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去年七‧一，五十萬港人上街，宣 洩對董建華政府的不滿。為了紓緩港人憤怒，北京中央便打出經濟牌，除了落實更緊密經貿關係（CEPA），又推出國內同胞「自由行」香港。十一月區議會選 舉，親中的民建聯一敗塗地，要求政改呼聲高唱入雲。中央於是改弦易轍，政治收緊，經濟則更為寬鬆。除了放寬同胞來港消費大灑金錢外，北京並透過注資炒旺港 股。中央狂谷資金來港，加上美國政府依然維持低息政策，外資因美元疲弱，而蜂擁入市掃港股，於是營造了一個股市狂潮。恒指連升十個月，至今已攀上一萬三千 八百點，成交額每日動輒二百億。股市水浸，牛氣沖天，配股潮隨之湧現。一些落難多年的上市公司，也輕易從市場中抽水。例如債務纏身多年的新世界，上週五宣佈供股，輕而易舉便集得五十多億來減債。而九七年因高價投地，致欠債過百億，幾乎沒頂的世紀城市系，也乘勢發新股減債，終於死裡逃生。股市大贏家除了落難公司， 乘着股市壯旺而集得一筆救命錢外，就連藍籌股恒基地產、思捷環球，以及董特首家族的東方海外也加入抽水行列。本來恒基的財務狀況甚為健康，負債比率只是一 成六，亦有廿四億現金，不過仍於去年十月，配股集資近三十億，又於今年頭發可換股債券，共籌得八十七億元，成為抽水潮中的大贏家。踏入二月中，又傳出恒基 有意籌組五十億銀團貸款，一資本市場人士說：「恒基的信貸評級不錯，有A+，恒基可以攞到平錢，點解唔攞定啲錢，為未來投資鋪路。」如恒基成功籌得五十億 銀團貸款，恒基共有百六億現金揸手，正好為競投西九龍文娛藝術區和北角油街地皮，以及七幅觀塘工業樓宇轉作酒店用途的補地價，上好子彈隨時出擊。

信置未除炸彈金融風暴前，信置是物業大好友，向來愛摸頂入市買貴地，最經典之作莫過於九七年樓市高峰期，以一百一十八億投得小西灣住宅地皮。然而其後的金融風暴，令公司賣 樓套現大計受挫，負債高達一百億。一褲子債的信置，還要面對物業貶值，要撇賬蝕錢的惡運。信置股價因此由九七年九元四角，跌至九八年一元多水位，更引來南 豐集團主席陳廷驊，在市場以十億元狂掃貨，吸納一成多股份，陳其後多次增持至一成三，最後因怕信置要為物業撥備，數月間不斷減持套現，現持股約一成。樓市 一沉七年，至近期才見反彈，信置其間賣出的樓盤主要為小西灣藍灣半島、粉嶺帝庭軒、馬鞍山海典灣等，但所賺有限。現時信置總負債一百二十多億，較金融風暴 時百億負債還高，而且手頭現金又只得十一億，負債比率仍高企於四成五水平，相較負債比率只得一成多的長實，債務問題明顯嚴峻得多，因此極有需要配股集資， 以解燃眉之急。

抽水陸續有來除了新世界及世紀城市外，市場估計還有好些落難經年的公司，排隊等抽水，其中最有可能的，包括電訊盈科及信和置業。「一間公司如果債務高，而股價又升緊，就顯示佢有迹象要配股集資來還債。配股抽水，集資嘅係股東資金，唔使還，當然比借錢有利。」一外資大行分析員說。曾是小股民愛股的電盈，目前財務狀況較○○年合併時，已大為改善，但至今仍是負資產公司，資不抵債四十八億，更遑論洹。除了大規模供股，已別無他法可以重出生天。電盈之所以萬劫不復，完全因為四年前為收購香港電訊，向中銀、滙豐等多間銀行，大幅舉債七百多億元，成為當時亞洲歷來最大宗銀團貸款，刷新紀錄。而電盈在合併後，亦變成一間負資產三百一十億的藍籌公司。 為扭轉劣勢，電盈陸續變賣資產，如將流動電話業務，拱手賣給澳洲Telstra電訊。到○○年，更不惜提出十供三供股計劃，集資一百二十四億。在一輪配 股、供股、賣資產後，電盈才稍舒一口氣，加上去年推售貝沙灣大賣，一、二期共套現九十八億元，令電盈今年可以提前償還部分未到期貸款。然而電盈至今仍負債 三百億，加上仍是負資產，在扭轉這局面以前，都很難有息派，股價亦很難回升。

孭重三百億債的新世界，多年來一直為減債挖空心思，然而即使連經營了廿多年的尖沙咀麗晶酒店也出售，亦只能籌得廿多億，杯水車薪。沙士期間，新世界市值萎 縮至五十六億，還被踢出恒指藍籌股行列。估不到，近月熱錢湧入，新世界柳暗花明，不費吹灰之力，便集資五十億。除了夠還今年中到期的三十三億元可換股債券 外，還有二十億用來補地價發展地產項目，因而被投資界看好。上週五新世界宣布，五供二大比例供股，供股價每股五元四角，集資五十三億元。雖然今次的供股 價，較上週四停牌前的八元七角，足足折讓三成八。但新世界主席鄭裕彤，依然心情勁靚。本週一早上十一時許，鄭裕彤如常返工，面帶笑容與記者談供股一事，他 說：「我自己都要供股㗎，咁表示我支持間公司。沙士時股價跌得咁低（二元多），嗰時供股唔係幾好，依家減到債梗係高興嘅。」當他得悉新世界當日復牌後，仍維持在八元三角水平，便一臉自豪地說：「咁我哋新世界啲資產，都值錢嘛！」

