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最強電子競技投資報告：電子競技，從小眾娛樂到千億產業

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1875

本帖最後由 優格 於 2015-4-2 09:10 編輯

全球最強電子競技投資報告：電子競技，從小眾娛樂到千億產業
作者：謝晨
投資要點：

1、電子競技行業處於指數級發展的前期，行業目前100億左右市場規模，主要集中在遊戲運營環節，據估計賽事運營和遊戲直播合計在10億以下。而我們預期，未來用戶基數將達到1億，而潛在市場空間達800億，其中遊戲運營200億、賽事運營300億、遊戲媒體300億。

2、行業的主要推動力量：（1）政策出現松動跡象。（2）用戶數與用戶消費能力極速提升。（3）虛擬門票、創意工坊等革命性運營模式的出現。（4）資本湧入，加速行業發展

3、遊戲運營：（1）受益於端遊用戶轉向電子競技遊戲，遊戲運營未來市場空間達200億。（2）網易代理的《風暴英雄》研發、IP、推廣全方位強力，或成下一代電子競技遊戲。

4、賽事運營：（1）賽事運營潛在用戶達1億，預期空間達300億。對於偉大的賽事，預期市值空間達812億。（2）WCA從獎金、賽事時間、項目、賽區、播出渠道五點全方位打造傳播力，有望成為全球最大第三方賽事。

5、遊戲直播：（1）遊戲直播目前市場規模2億左右，預期未來用戶數可達1億，市場空間可達300億。（2）預期未來渠道或向上整合內容，完成共贏。成就遊戲直播領域的YY（歡聚時代），對應A股1000億量級的市值。

6、推薦標的：

（1）金亞科技：WCA有望成為全球最大第三方賽事，而頂級賽事長期市值空間812億。考慮到目前尚處於開拓期，給予200億市值；手遊業務強勁，提供穩定現金流，保守預期完成2.2億承諾利潤，給予100億市值；考慮公司產業鏈整合預期，給予300億的目標市值，“強烈推薦”。未來股價催化劑：賽事關註度超預期、賽事變現能力超預期。

（2）浙報傳媒：手握國內第二大遊戲直播平臺戰旗（與虎牙並列第二），戰略穩健，有望成為A股的YY，對應市值空間1000億，考慮到目前的行業格局，給予戰旗100億市值。給予公司350億目標市值，“強烈推薦”。

（3）網易（美股）：《風暴英雄》或打破電子競技行業格局，為公司帶來0.45-0.9億美元的利潤；公司手遊業務爆發式增長，或成中國第二大手遊巨頭。給予公司160億美金的目標市值，“推薦”。

（4）其它相關標的：百視通、YY、騰訊控股。


1、 電子競技：核心邏輯、定義及基本產業鏈

1.1 核心邏輯：

電子競技行業處於指數級發展的前期，受幾大因素共同推動行業前進：
政策出現松動跡象。
受益於人口紅利，用戶數與用戶消費能力極速提升。
虛擬門票、創意工坊等革命性運營模式的出現。
資本湧入，加速行業發展。

行業目前100億左右市場規模，主要集中在遊戲運營環節，賽事運營和遊戲直播合計規模極小，我們估計應在10億以下。而我們預期，未來用戶基數將達到1億，而潛在市場空間達800億，其中遊戲運營200億、賽事運營300億、遊戲媒體300億。

1.2 定義及主要特征

1、 電子競技的定義
Ø 狹義的電子競技定義，單指電子競技類遊戲，即可以進行公平對抗的遊戲，其最顯著的特征是，可以一局一局對抗，無養成成分。
Ø 廣義的電子競技定義，包含電子競技的遊戲、電子競技比賽、電子競技媒體等環節，本文所探討的電子競技，通常指廣義的電子競技。

