「手術成功，但病人死了」是經常運用及引以為戒的電影對白，出自《流氓醫生》的梁朝偉口中。當恒指從低位反彈一成，手持的蟹貨仍反彈乏力，大家或奢望業績公布，能尋求解脫。業績好的，留下；業績差的，去掉。最傷心，最無奈，最躊躇，是對白變成了「業績強勁，但股價跌了」，神州租車（699）是一例，今天嘗試分析及拆解。業績強勁而股價續跌 可簡稱「神車」的神州租車，在2014年9月上市，招股價8.5港元，首日掛牌就升至10.96港元收市，成為當年首日掛牌最賺錢新股之一。神車股價在2015年3月前，都企穩10港元以上，其後在大時代中爆升，至5月更創下22港元的高位。然而，在大市回落，神車股價亦回落，至上週二收市9.44港元，顯示大部分神車的小股東都手持蟹貨！上週二收市後，神車公布2015年全年業績，總收入逾50億元人民幣，按年升42%，溢利更升逾2.2倍。傳媒形容神車的業績，是「收入和利潤保持強勁增長」。可惜，業績公布後翌日，神車股價一開市就下跌，收市更較週二下跌了8%。上週四，神車股價更創上市後收市新低，首次跌破招股價，及至上週收市微升回8.48港元，仍較業績公布前跌了10%。同期，恒指卻微升了1%。在業績強勁但股價仍續跌的困境下，小股東有猶豫可以理解，但面對及拆解神車及其他類似蟹貨，仍是必須的。 給小股東的啟示 看看神車的溢利，大升2.2倍至14億元人民幣中，8億元人民幣是來自投資的公允價值收益。剔除此收益（不計稅務），神車的溢利僅升39%。以此調整後的溢利為基礎計算，達34倍的市盈率仍算偏高；而資產回報率亦由2014年的4.4%，跌至2015年的3.7%。資產回報率是以溢利對比總資產，以此衡量用車隊資產賺取租車收入的神車，正適合不過。當然，計算總資產也可扣除非營運資產，例如其他投資，以達至衡量營運資產的效果；但在神車，分析非營運資產或又衍生另一層啟示。神車年半前上市，集資所得32億元人民幣，招股書說明當中65%將用於採購屬於營運資產的車隊，以支持增長戰略。上市後，神車將部分集資所得，暫時購買可供出售投資。其後，神車發行優先票據，集資48億元人民幣，但同時將12億元人民幣，投入非營運資產的非上市公司投資上。非上市公司投資的流動性顯然不高，代表神車暫不需此等資金採購車隊，是否就啟示車隊暫不再有更多增長空間？再看看神車的負債率及財務成本負擔，總負債對權益由0.8倍升至1.3倍，財務成本由佔總收入9%升至11%。神車負債率及財務成本負擔雙雙加大的同時，卻仍僅將資金用於非營運投資，是否進一步引證營運投資增長成疑？當年，大環境無憂慮，神車招股書中半年收入升62%，神車以8.5港元招股價上市；今天，大環境較有憂慮，神車年度收入僅升42%，將來更多增長空間亦成疑，股價低於招股價似乎合理。小股東有啟示嗎？有時手術及業績是否成功，並不是重點；重點應是，病人仍健康生存，股價可同步上升！ 林智遠執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||