2009-05-04 AppleDaily
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| 魯 迅先生曾以《立論》為題，作文如下：我夢見自己正在小學校的講堂上預備作文，向老師請教立論的方法。「難！」老師從眼鏡圈外斜射出眼光來，看着我，說： 「我告訴你一件事：一家人家生了一個男孩，合家高興透頂了。滿月的時候，抱出來給客人看──大概自然是想得一點好兆頭。一個說：『這孩子將來要發財的。』 他於是得到一番感謝。一個說：『這孩子將來要做官的。』他於是收回幾句恭維。一個說：『這孩子將來是要死的。』他於是得到一頓大家合力的痛打。說要死的必 然，說富貴的說謊。但說謊的得好報，說必然的遭打。」…… 立論最怕言之無物。人家擺滿月酒，以「孩子必死」贈興，與「股市長線必升」、「恒 指若升穿萬六，可挑戰萬七」等言論一樣，雖然錯不了，卻一乏智慧，二無建樹，惹來痛打，是咎由自取。美麗的謊言，就如在熊市中不斷給予投資者「牛市必將重 臨」的希冀一樣，即使是空頭支票，起碼讓人聽來心裏帖服；若要「贈興」，則莫非要言之有物不行。以「孩子必死」預言為例，作預測者，起碼要交代一下孩子幾 時死、點死法，並提供足夠理據，否則只能落得犯眾憎的下場。 贈興亦要言之有物 真正智勇雙全，是安徒生童話《皇帝的新衣》內的 小童，以其童言無忌專利，拆穿皇帝新衣騙局。《立論》的觀點未必人人認同，亦難保「逢估必中、逢測必準」，但起碼會抱持一份赤子之心，以「立論清晰，邏 輯、理據兼備」為目標，為讀者撥開金融市場迷霧。推論清晰與胡混過關的文章有別，即使論者錯了，讀者亦知錯在那裏。是為序。明天討論近日金融市場上，越出 壞消息股市越升的現象。林少陽以立投資管理投資總監 | ||||||
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| 彼得．林區、巴菲特和葛拉漢三人，是最受尊崇的價值投資派大師。 他們的共同特色是精研企業本身的價值，是否與股價水準相吻合，並用最多精力分析營運情況。 ︽今周刊︾根據三位大師的選股邏輯，找出二十五檔符合長線投資條件的個股。 彼得．林區： 請用一○○％精力研究企業！ 「過去七十年，股市跌幅超過三三％以上，但這些無損股票報酬率的龍頭地位；因為股票投資年報酬率平均為一一％，國庫券、債券及定存單均不及其半。」聚焦企 業營運狀況，從生活找標的被稱為「史上最傳奇基金經理人」的彼得．林區（Peter Lynch），在暢銷著作︽征服股海︾中這麼說。他寫道：「就算發生多少大小災難，投資股票報酬還是債券的兩倍。」這段簡短心得，充分反映彼得．林區精選 個股的操盤特色。 自一九七七年至一九九○年，彼得林區操盤富達（Fidelity）麥哲倫基金；在這段期間，麥哲倫基金資產規模每年成長七五％，原本○．一八億美元的規模 增加到一四○億美元，成為當時最大的股票型基金。 可見彼得林區精闢的選股手法，是值得投資人反覆體會的心法。 彼得．林區從分析紡織、化工和金屬類股的研究員做起，一路升上研究部主管，儘管已有不少經驗，但剛接掌基金時，他的操作手法還是不甚高明。 因為他和多數散戶一樣，犯了頻繁買賣的毛病；他回憶，自己反覆進出特定產業的股票，「像月亮盈虧一樣時進時出」，績效自然不好。 由於多次賣飆股、買弱勢股，讓彼得．林區深自檢討投資策略。他發現，自己對於公司了解不夠，是看走眼的主因。於是，彼得．林區堅定地抱持信心，聚焦企業營 運情況，不讓非基本面因素左右投資決策。 對彼得．林區而言，公司經營條件是影響股價最重要的因素，因此他高度重視企業的營收、現金流量和股息水準。 他認為，營收與股息均持續成長、現金流量也維持穩定的小型股，是最理想的選擇；若這家公司還是生活周遭用品的製造商，那就再美妙不過了。 運用這種「從生活找標的」哲學，彼得．林區發掘了女兒鍾愛的保養品美體小舖（THE BODY SHOP），後來更因為投資該公司大賺一筆。 值得一提的是，彼得．林區也會運用「每股現金」指標來選股。