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否極泰董寶珍:我是投資哲學家(上) 王星Vincent

http://xueqiu.com/4883834810/22253174
#雪球投資人訪談系列#   在國內公募券商派云集的私募圈,「草根」出身的@董寶珍 先生無疑是個異類。基本上沒受過什麼專業投資訓練的他,僅僅通過自己的努力,不僅在早期創辦了知名投資網站」凌通價值論壇「,還於2010年成立自己的私募基金否極泰,在過去大盤低迷的兩年內為其合夥人帶來超過20%的回報。

然而,董寶珍先生這種」土八路「的風格卻也給他帶來了不少爭議。有人認為他的所謂的」精神文化經濟學「根本就是大忽悠,並且「否極泰」這兩年超額的回報只不過是由於重倉$貴州茅台(SH600519)$的「巧合」。甚至最近和@楊韜 先生 茅台的」裸奔」約賭也被批評為「下三濫的炒作」。

董寶珍先生學計算機出身,1994年進入券商做一名普通的技術工程師。1998年,董先生從券商離職,在家鄉內蒙古包頭一邊賣軟件一邊炒股謀生,順便寫寫投資博客。一次偶然的機會,董先生接到一個來自英國華人的電話,對方表示很欣賞他的博文,同時鼓勵他建立一個投資交流網站——也就是凌通價值網的前身。在做網站的過程中,董先生慢慢開始發現自己的天賦。隨著網站的規模的影響越來越大,他也開始意識到幫別人管錢也可以成為一種正當的職業。

2008年,董寶珍先生之身來到北京,以觀眾的身份參加了央視的一期對話節目。正在這期節目中的一段簡短髮言,讓他被央視製片人相中,並邀請其作為嘉賓與當時《證券法》起草委員會的專家一期錄製了一期關於股市的節目。節目播出後,董先生的名氣大震。

同年,」出了名「的董先生正式從老家內蒙古包頭搬到了北京,開始加大運營凌通價值網的力度。2010年1月,董先生正式成立合夥制私募「否極泰」。成立之初,董寶珍先生曾經重倉$貴州茅台(SH600519)$$大秦鐵路(SH601006)$$中國平安(SH601318)$等金融類股票。但從2011年開始,董先生就開始斬倉金融。財報顯示,否極泰目前茅台持倉佔比超過60%,剩餘大部分為大秦鐵路。

在將近3個小時的訪談中,董寶珍先生一直宣稱自己是投資哲學家和藝術家。他表示自己目前基本上已經不看」現象「,只從」哲學層面」解決問題。每天早上,董寶珍先生都要騎30公里的自行車,找一個沒人的地方靜待和思考哲學。他說自己主要的娛樂方式是就是」思考玄之又玄的問題「。

董先生認為自己天生就是一名」價值投資者「,這表現為在日常生活中對品牌有著天然的反感:目前他使用的手機還是一款10年前的老諾基亞。草根出身的董先生還非常喜歡和社會最底層的人打交道:為了瞭解某款酒的銷量,他甚至會去超市花3個小時幫女售貨員搬酒。而對一些「衣冠楚楚」官場上的人,董先生甚至有些本能的反感。

在董先生的高中同學和長期合作夥伴賈曉波先生看來,董先生性格最重要一個特點就是「偏執」。當然這種性格優點就是對自己非常的自信。按照董先生自己的話說,他是中國價值投資者裡唯一「玩真的」的人,為他自己喜歡的事情,是可以「玩命」的。

下面是和董先生的訪談整理,供大家參考。由於篇幅比較長,特分上下兩篇。
本篇為上,下篇請見http://xueqiu.com/4883834810/22253205

主要觀點:
1)    我的終極目的是成就哲學體系,我死了以後我不容忍別人說是董寶珍有多少錢,我希望別人在我墓碑上刻上,此人是投資哲學家和投資藝術家
2)   投資確定性要來自於歷史和文化,因為歷史文化是唯一不能再生的
3) 我從來不買小公司。因為小公司都在自由競爭階段。我有個理論叫太子理論,我只買太子。為什麼?因為太子是確定的皇帝,而且我這個太子的兄弟要少。你別一百個兄弟。
4)中國最好的「小盤」成長股是貴州茅台。
5)把價值和趨勢結合是胡鬧,你不要試圖給老虎插上翅膀
6)我不會介意單持一隻公司, 因為我們大部分人的重大利益都是不能分散的。習慣性分散是一種自我欺騙。
7) 我從來不估值。我就是看好,然後差不多就行了。
8) 我認為看盤是在沒有規律的地方尋找規律。
9) 風險就是你不知道,不清楚,不瞭解的東西。對風險的管理就是永遠不進入這個領域。
10) 我是不信任人的,我不靠人,我認為優秀的管理層是風險。因為他終究會不優秀的,他終究會病的。
11)一個擁有無限兵員的將軍永遠打不了敗仗。很多將軍失敗是因為沒兵可派了。所以投資人一定要在場外建立外生性資金,借錢就是外生性資源之一。
12) 有些變化是隨機的,必須以承受來應對。這時候合夥人素質就很關鍵。就像諸葛亮,背後站的是劉備就能成,站的是劉備的兒子,必敗。
13)非智力管理是投資的核心

