統型行業中市場份額能確定提升的優秀公司。區別在於一線成長股市場已經形成了高度的共識，股價已經過度反應了，二線成長股則是市場還沒有形成共識，股價還沒有大幅上漲。

　　私募排排網：價值股你們現在重點關注的有那幾個領域?

　　吳偉志：主要是關注價值股中成長性較好的公司，如水電股、水泥、石油石化中的優質企業，在行業不景氣的情況下，能有非常好盈利的公司，這些公司是比較性感的，安全邊際足夠。

　　銀行命運不是掌握在自己手中的，而是受經濟週期影響，應收賬款難預測，壞賬率也就比較難預測，這樣的商業模式是不適合做長期投資的。我們偏好於選擇命運能夠掌握在自己手上的企業作為長期投資的對象。

　　關注軍工、新能源汽車、國企改革確定性公司

　　私募排排網：最近市場比較關注軍工和新能源汽車這兩個概念，那您對這兩個方向怎麼看?

　　吳偉志：這兩個方向我們還是比較關注，軍工這個領域，國防建設開支增長，國有體制的軍工企業證券化體制加快，包括軍工企業市場化：一個是內部經濟市場化，二個是未來產品國際市場化，這個領域還是有很多機會的，我們正在研究，我們不大熱衷概念炒作，我們還是要找出裡面確定性好的企業，比如說最近談的比較多的北斗產業鏈的企業，因為它本身就是軍民兩用的市場。

　　新能源汽車也是我們持續關注和看好的企業，它涉及很多問題，首先是環保，大城市環保壓力很大;另一個是技術進步。新能源汽車的核心在於儲能，當續航里程能輕鬆達到五六百公里的時候，在政府的推動下，一定會爆發。

　　私募排排網：國企改革也是市場關注的重點，對這個有什麼看法?

　　吳偉志：我們對國企改革比較關注的，國企改革是政府積極在推動。機制很重要，就拿試點的中石化的油品零售來說，目前主要的收入和利潤來自賣油，而發達國家的加油站的便利店業務所佔的利潤超過一半，因為人們的時間是寶貴的，加油同時進行簡單購物，對效率的提升，成本下降是非常積極的。混合所有制改革一方面可以提高效率和資本回報率，另一方面二級市場更喜歡性感的吸引眼球題材，這對資本市場也是一個積極的因素。

　　實體經濟不是領先於股市的一個指標

　　私募排排網：市場上很多人還是很悲觀的主要原因是認為現在宏觀基本面還是不支撐股市上行，那從經濟的宏觀基本面來看，你們是怎麼看的?

　　吳偉志：市場有很多的聲音，我們要清楚影響市場的關鍵因素在哪?我們和市場上很多人的觀點有一點不同，我們恰恰是認為實體經濟目前的困難反而是支持股市見底的重要依據。回顧我們身邊的鄰居，美國從08年見底以來的走勢，你就會發現，08、09到10年美國的經濟都沒起來，但是美國的股市開始走出來了。

　　因為實體經濟它不是領先於股市的一個指標。我們研究一定要看領先的東西，就如坐火車看方向不要看火車尾，而要看火車頭。如果看經濟好轉才買股票，從A股的歷史上看，這個邏輯也是不存在的。

　　實體經濟、股市和政策三條線，它的先後順序應該是政策最領先，其次是股市，最後是實體經濟。所以我們研究股市喜歡關注研究政策調整和預期。目前恰恰是實體經濟需要政策的放鬆和支持，所以對股市的積極效果才會體現出來。如果仍然維持這麼高的利率水平，真的不能確定股市是否見底了，如果利率見頂下行了，在估值如此低的情況下，股市也就差不多就見底了。

　　信託風險正在暴露 但對資本市場而言屬積極

　　私募排排網：你們對未來的貨幣政策變化是怎麼看的?

