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中環在線:華爾街華人返中國打工 李華華

2008-09-22 AppleDaily


雷曼兄弟破產之後,華爾街又多人失業,當中仲有唔少華人精英。呢個消息對祖國金融機構講,可能係好事。話說祖國金融機構,無論國營或者民營,一直都好缺國際金融人才。原因係祖國金融市場冇外國咁成熟,本土人才經驗不足等。花旗國呢一次金融危機,正好間接令到金融人才回流我祖國。

高層親往招兵買馬

華華噚日睇到新浪財經報道話,好多國內金融機構高層已經把握機會,豐厚回報不在話下,更親自飛過花旗國招兵買馬,誠意十足。報道引述國內一家知名保險公司人力資源總監講,最吃香係有豐富實戰經驗,對國際金融市場同埋國內金融產品規則都清楚了解高級人員。良禽擇木而棲,華華覺得,祖國經濟前景好過美國,機遇比美國多,都係令到華爾街金融圈華人願意減薪返祖國幫手原因。
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中環在線:華爾街大佬點只愛做Spa 李華華

2008-10-23  AppleDaily

全球股市動盪不安,海嘯源頭花旗國班華爾街高層,更係晚晚瞓唔安、食唔樂,擔心自己間寶號會唔會成為下一間爆煲企業。咁大壓力,好容易做出錯誤決策,公司分分鐘冇事變有事,就係因為咁,點樣減壓,成為華爾街高層呢排最熱嘅話題之一。

高盛高層鍾意靜坐

要 減壓,唔一定好似AIG班高層咁,喺華府拍板注資拯救後幾日,就花一大筆錢去加州海灘度假做Spa。據彭博資訊報道,華爾街近排流行靜坐減壓,身兼高盛同 埃克森美孚監事會委員嘅William George,更係忠實擁躉,佢仲向身邊嘅老友力sell。今年66歲嘅George最鍾意喺飛機度靜坐,尤其係搭長程機飛去歐洲,當飛機引擎一撻着,佢 就會合埋眼深呼吸,開始靜坐進入冥想世界,等自己冷靜頭腦,幫助思考。

香港代表有四叔

唔只佢,聽講,福特汽車主席 William Ford都係同道中人。靜坐呢家嘢,當然唔係老外專利,香港富豪都鍾意打坐冷靜思考,甚至當係養生之道,好似四叔李兆基一得閒就盤膝靜坐,每次打坐超過1 個鐘,佢老人家大讚打坐幫助養生,個人冇咁容易緊張,心平氣靜,人都零舍健康啲。
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中環在線:華爾街落難精英獎金照收 李華華

2008-10-28  AppleDaily

華 爾街大行唔係爆煲就等人救,搞到政府要泵水7000億美金(下同)救市,但三間大行美林、高盛同大摩,夾埋依然有約200億美金獎金派,高層依然有花紅 袋,真係要嘆句同人唔同命。彭博報道,美林將撥備67億,作為今年頭3季畀員工嘅獎金。以佢哋最近裁員後剩番約6萬多人計,平均每人有11萬銀;不過都唔 及大摩嘅13.8萬,更追唔上高盛嘅21萬,事關高盛同大摩一早講咗,會各自撥60幾億銀做花紅。就連破咗產嘅雷曼兄弟,部份員工依然攞到同上年差唔多嘅 獎金。

不過咁,報道話條數係按大行往例計算,即係將60%薪金同福利,以年終獎金派發,所以之前講嘅都只係撥備,啲錢未到員工手,要等會計年度結束先會 派。不過今時唔同往日,相信好多大行會重新分配呢啲資金,到時係咪仲有得攞都未知。
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中環在線:美MBA精英華爾街搵工難 李華華

2008-11-06 AppleDaily

隨 住貝爾斯登同雷曼等大型投資銀行出事,好多喺華爾街打滾多年嘅金融才俊都要執包袱,今年畢業嘅MBA學生,分分鐘會變雙失青年。路透社仲報道,出年大小企 業嘅招聘活動都減少,甚至叫停,預計華爾街會喺呢次經濟衰退中,減少4.5萬個職位,就算繼續有招聘活動,有投資銀行話,請人數目都會比以前少咁半,而且 更加揀擇o忝。即係話,職位有少無多,周街都係MBA,請人就梗係個個揀精英啦,即使帶住MBA銜頭,只要唔夠醒,一樣唔夠人爭。

細公司趁機吸尖子

不過事情又唔係去到絕路嘅,報道話,大學尖子生以前有大機構爭住請,家陣機會冇咁多,反而益咗啲細公司,趁機吸納尖子學生。仲有就係,畢業生人工平啲,所以出路都好過有5至15年經驗嘅前輩囉。
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中環在線紐約財經作家晚會縮皮華爾街冇贊助飲者自付 李華華


2008-11-28  AppleDaily


 

全 球面臨經濟衰退,人人要減省開支,即使唔節衣縮食都要慳啲使,花旗國就有唔少企業同團體宣佈取消今年嘅聖誕party,實行慳得就慳。就算搞得成,賓客都 要自己科水,再冇free lunch呢支歌仔唱咯,就連紐約財經作家協會一年一度嘅籌款晚會都搵唔到贊助,全場飲品要自己『手音』荷包。

冇人肯認頭贊助

金 融危機唔單止引發裁員減薪潮,由於唔少企業縮減皮費,搞到報紙、雜誌廣告收入大減,紐約財經作家協會上個禮拜五舉行Financial Follies(財經愚人)籌款晚會,想搵客戶贊助番兩萬五蚊美金(都只不過係19.5萬港紙)酒水都冇人肯認頭,搞到協會決定「飲者自付」,唔提供免費 飲品。為咗方便收錢,每杯飲品都貼上價錢牌,雞尾酒同紅酒盛惠11蚊美金,即係85.8蚊港銀;就算齋飲水都要收6蚊美金,盛惠47蚊港銀,認真揦脷。唔 知香港幾時會有樣學樣呢呵?

齋飲水盛惠47蚊

除咗冇人肯贊助酒水,晚會出席人數都大減,舊年Financial Follies賣咗122圍枱,今年就只得116張枱,創咗911以來最大跌幅。點解?企業閂水喉,好多公關公司都維唔到皮要執笠,留得番落嚟嘅公司都要 cut budget,又點會捨得畀錢贊助party呢。由於今年出席籌款晚會人數減少,sponsor又唔多,所以餘興派對(after-party)都冇舊年 咁熱鬧。李華華[email protected]
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无惧大萧条 ——评《格雷厄姆华尔街教父回忆录》 孙旭东


http://blog.sina.com.cn/s/blog_59d5d75d0100jt7c.html

格雷厄姆给我们留下的不只是《证券分析》和《聪明的投资者》,他的这本回忆录也值得我们好好学习。对投资者来说,这本书的大部分内容可能都没有什么意义,不过,能够帮助我们了解格雷厄姆在大萧条期间的所作所为和后来的反思,这本书有其独特的价值。

眼下,有一些经济学家对中国经济极不乐观,影响到一些投资者也开始惴惴不安。在这种情况下,回顾一下格雷厄姆在美国大萧条时期的经历,有助于价值投资者坚定信心和防范风险。

大萧条没那么可怕

曹仁超先生曾经以格雷厄姆在大萧条中的惨痛经历为例阐述价值投资不可行[1],而格雷厄姆在书中告诉我们——其实,大萧条没有我们想象中的可怕。

大家都能从报纸上了解到,在1929年 的市场恐慌中,据说一个又一个投机失败者从经纪公司的窗口跳楼自杀。当然这种故事是夸大其辞的,它们只是为了迎合公众的恐怖心理或所谓的“绞刑架式幽 默”。但在那段该死的日子里,确实有不少人失去了理智,这是因为他们自认为已经完蛋了,其实有些人的境况并没有像他们想的那样糟糕。我的第一位情人珍妮的 叔叔就是其中的一例。他做鞋子生意赚到了一大笔钱,接着就投资于房地产市场。但是由于害怕要蒙受各种各样的损失,他把自己锁在车库里,喝了瓶威士忌,并把 车子的引擎发动起来,就这样结束了自己无穷无尽的烦恼。但实际情况是,他完全有能力偿还债务,所以他实际上给家里人留下了不少遗产。而且通过在我们账户上 的投资,后来他们的财富达到了好几百万美元。

那么,格雷厄姆自身的情况又如何呢?同样没有一般人想象得那么糟。

即使在我事业的最低谷,我也没有破产,而且当时剩下的财产在10年前看来还是相当可观的。财富和贫穷是个相对的概念——纽约的穷光蛋可能是加尔各答的富翁。而且对几乎所有人而言,当他失去五分之四的财富后,不管他还剩下多少钱,他都会认为这是一场灾难。

因此,即使未来几年中国的经济真的很糟糕,我们也大可不必先自己吓自己,更何况,关于宏观经济预测有一句名言是——经济学家预测出了过去5次衰退中的9次。

更进一步,大萧条不但没有那么可怕,而且还未必是坏事。格雷厄姆这样说,“如果没有这些痛苦经历,我能不能形成今天这样的性格,能不能取得今天这样的成功呢?”

虽然如此,我还是更愿意从格雷厄姆的痛苦经历中学到东西而不愿意亲身承受苦难。

始终保持理性

 

曾经有记者问巴菲特:你是如何走到现在这一步,成为比上帝还富有的人的?巴菲特答道:我 怎样走到这一步说起来也很简单。我的成功并非源于高智商,我相信你们听到这一点一定很高兴。我认为最重要的是理性。我总是把智慧和才能看作是发动机的马 力,但是输出功率,也就是发动机的工作效率则取决于理性。那么,为什么一些聪明人在做事情的时候却不能获得他们应该得到的结果呢?这涉及习惯、性格和气质等方面因素,涉及行为是否合乎理性,是不是自己在妨碍自己。就如我说过的,这里每一个人都完全有能力做我所做的任何事情,甚至做比我多得多的事情。

看过格雷厄姆回忆录后,我总觉得巴菲特的上述想法最初来自格雷厄姆的经历。书中有这样一段故事:

还是让我们回到1929年来吧。巴鲁克发来通知,说他想在办公室接见我……他说他将向我提出一个以前从未向任何人提过的建议。他希望我成为他的财务合伙人。“我现在已经57岁 了,”他说道,“到了我该轻松一下,让像你这样的年轻人分挑我的担子并分享利润的时候了。”他又说,我应该放弃目前手头的业务,全身心地投入到新的合作事 业中来。我回答道,他的建议让我受宠若惊——事实上,我对他的建议感到无比震惊——但我认为我不能如此突兀地结束与现有朋友和客户间的融洽关系。由于这个 原因——另外一个原因后面再解释——这件事就告吹了。如果当时我不考虑其他人就接受他的条件的话,我随后7年的遭遇就会完全不一样,就会好得多了!

