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投行使用指南

1 : GS(14)@2011-02-20 13:57:13

http://www.cb.com.cn/1634427/20110218/185850.html

    本期《创业圈》正是希望从理性角度，为投资银行和企业搭建一个充分沟通与交流的平台，帮中小企业搞清楚投行在企业IPO过程中到底扮演着一个什么样的角色，企业应该如何合理地确定期望值，以及如何与投行打交道才能实现自身利益的最大化。
               
         
　　编者按/ 纽交所与德交所日前宣布合并，这家全球最大的交易所运营商表示，无论是在数量还是质量上，2010年中国公司赴美IPO都创造了历史新高。在赴美IPO热潮下，国内企业与海外上市中介——投资银行的关系也开始引起人们的广泛关注。
　　已成功登陆纽交所的当当网女掌门人俞渝就说：如果能重来一次，当当网会采用 “荷兰式拍卖”进行IPO。问题是：“荷兰式拍卖”未必适合所有企业。对于大多数中小企业而言，要想成功实现海外IPO，最终还得选择和投资银行合作。
　　合作并不等于没有矛盾，只有将矛盾化到最小程度，双方才可能实现双赢。本期《创业圈》正是希望从理性角度，为投资银行和企业搭建一个充分沟通与交流的平台，帮中小企业搞清楚投行在企业IPO过程中到底扮演着一个什么样的角色，企业应该如何合理地确定期望值，以及如何与投行打交道才能实现自身利益的最大化。
　　魔鬼也需要合作
　　投行使用指南
　　指南一：发行价谁说了算?
　　问题：当当网总裁李国庆认为，投行给当当网定的上市发行价格偏低。那么，到底投行是如何给上市企业定价的?作为中介商的投行一手托两家，应该如何把握好平衡点?
　　解答：参照市场上类似公司的价格，进行一定比例的折扣，一般不会在发行价上拉满弓。理想的定价标准是，不要造成短期股价的大起大落，而是比较稳定，还要给未来留有一定的上升空间。
　　徐光勋：发行价格的计算是所有认购价格的平均数，并不是所有的投资者以相同的价格认购的，因此，并没有哪种方式更合适的说法。投行带着企业到各地去做路演，他们会通过现场的“察言观色”来感知到投资者的热度。比如在A场卖得火，那么在下一场的B会议上就会提高报价了，这是很灵活的。其实这些路演卖股票也都是竞标，而“荷兰式拍卖”则有些类似国内的“网签”。
　　虽然企业在定价方式上没有绝对的标准，但我还是建议，企业如果值20倍的市盈率，就不要把弓拉满了，而要以18.5-19倍的价格发行。企业不要小看这一倍的差距，如果以较低价格发行，企业一上市股票就会上涨，会给投资者带来很大的信心。因此，企业其实不要过分看重发行的价格。
　　王倩：投行就是保荐人，在很多时候同时也是承销商。投行一手托两家，这边是即将上市的企业，另一边就是投资人。在伦敦市场，并不主要依据市盈率来定价，更多的是使用EV/EBITDA指标(即企业经济价值/企业支付利息、税、摊销和折旧前收益)，因为后者更能体现企业的现金流和真实经营能力。
　　对于如何给即将上市企业估值，这其实很考验投行的水平。一般来说，往往会找到市场上类似的企业作为参照系。当然，世界上并没有两家完全相同的企业，同时由于是国际市场，还会考虑企业所在的国家、所处的细分行业等因素。这样，投行会按参照企业的估值打个折，如果估值一样的话，就不会有投资人冒险购买不熟悉的新股票了。而各个市场的折扣也会有所不同，比如伦敦市场一般会控制在10%以内。
　　钱学锋：投行一手托两家肯定是存在潜在的利益冲突的，然而，他们通常会在两者之间寻找一个平衡。一般情况下，是在股票发得出去的情况下，给投资者留有一个空间。其实，我们经常会说企业的发行价合理就好，但什么才算是合理?就是不要把企业未来两三年的增长都透支了，要给未来留有一定的空间。因此，企业应该把眼光放长远一点，才能在资本市场受到欢迎。
　　陈宏：企业和投行应该互相感恩，没有哪一个人能想得到企业的股份到底值多少钱。业内有一句话叫做“把钱放到桌子上”，意思就是要双方相互理解，没有人能控制股价，大涨和破发的现象都有可能存在。另外，海外投行的一线品牌也就那么几家，他们也经常会拒绝很多企业的服务要求。
　拿当当网来说，它最终的发行价也不是最初招股书的价格区间11美元~13美元，而是经过路演后才调整16美元的。这其实已经告诉企业是可以根据市场的接受度去定价的，是可以调整发行价格的，没有谁能很准确地判断股票价格。至于“荷兰式拍卖”方式，在美国市场也只有谷歌一家用了，而且谷歌同时也使用了传统投行的路演服务。更值得关注的是，事后谷歌经反思后也认为：这种方式是失败的，因为85美元的发行价，没出几个月就涨到了400美元，如此的涨幅不能不让Google觉得当初还是定价太低或发行的股票数量太少了。
　　指南二：投行扮演什么角色?
　　问题：投行在企业上市过程当中扮演着什么样的角色?投行的生意模式是什么?主要靠什么来赚钱?
