11月11日，在光棍節的日子里，盡管天氣的寒冷讓股民感知到了冬天的來臨，但券商股的尾盤發力也讓他們繼續沈浸在市場的暖意中。

不過，隨著指數點位的不斷攀升，市場各種風險也在積蓄。盡管預知了一定風險，但風險偏好者仍在期待股市能往上再走一會兒，尤其是他們押註的券商股及證券類分級B。

“一些人還在買入證券類B。”上海一家私募基金經理對《第一財經日報》稱，這些證券類分級即將上折，很多投機盤看重的是上折複牌後的搶權行情；這也是助推昨日券商股尾盤上漲的原因之一。

分級基金罕見折價 套利盤大肆反向操作

自IPO重啟消息公布以來，券商股成為市場領漲龍頭。漲勢正酣之時，券商股走出了連續三個交易日的漲停潮。

對於這波行情，在一些業內人士看來，IPO重啟是誘因，但內在的邏輯還是出於估值修複的自發需要。據Wind資訊統計，截至11月2日，今年以來申萬券商(851931)指數累計跌幅達到39.15%，位居滬深兩市板塊跌幅榜首。

隨著反彈的深入，券商股業績向好。“在經濟下行壓力進一步增大和資本市場逐漸回暖的重要關口，IPO的重啟預示著市場正逐步回歸正常，更是直接提振券商業務。”中航證券分析師符旸認為，10月份以來，資本市場企穩回升，市場成交額逐步放量，兩融余額重回萬億，再加上IPO重啟助力，券商經紀業務、自營業務、投行業務和兩融業務均將得到明顯改善，並有望在四季度迎來強勢增長。

在主流聲音中，以上因素主導了券商股快速實現估值修複。但在一些精通分級基金領域的投資者看來，券商股漲停潮背後，離不開證券類分級基金的助推作用。

當券商股漲停潮湧之時，一些套利及投機資金已經先知先覺地在布局了分級基金，並造成後者場內份額的快速增長。以申萬菱信證券分級基金為例，11月2日的場內份額為48.96億份，但到11月10日這一份額變成了56.1億份。易方達證券分級11月2日場內份額為5.28億份，但到11月10日這一份額變成了6.28億份。

分級基金場內份額的暴增，時常離不開套利資金的追捧。上述研究員稱，過去一段時間券商股股價確實有被低估，一旦市場回歸正常狀態，這一板塊具備一定的配置價值。但接連三天的漲停，也跟套利資金沾上了關系。

據集思錄網站統計，當券商股出現第一個漲停板時，折價率最高的一只證券類分級基金的整體折價約10%，其他多只證券類的分級整體折價率在5%左右。這意味著，如果當天二級市場買入分級A、B後合並(當日可盲合)後，在第二交易日贖回，這樣的反向套利能鎖定約5%甚至更高的收益。

為何會出現這樣的狀況？在上述研究員看來，還是歸因於分級基金本身的制度缺陷。當券商板塊整體漲幅出現10%時，證券類分級母基金漲幅10%，分級B漲停，但分級A部分微跌，這樣的的情況一經發生，就讓證券類分級基金出現了整體的折價率。對於套利投資者來說，這是不錯的套利機會。

“現在大部分券商軟件都實現了盲拆和盲合的功能，反向套利只要兩個交易日就能完成。”上述研究員稱，券商股和證券類B暴漲的時候，證券類分級A還不跌的一個重要原因是，套利資金同時在蜂擁進場搶A和B，然後合並。二級市場上推高了A、B的價格，然後合並後一級市場贖回，二級市場買盤支撐著A的價格不會暴跌。

“問題是分級B開盤後不久就漲停了，套利資金想搶B可能要拖到第二天。”該研究員進一步稱，那幾天折價率一直存在，刺激著套利資金不斷進場，這樣的情況維持了至少3個交易日，造成的結果是場內份額增長的規模超過母基金的贖回規模，一定程度上也使得券商股的強勢維持了更長時間。

對於套利投資的收益率，楊宇則提出異議：“行情好的時候，其實更應該拿B，這樣的收益遠遠大於額外的套利收益。第二天券商股一高開，當天的收益完全能超越前一天合並帶來的收益。

時移世易，在瘋狂過後，券商類分級整體的折價率基本消失，有些甚至出現了溢價。這也讓押註證券類分級套利的參與者失去了興趣。

投機者的新希望：推一把券商股賭上折

不過，只要指數還在漲，證券類分級的機會還是有的。

隨著連日來的瘋漲，一些證券類分級已經或者即將上折。截至11日，本輪反彈以來，招商證券分級成為第一只上折的證券類B。此外，仍有其他多只證券類分級的凈值正在逼近1.5元的上折閥門。

上述研究員稱，就過往經驗而言，上折會有搶權行情，很多人為此會繼續買入證券類分級B，期待能在複牌後搶到1～2個漲停板。正因如此，11月11日，盡管券商指數漲幅略超2%，但仍券商B級(150236)、券商B(150201)、證券B基(150344)三只證券類分級B漲停。

與投機者的風險偏好相比，經歷過多輪牛熊轉換的老股民則並不看好券商股的“現在時”。一位具有十多年股齡的資深投資者對本報記者稱，自己炒股的原則是只買看得懂的股票；且不論券商股中長期會不會漲，短期瘋漲過後正常也是需要調整去把風險釋放掉的。

與此同時，也有一些人看到了證券類分級A的投資價值。楊宇稱，從過往的經驗來看，投資者在上折複牌首日都會留住分級B，期待此後兩天左右的搶權行情；同時隨手拋掉分級A，使得分級A會出現較大跌幅。

無論當前表現如何，券商股在A股市場今年的波動中，仍屬於超跌股，這也支撐了中長期券商股的投資價值。截至目前，中信證券、申萬宏源等仍位列今年以來A股跌幅榜前列。符旸對券商行情則頗為樂觀。他稱，雖然經過三個“漲停”，但券商整體估值仍然處於較低水平，利好還將逐步釋放，仍有較大的增長空間。因為，券商板塊將會在未來呈現出震蕩上揚的行情。