問:我看您最近也因為茅台炒作了一把,說要裸奔?
答:我炒作是為了推廣「精神文化經濟學」的理論,創造一些理論性、哲學性的東西。後來我發現一個可怕的現象,這些理論性的東西越來越沒有人關注了。我就像一個尋寶者一樣,說:「哎呀!我又發現一個大寶貝,」當我端出來這個寶以後,基本沒有人理你。正好他那要裸奔,我就說誰怕誰呀,後來就願意這麼一裸。實際上我是想展示我的理論,就是哲學和文化。

問:您的理論好像特別多,您總結有什麼是您核心不變的投資理論麼?
答:我目前相對走向了不變,但是實質上我仍舊在過程上,仍舊在探索。說實話,中國還是一個嬰兒市場,但是我們在這麼個嬰兒市場期已經出現了N個大師了,這是不可能的。整個中國資本市場,中國投資界都是嬰兒。這些嬰兒都在一個跟頭一個跟頭的學走路,不會有大師的。但是市場上到處都是大師,到處都盛產巴菲特,這是荒謬的。我用了十多年,才知道往哪個方向上使勁。

問:應該往哪個方向?
答:往哲學和文化上。因為投資本身不是科學。科學是很容易的,把這個玻璃化了做成個器物,它是一個量化和技術層面的東西。投資處理的客觀對象是混沌的,它是一個全息的系統,跟宇宙全息。墨西哥的蝴蝶抖動一下翅膀,中國股市就崩盤。它無所不影響,無所不關聯。在這樣一個全息的混沌複雜系統面前,一切技術性思考方式全都文不對題。股市是一個生命體,不是一塊磚頭,你可以用尺子量長、寬、高、質量秤重量,股市不是一個簡單事物,而是複雜的事物。複雜事物無法用技術手段掌控,所以教科書上的那些知識都沒法用。根本出路在於哲學化以及系統性的整體把握。整體看待事物就是哲學化。我的企業叫否極泰,這就是陰陽的關係。「否極泰來」是個正確的廢話。但是處理股市也就得用這種正確的廢話。一旦具體化就是精確的錯誤。用哲學的觀點,來看待客觀市場是唯一有效的。

問:哲學的操作性問題怎麼解決?
答:如果真正到終極投資,就沒有操作了,不需要操作了。投資到最終極的時候就棄術了,不用方法了。你說巴菲特用什麼方法?巴菲特主要的工作是不要讓自己使用任何方法。他的工作實際是約束自己不要展示自己的才華和技術。為什麼我們要研究哲學,哲學是求道。求來求去我就相對不用術了。這是一個真正的方向。就我本人來說我的終極目的是成就哲學體系,我死了以後我不想讓別人說是董寶珍有多少錢,我希望別人在我墓碑刻上,此人是投資哲學家和投資藝術家。我追求的是這個。這是一個我的真正方向。而且我知道這個方向的具體著力點了,就是中國哲學。

問:您覺得中國傳統哲學是可以和投資結合在一起的?
答:完全可以結合在一個。王陽明說過一句話,破山中賊易,破心中賊難。王陽明作為一個大思想家,他一生就在研究怎麼樣破「心中賊」。對於投資人,真正的賊在哪裡呢?在我們心中啊。我們投資人真正敗在哪?敗在自己心裡了。別人貪婪我恐懼,別人恐懼我貪婪,巴菲特做到了,成了。咱們是什麼水平?別人恐懼我更恐懼,別人貪婪我更貪婪。那麼這種貪婪與恐懼,決定了每一個投資人的命運。這種貪婪與恐懼發生在哪?在你的心裡啊。所以你真正的問題是解決你的心理。心理根本不是什麼指標的問題,而是一種人生修養問題。人生修養問題是中國三四千年來最高的修養。

問:您的意思是只要把哲學修好了,投資就好了?
答:也不是。你前五年必須得讀年報,財務數據,以及研究企業發展規律。你完成了這個才能上升。所謂破山中賊容易,破山中賊就是強調研究客觀,財務數據、企業規律、企業調研、成長規律這是山中賊,這是客觀學術。

問:那您覺得投資大師的根本分別,其實是在哲學層面上?
答:一是哲學層面,二是品性。尤其是人品。股市獎勵的是人品,不是獎勵的智力。利弗莫爾他最後也自殺了。他是很富有的,但他說我的人生是失敗的人生。他結了三次婚,他的錢全部用作享受了,你看巴菲特什麼時候享受過?

問:利弗莫爾是投機大師吧?
答:也就是終極成功是靠人的德性保證的。終極成功是德性,是非智力要素的成功。所以大投資家都非常謙卑。

問:為什麼巴菲特沒有受過中國傳統哲學的熏陶,也這麼成功?
答:巴菲特是暗合了東方思想,而東方思想是人類普世思想之一。民主和人權是普世思想,我們絕對要拿來用,這些是必須的。但是普世思想不僅限於民主和人權,包括東方哲人說的像「己所不欲勿施於人」,你說是不是普世思想?包括中國留下的很多的觀念,利益關係。中國有些哲學思想也有糟粕,比如「唯小人與女子難養也」,什麼「女子無才便是德」,包括太監,裹腳都是糟粕,必須砍掉。但是它這個文化延續了3000年沒斷掉,它有它普世的東西。而巴菲特表現出來的實際上跟道家的很多主張是一樣的。古代說了「富貴不能淫,貧賤不能移,威武不能屈,此為大丈夫也。」巴菲特是大丈夫啊,這麼有錢,卻沒有肆意揮霍。巴菲特愛人去世了,他又和一個很老的老太太結婚了。