之所以认为接受了巴鲁克的条件就会完全不一样,是因为巴鲁克这位当时著名的投资者成功地避开了1929年的股市大崩盘,机械工业出版社出版过他的自传,书名就是《在股市大崩溃前抛出的人——巴鲁克自传》。

巴鲁克之所以能全身而退,最主要的原因是他认为当时的股价太高了,“我在股市操作中,一次又一次地当股票尚在上升途中便抛出股票——这也是我一直能守住财富的一个原因。”“东西看起来价钱足够便宜,我就买入,看起来价钱足够高,我便卖出。”

看起来很简单,难道格雷厄姆不知道当时股价过高么?非也!书中有这样的记载:

我们在他(巴鲁克)的办公室里进行过几次交谈……我们都认为股票市场已经被炒得太高了……我记得巴鲁克批评过这种荒唐现象:银行对股票投资的定期贷款利率为8%,而股票的收益率却只有2%。我的回答是:“确实如此,根据报酬法则,可以预计这种情况将会逆转——出现2%的定期贷款利率和8%的股票收益率。”1932年的情况与我的预言大体上相差无几。

区别在于,巴鲁克完全按照他们的理性分析去做了,而格雷厄姆没有。由此来看,始终保持理性是多么的重要。

不要使用杠杆

众所周知,巴菲特一直反对在投资中使用杠杆,而格雷厄姆在经营其共同账户时却使用了很高的财务杠杆。

1929年中期的情况是这样的:我们的资本是250万美元;1929年上半年只赚到一点点利润(我本来应该认识到这是后来麻烦的预兆)。我们手头持有巨额的保值和套利头寸,即250万美元的多头头寸,以及用来冲销操作、金额大致相当的空头头寸。据我们的计算,这些操作不会引起净风险,因此只需一点点资本。除此之外,我们还有450万美元的真实多头头寸,即各式各样的投资,因此我们还有200万美元的资金缺口。就当时的保证金比率而言,我们计算的结果大约为125%,这一比率比经纪公司要求的最低比率高5倍,比公认的保守比率高2倍。

1930年是我33年基金管理历史中最糟糕的一年……巨额借款更使我们雪上加霜,欠现在已完全受制于贷款人。这三年里我们一直努力偿还债务,同时又要避免作出太大的牺牲,因为我们相信我们所持有的证券的内在价值是高于它们的市价的,尽管由于普遍的经济萧条,它们的经营业绩也很差劲。

其实,真正保守的投资者不但不使用杠杆,还非常注意资金管理,巴鲁克总结的投资原则中有一条就是——始终以现金储备的形式保留一部分适量资本。永远不能将所有资金投资出去。从巴菲特的投资记录来看,他也是非常注意保留适量的现金的。

生活要俭朴

格雷厄姆在大萧条来临前追求奢侈的生活,1929年股灾高峰时格雷厄姆一家搬入了富丽堂皇的新居,还雇了好几个佣人,其中一个是男管家,兼做他的个人男仆,每天为他按摩一次。

 

后来,格雷厄姆得出这样一个结论:追求物质满足的关键在于为自己订一个比较低的生活标准,一种在绝大多数经济状况下都能轻易实现的生活标准。

过俭朴的生活有什么好处?我认为,这样可以保证在萧条来临时你仍然可以衣食无忧,甚至还有闲钱追加投资,而这时的投资未来的回报会相当丰厚。当格雷厄姆的共同账户大亏特亏时,很多客户全部或部分抽回了本金,其中有的人是为了偿还其他债务。

我想,在那些困难的岁月里,只有一个人向我们的基金增加了投资。这就是伊莱亚斯·赖斯,杰里·纽曼的岳父。他在我们的事业处于最低谷时投入了5万美金。这意味着由于他独到的精明眼光,他对我们的信任获得了非常丰厚的回报。

杰里·纽曼是格雷厄姆的合伙人,对于他,格雷厄姆在书中有这样一段陈述:

表面上来看,杰里的生活比我一帆丰顺得多。他善于理财,在1929年之后的几年大危机中并没有遇到真正的麻烦。当我们的事业重新开始欣欣向荣时,他的财务状况要比我强得多;也由于这个原因,他最终积累的财富也比我多得多。

行文至此,突然想到格雷厄姆所犯过的这些错误,巴菲特都没有犯过,他真不愧是格雷厄姆的好学生啊!




[1] 可参看《巴菲特只是幸运儿?》






华尔街重塑迷思

http://magazine.caijing.com.cn/templates/inc/chargecontent2.jsp?id=110508182&time=2010-08-30&cl=106&page=all

《财经》记者乔晓会 特派记者胡采苹 金焱 刘波\发自纽约
 

  两年前的9月15日,雷曼兄弟控股公司申请破产,这桩美国金融史上最大的破产案,全面引爆了金融危机。两年之后,最困难的时期已成历史,但余波仍在震荡,复苏缓慢而虚弱,金融业裁员阴云再次笼罩,美国失业率居高不下,全球经济仍未走出二次探底之虞。

  危机倒逼改革,再造势在必行。正如鼓励竞争的市场机制不可逆转,金融业精英再也无法阻挡监管者对他们忽视风险追求暴利的约束。7月22日,美国总统奥巴马签署的《多德-弗兰克法案》生效。这是20世纪30年代“大萧条”以来改革力度最大、影响最深远的金融改革法案。

  每一次重大改革,都将塑造一个新的时代。监管法案的推出,也将重塑华尔街,乃至全球金融体系。虽然一切刚刚开始,未知和空白很多,但历史性的转身无可避免。

  时隔两年,《财经》杂志再次派出记者组前往本次金融风暴中心——美国纽约,采访在华尔街浸淫多年的摩根士丹利董事长约翰·麦克(John Mack)、越来越喜欢思考的私人投资家乔治·索罗斯(George Soros)、全球规模最大的对冲基金之一桥水联合基金(Bridgewater Associates)创始人雷蒙德·戴利奥(Ray Dalio)以及摩根大通执行副总裁谢尔(Peter Scher)等多位华尔街核心人士,倾听他们对危机的反思,对未来的展望。

  本次危机唤起了人们对政府与市场边界的新思考,必要的监管约束与充分的市场竞争需要以更有效的方式达成新平衡,对危机源头及如何避免下一次危机的求索,令金融界和经济学界陷入某种哲学式迷思。

  如何协调全球金融监管体系,防范系统性风险,认清政府与市场边界,不仅是世界各国,更是处于转型期且金融不断外向化的中国需要认真应对的现实挑战。

  ——编者

  纽约曼哈顿第七大道745号,靠近著名的百老汇大街路口。

  两年前,挂在这栋大楼的招牌,是深绿色的“Lehman Brothers”。曾经的雷曼兄弟投资银行总部,现在则挂上了水蓝色的“Barclays”(巴克莱银行,Barclays Bank)。创立于1690年的老牌英国银行巴克莱,在2008年9月16日宣布收购雷曼兄弟投资银行,华尔街第四大投资银行、拥有158年历史的雷曼兄弟,从此走入历史。

  纽约市麦迪逊大道383号,现在的醒目招牌是JP.Morgan。在2008年5月29日以前,这里还是华尔街第五大投资银行贝尔斯登(Bear Stearns)的营运总部。

  纽约市维塞街(Vesey Street)250号,名为“世界金融中心四号大楼”的整栋34层建筑物,曾经是美林投资银行的全球总部,现在已经改名为“美银美林银行”。

  雷曼兄弟、贝尔斯登的招牌,已经完全从地球上消失。相较于前二者,以蓝色公牛作为传统企业标志的美林投资银行较为幸运,保留了“Merrill Lynch”字样,人们仍能依稀辨认出这里曾经有华尔街第三大投资银行的痕迹。

  自2008年9月至今,在这场金融风暴中,华尔街独立投资银行五去其三。为了挽救仅存的两家投资银行——高盛(Goldman Sachs,纽约交易所代码:GS)和摩根士丹利(Morgan Stanley,纽约交易所代码:MS),美国联邦储备委员会(Fed)也在雷曼兄弟倒闭一周内宣布,同意两家投资银行转型为“银行控股公司”的申请,并且比照商业银行机构给予资金援助。严格意义上,五大投资银行全数阵亡,风光一时的华尔街投资银行商业模式宣布告终。

  根据美国联邦存款保险公司(FDIC)公布的破产银行清单统计,2008年到2009年共有165家银行倒闭,是此前八年里,倒闭银行合计27家的6倍有余。

  从2007年7月到2009年2月,欧洲共有10个国家的20多家大型银行请求政府救援。在这场风暴中破产的,还有美国通用汽车、日本航空公司、加拿大北电网络,以及冰岛政府,灾难几乎蔓延到每一个角落。

  联邦存款保险公司统计资料显示,2010年银行倒闭的情况可能比前两年更为糟糕,今年前八个月,已经有118家美国银行倒闭清盘,如果以每个月13.1家银行倒闭的速率计算,到今年年底可能会有150余家美国银行倒闭,比2009年的140家还要多。

  这场噩梦,显然还没有结束。

  先于投资银行崩溃的美国政府支持企业“房地美”(Freddie Mac),因二季度营运亏损而向美国财政部求援的消息,仍然引发 “两房还值不值得救下去?”的议论。二季度末,经济情势转弱,曾经一度沉寂的“二次衰退”议题,也重新登上财经新闻版面。