鄭裕彤重新領軍鄭裕彤私人公司周大福，持有新世界三成五股權，按供股比例，須掏出十八億八千萬來供股。新世界員工上下，對於今次供股的市場反應，也異常緊張。例如鄭裕彤姪兒，周大福珠寶董事鄭 錦標，本週一早上返回新世界大廈辦公室後，就ш一ш股票機，留意着新世界的股價走勢，他雀躍地說：「依家證明新世界真係好番好多啦，去年沙士時股價跌到 兩、三元，今年升到八、九元，你買滙豐都無三個開啦。」鄭家上下如此高興，皆因新世界已度過最黑暗的歲月。去年沙士疫潮期間，新世界股價跌至二元二角五 仙，堂堂大藍籌，市值縮水至五十六億元，更被踢出恒指成分股行列，三十年藍籌股地位最終失守。這個警號，除了令主要往來銀行滙豐大為關注外，據悉，新世界 主席鄭裕彤亦感到面目無光，一直耿耿於懷。為此，今年已七十八歲，本來已撒手不管新世界的鄭裕彤，再次緊張起來。現在兩父子對新世界較為上心。鄭家純準十 時半返工，鄭裕彤則每朝十一時左右返公司坐鎮。以往每逢大時大節，鄭裕彤必定遠遊暢玩，但剛過去的大年初一，他只率領親友返家鄉順德，至年初二過順德隔鄰的番禺，與澳門特首何厚鏵見面食飯而已。自從鄭裕彤重新關注這上市旗 艦後，新世界開始生猛起來。新世界的股價由去年七月的三元一直升至九月的六元多。及至十月底，乘着恒指升至萬二點時，新世界第一炮減債方案出籠，以每股五 元配售，集資十二億五。及至最近，新世界食過翻尋味，趁市旺在上週五宣布供股，集資五十三億元。在不足四個月內，新世界兩度抽水，箇中與債務有關。今年五 月，新世界一批總值三十三億港元的可換股債券將到期，由於換股價為每股二十四元六角，債券持有人到期時必定要錢不要股，進一步加重新世界的債務重擔。新世 界主要往來銀行滙豐，對此十分關注，於是供股大計出籠，而滙豐證券也是今次的包銷商。

希望重返藍籌行列其實自九九年起，新世界已透過變賣資 產來套現。在變賣資產過程中，最為難堪的，是二千年出售新世界電話固網，予澳洲大為電訊（Davnet）一役。當時正值科網及電訊股熱潮高峰，雙方協議以 十八億五千萬交易。但不久科網股爆煲，最終大為撻訂取消收購，還「￢完唱」，狂踩新世界固網叫價不合理，員工士氣低落云云。被澳洲佬玩謝的新世界，呈捱打 狀態。交易告吹後，新世界立即以每呎三千元低價，作價十多億出售上環新世紀廣場低座，其後還以二十七億，出售經營了二十多年的尖沙咀麗晶酒店。雖然不斷割 肉還債，但情況仍然無起色。世事往往出人意表。當年辛辛苦苦賣資產減債，但進度緩慢，如今一個股市水浸狂潮，新世界輕而易舉便集了共六十多億，負債比率由 六成二減至五成，脫離危險期。而鄭裕彤現時的願望只有一個，「我梗係想新世界入返藍籌股行列啦，我一定會繼續支持自己間公司嘅！」

世城系鹹魚翻生忽然鹹魚翻生的，還有由羅旭瑞控制的世城系三間上市公司——世紀城市、百利保及富豪酒店。世城系在最大鑊時，總負債百五億，並一同淪為仙股，三間公司總市值由九七年高峰期三百多億，跌剩七億幾。旗艦公司世 紀城市，更加入負資產行列。雖然世城系擁有不少優質酒店及寫字樓物業，但羅旭瑞硬是不肯變賣資產，一度令債權銀行無符，差點將百利保清盤。死守資產不賣的 羅旭瑞，可能也想不到他會守得雲開見月明。世城系近日成了小散戶的愛股，年多前已退休的鄭先生，個多月前買入世城系各十萬股，合共三萬九千元，他笑言心得 是「睇佢衰就買佢」：「依家經濟咁好，剛起步，應該會繼續升。」三間公司股價果然繼續看俏，至本週一，鄭先生賬面已賺了一萬六千三百元。像鄭先生一樣，買世城系股份賺了錢的小股民，為數不少。事關由去年七月至今，三間公司的股價已節節上揚，升幅由一倍六至五倍不等。三家公司的市值，由最低殘時期杷一碟只有七億幾，暴漲至五十多億；公司亦因此由負債纍纍，至成功減債翻身。世城系經歷過幾許風雨，羅旭瑞捱至今日，可以鬆一口氣。