問:巴菲特的品質如果從傳統上追溯應該是清教徒和基督教精神,以及西方的慈善觀念,和東方哲學關係不大吧?
答:東西方都可以。巴菲特代表了人類的德性。聖人來自於西方還是東方已經不重要了。但是巴菲特確實是以德性取勝的,他是人類的燈塔。未來成功應該把學習巴菲特的目光集中到德性上面去。對巴菲特學習的誤區是求智,所有的人都在研究巴菲特秘訣啊。巴菲特哪有什麼秘訣啊!巴菲特的秘籍都公開了。大眾為什麼在公開的情況下做不到?他們要急著掙錢。不是像巴菲特那樣,已經超越金錢了。

問:您是從什麼時候意識到哲學對投資很重要的?
答:金融危機前後吧。因為金融危機前後股價波動太大了。在這個太大的過程中它發生的各種情況比較劇烈,在波動面前我有一些失敗也有一些成功,我感覺很多失誤都不是因為聰明度不足造成的,是貪婪之心造成的。低迷時期反倒做了某種不該做的事情,也是因為恐懼造成的。無論是貪婪還是恐懼都不是智力範疇,是一種情緒的管控,屬於非智力的。所以非智力管理是投資的核心。那這種非智力管理從哪裡尋找一個方法和手段呢?我接觸到的中國傳統是很不錯的。哪怕把三字經學好了,對炒股都有很大的提高。包括它提出很重要的一個就是,「行所不及反求於己」,就是你的目的沒達到,你要反躬自問,看你自身哪裡有問題。他這個觀念雖然寥寥一句話,但是很重要。比如你賠錢了,你罵這個公司真不像個公司,你怎麼就不罵你自己,為什麼不像個公司你自己鑽進去了?還是你自己有問題啊。當然,我不排斥專業知識,就是說前5-10年都得打專業知識的底。就像足球運動員,你連帶球都不會,就要射門,那是不對的。你得帶球傳球的基本功得有,可是基本功這些在學校能培養,核心競爭力是學校裡不提供的,得你自己琢磨。

問:您說是07年風格才開始轉變的?之前是什麼風格?
答:是,當時一年暴漲一年暴跌,我完全轉向哲學化了。其實我天生是價值投資者。我原來在證券公司工作過,證券公司牛市時很賺錢的,我們工資也高。別人花200塊買一件襯衣,而我花100塊買6件。他們還笑話我,說:「你看這孫子就買便宜的」。後來他們就不笑話了,因為我天天是新衣服,他們200塊的也很快舊了。我天生就愛買便宜貨,你看我的手機,我認為手機就是通話用的,只要能讓對方聽到說話不就行了,它功能完成了,沒必要買很貴的。

問:那您不用一些先進技術手段幫您蒐集信息,包括更好的整理信息?
答:我已經哲學化了,我不圍繞現象思考問題了。比如說我投資的股票跌停了,董事長怎麼了,這沒什麼關係。我現在什麼信息也不用。

問:那從哪些渠道瞭解信息?平時怎麼做投資決策?
答:我就哲理化。比如我買過茅台,都說茅台的管理層很差,營銷也很差,以至於茅台那麼高領導,沒有能力和記者打交道溝通,跟記者能吵起來,而且大股東有時候也有點問題。這樣情況下我為什麼買?我買的是中國文化。我買的是禮品文化,我買的是禮尚往來的文化載體。我就這一條夠了。說中國人不喝酒了,打死我都不信。說中國人都喝洋酒了,打死我都不信。我信的是外國人都喝茅台。

問:為什麼同樣中國文化佔主導的地區,比如台灣和日本,沒有出現像茅台一樣的企業?
答:這個與大陸特殊的國情有關,就是紅軍佔領了中國了。要是紅軍失敗了,可能就是另一種情況了。歷史已經走過來了,已經改不了了。現在就是中國***是中國的領導力量。

問:就是說「黨在茅台在」?
答:也不是這意思。我再給你舉個例子就是古井貢。古井貢是什麼呢?是曹操送給漢獻帝的,漢獻帝是亡國之君,也沒有什麼能力,但是歷史上確實是有曹操和漢獻帝這兩個歷史人物為一瓶酒來回送禮。古井貢的名氣留了2000年。歷史不能再來一遍,台灣沒有這個歷史。我沒有去過台灣這個地方,我不知道他們都喝什麼酒,他們的飲酒習慣不是很清楚。包括日本,日本清酒和啤酒的價格差不多,它那個酒也沒有演化成送禮。現在的酒已經不是作為食品存在了,它已經作為以食品為載體的東西,超越了食品了。這個情況出現在中國大陸了,是不是說這是一個畸形的呢?我不這麼認為。

問:您不認為是體制特殊性造成的?
答:中國腐敗問題是客觀存在的,是腐敗加劇了茅台價格上漲的速度,追根溯源一句話,終極問題不是腐敗,是中國人之間本身需要這種禮品的往來文化。

