短短兩年多，海航集團以左手倒右手的方式，套現上百億元，獲利數十億。其中一顆關鍵棋子，正是上市公司渤海租賃。
2013年10月15日，海航集團旗下上市公司渤海租賃（股票代碼000415）發佈臨時股東大會決議公告，到會股東高票通過一項重大收購案。
當天，渤海租賃的股價經過一番上下波動後，以十字星的形態收於8.74元，交易記錄顯示有近7000萬元資金流出。
這與一樁「雙重關聯交易」有關。
十一假期前的最後一個工作日，渤海租賃發佈重大資產重組報告，宣佈以其境外設立的特殊目的公司向海航集團控制的境外下屬公司收購集裝箱租賃企業seaco SRL（簡稱seaco）100%股權，價格81億元，其中72億元為現金支付，承債金額約為9億元。
公告顯示，在81億元的收購資金中，海航集團旗下的海航資本承諾出資15億元參與定向增發，另有20億元向「不超過10名特定投資者」發行股份募集；其餘46億元則由上市公司以自有資金或其他融資方式解決。
公告同時聲明，由於承諾出資方海航資本及所收購資產均屬於海航集團旗下，因此構成雙重關聯交易；同時由於所收購資產及營收佔比均超過上市公司50%以上，因此構成上市公司「重大資產重組」，需提交證監會併購重組審核委員會審核。
看起來，渤海租賃是這樁交易的贏家，一些券商研究機構據此給出了「買入」建議——據公告中以其2012年財務數據測算，交易完成後，上市公司總資產將增長50%，營業收入增長119%，淨利潤增長112%，每股收益劇增52%。
但市場反應卻有些蹊蹺：在經歷了長假前後兩天漲停後，10月9日開始便出現了機構高達1.8億元的大單拋售，此後股價連續數日陷入縮量盤整，顯示出投資者信心不足。
讓投資者們擔心的，是上市公司實際控制人海航集團那一系列讓人眼花繚亂的資本運作——短短兩年裡，這些運作已經讓有著中國「融資租賃第一股」之稱的渤海租賃面臨著尷尬的處境。
海航集團2011年底耗資10.5億美元（約69億元人民幣）收購集裝箱租賃企業seaco，兩年後便以81億元賣給旗下上市公司。
這是一次左手倒右手的收購，但只是一轉手，海航集團就獲利上十億。
此次渤海租賃所收購的seaco，為全球第六大集裝箱租賃企業，是海航集團於2011年底以10.5億美元（約69億元人民幣）從GE（通用電器）手中所收購而來。短短兩年之後，便以81億元轉讓給了上市公司，海航集團獲利近12億元。
對此收購，報告書中的解釋是，由於過去兩年多內seaco有12億元淨利潤未分紅，因此形成了企業增值。
在交易的另一端，上市公司渤海租賃雖然營業收入預計將因此大增，但同時將背上巨額負債：
收購報告顯示，截至2013年7月底，seaco通過貸款和發債等項目共融資20.5億美元，並以集裝箱、集裝箱租賃收入及公司股權作為相應抵押和擔保，按賬面價值計算其集裝箱抵押率高達97.91%——這也就是說，seaco的資產已經幾乎被全數抵押。
同時，seaco用於租賃運營的長期借款達112億元，2013年一年內到期的非流動負債便達16億元。這將導致收購完成後，渤海租賃負債總額由204億元劇增至362億元。
公告同時解釋說高負債是集裝箱租賃行業的特性，並列舉出國際同類企業更高的負債比例。不過，seaco的現金流情況公告並未列出，也沒有說明現金流是否足以覆蓋其相應負債。
更讓投資者們難以接受的是，這一代價不菲的收購，雖然可能會給公司帶來更多的收入，卻不會為股東帶來多少分紅——從收購公告及獨立財務顧問報告中可以看到，在未來幾年內，seaco的企業盈利將「主要用於滿足自身業務發展需要及支持香港租賃進行海外併購」，上市公司不會把這塊利潤拿來分紅。
根據渤海租賃此前的公告，由於公司經營現金流已經連續兩年下降，需要發行35億元公司債來緩解。此次公司又要真金白銀掏出近38億元（46億元減去9億元債務），資金鏈無疑一緊再緊。
這樣的交易，為什麼要做，成為一個不容易回答的問題。而這一樁收購，最直接的交易環節均是境外公司，投資者難以監控。
在一系列蹊蹺下，投資者們有疑慮的另一個問題是，海航集團是不是當時借錢收購seaco，再轉手賣給旗下上市公司套現？
這是因為，當年海航集團收購seaco的錢從何而來，外界並不知曉。此次收購公告中只提及「向國家開發銀行申請了貸款」，對於貸款數額、還款期限及抵押擔保情形，均未提及。
兩年前海航集團將旗下的海航香港賣給上市公司渤海租賃，幾乎是一個一模一樣的故事。收購完成至今，獨立財務審計機構依然無法審計並評估海航香港的運營及盈利狀況。到現在，這個外界難以搞清楚的海航香港，又突然宣佈和它的子公司互相換名字，這無疑會讓外界更加搞不清楚。
路徑相同的故事，其實兩年前就已經上演過，也同樣是在海航集團控制之下。