2、 電子競技產業主要特征
Ø 電子競技特征1，贏家通吃：電子競技產業的上遊遊戲運營環節，有著嚴格的贏家通吃特征，通常在同一時期。最流行的電子競技遊戲，用戶數占比可達到70%-90%。這主要是來自於電子競技的強線下社交屬性，簡單來說，在某一個校園寢室，如果其中有4個人是《英雄聯盟》愛好者，往往會勸說剩下的室友加入自己的遊戲進行組隊對抗。

Ø 電子競技特征2，低ARPU值：由於電子競技遊戲非常註重平衡性，不能讓有消費行為的玩家獲取更大的優勢，故不能出售通常意義上的遊戲道具，整體來看，電子競技類遊戲ARPU值僅有MMORPG遊戲的20%-25%。目前傳統電子競技遊戲，如《英雄聯盟》、《Dota2》，主要通過出售皮膚、英雄等獲取收入。如購買《英雄聯盟》的皮膚之後，你所操縱的英雄在外形、動作上會更加的絢麗，但造成的傷害是類似的。

Ø 電子競技特征3，玩家基礎廣泛：由於電子競技類遊戲集中度極高，又不需要付費，故在中國乃至全球，累積了大量的玩家基礎。在中國，任一時間最為流行的遊戲，一定是電子競技遊戲。例如，根據順網科技的報告，在2014Q1，電子競技類遊戲《英雄聯盟》，占網吧遊戲總啟動次數的49.4%。而根據騰訊的官方數據，2014年10月，《英雄聯盟》的月活躍用戶數高達6700萬，占全球總人口的1%。

Ø 電子競技特征4，高媒體關註度：由於電子競技類遊戲的取勝依賴於技巧，而非投入的金錢，故具有非常強的觀賞性，從而有非常強的媒體關註度。而在這種媒體關註度的基礎上，也自然衍生出了賽事、媒體等環節，如2014年《英雄聯盟》S4總決賽，共有2700萬不重複觀眾觀看，其中最高同時在線1120萬人。相比而言，2014年NBA總決賽平均觀看人數1550萬，最後一場是1800萬人。



1.3 電子競技產業鏈：遊戲、賽事及媒體

電子競技產業鏈，包含遊戲運營、賽事運營、遊戲媒體三大環節。

Ø 遊戲運營：即電子競技遊戲運營環節，包括遊戲開發商和代理商。如今最流行的兩款電子競技遊戲《英雄聯盟》（《LOL》）和《Dota2》，其開發商分別為Riot（後被騰訊收購）和Valve，代理商分別為騰訊和完美世界。

Ø 賽事運營：包含賽事運營方、俱樂部、選手等環節。其中賽事運營方是核心環節，根據賽事運營方的不同，分為第一方賽事與第三方賽事。第一方賽事即遊戲運營商的官方賽事，典型如騰訊運營的LOL比賽（如LPL聯賽），Valve運營的Dota2比賽（如TI賽事）。第三方賽事即其它賽事運營組織所運營的賽事，典型如WCA（金亞科技運營）、NEST（浙報傳媒運營）、WECG等。

Ø遊戲媒體：包括TV端媒體和互聯網媒體。TV端媒體受限於廣電政策和牌照，只有遊戲風雲（百視通旗下）和GTV（金亞科技旗下）兩個頻道。互聯網媒體主要是遊戲直播平臺，包括鬥魚、戰旗（浙報傳媒旗下）、虎牙（YY旗下）、火貓（完美投資）、龍珠（騰訊旗下）等。


2、 電子競技政策變遷：從打壓到寬容

電子競技兼具娛樂和媒體屬性，受政策影響較大。早期政策限制較多，近期有所放開，且或有進一步突破。


電子競技在早期受限於意識形態，在政策上受到了較深的管制。而對電子競技行業影響最為深遠的限制，來自於2004年廣電總局禁止網遊類節目進入開路電視。這一政策徹底改變了中國電子競技的產業鏈，使得中國電子競技產業無法複制韓國的“遊戲-賽事-TV媒體”模式，只能去探索自己的道路。