每股現金較同業高的公司，代表流動性較好，一旦遇到擴張產能或購併的機會，將能有更多成長的空 間，也較不易受緊縮銀根困擾。 如果運用每股現金、營收成長及營業現金等指標，在台股當中篩選，將能發現中橡、美律及永記等公司，符合彼得．林區的選股條件。其中，生產金屬罐的大華，觀 光旅館業的第一店，和生產建築塗料的永記，都是可從生活周遭直接察覺的標的，這些老牌企業值得投資人多加關注。 如今，外資、投信法人雖已成為台股的主要玩家，但早在十多年前，彼得．林區就勉勵一般投資人，應該利用靈活優勢，發掘被法人忽視的小型股，創造長線的驚人 獲利。 用盈餘評估股價，適時賣出他強調，投資股票最大的機會在於等待，他舉例：「即使錯過沃爾瑪業績爆發的第一個五年，但接下來的第二、第三個五年，它還是很好 的公司」。 想做成功的投資人，彼得．林區認為，一定要用企業的盈餘比較股價是否偏高。假設沒有更多刺激盈餘成長的因素，那麼投資人就該果斷地將股票賣出，換取現金等 待下一次機會來臨。 股票上漲時要懂得適時賣出；相對地，下跌時也要懂得撿便宜。雖然多數投資人都不喜歡股價下跌，但在彼得．林區眼中，這就好像「冬天氣溫比較冷」一樣，沒什 麼好大驚小怪。 他認為，投資人如果想從股市致富，除了選擇業績出色、股價相對低估的好公司，定期檢驗企業的經營變化也很重要，最適合的期間，應該是每半年檢視一次。 代號 公司 每股現金 (元) 股價 倍數 股價較每股 現金高出(元) Q1營業淨現金(億元) 前六月營收 年增率(%) 收盤價 (07/09,元) 2104 中 橡 25.57 1.2 5.43 5.5 61.5 31.00 2439 美 律 25.38 1.9 22.52 3.4 48.6 47.90 1726 永 記 24.43 1.8 18.47 0.8 13.3 42.90 2473 思 源 16.52 1.8 13.83 0.3 8.5 30.35 2706 第一店 15.62 1.7 10.17 0.6 1.5 26.35 9905 大 華 14.87 1.6 9.63 0.5 2 24.50 2355 敬 鵬 13.97 1.7 10.33 0.8 51.9 24.30 2504 國 產 10.71 1.3 3.49 2.9 13.2 14.20 跟隨彼得．林區選股邏輯——找出價值型股票篩選條件：每股現金值為正（越高越好）、07/09收盤價低於每股現金值2倍、連續四季營業現金流量為正、股息 政策以現金為主、今年營收為正成長資料來源：財訊智庫、公開資訊觀測站 巴菲特： 想獲利？你得耐心等待﹁好﹂公司被稱為「股神」的巴菲特，算是受全球最多投資人青睞的長線投資大師。他和投資夥伴孟格（Charlie Munger），一起透過控股公司波克夏海瑟威進行投資，近四十年來，他們讓波克夏的年複合報酬率超過二○％，空前的績效讓波克夏每股股價高達十一萬美 元。 好公司也得價格合理才買進巴菲特為了貫徹低價買進、長期持有的投資理念，即使已擁有數量驚人的資金作為後盾，他仍不願違逆原則、用較高的價格買股；反而是 持續觀察，直到股價修正的時機來臨。 但光是耐心等待股價跌深，並不足以在漫長的投資路上勝出，巴菲特獨到的選股眼光，也是打造股神財富的重要關鍵。例如他在○三年投資中石油，賣出後暴賺五 倍；○六年布局韓國浦項鋼鐵，也整整賺了一倍，可見他選股眼光相當精準。 此外，讓巴菲特身價大幅成長的持股，則要歸功於他一路相中的好公司。巴菲特的核心持股從可口可樂、沃爾瑪、寶鹼到︽華盛頓郵報︾，全都是長期維持良好 ＲＯＥ（股東報酬率）、產品經久不變的大型績優公司。 如果用連續五年ＲＯＥ高於一五％、握有獨特利基產品、穩定配發股息等條件篩選，可以在台股找到中碳、精華、台積電、大統益等十三檔個股，這些企業的共通特 色就是獲利穩健，在營收持續成長下，股東權益報酬率自然能維持出色表現。 但應該牢記，巴菲特即使相中好公司，也會耐心等待合理價格才會買進。 如果在股價高點投資好公司，不見得就能夠獲利，股神這一記等待絕活，投資人還是得牢記在心。 