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歐元區亂七八糟 止凡

http://cpleung826.blogspot.com/2011/10/blog-post_31.html

要怎樣才可以欠人錢不還, 又不需要破產, 最後債主還一起想辦法, 再減收你一半債呢?

想起都奇怪, 世間上豈會有這樣的道理呢? 但是事實就正正好像好合理地發生著。記得Donald Trump在其中一本書中講過, 當你欠銀行幾萬蚊, 你會好擔心, 但當你欠銀行幾千萬, 甚至幾十億, 銀行會好擔心, 這又是大得不能倒的例子。

如今希臘的國民依舊不知所謂, 完全不覺得國債是要還的, 總之政府要縮減他們的福利及開支, 他們就會上街示威, 搞亂國家。

很多人認為歐元區落得今天如此下場, 全因為福利主義的問題, 但想深一層, 歐元區國家的福利主義不是今日享有的, 但國債問題卻是近年突然出事, 所以原因重點應該不在這裡。

最大的問題是歐元, 當年多個歐洲國家希望產生一種貨幣可以對抗美元, 於是集多個國家之力定立歐羅, 但問題是不同歐洲國家的經濟步伐各異, 大哥德國經濟仍然強勁, 自然希望息口上調以減低通脹問題, 因此歐元區內的小國就出事, 同一貨幣, 債息抽升, 弱經濟怎能擋呢?

試想想, 今天美國經濟弱, 而香港經濟相對強, 因此美元減息對香港經濟會有進一步刺激作用, 這樣一下子令香港的通脹問題很熱, 但港元一天跟美元掛鉤, 銀行及政府都沒有法子。

再想多一層, 如果明天美國經濟很強, 而香港經濟很弱, 美元因經濟過熱自然需要調高息口, 但與此同時香港的失業率依然甚高、中小企倒閉、經濟一潭死水, 由於貨幣掛鉤, 香港沒有自我減息來刺激經濟的能力, 情況又會怎樣呢? 今天希臘就是這個情況, 今天希臘就是今天香港情況的相反, 這就是強弱兩個地方貨幣上掛鉤的致命要點。

歐元區銀行陷入麻煩——不良貸款比想像中還多

四大之一的安永會計師事務所（Ernst & Young）最近的一份研究揭示，歐元區的銀行目前共計持有9180億歐元（1.23萬億美元）不良貸款，佔所有貸款總額的7.6%。

安永這份研究還發現，西班牙各銀行貸款總額的15.5%以及意大利各銀行貸款總額的10.2%都有可能是不良貸款，這些比例也要比最近官方的數據高。

據Acting-Man blog,以這樣的數據來看，要想用ESM救助基金來對銀行資本重組進行直接救助似乎顯得有些野心勃勃。要是考慮到許多歐元區成員國的提議，那這個想法就更是天方夜譚了，他們建議用ESM來接管那些已經接受救助的銀行的成本。當然，愛爾蘭和西班牙肯定很樂意這樣做（事實上，ESM基金中已經與西班牙銀行有1000億歐元的潛在關聯了，只不過這筆錢並不是直接從ESM貸款給銀行的，是通過西班牙政府來實施救助的）。

問題在於，如果ESM還想保持其AAA的信用評級，那麼要想救助銀行而不是政府的話，就必須要用更高的保證金來支持任何從市場上獲得的融資。考慮到目前為止由納稅人承擔的救助資金已經向歐元區注入了3000億歐元，那麼歐元區的官方債務也將迅速超額，這還不算未來塞浦路斯、西班牙或意大利可能需要的潛在救助。