但在近期，政策對電子競技產業態度顯著好轉。我們可以看到，CCTV《朝聞天下》對電子競技的正面報道、央視《體育人間》的電子競技紀錄片等事件，都表明了政府的態度。甚至我們認為，廣電總局對網遊類節目的放開，也未必不能有所期待。







3、 遊戲運營：高速增長，《風暴英雄》或沖擊格局


電子競技類遊戲，是唯一高速增長的端遊類型，而玩家基礎在也迅速擴大，如14年《英雄聯盟》在全球的用戶數同比增長超過60%，收入同比增長超過100%。目前端遊市場609億市場規模，電子競技類遊戲市場規模約100億，我們預期未來將提升到1/3的份額，對應空間為200億。


而我們預期，隨著遊戲內部的自然更叠，暴雪研發、網易代理的《風暴英雄》有望沖擊電子競技類遊戲的格局，並為網易帶來0.45-0.9億美元的利潤。


而《風暴英雄》的出現，也有望沖擊整個電子競技產業鏈，改變上遊遊戲運營環節集中度過高的格局，從而利好下遊賽事運營、遊戲媒體等環節。


3.1 電子競技：唯一高速增長的端遊類型


目前，電子競技遊戲以端遊為主。而以MOBA為代表的電子競技類遊戲，是端遊市場中唯一高速增長的遊戲類型。如《英雄聯盟》（LOL），2014年全球收入相比2013年翻倍增長，遠超過端遊的平均增長水平。




而根據遊戲工委的報告，2014年端遊、頁遊，用戶數增長分別為3.9%、-6.5%，而市場規模增長分別為13%、59%。這種反差，很大一部分原因就在於，端遊用戶中，低ARPU的電子競技用戶比例大幅提高。


3.2 電子競技生命周期：突破5年的興衰輪回


通常電子競技遊戲生命周期為5年左右，但我們預期隨著遊戲運營的正規化，未來生命周期有望得到突破。


從歷史來看，電子競技類遊戲，通常具有5年左右的生命周期。而真正在中國上流行過的遊戲，只有5款：《星際爭霸》、《反恐精英》（CS）、《魔獸爭霸3》（War3）、《Dota》、《英雄聯盟》（LOL），每款的生命周期在5年左右。



但我們認為，電子競技類遊戲確有生命周期，但新的形勢下，生命周期會得到延長。之前流行的4款遊戲，《星際爭霸》、《反恐精英》、《魔獸爭霸3》、《Dota》，在全球的主要盈利模式均為軟件售賣，在中國主要以盜版形式進行流傳，故在缺少遊戲的運營和推廣方的情況下，其生命周期表現為自然生命周期。


但現在最主流的遊戲《英雄聯盟》與《Dota2》，背後有騰訊、完美世界等強大的遊戲運營方，故我們判斷未來遊戲生命周期或得到延長。而參考韓國，在完善的電子競技賽事與媒體的推動下，電子競技生命周期會非常的長。在2014年6月，Gamenote披露的韓國網吧遊戲用戶數排名中，1998年發行的《星際爭霸》依然排在第9名。


3.3 《風暴英雄》，下一代電子競技遊戲？


3.3.1 MOBA類遊戲的定義


脫胎於RTS與MMORPG的MOBA類遊戲，已經成為電子競技的主流類型。MOBA，即多人在線戰術競技遊戲（MultiplayerOnline Battle Arena），但實質上，MOBA指的是Dota-Like類遊戲，其必須滿足以下特征：


Ø 玩家分成兩隊對抗
Ø 有AI輔助戰鬥（定時出小兵對推）
Ø 有分層的防禦塔作為戰略爭奪點
Ø 野外有額外的獎勵爭奪（在3C中尤為重要）
Ø 以某一方主建築被摧毀為勝利條件
Ø 有類似RPG的升級，裝備系統
Ø 有CD很長的必殺技，足以扭轉戰局


