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萬達商業(3699.HK)：租金收入快速增長，開啟“輕資產”模式

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1959

萬達商業(3699.HK)：租金收入快速增長，開啟“輕資產”模式
分析師：吳偉



投資要點
業績略超預期。去年內地房地產市場低迷，由於公司主要業務為商業綜合項目，住宅比例少，利潤跑贏行業水平。期內，公司收入1078.71 億元，較2013 年867.74 億元增長了24.31%，其中租金收入113 億元，同比增長31%；扣除投資物業公允價值變動，核心凈利潤148.24 億元，同比增長14.04%，核心凈利潤率13.74%。投資物業公允價值變動收益134.55 億元，比2013 年降低12.87%。公司物業銷售毛利率為40.56%，與2013 年基本持平。預計未來毛利率會隨著投資物業收入占比增加而上升。

投資物業規模保持快速增長，商場運營情況良好。期內，公司持有物業建築面積達到2156 萬平米，同比增加31.87%，未來三年公司每年新開萬達商場將達到30 個左右，投資物業面積有望繼續保持快速增長。公司開業一年以上的非主力店租金收入同比增長達到22%以上，公司商場運營情況良好。
 產品去化迅速。2014 年公司實現合同銷售額1601 億元，同比增長26.65%，其中住宅占比為40%，公司一二線和三線城市投資物業租售比為9.3%和9.5%，較高的租售比吸引客戶投資公司投資物業。

啟動“輕資產”模式。今年1 月，公司和光大安石、嘉實基金、四川信托、快錢公司簽署投資框架協議，投資240 億元人民幣，建設約20 座萬達廣場。這意味著公司開始啟動“輕資產”運營模式。萬達廣場由合作機構專項基金投資，公司負責設計、建設、招商、運營，使用萬達廣場品牌、“慧雲”信息管理系統、電子商務系統，公司從中獲得一定比例分成的租金凈收益。按照公司規劃，5 年之後，公司服務業收入占比力爭超過65%，而房地產銷售、凈利占比將低於35%。該模式將緩解公司資金壓力，降低杠桿水平，進而大幅提升凈利潤率和凈資產收益率。

繼續關註公司表現。隨著公司各個投資物業陸續開業，原有商場運營提升，逐步進入調租期，公司租金收入預計保持30%左右的速度快速增長，公司的未來收入結構會發生較大的變化，我們建議投資者對公司繼續關註。

Q&A
1、未來派息政策
公司派息政策15%-25%的核心凈利潤，未來期望保持在25%-30%，但是否延續要看是否有好的投資項目。

2、公司交易量較小，是否有考慮
公司H 股上市，流通盤才300 億港幣，相對中海外、華潤流通盤少，所以成交量相對較小。

3、新開商場數量是否過多
目前公司開業商場107 個，15 年新開26 個，16、17 年新增30 個每年，都是按照計劃實施，項目土地已經拿到，開業都沒啥問題。

4、新進商場大多位於三四線，銷售去化的情況
公司三四線的項目現金流能夠支撐，公司進入三四線主要是布點的考慮，希望能夠完成全國布局。三四線城市一直有過剩，但公司項目一開業即城市中心，產品有較強的競爭力。

5、三四線的MALL 前景如何，面對電商沖擊
我們MALL 以體驗式為主，受電商的影響小，另外，三四線城市的租金水平並不比二線城市低。

6、今年的表現比預期好的原因
公司預算做的相對會比較保守，管理層的獎金和目標完成情況相關。

7、佳兆業事件的影響
我們一直強調與政府保持距離，王健林董事長最近剛參加美國商會活動，奧巴馬還接見了，說明沒啥問題。

8、商業模式方面萬達是否在低價搶商戶
公司主要是一直考慮綜合性業態的豐富，比百貨的租售比相對較低。

9、經營性面積中體驗式占比
35.8%，16 年期望提升至38%。

10、租金同店增長
14 年開業一年以上的非主力店租金一二線同比增長22%，三線增長25%。公司在推行固定租金與分成租金兩者取其高的租金政策，預計能提升租金收入10%以上。

11、新增商場多，現金流能否支撐
今年經營性現金流轉正，未來還會為正數，且會不斷增大。未來3-5 年降低負債率是公司的主要目標之一，預計17、18 年會有大的改善。主要通過輕資產戰略，盤活現有項目和加快銷售回款，同時將土地儲備降下去，開發收入比例下調，租金收入保持30%以上增長。預計17 年凈利潤會往上走。

12、限售股解禁後會否拋售
我們希望做好自己的業務，市場表現我們說了不算，限售股解禁能增加公司交易量，對體現公司長期價值是有好處。

13、萬達百貨的租金水平
嚴格按租賃合同執行，高於行業水平，二線城市純租金50 元/平月。

14、2015 年展望和O2O 進展
15 年推動萬達經營智能化，O2O 在推進，6 月30 日線上系統上線，年底線下線上同步開始推廣。

15、股價表現不好原因
上市時間點趕上行業不景氣，上市時間短，溝通太少，萬達是個商業管理公司。

(來自興證香港)
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