  7月21日,美国总统奥巴马签署《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act),标志着贪婪的华尔街开始用未来为过去埋单。

  世界交易所联合会主席威廉·布拉斯基(William Brodsky)对《财经》记者表示,正是出于对过去行为不端的反击,全球政府都在致力于监管从严,而美国是这个潮流之源。

  争议新法案

  我们不清楚,美联储将如何行使这些权力,美联储犯过很多错误

  虽然尚有数百项细则有待制定,但超过2000页的新法案,足以勾勒美国新的监管体系。

  在新法案中,对华尔街影响最重大的是“沃尔克规则”(the Volcker Rule)。该法则遵照1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》精神,将金融业的买方(buy side)与卖方(sell side)切分开来,因此未来站在“卖方”、销售金融商品的投资银行,必须将属于金融投资的“买方”业务对冲基金、私募股权基金、自营业务部门从银行中剥离,最多仅能保留核心资本3%的投资。

  由于华尔街投资银行近年来在相关业务上利润不菲,各界认为沃尔克规则可能严重影响投行利润。高盛首席执行官布兰克芬(Lloyd Blankfein)今年6月在北京接受媒体采访时,就指出高盛的自营业务占全公司利润的10%。由于沃尔克规则的影响,汇丰(HSBC)、花旗(Citigroup)、巴克莱银行已经传出消息,准备出售私募股权业务。

  吸取了在金融危机中监管部门无法确知场外衍生品交易规模的教训,法案要求所有衍生品都在场内通过电子交易进行,通过清算所清算。并且将对让人无法理解的衍生产品采取限制。

  法案还规定,资本金规模超过150亿美元的大型银行将在5年时间内,把信托优先债券从一级资本中逐步剔除,以提高银行资本金要求。

  未来,由财政部牵头,九大部所组成的“金融稳定监督委员会”(Financial Stability Oversight Council),被外界视为未来具有最高权力的新设机构, “金融稳定监督委员会”未来在三分之二成员投票通过的情况下,可以赋予美联储强制分拆、重组大型金融机构的权力。

  美国前财政部长保尔森在回忆录《峭壁边缘》(On the Brink)中总结时说, “我们的监管制度仍然是一个无可救药、七拼八凑的过时大杂烩,已经不适合当前的时代和形势。监管制度充斥着重复、重大漏洞和监管竞争。”

  不过美国新的金融监管框架,仍没有解决保尔森过去指出的问题。

  “这是一个庞大的金融监管法案,涵盖内容甚多,里面也有很多不确定因素。”摩根大通(JPMorgan Chase,纽约交易所代码:JPM)政府关系及公共政策主管、执行副总裁谢尔(Peter Scher)在纽约接受《财经》记者专访时表示,“其中的一个挑战是,很多具体实施细节都留待监管者去落实,比如在美联储之下创建的消费者金融保护署(Consumer Financial Protection Agency,CFPA),如何与既有的相关资格审查机构共存并各司其职?”

  针对“大而不能倒”的缺失,新法案赋予联邦存款保险公司清算金融机构的权力,银行清算后由美联储接管、证券公司清算后由证监会接管,保险公司清算后,则由新设的“联邦保险办公室”接管。

  而美联储更被赋予了对金融控股公司的强制命令破产权,一旦确认金控资本不足,即可下令公司破产清算。

  美联储不仅仅承担危机出资人的角色,还深入到了监管一线。目前,美联储已经派出庞大的队伍,深入到美国大型金融机构,对所有运营和市场风险进行管控。

  卡耐基梅隆大学政治经济学家、货币政策研究学者艾伦·梅尔泽(Allan Meltzer)对此颇有微辞。他对《财经》记者说,新法案赋予美联储太大的自由裁量权,美联储职权的扩大带来隐忧。

  “我们不清楚,美联储将如何行使这些权力。美联储犯过很多错误,现在它也没有把经济形势完全弄明白。”索罗斯在接受《财经》杂志专访时,毫不客气地质疑。

  监管的危机

  贪婪和监管不善扼杀了金融体系

  华尔街不得不面对一个残酷现实,本次危机的波及程度并不亚于上世纪30年代的“大萧条”。欧美金融业损失惨重,实体经济至今仍低迷徘徊,所谓复苏“非常微弱”,美国失业率仍高居不下,经济短期难见实质恢复。

  索罗斯表示,过去造成的金融失衡是一个“超级大泡沫”。从1980年到2008年,有28年之久。金融系统存在过度的杠杆化,房地产业也有同样的问题。如此大规模的失衡是不可能在短短两年里化解的。

  美国前财政部长保尔森总结危机教训时,首先将危机根源归咎于世界主要经济体间的结构失衡,美国过度消费,却从石油出口国和中国等高储蓄国家借入大量资金。“这些失衡状况仍然继续,必须解决”。

  香港证监会前主席、中国银监会首席顾问沈联涛此前从宏观层面分析认为,“冷战”后的新增市场化经济体为全球增加了30亿劳动者,为长达20年的 低通胀提供了条件;日元的低息政策,催生了全球日元利差交易,也加大了全球杠杆操作和衍生品交易的产生;金融工程师的大量涌现;全球市场的监管放松。正是 在上述潮流下,创造了趋一性的全球化宏观趋势,但其实是四种套利:工资套利、金融套利、知识套利和监管套利。

  到上世纪末,随着金融工程的发达,创造并追逐利润成为金融创新的主要动力。现代金融最伟大的三个发明,今天也成了“最伟大的问题”。

  这三个发明分别是:结构性投资工具(Structured Investment Vehicle,SIV)的出现,使金融机构投资高风险产品获得高收益时,可以把这部分资产挪到不受监管的资产负债表外;资产证券化(Asset-Backed Securitization,ABS)将商业银行贷款可以打包成证券再次出售;信用违约掉期(Credit Default Swap, CDS)则利用保险公司承保,增强了信贷证券化资产质量。

  桥水联合基金创始人戴利奥对《财经》记者表示,危机是经由商业银行和投资银行的杠杆化操作引发的。美国的金融机构和借款人都高杠杆化,同时充斥着各种各样的金融工程,有些做得很明智,有些则陷于过度的杠杆化中。

  电子计算水平的提高,推动了衍生品的不断繁衍。更为可怕的是,在华尔街金融势力的推动下,美国在1999年推出了《金融服务现代化法案》,这个 被认为是20世纪末全球金融自由化最重大的事件,否定了“大萧条”以来一直对金融业要求混业经营的规定,使商业银行与投资银行共同加入了“创造并批发”的 行列,也直接导致这次危机中三大投资银行的覆灭。

  “贪婪和监管不善扼杀了金融体系。”美国媒体从业者加斯帕里诺(Charles Gasparino)的话,被引为针砭这次危机的精辟之语。

  摩根士丹利董事长约翰·麦克对《财经》记者说, “华尔街进行的过度杠杆化交易,确是我们犯下的过失之一。我们借了太多的债,冒了太大的风险,毫无疑问,在这件事上,我们负有责任。”

  与华尔街一样,监管者也受到了公众强烈批评。

  “监管者比市场更不完美。监管者为何不完美?因为他们是官僚,他们总是比市场反应慢,而且极易受到政治影响。” 索罗斯直接批评美国的监管者。

  约翰·麦克表示,监管者没有很好地跟上潮流,把握和理解市场的变化,也使问题变得复杂。

  对于监管者的能力怀疑,在本次危机达到了空前的高度。

  目前美国对冲基金业界对于监管新规有两重忧虑:一是美国证券交易委员会(SEC)对信息披露的处理,是否会将他们的信息泄露到外界去;另一个是,监管者是否会对产品的复杂性有充分的把握,否则,会因为不能游刃有余地运用专业知识而阻碍对冲基金的一些明智举动。

  大而不倒?

  如果银行系统不稳定,对其放任自流,结果会是大崩溃

  美国政府是否应允许雷曼兄弟破产?至今仍是本次危机的最大争议。批评者认为,如果没有雷曼兄弟破产,可能不会导致金融市场大规模的流动性紧张。

  美国前财政部长保尔森多次表示,他和美国政府已经尽力,但是在当时无人接手的情况下,向国会申请用纳税人的钱救助雷曼,是不可能完成的任务。

  争议正因为此。事后证明,雷曼兄弟破产,引爆了危机全面爆发。破产前雷曼兄弟虽然只拥有6200亿美元资产。

  但让人意外的是,破产后发现,雷曼兄弟有1.6万亿美元的交易对手头寸,其占伦敦股票交易所交易头寸的14%,纽约证券交易所固定收益的 12%。这些交易头寸的冻结,立即引发了欧美大量金融机构的流动性短缺。同时,也引发了市场的极度恐慌,任何人都可能会破产,下一个会是谁?市场的去杠杆 活动加速,流动性进一步陷入全面干涸。

  雷曼兄弟破产,也引发了全球金融界的讨论,未来防范系统性风险,如何避免机构“大而不能倒”,一旦金融机构大到不能倒的地步,纳税人埋单的道德风险也立即凸显。

  美国联邦存款保险公司董事长Sheila Bair表示,金融监管改革法案立法后,银行业监管部门就将拥有所需要的手段,在金融崩溃中清除那些“大到不容倒闭”的金融机构。

  拆分金融机构业务、将衍生品纳入清算系统,被认为是有效防范“大而不能倒”的手段。

  约翰·麦克表示,“太大而不能倒”,是指这个公司如果倒闭了,可能造成国内经济、全球经济的重大影响。“我认为并不存在银行天生就有‘大而不倒’的特质。”

  一个问题是,将金融机构的业务拆分,将导致金融机构有重返“大萧条”后的分业趋势,而从当前的金融资源分配效率看,混业经营显然更有效率,也更有规模经济。

  但这次金融危机,各国政府发现,过度追求效率而罔顾风险,虽然是小概率事件,但承担的风险损失也难以承受。

  “从某种意义上,监管会牺牲一定的效率,因为达到监管的要求,需要付出一定的成本。但这是为维护稳定必须支付的代价。”索罗斯表示,“如果银行系统不稳定,对其放任自流,结果会是大崩溃。”