富 豪海灣熱賣帶領世城系Ч升的，就是系內「奶媽」，富豪酒店。受惠於去年七月開始的「自由行」，擁有五家三、四星級酒店的富豪酒店，順理成章成為追捧對象， 加上手持七成赤柱黃麻角富豪海灣股權，在樓市興旺下，亦成為當炒原因。富豪海灣自開售以來，迄今已售出約六十伙，套現逾廿二億元，平均呎價一萬，近日個別 單位更創出一萬二千九百元一呎的高價成交。就連富豪酒店董事范統亦大口氣表示：「唔好問 我已賣出幾多個單位，應該問我賣剩幾多單位！」即將開售的富豪海灣二期，亦計劃加價兩成。范統預計，整個項目全數售罄，可套現七十億元，項目將可回撥廿三 億元。難怪負責設計該盤示範單位的太子女羅寶文，近期頻頻亮相，帶記者團參觀樓盤，風騷之情與昔日公司嚴重負債時判若雲泥。

羅旭瑞心情轉靚她早前接受訪問時曾說：「慢慢賣到這個價（萬二元一呎），真係好好彩……」頻呼好彩的羅寶文，現年二十四歲，在美國大學畢業後，應父親羅旭瑞要求，回港幫汙救公司。 這幾年間，她看到父親比較軟弱的時候。「爸爸有一排無咁想見人，多數留在家吃飯；開電視都大聲啲，唔使講咁多嘢嘛。」當時市場一度傳出，羅旭瑞決定把最貴 重，位於銅鑼灣的富豪香港酒店出售。羅旭瑞一家一直住在該酒店頂樓，六千多呎複式單位，羅寶文坦言，當時她媽媽還怕被人逼遷。富豪海灣熱賣，羅寶文在本週 二接受電話訪問時表示，父親心情已經明顯好轉，壓力亦無以往般大。「爸爸是一個很勤力的人，他正積極睇緊公司未來有什麼新發展。」她更透露，羅旭瑞正計劃將舊有業務分拆上市集 資。而今時今日令富豪起死回生的富豪海灣，當年原來是令集團債台高築的「元兇」。九七年地產市道好景，羅旭瑞雄心萬丈擴展他的地產王國，遂以超高價五十五 億元，投得赤柱黃麻角豪宅地皮。當時百利保佔四成股權，富豪佔三成，餘下三成由中國海外投資。此外集團還投資廿億，在赤鱲角新機場興建酒店，又收購新中港 及至祥置業等，向銀行借完又借。

發新股還債誰知九七年十月一場金融風暴，股市狂瀉，樓價勁跌，在九八年最危急時期，三家公司業 績，合共勁蝕近百億，負債近一百五十億元！作為旗艦的世紀城市，更淪為負資產，債權人亦紛紛上門追討欠款。在存亡之秋，羅旭瑞不得不出售北美優質酒店業 務，套現五十億元還債。但香港的物業，如九龍城廣場及百利保廣場等，羅堅持不賣，只將之證券化套現十二億，以濟燃眉之急。直至○二年八月，羅旭瑞運用財 技，將百利保持有四成股權的富豪海灣，售予子公司富豪酒店，代價四點七億元，由富豪發行 新股支付予百利保。百利保即將富豪新股，連同九龍城廣場及百利保廣場轉讓權，償還給債權人，以股代債，百利保就此甩身，減債至只得兩億。至於被迫硬啃富豪 海灣的富豪酒店，本來水浸眼眉，皆因由百利保過檔，兩筆合共四十八億元的貸款，在去年中到期。但受惠自由行概念，酒店前景樂觀，故此富豪與債權銀行傾掂， 延期至○六年及二○一二年底才還款，減債步伐遂見曙光。至去年九月，富豪又成功以三點五億，出售九龍城富豪東方酒店。兩間子公司成功減債後，羅旭瑞重施故技，整頓母公司世紀城市之債務，遂透過發行多種票據和可轉換債券等，再一次以股代債，上月獲所有債權人，原則上同意債務重組建議。若果最終落實，世城逾十四億元債務，可望全然解決。

大小股東齊歡唱思捷的大股東去年中至今三度配股套現，配股價還愈配愈高，公司主 席邢李⺪及第二大股東Jurgen Friedrich雙雙成為大贏家。邢李⺪去年五月，以每股十四元七角配股，首先套現逾六億。及至去年九月，思捷公佈全年業績理想，刺激股價衝破廿元。邢 李⺪不久便以每股廿三元九角，套現十二億。兩次出貨，為他帶來十七億八千萬現金。二月初，思捷公佈中期業績，受惠於歐羅升值又創佳績，股價再受刺激上揚至 三十元水平。而第二大股東Jurgen Friedrich亦捕捉到靚價，於上週四以每股廿九元配售二千萬股，套現五億八，但思捷股價仍然堅挺，本週二收報三十一元九角，較去年中翻了一番。

老董無端做百億富豪就連董特首家族持有七成四的東方海外，也水漲船高，股價由去年五、六元，狂升至上週五的三十一元二角高位，而董氏家族持有七成四東方海外，市值一百○八億，令董建華進身百億富豪行列。去年四月，港交所實行新的證券披露條例，要上市公司披露持有超過百分之五的股權，條例一生效，揭出原來特首的家族公司， 其中百分之九點九的股份，由李嘉誠控制的長和系持有。為了理清這段董、李關係，東方海外八月份決定以每股九元八角，回購長和系所持的股權，此舉帶挈長和系 賺三億。及後，東方海外的股價升勢仍然凌厲，九月份，董家以每股十五元配售舊股，套現四億三千多萬。及至上週四批股前，股價攀上三十一元二角，公司宣佈以每股二十五個七毫半，批出四千七百萬新股，集資十二億。