　　吳偉志：定向寬鬆也好，定向降准也好，具體的手段是什麼，其實都不重要，重要的是政府已經充分意識到高利率環境對經濟和企業的危害，正在採取她認為有效的手段來緩解。就拿定向寬鬆來說，鼓勵銀行把錢投放到國家鼓勵發展的領域去，只要打開水龍頭向市場注水，至於是右邊第一個龍頭還是左邊第三個龍頭打開，都沒有關係，結果是池子裡的水在增加而不是減少，最終體現出來的是市場上的水位在上升，這是最重要的。最近周小川行長說要創新一些新的貨幣政策管理工具，他不喜歡用大家預期內的工具，沒關係，央行總是願意「出其不意」，體現出創新精神，這也沒有什麼不好的，只要方向是對的就很好。

　　前段時間銀監會調整了存貸比政策，其實對資金的影響不小，央行的錢流到實體經濟其實是經過兩道閥門：第一步是央行投放基礎貨幣流到銀行體系，第二是由銀行放貸流到企業和實體中。如果存貸比不變，總量增長能帶給實體經濟更多的錢，如果你總量沒增長，存貸比放寬，也能在資金總量不變的情況下增長實體經濟的貸款，分母分子同時調，包括對一些貸款都不納入存貸比的指數。這都體現政府對企業對實體經濟遇到的困難的重視，並有針對性的去緩解。現在利率處於下行過程中，還是處於偏高的水平。

　　私募排排網：假如信託的剛性兌付那塊打破，你們對未來的資金流動性是怎麼判斷的?

　　吳偉志：身邊有朋友從事基金子公司和信託行業的，從他們傳遞過來的信息看到的情況已經很明顯了，新的地產信託不好發，老的有些開始出了問題。一般投資人對信託產品的風險認知度和去年相比完全有了較大的改變，原來預期的現象正在發生，正在逐步逐步加劇。其實那一批發信託的企業，要麼是在銀行資質比較弱的，要麼就是被限制貸款規模的行業。限制貸款的行業，往往是產能過剩，或者像房地產這些行業其實它的資金鏈條是繃得很緊的，一旦沒有新的融資渠道給它融資借新還舊的資金，就會出問題。

　　信託剛性兌付被打破，對股市而言不見得是壞事，由於目前股市屬於窪地，資金回流到股市的可能性較大，只要市場出現賺錢效應。但是這個好事也不能變成壞事，要是違約規模過大過猛，會造成大量企業倒閉，對市場也會有短期衝擊。

　　最近我看李克強除了個體調研還召集企業開會，聽企業實際情況。其實企業的經營困難是比較嚴重的，市場需求下降，經營成本上升，融資成本高，不但是融資困難，而且出現資金鏈斷裂。管理層通過去調研、信息渠道去瞭解，慢慢能夠去重視，我們預期一季度二季度的動作雖然會晚點但是還是會有動作。近期我在中證報看到一篇文章，央行的一位副司長已經提出「三降」，「降稅、降息、降准」，通過「三降」來緩解市場實體經濟的下行。

　　相信我們國家政府具有發現問題、解決問題、自我糾正問題的能力

　　私募排排網：剛才說到銀行存在很多不良貸款，現在很多人也擔心地方債、企業債務，你們是怎麼看待這個問題的，它未來會不會是一個潛在的大風險呢?

　　吳偉志：我們看到幾個負債比較大的主體，一個是地方政府、一個是地產企業還有很多週期性行業，包括去年爆掉很多信託都是涉礦的。這些企業為什麼那麼慘?它實際上都是在經濟景氣度最高的時候，根據當時的商品價格來測算投資收益的報表，然後覺得不錯，用很高的融資成本來做投資，在景氣高峰期用高槓桿進行擴張，這些企業未來的直接損失會很大。經濟週期首先會滅的就是這些在刀尖上舞蹈的企業。

　　經濟週期下行一定會有很多企業倒閉，這是必然的，但是這個企業倒閉的量足不足以影響到銀行的安全性，影響到整個金融系統的安全性才是最重要的。泡沫會不會被刺破，會不會出現金融性系統性的風險主要取決於政府的政策。如果貨幣政策放鬆，很多問題容易解決，如果還是像現在繃得這麼緊，很多房地產企業和高景氣時擴張的企業會面臨較大的風險。但我相信我們國家政府具有發現問題、解決問題、自我糾正問題的能力，目前看也已經採取了很多有效的措施，如調整銀行存貸比、定向降准等。

　　辦法總比問題多，在我記憶之中，我們國家曾經面臨的金融體系問題比現在要大得多、困難得多。2000年前後，我國銀行的壞賬率非常高，在採取了對的政策情況下，進行了「封賬」和「剝離」後，問題妥善被解決，後來很多剝離出去的資產還成為了優質的資產。

　　政府改革同時需要針對性下藥方

　　私募排排網：房地產行業是高負債行業，現在也處於比較微妙的階段，您對房地產這個行業的判斷是什麼?