下圖為救助基金對歐元區各國銀行的救助規模對比：

23:17 PIMCO格罗斯：美联储主席候选人萨默斯的退选强化了周三美联储前瞻指引。 22:50 葡萄牙副总理表示，一旦葡萄牙退出现行援助计划，将整考虑申请额外的欧元区支持来缓解其回归金融市场的压力。 22:45 前美联储官员Donald Kohn：极宽松的货币政策将导致危险的风险。 22:30 美联社：美国防部官员称有几人在Navy Yard狙击手事件中被射杀。 22:25 华盛顿邮报消息：警方称1名狙击手已经受伤倒地，警方在追捕另两人。 22:20 美联社：美国国防部官员表示，华盛顿Navy Yard狙击手已经被控制，但未被拘押。 22:12 高盛2015年二季度巴塞尔 I一级普通资本比率为12.6%。 22:02 NBC最新报道，至少10人在Navy Yard狙击手事件中被枪击。 21:56 联合国武器检查组：有清楚且确凿的证据显示叙利亚境内曾使用过沙林毒气。 21:49 华盛顿狙击手事件过后，华盛顿机场暂停所有航班。 21:47 NBC消息：华盛顿Navy Yard事件目前有7名受害者，包括5个平民及2名警察。 21:44 花旗集团2015年二季度的一级普通资本比率测试结果为13.2%；花旗集团预计在面临严重压力的情况下，将损失212亿美元。 21:42 欧洲央行与英国央行延长流动性互换时间至2014年9月30日。 21:33 道琼斯工业平均指数周一开盘上涨78.33点，涨幅0.51%，报15454.39点；纳斯达克综合指数周一开盘上涨7.48点，涨幅0.4... 21:15 美国8月工业产出月率+0.4%，预估+0.5%，前值持平；美国8月制造业产出月率+0.7%，预估+0.5%，前值修正为-0.4%，初值-0.... 21:13 美国海军确认，一名活跃的狙击手出现在华盛顿navy yard，至少1人受伤。 即時刷新» 美銀實習生猝死事件發酵，高盛蘇黎世辦公室涉嫌強迫員工加班被調查

高盛蘇黎世分部接受蘇黎世勞工部門（AWA）的檢查，瑞士日報Tages-Anzeiger稱AWA 接到瑞士銀行聯合工會的舉報：高盛不遵守勞動法案，要求員工加班、不予支付加班費。AWA透露此次尋訪目的為了調查高盛內部是否涉嫌強制員工加班。

瑞士勞動法規定，僱員每週工作時間不得超過45小時，允許一些行業延長到50小時。

AWA主要職責就是監督勞動法在各行各業的實際落實情況，他們也負責處理一些來自工會或僱員的舉報信息。

瑞士勞工部的此番行動很可能受了美銀實習生猝死倫敦慘案的影響。華爾街見聞此前有報導：2 1歲的美銀實習生Moritz Erhardt連續三天通宵加班後，猝死身亡。該事件引發渲染大波，部分媒體譴責金融行業「食人」加班制。

高盛在全球的辦公室均存在加班現象，程度各一，而FT稱高盛每星期都會統計員工的加班工時，然後做電子備份。

目前，AWA表示目前尚未公佈調查結果，舉報者銀行聯盟不願意透露更多細節，高盛拒絕回應此事。

歐元區邊緣國家借債成本集體下滑

歐元區複蘇乏力 瑞士央行料將維持瑞郎歐元1.2上限至2016年

一項調查顯示瑞士央行對瑞郎匯率設置上限的做法，至少還要再延長兩年。歐元區複蘇乏力迫使瑞士長期幹預市場。

彭博新聞社對23名經濟學家調研顯示，超過四分之三受訪者認為，至少到2016年年底前，瑞士央行必須保證歐元/瑞郎匯率不低於1.2水平。

在上一次調研中，有39%的受訪者預計瑞士央行最早在2016年退出幹預，44%預期最早不會2017年前改變政策。

三年前歐元區債務危機高峰期時，瑞士央行宣布為瑞郎設定1.2的上限，瑞士認為本幣大幅升值將造成通縮風險並影響瑞士出口競爭力。

二季度歐元區經濟增長再度停滯，歐洲央行行長德拉吉此前表態，歐元區利率仍將在相當長一段時間保持目前創紀錄低的水平。

Zuercher Kantonalbank銀行經濟學家David Marmet告訴彭博新聞社：“只要歐洲央行不加息，瑞士央行就不會放棄匯率上限。”

今年瑞郎對歐元上漲了1.3%，8月15日歐元對瑞郎跌至1.20864，自2013年1月來首次跌破1.21關口，周二交易在1.2111附近。

歐元區私營企業貸款持續萎縮 歐洲央行面臨挑戰

7月，歐元區7月貨幣供應M3同比增長1.8%，歐元區至7月三個月貨幣供應M3同比增長1.5%，雙雙高於預期。但是，7月，私營企業貸款同比下降1.6%，連續多月下跌。（更多精彩財經資訊，請到各大應用商店下載華爾街見聞App）