問:拿茅台送禮的潮流以後不會變嗎?比如會流行送別的東西,包括禮品卡,手機?
答:茅台屬於煙、酒、茶的範疇,屬於特殊的一種不容易輕易改的範疇。年輕人不可能送茅台,可能送手機。但是隨著他們年齡的增長,自動會歸到這條路上。就像投資是中老年的運動一樣,這個東西是要到這個年齡才能接觸和認知的。它這種文化性的東西都是中年人才能體悟和把玩的。

問:會不會以後反倒是青年人的習慣成為主流價值觀了?
答:茅台如果滅失了,意味著整個中華文化滅失了。現在是國學復興,實際上是在壯大中藥和中國高端酒,包括帶有文化屬性商品的市場空間。只有一種情況茅台會消失了,那就是整個中國人不用筷子吃飯了。或者全部用刀、叉子,完全西化了,中國文化沒有了。

問:未來中國改革會不會限制茅台的發展空間?
答:當中國民主化,腐敗現象消失的時候,茅台價格上漲的幅度會溫和化一些,畢竟是用自己的錢買。官員花錢花的是咱們的錢,而且他們要不花,下屆就沒他們什麼事了,回家休息去了,所以他們必須花,這就導致價格漲的很猛。網上朋友們說腐敗是茅台成長唯一的原因,這是很荒謬的,在茅台過去許多年中,茅台的價格都是工資的三分之一。在沒有腐敗,文革之前的價格都是6-7塊一瓶。那時候沒有腐敗,改革開放中還得批條獲得呢。

再給你講個例子,我自己買股票不看新聞,就喜歡去超市裡面轉。去年我在北京超市裡,看到一個山東來的小夥子,20歲出點頭,他就在茅台櫃檯買了一瓶茅台王子酒。我問他你喝酒麼?他說我不喝,我問那你買什麼酒?他說我給我爸爸買。那你給你爸買為什麼買茅台?他說我就覺得茅台品牌好。王子酒是最低端的。這個孩子沒有什麼腐敗的觀念,在他的觀念裡認為茅台酒能代替他的感情。

問:您估計茅台銷量有多少自發消費,多少是公家消費?
答:也許不足一半吧。這個我是從洋河推算出來的。洋河公司工作人員說25%是政府採購,還有一部分是大型國企,大概20%,這就差不多一半了。那茅台肯定比它高一些。

問:喜歡文化載體您為什麼不選擇其他的,比如同仁堂?
答:不選擇$同仁堂(SH600085)$有兩個原因,一個是藥品不會隨收入水平的提升而增加銷量。我不會因為我有錢了,我猛吃點板藍根,或者六味地黃丸。為什麼我喜歡酒,酒是心情一好,連干五杯沒有問題,只要有錢就消費。這個藥品也是必須消費,但也不是沒事幹吃著玩。這是一種被動需求,也就是我非得病了才消費。這個病是人人避之不及的。不像酒,人心情不錯,資金夠,就喝點。

第二個是同仁堂品類太雜,幾千種藥。有的藥根本就沒形成批量生產。這種就不利於集中優勢兵力打殲滅戰。一般賺錢的公司像可口可樂,就一個產品或幾個產品。往往能賺錢的企業只生產一個或幾個產品。像片仔癀可能就少一些。產品越多越不容易形成穩定的利潤增長。同仁堂就是品類太雜,再有就是同仁堂管理太差了。原來我買過。後來賣了,管理基本上還是老國企那一套。為什麼茅台管理差沒什麼問題呢,因為茅台是老大,是國酒,沒有人能競爭,酒確實也好。同仁堂的六味地黃丸,中國有好幾個做六味地黃丸的,還有烏雞白鳳丸,到處都是。它沒有辦法形成絕對的壁壘和唯我獨尊。所以對這個藥,我下一步再研究,包括我看好東阿阿膠。比如阿膠就一個產品,管理還行,華潤入股,機制上也轉過來了。白酒和中藥我比較看好。

問:您是比較看好老祖宗的玩意?
答:對。包括北京的臭豆腐,臭豆腐就算不能擴大市場份額,但是它能再存在500年應該沒什麼問題。所以就是這樣。投資確定性來自於歷史和文化,你要靠別的維持是不行的。別的因素很脆弱。你看廣東健力寶,其實它衰敗了好幾輪了,但是現在還可以復興,因為它在老百姓中有認知,產品往那一擺就能賣出。雖然現在沒有人好好的去運作它,但是健力寶沒有垮。包括但斌說的廣藥,實際上加多寶和廣藥很值得看,很有味道。實際上這兩個公司的矛盾中揭示了一個商業規律,就是到底是無形的品牌重要還是有型的渠道重要。這兩個公司恰恰是一個是無形的優勢,一個是有形的優勢。加多寶現在很強,市面上基本看不到王老吉。但是我還是基本認為王老吉很可能起來。因為它擁有無形的東西,抽象的文化屬性,幾百年前的東西,這個和買茅台原理是一樣的,是有歷史文化做保障的。雖然它現在廠房啊什麼的都沒有,但是很難說它起不來。我估計這兩個最後都能起來,形成雙寡頭格局。你讓王老吉垮下去對加多寶都不利。