　　吳偉志：目前我們國家地產行業還是存在一定泡沫的，第一是房價偏高，第二是投資過度供應量過大。慶幸的是政府是比較早就預見了，在過去幾年政府在地產上做的一些政策我個人是比較認可的，第一，限購;第二是限制銀行對房地產行業的貸款。政府其實是在控制泡沫，要不然我們今天面臨的泡沫會遠大於此，政府已經成功的把地產的泡沫控制在一定的範圍內了。我們現在地產的泡沫是有，但是一個可以承受的泡沫。

　　地產是一盤大棋，全國一線、二線、三線、四線城市差異很大，不大適合用一個整體來描述概括。過去採用的限購和限貸政策，為未來房地產的調控打下了較好的基礎，銀行貸款上的風險不大，風險較大的是房地產企業通過信託發行了很多產品，募集了很多資金，這部分會存在一定的違約風險。

　　總體而言，房地產取決於國家的政策，新一屆政府一早就意識到房地產的風險問題，並高度重視，審慎對待，採取了相應的措施，這是有利於問題解決的。

　　私募排排網：從現在看，新的政府採取了很多改革的措施，從現在看你覺得效果怎麼樣?

　　吳偉志：我們很認可政府的簡政放權和市場化，這些都是非常積極正確的方向，但這個是一個長效的過程，不能期望起到立竿見影的效果，它對此時此刻地方政府和企業困難可能並不是一個對症措施，但這些舉措從長期和短期看都是應該積極推進的。

　　政府除了改革的同時，還可以針對具體的問題對症下藥方，比如說定向降准、調整存貸比、推國企改革等，有些副作用的藥，該吃的時候還是得吃。沒有完美的藥物和政策，決策無非是兩害相權取其輕!好比孩子都燒到40多度了，不給吃藥退燒腦子會燒壞的。我認為政府現在已經開始長短兼具，正在做一些很積極的調整了。

　　成長投資如種樹　賺企業成長的錢

　　私募排排網：中歐瑞博主要是賺成長的錢，如何選擇成長股?

　　吳偉志：我們中歐瑞博的賺錢方法，第一：在選股方面，我們會聚焦在消費、醫藥、科技行業這些領域中，去尋找商業模式好、成長空間大、具有競爭優勢、業績能夠持續增長的成長股。

　　第二：在擇時方面，我們遵循春播、夏長、秋收、冬藏的原則，牛市中我們追求的目標是跟上市場的步伐。當一輪牛市來的時候，如果你買的企業盈利沒有變化，你能夠賺到市場從10倍PE到30倍PE，整體估值提升兩倍帶來的利潤。如果你選擇的企業這期間業績也提升了，就實現了戴維斯雙擊。

　　第三：在熊市當中，要耐心守住上輪牛市的成果，如果你在熊市當中把快速賺錢作為你的目標，可能是件危險的事情。我們追求的目標是熊市中的回撤力求不超過20%，目前來看，在這幾年熊市裡，我們的表現遠超我們的既定目標，所有產品在熊市中都實現了正收益。

　　私募排排網：做好成長投資需要具備什麼條件?

　　吳偉志：第一，你必須懂企業，懂得你所投的企業是一棵樹，還是一棵草?如果你把一棵草當成一棵樹來種養，無論你付出再多汗水，它也不能長成一棵樹。只有真正懂企業，你才能在長期投資過程中，做到堅持正確與及時糾正錯誤。你不懂這企業，你怎麼敢買它，並且長期持有它?