  防范大型金融机构带来的风险,所面临的另一个问题是,这些机构出现问题谁将承担后果。

  国际货币基金组织(IMF)在今年4月向G20提议,应向全球银行和金融机构征收“金融稳定贡献税”和“金融活动税”建议,用以防止未来银行倒闭时破坏更广泛金融体系的稳定。

  由于部分发展中国家不愿本国银行机构承担资本支付成本,这一动议遇到了阻力。不过,在欧洲内部已经开始加征了银行税,美国则设置了应急资本处理机制。

  中银国际首席经济学家曹远征认为,比照欧美,中国的大型商业银行还处于国有性质,不存在纯商业机构的倒闭埋单问题,但在商业化转型之后,也应考虑建立类似的稳定资金机制。

  他表示,为了扫除监管盲点,美联储还将金融控股公司纳入监管视野,而中国目前的金融控股公司以及大量其他金融资产,仍未有明确的监管规划。

  陷入迷思

  监管者的不完美性,正变得越来越明显

  金融危机的爆发,冲击了很多被自由市场主义认为不可能在西方世界动摇的传统。

  为了给市场提供紧急的流动性,增强市场的信心,美联储直接为商业银行提供贷款拆借,并在时隔半个世纪后,出手购买美国国债。而日本、德国、瑞士等国央行,也购买了本国国债。全球最后贷款人角色发生了深刻变化。

  为了稳定市场,美国证券交易委员还在危机爆发时宣布,禁止对19种金融股票进行“裸卖空”交易,德国、俄罗斯也纷纷采取了类似措施。

  政府不应干预市场!十年前亚洲金融危机时,自由市场主义的信奉者对亚洲各国和地区的批评言犹在耳,但事实证明,市场并不总是有效的,缺乏监管和约束的金融体系,不仅不能为社会生产带来高效率,反而会拖累实体经济。自由市场主义暴露了弱点。

  被自由市场主义夺取高地,诞生于“大萧条”时期的凯恩斯主义再次抬头。而各个国家为经济注资的计划,被认为是凯恩斯主义行为的复辟。

  中国的4万亿元经济刺激计划,让还陷于为救助方案争吵的西方世界为之羡慕,被认为是面对危机的高效决策。

  但问题是,在经济活动高度发达的今天,政府干预,需要一个具有高度远见及智慧的政府才能胜任,否则就无法驾驭复杂的经济、金融活动。这样的政府鲜有存在。正如索罗斯而言,政府既反应迟缓,又受政治影响。他表示,监管者的不完美性正在变得越来越明显。

  亦有不少人士担心,一个政府干预力度过高的经济体,一旦遇到决策失误,也将会带来灾难性的后果。

  自由主义和凯恩斯主义都遇到了现实问题。自本次金融危机爆发之际,引发了不少经济学家陷入 “向死而思生”的迷思。

  就连近来喜欢哲学式思索的索罗斯,也未能看清未来的方向。索罗斯对《财经》记者表示,金融危机的教训至今仍没有得到充分检讨,仍然存在着许多困惑。经济学理论的根本谬误仍没有得到充分的认识。

  政府与市场如何取得动态平衡,这将是今后很长一段时间,全球共同探索的课题。

  但曹远征也强调,所有的发展中国家都证明了政府控制下的效率是不高的,不能混淆危机下的干预与常态化的干预,“美国并不总是处于危机之中”。

  全球共治难题

  我们有全球化的市场,但只有国别化的心态

  金融危机的爆发,使全球性的金融监管体系显得异常重要,但也凸显建立这一体系的艰难。

  全球资本的自由流动,如果没有较为一致的监管原则,就可能出现利用不同市场标准差异进行的监管套利活动。

  是次危机中,虽然各国在对待本国问题时反应迅速,但面对区域及全球系统性问题,却往往显得协调能力不足。

  2009年4月,在伦敦G20峰会上,决定成立一个全球性的金融监管机构,将原有G7组织的金融论坛改为金融稳定委员会,承担全球金融监管体系改造这一重任,成员包括20多个国家的央行、财政部和监管机构。

  但金融稳定委员会仅是一个协调性机构,本身存在缺陷,它面对的是拥有主权的国家,在全球经济和金融格局利益复杂化的形势下,在多大程度上形成一个统一的金融监管标准,仍是一个疑问。

  金融业发达的英美、欧洲大陆国家及发展中国家,形成了世界金融业发展差异图景,这种差异化的存在,注定难以形成统一的金融监管标准。谁都不愿对本国金融业首先开刀,否则可能导致资本向更为宽松且容易获利的市场流动。

  2009年6月在巴塞尔举行的首次金融稳定委员会全体会议上,就体现了对分歧的担忧。会上达成的第一个共识就是:将设计一套机制,确保各国各种监管标准不会出现竞相攀比谁更宽松的情况。

  一个猜测是,在美国推出监管法案之后,必将推动全球金融监管向其看齐,不愿独自承担削减自身金融机构实力的成本。

  美国财政部一位官员此前就向《财经》记者表示,“美国在金融监管改革方面所取得的进展,将确保美国在全球金融体制改革中的领袖位置,同时为我们与其他国家合作打造监管改革共识提供动力。”

  随着G20峰会的不断召开,各国关于金融监管的分歧愈发明显。

  在对跨境资本流动的监管方面,欧美发达国家和发展中国家也产生了分歧。资本自由流动一直是发达国家认为的自由市场核心的一部分,而对发展中国家而言,资本充分流动给市场带来的冲击则难以承受。

  发达国家的金融市场,脱离实体经济建立起来的高流动性和高交易量,需要一个资本自由流动的市场,但金融仍直接服务于实体经济的发展中国家,在这方面并不迫切。

  今年6月在加拿大举行的多伦多G20峰会,对全球征集银行税也引起了争执,欧洲国家为了避免纳税人再次为救市埋单,希望全球开始加征银行税,而 印度、中国、巴西等新兴国家不愿让本国机构承担银行税的负担。其背后逻辑是,发展中国家需要大量的资本以支持本国经济,而银行税必将加重其国内支配资本的 成本。

  桥水联合对冲基金创始人戴利奥接受《财经》记者采访时表示,他不认为美国的监管行为将导致金融机构最具风险性的活动从西方经济体转移到新兴国家。

  沈联涛曾撰文认为,我们有全球化的市场,但只有国别化的心态。东京证券交易所总裁齐藤对《财经》记者说,“如果政府监管者都以各自利益为驱动,而不考虑同其他国家的合作,不仅会造成管制方案偏颇的恶果,也为监管套利培育了空间。”

  “最大的风险在于全球金融体制仍然是互不相交的.每个国家都不想牺牲他们的自治权,但是他们的想法与如下现实脱节:我们有全球性资金在流动,但是却没有全球性的监管。” 欧盟委员会内部审计服务首任总干事朱利缪依斯(Jules Muis)说。

  辉煌不再?

  “我希望华尔街在上一轮繁荣的鼎盛时期所从事的那些活动,不要全部都恢复”

  华尔街乃至全球金融业,能重现危机前的辉煌吗?

  英国央行金融稳定事务执行理事安迪·霍尔丹(Andy Haldane)和其他英格兰银行专家都认为,金融业要重现辉煌非常困难。

  前英国金融服务局主席、现伦敦经济学院院长霍华德·戴维斯(Howard Davies)则开始以“后黄金时代的金融业”为题撰写文章。

  约翰·麦克也认为,收益率高达35%的暴利年代,的确一去不复返了,但他相信这个行业仍能实现15%-20%的常规收益率。但这样的利润率已经非同凡响。

  多数金融界人士都认为,监管法案代表了未来全球金融监管的最新取向:降低杠杆利用和防范系统风险。

  曹远征表示,美国监管法案有回到1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》的趋势,让投资银行与商业银行分离,中介机构老实地充当中介机构。“未来可能是诸多中小机构的充分竞争,不太可能出现巨无霸式的机构。”

  2008年7月,美国诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格利茨撰文表示,金融市场被比作经济的大脑,它应该分配资本,同时也管理风险。但金融体系最新的创新是用于设计获利机制,但这种机制大部分是不透明的,却允许产生与社会利益不相称的大量收益,且都是私人报酬。

  为了限制不切实际的追求高个人回报,监管法案要求董事会下的薪酬委员会完全由独立人士组成,允许监管机构强行中止金融机构不恰当、不谨慎的薪酬方案。

  实际上,利润的下降比任何降薪措施都更有效。可能产生的结果是,投行业并不像以往那样具有超级诱惑力。

  戴利奥表示,设置投资限制,会使那些银行业中做过对冲基金的才贤们感到报偿日益乏味,会使他们加速回流到对冲基金业中来,由于投资者们喜欢追求高回报,因此资金流向银行业也会减少。

  “未来留在投行内部的这部分业务将变得很小,由于这些业务的交易量和弹性变小,经营这些业务的人会流失,投行的人才优势会慢慢转向私募基金产业。” 约翰·麦克向《财经》记者表示了他的忧虑。但同时他亦强调,投行的商业模式并没有失败,只是结构需要调整,他也不认为华尔街最辉煌的时期已经结束。

  有不少反对声音认为,过多限制金融机构创造利润的能力,限制业务种类,会使金融领域的人才流失,进而影响其创新性的发挥。

  “从长远看,投行业务可能确实会受到一些限制,我们也感到担忧,但投行可以存活下去并繁荣发展。比如在产业重组的过程中,并购仍然活跃,投行可以帮助好的公司整合产业上下游。”摩根大通银行执行副总裁谢尔向《财经》记者表示。

  新的监管方向,并未对哪些具体产品做出明显的限制,但可以肯定的是,脱离实体经济太远或者风险过于模糊的产品,将不太可能获得批准。金融业将重新回到为实体经济服务的本质。