　　解答：投行除起到一个中介服务商的桥梁作用外，还能发现企业价值，并能用二级市场的语言传递给投资者。投行是企业上市过程中不可或缺的一环，其生意模式主要靠收取承销费。
　　陈宏：投行的作用就是企业和二级市场机构与个人投资者的桥梁，因为如果企业自己去卖股票是没有人理你的。另外，有些投行还会“保股”，即不会让股票价格保持在一定的范围内，如果价格过低，就会动用资金买入拉升;还有的投行分析师会跟踪企业，他做出的报告很重要，不会让企业成为“孤儿”;此外，投行还会帮助企业进行再融资等。在美国，投行是按融资额的7%来收取服务费的，当然如果融资额大的话，也是可以谈判的。
　　林霆：我认为，投行之于企业最大的作用在于能够挖掘出企业的亮点和价值，并能够用二级市场投资者听得懂的语言来表达和沟通，同时也能以主管部门喜闻乐见的方式来显现。国内上市是“通道制”，即每一家企业的上市申报是需要券商里面的保荐人签字的，而每一家券商的保荐人数量是有限的，因此券商内部也会有排队，按什么顺序先报谁后报谁，其实就是券商说了算;然而在国外，企业在上市的时候是更强势的，企业选券商的时候是要搞招标的，就像选美一样选券商。企业只要业务的基本面好，对券商不满意可随时换掉。
　　指南三：如何选择适合的投行?
　　问题：准备上市的企业，在什么时间接触并引入投行是比较合适的?如何选择适合自己的投行?
　　解答：在企业决定上市后，早点接触投行不是坏事;除了投行的品牌价值之外，企业更应该看重其具体操作团队以及其在企业所属行业的从业经验。
　　陈宏：企业在选择投行时，可以从以下几个方面去考虑：一是优先选择一线品牌，一线品牌是会给企业加分的，它的品牌效应会溢出;二是关注投行的分析师在企业所处的行业是否有影响力，因为分析师团队对于以后跟进研究公司会起到巨大的作用;三是看为企业服务的IPO小团队的成员怎么样，能否接受他们的工作方式，是否便于和他们进行充分的沟通与接触;四是看投行作价的依据，尽管投行开出的价格是虚的，价格最终还是由市场决定的，但却可以借机充分沟通了解一下他们做出此价格的依据和理由;五是要看领头投行的影响力，企业大的话，一般会选择两到三家投行为其提供服务，这时确定主投行就显得很关键;六是在中国，由于是审批制，投行(券商)与主管部门以及地方政府的关系也显得很重要，再加上国内有保荐人制度，因此保荐人的手头接了多少个案子，是否优先推荐你的企业，也是需要考虑的因素。
　　王倩：企业何时需要接触投行，应该是确保在启动上市过程之前，尽早地解决一些主要问题，比如公司股权结构、法务问题、税务问题、财务问题、有关资产重组、完善公司治理、与上市有冲突的一些合同条款的变更等等，在很多情形下，这些问题都是在企业顾问或投行的帮助下完成的。之后，企业再任命保荐投行，然后正式启动上市过程。
　　林霆：企业选择投行，有人建议选择大牌的投行，因为这样的投行品牌有一定的影响力，但我认为最关键的还是要看具体负责项目的团队，好投行里也有逊色的团队，不同团队在做材料和沟通方面的能力是不一样的。企业在选择投行时，在刚开始时就应该界定好团队，了解团队过去的经历，并与团队进行充分的沟通，因此选择团队是更重要的事情。
钱学锋：企业选投行跟找男女朋友是一样的，并不是最贵最有名气就好，而是要找最合适自己的。这其中，主要看投行对你这个行业是不是了解、是否有相关经历、以及团队敬业程度如何等。国内的一些企业，对资本市场了解比较少，尤其是企业准备在海外上市时，建议请一家国内的财务顾问公司，好比装修房子时请一个监工，则可以在路演和定价等核心问题上发表第三方的独立意见。这种防患于未然的做法，对企业是有利无害的。
　　投资银行是干什么的?
　　投资银行是从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。在美国华尔街，投资银行的主要代表是高盛、摩根士丹利等;在中国，投资银行的主要代表有中国国际金融有限公司、中信证券等。
　　IPO的另类承销方式：
　　荷兰式拍卖
　　这一方式也叫“减价拍卖”，是指拍卖标的的竞价由高到低依次递减，直到第一个竞买人应价(达到或超过底价)时击槌成交的一种拍卖，其基本原则是出价最高者得标、全部得标者都用最低的得标价买进。2004年，谷歌在纳斯达克IPO时，用这种定价方法确定的发行价为：85美元。
　　在理论上，荷兰式拍卖的好处显而易见。一方面可以让更多的小投资者有机会购买该公司的股票，并直接将股票送到散户手中，避免股票上市之初出现大幅上涨。另一方面，可以获得市场能承受的最高价，公司也将赢得市场的最大回报。
　　但结果依然出人意料。Google在上市后的第二天，股价还是猛涨了27%，达到108.31美元。如此大的涨幅还是让Google觉得定价太低或发行的股票数量太少了。

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