　　第二，你要懂市場，巴菲特說過，「其實投資就是找到優秀的企業，把它抱緊坐下來。」同時巴菲特還說過，「在安全邊際面前沒有例外，任何優秀的企業不能給太高的估值。」如果我們在07年市場很熱的時候，以60倍的市盈率買入一家很優秀的企業，當時市場熱潮時候有60倍市盈率，一年後由於市場退潮，只有20倍市盈率。同樣的業績，不同的市盈率，為了抵消估值下跌給你造成的風險，你所買的企業業績要增長2倍才能抵消估值下跌帶來的風險。

　　所以做好成長投資，你必須懂企業，必須懂市場。這是我們的小結，我們要選擇盈利成長確定性好、行業空間大、具有優秀商業模式的的企業，第二我們要以合適的估值水平去買它。第三我們要持有相對長的時間，分享企業成長帶來的豐厚回報。

　　私募排排網：做好成長股的關鍵是什麼?

　　吳偉志：第一個關鍵性因素是選對真正的企業。我們說的做成長股關鍵是選對企業，你選錯了企業就完全錯了。高PE買的時候，可能會虧。但買錯與買貴，是兩個不同的錯誤。買錯對投資成長股的人來說是滅頂之災。買貴，咬咬牙堅持一下還行。所以做投資成長股，千萬不能買錯，與大企業共同成長的難點在於如何在樹苗、秧苗的階段識別出來。

　　可能每個人都喜歡用自己的能力圈去衡量別人，每個人的能力圈是不同的，你所具備的能力，別人不具備。對城裡一個沒有種過苗的人，如果一棵三釐米長的苗擺在你前面，你能分出它是樹苗、秧苗還是菜苗?農村裡的人閉著一隻眼睛都能看出來，為什麼?因為你的能力圈不在這裡。重要的是不是你買對趨勢，買對一個行業，做成長股最主要的是你要買對這個企業。

　　第二：如果一旦犯錯，需要糾正的執行力。做投資最重要的是你必須堅持正確，糾正錯誤。犯錯不可怕，可怕是我們沒有發現錯誤和糾正錯誤的能力。

　　我們最看重的是商業模式，一個好的商業模式非常重要，有定價權，有護城河。第二是成長空間，一個具有好的商業模式和巨大的成長空間的公司，如果企業是有競爭優勢的，管理層又是非常優秀的，我們對它未來幾年的業績是非常有信心的，它必須具備這樣的基因。優秀的成長股必須具備時代的烙印，不同的時代成長股是不一樣的。企業總會有接近天花板的時候，你必須有不斷在新的領域尋找到新的成長股激情與能力!

大佬信徒毛巾哥：拿雷軍的錢和丁磊撕逼，從血虧1200萬，到8個人年營收過億

來源: http://www.iheima.com/zixun/2018/0205/167214.shtml

【黑馬高調爆料】第25篇

文 | 鬧海

有一種創業者，叫做大佬信徒，這絕非貶義。

最生活創始人朱誌軍就是一個典型。在2013年遇到雷軍之前，做了一個取巧但賺錢的生意，年銷售額達到6000萬，小日子過的無比滋潤；後來小米爆紅全國，雷軍風口方法論風靡一時，人生機緣遇上一面，被其人格魅力徹底征服，開始ALL IN打造爆款產品，卻2年血虧1200萬。

在最危險的時候，又是雷軍一句醍醐灌頂，徹底理解小米方法論。8個人，一年賣出毛巾600萬條，營收1.6億，估值超3億。

i黑馬獨家爆料：1、雷式思想的兩種理解；2、8人如何做1個億；3、毛巾哥一億爆款方法論。

一

信雷軍：小賺 → 血虧 → 豪賭

朱誌軍故事很普通，如同大多數人的生活一樣。

畢業後找了份穩定的工作一幹八年，在2009年，意外接觸到了線上電商，憑借在天虹商場8年的招商采購經驗，他敏銳的捕捉到一個可能暴富的機會，在那個年代，線上做品牌門檻太低了。

兩年後，朱誌軍辭職創立了a-life，將工廠現有的產品稍改後貼牌銷售，又恰好趕上京東、唯品會的渠道紅利期，一個渠道商加一個美工就能在線上電商掘金的年代，而朱誌軍的設計師弟弟正好補足了這對黃金組合空缺的那個角色。

