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20130304 工作記錄 Elaine 信璞上海

http://blog.sina.com.cn/s/blog_a3453d2201019b31.html

繼續重慶農商行。今天先不寫工作內容了,最近在看《聰明的投資者》,看到關於可轉換證券和認股權證的一章,在這裡分享一下。

從二十世紀六十年代末期開始,可轉換證券和股票期權在美國市場越來越流行。

關於可轉換證券,作者的討論圍繞兩個主要問題:

1)它們的投資機會和風險大小如何

2)其存在對相關普通股的價值產生怎樣的影響

1)——

可轉換證券看似對投資者和債券發行企業都具有特殊優勢,投資者既可以獲得債券或優先股享有的優先保護,也有機會分享普通股急劇上升帶來的好處;而債券發行者則能夠按適度的利息籌集資本,如果轉股,還可以去掉這部分優先債務。但是,天下不可能有免費的午餐,對於投資者而言,在獲取轉換權的同時,通常要在證券的質量或收益或同時在兩方面做出一些重要的讓步;而對於發行人而言,低成本資金的獲得是以放棄普通股股東未來收益增長的一部分為代價的。所以,可轉債是否具有吸引力並不取決於這一形式,而取決於與單只證券相關的所有事實。

另外,在持有可轉換證券時,有一個特殊的兩難選擇問題:持有人應該在小幅上漲後賣出還是繼續持有以等待更大的上漲?當普通股大幅上漲時,證券往往被贖回,那麼持有人是應該將其賣掉還是轉換為普通股繼續保留下去?

作者通過一個例子來說明這個dilemma:假設花100美元購買了利率為6%的債券,該債券可以按25美元的價格轉換成股票,現在股價達到了30美元,從而債券的價值至少為120美元,且債券現在的售價為125美元。如果繼續持有債券,希望價格上漲得更高,那麼,面臨的狀況將類似於普通股股東,因為如果股價下跌,債券也將下跌。一個穩健的投資者可能會說,價格高於125美元後,其頭寸的投機性會太大,因此他將賣出,獲得令人滿意的25%的利潤。但是在許多情況下,持有人按125美元的價格賣出後,股價還在上漲,可轉債價格也在上漲,過早出售讓他懊悔,下一次他可能決定持有到150200美元為止。債券價格上漲到140美元,他不再賣出,隨後市場崩盤,債券價格滑落到80美元,這樣,他又犯了一次錯誤。

這裡的結論是,可轉債誘人的機遇只是一個幻覺,這種交易既存在巨大的獲利機會,也存在出現巨大虧損的可能(除非持有至到期)。

華爾街有一句古老的格言:「永遠不要把可轉換債券進行轉換」,這裡的邏輯是,一旦進行轉換,就喪失了先前擁有的戰略組合,獲取利息的同時,還有可能獲得可觀的價差收益。這有可能使你從投資者轉變為投機者,而且時常是發生在不利的情況下,因為股價已經經歷了大幅上漲。

2)——

許多情況下,可轉換證券的發行都與公司的兼併或新的收購相關。如果是出於這種目的,通常會導致每股普通股報告的預計利潤增加,再加上公司管理層已經證明他們有能力、有信心為股東賺取更多的利潤,所以市場的反應是股價增長。但是有兩種消極的因素不應該被忽略,第一種是,隨著新的轉換權的不斷增加,普通股當期和未來的利潤實際上會被稀釋,這一值可以通過公開信息計算出來;第二種是,對於大多數公司,這種稀釋作用導致的每股數據的下降並不明顯,但是,存在許多例外的公司,它們的危險性在於,這種下降的幅度會很大。

 

股票期權

作者強烈抨擊這一工具,認為它們「憑空捏造出了大量美元『價值』」,將它們類比為紙幣,反對公司對其肆意濫用。

書中提到,金融機構設計了一種標準的籌資方法:出售相同數量的普通股和權證單位,以便按相同的價格購買額外的普通股。這裡的微妙在於,當公司董事會認為有必要發行普通股籌集資本時,普通股股東有優先認購權,並將擁有獲取股息、分享公司成長、選舉等權利。而單獨發行權證時,權證會帶走普通股固有的一部分價值,轉移至獨立的權證中。在資本市場上,如果將普通股和權證組合銷售,通常會獲得更好的市場價格,因為人們沒有認識到,權證的存在降低了普通股的價值,計算每股利潤時也未考慮權證的影響,結果誇大了利潤與公司資本市場價值的實際關係。

對於發行權證的公司而言,它們也並不能獲得額外的資本。首先,公司不可能在權證到期前要求其持有者行使認購權,如果要籌集額外資本,必須以稍低於市場的價格發行股票。在此,權證只會使籌資變得更加複雜(公司不斷向下調整認購價),除了製造出市場價值幻覺之外,股票期權毫無用處。

20130304 工作 記錄 Elaine 信璞 上海
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