目前，主流的MOBA遊戲包括《英雄聯盟》（Riot研發，騰訊代理），《Dota2》（Valve研發，完美世界代理），而我們也非常看好《風暴英雄》（暴雪研發，網易代理），預期為網易帶來0.45-0.9億美元的利潤。




3.3.2、 電子競技遊戲大趨勢：由繁入簡


隨著電子競技逐漸由核心玩家向泛娛樂玩家擴散，每一代的電子競技遊戲，都比上一代遊戲更為容易上手，而門檻的降低，反過來又帶動電子競技遊戲走向更為廣泛的空間。


電子競技類遊戲的一大轉折就是，RTS類遊戲全面轉向MOBA遊戲。而實際上，MOBA遊戲本就發源於RTS遊戲。如MOBA的始祖，《Dota1》本就是RTS類遊戲《魔獸爭霸3》的一張地圖，是RTS的簡化版。




而實際上，每一代遊戲，都比上一代遊戲有所簡化。如下圖所示，每一代遊戲都取消了一些操作。而從職業選手APM（Action perMinute，即每分鐘操作鍵盤和鼠標的次數），也可以看出，從《星際爭霸》時代普遍550-600的APM，下降到《英雄聯盟》130-180的APM，電子競技的操作難度已經有了大的下降。



3.3.3、 《風暴英雄》：下一代電子競技遊戲？


我們非常看好《風暴英雄》，認為《風暴英雄》有望沖擊電子競技遊戲市場格局，並為網易代理0.45-0.9億美元的利潤。主要原因包括：
Ø 暴雪強大的研發能力：暴雪作為全球首屈一指的遊戲研發商，曾研發過《暗黑破壞神》、《星際爭霸》、《魔獸爭霸》、《魔獸世界》、《爐石傳說》等現象級的遊戲產品，數次引領遊戲業大趨勢。


但暴雪的弱點在於，有時對遊戲的戰略方向把握會發生失控。如《星際爭霸2》，業內評價極高，但沒有適應遊戲由繁入簡的大趨勢，其在2010年推出時，是《Dota》的鼎盛時期，但其複雜程度不但高於《Dota》，甚至高於上一代電子競技產品《魔獸爭霸3》。但《風暴英雄》的研發上，暴雪選擇了正確的戰略方向，對MOBA類遊戲做了減法。


Ø 暴雪系遊戲的強大IP：暴雪系遊戲《暗黑破壞神》、《星際爭霸》、《魔獸爭霸》、《魔獸世界》、《爐石傳說》，在中國，除《魔獸世界》外，其余用戶數均在千萬級別。而匯聚了暴雪系遊戲強大IP資源的《風暴英雄》，目前百度指數已經和《Dota2》保持在同一量級，具備了極高的媒體關註度。


Ø 網易的強大推廣能力：《風暴英雄》國內代理商網易手握門戶、郵箱等高流量互聯網產品，並且具有強大的遊戲地推團隊，和豐富的運營經驗。






4、 賽事運營：頂級賽事，千億級優質內容平臺


受益於人口紅利的爆發，電子競技賽事迎來了爆發式的增長。我們預期，電子競技賽事，作為未來的大眾娛樂，潛在用戶數達1億，假設單用戶價值300元，則市場空間達300億。而我們認為，一項偉大的賽事，在A股市值空間可達812億。
雖然目前大多數賽事都處在盈虧平衡性附近或者之下，但我們認為，現階段賽事運營的重點在於受眾人數和品牌，相比而言，盈利性暫不重要。而且，未來賽事運營或有多種盈利模式。其中包括虛擬門票、廣告及冠名、遊戲發行、網絡轉播權、主播及選手經紀等。