回到我的主題思想,就是投資就是投歷史文化,因為歷史文化是唯一不能再生的。你不能把周恩來請出來,喝二鍋頭。歷史出來就穿越不回去了,它留下的壁壘是絕對壁壘,誰都突不破。健力寶在那,都快垮了,但是生機還在。但是你買個汽車廠、電視機廠你給我看看,稍不留神就垮了。一切工業製造業品牌都沒有生命力。品牌主要都是吃吃喝喝,玩玩樂樂。包括香山什麼的,景點型的。從終極來看,$格力電器(SZ000651)$絕對不會比通用汽車更美好。雖然現在無限風光,晚上睡覺都得睜著眼,稍不留意就出問題。格力電器壁壘是很弱的,還包括鋼鐵水泥這種企業。個別行業由於當家人的能力,表現一種強勢來,可是當家人會生老病死的。

問:水泥企業的運輸半徑優勢算不算壁壘?
答:這種壁壘太單一了。它面臨需求波動過大。水泥是重資產型,你是壟斷了,但當需求上來的時候你還得蓋生產車間。當需求下來的時候你生產車間就成包袱了。它是重資產,是一爐子一爐子煉出來的,為了增加產量你得多買爐子。現在需求旺了爐子體現出價值了,需求弱了爐子成了包袱了。週期性重。雖然白酒也是週期性行業,但是白酒是輕資產,反正不買我放這,明年年份酒又賣出去了。工業製造都是重資產,重資產扛不住週期。重資產人力成本一上來,利潤就沒有了。

問:那大秦鐵路呢,為什麼您也重倉了很多?
答:$大秦鐵路(SH601006)$可能是最終影響我投資理念的一個個股。我持有三年尚未盈利,分紅補償以後還虧10%左右。我原來買大秦鐵路是按照格雷厄姆的思想,就是只要便宜就行了,至於未來是否美好,我們不必太多計較。當時我買大秦鐵路是10倍市盈率,現在到好,是8倍市盈率了。我本來是想在大秦鐵路上撈一把就走,我認為一年半載就價值回歸了,結果一等就是三年。在這三年裡面,社會環境發生了重大變化,4萬億造成了通脹,工人工資受不了啊。大秦鐵路10萬大軍啊,一人增加5000塊工資這就多少錢?再加上經濟又波動了。所以本來是短期套利,沒有套利成功又覺得估值很低,也沒走。而且我再次強調,現在也不能走。現在走了又可能是一個笑話。

問:那現在回頭看,投資大秦鐵路是個錯誤麼?
答:應該不是一個錯誤。當以10倍市盈率買下中國一個戰略鐵路的時候,沒有掙錢就錯了麼?不一定是錯誤。但是在這個過程中揭示了一個真理,就是它不能成長。這種不能成長的資產,本身抵禦不了估值整體下移的垮塌。我們在大秦鐵路不盈利,是中國估值體系整體崩潰了。我們3年前買大秦鐵路的時候,市場整體估值是20倍。現在平均12倍。市場平均估值下跌了一半了。原來他是10倍市盈率就是全市場最低市盈率了,又是穩定的非週期行業。可是在這兩三年裡,中國股市的整體估值給攔腰斬斷了。在這個現實面前,大秦鐵路就相對無優勢了。它又不能成長,所以價格就上不去。你看茅台的市盈率也在下跌,茅台過去25倍市盈率是不可能發生的,現在都10多倍市盈率了。但股價還能維持,因為它業績還在增長。所以大秦鐵路這個事情,很難說這是個錯誤。難道中國三年前買10倍市盈率的那個哥們都是不理性的麼?但是它確實沒有賺錢,這反應了一個深刻的問題,就是在當前中國股市整體估值崩塌的情況下,只有成長才能抗的住。因為估值水平崩塌了,低估變成高估了。三年前的低估值變成了現在的合理估值了。所以它不能靠估值波動來獲利了。格雷厄姆那個實際上還是靠估值波動來獲利。

問:中國估值下移未來會持續麼?
答:應該講適當下移是可以的,現在有點過度了。現在10倍多一點,應該是過度的。不管怎麼說,長期來講,中國股市平均市盈率不應該在10多倍吧。我覺得15-20倍市盈率總是正常的吧。中國人均GDP也就5000美元不到,還不如馬來西亞,跟泰國一樣。咱們很勤勞,市場潛力大,人多,再漲一漲是正常的。

選股策略

問:講講您的具體選股方法?
答:我的流程先是財務分析,財務不達標是不行的。我要買好公司,標準是能掙錢。特點是毛、淨利潤率要足夠高。比如一個工人一天掙200塊,一個大學教授一天掙2000塊,這就叫毛利率嘛,所以我就選大學教授。毛、淨利潤率符合這個標準了我再和你玩。

問:您對毛利率的要求是?
答:我的要求是高於35%,而且要常年穩定,淨利率要15%以上。常年不穩定也不行,像鋼鐵,房地產的毛利率高是不穩定的。財務上毛利率要高,而且要長期穩定,否則為什麼說你好呢?還有就是產業結構,必須是壟斷的。就是說這個行業必須已經實現壟斷了,相對確定性有了,就是說必須在一個壟斷的產業結構裡。比如我看好$蘇寧電器(SZ002024)$,就是它的產業結構決定了。