乏力的經濟增長和持續的低通脹促使歐洲央行采取了一系列措施。歐洲央行已將其基準利率降至紀錄低位的0.15%、將存款利率降至零以下，並推出針對性貸款措施，刺激信貸增長。現在看來，效果尚未完全顯現。

本月，德拉吉在全球央行年會Jackson Hole上發表講話。他表示，6月推出刺激措施後歐元走弱，有利於提振歐元區需求，不過歐央行準備好進一步調整政策，但未對此給出更多信息。德拉吉敦促更靈活的財政政策，呼籲擴大支出並進行結構化改革。

德拉吉表示，有信心6月推出的一系列刺激措施能夠提振歐元區需求，並承諾未來相當長時間內將繼續維持高度寬松的貨幣政策。

從今天的私營企業貸款數據上來看，歐洲央行的刺激政策尚未成功撬動歐元區需求。

德拉吉在Jackson Hole指出，近期GDP數據表明，歐元區經濟整體依然疲軟。通脹數據方面，烏克蘭危機、能源價格等臨時因素導致通脹減少。如果通脹持續下降，價格穩定的風險就會上升，歐央行管理委員會將需要采取措施應對。8月以市場為基礎的通脹預期下滑明顯，歐央行在前景預測中將考慮這個變化。

據華爾街見聞實時新聞，

歐元區7月貨幣供應M3年率+1.8%，預期+1.5%，前值+1.5%修正為+1.6%。
歐元區至7月三個月貨幣供應M3年率+1.5%，預期+1.1%，前值+1.1%修正為+1.2%。
歐元區7月私營企業貸款年率-1.6%，預期-1.5%，前值-1.8%。

時隔二十年 德國財長再提建立歐元區核心國家集團

德國財長朔伊布勒再度呼籲建立一個率先實現經濟和政治整合的歐盟核心國家集團，而他20年前的類似提案因為法國反對沒能實現。（更多精彩財經資訊，請到各大應用商店下載華爾街見聞App） 

朔伊布勒和德國CDU黨成員 Karl Lamers在英國《金融時報》聯合撰文呼籲建立一個歐盟委員會（EU commissioner），這個委員會將擁有否決違反赤字紀律的成員國預算法案的權力；他還提議歐洲成立“內核心”國家議會。

文章中稱：“為了促進歐盟各國的發展，應該重拾我們在1994年提出的雄心勃勃的方案：應該在歐盟內部建立一個新核心，從而讓那些有意願加大整合力度歐洲國家率先發展。”

朔伊布勒認為，一些成員國家依然對歐盟實現更密切的政治同盟猶豫不決，其中包括向歐盟讓渡更多主權。

另一些國家，比如英國提出歐盟歸還部分權力，而歐盟則應該把精力集中在國內市場、貿易、金融市場、氣候、環境能源，以及外交和安全政策問題上。

1994年朔伊布勒和Lamers就在法國《世界報》提出建立一個“核心歐洲”推進歐洲政治一體化，但是當時左翼法國政府對此沈默則讓這一計劃沒能啟動。

盡管德國和法國共同奠定了二戰後歐洲一體化的基礎，但是法國曾兩次拒絕了歐洲政治同盟的方案，包括1954年的歐洲防衛同盟，以及2005年的歐盟憲法提案。

歐元區經濟正迎來拐點？

歐洲央行首輪定向長期再融資操 （TLTRO）放貸規模僅826億歐元，遠不及預期的1500億歐元甚至更大的規模。當然，部分原因是歐洲銀行業尚未做好放貸準備，又不願坐擁現金向歐洲央行支付利息。有分析師認為，歐元區信貸將會進一步緊縮而經濟狀況會進一步惡化。

在歐元區前景看似一片慘淡中，金融博客Sober Look認為，也許是時候提出一些反面觀點了：歐元區經濟正迎來拐點。

（圖一：歐元區5年期通脹預期）

當然，這最終要靠數據說話。首先是持續下滑的歐元區通脹預期，再加上規模小於預期的首輪TLTRO，歐洲央行刺激歐元區經濟複蘇的活動將不得不保持活躍，甚至可能會考慮大規模量化寬松（QE）。