今年第一季季報，交出最令人洩氣數字的，就是被視為科技產業明日之星的節能一族：非太陽能與LED莫屬。

先是國內太陽能模組龍頭茂迪科技，四月營收公佈月減四七％，接著新日光和昇陽科也下滑超過三成和兩成。

LED磊晶廠龍頭晶元光電，首季營收比前一季下滑七．六％，毛利率創金融海嘯後新低，而LED上游材料的藍寶石高價股，越峰電子轉投資的長晶公司台聚光電和即將掛上櫃的兆遠科技四月營收都減兩成以上。

現象：業績大起大落毛利率一次比一次降低

這讓年初看好的藍寶石基板龍頭越峰，一個月股價下修兩成，茂迪股價也修正了一成。

德盛安聯台灣智慧趨勢基金經理人鍾兆陽感嘆，「一月公司才說電池模組一瓦不會跌破一‧二美元，現在都在一元保衛戰，很多投資人都看傻眼。」

太陽能發電和LED照明都是長期趨勢，難道改變了？鍾兆陽指出，趨勢沒變，只是兩個產業開始出現「皮球效應」。皮球效應，就是業績獲利大起大落，就像皮球般上下彈跳，股價也跟著上衝下洗硬著地，鍾兆陽認為這種上衝下洗「會越來越頻繁。」

特色即皮球落地後彈跳高度會一次比一次低，這就反映在太陽能與LED族群毛利率上。

最明顯例子是曾是股王的茂迪，○六年毛利率可達三成，但金融海嘯後的復甦，最高也只到兩成毛利率；國內LED磊晶龍頭晶電，最高毛利率也達四成，去年LED電視滲透率由三％提高到二○％，全年毛利率最高三八％無法突破高點，今年第一季則跌到一六％。

此外，節能族群營收也跟著毛利率暴起暴落，讓皮球效應表現更頻繁。太陽能問題出在政府，LED問題則出在電視買氣不佳和材料成本高。

原因：太陽能補助減少LED需求降，擠壓毛利

太陽能電池最大需求國，以德國和義大利為首，兩者約佔市場一半以上。金融海嘯後，義大利取代預算不足的德國和西班牙，成為太陽能救世主。

去年義大利需求量年激增六二％躍升為第二大市場，今年五月卻公佈調降補助四五％，讓美國到台灣的太陽能股蒙上賠錢陰影，股價應聲大跌。

這一砍也讓通路開始降低庫存天數，太陽能類股產業鏈長期透明度低，上游製造雖都集中大廠，但是下游系統和通路業者多且小，很難個別追蹤。

成功挖掘出太陽能股王茂迪，保德信高成長基金經理人葉獻文指出，補助減少，通路庫存一下縮緊，由九十天縮短為十五天，縮為原來的六分之一，出貨量急速下滑。

LED產業，則因LED背光滲透率年初上看五成，根據滙豐證券亞洲LED報告，最多只能達到四成五，兩大品牌三星和LG都將LED 電視出貨量下修兩成。

封裝廠同欣電子副總經理呂紹萍分析，LED需求不如預期的第二個殺手，就是發光效率進步太快，還有零組件像是增光膜，讓背光更均勻，減少磊晶使用量。

原 本要用上下排測光的LED電視，現在只要下排測光就可達到同樣效果。去年一台四十二吋LED電視需要一百八十顆磊晶，現在只要八十顆，數量只要原來的四 四％，加上磊晶單價每季降低五％到一○％，上游藍寶石基板價格卻懸高不跌，上下一擠壓，從磊晶到藍寶石基板，毛利率創下一年來新低。鍾兆陽指出，投資這兩 個產業：一就是抓對景氣循環低點，再來就是投資產業利基擁有特殊技術或競爭者少的。

提醒：太陽能短期難大漲LED復甦將從下游開始

葉獻文認為，太陽能已淪為景氣循環股，通常調整庫存必須等兩、三個月，所以第二季太陽能財報仍不會好看，可觀察電池報價，如果站穩一瓦一美元，止跌後業績才有機會反轉，短時間跌深反彈居多。

下個觀察點是六月德國政府補助政策。鍾兆陽認為歐洲政府經費拮据，短期業績難回升。LED則稍好，葉獻文認為，如以海嘯比喻，位於海岸線第一排的磊晶廠受傷最嚴重會先反彈，山上的長晶和切割最後才受影響。

現在降價壓力反落在藍寶石基板廠。五月十三日的兆遠科技上櫃法說會，身兼晶電董事和兆遠董事長的洪嘉聰坦承，降價壓力大，「產業鏈裡，毛利率特別低或高都不健康，高毛利率只能維持短時間。」

藍寶石基板至第二季財報就是業績谷底，第二季藍寶石基板毛利率趨勢會往下走，在這之前不免上下震盪。

因應降價壓力，產業主角無不往更高的山裡爬，晶電拉高高亮度磊晶比重，藍寶石基板廠則加快長晶技術投資，兆遠法說會總經理彭志強期望，現在晶棒幾乎都外買，希望未來自行長晶比重可以拉到三成。

太陽能與LED這兩大明日之星的股價何時能反彈？可能要先等「營收皮球」是否能在第二季落底，才能決定了。

【延 伸閱讀】明日之星何時翻身再起？—太陽能、LED類股未來觀察指標類股：太陽能股價下滑原因：1.義大利砍補助金，德國政策尚未出爐 2.通路縮短庫存天數觀察指標：1.德國政策：6月德國補助政策明朗後可望反彈 2.電池報價：站穩1瓦1美元以上影響企業：上游多晶矽：福懋科 中游切晶：中美晶、合晶 下游電池廠：茂迪、新日光、昇陽科

