股市的急跌刺激了投資者的不滿情緒，而情緒在輿論的傳導中找到了一個發泄口——股指期貨。近日，有部分輿論認為，股指期貨交易的做空行為是股市暴跌、阻礙救市生效的元兇。

9月2日晚，中金所官方微博發布“中金所進一步加大市場管控嚴格限制市場過度投機”的通知，祭出四條“狠招”，一是自2015年9月7日起，滬深300、上證50、中證500股指期貨客戶在單個產品、單日開倉交易量超過10手的構成“日內開倉交易量較大”的異常交易行為。

二是自9月7日結算時起，將滬深300、上證50和中證500股指期貨各合約非套期保值持倉交易保證金標準由30%提高到40%。滬深300、上證50和中證500股指期貨各合約套期保值持倉交易保證金標準由10%提高到20%。

三是將股指期貨當日開倉又平倉的平倉交易手續費標準，由目前按平倉成交金額的萬分之一點一五收取，提高至按平倉成交金額的萬分之二十三收取。四是加強股指期貨市場長期未交易賬戶管理。

此前，中金所已於8月25日、28日連發兩文“上調股指期貨各合約非套保持倉交易保證金”，抑制股指期貨市場過度投機。但此措施並不足以平息部分投資者的情緒，甚至有人急呼“關閉股指期貨交易才能救市。”

誕生於20世紀70年代的股指期貨是金融期貨中歷史最短、發展最快的產品之一，在資本市場中的角色定位為風險管理工具。其實質則是投資者將對股市價格指數的預期風險轉移至期貨市場。

然而，就是這個為股市承接風險的角色，卻總在市場暴跌情形下，淪為人人喊打的過街老鼠。

股指期貨是非辯論

股指期貨為何會成為眾矢之的?《第一財經日報》梳理相關言論發現，反對股指期貨的依據主要有三點：一是股市期貨市場的成交額遠高於滬深兩市的成交額，這可能不是正常對沖風險，而是過度投機;二是股指期貨總是先於股市下跌，故此認為股指期貨引導了股市下跌;三是在股市暴跌中股指期貨大幅貼水，反對者認為這是有人利用股指期貨做空股市的證據。

對此，有多名股指期貨業內人士公開撰文反駁上述觀點。對於股市期貨成交額高於滬深兩市成交額，有業內人士表示，由於股指期貨用保證金交易，帶有杠桿，使1元保證金交易對應的交易價值數倍放大。而且，股指期貨所對沖的是股票市值，而非成交量，按其對應的股票市值來算，跟股市的流通市值相差甚遠。

關於股指期貨領跌股市，或許是交易制度的緣故。股指期貨采用T+0交易，而股市則是T+1，因此股指期貨的反應更快，且期貨所具有的價格發現功能使其反應更快。其邏輯類似於雷和閃電，雖然總是先看見閃電再聽見雷聲，但卻不能認為是閃電帶來了雷聲。

就“利用股指期貨惡意做空股市”的推論，業內人士分析表示，有關當局嚴厲打擊惡意做空，惡意做空勢力當真無懼?就算不懼，惡意做空的資金量也要和國家隊的萬億救市資金規模相當才能抗衡。而且，中金所對開倉、持倉做了緊急限制。這種推論很難說通，另一種解釋可能更合理，由於股市的賣空受限，導致股市上的賣出、套保需求轉移至期指市場上來，導致了期指市場近來的持續大幅貼水。

股指期貨屢屢被指股災元兇

事實上，從股指期貨誕生至今，一路上都是毀譽參半。在1987年10月，美國股市暴跌，最終釀成全球性的股災。事後，美國政府調查此次股災後發布《布雷迪報告》，其中提出指數套利和組合保險這兩類交易在股指期貨和現貨市場互相推動，最終造成股市崩潰。自此，輿論便認為股指期貨是1987年股災的罪魁禍首。

彼時，美國輿論對股指期貨的指責聲與如今中國股民對股指期貨的批評如出一轍。

不過，為股指期貨正名的人也漸漸站了出來。1991年，諾貝爾經濟學獎得主莫頓·米勒及其工作小組在調查後，否定了《布雷迪報告》中關於股指期貨印發股災的結論，認為是宏觀經濟問題積累以及股票市場本身問題所導致，不是由股指期貨市場引起。並認為，全球股市在1987年股災那天都出現了下跌，而跌幅最大的一些股市恰恰是在那些沒有股指期貨的國家，如墨西哥。

2008年金融危機中，全球股指期貨市場表現出色，不但自身運行平穩，還保持充沛流動性，發揮了避險功能，承接大量股市拋壓，成為風暴中難得的避風港。以股指期貨為代表的場內標準化衍生品在風險對沖、穩定市場等方面的起到了積極作用。

第十三任美聯儲主席格林斯潘曾對包括股指期貨在內的金融衍生品給予了積極的評價：“衍生市場發展到如此之大，並不是因為其特殊的推銷手段，而是因為給衍生產品的使用者提供了經濟價值。這些工具使得養老基金和其他機構投資者可以進行套期保值，並迅速低成本的調節頭寸，因此在資產組合管理中衍生工具起了重要的作用。”

關閉股指期貨，救市還是點火?

市場情緒遲遲未現好轉，而指責“股指期貨做空股指”的聲音此起彼伏。那麽，如果關閉股指期貨真的會利好市場嗎?

股指期貨作為以市場指數為標的的標準化合約，有著市場代表性，采用保證金制度、具備杠桿屬性，這使得參與方得以用有限的資金維持一個有高度流動性的市場，在極端行情發生時，這是避險對沖的寶貴平臺。

舉例來說，如果你的有價值1億元的股票，當你認為股市會下跌，則會選擇拋售。如果在股市中瞬間拋售這價值1億元的股票，這可能會對股價造成重創。但如果在股指期貨拋售，由於有高杠桿支撐，只需賣出幾十張合約，對股指期貨的價格沖擊不會太嚴重。

此外，如果定要以股災元兇論處股指期貨，那麽即使關掉國內的股指期貨，似乎並不能截斷惡意做空者通過股指期貨做空A股的路徑。

2010年4月，中金所滬深300股指期貨合約正式上市交易，這是中國的股指期貨正式推出。但早在2006年9月5日，新加坡交易所就推出了新華富時A50股指期貨，這是世界上的第一個A股指數期貨。近來，該產品交易依然活躍。

如今，中國經濟發展進入新常態，依然保持著中高速經濟增長速度，這使得國際上的投資者參與中國資本市場的需求持續存在，如果國內的資本市場開放度不夠，那麽這就給了中國的異地股指期貨品種提供了市場空間，如上述新華富時A50股指期貨。

在新華富時A50剛剛推出之時，國內輿論曾表達出了自己的擔憂，當時國內沒有股指期貨，新交所先於國內市場推出，而隨著QFII(合格的境外機構投資者)隊伍的擴大，它們可以在新交所通過新華富時A50指數期貨做多，在A股市場做空，導致國內股指可能成為新交所的“影子價格”，並使中國股市走勢在一定程度上受到境外交易所的控制。

因此，有分析人士認為，如果國內的股指期貨關閉，曾經的擔憂可能再現甚至加劇。並認為，若叫停股指期貨會帶來眾多問題，一是現貨未來走勢更加撲朔迷離，投資者以及監管部門將失去未來價格走勢的風向標，市場不確定性迅速上升;二是投資者套期保值工具的消失會加碼現貨市場風險，使得系統性風險膨脹;三是因為套利者和投機者為市場提供了持續流動性，利於市場效率，停掉股指期貨後，市場流動性可能極度縮水。