投資者應該關註的是，歐洲央行正在嘗試至少部分地替換銀行們一直在償還的3年期長期再融資操作（LTRO）和主要再融資操作(MRO)。自去年初以來，銀行對這兩大工具的償還導致歐洲央行資產負債表大幅縮水。

（圖二：歐洲央行資產負債表規模）

如果TLTRO的規模無法滿足擴張資產負債表的目標（增加1萬億歐元），歐洲央行將另尋途徑。不過，Sober Look認為，已經在計劃之中的ABS購買計劃可能不會帶來深刻改變，因為巴塞爾協議Ⅲ已經將死死地ABS市場限制住了。因此，歐洲央行將面臨需要通過其他途徑擴充資產負債表的壓力。實際上，歐盟相關機構已經在尋求國際清算行(BIS，巴塞爾協議由該行下屬機構制定)對結構性信貸產品的發行放松資本監管。

這些舉措對於歐元區銀行業來說無疑是積極的，而且很可能會擴充歐元區銀行系統的流動性。這部分地提振了近期歐洲銀行股的股價。

（圖三：泛歐績優300股銀行指數)

很多分析師認為，歐元區銀行業的去杠桿化已經完成，歐元區信貸緊縮的狀況已經終結。這一點，近期已經企穩回升的歐元區M3貨幣供應數據可以給投資者一些線索：

（圖四：歐元區M3貨幣供應量）

通過令歐元貶值，德拉吉已經為歐元區提供了一定程度的刺激。對於德國和其他出口國，這無疑是一份大禮，歐元貶值令它們在國際市場上的競爭力進一步提升。這一點從德國7月貿易帳和工業產出數據中可見一斑：

德國7月貿易帳錄得盈余234億歐元，按年增加71億歐元或43.6%，創歷史新高；經季節性因素調整後，盈余為222億歐元。

德國7月季調後工業產出月率+1.9%，創2012年3月以來最大增幅，預期+0.4%，前值+0.3%修正為+0.4%。

（圖五：德國7月經季調後貿易帳）

受到提供出口改善以及其他因素的提振，8月歐元區工業產出也好於預期，如圖所示：

歐元區7月工業產出月率+1.0%，預期+0.7%，前值-0.3%。

歐元區7月工業產出年率+2.2%，預期+1.4%，前值持平修正為+0.2%。

（圖六：歐元區7月工業產出年率）

毫無疑問，歐元區經濟前路仍然坎坷：

意大利陷入衰退、法國制造業發展停滯和整個地區的失業率高企等問題的解決難以一蹴而就。

中國經濟放緩，烏克蘭等地緣政治風險時刻潛伏；

調查顯示投資者和消費者信心仍在繼續下滑。

然而，Sober Look指出，投資者近來的預期已經悲觀至極，經濟意外向好的可能性反而增加了。歐洲央行維持激進的寬松立場，歐元區改善了的貿易和工業活動數據有理由讓投資者相信，從短期來看，歐元區經濟可能已經觸底。

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德拉吉使用”新武器“對抗歐元區通縮

運動員用目標時間確定自己的速度，高爾夫球用擺幅確定揮桿，而德拉吉用金融市場形成的通脹預期，作為自己的技術指標。

但是問題在於，這個指標正顯示歐洲央行無法實現自己的通脹目標，而市場對歐元區通縮恐懼正迅速上升。

自8月份以來，投資者關註“5年/5年期歐元通脹互換率”，這個通脹互換產品預示了歐元區未來5年平均通脹水平。投資者購買通脹互換產品對沖通脹風險。

在8月22日的美聯儲Jackson Hole央行年會上，德拉吉特別指出，目前這個金融市場通脹預期指標正在走弱。

他說：“5年/5年期歐元通脹互換率下跌了15個基點，跌至2%以下。而這已經接近我們的中期通脹率目標。”

就在幾周之後，德拉吉宣布降息，並準備購買私人部門資產。盡管5年/5年期歐元通脹互換率在德拉吉講話後有所反彈，但是最近又開始下跌。上周該指標下跌至1.91%，創下2010年10月以來最低。