類股：LED股價下滑原因：1.LED電視滲透率低於原本逾50％預期 2.藍寶石基板價格偏高，侵蝕磊晶獲利 3.發光亮度提升、背光顆粒數減少 觀察指標：1.基板報價：藍寶石基板廠長晶營收比重如拉高，業績可反彈 2.磊晶封裝廠毛利：材料成本下滑，毛利率如往上，將先行反彈影響企業：上游藍寶石基板：越峰、兆遠、晶美 中游磊晶：晶電、廣鎵 下游封裝：億光、東貝

茶餐廳播着蔣麗莉被判罪成的電視 新聞，茶客忍不住拋出一句：「佢老豆蔣震好巴閉嗰喎。」由大磡村山寨廠打拼成為香港工業家代表的蔣震，一手栽培子女中「最聰明」的蔣麗莉接掌其工業王國 ——震雄集團；可惜她對苦幹的實業不感興趣；反而投入大起大落的金融市場，在科網股熱爆之時，接過太平洋興業（166，現稱新時代能源）股份，出任上市公 司主席，大玩財技，再把理大研發的汽車廢氣微粒過濾器，以環康集團（8169）名義在創業板上市。上週四，蔣麗莉被裁定串謀詐騙、欺詐及在招股書作虛假陳 述，三項罪名成立，而太平洋興業及環康均是令蔣麗莉入罪的涉案上市公司；由她涉足金融市場當天起，已埋下今天成為階下囚的伏線。

蔣麗莉在事業如日方中之際，卻因詐騙罪成，一夜間，由女強人淪為階下囚。自上週三被還押監房後，蔣麗莉明顯憔悴不少，臉貌浮腫。代表律師上週五捧出大堆知 名人士如高錕、朱經武、田北俊、鄭秀文等和她的家人撰寫的求情信，法官宣布週三判刑。她步入羈留室前，大聲向家人交代：「我冇事，唔使擔心，照顧細路，照 顧Daddy，既然到咗呢個地步，你同我唔希望發生嘅事都發生咗，要對自己有信心。」蔣表現強悍，警告在場記者，聲言上述對話不准記者報導。

法庭判她罪成這個關鍵時刻，八十八歲的老父蔣震未有到庭支持。除了○八年案件首次提堂時，蔣震全家現身力撐外，他從來沒到庭聽審。據蔣麗莉的二姐蔣麗芸 說，父親一直很關心女兒的案件，一直想到庭支持，但家人怕他受不住刺激而反對。蔣麗芸說︰「就算係我哋都覺得好沉重，直情唔夠膽望住Lily（蔣麗莉英文 名）入羈留室。「爸爸表面好鎮定冇嘢，但梗係心痛！所以stepmother（蔣震現任妻子馬麗華）每日都幫佢量血壓。」蔣麗芸表示家人差不多每晚都會陪 他散步，他很關心蔣麗莉四個孩子，在蔣麗莉被還柙後，即往探望四名孫兒。

聰明反被聰明害

蔣震沒有為蔣麗莉寫求情信，蔣麗芸說：「爸爸從來冇諗過Lily有辱家聲，因為佢從來唔覺得Lily有做過，反而係Lily受傷，係被害者。」蔣震育有六 女一子，蔣麗莉排行第四，讀書天分最高，蔣震曾讚她「最聰明」；十三歲到美國讀中學，年年考第一，更獲頒獎學金，在南加州大學機械工程系修讀兩年半便拿到 學位；回港後先後在中大及理工取得工商管理碩士及博士銜頭。老父亦悉心栽培她，八三年蔣麗莉在震雄由見習工程師做起，逐漸進身管理層，是眾多兄弟姊妹中最 早擔任執行董事的。但九七金融風暴後，工業界舉步維艱，蔣麗莉亦開始「另闢天地」，她與曾在渣打銀行工作的呂綺雯（Brenda Lui）分屬好友；二千年二月，呂綺雯獲大劉劉鑾雄邀請過檔，便把她與友好于善基持有的上市公司太平洋興業約三成的股份，以一億九千萬元售予蔣麗莉。太平 洋興業成立時，股東來自五湖四海，包括遼寧信託、挪威的維京船務；蔣麗莉膽敢接手此公司的股份，成為她進軍金融的第一步。

公司前揸弗人浮屍

可是，太平洋興業像是被下了咒語的殼股，前揸弗人呂綺雯二千年賣股套現後，離奇浮屍深水灣海面，消息震驚金融界，案件至今未破，但此事並沒有嚇破蔣麗莉的 膽子。呂綺雯身亡後兩個月，蔣麗莉一度提出把她私人持有，成立僅四個多月，只有五百多萬資產的科網公司Cents.com，以一億七千萬元，注入太平洋興 業，但交易最終因來自挪威的第二大股東Kistefos反對而告吹。如意算盤落空後，蔣麗莉於○二年，企圖把太平洋興業兩成九股權以一億五千多萬售予重慶 商人張明宇，再向其他投資者配售手上剩餘股份，協助張氏避過全面收購。其間，馮永祥揸弗的禹銘（666，現稱新工投資）亦殺出，提出以每股一仙全購太平洋 興業，才發現蔣麗莉原來持有未行使認股權，佔已發行股本百分之八至九，連同蔣麗莉持有的三成多，禹銘計過數後，深知成功收購機會微，計而打退堂鼓。及後有 人得悉蔣麗莉持有未行使認股權，遂向證監會表示不滿。證監會曾就蔣麗莉收購太平洋興業有否違反「收購合併守則」展開調查，於○七年認為沒充分證據證明指控 屬實，但就將資料交予廉署跟進。