問:但現在很多人覺得因為電商的衝擊,這個產業結構是最不穩定的?
答:再不穩定,京東進來也不會多於5家。現在傳統電商就蘇寧、國美、京東進來,一號店進來,易迅也進來算5家。全國這麼大市場有5家壟斷著,就算是相對確定的市場了。怕的是有一萬個競爭主體,誰知道你會不會被競爭沒了呢。就是說產業結構一定要度過自由競爭階段。

問:意味著市場集中度要高?
答:是的,我從來不買小公司。因為小公司都在自由競爭階段,不好說誰會競爭出來。雖然它很領先,但很難說它就成功。我不買小公司,原理就是說它沒有確定性。我必須要等它這個產業基本結束自由競爭了,誰是老大老二都看出了。我原來有個理論叫太子理論,我只買太子。為什麼?因為太子是確定的皇帝,而且我這個太子的兄弟要少,你別一百個兄弟爭皇位。

問:會不會等什麼都確定了,價格就漲起來了?
答:巴菲特一生不試圖發現成長股。買IBM多大了?他前期也不買成長股,都是大公司。巴菲特沒有主動發現小公司。只要你主動發現小公司,你就會發現不確定。喜詩糖果,家具店的收購是為了獲得穩定的現金流。巴菲特買入可口可樂是在可口可樂發展100年左右的時候,是在世界級企業的時候。他買IBM的時候也是。

問:就是要不受益於市場集中度的提高,而受益於整個盤子的變大?
答:對,我在它們還很小的時候是看不出來的。為什麼我要買太子,而且兄弟不能多?因為我終極目的是要押注誰當皇帝。咱們的考題是誰當皇帝,皇帝的兒子才能當皇帝。然後在皇帝的兒子裡找到太子。

問:當年呂不韋投資嬴政的時候,嬴政也不是太子呀?
答:這個就是超級人才做的事了。呂不韋是主動干預的。這個就是林奇的困境反轉型,我就投資一個很差的公司,一旦差公司變好我就有多大的回報。這屬於超一流人才幹的事,難度非常大。巴菲特說過一句話:「我不認為我可以給青蛙一個吻,令青蛙變成王子,我對遠景很美好的公司沒興趣。」所以巴菲特的成功是靠保守獲得確定性,就是說我就買太子就行了。我不買狀元。考試時候1萬個秀才競爭,你說誰是狀元?很多人是想在1萬個秀才裡選狀元。你說南方人老出狀元,結果這次北方人中了。你押北方人,結果這次是西北人中了。這個是很不確定的。巴菲特的精髓是確定性,乃至於絕對確定性作為一個前提。沒有確定性,你說可能性,巴菲特不玩。

問:但這裡面也會面臨一個困惑,就是等什麼都確定了,也貴了。當太子被任命為太子的時候,這時候再去接近他就晚了。這個問題您怎麼解決?
答:一定要買長週期的,就是說它的成長週期一定不能因為它大了而終止,天花板要高,甚至沒有天花板。比如我最近寫的,擁有自動提價權的公司是沒有天花板的。它老提價嘛,而且這種提價是像壓歲錢一樣,年年提價。這就自然沒有天花板了。我特別想講的一句話就是,中國最好的「小盤」成長股是貴州茅台。它變成2萬個億不是什麼問題。它是可以永遠提價的。如果中國服務員的工資是2萬,茅台應該在1萬塊的零售價啊。實際上香港韓國服務員就是1萬塊錢一個月嘛。

問:就是說只要選擇了這種沒有天花板的企業,就算估值高一點買也無所謂?
答:對。抓小是有危險的,是賭。價值投資和賭水火不容。價值投資是確定可行才下手。你說這個公司也可能成長,也有可能不成長,但是它很小,看起來它有很大的潛力,我是不投資的。

問:但這種所謂「選美」的遊戲在A股市場很普遍呀,就是不猜誰是真美女,只賭大家會覺得誰最美?
答:我以前幹過這事。這是條死路。除非個別人特別有能力,至少我是不敢玩這種遊戲了。我原來玩過,雖然我是天生價值投資者,但也走過這階段。這條路沒有出路。

問:能不能講講當時的經歷?
答:不是太主流。把價值和趨勢結合是胡鬧。我完全同意。千萬別胡鬧。為什麼?我用另一種說法就是,不要試圖給老虎插上翅膀。價值投資就是基於企業的確定性未來投資的,這是你的根本理論。你就信這個理論。你說我要在這個前提下,再加上一個市場博弈,我給老虎裝上翅膀,這個就太厲害了。對不起,自然界沒進化出這種動物來。老虎要長了翅膀,別的動物去哪生存去?價值投資很多時候很困難的,比如現在價值投資者持有的過程中每天下跌。人家趨勢投資者就撤了。你就得忍著,沒有兩全其美的,人無完人。《道德經》說的是「大成若缺」,哪有什麼都不承擔的呢。所以就是說,選美理論,你可以單獨選美。索羅斯的成功就是選美理論。那個成功難度相當高,你得比那麼多人都要聰明。

問:您原來玩過,怎麼那麼快就發現不能成功了?
答:這個不能成功。起碼對我來說不能成功。我原來是想給老虎加翅膀。但是我很快就覺得,這是胡鬧。最後你什麼也不是。

問:您沒有想過純粹玩趨勢麼?
答:沒有,我天生就認可價值投資。我原來在證券公司做過。我94-98年在證券公司工作。進來考試就考那幾條線,可是我就天生理解不了,為什麼這幾條線這麼玩一下就漲。我天生就能理解價值投資,天生就理解這公司好才能漲。跟線毫無關係。

問:94年入行的時候,大家不是都是玩這個麼。您是怎麼做到獨善其身的?
答:因為當時沒有炒股。我從證券公司出來才開始做投資。但是我出於一種自然的心態,說這個線有什麼關係呢?當時考試考技術分析,我基本上是背會的。但是背我也不知道是什麼意思,感覺完全是胡鬧。但是我就有一種樸素的想法,這個公司好才行吧,如果公司不好你買它幹嘛呢?