4.1 賽事運營產業鏈簡介


賽事運營環節，參與方包括賽事運營方、俱樂部、選手和媒體。其中，賽事運營方可以連續產出優質內容，具有非常強的平臺屬性，是其中核心參與方。



4.2 賽事的發展邏輯：品牌為王，寡頭競爭


我們判斷，一項成功的電子競技賽事，將有812億的市值空間。而賽事的發展邏輯，將包含以下邏輯：


成功的賽事，具有強烈的正反饋效應，一個優秀的賽事，選手、觀眾和賽事運營方會形成好的正向循環


Ø 靜態上，賽事具有很強的馬太效應，未來在區域內，必然形成寡頭甚至獨占格局，我們可以看到，任何體育賽事，在一定區域內，都只有一家獨大。


Ø 動態上，賽事在前期，應該以關註度和品牌為中心，後期才需要考慮盈利模式的問題。


4.3 賽事關註度：未來的大眾娛樂


電子競技賽事的關註度迅速提高，而我們認為，作為未來的大眾娛樂，電子競技賽事的空間極為廣大，預期用戶基數可達1億，其市場空間可達400億。


4.3.1、 獎金池劇增，已處在資本風口


雖然並沒有電子競技賽事收入規模的數據，但是從電競賽事獎金池來看，電子競技賽事已經處於資本風口，吸引了大量資本湧入。我們可以看到，現在全球電子競技賽事獎金池已經高達3600萬美元，同比增長83%。


4.3.2、 快速爆發的人口紅利


電子競技賽事，受益於人口紅利，得到爆發式增長。其中的邏輯在於，一個人在校園期間，更多的會作為玩家，玩電子競技類遊戲，也沒有太多付費能力。而畢業之後，空閑時間減少，往往會去看電子競技比賽，也具有一定付費能力。根據艾瑞的數據，2014年遊戲直播用戶數量高達3000萬，同比增長154%。


而從全球來看，賽事觀看人數也在急速增長，而其中玩家的年齡分布也非常年輕。根據Newzoo的數據，13年全球電競賽事觀看人數高達7150萬，同比增長近100%。而其中大部分的用戶，集中在16-19歲。


4.3.3、 電子競技，未來的大眾娛樂


電子競技，具有強大的人口基礎，必然成為未來的大眾娛樂。從我們校園草根調研的情況，可以基本確定，電子競技在在95後、00後的滲透率，肯定是高於籃球、足球中任何體育運動的。而我們從全球電子競技賽事的觀眾數上，也可以看出電子競技賽事的巨大影響力。如2013年，《英雄聯盟》全球總決賽，共吸引了3200萬觀眾，高於NBA總決賽的2630萬。電子競技賽事，未來將走向大眾，成為如足球、籃球一樣的大眾娛樂，我們估計，中國電子競技潛在用戶數約為1億。




4.4、 賽事盈利模式：偉大賽事對應千億市值空間


目前，多數電子競技賽事尚不能盈利，但我們認為，隨著優秀賽事傳播力度的加深，和品牌的提升，電子競技賽事的盈利能力不可限量。


目前，電子競技賽事未來的盈利模式包括：虛擬門票、廣告贊助、版權、遊戲發行、主播與經紀等。我們認為，一項偉大的賽事，在成熟之後，在上述五種盈利模式中的收入可以達到10億、3億、6億、5億、5億，合計44億，按照70%利潤率，40倍PE計算，市值空間可達812億。



4.4.1、 虛擬門票：已被驗證的革命性商業模式


虛擬門票，是唯一一個已經獲得豐厚收益的賽事運營模式，首創於Valve舉辦的Dota2世界邀請賽Ti系列賽事。通過虛擬門票這一革命性的運營手段，Ti4（即第4屆Dota2大賽）在14天的比賽中，獲取了4000萬美元的收入，其中利潤約2000萬美元，而其收入占Dota2全年收入的20%。據此，我們判斷賽事的盈利成熟之後，最為成功的賽事可以從虛擬門票中獲取10億的收入。