此次收購seaco的獨立財務顧問報告顯示，根據規定，本次重組應編制上市公司盈利預測，但因渤海租賃資產體量較大，「其中海航香港直接及間接控制近70家下屬公司，其註冊地及主要經營地均在境外」，因此未編制上市公司盈利預測報告。
這意味著，獨立財務審計機構至今仍然無法審計並評估海航香港的運營及盈利狀況。
海航香港即海航集團（香港）有限公司，是渤海租賃2011年底從海航集團旗下收購而來。
當時收購海航香港，與眼下收購seaco，頗有「異曲同工」之處：同樣是轉手之後，海航集團就賺了6億元；同樣是承接海航集團對被收購公司債務7.8億元；在收購前被收購公司的資產及相關收益同樣早已被抵押和質押；被收購公司同樣負債率高企但被評估為「與國際同行業可比公司相比處於較低水平」，收購完成後令渤海租賃資產負債率由50%左右上升至70%。
在完成收購後不久，海航集團以增資為由，將所持海航香港3.9億股股權向進出口銀行抵押貸款1.75億美元。至此，海航香港資產與股權已基本全數被抵押。
對於投資者來說，那樁巨資收購的可見「收益」是，在2012年公司營業收入同比增長20%的同時，歸屬上市公司的股東淨利潤同比下降2.57%。
到現在，就在收購seaco即將進入臨時股東大會投票之前，這個運營和盈利狀況均難以被搞清楚的海航香港，又更讓人搞不清楚地和其子公司互相換了名字。
2013年10月9日，渤海租賃公告，海航香港與其子公司「香港航空租賃有限公司」（簡稱香港航空租賃）「對調名稱」。
一位法律界人士向南方週末記者分析，如果海航香港因債務等問題在香港被起訴，可能會影響到母公司渤海租賃的收購計劃。而在更改名稱後，起訴方要更改起訴資料至少也需要一段時間，「這就為資產重組贏得了時間」。
這種打時間差的手法，海航已經不是第一次運用。此前海航集團旗下另一家上市公司天津海運在資產重組中就曾使用過（參見南方週末2013年9月19日《海航金「船」脫殼》）。
在海外經營及盈利情況均缺乏審計評估的情況下，海航香港此次突然更名，是否意味著其海外業務或關聯企業面臨債務糾紛甚至相關訴訟，投資者依然無從知道。
渤海租賃借殼上市不過兩年，便分別以24億和81億的代價從海航集團手中收購了兩家公司，出資額高達105億元。
這時候，距離渤海租賃2010年借殼上市，不過兩年。
短短兩年多便分別以24億和81億元代價從海航集團收購了海航香港和seaco，出資額總共高達105億元，其中奧秘何在？
早在2007年高調進軍航運物流領域之初，海航集團便有意將物流業打造成其旗下航空旅遊、金融服務之外的第三大核心板塊。在短短數年之內，其物流板塊的中樞公司大新華物流公司便通過各種金融槓桿，迅速擴大到90億元淨資產和600億元總資產的驚人規模。
在物流業板塊中，有兩個關鍵環節，一是船運業務——核心是2008年成立的大新華輪船與2009年收購控股的金海重工，打算五年內通過購置、租賃等方式使船隊規模達到200艘：二是集裝箱業務——seaco便是其中重要組成部分。這兩個環節互相支撐，船隊為集裝箱租賃帶來龐大客戶群，而集裝箱租賃業務中充沛的現金流和靈活的融資模式又能帶來寬闊的資本騰挪空間。
打造這個龐大板塊所需的巨額資金，原本寄託於推動金海重工上市募資。
金海重工本是一家民營造船企業。2009年海航集團入股時，金海重工的創立者黃善年便因行賄當地官員突遭「協助調查」，讓這家背負巨債的民營企業幾乎陷入被銀行清盤的命運。此後數月內，金海重工原股東舟基集團一面繼續轉讓股權給海航集團旗下大新華物流公司，令其持股比例上升至70%；另一方面則將自己控股的上市公司新疆匯通股權轉讓給海航集團。後來，海航集團向新疆匯通注入其租賃融資資產，成為今天的上市公司渤海租賃。
當時，金海重工陷入危機，海航集團一方面給出大手筆的造船訂單，穩住貸款銀行，另一方面則展開私募融資。
在大筆訂單的刺激下，2010年展開首輪私募融資時，金海重工總估值已經高達118億元，比海航一年前進入時的23億元升值超過5倍。當時，大新華物流以30%的股權融資45億元，並承諾如果在2013年底之前金海重工不能實現上市，將按照不少於12%的年化利率水平回購本次股權投資。
不過，眼下2013年即將過去，而金海重工的上市計劃尚未實現。由於海航旗下其他公司香港上市遇阻，以及內地A股市場暫停IPO等因素，被視為關聯企業的金海重工，兩地上市計劃均落空。
海航集團物流板塊的資金鏈條，由此繃緊。
除了因為國際航運業整體不景氣帶來的壓力，海航集團還面臨著上述那筆急待支付的巨額款項：45億融資加上每年12%的利率回報。
此次渤海租賃81億元的收購資金，或許能夠為海航集團解此燃眉之急。然而對於希望分享上市公司成長的投資者們而言，他們的投資得到的是什麼？