跟隨巴菲特選股邏輯——找出價值型股票 代號 公司 5年 平均 ROE(%) 董監持股 (%) 09年稅後 EPS (元) 09年股票 股利 (元) 09年現金股利 (元) 07/09收盤價 (元) 1723 中 碳 29.2 35.93 5.64 0 5.60 98.00 1565 精 華 28.8 12.15 12.38 0 10.50 265.50 9940 信 義 28.5 30.35 4.88 2 2.60 62.90 1733 五 鼎 24.3 11.63 3.42 0 3.10 62.20 6121 新 普 24.2 12.37 10.67 1 5.00 182.50 2912 統一超 22.6 46.24 3.9 0 3.60 97.50 2103 台 橡 22.0 13.87 3.59 0 3.20 46.50 9930 中聯資 21.7 70.36 3.31 0 2.80 38.85 2330 台積電 21.5 7.11 3.45 0 3.00 60.40 9921 巨 大 21.5 16.9 6.71 0 4.50 105.00 6505 台塑化 19.9 82.75 4.11 0 3.80 76.40 4103 百 略 18.4 45.61 4.4 0 3.00 49.50 1232 大統益 17.9 78.17 3.68 0 3.00 38.15 篩選條件：產品經久不變，握有獨特利基產品或市場競爭能力，產業具高進入門檻、連續五年（2005~2009）年股東報酬率（ROE）平均高於15%、發 放現金股息資料來源：財訊智庫、公開資訊觀測站葛拉漢：分散，再分散！ 身為一位老師，葛拉漢（Benjamin Graham）最大的成就，應該是教出巴菲特這位「投資界的超級巨星」。然而進一步了解葛拉漢的投資理念，就會發現他和巴菲特之間的差異實在不少。 葛拉漢主張等待低價時機買進，用五毛投資價值至少一元的優質股票，這些價值投資觀點都被弟子巴菲特發揚光大；但是曾經歷過一九二九年美股「大崩壞」的葛拉 漢，也主張分散投資、平均風險，而持股買進價不應高於本益比的十倍、漲幅若達五○％就賣出。 這些小心的手法，巴菲特不僅無一採用，更反其道而行，以集中持有看好公司股票來擴大獲利。原因是巴菲特多次發現，自己遵照老師的教導，但那些停利賣出的股 票，紛紛因為經營得法而繼續上漲，痛失大好的獲利機會。 像是葛拉漢要求巴菲特為其買進Geico（蓋可保險公司）股票時，巴菲特就趁機出清手上的許多持股，用這些現金加碼自己也看好的蓋可。若是葛拉漢本人操刀 這次買賣，他就肯定不會做出巴菲特的決策，因葛拉漢始終認為，分散標的對投資股票的重要性，遠超過選擇個股是否精準。 分散標的重於精選個股 除了要求標的多元化，葛拉漢選擇股票的條件也相當嚴苛。在著作︽智慧型投資人︾一書中，葛拉漢主張防禦型投資者的良好標的，應該有強勁的財務狀況，盈餘及 配息均穩定而且企業營運規模不能太小，股價也不應高於淨值的一．五倍、本益比應低於十五倍。若排除台灣企業規模較小的條件，將其他條件列入篩選，則可以找 到聯華食、滿心、光明和大華金屬等四家公司。 這些企業的共同特色之一，是過去十五年來年年獲利，就算亞洲金融風暴、網路股泡沫和金融海嘯打擊，它們也都沒有虧損。此外，這四家公司毫不吝嗇配息，每年 都發放現金股利；更重要的是，這些公司目前股價還不到淨值的一．五倍，如果遇到回檔，這四家企業或許是信奉價值投資者不錯的選擇。 學習三位大師的心法與選股邏輯，你也有機會成為長線投資贏家。 跟隨葛拉漢選股邏輯——找出價值型股票代號 公司 流動資產/流動負債比(%) 股價淨值比(07/09) 長期負債/2倍股東權益比(％) 09年現金 股利 (元) 09年稅後 EPS (元) 07/09收盤價 (元) 1231 聯華食 112 1.31 39 0.70 1.03 20.55 2916 滿 心 120 1.43 23 0.80 0.95 24.20 4420 光 明 539 1.04 5 1.10 1.03 18.50 9905 大 華 341 1.33 7 1.00 1.77 24.50 篩選條件：流動資產超過流動負債2倍以上、長債低於流動資產、負債不可超過股東權益的2倍、過去10年不可虧損、穩定配息、股價淨值比低於1.5倍資料來 源：財訊智庫、公開資訊觀測站 | ||||||