購買一份標價為10美元的虛擬門票，可以獲得三樣東西：1、虛擬門票，可以在客戶端觀看比賽；2、虛擬物品，即遊戲裝備，在Ti4中，附送的遊戲裝備價值達20多美元，超過虛擬門票的標價；3、競猜機會，有一定概率獲得更好，更絢麗的裝備。




Ti4的虛擬門票中，有1/4進入選手的獎金池。由於虛擬門票的熱賣，Ti4一躍而成為全球第一大電競賽事。


Valve公司，更是依靠“創意工坊”的模式，將自身遊戲平臺化，為賽事提供了便捷的盈利通道。


“創意工坊”，是裝備設計與交易的平臺。設計者可以將自己設計的遊戲裝備提交至“創意工坊”，當有用戶購買裝備時，設計者獲取其中60%的收入，Valve獲取40%。


而在Ti4的虛擬門票的運營手段被開發之後，Dota2的聯賽中都采用了虛擬門票制度。賽事運營商為賽事開發專屬遊戲裝備，在虛擬門票中搭售，從而獲取大量收益。而根據我們的不完全統計，采用了虛擬門票的Dota比賽包括深淵聯賽（Dota Pit League）、WPC、Starladder、i聯賽、G聯賽等。




目前騰訊的遊戲《英雄聯盟》並沒有跟進這種平臺模式，主要原因包括：


Ø 《英雄聯盟》客戶端受技術約束，觀戰系統差，無法銷售虛擬門票。
Ø 《英雄聯盟》不存在玩家的二手交易市場。
Ø 《英雄聯盟》S4獎金為當時《英雄聯盟》賽事獎金之最，Riot工作室推高賽事獎金動力不足。


4.4.2、 主播、選手經紀：深度鎖定內容價值


在目前，主播、選手已經被證明擁有巨大的商業價值，賽事運營方可以通過賽事，挖掘具有天賦的草根選手，簽約培養為未來的明星選手或主播，想象空間巨大。根據我們草根調研的結果，現在主播、選手通過代言、淘寶電商，實現的商業價值達50億元。如果某一賽事方能分取其中10%，也意味著5億的收入。




由於遊戲直播網站的持續火熱，帶動主播價值水漲船高。（遊戲直播網站屬於遊戲媒體，產業分析詳見後文）。目前頂級主播身價已經高達2000萬/年。





由於遊戲直播網站的持續火熱，帶動主播價值水漲船高。（遊戲直播網站屬於遊戲媒體，產業分析詳見後文）。目前頂級主播身價已經高達2000萬/年。




而其實，主播有另一大收入來源，是主播的淘寶店。如小蒼的淘寶店，主要推廣手段是在小蒼的視頻中進行推廣，約占視頻篇幅的1/4，主要銷售產品包括零食、遊戲外設（硬件）、服裝等，目前據估計月流水在500萬-1000萬級別。據我們了解，主播的淘寶店年流水合計或高達40億元。如果賽事能夠培養新生主播，參與到淘寶店的運營，並獲取分成，也會是重要的盈利模式。

4.4.3、 遊戲發行：流量的精準變現


電競賽事的流量龐大，且非常精準，都是重度遊戲玩家。Valve公司就通過Dota2的賽事，成功帶動海量Dota1玩家轉向Dota2。我們可以看到，Ti3、Ti4兩次Dota世界大賽，都將Dota2的用戶時長占比推向高峰。


在現在遊戲發行200億的市場規模中，我們預期，掌握海量玩家資源的強勢賽事運營方，可以獲取5億左右的收入。



而根據我們的了解，2015年WCA三國殺項目啟動之後，對應軟件的三國殺的活躍用戶中有20%以上都在打WCA比賽，同比去年翻了17倍。

4.4.4、 廣告與版權：高關註度的自然變現


廣告、版權，作為高關註度內容最為主流、自然的變現模式，在未來也具有較強的商業價值。以《中國好聲音》第三季2.5億冠名費、NBA網絡版權1億美金進行測度，我們判斷優秀賽事的廣告、版權收入可達3億、6億。