問:當時那些垃圾股一夜暴富的神話就沒打動過您?
答:我看見了,看見了我才覺得什麼叫瘋狂。我當時在內蒙包頭,我們那有一個黃河化工上市了,那股價嗖嗖就上去了。但是你要去黃河化工場走一趟,你非被嚇死不可。那地方都是沒有人煙的,就跟墳地似的,股民不知道,股價嗖嗖就上去了。但是我去過黃河化工啊,我們當地人都知道,確實在黃河邊上,有幾個破敗的大門,和幾個快倒塌的煙囪,但是股價嗖嗖上去,沒辦法,咱就覺得哎呀,這個太可怕了。

問:您那麼早就能悟到這一點還挺不容易的。
答:後來我的很多想法,等看到一些書,我很驚奇,說哎呀,我和格雷厄姆想的挺像啊。我並不是看了格雷厄姆的書才知道價值投資的,是我沒看書的時候我就這樣想,說應該是這樣,然後我一看他的書,哎呀,格雷厄姆和我想的一樣。我特別炫耀一下,沒看格雷厄姆的書就明白了。給你講個事,我6-7歲的時候我有個弟弟,我媽媽分別給我們5分錢,去買那個蟋蟀,鬥蟋蟀。有5分錢賣2個小一點的,也有5分錢賣一個大一點的。後來我弟弟買了大的,我買了倆小的。最後的結果是我這倆還能獨立的斗,我弟弟那一個他也玩不成。我當時買蟋蟀的時候就算計,我5分錢買倆多合適。雖然小點,其實格雷厄姆就是這麼想的。所以我天生就有這個想法。你要說現在買股票我是買有品牌的,但是你要我買吃穿用的我是不買品牌的,誰有品牌我不用誰。為什麼?品牌不就是拉高了毛利率了麼,在真實價值上額外收你費了麼?所以你買股票要買品牌,買東西不要買,比如說這手機,只要能通話就成。

問:您在證券公司裡沒買過股票?
答:在證券公司工作當時都有規定不允許買股票,咱也就聽黨的話。但是後來也買了點股票,後來就一點點走上這條路了。

問:您第一次買的什麼股票?
答:東軟股份。我原來是證券公司的網絡管理員,負責清算的。我是管計算機的,在證券公司是個工程師。我就管結算啊,跟交易所的通訊聯繫的。所以第一個買東軟股份,第二個是長城科技,現在叫長城開發。第三隻是$伊利股份(SH600887)$。前兩個是因為我的職業。你看我是天生的價值投資者吧,我接觸什麼就買什麼。無論是東軟還是長城,經營變化我一看就知道是什麼意思。當時長城科技吧,它要生產一個硬盤的發動機。我當時就知道這個產品的市場空間有多大。包括東軟,是開發數據庫,做CT機的。我一想數據庫這東西,我每天都用這些東西。我還自己編過一個小數據庫呢。我現在還能編程序呢。我當時就把工作流程編個程序,比如自動打印,自動存儲。我後來就全部把我工作計算機化,編個程序,一回車,我就出去打羽毛球去了,一小時回來,自動完成。所以我懂數據庫,這個東西好啊,所以就買它了。96、97年還漲了一輪。後來我們那地震了,包頭6.4級地震,我就去抗震去了,就忘了這個事了。但當時買的少。後期就向消費食品轉移了。

問:什麼時候開始往消費轉移的?
答:後來我發現,無論是$東軟集團(SH600718)$也罷,$長城科技股份(00074)$也罷,它週期性太強。漲的快,跌的也不慢,後來我就想不行啊,人都給折騰進去了,後來就向消費轉型,2000年前後買了我們那的伊利股份。通過伊利,我最終回歸了巴菲特的消費。後來伊利發生變化,我覺得太亂了,也撤了。現在我就不買靠人經營的公司了,因為聰明人成是他們敗也是他們。我就買不靠人就能活的,包括景點呀,老品牌,這種幾千年的品牌,買幾隻。

問:什麼時候想做凌通價值論壇的呢?
答:我1998年離開證券公司,後來我就炒炒股,寫寫博客。寫的過程中,我突然接到英國來的電話,是一個華人,很客氣的說通過閱讀您的文章,我有很多深刻的體會,希望能頻繁的跟您交流,並且他建議我把這些弄個網站。我一想我是學計算機的,我懂啊。我就弄了一個網站。我把它發上去了,剛開始那個網站都是我的文章,就是我的博客,後來有幾個人跟我們一起弄,也沒有什麼商業模式。