私人助理當污點證人

蔣麗莉「暗揸」這批認股權，就是本案的關鍵罪證。證據顯示，○二年蔣麗莉在太平洋興業任職主席兼執行董事期間，推出認股權計劃，共批出二千三百多萬股認股 權予十名員工。可是，大部分獲配股員工全是低級職員，其中一人報稱是投資經理，實情是蔣麗莉月薪只有一萬二千元的私人司機。其後蔣麗莉吩咐私人助理葉玉珍 向其中五名獲配股員工要求回水，私吞最少三百萬元。後來葉為求自保，答應廉署擔任污點證人，成功頂證蔣麗莉令她入罪。蔣麗莉在庭上自辯時，聲稱是效法父親 「成果共享」的理念。她說父親主理震雄集團時，無論對上至高級經理，下至低級的學徒，也會贈送股票，以激勵員工。「父親嘅強大信念係成果共享，我受佢影響 好大，受佢啟蒙，同佢嘅理念相同。」另外，她說○二年懷孕期間身體不適，故此沒有參與批核認股權計劃。唯法官並不接納蔣的自辯，指她不合比例贈大量股份予 低層員工，斥責她是「非法計劃的主腦」。

攞理大科研上市

而曾由她控制的另一間創業板上市公司環康（8169），同樣令她「斷正」。控方指○一年時為環康主席的蔣麗莉，在環康上市前，將市值五百多萬元的八百八十 多萬股，即佔公司百分之一點六的股權送予私人助理葉玉珍，以葉年薪廿萬計算，有關轉贈等於她廿六年薪金。蔣麗莉原來想繞過一年禁售期套現，故將股權轉到助 理名下，在上市翌日即吩咐助理賣掉其中八十四萬股，套現了三十七萬。蔣麗莉不單因環康而入罪，公司亦成為理大校政的醜聞，環康生產的汽車廢氣微粒過濾器 「環康保」，原由理大工程系研究，九九年政府委託理大進行可行性測試，蔣麗莉以理大工業顧問身份參與，不久就成立環康科技，與理大合作，並於○一年將公司 在創業板上市。

公司文件不翼而飛

去年三月，張超雄等理大教職員發表公開信，力數管理層九宗罪，指理大涉嫌賤賣科研股份，迫使理大成立三人小組調查。後來，調查報告公開，其中提到九間公司 的成立文件下落不明，當中包括環康。理大前教職員林本利提起此事仍十分氣憤。有份參與研發「環康保」的理大土木及結構工程系副教授熊永達，亦表示沒聽過有 公開招標。事實上，蔣麗莉與理大埋堆，全靠父親蔣震之名撐腰。早於九五年，蔣震捐贈五百萬予理大，獲學校劇院冠名，更設立獎學金，每逢理大邀請演講，蔣震 都盡量撐場。蔣麗莉修讀博士學位，亦揀理大，而丈夫於積理亦是理工大學設計系副教授，以及該校多媒體創作中心總幹事。

「明日之星」變階下囚

自成為太平洋興業主席後，蔣麗莉遂與金融圈中人混熟，特別於○二及○三年細價股炒得厲害，她與金利豐老闆朱李月華朱太，以及金匯投資的副總裁譚毓楨密密交 往；但前兩者皆是金融界的「高手」；搞工業出身的蔣麗莉明顯「比下去」；今年初朱太與友人吃飯時提起蔣麗莉也欷歔慨嘆。蔣麗莉罪成，不少政界及金融界人士 均搖頭嘆息。事實上，○八年一月廉署正式拘捕蔣麗莉前，正值這位女強人事業的顛峰期，更被視為政經界的「明日之星」。最風光的，莫過於○七年五月，取代滙 豐前亞太區主席艾爾敦，出任香港總商會主席，成為總商會創立一百四十六年來，首位女主席。雄心勃勃的蔣麗莉，曝光率大增，更一心想在政界更上一層樓。早於 ○四年，擔任總商會理事的蔣麗莉，已有意出選立法會商界組別席位，但被當時自由黨主席田北俊勸退，並力邀加入自由黨。被捕前，蔣麗莉是自由黨中常委成員， 出掌總商會後，更是狀態大勇。不但獲田北俊「欽點」，成為下屆主席大熱，更盛傳她將捲土重來，出戰○八年中的立法會選舉。可惜，案件曝光後，蔣麗莉墮入 「三失」局面，被迫暫停自由黨職務，總商會主席之位亦由中電行政總裁包立賢代任，參選立法會無望。一身蟻的蔣麗莉，自此絕跡公開場合。

