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2018匯市沖擊不斷,新興市場央行如臨大考

2018年,在貿易摩擦、美元走強、經濟轉弱的背景下,新興市場迎來巨大挑戰——股、債、匯齊跌的格局從一季度末持續至今,近期的土耳其危機再度澆熄了新興市場反彈的勢頭。今年,新興市場的央行可謂任務艱巨。

就傳統邏輯而言,應對經濟增長放緩的措施是降息,而應對貨幣貶值、資本外逃則是加息。然而,今年新興市場經濟動能放緩,貿易摩擦導致資本大幅外流,加息可能是唯一的選項,但這也可能會加劇經濟困局,這是各大央行面臨的最大窘境,甚至還有部分央行因為政治的幹擾而無法維持獨立性。

土耳其央行獨立性堪憂

近期最受關註的無疑是土耳其。8月10日,美國總統特朗普授權把對土耳其征收的鋼鋁關稅翻倍,土耳其貨幣里拉對美元狂瀉近20%。

眼下,土耳其面臨貨幣暴跌、外債高企、資本外流風險加劇的困局,央行出手加息似乎是穩定金融市場的必要手段,然而央行意外地沒有出手,原因恐怕在於該國央行的獨立性並不受自己控制,而這也恰恰是土耳其的問題所在。

盡管二季度土耳其央行加息三次(500個基點),但由於6月土耳其通脹率達到15.4%,是官方目標5%的三倍有余。市場仍認為土耳其央行應繼續加息來防止通脹飆升、提升土耳其資產的吸引力,然而加息遲遲未至。

截至北京時間8月14日15:30,土耳其里拉對美元大幅反彈超5%,但市場並不認為短期內土耳其的債務、經濟問題能夠解決。

土耳其總統埃爾多安一直強調高利率導致了高通脹,他認為“高利率是敵人”。今年早前他在接受采訪時表示,計劃加強對經濟的掌控,更大程度地插手貨幣政策,央行須聽命於他。

然而,這種幹預也令土耳其經濟問題進一步惡化。埃爾多安對高利率的厭惡使得央行無法用貨幣政策來應對接近16%的通脹率。多種政策利率和利率走廊使得政策變得不透明和無效,里拉繼續貶值的勢頭也無法得到有效遏制。

目前,土耳其面臨龐大的、持續增長的債務負擔。如果海外投資者不再買入土耳其債券,或者一旦土耳其無法將短期債務展期,貨幣危機將很快演變為經濟崩潰,而加息也是吸引資金流入的手段之一。但就目前來看,土耳其央行難以采取行動。

多數央行加息對抗困局

今年下半年以來,加息應對今年的市場沖擊仍然是多數新興市場央行的做法,包括阿根廷、印度、印尼等。

阿根廷比索是今年最慘的貨幣之一,跌幅僅次於里拉。比索自4月下旬以來呈現自由落體狀,今年以來貶值幅度已超50%。

為應對匯率危機,阿根廷央行將利率提高至40%,政府宣布將財政赤字率從3.2%降低至2.7%,並大幅減少政府公共項目和采購開支。今年以來,阿根廷央行降息2次、加息3次,利率凈變動為增加1275個基點。然而,加息也不一定能解決問題,該國通脹率仍然高達25%,且並未出現下降之勢。

比索貶值也加劇了資本外流,國內各方競相拋售本幣、外資企業對阿根廷的投資也變得更加謹慎,各方壓力疊加下阿根廷積重難返。

也正因如此,早前阿根廷再度向IMF求助。今年6月,IMF宣布向阿根廷提供500億美元、期限3年的備用安排。一般而言,IMF的救助金伴隨著較為苛刻的條件,不到萬不得已,一般國家都不會發起求助。

印度央行從6月開始也連續加息兩次25個基點至6.5%,這也是印度4年來的首次加息,一來是為了應對印度盧比對美元暴跌的局面,二來也是為了應對油價上升所造成的輸入性通脹壓力。今年,印度盧比對美元大跌近7%。

不過,分析師也普遍認為,隨著印度經濟動能減弱,繼續大幅加息或不現實。IMF認為,鑒於“廢鈔令”和2017年推出的商品、服務稅(GST)等改革,印度短期經濟存在下行壓力,而較大的政府財政赤字、債務仍然是關鍵宏觀經濟挑戰。