而我們預期，近期遊戲直播平臺的瘋狂成長，將在近期快速提高賽事版權價格。




4.5 WCA：積極拓展賽事影響力，有望成為全球最大的第三方賽事
目前，在優秀的管理團隊、正確的戰略和資本市場的資本實力共同推動下，金亞科技旗下WCA已是中國關註度最高的第三方賽事。






而從獎金池看，WCA在2014年是全球獎金的第三方賽事之一，而我們預期，WCA2015年有望成為獎金最高的第三方賽事。








而WCA賽事運營方也采取了正確的戰略方向，將戰略重心放在了賽事的影響力上。2015年，WCA在宣傳推廣上，有了非常積極的布局，我們預期15年觀眾可達1億人次。




5、 遊戲直播：生態快速建立，將誕生下一個YY
遊戲直播平臺，是滿足用戶“看別人玩遊戲”的需求的平臺，包括鬥魚、戰旗、虎牙等。遊戲直播平臺的潛在用戶基數巨大，可達1億，預期未來市場規模可以達到300億以上。目前市場用戶數達3000萬，但市場規模極小，在2億左右，空間極為廣闊。
遊戲直播平臺的生態與運作模式，和YY類似。我們認為遊戲直播平臺之間，有望誕生下一個YY（歡聚時代）。YY在納斯達克上市，目前市值32億美元，考慮到A股和美股的估值差異，YY在A股的估值可達1000億的量級。浙報傳媒旗下的戰旗，已經穩定在遊戲直播平臺的第二陣營，流量僅次於鬥魚，與虎牙基本持平，我們認為其價值被嚴重低估，應給予100億左右的市值。




5.1 競爭格局：群雄逐鹿，一超四強
目前，遊戲直播尚無清晰的盈利模式，處於“群雄逐鹿”階段。目前已經形成“一超四強”的格局，鬥魚在流量有了明顯的領先，但龍珠（騰訊系）、火貓（完美系）、虎牙（YY 100%控制）、戰旗（浙報傳媒100%控股）共處於第二梯隊，差異不大。




5.2、 產業現狀：盈利未至，資本湧動
目前，只有YY的虎牙具有收入，其余的遊戲直播平臺，均處於燒錢階段。YY遊戲直播業務，在2014年實現了1.5億的收入。而YY高管在財報會議上的透露，今年將投入7億做遊戲直播。假設YY15年遊戲直播做到3億收入，則意味著4億的凈投入。




雖然遊戲直播平臺尚未盈利，但已經得到資本的青睞。2014年，鬥魚、火貓、龍珠等直播平臺紛紛得到巨額的融資。




5.3、 產業生態：高互動的粉絲經濟
遊戲直播平臺與YY非常類似，形成了“粉絲-主播-平臺”的生態。粉絲通過彈幕、評論與主播對話，主播一邊玩遊戲，一邊唱歌、說段子或者講戰術，並且索要虛擬物品。而在粉絲贈送虛擬物品後，主播可根據虛擬物品價值進行分成。








5.4 發展邏輯：渠道向上整合內容
我們認為，由於遊戲直播內容方天然的低壁壘屬性，目前資金向內容方傾斜的格局，未來或受到動搖，渠道整合內容的一體化運營是大勢所趨。
5.4.1、 現狀：內容強勢，渠道陷入苦戰
市場對遊戲直播平臺的質疑主要是，直播平臺不掌握流量。真正的流量掌握在內容方（如主播、選手、俱樂部、賽事）手中。直播平臺的推廣，也多依賴於內容方的導量。同時，一個明星戰隊或者主播的跳槽，也會大幅影響渠道的流量。