  沈联涛认为,我们不能被货币理论绕得晕头转向,把常识性的道理都忘了,那就是,金融必须为实体经济服务,而不是拉着它跑。

  曹远征表示,金融业未来将会更加回归于服务实体经济,创新也会遵循这一原则。但对于发展中国家,则不存在金融业的创新过度问题,而是创新不足。

  索罗斯不鼓励令人无法理解的创新,认为并不是所有创新都是有益的。“我希望华尔街在上一轮繁荣的鼎盛时期所从事的那些活动,不要全部都恢复。”在可以望见纽约中央公园的办公室里,索罗斯对《财经》记者强调。■

  资料

  美国三大金融业改革法案推出简史

  1.《格拉斯-斯蒂格尔法案》(Glass-Steagall Act)

  为了不让上世纪三十年代的“大萧条”重现,保证商业银行避免证券业的风险,美国推出了《格拉斯-斯蒂格尔法案》,也称作《1933年银行法》,将投资银行业务和商业银行业务严格地划分开。

  该法案禁止银行包销和经营公司证券,只能购买由美联储批准的债券。该法案令美国金融业形成了银行、证券分业经营的模式。

  2.《格雷姆-里奇-比利雷法案》 (Gramm-Leach-Bliley Act)

  分业格局使得商业银行利润下滑,非银行的公司集团纷纷侵入商业银行的贷款业务,与金融发展形势不相符合,是银行向其他金融领域拓展的主要障碍。

  1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》已经成为当时的障碍。商业银行不满足于低利润的银行零售业,开始向投资银行渗透,很多商业银行都有变相的投资银行部门。

  自上世纪80年代起,《格拉斯-斯蒂格尔法案》遭到很多商业银行的反对。1988年第一次尝试废除《格拉斯—斯蒂格尔法》,但未成功。1991年,布什政府经过研究推出了监管改革绿皮书(Green Book)。

  1998年,花旗银行(Citigroup)花费386亿美元与旅行者集团合并,当时的华尔街对这种趋势表示了强烈的认可,在合并宣布后,花旗公司的股票狂升33.9美元。“格拉斯-斯蒂格尔法案”名存实亡。

  1999年,由克林顿政府提交由1991年布什政府推出的监管改革绿皮书(Green Book),经国会通过,形成了《金融服务现代化法案》(Financial Services Modernization Act) ,亦称《格雷姆-里奇-比利雷法案》,废除了1933年制定的《格拉斯-斯蒂格尔法案》有关条款,从法律上消除了银行、证券、保险机构在业务范围上的边界,结束了美国长达66年之久的金融分业经营的历史。重新开启了银行业、证券业以及保险业之间跨业经营的新纪元。

  3.《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act)

  在银行业、证券业以及保险业之间进行跨业经营之后,金融扩张的幅度明显大于其所服务的实体经济,随着监管的绊脚石被移走,越来越多的商业银行加入到衍生品的盛宴当中。

  2006年开始,美国房地产价格回落,作为诸多衍生品基础的房地产信贷质量出现问题,在此基础上的多重委托代理关系链条便从根本上断裂,全面金融危机发生了。

  2010年7月21日,美国总统奥巴马签署了自“大萧条”以来改革力度最大、影响最深远的金融改革法案——《多德-弗兰克法案》。

  此次美国金融监管改革有两个重心。一是新的监管框架从有效防范系统性金融风险出发,防止所谓“大而不倒”的超级金融机构经营失败而引发新的系统性危机成为此次金融改革的首要任务;二是保护消费者免受金融欺诈、保证充分信息披露,防止类似危机重演。

  本刊实习记者刁晓琼整理

  资料

  美国新金融监管法案大事记

  2009年6月17日, 奥巴马政府正式公布一整套金融监管改革方案,涉及金融机构监管、金融市场监管、消费者权益保护、危机处理和国际合作等多个方面。

  2009年12月11日,众议院投票表决通过了金融监管改革法案。根据该法案,美国金融监管体系将全面重塑,美联储将成为“超级监管者”,全面加强对大型金融机构的监管。同时,新设消费者金融保护局,赋予其超越目前监管机构的权力。

  2010年1月21日,奥巴马宣布将对美国银行业做重大改革,并采纳“沃尔克法则”,限制商业银行规模、限制银行利用自身资本进行自营交易、禁止银行拥有或资助对私募基金和对冲基金的投资,让银行在传统借贷业务与高杠杆、对冲、私募等高风险投资活动之间划出明确界线。

  2010年4月16日,SEC起诉高盛,评论称此为奥巴马为金融改革方案通过的造势之举。

  2010年4月22日,奥巴马发表演说表示支持“沃尔克法则”。

  2010年5月20日,参议院投票表决通过了金融监管改革法案。

  2010年6月25日,美国参众两院协商小组敲定金融改革法案最终版本。

  2010年6月30日,众议院投票表决通过了两院统一版本的金融监管改革法案。

  2010年7月15日,参议院投票表决通过了最终版本金融监管改革法案,为该法案最终成为法律清除了最后障碍。

  2010年7月21日,美国总统奥巴马签署金融监管改革法案,使之成为法律,标志着美国金融监管改革立法完成。

  本刊记者钱亦楠整理

 


红透华尔街

http://www.yicai.com/news/2010/12/642294-0_3.html

在路演谈价的私密会面当中,银行家最多讲个让投资人与企业家相互认识的开场白,之后的时间按照惯例他们只能坐在一边,看着自己的客户如何把之前反复排演的公司故事讲出来并且承接投资人的问题;而苛刻一些的投资人还会要求单独同企业家会面。

郑健民就遇到过这种情况,“急也没有用,只好在门口等着”。为了保证万无一失,他往往提前大半个月就开始组织客户公司的CEO等参与路演的高管彩排,直到他们做到“将企业的故事倒着也可以背给投资人听”,并且对所有投资人可能问到的问题对答如流。

在路演的10天到半个月的时间内,投行要领着客户公司的高层踏遍美国东海岸到西海岸的所有重要城市,有时甚至还要在香港和欧洲各加一场。龙田渊大概估算过,那样的10天下来,与他见面的投资者达到200到300人次,节奏最紧张时一天要飞三个不同城市。

到了这时销售任务是否能完成已经基本确定,双方关注的只有一个重点—股票定价。由于投行按照融资总额7%的固定比率收取佣金,所以每一美分的价格都 与他们自身利益息息相关。穿梭在云端,虽然已经多日没有睡一个超过3小时的觉,龙田渊却彻底失眠,他满脑子想的都是定价,“商务舱里供应的澳洲龙虾什么 的,都是浮云了。”

12月,市场终于到了最后的高潮。越来越多人看到了窗口期的机会,胃口大开的美国投资人需求愈发旺盛,不少公司的股票发行价在路演过程中被越谈越高。

在上市之前,当当网两次提高了发行定价—先是向SEC提出申请,发行价区间从11到13美元上调至13到15美元,12月8日的最终发行价超出了原 本的定价区间,上涨至16美元。提高发行价并不容易,这通常是公司与投行角力的焦点:公司总希望能提高定价、多融些钱,而投行则希望把价钱压低些,来让购 买股票的基金们多赚些钱,以维持住与这些顾客的长远关系。相持不下时,某些公司上市前夕的定价会耗上一整天。即使是搜房网那种投资者认购踊跃的项目,也都 不过是按定价区间的高线发出。在投中集团研究总监李玮栋的记忆中,当当这种调价之举是最近两三年内所未见的。

与当当同一天上市的优酷要更“震撼”一些—这家2010年第三季度依然亏损近800万美元、前9个月共亏损2500万美元的公司不仅上市了,而且第 一天收盘时市值达35亿美元,超过了古永锵的老东家搜狐。“我们的发行价区间是9块到11块,最后发行价是12块8。如果像当当那样要提定价区间的话,要 再跟SEC申请,但是定价可以从以前的区间往上提20%,这不用跟SEC申请,投行还跟我说我们可以去申请提高定价区间,我觉得不用了,就定了12块8这 个价钱。”香港人古永锵给优酷网最后的定价耐人寻味—12月8日上市,定价12块8。联想投资董事总经理刘二海称,在他的记忆中,除了2000年互联网泡 沫外,近十年内未有亏损上市且市值能高成优酷这样的企业。

这无疑是段美好的时光。金杜律所合伙人景岗去年12月赴约去CBD一家高档酒店吃饭时,在5分钟内遇上了3拨熟人:一拨儿做私募股权,见市场情况大 好,正忙着找项目投资;一拨儿是已经上市的企业主,正忙着再融资去收购扩大产品线;还有一拨儿正忙着去美国上市。大家的共同点是都笑容满满,“状态很 high。”

12月16日,德意志银行又帮海辉软件完成了一次后续发行,这次融资金额是1.5亿美元。谭敏亮觉得未来一片光明,因为“上市仅仅只是个开始,不久他们就会发现美股很深,可以做的事情很多”。

林国恩最近两个星期面试了5个候选人,几个合伙人加一起在两周内面试了20多人,这大约是德勤去年同期的3倍。摩根大通投行部董事总经理、中国投资 部主管刁杨称,2010年每个董事总经理都要负责4到5个项目,而正常的工作量是每人3个项目。摩根大通去年的IPO业务相较前年上涨80%,但人手则增 加了不到20%。去年7月份以后,一些曾经在投资银行实习过但未拿到Offer、去了宝洁这类公司当管理培训生的毕业生又接到了投行发来的邀请,重新过上 待遇要高上数倍、但一周得工作90个小时的日子。“招人是我们最大的挑战。”摩根大通的方方说。

没人说得准市场的窗口期何时关闭,但每年的圣诞假期是这些第三方能与美国投资人们一同歇一歇的时间。12月24日,圣诞夜的前夕,摩根大通的市场推 广部高级经理任大庆下午4点给香港同事发了个邮件,对方没回复,他以为香港办公室像往年那样早就放假了,但打电话过去对方说自己还在处理项目上的紧急事 件,正忙。下午7点,方方结束了他在圣诞假期前的最后一场采访,即将像那些美国投资业同行那样休休圣诞假,但往年此时早就了无踪迹的邮件这天依然以“哗啦 哗啦”的速度被发过来。