靠著精美的圖片設計+還不錯的品質，朱誌軍賺得金滿缽滿。兩年做了1000多個產品，1.5億的銷售，一個月的純利潤最多時達200多萬。

就在他誌得意滿地規劃未來要招300—500人，開一千家線下店，做到30億的銷售時，順為資本主動找上了門，表達了強烈的投資意向，而這改變了他的人生軌跡。

2013年4月，朱誌軍從深圳飛往北京拜會雷軍，但他萬萬沒想到的是，自己的未來構想被雷軍全盤否定。在長達三個小時的對話中，雷軍反複提及“專註、極致、口碑、快”，從設計到選材，從整體到細節，講解小米是如何打造產品的，而a-life做的事兒看起來顯得好low。

當一個普通人賺到了第一桶金，然後又遇到了人生中第一個大佬，被一種全新的思維模式所沖擊，他的人生觀很難不被升級顛覆。尤其當時的小米如日中天，2年估值破百億美金，成為BAT之後的第四大互聯網公司，朱成為了雷軍忠實的信徒。

朱誌軍花了整整三個月，為a-life重新定義了新的軌跡，這看起來更加性感：做中國生活家居領域的MUJI！這與小米的模式何其相似，用極致的產品+統一調調的品牌+供應鏈管理，整個戰略仿佛都清晰了。

不能再做彎腰賺錢的苦活，要成為有逼格的品牌。老板的決策是鐵了心的，哪怕面對120多位員工的不理解，三板斧直接砍下去。

第一板斧：精簡品類。學習小米模式，a-life原本代工的1000多個產品，砍到只剩50款。

第二板斧：極致打磨。為了“模仿出”小米極致的產品，朱誌軍有40多個人專門去全國各地研磨產品，甚至到了一種癡狂的程度，明明幾千塊可以買到的貨源，一定要花上萬塊去官網定正品；僅產品模具費、樣品費就支出了數百萬。

第三板斧：超高性價比，這可以說是小米模式最直觀的印記，朱誌軍學的最過癮，每次推出新品總是像小米一樣一搶而空。但幾乎就是按成本價格在賣，加上人力等肯定是賠錢的，而且賣的越多越虧錢。

然而代價卻是血淋淋的，原有的賺錢模式被打破，產品研發的成本越來越高，加上之前為了擴張而招聘的員工沒有及時裁員，半年工資發出四五百萬。一年半下來，最生活從年利潤1200萬，變成了虧損1200萬。更最後悔的是，朱有錢的時候也沒顧得上炒房。

實在走投無路，他帶著毛巾、水壺、雨傘等所有的產品，再次找到雷軍，又是一句話讓他醍醐灌頂。“你的每一個新品我都讓助理買了，也親自試用了，東西都挺好的，但你們究竟是做什麽的？”

朱誌軍在那天才真正搞明白，自己之前完全理解錯了小米模式，什麽極致產品、高性價比都是表象，最關鍵的是你是誰。小米是中國最有性價比的手機，也是一個巨頭體量的平臺，而自己不是雷軍，a-life也不可能是小米。

但是朱誌軍沒有信錯雷軍，在危難的時刻，2015年5月，順為資本出資1000萬，戰略投資最生活。

久旱逢甘霖，活。

二

8個人，600萬條毛巾，1.6個億

朱誌軍用1200萬的虧損，就買到一個教訓，用從1000到1的思維做生意。

簡單的來說，找到一個清晰的目標，用匯聚了1000倍的力量把這個1打透，從產品、到品牌、到營銷，這便是雷軍一直主張的極致。

依然是聽從雷軍的建議，中國沒有一條賣的像五星級酒店好用的毛巾，朱誌軍認定這個“1”就是一條毛巾。依然是把其他所有的產品線砍掉，還包括自己的欲望與冗余的團隊。

“朱誌軍”就此變身“毛巾哥”。

“我要做一個億，8個人就夠了”，毛巾哥這次更加堅決。

接下來的故事就如同提前寫好的一樣，一切都在按照劇本展開，最生活毛巾僅僅用了一年就成為網紅級爆款單品，而毛巾哥的核心策略只做了三件事。

1）掌控供應鏈。

所謂的極致，不是最貴的，而是用最合適的成本做出大眾最喜歡的基本款。毛巾的基本需求是吸水、柔軟、不掉毛、真才實料，並且高性價比，最生活的毛巾便是按照這個標準打造的。