由此，資本湧入遊戲直播平臺後，第一階段最大的受益者是主播與選手，身價得到暴漲。




5.4.2、 未來：渠道向上整合內容，一體化產業鏈增厚利潤
渠道無粘性，內容掌握流量的現狀，會不會使得遊戲直播平臺，陷入視頻網站一樣的苦戰？我們的觀點是，不會。


所有的視頻網站，都想走Netflix模式，或者說做Online版的時代華納，向上掌控內容。但優酷土豆、愛奇藝面臨的對手極為強大，是包括華誼、光線、燦星在內的內容巨頭，難度極大，故陷入了多年的虧損。


但遊戲直播平臺，其內容的制作壁壘並不高。根據我們的觀察，現在的遊戲主播，職業選手出身、以專業性見長的主播，只是其中的一部分，娛樂性主播比例也掌控了巨大的流量。而隨著遊戲直播用戶從核心用戶向泛娛樂用戶擴散，我們判斷，娛樂性主播的流量將進一步增加。


隨著制作壁壘較低的娛樂性主播流量占比上升，我們預期，渠道將會在2-3年內向上整合內容，利用自身的流量優勢，通過主播經紀等方式，參與內容價值的分成。




5.5、 主要成本：帶寬與內容
目前，遊戲直播平臺主要成本來自於帶寬與內容，根據公開資料，遊戲直播平臺的帶寬成本約占40%、內容成本約占40%。








5.6、 未來盈利模式：或包括主播經紀、打賞、頁遊與廣告
對於遊戲直播平臺，未來或有的盈利模式包括主播經紀、用戶打賞、頁遊聯運與廣告，對應未來300億市場規模。


Ø 主播經紀業務（詳見前文），目前市場規模約50億，如果直播平臺能夠獲取其中50%的市場份額，則可以獲得25億的市場規模。


Ø 用戶打賞（YY模式）、頁遊聯運、視頻廣告現有市場空間分布為50億、200億、150億，四者合計400億，如果遊戲直播平臺能獲取其中10%的市場份額，則意味著40億的市場。


Ø 幾種盈利模式合計65億的市場規模，看似不大，但考慮到主播經紀、視頻廣告的市場都在爆發式增長，結合1億的預期用戶基數。我們認為，未來遊戲直播平臺有望做到300億的市場規模。


5.7、 海外直播平臺Twitch：不一樣的模式，一樣的增長


海外遊戲直播平臺Twitch，2014年被亞馬遜以10億美元收購。由於海外與中國遊戲直播平臺模式的不同，我們不能簡單的通過Twitch的發展，來理解未來中國遊戲直播平臺的發展。


但我們判斷，中國電子競技的濃厚文化，中國遊戲直播平臺流量將達到海外的3-5倍，在獲得清晰的盈利模式，其價值至少可以達到達到Twitch的2倍，對應20億美元的市值。考慮到A股的估值差異，對應A股500億以上的估值。


5.7.1、 海外直播平臺：Twitch


Twitch是海外遊戲直播平臺，成立於2011年，近年發展迅速，月覆蓋人數達5500萬，2014年被亞馬遜以10億美元收購。




在14年2月，Twitch已成為全美第三大視頻網站，其占用帶寬也排在全美第5。




5.7.2、 中國流量：有望大超海外


由於各地遊戲文化的區別，中國電子競技用戶遠超過海外，故我們判斷，中國版的Twitch，其流量有望達到Twitch的3-5倍。




5.7.3、 中外盈利模式：本質區別
海外的遊戲直播平臺，具有成熟的收入模式，可以從用戶處直接獲取收入。




而Twitch也不需要承擔寬帶與內容成本。


Ø 不需要承擔寬帶成本，是因為Twitch和各州運營商簽訂了條款，當用戶觀看Twitch時，使用Twitch選定運營商的條款的用戶則更加流暢，從而獲得了更好的用戶體驗。作為交換，運營商免去了Twitch的寬帶費用。


Ø 不需要負擔內容成本，是因為海外Twitch一家獨大，對於主播內容不存在競爭者，故不需要高薪簽約主播。


（來自華創證券）

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