这不会是一个悠长假期,27号,他就得参加一场酒会。2011年的1月3日,摩根大通手里的一个项目又要开始路演。

德意志银行亚洲资本市场部董事总经理、TMT团队主管龙田渊早在四年前就开始了对搜房网的漫长“求婚”。但看上搜房网的不只是他。“在这个项目上,几乎你听说过的所有投行都是我们的竞争对手。”龙田渊说。

不论光景好不好,抢项目现实就是这样残酷。只要一家公司稍微释放出上市的意愿,嗅觉灵敏的银行家们便齐刷刷地出现在它的CEO、CFO面前,使尽浑 身解数展示自己出价更高、经手的同行业企业IPO项目更多、跟美国的投资机构关系更铁并且更精于上市项目的概念包装……在一本揭秘世界顶级投行里人们工作 状态的书《Monkey Business》中,有个描述这种竞争的专有名词: Beauty Contest(选美比赛)。“只不过他们身上穿的是庄重的黑色西装,而不是五颜六色的比基尼。”

最终选择哪个投行是一个混杂着专业能力和信任感的决定。对于律所和会计师事务所来说,假如没有跟企业形成长久的合作关系和互信,仅仅通过投行介绍, 就难免在选美比赛中面对惨烈的竞争。据金杜律师事务所的证券部负责人杨晓蕾称,美国做这类项目律所由于不到十家,竞争程度还算温和,但跟金杜抢美股IPO 生意的中国律所有二十多家,各家竞争的办法是降价,一般此类项目的中国律所收费在一两百万人民币,而选美时最低价能比最高价低上几十万甚至近百万人民币。 不幸的是,通常律所八九成的项目都是从投行手里拿到。

银行家实际上有一个比抢单更重要的事情—预测窗口期。为了帮客户选择一个合适的上市时机,他们需要保持对宏观经济的敏感,同时尽可能多地接触投资 人。由于美国证监会(SEC)禁止投行在招股书递交前披露重要信息,他们并不能直接对投资人说,“喂,伙计,我手里有一家经营××业务的中国公司即将 IPO,连续×年增长300%,有兴趣买它的股票吗?”他们只能询问大致的投资意向,来判断市场开始变得乐观的“窗口期”何时到来。

2010年年初去找美国的投资人打探时,银行家听到的都是好消息:每个人都被金融危机憋坏了,每个人手里都攒了很多钱急着投资,每个人都看好GDP 以8%的速度增长的中国,看好十几亿人口的大市场。这也许意味着投资人愿意掏钱买股票了,然而市场的心态难以捉摸,一切都只是猜测。“现在回过头来我们当 然可以分析发生改变或者不发生改变的原因,但在那个时候,大家都是摸着石头过河。”摩根大通中国区CEO方方对《第一财经周刊》说。

“摸着石头过河”就是真的带着企业去路演,投资人是否真的下了单、愿意付多少钱,才能真正衡量市场状况。5月底,一批在二三月份关帐(一个完整财年 结束)就马上进入上市审计阶段的公司通过了SEC的上市资格审批。认定窗口即将打开的银行家们紧接着进行了各自项目公开招股书的秘密递交和公开递交,多场 路演一触即发。

结果却证明,之前投资人释放出的美意只是敷衍,在中国公司合力冲关之时,他们选择了捂紧钱袋。挪宝能源等多家企业在进行了预路演或者路演之后因达不到融资目标不得不取消马上上市的计划。选择港股IPO的公司则经历了比美股更严重的大溃败,5月到6月,就有14家公司折戟。

郑健民当时正带着派杰一个主承销的美股IPO项目,这个客户是山东的酒精制造商博润。前面的准备工作一切顺利,但就在进入公开递交环节后不久,美国 那边却不断传来各种公司路演失败的消息,虽然其中一些偏工业的企业向来不在美国投资人看好的范围内,但投资人的信心在连续打击下越来越低迷,会使新兴产业 公司的上市之路也变得困难重重。

郑健民犹豫了,他一度建议博润暂停上市,等待更好时机。但为了让风投尽早退出,博润依然希望按原计划上市。为了降低风险,郑健民与客户重新商定了一 个略低的发行价,并减少了股本发行量,“先上市,等以后市场好了再做增发。”这个策略奏效了,6月11日,博润在纳斯达克上市。

德意志银行的龙田渊也用这种折中方式把海辉软件推上了市。海辉的软件外包业务是美国投资人熟悉的题材,而且拥有GE、微软等国际大客户,毛利润高, 是个投行普遍看好的项目—因此德意志银行、花旗、瑞银三家大型投行愿意同时挤在这个项目里做承销商。据纳斯达克的信息显示,这个出售了20%股权的项目最 终融资额不过7400万美元。

古永锵正是这时飞去香港和美国,开始拜会投资人。

这时的古永锵还没想好什么时候上市,但他列出了一份顶级投资机构名单,拜托高盛帮他约定拜访时间。古永锵没有直接问投资人是否有购买意向,而是询问 对方怎么看优酷的优缺点,怎么比较优酷的现状和百度这类公司当年上市时的状况。在古永锵看来,在市场低谷时拜访的好处,是投资人不会一味捡好听的说,会比 较愿意说出真实想法。

此 时2010年已经过掉了3/4,只有15家中国公司成功在美国上市,其中融资额1亿美元级别的项目只有4个。投行方面,除高盛和摩根士丹利分别主承销了6 个和4个项目(其中有2个项目为这两家投行联席主承销)之外,其他大投行的活跃程度还不如罗仕、派杰和Oppen Heimer等中小型投行。

到了9月中旬,形势再次发生了逆转。17日,搜房网登陆纽约证券交易所,并且异乎寻常的顺利。搜房网是美国的基金经理们夏日假期结束后第一家上市的公司。

起初,投行方面还受9月以前那种阴霾的影响,担心定价太高股票会卖不出去,而搜房网则希望定个高价保证大股东澳电顺利退出。但招股书公开递交之后,搜房网CEO莫天全在基金、私募等投资机构的朋友们就主动找上门来要求认购股票,预订的认购量几乎将配额占满。

为了吸引一定比例的短期持有者,保证上市后有活跃的交易,承销商高盛和德意志银行都坚持要做路演,但这时路演已经不同于9月以前那种艰难的推销,压 力已经很轻。在做了香港、伦敦、洛杉矶和纽约四个城市的路演之后,莫天全看到超额认购达几十倍,便决定提前四天结束路演。最后搜房网IPO股票以定价区间 的最高价发行。

美国投资人休完暑假,陆续归来,市场上关于美联储第二轮量化宽松货币政策将在一两个月内正式推出的消 息也越传越响亮。“主流观点已排除了市场出现二次衰退的可能,大量资金需要出口。而在第二季度末有所下降的中国GDP增幅也在这个时点回升,强劲的增长令 美国投资人对这个新兴市场重拾信心,同时由于人民币的升值预期在股票之外还能带来一层汇率差产生的利润。”纽约证券交易所中国首席代表杨戈说。

总之,前面千呼万唤不出来的“窗口”在9月份忽然一下子就打开了。

古永锵就是这时决定加速上市的。夏天的那趟行程让他更确信优酷虽然还没有盈利,但已经可以上市,但他当时还认为2011年的第一季度应该是最适合的 上市时机。10月之前,跟上市有关的事情他都甩给CFO去管,除了在上市启动会上露了一脸外,基本不在跟上市有关的大小会议中出现。从10月开始,上市成 了他“日程表上高优先级的事项”,至于律所投行会计师们,“就是要多熬夜不睡觉啦”。

2010年前9个月,在美国IPO的中国公司数目是平均每月2家;从10月开始,每月IPO的公司数目达到8家。

优酷当然不是唯一在加速上市的一家。方方用两个词形容当时的情形,一个是“生死时速”,一个是“冰火两重天”。“各家的IPO定价水平差异很大,市场波动的厉害,有时一周甚至不到一周就是一个行情,使得对投行和公司的考验都空前严峻。”他说。

在众达事务所里,案子在大洋两岸昼夜不停轮转,24小时都有律师在推进。众达在美国的律师负责跟SEC沟通,把需要回答SEC的问题分配给国内律所和审计师去回答。

谭敏亮描述自己的一天是这么度过的:早上从香港赶到深圳,参与一家当地企业在香港IPO的事宜;中午回到香港,回答美国投行来电询问的为另一家企业 做尽职调查的问题;下午更晚一点的时间,用来制定一家私募基金投资中国企业的法律条款;到了晚上10点,和美国同事(美国东部时间上午9点)开电话会议, 跟协同处理案子的同事分配工作。

谭敏亮几乎每天都得在办公室里呆上11个小时,通常回到家里还要搭上1个半小时开会。她知道自己不仅时间紧,而且随时都得处理突然出现的工作,所以请了两个保姆,来轮班日夜看护十个月大的儿子。她以前会定期探访客户,做一些免费培训,而去年她忙得没有时间做这类事情。

为了配合美国证监会的时间,会计师事务所也遵循着日夜颠倒的时间表。德勤合伙人林国恩负责的学大教育在11月上市,此前一个月是他最忙的时间,林国 恩数次连续熬了两三个通宵,几天内没睡过觉。他的团队人数从10个人增加到忙时的30个人,每个人每月的加班时间都达到了50小时。2009年时,他周末 常去打打高尔夫,去年平均每天工作都超过12个小时,根本没有这个时间,连学习安排都要往后推。

去年年初的时候,派杰的郑健民一周只有两三天不在香港,到了第四季度情况刚好反过来。有时是一连十多天都在全球各地做路演。“老婆说都快要不认识我了”,郑健民说。

接受《第一财经周刊》采访的银行家们都表示,路演是最折磨人的过程。从公开递交开始,他们每天就要开上六七场同投资人的一对一沟通,有时一聊就是一 个多小时。在会议间隙,银行家们还得把了解到的信息以及投资人的问题反馈给在美国协助的同事和投行研究部,分析员们将对研究报告做最后的调整。

在路演谈价的私密会面当中,银行家最多讲个让投资人与企业家相互认识的开场白,之后的时间按照惯例他们只能坐在一边,看着自己的客户如何把之前反复排演的公司故事讲出来并且承接投资人的问题;而苛刻一些的投资人还会要求单独同企业家会面。