阿瓦提長絨棉無論是從長度、強度還是成熟度來說，都是制造毛巾的上乘材料。為了打消該棉花產地對於毛巾銷路的擔憂，毛巾哥最終以預約種植的方式進行合作，一期定點種植3000畝。

選好材質後，毛巾哥又通過反複優化生產線，最終砍掉三道工序，又降低了20%的生產成本。

2）打贏小米眾籌第一仗。

作為小米商城內唯一一個毛巾品牌，最生活毛巾完全就是為小米粉絲的定制的。在第一次小米眾籌上，收獲了一個新品牌完全不可想象的成績。

3）跟網易撕逼。

然而，真正讓最生活爆火的，是和網易的撕逼事件。

2017年5月24日，毛巾哥在最生活毛巾公眾號上發布了一篇名為《致丁磊：能給創業者一條活路麽？》的文章，直指網易嚴選頁面中“G20專供同款毛巾”的說法涉及侵權行為，該文章最終閱讀10w+。

隨後網易嚴選在公眾號上用《我有一個創業者的故事，你想聽嗎？》一文進行回應，直言不諱地指責對方碰瓷。

像互聯網歷次撕逼事件一樣，你來我往之下事件本身的對與錯似乎已經不再重要，最生活利用這個偶然卻又必然的方式，進入了全民公眾的視野。微信指數顯示，與網易爭執過後，最生活微信指數暴漲520%。 

經過這三個關鍵節點，最生活不在是籍籍無名的毛巾品牌，打造的勢能一步步反映在銷量和知名度上。

2016年1月，最生活生產了第一批樣品，共計6萬條，面向以往的粉絲群體內測銷售，通過微信推廣，產品在1小時內售罄。

2016年5月，最生活在小米商城上進行眾籌，10天內售出15萬條毛巾，總共籌集280萬元的資金。眾籌人數也是小米眾籌產品中的第一名。

2016年8月，最生活毛巾獲得杭州G20峰會唯一指定毛巾品牌。

目前，最生活毛巾月銷售破千萬，營收1.6億，估值突破3億元。據悉新一輪融資已經closed。

三 

一億爆款方法論

然而以上都是創始人的故事，筆者有自己的思考。深度專訪3小時，i黑馬將毛巾哥的打法總結為“一億爆款方法論”。

該方法論的適用範圍僅限於以下創業者：① 在一個垂直行業具有10年以上經驗；② 順應消費升級潮流，有強烈的欲望打造一個全新的品牌；③ 足夠克制克制克制。

如果你也想在三年內，在某一個單品，打造一個營收過億的品牌，不妨試一下這六點方法論：

1、精神：從1000到1的偏執

任何一個要做品牌的創始人，一定都是瘋狂偏執的，從喬布斯到雷軍，從羅永浩到毛巾哥，這是一種精神欲念。

切記，不要假裝的極致口頭禪，而是切實可行的勢能法則，毛巾哥領悟的從1000到1，本質是將1000的能量釋放在1上，比如：砍掉還在賺錢的業務，為了棉花在新疆呆上半年，為了小米眾籌提前三個月準備，為了一張圖糾結一夜，為了一句文案求教整個朋友圈……

做一根針容易，在針上疊加1000倍的能量，好多人還真舍不得。

2、賽道：學做大佬的“棋子”

切記，你不是雷軍，你還做不了平臺。

毛巾哥十分清楚，拿到雷軍的錢便能拿到資源，自己的用戶群就可以從小米的渠道里，從米粉里挖。做不成平臺，就必須成為平臺的好朋友，成為雷軍、馬雲或劉強東的“棋子”，而發現平臺的需求是關鍵。

雷軍曾跟毛巾哥感嘆：“我每次去五星級酒店，都想從里面偷一個浴巾走，太舒服了。為什麽中國就沒有品牌做到這個好的浴巾呢？”