一些分析師認為德拉吉宣布關註這個金融指標可能犯下了策略上的錯誤。

巴克萊銀行策略師Khrishnamoorthy Sooben告訴英國《金融時報》：“現在每一個人，甚至是互換交易市場外的投資者，都對這個指標特別關註。”

但另一些人認為，這可能正是德拉吉想要的。

高盛歐洲經濟學家Huw Pill說：“德拉吉制造了推動他行動的能量。”

“他有可能縮到角落里，但是我們都知道這個時候他最有力量。”

英國《金融時報》認為，如果通脹互換率繼續下滑，那麽要求歐洲央行實施包括購買大規模購買主權債的大規模量化寬松的呼聲將越發強大。

法國農業信貸經濟學家Frederik Ducrozet認為：“風險在於——我能肯定德拉吉也清楚——歐洲央行已經在廣而告知大家，如果市場還無法確定歐洲央行會在通脹曲線移動前行動，那麽從理論上講通脹互換急劇下降，將‘迫使’歐洲央行行動，把德拉吉推向購買主權債的全面QE。”

央行明白控制通脹預期對於控制實際通脹至關重要，因為預期決定未來的價格設定。從歐洲央行角度看，5年/5年期歐元通脹互換率急劇下跌，意味著通脹預期已面臨“失去錨定”的風險。

美國的通脹保持國債（Tips）反應了市場對美國的通脹預期。歐元區通脹綁定債券市場過小，不能反應市場實際狀況。

巴克萊策略師Sooben認為，供求關系將導致5年/5年期歐元通脹互換率波動，導致其釋放的通脹預期信號不準確，特別是在目前市場壓力巨大的情況下。

歐洲央行則表示，“這只是評估通脹預期一系列指標中的一項”。歐洲央行通過計算年度平均值平滑這個指標，避免受月度波動的影響。

但無論如何，“5年/5年期歐元通脹互換率”已經成為判斷德拉吉下一步行動的關鍵指標。

高盛：一些歐元區經濟體已然“日本化”

對於歐元區是否會經歷三重衰退，經濟學家看法不一。由於數據並未進入明確的通縮定義，並且歐洲股市表現強勁，因此大多數人相信歐洲不會步日本後塵。但是高盛近期卻表示，一些歐元區經濟體已經在經歷日本式經濟停滯(Stagnation)，股市表現可能令人失望。

高盛表示：

早在三年之前，我們就曾經警告過一些全球主要的經濟體可能會面臨長時間的經濟停滯。當時德國、加拿大、法國、意大利、新西蘭和葡萄牙在正在經歷停滯；而奧地利、澳大利亞。比利時、日本甚至是美國則在觀察名單上。

進入2014年之後，全球經濟增長出現了明顯的變化。包括美國、歐元區、日本和中國在內的主要經濟體都下調了GDP增長預期。

時至今日，我們認為新西蘭已經成功擺脫了停滯泥潭，美國、英國和日本的狀況也有所好轉，但是歐元區第一大經濟體德國依然增長乏力。在全球發達經濟體中，大約有三分之二正在進入經濟停滯，而其中大部分出現在西歐國家，比如西班牙、意大利、葡萄牙、比利時和法國。

過去10年以來，歐元區的平均GDP增長僅有0.8%，過去5年的平均增長率則為0.7%。與之相對應的，日本在1992-2003年間的平均GDP增長率則為0.9%。更為關鍵的是，意大利這樣的主要經濟體的增長更為低迷。

那些經歷經濟停滯的歐元區國家的經濟增長不僅低於本國二戰後平均增長水平，同時和經濟規模相當的發展中國家相比也相形見絀。

而從投資角度而言，根據歷史統計來看，在那些經歷經濟停滯的國家，股市的收益率都相對較低，債市的表現則會比較理想。歐元區國家過去幾年平均的股市收益率為-1.4%，遠低於8%的平均水平；而債市市盈率則為3.7%，高於平均水平3%。

雖然全球化使得風險資產的聯動性更為顯著，但是股市疲軟還是經濟停滯較為明顯的現象之一。因此對於那些考慮買入歐元區國家股票的投資者而言，可能需要三思而後行。