珍惜眼前人

蔣麗莉曾透露，惹上官非後，她反而多了時間跟家人聚會，但官非一度令她情緒低落。蔣麗芸說︰「Lily當時事業冒起中，突然轉變，對佢打擊好大o架！佢傷 心幾日，不過佢唔容許自己唔開心咁耐，浪費時間，好快又好積極投入工作，身兼嘅公職照去開會，冇停過。佢亦都多咗時間接送仔女，星期日會帶佢哋去教堂。」 蔣麗芸說，妹妹懷第一胎時，患上妊娠糖尿病，要定期食藥。此外，就算她公事繁忙，她也堅持用母乳餵哺四名子女。「如果要出差兩三日，Lily直情會帶埋個 細女一齊去，堅持要用母乳餵佢。」她又指蔣麗莉每晚回家也幫子女溫習功課，而為了公平，每名子女均會輪流與父母同房睡，加強親子關係。蔣麗莉的丈夫於積理 也說三名子女早上上學前，均會親吻蔣麗莉，兩歲的細女更要摟着她才能入睡。難怪當律師讀出他的信件時一提及子女，蔣麗莉便忍不住哭起來，相信她最擔心的， 是未來幾年可能無法親親她痛錫的子女。

蔣麗莉簡歷

年齡：50歲家庭：著名工業家蔣震女兒，排行第四，已婚，丈夫於積理，育有兩子兩女。82年：於美國南加州大學取得學士學位後回港，加入父親的震雄集團， 由見習工程師做起，三十歲出任執行董事。99年：獲選「十大傑出青年」00年：離開震雄自立，入股上市公司太平洋興業，任主席兼執董。01年：原本由理大 工程系研發及註冊專利的汽車廢氣微粒過濾器「環康保」，後來與蔣麗莉成立的環康科技合作，於創業板上市，蔣出任主席兼執董。與理工大學各持有五成四及一成 六股份。02年：向商人張天佑出售太平洋興業股份，損手離場。04年：辭任環康所有職務，翌年持股量減至5%以下。同年，獲田北俊邀請加入自由黨。07 年：當選香港總商會首位女主席08年：涉嫌串謀詐騙，遭廉署拘捕，即時暫停總商會主席及自由黨中常委職務。11年：被區域法院裁定串謀詐騙、欺詐及批准發 出不實招股章程三罪成立，還柙至本週三判刑。

這趟芬蘭之旅，最讓我驚訝的其中一點是：從政府單位到一般民眾，大家對於芬蘭最大企業諾基亞從高峰墜落，都是「冷處理」。

早就做好準備！ 企業本有起落，失敗政府不會救

「企業本來就有起落，他們必須自己reborn（重生）， 這是很自然的情況。」芬蘭國家技術創新局（TeKes）執行董事何睿楷（Riikka Heikinheimo）說。「它失敗，就失敗了，政府不該救，損失也是它們自己應該承擔的， 這就是市場經濟。」芬蘭經濟研究所（ETLA）研究主管亞爾柯（.Jyrki Ali-Yrkkö）說。

說得這麼輕鬆嗎？我看著手上的數字，諾基亞在高峰時，其出口比重占全國四分之一；芬蘭政府傲視歐盟的高研發投資，諾基亞貢獻其中三七％。

而且，芬蘭單一年度的稅收，超過十分之一是來自這家公司。即便如此，芬蘭政府的態度還是不救？

「諾基亞還是芬蘭最重要的企業，但是，影響力正在降低，」亞爾柯修正記者手上的數據。他說，諾基亞產值現在占芬蘭國內生產毛額（GDP）已經降到一．二％。企業稅收比重已將降到三％。「它仍對芬蘭重要，但不是唯一。」

所以，芬蘭人已經準備好了？他笑著說：「對。」

翻開當地媒體《赫爾辛基時報》（Helsinki Times），左邊的專欄寫著：「Nokia is not junk.」（諾基亞不是垃圾），但右邊更大的篇幅報導，卻是寫著：「芬蘭軟體業的機會來了！」除了因為蘋果（Apple）與Google帶動的智慧型手 機風潮，讓各種應用軟體需求產生，更關鍵的是，諾基亞的墜落，讓更多的好人才釋出，流往軟體產業。

數據顯示，去年，芬蘭GDP成長約三．一％，雖高於歐盟二十七國平均GDP成長率一．七％，若考量二○○九年芬蘭經濟嚴重萎縮八．二％。去年的經濟復甦力道仍顯不足。

但根據芬蘭中央銀行研究，未來在出口擴張與建築業復甦帶動下，經濟成長率將高於預期；今年的GDP成長率可達三．九％，明年可達二．七％，分別高於原先預估之三％與二．五％。

狂撒創新種籽！ 年花兩百億元，支持近兩千個好點子

但芬蘭令人驚訝的不是這些數字，而是，芬蘭怎麼能夠，少了諾基亞的貢獻，卻立刻生出了一隻「憤怒鳥」（angry birds，編按：App下載遊戲冠軍，由芬蘭公司Rovio研發，詳見未來出刊一二三五期專文報導），成長動能接二連三。

「我們十年前就曾投資過憤怒鳥了。」何睿楷說。

所以是芬蘭政府很有先見之明，看到軟體產業未來發展趨勢，所以先行投資？

「不，事實上，我們不能，也不會決定，誰該在未來占有一席之地，而且，誰知道好主意會從哪裡來？」何睿楷很誠實的回答。

對芬蘭政府而言，他們要做的，就是選擇來自各領域、具有創新性，並可能在該產業發揮關鍵影響力的想法，然後資助他們。「就像是撒下種子一樣。」何睿楷說。 去年，芬蘭國家技術創新局投入約六億三千萬歐元（約合新台幣二百六十億元），支持一千八百九十六個創新想法的發展。