印尼央行采取了更為激進的加息模式。6月29日,印度尼西亞央行宣布,把貨幣政策立場調整為緊縮,上調7天逆回購利率50個基點至5.25%,這是印尼央行六周內第三次加息。

之所以印尼需要如此激進加息,這與其極度依賴外資流入有關。西太平洋銀行集團策略師陳淑賢此前對記者表示,“印尼的國債40%由外資持有,因此一旦資本外流加劇,印尼盾就會加速貶值,而這又會進一步推動資本外流,這一惡性循環也令印尼此前情況較為緊張。”

俄羅斯、巴西降息,中國不變

在眾多央行中,俄羅斯、巴西和中國則是例外。

俄羅斯央行自2017年開啟降息周期後,2018年2月、3月也分別降息25個基點至7.25%,旨在拉動消費、刺激經濟。2017年末,俄羅斯通脹率出乎意料地下滑至創紀錄低點(3.3%),連續第二個月低於央行4%的目標,為決策者接下來恢複貨幣寬松奠定了基礎,這也與2014年油價腰斬、盧布暴跌所引發的通脹飆升截然不同。

此外,巴西央行今年降息2次,累計50個基點。為了應對雷亞爾貶值,該選擇了巧妙的手段進行外匯幹預,而非加息,畢竟巴西的通脹當前仍得到較好的控制。整體而言,目前基金經理普遍對於巴西市場的投資前景較為看好。

巴西央行的幹預手段也為市場津津樂道。通過拍售外匯掉期合約幹預匯市,令雷亞爾暫時企穩,又避免消耗過多外匯儲備。央行在近端購買美元賣出巴西雷亞爾,那麽就在遠端買入巴西雷亞爾賣出美元。通過這樣的方式,央行相當於借入美元,而不需要動用自身外匯儲備,而借入的美元可以用於對即期市場進行幹預,同時也可以推高雷亞爾的匯價。

在新興市場十國中,唯一未對利率進行調整的是中國央行,但其還是通過各種工具對流動性進行靈活調節。

例如,2017年和2018年早期,中國央行多次通過會上調公開市場操作利率並結合MLF等操作來應對美聯儲加息;今年,隨著外部風險加劇和國內經濟放緩,央行此前也通過定向降準以及其他操作釋放流動性。 

在中國,“加息”一般是指提高存貸款基準利率,但同時還存在金融市場利率,該利率早前因金融去杠桿導致金融市場流動性收緊而上升。不過,中國人民銀行參事盛松成此前也對記者表示,中國目前並無需調整存貸款基準利率,“頻繁地調整存貸款基準利率不利於利率市場化的推進,而應盡可能保持基準利率的穩定,讓銀行自主選擇浮動幅度和比例,自主定價,這有助於讓市場在資源配置中發揮決定性作用,完善金融市場定價功能,提高金融資源配置效率,同時也有助於銀行的轉型和改革,提高銀行的市場競爭力。”

新興市場的問題在哪里?

之所以每次美元走強、外部沖擊加劇時,新興市場都會集體陷入窘境,其實與新興市場的結構性通病有巨大聯系——當美國利率處於較低水平時,許多新興市場經濟體會大量借入美元,以大量信貸驅動經濟增長,而這非常脆弱。同時,部分新興市場國家也並沒有進行深入的結構性改革,更加劇了脆弱性。

國際清算銀行(BIS)經濟顧問與研究部門負責人申鉉松此前也對第一財經記者表示,“全球流動性就像潮水流出流進,美元弱勢時,潮水就會流入(非美市場),反之則流出。這個大背景應該銘記於心。”

BIS也發現,美元和美元計價的跨境銀行貸款存在負相關(強美元引發離岸美元荒)。此外,一國貨幣對美元貶值將打擊新興市場的實體投資動能,這都將抵消貶值對出口帶來的好處。

當然,也不能將新興市場混為一談。像馬來西亞林吉特、人民幣、新加坡元等亞洲貨幣的波動率向來較低,今年的跌幅也較小,這些國家一般都擁有經常項目順差比較高的特點;而如巴西、阿根廷、印尼、土耳其等,則因為經常賬戶、負債占GDP比重都較高,在面對外部沖擊時也格外脆弱。

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