這就是最生活毛巾的初心，一方面是用戶需求，一方面是大佬需求。

3、產品：一個好故事

你沒有渠道，沒有人海戰術，沒有大資本註入，沒有明星代言，對於消費類產品來說，技術渠道本身的門檻並不高，難在產品就是故事，故事就是產品，產品與故事一起在進步。

對於你想借助的任何勢能來說，包括像小米京東這樣的平臺，好故事才是你產品的核心競爭力。

自稱“毛巾哥”、冒著危險前往新疆找棉花、與網易撕逼、小米系毛巾、雷軍信徒……最生活以及朱誌軍身上，故事不是編出來的，是和產品一起打磨成長出來的。

4、營銷：提前三個月打仗

真正使得最生活從無數個毛巾品牌中脫穎而出的標誌，與其說是打敗其他品牌，不如說是從網易撕逼事件贏得了關註。

與網易嚴選的對峙，對於最生活來說是偶然中的必然，即使這是“有預謀”的策劃，但因為有了G20峰會做背書，才能有做病毒營銷的初始機會。

最生活的每一步都是提前三個月規劃的，這一億爆款方法論中，每三個月一次營銷事件，是所有集聚勢能的集中爆發，比如下一個一定是雙十一。

小人善意，君子善謀。

5、賺錢：銷量才是王道

無論講了多少故事，做了多少營銷，生意的本質就是賺錢，而銷量的主要依托於小米、京東等平臺的“友情程度”。

另外，最生活必須在平衡的範圍之內，用巨大的規模去擠壓成本，在供應鏈上獲得利潤，而不是通過給消費者加價去獲取利潤，這是核心。

6、團隊：控制欲望。

人才是一億爆款方法論的靈魂。

最生活一年來從7個人“擴張”到8個人，每個人都是團隊核心的一環。這個模式不是用人海戰術堆起來的，而是用開放的策略，鏈接不同的勢能。比如兩個人盯住供應鏈，一個人負責營銷，一個人對接平臺。

欲望不輕易釋放，因為毛巾一件事也是數百億級的市場，1%還沒做到就無須自亂心思。

四

團隊和融資情況

項目名稱：最生活

業務模式：精選產品家居電商

成立時間：2011年3月

創始人：朱誌軍（毛巾哥）

營收情況：1.6個億，月銷售額穩定在千萬以上

融資輪次：A輪

融資額：數千萬元

融資時間：2015年5月；2016年5月

據了解，最生活團隊目前共有8人，員工大多身兼數職。按照毛巾哥的說法，最生活只做兩件事，造物和供應鏈管理，不需要太多的員工，因此員工數一直嚴控在10人以內。

創始人朱誌軍，8年上市公司零售經驗。2011年3月創辦a-life互聯網生活方式品牌，2年開發超過1000個SKU，年銷售破億；2013年年底回歸產品，留下50個SKU，後虧損1200萬；後經歷從1000到1的叠代，2015年5月專註一條毛巾。

目前總營收1.6個億，月銷售額穩定在千萬以上，估值超過3億元。

截至發稿前，最生活一共進行了兩次融資，分別於2015年5月，獲得順為資本1000萬投資；2016年5月，獲得京東集團和小米的戰略投資。

五 

i黑馬點評

1、中國有多少創業者信雷軍？

毛巾哥兩次信雷軍，一次虧了1200萬，一次全新開始。完全是不同維度的理解，創業者不能看其表象，大佬方法論只有一部分適合你。

2、克制與欲望

什麽時候保持克制，什麽時候追尋欲望，對於創業者來時可能是永恒的考驗。在只能做好一件事時，切記貪多；在同時可以做好每件事時，不要發怯。

最生活未來營收能否過十億尚未可知，但不妨與之對賭，毛巾哥做到營收十億的那一天，i黑馬將再次采訪，為毛巾哥寫一篇“十億爆款方法論”。

3、還有多少這樣的機會？

有了“毛巾哥”，未來會不會有“茶杯哥”、“地毯哥”、“臺燈哥”？i黑馬堅定認為，中國所有的生意都值得重頭再做一遍。當然這也取決於消費者的需求，大平臺的縫隙機會、創業者對選品造物的理念的理解，當然運氣也很重要。

