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那些不能用現金流衡量的事兒 格隆匯 廬陵書生

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有些現象是人間奇景,沒人能解釋。這奇景就矗在那裡,一年,兩年,三年,五年,仍然矗在那裡。經濟學把一年內起效的叫「短期模型」,超過一年奇效的叫「長期模型」。矗得久了,這事兒就不是偶然的,背後必然有其原因,無論你多麼不屑,多麼不甘,這東西很可能就不是泡沫,而是因為你沒看懂,這麼多年都沒看懂。於是這種投資機會你就抓不住。

多數時候,用現金流衡量一項資產的價值,要比用成本衡量一項資產的價值靠譜。但是現金流只代表一個東西至少值多少錢,很多時候並不代表它最可能值多少錢。如果你只會用現金流模型,那你就陷入了芒格所說的「鐵錘人綜合症」——用一個工具生搬硬套這個豐富多彩的世界。

(一)  房價——醉翁之意不在租

先從眾叛親離的房價說起吧。你很難解釋,從房租回報率來看,一個限購限貸、存款年利率3%的國家的房價,要比某些鼓勵購房的零利率國家還要貴好幾倍。

這是因為房租回報率並不適用於中國。對中國人來說,租房和買房,根本就不是一回事兒,不能互相替代。美國人即使買房了也很少裝修,中國人買房以後都喜歡大裝特裝。除了不能裝修,租的房子也沒法按照自己的喜好更新家具、電器。

中國的另一個「特色」是戶口,中國的政府壓根就不打算把八旗子弟的好學校、好醫院均衡分佈在各個區域。在很多地方,不買房子就沒法落戶口,就沒法上學、看病,所以買房子其實是買一個「體制內」的身份。特別是上學。父母選擇生孩子就不是為了賺錢,他們對孩子的愛是不計成本的,所以他們買學區房也是不計成本的。

其次,房租回報率低,不代表投資回報率低。持有一項資產的投資回報率 = 租金回報率 + 市價增長率。北京的租金回報率可能不到2%,但是北京房價增長率可能有15%,總的投資回報率其實是17%。相比之下,美國的房價絕對不會連續很多年年均增長15%。一隻利潤每年增長15%的股票,和一隻每年增長5%的股票,市盈率是不同的。房價也是這個道理。

對有錢人來說,租房的體驗當然跟買房大不一樣,他們必須買。而北京市區的房子供應就這麼多,沒有土地新增了。賣誰不賣誰,就看誰掏的錢多了,純屬零和博弈。我稱這種模型為:拼錢包模型——為了滿足有錢人的剛需,不看成本,不看現金流,就看誰的錢包更鼓。有點像龐氏騙局,有點像泡沫,卻又不是。北京的房價年復一年平均增長15%,反映的其實就是有錢人財富的增長速度。

房價增長率從經濟學上看,是「名義增長率」。名義增長率=實際增長率+通貨膨脹率。中國這些年的通貨膨脹率不低,每年沒個10%也有8%吧。假設是8%,那麼剩下7%就是實際增長率,其實跟GDP增速差不多。

(二)  車位——非買不可?

一個四米見方的地下室框子,憑啥賣幾十萬?幾十萬?那還是白菜價!怎麼也得百八十萬吧?

您別笑,地下產權車位作為不可再生資源,在很多小區還真是非買不可。以北京為例,全市的車位數不到私家車數量的一半,所有戶數車位比低於1:0.5的小區都已經被汽車填滿了,戶數車位比低於1:1的小區也正在被填滿。隨著學會開車的年輕人越來越多,不會開車的老人越來越少,最終,北京城區的高檔小區,每戶平均將擁有兩輛車,跟美國家庭相近。這個預測並不誇張,因為這些高檔小區家庭的收入不比美國普通家庭的收入低。

如果你覺得對有錢人來說,「租車位」和「買車位」的體驗是一樣的,那你肯定沒有體驗過開車繞幾圈找不到一個車位的生物學短缺焦慮,和私家車位「虛位以待」的虛榮感。當這兩件事同時發生時,其給人帶來的心理學影響,就是芒格所說的「疊加效應」(lollapalooza)。

當車位富裕的時候,車位的售價完美反映了現金流模型:年租金除以4%。可一旦車位開始供不應求了,就適用「臨界點」模型,價格就開始翻著跟頭往上漲,又進入了有錢人的「拼錢包模型」——不看成本,不看現金流,就看誰的錢包更鼓。