問:那您當時靠什麼支撐生活?
答:我不敢說全靠投資,我也學點計算機,倒騰賣些軟件,然後炒炒股,業餘時間搞搞這個網站。當時就是在經營當中覺得這個事關注的還挺多的。後來就發現我有這個能力麼?原來我有能力啊。我是通過這個網站完成自我能力的發現的。我之前在股票方面也有所盈虧,倒也不顯示出有什麼與眾不同的地方。有些是從海外回來的,有的本身就在海外,就發現原來我有這個能力,適合做這個活。

問:當時您投資成績沒有特別突出?
答:當時沒有。我投資能力感覺還是能賺點錢的,但是並沒有做到通過投資成績證明我是一個很好的投資者,做不到這一點。我看到的都是大師,牛人太多了,咱拿不出手。但是我在思考這個網站發展的時候,突然認識到,我這個人似乎有這個能力,於是就堅持下來了。後來我去中央電視台參加了個「對話」欄目。那次對話只是因為我在觀眾席上隨便說了一句話,製片人看了就說把這個胖子找來,全中國找這個胖子。其實成為它的觀眾是沒有什麼條件的,誰都可以去看,我就因為隨便說了幾句話,製片人就說我這個人是人才。

問:當時您在包頭,為什麼跑這麼遠去北京參加這個節目?
答:我就是職業投資人,哪熱鬧我就去哪湊湊熱鬧。我沒有別的意思。因為它有一些投資的事,我就去湊個熱鬧,那是08年春天。結果製片人後來找到我,又把證券法起草委員會的副主任,還有賀強教授請來一起聊。這個節目一播出,很多人都知道我了,說這胖子水平還可以。最後在這樣的鼓勵下,我就來北京發展。08年春天正式來北京。

問:當時為什麼來北京?
答:因為當時我那種想法,呆在我們那個地方交流都沒法交流了。所有跟我交流的朋友都是以東南沿海為主,包括外籍華人。當時和他們溝通不是很方便,他們也說你來這邊咱們一起折騰折騰。所以我也就來了。來了以後就強化網站經營,包括我們那個網站凌通價值網,目前價值投資網站排名第一。那個網站完全是靠思想活著的。後來就做了一個否極泰,一個私募。那個私募2010年才做的。社會環境總體成熟到這一步了。

問:什麼時候想到自己有一天會幫別人管錢?
答:很早就想到了。我在06,07年就意識到了靠給別人管錢可以成為一種職業。07-08年我基本上認為自己也能做。因為在08年的時候,我確實是在5000之上減倉了,完全靠的是樸素的感情,覺得這完全沒法做了。雖然後來又在3000點進去了,但基本上是避過了這次危機。再加上其他因素,我覺得自己還是有能力做的,就強化了信心了。現在我這個否極泰做到這個程度,我就更知道了未來的路了。

問:成立凌通價值網是為否極泰鋪路麼?
答:完全是隨機的,沒有固定商業模式。因為大家都是走著來,就是玩,也沒有提前預先安排。包括做成否極泰,現在都有人找我怎麼協商做,都在談。這不是策劃出來的,是走出來的。我也注定了一輩子就干這個活了。1994年我20多歲,這是我第一份正經工作。我這輩子就這一個工作,跟股票幹上了。我能不能干好不好說,但我這輩子就在這行當裡呆著了。

問:家裡人反對麼?
答:沒有人反對。我愛人不錯,給予支持。我賠了錢也不說什麼。尤其是證券投資,年輕的時候不太穩,大起大落的事情也常有的,我愛人對我也比較理解吧。我特別要說一下,就是當我賠錢賠的比較多的時候,甚至影響了生活,我愛人也沒說啥。我媽媽一輩子反對我炒股,因為她是一個老***員,不認為這是一個正經活,她認為我走上了一條邪路。後來她也明白了,因為電視上老有股票專家,她兒子也跟穿西服的一樣了哈。

另外我的幾個夥伴都不錯。我這個人吧,有優點也有缺點。缺點就是剛愎自用,自以為是,誇誇其談,目空一切,好像自己就是巴菲特的真傳大弟子,不愛聽別人的勸告,但大家也都能輔助我。我有5、6個核心的弟兄,一起做網站。這幾個弟兄們他們某種情況下也是我的追隨者。包括我那個網站有20多個工作人員,他們大部分是我的追隨者。他們總認為董寶珍這棵蔥能燦爛,他們認為我們看的是你的未來,我們支持你,輔助你,讓你開放,這些做凌通價值網的人,包括我否極泰的工作人員,我基本沒有付給他們工資。付給的那點錢根本就不叫工資,我把我的股權付給了他們。我做這個否極泰,我是執行合夥人,跟第三者沒關係,但是我是代表身後的這幾十個人去做的。

問:他們全職麼?
答:三分之一是全職,三分之二是兼職。這些兼職的基本上都是高端人士。他們也有工作,也不需要你付錢。我是一個云公司。我有辦公室,但是我有30個工作人員分散在全國各地。他們都是因為相信董寶珍可以做出點什麼來,他們本身也沒有什麼強烈的工資需求。所以我把未來收益權分給他們。我本來是一個草根投資人,我也不忌諱這個。我不懂經濟,我連M1是什麼都不知道,我也不想知道,我主要還是通過哲理性的東西做投資。我自己自認為是學者,一看商業化的東西就頭疼。
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