4、要不要做線下渠道？

雷軍曾說：“過去我們犯的最大的錯誤之一，就是忽視了線下。”作為雷軍的信徒，毛巾哥想必不會再走雷軍的老路。

最生活目前的銷售渠道主要為小米商城、京東和新媒體公眾號上，但這不代表其未來不會做自營和線下。

聖人為信徒代禱者

1 : GS(14)@2016-09-06 04:35:39

【話你知】羅馬天主教有不少聖人，但究竟聖人是甚麼？根據《天主教教理》第828節，「冊封一些信徒為聖人，就是隆重地宣佈那些信徒曾英勇地修德行，並忠於天主的恩寵而生活過」。對天主教徒來說，聖人除了是修德成聖的楷模，更是分擔了耶穌作為天主與人之間的中保，故此亦是代禱者。信徒有不同需要可向不同主保聖人求助，如聖安多尼（St. Anthony）是失物者主保、聖猶達（St. Jude）是絕望事件的主保等。教會一般都會編寫敬禮聖人的經文，並將名字列於禮儀日曆　中，供人追念、敬禮。




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/news/art/20160905/19760540

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【動畫‧周日重案】邪教迫信徒「祈禱治病」絕食10日死亡

1 : GS(14)@2016-10-10 04:28:19

去年12月，湖北監利縣法院審理一宗與邪教「門徒會」有關的案件，翟新勇等8人以「利用邪教組織致人死亡罪」，判處7個月至5年不等的有期徒刑。湖北女子姚湘枝患有骨質增生、乳腺增生等疾病，長年服藥。3年前，從深圳打工回到湖北老家的她，接觸當地的邪教「門徒會」。教友稱，疾病只要通過禱告就可治癒，毋須服藥。姚女初時半信半疑，但後來身體無故好轉，讓她深信禱告能治病之說。姚女後來再結識當地「門徒會」頭目翟新勇，翟要姚找來更多人信教，保其平安。姚女後知道徐元康長年患有精神分裂症，去年6月便與翟一同到徐元康住所。翟新勇指徐元康身上有牛魔王附體，要透過長時間禱告趕走牛魔王，病才會好。同月16日，翟新勇以徐元康家中太嘈吵，不利驅魔治病為由，將他帶到白馬村。當晚，徐元康精神病發作，與翟新勇發生爭執。當時徐可能又餓又渴，要二人給他水飲，其間更用頭撞牆自殘。為了制止徐元康，翟新勇和姚湘枝召來多名教友，各人分成3班，24小時不間斷地為徐元康禱告。徐元康被翟新勇等人綁起來，6月24日晚上，眼見徐元康病危，但各人將其送院，還用膠布綁住其雙手。6月25日凌晨，徐元康最終不治。法醫事後證實，死者由於長時間禁食、禁水，全身多處受傷，腦、心、脾、肺等重要器官受損，最終致呼吸循環功能衰竭死亡。新華社




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20161009/19795701

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指信徒愛國不搞政治活動

1 : GS(14)@2017-02-11 18:33:00

【本報訊】對於被批評不顧西藏新疆等其他宗教的情況，勉強與北京達成協議的指控，湯漢認為天主教不應與西藏、新疆等問題相提並論，指後兩者涉及分離主義和獨立訴求，但天主教會沒有意願從事政治活動，不會威脅政治與社會穩定，強調「中國的天主教信徒是愛國的好公民」。湯漢在文中指，坊間對中梵協議有不樂觀的聲音，認為中國政府不會也不可能撇開其他民族和宗教的問題而單獨解決天主教問題，比如西藏問題、新疆問題問題等，若中國政府沒有拿出全盤解決民族和宗教問題的方案，則很難單獨以中梵協議來保障天主教會的宗教自由，湯對此並不同意。


不應與疆藏宗教相提並論


他指天主教會在中國遇到的問題與西藏和新疆問題有極大不同，「西藏與新疆並不是純粹的宗教自由問題，更多是某些分離主義者追求分離與獨立的問題，是對於國家領土和主權範圍的認知與民族關係的認知的問題」。他強調天主教問題並非領土與主權問題，「中國的天主教信徒是愛國的好公民，沒有意願從事政治活動，不會威脅政治與社會穩定」，故天主教信徒不應將自己與西藏新疆等問題聯在一起。對於有地下主教仍然被囚禁、監視等情況，湯漢相信一旦中梵就主教任命問題達成協議，「地下主教們將不再因為堅持信仰原則而被政府視為敵對者或不合作者，地下主教在政府眼中的整體印象將改觀」。暗示地下主教的處境或得到改善。■記者張嘉雯




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/news/art/20170210/19923969

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