郑健民就遇到过这种情况,“急也没有用,只好在门口等着”。为了保证万无一失,他往往提前大半个月就开始组织客户公司的CEO等参与路演的高管彩排,直到他们做到“将企业的故事倒着也可以背给投资人听”,并且对所有投资人可能问到的问题对答如流。

在路演的10天到半个月的时间内,投行要领着客户公司的高层踏遍美国东海岸到西海岸的所有重要城市,有时甚至还要在香港和欧洲各加一场。龙田渊大概估算过,那样的10天下来,与他见面的投资者达到200到300人次,节奏最紧张时一天要飞三个不同城市。

到了这时销售任务是否能完成已经基本确定,双方关注的只有一个重点—股票定价。由于投行按照融资总额7%的固定比率收取佣金,所以每一美分的价格都 与他们自身利益息息相关。穿梭在云端,虽然已经多日没有睡一个超过3小时的觉,龙田渊却彻底失眠,他满脑子想的都是定价,“商务舱里供应的澳洲龙虾什么 的,都是浮云了。”

12月,市场终于到了最后的高潮。越来越多人看到了窗口期的机会,胃口大开的美国投资人需求愈发旺盛,不少公司的股票发行价在路演过程中被越谈越高。

在上市之前,当当网两次提高了发行定价—先是向SEC提出申请,发行价区间从11到13美元上调至13到15美元,12月8日的最终发行价超出了原 本的定价区间,上涨至16美元。提高发行价并不容易,这通常是公司与投行角力的焦点:公司总希望能提高定价、多融些钱,而投行则希望把价钱压低些,来让购 买股票的基金们多赚些钱,以维持住与这些顾客的长远关系。相持不下时,某些公司上市前夕的定价会耗上一整天。即使是搜房网那种投资者认购踊跃的项目,也都 不过是按定价区间的高线发出。在投中集团研究总监李玮栋的记忆中,当当这种调价之举是最近两三年内所未见的。

与当当同一天上市的优酷要更“震撼”一些—这家2010年第三季度依然亏损近800万美元、前9个月共亏损2500万美元的公司不仅上市了,而且第 一天收盘时市值达35亿美元,超过了古永锵的老东家搜狐。“我们的发行价区间是9块到11块,最后发行价是12块8。如果像当当那样要提定价区间的话,要 再跟SEC申请,但是定价可以从以前的区间往上提20%,这不用跟SEC申请,投行还跟我说我们可以去申请提高定价区间,我觉得不用了,就定了12块8这 个价钱。”香港人古永锵给优酷网最后的定价耐人寻味—12月8日上市,定价12块8。联想投资董事总经理刘二海称,在他的记忆中,除了2000年互联网泡 沫外,近十年内未有亏损上市且市值能高成优酷这样的企业。

这无疑是段美好的时光。金杜律所合伙人景岗去年12月赴约去CBD一家高档酒店吃饭时,在5分钟内遇上了3拨熟人:一拨儿做私募股权,见市场情况大 好,正忙着找项目投资;一拨儿是已经上市的企业主,正忙着再融资去收购扩大产品线;还有一拨儿正忙着去美国上市。大家的共同点是都笑容满满,“状态很 high。”

12月16日,德意志银行又帮海辉软件完成了一次后续发行,这次融资金额是1.5亿美元。谭敏亮觉得未来一片光明,因为“上市仅仅只是个开始,不久他们就会发现美股很深,可以做的事情很多”。

林国恩最近两个星期面试了5个候选人,几个合伙人加一起在两周内面试了20多人,这大约是德勤去年同期的3倍。摩根大通投行部董事总经理、中国投资 部主管刁杨称,2010年每个董事总经理都要负责4到5个项目,而正常的工作量是每人3个项目。摩根大通去年的IPO业务相较前年上涨80%,但人手则增 加了不到20%。去年7月份以后,一些曾经在投资银行实习过但未拿到Offer、去了宝洁这类公司当管理培训生的毕业生又接到了投行发来的邀请,重新过上 待遇要高上数倍、但一周得工作90个小时的日子。“招人是我们最大的挑战。”摩根大通的方方说。

没人说得准市场的窗口期何时关闭,但每年的圣诞假期是这些第三方能与美国投资人们一同歇一歇的时间。12月24日,圣诞夜的前夕,摩根大通的市场推 广部高级经理任大庆下午4点给香港同事发了个邮件,对方没回复,他以为香港办公室像往年那样早就放假了,但打电话过去对方说自己还在处理项目上的紧急事 件,正忙。下午7点,方方结束了他在圣诞假期前的最后一场采访,即将像那些美国投资业同行那样休休圣诞假,但往年此时早就了无踪迹的邮件这天依然以“哗啦 哗啦”的速度被发过来。

这不会是一个悠长假期,27号,他就得参加一场酒会。2011年的1月3日,摩根大通手里的一个项目又要开始路演。



华尔街没有真相

http://www.yicai.com/news/2011/01/655590.html

华尔街永无真相,即便在过去一年的金融榜单中,每月至少有两本上榜图书试图通过剖析本次金融危机来还原华尔街的真相,但它们都只称得上华尔街的很小的一部分。

《峭壁边缘》让我们多少感知到美国政府处理危机时的决策真相;《贝尔斯登的衰落》让我们看到当事企业掌门人对这次危机的真实认识;《大而不倒》则发挥了行业记者的专长,能描绘出一幅华尔街危难当头的群体相。但这些都仅仅是华尔街的片段。

本次上榜图书《大空头》、《空头无罪》、《魔鬼赌场》又增添了不少片段。20多年前以《说谎者的扑克牌》称霸金融图书界的迈克尔·刘易斯带来了他的 新作《大空头》,刘易斯再次用他的逻辑迷惑住了大量读者,用他的叙述手法让我们轻易相信华尔街就是他所描述的那样。刘易斯的专著都隐藏着这样的含义:华尔 街的智慧和精髓在于草根阶层。

刘易斯在新书中沿用了经典作品《说谎者的扑克牌》“以小见大”的招牌写法,通过微观的个人视角重现华尔街上演的一幕幕故事。《说谎者的扑克牌》以他 本人经历来折射出华尔街无序与贪婪的特点,这一回,刘易斯借用四个小人物的故事尽情嘲笑挖苦华尔街的主流人群。这四个华尔街上的无名之辈是洞察次贷危机的 “先知者”,并在所有人都嘲笑他们疯狂的时候,“豪赌”一把,满载而归。

在刘易斯的笔下,华尔街金融圈的黑暗无处藏身:债券销售员习以为常地欺骗客户,行政高管无知傲慢,而评级机构的分析师仅是应声虫而已。刘易斯的点评 辛辣无情:华尔街的大投行就像是拉斯维加斯的赌场,高盛用钱蒙蔽了投资人的眼睛,说服AIG为一堆又一堆毒债做保险,一场金融大灾难就在人为推动下发生, 然后用纳税人的钱去补救。

否定了大人物们的智慧,才好称赞华尔街草根阶层的聪明才智,也顺带表扬了一下刘易斯自己。

当股市陷落的时候,就是空头们的胜利。《大空头》记述的是空头们的胜利故事。与之巧合的是,另一上榜书《空头无罪》恰好从理论上,从投资进化史角度为空头做了辩护。

在《空头无罪》一书中,资深华尔街人士罗伯特·斯隆通过追溯跨越200年的美国历史论证到,卖空不仅没有破坏我们的股票交易市场,反而保证了这个市场的诚信。《空头无罪》颠覆了关于卖空的传统成见,提出正是卖空让金融市场更透明、更诚信、更强大,让人大受启发。

空头们的故事也仅是对华尔街真相的一个补充。从另一上榜书《魔鬼赌场》中,我们能读到雷曼公司4位高管的办公室故事,该书揭示出华尔街职场的真谛:利益至上、贪婪与背叛。

即便如此,众多的图书借助金融危机来讨伐华尔街人性丑陋的一面,嘲讽曾经备受关注的投资大佬、顶级投行、金融官员,但这些离华尔街的真相依旧遥远。

至少,我们还可以这么肯定地说,许许多多的人依旧把追逐财富作为自己的目标,而华尔街仍是他们的梦想之地。我们还可以肯定地说,金融从业人士依旧拿着最高的薪水,每年能吸引大量美国常青藤高校毕业生的加盟。

生活要继续,对财富的追逐也还要继续。

本月上榜金融书《有钱人想的和你不一样》和《富足一生:东尼投资十大心法》从投资致富方面,给出了不少有益的建议。其实,这也是华尔街的一部分。

有钱人和普通人的区别到底在哪里?为什么他们会成为有钱人?研究富裕阶层已经有30年之久的托马斯·斯坦利在《有钱人想的和你不一样》中贡献出他的 研究结论。其中就有这类阐述:几乎所有(94%)被调查的有钱人都认为“与人和睦相处”是自己成功的重要因素;多数百万富翁不会把批评当回事,而且绝不接 受削弱斗志的负面评论;绝大多数千万富翁并不认为投资上市公司股票是成功的重要因素,他们认为,更重要的是投资于自己的生意……

托马斯·斯坦利是美国佐治亚大学商学院教授,他10多年前的成名作《下一个百万富翁就是你》销量超过200万册。在新书《有钱人想的和你的不一样》 中,托马斯·斯坦利两个提醒值得牢记,这两点是有钱人的通性。其一,不受信贷控制。“迷恋信贷”的人们实际上被一些人和机构所控制,从而失去了“经营自己 的公司”或“从事自己的职业”的机会。其二,不受贪婪控制。斯坦利的一则忠告更加警醒人心:如果你不懂得热爱工作、热爱周遭的人和事物,那么财富就变得毫 无意义了。

最后,我们来简单地了解下东尼的十大投资心法。

有亚洲股神之称的东尼 ( Tony Measor),常居香港,在伦敦、新加坡和香港等地区有超过50年的投资经验,担任过股票经纪人、财经记者,后来是成功的基金经理。《富足一生》详细讲解了东尼的十大投资心法。