http://www.21cbh.com/HTML/2010-8-30/wNMDAwMDE5NDcwNA.html
锂电池泥沙俱下，乱花渐欲迷人眼，其中更有资本运作的翻云覆雨之手，对于价值投资者来说，凯曼资本产业投资总监张炜的投资逻辑或为镜鉴。
“在投资之前，首先问自己一个问题：你准备投的这家公司的技术有没有渊源和出处？如果有渊源，一直在这个行业做的，当然最好；没有渊源，你就要问出处，它的技术是向谁买来的。一家此前从来没有涉足这个领域的公司突然进入，投资这家半路转行的公司的时候就需要特别谨慎。”
在其看来，新兴产业兴起之时，应该是先投装备而不是先投产品。“这是一个铁铲与淘金者的关系，通常的比例，投资的一半是设备，而且随着技术的不断升级，设备还是要投入。即便是这个产业最终证明是不存在的，设备生产商也已经享受到了行业最先端的利润。”
而具体到终端产品，在其看来，需求首先是从政府采购开始。“具体到动力汽车领域，客车肯定比家用汽车更先享受到收益。”
此外，张炜也认为，传统产品的技术改造应该优先受益。“摩托车、电动车的技术改造，就比动力汽车要容易得多。”
但即便是目前认为最容易突破的电动车领域，也存在诸多制约因素。
目前，电动车的电池超过95%以上为传统的铅酸电池，而锂电池要想侵入这一市场，除了难以实现规模化生产从而造成成本居高不下外，锂电池的使用寿命和安全性均是隐患。
“锂电池的使用寿命，都不会超过3年，甚至有些只有1年多一点。现在手机电池的使用寿命也不是很长，更不用说使用环境比手机恶劣得多的电动车了。”上述行业研发人士向记者表示。
而投资过剩的阴影或许已经悄然降临，锂电池的浮华盛宴，或将最终变成一场弱肉强食的游戏。
罗兰贝格称，锂电池产能过剩会使锂电池产业上演一场市场份额争夺战，届时很多能力不足的锂电池生产商将被淘汰。该公司预计，未来5～7年内，只有6到8家生产商能存活下来。罗兰贝格认为，锂电池产业存在“盲目投资风险”。
另外一家咨询公司Frost&Sullivan也发布研究报告称，中国锂电池行业面临两大困局——产能严重过剩、备受外资挤压。
对于海外的上市公司，A股锂电池行业上市公司估值之高，令人瞠目。
根据东海证券的计算，对应2010年的业绩预测，德赛电池的动态市盈率高达77倍，亿纬锂能也有78倍之高，中信国安也高达40倍。更有券商研究员，对江苏国泰给出60倍的估值。
相比之下，香港上市的比亚迪股份（1211.HK），其对应2010年业绩预测的市盈率，不过19倍。
http://www.yicai.com/news/2011/01/643597.html
也有人感到奇怪，问我是不是有什么第六感？
其实一点也不神秘，找饭馆也有逻辑。
一家饭馆不管是什么风格，总会有一个“气场”，就是它的外表所能呈现出的信息，东西好不好吃先另说，一家店的门面、装修、工作人员的状态和风貌、客人的踊跃程度等，这些一目了然的东西至少可以帮助我们在短时间内判断一家店是否专业。
有趣的“竞争者”
前段时间去成都，在宽、窄巷子里发现了一家小吃店，仔细观察，觉得很有意思。
这家店开在宽巷子的深处，店面不大，谈不上什么装修，甚至堪称“破旧”。古老的房子，斑驳的墙面，透露出老旧的气息。临街的一面完全打通，竹木桌椅 从店堂一直摆到街面上，热气腾腾的蒸笼也摆在当街。老板是个60岁左右的老汉，穿着雪白的厨师服一边翻弄着刚出锅的食物一边吆喝着。老板娘胖胖的，一脸笑 容，站在街边招呼着客人。几个男女伙计都不年轻了，感觉像是老板家的亲戚，一声吆喝一呼百诺，手疾眼快，麻利得很。
路过那里，很自然地就落座了。点了一个粉蒸排骨，一碗肥肠粉，一个糖油果子，一共才花了十几元钱，真正是美味价廉。
我相中这里，是感觉它符合专业水准。店家是朴实、本分的人，老板自己掌灶，穿戴也很干净。老板娘待人诚恳热情。店的风格简朴大方，虽居闹市但充满乡 土气息，很符合小吃这种东西的人文环境背景。装修不雕琢、不做作，俨然百年老店，这看起来有沧桑感，说明它在当地经营了相当长的时间，一定也被当地人充分 接受了的。