「那回報率是多少？」我問了一個笨問題。

何睿楷對我說：我們不計算這些。因為他們早有準備，這些錢，大部分會被這些新公司拿來繳錯誤的學費。

每年，國家技術創新局就是看似「笨笨的」砸下六億歐元去投資創新想法。

種子撒多了，總有大樹長出。

於是，芬蘭軟體業長出了「憤怒鳥」、「哈伯飯店」（Habbo Hotel）與「英雄本色」（Max Payne）等著名軟體遊戲，在硬體業，長出了如ABB Oy、Beneq Oy與Savo-Oy等太陽能電源系統公司。

對芬蘭政府而言，責任不再是選定一棵大樹費心培植，保護它不受風吹雨打，而是，不斷撒下創新的種子，讓它在森林長大自然成長，並由市場決定，誰可以繼續存活。

芬蘭並非一開始就體悟到這點，而是繳了不少學費後，才學會這個道理。

時間回到一九九九年，諾基亞登上王座還不滿兩年，路透（Reuters）就撰文警告：一旦諾基亞出事，芬蘭也遭殃（As Nokia Goes, So Goes Finland）。

小國家、大企業，是當時國際上對芬蘭與諾基亞的第一印象，當年的諾基亞前景正好，一九九七年擠下摩托羅拉（Motorola）後，不僅順勢搶進全球前五十 大企業之林，還助了當時尋求連任的芬蘭總理利波寧（Paavo Lipponen）一臂之力，這位立場親商的總理說，「或許說我們倚賴諾基亞沒錯，不過我們就是要這麼做，這樣才能在紙漿與鋼鐵工業外，立下第三根經濟支 柱。」這個決策讓他成為芬蘭在位時間最長的總理。

曾扶植諾基亞！ 網路泡沫破裂，經濟被嚴重拖累

這種小池塘養著一隻大鯨魚不成比例的局面，其實是芬蘭政府過去十幾年刻意扶植的結果。

自一九八○年起，芬蘭政府先將隸屬國會的國家研究與發展基金（Sitra）轉型成為國營形態的風險創投單位，然後再設立國家技術創新局，專門投資通訊產業的創新業者。

根據亞爾柯的研究，諾基亞便是在這段時期接受兩個單位的研發補貼，總計共占企業本身研發經費的二五％。

諾基亞之所以能崛起，芬蘭政府那隻「有形之手」功不可沒。

只是，二○○一年，千禧年網路泡沫破裂，緊接著又是光通訊產業崩盤，諾基亞淨利衰退約五成，也拖累身後一票以它馬首是瞻的電信產業，這個貢獻全國工業產出 約四成的巨人，將芬蘭GDP成長率從五．三％一舉打至二．三％，跌幅逾半，這種市場瞬息萬變的變化，說明了要期待政府官員有「全面的知識」，選出「有前 途」的產業來發展，根本是不切實際的。

現在痛定思痛！ 不再拿納稅人的錢去扶植產業

於是，芬蘭痛定思痛，現任國家研究與發展基金主席科索寧（Mikko Kosonen）在接受本刊專訪時說明：「二○○三年內閣改朝換代，逆轉了整個鼓勵創新的方向。過去八年來，Sitra每年投資多項創新計畫裡，八成是規 模三十人以下的中、小企業，而且不再鎖定高科技，更注重公共利益或國家競爭力。」

芬蘭政府也表明不會再支援諾基亞。掌握最多研發經費的教育部還放話：「芬蘭不會有一個新的諾基亞，所以在目前的經濟情況下，我們需要尋找新的領域。」

芬蘭已經看清楚，扶植「幼稚產業」的邏輯，不再適用於未來。因為環境，不斷在轉變。

由政府扶植幼稚產業讓它壯大，可以用美國第一任財政部長漢彌爾頓（Alexander Hamilton）的論點來代表：一個具有潛力的產業，在成長的痛苦期間得到政府的協助，將來就可以在全球市場上，和其他國家的對手競爭。所以，政府或課 徵關稅，或給予補貼，等到國內幼稚產業「長大成人」，就可以收穫果實。

只是，政府補貼就是人民被迫要拿出自己口袋裡的錢，去支持政府官員心目中認為「有前途」的產業。

姑且不論這些官員是根據什麼標準認定，事實上唯一值得政府補貼的產業，乃是這個產業在取消補貼後，還能把當初補貼時讓消費者付的代價連本帶利撈回，可以說，唯一值得補貼的產業，就是那種即使補貼取消，也能獲利的產業。但如果真有這種產業，那又何必勞煩政府來插一手？

無數國內、外經驗顯示，讓政府官員取代市場，選擇哪種產業「有前途」，絕大多數的結果都以失敗告終。甚至，連諾基亞這種頂尖企業，也可能在一夕之間崩壞。企業原本就有起落，政府何須多事，重壓納稅人的錢？這是芬蘭政府的體認。

從芬蘭的例子看回台灣。當台灣從政府到民間企業都說，要效法芬蘭的小國經濟策略，才能走向全世界，但我們是否已經看到，環境改變對政府官員決策能力的考 驗？這些年鼓吹政府扶植特定產業的聲浪始終不絕，例如雙D（DRAM、面板）產業的先例：幾年下來，已花了納稅人五百億元紓困，約台灣GDP的○．三％。 台灣政府真的清楚，自己砸的錢，是替未來種下希望，還是只是為幾棵根已腐爛的大樹，勉強延續生命而已？

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受惠手機和網路設備大賣創高峰-2000年達近4％iPhone威脅大，產品不賣陷危機-2010年跌至1.2％資料來源：芬蘭經濟研究所