雖然在短期內,北京的汽車保有量增速用「搖號」暫時限制了,但是目測我所在的小區,汽車數量眼看著以年增長10%以上的速度把車庫填得越來越滿。於是我選擇相信自己的眼睛,而不是相信虛幻的統計數字。考慮到紐約、香港這些「小廟」的車位價格都在200萬人民幣以上,我覺得北京的好戲才剛剛開始。實證的預測價值比任何虛擬的模型都更有說服力。

(三)  美國名校的學費——噴薄欲出的愛

每一年, Payscale都會公佈美國大學投資回報率(ROI)排名。計算方法是用學生畢業後的薪水現金流貼現除以大學四年學費,看看年化收益率能有百分之幾,得出讀大學的經濟回報率。

在我看來,這個算法有3個致命的錯誤:1.沒有考慮學生讀大學四年間少賺的收入;2.沒有考慮讀大學的生活費;3.用大學畢業後的全部收入來計算並不科學,只有大學畢業生比高中畢業生多出來的那部分收入才是讀大學的真正經濟回報。因此,用這個方法算出來的投資回報率,肯定是高估了,而且高估了不少。

但是即便如此,Payscale公佈的投資回報率仍然低得驚人,我們耳熟能詳的那些美國名牌大學的投資回報率鮮有超過6%的。這還不算,美國名牌大學的學費仍然在以每年5%的速度增長,哪怕是金融危機期間也不放慢腳步。

在美國買房或者買指數基金的年回報率都有8%~10%,名牌大學一年的學費加生活費要6萬美元,為什麼要去讀大學呢?

首先,讀大學或許能提高你的生命質量。如果高中畢業,你只能欣賞Rap,不能讀懂狄更斯,但是讀完大學以後,你既能欣賞Rap,又能讀懂狄更斯。從這個角度說,大學算得上是一項改善生命質量的消費。

第二,大學學費體現了父母對子女噴薄欲出的愛,噴著噴著就變成了「拼錢包模型」。如果你認為父母讓你讀大學是為了賺錢,那除非你認為你爸媽生你也是為了賺錢。生養孩子是一家非常費錢費精力的事情,現金流基本鐵定是負的。絕大多數父母選擇要孩子,不是為了賺錢,而是出於愛。讓孩子讀大學也是如此。

我在美國參加畢業典禮的那天,就真真切切體會到了這種愛。當校長宣佈畢業的那一刻,在場的美國父母爆發出驚天動地的喝彩聲,像歡迎明星一樣祝賀自己的孩子。在我這個中國學生眼裡,這實在有點太小題大做了。美國大學的考試是如此簡單,我用5成功力就能拿A,有啥可祝賀的?這些父母對孩子愛得實在太氾濫了。

除了愛以外,父母資助孩子讀名校還有炫耀的心理。要知道,有錢人之所以能成為有錢人,是因為他們中的大多人的虛榮心和嫉妒心比普通人更強。那些年薪百萬的醫生、律師,在自己的圈子混,如果提到孩子連大學都沒讀,臉上無光呀。這種炫耀的根源還是心理學的從眾心理。

當我在美國讀書的時候,一個美國教授花了一節課的時間都想不起來公式裡的一個符號到底應該用加號還是減號。在我看來,美國的所謂「名校」是世界上最無恥的托拉斯,早該滅絕了。難怪比爾蓋茨大力贊助網絡遠程大學的公益研究,想徹底顛覆美國的實體名校。這個想法能走多遠不好預測,但是真的是找準了消費者的痛點。

(四)  美股——股還是賭?

世上有兩種股票。一種是巴菲特看得懂的,一種是巴菲特看不懂的。

看得懂的基本是用現金流模型,看不懂的通常是高科技的,或者乾脆以「市銷率」來定價的。在美股裡,你能找到很多虧損的公司,市值上億美元。這些公司有些可能永遠也沒法盈利,或者即使盈利了也不會分紅,或者即使分紅了股息回報率也不會超過1%。

買高科技股的人,不是衝著分紅去的,而是去賭有下家願意出更高的價格接盤。所以高科技股的估值跟美聯儲的貨幣政策有關係,跟賭徒好了傷疤忘了疼的生理週期有關係,跟公司的盈利週期沒什麼關係。對美國來說,納斯達克就是一個合法的賭場:既能滿足老百姓的賭博需求,又能給企業的創新成本買單。一舉兩得啊。

麥道夫——納斯達克前主席,想把股市裡的那一套龐氏騙局搬到私募基金裡去,結果被美國波士頓學院(一個教會學校)畢業的金融分析師揭穿了。麥道夫忘了一件事:願賭服輸,願賭——才服輸。你圈錢的時候給客戶看的是現金流模型,沒問過人家願不願賭呀。
那些 不能 現金流 現金 衡量 事兒 格隆 廬陵 書生
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