此外，店家也很善于营造气氛。把厨房摆在当街是一个活招牌，食物的香气四溢，路人很容易被吸引，而且可以直接观赏到操作过程，知道这里的东西很干净，可以放心去吃。
坐在那里边吃边看，我同时发现了一个有趣的现象：它有一个不痛不痒的竞争对手。
街的对面还有一家小吃店，近在咫尺。那是一家新开张的店，从招牌上看，经营的品种要多些。店的装修显得很有档次，里面的服务员都是年轻女孩，穿着统 一的制服整齐地站在那里。老板是个40多岁的中年男人，穿着时髦的夹克衫，嘴里叼着烟卷，跷着二郎腿优哉游哉地坐在店门前的椅子上。有行人走过来老板就站 起身去纠缠拉客，弄得行人躲闪不及，以至于有些想光顾这边的客人也急忙走开。
想想也知道，他的店里很冷清。
这两家形成了鲜明的对比，也带给人思考。
价值发现之旅
很多有过创业经历但没有成功的人往往把自己的不成功归结为运气不好等偶然因素，不去从自己身上查找原因。在我看来，很多人失败的原因恰恰是必然的。 一个成功的企业家，运气固然重要，但起决定作用的是他的观念和做事的方式，是他自身的主观努力。一个人如果做事不靠谱，运气再好也肯定会在前行的路上跌 倒。
小吃店这样的生意当老板的亲力亲为都不见得能搞好，如果将关键岗位都委托别人，就要有承受高成本的能力。前面那家店，老板掌灶，老板娘收银，所有关 键岗位尽在掌握之中。其实规模那么小的店，根本不需要设置专门的管理职务。而且，如果经营者亲力亲为，人力资源的成本会内部化，同时也会简化层级，提高效 率。
那些年龄偏大的员工显然都是小吃店员工的最佳人选。他们的文化素养虽然不高，但老实本分，对职业发展不会有太高的追求，因此会呈现稳定状态，不易跳 槽，这样可以加强工作的熟练程度，提高效率。小吃店不应该有那么多讲究，用不着素质太高。年龄偏大的员工可以像亲友一样相处，这样容易统一理念，形成团结 的合力，还可以降低道德风险。
反过来，小吃店如果像大酒楼一样请一些年轻女孩当服务员就不靠谱。一来成本吃不消难以为继，二来由于无法提供职业发展的空间，年轻人不会长久安于工作。
两家店最重要的区别是经营者价值观的差异，这是决定成败最关键的因素。俗话说干什么吆喝什么，做一家小吃店不是开银行，不能摆排场。老板更不能当甩手掌柜，要有一个普通劳动者的平常心态，弯得下腰，吃得起苦，甚至要比伙计出更多的力才行。
还有，小吃店的成功主要依靠简洁明确的商业模式和稳定的客户群体。因此经营者要具备融入本土文化和本行业文化的能力，要靠品牌传播为主要的生存手段，以亲密客户为主要的价值定位。如果经营者行为不良，或者有伤害同业的行为肯定难以立足。
我敢断定，对门那家店如果不及时改弦更张，坚持不了多久就会垮掉。
我们对两家店的对比分析看似简单，实际上蕴含着一些价值发现的基本逻辑。
价值发现指的是从现代社会正面的、基本的伦理标准出发，建立事件发生和发展的逻辑，据此判断可能的结果。有别于官方和意识形态的导向，这种正面的、基本的伦理标准指的就是那些勤勉、可靠、尽责、本分、有爱心、能吃苦、脚踏实地、坚忍不拔等可贵的品质。
价值发现是企业家的基本价值观。不管你是干哪一行的，只要你打算创办和经营一家企业，你在观察事物和解决问题时都要沿着事物的价值框架建立基本的逻辑关系，并且养成用正面的、积极的手段和方法解决问题的习惯。只有这样你才能成就自己所追求的事业。
也有人把它归纳为“关注基本面”。就是说判断一家企业能不能成事，不能光看它故意展示出来的那一面。要看它最寻常的行为是否符合企业生产经营的基本逻辑。实际上就是看人的表现，看企业家本人的言行举止，看整个团队的行为方式。
这一点很重要。做一家企业是一个漫长和复杂的过程，要经历无数次挫折甚至失败，要求企业家有对某种价值长期坚守的勇气和决心，在任何艰难困苦的环境下都能坚持到底、不改初衷。任何浮躁、左右摇摆、缺乏合作精神、缺乏利他品质、怨天尤人、损人利己等行为都是不能成事的表现。
（作者为某房地产集团董事会主席）