前五大心法为:1.现金非王,投资为上。股市至少有七成时间是上升的,现金却只会纹丝不动。2.自己钱财自己管。不相信基金,认为投资者还是要靠自 己选股。3.稳坐股市过山车;投资不该奢求鱼头鱼尾通吃,过分热火朝天时应暂时离场,但可分阶段进行。4.基本分析两重奏。为公司估值有两个方法,分别是 用赢利或资产衡量,两者折中亦可,但是,最重要一点是不要理会其市价。5.股息收入至为重要。投资带来的收入远较资本增值重要。



華爾街的「獲獎者詛咒」

http://www.yicai.com/news/2011/04/746044.html

們如何做決策?科特·德·馬爾奇和詹姆斯·T·漢密爾頓提出了一種穎而大膽的理論。他們對三萬多人進行了調 研,並以此為基礎開展研究。研究結果表明:我們每個人都有六種核心的特質,正是它們在左右著我們的種種決定,從午餐吃什麼到報稅時是否撒謊。無論身處何種 情境,我們總是遵循自己根深蒂固的心智習慣——例如:我們關注的是眼下的還是將來的快樂,我們能承受多大風險,是否在乎他人的感受等等。

01你就是你的選擇

華爾街的可疑建議

2007年8月1日,股票分析師圖納·阿莫比還不知道,很快他將會成為名人。9個月後,《華爾街日報》將評選他為「最佳分析師」,使他躋身超級投資精英行列——這一獎項對他及他的公司來說,都意味著巨額收益。

假如你有一台時間機器,就可以在所有人(包括他自己)知道他將成為美國最佳分析師之前,問問他都選了哪些股票,然後等著大把大把地數錢。幸運的是, 我們並不需要時間機器,因為阿莫比在8月1日當天接受過採訪,將他所選的前三隻股票告訴了所有人。他擅長的領域是廣播電視、娛樂業以及耐用消費品,而他在 挑選股票時,押上的不但是他的聲譽,還有客戶的資金。你可以猜猜故事接下來如何發展。阿莫比挑選的三隻股票是迪士尼、第一汽車集團,以及專業床品製造商 Tempur-Pedic。而如果我們看這三隻股票的走勢,選擇是:他接受採訪的那一天(2007年8月1日)、他獲獎的那一天(2008年5月21 日)、接受採訪後一年整(2008年8月1日)。後兩個日期都是在整個市場崩潰之前。

你一眼就能看明白,阿莫比選中的股票將他的客戶引向了懸崖,而非富饒之地。講這個故事不是為了批評阿莫比,我們只是想說明一個道理。像多數《華爾街 日報》的獲獎者一樣,阿莫比或許難以連續兩年獲獎。實際上研究表明,存在著一個「獲獎者詛咒」——每當獲獎之後,「華爾街最佳分析師」在新一年的表現,就 會比所有分析師的平均水平還差很多。怎麼會這樣?

像我們一樣,阿莫比也研究人們的決策行為,不過只侷限於一個特殊領域:他評估人們如何買入和賣出娛樂業股票。與多數經濟學家不同,他肯定不相信投資 者是理性的。如果投資者是理性的,他們會像他一樣分析同樣的信息、作出相似的評估——在一個價格能迅速反映信息的有效市場,靠信息賺不到錢。與此相反,投 資者若是非理性的,他利用自己的專業知識,就能從投資者不同的「直觀推斷法」之間牟利。無論阿莫比的投資者決策模型有何細節,我們知道它在2007年的確 有效。但是,有可能他只是走運——畢竟,總得有人去得那個獎。

02你如何決定

為什麼有些人能做出更明智的選擇?

我們很瞭解費利克斯和奧斯卡。他們兩人都參加了「知識網絡」公司的調查,都是白人男性,受過高等教育,年薪近8.5萬美元。兩人都是單身,名字都是化名—隱私起見—但費利克斯和奧斯卡在調查中的答案都是真實的。

我們感興趣的是兩人如何作選擇。他們的受教育程度、收入水平都很相似,所以得知他們都喜歡野營、紅酒、攝影,大家都不覺得奇怪。然而,他們的不同點 大大多於相同點。費利克斯在意餐館是否提供健康食譜;奧斯卡不在意。費利克斯接種流感疫苗;奧斯卡不去接種。費利克斯是一位謹慎的投資人;奧斯卡不是。

兩人都說,他們在選擇汽車時考慮了其安全性。然而仔細看看,就會發現他們開的車其實差別很大。費利克斯開的是奧迪A4,安全性評分被稱為「頂級安全用車」;而奧斯卡開的是道奇公羊卡車,其安全性評分只是中等。

我們如何解釋這種差別?通常的解釋是,費利克斯與奧斯卡之間的差別部分源於他們的個人背景。這固然沒錯兒,但在說明人們的個人背景差異時,如果我們 用年齡、性別、種族、學歷、收入等人口學和社會經濟學因素,那麼費利克斯和奧斯卡的例子表明,我們有時會被誤導。這些個人背景特徵可以成為好的說明,但在 理解人們如何作選擇的問題上,它們有時沒什麼用處。

你可能會問:如果個人背景無助於理解他們的選擇,那麼什麼可以?這就是我們要回答的問題。問題的答案好像該因人而異,但如果你是名訓練有素的經濟學 家,就不會這樣考慮問題。一名經濟學家會告訴你,費利克斯和奧斯卡的效用函數各異,因此選擇也會不同。效用被用來測量人們對事物的偏好程度,例如奧迪車和 雞肉三明治。當費利克斯和奧斯卡面臨不同選擇時,他們都會試圖「使他們的效用最大化」,就是說,利用他們已有的資源得到他們最想要的東西。通過分析他們的 選擇結果,我們就可以重現他們的偏好。無論如何,傳統經濟學理論認為,費利克斯和奧斯卡都是理性的,而我們可以認為,他們比我們更瞭解他們自己的偏好。

這種方法叫做「理性選擇理論」,一直是經濟學家們的強大工具。它除了用於解釋個人和組織的購買習慣,還被用來分析其他類型的選擇行為,從嗜好到作 弊。舉個例子,如史蒂芬·列維特在《魔鬼經濟學》中所寫:芝加哥市的學校老師們修改學生試卷的答案,以提高他們標準化考試的分數。事實證明,這些老師的薪 水與他們所教學生的成績掛鉤。由於對這些老師(通常是擔心學生成績不好的老師)缺乏監管,他們作弊相對容易,所以有些人通過私自更改學生成績來給自己加 薪。然而,研究者的職責之一就是發現理論漏洞,而理性選擇理論就遭到了批評。

03直觀推斷法

人們根據簡單的規則作出決定

有些研究者指出,我們所作的很多決定顯得並不理性。在我們倆工作的杜克大學校園裡,有個波利熱狗店,那裡的熱狗很不錯,每次去那裡都得穿過一條馬 路。過馬路有點小麻煩—說不定會遭遇哪個開車橫衝直撞的瘋狂司機。儘管得到一個美味熱狗的概率極高,而被汽車撞上的概率極低,但多少個熱狗帶來的快樂,也 抵不了一條命啊。還有一點小麻煩,那就是陰天時,我們倆中間只有一人(德·馬爾奇)可能依舊去那裡買熱狗。

儘管在美國遭到雷擊的概率每年只有約1/700000,漢密爾頓卻清楚記得,有一天校園附近的高爾夫球場上有一位球手遭雷擊身亡。這段記憶令他高估了遭遇雷擊的概率,使他選擇陰天時在室內吃午餐。

所以,有關「經濟學家過馬路」這一問題的答案是:如果路上車多,或當時是陰天,經濟學家就可能不過馬路。如果理性選擇模型是對現實的完美描述,那麼 漢密爾頓就應正確評估遭遇雷擊的風險,最終更頻繁地與德·馬爾奇一起去波利熱狗店。然而,人類風險認知中的偏見常使他錯過最優化的午餐(兩個熱狗,還有薯 條和辣椒醬)。總之,如果選擇本身摻雜了小概率、高收益、個人經驗等因素,人們就會覺得難以理解。這絕非理性選擇理論的唯一問題,也不是我們最愚蠢的認知 錯誤。

不過,有一小部分經濟學家願意在心理學實驗室作各種試驗,而他們關注的是人們非理性的一面。行為經濟學家指出,人們考慮問題時會犯下種種系統性的錯 誤,從而不會像理性選擇理論描述的那樣行動。赫伯特·西蒙就有一種著名的理論,聲稱人們就像沙灘上的螞蟻:我們觀察到一隻螞蟻在被風浪洗刷過的海灘上艱難 行進的過程。它先直線向前,然後偏向右邊以便更輕鬆地爬上一個斜坡,接著繞過一塊鵝卵石,然後又停下來,跟同伴交換信息。就這樣,它曲曲折折、時進時停地 回到蟻巢。

我把螞蟻的爬行軌跡畫在了張紙上,並把圖拿給朋友。如果我問這是什麼軌跡,答案很可能會是:那是位參加障礙滑雪賽的專業運動員,或者是艘單桅帆船, 在逆風前行……螞蟻的軌跡如果看做幾何圖形,就是不規則的、複雜的、難以描述的。但這種複雜性體現在海灘的表面,而非那隻螞蟻本身。如果將螞蟻看做一個行 為系統的話,它是非常簡單的。它在爬行時所表現的行為複雜性,大體反映了其所處環境的複雜性。我將繼續研究這一假設,但會用「人」代替上述故事中的「螞 蟻」。對於那些贊成「非理性」或「有限理性」理論的行為經濟學家而言,人類都更像西蒙筆下的螞蟻,而不是超級電腦。人們根據簡單的規則作出決定,這被稱為 「直觀推斷法」,而這種方法有時會讓他們誤入歧途。

《選擇》

出版社:中信出版社

作者:[美]斯科特·德·馬爾奇 詹姆斯·T·漢密爾頓

價格:29.00元

出版時間:2010年11月

斯科特·德·馬爾奇是美國杜克大學政治學副教授,同時負責指導該校的「社會科學高級研究項目」,詹姆斯·T·漢密爾頓是杜克大學公共政策學教授,同時也是經濟學和政治科學教授。



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